企业盈利模式评价方法篇1
关键词：物流企业盈利模式战略地图
物流企业盈利模式的战略价值
目前物流企业面临发展瓶颈，从本质上看是由于盈利模式创新程度不够造成的，盈利模式的同质性导致物流企业的盈利空间被无限缩小，繁荣发展的背后隐藏着很强的泡沫，一旦宏观经济出现波动，很多物流企业必将分崩离析，因此未来如何从战略高度，重视盈利模式创新，探寻适当的路径和模式成为物流企业当务之急。
盈利模式创新是一种观念和知识创新，其最终实现需要通过将其他物化的资源要素粘合到一起，才能形成可体验和感受的商品。而商品和服务的形成需要一个载体，即企业。企业交易机制可以为盈利模式实现提供平台。在物流企业形成过程中，需要以盈利模式创新为中心，将其他物化资源进行粘合，而粘合的过程恰恰反映出了不同要素所有者对盈利模式要素所具有潜在获利能力的评价和预期，这个交易的过程形成了对盈利模式要素的多元化计量。
物流企业盈利模式战略地图形成与构建
战略管理可以不断对盈利模式在运用过程中所展现出的具体特点和缺陷进行修正，从而形成真正的知识创新溢出效应，达到实现物流企业价值最大化的目标。物流企业最鲜明的特征是以盈利模式为中心，通过粘合其他物化的生产要素，形成具有鲜明特点的盈利模式。物流企业战略管理地图可参见图1。物流企业战略管理地图是对物流企业未来发展的一种整体规划和集成平台，在这个平台构建过程中，盈利模式的不断修正与完善是核心，而风险控制与绩效评价是物流企业战略管理的两项重要内容。物流企业战略地图通过以盈利模式为核心，在实现为顾客创造价值的过程中，注重风险控制、关注内部学习与创新、优化内部流程等不断实现物流企业发展和进步。
（一）企业盈利模式战略图核心是盈利模式构建
随着产业延伸和服务深化，每个行业都有自己的利润增长点，而在利润增长的背后都有其具体的发展思路和战略，称之为盈利模式。可见盈利模式构建最关键的是背后的发展思路和战略，而物流企业形成之初就是以盈利模式为中心，盈利模式本身就是一种发展思路和战略。因此物流企业的形成首先是一种盈利模式的形成，物流企业是以顾客需求为导向，通过提升资源配置效率，来体现盈利模式的价值。盈利模式作为物流企业获得价值的主要方式，可能经常处于变化当中，今天的盈利模式，明天可能就是无法盈利的，因此盈利模式的构建是动态的过程，它需要更多盈利模式不断的聚集来实现。
（二）物流企业盈利模式创新四个维度
物流企业战略管理以盈利模式构建为基点，同时以为顾客创造价值、提升财务效率、内部学习和知识创新、人力资本培养为四个基本维度为基本内容来展开。这是由物流企业的特点决定的。其一，物流企业形成与发展是依靠独特的盈利模式而存在的，盈利模式最显著的特点就是以实现为顾客创造价值为基本目标，只有不断的为顾客创造价值，才能实现企业自身价值。其二，提升财务效率和质量是实现、评价与衡量物流企业价值的合理途径。不具有财务效率的物流企业，也意味着其粘合资源的利用效率比较低，无法体现出盈利模式的真正价值，意味着这种盈利模式存在失败的风险，因此提升财务效率是物流企业发展的内在要求。其三，内部学习和知识创新是不断为物流企业提供正能量，产生更多盈利模式的重要基础，也是维持盈利模式保持独特性的必然要求。其四，人力资本培养。物流企业发展必须以人才的发展为基础，需要依靠更多人的智慧来支持物流企业的发展，因此将人力资本培养提升到战略高度来对待，是物流企业的必然选择。
（三）物流企业盈利模式创新与风险管理
按照战略风险管理理论，战略风险管理内容主要涉及到四个方面的内容：企业运行风险、资产损伤风险、竞争风险、商誉风险。结合物流企业的特点，笔者认为物流企业的战略风险管理，应该注重三个方面的内容：首先是盈利模式形成的盈利模式风险问题。随着物流企业的发展，在空间和地域上、时间上，这种盈利模式要接受更多考验，因此其自身存在的漏洞将成为风险潜伏的区域。有效识别盈利模式中包含的风险，是战略风险管理的中的主要内容。其次，物流企业的风险包含：盈利模式思维风险、盈利模式产品化风险、盈利模式产品市场化风险。盈利模式思维是盈利模式在形成过程中，不断思考、突破、选择和重新构造的过程中，在盈利模式思维形成过程中由于受到个体思维、条件、环境、思维障碍、思维情感以及惯性的限制，具有一定的风险。盈利模式产品化是盈利模式思维形成后，以产品和服务等形式出现，从本质来看盈利模式产品是一种知识产权的载体，它具有价值衍生性以及差异性。最后，战略风险度量与评价。要实现战略风险管理目标，必须对物流企业风险进行度量与评价，风险评价可以采取简单的方式，也可以采取复杂的计量模型来进行。
（四）物流企业盈利模式绩效评价
如果说构建物流企业盈利模式是战略管理的起点，那么战略绩效评价就是终点。物流企业战略绩效评价是构建信息沟通平台、科学合理评价物流企业经营成果的最佳途径。通过战略绩效评价可以及时发现经营过程中存在的风险，达到风险评价、反馈与控制的目的。常见的战略绩效评价工具主要有：净收益法、投资回报率、eVa、平衡计分卡等方法。由于物流企业不同于一般制造业企业，笔者认为平衡计分卡方法更适合物流企业。平衡计分卡是一种战略绩效评价方法，它包含了财务、内部流程、客户层面、学习与成长四个层面。围绕平衡计分卡来构建物流企业战略绩效评价体系，不但可以提高物流企业战略绩效评价效率，更可以有效补充物流企业战略管理地图内容。
优化物流企业盈利模式的战略管理策略
（一）不断拓展物流企业战略管理地图内容
在企业战略管理过程中，首先应该根据物流企业所处的发展阶段，建立针对盈利模式的风险评估、价值考核机制。要深入考察盈利模式未来的发展空间和潜在风险，物流企业需要认识到，构建一个难以复制的盈利模式是企业战略管理的核心和关键。其次要突出战略风险的位置，不但要加强盈利模式思维风险、产品化风险以及产品市场化风险的管理与控制，还应该从宏观的角度，加强物流企业风险管理与控制。最后应该在引入平衡计分卡战略绩效管理与评价的基础上，突出顾客与内部流程层面以及学习与创新的价值，要在提升财务效率的基础上，实现物流企业价值最大化。需要指出的是，随着环境的变化，物流企业面临着日益复杂的内外部环境，因此在战略管理过程中，应该根据环境变化不断调整发展、竞争战略，根据战略目标的需要，拓展战略地图的内容，并制定科学合理的应对方案。
（二）完善风险管理机制以提高风险处理能力
物流企业战略风险管理，应主要围绕盈利模式思维风险、盈利模式产品化风险以及盈利模式产品市场风险来进行。一是要建立企业风险管理机构，收集各类创新思维风险信息，准确把握企业盈利模式思维风险存在，有效规避盈利模式思维风险。二是要建立产品化风险预警机制，提前识别风险，对风险后果事先加以估计和准备。产品化风险的发生实际上是有预兆、有迹象可寻的，有一个从量变到质变的发展过程，因此，企业风险管理机构应将一切可能导致产品化风险发生的因素进行预计，建立产品化风险评估体系，做好风险防范工作，在产品化风险发生前即发出风险预警。三是建立风险快速反应预警机制，强化产品市场化风险事件发生后的风险处理能力，果断、及时地处理各种事务，从生产、销售、服务等各方面减少产品市场化带来的负面影响，加强对风险事件处理的控制能力，降低产品市场化的风险成本。
（三）引入平衡计分卡战略绩效评价工具
平衡计分卡又称为BSC。平衡计分卡是从财务、客户、内部运营、学习与成长四个角度，将组织的战略落实为可操作的衡量指标和目标值的一种新型绩效管理体系。平衡计分卡最初的目的就是要通过对企业绩效的全面评价，达到战略制导的目的，从而实现企业战略目标。因此，通常称平衡计分卡是加强企业战略执行力的最有效的战略管理工具。平衡计分卡将物流企业内部同外部顾客价值提升、市场联系起来，从而将企业内部盈利模式价值具体体现为顾客价值是否得到了提升、产品服务质量是否得到市场认可连接起来。通过平衡计分卡战略绩效评价，可以将物流企业的具体盈利模式价值经过学习、内部流程、顾客价值以及财务四个层面得到体现，具体可参见图2。
从图2可以看出，财务和客户层面界定了物流企业战略地图要实现的目标；内部流程层面界定了物流企业实现财务和客户层面的目标所需要的关键运营流程，包括盈利模式研发流程、客户管理流程、外部合作流程以及品牌和形象管理流程，采用不同盈利模式的物流企业，其关键的内部流程也会有所不同；盈利模式人才的盈利模式和研发能力是物流企业开发新产品和服务、满足用户需求的基础，信息资本是物流企业进行盈利模式设计、产品开发、传播和销售的技术平台，而组织资本是物流企业吸引和保留盈利模式人才、让盈利模式人才与企业目标保持一致的组织保证。基于此，平衡计分卡将围绕企业盈利模式，将物流企业价值通过内部流程与学习向外部顾客价值以及市场转化，从而构成物流企业战略管理的主要内容。从本质来看，鉴于物流企业尤其重视盈利模式资本的特点，笔者认为平衡计分卡不但是一个有效的绩效评价工具，而且还是一个有效的战略管理工具，利用平衡计分卡的四个维度可以将物流企业战略构想转化一个具体的战略操作性框架，具体可参见图3。
物流企业战略的实现，需要将企业战略进行层层分解，在分解的过程中，形成具体性的战略目标，这些目标分配到部门与个人，从而形成部门与个人提升工作积极性的驱动因素和绩效考核指标。例如物流企业投资回报率，一是通过提升盈利模式水平，在提高产品和服务质量的前提下，实现更多的销售收入，二是通过减少内部成本来实现。通过平衡计分卡将战略目标具体化，不但可以为实现物流企业战略目标提供操作性框架，而且实质上是对战略管理地图的一种延伸和丰富，从而有助于物流企业战略目标的最终实现。
参考文献：
1.福良，张遒英.中国盈利模式经济比较研究[m].学林出版社，2011
2.任世驰.平衡计分卡：反思与启示[J].广东财经职业学院学报，2008，7（1）
3.上海盈利模式产业中心.上海城市盈利模式指数[R].http：//2011
企业盈利模式评价方法篇2
关键词：现金流；折现估值；互联网公司
中图分类号：F83
文献标识码：a
1引言
互联网行业是一个具有高成长性、创新性的行业，与传统行业相比，其价值的驱动因素存在着巨大的差异。“互联网+”的发展是互联网与传统行业完美融合的产物，如线上教育、电子商务、互联网金融等。每一个市场未来的发展空间都是巨大的。然而互联网公司存在技术更新迭代迅速、受用户数的影响大（梅特卡夫定律）、马太效应明显等特征，其估值更加重视客户覆盖率、用户数量和单用户收入（aRpU）等指标。其次，很多兴起行业拥有的大量宝贵资产属于无形资产，比如：知识产权、专有技术等，以及公司商业模式的创新、社会资源的获取和整合能力、产品与服务的品牌和营销能力、人力资源的积累等难以量化估值但又实实在在能在未来给企业带来预期高速增长的资源。这些无形的资源在财务报表上难以得到体现，在增加估值难度的同时，也会降低相对估值指标的可比性。本案例以互联网教育行业的圣才电子书（武汉）有限公司为例，对互联网公司的估值进行分析。
2理论基础
2.1相对价值评估方法
相对价值评估方法的基本原理：第一，找出影响企业价值的关键变量；第二，在市场上找出几家可比企业，计算可比企业的市价除以关键变量的平均值；最后，把企业的关键变量乘上计算的平均值，就可以计算出企业评估价值。下面有三种最常见的相对价值评估模型：市盈率模型、市净率模型和市销率模型。
2.1.1市盈率模型
在市盈率估价模型中，基本的公式是为目标企业每股价值=可比企业平均市盈率*目标企业的每股收益。其中假设股票价格与每股收益存在倍数的关系，股票价值会随着每股收益以一定比例增大。在这里我们可以认为相同类型的企业有着类似的市盈率，由此可以得出目标企业的股权价值等于每股收益乘以可比企业的平均市盈率。而市盈率的驱动因素包括股利支付率、企业的增长潜力和风险（即股权资本成本的高低），这三类因素类似的企业，才会具有类似的市盈率，才能作为可比企业来进行计算。公式：
目标企业每股股权价值=可比企业平均市盈率*目标企业每股收益
2.1.2市净率模型
在这个模型中，基本公式为目标企业股权价值=可比企业平均市净率*目标企业的净资产。市净率模型假设股权价值与净资产存在函数关系，类似企业有着类似的市净率，净资产的增长会影响股权价值增长因此，目标企业的股权价值可以用每股净资产乘以可比企业的平均市净率计算。而市净率的驱动因素包括企业的权益净利率、股利支付率、增长率和风险（即股权资本成本的高低），其中权益净利率是关键因素。这四个比率类似的企业，会有类似的市净率，可以作为可比企业进行计算。公式：
目标企业每股股权价值=可比企业平均市净率*目标企业每股净资产
2.1.3市销率模型
在市n率模型中，基本公式是目标企业每股价值=可比企业市销率*目标企业的每股销售收入。市销率模型是假设以销售收入作为影响企业价值的关键因素，每股价值与每股销售收入存在函数关系，每股销售收入越大则每股价值越大。既然每股价值是每股销售收入的一定倍数，目标企业的每股价值可以用每股销售收入乘以可比企业市销率估计。而市销率的驱动因素包括企业的销售净利率、股利支付率、增长率和风险（即股权资本成本的高低），其中，权益净利率是关键因素。公式如下：
目标企业每股股权价值=可比企业平均市销率*目标企业每股销售收入
2.2绝对价值评估方法
在绝对价值评估方法中，现金流量折现模型在实际的运用中最广泛、理论上最健全。它以增量现金流量原则和时间价值原则为基本思路，也就是企业的价值是其未来产生的现金流量按照含有风险的折现率折现的数值。基本模型：
2.3评估方法特点比较
对于相对估值法而言，现金流折现模型适用于任何类型的企业，但需要预测未来各年的现金流量和资本成本，存在一定的主观性。并且预测数据（如预测期年数、各期的现金流量和资本成本）间相互影响，需要整体考虑，不能完全的孤立地看待处理，缺乏客观性。
对于绝对估值法而言：（1）市盈率模型适用于连续盈利的企业，接近于1的企业，如果收益为负值，市盈率就失去了意义；（2）市净率模型主要是适用于需要大量资产的企业，而圣高科技的互联网企业，公司的固定资产较少，公司的研发支出在会计上以费用化的方式处理，用市净率模型难以对公司进行合理估值；（3）采用市销率模型时，重点是可比企业的选取，而在选取可比企业时，除了参考企业与标的企业行业上的相似性外，还需要考虑参考企业规模、盈利能力、成长性、风险与外部环境因素上的相似性。
3案例分析：基于圣才教育科技股份有限公司
3.1公司介绍
北京圣才教育科技股份有限公司（以下简称“圣才教育”）成立于2002年，是一家为K12以上教育提供考试辅导图书及在线教育培训的教育培训服务商。该公司于2015年初在新三板挂牌（股票代码：831611），主要致力于线下考试辅导图书内容研发出版与零售，线上数字教育内容（网络课程、多媒体题库、3D电子书）研发及在线教育系统研发与培训，形成完整的教育培训服务模式。涉足教育行业多元产业领域发展，凭借成熟高质量的教育研发实力、市场先发优势和快速增长的市场占有率、成熟的教育资源、同行业最全的产品规模、丰富的客户资源、强大的营销渠道，为用户提供更便捷高效的教育培训服务。
3.2公司估值
该公司风险因素主要包括以下几个方面：（1）行业因素：传统图书需求下降风险、市场竞争加剧风险、新技术促使行业变革风险；（2）公司风险：版权侵权风险、公司知识产权被侵权的风险、核心技术人员流失风险、在线教育培训业务不稳定的风险。
3.2.1评估方法
目前，我国新三板市场的个股估值方法主要有两类：绝对估值法和相对估值法。以现金流折现模型和股利折现模型为代表的绝对估值法具有理论健全的突出特点，而包括市盈率、市净率和市销率等在内的相对估值法则具有简单直观的鲜明优势，两种估值方法都在我国新三板市场得到广泛应用。
具体来说，就相对估值法而言，现金流折现模型适用于任何类型的企业，但需要预测未来各年的现金流量和资本成本，存在一定的主观性。而股利增长模型是依赖于企业未来股息或红利的预测，比较适用于分红较多而且比较稳定的企业，而圣才教育公司的股东较为单一，以前年度分红较少，所以股利增长模型并不适用。
对于绝对估值法而言：（1）市盈率模型适用于连续盈利的企业，如果收益为负值，市盈率就失去了意义，然而从2015年圣才教育的财务报表上来看，公司的收益为负，所以不适用于市盈率模型；（2）市净率模型主要是适用于需要大量资产的企业，而圣才教育属于具有高科技的互联网企业，公司的固定资产较少，公司的研发支出在会计上以费用化的方式处理，用市净率模型难以对公司进行合理估值；（3）采用市销率模型时，重点是可比企业的选取，而在选取可比企业时，除了参考企业与标的企业行业上的相似性外，还需要考虑参考企业规模、盈利能力、成长性、风险与外部环境因素上的相似性。圣才教育作为专注于成人互联网教育和专业电子书制作的公司，在新三板中难以找到一家经营业务完全类似的对标企业。
通过比较以上的几种估值方法，我们不难发现除了现金流折现模型以外的其他几种都并不适用。虽然预测企业未来的现金流是比较困难的事，在评估过程中不同的人会评估出不同的结果，可能存在一些偏差，但是这个模型能很好的反映企业的收益能力，可以从根本上反映企业的价值，所以相较于其他几种估值方法，现金流折现模型是比较理想的估值方法。
3.2.2评估模型
式中：p――资产所匹配的整体资产价值；
Ft――资产预期收益；
F0――资产永续年年金；
g――年增长率；
i――折现率；
t――序列年期。
3.2.3评估模型中各项参数的确定
企业预期收益：
根据公司未来三年发展规划，结合历史财务数据对未来三年的主营业务收入、利润总额、净利润等进行了预测。本次评估以预测的净利润作为整体资产对应的资产未来各年的收益额。
经济年限n：
公司所在数字出版产业属于国家重点扶持产业。公司产品市场广阔，技术优势明显，具有很强的生命力，营销渠道健全，未来有着较大的发展空间，根据企业持续经营的假设性原则，公司的经济年限取无限年期。
序列年期t：
本次评估基准日为2015年12月31日，则2016年1月t1=2.92，t2=3.92，t3=4.92，依次类推，2018年以后为永续年。
折现率i：
折现率是将未来收益还原或转换为现值的比率，折F率是一种特定条件下的资产收益率，反映了资产的风险收益水平。此次评估，未来收益额以净利润为计算口径，相应地，折现率以净资产收益率为计算口径，由此而得出的评估值内涵为所有者权益价值。折现率计算采用资本成本定价模型（Capm）。在此次评估中，我们根据项目的具体情况，折现率计算采用了扩展的资本成本定价模型，用于计算折现率的Capm公式如下：
其中：Re―资本成本（即折现率）
Rf―无风险回报率
β―贝塔因子
Rm―预期市场回报率
α―项目实施风险
资金供求关系、平均利润率和政府调节等因素将会影响无风险报酬率。一般而言，无风险报酬率能够用政府发行的中长期国债的利率或同期银行存款利率来代替。
本次评估中，无风险报酬率为2.1%，复利化计算过程如下：
通过对中国股票市场长期债券投资的实际资产投资回报率进行的分析，超过无风险报酬率的股票市场预期回报率（Rm-Rf）约为4.50%。
贝塔因子β取信息技术行业系数1.1839。
在项目实施过程中，还存在著作权产品化及著作权产品市场化等不确定性因素，通过对其进行的风险分析，确定项目实施风险为1%。
我国数字出版产业经过“十二五”平稳开局后，已经步入快速发展阶段，文化产业中数字出版产业的比重也在不断攀升，已经成为新闻出版业发展的主要方向。电子图书收入规模2012年为31亿，是上一年7亿元的4.43倍，呈快速增长态势。本次评估考虑公司目前的发展状况及未来发展规划，本着谨慎原则，预测公司2018年以后主营业务收入保持5.00%的增长率，且净利润同步增长。
3.2.4评估计算
将上述各参数代入评估模型，具体计算见表1。
根据国家资产评估管理的有关规定，依据独立、客观、公正、科学的原则，采用公认的评估方法，按照必要的评估程序执行评估业务，最后得出的评估结果是：在评估基准日2015年12月31日，圣才电子书（武汉）科技有限公司整体资产投资价值为人民币42421.32万元。
参考文献
[1]姜国华.财务报表分析与证券投资[m].北京：北京大学出版社，2008.
[2]李静.市销率法和现金流量折现法应用分析[J].现代商贸工业，2014，（10）.
企业盈利模式评价方法篇3
关键词：市场法价值乘数多元回归
一、市场法及价值乘数的概念
市场法就是在现实公开交易市场上寻找相同或者相似资产作为可比对象，通过分析可比对象交易价格或者合理报价来分析确定资产的价值。市场法的核心思想就是以“价值乘数”为中介，以可比对象在现实市场上的成交价格或者合理报价为基础，通过对比分析可比对象与被评估资产的相关因素，分析确定被评估资产的价值。市场法中常用的两种方法是上市公司比较法和交易案例比较法，两种方法都需要选择可比对象，不同的是所选可比对象的来源和途径有所不同，而两种方法相同的是，必须要确定对比分析的基础――价值乘数。
价值乘数又称价值比率，本文主要对价值比率做一定的探究，实务中价值比率的应用会根据企业性质的不同，有各种类型的价值乘数，但它们大多是基于常用的三种价值比率进行变形，所以本文主要对基础的三种价值比率――市盈率、市净率和市销率加以分析，探究影响其大小的决定性因素，分析其优缺点，并做出一定的改进。
二、市盈率
市盈率又称收益乘数（pe比率），是指在一个考察期内，股票的价格和每股收益的比率，其基本表达式：p/e=每股股价/每股收益。
（一）优点和局限
优点：首先，这是一种具有直观吸引力的统计方法，它将被评估资产的价值与标的资产目前的收益联系起来。其次，对于大多数股票来说，pe比率很容易计算，也随处可得，这使得评估师在使用这一指标时会很方便。再次，使用pe比率可以不用考虑风险、增长和股息支付比率，而所有这些在用收益法中的折现现金流量法评估时所必须要考虑的。最后，市盈率更有可能反映市场状况和前景预测。如果市场投资者对股票的投资热情重新高涨，这些股票的市盈率也将提高，反映出这种乐观的情绪。
局限性：对于收益为负数的公司，市盈率的使用就会受到限制，市盈率就失去了意义；市盈率除了受企业本身基本面的影响以外，还受到整个经济景气程度的影响。在整个经济繁荣时市盈率上升，整个经济衰退时市盈率下降。除此之外市盈率还存在两个主要的缺陷：第一，市盈率受到资本结构的系统性影响。主要体现在投资者要求的报酬率或者股权资本成本上。第二，净利润是扣除了非经营性损失之后计算得到的。因此，一项非现金注销，将显著降低利润（对于价值没有可比性的效应），导致市盈率被人为提高。
（二）基本分析
影响市盈率的不仅仅是每股股价和每股收益，将公司的基本数据纳入考虑之中，则可以找到影响市盈率高低的决定因素。
市盈率使用的前提是，公司处于持续经营中，而根据公司所处状态不同，市盈率评估模型也有所不同。一个处于稳定状态的公司，即处于稳定增长状态的公司，其增长率与整个经济的名义增长率接近，根据高顿增长模型，其股权价值为：p0=DpS1/r-gn。这里，p0是股票价值；DpS1为下一年的预期股息；r是投资人要求的报酬率或股权资本成本；gn为股息的永久增长率。
而DpS1=epS0×s×1+gn。其中epS0为初始年份的每股收益；S为股利支付率。将其带入高顿增长模型公式：p0=[epS0×s×1+gn]/r-gn。公式两边同时除以epS0可以得到用基本数据表示的市盈率公式。p/e=s×1+gn/r-gn。由此公式可以看出，稳定型公司的市盈率p/e会受到股利支付率、期望报酬率（股权资本成本）和股利的增长率的影响。
处于增长期的公司的比率同样可以和基本数据联系起来，增长期公司适用于两阶段股息折现模型，即前期处于高速增长阶段，后期处于稳定阶段。其基本公式如下所示：
p0=DpS1×[1-1+gn/1+rn]/r-g+DpSn/[r-gn×1+rn]
其中DpS1=epS0×s×1+g，DpSn=epS0×s×1+gn×1+gn，将两等式带入上述公式并且两边同时除以epS0可得如下所示：
p/e={s×1g×[1-1+gn/1+rn]}/r-gs×1gn×1+gn/[r-gn×1+rn]
其中，g为增长期股息的增长率，gn为稳定期股息增长率。
由上述等式可以看出，决定市盈率高低的要素依然是股息支付率、股权资本率以及股息增长率。因此，无论是处于增长期还是稳定期的公司，在使用市盈率评估时，都会受到股息支付率、股权资本率以及股息增长率三个基本因素的影响。
三、市净率
市净率又称为权益乘数，是指股权市场价值和账面价值的比率，其基本公式为：p/BV=股票市场价值/账面价值。
（一）优点和缺陷
市净率的优点：首先，相对于市盈率来说，即使是收益为负的公司，不能使用市盈率进行评估，但可以使用市净率进行评估。其次，与市场价格相比而言，账面价值提供了一种相对稳定、符合直觉的价值评估方法。通常情况下，人们总是感觉账面价值比内在价值更加可靠、清晰，因此账面价值是一种非常简单的比较标准。最后，如果会计标准合理，而且不同公司之间会计标准一致，市净率可以作为一个低估或者高估的信号，在同类公司中进行比较，以便于评估师对可比公司的选择。
采用市净率也存在一些缺陷：第一，账面价值和盈利一样会受到折旧方法和其他会计政策的影响，当企业之间采用不同的会计政策时，将难以使用市净率对不同的企业进行比较，同样，当不同国家采用的会计制度或准则存在重大差异时，利用市净率进行跨国间的企业价值评估也将失去意义。第二，账面价值对于某些没有太多资产的行业来说意义不大，比如服务行业。第三，如果企业连续多年亏损，那么企业权益的账面价值可能为负，相应地，市净率也会变为负值，因此对于多年亏损的企业，市净率很可能不能使用。第四，账面价值反映的是初始成本，如果在获得一项资产后，其盈利能力显著增加或降低，那么，其账面价值就会与市场价值产生显著差异，再用市净率来评估就会显著低估或者高估价值。
（二）基本分析
同市盈率一样，影响市净率大小的，不仅仅是股票的市场价值和账面价值，还有更深层次的基本因素对其有决定性的作用。
对处于稳定增长状态的公司，适用于高顿模型计算其股权价值。高顿模型如下：p0=DpS1/r-gn
同样，p0是股票价值；DpS1为下一年的预期股息；r是投资人要求的报酬率或股权资本成本；gn为股息的永久增长率。而DpS1=BV0×Roe×s，其中Roe为下一年度的净资产收益率，s为股利支付率，又s=1-gn/Roe，将两个等式带入高顿模型，且两边同除以BV0可得：p0/BV0=Roe-gn/r-gn。
由此可见，稳定增长公司的市净率大小是由净资产收益率、股息增长率和股权资本成本决定的。
对于增长型公司，同市盈率一样，适用于两阶段增长模型。基本模型如下：
p0=DpS1×[1-1+gn/1+rn]/r-g+DpSn/[r-gn×1+rn]
其中DpS1=BV0×Roe×s×1g，DpSn=BV0×Roe×s×1gn×1+gn，将它们带入基本模型公式且两边同时除以BV0可得：
p0/BV0={Roe×s×1g×[1-1+gn/1+rn]}÷r-g+[Roe×s×1gn×1+gn]÷r-gn×1+rn
由此公式可见，影响增长型公司的市净率高低的因素同样是净资产收益率、股权资本成本、股利支付率以及股息增长率。
四、市销率
市销率又称为收入乘数，是指股票价值和企业收入之间的比值。其基本公式为：p/S=股票价格/每股收入。
（一）优点和弊端
市销率因其独特的优点而备受关注，首先，它不像市盈率可能会是负值而变得毫无意义，市销率在任何情况下都可以使用，甚至对于最困难的公司也可使用。其次，与净利润和账面价值不同，销售收入不受折旧、存货等会计政策的影响，因而也难以被人为的扩大。再次，市销率并不像市盈率那样易变。因此，用市销率进行价值评估更为可靠。例如，对于一家周期性公司，其市盈率值变化要比市销率变化频繁得多，这是因为利润比销售收入对经济状况的变化更为敏感。
当然，采用市销率比率也有些弊端，用销售收入来代替账面值或净利润的好处之一是它的稳定性。然而这种稳定性，在公司的成本控制出现问题时，就失去价值评估的准确性。在这种情况下，尽管利润和账面价值有显著的下降，但是销售收入可能不会大幅下降。因此，当使用市销率对一个存在亏损或资不抵债的处境艰难的公司进行价值评估时，可能因为无法识别各个公司成本、毛利率方面的差别而得出不准确的评估值。
（二）基本分析
同市盈率、市净率一样，对于市销率的基本分析，同样将公司分为稳定型和增长型，稳定型公司适用于高顿模型，增长型公司适用于两阶段模型。其计算过程和市盈率、市净率相似，在此不再计算，其最终等式如下：
稳定型：p/S=pm×s×1+gn÷r-gn，其中pm为净利润率。
增长型：p0/S0=pm×s×1+g×[1-1+gn/1+rn]÷r-g+pm×s×1gn×1+gn÷[r-gn×1+rn]
由以上两个等式可以看出，无论是企业处于增长期还是稳定期，影响企业市销率的因素是净利润率、股权资本成本、股利支付率和股息增长率。
应注意的是，三个比率的基本分析都是以股权价值为基本切入点，理论上股权价值等于股票价格，而实际上，股票价格受到多种因素的共同影响，因此，用股票价值为切入点来分析三比率得到的是一种理论上的价值比率。
五、问题和改进
（一）市场法适用性问题
市场法的应用必须要满足两个最基本的前提条件：第一，要存在一个公开活跃的资本市场；第二，市场上要存在充分的可比案例或者交易活动。公开市场指的是有多个交易主体在自愿、平等、理智、非强制或者不受限的条件下进行的交易，这个市场上的买卖双方获取的信息量相当，交易价格代表了交易资产的行情，也就是资产的市场公允价格。现实中，几乎没有能够完全满足上述市场法应用条件的公开市场条件。公开市场假设是基于资产可以在市场公开买卖这一客观的事实为基础的。从现实情况来看，对于用上市公司比较法评估企业价值而言，至少已经存在证券市场这样一个活跃的公开市场。许多文献在谈及市场法时，均认为我国资本市场处于发展的初级阶段，尚未成熟，资本市场上的信息不能准确真实地反映企业的价值，据此认为市场法在我国尚不能广泛的运用。笔者认为，资本市场的主要功能有融资、投资、资源配置和资产定价功能，其中与上市公司比较法运用联系最为紧密的就是市场对资产的定价功能。由于垃圾信息、市场预测、“噪音”干扰以及信息不对称等原因，使得定价不能总是一步到位，但是这并不能否认定价功能的效率。当价格在某一个阶段、某一个适当的时间范围内总体趋于一定的情况下，就表示资本定价功能发挥正常。
（二）实务中存在的问题
市场法在应用中，首先需要找出一组可比公司，根据《企业价值评估指导意见》中第三十七条“注册资产评估师应当确信所选择的可比企业与被评估企业具有可比性。可比企业应当与被评估企业属于同一行业，或者受相同经济因素的影响”的规定，实务中评估师一般会选取属于同一行业的一组公司作为可比公司。而采用这种方法有几个问题：
第一，可比公司的定义基本上是个主观上的概念，评估师在选择可比公司时，大多数是靠个人经验，因此不同评估师所选可比公司不同，其评估结果肯定会有所不同。将行业中其他公司作为一组也经常不能解决问题，因为同一行业中的公司在业务组合、风险和增长率等方面也存在很大的不同。
第二，就目前我国的资本市场来说，由于资本市场并不是很健全，有些行业上市公司很少，例如根据申银万国最新的行业分类来说，三级分类通信运营中，只有中国联通和263两家上市公司。对于通信运营类公司用市场法评估而言，则很有可能找不到合适的可比上市公司。
第三，即使能够找到一组合适的可比公司，被评估公司与可比公司之间的基本差异仍然存在，由以上对市盈率、市净率和市销率的基本分析可以看出，影响三大指标高低的基本因素有净资产收益率、净利润率、股权资本成本、股利支付率以及股息增长率等基本数据，所以很难找到合适的可比公司，即使通过一些主观的调整，也很难找到一组在各个方面都合适的可比公司。
（三）相应改进
鉴于以上问题的存在，在实务中运用市场法时需要评估师尽可能做到客观、公正，避免个人主观的偏见。而在实务中，每个评估师主观经验的不同，评估结果就会不同。基于此，在用市场法评估时，需要找到一些辅助方法进行验证，可以借鉴市场法运用较多国家的一些成熟方法。
美国的资产评估业有100多年的历史，在对企业价值评估方面，市场法是常用方法之一，因此可以借鉴他们在市场法方面的经验，在缺少相应的可比公司时，美国偏向于使用多元回归分析方法来确定市盈率、市净率以及市销率等价值比率。具体方法如下：
以市盈率、市净率以及市销率作为因变量，根据前面的分析，可以找到影响各个比率的基本数据，将基本数据作为自变量进行多元回归，具体表达式如下：
市盈率=α0+α1×股息支付率+α2×股权资本成本+α3×股息增长率
市净率=β0+β1×股息支付率+β2×股权资本成本+β3×股息增长率+β4×净资产收益率
市销率=γ0+γ1×股息支付率+γ2×股权资本成本+γ3×股息增长率+γ4×净利润率
可以采用行业数据回归分析和整个市场数据回归分析两种方法，当被评估公司所在行业上市公司较多时，可以使用行业数据回归分析，作为可比公司的辅助验证。而当所在行业上市公司很少时，如上面所说的通信运营三级分类中只有两家上市公司，则可以扩大回归分析的样本范围，可以使用所在行业的二级分类中的上市公司作为样本或者一级分类所包含的上市公司，甚至可以使用完全不同行业的上市公司数据来进行回归分析，求得回归系数，将被评估公司的相应基本数据带入回归方程式便可求得被评估公司的市盈率、市净率及市销率。若使用整个市场的数据进行回归分析，则要考虑更多的因素。如由于行业不同，面临的行业风险也会不同。
（四）注意问题
回归分析方法是价值评估常用三大比率的一种简便途径，它将价值比率和影响其大小的基本因素通过方程式联系起来，而这些基本数据对于上市公司来说很容易取得，因此，多元回归分析方法在实务中运用非常方便，但是此方法本身也存在一些缺陷，如有可能基本数据因变量和价值比率之间并不是线性相关的，或者基本数据之间具有很强的相关性等，这些不确定性的因素都会影响回归模型的有效性，因此需要评估师在使用模型时，对其进行相应的检验。
参考文献：
1.（美）aswathDamodaran.张志强，王春香译.价值评估[m].北京：中国劳动社会保障出版社，2004.
企业盈利模式评价方法篇4
【关键词】层次分析法盈利能力评价指标
一、引言
盈利能力就是企业资金增值的能力，它通常体现为企业收益数额的大小与水平的高低。对于企业盈利能力的评价问题，学者们往往是基于各种模型和方法进行研究评论的，而运用层次分析法来直接研究企业盈利能力的文章并不多见。师萍（1997）运用层析分析法对企业财务状况进行了综合评价，研究发现企业的偿债能力对总体财务状况的影响最大，其次是盈利能力。蒋麟凤（2007）运用层次分析法对企业财务状况进行分析，研究发现企业的盈利能力对财务状况的影响最大，偿债能力次之。这些研究都是运用层次分析的方法对企业整体财务状况进行分析，但都没有直接对企业盈利能力进行具体分析与评价，文章基于层次分析法，对企业盈利能力进行了彻底剖析，从经营盈利能力、资产盈利能力、资本盈利能力和收益质量这四个方面对企业盈利能力进行分析，并对各盈利指标的权重进行科学的设置，以此来衡量与评价企业的盈利能力，具有一定的科学性与实践价值。
二、研究设计
（一）层次分析法
层次分析法(analyticHierarchyprocess，简称aHp)是美国著名数学家t.L.Satty在20世纪70年代提出的，是将评价对象视为一个系统，通过分析该对象的性质、所包含的要素及其相互关系，按照要素间相互关联程度将要素组合为不同层次，从而形成一个多层次的分析结构系统。在每一层次按照一定准则，通过两两比较判断的方式标度定量化，形成判断矩阵。通过计算判断矩阵的最大特征值以及相对应的正交化特征向量计算要素的权重，确定每一层次中要素的相对重要性，在此基础上计算得出总目标层次的总排序。
（二）盈利能力分析指标的选择
盈利能力分析体系包括经营盈利能力分析、资产盈利能力分析、资本盈利能力分析和收益质量分析，具体由一系列反映企业盈利指标构成。
三、构建盈利能力分析指标体系
（一）构建层次结构图
财务预警指标体系由总目标层(a)、子目标层(B)、具体指标层(C)构成（见表1）。
（二）建立判断矩阵
请财务管理专家对两两指标之间的相对重要程度进行比较赋值构造判断矩阵。一般采用1-9及其倒数的评定标度来描述各指标的相对重要性，见表2。
（三）计算各指标权重系数
在使用层次分析法的过程中普遍采用特征向量法来计算判断矩阵的排序向量，以确定判断矩阵各因素的权重。各指标权重系数计算过程及结果，见表3。
（四）进行一致性检验
首先，计算判断矩阵最大特征根λmax。其次，计算Ci的值，Ci=(λmax-n)/(n-1)，CR=Ci/Ri（如果CR
由以上结果可得企业综合盈利能力评价模型：
Y=0.1254X1+0.3543X2+0.0654X3+0.1351X4+0.0303X5+0.0536X6+0.014X7+0.0152X8+0.08X9+0.0427X10+0.084X11
从该模型可以看出影响企业盈利能力最明显的因素是营业净利率、净资产收益率和营业毛利率。
四、案例分析
通过计算中国石油公司2007-2011年的相关财务指标，运用层次分析法对其盈利能力做出评析。相关财务指标数据来源于国泰安数据库，见表5。
从上例可以看出，中国石油公司在2007-2011年这5年中，2007年盈利能力最强，2011年盈利能力最弱。影响企业盈利能力最明显的因素是营业净利率、净资产收益率和营业毛利率，从表中数据可知，企业的营业净利率和营业毛利率逐年递减，净资产收益率总体上呈下降趋势，成本费用利润率也逐年递减，说明该企业的成本费用逐年上升，而利润却逐年减少。说明该企业的盈利能力总体趋势是下降的，企业管理层应积极采取措施改善财务现状，扩宽产品销售渠道，提高销售收入，尽量缩减不必要的开支，开源节流，以此提高企业的盈利能力，避免企业陷入财务危机。
五、结论
基于层次分析法，文章对企业盈利能力进行了彻底剖析，从经营盈利能力、资产盈利能力、资本盈利能力和收益质量这四个方面对企业盈利能力进行分析，并对各盈利指标的权重进行科学的设置，以此来衡量与评价企业的盈利能力，具有一定的科学性与实践价值，但不足之处在于现有层次分析法在一定程度上依赖专家的主观评价，这将导致结果不完全可信。因此对于现有层次分析法的改进将是未来研究的重点所在。
参考文献
[1]蒋麟凤，王红英，黄小梅.层次分析法在财务分析中的应用[J].江西农业大学学报(社会科学版)，2007(01):97-103.
企业盈利模式评价方法篇5
关键词：评估增长率；盈利预测；可靠性
中图分类号：F83文献标识码：a文章编号：1006-4117（2012）02-0129-02
一、引言
一个企业的价值在于它所产生的预期未来现金流的折现值，因此国际上目前普遍运用现金流量折现法来评估企业的整体价值或者股权价值。现金流折现法的运用涉及三个最重要预期收益额即未来现金流量、收益期限和贴现率三个基本参数，其操作步骤如下：首先估计企业的未来权益现金流量或是公司现金流，其次确定贴现率，最后根据选取的现金流折现模型计算出企业的价值。在估计企业现金流的时候，首先要做的就是预测未来收入和盈利的增长率，对增长率的预测直接关系到价值评估的结果。对任何一个公司增长率的估计，存在着三种基本方式：使用公司以往盈利的增长、利用盈利预测信息以及从公司基本因素出发估计出的增长率。
二、评估增长率预测方法的比较分析
三种评估公司增长率的方法各有千秋。首先，运用企业历史数据的简单模型或时间序列模型在评估稳定增长的公司时是有用的，但如果是运用这一增长率来评估高新技术企业却存在着局限性。因为这类公司的历史增长率通常不具备规律性，即便有规律可言，也无法作为估计预期未来增长的可靠依赖。其次，由于公司的增长最终取决于有多少数量可以投资到新的资产中以及这些资产的质量，而投资的定义十分广泛，包括收购、建立新的分配渠道或者增强营销能力等。因此可以说从企业的这些基本因素出发估计出的增长率在某种意义上比较接近于公司的实际增长率。第三，盈利预测信息是有关上市公司未来经营成果的一项重要信息，它具有天然的前瞻性、相关性、及时性、不确定性等特点，资产评估师可以从盈利预测中获取被评估公司在预测期间内可能达到的营业收入、净利润、每股收益等指标的信息，这些可获得的盈利预测信息能够帮助评估师预测被评估企业未来的现金流量。
在实践中，运用可获取的盈利预测信息来估计上市公司的未来增长可以在一定程度上减轻评估师的工作量，但是，盈利预测信息对使用者来说犹如“双刃剑”：一方面，基于可靠、全面的资料做出的较为客观性的预测能够帮助评估师掌握上市公司未来发展状况，从而做出科学合理的企业估值。另一方面，盈利预测信息的主观性特征会影响到信息质量，给信息使用者传输误导性信息。通常情况下，盈利预测信息的来源有三种渠道：利用一元时间序列模型获取的盈利预测、上市公司管理层的盈利预测和专业分析师的盈利预测。分析不同来源的盈利预测信息的可靠性，对于提高盈利预测信息在评估增长率测算中的准确性具有重要的现实意义。
三、运用盈利预测测算评估增长率的可靠性分析
在现金流量折现法中，企业的内在价值取决于其未来的盈利能力和风险，因此，可靠的盈利预测有助于对公司进行合理定价。那么，在运用盈利预测信息估算评估增长率时，究竟应该哪种信息来源的可靠性更高呢？
（一）一元时间序列模型与专业分析师盈利预测比较
大量研究表明：证券分析师的盈利预测比仅仅依靠企业历史增长信息的一元时间序列模型做出的盈利预测更为准确。
一方面，一元时间序列模型仅以历史盈利信息为基础进行预测，但是专业分析师不但可以利用历史信息，而且还具有特定的信息优势，可以利用另外一些对于预测未来增长可能有用的信息，这一信息优势主要包括以下五种：（1）从上一次盈利报告以来被公开的公司特定信息，这一信息有时会导致对公司预期现金流的极大的重新估价；（2）可能影响未来增长的宏观经济信息，如国民生产总值、利率、通货膨胀信息等；（3）竞争者们所披露的关于未来前景的信息；（4）关于公司的私有信息；（5）盈利以外的公共信息，一元时间序列模型完全依赖于过去的盈利数据，可能忽略在预测未来盈利时同样也有用处的其他公共信息，而分析师则能够把从这些变量所获得的信息结合到他们的预测之中。专业分析师在盈利预测过程中独有的上述五种信息优势使其做出的盈利预测要比一元时间序列模型所做预测更加准确。
另一方面，专业分析师需要通过做出准确性较高的盈利预测和投资建议来树立自己在业界的口碑，不准确的盈利预测和投资建议会为其带来信息使用者做出的负面评价，从而对分析师的声誉和报酬产生不利的影响，这将有助于防止分析师因受不正当的利益驱动而不准确的盈利预测信息。
（二）公司管理层与专业分析人员的盈利预测比较
上市公司管理层盈利预测是指上市公司管理层根据国家有关政策的规定，主动或被动披露的盈利预测信息的行为。在我国，不管是首次公开发行还是在年度报告中，上市公司管理层对盈利预测信息披露都已经由强制性披露转变为自愿性披露。客观公允的进行盈利预测披露对于效益较好的上市公司来说可以起到筹资成本降低、提升上市公司形象的作用。
上市公司管理层对本公司经营状况较为熟悉，因此进行盈利预测时所使用的预测基准数据要比分析师预测更为详细。同时，这种预测是一种规范性的预测，有国家的法律限制，预测的方法比较谨慎。目前，大多数国家对公司的管理层盈利预测实行自愿性的披露政策。由于企业未来发展状况具有不确定性，而有偏差的盈利预测可能会引致法律责任，这就增加了信息披露的机会成本。同时，过度精确的预测还将不可避免地透露公司未来的运营计划、投资计划、理财计划以及获利能力等诸多商业秘密，所以在自愿披露制度下，为了规避预测信息不准确所造成的风险以及商业秘密泄露的风险，大部分公司管理层在信息披露方面往往选择保持沉默。相对而言，分析师作为相对独立的主体提供盈利预测信息满足了资本市场发展的要求，加快了信息向资本市场输入的过程，成为了盈利预测信息的主要提供者。专业分析师的盈利预测主要是分析师根据个人的专业判断做出，容易被相关信息使用者所获取，因而不论是从供给方面分析还是从需求方面分析，它的使用比管理层的盈余预测信息更为广泛。
（三）小结
通过上述分析可知，如果一家公司被大量的分析师跟踪关注，且这些分析师比市场中其他人员更加具备信息优势，分析师的增长预测就优于以历史增长为基础、利用一元时间序列模型测算出的增长率；同时，由于公司管理层对自身信息的掌握要优于外部人员，其提供的盈利预测信息应该比其他两种渠道更为可靠，但是上市公司盈利预测信息在披露过程中存在自愿性不高等一些问题，从而分析师的盈利预测在实际运用中要比其他两种方式更具有可操作性。
四、提高盈利预测在增长率测算中可靠性的建议
对于公司增长率测算而言，利用盈利预测信息是的重要方法之一，就目前我国的情况来看，尽管分析师盈利预测信息在实际运用中要比其他两种方式更具可靠性，但由于利益驱动以及信息披露的外部性等原因，盈利预测信息失去了原本应有的可靠性，许多上市公司的盈利预测和实际实现值相去甚远，分析师在进行盈利预测时也普遍存在着乐观倾向。这在一定程度上使得盈利预测不但没有起到正确引导估价行为和投资行为的作用，反而在某种程度上损害了信息使用者的利益。因此，应借鉴发达国家的相关做法，制定盈利预测信息编制和审核的法律规制、健全盈利预测体系、优化证券分析师薪酬设计等，以使盈利预测信息的可靠性更高，从而使得评估师可以根据盈利预测信息获得较为接近真实水平的增长率进而为上市公司做出合理的价值评估。
（一）进一步完善有关盈利预测的准则体系。对盈利预测信息的生成方法、依据、内容、时间跨度、信息提供者承担的责任等相关的问题做出具体的规定，并给出范例供信息提供者参考，也可在相关准则中对某些方面作进一步改进，如盈利预测信息可由固定值改为区间值，盈利预测披露间隔可进一步缩小等，确保盈利预测信息的编制有法可依。
（二）建立和完善虚假信息民事责任制度。在盈利预测信息中应引入民事赔偿责任，量化虚假盈利预测信息应承担的赔偿数额。如果信息使用者因虚假盈利预测信息受到损失，信息提供方应承担损害赔偿责任，这样才能弥补行政监管的不足，发挥市场调节作用，对提高盈利预测可靠性起到有力的保障作用。同时，要对诚实信用的信息提供方提供免责保护，如果有关的预测信息是建立在合理的预测假设与基准之上，并以诚实信用的方式披露，即使现实情况与预测不符，也不认定为误导性的。
（三）改善盈利预测方法，提高分析师的权威性。在利用盈余预测测算评估增长率时，分析师需要根据大量信息对相关指标的未来变化进行推测，推测中运用的主观判断可能会存在认知偏差，此时，除完全依赖历史增长信息进行预测的典型预测方法外，还可运用相关模型如时间序列、因果分析、质量预测等得出的客观数据作为参照，以辅助主观判断的结果。
（四）优化薪酬体系，加强分析师业绩考核的独立性。证券分析师在执业时面临的利益冲突、现行的薪酬制度会影响专业分析师的独立性。因此，证券公司在评定分析师的薪酬方案时，要根据对分析师的利益需要的理解，制定合理的激励制度，具体可以实行分析师的薪酬不与投资银行交易直接挂钩，在分析师的诚信档案中进行奖励登记制度，对于盈利预测信息披露质量良好的信息提供者给予一定的奖励等。
作者单位：首都经济贸易大学财政税务学院
参考文献：
[1]公言磊.财务分析师盈余预测乐观倾向成因研究[D].东北财经大学,2010（06）.
[2]达摩达兰,林谦著.投资估价(上)：确定任何资产价值的工具和技术（第2版）[m].北京:清华大学出版社,2004.
[3]朱乃平,孔玉生.国内外盈利预测研究综述[J].商场现代化,2006（02）.
[4]周贵文,袁盛奇,陈梅花.会计准则对证券分析师盈利预测的影响[J].中国注册会计师,2009（12）.
企业盈利模式评价方法篇6
论文关键词：投资性房地产；公允价值；盈余管理；会计政策
随着我国市场经济的不断发展，越来越多的企业将房地产用于对外出租或持有并准备增值后转让。为了更好的规范这类业务的核算，财政部于2006年颁布的《企业会计准则》增加了投资性房地产准则，对投资性房地产的确认、计量和转换作出了全面的规定，并将公允价值引入到后续计量之中。公允价值有利于增强会计信息的相关性，有利于信息使用者进行决策。但由于我国资本市场尚不完善，许多商品难以获得公允的交易价格，并且公允价值的计量方法选择余地大，估值技术和估值模型仍有诸多欠缺，这为盈余管理提供了一定的空间。
1投资性房地产盈余管理的空间分析
由于准则规定在成本模式下，应当按照《企业会计准则第4号——固定资产》和《企业会计准则第6号——无形资产》的规定，对已出租的建筑物和土地使用权进行计量，计提折旧或摊销。因此，投资性房地产盈余管理的空间主要集中在公允价值后续计量模式中。
1.1利用后续计量模式的可选择性进行盈余管理
准则规定企业应当在资产负债表日采用成本模式对投资性房地产进行后续计量，有确凿证据表明投资性房地产的公允价值能够持续可靠取得的，可以对投资性房地产采用公允价值模式进行后续计量。并且采用公允价值模式计量的，不对投资性房地产计提折旧或进行摊销，应当以资产负债表日投资性房地产的公允价值为基础调整其账面价值，公允价值与原账面价值之间的差计入当期损益。由于近年来房地产价格呈现总体上升的趋势，企业所持有的房地产账面价值往往低于市场价值。对于坐落于大中型城市中心城区的房地产，通常具有活跃的交易市场，因此，这些房地产满足使用公允价值模式进行后续计量的条件。虽然准则规定成本模式转换为公允价值模式应按会计政策变更处理，转换无法立即产生收益，但企业在以后各期却可能由于这种会计政策的选择获益。一方面转换可以增加投资性房地产的账面价值，同时增加企业的资产和所有者权益，降低了企业的资产负债率，降低了企业的财务风险，有利于企业进行融资，扩大生产经营规模，实施并购重组。转换相当于因为资产的重估增值而调整账面价值，而这在历史成本计量原则下一般是禁止的。另一方面转换后的投资性房地产不计提折旧，减少了企业每期的费用，同时在房地产价格上涨的条件下，投资性房地产公允价值的增加能在当期确认为收益，这都有利于增加企业的利润。并且，由于税法不将资产重估增值的收益计入应纳税所得额，对于作为投资性房地产核算的建筑物或土地使用权也一律需要计提折旧或摊销，因此，在目前的条件下投资性房地产的转换不会增加企业的税收负担，也不会使企业失去折旧的“税盾”作用。
1.2利用资产类别的转换进行盈余管理
准则规定自用房地产或存货转换为采用公允价值模式计量的投资性房地产时，投资性房地产按照转换当日的公允价值计价，转换当日的公允价值小于原账面价值的，其差额计入当期损益；转换当日的公允价值大于原账面价值的，其差额计入所有者权益。企业可以与关联方签订租赁合同，将闲置的房地产从原先的固定资产转换为投资性房地产进行核算。同时，如果满足准则中的相关规定，便可以使用公允价值模式进行后续计量。同时，企业可以将原已计提的固定资产减值准备在转换时转回，从而规避了《企业会计准则第8号——资产减值损失》中资产减值损失一经确认，不得转回的规定。准则还规定，采用公允价值模式计量的投资性房地产转换为自用房地产时，应当以其转换当日的公允价值作为自用房地产的账面价值，公允价值与原账面价值的差额计入当期损益。企业可以在适当的时间解除与关联方签订的租赁合同，重新计提折旧，并将转换时产生的公允价值变动损益计入当期损益。这样通过两次转换，企业在转换期间内减少了固定资产的折旧费用，获得了公允价值变动带来的收益，同时增加了资产的账面价值，从而达到粉饰报表的目的。
1.3利用公允价值计量方法的不同进行盈余管理
根据准则的规定，资产负债表日企业应该从房地产交易市场上取得同类或类似房地产的市场价格及其他相关信息。这表明公允价值首先应该从公开市场报价中取得。当无法从公开市场上取得同类或类似房地产的市场价格时，可以使用估值技术取得公允价值。但由于我国市场经济起步较晚，市场机制尚不完善，房地产市场尚不成熟，公开报价不易获得，并且由于存在大量的投机行为，公开报价也未必是公允的价格。因此，上市公司目前更倾向于使用资产评估机构或房地产评估机构的评估价格作为公允价值，其次是通过同类或类似房地产的市场价格获取公允价值。现行准则中，没有对公允价值的计量方法作出明确适当的规定，企业可以根据自己的需要选择对经营业绩有利或能够达到特定目的的方法。估值模型本身具有复杂性和不确定性，容易受到主观判断的影响，但准则对于估值模型的选择和关键参数的设定缺乏必要指导和规定。企业还可能选择关联方资产评估机构进行房地产评估，出具对自身有利的资产评估报告。这都给企业进行盈余管理提供了操作空间，使企业可以通过操纵公允价值满足自身利益，降低会计信息的可靠性和可比性，损害其他利益相关者的利益。 2投资性房地产盈余管理的实例解析1世茂股份的盈余管理
上海世茂股份有限公司是一家主营商业地产开发运营的上市公司。2009年6月30日，世茂股份临时股东大会通过投资性房地产的会计政策变更的决议，公司根据准则规定进行了追溯调整，导致增加2009年度利润总额408万元，其中因不计提折旧增加2009年度利润总额102万元，因公允价值变动增加利润总额306万元，增加投资性房地产1317万元，增加留存收益987万元。当年下半年，因采用公允价值模式进行后续计量的投资性房地产产生公允价值变动损益为1.61亿元，约占当年利润总额的54.51%。2010年，世茂股份因采用公允价值模式进行后续计量的投资性房地产产生的公允价值变动损益为4.26亿元，约占当年利润总额的31.14%。然而，该公司并未在财务报表附注中披露进行会计政策变更的原因。世茂股份租售并举的经营模式导致该企业拥有大量的投资性房地产，且其商业地产主要坐落于北京、上海等地区，市场交易活跃，这给使用公允价值模式提供了必要条件。2009年全国范围内房地产价格普遍高企，发达地区涨幅尤为明显。世茂股份在此时进行会计政策变更，公允价值的大幅变动直接导致了当年及此后一年的利润大幅增加，相对于其他采用成本模式的房地产企业而言，业绩更加“漂亮”。并且，由于投资性房地产公允价值变动带来的净利润暂不得用于利润分配，上市公司无需担心这部分并无实际现金流入的利润将增加企业利润分配的负担。这在一定程度上打消了企业使用公允价值模式的忧虑。2海南航空的盈余管理
海南航空股份有限公司是一家主营航空运输的上市公司。2009年12月14日，海南航空董事会通过投资性房地产的会计政策变更的决议，根据准则规定进行了追溯调整，导致2008年合并报表层面投资性房地产增加447万元，减少营业成本442万元，增加公允价值变动损益807万元，最终减少净亏损999万元。2009年合并报表层面投资性房地产增加投资性房地产6.8亿元，减少营业成本1902万元，增加公允价值变动损益5.9亿元。尤其值得注意的是，变更直接导致归属于母公司的净利润由-1.14亿元变为3.34亿元。通过会计政策的变更，海南航空的累计亏损减少了4.52亿元。2010年，该公司因采用公允价值模式进行后续计量的投资性房地产产生的公允价值变动损益为3.48亿元，约占当年利润总额的7.96%。2009年，海南的房地产价格涨幅明显。2009年12月31日，国务院文件，海南国际旅游岛正式获批，此举更是推动了房地产价格的又一轮上涨。海南航空的投资性房地产主要位于北京，三亚以及博鳌，受益于这轮涨价，其房地产的市场价值已经远远高出账面价值。海南航空此次的变更在当期就产生了巨大的效果，直接使公司扭亏为盈，并且在第二年给公司带来了近8%的利润总额，效果十分明显。
3投资性房地产盈余管理的防范措施1重新规定后续计量模式的使用范围
现行准则以能否持续可靠取得公允价值为依据进行投资性房地产后续计量模式的选择，并且企业对所有投资性房地产只能采用同一种后续计量模式。对于用于出租的土地使用权或建筑物，企业获得的是租金收入，与该项资产的市场价值并无太大的联系。通常在合同签订时已载明租赁期间承租方支付的费用，且出租房并无租赁到期时将其转让的意图。因此，对于这类资产使用成本模式即可。并且公允价值模式下投资性房地产不计提折旧或摊销，企业只有营业收入，却没有营业成本，收入费用在逻辑上不配比，违背了基本的会计原则。而对于持有并准备增值后转让的士地使用权，由于企业持有的目的是待其增值后进行转让，需要及时了解资产的市场价值，掌握充分的信息，以选择合适的时机对外出售，使企业的利益最大化，因此有必要采用公允价值模式计量。准则可以规定企业应根据投资性房地产的业务类型选择后续计量模式，且企业可以区别不同的投资性房地产同时使用成本模式和公允价值模式。2增加不同类别资产二次转换的限制条件
为了防止企业利用持有至到期投资和可供出售金融资产的重分类操纵利润和资产的账面价值，进行盈余管理，《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》中对于持有至到期投资和可供出售金融资产的重分类作出了明确的规定。由于公允价值这一计量属性首先在金融工具领域得到广泛使用，其准则制定相对较为完善。因此，投资性房地产准则可以借鉴金融工具准则，规定企业将固定资产或无形资产转换为投资性房地产且以公允价值模式进行后续计量的，因持有目的改变，转换为固定资产或无形资产的，在本会计年度及以后两个完整的会计年度内不得再次转换为以公允价值模式进行后续计量的投资性房地产，同时对因不可抗力或其他特殊状况导致可以转换的例外条件作出规定。这样即截断了企业利用资产类别的转换进行盈余管理的道路，又可以保护企业必要而合法的利益。3加强投资性房地产的信息披露
企业盈利模式评价方法篇7
【关键词】会计信息信息观计价观估值模型
随着经济发展社会进步，股票市场也在蓬勃发展。而投资者从以往的投机投资慢慢过渡到价值投资。从监管者的角度来说，了解股市的估值水平可以避免错误的政策，还可以帮助稳定市场。因此，企业估值是许多学者一个重要的研究方向。企业估值是指对一家企业内在价值进行评估。其作用广泛，常运用于并购重组、企业融资等方面，最重要的是为投资者提供一个有效的参考。于是，估值信息的来源以及估值方法的选择就成为了关键问题。
一、会计信息在估值中的作用
估值信息最重要的部分都来自于会计信息。狭义的会计信息是指盈利信息，广义的还包括股权变动、股利分配和并购等其他信息。追溯到20世纪60年代，学者就已经发现会计信息与公司价值的关系并逐步发展了信息观和计价观等理论。
最早Ball，Brown以及Beaver（1968）在他们的文章中称财务会计报告最大的作用就是向报告使用者传递信息，以帮助他们评估企业的价值，即所谓的“信息观”。我们知道人们投资股票是因为它代表了可以获取未来公司盈利好处的凭证，且股价就量化了这些未来的盈利的贴现。会计信息在这当中主要向投资者传达关于公司未来前景的一些信息，投资者又会根据这些信息加以分析，最终体现在股价的波动上。这个过程主要通过三个链条实现：一是未来会计盈余与现行会计盈余链；二是未来股利与未来会计盈余链；三是股票价格与未来股利链。即当期盈余可以预测未来盈余，未来股利一般是根据未来盈利发放，而当期股票价格等于未来股利的折现。会计信息于是就通过这一个过程引起了股价的变动。信息观从另一个方面回答了“会计信息有什么作用”这个问题。
后来，学者们开始探讨利用会计信息怎样反映出企业的价值，由此产生了“计价观”。人们通过计价模型的计算得出理论的股票内在价值，然后和实际价值比较，选出低估的股票进行投资。典型的代表就是20世纪90年代ohlson（1995）、Feltham，ohlson（1995）确立了剩余收益估值模型（ResidualincomeValuationmodel）其中，表示公司在t时刻的价值，为公司在t时刻的账面余额，表示t时刻的净利润，r表示折现率，该模型还可以变化成从变形中可以看出，当净资产收益率超过股东要求的回报率越多，股票价值就越高，反之，则越低。该模型就把公司价值与资产负债表和利润表等的会计信息联系在一起，通过这个公式，报表使用者就可以利用已知的会计信息估算企业价值，并对自己的投资进行指导了。这不得不说是一项重大突破。
二、会计信息在估值模型中的运用
学者在计价观的理论下创设了几种主要模型，主要的估值模型分为五类，首先是股利贴现模型（DDm），即企业的价值等于未来各期股利贴现之和。式子中r表示折现率，表示第t期股利。这种方法在西方较发达的资本市场是一种主流方法。可以看出，如果一个公司股利分配稳定，则适合运用股利贴现模型。而且这种模型比较适用于进入稳定增长期的企业，因为这个时候企业利润已经比较稳定，多数都表现出高分红低增长的特征。相反，这种模型不适用于初创期和高速增长的企业，这些企业需要进行大量投资，所以分红很少，甚至不分红。另外，这种模型也不适用于周期性企业。特别的，如果一个公司发放股利以固定速率增长，则该模型变形为股利增长模型，即其中，为第一期股利，r为折现率，g表示股利增长速度。这种方法的好处是道理直接，因为该理论反应的就是公司价值和盈利的关系，但它有一个最大的缺点就是，当公司长期不发放股利或者发放的股利与公司收益无甚关联的时候股利贴现模型就无法使用。
第二种方法是现金流贴现模型（DCF），这一模型最大的区别就是用自由现金流量代替股利。但是自由现金流分为两种：公司自由现金流（FCFF）和股东自由现金流（FCFe），分别对应的是公司价值和股东价值。公司自由现金流（FCFF）=净利润+非现金支出-营运资本净流出-资本性支出；而股东自由现金流（FCFe）=FCFF+债务净流入。这一种方法的好处之一就是能避免股利贴现模型的缺点，免受股利政策的影响，但是也有自身的优点，比如对于一些高成长性的公司，由于高速投资等原因最初几年的自由现金流可能为负。
第三种方法是经济增加值贴现模型（eVa）或者剩余收益模型，经济增加值是指税后净营业利润超过资金成本的部分。用公式表示即为：eVa=nopat-Capital*waCC，其中nopat是指经营业利润，它是通过净利润加优先股股利加税后利息计算得到；Capital是指公司的债务和权益资本；waCC是指企业资金成本。eVa模型认为公司的价值等于当期净资产账面价值加上未来经济增加值贴现值，即。这种方法的优点是能够避免未来盈利的波动带来的负面影响，因为这种方法计算出来的价值净资产账面价值额占大部分。而剩余收益模型（ResidualincomeValuationmodel）则是由ohlson（1995）、Feltham，ohlson（1995）在20世纪90年代确立。公式可以表示为其中，表示公司在t时刻的价值，为公司在t时刻的账面余额，表示t时刻的净利润，r表示折现率。模型就把公司价值与资产负债表和利润表等的会计信息联系在一起，通过这个公式，报表使用者就可以利用已知的会计信息估算企业价值，并对自己的投资进行指导了。这不得不说是一项重大突破。
第四种方法是基于资产的评估方法，这种方法直接用资产的价值减去负责的价值等于剩余价值，主要运用于衰退企业和濒临破产的企业的估值。上述三种方法都可归于直接估值方法。另外还有间接估值方法，比率估值法。它是利用参考企业的市盈率、市净率、市售率等进行估值。这种方法比较实际，但是关键需要找准和待估值企业风险收益相似的参考目标。后来还发展出一种比较特殊的期权估值法，通常用于企业并购中。它是将莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）期权定价模型运用到了企业估值中。
三、总结
西方学者最早都是采用信息观下的研究成果，这些研究主要是验证会计信息的在多大程度上会影响股价变动。而后来发展的计价观则开始探究会计信息如何影响股价变动，从而创设出以ohlson（1995）、Feltham，ohlson（1995）20世纪90年代确立的剩余收益模型为代表的一系列模型。而且这些研究开始将资产负债表中的重要项目作为影响股票价格的重要因素来加以考虑，充分注意到了资产负债表的重要性。从方法上我们不认为有孰优孰劣的问题，如果信息观是从一种间接视角的话计价观就是一种直接视角。不过，证券市场由于噪音始终存在，大大增加了利用信息观的难度。从学者的研究来看，中国目前还处在弱势有效的程度，也就是说噪音很多，所以我们认为更适宜用计价观来进行企业估值。
参考文献
[1]BallR.J.，Brownp.，anempiricalevaluationofaccountingincomenumbers，1968，JournalofaccountingResearch，autumn，159-178.
企业盈利模式评价方法篇8
（一）企业财务能力评价指标的确定及其计算
企业财务能力是企业正常运转的根本前提，也是企业形成有效竞争力的必要条件，它体现在企业偿债能力、盈利能力、经营管理能力和现金获取能力等四个方面。偿债能力反映了企业偿还到期债务的能力。适当负债可以提高企业的盈利能力，但是债务过高可能导致企业难以支付到期债务而面临破产的风险。经营管理能力表示的是企业对现有资源经营管理的效率，是企业形成有效竞争力的重要环节，其体现在企业应收账款、存货以及其他资产的周转速度上。企业的盈利能力是企业竞争力的直接体现，其可以从企业的报酬率角度进行评价。企业获取现金的能力很大程度上决定着企业的生存和持续发展的能力，若企业的现金流量不足，现金周转不畅，现金调配不灵，都将会影响企业的生存和发展，进而影响企业的盈利能力。企业的偿债能力、盈利能力、经营管理能力和获取现金的能力，从不同角度反映了企业的财务能力。
（二）权数的确定评价企业财务能力主要采用综合评价法
权数的确定评价企业财务能力主要采用综合评价法，其原因是在多项指标测度中为了对被测度事物全面测度，需要将反映事物各方面的指标综合在一起。在综合过程中，由于事物本身发展的不平衡性，有的指标在企业竞争力形成中作用大些，有的指标作用小些，为了表示不同指标对企业竞争力的影响程度，需要根据指标的重要性对所有测度指标进行加权，权数大表明该指标对企业竞争力的影响大。权数的确定直接影响综合测度的结果，因此，科学地确定指标权数在竞争力综合测度中举足轻重。根据企业财务能力评价指标体系中指标构成的特点，我们采用了层次分析法（简称aHp方法）来确定指标的权数。aHp方法的具体步骤是：
1、构造判断矩阵，对指标间两两重要性进行比较和分析判断。矩阵用以表示同一层次各个指标的相对重要性的判断值，它由各专家根据各自考察的数据结合经验来判定。考虑到专家对若干不同指标的权重判断的困难，引入九分位的相对重要的比例标度，构成一个判断矩阵。矩阵中各元素表示横行指标相对于纵行指标的相对重要程度的两两比较值，即表示指标与指标相比的重要性。可以看出，aij>0；aij=1/aji；aii=1；i，j=1，2，…，n。每次判断只需作n*（n-1）/2次比较即可。对每一个层次，确定相应的判断矩阵，在同一层次上各个元素相对于上一层次中的某个元素进行排序，得到各个层次的所有指标的相对权重。
2、一致性检验。由于在决策系统规模大、因素多的情况下不可能精确地度量出各个指标的重要性，只能给出估计判断，因此要进行一致性检验，保持各位专家判断思维的一致性。所谓判断思维的一致性是指专家在判断指标的重要性时，当出现3个以上的指标互相比较时，各判断之间协调其内部不出现矛盾。用来衡量判断矩阵不一致程度的指标为非一致性指标，记作Ci＝（λmax-n）/（n-1）的值越大，不一致的程度越高。完全达到一致性的要求是很少的。为使一致性程度在一定范围内，仍然可以使用aHp方法，引入随机一致性指标，记作Ri=（λ-n）/（n-1），当一致性比率CR=Ci/Ri
3、组合权重的计算。在各层次的一致性检验进行后，如果可以接受相对应的判断矩阵，则可根据各层次的相对权重计算出各个指标在整个系统中的总体权重。
（三）企业财务能力评价模型的确定
1、对偿债能力、盈利能力、经营管理能力和现金获取能力的综合评价。我们可以通过不同的财务比率，从不同角度来衡量体现企业整体财务能力的这四种能力，如应收账款周转率和存货周转率分别从企业对应收账款和存货所占用资金的管理来衡量企业的经营管理能力，而这两个角度对企业经营管理能力的评价又具有不可替代性。因此，对企业单个财务能力第一层次的综合评价是综合各个不同的财务比率，来评价企业的偿债能力、盈利能力、经营管理能力和现金获取能力。对企业单个财务能力的评价方法为：Fa=ΣweiGHt*FRi，其中Fa为偿债能力、盈利能力、经营管理能力或现金获取能力；FR为衡量各个财务能力的财务比率；weiGHt为各个财务比率对应的相对权重。如偿债能力的计算公式如下：偿债能力=流动比率*0.19127+速动比率*0.32593+负债比率*0.22603+利息保障倍数*0.25678。
2、对企业整体财务能力的综合评价。偿债能力、盈利能力、经营管理能力和现金获取能力从不同角度反映了企业的财务能力，但是采用综合评价方法则可以综合这四方面能力，考核企业的整体财务能力。对企业整体财务能力的评价方法为：tFa=ΣweiGHti*Fai，其中tFa为整体财务能力；Fa为企业的偿债能力、盈利能力、经营管理能力和获取现金的能力；weiGHt为各财务能力对应的相对权重b。
二、企业财务能力评价模型的运用
为说明企业财务能力评价模型的运用，本文引用我国电力行业上市公司的数据，对电力行业的财务能力在市场中的竞争地位进行评价，并对1997年前上市的四家电力企业的财务能力及其在行业和市场中的财务竞争力进行考察。
（一）样本概况
各年电力公司占全部上市公司总数的百分比，如表1所示。表1列示了从1996-2005年间在深沪两市交易的电力公司及其在全部上市公司中所占的比例。1996年上市的电力公司只有4家，分别是“皖能电力（000543）”、“粤电力a（000539）”、“乐山电力（600644）”和“申能股份（600642）”，2005年增加到34家。尽管上市的电力公司的绝对数在1996-2005年间增加了30家，但在全部上市公司中所占的份额变化并不大，基本保持在2%-3%之间。为便于描述，本文拟以1997年前上市的4家电力公司为样本，应用前述模型评价其财务能力，以及在电力行业和整个市场中的财务竞争地位。同时，我们可获得的数据截止于2005年，因此本文将财务能力分析的时间区间确定为2001-2005年。
（二）电力行业市场竞争力的评价
运用本文所建立的企业财务能力评价模型以及相关的数据（见表2），可以得到各财务比率和财务能力相对市场的竞争力，从变化的趋势来看，2002年度电力行业相对市场的偿债能力大幅降低，2001-2005年间变化不大；2001-2005年间，电力行业相对市场的盈利能力在逐渐降低，尽管幅度不大，但相对市场的现金获取能力2002年度有较大提高，后在2003年度有一定下降，电力行业相对市场的整体财务能力2001-2005年间变化不大，但保持在一个较高的水平上。从整体趋势来看，电力行业在经营管理方面相对市场的竞争能力最强，而在盈利方面与市场的平均水平之间的差别最小，相对市场的整体财务能力较强。
企业盈利模式评价方法篇9
关键词：建材行业 盈余质量 评价体系
一、引言
2001年美国安然事件的爆发，会计盈余数据的真实性和可靠性受到质疑，引起了社会各界的广泛思考。由于上市公司盈余获取和现金流入并不同步，加之目前我国证券市场上也存在较为严重的利润操纵现象，有必要加强上市公司盈余质量的分析。但目前盈余质量的研究大多只限于定性描述，还没有形成系统的理论体系，因此如何合理评价公司的盈余质量就显得十分重要而迫切。FaSB在第2号财务会计概念公告《会计信息质量特征》中提出了会计信息的两个主要质量特征：相关性和可靠性。可见，盈余质量应包含两层含义：与真实盈余的匹配程度，以反映过去会计期间账面盈余的真实性；与企业未来净现金流量数额、时间、或然性的匹配程度，主要取决于历史盈余的现金保障水平及其持续性、安全性和成长性。会计盈余不仅要对历史业绩进行客观反映，而且应作为企业“未来经济价值创造能力的指示器”，为信息使用者预测企业未来净现金流人的数额、时间和或然性提供适当基础。但现行会计盈余与未来现金流并没有建立直接联系，需要对其他资产和负债项目的变动净额进行预期，增添了许多非定量因素，同时由于真实盈余不可测定，因此本文的实证研究对我国上市公司会计盈余质量所确立的评判标准为“企业未来一段时间盈利保持现有盈利水平，或在现有盈利水平的基础上持续增长的能力或可能性”，简称为“盈余的可持续增长能力”。
二、盈余质量单项评价指标
(一)盈余持续性指标 目前我国上市公司的盈余既包含经常项目带来的盈余也包含非常项目带来的盈余，然而，经常性业务带来的盈余具有持续性，而偶发交易和事项带来的盈余不具有持续性，因此，不同的盈余构成项目对预计未来现金流量有不同的意义和价值。企业盈余持续性指标主要有：(1)营业利润占利润总额比重。其计算公式为：营业利润占利润总额比重=营业利润，利润总额×100％。利润总额由营业利润、投资净盈余、营业外收支和补贴收入等构成，其中营业利润属于持续性盈余，营业外收支则属于一次性盈余，不具有持续性。投资盈余是否有持续性要看具体情况。一般而言，短期投资盈余、长期投资转让差价盈余属于一次性盈余，不具有持续性；长期债券投资利息收入在债券持有期限内有持续性；长期股权投资持有盈余的持续性取决于被投资单位盈余的持续性。根据以上分析，营业利润占利润总额比重越大，企业盈余持久保持的可能性越大，盈余质量越高。(2)主营业务利润占利润总额比重。其计算公式为：主营业务利润占利润总额比重=(主营业务利润－管理费用－财务费用－营业费用)／利润总额×100％。该指标是衡量盈余质量水平的重要指标。主营业务利润是企业日常经营活动中的主要活动所创造的利润，是期间费用得到补偿的基础，也是企业净盈余的源泉。因此企业要能持续发展，只有立足主业，锻造核心盈利能力，不断提高主营业务利润的比重，才能增加公司的价值。(3)非经常性损益占净利润比例。该指标反映了企业非经常性损益对当期净利润的影响，其计算公式为：非经常性损益占净利润比例=(1－扣除非经常性损益后的净利润／净利润)×100％。非经营盈余的来源主要是资产处置和证券交易，资产处置不是企业的主要业务，不反映企业的核心能力，证券交易取得的盈余有其偶然性和高风险性，因此，虽然非经常性盈余也是“盈余”，但不能代表企业的创利“能力”，其质量也不能同经常性盈余的质量等同。非经常性损益占净利润的比例越高，则盈余质量越低。
(二)现金保障性指标会计盈余的确认建立在权责发生制和会计分期假设基础之上，是某一会计期间账面收入和账面费用配比的结果，体现为应计现金净流入和可能财富的增加，但并不直接等同于实际现金净流入与真实财富增加，只有当应计现金净流入成为实际现金净流入时才表明盈余的真正实现。因此，盈余质量还指企业创造自由现金流量的能力，这些自由现金流量是指在扣除了税费以及相关资本性支出之后的现金流量。企业现金保障性指标主要有：(1)净利润现金比率。其计算公式为：净利润现金比率=经营活动现金净流量／净利润×100％。净利润来源于损益表，反映应计制下的经营成果，经营活动现金净流量来源于现金流量表，反映现金制下的经营成果。该指标可大体上反映会计盈余的现金保障水平，该比率越高，盈余质量越好。(2)现金流量偏离标准比率。其计算公式为：现金流量偏离标准比率=经营现金流量／(净利润+折旧+摊销)×100％。该指标衡量实际现金流量偏离标准水平的程度。由于折旧和摊销是属于非付现费用，一般来讲，该指标应在1左右。如果该值为负数或远低于1，则属于严重的不正常状态，降低了盈余的质量。(3)销售现金流入比率。其计算公式为：销售现金流入比率=营业现金流入量，销售收入净额×100％。该指标可反映企业销售的收现水平，该比率越高说明应计现金流入转化为实际现金流入的能力越强，收入质量越好，从而盈余质量越高；反之，则意味着企业收入存在严重质量问题，要么企业处于过度经营状态，要么有利润操纵之嫌。
(三)成长性指标盈余的成长性是指企业盈余水平变动的基本态势，如果企业某一期盈余水平很高但缺乏稳定，这并不是良好的财务状况。盈余的成长有两种表现形式：一是在连续几个会计年度，盈余水平围绕在某一水平线上下小幅度波动；二是随时间延续，盈余水平不断上升。各利益相关者更愿意看到后一种的情况。盈余的成长性取决于企业业务结构及企业所面临的外部环境的稳定性。稳定的或逐年增长的盈余水平是企业活力的保证。企业成长性指标主要有：(1)销售增长率。其计算公式为：销售增长率=(本期主营业务收入－上期主营业务收入)／上期主营业务收入×100％。销售增长率是体现企业成长性的一个最重要的指示器，销售增长率的高低可大体反映企业所处的成长阶段。一般而言，处于初创期或成长期的企业有较高的销售增长率，处于成熟期的企业销售增长率较低，而处于衰退期的企业销售增长率为负值。显然，销售增长率越高，表明企业未来盈利增长的空间越大，盈余质量越好。(2)主营业务利润增长率。其计算公式为：主营业务利润增长率=(本期主营业务利润－上期主营业务利润)/上期主营业务利润×100％。该指标体现企业主营业务利润的历史增长态势。从中短期的眼光看，企业的未来很可能是过去的延续，除非外部环境出现影响企业的重大变化，或企业拟进行根本性的业务、资产、制度、管理重组，如果缺乏这方面的佐证信息，可以合理推断在未来一段时期内，该企业的主营业务利润仍将延续历史的增长态势。
(四)安全性指标风险是影响企业价值的两个基本因素之一，对企业盈余质量进行分析，必须充分关注企业所面临风险的大
小。报酬与风险对称是经济生活中的普遍规律，企业在高风险状态下运行而获取中等甚至低水平的盈余显然不是投资者所愿意看到的。企业安全性指标主要有：(1)长期资产占总资产比重。其计算公式为：长期资产占总资产比重=长期资产，总资产×100％。经营杠杆系数能较精确的衡量由于成本习性结构的差异所导致的经营风险水平差异，但由于企业损益表对成本费用是按其性质分类列示，而不是按习性分类列示，因而增加了计算经营杠杆系数的难度。由于一个企业的固定成本大都是长期资产的折旧或摊销转化而来的，因此其资产结构就大体决定了其成本习性结构。(2)资产负债率。其计算公式为：资产负债率=负债总额，资产总额×100％。企业所支付的利息费用中有一部分已资本化，并没有在损益表所列示的财务费用中完全体现，影响了计算财务杠杆系数的资料可得性。资产负债率可作为财务杠杆系数的替代指标，衡量企业由于负债融资程度所导致的财务风险水平。
(五)盈余真实性指标盈余的真实性包含两个层次：一是盈余的确定必须以实际发生的经济业务为基础并遵循会计准则和会计制度，这是盈余最基本的质量要求。如果企业报告的是虚假盈余，不但不能为决策提供有效的信息支持，相反会误导信息使用者的决策。二是会计盈余尽量与经济学的盈余即真实盈余接近，这需要对现行会计模式进行改进，如盈余确认原则的改进，由于权责发生制确定的盈余是一种主观评价，并不能盈余的真实性提供保障。还要提供补充的真实盈余信息，对现行盈余确认模式下生成的信息进行调整。这种方法可以分为两步：一是基于真实盈余概念的调整；二是考虑物价变动、商誉等因素的调整。
三、盈余质量综合评价指标
(一)指标的选取从会计盈余质量的核心要素出发所设计的单项评价指标体系，为上市公司会计盈余质量综合评价指数(eQi)的构建提供了基础，但并非每个指标均需纳入综合评价指数。在构建会计盈余质量综合评价模型时，从理论上分析将对会计盈余质量产生直接影响的变量，而不同行业的综合评价指标体系不同。本文以我国建材行业为实证研究对象，根据建材行业的特点，筛选了五个相对差距较大，且从理论上对会计盈余未来可持续增长能力有较强解释力的因子指标，即主营业务利润占利润总额比重、经营活动现金净流量／营业利润、销售增长率、长期资产占总资产比重、总资产周转率五个指标，分别反映企业盈余的持续性、盈余的现金保障性、企业成长性、盈余安全性、企业综合运营效率和资产质量。
(二)权数的赋予所谓赋权的过程，实际上就是对各指标在整个指标体系中的相对重要性程度进行评价和确认的过程。如果某项指标在所有被评价对象上观测值的变异程度较大，说明评价对象达到该指标平均水平的难度较大，因而该指标可以明确区分各个评价对象在此方面的能力，应当赋予其较大的权数；反之，则应赋予较小的权数。以2005年至2007年我国建材类上市公司为样本，采用变异权数法确定各指标的权数为：w1=0.220；w2=0.429；w3=0.165；w4=0.084；w5=0.102。
(三)盈余质量综合评价指标根据上述分析可将盈余质量综合评价指标(eQi)设计为：eQi=0.220X1+0.429X2+0.165X3+0.084X5+0.102X5。其中，X1为主营业务利润占利润总额比重；X2为经营活动现金净流量／营业利润；X3为销售增长率；X4为长期资产占总资产比重；X5为总资产周转率。本文根据上述盈余质量的评价体系，结合冀东水泥公司2005年至2007年的主要财务数据，对冀东水泥公司的盈余质量进行单项指标分析和综合指标分析。
四、冀东水泥公司的盈余质量分析
(一)单项指标分析冀东水泥公司是一家建材企业，对其盈余质量的单项指标进行整理汇总见(表1)。可以发现：(1)盈余持续性分析。冀东水泥公司2005年至2007年营业利润占利润总额比重和主营业务利润占利润总额比重持续上升，三年均值超过了50％，且在2007年实现了大幅增长；而非经常性损益占净利润比重2005年至2007年升降交替，但变动幅度不大，均值为9.67％，盈余质量表现一般。这表明从整体看，近三年冀东水泥公司的盈余质量表现出较高水平，并有一定的持续性。(2)盈余现金保障性分析。冀东水泥公司2005年至2007年净利润现金比率分别为398.25％、86.08％、143.45％，虽然与2005年相比，2007年该指标下降，但三年均值为209.26％，处于较高水平；2005年至2007年现金流量偏离标准比率分别为111.19％、158.79％、138.39％，均在1左右，且均大于1，属于正常状态；2005年至2007年销售现金流入比率分别为106.81％、111.84％、165.51％，均值为128.05％，有了持续较大增长。通过上述指标分析，表明公司会计盈余的现金保障性水平较高，公司近三年整体盈余质量表现良好。(3)成长性分析。冀东水泥公司2005年至2007年销售增长率分别为25.19％、25.33％、32.58％；主营业务利润增长率分别为29.57％、30.00％、55.45％。可见，公司近三年的业务量、主营业务利润均呈现出历史增长态势，这表明公司未来盈利增长的空间较大，盈余质量较好。(4)盈余安全性分析。冀东水泥公司2005年至2007年长期资产占总资产比重分别为75.67％、75.62％、68.89％，逐年略有降低，表明该公司盈余不确定性减弱，安全性提高；但同时该公司2005年至2007年资产负债率分别为63.54％、61.04％、67.10％，略有上升，表明2007年该公司盈余的不确定性相对于前两年略有增强，安全性减弱。盈余安全性的两个指标变动趋势虽然相反，但幅度并不大，即盈余安全性比较稳定。综合上述分析可知，从2005年至2007年三年整体看，冀东水泥公司的盈余质量表现良好。
(二)综合指标评价根据上述盈余质量综合指标，并结合冀东水泥公司2005年至2007年主要财务数据，得到冀东水泥公司的综合指标，可以据此对其盈余质量进行了简单综合评价。冀东水泥公司2005年至2007年会计盈余质量综合指标数据如(表2)所示。根据选取的五个单项指标，以及对该五个指标根据变异权数法所赋予的权数，得出盈余质量综合评价指标：2005年盈余质量综合指标为：eQi=0.220×31.57％+0.429×840.41％+0.165×25.19％+0.084×75.67％+0.102×35.06％=301.59％；2006年盈余质量综合指标为：eQi=0.220×47.72％+0.429×672.67％+0.165×25.33％+0.084×75.62％+0.102×43.63％=314.06％：2007年盈余质量综合指标为：eQi=0.220×71.19％+0.429×665.51％+0.165×32.58％+0.084×68.89％+0.102×67.10％=319.17％。如(表2)所示，2005年至2007年冀东水泥公司的综合指标分别为314.06％、301.59％、319.17％，均表现较高值，表明该公司盈余质量水平很高，且持续增长。而实际计算的冀东水泥公司2005年至2007年净资产报酬率(分别为5.87％、8.48％、13.78％)较高，也是持续增长，这种财务表现与该公司良好的盈余质量水平趋势相吻合。
企业盈利模式评价方法篇10
关键词:风险投资;估值方法;选择模型
中国的风险投资业萌芽于上世纪90年代,从2004年开始进入快速发展期。经历了数年爆炸式的增长,目前中国风险投资行业的规模已达数百亿美元。随着一个个投资神话的诞生,越来越多的资金涌入VC行业淘金。社保基金加大风险投资比例,保险巨头则直接设立风险投资基金,地方政府主导下的产业投资基金和政府引导基金纷纷成立,许多实业界企业也把进军风险投资业纳入其多元化经营战略之中。对于风险投资基金而言,对投资项目进行准确的估值,既是投资盈利的保证,更是控制投资风险的关键。
1、风险投资中的估值难题
1.1财务估值与“投人”偏好
对于创业型企业来说,最为核心的资产是创业者本人,最大的风险也是创业者本人。因此,业内才有了“投资就是投人”这句话。同时,好的个人不等于好的团队,好的技术团队不等于好的经营团队。除了甄别创业者本人,评估创业团队也至关重要。对创业者的评估全靠投资人的经验,但仅仅依靠短时间的尽职调查很难保证不会“投错人”,不会“投错团队”。所以在“投人”的同时,还要重视财务估值。财务估值是风险投资估值的基础,但财务估值又很难反映企业家才能这一最活跃的生产要素。显然,这是一个估值难题。
1.2市盈率估值法的天然缺陷
目前业内普遍流行市盈率估值法,但这一方法存在着天然的缺陷。缺陷之一是市盈率法以净利润为计算基数。净利润一方面受行业周期影响,波动性很强,另一方面净利润这项财务指标很容易纵。缺陷之二是市盈率估值法的使用前提就是目标企业的利润稳态增长。对于除了pre-ip0和并购以外的其他投资阶段,这一前提显然是不成立的。缺陷之三是合理市盈率倍数的选取依据难以确定。实践中通常是在行业基准倍数基础上“讨价还价”来确定市盈率倍数,但行业基准倍数未必是目标企业的合理市盈率倍数。
2、企业估值的各种方法及其适用条件
企业估值方法分为现金流贴现估值法、相对估价法、资产评估法、期权定价法四大类。本文从上述纷繁的诸多方法中选取红利贴现法、股权自由现金流贴现法、经济增加值贴现法、市盈率估值法、市净率估值法这五种方法进行探讨。
2.1红利贴现法(DDm法)
红利贴现法的理论基础是股权价值等于其分发红利的净现值,它假定股东收到的红利是获得的唯一现金流。具体计算公式是:
eV0=∑niDi(1+Ke)n+pn(1+Ke)n(1)
其中,Di表示第i期的分红,Ke表示权益资本的成本,pn表示n年后的出售价值。
可以看出,对于稳态增长且分红比例较高的企业,红利贴现法能够准确地估算其价值。DDm法是西方国家的经典估值方法,主要由于西方国家都已经进入后工业化阶段,企业利润已经进入稳态增长期,高分红低增长是这些企业的主要特征。红利贴现法适用于弱周期行业的现金牛型企业,不适用于周期性行业和成长型企业。
2.2股权自由现金流贴现法(FCFe法)
股权自由现金流量贴现法选择的现金流量是股权自由现金流量,是指公司在支付债务的利息和本金,并满足投资需求之后所剩余的净现金流量。
则股权价值eV0=FC+∑niFCFei(1+Ke)i(2)
FC为当期净资产,FCFei为第i期的股权自由现金流,Ke表示权益资本的成本。
股权自由现金流贴现法以能够为股东自由支配的现金流为计算依据,避免了红利贴现法过于受分红政策影响的缺点,反映了“销售为虚、利润为实、现金为王”的经营理念。对于现金流比较稳定或增长率可预测的企业,FCFe法测算的企业价值最为接近真实的企业价值。FCFe法不仅适用于现金牛型企业,也适用于扩展期和成熟期的成长型企业。
2.3经济增加值贴现法(eVa法)
经济增加值贴现法是以货币形式度量投资回报与资本成本之间的差异,以度量企业所获得的经济利润。表明只有在经营成本和资本成本都得到补偿之后,才会为投资者增加财富。
则公司的价值为:eV0=FC+Cap0+∑nieVai(1+waCC)i(3)
其中,nopat为税后净营业利润,净利润+优先股股利+利息*(1―所得税税率)。waCC为资金成本,表示在目标资本结构下,债务融资成本、优先股资金成本、普通股资金成本的加权平均值。
经济增加值贴现法以企业获取的经济利润而非会计利润为计算基数,能够客观地反映人力资本、企业家才能、管理制度、经营模式等会计方法不能核算的生产要素的作用,是企业估值法中理论上最为科学的方法,eVa法能够精确估算企业的真实价值。eVa法不仅适用于成熟期的企业估值,也适用于初创期和成长期的企业估值。已有的研究表明,在对高科技企业估值时,eVa法比股权自由现金流贴现法更为有效。
2.4市盈率估值法(pe法)
市盈率估值法是实践中常用的估值方法,目标企业价值:eV0=pe×net•profit(4)
实践中,pe倍数大多随行就市,用上年度的净利润做计算基数,有时也使用当年预测净利润做计算基数。市盈率的优点在于其能够反映企业的盈利能力,能够把人力资本、企业家才能等各种生产要素的作用综合考虑进来。适用于有形资产较轻,主要依靠人才、技术和商业模式盈利的行业。也适用于医药、农业、食品加工、快速消费品等弱周期行业。但对于周期性较强的行业不适用,如钢铁、汽车、机械、化工、家电、纺织等制造业的各行业部门和矿业等资源类行业。pe法的其他缺点在1.3中已经介绍,不再赘述。
2.5市净率估值法(pB法)
市净率估值法的计算公式是:eV0=pB×book•value(5)
Bookvalue为企业的净资产,即账面价值。市净率法与市盈率法正好形成互补。pB法仅能反映会计方法能够核算的资产,不能反映人力资本、企业家才能、管理制度、经营模式等要素,不能反映企业的盈利能力。其优点一是可以规避周期性行业的波动性,二是可以防止净利润指标纵,三是可以衡量陷入困境的企业的价值(没有盈利也缺乏现金流的企业只能用pB法估值)。pB法主要适用于制造业中的强周期性行业、矿业等资源类行业以及不良资产并购等。pB法不适用于固定资产较少的第三产业。
3、基于产业演进阶段与行业周期性的估值方法选择模型
产业演进通常经历四个阶段:(1)产业演进的初创阶段。企业主要靠技术创新或商业模式创新驱动,没用形成稳定市场需求,企业利润和现金流均难以预测。加之产业技术路线尚未确定,单个企业面临较大风险。(2)产业演进的规模化阶段。新技术或新的商业模式获得市场认可,产业进入快速增长期,大量企业进入行业淘金,供给大幅上升,行业竞争加剧,行业洗牌逐步展开。这一时期,企业为谋求快速发展,通常采用低分红政策,抢占行业资源,提升行业地位。由于行业竞争激烈,企业利润和现金流量较不稳定。(3)产业演进的集聚阶段。经过规模化阶段剧烈的行业洗牌,产业集中度和行业进入门槛均大幅提高。由于产业的技术路线和市场需求都趋于稳定,企业的利润和现金流量都比较稳定且可预测。(4)产业演进的平衡与联盟阶段。产业已经形成了比较成熟的市场和竞争结构,产业演进到了寡头竞争的格局。这一时期,行业成长性降低,企业通常采用高分红政策。因此针对处于不同产业演进阶段的行业,我们可以有针对性地选取相应的估值方法。处于初创阶段和规模化阶段的企业,很少有分红也没有稳定的现金流,只能使用经济增加值贴现法进行估值;处于集聚阶段的企业一般具有较为稳定的现金流,具有高成长低分红的特征,不适用DDm法,而适用股权自由现金流贴现法;处于平衡与联盟阶段的企业普遍具有低成长高分红特征,所以适用红利贴现法估值。
市盈率法和市净率法是一对互补的方法。市盈率法适用于弱周期性行业的估值,市净率法适用于强周期性行业的估值。那么,我们根据以上五种估值方法的特点,用产业演进阶段和行业周期性特征作为选择估值方法的依据,构建出二维估值方法选择模型,如图1所示。
使用该估值方法选择模型,在风险投资中投资人就可以快速选出适用目标企业的估值方法。基于产业演进阶段和行业周期性特征来选择估值方法,克服了实践中仅仅使用市盈率法存在的缺陷,为解决风险投资中的估值难题提供了一条解决途径。
图1基于产业演进阶段与行业周期性的二维估值方法选择模型
4、结论
本文针对目前风险投资中存在的估值难题,提出了解决思路和方法。本文的研究内容建构了风险投资估值的框架和步骤。即第一步是判断目标企业所处的产业演进阶段和行业周期性,运用估值方法选择模型选取合适的估值方法;第二步是运用该估值方法进行财务估值;第三步是依据企业所处的生命周期阶段,选择该阶段的主导竞争力因素,对财务估值结果进行调整。
在风险投资实践中,普遍使用单一的市盈率法进行估值。鉴于市盈率法存在的缺陷和适用行业的局限性,本文综合比较了红利贴现法、股权自由现金流贴现法、经济增加值贴现法、市盈率法、市净率法五种估值方法,探讨了这五种估值方法的优劣和行业适用性。在此基础上,构建了基于产业演进阶段和行业周期性的二维估值方法选择模型。认为在产业的初创阶段和规模化阶段,适用经济增加值贴现法;在产业的集聚阶段,适用股权自由现金流贴现法;在产业的平衡与联盟阶段,适用红利贴现法。对于强周期性行业,适用市净率法;对于弱周期性行业,则适用市盈率法。
在进行财务估值之后,是运用企业核心竞争力因素对财务估值结果进行调整。对于初创期的企业,重点考虑企业家才能和核心技术两项因素;对于成长期的企业,重点考虑人力资本、核心技术、产业链等因素;对于成熟期的企业,则应重点考虑市场占有、行业地位、产业链、股东背景等因素。
参考文献:
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