证券市场的功能与作用篇1
论文摘要：资源配置是证券市场最基本的功能，应该从证券市场能否最大限度地动员资金并进行有效分配的角度去衡量证券市场的效率。市场失灵和我国证券市场所处的非常时期等主客观因素。造成了我国证券市场发育不完善，效率低下。为提高我国证券市场资源配置的效率，证券市场需要监管和规范化。
资源配置——这是证券市场最基本的功能。从理论上说，由证券市场所实现的所有权的直接市场交换在本质上就是资源的配置和再配置，此功能具有两个层面的含义：第一层含义是指融资功能或资本集中功能，即证券市场在社会金融体系中，通过在投资者和融资者之间架设直接的通道，使储蓄转化为投资，实现社会闲置资金向生产投资领域的转移。借助证券市场对生产资金的引导，企业和政府方可通过股票和债券的发行与转让将消费者手中的闲置资金和企业在社会再生产活动中的闲置资金集中起来，转化为生产资金或政府公用资金。而且，证券作为名义资本的特性——在一级市场上的产权分割和二级市场上产权的不问断复合，使短期资金沉淀为稳定的长期投资，增强了生产的连续性。因此，证券市场有利于资本的积累、流动和集中，为市场经济条件下企业的生产和扩大创造了条件，从而促进社会经济的不断发展。第二层含义是指证券市场的优化资源配置功能或提高资源配置效率功能。正是资金这种经济资源的相对稀缺性，使得实际的和潜在的筹资者在筹资时存在着直接和间接的竞争关系，其结果是只有那些经营良好的筹资者方能从证券市场上不断筹集到资金。这一根源于投资者自利动机的市场调节机制通过代表收益率或利息率的证券价格的波动，引导资金流向能够提供高收益或高利率的筹资者，即促使资金有效地由低效益的部门向高效益的部门流动，流动的本质就是资源或生产要素的优化配置。进一步看，基于证券市场公开信息的大量投资者的共同判断，使得投资决策的成本得以降低，决策的准确性和及时性得以提高，从而促使投资结构得以优化，进而优化产业结构和整个经济结构。证券市场上资金的有效配置，不仅通过证券投资者对各类证券的投资选择来实现，还通过调节社会资金在各个市场问的流动来实现，市场利率的高低调动着资金自发地进出于证券市场和借贷市场。因此，运作良好的证券市场较准确地反映资金供需结构的变动，从而引导资金的合理流动，促进社会经济协调发展。
一、证券市场效率评判
美国经济学家威斯特和惕尼克将证券市场效率分为“外在效率”和“内在效率”。外在效率，是指证券市场资金分配效率，如果证券市场价格能够根据有关信息作出及时快速的反映，将资金导向高收益的部门，证券市场就是有外在效率的。有效的证券市场能够通过价格反映所有相关信息，并根据相关信息作出迅速调整。有两个衡量证券市场外在效率的指标：一是价格能否自由地根据有关信息而变动，二是有关信息能否被充分的披露，从而使投资者能够在同一时间内得到等量、等质的信息。所谓内在效率是指证券市场本身的运行效率，即证券市场能否在较短时间内以较小成本为交易者完成每一笔交易，若证券市场是有效的，则交易者能以最低的成本在最短时间内完成交易。内在效率也有两个直接的衡量指标：一是每笔交易的时间，二是每笔交易的费用。
笔者认为，应该从证券市场能否最大限度地动员资金并进行有效分配的角度衡量证券市场的效率。本文仍然套用威斯特和惕尼克的“外在效率”与“内在效率”的概念，将证券市场效率定义为外在效率与内在效率的统一。证券市场的“外在效率”是指证券市场能够有效地动员储蓄，将储蓄转化为资本，并配置于边际效率最高的企业和产业，从而推动产业发展和经济增长。因此，证券市场的外在效率主要体现于证券市场对整个社会资源的配置功能上。一般而言，证券市场外在效率的标志体现在以下几个方面：
第一，证券市场能够提供足够的融资工具，满足不同偏好的投融资需要。证券市场首先是一个融资场所，由于每一个投融资者对融资期限、规模及风险和收益的偏好不同，因此，对融资工具的种类、期限和条件的要求也不同。有效的证券市场能够满足各类投融资者对融资工具的选择要求，为投融资双方提供多样化的融资工具，从而实现证券市场供给与需求的均衡。
第二，证券市场具有资本动员能力，能够满足融资者大规模资本需要。有效率的证券市场能够吸收并提供大规模资本来满足融资者需要。
第三，证券市场能够按效率最高原则实现资源有效分配。作为资金交易的场所，证券市场把各方面的储蓄汇集成资金流润滑着经济的发展，并通过价格信号将资金导向最有效率的部门，实现资源的最佳配置。有效的证券市场能够按最高边际效率原则在证券市场范围内分配资金，将资金输送到收益最高的部门和产业。
第四，具有创新能力。创新能力是证券市场适应竞争需要而不断进行调整的能力，证券市场创新的目的在于降低成本，提高收益，从而提高资金的分配效率，促进储蓄和投资的增加。由于创新降低了市场参与者的交易成本，使得小企业能够从证券市场获得专门的资金支持，从而大大提高了证券市场的配置效率。
证券市场的“内在效率”是证券市场的运行效率，反映了证券市场最大限度地降低交易时间和成本、动员和分配资本的程度。证券市场的内在效率应能体现交易成本最低的市场原则，而交易成本的降低，一方面与提高证券市场的竞争力有关；另一方面与加强证券市场的管理有关。证券市场的内在效率用以下几个指标来衡量：
第一，证券交易成本。交易成本决定了融资成本，从而决定了企业的融资选择和产业的融资选择。合理的融资方式和融资结构是优化资源配置，规范企业行为的前提。证券市场交易成本降低、效率提高降低了企业直接融资的成本，不仅有助于发挥证券市场融资的作用，而且有助于企业治理结构的改善。
第二，证券市场规模。证券市场规模是证券市场所能吸收和容纳证券交易的数量空问，它是一国证券市场发育成熟与否的标志。市场规模也是证券市场资本动员能力的体现，证券市场规模扩大可以刺激资本形成，有利于满足产业成长的资本需要。规模扩大意味着证券市场能够吸收大量的资本，用于接纳更多的证券发行，规模扩大也降低了融资成本，激励更多的资本投资于新兴生产项目。
第三，流动性。流动性是提高证券市场效率的关键，流动性强有助于证券交易者便利地交易他们自己的证券，降低交易成本，节约交易时间，从而有利于降低投资风险，鼓励长期投资，并使投资者获得更多的收益。流动性对证券市场效率的贡献在于高度流动性的市场能够改善资本分配效果，促使经济的长期增长，流动性表明证券变现而不遭受损失的能力，流动性的大小影响着证券市场的资本动员能力和资源配置效果。
二、我国证券市场效率原因分析
西方古典经济学家在论证资本市场合理性和其现实性时，提出了“完全竞争的市场经济”的理论假设。即市场机制可以自动调节经济运行的各个环节，使社会资源得到最优配置。事实证明并非如此，市场自身存在缺陷。作为市场经济组成部分的证券市场自然有其缺陷性，主要表现在：
第一，市场的失真性。即市场的资源配置信号——证券价格，不能准确、及时、全面地反映与其相关的真实信息，从而失去了自发引导资金流向的作用，进而削弱了证券市场优化资源配置的功能。
第二，市场的失效性。即由于证券市场的失真性引起的市场资源配置效率的低下，以及由此引起的整个市场运行的低效率。
证券市场的基本功能是筹资和优化资源配置，在此基础上又派生出许多功能，这些功能彼此间相互影响，任何功能的失灵都会对相关功能作用的发挥产生消极影响，证券市场运行效率的高低在很大程度上取决于证券市场功能作用的发挥，证券信息的失灵不仅直接破坏了资源配置的有机链条，而且影响了其他一系列功能作用的发挥。
而处于新旧交替时期的中国证券市场，由于其特殊的发展环境，发育很不成熟，主要表现在以下几个特征：
第一，非规范性。相对于成熟的市场经济而言，中国的证券市场无论是市场体系，市场结构，市场机制和市场参与者行为等都具有明显的非规范性特点。
第二，非协调性。即证券市场的运行不能实现高度的协调、有序和统一。首先，证券市场结构不合理。股票和国债过于集中，金融债券、企业债券所占比例不高；在利率结构上，没有体现出收益与风险的正比关系；证券市场的运行结构比较单一，主要为现货市场，期货市场规模很小，交易品种也较为单一；证券投资者结构不合理，个人投资者居多，机构投资者为数很少，且运作不规范。其次，证券市场机制不健全，主要体现在作为主要信息供给者的上市公司信息披露不真实、不准确、不及时、不充分，造成市场信息失真、失效；信息供给渠道众多，但合法的、有效的信息太少；而证券终结机构行为失范又使信息披露的真实性大打折扣。证券市场的价格机制尚未完全纳入市场经济的轨道。在股票发行市场上，存在国家股、法人股和个人股、外资股同股不同价的问题；在股票交易市场上，由于信息失真等原因造成股票价格远远偏离企业的真实业绩，价格传导机制受到扭曲。风险监控机制是通过系统的风险检测指标的运用，对市场进行静态与动态的测评，及时化解证券市场隐含的各种风险。我国除具有一般证券市场的系统风险外，还具有新兴证券市场特有的风险。在防范化解证券市场风险方面，目前尚未建立起系统、有效的风险监控机制。
第三，弱有效性。证券市场的非规范性和非协调性，导致证券市场运行的低效率。首先，证券市场基本功能角色失衡，即筹资功能相对于其他功能而言发挥过度，而改制功能不到位，资源配置功能扭曲。其次，证券市场基本功能效率低下，由于证券发行市场的计划经济色彩，违反了“物竞天择，适者生存”的竞争规律，造成证券发行的低效率，即证券在一级市场上不能够完全按照市场规律的要求配置在效率最高的经济单位，发挥其最大价值。而资源配置总体呈现弱效特征：一是特殊的股权结构设置，使资金通过二级市场的流动，实现优化配置的功能受到很大的限制；二是流通的公众股资源配置效率不高。由于证券市场的有效信息供给不足，信息的透明度很低，以及散户投资者众多，搜寻信息成本抬高，缺乏对市场投资和风险的理性判断，使证券市场在一定时期内呈现出股价异常波动和过度投机的现象，证券价格作为资金配置信号的功能被严重扭曲，证券价格严重脱离证券的真实价值，误导资金流向，使证券市场作为国家宏观经济“晴雨表”的功能效率和作为微观层次上对企业经营行为进行监督的功能效率大大降低。
三、证券监管——提高我国证券市场效率的几点建议
市场失灵使证券市场无法有效地发挥其应有的作用而导致效率下降，因此，有必要予以纠正。一般而言，将市场失灵置于市场内部，通过“市场机制内部化”的方式予以纠正是市场机制追求的目标．但是，由于“市场机制内部化”是有限度的，尤其针对不完全竞争和信息不对称，市场本身是很难予以纠正的。因此，证券监管的合理性和必要性就在于依靠监管来尽可能地改善和解决证券市场机制的失灵问题，保证证券市场功能的实现和效率的增进。正是由于证券市场失灵现象的存在，和由此引发的证券市场功能的扭曲，才使得政府必须设计并实施适当的管理制度，约束并规范证券市场的主体行为，维护市场秩序矫正并改善市场机制内在的问题。从而更好地发挥市场功能，维护并促进证券市场乃至整个国民经济的良性发展。
笔者认为，证券监管者在提高我国证券市场资源配置效率所采取的一系列举措、方针与政策过程中有如下几点应予以考虑：
第一，切实转变发展资本市场的指导思想。为了促进资本市场的健康发展，一切举措都要以有利于证券市场发现价格和发挥优化资本资源配置的功能为依归，而不能让一些短期考虑或局部利益的考虑歪曲证券市场发展的正确方向。
第二，为各类企业提供平等的融资环境。平等竞争是市场经济的第一要义。健全的资本市场也要有各类企业的共同参与，平等竞争才能建立起来。但我国证券市场一直采取了“向国有大中型企业倾斜”的方针。非国有企业即使绩效很好，也难得到上市的机会。少数非国有公司的上市也通常是靠付出巨大代价购买只有很少净资产，甚至完全没有净资产的“空壳公司”才得以实现上市的。这种做法显然不符合市场经济的原则，应当迅速纠正。
证券市场的功能与作用篇2
论文摘要：国家证券监管机构在加强监管工作的同时，应树立正确的证券监管理念。证券监管理念的提出，是对近几年来证券监管工作的一次全面的思考。证券监管理念是监管者开展监管工作的目的。要求和行动指南，是证券监管工作的指导思想。要树立全新的监管理念，对证券监管的目标、功能、体系等进行深层次的思考。
中国的证券市场在中国加入wto之后，按照wto规则的要求将逐步对外开放，而证券市场的开放程度则取决于证券监管能力。市场的成熟和规范是我们能否承受开放以后激烈竞争的关键。应对wto挑战，中国首先应当建立健全的监管体制，建立有序、多层次的监管体系。
自1998年我国实行集中统一的监管体制模式后，中国证监会担负起了监管中国证券市场的重任。但纵观证监会这几年的监管行为，仿佛偏离了正确监管的轨道，它并没有努力在营造一个健康的市场氛围，而是深度介入证券活动的相关事务，从发行申请、证券从业、股评从业、报刊刊登上市公司资讯披露，到券商增资扩股与分类审批，甚至上市公司独立董事的挑选，都要经过证监会同意。正是由于这种权力的垄断与过度集中，使中国的证券监管进入了难以自拔的误区。在此背景下，证券监管再次成为舆论关注的焦点，2001年也被称为中国证券市场的“监管年”。国家证券监管机构在加强监管工作的同时，应树立正确的证券监管理念。证券监管理念的提出，是对近几年来证券监管工作的一次全面的思考。因此，若要使中国证券监管变得卓有成效，作为监管者，首先要正确地认识自身，找准定位，树立全新的证券监管理念。另外，相关的媒体及社会公众也有责任帮助监管者完成这一任务。只有这样，才能使监管步入正轨。
证券监管理念是监管者开展监管工作的目的、要求和行动指南，是证券监管工作的指导思想。在原来的监管模式下，证券监管作为一种运用法律对证券内场进行有效调控和维护的手段，往往更多地被理解为国家权力在证券市场的行使，侧重于监管的具体措施，而忽视对证券监管的目标、功能、体系等深层次的思考。证券市场要适应金融经济全球化、国际证券市场一体化的大趋势和wto的全面开放要求，我们迫切需要转变对证券监管的目标、证券监管的功能和证券监管的体系的认识。
一、转变对证券监管目标的认识
证券监管最本质的目标有三个：(1)维护证券市场的公正性；(2)维持证券市场的有效性；(3)发挥证券市场的自我调整的作用。新时期和新形势下，证券交易的规模急剧增大，证券交易方式日趋复杂。证券交易结构复杂化，使证券交易活动的透明度降低，风险性增强，进而导致整个金融体系的系统性风险水平上升，金融危机发生的频率和破坏程度比以前增大。因此，我国证券监管的目标应是保护投资者权益、防范金融风险、促进公平竞争、维护社会经济稳定。在金融经济的新环境下，保护投资者权益，就是使投资者免受误导、操纵、欺诈、内幕交易、不公平交易和资产被滥用行为等的损害；促进公平竞争，就是指监管者通过恰当地制定和设立交易制度等来保证交易的公平，使投资者能平等地进入内场、使用市场资源和获得市场信息。监管制度应当保证交易价格形成的公平性。监管制度应当发现、防止和惩罚操纵市场者和其他导致市场交易不公正的行为。监管者应当保证市场信息的及时公布、广泛传播和有效反映于市场价格中，增强证券市场的有效性。监管者还应当切实保证市场的高透明度。防范金融风险，就是要通过设定对市场中介机构的资本充足率和内部控制以及其他控制系统性风险的措施，来降低投资者的风险，鼓励投资者进行理性的风险管理和安排、监控过度的风险行为，从而保证投融资渠道的畅通，使社会经济稳定发展。要使金融监管实现上述三大主要目标，必须树立全新的证券监管理念，使之适应证券市场的发展变化。
二、转变对证券监管功能的认识
证券监管的功能从最本质上而言，应是资源配置功能。证券监管应积极运用灵活多样的监管方式，调控证券市场与证券交易，引导投资方向，监督证券经营机构和各中介机构依法经营，从而有效地实现证券市场的资源配置功能。证券市场的存在是产权的商品化、货币化和证券化，而证券监管制度强大的评价、选择和监督机制促使投资主体作为理性的经济人在逐利动机的驱使下，在价格导向的指引下，通过买卖、资产重组等方式带动资金不断从低效益企业向最有效率、最有竞争力的企业流动；而没有效益、成长性差的企业因无法得到资金支持将受到抑制或被社会淘汰，从而使社会资源得到有效利用，经济结构也在调整中得到升级和优化，整个社会经济的效益和效率得以提高。证券市场优化资源配置这一核心功能，长期被忽视，导致证券市场的功能在很大程度上处于扭曲状态。过去长期被片面强调证券市场的融资的原始功能己经不合时宜，我们应通过强化证券监管、优化资源配置，进而促进经济结构的调整。同时，我们应意识到，证券监管也存在很大的局限性：不论是证券监管还是其他任何力量，都不可能彻底消除证券市场的内在固有风险，监管体制不论多么有效和完善，都无法保证不会有证券机构陷入困境和破产；证券监管是一种对市场行为的再反应，再加上监管者本身的局限性，使证券监管很难具有前瞻性。证券监管本身就孕含着固有的道德风险，还具有不稳定因素等等。因此，证券监管绝不是唯一的在任何情况下都最有效的方式。证券监管的功能能否有效的发挥，受到宏观政策与微观主体等多因素的影响
三、转变对证券监管体系的认识
证券市场的功能与作用篇3
论文摘要：本文从证券监管的概念人手，分析了我国现阶段证券监管存在的行政机制主导过大，自律监管薄弱，相关法律结构不完善等问题，并结合《证券法》的修改从提高上市公司质量，完善监管制度，理顺监管体制等方面提出转移和弱化证券监管风险的措施，并重点分析了建立和完善证券公司的市场准人监管、持续性监管和市场退出监管三道风险防线的必要性，结合行业自律等一整套措施使其有效的提高证券监管的效率和作用。
论文关键词：证券监管监管风险监管制度
证券监管是指证券市场管理机构运用行政、经济和法律手段，对证券的发行、交易以及证券经营机构等市场主体及其行为的规范性的监督管理活动。多年来，证券市场发展的经验教训表明，市场与市场主体的成熟与否与证券监管的成熟与否是相辅相成的。系统完善的证券监管体系是证券市场基本功能得以充分发挥的保障，是证券市场基本功能正常运转的外在条件。伴随金融对外开放，我国证券市场的发展必将面临新的机遇与挑战，而有效的转移和弱化市场监管风险就显得尤为重要，己成为一项十分急迫的任务。
一、我国证券监管目前的缺陷和问题分析
在我国，随着1992年国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会的成立，证券市场监管体系经历了一个从地方监管到中央监管，从分散监管到集中监管的过程。1998年《证券法》的颁布，以法律的形式确立了我国证券监管体制，即以国务院证券监督管理机构的监管为主体，辅之以证券交易所和证券业协会的双重自律机制的政府主导型的证券监督管理体制。但是，应该看到，我国的证券市场还属于新兴的市场，证券监管体制存在着诸多弊端，远未达到成熟、理性的标准，对证券市场的监督管理尚未走上规范、法制的轨道。具体表现如下：
(一)证券市场监管存在缺陷
以现有的监管框架而言，中国证券市场监管虽然较过去有了质的改进，但仍存在明显的制度缺陷，证券市场监管仍旧由行政机制主导，证券市场监管水平还处于初级阶段。究其原因：上市公司股权分置问题是其根源。
我们知道，由于我国上市公司多数由国有企业改制而来，股权过分集中于国有股股东，形成普遍的“一股独大”现象，加之所有者缺位以及国有股不流通导致公司治理结构的残缺，导致控股股东占有上市公司的各种资源、侵害中小股东的利益，“内部人控制”问题严重，“道德风险”和“败德行为”突出。受上市公司股权分置问题的影响，我国不可能建立起一个完善的证券市场监管体制。这主要表现在：国有股股权比例过高，导致政府用行政权力直接干预证券市场运行，证券发行制度演变为国有企业融资制度，同时证券市场每一次大的波动都与政府政策有关，我国证券市场的功能被强烈扭曲。虽然中国证监会被赋予了较大的监管权限，但在具体监管活动中往往受制于各级政府部门，证券执法在非公开状态下进行，对违规事件的处理不够及时，存在多重标准，且处理过轻，没有体现出法律和执法部门应有的尊严，对违法活动起不到应有的惩戒作用，缺乏对投资者，特别是中小投资者利益的有效保护，证券监管难以体现其应有的公平与公正。由此出发，我国证券市场监管中所存在的制度性缺陷既与我国过渡经济体制特征有关，又与我国证券市场的制度性缺陷有关，说到底则是上市公司股权分置问题的“衍生产品”。
(二)证券市场自律功能尚未充分发挥作用
在我国证券市场中，自律监管在证券监管中有着不可缺少的地位。但是，我国证券市场的自律监管功能其实是很弱化的。与欧美证券市场发展不同的是，我国的证券市场的发展始终是由政府来推进的，政府在证券市场的发展中一直发挥着主导作用。从组织试点到市场规划设计以及整个证券市场运行的监管，都未离开过政府的直接干预。并且，我国证券监管模式的建立又主要着眼于集中统一，因此，在实践中采用的是刚性极强的政府监管方式，这就忽视、削弱了自律监管的作用。
我国证券监管没有给自律监管留出必要的发展空间，表现为行业自律功能的发育明显滞后，证券市场的自律管理模式尚未形成，自律组织的功能也未真正发挥出来，主要表现为：
1．自律组织本身的问题
首先，是自律组织不健全。据统计在目前近千家证券商、中介机构中，加人中国证券业协会的团体仅为121个；其次，是自律组织管理混乱。现阶段的自律组织，形式上由两个证券交易所及其证券公司、中国证券业协会和地方证券业协会组成，但实际运行中，各方彼此独立，地方证券业协会隶属关系各异，难以协调工作，中国证券业协会和地方证券业协会大多属于官办机构，机构负责人多是由政府机构负责人兼任，与《证券法》规定的自律组织是通过对自身会员的自身约束、相互监督起到对政府监管的补充作用的精神相矛盾。
2．证券业协会自律功能还存在较大的问题
第一，证券业协会的职权和职责没有到位，政府监管部门没有把协会当作助手来重视，协会对会员缺乏约束力，没有权威性，从而难以依法实现自律监管。
第二，证券业协会体制不顺，地位也不够独立。一方面证券交易所作为证券业协会的会员，导致自律组织重叠，从而影响协会整体功能的发挥；另一方面有些地方的证券业协会主要领导由主管部门人员兼任，这是证券立法的一个漏洞。
第三，未能较好地处理证券经营机构与证券业协会的关系，协会不能反映会员的权益，不能对违法违规的证券商给予有效的处罚，证券经营机构并不把证券业协会视作自律组织。
另外，作为证券市场的组织者，上海、深圳证券交易所，由于管理机制不同，对证券监管力度也存在差异，致使各证券交易所在执行仲裁和行使惩戒职能时会出现不一致，所以，证券交易所的一线监管作用不强。
(三)证券市场监管方面法制建设相对滞后。增加了监管的难度
证券监管法制建设滞后是我国证券市场不规范的重要问题。我国证券法制建设从2o世纪8o年展至今，已取得了一定的成就，在此期间，出台了一系列监管、规范证券市场的法规章程：如规范股份公司的《公司法》，规范证券发行和交易的《股票发行与交易管埋条例》、《企业债券管理条例》，规范证券交易所的《证券交易所管理办法》，规范证券市场信息披露的《公开发行股票公司信息披露纲则》，禁止内幕交易和操纵市场等欺诈行为的《禁止欺诈行为暂行办法》等。这些法规章程是证券市场监管法律法规建设取得的初步成绩。特别是《证券法》的实施，使得我国的证券法律制度的框架最终形成，证券市场监管逐渐步人了“依法治市”的轨道。但是，这些并不意味着我国的证券市场法制建设达到了很完善的地步，实际上我国的证券法律法规中还存在不少的问题，证券监管与市场发展并不同步，呈现出明显的滞后性。这主要表现在：
第一，对证券市场监管的某些方面缺乏相应的法规政策，还不能做到有法可依，尤其是与《证券法》配套的相关法律《证券交易法》、《投资信托法》、《证券信誉评级法》等迟迟未能出台。而且有关发挥现代证券监管功能的法律规范还基本上是一片空白，如从积极方面规范证券市场主体的行为，对上市公司的选择，对场外交易的监管，对预测性信息的披露等领域都没有出台相应的法律规范。这些方面与成熟证券市场相比，还有很大差距。
第二，现行的法律法规有的过于抽象，缺乏具体的操作措施，致使在监管过程中无法做到“有章可循”。如对操纵市场的欺诈行为虽然有《证券法》和《禁止欺诈行为暂行办法》可供参照，但对内幕交易、操纵市场行为具体的防范措施没有规定；对中介机构、发行公司、券商违规行为进行处罚的法律规范过于抽象，不具有可操作性等。因此，对这些行为进行监管主要取决于主管部门的临时性措施，甚至是个别负责人的主观意志。
第三，现行法律规范中的某些规定表述欠严谨、欠规范。这些不规范、欠严谨的法规制度很多是由于过去临时应急颁布的，如不及时加以修订，将给证券市场的健康发展带来负面效应，不利于形成完整的证券监管法规体系。
二、从《证券法》的修改看监管风险的转移和弱化
我国《证券法》共240条，其中新增加29条、修订95条、删除14条，修改面较大，主要有五个方面的内容：
(一)提高上市公司质量。完善监管制度
上市公司质量是证券市场发展的基础，修订草案主要从三个方面来推进上市公司质量的提高：一是在法律上确认证券发行上市保荐制度。发行人申请公开发行证券的，应当按照规定聘请证券公司担任保荐机构。保荐机构应当遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，履行推荐发行人证券发行、上市和督导发行人规范运作等相关职责。二是增加上市公司控股股东或实际控制人、上市公司董事、监事、高级管理人员诚信义务的规定和法律责任。近年来，上市公司控股股东或者实际控制人通过各种手段掏空上市公司，上市公司董事、监事、高人员不勤勉尽责甚至秀虚作假，损害上市公司和中小投资者合法权益的事件时有发生，严重影响了投资者对证券市场的信心。为此，修订草案加大了相关人员的责任。需要指出的是，“实际控制人”是修订草案新引入的一个概念，它是指股份未登记在其名下，但通过股权控制关系、协议或者通过其他安排，能够决定发行人的人事、财务和经营管理政策的自然人、法人或者其他组织。高管人员包括公司经理、副经理、财务负责人、董事会秘书和公司章程规定的其他人员。三是引入预披露制度，拓宽社会监督渠道。为了加强社会公众监督，防范发行人采取虚假手段骗取发行上市资格，有必要建立发行申请文件的预披露制度，要求首次公开发行的申请人预先披露申请发行上市的有关信息，这样可以拓宽社会监督的渠道，有利于提高上市公司的质量。为此，修订草案增加规定：发行人申请首次公开发行的，还应当预先披露有关申请文件。
(二)理顺证券市场监管体制的接口。减少磨擦机会。提高执法效率
证券市场监管的“接口”问题，最突出地表现为“两类接口”环节：一是立法、行政与司法部门之间；二是行政部门之间，包括中央政府与地方政府之间以及各种行政部门之间。实践中，全国人民代表大会及其常委会对证券市场的介入主要体现在颁布、修订相关法律和监督法律执行力一面，具体包括：(1)对政府颁布的行政法规进行监督，并在已有的立法授权模式下，寻求一种对行政立法工作的有效监督与回应机制；(2)对司法机关的司法活动及“法官造法”行为进行监督；(3)作为《证券法》的立法机关，对行政机关、司法机关在行政执法与司法过程中的冲突与歧义通过法律解释等方式起到协调行政权力与司法权力冲突的作用。
对于中央政府与地方政府之问、政府不同部门之间所存在的利益磨擦，解决方案不是政府结构性调整，而是通过公正的程序设计，及时、正确地展开协调。同时，在我国证券市场供求不平衡的情况下，如果中央政府要继续保持对资源予以集中配置的方式，就必须加强证券监管部门的监管权，要从法律、监管机构行政隶属关系、机构设置、监管机构负责人任命、回避制度等力一面保障证券监管机构的独立性，免受其他部门的干扰，平衡乃至消除地方保护主义的不利影响。
(三)建立和完善证券公司的市场准入监管、持续性监管和市场退出监管等三道风险防线
1．建立证券公司市场准入监管防线。目前，我国的证券法律赋予证券监管部门对证券公司设立、业务范围等进行监管的权力，对证券公司实行严格的准入管制、这是与我国证券市场尚处于初创阶段相适应的。但是，证券公司经营特许权的长期存在，不仅不利于市场的充分竞争，也会助长寻租与腐败行为。今后我国在完善证券市场准入制度方面，不宜进一步提高行业门槛，因为这样会限制竞争；应逐步适当地放松管制，鼓励不同性质的国内资本参与证券业务竞争。放松管制固然是与证券市场发展趋势相一致的，但在操作步骤上则不宜急于求成，应在完善相关法律的基础上稳步推进，并与市场退出机制相配套。与此同时，要加强股东的准入监管和从业人员的准入监管、完善从业人员牌照发放制度，将从业大员的信息网络化，并注意相关信息的及时更新。
2．建立证券公司持续性监管防线。建立对证券公司净资本跟踪分析制度。通过历史的和横向的比较，来综合分析和评价证券公司的财务风险。建立针对性监察系统。针对性监察系统是为监管机构能够及时识别证券公司出现的问题而设计的，目的是通过建立一个完整的资料库、按照风险评级对证券公司进行排序，以识别高风险的证券公司。建立持续跟进的现场检查制度。主要是核对证券公司是否遵守法律法规、衡量证券公司财务状况和内部控制流程，阻止证券公司进行可疑或不法行为，检讨证券公司业务操守和分析证券公司业务性质和风险等。强化对证券公司中高层管理人员的管理，形成一个从高到低的环环相扣的用人责任制、严把证券从业资格关。监管部门一旦发现证券公司的董事、监事和经理人员有违规行为，足以影响证券业务正常执行的，可随时责令证券公司解除其职务，并申报主管机关。完善证券公司操作风险管理指引，加强对证券公司日常经营行为的监管。操作风险包括资金结算风险、网络技术风险、违法违规风险、财务控制风险和人员风险等。监管部门的责任在于监督证券公司执行各项法律法规，促进证券公司技术与操作流程的标准化。完善证券公司治理结构、包括优化证券公司的股权结构和董事会的治理功能，既要防止“一股独大”又要克服“内部人控制”，特别是要赋予独立董事更多的监督权力，发挥独立董事的应有作用、独立董事应该走职业化道路。
3．建立证券公司市场退出监管防线。2002年以来，一些证券公司潜在风险逐步暴露，陷入了生存危机。各级政府和金融主管部门出面干预“问题公司”，包括采取紧急援助、行政托管、关闭、破产和重组等措施，收到了较好的效果。但是，我国证券公司以及其他金融机构的市场退出机制还远未建立起来。既缺乏一套与金融机构的特殊性相适应的市场退出法律法规、也缺乏一个能够“快速反应”的市场化运作机制。因此，只能依赖于“行政主导”，采取“一事一议”的做法，操作成本很高，效率也很低。所以建议：改革客户保证金存管制度，抓紧出台客户资产隔离措施，以保证当证券公司倒闭时客户资产的安全。建立证券投资者保护基金，以保证证券公司在破产倒闭时客户资产得到一定程度的保护。
(四)不同机构、管理组织间的“它律”共同组成整个社会的“自律”
在西方，作为私人会员制的自律组织包括交易所、证券商协会和证券托管机构。承担的责任有：规范会员的商业行为，监视证券市场交易活动的监管责任；制定市场交易和会员商业行为规则，并予以贯彻执行，以保护投资者和社会的利益；培育公开与自由的市场，促进证券业的合作与竞争，防止证券欺诈与市场操纵。这种自律也是一种市场参与者外部的监管。它是在市场参与者职能明确的前提下，通过外部强制与规范而达到市场的自律管理。
中国关于证券市场发展的“法制、监管、自律、规范”八字方针中也讲自律，但这种自律是要求证券商及交易所加强自律管理，以法制观念约束自己的行为，是一种机构内部的自律。目前的证券市场结构赋予了证券商极自由的运作空间和操作工具，是市场本身创造了证券商的违规操作手法和条件，在利益机制的驱动下，证券商很容易利用资金和信息等优势对股票、债券价格进行操纵，通过做庄炒作方式吸引散户跟风，从而达到谋取暴利的目的。更有甚者，这种“庄家行为”的恶性发展常常会引起集团利益的巨大冲突，导致证券市场的剧烈波动，最终会贻害中小投资者。在中国目前成熟的理性投资者较少的情况下，证券商投资的目的在于追求高额资本得利，有时不惜利用巨额信贷资金进行市场炒作，而财务软约束极大地助长了这种疯狂的市场行为。从证券监管部门到证券公司的决策层，再到总公司的分公司，再到分公司的营业部，直至营业部的经理及市场操盘人员都缺乏有效的风险监管机制，处在不同角色的市场参与者能淋漓尽致地运用市场赋予的职能，这时出现的风险就不是外部约束所能解决的。加之中国特殊的国情，在处理广大普通投资者的问题上非常谨慎，政府主管部门不愿看到广大投资者的利益受到损害而危及整个社会的稳定，因此一旦出现风险，只能由政府出面担当“救火队”出面解决，在维持普通投资者的资产完整性的前提下，现实的负债与亏损只能由另一集团消化，而违规操作赚取的利润已得到转移。这样经营规范的公司反而不能获取正常的收益，而铤而走险的证券经营机构却常常收益丰厚，极大地助长了市场违规的风险。
我国证券市场在经历了一系列风险后，应尽快明确市场参与者的职能和地位，尽快将证券公司、交易所、证券托管中心系统、证券托管与资金清算等职能彻底分开，形成相互联系、相互制约、相互协调的自我约束、自我控制的机制。机构间界限分明的“它律”共同组成证券市场的“自律”，即将证券市场的交易、托管、结算等功能彻底分开，投资者的证券资产由专门的托管机构(托管银行)管理，现金资产由专门的清算机构(清算银行)管理，证券公司不掌握投资人的任何资产，托管银行和清算银行相互联网，便于对已确定的交易进行过户和转帐。这种市场格局是从交易、托管、结算的概念和相互关系产生出来的，证券市场的发展也说明了这种市场运作机制符合证券市场的规律，它从制度上和体制上阻止了动用资产的可能性，将风险控制于市场的自我控制之中。
(五)建立完善的信息公开披露制度
包括为批准一项许可申请所必要的初步信息，为进行持续监管所要求的定期信息，在视察或危急情况下的非常信息，为实行有效监管，需要获取整个市场组织的质量信息、市场交易信息、市场数据信息、公司运行信息，相应建立合理的信息披露制度，如向主要上市公司派驻监管员制度，定期报送风险报告和监管报告，随时报告重大风险事项，实行市场监管督办制度，限期整改、分级上报；实行监管质询制度，要求被监管方对资料信息的真实性、准确性做出解释；实行监管公告制度，随时向公众公布监管结果，公布举报电话，建立投资者、中介机构、新闻媒体参与、证券会实行的“四位一体”社会化监管。
证券市场的功能与作用篇4
关键词：证券市场；效率；内涵；评价
从理论上说，科学的证券市场效率评价原则和方法，首先要建立在科学合理地界定证券市场效率内涵的基础上。从实践上说，如何制定我国证券市场效率的评价原则和方法，直接影响到各种政策的制定及其导向。因此，科学全面地理解和界定证券市场效率的内涵，结合我国实际确定证券市场效率的评价原则，具有重要的理论和现实意义。
一、证券市场效率内涵的辨析
20世纪60年代后期，西方金融学逐步形成了以“有效市场假说”(efficiencymarkethypothesis。简称为emh。也称为“有效市场理论”)为主体的证券市场效率理论。1965年，法玛(fama)首次对证券市场有效性给出了一个描述性定义：如果证券价格充分反映了可得的信息，每一种证券价格都永远等于其投资价值，则该证券市场是有效的。有效市场理论(emh)使用市场定价的信息有效性来衡量证券市场的效率。长期以来，大部分的学者把信息有效性与资本市场效率等同起来了，认为“一个资本市场如果在确定资产价格中能够使用所获得的全部信息，它(从信息上说)就是有效率的”。
20世纪70年代后相当长的时期内，国内外学者对证券市场效率的研究主要围绕有效市场理论进行检验和实证研究。大多数检验结果表明，发达国家的证券市场符合弱态有效态和半强态有效的状态特征，我国证券市场也尚未达到中强态有效；但对于是否达到弱态有效，则存在较大分歧，有半数以上的学者认为我国证券市场已达到或接近弱态有效。20世纪70年代后期，有效市场理论不断受到质疑：即使一些学者对有效市场理论进行了修正，放宽了一些假设条件，但该理论仍无法解释市场中越来越多的异常现象。市场有效理论对中外证券市场效率状态评价结论的不确定性，加之对市场异常现象的无法解释。暴露出其理论上的缺陷和现实解释能力的不足。
20世纪90年代。国内一批学者对证券市场效率的内涵也进行了理论探讨。一般认为，证券市场效率应理解为金融资源的配置效率，即资金的有效动员与金融资源的高效利用。笔者认为，无论是有效市场理论对证券市场效率内涵的界定，还是按照其他学者的观点——把证券市场效率理解为资源配置效率。都不能全面完整地反映证券市场效率的全貌。那么应该如何界定证券市场效率的内涵呢?
1．证券市场效率是“效率”的经济学内涵在证券市场的具体表现和应用。在经济学一般意义上。效率是指生产活动所得到的经济成果与投入的比较值，即收益与成本之比，比值越高，则效率越高。因此，相应地，证券市场效率可以从证券市场资源的配置利用、信息处理、资产定价、交易运行以及市场监管等多个环节的收益与成本的比值中得以体现。因此，证券市场效率应该既包括作为证券市场效率核心的信息效率，也包括以最低成本为资金需求者提供金融资源的融资效率，还包括使市场投资者高效地进行信息交换和投资交易的运行效率。
2．证券市场效率是证券市场功能发挥程度的反映。从根本上讲，证券市场效率高低就是其功能发挥程度的高低。界定证券市场效率的内涵，必须从对证券市场功能的分析人手——应由证券市场功能的构成以及影响功能发挥的因素，研究证券市场效率的构成及其影响因素。因而，证券市场由其基本功能和辅助(或附属)功能决定。
3．证券市场效率是一个多侧面的多种子效率的综合体。如果将证券市场效率内涵仅局限于信息效率和定价效率来评价证券市场，就不能全面完整地反映证券市场的全貌。事实上，证券市场效率按照不同的划分标准可以划分为多种相互联系且彼此相互作用的子效率体系。如可以从影响范围的角度划分为宏观效率和微观效率；从功能角度分为运营效率和资源配置效率，等等。
二、证券市场效率的评价原则
正因为证券市场效率内涵具有相当的复杂性，评价证券市场效率应当遵循以下几项原则：
1．评价证券市场效率的根本目的在于促进实体经济效率的提升。从根本上说，由于证券市场属于虚拟经济的范畴，证券市场的效率需要通过促进实体经济的发展来实现，同时需要从实体经济中得到检验。因此，评价证券市场效率的结果，应当与证券市场的运行和功能发挥程度相一致，与其促进实体经济效率的提升效应相符。
2．评价证券市场效率应包含但不限于证券市场有效性的综合考察。证券市场效率不仅仅表现为信息效率，市场价格反映信息的有效性并不能完全替代资本市场在资本形成与资源配置方面的效率。因此，对证券市场效率的考察绝不能仅限于基于有效市场的各种信息有效性检验，还应当依据帕累托标准，包括对各种子效率状态的综合考察。
3．证券市场效率评价应当充分考虑各国国情和经济体制特征。证券市场的制度安排和产权结构是影响证券市场效率最重要的因素。我国经济体制尚处于转型期，证券市场发展到现在才不过16年的时间，正处于迅速发展和完善的过程中。证券市场的部分功能受到制度性约束和内部结构不健全影响而无法正常发挥作用，但另一方面证券市场却对我国原来经济体制改革和企业经营机制转换起到了非常重要的作用，这是西方成熟证券市场所没有的。尽管按照证券市场有效理论，我国证券市场效率是低效，甚至是无效率的。但实际上，证券市场为促进经济发展起到了资源动员、优化配置等多元化的巨大促进作用。因此，确定我国证券市场效率的内涵和评价方法，不能简单地照搬照抄国外的做法，应充分考虑到我国现阶段的国情、社会主义市场经济体制以及证券市场的历史阶段性特征。
三、我国证券市场效率的总体评价
1．融资效率迅速提高，达到发展中国家平均水平。
由于股权分置改革大体完成，从2006年6月以后，我国a股市场融资能力和市场承接新股能力明显提高，市场规模迅速增长。2006年，全球新上市股票(ipo)筹资总额为2270亿美元，其中，沪深港三家交易所ipo融资总额超过450亿美元。首次超过美国三家交易所的融资总额，仅次于伦敦证券交易所。2006年，沪深a股市场筹资额(含增发、配股)达2848．7亿元，是历史上筹资额第二高年(2000年)的173％。
2007年初，沪深a股市场总市值突破10万亿元，比2006年初的3．56万亿增长181％，a股市场成为同期全球市场规模增长最快的证券市场；我国证券化率达到50％以上，如果加上在香港上市的h股、红筹股，则证券化率达到78．9％，超过发展中国家的证券化率平均水平。但与发达国家的证券化率相比仍有差距——后者大都超过100％，美国更高达180％。
2．定价效率水平较低，市场定价机制亟待完善。
高效的资本定价促进资本的形成与配置，因此证券市场定价效率成为衡量市场效率的一个主要方面。从发行市场看，ipo抑价率水平是衡量发行市场效率的主要标准：上市首日ipo抑价率越低，则ipo市场的定价效率就越高。经验表明，各国证券市场上ipo抑价现象普遍存在，适度的ipo抑价率水平有其存在的合理性。各国的股票市场抑价率幅度在5％—160％不等，成熟市场的ipo抑价率水平为20％以下，而新兴市场的抑价率水平明显偏高。我国a股市场上的ipo抑价率水平则表现畸高，经统计1996年1月1日至2007年3月28日期间，扣除部分历史遗留问题股，样本的算术平均抑价率高达109．76％。因此，总体上看，现阶段我国a股发行市场定价效率仍然偏低。高抑价率的主要原因在于行政管制使股票发行人和承销商的议价能力发挥不足，而根本原因还在于发行制度市场化程度不高。
3．信息效率接近弱态有效，信息质量有待提高。
有效市场理论为衡量证券市场效率高低提供了一种标准和视角，也是证券市场建设和发展的目标。总体上看，随着近年来证券市场的大力改革和迅速发展，a股证券市场已接近或达到弱态有效。当前，影响信息效率的主要问题在于信息披露的及时性、准确性和全面性水平不高，法规不健全，对内幕交易缺乏查处的手段，且查处力度不足。此外，我国证券市场正处于转型变革时期，政策和制度变革较为频繁且易对市场造成短期突发性的冲击。
4．资产配置效率较低。配置功能发挥不理想。
从某种意义上说，资产配置是证券市场融资功能在市场竞争与定价机制作用下的外在表现，因此，从证券市场外部影响的角度上看，资产配置成为证券市场的主要功能。受到社会主义初级阶段市场经济制度背景和外部经济社会环境的局限，直到目前，我国证券市场的资源优化配置功能发挥得并不理想。以2006年1—9月为例，a股市场上市公司平均净资产收益率为7．3％，与全国工业企业平均盈利能力水平相比，并未明显表现出更强的盈利能力。这反映出我国证券市场的融资并未集中投向具有较高效率的经济部门和企业。不过，股权分置改革的完成和全流通的实现，已从基础制度上为今后证券市场更好地发挥资源配置效率提供了有利条件。
5．交易效率总体上达到国际先进水平。
交易效率是证券市场发挥各种功能效率的基础。我国证券市场在交易制度设计和技术上均具有后发优势，在硬件和软件上较好地满足了证券市场规模的快速扩展和交易量的急剧增长的需要。2007年第一季度沪深两市a股的日均换手率达5．02％，远远高出世界成熟市场的换手率。这表明市场流动性较好，同时也从一个侧面反映了市场的交易效率较高。
从交易成本的角度分析，投资者交易费用中以通道服务为主的佣金收费所占比例较高，若考虑经纪商提供的增值服务收费水平较低的情况，则交易费用总体水平与国际平均水平相当。目前，在交易运行方面的主要不足在于金融工具体系仍不健全，衍生交易工具不发达，信用交易(融资融券)尚未实行。这在一定程度上影响了市场的流动性，降低了市场运行效率。当然这些方面的改善，还有赖于市场整体配套制度的完善和投资者队伍的壮大、成熟。否则，过快地增加交易工具和信用交易不利于市场的风险控制。
6．公司治理效率和监管效率水平不断提高，且对实体经济促进作用巨大。
除了以上提到的五方面效率之外，对我国证券市场效率的评价，也不应忽视对公司治理效率与监管效率等方面的考察。
证券市场的功能与作用篇5
同时，经过十五年艰苦不懈的努力，中国终于在2001年12月成为世界贸易组织（wto）的正式成员。wto倡导建立自由、平等、开放、公平竞争的市场环境，这也是我们建立市场经济所应遵循的要求。而且，我们在证券业方面也明确作出对外开放承诺：允许外国证券机构直接从事B股交易，等等。中国的证券市场在中国加入wto之后，按照wto规则的要求将逐步对外开放，而证券市场的开放程度则取决于证券监管能力。市场的成熟和规范是我们承受开放以后激烈竞争的关键。应对wto挑战，中国首先应当建立健全的监管体制，建立有序、多层次的监管体系。 在此情况下，证券监管再次成为舆论关注的焦点，2001年也被称为中国证券市场的“监管年”。国家证券监管机构在加强监管工作的同时，提出树立正确的证券监管理念。证券监管理念的提出，是对近几年来证券监管工作的一次全面的思考。
一、证券监管理念的提出
理念一词是法理学、法哲学上的用语，与思想、精神词义相近。一般理解，理念是一种理性的认识，是上升到一定理论高度的的观念。也可以说，理念就是一种指导思想、目标或原则。在日语里，理念一词被运用于社会各个领域，我国的香港、台湾地区也广泛使用该词，而在内地，理念过去往往作为法学理论研究的书面用语。但是，随着我们的对外开放和语言的广泛交流，“理念”在我们的生活中的使用频率也越来越高，这是我们对各个社会领域进行深层次思考的表现。
证券市场对理念一词的应用十分普遍，市场理念、投资理念、经营理念监管理念等等。而监管理念则是最受重视的概念。监管理念是监管者开展监管工作的目的、要求和行动指南，是证券监管工作的指导思想。证券市场国际上一些证监会每年都要出一个年度报告阐述其理念，在香港，对每个进证监会工作的人都要作一个关于“理念”的报告。正是基于共同的监管理念，1998年9月证监会国际组织在内罗毕会议通过了一项国际监管的标准-《证券监管的目标与原则》。
在原来的监管模式下，证券监管作为一种运用法律对证券市场进行有效调控和维护的手段，往往更多地被理解为国家权力在证券市场的行使，更侧重于监管的具体措施，而忽视对监管的目标、功能、体系等深层次的思考。现在，我们的监管机构也开始使用“监管理念”来审视我们的监管工作。 “监管理念”的提出，让我们对证券监管有一次全面、系统的审视和剖析。这对证券监管大有裨益，有利于证券市场真正走上规范和健康发展的道路。
二、证券监管理念的运用
监管一般被认为是监管主体为了实现监管目标而利用各种监管手段对监管对象所采取的一种有意识和主动的干预和控制活动。 监管主要包括四方面的要素，监管主体、监管目标、监管对象和监管手段。由此可见，监管理念并没有被看作监管的要素，但是，每一监管要素都受到监管理念的影响，监管理念渗透在每一个监管要素之中，并且自始至终贯彻在整个监管的过程。
证券监管具体主要是从以下几方面来理解：（一）监管的主体，即谁监管。在一国中，往往有专门的机构负责对证券市场的监管。例如，美国是证券交易委员会（SeC），香港是证券及期货事务监察委员会，我国是中国证券监督管理委员会。每一个监管机构作为监管规则的制定者和实施者，都会确定自己的监管理念。监管理念是监管主体开展监管工作的指导思想，是所有监管活动的前提和基础。（二）监管的目标，即为什么监管，明确的目标是监管得以开展的前提。一般对证券市场监管的目标主要是两个方面：1、保护投资者的合法权益；2、维护市场系统的稳定、有序和效率。监管理念和监管目标常常被等同看待。在通常意义上，监管的目标和监管理念十分相似，通用也不会引起歧义或曲解。当然，在我们上面的论述中提到，理念是一种思想，一种精神，更具有抽象意义，而目标则往往指明实现的具体内容。因此，我们也应当认识到，监管理念和监管目标其实不是同一层面的用语。监管理念指引监管目标的制定，监管目标是监管理念在监管活动中的具体表现。（三）监管的对象、即监管什么。证券监管的对象主要包含以下两方面。一是对证券市场参与者：包括发行人及上市公司，投资者，证券交易所，证券公司、证券登记结算机构、证券服务机构（包括证券投资咨询机构、资信评估机构），以及为证券的发行、上市或者证券交易提供服务的法律服务机构、审计服务机构和评估服务机构等。一是证券市场发生的行为和活动，包括证券发行、上市、交易、退市、信息披露、收购，等等。证券参与者在证券市场所采取的行为及活动都应当是监管的对象。监管理念是监管主体对整个监管活动的认识和安排。监管对象就是依据监管理念来确定的。证券监管对象中的市场参与者虽然也会受证券监管理念的影响而受到的关注程度会有不同，但是往往相对固定。而对于证券市场发生的行为和活动而言，不同的监管理念却可能决定它们作为或不作为监管的对象。（四）监管的方式，即怎么监管。主要应当包括两个方面：一方面是监管制度的建设，证券监管制度主要以两种形式存在，具有强制约束力的法律法规和行业的自我约束规则；另一方面是采取监管的具体手段，法律手段和行政手段是证券监管的主要方式。证券监管理念直接决定证券监管的方式，监管理念在证券制度上会得到充分的体现，每一个条文都渗透着监管理念，是以法律的形式确立监管者的地位，保障监管行为的实施。并且监管主体在制定法律法规的同时，也确立了监管的模式，从世界各国来看，证券监管的模式，无外乎是政府主导型、行业自律型以及政府监管和行业自律相结合的中间型三种。各国监管理念的差异决定监管模式的不同，而上述的监管模式也体现了各自的监管理念。
因此，证券监管理念并不是单一的要素，而是证券监管主体对监管活动全面的认识和对监管其他要素的系统安排，渗透到证券监管的每一个环节和每一个角落。证券监管理念是证券监管成败的关键，是证券市场发展的基石。
三、我国证券监管理念的沿革
监管是市场规范中发展、发展中规范的保障，如果没有监管就没有今天繁荣的证券市场，因此，我们的证券监管功不可没。但是，我们也看到，证券市场存在种种令人堪忧的问题。违规行为充斥市场，信息披露不真实普遍存在，上市公司治理结构不完善，券商挪用客户保证金，机构操纵市场证券中介机构违背职业道德与上市公司共同作弊，严重侵害中小投资者的利益；证券监管力度不够，对违规行为的查处滞后而无力 ， 这些问题和缺陷的存在原因是多方面的，但是其中重要的一点就是，我国的证券监管理念一直处于不确定之中。似乎，我们的监管理念是：证券监管更多偏向于为搞活国有大中型企业服务；证券发行监管以行政审批、额度控制为主要手段；证券监管是监管机构对市场的直接控制等等。
1、证券监管机构的功能定位-证券监管为搞活国有大中型企业服务；
上个世纪80年代，我国开始探索建立证券市场，建立证券市场的初衷主要是为国有企业改革而考虑的，“试图通过发行股票、债券使国有企业获得发展所需的资金，实现国有企业脱困，调整国有企业的股权结构，以实现国有企业的现代企业制度的建立，”国有企业在证券市场中受到政策的倾斜和特殊的照顾，证券市场成为国有企业脱贫解困的重要渠道。因此，“为国有企业保驾护航”曾经是我国证券监管机构的一项重要职能。证券监管的目的不仅仅是维护市场的正常秩序，而更重要的是为国有企业改革创造更好的环境，而主要是为国有企业服务。但是，我们知道，健康的市场不仅要求制度完善、行为透明，而且必须作到参与主体平等、监管机关公正。而我国这段时期政策的倾斜使得国有企业获得优先的市场地位，而监管机构特殊的职责要求使之根本不能保持其独立的地位，不仅不能保持市场的公平，而且往往可能通过“合法”履行职责的行为损害其他市场参与者的合法权益，造成对整个市场发展的障碍或破坏。
监管机关职能的特殊要求导致监管的独立性不能保证，监管的公信力受到怀疑，正如有些学者认为，中国证监会既是教练员又是裁判员，这种监管体制带有太多的行政色彩，对国有企业的政策倾斜使得即使监管机关努力想当好裁判，也难于在市场中保持其独立和公正。
2、行政主导市场-证券发行监管以行政审批、额度控制为主要手段；
建立和发展证券市场正是中国从计划经济向市场经济转型的时期，因此证券监管具有浓厚行政特色。尤其是在发行监管方面。证券发行实行行政审批制，以行政手段来主导和分割市场。证监会负责人坦言，“证券市场发展初期，过分强调为国有企业服务，筹资功能具有明显的计划分配色彩” .正是由于行政审批制度带有强烈的计划色彩，其缺陷显而易见：首先，规模控制和实质审批使得证券发行行为难以市场化，从而扭曲了优化资源配置的市场基本功能。其次，地方和部门的额度分配明显是一种部门利益的行政分配，并且地方政府在行使选择权时往往受到地方利益的影响而不能确保公正。第三，行政审批制使得投资者利益保障机制低效运作。实质审批中，证券的发行上市是经过政府部门的批准，政府对企业完全进行实质的判断，在某种意义上，能够发行上市的企业都是获得了政府的担保。一旦发行出现严重的欺诈行为，政府则应当承担相应的审批的责任，但是，实际上，政府在以往发生的证券欺诈事件中，并不承担什么责任。另外，发行额度的限制人为地划定市场扩展的速度，违背市场规律，滋生腐败。额度使得发行上市成为稀缺资源，导致“寻租行为”和腐败的产生。
3、重视政府监管，忽视自律作用-证券监管是监管机构对市场的直接控制。
我国的证券监管体制经历了从多头到统一、从分散到集中的过程。目前是以中国证监会为监管机关，实行垂直领导，对全国证券市场实行集中统一监督管理。政府统一监管具有体现监管权威、防止相互扯皮的作用。但是，由于在证券市场创设之初就带有浓厚的行政色彩，政府统一监管往往体现为监管机构对市场进行全面而直接的控制。由此，一方面，监管机构在拥有职权的同时，也承担了太多的责任，涉及市场的方方面面。从而，忽视了证券市场的自律监管作用。比如，我国对证券的发行和上市实行联动机制，证券交易所仅是依照程序要求安排企业上市的时间和具体方式，甚至没有得到对企业的上市发表意见的授权 ，忽略了证券交易所的自律管理功能。而证券业协会作为法定的自律组织，在市场上也少有发言的机会。至于证券公司的和其他中介机构的自我风险控制作用，就更不足提了。但事实上，证券市场却存在政府监管所不能够及的“死角”，政府监管不能解决所有的市场问题。另一方面，证券监管机构为应对变化迅速的市场而设立自主裁量权，但是，监管机构在没有既定标准的制裁中，往往出现过多的随机式惩处，这不但没有体现监管机构的权威，反而破坏了法律的严肃性。
证券监管理念的模糊使得我们的证券法规或者不完善或者朝令夕改，同时也使我们的监管机关的定位、监管方式等都处于不确定状态。这也是监管机关受到多方面的批评和指责，监管权威受到挑战的重要原因。不能确立正确的证券监管理念是构成证券市场发展的潜在障碍和威胁。一旦证券市场问题的积累而引起矛盾的激化，那将对我们市场造成重大打击，其破坏和损失难以估量。
四、我国证券监管理念之重塑
监管理念对我国证券市场的意义如此重要，因此树立正确的证券监管理念应当是我们理论界和实践界共同的追求。“短短十几年，中国证券市场在艰苦的探索中取得了重要的进展，伴随着国家经济转轨，证券市场体制在变，观念也在变。”证券监管的作用也受到越来越多的重视，同时 “监管机构也逐渐体会到自己应该做什么，不应该做什么”。 证券监管理念也随着市场的迅速发展和问题的不断得到显现而受到更多的关注。树立正确的监管理念是我国证券市场健康发展首要条件，也是监管工作的重中之重。笔者仅就监管理念提出一些观点，以期引起更多的关注和讨论。
1、保护投资者的合法权益。
一方面，证券市场投资者是证券市场得以建立和维持的资金来源，是证券市场的重要参与者，只有保护投资者的合法权益，树立投资者对市场的信心，证券市场才有源源不断的资金进入，有了资金来源，证券市场才能发挥筹资和资源配置的功效，才能繁荣与发展。因此投资者的合法利益应当得到保护。另一方面，积极参与证券市场的投资者、特别是中小投资者往往是分散的个体，在市场中处于弱势地位，是市场的弱者。因此，在市场失灵或失控的时候，守法的投资者特别是中小投资者市场中常常是最大的受害者。通过监管的手段使得投资者能够平等地获得信息，同时对市场违法违规行为的查处，维护市场正常秩序，也体现了对投资者的保护。为了维护真正意义的公平，特别强调保护投资者的合法权益是完全必要的，保护投资者的合法权益应当作为监管的主要目的和最终目标。
2、明确监管机构的职能，保证证券监管的独立性
由于我们对监管理念的理解错位，使得我们的监管机关职能定位模糊，从而导致证券市场诸多问题的产生等。并且成为我国证券市场发展的瓶颈问题之一。监管机构作为是规则的制定者和执行者，其职能就是保证市场的平等、公开以及公正地对待所有的市场参与者。因此，监管机构应当是独立的裁判员，而不能兼任教练员，也不应当带有任何倾向，袒护某些市场参与者。监管机构只有保持其独立，才能以树立其权威，才能公正地监督市场参与者及其行为，才能真正体现“公平、公正、公开”的三公原则；才能真正建立公平、有效的市场机制。因此，我们必须改变原有的行政管理体制和模式，尊重和维护市场的内在机制，真正做到保持证券监管的独立性，使监管机构成为证券市场的公正“裁判员”。
有学者认为，我国证券市场设立的初衷就是为国有企业的改革服务，而且国有企业改革是当前我国经济体制改革的中心，因此，我国证券市场的上市公司也必然一国有企业改制上市企业为主体。否则，证券市场就没有生存的根基。诚然，证券市场客观上是为国有企业的改革提供了舞台和空间，其在以往和以后都将发挥其应有的作用。但是，目前我国证券市场的发展却不应仍然建立在为发展国有企业的根基之上，它应当真正发挥其作为市场的正常功能，服务于所有合法的市场参与者。监管机关也应当公正地对待所有的参与者，维护和体现市场自由、平等的真正内涵。事实上，我们的监管机关也已深刻地认识到这个问题，提出“证监会要‘回归’监管者的位置”，“并且将积极稳妥地推出一系列市场化取向的改革措施，顺应经济全球化和科技进步的潮流，在稳妥和稳健发展的前提下，在合适的时机用合适的方式解决好历史遗留问题 .
3、建立完善的监管体系，充分发挥市场参与者的自律作用
完备而富有效率的市场监管体系是证券市场迅速发展和持续繁荣的重要因素。由于证券行业的复杂性，监管主体过于单一，容易造成监管成本高、效率低。单一地依靠政府监管或行业自律的监管模式都存在一定的缺陷，因此，在各国实践中，一些以前实行政府主导型和行业自律型监管模式的国家逐步开始重视综合运用两种监管模式，使之相互取长补短，发挥各自的优势，从而使证券市场监管更加完善、富有效率。
我国是实行由国务院证券监督管理机构依法对全国证券市场实行集中统一的管理，属于政府主导监管型。在开放的国际环境中，各国证券监管相互借鉴，共同发展。我国也应借鉴其他国家的先进经验，重视行业自律，发挥市场参与者的自律作用，完善整个监管体系。这以引起监管机构的足够重视。中国证监会主要负责人表示，“在监管和自律的框架里，自律将起到非常重要的作用。”“证监会将实行分层次监管，证券业协会逐步承担实质性监管任务”。 证券交易所作为证券自律组织，应当充分发挥其一线监管的功能。世界各国的经验表明，任何完善的证券市场都要发挥证券交易所的监管作用。上市公司的日常监管主要是由交易所执行。因此，在证券发行与上市的程序中，应赋予证券交易所一定的审查职能，一方面充分发挥一线监管的优势，另一方面使交易所在取得职权的同时也承担了相应的责任，克服政府直接承担审核失误的风险。而中国证监会则对证券交易所实行有效监管。因此，我国证券监管体系应当是：中国证监会作为全国性的证券监管机构，对全国证券市场实行统一监管，中国证监会加强对证券交易所、证券业协会、参与证券服务中介机构的监管以及对各地的派出机构进行管理；全国三十多个证监会派出机构都直接归属中国证监会，主要针对当地的拟上市公司进行监管；证券业协会加强对作为成员的证券公司自律监管；证券交易所对上市公司以及交易所的会员单位进行实时自律监管；证券公司对拟上市公司和上市公司再融资实行承担内部核查的职责；证券服务机构对所服务的机构和项目承担核查的职责。形成全国统一，多层次，证券主体积极参与的证券监管体系。
证券市场的功能与作用篇6
关键词：证券监管监管风险监管制度
证券监管是指证券市场管理机构运用行政、经济和法律手段，对证券的发行、交易以及证券经营机构等市场主体及其行为的规范性的监督管理活动。多年来，证券市场发展的经验教训表明，市场与市场主体的成熟与否与证券监管的成熟与否是相辅相成的。系统完善的证券监管体系是证券市场基本功能得以充分发挥的保障，是证券市场基本功能正常运转的外在条件。伴随金融对外开放，我国证券市场的发展必将面临新的机遇与挑战，而有效的转移和弱化市场监管风险就显得尤为重要，己成为一项十分急迫的任务。
一、我国证券监管目前的缺陷和问题分析
在我国，随着1992年国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会的成立，证券市场监管体系经历了一个从地方监管到中央监管，从分散监管到集中监管的过程。1998年《证券法》的颁布，以法律的形式确立了我国证券监管体制，即以国务院证券监督管理机构的监管为主体，辅之以证券交易所和证券业协会的双重自律机制的政府主导型的证券监督管理体制。但是，应该看到，我国的证券市场还属于新兴的市场，证券监管体制存在着诸多弊端，远未达到成熟、理性的标准，对证券市场的监督管理尚未走上规范、法制的轨道。具体表现如下：
(一)证券市场监管存在缺陷
以现有的监管框架而言，中国证券市场监管虽然较过去有了质的改进，但仍存在明显的制度缺陷，证券市场监管仍旧由行政机制主导，证券市场监管水平还处于初级阶段。究其原因：上市公司股权分置问题是其根源。
我们知道，由于我国上市公司多数由国有企业改制而来，股权过分集中于国有股股东，形成普遍的“一股独大”现象，加之所有者缺位以及国有股不流通导致公司治理结构的残缺，导致控股股东占有上市公司的各种资源、侵害中小股东的利益，“内部人控制”问题严重，“道德风险”和“败德行为”突出。受上市公司股权分置问题的影响，我国不可能建立起一个完善的证券市场监管体制。这主要表现在：国有股股权比例过高，导致政府用行政权力直接干预证券市场运行，证券发行制度演变为国有企业融资制度，同时证券市场每一次大的波动都与政府政策有关，我国证券市场的功能被强烈扭曲。虽然中国证监会被赋予了较大的监管权限，但在具体监管活动中往往受制于各级政府部门，证券执法在非公开状态下进行，对违规事件的处理不够及时，存在多重标准，且处理过轻，没有体现出法律和执法部门应有的尊严，对违法活动起不到应有的惩戒作用，缺乏对投资者，特别是中小投资者利益的有效保护，证券监管难以体现其应有的公平与公正。由此出发，我国证券市场监管中所存在的制度性缺陷既与我国过渡经济体制特征有关，又与我国证券市场的制度性缺陷有关，说到底则是上市公司股权分置问题的“衍生产品”。
(二)证券市场自律功能尚未充分发挥作用
在我国证券市场中，自律监管在证券监管中有着不可缺少的地位。但是，我国证券市场的自律监管功能其实是很弱化的。与欧美证券市场发展不同的是，我国的证券市场的发展始终是由政府来推进的，政府在证券市场的发展中一直发挥着主导作用。从组织试点到市场规划设计以及整个证券市场运行的监管，都未离开过政府的直接干预。并且，我国证券监管模式的建立又主要着眼于集中统一，因此，在实践中采用的是刚性极强的政府监管方式，这就忽视、削弱了自律监管的作用。
我国证券监管没有给自律监管留出必要的发展空间，表现为行业自律功能的发育明显滞后，证券市场的自律管理模式尚未形成，自律组织的功能也未真正发挥出来，主要表现为：
1．自律组织本身的问题
首先，是自律组织不健全。据统计在目前近千家证券商、中介机构中，加人中国证券业协会的团体仅为121个；其次，是自律组织管理混乱。现阶段的自律组织，形式上由两个证券交易所及其证券公司、中国证券业协会和地方证券业协会组成，但实际运行中，各方彼此独立，地方证券业协会隶属关系各异，难以协调工作，中国证券业协会和地方证券业协会大多属于官办机构，机构负责人多是由政府机构负责人兼任，与《证券法》规定的自律组织是通过对自身会员的自身约束、相互监督起到对政府监管的补充作用的精神相矛盾。
2．证券业协会自律功能还存在较大的问题
第一，证券业协会的职权和职责没有到位，政府监管部门没有把协会当作助手来重视，协会对会员缺乏约束力，没有权威性，从而难以依法实现自律监管。
第二，证券业协会体制不顺，地位也不够独立。一方面证券交易所作为证券业协会的会员，导致自律组织重叠，从而影响协会整体功能的发挥；另一方面有些地方的证券业协会主要领导由主管部门人员兼任，这是证券立法的一个漏洞。
第三，未能较好地处理证券经营机构与证券业协会的关系，协会不能反映会员的权益，不能对违法违规的证券商给予有效的处罚，证券经营机构并不把证券业协会视作自律组织。
另外，作为证券市场的组织者，上海、深圳证券交易所，由于管理机制不同，对证券监管力度也存在差异，致使各证券交易所在执行仲裁和行使惩戒职能时会出现不一致，所以，证券交易所的一线监管作用不强。
(三)证券市场监管方面法制建设相对滞后。增加了监管的难度
证券监管法制建设滞后是我国证券市场不规范的重要问题。我国证券法制建设从2o世纪8o年展至今，已取得了一定的成就，在此期间，出台了一系列监管、规范证券市场的法规章程：如规范股份公司的《公司法》，规范证券发行和交易的《股票发行与交易管埋条例》、《企业债券管理条例》，规范证券交易所的《证券交易所管理办法》，规范证券市场信息披露的《公开发行股票公司信息披露纲则》，禁止内幕交易和操纵市场等欺诈行为的《禁止欺诈行为暂行办法》等。这些法规章程是证券市场监管法律法规建设取得的初步成绩。特别是《证券法》的实施，使得我国的证券法律制度的框架最终形成，证券市场监管逐渐步人了“依法治市”的轨道。但是，这些并不意味着我国的证券市场法制建设达到了很完善的地步，实际上我国的证券法律法规中还存在不少的问题，证券监管与市场发展并不同步，呈现出明显的滞后性。这主要表现在：
第一，对证券市场监管的某些方面缺乏相应的法规政策，还不能做到有法可依，尤其是与《证券法》配套的相关法律《证券交易法》、《投资信托法》、《证券信誉评级法》等迟迟未能出台。而且有关发挥现代证券监管功能的法律规范还基本上是一片空白，如从积极方面规范证券市场主体的行为，对上市公司的选择，对场外交易的监管，对预测性信息的披露等领域都没
有出台相应的法律规范。这些方面与成熟证券市场相比，还有很大差距。
第二，现行的法律法规有的过于抽象，缺乏具体的操作措施，致使在监管过程中无法做到“有章可循”。如对操纵市场的欺诈行为虽然有《证券法》和《禁止欺诈行为暂行办法》可供参照，但对内幕交易、操纵市场行为具体的防范措施没有规定；对中介机构、发行公司、券商违规行为进行处罚的法律规范过于抽象，不具有可操作性等。因此，对这些行为进行监管主要取决于主管部门的临时性措施，甚至是个别负责人的主观意志。
第三，现行法律规范中的某些规定表述欠严谨、欠规范。这些不规范、欠严谨的法规制度很多是由于过去临时应急颁布的，如不及时加以修订，将给证券市场的健康发展带来负面效应，不利于形成完整的证券监管法规体系。
二、从《证券法》的修改看监管风险的转移和弱化
我国《证券法》共240条，其中新增加29条、修订95条、删除14条，修改面较大，主要有五个方面的内容：
(一)提高上市公司质量。完善监管制度
上市公司质量是证券市场发展的基础，修订草案主要从三个方面来推进上市公司质量的提高：一是在法律上确认证券发行上市保荐制度。发行人申请公开发行证券的，应当按照规定聘请证券公司担任保荐机构。保荐机构应当遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，履行推荐发行人证券发行、上市和督导发行人规范运作等相关职责。二是增加上市公司控股股东或实际控制人、上市公司董事、监事、高级管理人员诚信义务的规定和法律责任。近年来，上市公司控股股东或者实际控制人通过各种手段掏空上市公司，上市公司董事、监事、高人员不勤勉尽责甚至秀虚作假，损害上市公司和中小投资者合法权益的事件时有发生，严重影响了投资者对证券市场的信心。为此，修订草案加大了相关人员的责任。需要指出的是，“实际控制人”是修订草案新引入的一个概念，它是指股份未登记在其名下，但通过股权控制关系、协议或者通过其他安排，能够决定发行人的人事、财务和经营管理政策的自然人、法人或者其他组织。高管人员包括公司经理、副经理、财务负责人、董事会秘书和公司章程规定的其他人员。三是引入预披露制度，拓宽社会监督渠道。为了加强社会公众监督，防范发行人采取虚假手段骗取发行上市资格，有必要建立发行申请文件的预披露制度，要求首次公开发行的申请人预先披露申请发行上市的有关信息，这样可以拓宽社会监督的渠道，有利于提高上市公司的质量。为此，修订草案增加规定：发行人申请首次公开发行的，还应当预先披露有关申请文件。
(二)理顺证券市场监管体制的接口。减少磨擦机会。提高执法效率
证券市场监管的“接口”问题，最突出地表现为“两类接口”环节：一是立法、行政与司法部门之间；二是行政部门之间，包括中央政府与地方政府之间以及各种行政部门之间。实践中，全国人民代表大会及其常委会对证券市场的介入主要体现在颁布、修订相关法律和监督法律执行力一面，具体包括：(1)对政府颁布的行政法规进行监督，并在已有的立法授权模式下，寻求一种对行政立法工作的有效监督与回应机制；(2)对司法机关的司法活动及“法官造法”行为进行监督；(3)作为《证券法》的立法机关，对行政机关、司法机关在行政执法与司法过程中的冲突与歧义通过法律解释等方式起到协调行政权力与司法权力冲突的作用。
对于中央政府与地方政府之问、政府不同部门之间所存在的利益磨擦，解决方案不是政府结构性调整，而是通过公正的程序设计，及时、正确地展开协调。同时，在我国证券市场供求不平衡的情况下，如果中央政府要继续保持对资源予以集中配置的方式，就必须加强证券监管部门的监管权，要从法律、监管机构行政隶属关系、机构设置、监管机构负责人任命、回避制度等力一面保障证券监管机构的独立性，免受其他部门的干扰，平衡乃至消除地方保护主义的不利影响。
(三)建立和完善证券公司的市场准入监管、持续性监管和市场退出监管等三道风险防线
1．建立证券公司市场准入监管防线。目前，我国的证券法律赋予证券监管部门对证券公司设立、业务范围等进行监管的权力，对证券公司实行严格的准入管制、这是与我国证券市场尚处于初创阶段相适应的。但是，证券公司经营特许权的长期存在，不仅不利于市场的充分竞争，也会助长寻租与腐败行为。今后我国在完善证券市场准入制度方面，不宜进一步提高行业门槛，因为这样会限制竞争；应逐步适当地放松管制，鼓励不同性质的国内资本参与证券业务竞争。放松管制固然是与证券市场发展趋势相一致的，但在操作步骤上则不宜急于求成，应在完善相关法律的基础上稳步推进，并与市场退出机制相配套。与此同时，要加强股东的准入监管和从业人员的准入监管、完善从业人员牌照发放制度，将从业大员的信息网络化，并注意相关信息的及时更新。
2．建立证券公司持续性监管防线。建立对证券公司净资本跟踪分析制度。通过历史的和横向的比较，来综合分析和评价证券公司的财务风险。建立针对性监察系统。针对性监察系统是为监管机构能够及时识别证券公司出现的问题而设计的，目的是通过建立一个完整的资料库、按照风险评级对证券公司进行排序，以识别高风险的证券公司。建立持续跟进的现场检查制度。主要是核对证券公司是否遵守法律法规、衡量证券公司财务状况和内部控制流程，阻止证券公司进行可疑或不法行为，检讨证券公司业务操守和分析证券公司业务性质和风险等。强化对证券公司中高层管理人员的管理，形成一个从高到低的环环相扣的用人责任制、严把证券从业资格关。监管部门一旦发现证券公司的董事、监事和经理人员有违规行为，足以影响证券业务正常执行的，可随时责令证券公司解除其职务，并申报主管机关。完善证券公司操作风险管理指引，加强对证券公司日常经营行为的监管。操作风险包括资金结算风险、网络技术风险、违法违规风险、财务控制风险和人员风险等。监管部门的责任在于监督证券公司执行各项法律法规，促进证券公司技术与操作流程的标准化。完善证券公司治理结构、包括优化证券公司的股权结构和董事会的治理功能，既要防止“一股独大”又要克服“内部人控制”，特别是要赋予独立董事更多的监督权力，发挥独立董事的应有作用、独立董事应该走职业化道路。
3．建立证券公司市场退出监管防线。2002年以来，一些证券公司潜在风险逐步暴露，陷入了生存危机。各级政府和金融主管部门出面干预“问题公司”，包括采取紧急援助、行政托管、关闭、破产和重组等措施，收到了较好的效果。但是，我国证券公司以及其他金融机构的市场退出机制还远未建立起来。既缺乏一套与金融机构的特殊性相适应的市场退出法律法规、也缺乏一个能够“快速反应”的市场化运作机制。因此，只能依赖于“行政主导”，采取“一事一议”的做法，操作成本很高，效率也很低。所以建议：改革客户保证金存管制度，抓紧出台客户资产隔离措施，以保证当证券公司倒闭时客户资产的安全。建立证券投资者保护基金，以保证证券公司在破产倒闭时客户资产得到一定程度的保护。
(四)不同机构、管理组织间的“它律”共同组成整个社会的“自律”
在西方，作为私人会员制的自律组织包括交易所、证券商协会和证券托管机构。承担的责任有：规范会员的商业行为，监视证券市场交易活动的监管责任；制定市场交易和会员商业行为规则，并予以贯彻执行，以保护投资者和社会的利益；培育公开与自由的市场，促进证券业的合作与竞争，防止证券欺诈与市场操纵。这种自律也是一种市场参与者外部的监管。它是在市场参与者职能明确的前提下，通过外部强制与规范而达到市场的自律管理。:
中国关于证券市场发展的“法制、监管、自律、规范”八字方针中也讲自律，但这种自律是要求证券商及交易所加强自律管理，以法制观念约束自己的行为，是一种机构内部的自律。目前的证券市场结构赋予了证券商极自由的运作空间和操作工具，是市场本身创造了证券商的违规操作手法和条件，在利益机制的驱动下，证券商很容易利用资金和信息等优势对股票、债券价格进行操纵，通过做庄炒作方式吸引散户跟风，从而达到谋取暴利的目的。更有甚者，这种“庄家行为”的恶性发展常常会引起集团利益的巨大冲突，导致证券市场的剧烈波动，最终会贻害中小投资者。在中国目前成熟的理性投资者较少的情况下，证券商投资的目的在于追求高额资本得利，有时不惜利用巨额信贷资金进行市场炒作，而财务软约束极大地助长了这种疯狂的市场行为。从证券监管部门到证券公司的决策层，再到总公司的分公司，再到分公司的营业部，直至营业部的经理及市场操盘人员都缺乏有效的风险监管机制，处在不同角色的市场参与者能淋漓尽致地运用市场赋予的职能，这时出现的风险就不是外部约束所能解决的。加之中国特殊的国情，在处理广大普通投资者的问题上非常谨慎，政府主管部门不愿看到广大投资者的利益受到损害而危及整个社会的稳定，因此一旦出现风险，只能由政府出面担当“救火队”出面解决，在维持普通投资者的资产完整性的前提下，现实的负债与亏损只能由另一集团消化，而违规操作赚取的利润已得到转移。这样经营规范的公司反而不能获取正常的收益，而铤而走险的证券经营机构却常常收益丰厚，极大地助长了市场违规的风险。
我国证券市场在经历了一系列风险后，应尽快明确市场参与者的职能和地位，尽快将证券公司、交易所、证券托管中心系统、证券托管与资金清算等职能彻底分开，形成相互联系、相互制约、相互协调的自我约束、自我控制的机制。机构间界限分明的“它律”共同组成证券市场的“自律”，即将证券市场的交易、托管、结算等功能彻底分开，投资者的证券资产由专门的托管机构(托管银行)管理，现金资产由专门的清算机构(清算银行)管理，证券公司不掌握投资人的任何资产，托管银行和清算银行相互联网，便于对已确定的交易进行过户和转帐。这种市场格局是从交易、托管、结算的概念和相互关系产生出来的，证券市场的发展也说明了这种市场运作机制符合证券市场的规律，它从制度上和体制上阻止了动用资产的可能性，将风险控制于市场的自我控制之中。
(五)建立完善的信息公开披露制度
包括为批准一项许可申请所必要的初步信息，为进行持续监管所要求的定期信息，在视察或危急情况下的非常信息，为实行有效监管，需要获取整个市场组织的质量信息、市场交易信息、市场数据信息、公司运行信息，相应建立合理的信息披露制度，如向主要上市公司派驻监管员制度，定期报送风险报告和监管报告，随时报告重大风险事项，实行市场监管督办制度，限期整改、分级上报；实行监管质询制度，要求被监管方对资料信息的真实性、准确性做出解释；实行监管公告制度，随时向公众公布监管结果，公布举报电话，建立投资者、中介机构、新闻媒体参与、证券会实行的“四位一体”社会化监管。
证券市场的功能与作用篇7
【关键词】杭萧钢构案/证券犯罪刑事政策/价值追求/现实选择
2007年1月底至2月，时任杭萧钢构证券办副主任、证券事务代表的罗某在工作中，获悉公司与中基正在洽谈“安哥拉项目”的有关信息，他违反《证券法》有关规定，向原杭萧钢构证券办主任陈某透露了相关信息。陈某指令合作炒股票的王某分多次买入杭萧钢构股票共计6961896股，并在3月15日全部卖出，非法获利4037万余元。这就是被称作“牛市内幕交易第一案”的杭萧钢构案。2008年2月4日，丽水市中级人民法院一审判定，罗某犯泄露内幕信息罪，判处有期徒刑一年六个月；陈某、王某犯内幕交易罪，分别判处有期徒刑二年六个月和有期徒刑一年六个月，缓刑二年，并各处罚金人民币4037万元；陈某、王某的违法所得人民币4037万元予以追缴，由丽水市人民检察院上缴国库。
对于“牛市内幕交易第一案”杭萧钢构案的判决，媒体评价不一。有人认为，虽然从刑事判决的结果以及罚款的程度看，杭萧钢构案的一审判决还远谈不上严厉，但刑事处罚加上经济处罚双管齐下的方式，实际上已经表明了中国政府对净化股票市场，还股票市场以真正价值的决心。①更多的人则认为，中国对内幕交易犯罪处罚太轻，使得内幕交易“违规成本极低、收益胜过抢银行”，股票市场“只能说是骗子的天堂，犯罪几乎没有成本”，并认为，“只有重判才有秩序”。②
如何看待“牛市内幕交易第一案”的判决结果？本文拟从证券犯罪刑事政策视角进行分析，从理论上探讨证券犯罪刑事政策的价值追求和现实选择问题。
一、当前证券犯罪刑事政策：宽和的刑事政策
我国当前证券犯罪刑事政策不仅体现在一系列的法律法规之中，而且，证券犯罪刑事政策还体现在对证券犯罪，特别是一系列重大证券犯罪的查处过程中，如对亿安科技案、中科案、琼民源案、郑百文案，以及“牛市内幕交易第一案”杭萧钢构案的查处，等等。
从打击犯罪的严厉程度角度看，刑事政策一般可以分为严厉的刑事政策、宽和的刑事政策和宽严相济的刑事政策。根据现行的法律法规及实践做法，我国当前的证券犯罪刑事政策是一种宽和的刑事政策，即国家对证券犯罪采取了一种较为宽容的态度。这种宽和的刑事政策主要表现为：轻刑化和非刑罚化。前者表现为立法上配刑轻、司法上用刑轻；后者表现为证券犯罪存在着大量暗数以及多用行政处罚替代刑罚处罚。
（一）证券犯罪轻刑化表现
一是刑事立法中配刑较轻。按照现行刑法规定，对证券犯罪主要适用自由刑和罚金刑。自由刑最高幅度为10年以下有期徒刑，有的仅为5年以下有期徒刑。如，刑法第一百八十二条规定：有下列情形之一，操纵证券交易价格，获取不正当利益或者转嫁风险，情节严重的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得一倍以上五倍以下罚金……单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役。③又如刑法第一百八十一条第二款、第三款的规定，刑法第一百八十一条第一款、第三款的规定等都为证券犯罪配置了轻刑。
二是刑事司法中用刑轻。在打击证券犯罪过程中，对那些已经移交法院审判的证券犯罪往往都是处以轻刑“收场”，其表现为多用罚金刑、短期自由刑和缓刑。如，原三峡证券董事长邓贵安、总裁李洪尧、副总裁李晓春等人合谋，采取不转移所有权的自买自卖等手法，操纵证券交易价格，非法获利2.8亿多元。法院最终在2005年以操纵证券交易价格罪，判处邓贵安有期徒刑2年零6个月；李洪尧有期徒刑2年；李晓春有期徒刑1年；判处三峡证券罚金人民币2.8亿元。④文章开头提到的“牛市内幕交易第一案”之判决也是用轻刑收场。
（二）证券犯罪非刑罚化表现
一是存在大量的证券犯罪暗数（或黑数）。北京大学白建军教授对证券违法犯罪暗数进行了实证研究，认为未被发现的证券违法违规案件，是被发现的违法违规案的1倍至4倍。白建军教授通过对近300家上市公司和200多家证券公司的问卷调查发现，来自上市公司的被调查者对“暗数”估计的平均数值约为50％；证券公司对“暗数”估计的平均值约为70％。⑤顾雷博士在实地调研29家证券营业部中发现：7家营业部有坐庄操纵股票交易价格的违法行为，占总数的24.1％；11家营业部诱骗投资者买卖不必要的证券，占总数的37.9％；18家营业部违反交易规则从事信用交易，占总数的62％；8家营业部存在信用交易，允许客户透支交易的违规现象，占总数的27.5％；4家营业部有擅自挪用客户保证金行为，占总数的13.7％；6家营业部从事承销非法发行的证券业务，占20.6％；13家营业部雇用没有股评资格人员做股评，编造并传播交易虚假信息，占总数的44.7％；12家营业部存在资金大户用多个股票账户申购新股的情况，占总数的41.3％；17家营业部进行欺诈客户证券交易，占总数的58.6％；6家营业部存在法人机构以个人名义开设账户，进行内幕交易，占总数的20.6％。⑥
二是对已经查处的证券犯罪往往是行政处罚一罚了之。除了证券犯罪暗数之外，即便是已经发现的证券犯罪行为，也很少受到刑罚处罚。白建军教授对600余个证券违法样本进行实证分析后得出的结论也说明了这一点，“仅在这600余个案例范围内，就有近一半的案件已经被刑法部分或完全地确定为刑事犯罪，但是，却没有证据显示这些案件中的绝大部分已经或正在受到刑事司法调查和审理。”“这意味着我们是在用单一的行政执法，对付证券市场中所有行政违法、民事侵权乃至刑事犯罪……”⑦
当前为什么选择宽和证券犯罪刑事政策，这主要受当前证券犯罪刑事政策价值追求的影响。由于不同类型犯罪在不同时期的危害性不同，其刑事政策的价值追求也就不一样，不一样的价值追求影响着不同类型犯罪刑事政策方式的选择。
（三）当前证券犯罪刑事政策价值追求：功利优先、兼顾公正
从我国的实际情况来看，作为一项具体刑事政策，当前证券犯罪刑事政策价值追求的定位是“功利优先、兼顾公正”。
当前证券犯罪刑事政策的公正、功利价值有其自身涵义。一般而言，公正价值的最低层次表现为保证证券交易的公正进行，惩处一定量的证券犯罪；公正价值的最高层次表现为打击一切证券犯罪，切实保护投资者的利益。功利价值的最低层次表现为维护证券市场秩序，提高证券市场效率；功利价值的最高层次表现为维护市场秩序，最终维护社会稳定。
从应然角度看，打击证券犯罪应该追求公正与功利价值的统一，既要考虑到保护投资者的利益，打击证券犯罪行为，又要维护证券市场秩序，提高证券市场效率，最终维护社会稳定。打击证券犯罪是实现证券监管的重要途径，打击证券犯罪的应然价值目标与证券监管的价值目标是一致的。然而，由于公正与功利的不完全统一性，各国或各地区的证券法虽然都规定了公正与功利价值统一的证券监管目标，但由于某一国家或地区在不同时期的证券市场发育程度不同，其证券犯罪刑事政策的价值追求也就应该有所侧重，公正与功利价值难以兼得。就我国而言，在当前国情下，证券监管（包括证券犯罪刑事政策），其更直接的追求是繁荣和发展证券市场，保证证券市场高效运行，维护市场经济秩序，最终维护社会稳定，也即功利价值。当然，最低限度的公正价值也是必须考虑的，特别是当不公正危及市场的稳定和安全、阻碍市场效率，破坏市场经济秩序，严重影响社会稳定时（也即功利价值难以维系时），就更应该改变现行做法，尽可能追求公正价值，以保证功利价值的实现。所以，在我国当前形势下，证券犯罪刑事政策的价值追求应定位为“功利优先、兼顾公正”。下文就现阶段证券犯罪刑事政策价值追求的内涵与原因进行分析。
二、影响当前证券犯罪刑事政策价值追求的原因
影响当前证券犯罪刑事政策价值追求的原因是多方面的，笔者认为，其中最主要的有两个：一是当前证券市场的特殊性，二是证券犯罪本身的特殊性。
（一）证券市场的特殊胜
证券市场的特殊性是指，当前我国证券市场存在体制性缺陷，“护市、托市、救市”现象明显。证券市场体制性缺陷，主要体现在过于强调证券市场的制度性功能而忽视了证券市场的经济功能。中国股票市场的制度性功能非常明显，在政府眼中，创建、发展这样一个市场最大的作用是，为中国经济转轨金融支持策略的战略性改变提供新的契机，而市场本身的内在理论功能则并未得到很大关注。⑧
一是证券市场发展的严重“行政化”。我国证券市场从成立之初，就在国家强制性制度变迁的安排下，将证券市场纳入行政化轨道，资本市场被严重行政化。这不仅造成证券市场内在效率的缺失，更是引发政府对证券市场的“救护”。二是国有企业“父爱主义”向上市公司的移植。我国上市公司大多由国有企业改制而来，上市公司内在体制性缺陷由国有企业的弊端移植而来。上市公司的缺陷，在很大程度上源于国有企业的体制性缺陷。在向市场经济转轨过程中，许多企业依然没有市场自生能力。为了战略目的，政府需要对这些企业进行支持。在‘父爱主义’理念指导下，证券市场在政府干预下不仅难以对绩差上市公司行使“退出”的惩罚权利，而且出于“救市”需要，往往对一些证券犯罪行为予以包容、庇护。三是证券市场行政化监督对市场运行的扭曲。市场经济的精髓是依靠市场的供求关系及其内在运行规律，而不是以行政命令来达到市场均衡。目前，尽管《证券法》已经出台与实施，监管部门也力图以市场的手段来管理证券市场，但是监管机构有效的规制市场仍没有形成，政府制定证券市场发展及监管政策的观念相对滞后。⑨这不仅使证券市场效率低下，而且带来了一系列的问题。如，上市公司的利益机制受到损害，非流通股股东（大股东）与流通股股东（中小股东）之间的利益关系处在完全不协调甚至对立的状态；操纵市场与内幕交易的盛行；市场价格信息失真；等等。“在这样的背景下，证券犯罪侦查局的作用也非常有限的，”⑩更不要说去打击证券犯罪了。所以，为了维护证券市场秩序、提高证券市场效率，“护市、托市、救市”就不可避免。
（二）证券犯罪本身的特殊性
与传统犯罪相比，证券犯罪有其自身的特殊性，这些特性足以说明证券犯罪的刑罚必定性难以实现，与此相适应，打击证券犯罪的最高层次的公正价值也就难以实现。
首先，从犯罪类型上看，证券犯罪与传统犯罪不同。一方面，证券犯罪基本上属于法定犯罪。证券犯罪的法定犯罪性质表明：证券犯罪是新型犯罪，是现代社会经济发展的产物，是以市场经济的存在为基础、以相应的证券法规存在为依据的，证券犯罪具有历史性特征。因此，在看待证券犯罪的社会危害性时，就要有发展的观念、动态的观念；在打击证券犯罪的价值取舍方面也是这样。另一方面，证券犯罪又属于白领犯罪。只有白领阶层才有条件利用所拥有的资源优势去实施内幕交易、操纵市场、欺诈客户等行为，而普通的社会成员，一不是内幕人员、二无足够的资金实力、三无客户可欺。(11)证券犯罪的白领犯罪特性表明：证券犯罪的主体大多在社会上具有较高的名望与地位，社会特别是国家给予这类人的否定评价也相对较弱。因此，在社会观念上，对证券犯罪持有一种较为宽容的态度。再一方面，证券犯罪还属于智能犯罪，犯罪人大多文化程度较高且具有较高的智力和证券方面的专门知识，作案前往往有计划、有准备，作案时总是利用现代高科技手段和工具，作案后不易留下以人的感官就可以发现的犯罪痕迹。这种隐蔽性，导致对证券犯罪的举报难、取证难、调查难。
其次，从犯罪形态上看，证券犯罪与传统犯罪不同。证券犯罪多数为共同犯罪或单位犯罪。这一方面是因为证券市场的活动极具专业性，其运作方式也远比其他市场更为复杂，对参与人的专业知识、技术能力和职业经验都有较高的要求，在这种环境下犯罪，单个人往往力不从心。证券市场的特殊性决定证券犯罪更多地要依赖犯罪人的集体策划、分工合作、多人操作才有可能成功。另一方面，在证券市场中，证券的发行、上市与交易，证券信息的制作和披露，中介机构的评估、审计、证明，监管机构的核准和日常监管等诸多环节是不可缺少的，也是有机有序的整体，此行为和彼行为之间往往具有内在的也是强制性的联系，仅仅依靠其中的某一环节很难实施证券犯罪。因此，在证券犯罪中，证券市场不同环节中的不同主体之间的相互勾结，共同实施就不仅是可能，也是必需的。证券犯罪多以共同犯罪或单位犯罪的形式表现出来，不仅比单个人犯罪的危害更大，而且犯罪以后可以用更巧妙的办法掩盖罪行，必然导致司法认定的复杂性，客观上也增加了证券违法犯罪的暗数。
再次，从犯罪动机上看，证券犯罪属于贪利犯罪。证券本身所具有的巨大的收益性、风险性和投机性，又使其成为贪利性犯罪所利用的工具。行为人为了满足其贪利欲望，通过获取证券买卖差价收入实现利益最大化，而超额利润又极易使人产生过度投机的心理。加之我国处于证券市场形成初期，法制建设滞后，各项规章制度漏洞较多，行为人看到有机可乘，或者抱着冒险心理和不被发现的侥幸心理，钻法律空子疯狂牟取巨额暴利；或者明知自己的行为会危害证券管理秩序，损害其他投资者利益，甚至会受到刑罚惩罚，也在所不惜，铤而走险。证券犯罪的贪利性表明，欲想彻底打击证券犯罪是不现实的，由于证券本身所具有的巨大的投机性，必然会使得许多行为人“前赴后继”。
三、当前证券犯罪刑事政策的现实选择
当前证券市场的特殊性和证券犯罪本身的特殊性决定了当前证券犯罪刑事政策价值追求只能是“功利优先、兼顾公正”，然而，宽和的证券犯罪刑事政策已经带来了一系列的社会问题：证券犯罪急增，证券市场成为“投机场”，一些中小投资者的利益遭受严重侵害，甚至导致一些中小投资者自杀。(12)在此背景下，证券市场的不公平现象已经危及到了证券市场的稳定和安全、阻碍证券市场效率，严重威胁到证券刑事政策功利价值的实现。如果依然采用宽和的证券犯罪刑事政策，已经难以实现“功利优先、兼顾公正”的证券犯罪刑事政策的价值追求。所以，必须对宽和的证券犯罪刑事政策进行一定的修正，即证券犯罪刑事政策的现实选择，惟有此，才能真正实现“功利优先、兼顾公正”的证券犯罪刑事政策的价值追求。笔者认为，在坚持宽和证券犯罪刑事政策前提下，应重点进行多方面的现实选择。
（一）完善证券犯罪刑事立法：加大刑罚力度
所谓加大刑罚力度，是指进一步完善刑事立法，提高证券犯罪的法定刑和适用资格刑，对证券犯罪行为人产生更大的威慑力。
一是提高证券犯罪的法定刑。从法定刑的轻重来看，我国1997年《刑法》和《刑法修正案（六）》规定证券类犯罪基本上可分为三个档次：第一，最高可处5年以上10年以下有期徒刑，并处罚金。第二，可处5年以下有期徒刑，并处罚金。第三，可处3年以下有期徒刑，并处罚金。笔者认为，相对于暴利的诱惑，现行刑罚威慑力严重不足。在这方面，2002年7月美国总统布什签署的《公司改革法案》将证券欺诈犯罪的最高刑期从原来的5年提高到了25年，这对我们不无启示。“大量的股市丑闻说明，我国实行严刑峻法对于规范证券市场，保证市场的公平和效率是必要的。”(13)笔者认为，应根据不同证券犯罪的社会危害性大小，提高证券犯罪的法定刑。有学者论证了证券犯罪社会危害性大小排列顺序：第一，内幕交易犯罪是各种证券犯罪中最严重的一种。第二，侵犯证券发行制度的犯罪和操纵市场犯罪的严重程度次于内幕交易犯罪。第三，非法融资融券罪和欺诈客户罪的社会危害性处于第三层次。(14)笔者赞同此种分类。鉴于此，笔者认为，应提高内幕交易犯罪、操纵市场犯罪等具有严重社会危害性犯罪的法定刑，最高可达15年有期徒刑，甚至无期徒刑。(15)
二是适用资格刑。在现行刑罚体系中，对与身份有着密切关系的证券犯罪，没有体现对待不同身份的证券犯罪适用不同刑种的特色，面对与身份有着千丝万缕关系的证券犯罪没有规定相对应的资格刑，面对由资格造成的职业犯罪却拿不出有效的禁止从事特定职业的刑罚措施，这显然缺乏刑罚威慑力。证券犯罪中，大多是利用身份、职业、职务等资格或者条件进行犯罪，是利用证券交易特殊性进行的。因此，剥夺犯罪分子从事证券从业资格，就是使这些反复利用证券从业资格犯罪的人无法再进行证券犯罪，就能有效地限制其反复犯罪的可能性。
（二）完善证券犯罪刑事司法：“轻轻重重”、提高刑罚确定性
第一，“轻轻重重”。在打击证券犯罪刑事司法过程中，“轻轻重重”指的是在证券犯罪刑事政策总体上宽和的情况下，对那些严重破坏证券市场秩序的证券犯罪从重处罚，对那些危害性较小的证券犯罪则从轻处罚。(16)证券犯罪的严重程度的确定，除了考虑前文提到的刑事立法角度的社会危害大小的排列顺序外，在打击证券犯罪刑事司法过程中，还应从以下两方面来确定证券犯罪的社会危害性程度。
一是案件类型及其案发率。北京大学白建军教授通过对中国证监会自1993年10月至1998年12月期间公布的全部证券违法案件的处罚决定共60个进行实证分析，得出案件类型及其案发率的分布结论是：(17)（1）操纵交易价格的案件最多，透支挪用类的案件其次，再次是欺诈发行股票、债券性质的违法案件；（2）证券交易中的违法犯罪多于证券发行中的违法犯罪；（3）最常见的违法者是证券经营者，其次是发行人，第三位是投资者，最后是中介组织；（4）利用资金优势实施的证券违法犯罪最多，利用信息优势实施的证券违法犯罪次之，市场禁入型证券违法犯罪比重最小；（5）道德冒险在证券业中的违法犯罪中相当普遍。
二是其他因素。山东大学法学院李晓强硕士从三个方面来论证某种证券违规行为的社会危害性，作为确定该行为是否入罪的根据：(18)第一，该行为是否滥用了资源优势，是确定罪与非罪的一个重要标准。滥用资源优势在大多数情况下是证券犯罪的基本特点，而缺乏对资源优势利用的有效制衡机制则是证券犯罪发生的重要原因。第二，合法权益受侵害的广泛性，是判别证券违法行为罪与非罪的一个具体标准。第三，对于某些证券违法行为来说，只有其涉案数额达到一定的标准，方可构成犯罪。李晓强硕士所设计的确认证券违规行为是否入罪的标准无疑对我们分析证券犯罪的社会危害性程度具有重要参考价值。
据此，笔者认为，在刑事司法过程中，对同时符合下列条件的证券犯罪应该“重重”打击：（1）案发率高的证券犯罪；（2）滥用资源优势的证券犯罪；（3）侵害了广泛的合法权益的证券犯罪；（4）涉案数额巨大的证券犯罪。
“轻轻重重”的实现途径是：“轻轻”主要是指对那些轻微的证券犯罪适用缓刑、短期自由刑或者罚金刑。而对于严重证券犯罪则不适用缓刑、短期自由刑，而应尽可能地用法定最高刑，即“重重”。对此，可以借鉴美国在处理安然案方面的做法。安然案给资本市场带来的严重危害，(19)美国安然能源公司前首席执行官杰夫瑞·斯基林由于实施财务欺诈行为，被美国地方法院判处有期徒刑24年零4个月。《纽约时报》分析认为，由于安然前主席肯尼斯·莱病故、前首席财务官已认罪，这次法院对斯基林的判决等于是对安然事件直接责任人的最后处理结果，长达24年的判决显然含有杀一儆百的作用。华盛顿大学法学院教授布埃尔指出，“虽然有人认为判决未免太严厉了，但法官之所以重判是因为多年来对这类案子判得太轻了。为了纠正这点，我们也许要先矫枉过正一些，然后才能达到平衡。”(20)
第二，提高刑罚必定性。刑罚的必定性，也即刑罚的不可避免性。刑罚的必定性是实现犯罪预防的重要条件，“对于犯罪最强有力的约束力量不是刑罚的严酷性，而是刑罚的必定性……因为，即便是最小的恶果，一旦成了确定的，就总令人心悸。”(21)因此，提高证券犯罪刑罚的必定性，是预防证券犯罪，维护证券市场秩序的重要手段。提高证券犯罪刑罚的必定性，就是要减少证券犯罪暗数，提高证券犯罪的侦破能力。
（三）最好的证券社会政策是最好的证券犯罪刑事政策
在宽和证券犯罪刑事政策前提下，为了实现“功利优先、兼顾公正”的证券犯罪刑事政策的价值追求，不能仅仅依靠刑罚方法，还需多管齐下，加强证券刑事政策与其他证券政策之间的协调。(22)正如德国著名刑法学家李斯特所说：“最好的社会政策即最好的刑事政策”。笔者认为，应该从多个方面完善相关证券政策。例如，尽快出台二级市场一定期限不得再行融资的措施(23)；完善上市公司担保信息披露制度(24)；加强上市公司会计信息披露管制措施(25)；改革监管体制、完善自律性组织(26)；建立证券犯罪民事赔偿制度(27)；等等。
四、结语
当前证券市场的特殊性和证券犯罪的特殊性，决定了我们只能选择宽和的证券犯罪刑事政策，只能把证券犯罪刑事政策价值追求定位为“功利优先、兼顾公正”。在此意义上说，“牛市内幕交易第一案”杭萧钢构案之判决，虽然是一种轻刑化的表现，但有其现实的合理性。
然而，正如前文中指出的，宽和的证券犯罪刑事政策已经带来了一系列的社会问题，已经影响到证券犯罪刑事政策价值的实现。因此，必须对宽和的证券犯罪刑事政策进行一定的修正。其中最为主要的是完善证券犯罪刑事立法、刑事司法以及完善相关的证券社会政策，惟有此，才可能避免类似杭萧钢构等证券犯罪案件的发生，最大限度地维护证券市场秩序，保护投资者利益，并最终维护社会稳定。
注释：
①王毅：《杭萧钢构案一审判决意义重大》，news.xinhuanet.com/comments/2008－02/05/content_7565545.htm，2008年3月19日。
②内容来自搜狐新闻评论网站，comment.news.sohu.com，2008年3月19日。
③《刑法修正案（六）》对此进行了修正，犯该罪的，最高可以判处十年以下有期徒刑。
④参见连建明：《清算股市庄家告别一个时代》，《新民晚报》2006年3月11日。
⑤⑦白建军：《证券犯罪惩戒应坚持“严而不厉”》，《中国经济时报》2005年9月14日。
⑥王作富、顾雷：《证券违规犯罪成因、趋势及其司法遏制》，载《刑事法治发展研究报告》（2003年卷），赵秉志主编，中国人民公安大学出版社2003年版，第690页。
⑧应展宇：《经济运行中的中国股票市场：功能视角》，《济理论与经济管理》2005年第2期，第32页。
⑨参见东北证券公司金融与产业研究所课题组：《中国证券市场制度缺陷与风险防范》，《经济研究参考》2002年第8期，第12—17页。
⑩陈晓：《司法介入股市有效监管路遥》，《新闻周干刊》2004年第164期。
(11)参见白建军：《资源优势的滥用与证券犯罪》，《法学》1996年第3期，第31页。
(12)房秋云：《天堂里没有涨跌停》，《扬子晚报》2007年4月5日。
(13)金泽刚：《打击证券犯罪的价值选择与现实思考》，《江苏警官学院学报》2004年第4期，第121页。
(14)参见李晓强的硕士学位论文：《论证券犯罪立法》，山东大学法学院2003年。
(15)《刑法修正案（六）》把操纵证券价格罪（已经修正为操纵证券市场罪）的法定最高刑从5年提高到了10年，笔者认为这还远远不够。也有学者认为，“我国《刑法》的立法理念还有待转变，对资本市场的犯罪量刑应该加重，造成重大损失的，数罪并罚后应该可以判到无期，情节特别严重的可以判死刑，只有这样才能震慑住。”（张东臣：《教授郭锋：为资本市场立法建言并笃行》，《中国经济时报》2005年8月30日）对此，笔者认为不妥，死刑不宜适用。
(16)也有学者提出了“抓大放小”的转型期规制经济的刑事政策，即重点打击严重经济犯罪行为，适当放宽对较轻违法的刑罚惩治。（参见龙宗智：《论我国转型期规制经济的刑事政策》，《法学》2005年第1期，第68—69页。）实际上，“抓大放小”与“轻轻重重”有着相同内涵，只是表达不同罢了。
(17)白建军：《证监会60个处罚决定的实证评析》，《法学》1999年第11期，第61页。
(18)参见李晓强的硕士学位论文：《论证券犯罪立法》，山东大学法学院2003年。
(19)2001年，排名第7位的世界500强企业安然能源公司突然宣告破产。顷刻间，公司股票变得一文不值，员工失去了赖以为生的饭碗和养老保险，曾大量贷款给安然的花旗、摩根大通等银行陷入混乱，所有与该公司经济往来密切的企业纷纷遭殃，波及范围迅速从美国扩大到了澳大利亚、日本、印度乃至全世界。美国战后最长的一段经济增长期从此宣告终结。《纽约时报》引用了白领犯罪辩护律师罗伯特·敏茨的话：“直到今天，安然仍然是公司欺诈行为的代名词。”正如负责该公司审计业务的前安达信会计师事务所负责人伯拉蒂诺2001年12月在国会作证时所说的那样，安然事件不仅动摇了人们对该公司的信心，“也动摇了资本市场体系的根基”。参见薛蒙、江雪晴：（舆论支持重判法院杀一儆百安然Ceo被判24年》，《环球时报》2006年10月26日。
(20)薛蒙、江雪晴：《舆论支持重判法院杀一儆百安然Ceo被判24年》，《环球时报》2006年10月26日。
(21)［意］贝卡利亚：《论犯罪与刑罚》，黄风译，中国大百科全书出版社1993年版，第59页。
(22)有学者在论证经济犯罪刑事政策时，有过精辟的论述：“要充分注意执法的社会效益，慎用刑事追诉权。在执法和司法活动中，要将情理与公正溶入，要注意执法的社会效益。对企业而言，国家的执法权力往往是十分强大的，它能够扶助一个被蛀蚀而虚弱的企业，也足以毁掉一个企业的现在甚至将来。因此执法活动，尤其是侦查权的发动和追诉权的行使，应当十分慎重。为此，应当坚持刑事一体化的思想，对经济越轨行为不能单纯依靠刑事制裁，甚至主要不是依靠刑事制裁，而是仍然应当按照‘综合治理’的社会治理理念与方针，创造经济运作的良好环境与条件，这才是防治经济越轨行为的治本之举。”龙宗智：《论我国转型期规制经济的刑事政策》，《法学》2005年第1期，第68—69页。
(23)(26)冯亚东、张丽：《证券违规与法律应对》，《社会科学研究》2004年第2期，第84—85、85页。
(24)刘萍：《完善上市公司担保信息披露的建议》，《交通财会》2006年第5期，第48页。
证券市场的功能与作用篇8
关键词：证券法；民事责任；功能
虽然证券法第1条开张明义地强调了在证券市场对投资者进行保护的重要性。但由于对民事责任认识不足和立法上的某种缺陷，该宗旨没能很好地贯彻在全部证券法中，比较明显的就是股民要求证券市场违法者承担民事责任的诉讼被法院驳回诉讼请求。这样，众多受损股民心理难以平衡。股民对证券市场的信心有所下降。因此如何增强股民的信心，吸引更多的投资者加入到证券市场就成为一个迫在眉睡的问题。我们认为，必须加强证券法上法律责任，尤其是民事责任的立法、司法的研究，充分发挥证券法中民事责任的功能。这是由证券法中民事责任的功能决定的。
证券法中的法律责任有刑事责任、行政责任和民事责任三种。证券法中的民事责任是指证券法上明确规定的，在证券发行和交易过程中，证券发行人、投资者、证券公司、证券交易所、证券交易服务机构、证券监督管理机构及其从业人员因违反证券法的规定，侵犯其他主体的合法民事权益而应当承担的民事法律后果。证券法上民事责任是保护证券法律关系主体民事权利的重要措施。在日本，有学者认为这实际上象征着以投资者自觉为背景的消费者运动，而进行追诉有关人员的个人民事责任。[1]也就是说，在一定程度上，民事责任损害赔偿请求权的建立，乃是消费者运动的具体成果之一。[2]（我国尚未将证券法上民事责任的请求权与消费者权益保护连在一起）证券法上民事责任的实质是证券法对民事主体提出的一定行为要求，属于民事责任的范围。证券法上民事责任所表现的是个人对他人和社会应当担负的民事法律后果。证券法上民事责任与刑事责任、行政责任分别从私法与公法的角度，对证券法律关系进行了调整。三者各有所长，只有协调一致，才能更好地维护证券市场的秩序；刑事责任由国家负责追究，行政责任及处罚由主管机关追究。民事责任则由蒙受损害的投资大众根据本身的意愿从事追诉。民事责任既不能代替其它的法律责任形式，也不能由其它的法律责任形式加以代替。以威慑、预防为主的刑事责任和行政责任虽然可以成为民事责任的有益补充，却无法替代民事责任固有的功能，因此三者之间相互关系的一个基点在于民事责任应为先。正如台湾学者赖源河所言“……其具有应先请求‘投资人保护’然后才能‘实现国民经济之发展’之关系……盖因只有在投资人有了充分的保障之后，国民经济对于证券投资才会因而繁盛。证券投资昌盛之后，才能汇集企业所需要之资金，而促使企业活动转趋活泼。而企业活动之活泼，当然就会促成国民经济的繁荣。”[3]证券法上民事责任具有填补损害的补偿功能、阻止违法的威慑和预防功能、协助执行法规和管理市场的效益功能、完善监管体系的功能等等。
1.填补损害的补偿功能。
填补损害的补偿功能是民事责任制度的主要作用所在。损害赔偿是民事责任中最重要和最常见的责任形式，其实质是法律强制民事违法行为人向受害人支付一笔金钱，其目的在于弥补因违法行为所遭受的财产损失。损害赔偿的民事责任制度，其本质就在于填补损害，以求其结果如同损害事故未发生。因此，损害赔偿责任突出表现了民事责任填补损害的补偿功能和性质，系“治患于已然”。这一功能使民事责任与刑事责任、行政责任明显区别开来。民事责任、刑事责任和行政责任虽然都是为了维护证券市场的秩序，但只有民事责任具有救济受害人的功能，以恢复损害发生前的状态，维系投资大众对证券市场的信心。因为投资大众所关心的是能否获得投资利润，亦即是仅从经济之观点着眼；今虽课违法者以刑事责任或行政责任，但此等效果对受害人而言，并无所增益（coldcomfort）[4]，还会影响投资大众的投资意愿，阻碍资本的形成，进而影响证券市场的长久存在。正因为这样，在证券法律责任中，作为维护市场秩序的手段，民事责任制度往往应优先于刑事责任和行政责任制度而适用。
2.阻止违法的威慑和预防功能。
民事责任制度不仅具有填补损害的补偿功能，更因民事责任之巨大，可使违法者三思而后行，这就是民事责任阻止违法的威慑和预防功能。所谓威慑和预防功能就是通过民事责任机制的建立和运行，令潜在的违法行为者不敢轻举妄动，以预防损害投资者合法权益现象的发生；威慑和预防功能在于“防思于未然”，是一种积极功能。古往今来，各国民法都将这一功能作为一项重点，“在公司法及证券法领域，个人诉讼特别优胜之处是其威慑作用”[5].从证券法中民事责任的立法历程来看，阻止违法的威慑和预防功能也占居着非常重要的地位。在今天的证券立法中，为了充分保护投资者，公开原则成为证券法的重要基石。所谓公开原则就是要求完全公开上市公司的营业及财产状况等重要信息，以便为投资者提供良好的投资决定机会，使投资者避免因证券发行中的欺诈行为而受到损害。[6]投资者在证券市场进行投资时，往往以有关上市公司的信息为标准来判断投资的价值。因此，信息的完整、准确非常重要。如果上市公司违反法律的规定，在招股说明书类中有不实记载，受害人应依法享有损害赔偿请求权，要求违法行为者承担民事责任。证券法上民事责任的巨大性，能使招股说明书类文件的编造者或使用关系人采取违法行为时会三思而后行。这样就有利于贯彻公开原则，发挥阻止违法的威慑和预防功能。正如美国最高法院所指出的：“这个由股东的无助产生的诉讼，长久以来是公司经营管理者的主要规管者，提供了不算少的动力避免至少最严重的背叛股东利益。有人论证如果没有这个诉讼，对这些滥用就没有实际的制约，这一说法不无道理。”[7]
3.协助执行法律和管理市场的效益功能。
证券法中的民事责任既具有填补损害的补偿功能，又具有阻止违法的预防功能。当这两个功能正常发挥作用时，证券发行、交易市场必然秩序井然。即使胆大妄为者实施了违法行为，由于最了解证券交易的利害关系，受害的投资者完全可以根据证券法有关民事责任的规定，要求违法者承担民事责任，恢复权益受侵害之前的状态，起到维持证券市场秩序稳定，依照法律管理市场的作用。这样既可以加强投资者对证券市场的信心，又可以调动广大投资者维护自身权利和参与市场管理的积极性，提高投资者的法律意识。受害人依法在司法机关提出诉讼要求，就犹如证券市场的警察，协助主管机关管理证券市场。正如台湾著名学者余雪明对这一功能评价所言：“民事责任之意义不仅在使受害者得到赔偿，更有私人协助政府执法之意义，由于民事责任之巨，可使犯法者三思而后行，故吾人对提讼者不宜以好讼目之，而应视为志愿警察协助政府维护市场秩序。”[8]
从法律经济学的角度来看，提高投资者的法律意识，使之协助执行法律、管理市场是民事责任效益功能的具体体现。经济法律是通过对权利、义务、责任等的合理配置，可以给人们带来实际利益的一种稀缺资源配置，“利之所存，法之所在”。经济交换的实质是产权的交换，而非商品的交换，经济法律活动的实质是经济权利交易。经济立法是一种讲求效益的经济活动，必须综合考虑法律收益和实现效益最大化的问题。经济法律效益是指在经济立法、司法、执法和守法过程中的收益除去成本的综合结果，即经济法律在现实生活作用结果中合乎目的的有效部分。它突出地体现为法律应然价值与实然价值的重合与差异。积极的法律意识能够促进经济法律的运行和节约经济法律成本。比如在市场经济下民主意识和权利本位思想，有利于节余通过经济立法侵犯私权而谋取立法者效用这一高立法机会成本，有利于及时揭露和抵制不法行为而降低执法和法律监督成本，有利于公众尊重他人权利而自觉守法。经济法律效益的表现形式多种多样，在证券立法方面表现为在管理证券市场时，由于主管机关人力、物力的不足，往往无法面面俱到，给违法者以可乘之机。证券法上的民事责任则能调动广大的投资大众监督市场主体的积极性，提高投资大众的法律意识，协助主管机关执行法律，管理和维护市场秩序，以使证券市场的秩序好转，进而吸引更多的闲散资金，促进国民经济的高投资、高增长。
4.完善监管体系的功能。
这一功能是上述功能的另一方面。根据监管经济学理论。因为存在着“市场缺陷”的现象，即仅仅依靠自由市场经济达不到资源最优配置的目标，所以，作为社会公共利益代表的政府，必然在不同程度上对市场进行干预。现代社会，实际上不存在纯粹的市场经济。但正如以波斯纳和斯蒂格勒为代表的“芝加哥学派”所言，监管通常有害于公众利益，使生产者赢利。监管分为政治家和监管者两大部分。如果监管设计和实施有利于该行业的监管，该受监管的行业则会向他们提供可观的回报。政治家需要的是竞选经费和选票，这两方面受监管者都可以提供，而消费者却什么也提供不了。对监管者来说，当他们离开监管职位后，他们可能会在受其监管的行业中寻求一份好的工作（这是监管者中的普追现象），得到直接的回报。监管者当然想拥有一份平静的生活并证明自己的行为是正当的。该行业则会向社会证明监管者得到达一切的充分的理由。加之，从社会心理学的角度，监管者常常来自产业部门，他们当然和产业部门的管理人员有交往，他们极有可能按相同的思维方式来考虑问题。因此，监管通常有害于公众利益，使生产者赢利。[9]当然，这主要是针对西方社会而言，但这也从一个侧面反映了政府监管的局限性。证券市场的情况也一样，证券市场监管也可能对公众利益产生消极影响，而使上市公司和证券公司赢利。因此，对证券市场的监管不应该仅仅限于政府的范围，而应该将权利广泛地授予公众，由公众从切身利益出发，时刻紧密跟踪证券市场的不法行为，并通过合法正常的渠道（如提起民事诉讼）监督上市公司和证券公司的行为，以达到进行管理的目的。“私人诉讼是对证监会诉讼的有益补充”，“由个人利益推动的人会更热衷于找出过错者”[10]，现实生活中，由于业务的庞杂，美国证监会曾明确表示，它没有足够的资源监视该行业以保证虚假泄露不发生或总能被发现。因此，公众监督既可以将一部分监管责任分向社会，减轻政府监管的压力；又可以在政府不投入或极少投人的情况下，将“全民武装起来”管理证券市场，使证券市场的违法行为陷于“四面楚歌”的包围之中，达到降低社会成本的效果；与此同时，由于事关公众切身利益，让公众介入监管还可以平衡公众的心理。从法学的角度来看，加强广大投资者对上市公司的监管也是切实可行的。法律有公法、私法之分，权利也有公权利、私权利之分。对一个市场来说，只有公法和私法同时调整，同时运用公权利和私权利，才能更好地促进整个市场的健康发展。如上文所析，行政责任和刑事责任都是从公权利的角度对证券市场进行监管，私权利对证券市场的监管作用却很少被运用或提起。这一点在我国表现得尤为突出。
综上所述，不难看出，虽然证券法律责任存在着保护投资者的合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益，促进经济的发展等多个目标。但证券法中的民事责任乃侧重于保护投资者的合法权益。在证券市场中，决定市场行为的是公众的感觉，即信心。也就是说，证券法中民事责任以对受害的投资者进行同质救济即直接救济为宗旨。证券法中民事责任通过私法的手段，授予投资者监督法律执行的权利，以维护投资者自身的利益，从而调动投资者提高法律意识和协助主管机关执行法律的积极性。当投资者的合法权利被侵害时，投资者又可以通过法律赋予的诉讼权，向违法行为者追偿民事责任，以恢复被侵害前的权利状态。因此，增强证券法中的民事责任，更有助于增强股民的信心，吸引更多的投资者加入到证券市场。
注释：
[1]河本一郎：《证券取引法的基本问题》，神户法学杂志1972年3月第3、4号，第227页。
[2]一般投资者亦应视为消费者，见岸田雅雄：《证券取引法上消费者保护》，《民商法杂志》第19卷第2号（昭和五十九年五月十五日），第173页。
[3]赖源河：《证券管理法规》（1978年版），第6页。
[4]Gadsby，theFederalSecuritiesexchangeactofl934（newYork：mathewBender，1982）55.03at5-23。
[5]何美欢：《公众公司及其股权证券》（中册），北京大学出版社1999年版，第1099页。
[6]Brandi，SecuritiespractitionersandBlueSkyLaws：asurveyorCommontsandaRankingofStatesbyStringencyofRegulation，10J.Corp.L.689，692（1985）。
[7]何美欢：《公众公司及其股权证券》（中册），北京大学出版社1999年版，第1098页。
[8]余雪明：《证券管理》，1983年修订版，第536页。
证券市场的功能与作用篇9
2010年3月19日，国泰君安、中信证券、光大证券、广发证券、国信证券和海通证券成为中国证监会首批允许试点开展融资融券业务的券商。2010年3月31日，上海证券交易所正式接受融资融券申报，这意味着融资融券业务在我国证券市场正式开始运行。该业务的推出对我国证券公司的发展具有相当大的影响。
融资融券业务涵义与功能
·融资融券业务涵义
融资融券业务是指证券公司向客户出借资金供其买入证券或出具证券供其卖出证券的业务。融资融券交易是由融资融券业务产生的证券交易行为。融资融券交易分为融资交易和融券交易两类，融资交易指客户向证券公司借资金买证券，融券交易指客户向证券公司借证券卖出行为。
·融资融券业务功能
1、价格发现功能。融资融券交易有助于投资者表达自己对某种股票实际投资价值的预期，引导股价趋于体现其内在价值，并在一定程度上减缓了证券价格的波动，维护了证券市场的稳定。有效缓解市场的资金压力对于证券公司的融资渠道现在可以有基金等多种方式，所以融资的放开和银行资金的入市也会分两步走。在股市低迷时期，对于基金这类需要资金调节的机构来说，不仅能解燃眉之急，也会带来相当不错的投资收益。
2、市场稳定功能。股市具有暴涨暴跌的可能，而融资融券这种双向交易制度，使股市同时存在多方与空方两种力量的较量，在一定程度上能抑制股市暴涨暴跌。完善的融资融券制度，使市场本身具备一定的价格稳定器作用。其基本原理是：当市场过度投机或者做庄导致某一股票价格暴涨时，投资者可通过融券方式卖出这一股票，从而使股价回落；反之，当某一股票被市场过度低估时，投资者可通过融资买进该股票，从而促使股价上涨。
3、流动性增强功能。一方面，由于融资融券的杠杆性，使投资者可以超出自身实力进行交易，从而有足够的交易活动可以活跃市场，进而维持证券价格的连续性，从而提高市场效率。融资融券业务有利于增大市场交易量，从而达到增强流动性的功能；另一方面，无论是融资还是融券，至少会进行买入、卖出或卖出、买入两次交易，这将大大提高证券交易的换手率。也就是说，对于市场中的存量资金而言，融资融券业务无疑有效的提高了其流动性，放大了资金的使用效用，同时可以进一步活跃证券市场。
4、避险功能。长期以来，我国市场属于单边市场，只能做多，这就使得投资者投资策略单一，不能够防范股价下降带来的风险。融券交易可以做空的机制，为避免证券价格下跌所导致的损失，投资者出于对冲的目的可进行“持有卖空”。投资者卖空后，如果证券价格真正下跌，其持有的证券下跌的损失可以通过卖空的盈利弥补；如果证券价格上涨，卖空的损失可以通过实际持有的证券价格上涨获得的盈利弥补，从而达到避险的功能。
融资融券业务对我国证券公司的影响
·融资融券业务对我国证券公司的有利影响
1、为证券公司开辟了新的赢利渠道
证券经纪业务的交易手续费收入在我国证券公司的收入中仍然占据绝大部分。融资融券业务的开展，不仅可以增加证券公司的手续费收入，而且可以为证券公司带来较为稳定的信用交易收入。
2、增加市场的交易量，增加证券公司的收入。
融资融券业务作为证券公司的一项重要业务，它的引入，由于大大提高证券交易的活跃性，从而为证券公司带来更多的经纪业务收入。根据国际经验，融资融券一般能给证券公司经纪业务带来30%-40%的收入增长。
3、有望扩大客户资源和市场占有率
由于首批申请试点的证券公司在《关于开展证券公司融资融券业务试点工作的指导意见》中规定必须满足最近6个月的净资本均在50亿元以上且最近一次证券公司分类评价为a类等条件，所以具有融资融券业务资格的优质证券公司会利用自身在该业务的优势来吸引原经纪业务的新老客户。因此有望扩大客户资源和市场占有率，形成强者更强的局面。
·融资融券业务对我国证券公司的不利影响
1、放大证券公司客户信用风险
证券信用交易本身具有放大证券交易量的效应。由于证券公司在证券信用交易中为投资者提供融资融券的服务，不仅可以得到融通费用，还可以收到比较高的交易佣金。因此证券公司为获得更高的利润，有尽可能扩大其规模的利益冲动。而随着其规模的不断扩大，其承担的客户风险和管理风险等也就相应放大。“证券公司如不能在自身风险承受能力和风险控制内开展业务，盲目地扩大规模，不仅不能为公司增加利润来源，反而会给公司带来很大的信用交易风险。”
2、放大证券公司资金流动性风险
在上面所说的，证券公司有冲动去扩大自身的融资融券业务的规模。证券公司作为资金或证券的提供者，客户数量越多，业务规模越大，则开展该业务所需的资金也就越多。这意味着证券公司在此业务上资金的占用越多。当证券公司发生了客户信用风险时，由于保证金是在第三方进行存管而券商不得动用，那么券商就无法通过融券获得保证金，证券公司的资金便会遇到相应的瓶颈。这也就是说此时证券公司发生了资金流动性危机了。所以，此时融资融券业务非但不能增加公司利润，反而有可能给公司带来损失。
3、融资融券业务加剧了证券公司间的竞争。
融资融券业务在证券公司中实行许可证制度，由于对净资本的约束及对证券公司综合实力的考核，不是所有的证券公司都能够获得直接融资融券的权利。那些率先开展融资融券业务的证券公司可以吸引更多的客户，这必将引起证券公司间新一轮的竞争。因此融资融券业务的开展将加速券商的分化，获得融资融券资格的证券公司，其经纪业务将具备很大优势，而对于未获得资格的中小券商，将面临着大客户流失的风险。所以说融资融券业务会在无形中加大了证券公司间的竞争。
结论
证券市场的功能与作用篇10
十年来，我国证券市场对发展和改革功不可没。首先，企业从股票市场融入了大量资金，为企业缓解资金困难、特别是为国有企业脱困立下了汗马功劳。其次，企业上市融资毕竟促进了企业改革，促进了传统的国有企业向现代公司制度迈进。再次，出现了所谓的财富效应，一些证券投资者的财富因此而增加，特别是在证券市场发展的前几年，不少人在证券投资中积累了财富。
但是，仅仅根据这些并不能对我国的证券市场作一个全面的评价。那么，应该根据什么才能对证券市场作全面评价呢？这就牵涉到如何正确、全面地理解证券市场的功能问题。
问题的关键在于，证券市场的功能绝对不只是帮助企业融资、改制，也不是为了实现财富效应。尽管融资功能是证券市场最原始也是最基本的功能之一，但决不是全部。事实上，在资本市场已发展到成熟阶段的国家，融资功能已退居其次，如美国近十年来企业通过回购等方式从股票市场的融资是负数，出现了资金从企业向股票市场的净流出。但股票市场仍然是不可或缺的。与融资功能相联系的是，证券市场应该比传统的银行体系更能提高资源配置效率。而提高资源配置效率，主要依赖于证券市场的价格发现功能、投资变现功能和风险分散功能。
社会上的资金应该投入到哪些产业、哪些企业中去?应该从哪些产业、哪些企业退出？证券市场通过对各产业、各企业股票价格的发现，就能迅速地引导资金进出流动。所以，股价是证券市场提高资源配置效率的杠杆，价格发现是证券市场的核心功能之一。如果证券市场的价格发现功能失灵，就会误导资金流动，扭曲经济结构。证券市场如果是有效的，就可以通过一级市场的发行、二级市场的交易来发现股票的真实价格，也可以通过并购来发现企业的真实价格。当然，证券价格比一般商品价格难以发现得多，所以机构投资者迅速发展起来并成为发现价格的主导力量。
二级市场的存在使得投资能迅速变现，能降低投资所谓的“返现成本”，这就使投资者所要求的回报率降低，从而降低了企业的资金成本，提高了资本市场的效率。因此，二级市场及其所提供的流动性也是十分重要的，二级市场聚集的资金实际上相当于银行的“头寸”，“头寸”适度的二级市场是实现证券市场的投资变现功能、提高资源配置效率的重要条件之一。除了必要的资金聚集以外，二级市场的交易频度对流动性和返现功能也很重要，也就是说，市场要有一定的“厚度”(tHiCKneSS)。为了维持“厚度”，有时可以利用一些比较特别的交易制度，如那斯达克的做市商制度(maRKetmaKeR)、纽约证券交易所的专营商制度(SpeCiaLiSt)等，但目前的趋势更多地是依靠市场规模及吸引更多的高质量企业上市，所以国际上的证券市场也开始了重组，小型的证券市场已面临独立生存危机，证券市场也相互“抢”高质量的企业。
证券化投资的流动性也为风险分散提供了机会，从而克服间接金融体系风险过于集中因而资源配置成本过高的不足。当然，分散风险并不是消灭风险，证券市场吸引的正是那些风险接受者。而且随着衍生证券工具和衍生证券市场的兴起，一些风险经营者迅速崛起，这大大地提高了证券市场的风险分散功能。因此，证券市场的投机和是必要的，尽管因此我们可能会看到风险很大、前景不明的企业能够在证券市场上融得资金的情况。当然，这就更需要防止证券发行人利用欺诈手段来误导投资者从而有意转嫁危险(已确定将会产生的损失)。
防止欺诈就是要求证券市场成为一种公平的资源配置机制。实际上，公平的证券市场反过来又能促进资源配置效率的提高。为了实现公平性，现代证券市场增加了新的功能，即促进企业改善治理结构的功能。证券市场严格强调的透明度、普遍实行的信息披露制度就是良好的企业治理结构的重要内容。另外，企业控制权的转移也能改善治理结构，因此，现代证券市场还作为一个控制权市场而存在。这也是美国证券市场尽管融资功能退居其次但仍然不可或缺的重要原因。
对于我国的证券市场来说，由于处于发展的初期阶段，其融资功能比美国的证券市场重要得多，而且证券市场的发展也可以打破间接金融比重过高的格局，能够改善我国的金融体系。但如果我们因此而忽视证券市场的其他功能，后遗症将会是严重的。我们必须要重视价格发现功能，这对于提高资源配置效率、防止经济结构恶化是十分重要的。同时，要正视二级市场流动性及其创造的投资变现功能的正面作用，要正视风险分散功能及其衍生的投机行为的正面作用。更不能忽视的是，证券市场还应该发挥改善企业治理结构的功能，以减少欺诈、增加公平性。
二、股价与市盈率
既然价格发现是证券市场的一个核心功能，那么对股价高低的衡量，就是判断证券市场是否健康的一个重要基础。一般地，我们用市盈率来衡量股市价格。但是，市盈率又往往受到质疑，因为它一般是用过去的盈利指标，而股价基本上是“前瞻性”的，所谓的有效市场假说就是认为现时的股价能及时反映所有的信息，包括未来的盈利信息。所以，即使过去的盈利指标是低的，但只要未来预期盈利率高，股价仍然可以高高在上，在这种情况下，就很难说高市盈率是非理性的。所以，客观地说，市盈率的确有局限性。
指出局限性，并不是说市盈率没有用。我们可以采取一些办法在一定程度上消除这种局限性，譬如，可以用过去若干年(例如十年)的平均盈利率来计算市盈率。只要经济增长、产业成长、企业发展具有一定的稳定性，过去十年的平均盈利率应该就能反映未来一段时期的盈利趋势，用市盈率指标就能衡量股价是否偏离未来可能的业绩。
应该指出的是，在上市公司行业分布全面、行业发展成熟的股票市场中，市盈率指标更能准确地衡量股票价格是否正常。如果上市公司的行业分布比较单调，特别是大部分上市公司所处的行业仍然处于成长期，前景还很不确定，盈利还很不稳定，那么过去一段时期的收益率就不能代表未来的趋势，以过去盈利率计算的市盈率自然就不能作为“前瞻陛”很强的股价高低的衡量指标。像美国的那斯达克市场就是这样，所以那斯达克指数在2000年暴跌后，其平均市盈率竟然要比暴跌前高得多，也要比纽约证券交易所高得多，这就是因为那斯达克市场的上市公司有相当多的企业(特别是那斯达克100指数企业)是新经济企业，盈利很不稳定，甚至商业模式还不成熟。
当然，这也涉及到证券市场的专门化和投资者的分化问题。将前景尚不确定、盈利尚不稳定的企业放在一个专门的市场，将其风险同普通市场分开，可能更好一些，投资者也可以根据其财富状况、对流动性的要求、对投资成熟期限的要求来决定其风险态度。如果其财富丰裕、所要求的流动性低、投资成熟期长，他大可以成为一个风险接受者，对高市盈率置之不理，将资金投资于不确定性高的市场。美国的那斯达克吸引的就是这样一些投资者。
即使我们心悦诚服地接受市盈率指标，那么市盈率多高才算是正常的呢?是30倍，40倍，还是更高?其实，孤立地谈论市盈率的绝对值无法说明问题，在比较中判断股票市盈率指标更有意义。我们一方面可以以历史上的市盈率来作纵向比较，另一方面可以以其他国家的市盈率来作横向比较，同时，还可以与其他金融产品的价格同收益率的比值进行比较。纵向比较是一种老实的做法，但可能会有人说这是刻舟求剑，因为不同时代金融深化的程度不一样，金融创新程度、金融市场结构和资金流向情况都会发生很大变化，投资者的风险态度、对投资成熟期的要求会出现分化。横向比较也会遇到同样的质疑。尽管这样，横向和纵向比较仍然是值得参考的。
自己同自己、现在同现在比较是最好的。也就是说，我们将股票同本国同时期其他金融产品进行比较，看看其他金融产品价格同收益率的比值与股票市盈率相差多大。这里要特别注意的是，不同金融产品的风险、流动性、返现成本、成熟期有很大差异，投资者所要求的风险升水和所期望的回报率也大不一样，所以各自的价格同收益率的比值自然就相差很大。例如，简单地以存款利息的倒数来同股票市盈率进行比较，就忽略了股票的风险升水。在国债市场发育比较好的国家，以短期国债价格同利息率的比值作基准指标，是非常有用的，就像银行借贷双方可以以央行的贴现率作为基准利率一样。考虑风险升水后的股票市盈率应该要明显低于国债价格同利息率的比值。当然，对风险的衡量并不容易，所谓的贝塔系数的确定非常复杂，所以证券市场必须要有“精明的”(SopHiStiCateD)市场参与者。从这个意义上来说，发展各种金融产品和金融市场，特别是发展低风险的国债市场，非常有利于对股票市盈率进行判断，非常有利于股市理性价格的发现。三、资金供给、泡沫与“庞氏骗局”
供求关系决定价格，股票市场也不例外。如果流向股票市场的资金过度充裕，股票市场的价格就会全面脱离企业未来的业绩，市盈率就会太高，泡沫就出现了。泡沫的出现会增加股市的风险，因为投资者的长期回报没有保证。九十年代中期以来，美国的股市就被认为积聚了越来越多的泡沫，直接原因就是资金供给过分充裕，不但美国国内的养老基金、共同基金急剧膨胀，而且国际上的许多游资也涌向美国。中国的股市资金供给同股价波动的关系更明显，过去的经验表明，在资金上开一个口子就会推动股价的明显上涨。但是，这只是问题的表象。如果经济的总体资金供给过多，应该引发包括实体经济在内的总体通货膨胀。通货膨胀的出现，就会反过来提高投资者所期望的收益率，投资者会要求更多的风险升水，这将会使市盈率下调。如果只是股市的资金供给量过多，从而引发股市的“通货膨胀”，我们不禁要问，为什么资金要在股市“扎堆”而不流向别的地方呢?这可能有两种情况，一是股市比别的地方更有“吸引力”，二是“热钱”除了股市以外没有更多的投资渠道。
一些学者通过对美国股市的系统研究后发现，美国股市就具有特殊的“吸引力”，这种“吸引力”实际上是一种不健康的反馈机制，除了媒体诱导的心理强化以外，还存在着所谓的“庞氏骗局”(ponZiSCHeme)(罗伯特·希勒，2001)。骗局的名字来源于一个叫查里斯·庞氏的美国人。庞氏骗局实质上是将后一轮投资者的投资作为投资收益支付给前一轮的投资者，依此类推使卷入的人和资金越来越多。股市中的庞氏骗局就是依靠一轮又一轮的资金投入来不断抬高股价，依靠后一轮的资金投入来给前一轮的投资者提供收益，并以此来不断吸引新的资金。
我们中国人对这种骗局并不陌生，这实际上是一种金字塔游戏，许多钱庄的欺诈性集资和传销实际上就属于此类。在中国的股市上，庄家们形成了中国股市的“庞氏群体”，这样就将中国的股票市场引入“类传销市场”的方向，进入股市的人并不在乎股票本身的未来盈利率，而是期望“吃下家”来致富，所以已进入者希望有更多的新进入者，也就是说，“下家”越多越好。由于这种期望的发酵，中国的股票比其他金融资产更具“吸引力”，股票所能吸引的资金也更多，这从投资基金所受到的冷遇就可以略见一斑。中国股民的心态也类似于传销者，他们明知道这是一个骗局，但是你如果戳穿，他们会亢奋地、振振有词地同你争辩。他们希望经济学家、股评家、媒体来帮助发展“下线”，因为要维持这种“类传销市场”，必须要一线一线往下传，而且一线要比一线的人多、资金量大。如果要取缔，他们可能会奋起反抗，他们希望在自己找到“下家”之后再取缔并庆幸自己。
但是，“类传销市场”终究要崩溃，稍有数学知识的人和没有数学知识但有健全直觉的人都知道。中国股市的庞氏骗局要比美国的更容易崩溃，因为美国的资金供给比中国充裕得多，股市“玩家”也要多得多，即使它的基本面差一些，国际上的资金仍然要往华尔街涌。而在发展中国家，崩溃来得更快。如果涉及的人太多，还会酿成社会问题。1996年至1999年，阿尔巴尼亚发生过这样的骗局，吸引了相当一部分人和20亿美元的资金，这相当于阿尔巴尼亚年国内生产总值的30％，当1997年这些骗局败露时，愤怒的抗议者抢劫了银行，焚烧了建筑物，政府不得不动用军队来平息动乱，一些肇事者被杀(罗伯特，希勒，2001)。
即使过多的热钱聚集在证券市场并不导致市场崩溃，但至少会导致价格高估，股票价格高估导致企业价值高估，许多企业因此而对实体经济不屑一顾，热衷于在虚体经济中搞纯粹的“资本运作”，都愿意上市套现、包装买卖，一夜暴富。这对资源配置效率和公平性都是一种损害。
就我们的证券市场而言，似乎流入的“热钱”太多了；对于这些“热钱”，我们当然应该堵住不合法的来源，同时还要向合法的“热钱”提供者指出股价过高的风险和庞氏骗局的伎俩，并适当增加股票供给特别是绩沈股的供给，以及改善市场结构，开辟多种金融产品，使投资者有更多选择，并使社会上对金融产品的投资更多地转化为对实体经济的投资，避免股票二级市场的资金量过分超过“头寸”需要。四、投资、投机与“设机”
如果人们购买股票等金融产品，特别是当他们主要是为了获取短期买卖价差收益的时候，他们是在投资还是在投机呢?如果股价脱离了企业的盈利，市盈率很高，仍然不断有资金流向股市，那么这些人是在投资呢，还是在投机呢?如果他们是在投机的话，是不是就属于非理性的行为，政府应该制止呢?
其实，所谓投资和投机是两个不同层面的概念，他们完全可以重合。所谓投机，是指利用市场价差从事买卖(特别是短线买卖)而获利的行为。投资如果指的是经济学中的概念的话，当然是指资本形成，如厂房的建设、设备的购置、存货的增加等，股票二级市场上的买卖自然就不是投资。但投资如果是指居民的日常理财行为的话，购买金融资产如股票等，就是投资，而且这种投资是通过投机来实现的。我们说过，聚集在二级市场的资金相当于银行系统的“头寸”，在经济学的概念中，银行存款被贷给企业用于生产的那一部分资金叫做投资，而对居民理财行为来说，不管他的资金是贷出去了还是留下来作为“头寸”(其实这对于某个人来说是不可能区分开的)，都是投资，而且这种投资有时也会在投机中实现，譬如说，从低利息的银行取钱存在高利息的银行，甚至在同一银行将资金从储蓄帐户转移到支票帐户。证券市场的投资与投机也是同样的道理。我们平时贬投机而褒投资，可能是因为二级市场聚集的资金远远超过了“头寸”需要，以及因为对虚体经济(non—ReaLeConomY)的投资不能转化为对实体经济(ReaLeConomY)的投资。
而且，由于证券市场价格发现功能和风险分散功能的重要性，投机就是必须的。只有通过投机，才能发现和形成真实的价格，才能使发现真实价格者得到报偿，因为这种投机者对资源配置作出了贡献，它搜集、整理、分析、判断了信息。证券定价的一些模型恰恰是建立在所谓的套利行为的基础上，这种套利实质上就是投机。即使是者，他也至少对信息做了简单的决断，如果决断是对的，也应该得到报偿。其实，这种纯粹的者是很少的，他下一次就会思考为什么会押对，就会开始分析信息了。投机对于分散风险也十分重要，所以市场上出现了专业投机的投资机构，如对冲基金等，他们是风险接受者。但重要的是，这些风险接受者往往是富裕阶层和专业人员，而且建立在市场专门化的基础上，所以风险被限制在一定的范围内。也正因为如此，普通股票市场等基础市场上的风险反而更小了。
所以，投机甚至都并不可怕。那么可怕的是什么呢?所谓投机，是从信息不完全、不对称所带来的价格波动中获得利益，但如果信息不完全的话，对每个人来说都是不完全的，价格波动对每个人的机会是一样的、公平的；如果信息不对称的话，政府就应该管制内幕交易。如果有人故意造成信息不完全、不对称，故意进行信息误导，使价格波动并从中牟利而无法被管制，这就非常可怕了。这已经超出了投机的范围，我们可以将其称为“设机”。所谓“设机”其实就是价格操纵，我国的庄家就是“设机者”。我们厌恶投机，其实质是厌恶由“设机”而导致的“频繁短炒”，因为庄家的“设机”使小户投资者焦躁不安、无所适从、朝买夕卖。
因此，大户和机构投资者并不一定就是庄家，甚至高比例持股者也不一定是庄家(尽管我国证券市场上大户做庄的比例较高)。庄家的概念虽然比较含混，但一般是指那些通过信息误导等方式来操纵价格的高比例持股者。由于庄家的要害是“设机”，所以我们需要打击的是“设机”行为而不是投机行为，更不是笼统地打击大户、打击机构投资者。
事实上，机构投资者在证券市场中的作用是十分重要的。机构投资者无论在一级市场还是在二级市场的价格发现中都起着十分重要的作用。在有机构投资者的市场中，一级市场的发行价和二级市场的交易价都更接近真实价格，一般个人投资者成为机构投资者定价的追随者。在国际上，由于共同基金的兴起，机构投资者已经成为一级市场和二级市场的主导者，因而不依赖证券交易所的机构投资者之间的交易量越来越巨大，这也是美国私募证券能够迅猛发展、基本能够避免欺诈的重要原因。除此之外，机构投资者正在成为积极的战略投资者，我国证券市场上也有一些“长庄”正在转轨成为“设机者”和积极的战略投资者的混合物。在美国，机构投资者曾经联合起来兴起“倒阁”运动，更换所持股企业不称职的经理层。积极的战略投资者除了发现价格、寻找价值被低估的投资对象，还会“培养”、“调教”有前途的投资对象，从而从证券升值中获益。重要的是，其持股行为、“培养”和“调教”行为都是重要的信息，都应该披露，这样才能防止“设机”行为。
五、政府在证券市场中的位置
证券市场有许多重要的功能，如果这些功能不能实现，被埋没甚至被人为地抑制，证券市场就不是健康的。因此，政府并不是要片面地重视融资功能，更不是为了帮助特定企业如国有企业融资从而损害资源配置效率和公平性，因为这样将会扭曲经济结构。政府也不是为了促进融资功能而引导证券市场的价格，不应该动不动就“托市”，而应该让市场有效性发挥作用。
但这并不意味着政府在证券市场中没有位置。相反政府在证券市场中起着重要的作用，这就是所谓的监管(ReGULation)。对于证券市场来说，仅仅依靠当事人之间的约定(如公司章程、中介人担保书、各种和约等)并不能保证效率与公平，格莱泽等人(2001)的研究表明，政府监管比当事人之间的约定及在此基础上的法庭裁决更重要。
毋容讳言，对证券市场实现有效监管并不是一件轻而易举的事情。由于证券市场交易量极大，成交十分迅速，导致对违法行为的查证十分困难。在这种情况下，被控方的举证责任被提出来了。一些学者认为美国证券法之所以能够有效地实施，关键就在于其被控方的举证责任。其实，美国的证券司法主要还是原告举证，只不过著名的20．4、21a条款是被告举证，而用得最多的10一b5条款还是原告举证。同时，由于美国的证券交易委员会(SeC)在一定程度上兼有行政、立法、司法的一些职能，被称为是“第四分支”，具有很大的权力，而这是在美国政治体制的长期运转中形成的，别的国家未必能也未必要效仿。为了克服查证的困难，各国都在充分利用现代高科技手段来监控和记录交易行为，如美国的那斯达克市场就设置了“股票监控自动跟踪系统”(Swat)，任何异常的交易都会被提示，监管部门也可以依法进行询问和调查。