绿色资产证券化案例篇1
近几年交易所债券市场改革发展情况
近年来，证监会贯彻落实国务院关于“简政放权、放管结合、优化服务”的决策部署，推进交易所债券市场化改革，以权力的减法推动市场的乘法，交易所债券市场活力得到有效激发，服务实体经济的能力得到提升，缓解企业“融资难、融资贵”的效果初步显现。
一是大力服务实体经济，促进提高直接融资比重。截至2016年底，交易所债券市场托管面值7.9万亿元，其中非金融企业债券托管面值5.2万亿元。2016年，交易所市场发行公司债券3.2万亿元，同比增长47%，其中非金融企业发行公司债券2.63万亿元，同比增长189%。特别是净融资比重大幅提高，2016年非金融企业发行公司债券和资产支持证券净融资额2.75万亿元，占公司信用类债券净融资额的比重为84.7%，而2014年、2015年这一比重分别为2.2%和27.6%。据地方证监局反映，某些地区的非金融企业公司债净融资规模已超过新增银行贷款，首次成为企业新增融资的最主要渠道。
二是服务国家战略的能力逐步增强。证监会深入贯彻落实党中央、国务院决策部署，坚持创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念，充分发挥交易所债券市场服务供给侧结构性改革的积极作用，围绕服务国家战略和实体经济需要，加快债券品种创新。近两年，我们先后推出了可交换公司债、可续期公司债、绿色公司债、创新创业公司债、熊猫公司债等新品种试点，取得了较好效果。2016年，交易所市场发行可交换债56只，发行金额580亿元，同比增长437%；发行绿色公司债券17单，发行金额223亿元；自2015年12月试点启动以来，发行熊猫公司债46单，发行金额836亿元。
三是大力发展资产证券化，支持盘活存量和经济结构转型升级。2016年，交易所债券市场发行企业资产支持证券4956亿元，同比增长l37%；在企业资产证券化规模稳步上升的同时，积极拓展基础资产娄型，大力服务经济结构转型升级。推动太阳能、垃圾处理、污水处理等资产证券化的发展，支持服务绿色产业。结合国家相关政策，推进棚改/保障房、消费金融类资产的证券化。通过旅游资产证券化形式，开创了部级贫困地区发行资产证券化的先例，形成了良好的示范效应。针对ppp等领域进行专门调研，2016年12月证监会与国家发展改革委联合起草下发《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（ppp）项目资产证券化相关工作的通知》，构建有效的政策支持和工作协调机制。
下一步改革发展方向
我国债券市场在较快发展的同时，也面临一些问题和风险，尤其是近期出现的违约事件和大幅波动，更是引起了国内外媒体的广泛关注。我们认为，当前我国债券市场信用风险总体可控，但在经济下行压力较大的情况下企业债券违约个案会有所增多，考虑到“三去一降一补”的背景，一些产能过剩、高负债企业的财务和现金流状况可能会进一步恶化，需要高度重视。另一方面，自2013年底至2016年下半年，我国债券市场延续了近3年的牛市，债券收益率持续降低，信用利差、期限利差不断压缩，部分资金的资产负债端不匹配，通过加杠杆获取收益，导致市场较为脆弱。2016年10月下旬以来，在经济基本面、货币政策、监管预期、流动性等多因素影响下，我国债券市场出现大幅调整，当前风险虽然得到一定程度的释放，但未来仍需高度关注债市流动性风险和市场风险。
一是健全完善风险防控体系，防范化解债券市场风险。推进信用风险防控体系建设，丰富交易所风险监控手段，制定风险等级划分的具体量化标准，出台风险监测和处置的操作细则，提升运用信息技术监测风险的能力。积极稳妥完善交易所质押式回购制度，强化投资者交易行为研究，规范、疏导杠杆投资，推动市场机构加强合规、风控管理，提升市场整体抗风险能力。组织证监局、交易所全面进行风险排查，提前做好应对预案，督促发行人、担保人承担起该承担的责任。研究完善债券持有人会议规则及受托管理人制度，提高会议表决及受托维权效率。梳理债券违约司法救济实践中存在的问题，推动解决债券持有人会议及受托管理人制度与司法程序的衔接问题。按照法治化、市场化原则处置风险个案，推动有序打破刚性兑付。
绿色资产证券化案例篇2
7月12日，上海国际金融信息中心3层大厅内气氛热烈，金砖国家新开发银行成立以来第一次在资本市场亮相。在国家大力提倡发展绿色金融的背景下，金砖银行此次“首秀”的主题是“第一期绿色金融债券推介会”。
过去几年里，曾在中国市场较为“罕见”的绿色金融逐步走向前台。绿色债券作为绿色金融的重要组成部分，也获得迅猛发展。2016年中国有望发行3000亿元绿色债券，将成为全球最大的绿色债券市场。
中国人民银行研究局首席经济学家、中国金融学会绿色金融专业委员会主任马骏此前接受《财经国家周刊》记者采访时表示：“绿色金融体系已经成为国家战略，即将启动的金融业发展与改革‘十三五’规划，绿色金融是其中重要内容。规划中将明确相关政策支持绿色金融发展，会涉及进一步完善绿色债券市场，规范第三方评级标准等。”要让民问资本在绿色产业中大有可为，关键在于科学的金融和体制安排。
多位中国金融学会绿色金融专业委员会的专家成员在接受采访时均表示，通过参与多轮政策方面的讨论会议，后续有关配套政策出台可能性非常高。绿色债券发展已呈现出从中央到地方各层级政府、金融资本以及国际合作等全方位突破态势，随着国内顶层设计的明晰化，未来几年将迎来发展的黄金时代。
政策红利可期
作为当前国际社会改进发展模式的重要手段，绿色金融在中国本土的发展可谓“含着金钥匙出生”。
2015年9月《生态文明体制改革总体方案》审议通过，首次明确了建立我国绿色金融体系的顶层设计;同年10月，中共十八届五中全会文件提出，要在推动建立绿色低碳循环发展产业体系的基础上发展绿色金融。在绿色债券方面，人民银行、发改委等部门相继绿色金融债券公告和《绿色债券发行指引》。
“绿水青山就是金山银山，发展绿色金融对于‘一带一路’投资建设、地方经济产业结构调整、新型城镇化发展以及棚户区改造都具有重大意义。”中国社科院金融研究所副研究员安国俊接受《财经国家周刊》记者采访时表示。
“以发改委为例，绿色企业债是发改委监管下的企业债创新品种，都是国家发改委办公厅直接下文。绿色债券不受地方国有企业发展指标限制、计算发债额度时，可不考虑已发行尚未偿还的票据;如绿色项目周期较长，可以灵活设置还本付息结构，对于不满足公开发行的企业，允许非公开的发行方式。”北京一家大型券商固定收益部门负责人表示，发改委还支持鼓励a股上市公司申报、提出允许企业使用不超过50%的债券资金偿还银行贷款和补充资金等优惠政策。
相关部门多方位推出扶持绿色债券市场的优惠政策。如央行规定允许发行人在闲置时期内投资于信用高、流动性好的非金融企业发行的绿色债券，证监会发文支持鼓励绿色环保产业相关项目通过资产证券化方式融资发展，中央结算公司编制中国首批的绿色系列的债券指数，等等。
除了业已实施的优惠政策之外，更多的配套政策已箭在弦上。
“市场最关心国内进一步的配套政策什么时候出台。现在各省级政府非常积极地响应政策，希望可以建立绿色金融的创新试点。”安永气候变化与可持续发展服务大中华区绿色金融业务总监李菁在接受《财经国家周刊》记者采访时表示，可借鉴的国际经验是，在税赋较高的荷兰，某一个合作产业基金因专职投向绿色债券、绿色资产证券化等相关金融产品，获得减免税率可达到2.5%。如果国内一旦贴息政策或者减税政策实施，此前买入绿色债券投资人也有望一并享受这个优惠政策的。
“我们也在抓紧制订绿色债务融资工具的指引，希望先通过项目试点吸取经验，以期后续的指引制定能更加贴近市场实际需求，同时结合国际核心理念，将指引做得更加扎实。”中国银行间市场交易商协会市场创新部助理主任徐光表示。
“浙江省有望获批成为绿色金融创新试点省份。浙江省已经尝试产业引导基金通过优先、劣后设置方式向绿色产业倾斜，对于如何对地方财政贴息，创新产品以及增信措施优化等方面都展开了探讨。”浙江省金融研究院相关人士透露，目前该院已经接到浙江省政府的有关研究课题，正对相关配套措施建设进行研究，创新试点在地方层面或有更多的灵活性。
民间资本待激活
庞大的中国绿色金融市场将为国际投资者带来巨大机遇。马骏预计，在未来5年内，中国每年将在绿色行业投资至少3200亿美元。而这其中财政资金仅能覆盖10%至15%，如何构建一个绿色金融体系来动员和激励更多的民间资金投入到绿色产业，成为一项重要课题。
“以国际市场经验为鉴，绿色债券期限一般都是超过10年期。对于发行人而言，绿色债券提供了新的融资渠道、降低融资成本同时减少期限错配风险。但如此长期的投资，企业想找到匹配的民间资金是很困难的，民间资金也更为关心的是相关政策的落地情况，特别是一些公共项目的收益和成本共担机制。”上述券商人士表示，目前的优惠政策多是鼓励地方政府通过投资补助、担保补贴、证券贴息等方式支持绿色债券发行和绿色项目的实施，在实操和实施角度来讲，绿色债担保补贴和贴息及政府补助方面尚属空白。
“另一个挑战在于，大部分国家在发展绿色经济政府支出方面是以地方政府支出为主导的模式，如果基于环境无退化或退化较慢，其高额的资金支出将直接影响绿色债券的发行规模。”安国俊表示。
也正是因此，要让民间资本在绿色产业中大有可为，关键在于如何通过金融和各种体制安排。
“短期来讲，优惠政策会比较多，但普惠性的贴息还较难落地，牵涉多个部门的协调沟通。同时有关政策还处于碎片化状态，完整的绿色金融体系建设有待时日。”上述券商人士表示，只有绿色债券所投资的项目具有商业可持续性，通过市场化的方式达到收支平衡，才能推进绿色债券可持续性发展，也才能给予投资人更高的回报。
绿色资产证券化案例篇3
关键词：绿色金融；绿色信贷；可持续发展；环境保护
中图分类号：F832.4文献标志码：a文章编号：1673-291X（2013）26-0206-02
当今人类社会发展面临的最大挑战是人口增长与资源、环境约束的矛盾。特别是在国际金融危机后，各国在努力谋求经济复苏的同时，在应对气候变化、生态环境保护、可持续发展问题上不断形成共识，以低能耗、低排放、低污染为特征的绿色经济或低碳经济方兴未艾，日益成为后危机时代各国新的经济增长模式。
我国改革开放30多年来，实现了经济增长率年均约9.8%的持续快速增长，但与此同时，资源和环境也成为经济发展的最大瓶颈。我国已是世界第一大二氧化碳排放国和第二大石油进口国，同时还消耗了世界45%的钢铁和44%的水泥，这种高投入、高消耗的粗放型经济发展模式是难以为继的。资源的大量耗费和环境的急剧恶化，不但影响资源优势的充分发挥和经济效益的提高，也使得资源与环境之间的矛盾日趋突出。当前，我国已进入经济结构调整和经济发展方式转变的关键时期，发展绿色经济不仅是我国履行全球气候共同责任的必然要求，也是我国实现经济社会可持续发展的必然选择。绿色经济发展催生绿色金融，绿色金融必将成为我国未来经济发展的新方向和经济发展方式转变的新动力。
一、绿色金融的内涵
绿色金融是伴随绿色经济、低碳经济发展而产生的全新概念。关于绿色金融的界定，目前理论界和实践部门尚未达成共识。综合各方面观点，绿色金融是金融机构通过创新金融产品、业务和市场，开展支持环境保护等与可持续发展紧密相关的一系列金融活动。从具体操作来看，绿色金融促使金融机构将环境保护作为决策评价的主要因素，在投融资决策中将与环境条件相关的潜在回报、风险和成本都考虑在内，通过金融业的杠杆和利益传导机制影响市场主体的投资取向和行为取向，从而引导金融资源向生态环境保护和社会可持续发展方面合理配置。
二、绿色金融的国际经验及启示
绿色金融伴随国际组织和各国政府探索运用市场手段减少污染、降低能耗、减缓气候变化而生，相关立法与准则不断完善，金融创新产品不断推出，绿色金融呈现出多元化的发展趋势。目前，绿色金融发展的国际实践主要包括以下几个方面：
（一）绿色金融立法不断完善
伴随着金融在环境保护领域的作用越来越被重视，各国纷纷制定或修改国内法律，进行绿色金融改革。从主要发达国家来看，美国于1980年提出超级基金法案，要求企业必须为其引起的环境污染承担责任，促使为企业提供贷款的银行不得不高度关注和认真防范因放贷可能引起的潜在环境风险；1997年，英国特许注册会计师协会环境报告和能源报告编制指南；2001年，澳大利亚通过金融服务改革法案的修正案，要求所有金融机构向国家披露有关环境保护因素在选择、保留或实现投资中被考虑的程度和范围的汇报。从国际来看，联合国于1992年在“21世纪议程”中提出，发展中国家在实施可持续发展战略过程中，要根据各国情况实行经济政策改革，必须提高银行信贷、储蓄机构和金融市场领域实现经济可持续发展能力；联合国环境署于1992年和1995年相继推出了银行业关于环境可持续发展的声明和保险业环境举措；2003年6月，世界银行下属的国际金融公司（iFC）在国际银行业发起了赤道原则（equatorprinciples），并由花旗银行等7个国家的10家国际领先银行率先宣布实行。赤道原则要求金融机构对融资项目的环境和社会影响进行审慎评估，利用金融杠杆促进该项目在环境保护和社会可持续发展发挥积极作用。赤道原则确立了项目融资的环境与社会最低行业标准，为金融机构推进环境保护和节能减排提供了可参照的一般准则和操作指南。
（二）绿色金融产品不断创新
绿色经济发展促进绿色金融创新产品日益丰富，这些产品覆盖了从生产到消费的各个环节。绿色信贷方面，许多发达国家的金融机构在政府财税政策扶持下，结合市场需求，采取贷款利率、贷款额度、贷款审批等优惠措施，开发针对企业、家庭和个人的绿色信贷产品。例如，英国巴克莱银行向购买绿色产品和服务的信用卡用户提供折扣，并提供较低的借款利率；澳大利亚银行向低排放的汽车车型提供优惠利率贷款。绿色证券方面，许多发达国家的金融机构运用证券市场工具支持大型环境基础设施或节能减排项目融资，为企业提供与环境保护相关的避险工具，如绿色资产抵押支持证券、气候衍生品等。绿色保险方面，许多发达国家的金融机构制定费率差异化的保险产品和专门为清洁技术以及节能减排而定制的保险产品，如环境污染责任保险、节能减排保证保险等。
（三）碳金融体系逐步建立
碳金融的兴起源于两大国际公约—《联合国气候变化框架公约》和《京都议定书》的确立。气候政策以法规的形式限制了各国温室气体的排放量，同时也催生出以二氧化碳排放权或排放配额为主的权益交易市场。碳金融体系是服务于限制温室气体排放领域的金融活动，包括直接投融资、银行贷款、碳指标交易、碳期权期货等一系列金融市场和工具。目前，碳金融市场迅猛发展，国外各大金融机构陆续开发、推广关于碳排放权的金融产品和服务。例如，在碳排放权的卖方和终端消费者或贸易商之间提供中介服务；参与碳排放配额交易，为碳排放权交易提供必要的流动性；设立碳基金为碳减排项目提供融资；设计碳金融零售产品、创新碳金融衍生产品；为碳排放权的最终使用者提供风险管理工具等。伴随着碳排放权的货币化程度越来越高，全球碳金融体系逐步建立。
三、我国绿色金融发展实践以及存在的问题
我国是较早关注绿色金融的国家之一，早在1995年就了《关于贯彻信贷政策与加强环境保护有关问题的通知》，要求各级金融机构将信贷发放与保护环境资源、改善生态环境结合起来，贷款的发放需要考虑环境保护和污染防治的影响。然而，我国真正践行绿色金融是2007年以来，国家环保总局（现国家环境保护部）会同人民银行、银监会、保监会、证监会，联合了《关于落实环保政策法规防范信贷风险的意见》、《关于环境污染责任保险的指导意见》和《关于加强上市公司环境保护监督管理工作的指导意见》，推动绿色信贷、绿色保险和绿色证券发展。我国绿色金融体系正式建立并进入探索阶段，将对我国绿色经济发展和经济发展方式转变发挥积极作用。目前，从我国绿色金融发展实践来看，绿色保险和绿色证券的规模和作用比较有限，绿色金融的主要方式是绿色信贷，我国已有多家商业银行开办了绿色信贷业务，取得了良好的经济和社会效益。总体上来看，我国推行绿色金融理念、践行绿色金融业务尚处于起步和探索阶段，绿色金融发展面临诸多困难和挑战。
（一）相关法律法规和规范标准不完善
目前，我国绿色金融政策体系尚不完备，主要体现以下两个方面。一方面，绿色金融的相关法律法规建设相对滞后。2007年以来，国家环保总局会同人民银行、银监会、保监会和证监会相继推出一系列指导意见，初步建立了绿色信贷、绿色保险、绿色证券领域的基本制度框架。但绿色金融发展仍缺乏强制性法律法规的规范和指引，造成地方政府和金融机构对绿色金融发展中的道德风险和逆向选择问题管理存在困难，削弱了绿色金融政策的实施效果。另一方面，绿色金融的业务标准和操作规范尚不统一，导致不同机构和不同区域在执行绿色金融政策中存在较大差异。同时，绿色金融的规范标准多为综合性和指导性的，在实践中缺少具体的指导目录和环境风险评级标准等，金融机构难以制定相关的监管措施及内部实施细则，降低了绿色金融业务的可操作性。
（二）信息披露和共享机制不完善
绿色金融的实施过程需要金融机构、企业、环保部门的相互协调配合，及时进行信息沟通，依据金融政策、企业环境影响、环保标准制订相应的金融服务方案。这是绿色金融发展的前提条件。然而在实践中，金融机构对绿色金融的认知程度有限，对其宣传力度不够，社会公众对绿色金融缺乏认识和了解。企业对自身的环境信息采取隐瞒或虚报的方法，以推卸环境责任，导致环保部门不能及时、全面相关环保信息，也不能实现与金融机构的环保信息共享。这些都导致难以建立有效的信息披露和共享机制，无法满足绿色金融发展的需要，以至导致金融机构在环境评估、绩效审核、信贷资金发放与绿色金融的预期目标存在较大偏差。
（三）绿色金融业务风险和成本较高
电力、钢铁、水泥等高耗能、高污染行业往往也是高利润行业，是地方财政收入的重要来源，大多数金融机构为了追逐短期利益以及地方保护主义的影响，仍将金融资源倾向于投入“两高”企业，忽略了社会经济和自身的长期持续发展。同时，绿色金融支持的环保项目和节能减排项目的投资期限长、管理成本高、风险较高，对于追逐利益最大化的金融机构来说，缺乏发展绿色金融业务的动力。再加上当前绿色金融政策以限制性和约束性的政策居多、激励性和补贴性的扶持政策不足且落实不到位，金融机构开展绿色金融业务的成本较高，导致金融机构积极性不足，不利于绿色金融的长期发展。
四、推进我国绿色金融发展的政策建议
（一）建立健全绿色金融的法律法规体系和管理制度
完善的法律法规和管理体制是推动绿色金融发展的有效保障。一方面，应根据我国经济社会发展的趋势，遵循赤道原则等国际惯例与规则，适时制定、完善和修订相关的法律法规，加强相关执法部门和监管部门的协调配合，为推进绿色金融提供有力的法律保障；另一方面，借鉴发达国家在绿色金融产品和服务的实践经验，建立健全适合我国国情的绿色信贷、绿色证券和绿色保险的管理制度和项目融资技术评估与风险评估标准，保证绿色金融业务的规范有序发展。
（二）营造绿色金融发展的良好环境
倡导宣传绿色经济和绿色金融理念，改变企业和金融机构传统的经营模式，促使企业和金融机构提高对社会责任和环保意识的认知程度。另一方面，加强企业环境保护信息的披露，由环保部门建立和完善全国性的环保信息库，及时充实、更新环保信息，确保环保信息的完整性和有效性。同时，加强与金融监管部门和金融机构的信息沟通，促使环保部门、金融监管部门、金融机构、企业、投资者实现信息共享，为绿色金融推进提供现实依据。
（三）创新多元化的绿色金融产品
充分利用经济发展模式向以低碳为核心的绿色经济转型的发展机遇，加快绿色金融产品和服务创新。金融机构可依托现有金融市场体系，结合中国经济社会发展特点，加强绿色金融领域的国际交流与合作，通过贷款、股票、债券、理财、担保、租赁、信托等多种金融工具，探索创新绿色金融产品和服务，如环境保护优惠贷款、环境风险评估、环境保护基金、环境保险业务、环境融资租赁、环境产业创业资本、环境顾问服务以及碳权质押融资、碳期货、碳期权等，为推动我国绿色经济发展提供全方位的金融支持。
参考文献：
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[2]冷静.绿色金融发展的国际经验与中国实践[J].时代金融，2010，（8）.
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[4]王兆星.积极实施绿色金融战略[J].中国金融，2012，（10）.
绿色资产证券化案例篇4
“十四五”时期是碳达峰的关键期、窗口期，作为国家经济发展的血脉，金融体系在碳达峰、碳中和这场广泛而深刻的经济社会系统性变革中，做好支持绿色低碳高质量发展工作，既是提高金融体系自身适应性、竞争力和普惠性的必然选择；更是全新时代背景下党中央、国务院交给金融体系工作的一项重要任务和使命。截至去年年末，本外币绿色贷款余额接近16亿万元，并排在了世界第一的位置；2021年境内绿色债券发行量超过6000亿元，同比增长180%，绿色债券余额达1.1万亿元，期限结构更为合理、成本优势逐步显现；绿色金融的资产目前正处在一个相对良好的状态，并且绿色贷款的不良情况也已经达到了世界标准，目前没有任何违规行为。绿色金融全国范围内也已经形成了良好地形式和规矩，已经成为目前金融发展核心素养。在助推“绿水青山”向“金山银山”加速转化过程中作用进一步凸显。
助力双碳战略的金融监管导向
就在2016年，中国人民银行正式实施了《关于构建绿色金融体系的指导意见》，这项政策的推出预示着其将成为全球第一个由政府所规划制定的相关绿色金融的政策思维，这也是国内这么多年来一直在遵循的基本原则。同时，关于绿色金融产品的政策制度起步较早且相对完善,比如2012年《绿色信贷指引》、2015年《绿色债券支持项目目录(2015年版)》《绿色债券发行指引》、2018年《绿色投资指引(试行)》、2021年《绿色债券支持项目目录(2021年版)》等。但是，多元化产品市场的形成需要银行业金融机构发挥积极性和主动性,绿色金融激励约束机制至关重要。为深入贯彻落实党中央、国务院的决策部署，金融行业监管部门对引导绿色金融发展开展了诸多积极实践。中国人民银行凭借着发展至今的优秀工作经验，已经将“三大功能”“五大支柱”分析的非常透彻，同时也帮助了我国在绿色金融方面实现高质量发展。“三大功能”的核心要素就是指要依靠绿色金融的优势来促进绿色环境的发展，同时还有对市场风险的相关管理机制以及市场上的相关产品的定价部分。首先依托类似信贷等相关绿色金融服务，强化行业内容的自我发展意识、规范企业内部金融发展标准制度同时促进企业产品创新等，进而将绿色环保工作落实到日常的工作和生活中。其次通过金融市场风险的相关管理工作，让企业在风险预测方面有一个全面的分析和认识，保证绿色金融能够实现高质量可持续发展。然后促进我国建设绿色交易平台，发展宣传低碳产品，在将其作为交易品在实际市场中对其价格进行定义。而想要充分发挥出“三大功能”的核心作用，首要任务就会要完善和贯彻绿色金融体系中的“五大支柱”。首先是加强金融风险体系标准。现阶段，绿色金融统计制度已经发展到了一定程度，同时，多种形式的绿色金融体系制度在落实执行方面也取得了显著提升。在欧洲部分国家对于金融体系制度的研究也已经到了收官阶段，为了能够保证绿色金融体系建立相关规范制度、确保相关绿色产品能够朝着更好更快的方向发展，为全面创建绿色金融社会提供保障和支持。其次是强化金融相关机构在执行企业金融业务发展方面的监督工作。全面实现助力企业金融发现以及相关负责人相关业务能力方面的提升。人民银行研发出来一套全新的绿色金融管理服务系统，这项系统的核心作用就是将企业和监督管理机构组织之间建立了沟通交流的桥梁，将推行金融管理工作的执行力度加强到了核心标准。然后是对奖励机制的健全与改进。根据绿色金融业绩评价、贴息奖补等制度与政策，相关金融机构应当高度重视对于环境风险的管理，并适当增加绿色设施，为金融行业的低碳环保工作顺利执行的能力。2021年6月,人民银行《银行业金融机构绿色金融评价方案》，作为评价银行绿色金融业务的政策性文件,用于优化绿色金融激励约束机制,协助银行在绿色管理方面的工作有效执行。四是逐渐加强绿色金融相关产品以及市场经济体系的构成。在鼓励的基础上创新绿色产品，对发行制度进行全面健全，同时实现交易流程的规范化，增强交易透明程度。国内现阶段已经形成了全新的市场经济体系以及绿色产品，接下来的任务就是不断对产品进行创新，同时保证市场经济能够稳定发展。五是实现国际绿色经济发展空间拓展。采用多角度、多平台的方式加强国际合作，国家予以高度的重视，从而提升世界各国对我国绿色金融体系相关管理工作的认可度。银保监会围绕政策体系建设、考核评价体系、投融资引导、金融创新、绿色保险及国际合作方面开展系列支持鼓励引导。1.构建绿色金融政策体系。最近几年，制定并了一系列相关文件和政策，鼓励国内银行在绿色金融体系中实行绿色信贷活动，加强对绿色低碳环保的宣传和认可，重视对环境以及社会的风险防控，增加其表现。2.强化绿色信贷以及金融统计的工作执行。建立其科学合理的相关绿色金融统计制度，在固定的时间引导国内的主要银行进行绿色信贷和金融统计工作，从而强化相关部分对于绿色环保意识方面的提升。3.推动应对气候变化投融资工作，构建气候投融资政策体系。指导国内的相关银行机构对绿色产品的支持、低碳环保相关技术的实际应用以及传统领域行业绿色改造的同时，针对于低碳行业进行管理，对各大企业实行针对性扶持制度，坚决遏制“两高”项目盲目发展。4.引导和鼓励银行创新和升级绿色服务以及相关产品开发，积极发展有效绿色信贷、绿色债券，探索环境权益抵质押融资，从而提升绿色金融的相关服务质量。5.推动环境污染责任保险等绿色保险发展。鼓励地方开展实践探索，充分发挥商业保险在生态文明体系建设中的重要作用。6.引导和要求金融机构多学习和解决现阶段国际上相对优秀的开发和执行经验，强化对金融项目的风险等相关管理工作执行，探索开展信息披露，积极和国际上优秀的金融绿色服务部门构建良好的合作关系，以保证相关项目能够平稳有效的执行下去。
商业银行助力双碳战略的重点举措
完善科学高效的绿色金融管理体系对于商业银行个体，从战略层面提升对绿色金融的重视是首要要求。商业银行应将“绿色金融”纳入其发展战略规划，确立绿色金融重要战略定位，从治理架构、制度流程、管理工具三个层次完善顶层设计，进一步建立完善发展绿色信贷的基础设施，提升绿色行业研究能力，培育绿色领域专业人才，加快绿色金融信息化建设步伐等，以科学高效的绿色金融管理体系推动构建发展绿色金融的新特色、新优势。调整信贷资产结构加大绿色信贷投放我国现阶段在绿色金融方面已经取得不小的成就，无论是在证券、产品或者是服务方面都得到提升和创新，但是现阶段的成就依然无法补足碳中和的绿色融资的缺口。进入“十四五”时期，要积极探索金融支持“十四五”规划重点领域和重大项目、新基建、小微企业融资、关键核心技术攻关企业和“专精特新”企业、绿色金融、能源稳产保供以及乡村振兴等领域并能够有效兼顾绿色低碳效应的发展路径。加大绿金产品创新积极拓展融资渠道绿色发展涉及层面广，融资需资需求。商业银行应加快创新绿色金融产品，充分发挥绿色信贷、绿色债券、绿色租赁的积极作用，以绿色发展基金、绿色ppp项目、绿色零售产品为补充的多层次多维度绿色金融产品体系；有序探索绿色资管业务，通过绿色aBS、eSG主题理财产品等工具的研发，引导社会资本进入绿色领域；多措并举推动资本、产业、绿色方面形成良性互动，为各地绿色项目融资提供更加广阔的空间。围绕监管要求有序开展环境信息披露工作人民银行在实践中逐渐形成绿色发展思路，环境信息披露工作加快推进。商业银行应深入贯彻监管要求，积极开展环境信息披露相关工作，制定环境信息披露发展规划，定期出具环境信息披露报告和环境风险量化分析报告，客观地向市场传递银行经营行为所产生的环境影响，更好地保障社会公众的知情权监督权和更加有力地履行社会责任。强化绿色运营有序推进自身碳中和计划实施碳达峰碳中和离不开全国所有法人主体的共同努力。商业银行应切实提高绿色低碳转型的思想自觉和行动自觉，可践行“五位一体”的绿色运营思路，具体指的是在采购、办公、举动、意识和示范五个方面彰显绿色化，探索编制涵盖排放结构、减排策略、减排目标、减排方案等在内的银行自身碳中和整体规划，尽早实现自身运营层面的碳中和。强化绿色金融领域风险防控“十四五”规划提出国家治理效能得到新提升的重要目标，包括防范化解重大风险体制机制不断健全，金融风险预防、预警、处置、问责制度体系持续完善等重要任务。绿色金融是我国金融体系重要的组成部分，作为推动我国经济绿色发展转型、实现碳中和目标的重要金融工具，商业银行主体要高度重视绿色金融业务开展中因信息不对称引发的融资风险，避免因获取信息存在障碍，导致部分绿色信贷、绿色债券支持项目存在“漂绿”行为；要更精细化预估与管控准确率不稳定引发的投资风险；要防范人为因素引发的运行风险，例如申贷企业虚构账目数据或其他暗箱操作使项目中断并骗取相关保障资助金，或使资本链中断导致项目搁置甚至终止等现象，避免绿色金融市场运行过程中出现“假绿”行为。此外，对于已经宣布在项目融资中采纳赤道原则的赤道银行，应严格按照赤道原则标准筛选项目和客户，按照政策标准实施准入，精准利用金融杠杆促进该项目在环境保护以及周围社会和谐发展方面发挥积极作用。
对更好推动绿色金融发展的建议
持续完善绿色金融标准体系绿色金融的关键是规则。建议进一步丰富绿色金融政策工具箱，从支持绿色信贷创新发展、推动保险市场支持绿色产业发展、支持区域性环境权益市场发展、优化绿色金融发展基础环境和构建清晰可执行的绿色金融标准体系等多个方面出台便于金融机构可操作的细化政策措施，为各项工作开展提供统一标准、操作规范和制度保障。特别是绿色金融标准体系方面，建议在已有的绿色产业目录、绿色信贷指引及绿色债券目录等绿色金融相关标准上，持续完善保险、基金以及其他绿色金融相关产品的标准体系，正确认识产品的相关标准体系以及所能发挥作用的领域，从而促进相关政府部门以及监督管理部门思想意识的统一性。对金融机构开展绿色金融增加鼓励性引导建议监管机构，通过科学有效的措施强化金融机构绿色项目上的投入，如向商业银行提供绿色再贷款、再贴现、对低碳融资定向降准，鼓励银行对相关机构放款贷款限制；例如对绿色金融产品的风险控制以及监管服务进行标准控制；通过科学有效的方式扩大金融市场的参与规模以及参与方式；增强商业银行风险管控安全垫，在企业发生违约事件时绿色金融产品优先受偿等。发挥政府对绿色金融体系建设的支持作用世界相关经验表明，促进绿色金融发展既要充分发挥市场经济作用，又要将政府职能作用发挥出来。可以通过强化奖励政策，灵活运用财政、金融以及环境保护等政策，减少市场加入标准、重新定义公共服务定价、实行特殊经营许可制度等，增强绿色环保项目的收益、降低融资成本，让更多社会资本全面投入到绿色项目建设之中；建议有效发挥宏观政策，通过贴息降税等财政政策工具，及再贷款、再贴现等货币政策工具，激发金融机构深耕绿色领域的主观能动性；建议健全绿色风险防控体系，做强地方政策性担保机构，建立绿色项目风险补偿机制，鼓励金融机构完善绿色风险预警机制，针对风险采取合理的化解措施与处置方案，进而对绿色金融的信用风险进行有效规避。支持具有绿色禀赋区域的金融机构打造特色绿色金融品牌党的十以来，党中央将生态文明相关工作放在了工作体系中的重要位置，准备全面强化生态文明建设工作力度，开展了一系列针对性的工作，发展至今生态文明建设工作已经有了初步效果。以贵州省为例，该省作为全国首批国家生态文明试验区，在实践过程中强调生态的重要性，致力于绿色发展，以全面建设国家生态文明试验区，落实大生态战略行动，生态环境持续向好，在生态农业、生态工业、生态旅游等生态优势向经济优势发展方面开展了丰富实践，具备绿色发展禀赋。鉴于此，贵州金融机构特别是地方法人金融机构可在更加注重提升资源配置效率的基础上增加绿色投资规模，更加注重建立绿色、可持续发展的体制机制，更加注重与地方经济特色和产业结构布局的结合，以强有力的金融聚集效应更好地服务绿色经济和生态文明发展。此外，贵州碳汇造林、水电、风电、生物质发电等绿色资源丰富，预计每年可提供极具规模的碳减排量。特别是在全国统一碳交易市场已经建成，碳金融领域将大有可为。区域内金融机构应进一步加大碳金融的推进力度，研究开发碳金融产品和衍生工具，探索用能权、用水权、排污权、碳排放权新型绿色投融资机制，为加速贵州丰富的碳汇资源资本化作好充足准备，力争将碳金融品牌打造成为贵州绿色发展的名片。
参考文献：
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[2]余海萍.商业银行发展绿色金融业务的路径选择[J].知识经济,2020(01):45-46.
绿色资产证券化案例篇5
中
国绿色发展基金发展已进入快车道。
自“十三五”规划建议提出发展绿色金融，设立绿色发展基金后，国内各地相继成立了不同类型的绿色发展基金。8月31日，中国人民银行、财政部、发改委等联合印发了《关于构建绿色金融体系的指导意见》，明确提出中央财政整合现有节能环保等专项资金设立国家绿色发展基金，同时鼓励有条件的地方政府和社会资本共同发起区域性绿色发展基金。
中国证券投资基金业协会的《中国证券投资基金业公募基金管理公司社会责任报告（2015年度）》显示，截至2016年7月中旬，国内已有以低碳、环保、新能源、清洁能源、可持续为主题的基金96只，规模约978.2亿元。
绿色金融是系统工程，需要绿色发展基金、绿色信贷、绿色债券、绿色证券、绿色保险等互相配合，共同发展，且绿色发展基金是其他绿色金融工具的基础和载体。
同时，由于绿色发展基金种类的多样性，可以适应不同的生态环境保护目标和绿色项目的融资需求，并根据不同的融资需求特征设计不同类型和形态的绿色基金。
简单说，在绿色基金平台上，可集合各种融资手段和工具，形成各种融资组合来降低绿色项目的融资成本和融资风险并最大化地聚合社会资金。
绿色发展基金还可依托资金优势所形成的社会网络和管理平台，组合绿色发展中的上下游产业链，集合技术创新和商业模式创新，使绿色项目通过技术创新、产业链的延伸和商业模式创新，增强盈利能力并降低融资成本，将原来盈利空间达不到市场化要求的绿色项目推向市场。
更重要的是，绿色发展基金通过股权融资注入股本金，与绿色产业共进退，同成长，是正在起步和迅速成长的绿色产业极为重要的绿色金融资金来源。
坚持公益性
从基金参与者来划分，目前各地成立的绿色基金既有政府与社会资本共建的public-privatepartnership（ppp）模式绿色发展基金，也有全部为社会资本组建的绿色发展基金。纯社会资本投资的绿色发展基金的出现，也说明了中国绿色金融市场具有巨大的商机。
但这些纯社会资本投资的绿色发展基金主要投资于盈利性较强的绿色领域，对一些具有较强公益性特征且收益较低的绿色领域却鲜有涉及。因此，从统筹绿色金融发展市场的角度看，政府与社会资本共建的ppp模式绿色发展基金将会在绿色产业发展中发挥更大作用。
之所以强调政府与社会资本共建的ppp模式绿色发展基金的重要性，是因为ppp模式绿色发展基金能够实现公益性、商业性与市场化的共赢。而纯社会资本参与的绿色发展基金对盈利目标有着本能追求，会提高资金使用效率，但通常会因此忽视绿色项目的公益性诉求。
例如，一些农村或者新建小城镇迫切需要污水处理，纯社会资本成立的基金往往会因收益较低而放弃投资这类项目。
政府与社会资本合作建立基金，不仅带入了公共资金作为引导资金，而且政府代表直接参与基金的管理与决策。从而在基金的管理决策层面上，形成既有社会资本代表也有政府代表的一种制衡机制，有利于实现绿色发展基金在公益性和盈利性方面的平衡和双赢。
目前，部分地方成立的ppp模式绿色发展基金，虽然地方政府属于出资单位，但在基金管理方面往往只是引入基金管理公司，采取与普通市场基金一样的管理方法，这将导致地方政府出资的资金无法有效发挥引导实现绿色发展目标的作用。因此，ppp模式绿色发展基金应该有明确的绿色发展目标。
例如，在区域内，希望通过绿色发展基金解决怎样的生态环境问题、需要采取哪些措施和建设哪些项目、这些项目的总体资金需求有多大、融资特征和商业模式如何等。
也就是说，ppp模式绿色发展基金是为解决特定生态环境问题所形成的一种新型融资工具。为了保障绿色发展基金的运作，真正能实现这些生态环境目标，在基金管理层形成政府与社会资本的共同管理模式十分重要。
兼顾灵活性
ppp模式绿色发展基金本质上是一种政府融资行为，是政府为实现绿色发展目标向社会资本进行的融资。因此融资前的规划编制时就应该目的明确。
例如，如果是“流域绿色发展基金”，就要基于流域内的生态环境保护规划；如果是某个地区绿色发展基金，就要基于该地区的生态环境保护规划。根据规划的生态环境目标，确定所须融通的资金总量以及项目群特征和金融需要扶持的发展方向。
但不同地区有不同的绿色产业，其金融需求的发展方向和趋势也不相同。例如，脱硫脱硝除尘以及污水处理厂等重资产行业，适合单项做强做大，形成具有核心技术优势的领先企业，绿色发展基金或下设的子基金就可采取股权投资方式，通过资金注入帮助其上市或并购重组等。绿色股权投资基金嫌贫爱富的特征是有益于优质企业的识别和培育。
对于流域治理、生态改良等区域性或者地域性较强且需要多产业联动治理的生态环保问题，则须绿色发展基金或者下设的子基金将整个区域当作一个“大项目包”进行全面的综合融资和管理。
因为区域产业链间环环相扣，如果只是运用股权投资基金选择收益好的产业，就会导致产业链的失衡，使一些在产业链衔接中很重要但单项收益不高的产业面临困境，最终影响整个区域生态环境保护大项目包市场化的推进。
目前大部分地方绿色发展基金采取的是股权投资模式，在绿色项目中选择盈利较高的项目，并规定对所有绿色项目投资总额不超过项目资金总需求的10%或者20%，这很适合扶持单项做大做强的绿色项目。
但对于大型的流域治理、生态城建设、海绵城市、工业园区综合环境整治等项目，需要培育可以提供环境综合服务的强大企业。
绿色资产证券化案例篇6
【关键词】绿色金融杠杆支持生态文明
无数动物种群从地球上消亡灭绝，证明生态环境对动物的生命延续有直接的决定性的影响。人是地球上的一种高等动物，人类的生存，同样直接受生态环境的影响和决定，生态环境的好坏，直接影响人类的生存质量和生存状态。
人类贪婪地掠夺地球资源，使生存环境遭到污染，生态遭到人为的破坏。人类生存环境的恶化，已经威胁到人类的生存，便全球形势十分严峻。中国30多年来的经济腾飞，令全世界瞩目，人民群众的物质生活得到了显著的改善；却付出了生存环境的大面积立体污染、生态遭到严重破坏的惨重代价。例如：北京的沙尘暴、雾霾，全国大面积的地表水污染，西南多省区连年干旱，数以千条的大小河流断流，而有的地区则洪水泛滥成灾，酸雨、冰雹、地震、极端天气频发，有些疾病在普通人群中高发和低龄化，生物种群不断消亡灭绝……生态环境的破坏，有些是人类无法修复的，形势十分严峻。
中共十七大把建设生态文明作为全面建设小康社会新目标，十报告中强调：“面对资源约束趋紧、环境污染严重、生态系统退化的严峻形势”，建设生态文明，是关系人民福祉、关乎民族未来的长远大计。将生态文明建设写入中共，生态文明建设的战略地位十分明确。十报告强调：“把生态文明建设放在突出地位，融入经济建设、政治建设、文化建设、社会建设各方面和全过程”。
金融是现代经济的核心，是整个国民经济体系的中枢，是社会资源配置重要枢纽，资金是国民经济的血液，因此，金融可以通过资金的投融资的方向、行业、数量、融资成本高低和条件差别等多方面，对国民经济和社会发展起到积极的影响，因此，生态文明建设，离不开金融支持，金融在生态文明建设上有着举足轻重的作用。
将生态文明建设贯穿金融活动的始终，这已经是全球的趋势。金融部门把环境保护作为一项基本政策，金融机构将环境评估纳入流程，在投融资行为中注重对生态环境的保护，考虑潜在的环境影响，把与环境条件相关的潜在的回报、风险和成本要融合进金融部门的日常业务中，在日常经营活动中注重对生态环境的保护以及环境污染的治理，通过对社会经济资源的引导，促进社会的可持续发展，这就是绿色金融。绿色金融有两层含义：一是金融业如何促进环保和经济社会的可持续发展，另一个是指金融业自身的可持续发展。
金融杠杆（leverage）。简单地说来就是一个乘号，使用这个工具，可以放大投资的结果，无论最终的结果是收益还是损失，都会以一个固定的比例增加。因此，充分科学地运用绿色金融杠杆，可以通过杠杆撬动的原理，放大金融支持生态文明建设的作用，如货币、信贷、债券、利率、汇率、ipo等工具，都可以作为金融杠杆来使用。
鉴于目前严峻的生态状况，金融支持生态文明建设，笔者主要有以下建议。
一、建议用法律的框架构建中国绿色金融体系，完善绿色金融法规
将绿色环保贯穿金融活动的全过程，需要通过法律的形式加以明确。建立绿色金融法律法规，构建中国绿色金融体系的法律框架，使绿色金融法制化。建议在完善现有的法律法规的基础上，再上一层，择期颁布立法，使金融系统担当的推进生态文明建设的社会重任走向法制。更全面、有力的约束、规范金融体系的金融活动。在金融企业日常经营活动中遵循“盈利性、安全性、流动性”的三性原则前，以法律的形式明确“环保性”的原则，以改变金融企业在追逐利润最大化的目标驱使下，淡化环保性的现象。
二、对所有投融资项目进行环保性评估，实行环境保护“一票否决”
把所有投融资项目进行环保性评估，把资源消耗、环境损害、生态效益纳入项目评价体系，以此作为金融机构提供资金的必须条件。金融机构与相关部门对投融资项目进行评估的过程中，对环保性不过关的投融资项目，坚决实行“一票否决”，予以封杀。
对环保评估机构的评估结论纳入监管范围，对丧失道德操守，不负责的评估结论实行倒查制，一经发现，取消资格，驱逐出评估行业，并追究相应的责任。
三、健全完善人民银行在征信系统的企业环境保护信息档案，为企业投融资行为提供环保决策信息
建议人民银行在全国范围内，建立推进全国联网的企业征信系统环境保护信息档案，逐步为所有企业建立环境保护档案。前些年，中国人民银行，中国银监会与环境保护部联合了关于落实环境保护政策法规，防范信贷风险的意见。中国人民银行与环境保护部联合印发了关于中小企业环保信息联网政策，将六万八千家企业的环境信息纳入到银行征信系统。2007年，中国银监会又发文，要求停止向违法严重的企业提供贷款；2008年以来，环境保护部向中国人民银行征信系统提供了数万条的企业环保违法信息，并向商业银行等金融机构提供查询服务，不少银行对违法企业采取停贷等措施，对引导银行、投资机构，加强投资项目的环境保护工作，发挥了非常重要的作用，因此，要进一步扩大和完善征信系统企业环保信息档案，早日实现征信系统内企业环保信息的全面覆盖。
四、充分运用绿色金融杠杆，助推生态文明建设
资金是国民经济的血液，资金的投向投量，直接会影响国民经济不同领域活跃程度及社会资源配置。金融系统各金融机构，在资金投向领域，在资金的投量上，要用环保性原则选择领域、行业、企业和项目。银行、证券、保险及整个金融体系中，各级金融机构应秉持绿色金融理念和社会责任要求，综合运用货币、信贷、债券、利率、汇率、ipo等金融杠杆和和金融工具，实行差别条件以影响融资成本高低，以调控产业布局、调节经济运行、引导合理消费、影响优化社会资源配置，支持生态文明建设。
金融企业通过市场配置金融资源，必然追求利润最大化，但通过绿色金融的方式支持、给力生态文明建设，以环保性作为先决条件遴选投融资项目，必然会牺牲一些眼前的利益。无数的事实证明，通过的方式，才最有活力和生命力。为此，政府主导生态文明建设的过程中，要考虑这些情况，根据其支持的项目情况，对这些金融企业给予适当政策倾斜和经济上补偿。只有这样，才能形成金融支持生态文明建设的长效机制。
参考文献
绿色资产证券化案例篇7
中国企业在美国上市为何频频遭遇集体诉讼？记者归纳出原因不外乎以下三点：
原因一：中美发行制度差异大
记者调查发现，中美两国的证券发行制度不同是导致部分中国企业“西游”遭遇集体诉讼的根本原因之一。中国实行核准制，而美国采取注册制度。美国的这种发行制度其核心是“完全信息披露”(FullinformationDiscloure)，即证券发行人必须提供与证券发行有关的一切信息，并确保其真实、全面、准确。负责证券监管的美国证券交易委员会(SeC)的职责是审查上述披露信息是否符合法定要求，并不对发行行为和证券本身的品质做出判断。
换句话说，只要证券发行人向SeC提交的注册文件满足法定条件，就可以向公众发行证券，并依据各证券交易所的上市规则在各交易所上市交易。
在这种制度下，监管者假设所有投资者都能在公开披露的信息基础上做出自己的理性判断，投资风险由投资者自己承担。仅当公开披露信息中出现不实陈述，导致投资者损失的情况下，证券发行人才需要承担法律责任；投资者自身投资失误或者因不实陈述以外的原因导致的损失，证券发行人不承担法律责任。
一位业内人士向记者表示，在中国，连续3年亏损的企业根本没有ipo资格，而12月8日成功登陆纽交所的优酷网，截至2010年第三季度一直都处于营业亏损状态，今年亏损已超过一亿元人民币。在实行注册制度的美国，类似优酷网的企业才有可能实现ipo梦想。
电子商务研究中心互联网与金融分析师冯林向《证券日报》记者指出“中国元素”和实际情况之间的差异：“因为知识产权等因素，在中国，即使有巨大的潜在市场并不一定能转化成盈利。”
原因二：中国企业喜于上市疏于理解
据美国三大证券交易所公开资料显示，截至2009年底，纽约证券交易所的中国上市企业有52家，纳斯达克交易所为124家，美国证券交易所为8家。另据摩根大通美国存托证券(aDR)数据库显示，中国在美国otC上市的企业有100家，总共为284家。中国显然已经成为美国资本市场最重要的海外上市资源集中地之一。
另据《it经理世界》报道，截止到2010年12月中旬，已有41家中国企业在美完成ipo，达到历史最高峰，也占到了今年美国市场ipo数量的近25%。9月份以来，中国企业赴美上市数量更是占据了美国ipo总量的35%。仅仅在12月份的第二周新上市9家公司中，就有6家来自中国。对纽约市民来说，纽交所大楼上时不时飘扬的五星红旗和大楼前一群群中国人合影欢呼的景象已是司空见惯。
有业内人士分析，当当网和优酷网成功上市凭借的是巧妙的概念包装，前者虽然在盈亏的平衡线上挣，但被包装成中国的“亚马逊”；另一个还在亏损泥潭中不能自拔，却披上中国“Youtube+hulu”概念。
这些有“故事”的中国企业在美国上市当天都受到狂热追捧，中国企业也就往往容易将招股说明书的陈述向有故事的方向靠，如果未能很好理解完全信息披露的含义，就有可能遭到起诉。
原因三：集体诉讼在美国是常态
据了解，集团诉讼(classaction)是美国处理大量产生于同一事件的类似诉讼请求的一种独特诉讼程序。集团诉讼是指一个或数个代表人，为了集团成员全体的共同的利益，代表全体集团成员提起的诉讼。
电子商务研究中心互联网与金融分析师冯林对《证券日报》记者表示：“据我了解到情况是，在美国，集体诉讼是一种常态(包括谷歌、亚马逊等大企业都曾遭遇过)，同时结案率较低。(百度百科显示，在第一年内结案率只有8%，两年内结案率为26%，第三年为39%)。”
美国律师对集体诉讼也非常积极。在集体诉讼中，律师能够获得赔偿金额20%-30%左右的律师费，因此有观点认为，很多集体诉讼都是律师为获得高额律师费而挑起的诉讼，导致了集体诉讼制度的滥用。”
美国翰宇国际律师事务所合伙人DanielRoules指出，一旦败诉，企业将面临巨大的经济损失。一位企业高管对“CHinaVentURe”透露，不论结果如何，一旦被起诉，上市公司的应对成本也非常高，“一次集体诉讼的成本至少是千万美元级别的，而且会牵扯很多精力，有一些案子要求出庭，所有链条上的人都要到海外去，各方面成本都很高。”
目前在美遭遇集体诉讼回放
片段一：“西游”中企8.8%遭遇集体诉讼
资料显示，在美国上市的中国企业，有8.8%都遭遇过类似的情况，例如，网易、分众传媒、新浪等。截至2009年底，284家在美国上市的中国企业中有25家遭遇过集体诉讼，他们被起诉的原因大多为公司报告存在虚假或误导信息，导致公司股价下跌，给投资者造成了损失。
据记者调查发现，除了麦考林外，网易、江西赛维、侨兴环球、空中网、中华网、Ut斯达康、前程无忧、晶澳太阳能、华奥物种、诺亚舟教育、昆明圣火药业、富维薄膜、LJ国际、亚信科技、和信超媒体、太平洋(601099，股吧)宽频、accuray、astropower、Rino等20余家赴美上市的中国公司都曾因“财务问题”和“信息披露不透明”招来集体诉讼。
其中，除了网易被判赔偿435万美元外，Rino(大连绿诺环境工程科技)还在12月3日被SeC以财务作假为名勒令退市，成为2010年首家被勒令退市的中国企业。
片段二：集体诉讼导火索虚假信息
集体诉讼并非只针对中国企业，美国斯坦福法学院证券集体诉讼信息交流机构的研究调查显示：在过去10年里，美国国内针对外国上市企业提出的证券集体诉讼案数量不断上升，2009年针对外国上市企业的集体诉讼案占案件总数的20%左右。
在遭遇集体诉讼的中国企业名单里，不乏优秀企业，如中国第一家赴美上市的高科技农业概念公司华奥物种、中国最大的网络游戏开发商和运营商之一的第九城市，昆明圣火药业、晶澳太阳能以及台湾医疗设备公司accuray都是在美国全美证券交易所主板上市的。这些企业为何遭遇集体诉讼？主要原因均和披露虚假信息有关。
例如，晶澳太阳能有限公司于2005年5月18日在河北省宁晋县设立，主要从事高性能太阳能产品的设计、开发、生产和销售。现有太阳能电池生产线26条，年产量超过650mw，2009年该公司收入达5.5亿美元，和2008年8亿美元相比有所下降。
根据研究调查，该公司在2008年没有披露其从雷曼附属公司购买的3个月票据，这些票据价值1亿美元，时间大约在2008年7月9日。而这个时候，担保该票据的雷曼兄弟公司正经受严重财务困境。
依据起诉书，在当时的信贷危机中，雷曼出现非常严重的财务困境，晶澳太阳能却没有披露其在雷曼附属公司进行了高度的投机性投资。起诉人据此判定：晶澳太阳能对自己的财务表现、前景和盈利预期的报告中存在虚假信息和误导。
此事一出，晶澳太阳能减记了1亿美元雷曼票据投资。但是在2008年11月12日公司完全披露该损失后，公司股价跌至每股2.38美元，比三个月前隐瞒信息期间的高位下跌达87%。
第九城市遭到多项集体诉讼，原因则是被认为披露虚假的盈利信息以及隐瞒续签《魔兽世界》合同的情况。这些针对中国企业的诉讼目前大多仍未结案，仍在诉讼期内。
片段三：绿诺科技财务造假被勒令退市
集体诉讼的威力从绿诺科技(Rino)身上可见一斑。
资料显示，大连绿诺环境工程科技有限公司(简称绿诺科技)是专业从事废水处理、烟气脱硫脱硝、节能和资源循环利用新产品的技术开发、工程设计、产品制造、设备成套和施工、安装、调试、培训等业务的高新技术企业，也是东北位居前列的重型、大型设备数控加工中心。2009年7月13日起，绿诺科技正式在nasdaq全球市场挂牌交易。
风波开始于muddywatersResearch，这家名叫“浑水”的美资调研公司位于中国香港。今年11月10日，muddywaters公开质疑绿诺存在欺诈行为，其出具的一份报告中称绿诺公布的2009年1.93亿美元的销售收入实际只有1500万美元，而且管理层挪用了数千万美元的公款，其中包括花费320万美元在美国橘子镇(orangeCounty)购买奢华房产。此外还有其他审计问题。
到11月17日，绿诺科技已经连续9个交易日出现下跌，股价从16.62美元一路下滑至6.08美元，累计跌幅高达63.42%。停牌当日盘前，有一家美国律师事务所Sohmer&Stark，LLC对绿诺科技发起了集体诉讼。
很快，绿诺科技在其向美国证券监督机构提供的文件中承认出现审计错误。公司首席执行官邹德军澄清，公司并没有签署muddywaters报告中质疑的6份客户合同中的2份，情况有待解释。但是根据审计公司FrazerFrost向美国证交会提供的文件，当问及公司其他的合同时，邹德军承认“大约有20%到40%是有问题的”。
审计员说，尽管这对公司的影响还不能确定，但是2008年3月31日到2010年9月30日的财报将不能再使用。绿诺科技股票最终于12月9日在纳市摘牌并转至粉单市场，股价暴跌48%。
麦考林事件后的中国企业该怎么做？
麦考林现象引起我们对此类中国公司远赴美国上市的思考，而目前中国公司在美国上市的主要方式有两种：首次公开发行，也就是传统意义上的ipo，以及“反向收购”上市，即通常所说的“借壳上市”。
多家中国企业借壳上市
借壳上市的明显优势是上市所需费用远远低于ipo上市，无需过于复杂的司法和审计工作；且上市平均耗时为5-6个月，而传统ipo一般至少需要12个月。这种上市方法虽然能能降低上市风险，规避宏观经济运行大情况，但也给ipo融资市场带来的庞大波动。
据美国《巴伦周刊》报道的数据，近年来已有350多家中国企业利用这种方式在美上市，总市值最高时超过500亿美元，已损百亿市值。大多数通过反向收购而上市的股票市值都在5亿美元以下，从农业和食品到工程与化工，覆盖各行各业。
《华尔街日报(博客，微博)》近日援引知情人士的透露，美国证券交易委员会(SeC)已开始整顿中国公司赴美上市的“反向收购”(即“借壳上市”)上市行为，并开始调查个别中国公司是否存在会计违规和审计不严现象。山雨欲来风满楼，借壳上市的中国概念股或将迎来财务审计风波。
买壳中国常用国外不接受
香港证券专业学会专业委员、著名金融和投资银行家、招商证券(600999，股吧)(香港)投资银行董事总经理温天纳(Ronaldwan)接受《证券日报》记者专访时犀利地指出：“美国当地有独特的法规情况，自从2003年12月17日中国人寿(601628，股吧)在美国纽约证券交易所上市以来，去美国上市的多是民营企业，中小民企在内地融资窗口、渠道不畅，而香港是中国一个国际市场，这一、两星期，美国密切关注在美借壳行为，美国法规与内地不同，股民可以和律师联合起来，容易出事。美国也鼓励法律诉讼行为，无论对或错，是保障股民权利的工具。借壳上市，买壳与之前不一样，境外上市过程中，现在在中国国内常用的做法，在国外市场是不可接受的，财务上灰色地带，在美国就是违反股东权益的，美除管方监管为，集团诉讼，杀一儆百，其他企业产生畏惧按法规进行。”
有杀一儆百效应吗？SeC企业财务部的首席会计师卡纳尔在今年4月的一个会议上称，当局已经发现“数以百计”的借壳上市案例，并称其中很大一部分来自中国。
SeC调查已有成果
在12月20日，SeC的调查已经有了具体成果，受到起诉的加州会计公司moore已与当局达成和解。监管部门指称，moore公司审计通过了中国一家能源公司的“欺诈性财务报告”。这家公司叫中国节能科技公司(即Chinaenergy)，2005年登陆纳市。
在中国节能科技有限公司一案中，SeC一份文件显示，加州计师KerryDeanYamagata在对该公司2004年和2005年公司文件的审查过程中，未能“运用专业怀疑态度和应有的职业谨慎”，SeC责令没收12.95万美元。2006年，Chinaenergy在纳斯达克的交易被停牌后不久，SeC起诉其违反联邦证券法律。据称，除了中国节能科技有限公司，moore公司还审计了多家此类中国公司，涉及生物、机械等行业。
借壳上市是中国企业在美国上市的重要途径，前文提到的绿诺科技和中国节能科技公司等多家中国公司都采取了借壳上市的方式。2010年8月24日，由唐骏领军的联游网络也是通过反向收购的方式，借壳大华建设登陆美国纳斯达克。
但上市后不到半年，联游网络的股价已经跌去了一半至0.5美元/股左右。而依据纳斯达克规定，到2010年12月28日，该公司普通股的收盘价无法在连续的10个交易日内高于1美元，将被退市。
为了避免被摘牌的危险，大华建设采取了拆股的办法。当地时间12月21日，在纳斯达克上市的大华建设(Caei，即联游网络，上海联游网络科技有限公司)将以1∶4的比例实施反向拆股。拆股后，联游网络的普通股流通股数将从8020万股变成约2000万股。
中国企业要先练内功
SeC此次调查，确实显示出在“萨班斯法案”(诞生于2002年安然丑闻之后)的背景下，美国对于上市公司信息披露和财务审计质量的监管的确没有放松。
纽交所驻北京首席代表杨戈表示，在过去半年里，中国公司反向并购的问题已经被揭露很多了，但中国公司ipo今年下半年还是进入历史高潮。2010年，中国企业赴美国ipo案例数创造了历史纪录，达到41家，超过2007年的37家。
但温天纳说：“过去10年中国企业蜂拥去美国上市，现在后遗症看出来了，在中国没责任的事，在美国就不行，变成了明确的违纪，对以后中国企业不同方式赴美上市带来负面影响。中国企业去美上市融资，应先看自己发展需要，上市地位对自己是否重要，是否还有其他市场可供选择，纳斯达克便利方式供他们上市，但这种情况，简单的背后是信任，假设每个企业是诚信的。先练好内功，享受上市权利的同时不要忘记义务，企业公民责任。”
集体诉讼是必须面临的挑战
美国翰宇国际律师事务所合伙人DanielRoules把“集体诉讼”列为中国企业进入美国市场必须面临的挑战之一，他在接受媒体采访时表示：“美国是人均律师数量最高的国家，美国有一个传统，通过诉讼解决争端。在某些情况下，对某企业拥有相似索赔要求的个人会集合在一起，对该企业共同提起诉讼。一些原本可能规模过于微小的索赔案件通过集体诉讼得以成立。”
虚假陈述：你不可能“有点怀孕”
从麦考林的个案来看，其面临的指控明显都与11月29日公司的上市以来第一份财报有关。该财报指出，麦考林第三季度毛利率同比下滑近400个基点、销售及管理费用增长20.4%，营业费用增长19.8%。尽管麦考林报告2010年第三季度净利润大幅增长，但这些增长全部来自利息折旧冲销，否则麦考林将报出每股3.50至4.00元的季度亏损。
KSF的起诉书称，麦考林招股说明书中并没有告知投资者，麦考林销售、管理成本上升了20%的事实，反而称“在2007年、2008年、2009年，我们的销售、管理费用分别为2310万美元、4330万美元、6850万美元，分别占同期收入的37.7%，40.3%和38.6%，2009年和2010年前六个月的销售、管理费用分别为2860万美元和4260万美元，分别占同期收入的37.4%和39.4%”。
此外，麦考林在招股说明书中对毛利率的表述是：“因为在线平台的销售毛利的增长，相较去年上半年，我们的毛利润在2010年同期增长了36%，从3510万美元增长至4770万美元。毛利润率在2010年前六个月为44.1%，而2009年上半年这一数字为46%。”起诉书称，麦考林的ipo的招股说明书给投资者制造了其毛利润正在上升的假象，而事实上，其利润正在下滑。
麦考林的信息披露时间也被质疑，起诉书中指出，麦考林在11月29日收盘后突然三季报，才披露在9月30日就应该已经知晓的三季度财报存在的问题。
那么，什么样的表述可被归于欺诈、误导投资者呢？因质疑绿诺科技、东方纸业等闻名遐迩的muddywaters称，如果他们有错误之处，绿诺科技可以联系他们并做出解释。如果绿诺科技能够证明他们错了，他们会修改报告。不过muddywaters坚持认为，欺诈就是欺诈，无论其程度到底多轻微。“有一个美国谚语讲"你不能有点怀孕"也就是说，你要么怀孕了，要么没有。对于欺诈也是一样，一旦你越了线，就是欺诈。在这个事情上，我们不认为存在灰色地带，只有黑和白。”
借壳上市公司面临更大压力
据了解，在美国股票交易所上市的公司必须由美国上市公司会计监管委员会(简称pCaoB)注册的审计公司进行审计。而据美国证券交易委员会(SeC)首席会计师称，截至今年春天，在美国各大股票交易所上市的约340家中国公司都使用了几乎不知名的小型美国审计公司，而这些公司可能又将项目转包给中国本地的审计公司。
但另据《第一财经日报》报道，纽交所对2010年中国企业赴美ipo的总结报告，与长长的上市企业名单相伴的，几乎全是响当当的名字跨国投行和“四大”会计师事务所，而这些跨国投行和会计师事务所几乎垄断了这项今年火爆异常的业务。
按照纽交所最新报告的统计，今年在纽交所和纳斯达克ipo的中国企业达到34个，募集资金总计36亿美元。在纳入统计的34个ipo中，摩根士丹利承销了10家(包括独家主承销和联合主承销)，瑞士信贷的成绩是9家，接下来是高盛、瑞银、美银美林和摩根大通，各自承销了7家、6家、6家和5家。承销数量较少的是花旗、德意志银行和巴克莱银行。
这在一定程度上表明，赴美ipo的中国企业并未使用“几乎不知名的小型美国审计公司”，而大型中介收费较高，只有ipo业务能够满足其胃口。而那些在美国借壳上市的中国企业则较多依赖于中小型中介。
绿色资产证券化案例篇8
当今世界，随着全球“碳减排”需求和碳交易市场规模的迅速扩大，碳排放权进一步衍生为具有投资价值和流动性的金融资产，碳金融也因此成为抢占低碳经济制高点的关键。加快碳金融创新，以此促进低碳经济发展，并在新的全球碳金融框架下争取主动权刻不容缓。
碳金融的产生及其兴起
关于碳金融一词，目前还没有一个统一的概念。碳金融一般泛指所有服务于限制温室气体排放的金融活动，包括直接投融资、碳指标交易和银行贷款等。碳金融的兴起源于国际气候政策的变化，准确地说是涉及两个具有重大意义的国际公约——《联合国气候变化框架公约》和《京都议定书》。由此可见，碳金融就是运用金融资本去驱动环境权益的改良，以法律法规作支撑，利用金融手段和方式在市场化的平台上使得相关碳金融产品及其衍生品得以交易或者流通，最终实现低碳发展、绿色发展、可持续发展的目的。概言之，绿色金融指的就是金融机构在其金融活动中考虑企业潜在的环境影响，把与环境条件相关的潜在的回报、风险和成本都要融合进银行的日常业务中，通过对社会经济资源的引导，促进社会的可持续发展。据统计，目前全球碳金融市场规模的增速高达20%到30%，碳排放权也逐渐演变成具有流动性和价值的无形资产。
在欧、美及亚洲一些国家，金融机构开展以碳金融为标志的绿色金融服务业务时间早、产品多，如摩根大通集团已经发行了5种类型的绿色投资债券，不同银行也纷纷建立起自己的绿色金融体系和服务标准。我国自从2011年国家发改委确定在北京、天津等7个地区开展碳排放权交易试点后，碳排放的交易市场不断扩容，交易品种推陈出新，碳排放权交易试点工作迈出了实质性步伐。自2013年6月18日深圳碳排放权交易启动、深圳市由此成为我国首个正式启动碳交易试点城市，到上海市碳排放交易启动、北京市首单林业碳汇交易抵消项目挂牌，再到湖北首单碳排放配额质押贷款问世、重庆碳排放交易试点正式启动等，全国已有7个省市启动碳排放权交易试点。由于碳交易市场的不断扩大，而参与交易的金融机构的不断增多，包括碳资产质押贷款、减排项目融资等在内的碳金融市场空间就此进一步打开。
我国碳排放权交易活跃
由于我国尚处于工业化发展阶段和以制造业为主的产业结构，中国已经成为世界上最大的温室气体排放国，2010年排放的二氧化碳达到60亿吨，约占全部发展中国家排放量的50%，全球总排放量的15%。而研究表明，我国每年具有1亿至2亿吨的二氧化碳减排能力，具有巨大的减排储备。与国外的发达国家相比，我国的碳金融市场尚处于起步发展阶段，未来市场前景极其广阔，有望成为世界上最大的碳交易市场。
开展碳排放权交易的初衷，是为了建立控制温室气体排放的市场机制，使之成为撬动绿色经济和低碳经济发展的杠杆。“十二五”规划纲要明确提出了降低二氧化碳排放的约束性目标，国务院办公厅于2014年5月出台了《2014—2015年节能减排低碳发展行动方案》，要求京津冀及周边、长三角、珠三角等区域及产能严重过剩行业新上耗煤项目等，要严格实行煤炭消耗等量或减量替代政策。
各地碳市场启动以来，随着市场规则的完善，交易机构逐渐由开始的跃跃欲试转为成交活跃。作为中国首个运行的碳排放权交易试点，深圳碳交易市场在启动阶段，将重点企业和大型公共建筑作为碳排放管控单位，管控单位碳排放总量占深圳全市总量约40%，到2015年这些企业平均碳强度比2010年下降32%，2013—2015年均碳强度下降率达到6.68%。这一目标不仅高于全市平均21%的减排目标，也高于制造业25%的碳强度下降要求。天津碳市场自2013年12月启动以来，天津市碳配额共成交106万吨，成交金额2193万元。
在各地的交易平台中，均设计了挂牌、拍卖、网络现货等多种交易模式，如天津排放权交易所采用的是会员管理模式，符合交易所规定的国内外企业和自然人均可通过交易所结算银行的网点开立资金账户和通过交易会员开立交易账户，从而进入天津碳市场进行碳配额产品交易。交易机构主要涉及一些碳资产管理公司、金融机构和天津市纳入碳交易试点的企业。交易方式主要分为线上交易和线下协议交易，协议交易主要用于基于自愿减排的碳中和交易和大宗交易，双方在线下进行交易标的和价格的自主协商，通过交易所办理清算、交收等事项。
碳市场需要金融来“激活”
尽管我国碳排放权交易日趋活跃，但与发达国家相比，国内碳排放交易的流动性仍然较低。在欧美国家，“碳金融”创新产品种类较多，市场交易品种丰富，汇丰银行、渣打银行在碳融资、碳期权等衍生产品创新上不断迈出脚步。我国虽然碳减排市场很有潜力，但与之相关的碳金融和碳资本市场依然缺乏。大部分银行在此方面的触角，还仅限于“绿色信贷”，将信贷向绿色经济和循环经济倾斜，围绕碳资源和碳排放的融资产品仍然不多。究其原因，从银行的角度来看，采纳赤道原则以及做其他绿色金融业务无疑相当于在贷款流程上多了一道程序，增加银行成本与同业竞争压力。在如今的大环境之下，并无很强的竞争优势。交易所还要健全完善内部管理制度，维护碳排放权交易市场投资者的利益，才能逐步吸引更多的合格投资者特别是金融机构参与交易。金融化和资本化是为碳市场提供流动性的重要途径，只有完善了市场交易机制，才能撬动金融资源向低碳产业配置。
在国外的碳交易所中，金融机构在交易中扮演着做市商和价格发现者的双重角色。随着国内交易所和交易制度的成熟，不少银行和基金公司都对此表现出了浓厚的兴趣，也为碳金融创新提供了契机，碳交易期货和碳资产融资等创新产品正在酝酿之中。以碳资产为标的物的金融产品已在国内出现。今年5月，中广核风电附加碳收益中期票据在银行间市场发行，这是银行间发行挂钩碳资产收益债券的首次试水。8月份，兴业银行与湖北宜化集团签署了碳排放权质押贷款协议，这也是国内首笔以碳排放权配额作为质押担保的贷款。
碳配额成为可担保资源，意味着碳排放权的金融价值正被进一步挖掘，在盘活企业碳资产的同时，也实现了用金融手段引导绿色经济发展的杠杆效应。这也让金融机构有了与碳交易所合作的积极性。据悉，目前天津排放权交易所已与上海浦东发展银行、兴业银行展开战略合作，以共享商业银行已发掘的绿色投资机遇以及节能减排专业企业。另外双方还正在合作创设超短融碳债券和环境权益抵押贷款方面的项目评价体系，为碳交易提供金融化、证券化以及清算结算服务。金融机构的“进场”将成为激活碳交易二级市场的关键一步。
碳收益票据首发获“双赢”
借助于中国银行间市场交易商协会平台，我国碳金融创新又迈出重要一步。2014年5月12日，经交易商协会注册，由浦发银行主承销的国内首单与节能减排紧密相关的“绿色债券”—10亿元中广核风电附加碳收益中期票据在银行间市场成功发行，受到市场投资者的热捧。
作为国内首个“绿色债券”，如何在一个债券产品中实现碳市场与银行间债券市场的有效衔接成为关键。中广核风电附加碳收益中期票据产品的结构设计中包含了诸多创新元素。据悉，该产品采用固定利率与浮动利率的组合形式，其中浮动利率部分与中广核下属5家风电项目公司在债券存续期内实现的碳资产（中国核证自愿减排量，简称CCeR）收益正向关联，浮动利率的区间设定为5Bp（基点）到20Bp（基点），从而实现了债券投资人对于碳交易收益的分享。而浮动利率挂钩发行人特定风电项目碳收益率，也突破了以往浮息债只与定存利率、Shibor等基准利率挂钩的常规，开创了国内挂钩“非常规标的”并推广低碳概念的先河。本次碳债券的发行利率为5.65%，较同期限aaa信用债估值低46个Bp，充分体现了投资人对附加碳收益的信心。这样的产品设计未来可以进一步在国内可再生能源领域批量复制，以市场化手段进一步吸引资金关注并投向绿色产业。同时，债券定价模式的创新也可以在其他贵金属交易、权利交易、大宗商品交易等领域进行尝试。
此外，由于国内碳交易市场尚在发展初期，在产品设计上特别安排了保护投资人的特殊机制。如在CCeR购买方违约，减排额已形成但尚未核准等情况下，发行人仍有义务以约定方式模拟计算期间内碳收益额，以此来保证投资者的权益，并督促发行人在票据存续期内进一步规范标的碳资产的经营和交易，控制碳交易市场风险向债券投资者的传导。鉴于企业未来碳收益部分包含了一定企业收益权的特征，通过借鉴中国银行间市场交易商协会对资产支持票据产品的信息披露要求，发行人与主承销商对产品执行更为严格的信息披露标准。
金融工具的创新改革为该产业拓宽融资需求和提速碳交易市场发展提供了一条全新的路径。首单碳收益票据的成功发行，不仅填补了国内与碳市场相关的直接融资产品的空白，体现了金融市场对发展国内低碳金融的支持，同时也标志着我国直接债务融资工具进一步向多元化发展的方向，实现了推进国内碳交易市场发展以及跨要素市场债券品种创新的双赢。通过本项目的示范作用，更多企业将可以复制这个模式，在包括风电、太阳能、水电等各种可再生能源领域继续创新探索。
推进绿色之风吹向银行
在低碳经济催化的大背景之下，目前世界各国的银行都在探索开发多样化金融工具，来限制温室气体排放。放眼观察国内，去年，德勤的《2013中国银行业十大趋势与展望》报告指出：“绿色信贷理念将进一步深化，将成为中国银行业履行企业社会责任的着力点。绿色信贷理念将进一步在银行业发挥积极的影响。”近几年来，为贯彻落实《国务院“十二五”节能减排综合性工作方案》、《国务院关于加强环境保护重点工作的意见》等政策，银监会制定了《节能减排授信工作指导意见》、《绿色信贷指引》、《关于绿色信贷工作的意见》等监管文件。我国银行业金融机构在贯彻落实这一系列政策规定方面开展了新的实践，取得了可喜的进展。作为我国最早开展绿色金融业务的银行，同时也是国内首家赤道银行，兴业银行在为企业提供融资贷款的过程中，对项目、企业的环境和社会问题进行审慎核查，并将其作为一个重要指标。兴业银行成立了国内首家绿色金融专营机构——可持续金融中心，并将该中心升级为一级部门——可持续金融部。目前，该行已经在分行层面建立了区域绿色金融专营机构。截至2014年6月末，兴业银行绿色金融融资余额2268亿元，所支持项目可实现境内每年节约标准煤2352万吨，年减排二氧化碳6880万吨，年节水量26229万吨。此外，浦发银行、北京银行等股份制银行都积极开展绿色金融业务。
绿色资产证券化案例篇9
牛市，《破产法》发力
吴 俊
2006年8月27日，随着参加十届全国人大常委会第二十三次会议代表们高高举起的手臂，姗姗来迟的《中华人民共和国企业破产法》通过了。这部于2007年6月1日正式走上“舞台”的重要法律的核心内容在于规范企业破产程序，保护债权人、债务人以及利害相关者的合法权益，追求的目标则是维护正常的市场经济秩序。那么，在当前我国证券市场已经由熊转牛并呈现出一片欣欣向荣的情况下，这部法律的意义和影响何在呢?
投资者首先应当清醒地认识到了解《破产法》对于自身的重要意义。《破产法》是关于商品经济活动参与者市场退出的基本法。一般来说，与市场经济运行最为密切的法律主要有三：一是市场主体法，即规定哪些主体是市场活动参与者的法律；二是市场交易法，即如何进行市场交易活动的法律；三是市场退出法，即规定在何种情况下市场主体应当退出市场以及解决其如何退出市场的法律。《破产法》通过一套完善的市场退出机制，将极大地改变我国长期以来企业市场退出路径不畅的局面，一方面使得“优胜劣汰”的市场法则真正能够得以贯彻，从而提高市场主体的整体质量；另一方面，则为市场主体的依法退出提供了良好的制度保障，使得利害相关者的利益能够依法得到平衡和保障，从而理顺了市场主体的从“生”到“死”之路，并且将有效地促进商业信用乃至社会信用的建立和发展。因此，投资者应当认识到，《破产法》的实施从整体上而言有助于提高自身参与投资和交易的安全性，但同时对于投资者谨慎投资、有效识别风险的能力提出了更高的要求。
那么，《破产法》对证券投资者有哪些直接影响呢?笔者认为，主要有两个方面：一是投资者所投资的证券所代表的公司破产，即上市公司破产带来的影响；二是为投资者办理相关业务的证券公司破产带来的影响。
这里主要谈论上市公司的破产问题，一直是破产法的一个重点和难点问题，其主要原因就在于上市公司具有公众性，一旦破产，将会对社会造成重大影响。因此，世界各国都对上市公司破产予以特殊规定，比如能适用破产重整程序或者破产和解制度等。但这并不意味着上市公司不会破产，或者上市公司的股东权益有着特殊的“保险”。事实上，我国已经出现了上市公司进入破产程序的实例，例如St吉纸(即现在的000718苏宁环球)和St宁窖(即现在的600159大龙地产)。因此，并不存在所谓上市公司不会破产的“神话”或政府一定会挽救上市公司的诺言。广大投资者一定要对自己的投资负责，不要盲目听凭消息投资劣质股票，而是应当坚持价值分析、关注风险、谨慎操作的理念。
因此，在《破产法》实施以后，证券投资者一定要加强学习，重视破产法实施后市场逐渐发生的变化，使自己的资产能更好实现保值、增值。
证券公司也会破产?
杨宏芹
在股市的“财富效应”下，投资者的入市热情越来越高。据中国证券登记结算有限责任公司的统计，截至今年1月23日，包括a股、B股和封闭式基金在内的个人开户数量已经突破8000万户，达到了8053万户；5月28日，深沪股市开户数超过一亿大关。投资者投身股市热情可见一斑，但需要提醒的是，投资者应该对市场风险有清醒的认识，自始至终要将风险意识放在首位。
证券市场的风险包括系统性风险和非系统性风险，这其中也包括来源于证券公司的风险――证券公司破产。证券公司破产是在证券公司严重资不抵债，无法清偿到期债务，而且无可挽救的情况下，采取的一种最后解决方式。其优点在于：让低效率的证券公司退出市场，有利于优化资源的配置；使损失由股东、投资者加以分摊，有利于加强风险意识和市场纪律；有利于减少道德风险。
在市场经济中，竞争是灵魂。竞争的结果之一是优胜劣汰，在市场竞争中被淘汰出局就应退出市场。没有规范的退出秩序就没有稳定的市场秩序。6月1日施行的新《破产法》对证券公司的破产作出明确规定，并授权国务院制定实施办法。从1994年全国人大财政经济委员会开始起草《破产法》到现在已经10年有余，在我国的立法史上，除了民法典，没有哪部法律在时间跨度上能与之相比。
在成熟市场中，证券公司通过破产倒闭方式退出市场是屡见不鲜的。据统计，1971-2001年间，美国通过破产倒闭方式退出市场的证券公司多达299家，平均每年有近10家证券公司破产倒闭。在日本，20世纪90年生了三洋证券和山一证券两起破产倒闭案，尤其是作为日本四大证券公司之一的山一证券，涉嫌挪用巨额客户交易保证金，隐藏债务达2648亿日元，再加上由于违法违规经营导致的巨额亏损，破产时资不抵债达4500亿日元之巨，其影响之大，堪称日本二战后最大的公司破产倒闭案件。
从2002年鞍山证券被关闭到2006年底，我国已有40多家证券公司被撤销(关闭)、托管、行政接管、并购或破产。从公司经营状况的角度看，证券公司的破产清算同其他市场主体的破产清算并无本质区别。但是，由于证券公司的客户包括为数众多的个人投资者，证券公司破产对其个人财产造成的损害可能是毁灭性的。如果处置不当，将造成投资者普遍丧失信心，诱发系统性风险。因此，对于证券公司的破产，在普通破产清算程序的基础上，还需要确立旨在保护投资者利益的特殊程序和制度。投资者们除了面临市场风险、流动性风险、政策风险等不同风险之外，还要承担委托交易的证券公司经营状况恶化导致保证金提取不能的风险。对于证券投资者而言，选择合法、规范的证券公司是进行证券投资的前提。
当证券公司破产时
胡茂刚
6月1日实施的新《破产法》明确规定了证券公司破产法律制度，破产法律制度是一种市场化的制度，只要证券公司符合破产法规定的破产原因――不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的，就应退出市场，而不再由国家兜底。
到2006年我国史无前例地发生了两起证券公司破产的案例，打破了投资者认为的“证券公司再怎么样国家都会管，不会让它破产”的神话。
对于证券公司破产的问题，《破产法》第一百三十四条规定了先期行政处置程序和国务院特别规定处置程序，对于银行、证券公司等公众金融机构的破产确实给予了特别的保护。这说明证券公司等金融机构也存在破产风险，只是基于其公众性的特点，其破产与一般企业破产并不完全相同，而是有着自身的一些特殊规则。
天鹏证券因违规经营，于2005年1月14日被证监会责令强制托管，一年后，大鹏证券还是走上了司法破产程序，成为我国证券公司破产第一案。
南方证券股份有限公司曾经是我国规模最大、知名度最高的综合类证券公司之一，在经历了行政接管、责令关闭，最终还是于2005年8月16日宣告破产。
南方证券的“厄运”从2004年1月2日开始，由于挪用客户保证金以及自营业务的巨额亏损，中国证监会和深圳市政府宣布对南方证券实施行政接管。2005年4月29日，证监会作出取消南方证券证券业务许可、责令关闭的决定。2006年7月7日，深圳市蓝波湾投资有限公司以南方证券不能清偿到期债务逾3000万元为由，向深圳中院申请南方证券破产还债。南方证券最终以破产方式退出市场，表明了市场方式才是最终的选择。
对于证券投资者而言，当证券公司破产时，最为重要的就是对其投入的资产补偿和收购的问题。这个问题在2003年到2005年之间，因为证券公司大量挪用客户资金曾经变得相当严重。中国证监会、人民银行、财政部等六部委曾了《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》等有关政策文件以解决相关问题。由于这种国家收购行为是正常法律保护范围以外的一种额外的政府优惠政策，因此，不可能做到对投资者的全额清偿和保护。目前的政策基本上是按10万元债权以下全额收购，10万元以上债权9折收购的标准在执行。事实上，这一政策的优惠程度远高于世界其他主要国家的相关保护政策，例如1999年香港正达证券破产清算，港府仅按每个账户限额15万元的标准给予赔偿，而美国证券投资者保护基金(SipC)的赔偿限额不过是每个客户50万美元，其中现金赔偿不超过10万美元。因此，起草中的《金融机构破产条例》中收购政策向下的调整基本上是势在必行。另外，对投资者进行有限赔付，并且赔付经历严格的法定程序，经过调查、清算、通知、申请、审定，支付等步骤，费时费力。因此投资者选择资信良好，管理规范的证券公司非常重要。
该葫芦上球体细长退化，下球体饱满圆润，正面刻绘了一幅山水画，背面则是题款：“拟唐子畏笔，冶梅先生雅玩，光绪戊子松道人敬赠”。画面中的意象有远山、近石、流水、大树、小亭，布局疏密有致，比例和谐，为典型的中国传统山水画构图。画面并不追求精雕细刻，而是寥寥数笔，一绘而就，颇有酣畅之感。整个画面线条流畅，刀法自然，可见作者不仅精通绘画之道，而且刻工娴熟，精于雕刻。葫芦表面雕刻的低凹处已用墨色染黑，与黄褐色的葫芦底色相映成趣，俨然一幅画面发黄的、古旧异常的水墨写意山水。再来看题款，共二十字，均为楷书，略有连笔，颇具篆刻单刀边款的意蕴和风格。“唐子畏”即明四家之一的唐寅，子畏是其字；“拟唐子畏”，也就是说葫芦作者是运用了唐寅的绘画风格。这么一说，再来看看正面的山水画，倒还真觉得有几分唐寅的笔意呢。经查阅相关资料获知，冶梅即清末画家王寅。王寅，字冶梅，江宁（南京）人，寓居上海以丹青为业，“其画如人物、山水、木石、花卉、虫鱼、鸟兽等冠绝一时”，他还曾“游历日本，名动江湖”，留有清光绪壬午刻本《冶梅竹谱》、《冶梅兰谱》两卷。“光绪戊子”是光绪十四年，即1888年，原来葫芦虽小，而年纪不小，已有百多岁之长了。唯一遗憾的是该葫芦作者“松道人”的生平尚不可查，只有印章著录。经过这一番释读，我们大致可知：这是光绪年间一位名叫松道人的画家，运用唐伯虎绘画笔意刻绘成的一件葫芦小品，作为小礼物赠送画家王寅。
一个小小的葫芦，有书有画、有名有款，是一幅用特殊材料绘制成的中国画作，它包含了赠送者的良苦用心和真挚情谊。看来，品味这葫芦山水，不仅可以更获得审美享受，感受岁月的沧桑，还能品味旧时文人间的真挚友情呢。
一只青花碗的故事
文・图/鹿耀世
从我记事起，我家就住在北京东城南小街后拐棒胡同，一个有着高台阶的旧宅子后院。院子两边砌着好看的花池，四周是方砖墁地。一溜儿带廊子的北房住人，那背阴的几间南房满登登地堆放着杂物。父亲曾说，你老爷爷（我曾祖）在清朝为官，后来在你爷爷这辈儿败了家，分到我手里这点东西，只是九牛一毛了……
父亲是个小职员，薪水不多，为了贴补家用，经常要从南房里倒腾出来点估衣、瓷器、文玩什么的卖了换钱。那时，穿长衫打小鼓的经常光顾我家，有的混熟了，不请自来，坐在廊子上的小茶几旁边，有一搭没一搭的和我娘聊闲篇儿，心里头算计着我们家那些老东西。有一次，我轻轻推开南房虚掩着的门，跑到里面和妹妹藏闷儿玩，好奇地数起那贴了编号的箱笼，浏览着一件件笨重的家具和花花绿绿的瓷器，感到一股神秘的气氛。突然，咚的一声，妹妹碰掉了柜上的一个长长的画轴，我展开一看，里面露出一个阴沉着脸的老太太，吓了我们一跳，我赶紧把那带着一股霉气味儿的大画儿卷好，放回原处。后来，娘告诉我，那个老太太是慈禧，是宫里画师的作品，朝廷赏赐给老爷爷的。夏天的时候，父亲把南房的衣物、书籍、字画纷纷悬挂、平摊在院子里的荫凉处过风，真像开了个展览会。父亲一边整理着一边兴致勃勃地给我们讲了一些老家当的故事。
绿色资产证券化案例篇10
全能型投行已经成为中国投行业主流券商的共同目标，其主要原因在于，政策变化较快和客户黏性对投行全业务链综合服务能力提出的要求。从发展路径看，中信模式虽然生命力强大，但不容易复制，而以某个优势领域为突破口、再将优势复制到其他领域的方式，则是大多数券商现实而可行的选择：或如华泰联合以并购为突破点，或如广发、海通等券商以ipo为抓手，或依靠新三板的优势进行扩张等。构建大投行的背后逻辑在于由研究/专业、风控、销售组成的“铁三角”，从组织架构、人员配置、激励机制等方面进行全方位的重塑。如果说成为投行竞争软实力的“铁三角”是血液的话，那么在此基础上的组织框架即是骨架，由其主导解放生产关系，释放生产力，而注册制、政策变化、国际化、产业变迁带来的新方向、新的融资工具等外力是投行生命力的试金石。与此同时，基于战略协同、产业升级及跨市场定价基础的差异，越来越多中国企业开始全球产业链配置及布局。以2015年的年报数据为基准，来看a股上市的国际化程度。a股上市公司海外收入对总营收入的贡献度为7.65%，海外收入占比50%的上市公司有237家，1686家上市公司有海外收入。在这样一组数据面前，投行本身的国际化程度以追随a股上市公司走出去的步伐，成为任何投行都无法回避的话题。在“以客户为中心”的服务理念下，投行能否跟上客户国际化步伐？逆水行舟，不进则退。虽乱象丛生，但必须跟上时代步伐。2017年是大投行战略的第二个阶段的起点。无论是本土十佳券商，还是中小型券商，不约而同朝着全能型投行的定位和战略目标前进。知难行易，从2012年中国投行业大投行战略第一个阶段开启已经5年过去，实际上能够称得上全能型投行的并不多见。在中国这样一个政策变化比较快的资本市场，均衡性显得尤为重要，东边不亮西边亮。而且如果一家券商丢掉一块市场，短期内不能弥补回来，那么其客户的另外一个产品也可能给了另外一个机构，从而导致客户黏性越来越低。越来越多的券商感受到这种紧迫感，并不断深化到公司变革中。两种演进路径在2016年本土十佳券商中，承销（ipo、再融资、债券）、并购、新三板等各项业务能够均衡发展的券商十分少见，而中信证券即是极少数之一。数据显示，中信证券的均衡性最强，其次是中信建投、国泰君安、海通证券、广发证券（表1、表2）。在总金额较大的细分业务中，除企业债这一细分类目，中信证券在股权承销、债券承销、并购、国际化等各项业务均稳定在中资券商中的前三，再融资、并购、金融债第一，aBS略次于招商证券。与中信模式相比，以某个优势领域为突破口、再将优势复制到其他领域，是大多数券商现实而可行的选择，或者如华泰联合以并购为突破点，或者如广发、海通等券商以ipo为抓手，或者依靠新三板的优势进行扩张等。中信模式难复制保持每项业务的领先优势其实非常困难。其一，在每一个细分产品和细分行业，竞争都很激烈。譬如，国信证券、广发证券、中信建投、中信证券、海通证券在ipo领域比较强。再融资领域，优势则主要集中在中信建投、国泰君安、中信证券、华泰联合等券商。并购重组一直是华泰联合、中信证券等券商的优势所在，中信建投、海通、国泰君安也时而出现在前五的位置。而公司债通常是由中信建投、中信证券、国泰君安、招商证券这几家把持。在大项目和跨境业务上，中信证券和中金公司等券商经常pK。而在一些区域市场上，海通证券、广发证券、国信证券有很强的竞争力。其二，来自非同业、境外大行的压力很大，在tmt等一些细分行业更是面临着来自新型券商的挑战。譬如，虽然境内商业银行的股权承销牌照尚未放开，但在竞争趋于白热化的香港ipo市场，中资券商已经能够深刻体会到商业银行的压力。工银国际、农银国际、中银香港、建银国际、交银国际这些银行的投行子公司瓜分了很大的市场份额，且现在商业银行转型极其活跃。因此，综合各种要素来看，在如今的发展阶段，中信模式并不容易复制，需要集团财力、资源的支持、管理层的稳定、公司战略的延续等全方位配套。而中信证券的投行板块是整个集团提供全套金融服务中的重要一环。对于绝大多数券商来说，集中优势兵力攻破一个点，再复制到其他领域，是更加现实的路径。股、债、并购的均衡发展，中小项目和大项目的结合，具备跟随客户“走出去”的服务能力，都可以成为优势点，进行横向的扩展、纵向的跳升，以及向外的发展。ipo作为投行业务抓手，向再融资扩张有得天独厚的优势从理论上讲，ipo拥有其他投行业务无法比拟的有利因素。第一，非上市企业走向资本市场的第一步就是ipo，一个项目从进场辅导到ipo后2年的持续督导，与保荐券商的战斗友谊可以长达6-7年，客户黏性明显比其他品种均要高――除非企业特别不满意，一般来说后续都会沿用保荐券商。第二，ipo客户除了可以给券商带来2500万-3000万元的保荐承销费之外（3-5年），还能创造再融资、债券、并购等其他投行业务需求，以及融资融券、股权质押等增值服务需求。对券商整体来说，价值很大。多家受访券商表示，投行的后劲很大程度上要看ipo的储备，即客户基础。另一方面，2016年11-12月，国家确立了支持企业ipo的方向，未来会有更多企业往这个方向走。这对于“以ipo业务为切入点带动整个投行业务发展”的券商而言，更是难得的发展机遇。2016年再融资9强券商287个定增项目的统计数据证明，ipo客户基础强的券商确实能带动再融资的发展。原“华南五虎”中的国信证券和广发证券，从ipo客户带来的再融资客户分别达到55.56%和50%，在所有券商中是最高的，远高于再融资9强30%左右的平均值（表3）。另一方面，目前竞争格局尚未稳定，但存在“项目资源向优秀券商集中”的趋势。再融资9强券商中7成项目靠抢夺其他券商份额。但总体上来说，抢夺中小券商的项目要容易得多。数据显示，在7成抢夺其他券商的项目中，有4成来自中小券商，而3成来自其他本土十佳券商。抢夺客户的来源大致有以下几类：第一是2000年前有各种历史遗留问题的券商所保荐和主承销的项目，比如混业经营下其他主体（保险公司、银行、信托）和历经各种重组变迁的券商（君安、万国、大鹏、华夏、南方、申银等）；第二是“踩雷”的券商，如2013年和2014年因万福生科、海联讯而两次“踩雷”的平安证券，其保荐ipo的16个项目在2016年被其他券商承做，8个被中信建投瓜分，3个被中德抢走；第三，销售能力较弱的券商、团队成员大幅流动或综合服务能力跟不上的券商，都会面临流失客户。广发证券、国信证券等券商是以ipo为核、成功扩张到其他产品线的典范。广发证券在分析个中原因时指出，这与其管理层的稳定及其文化建设不无关系。据广发证券投行业务管理总部总经理何宽华介绍，广发证券是中国最大的非国有控制证券公司，持续均衡、多元化的股权结构使其拥有前十大券商中最为市场化的机制，这就使得专业性更加受到尊重，人员稳定性得到保障。当一家券商发生“一朝天子一朝臣”的更迭时，其战略重心和发展脉络就很难得到延续，从而丧失长远的规划。构建并购竞争力的法宝股权承销和并购在业务特征和性质上有些差异。再融资的发起很大程度上由上市公司决定，而并购主要是由资产端驱动，这也就是为什么再融资的主承销商与ipo保荐券商是同一家投行的可能性要比财务顾问高。市场较为平稳时（如果遇到2015年下半年那样的市况，销售能力强的券商则能胜出），ipo客户基础强的券商，丢掉再融资的可能性很小，而丢掉并购的可能性就大得多。而且并购交易结构的设计、调配金融资源的能力等方面都考验并购券商的实力和专业性（详见本刊2015年3月号《大变革下的投行：并购业务定天下》，2016年3月号《投行维新》）。所以，构建并购的竞争力，再横向扩张，也是可行的选择。过去数年，华泰联合一直保持着并购业务上的优势（表4）。第一，建立庞大网络是并购的竞争软实力。2016年，ipo客户基础强的广发证券和国信证券同样跻身了并购券商五强，他们着重打造以ipo为切入点的网络建设。广发何宽华对此深有体会，并购的两大抓手一是客户源，很多来自ipo，因为企业永远有产业转型升级的需要，如南洋股份并购信息安全企业、奥飞动漫接连不断的收购以及星辉娱乐的一系列并购，在市场上都受到认可，这类客户黏性很强；二是被并购标的，在培育客户做ipo的过程中，一些稍差一些的标的，就可以被并购，这种客户的黏性也比较强。而那些两头都不沾纯粹靠撮合的并购，就相对比较难。广发的优势，在于以ipo为主要抓手，带动系统的发展。在其看来，其一，珠三角、长三角、环渤海等经济发达地区均有驻地团队，对重点区域市场进行深耕细作；其二，在tmt、医疗、消费、先进制造等行业成立专业团队进行纵深开发；第三，与VC/pe合作，这也是重要的客户来源；其四，会计师、律师等中介机构的介绍和推荐；第五，客户之间互相介绍，同行之间的推介相当重要。此外，新三板企业也越来越多地成为主板企业的并购标的。在保荐台资企业上颇有优势的长江承销保荐公司董事长王承军也提及这一点：“台湾企业选择券商喜欢抱团，注重口口相传，习惯去同行那里了解服务券商，只要服务满意下次接到台资单子的可能性就比较大，因此以往服务过的客户的评价很重要；在东莞、昆山这些台资的重要聚集地，往往是做完这家，可能对面就有另一家潜在客户；另外，台资企业有一些共同的特点，比如两地上市，怎样处理境内主体和上市主体的关系，解决一单，下一单就可以依葫芦画瓢。”。随着市场的发展，企业对投资银行服务的需求越来越丰富，特别是在并购过程中专业的财务顾问服务与雄厚的买方资本支持越发重要，多家受访投行都非常重视资本介入对并购交易所产生的积极作用。华泰联合作为国内最早在并购交易中提供资本服务的投资银行，有许多具有代表性的案例，目前又着手在跨境并购交易中延伸这一服务。华泰联合原投行业务线负责人郑俊指出，过去几年国内的资本市场往往表现为投行业务拉动投资业务，而未来随着市场、企业客户和专业机构越来越成熟，则更多的会显现为投资业务带动高质量的投行业务，使得投行业务更加回归本质，发现好的行业、好的企业，为他们提供融智和融资的一揽子的金融服务。第二，行业分组渐成打造专业能力利器。越来越多的投行意识到，按照行业/产业链搭建人脉关系，比按地域或其他更加有效。要编制一张潜在并购标的为非上市公司的巨大网络，设立行业组是切实可行的方法之一。设立行业组把行业整个图谱绘制出来，再按图索骥，有针对性地寻找不同分类、不同发展阶段的非上市公司。2016年跻身tmt行业五强的广发证券，在设立tmt行业组之后，从游戏这一细分领域突破，经常参加游戏行业会议，在执行了几个案子后，客户之间相互了解，信任感渐升，而承做人员也逐步成长为半个专家，乃至专家。2006年中国投行首次行业分组，2007-2008年中信证券的金融、地产、钢铁行业组是非常成功的，比如保利地产自2006年ipo以来所有的股权和债权的再融资均由其一手包办，但全行业范围内掀起大规模的浪潮。2012年起，中国投行业再次兴起行业分组，在中信、中金等券商的引领下，越来越多的券商意识到行业分组的重要性。华泰联合从2014年初开始先后成立了能源与环保组、金融组，tmt组、消费组、大健康组共五个行业组，行业组聚焦本行业，与产品组、综合组分工协作，均属于投资银行部统一管理。中信建投证券投行部在北京、广州、成都共设立了12个业务部。成熟业务部各有行业侧重，例如金融、tmt、军工、交通运输、房地产、建筑施工、原材料、汽车、大消费、节能环保以及战略新兴行业。广发证券则先后组建了tmt、医疗健康、大消费、先进制造四大行业团队，力推投行架构按照专业化分工，通过细分行业知识，深化行业研究以及提高战略转型运作能力，为客户提供多元化资本布局、产业转型和市值管理服务。经过一段时间的发展，广发行业团队业务聚拢效益日益凸显，在业内也树立起较明显的市场地位和领先优势。广发证券表示，未来还将设立更多的行业组，但在具体执行上，采取缓步推进而非疾风骤雨式的做法，顺应市场化机制，成熟一个推一个。海通证券投行设置了金融项目组、文化传媒组等，行业组与业务部门在遇到业务类型有不同时，本着精作的原则，行业组优先进行服务。国信证券设置了tmt业务总部、医疗健康业务总部、并购业务总部等专业部门，业务重点以所属行业为主。招商证券设置了tmt行业组、大客户金融服务组、大客户房地产服务组等。行业组与业务部门协同联动，共同开发和维护客户，为客户提供金融全产业链服务。中银国际则设置了金融行业、文化产业等行业团队，并平行设置多个区域和专业产品团队。各个团队在专注自身行业、产品经验积淀和区域覆盖的同时，以客户需求为导向，协同作战。而另外一些中小型券商，由于业务体量不够大，项目行业仍较分散，暂未明确设立行业分组，但在tmt、大消费和生物医药等重点行业都培养了若干专才，从而在债券、新三板和定增业务上有所建树。一些合资券商也会设立行业组，如东方花旗表示，花旗投行人员最多的是行业组，由于客户都是上百年积累下来，所以行业组存续的能力很强，股不好债好，股不好债不好并购好。从对接资源的角度考虑，金融机构组的目标是帮助花旗在全球范围内实现对中国金融机构的覆盖，比如东方花旗金融机构组的服务范畴覆盖全亚洲的金融机构。行业组既可以发挥外方资源优势，也能为客户提供差异化的服务。行业分组对业务的聚拢效果，从数据上可见一斑。2016年tmt、医疗健康、金融地产三个行业组，加总ipo、再融资、并购，前五强券商的总金额分别为1587.39亿元、595.05亿元和1930.80亿元（表5、表6、表7）。而有时候，与券商研究所的合作也尤为重要。实际上有些明星分析师，如天风证券赵晓光等，以产业链研究为特点，与投行需求非常契合。但就目前发展状况看来，大多数研究定位对外服务，对内服务总体上还较少，当然有防火墙的制约。不过，从海外高盛的经验来看，长江承销保荐公司王承军指出，《高盛帝国》是投行人员的必修书籍，高盛将投行与研究捆绑在一起，研究所一半的费用都由投行承担。另外，纵向发展就是大项目和中小项目的均衡。一般来说，南方券商多长于中小项目，北方券商多喜大项目。但这几年，各家都很重视大小项目的协同发展，并且对大小项目背后所代表的两套公司治理体系做了相应的变革。大投行战略的组织架构构建大投行的背后逻辑在于由研究/专业、风控、销售组成的铁三角，从组织架构、人员配置、激励机制等方面进行全方位的重塑（详见本刊2016年3月号《投行维新》）。研究/专业、风控、销售的铁三角成为投行竞争软实力，如果说其是血液的话，那么在此基础上的组织框架是骨架，解放生产关系，释放生产力，而注册制、政策变化、产业变迁带来的新方向、新的融资工具等外力是投行生命力的试金石。以中信证券为例。中信证券投资银行委员会运营部行政负责人王治鉴介绍到，中信证券在组织架构上，实行“专业化分工、全产品覆盖、矩阵式管理”。专业化分工分为两个层面：第一，行业的专业化分工。中信证券有七个行业组（行业组除了覆盖行业的客户，还主要承做ipo和再融资的股权项目），及综合iBS（负责7个行业组之外的重点客户的覆盖）；第二，三大产品线（债券、并购、资产证券化），业务线走产品设计、执行的专业化道路。以上条线和板块在每个项目上是矩阵式、合作式协作关系。比如宝武合并，那么覆盖该客户的iBS、覆盖该行业的行业专家、并购部的并购专家就会组成一个项目团队，联合执行。在债券承销、跨境并购等业务上也是如此。两个中前台部门（DCm、eCm），负责发行和销售，衔接融资方和投资方。另外三个中后台部门分别是运营、人力和质控。其中，运营部负责整个投资银行的日常运营管理；人才发展中心主要是刚入职公司新员工，对接各大行业组和产品线的项目执行工作，获得全产品的经验历练，工作1-2年后，再补充到各行业组与业务线的之中也可以主动选择。关于质控，需要先行说明的是，国内投行的风控系统，几经变化：关键点在于如何兼顾专业性和独立性。无论是质控还是内核，如果全部纳入投资银行体系，独立性堪忧。但如果将其放置在投资银行委员会外部，那么对项目技术细节的了解，会流于形式。中信现在的打法是既两者兼顾，寻找一个平衡点。投行委员会内部设置内控部，直接从前端嵌入全流程质量控制系统，对投资银行委员会负责，主管入口；投行委员会之外，公司合规部之内设置对接投资银行的内核小组，内核是最后一道关，更关注出口。以前内核属于投行内部，但为了独立性把它放在了公司层面。中信证券在2016年的重要举措，是开始推动境内境外业务一体化，希望在未来不光是股权、并购、包括债券都实现一体化，加强境内外的协同效果。广发证券也是大投行战略的践行者。2016年，其将投行体系的战略客户关系管理部门提升为公司层面的一级部门，该部门所承担的最主要的职责，是引导整个公司向以客户为中心的方向转变。在以2017年为起点的新一轮五年规划中，最重要的一项便是将大投行体系切实落地，公司组织框架围绕以客户为中心来打造。另一个方面，将继续坚持大平台、大协作的协同战略，未来希望减少客户需求在部门之间的漏损，实现无缝流动。这么做的目的不仅在于提高内部效率，还在于把广发建设成一个平台，打造客户、中介机构、合作伙伴的网络，在满足客户需求的同时，能够帮客户迅速地找到可以信赖的合作伙伴。激励机制投行行业在某种程度上具备强烈的人合属性，团队的稳定对于其发展至关重要，而激励机制又对团队稳定性起到一定作用。项目制与公司层面调节这两种激励方式各有利弊，经过多年探索，本土十佳券商大都采取两者结合的方式，采取极端的方式都有可能出现问题。中小项目来自个人的作用更大，a项目组谈判地位强，收入5000万元，B项目组谈判地位弱，收入2000万元，肯定要有所差异。而大项目需要更大的团队，1-2个人搞不定，就需要从公司层面来调控，尤其是利用公司资源拿下来的项目，全部提成也不公平。总体上，大项目更多从公司层面来考虑，中小项目以项目组的方式来考虑。激励方式会随着市场、组织框架的变动而发生一些变化。南方券商项目制多一点，北方券商公司层面多一点，上海券商两边靠一靠，各有利弊。做中小项目，项目制能最大限度地发挥人的积极性。但用这种方式去做央企的项目，肯定是不对的。比如，海通证券在结算时采用模拟计算的方法。很多银行项目筹资上百亿元，承销费却不多，而工作量不少，但筹资额作为一种排名指标又非常重要。譬如某大型项目实际收入300万元，可能视同收入3000万元，另外2700万元就需要从收入2亿的项目中扒过来填平。在受访券商中，也有的重典治理、赏罚分明。正常的激励到位，奖金及时兑现。但如果承做项目有瑕疵，比如触及监管底线，即使全年业绩翻番，不仅项目收入全无，连综合奖金和评优等一概没有。重罚在一定程度上杜绝了一些风险的发生。全牌照思维除了各大券商推行的大投行战略、全能型投行战略，也有越来越多的券商意识到全牌照思维的重要性。尤其是投行各项业务分散在母子公司手中的，由于证监会要求母子公司不能同业竞争，所以这类券商尤其需要从组织框架和激励等各方面去捋顺，避免公司产出消耗在牌照的分裂中。过去2年长江证券和申万宏源均在组织框架上做了非常大的变革。以长江证券及其投行子公司长江承销保荐公司为例。整个长江系统，各个专业化的牌照都分散在子公司，保荐承销在长江证券投行子公司，覆盖ipo、上市公司包括股票和债券的再融资、财务顾问；非上市公司的债券在长江证券；直投在长江资本；长江资管也是独立子公司；还有长江期货、长江香港。长江证券承销保荐公司董事长王承军指出，券商是全牌照，各个业务部门也应该具备全牌照思维。目前长江证券有专门团队，专门对接长江承销保荐的债券业务，打破原来牌照不能共享的局限。在刘益谦变身长江证券大股东，立下2017年营收同比翻番的军令状后，长江承销保荐做出了一些变革以实现这些目标。第一，业务转型，充分发挥投行业务团队深入了解客户，深刻影响客户的优势，充分发挥长江证券全牌照券商的优势，为客户和控股股东提供全方位的服务；第二，改变利益分配机制，取消了部门核算，变部门核算为项目核算，加强部门或项目组之间的合作；第三，充分重视中后台对前台业务的把控、支撑能力，保证中后台收入。申银万国和宏源证券自2015年1月正式合并为申万宏源以来，申万宏源及其子公司申万宏源承销保荐公司在业务线形成了三层组织框架：第一层是申万宏源集团，主业是投资；第二层是申万宏源证券公司，资产管理、企业债、新三板业务均在这一层；第三层是申万宏源承销保荐公司，有股权融资、财务顾问和公司债牌照。第三层的承销保荐公司承揽到企业债项目，一般推介给第二层的证券公司执行。投行业务牌照分散在母子公司中，在合资券商也存在。东方花旗是由东方证券和花旗环球金融共同组建的合资证券公司，而新三板的做市资格在东方证券。除了牌照问题，掣肘合资券商发展的重要因素是股东放权和公司治理。从成长性来看，合资券商中中德证券和东方花旗的发展势头最好，东方花旗的两大股东东方证券和花旗环球金融分别占2/3和1/3的股权，2015年收入7.3亿元，2016年超过12亿元，承销额加上财务顾问涉及金额，承销和并购总金额近1200亿元，中德证券的这一数据也将近1000亿元，中德证券的再融资跻身前十强（表8）。东方花旗董秘魏浣忠指出，公司收入的快速增长主要得益于两个方面。第一，良好的治理结构。团队有很大的经营自和决策灵活性。如若中外方股东在业务发展的取向、战略的认同上不一致，则很容易导致合资券商水土不服。第二，双方股东的支持。大股东东方证券在高信用等级、融资优势等方面给予东方花旗支持，“母子关系”比较和谐，有些收入来自母公司，比如新三板的做市牌照在东方证券，而东方花旗有大量新三板资源；在次级债方面，东方花旗和母公司东方证券也有合作。外方股东的支持主要体现在跨境业务上。首先是资金方面的支持和融资的安排，比如盛大游戏一案，一开始通过财团东方证券、海通证券、宁夏中融（游离于外部），把人民币换成美金汇出，通过内保外贷（境内银行为境内企业在境外注册的附属企业或参股投资企业提供担保，由境外银行给境外投资企业发放相应贷款），交易资金的安排在香港地区完成，这都需要花旗的支持；其次是交易结构设计、中美双方的政策协调、咨询，交易安排，谈判等；再次，在项目承揽和客户获取方面，花旗也发挥着作用，如东方花旗所承揽的一个美国互联网营销平台项目，就有花旗的影子，而在汽车消费信贷的资产证券化（宝马、标致等跨国公司）这一品种上就体现得更为明显。通常花旗也会筛选一些有出售意愿的境外标的，到国内做路演，寻找对tmt、汽车零部件、教育等领域感兴趣的客户。国际化大踏步近年来，基于战略协同、产业升级及跨市场定价基础的差异，越来越多中国企业开始进行全球产业链配置及布局。以2015年的年报数据为基准（2016年年报尚未披露完全），a股上市公司海外总收入对营业收入的贡献度为7.65%。海外收入占比超过50%的上市公司有237家，1686家上市公司有海外收入。在这样一组数据面前，投行本身的国际化程度以追随a股上市公司走出去的步伐，成为任何投行都无法回避的话题。在“以客户为中心”的服务理念下，投行能否跟上客户国际化步伐？中金公司和中信证券是国内券商中国际化程度最高的券商，2015年海外收入占比分别达到18.51%和10.99%（表9）。券商的国际化程度与中国银行业大概处于同一个水平，中国银行的国际化程度最高，2015年海外收入占比为19.62%（表10）。中金公司：全球主要金融中心全覆盖作为首家中国合资投资银行，中金公司凭借着高水平的职业操守、卓越的创新精神、出众的业务能力以及成熟的项目执行团队，成为中国投资银行业的先锋、联接海内外资本市场的桥梁。中金公司一方面专注研究并积累了中国及中国资本市场全面深厚的知识和经验，另一方面也致力于搭建全球性的领先机构及企业客户网络，并为其提供高质量的服务。截至目前，其已经完成了在主要国际金融中心如中国香港、纽约、伦敦和新加坡的网络覆盖，并在海外建立了包括证券研究、投资银行、机构经纪、资产管理和财富管理等业务平台。2016年中金公司在海外股本发行、债券发行和跨境并购方面均表现优异。境外股本承销方面，中金公司完成港股ipo项目6个，融资规模120亿美元，保荐金额排名第二；完成港股增发1单，交易规模7.9亿美元；港股减持交易13单，交易规模1.6亿美元。在新加坡市场，业务发展迅速，完成ipo项目3个，交易规模8.64亿美元，承销金额排名第二。其中，邮储银行是本年度香港市场融资规模最大的ipo项目，也是继2010年农业银行之后，香港市场第一大H股ipo。境外债券承销方面，中金公司在2016年度中资企业海外G3投资级债券的排名中位列中资券商第一名（表11）；境内外可换股债券交易方面，中金公司延续了在股债结合型产品上的传统优势，在中资企业a股加港股可换股债券市场承销排名中位列第一（表12）；跨境并购方面，中金公司打造了多个经典案例（表13）；港股私有化方面，万达商业地产H股私有化，总交易对价约为344.54亿元港币，是有史以来最大的H股私有化交易，香港市场历史上第二大私有化交易。中信证券：海外业务依托并购业务线及中信证券国际中信证券海外业务布局多元化，其中并购业务线及中信证券国际为海外市场业务的主要团队。中信证券并购业务线于2007年开始从事跨境并购顾问业务，是国内最早形成专业化境内外并购队伍的投资银行，目前拥有近70名团队成员。中信证券并购业务范围涵盖境内并购、跨境并购、战略咨询、并购投融资等多个方面，目前业务领域已经扩展至世界各大洲主要经济体。跟随中国经济日趋国际化进程的步伐，中信证券较早开始布局，通过外部招聘和内部培养形成了专业的跨境并购团队，同时，采取自建分支（中信证券国际及其子公司里昂证券在香港地区、美国、澳大利亚、伦敦、东南亚等跨境业务团队等）和战略合作（如美国evercore、巴西BtG集团、俄罗斯VtB等国际知名投行）并举的方式，在全球范围内大量服务于国外企业“引进来”和中国企业“走出去”的跨境并购业务。在收购里昂证券后，中信证券并购业务在国际客户覆盖的自有网络实力方面得到极大的增强。通过母子公司同类业务整合后协同效应与互补优势的逐步发挥，并购业务国际覆盖的广度与深度得到有效提升，跨境并购业务跨上了新的台阶。根据彭博数据，2016年，已公告的涉及中国企业参与的全球并购重组中，中信证券以约460亿美元的交易规模位列居行业第10位，在中资券商排行榜中位列第2位，以33单交易数量位列行业第4位。中信证券作为独立财务顾问，已帮助中国企业完成或正在实施多单跨境交易，2016年的多个跨境收购项目已成为市场学习的经典案例（表14）。中信证券海外业务布局的另一枚重要棋子是中信证券国际。中信证券国际联同中信里昂已经成为一个以机构化业务主导，与海外市场结构相匹配的国际化平台，不仅超越了传统全球级竞争对手，还具有前瞻性的在“一带一路”区域实现了较为完备的产品和业务种类覆盖，在亚太地区完成了多项重要的非中国交易，包括澳大利亚、新加坡、印度尼西亚、菲律宾、斯里兰卡和泰国等。根据汤森路透/Freeman&Co数据，以日本以外亚洲地区投行收入计，2015年及2016年前三季度亚洲（除日本外）股票资本市场，中信证券位居第一。相关的跨境并购经典案例包括：2015-2016年分别代表澳洲、新加坡和菲律宾的卖方完成了跨境并购项目；2016年完成的日本三菱银行以7.82亿美元收购菲律宾SecurityBank20%股权的交易是菲律宾资本市场近年来规模最大并购交易，中信证券是菲方独家财务顾问；KKR出售其持有的中信环境技术有限公司股份予国新基金（新加坡），metropacwaterinvestmentsCorporation购入eStii65%股权的项目（菲律宾），ptastraagroLestaritbk价值约2.94亿美元的供股项目财务顾问（印度尼西亚）等。除此之外，中信证券继续在人民币债券做市领域领先香港市场，充分发挥里昂英国分支机构与网络的优势，同时在结构性产品、外汇及信用产品上不断突破。国家“十三五计划”中提到了积极稳妥推进人民币资本项目可兑换的进程，这将给其发展人民币产品带来相当大的机遇，特别是人民币债发行和可转换债券等业务上的项目。2016年中信证券国际继续在香港的离岸人民币债券（“点心债券”）市场日均交易量名列所有投行前三位。先合作，后自建对于绝大多数券商来说，它们并没有如此足的底气去自建网络，且自建成本太高效率太低，最现实的方式是通过与海外专业机构合作。越来越多的券商选择了初期以与海外机构合作为主，条件成熟了再自建网点的道路。券商投行业务的国际化进展还受惠于一个现实的需求，虽然跨境并购如火如荼，但因外汇管制，跨境并购的这一刚需在节奏和数量上会受到影响；且由于中国买家，尤其是国企的支付和决策程序，还需要时间审批，不如境外资金先行收购。那么，境外融资工具的作用就凸显，中国企业发美元债这一业务就受到很多券商的重视。伴随客户“走出去”的战略需求，华泰联合证券基于自身并购业务优势打造了有特色的跨境并购及海外业务产品线。华泰联合跨境并购团队拥有丰富的项目撮合与执行经验，并擅长将国际市场的操作惯例与a股上市公司的交易习惯、融资结构和监管审批程序相结合，为客户设计并提供一体化的境内外交易结构、谈判方案、融资措施及监管审批对策等。同时，华泰联合与多家海外一流中介机构、精品投行、私募股权基金建立了良好的合作关系与沟通机制，与国际资本市场实现全面对接。此外，依托于华泰证券的综合性金融平台，华泰联合在提供全方位的跨境并购服务之余，与华泰下属基金积极互动，有能力为客户提供潜在的跨境并购资金支持，并完成了雅克科技收购韩国UpChem等多单联合投资的案例。2016年全年，华泰联合领衔参与了10余单具有市场影响力的跨境并购交易，包括迄今最大规模的中概股私有化奇虎360私有化（表15）。国泰君安也是中国券商中国际化程度相对较高的一家。2016年，国泰君安通过建立跨境合作机制，加强了与美国公司和香港公司的合作，满足客户的跨境并购需求，使本年度跨境并购业务实现持续增长。截至2016年底，共完成数单的跨境并购业务（表16）。创新那些事国际化的潮流，成为诸多投行产品的创新动力，各种创新品种层出不穷。譬如针对ipo，海外核查便成了投行必备的技能。广发证券在保荐梦百合（原名恒康家居）时对海外核查的设计便具有标杆意义。梦百合是中国记忆绵家居行业史上第一家案例，2015年营业收入13.77亿元，海外收入12.01亿元，占比高达87.23%。广发证券项目组历时一年，走访美国、加拿大、英国、法国、西班牙、塞尔维亚、日本、香港等多个国家和地区，进行了大量广泛深入的核查，综合运用多种方式，核查手段全方位、立体化。第一，委托中国出口信用保险公司，调取了报告期内发行人主要品牌商和贸易商的海外资信报告；第二，委托境外律师出具法律意见书；第三，对发行人报告期内主要的品牌商和贸易商进行了现场访谈，通过现场走访客户注册地、访谈客户实际控制人或业务负责人、前往查看客户仓库、产终端销售网点、餐馆国际展会展位等方式进行核查。其中，针对项目主要境外市场――美国市场，两名保荐人分别前往该区域进行了两次实地核查。顺应“一带一路”战略，梦百合于2014年在塞尔维亚投资建厂，而项目在审期间境外大规模投资是一个比较敏感的问题。为此，项目组专门前往塞尔维亚进行访谈、核查，与该国商务部门现场座谈，了解当地土地税务劳工等各种政策，实地查看工地，反复论证投资项目的真实性及可实时性，以及对发行人持续经营能力的后续影响。梦百合的核查过程及防范措施，对外销型企业具有较强的借鉴意义。在2013年12起针对券商投行人员或部门的处罚中，有一例便与海外核查有关，即主动撤回ipo的振隆特产。境外客户走访不充分是振隆特产项目受罚的原因之一，担当券商仅在2011年11月至12月期间现场走访了荷兰、德国、丹麦的8家客户，这8家客户销售额合计仅占振隆特产2012-2014年外销收入的28.12%、22.47%和22.32%。不仅如此，在对境外客户走访中，券商未调取销售合同等相关凭证，未聘请第三方翻译，且访谈内容的真实性存疑。其余问题目还包括：访谈记录的制作程序存在明显瑕疵；境外访谈仅聘请律师参与见证了尽调过程，未取得境外客户对访谈记录的确认签字；并在回国后制作与境外客户的访谈记录，记录里的销售数量和金额是回国后根据财务资料补充的，访谈记录的法律效力待定。而2012年至2014年，该券商甚至未对境外客户进行实地访谈。随着新行业的不断涌现，投行也会面临各种挑战。在保荐电魂网络（603258.SH）一案时，国金证券首当其冲的问题就是，游戏玩家收入如何核查？2012年投行进场时，a股游戏公司只有中青宝一家，其他都在海外上市，而中青宝也是特例，因此游戏公司在a股ipo尚未有先例。国金与监管层、会计师讨论，参照YY语音、完美等海外上市公司，翻译了很多关于海外游戏公司收入确认原则的资料，最终将网络游戏视为一种服务，而非商品，因为网络游戏生命周期很长，需要持续为游戏玩家提供网络游戏服务。其二，《电魂》当时只是一款端游，证监会反馈信息大都围绕此问题。比较海外上市的完美、巨人、暴雪等公司，其端游流水较平滑且生命周期较长，2014年至今的财务数据也佐证了这一点。其三，游戏玩家收入真实性的核查，也无先例可依。与传统制造业总能找到客户不同，游戏玩家很难找到。从2012年入场到2016年顺利过会，国金一直在想办法核查玩家，充分利用电竞比赛现场玩家信息登记、邮件推送（玩家都登记邮箱）、电话访谈等方法去核查。另一方面，债券业务的迅速发展，也促使投行不断创新出新品种、新方向。中信证券债券承销业务线行政负责人王超男表示，在债券细分市场中，技术含量最高的要数资产证券化和可交换债、熊猫债、绿色债、可续期债等产品。2016年中信证券承做的以岭药业可交换债，是第一单在交易所以小公募形式发行的可交换债，发行规模8亿元，最终发行时全场认购金额超过6000亿元，区间下限中签率0.13%，是当前公募可交换债中发行利率最低的一只。绿色债和熊猫债也均是2016年创新品种。三峡集团2016年绿色公司债是最大规模的绿色公司债，丰富了我国绿色债的行业分布；国家电网发行的100亿绿色企业债是首只央企绿色企业债，进一步扩大绿色企业债的发行主体范围；熊猫债方面，已经发行了汇丰、渣打、招商局香港、华润置地、合生创展等一系列典型债券，其中招商局香港和华润置地熊猫债分别是全市场首单熊猫短融和熊猫中票，项目执行过程中遇到诸多境内外规则体系、信息披露要求等差异，通过深入研究境内外法律法规、学习借鉴境外债券发行案例，并与主管部门探讨论证，最终形成了满足境内外监管要求的披露体系。此外，公司也在积极根据最新政策导向和市场需求，研究推出借新还旧专项债、债转股专项债、ppp项目收益债及ppp资产证券化等创新产品。另一个引领投行创新的因素是并购的大发展。尤其值得一提的是，在跨境并购中，出于不稀释控制权的考虑和跨境操作的简单化，多采取现金收购，蛇吞象式的并购不断涌现，在资金安排上翻新花样。而在央企整合中也出现很多的创新案例，比如*St舜船一案，将破产重整与重大资产重组同步推进，一举解决债务人、老股东、新股东的利益分配。可交换债作为一种创新品种，也经常嵌套在并购方案中。央企并购整合不仅延续了2016年的趋势，还会进一步扩张，包括数量和规模的增长，行业遍地开花。经历过前两年的试点，这一趋势会得到加强。在借壳方面，也有不少经典案例。德展健康借壳天山纺织，是a股首单并购重组借壳方案中包含借壳标的股权控股股东夹层融资方案的设计（含股权质押融资、股权收益权100%转让及回购）。该项目在推进过程中，控股股东美林控股所持有的嘉林药业股权一直处于质押状态，这可能会成为本次交易能否取得证监会批复的一个重大风险。经项目组与美林控股沟通，美林控股已经将先前质押融资得到的资金用于集团内其他产业板块且金额较大，若为了本次重组美林控股要解除质押，美林控股自身需要通过其他各种渠道进行巨额融资以归还借款从而解除对嘉林药业股权的质押，这在短期内难度较大，不利于本次重组的顺利推进。为此，独立财务顾问项目组经过多方咨询并论证，提出如下解决方案：迅速安排新的夹层融资方提供质押融资安排，以便通过该笔资金偿还早先质押权人的融资，并且将该标的股权对应的收益权100%转让给质押权人，由质押权人出具承诺函，承诺在证监会核准本次交易后一定期限内质押权人无条件、不可撤销地解除嘉林药业股权质押，同时将该股权对应的收益权100%转回，以不影响本次交易的顺利实施。该解决方案最终取得监管部门的认可，成为第一家标的公司控股股东所持股权存在夹层融资（含股权质押融资和收益权100%转让）的重组上市案例。而即使是传统的再融资项目也不断有创新涌现。以国金证券承销的瑞康医药31亿再融资项目为例。瑞康医药2011年ipo，2013年、2015年和2016年三轮再融资均出品于同一个团队。本案主要有两大亮点：其一，瑞康医药借资本市场完成全国布局。瑞康医药在巩固省内药品配送优势地位的基础上，利用在终端覆盖率高的优势，大力拓展医疗器械配送业务。目前医疗器械经营领域整体呈现“多、小、散、乱”的现象，同时国家采取了“两票制+营改增+流通整治”等一系列的监管措施，使得使得大多数运作不规范、专业化程度较低的中小规模医疗器械经营企业逐渐失去生存土壤，医疗器械领域出现了绝佳的行业整合时机。瑞康医药作为山东省内医药流通领域的龙头企业，其深厚的积淀包括专业的人才队伍、丰富的储存运输经验、先进的冷链物流技术及与大量知名医疗器械供应商建立的良好合作关系等，使其成为最佳的行业整合者。瑞康医药紧紧抓住了医疗器械全国化布局的重大战略机遇，利用本次再融资募集资金，对全国11个市场潜力大、辐射范围广、战略意义强的子公司进行增资，并建立起向全国辐射的医疗器械全国销售网络平台，从而将山东省的成功经验复制到全国。事实上，融资后效果很好，8月募集资金到位，9月完成增资，公司三季度和四季度迅速产生效益，也是个资金脱虚向实的示范。其二，在发现公司价值、并帮助公司实现其价值上。瑞康医药是医药商业公司，一开始并不被看好。国金投行团队分析，虽然同是医药流通企业，但瑞康是直销模式，其他则是分销―快批模式，从长远来看，医药流通领域层层加价的现象会消失。瑞康最早做药品生产商到医院点对点的配送，起家于山东。基于对公司价值的认同，在定增中，汇添富基金一直是大头参与者。以往总是认为，高毛利公司一定优于低毛利公司，其实不然，瑞康毛利10%左右，远远不能与医药行业动辄70%-80%毛利的公司相提并论，但其商业模式符合未来方向并能够实现快速扩张，在大的蛋糕中分得一小杯羹未必比小蛋糕分大杯羹差。事实上，业绩说话，瑞康医药2014年净利润1.8亿元，2015年2.3亿元，到2016年增长至5亿-6亿元，随着地域和品种的扩张实现了收入和利润的高成长。海通证券承做的均胜电子再融资也是经典一例，并购后的整合效应是中国并购市场上最为成功的案例之一。4年内，海通证券协助均胜电子先后三次、完成四单欧美高端汽车零部件企业的跨境收购，累计跨境收购规模和境内股权融资金额均逾百亿元。均胜电子本次非公开发行募资83.2亿元，同步推进收购美国KSS和德国tS，这两家公司分别为位列全球前四的汽车安全系统跨国公司和欧洲前五的车载信息系统公司。收购完成后，均胜电子将成为汽车电子、主被动安全、Hmi、自动驾驶、汽车信息和车联网领域的全球顶级供应商，业务范围涵盖亚洲、欧洲和美洲主要地区。均胜电子2012年起用海通证券服务，营收规模从5000万元跨越式发展至300亿元，从一家30亿市值的国内中型汽车零部件企业成长为320亿市值、具有全球竞争力的汽车零部件系统供应商。该项目已成为资本市场支持实体企业实施跨国并购、产业升级和全球整合的经典案例。政策面：影响投行格局的一极中国投行市场是受政策影响较大，ipo几经暂停，并购重组、借壳上市、债券均处于调控之手中，延续了10年之久的再融资政策在2017年伊始也出现了调整。所以中国的投行业不能不密切关注政策面的变化，根据政策的收与放，相应地去调整公司战略和资源投放。政策的调整既是挑战，也是机遇。事实上，历史经验显示，每一次政策的松绑，都给抓住机遇的券商以广阔的发展空间。2004年中小板和2009年创业板的开通曾经造就了“华南五虎”，至今，广发证券、国信证券等券商仍是中小企业发行潮的极大受益者，并不断把ipo的优势扩张到其他领域。2012年以来债券市场的大爆发，很大程度上提升了中信建投和招商证券等券商的位列。2014年招商证券承销的公司债金额还在10名之外，2015年和2016年稳定在前4。招商证券内部人士表示，这两年比较敏感地意识到债券融资的机会。当时的判断是：其一，股权如果不行，市场上的融资应该会以其他方式来进行；其二，境外市场上，债权融资一直是大于股权融资的；其三，交易所，加上证监会也有意在股权市场有波动时开辟另外一条融资渠道。因为意识到债券业务会得到一个比较大的发展因此，“我们提早做了一些布局，包括成立债券部，抓住机遇，成功地进行了融资品种的优化。中信建司执委会委员刘乃生则表示，2011年分管投行业务后，2012年确定当年的策略是以客户需求为中心、围绕上市公司提供全方位、全产品服务，当年投行业务坚持以上市公司再融资、公司债为主，仅四季度就承销了170亿元，承销14家的数量位居券商之首，也使得2013年其股票主承销家数第一次跻身市场第一名。2012年下半年正好大力发展公司债，而ipo暂停也是同一时期。中信建投一直坚持全方位、全产品服务客户的均衡发展战略，也使得中信建投股票主承销核心业务指标在2013至2016年的几年间始终位于市场前两名，2015年和2016年的公司债承销金额亦居市场榜首（表17），股债结合，使中信建投的上市公司、非上市公司客户结构日益均衡。再融资新规出台，结束沿用了10年的政策2017年的市场，在业务品种上将发生很大的变化，非公开发行市场即是其中一个。2017年2月17日，证监会公布了新修订的《上市公司非公开发行股票实施细则》，上市公司并购重组总体按《上市公司重大资产重组管理办法》等并购重组相关法规执行，但涉及配套融资部分或将按照再融资新规执行。新规在三大层面发生了变化。第一，定价机制。发行定价基准日修订为发行期首日，取消董事会决议公告日和股东大会决议公告日两个定价基准日。此举针对定增市场过大的套利空间，即发行底价和市场价格之间过大的差距。定增价不低于发行期首日前20日均价9折，投资价差空间远不如以前。wind统计，1年期定增2016年平均折扣率91%左右，意味着新规对1年期定增折扣率实质影响不大；而3年期定增由于空间小而锁定期长，因此兴证资管认为3年期定增规模将大幅下降。第二，再融资规模。拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。兴证资管测算2010年至2016年非公开发行的公司中近4成发行量超过20%。目前已过股东会、未过发审委的项目中，约30%的1年期定增和25%的定增规模会受到影响。第三，再融资频率。本次发行董事会决议公告日距离前次募集资金到位日不得少于18个月。前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票；而发行可转债、优先股和创业板小额快速融资，不受此限，所以可转债等融资方式预计将迎来发展。第2和3条，针对过度融资，申万宏源薛军评论道：“上市公司再融资应该小步快跑，融可以，少融点，多融几次。”兴证资管测算，2007年以来市场增发合计月3400次，间隔低于18个月的约占21%。目前已过股东会、未过发审委的项目中，约30%的1年期定增项目和融资规模会受到影响。总体上来说，定增新规预计将导致1年期定增融资从2016年6000多亿元下降至2017年的5000亿元左右，2018年将进一步下降至4000亿元左右。对券商投行而言，规模的下降和折价的收窄，意味着蛋糕缩小而股票更难卖了，一方面销售能力将得到体现，另一方面挖掘公司价值等专业能力、掌握优质机构投资者的作用都将被放大，这对于过去几年一直在耕耘销售能力、研究能力的券商，更多的是发展机遇。公司债将面临收缩2016年公司债发行规模27775.79亿元，占所有主承销商承销规模14.9929万亿元的18.53%，占券商主承销规模5.17万亿元的53.68%，公司债已经成为债券市场不可忽略的力量。而从另外一个角度来看，银行是债市的主要玩家，银行2016年承销债券9.8047万亿元，占总规模的65.40%。而银行在一定程度上在收缩战线。事实上，2015年和2016年爆棚的公司债在2016年下半年已经开始收紧，收的是房地产和产能过剩行业，房地产行业不断出台指导性的意见；而产能过剩行业控制规模，现在基本窗口指导。另一个备受关注的话题是信用债的违约。自2014年3月11超日债开启信用债违约之后，违约案例日益增多，截至2017年2月23日总共有104只信用债违约。其中，2016年违约的信用债达到79只，2015年这一数字为23例，2014年才6只（图1）。从违约债券的发行人主体看，不仅民营企业违约，地方国企和央企违约总共33起，占比接近3成，国企也非安全地带（图2）。各家券商也都非常重视这一问题。如果不幸“踩雷”，投行可做的事情比较少，对主承销商的声誉影响很大。过去中国债券市场没有信用定价，兜底解决。不过，有券商投行人士表示，还债高峰期倒逼债市走向市场化。前两年发行的信用债基本都是3+2，还债高峰大部分在2016年和2017年。wind数据显示，2016年和2017年到期偿还金额高达19.76万亿元和16.60万亿元（图3）。到期后就面临违约问题，倒逼制度的出台。券商所能做的更多是提前发现隐患。一是利用技术手段开发后督系统，一方面通过资产负债率和债务规模等指标监测风险，另一方面动态监测发行人负面新闻，第一时间通过项目组核实反馈；二是公司要求团队定期与发行人联系，团队半年必须去一趟企业实地走访。三是违约风险处置，中信证券很早就建立了风险处置的联合工作机制，一旦监测到违约风险，马上由合规、风控、法律、质控、项目执行团队及后续督导团队一起组成工作组，协同开展违约风险处置工作。除了再融资和公司债面临政策的收紧之外，2017年对于新三板也是监管年。券商投行人士表示，新三板市场挂牌企业已经超过1万家，发展规模不再是首要目标，2017年更多的是监管年。薛军表示，新三板的制度创新表现在两个层面，一是流动性的改善；二是从为实体经济服务方面着手，在让小微企业融资更便利、融资成本更低方面做创新。2015年注册制的基调下，ipo是鼓励的大方向。并购重组领域，虽然有商誉减值、并购不达标等负面报道缠身，但多位投行人士表示，并购不会受到收缩，证监会并购重组委的审核节奏并没有减缓。实际上，有券商指出，对并购标的和ipo企业在并购和上市之后业绩下滑的数据进行统计后发现，ipo后当年业绩下滑的比例39%，61%的企业不下滑；而并购重组的标的只有19%不达标，81%达标。不过，并购重组领域会发生分化，多家受访券商投行人士均表示，真正的产业并购被鼓励，而忽悠式并购、主业变化巨大的并购，将面临更严格的监管。