项目投资退出方式篇1
【关键词】风险投资；退出时机；退出方式
1.引言
风险投资是一个具有高风险和高收益特性的资本运作和资本增值过程。风险投资公司以一定的方式从投资者处筹得资金之后，以权益资本方式投向选定的风险企业，并参与风险企业的经营管理，帮助风险企业成长、实现增值，最后通过一定的方式出售所持的股权，回收投资并获得超额收益。一轮风险资本投资退出以后，该资本将投向被选中的下一个风险企业或风险项目，这样循环往复，不断获取风险资本增值。因此，风险投资也可以理解为一个动态循环的过程。所谓风险投资退出，是指风险企业发展到一定阶段以后，风险投资者认为有必要是时候将风险资本从风险企业中退出，因而选择一定的方式（公开上市、出售或回购、清算）通过资本市场将风险资本撤出，以求实现资本增值或者降低损失，为介入下一个项目做准备。高收益是通过风险投资成功的退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。风险资本家实施风险投资项目退出时必须对退出时机和退出方式进行选择。
2.风险投资项目的退出时机选择应考虑的因素
风险投资项目的退出时机的选择主要受风险企业的增值情况、预期持有成本和预期持有收益、股票市场的行情以及风险资本退出的期限等因素有关。以下主要对这些影响风险投资项目退出时机的因素进行了分析。
2.1风险企业的增值情况
任何投资都追求资本增值，风险投资的特殊之处就在于它追求超常规的高额资本增值，它是通过风险投资家转让风险企业的股权来实现的。在风险投资正式退出之前，风险投资家必须关注风险企业的价值增值情况，因为无论选择何种方式退出，只有当风险企业的价值增值足够大时，风险投资家才有可能获得一个好的“卖出”价格。风险企业股权增值状况是决定风险投资项目退出时机选择的最重要的因素。
风险企业的成长过程充满了不确定性，存在着技术风险、市场风险、管理风险等风险因素，风险资本家不可能对风险企业的中长期发展状况有一个确定性的把握。风险资本家将风险资本投人到风险企业后，可以通过向风险企业提供增值服务和对风险企业实施运营监控来促进风险企业的成长，动态地掌握风险企业的股权增值状况，以获取风险企业成长信息，适时调整风险投资项目退出规划。风险投资项目的退出时机不是事先就能够准确地确定的，必须依据投资后的风险企业成长状况适时确定，这样才能选择最佳的时期退出。
2.2预期持有成本和预期持有收益
所谓的预期持有成本是指继续对风险企业进行投资期间所发生的直接的成本费用和机会成本之和。预期持有收益是指继续对风险企业进行投资期间风险企业的价值增值。
风险投资机构在对风险企业投资时，为了降低成本，一般会采用分期投资的方式。风险投资机构应该在每一期投资之前对风险企业的价值以及增值潜力进行评估。一旦发现如果继续对风险企业投资，其预期持有成本大于预期的持有收益的话，就应该考虑选择适当的退出方式退出，以实现风险资本增值的最大化。
2.3股票市场的行情
风险企业的股份转让价格是以风险企业的价值为基础的，但在某种程度上要受股票市场的行情的影响。当股市处于“牛市”时，股票发行一般供不应求，风险投资在使用首次公开上市退出时可以采用溢价方式发行股票，取得相当可观的资本溢价。如果采用企业并购的方式退出，收购公司也会愿意以较高的价格收购风险企业。相反，当股市处于“熊市”时，新股上市往往无人问津，即使折价发行也很难成功，风险投资获得资本溢价的可能性大大降低。那些愿意并购风险企业的公司也会利用这个“低进”的好机会，压低风险企业股份的价格，以相当便宜的价格收购很好的风险企业。因此，风险投资机构在选择风险资本退出时机时，应尽量选择股票行情较好的时候。
2.4风险资本的退出期限
风险投资与一般投资相比的一个特殊之处就在于不论该轮风险投资成功与否，它都必须如期变现，从而保证风险投资在时序上和空间上的不断循环。风险投资机构对风险企业投资的资金来源主要是来自具有高风险高收益偏好的投资者。作为风险投资基金主流形式的有限合伙制风险投资基金的存续期通常为10年。在存续期末，所有的现金和证券都必须在有限合伙人（投资者）和普通合伙人（风险投资家）之间分配，风险投资基金清盘。由于存在风险资本退出的时间限制，因此无论风险企业的价值增值情况如何，风险资本都必须在退出期限之前实现退出。
3.风险投资项目的退出方式选择应考虑的因素
在确定了风险投资项目的退出时机之后，就应该考虑风险投资项目以何种方式退出。风险投资项目退出的方式有四种：风险企业首次公开发行、风险企业并购、风险企业回购、风险企业清算。
风险企业清算是指风险企业在经营期内的经营状况与预计目标相差较大，财务状况恶化，无法偿还到期债务，同时又无法得到新的融资，风险资本无法通过首次公开发行、并购或回购从风险企业退出，而对风险企业的财产、债权、债务进行清理与处分的行为。本文只对风险企业经营状况良好，企业顺利实现增值的情况下，风险资本应采用何种方式退出进行了研究，认为在进行风险资本的退出方式的选择时应主要应考虑以下几个因素：
3.1风险投资项目的退出价格
所谓风险投资项目的退出价格是指风险投资退出时，风险投资家转让风险企业股份的转让价格。风险投资项目采用不同的退出方式，其退出价格往往不同。
在风险投资项目退出的四种方式中，风险企业首次公开发行取得的退出价格往往是最高的，而风险企业并购和回购的退出价格往往不高。首次公开发行的退出价格在很大程度上受相关资本市场的影响，其退出价格的制定缺乏灵活性，而且极易受外部市场条件的干扰。而风险企业并购和回购的退出价格是意愿的买方与卖方达成一致的价值，风险企业并购和回购的定价机制具有很强的灵活性，关键在于该企业对于潜在“买家”的吸引力。此外，对于首次公开发行而言，风险企业上市后的市场表现也会直接影响风险投资的退出价格。所以，风险投资以ipo方式退出时面临很大的退出价格风险，而以并购和回购方式退出时面临的退出价格风险就小得多。因为企业并购和回购的价格一经确定后，虽然不太可能“冲高”，但也不至于“跳水”。企业并购定价机制更具灵活性的结论是有普遍意义的。
3.2风险投资项目的退出成本
风险投资项目的退出成本是指风险投资实施退出战略时产生的费用。风险企业首次公开发行的费用非常昂贵。有资料表明，一般地讲，当发行规模超过2500万美元时，发行成本约为发行市值的15%；而当发行规模低于1000万美元时，发行成本将大大超过15%的水平。美国nasdaq的筹资费用占筹资金额的13%-18%，最低不少于30万-50万美元，其中，承销费通常占5%-10%。而风险企业并购和回购的费用则相对较低。
3.3风险投资项目的退出所需交易时间
风险投资采用首次公开发行退出时，从风险企业准备上市到正式上市之间通常至少需要6个月或更长的时间，而采用并购方式或者回购方式退出时，由于很多并购和回购都是双方私下通过谈判达成的，交易所需时间一般较短，所涉及的部门和手续也相对要少。因此采用并购方式或回购方式退出相对于首次公开上市方式退出来说，操作简单，可以实现一次性全部撤出而没有后顾之优，并且适合各种规模类型的公司。对于处于萌芽阶段规模弱小、风险巨大的高新技术企业，采用并购方式或回购方式退出可能是唯一可行的退出渠道。
3.4风险投资项目的退出市场容量
所谓退出市场容量是指风险投资退出时，资本市场或产权交易市场对风险投资家拟发行或转让的风险企业股份的吸纳能力。资本市场往往对采用首次公开发行的退出方式有一定的数量限制。事实上，不仅仅是对风险投资支持的首次公开发行有限制，任何资本市场对普通的首次公开发行也有限制，因为一个企业能在资本市场上向公众融资必须具备相应的条件，这些条件因资本市场的定位不同而有所区别，但只有当这些企业达到规定的标准之后方可上市。例如当前的中国，不存在二板市场，主板市场则限制多，主板市场相对于大多数的风险企业来说门槛太高。如发起人认购的股本数不少于3000万元，股票发行后的公司股本总额不低于5000万元，企业有三年以上的营业业绩且连续盈利等等。而风险企业并购和回购是一种非公开的产权转让，它既可以在上市公司间进行，也可以在非上市公司间进行，或者在上市与非上市公司间进行，因此，从理论上讲，产权交易市场对采用企业并购的退出方式没有任何数量限制。
3.5对风险企业的独立性和风险企业家控制权的影响
风险企业首次公开发行不但使风险企业家获得巨额的财富，而且更为重要的是，首次公开发行可以使风险企业家在较大程度上保留对风险企业的控制权，若风险投资采用这种方式退出对风险企业家是一种有效激励，激励他们在企业上市前更好地为该企业创造价值。与之相对，如果风险投资采用企业并购的方式退出则很有可能使风险企业家彻底丧失对该企业的控制权，容易遭到风险企业家和风险企业管理层的反对，也不利于他们在风险投资退出前更好地为企业创造价值。相对于首次公开发行和企业并购这两种退出方式而言，采用风险企业回购方式退出能在最大程度上保持风险企业的独立性以及风险企业家的控制权，避免由于风险资本退出而给风险企业的运营带来很大的影响。同时也给风险企业家很大的激励，使其将自身的利益同风险企业的整体利益联系在一起，更多地从企业的角度出发，为企业的发展前景着想。
4.结论
风险投资的高收益是通过风险投资成功地退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。只有风险投资顺利成功的退出才能够使风险投资这一动态过程循环往复，不断获取风险资本增值。风险投资家应该综合考虑各方面的因素，选择合适的退出时机以及适合风险企业的最优的风险资本退出方式，以实现风险资本的成功退出，获得高额的风险投资收益。
参考文献
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项目投资退出方式篇2
摘要风险投资退出是风险投资过程中最后一步也是最关键的一步，风险投资的退出存在风险，但风险并非仅存在退出这一个阶段，从选择投资项目开始就存在风险。从风险投资的项目选择、风险资本注入企业后的管理、风险投资退出时机和风险投资退出方式的选择四个方面来阐述对风险投资退出风险的控制。
关键词风险投资风险控制退出时机退出方式
风险投资作为一种创新性的金融投资工具对经济的巨大推动作用，风险投资退出是因为其关键环节引起了广泛关注。目前，国外关于风险投资退出研究理论的理论体系主要着眼于各种退出方式的比较选择和公开发行股票上市相关的研究。国内则主要是介绍和比较各种退出方式的优劣、适用条件以及我国的使用障碍等，对退出的风险控制研究则较少涉及。风险投资存在风险，而风险投资的退出本身也存在风险，这种风险在风险投资的项目选择、风险资本注入企业后的管理、风险投资退出环节均存在。因此，本文从风险投资的项目选择、风险资本注入企业后的管理、风险投资退出时机和风险投资退出方式的选择四个方面来阐述对风险投资退出的风险控制。
1风险投资退出的风险分类
风险投资退出所面临的风险有来自被投资企业外部的和内部的风险以及风险投资退出方式和退出时机的选择所带来的风险。
（1）来自被投资企业外部的风险有：政策风险、利率风险、通货膨胀风险、环境风险等。政策风险主要指政府在指导经济工作时所做的突然性政策转变，这对于一个企业的经营有致命的威胁。利率风险是指由于利率的变动导致投资收益率的变动，从而使投资人的收益受到影响。通货膨胀风险是指当物价上涨时，货币的购买力下降可能给投资人带来的风险。环境风险指企业的复杂多变的外部环境给企业的发展带来不确定因素，形成的风险。
（2）来自被投资企业的内部风险有：技术风险、管理风险、道德风险等。技术风险是指由于即技术不成熟、不完善给产品开发带来的问题，影响高新技术产品的成功。管理风险指企业经营管理不善造成的企业破产、亏损给投资者带来的风险。风险投资家能否成功运作风险资金与管理是否到位密切相关，如果创业者素质差、独断专行，员工无凝聚力、管理松散，必然使管理风险增大。道德风险是指企业的经营权和所有权的分离，经营管理者拥有企业投资者所不具有的内部信息（信息不对称）从而牺牲投资人的利益来换取自己的私利。
（3）风险投资退出时机和方式的选择带来的风险。选择何时退出和选择采用什么样的方式退出对风险投资的成功退出非常关键，其中也并存很大风险，无论哪一环节出现问题都可能导致投资者的收益受到影响甚至投资失败。
2风险投资退出的风险控制
风险投资中存在着多种风险，一般来说，外部风险属于系统性风险，是风险资本家和风险企业家所无法控制的，风险资本家主要采取尽可能回避的态度。因此，风险投资家主要关注的是来自风险企业的内部风险和退出环节的风险。因此如何控制风险投资退出所面临的利率风险、通胀风险和环境风险等所有企业经营所必须面对风险，在此不予分析。由于选择风险投资项目和投资后对企业管理对于风险投资的退出非常关键，直接影响退出绩效。本文并非单纯分析退出这一个环节的风险控制，而是从选择风险投资项目、投资后对企业的监督指导和管理、风险投资退出时机和退出方式的选择四个方面来分析风险投资退出的风险控制。
2．1风险投资项目时的风险控制
选择什么样的项目进行投资是风险投资操作的首要问题，也是整个风险投资过程中的关键环节，它直接关系到风险投资是否能顺利退出。风险投资家在选取项目时要对项目做具体的、长远的分析。风险资本家在分析某个投资建议是否可行时应该从管理者、市场和技术三个方面考虑。风险资本家应从各个角度去考察企业领导者是否在他从事的领域里具有敏锐的洞察力，是否掌握市场全貌并懂得如何去开拓市场，是否懂得利用各种手段去筹措资金，是否有将自己的技术设想变为现实的能力，是否有较强的综合管理能力，是否能组建一个由具有各方面专长的人才组成的相辅相成的管理层。风险资本家还应该根据自己的经验和对市场的认识，分析判断待投资项目和技术的市场前景。该项技术能否形成产品并有广阔的市场。
2．2投资后对企业监督指导和管理中的风险控制
投资项目确定后，根据协议，风险投资家就要为风险企业注入必要的资金，支持风险企业的发展。一般在这一阶段，风险投资家对风险企业不仅仅只是不断地注入资金，满足其发展的资金需求，而是要完全地参与到风险企业的发展中去，参与对企业的经营管理，帮助企业开拓市场。因为，对于风险企业，其创建者多是一些技术专家，相比来说，企业的经营管理是他们的弱项，他们一般都缺乏经营管理方面的知识和技能。而风险投资家正好和风险企业家形成了互补，他们拥有市场研究、生产规划、经营战略、财务法律方面的优势，并且在社会上有广泛的信息与关系网络，可为风险企业提供各种咨询和服务，帮助企业规范管理。因此，风险投资的资金投入阶段，是风险投资家和风险企业相互合作、共同发展的阶段，风险投资家必须要全面的融入到风险企业中去，利用自己在管理、财务方面的专长，使企业有更好的发展，为其风险投资的顺利退出奠定基础。
2．3选择风险投资退出时机的风险控制
从理论上看，风险投资的最佳退出时机应为收益最大化的那一点，但由于在退出中涉及到诸多复杂因素，如政策、市场和法律等的影响和干扰，实际退出时机与理论的最佳退出时机之间存在一定偏差。下面从企业的产业周期、企业股权价值和退出方式这三个方面分析风险投资家应如何选择退出时机来控制退出风险。
（1）从企业的产业周期看，普遍认为风险投资应该在被投资企业的“成熟期”退出。而针对一些由于技术风险、市场风险在成长期就破产的企业和发展一般的企业应该尽早退出；针对那些发展到成长期后期，由于技术替代以及改进等使得竞争加剧，盈利降低的投资项目也应该在竞争对手产品入市前尽早退出以获取高回报、早回报。针对少数闯过技术风险与市场风险的在成熟期的前期发展成为中型企业，在符合正式股票上市标准时，可上市退出以便获取高额回报。
（2）风险投资家根据企业股权价值决定退出时机。当风险企业的财务状况存在严重问题时，如计算出的股权持有价值小于零时，风险投资家应立即退出。如果市场中出现某一项目给风险投资家带来的股权持有价值大于现有项目的股权价值，风险投资家就应果断实施退出，撤出资金进入下一个风险投资项目。
（3）最佳退出时机与适宜的退出方式相配合，才能达到最佳效果。采用何种方式退出往往与当时的金融环境有关。若金融环境良好，风险投资家一般优先考虑公开发行股票上市的方式退出。那么在企业符合上市标准后，可以获得最大收益时应选择退出。在行业和经济衰退时期，并购活动增加，信息不对称程度高。这个时期对于公开发行股票上市退出并不有利，对于收购有利。若风险投资采用出售方式退出，风险企业的出售应该选在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高才时，这时风险企业获得的利润最大，最有利于风险投资者的投资利益。
综上所述，风险投资退出时机的选择受到被投资企业的经营状况，所处的金融环境，风险投资家和被投资企业的预期收益等各方面的影响，因此要综合考虑各个方面选择时机退出。
2．4选择退出方式时的风险控制
风险投资家在进行风险投资时总是希望通过投入最少的资本，获得最大的资本收益，而高收益也意味着高风险。因此慎重选择风险退出方式是控制风险投资退出风险中及其关键的一步。各种退出方式中，公开发行上市的回收倍数最高，其次是股份回购，再次是收购，最后是清算。然而，现实中最优先考虑的并非一定是公开发行上市，最后考虑的也并非都是清算。为使投资风险降低，风险投资家在选择时，需综合考虑各方因素，主要有：
（1）风险企业自身经营状况。风险企业经营状况较差，或者行业不景气时，必然要采取清算退出。当经营状况较好，达到预期目标时，采用股权转让方式。其中，能否采用公开发行股票上市退出，还要看企业财务数据是否达到上市要求，企业家是否有足够的资金支持上市的各种费用。能否采取出售和回购，还要分别看企业家能否找到合适的接收方，以及风险企业家的购买能力。
（2）风险投资家的偏好。希望减少退出的复杂程度和花费，实现资本一次性迅速退出的投资者，可以选择出售或者回购作为退出方式。而愿意承担上市复杂的手续、高昂的费用、不能一次退出但是希望得到最高回报的投资者，可以选择公开发行股票上市退出。
（3）经济金融环境。如果资本市场不完善，或是资本市场活跃度不够，风险资本家在考虑退出时，就要谨慎选择公开发行股票上市方式。产权市场的混乱也会给采用股权转让方式实现退出的企业造成很大阻碍。风险资本家在选择时，需要考虑经济金融的综合环境。
作为风险投资家，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式，规避由于退出方式选择不当带来的投资风险。
3结语
风险投资的退出对于整个投资环节非常重要，风险投资退出风险的控制也尤为关键。目前关于风险投资退出风险的控制方面的研究还不够完善，还需要我们在今后的时间中不断总结经验教训去发展和完善。
参考文献
1刘曼红．创新与金融［m］.北京：中国人民大学出版社，1998
2刘辉雄．风险投资退出方式的选择［J］.经济师，2004（1）
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5胡茂生，唐波．对风险投资退出机制的思考［J］.特区经济，2005（7）
项目投资退出方式篇3
【关键词】国有企业投资退出盈利能力战略管控
国有企业通过投资、增资扩股、并购重组等方式扩大规模后，经过一段时期的经营，无论从盈利能力角度还是从战略调整角度来看，必将面临着退出所属部分投资的问题。投资退出应作为国有企业主动的发展战略，在投资伊始就加以考虑，从而使国有企业避免了在投资项目面临退出时陷入被动局面。
一、国有企业投资退出的意义
（一）收回投资并用于新的投资项目，优化投资结构
国有企业投资项目谈判周期较长，决策滞后，相比民营、外资和合资企业而言，国有企业执行阻力大，部分投资项目在立项阶段往往处于行业的先行者，但是真正实施以后可能已经处于落后地位了，因此，在市场经济作用下，一些投资项目难免遭受淘汰的命运。这时候，要求国有企业必须当机立断，及时退出投资。收回的投资资金可以用于新的投资项目，从而优化投资结构，控制投资总体规模。
（二）平衡现金流量，改善企业财务状况
对于国有企业而言，生产经营重点在核心业务，当一些投资背离核心业务太远，即关联度较低的时候，即使该投资效益较好，而为了核心业务需要，国有企业也将选择退出，这样，国有企业可以通过投资退出将之前的投资回报“落袋为安”，用于充实现金流或其他需求;而在投资项目经营不善或负债率较高的情况下，及时选择退出，可以让国有企业有效重组债务，避免遭受更大的损失。
（三）吸引新的投资者，实现投资主体多元化
由于受到管理体制的限制，国有企业的投资公司往往带有计划经济的色彩，经营上很难与市场经济接轨，从而在激烈的市场竞争中处于劣势。这时，国有企业可以通过转让部分股权或增资扩股等资本运营手段，引入战略投资者共同经营投资项目，从而使所投资项目实现投资主体多元化，健全投资项目的法人治理结构。
（四）集中资源，重点发展核心业务
国有企业可以通过投资退出实现战略调整目标，利用投资退出所获得资金全力发展核心业务，从而提高核心业务的竞争能力。
二、国有企业投资退出的原因
（一）项目盈利能力未实现预期目标
项目盈利能力未实现预期目标是国有企业作出投资退出决策的最直接因素。对于经营情况不理想，甚至已经资不抵债的投资项目，国有企业应果断退出，避免国有企业遭受更大损失;对暂时能够维持正常经营、但盈利能力连年未实现预期目标的投资项目，国有企业应主动考虑退出。
（二）国有企业整体战略调整需要
战略调整也是国有企业作出投资退出决策的主要因素之一，主要有以下情形：国有企业内部资产重组、整合;所投资公司与国有企业发展战略目标不一致;所投资公司因违反国家有关法律、法规造成短期内无法弥补的重大影响;所投资公司在进行并购、重组、分立或引入新的合作伙伴等决策时，产生于己不利的变化等。
三、国有企业投资退出的方式
投资退出是在国有产权的流动交易中实现的，需要借助一定的资本运营手段来完成。国有企业投资退出主要有以下几种方式：
（一）上市
国有企业所属的投资公司通过上市时能够募集到大量的资金，可以降低投资公司的资产负债率。投资公司上市后还可以通过增发、配股等股权融资方式进行股权再融资，从而源源不断的为投资公司提供发展资金，支持投资公司跨越式发展。同时投资公司在上市重组过程中，能够获得一个“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的现代化企业平台，从而优化投资公司治理结构，明确业务发展方向，为投资公司日后发展打下良好基础。而作为投资者，国有企业则可以通过将股票卖回给投资公司而回收全部或部分所投资金，从而顺利实现投资退出。
（二）股权转让
指国有企业将所持有全部或部分所投资公司的股权转让给其他公司。按照《公司法》和投资公司《章程》规定，国有企业转让投资公司的股权，投资公司其他股东具有优先购买权，在其他股东均放弃购买的情况下，国有企业可以直接或间接方式物色对投资公司感兴趣的公司，经过沟通谈判后，转让其所持有的投资公司的股权，从而实现投资退出。
（三）企业内部合并、转让
在国有产权管理制度规定范围内，经相关机构批准后，国有企业可以通过协议转让或无偿划转的方式退出投资;企业内有上市公司的，可以通过资产重组方式，将非上市的资产或业务注入上市公司，从而实现投资退出;对于投资公司中的不良资产，可以进行有效剥离，通过旗下其它投资公司或国有企业自身进行消化、吸收、盘活。
（四）破产、清算
破产、清算也是投资退出的途径之一，是市场经济中不可避免的现象。对于无法适应市场竞争、面临淘汰的投资公司，无法通过其它途径退出且无必要维持时，国有企业应考虑以破产、清算方式退出，这样，可以减少股东、债权人的损失，也有利于资源的重新分配、合理利用。
四、国有企业应规避因项目盈利能力差而面临的投资退出
（一）对于拟投资的新项目应做到未雨绸缪
投资项目经营情况不理想的情况下，即时国有企业实现了投资退出，也势必造成国有资产的损失，是一种消极的应对措施，而为了规避这一现象的发生，国有企业应提早进行防范。
1.国有企业在投资时不宜盲目追求控制权。国有企业在核心业务以外领域进行投资时，应引入战略投资者，形成股权多元化结构，从而不再让国有资本一股独大;即使是100%的国有股权，也要尽可能实行由多个国有企业共同持股或交叉持股。这样，有利于不同利益主体之间相互制约，避免失误;有利于健全法人治理结构、防止内部人控制。
2.国有企业要善于把握自己的优势。针对新的投资项目国有企业要善于把握自己的优势，特别是自己的核心能力，树立“人无我有，人有我优”的核心竞争观，要充分认识到，只有具有核心竞争力，才会有持续的市场需求。
（二）对于现有投资公司应加强管控
1.建立财务危机预警机制。对于现有投资公司应建立财务危机预警机制，实现对投资公司经营风险预警监测和经营业绩巡视，并坚持预防为主、快速反应、承担责任和积极沟通的原则。目的是通过对财务危机风险源、财务危机征兆进行不间断的监测，在财务危机来临之前，通过战略部署缩小其损失范围和爆发规模。
2.加强对投资公司的绩效评估和激励机制。通过建立绩效评估标准和制度，实现对投资公司经营业绩的全面管控，从而掌握投资公司的经营动态。同时根据投资公司的绩效评估结果，对经营层采取适当的激励约束机制，从而调动各高管人员的工作积极性、主动性，增加投资公司的收益。
3.提高对投资公司的信息化管理水平。国有企业通过提高对投资公司的信息管理水平，能够提高对投资公司的管理效能和整体运作效率，充分发挥信息资源的有效性、及时性和共享性，从而为正确决策提供依据和保障。
4.关注国家产业政策，了解行业动态。投资公司在经营过程中不能闭门造车，还必须及时了解国家产业政策导向，抓住商机;了解行业动态以及竞争对手和标杆企业的发展情况，做到知己知彼，百战不殆。
五、国有企业实施投资退出的基本流程
（一）调查分析
对于企业而言，投资退出属于重大决策范畴，国有企业在作出决策前应进行充分的调查和分析，包括行业分析、投资公司经营情况调查、法律问题调查、财务调查等。
（二）选择投资退出方式
国有企业在经过充分调查分析后，应选择合适的投资退出方式。在尚需继续培育和完善的中国资本市场上，最好的、最优越、最便捷的退出方式固然是每个企业所需要的，但不一定是适合的，国有企业应从因地制宜、因时制宜、因司制宜出发，只选择适合自己的方式来走。
（三）资产评估
国有产权除协议转让或无偿划转可以以审计结果做依据外，为避免国有资产流失，其他国有产权交易均需要以资产评估价格作为依据。因此国有企业在实施投资退出时，一般情况下应对投资项目进行价值评估，便于买卖双方对股权或企业做出价值判断。主要有资产价值基础法，如账面价值、市场价值和清算价值;收益法（又叫市盈率法），就是根据投资公司的收益和市盈率确定价值的方法;贴现现金流量法等。在实践中可根据投资公司的类型交叉使用，从多角度评估投资公司的价值，以降低退出风险。
综上所述，面对日益激烈的市场竞争，国有企业应主动应变，迎接挑战，敢于亮剑。对拟投资新项目应把握住自身优势，不盲目追求一股独大;对现有投资公司应从国情、企情出发，坚持稳健经营，树立明确的价值观和战略目标，以前瞻性的战略引领投资公司做强、做大、做久，同时通过建立和健全相应的监控机制，及时掌握投资公司的经营情况并定期进行分析，在确认投资不能获取预期回报或成长太慢的情况下，应把握住准确的退出时机，选择合适的退出方式，果断退出。
参考文献
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项目投资退出方式篇4
关键词风险投资退出方式退出机制
1引言
风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。
风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。
退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。
2风险投资几种主要退出方式的分析与比较
从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：
2.1公开上市
公开上市（initialpublicoffering，简称“ipo”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。
上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（naSDaQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的eaSDaQ市场、英国的aim市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的naSDaQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（naSDaQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。
公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。
俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。
在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在naSDaQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（naSDaQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。
2.2股份回购
如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。
股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。
股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。
2.3兼并与收购
兼并与收购（mergeandacquisition，m&a）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为ipo的1／5。
无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。
由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。
2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。
股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。
2.4破产清算
破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。
3结语
从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。
目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。
参考文献
1邱艳.风险投资退出机制研究[J].华东师范大学学报，2005（7）
2刘曼红.风险投资:创新与金融[m].北京:中国人民大学出版社，1998
3魏梦雪.风险投资退出方式的比较[J].内蒙古科技与经济，2006(03)
4王琳琳.我国创业投资退出机制的国际借鉴及其现实选择[J]北方经贸，2006(01)
5吴唐青.我国风险投资的退出机制研究[J].广西大学学报（哲学社会科学版），2003(4)
项目投资退出方式篇5
关键词风险投资退出方式退出机制
1引言
风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。
风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。
退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。
2风险投资几种主要退出方式的分析与比较
从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：
2.1公开上市
公开上市（initialpublicoffering，简称“ipo”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。
上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（naSDaQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的eaSDaQ市场、英国的aim市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的naSDaQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（naSDaQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。
公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。
俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。
在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在naSDaQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（naSDaQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。
2.2股份回购
如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。
股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。
股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。
2.3兼并与收购
兼并与收购（mergeandacquisition，m&a）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为ipo的1／5。
无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。
由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。
2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。
股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。
2.4破产清算
破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。
3结语
从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。
目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。
参考文献
1邱艳.风险投资退出机制研究[J].华东师范大学学报，2005（7）
2刘曼红.风险投资:创新与金融[m].北京:中国人民大学出版社，1998
3魏梦雪.风险投资退出方式的比较[J].内蒙古科技与经济，2006(03)
4王琳琳.我国创业投资退出机制的国际借鉴及其现实选择[J]北方经贸，2006(01)
5吴唐青.我国风险投资的退出机制研究[J].广西大学学报（哲学社会科学版），2003(4)
项目投资退出方式篇6
风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。
风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。
退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。
2风险投资几种主要退出方式的分析与比较
从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：
2.1公开上市
公开上市（initialpublicoffering，简称“ipo”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。
上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（naSDaQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的eaSDaQ市场、英国的aim市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的naSDaQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（naSDaQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。
公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。
俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。
在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在naSDaQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（naSDaQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。
2.2股份回购
如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。
股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。
股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。
2.3兼并与收购
兼并与收购（mergeandacquisition，m&a）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为ipo的1／5。
无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。
由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。
2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。
股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。
2.4破产清算
破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。
3结语
项目投资退出方式篇7
自从1985年中央颁布《关于科学技术体制改革的决定》开始，经过了20多年的历史，而纵观世界，美国是风险投资的发源地，至今已有50多年历史，同时，作为对于风险投资过程中重要一环的退出机制的研究，许多学者都做出了相当大的贡献。毛艳，任晓宇（2005）在回顾了美国从70年代到当今风险投资退出机制的历史，指出美国风险投资退出方式是从早期的出售为主，由于90年代证券市场的火热，变为了上市为主，又在进入21世纪后因为证券市场的萎缩使得，出售重新占据主导地位的发展过程，得出资本市场的完善度与退出方式选择有很大关系。而刘健均（2003）则认为传统的“上市，出售，回购与清算”并不能体现退出方式的本质特征，故将出售以运作方式的不同分为“将所持股份转让给战略投资者或其他创投”以及“借助于被整体收购实现投资退出”。pierreGiot和arminSchwienbacher（2004）更利用具体数据模型，分析了ipo，出售，回购以及清算对于风险投资收益的异同，总结了各方式所适用的特定情形。
但是风险投资理论上的退出方式在我国却有着与多障碍，吴鹏飞（2003）指出，我国相关法律对于退出方式的选择有着许多制约，严重阻碍了我国整个风险投资产业的发展；马红军（2002）也提到政府的职能以及市场的体制对于风险投资的发展起着至关重要的作用。
mikewright（2007）以欧洲的眼光，对比了中国和欧洲的风险投资退出机制的不同，得出中国的体制导致了欧洲的风险投资退出方式与在中国存在很大不同。
所以本文着重于对风险投资的退出机制进行探讨，借助对我国风险投资退出方式的现状分析并与美国数据对比，来寻求症结，然后找出现阶段可行的改革意见。
2风险投资退出机制概述
(一)风险投资定义的发展
风险投资，或者称为创业投资，其最早的概念是由1973年“美国创业投资协会”成立时在美国创业协会章程中所给出的，“所谓创业资本，系指由专业机构提供的投资于极具增长潜力的创业企业并参与其管理的权益资本”。随后，美国创业投资协会又将其典型特征归结为：(1)以具有高成长性创业企业为投资对象；(2)通过股权投资的方式进行投资；(3)为新产品或服务的开发提供支持；(4)通过积极的参与为所投资的企业提供增值服务；(5)为了获得高收益，通常需要冒高风险；(6)倾向于进行长期投资。
到了二十世纪八十年代，英国创业投资和欧洲创业投资协会给予的定义为：系指为未上市企业提供股权资本但并不以经营产品为目的的投资行为。这个定义与73年的相比首先在投资对象上不再特别规定为新兴产业，其次必须为未上市企业，第三明确了风险投资的资本经营特点不是以经营产品为目的，最后把原先界定的需由专业投资机构的概念放宽，使得许多非专业机构，比如天使投资或者公司附属创投机构也能包含其中。
oeCD（国际经济合作与发展组织）在1996年发表的《创业投资与创新》报告中，对风险投资重新界定为：“是一种投资于未上市的新兴创业企业并参与管理的投资行为。其价值是由创业企业家和风险投资家通过资金和专业技能所共同创造的。”
如今对于风险投资的最一般界定为：所谓“风险投资”，系指向具有高增长潜力的为上市创业企业进行股权投资，并通过提供创业管理服务参与所投资企业的创业过程，以期在所投资企业相对成熟后通过股权转让实现高资本增值收益的资本运营方式。
(二)风险投资的运作机制
简单来说，风险投资分为融资，投资，退出这三个方面。
融资也就是基金的募集，分为公募与私募。前者指以公开的方式向非特定投资者募集；后者指通过私下方式向特定投资者募集资金。由于风险投资的高风险性，而且其所追求的长期投资回报，注定了风险投资更适合于向特定投资者募集资金，这类投资者一般具有较强的风险鉴别与承受能力，同时不是通过短期买进卖出获取利差的机构或较富有的个人。按交易方式不同，投资基金分为开方式与封闭式。对于风险投资的低流动性，以及产权固定，封闭式基金显然更有利于从事长期投资并进行相对周密和从容的投资安排。
风险资金来源基本由以下几个方面：(1)富有个人(2)大型企业(3)银行等金融机构(4)政府部门(5)基金会或捐赠基金(6)养老金(7)保险公司，等。而每个国家由于国情不同，所以风险投资的资金来源构成比例也不尽相同，就中国而言，风险资金来源各个国家有所不同，在中国，2004年中国风险投资资本主要来源于非国有独资企业、国有独资企业、政府、外资、金融和其他性质企业。非国有独资企业占比最高，为35%；其次为国有独资企业，占比22%。中国风险投资资本中有17%来自于政府。[王松奇，《中国创业投资发展报告2004》，经济管理出版社，2004年版，第11页]
投资阶段应该进一步细分为项目筛选，投资安排，项目监控。项目筛选是对投资的前提性工作，投资安排主要研究以何种方式投资于创业企业以及所持股份的比例等，项目监控则是实时地进行风险控制与收益分析。
所谓风险投资退出机制，是指风险投资机构在所投资的风险企业发展相对成熟或不能继续健康发展的情况下，将所投入的资本由股权形态转化为资本形态，以实现资本增值或避免和降低财产损失的机制及相关配套制度安排。风险投资的本质是资本运作，退出是实现收益的阶段，同时也是全身而退进行资本再循环的前提。
(三)风险投资退出机制的意义和作用
风险投资的本性是追求高回报的，这种回报不可能像传统投资一样主要从投资项目利润中得到，而是依赖于在这种“投入—回收—再投入”的不断循环中实现的自身价值增值。所以，风险投资赖以生存的根本在于资本的高度周期流动，流动性的存在构筑了资本退出的有效渠道，使资本在不断循环中实现增值，吸引社会资本加入风险投资行列。投资家只有明晰的看到资本运动的出口，才会积极的将资金投入风险企业。因此，一个顺畅的退出机制也是扩大风险投资来源的关键，这就从源头上保证了资本循环的良性运作。可以说，退出机制是风险资本循环流动的中心环节。
风险投资与一般投资相比风险极高，其产生与发展的基本动力在于追求高额回报，而且由于风险投资企业本身所固有的高风险，使风险投资项目和非风险投资项目相比更容易胎死腹中。一旦风险投资项目失败，不仅获得资本增值的愿望成为泡影，能否收回本金也将成为很大的问题。风险投资家最不愿看到的就是资金沉淀于项目之中，无法自拔。因此，投资成功的企业需要退出，投资失败的企业更要有通畅的渠道及时退出，如利用公开上市或将股权转让给其他企业、规范的破产清算等，以尽可能将损失减少至最低水平。
风险投资是一种循环性投资，其赖以生存的根本在于与高风险相对应的高度的资本周期流动，它通过不断进入和退出风险企业实现资本价值的增值。风险投资产生的意义在于扶持潜力企业成长，那么其自身有限的资产就必须具备一定的流动性，才能不断地扶持新企业。如果缺乏退出机制，风险投资者投入到风险企业的资金达到预期增值目的后，却难以套现，将会使风险投资者的资产陷入停滞状态，它就无法再去寻找新的投资对象，那么，这种风险投资本身也失去了存在的意义。
风险投资所投资的企业往往是比较“新”的企业（包括重组、并购等），或者说是高新技术的新兴产业企业，而市场也缺少对于其本身价值评估的度量标准，因为这类企业的无形资产往往占有很高比重，并且评定企业需要看其未来的成长，所以按照风险投资的退出机制，投资者所获得的资产增值恰恰可以作为一个比较客观的市场依据，如此，市场也将更成熟与规范。
(四)风险投资退出的主要形式
1．首次公开上市
首次公开上市是指风险投资者通过风险企业股份公开上市，将拥有的私人权益资本转换为公共股权资本，在交易市场取得认可而转手以实现资本增值的方式，它既包括主板市场，也包括二板市场或场外市场。主板市场是指一般发行人发行股份、上市规则严格的证券市场，其更强调企业的资产规模、营业收入总量和利润率等历史记录，风险企业都难以达到其严格的上市要求。二板市场是指主要供中小风险企业，特别是高科技企业发行上市的市场，有着不同于主板市场的上市条件和运作规则，上市要求相对较低，这是风险资本最主要的退出方式。其中二板市场是创业资本的最佳退出场所，美国大多的风险企业的股票都是选择在二板市场上进行公开上市交易。1971年美国证券商协会设立的专为新兴中小企业服务的纳斯达克电子交易系统(naSDaQ)即二板市场，它以宽松的上市条件和快捷的电子交易系统为一批高新技术企业提供了良好的上市环境，如著名的微软公司、康柏通信公司、苹果计算机公司等就通过ipo实现风险资本的退出，并获得了丰厚的投资回报。对风险投资家而言，风险企业以ipo方式退出可以使其退出价格最大化，从而得到最大的风险资本投资回报率；对风险企业家而言，成功的ipo给创业者的创新努力加以股权补偿，这给予他们强有力的经济激励，且ipo能够保持公司的独立性，企业家在风险资本退出时有重获企业控制权的期待，因而二者都偏好这种风险投资退出方式。
2．企业并购
企业并购包括兼并和收购，是企业产权交易的一种主要形式。这主要是当风险企业发展到成熟阶段时，风险企业被风险投资机构包装成一个项目，出售给战略投资者(另一家公司获风险投资机构)，实现投资退出，获得风险收益。因而，按照出售的对象来分，企业并购可以分为两种：一是由另一家公司整体购买的“一般收购”；二是由另一家风险投资机构接手的“二期收购”。由于并不是所有的风险企业都可以得到公开发行股票的机会，因此那些不具备条件上市的风险企业会选择企业兼并和收购的风险投资退出方式。这种退出方式虽不能给投资者带来了最佳的收益回报，但它却是一种比较灵活的模式。20世纪90年代中期随着第五次的并购浪潮的掀起，这种企业并购的方式越来越受到美国风险企业的青睐。
3．企业回购
企业回购是指风险企业的管理层或者员工以现金、票据等有价证券购回已经发行在外的风险企业股份，从而使得风险资本退出风险企业的行为。这种退出方式对大多数的风险投资家而言是备用的，不是首选的风险投资退出方式。按照回购实施的主体来分，企业回购可以分为：管理层收购(mBo)，即由风险企业的管理层通过融资的方式将风险投资机构的股份收购回来，支付方式主要是银行举债而来的现金、管理层的其他股权等；员工持股基金(eSot)，风险企业家通过建立员工持股基金来购回风险投资家手中的股份，从而这些员工将持有风险资金原有的那部分股份；运用衍生工具期权来进行回购，包括买股期权和卖股期权。这是一种利弊共存的机制，即在公司购回自己的股份，实现风险投资家资本退出的同时也会减少公司股东的权益，危害到资本维持的原则，更有可能会侵害到债权人的利益。因而美国对股份回购在《美国标准公司法》第6条关于“获得与处置本公司股份的权力”有相应的法律规定，以此来防范回购机制的弊端。
4．清算
清算是指企业因经营管理不善等原因解散或破产，进而对其财产、债权、债务进行清理与处置，风险投资不得不中途退出。清算退出主要有两种方式:一是破产清算，即公司因不能清偿到期债务，被依法宣告破产的，由法院依照有关法律规定组织清算组对公司进行清算。二是解散清算，即启动清算程序来解散风险企业。这种方式不但清算成本高，而且需要的时间也比较长，因而不是所有的投资失败项目都会采用这种方式。对于风险投资家而言，一旦确认了风险企业失去了发展的可能性和成长速度太过缓慢，不能实现预期的回报时，果断地退出是明智的选择，这样可以尽可能地减少损失，收回资金用于新一轮的投资。
四中美风险投资退出机制的现状分析
(一)美国风险投资退出机制的发展与现状
美国的风险投资经历了五十多年风雨，逐步形成了较为完善的退出机制。根据不同时期美国风险投资退出方式的不同，将其退出机制的发展历程分为以下几个阶段[以下美国数据参考毛艳、任晓宇，《对美国风险投资退出机制的分析及启示》，《投资金融》，2005年第12期]:
20世纪70年代到80年代末(1983年除外)，美国风险投资的退出机制主要是以企业并购和回购为主。美国对1970～1982年26支风险投资基金的442笔投资所进行的一项调查显示，30%的风险投资是通过企业股票发行上市退出，23%通过兼并收购，6%通过企业股份回购，9%通过第二期收购，6%为亏损清偿，26%因亏损而注销股份。1987年的股灾，受资公司发行的股票数量大大减少，从1983年的121家减少到1988年的35家，募集的资金也由30亿美元锐减到7.56亿美元，迫使很多的风险投资公司不得不选择其它的退出方式。在1987～1989年以并购或回购方式退出比例连续超过ipo数量。
1990～1996年，占主流的风险投资退出方式是首次公开上市(ipo)。在这一时期随着美国经济的逐步复苏，以及资本市场的日趋活跃，风险投资亦日渐繁荣。这一时期的风险投资资金呈逐年增长的趋势，加之纳斯达克市场的活跃，为风险企业提供了上市的最佳场所。到1996年美国由风险投资支持的上市公司数量创历史最高水平，达到268家，共融资198亿美元。
1997年至今，随着第五次并购浪潮的开始，风险投资家更多地采用并购的方式退出。1998年美国风险企业的并购数目达到202家，募集到的资金79亿美元，同期的公开发行上市却只有75家，募集的资金只有38亿美元。到2001年风险企业并购的数目更是达到305家，比ipo数目高了近十倍。特别是近年来由于ipo深受美国二板市场低迷的影响，并购退出在整个风险投资退出中所占的比重越来越大。下表能够更直观的反应美国风险投资退出方式的比较：
(二)中国风险投资退出机制的现状
相比美国的风险投资经历了50多年的风雨，我国的风险投资只有二十多年的历史，从上世纪80年代才开始发展，虽然发展迅速。但从下表的一些数据能够看出我国风险投资的退出机制相比美国仍有一些差距：
表2截至2003年底累计风险投资项目的退出方式情况
项目退出方式已上市被其他机构收购原股东（创业者）回购管理层收购清算
境内上市境外上市境内上市公司收购境内非上市或自然人收购境外上市
比例（%）9.45.67.527.32.617.910.918.8
1537.417.910.918.8
数据来源：王松奇，《中国创业投资发展报告2004》，经济管理出版社，2004年版，第59页
表32003年新增风险投资项目的退出方式分布
退出方式上市国内企业收购国外企业收购创业者（原股东）回购管理者收购清算未注明
比例（%）5.433.37.12511.314.93
数据来源：王松奇，《中国创业投资发展报告2004》，经济管理出版社，2004年版，第60页
根据资料显示，我国风险投资退出方式中，上市所占比例为15%，相比较美国近几年的发展趋势显得偏高，但是上市退出比例高并不是因为资本市场的活跃或者牛市所致，主要原因正是国内市场的不发达导致境外上市所占比例过高，其相当境内的1/2，这使得中国国内一些优秀的企业自愿长期游离在外，不利于本国风险投资的长期发展。
兼并收购所占比重在所有退出方式中相对最高，截至2003年的累计数为37.4%，而03年新增退出中，收购的比例达到了40.4%，可见采取收购方式退出的项目比例正逐年增多。但是与美国相比较，相差了1倍，这其中的大部分是境内非上市或自然人收购，主要原因是法人股交易受限，并购通过现金方式而非股权置换，这就增大了交易难度。退出方式的单一也就使得回购和管理层收购的比例相比国际偏高。
(三)我国风险投资退出机制的症结分析
正如现状所示，中国与美国风险投资退出方式上存在一定的差距，而导致这些差距的原因，总结无非以下几点：
1．缺乏适应风险投资的完善的法律法规和制度体制
目前我国还没有专门针对风险投资的相关法律法规，而现有的法律法规又存在一些不利于风险投资退出的条款，例如《公司法》要求公司上市要在股本规模、股东人数、知识产权入股比例、企业成立年限与盈利年限方面达到规定的要求。这增加了风险企业上市的难度，客观上不利于风险资本通过上市方式退出。《公司法》还规定公司不得回购本公司股票。这阻碍了风险资本采取回购方式实现退出。另外《公司法》和《企业破产法》规定的企业破产清算条件往往并非风险投资采取破产清算实现退出的最佳时机，这就加大了风险资本的损失。再者，《公司法》规定有限责任公司的股东不能自由转让出资，以及发起人持有的股份自公司成立之日起三年内不得转让的条款；有关证券法规还规定法人股不能流通，这时的风险企业即便上市后也无法通过抛售股票的方式实现退出，只能采取协议转让，这几点都对风险投资的退出时机形成了障碍，使得退出的收益大大减少。
2．缺乏退出所需的合理的市场制度安排
主板市场门槛过高，难以形成为风险资本主要的退出渠道。由于目前我国风险投资公司普遍规模较小，考虑到短期资金回报的压力和分散化持有降低风险的要求，不太可能将绝大多数的资金都投入一个风险企业，一般风险企业将很难仅靠风险投资达到主板上市的要求。即使达到，法人股也不能在二级市场流通。
场外交易市场不发达，难以实现资本的有效退出。风险投资退出的实质是产权在投资者之间的转移，这依赖于确立明确的产权关系和发展健全的产权市场。多种形式的区域性场外交易市场，为众多风险投资公司和大量尚未达到创业板上市条件或处于创业初期的中小企业提供了彼此选择的场所和风险投资退出的渠道。而我国目前场外交易市场主要集中在各省、市产权交易中心，造成交易成本过高，交易过程漫长，容易错过最佳退出时机，并且产权交易中非证券化的实物交易占极大比重，不允许非上市公司交易，监管落后。
3．缺乏有效的市场中介服务体系
包括投资银行、会计师事务所、律师事务所、投资顾问、资产评估机构、技术咨询机构等在内的各类中介机构的服务将风险投资的各参与方紧密联系在一起，把风险投资过程联结为一个顺畅的资本循环和增值过程。
目前我国缺乏为风险投资退出提供特殊服务的中介机构，已有的中介机构鱼目混杂，从业人员良莠不齐，而且服务质量不尽人意。更令人担心的是一些从业人员职业道德淡薄，这就加大了退出过程的信息搜寻成本、谈判成本和运营成本，降低了市场交易的效率，也增加了退出过程的潜在道德风险。
4．风险投资退出方式单一
与国际上较为流行的退出方式如公开上市、企业出售、股份回购、公司清算等方式相比，我国由于受到各种限制和制约，实际可以运用的风险投资退出方式极少。以美国为例，由于其相对完善的市场，使得其在证券市场萎缩的情况下由过去的ipo为主转为收购兼并为主，而我国的市场环境由于限制较多、国内风险企业实力有限使得收购兼并并不能成为完全的主导方式。并且这一方式也无明确的法律地位，由于法人股不能流通，只能采取场外协议转让的方式，并且多以现金方式交易，这就大大减少了风险投资公司的资本利得，同时增加了转让的难度。
5．企业产权结构存在缺陷
理论和实践证明，我国风险资本所采取的“国有国营”的产权结构模式无法适应风险投资的特点和运作规律。在国有独资公司的产权结构下，委托问题无法解决，因而无论是监督方案，还是激励约束机制均无法解决风险资本的产权主体虚置、产权客体无人负责以及预算软约束等问题。
4取长补短，建设有中国特色风险投资退出机制的建议
(一)构建完善的多层资本市场体系
世界各国发展风险投资的经验表明，完善的资本市场体系是风险投资生存发展的决定性因素，也是风险资本通过各种渠道实现资本退出目标的先决条件。目前我国资本市场体系尚欠完善，诸多限制条件制约了风险投资的运行发展。借鉴国外经验，结合我国现状，笔者认为，我国风险资本退出机制应是一个多渠道、多层次的交易体系。从长期目标和近期任务两个角度考虑，建立和完善这一交易体系的工作重点包括两项:
首先，完善我国的证券市场，逐步建立我国的二板市场或创业板市场，为风险资本的ipo退出方式创造条件。建立专门面向创投企业的二板市场，是世界各国支持风险资本融资和退出的通行做法。我国虽然已在主板市场内设立了中小企业板块，为风险资本的融资和退出开辟了初步渠道，但我国现有的中小企业板与完整意义上的二板市场相比尚有较大距离。目前我国风险企业在中小企业板上市面临着条件苛刻、市场容量有限等障碍，难以满足大量创投企业的上市需求。在我国理论界，关于建立二板市场的必要性及条件问题还有分歧。笔者认为，虽然我国近期设立创业板的条件尚不具备，但从支持风险投资业发展的长期目标出发，建立我国的创业板市场势在必行。实际上，我国创立二板市场的条件正在成熟之中。一是有美国、香港等地的成功经验可供我们借鉴;二是我国中小企业板的设立及平稳运行，正在积累一些有益的经验;三是目前我国正在积极推进股权分置改革。这项改革的完成能为创业板市场的建立奠定坚实的基础。然而，我们也必须清醒地认识到，创业板市场和ipo并非风险投资退出的唯一渠道。尽管资本市场上要求尽快设立创业板的呼声很高，但根据我国证券市场发育不够完善的实际状况，设立创业板市场需谨慎行事。许多国家的二板市场建立不久又纷纷关闭，其原因关键还是证券市场的发育程度不够。因此，建立我国风险投资ipo渠道的近期工作中心，应该是继续完善证券市场，为建立二板市场创造条件。
其次，建立健全多层资本市场体系，为风险资本建立灵活多样的退出机制创造条件。风险投资退出以回收资本、实现增值为最终目的，因此，其退出方式不能拘泥于某一种形式，创业板市场或ipo并非风险投资退出渠道的唯一选择。实际上在西方国家，风险资本的退出机制是一个多渠道、多层次的、灵活多样的交易体系，除了ipo之外，借壳上市、股权转让(出售)、兼并、收购、企业回购、管理层收购、清算等方式，也是风险资本常用的撤出渠道。但是，风险资本多样化的退出机制要以一个多层次的资本市场体系为基础。西方国家资本市场体系是以主板市场和二板市场为主体，区域性证券交易市场、产权交易市场并存的多层次的资本市场交易体系。这一体系为不同层次的风险资本选择多样化的退出渠道提供了良好的外部环境。我国的资本市场发展历史较短，多层资本市场体系建设尚存在许多亟待解决的问题，目前建立健全我国多层次资本市场体系的主要工作包括:一是有选择性地建立数个区域证券交易中心。新的区域性证券交易中心应该既面向大型企业，又面向中小创投企业的股份上市交易，为风险资本提供便利的融资和退出渠道。二是试行创投企业股份在股份代办转让系统进行交易。我国现有的股份代办转让系统，是为原StaQ和net系统挂牌公司和主板市场退市公司建立的股份转让交易平台。选择具备条件的高新技术企业进入股份代办转让系统进行股份转让，能为风险投资开辟新的退出渠道。三是完善我国的产权交易中心建设，为风险投资企业的股份流通提供更为便利的条件。一方面，可选择有条件的产权交易中心，进行高新技术企业股权柜台交易;另一方面，选择有条件的产权交易所，进行创投企业股权挂牌交易试点。与ipo相比，产权交易具有门槛低、限制条件少、交易方便灵活等诸多优势，能为风险资本选择多样化的退出方式创造有利条件，更重要的是，能够以区域性产权交易市场为基础，建立全国联交系统，进而建立和完善三板市场，并与主板、二板市场相互配合，逐步形成我国完善的多层次的资本市场体系。
(二)加大政府对风险投资的支持力度
政府的大力扶持是世界各国发展风险投资业的通行做法，它能够营造整个社会发展风险投资的良好氛围，有利于形成一个国家完善的风险投资运行机制。目前我国政府扶持风险投资业发展的工作重心应该是努力创造良好的政策制度环境，主要工作包括两个方面:其一，加大对风险投资的财政税收政策支持力度。世界许多国家或地区为了鼓励风险投资业的发展，都制定了一系列的财政税收优惠政策。借鉴国外经验，我国也应该在原有相关政策基础上，从税收、信贷、担保、政府补贴等方面，加大对风险投资的政策支持力度。其具体措施包括:(1)对风险投资提供更多财政扶持政策，如财政投资、低息优惠贷款、风险损失补贴、贷款贴息、奖励等灵活多样的财政支持政策。(2)对中小型创投企业实行特殊的税收优惠政策。我国对于风险投资企业虽然也有一些优惠政策，但力度有限，需要进一步加大优惠政策的力度，将更多资金吸引到风险投资领域。(3)制定有利于创投企业发展的政府采购政策。我国每年有上千亿元规模的政府采购支出，这是一个庞大、稳定的市场。政府应尽快制定有利于我国高科技产业和风险投资发展的政府采购政策，明确规定政府各部门应优先采购本国创投企业产品，建立健全风险投资的法律法规体系。在风险资本的运作过程中，牵涉到较为复杂的社会经济关系，有必要建立健全与风险投资相关的法律法规体系，为风险投资的正常运作提供法律保障。鉴于我国风险投资法规建设严重滞后的现状，我国近期发展风险投资业工作的重点应放在建立风险投资业法律政策支撑体系上。一是尽快制定颁布《风险投资法》、《风险投资基金法》等风险投资业的核心法规;二是结合风险投资发展的需要，修订完善《公司法》、《合伙企业法》、《专利法》、《中小企业促进法》等相关法规;三是结合《创业投资企业管理暂行办法》，制定与之配套的实施细则和具体管理办法。
(三)健全和完善以投资银行为主体的中介服务体系
在西方国家，现代意义上的投资银行及其业务，早已摆脱了传统意义上的证券商业务范畴，其业务核心已从一般性的证券业务转向为资本市场提供更深层次的服务，如为公司并购、重组提供的目标选择、方案策划、财务顾问、项目融资等业务。投资银行在风险投资家寻求资本退出过程中发挥着独特的作用。一是风险企业寻求以ipo方式实现资本退出时，投资银行提供上市策划、包装、财务顾问、招股方案制定、股票承销等服务;二是风险企业寻求以并购方式实现资本退出时，投资银行的作用主要体现在为并购活动提供方案策划、财务顾问、融资渠道等服务。从我国投资银行业的现状看，以证券公司为主体的投资银行业，普遍存在规模小、人才缺乏、管理落后、经营困难等问题，其业务核心集中在传统的证券承销、经纪业务，现资银行业务涉及甚少，难以满足风险资本退出业务的服务需求。因此，推进投资银行业的发展，也是完善我国风险投资退出机制的必要组成部分。目前发展我国投资银行业的核心工作包括两个方面:从国家来讲，政府要采取切实有效的扶持政策，如政府注资、业内重组、银行贷款、发行债券等，扶持我国证券业走出目前的困境;从投资银行业内部来讲，部分具备较强实力的大型券商，如中金公司、中信公司、国泰君安公司等，要不断拓展现资银行业务，为资本市场和风险资本的退出提供更多更优质的服务。
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项目投资退出方式篇8
pe退出的涵义和意义
pe的退出机制是指pe机构在其所投资的企业发展相对成熟之后，将持有的权益资本在市场上出售以收回投资并实现投资的收益。pe具有循环投资的特点，即“投资一管理一退出一再投资”的循环过程，退出是pe循环的最后一个环节，也是核心环节，其实现了资本循环流动的活力性特点。所以只有建立畅通的退出机制才能为pe基金提供持续的流通性和发展性。pe的退出机制关系到双方主体：对pe的投资者而言，退出机制与投资收回以及投资收益的实现密切相关，投资收益的多少和投资回报率的高低都取决于能否顺利的退出以及以何种方式退出：对被投资企业而言，退出机制意味着与pe者合作关系以及利益共同性和利益差别性关系的终结。
pe的退出机制是投资资本的加速器和放大器，为pe提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有安全可靠的退出机制，pe就难以发展。退出策略是pe运作过程的最后也是至关重要的环节，pe的成功与否在很大程度上体现为退出的有效和成功与否。因此退出机制对于pe的健康发展具有重要意义。
只有退出才能实现收益
pe基金的目标企业是有上市潜力的未公开上市的成熟企业，其投资目的是获得投资收益而不是被投资企业的经营管理控制权。pe基金的退出可以帮助企业发现市场价值，使企业和基金获得所期望的投资收益，同时高效的资本增值和高效的资金周转可以为企业和基金带来良好的声誉。投资变现的退出既是本轮投资的追求目的，同时又是新的投资项目的开始。
只有退出才能高效控制投资风险
投资在关注收益的同时必然伴有风险。高投资即有高风险，高风险、高收益是pe基金的显著特征。一个好的投资项目在成功退出时一般获得几倍或十几倍的收益，有时会有几十倍的收益。而一个失败的投资不仅不能收回投资成本，还有可能另外导致巨额的投资损失。在投资一个企业时，该企业往往不是一个很成熟的企业，该企业在发展过程会有各种变数，pe基金需要重点注意风险防范和风险分散，控制不当则投资失败，所以在必要的时候进行的股权转让或破产清算等退出机制可以把投资损失控制在可以承担的范围内。
退出直接关系到pe资本的流动性
目前全球金融危机，各大银行银根紧缩，很多企业因为现金流断裂导致破产，拥有158年历史的雷曼兄弟公司，就是因为现金流断裂，资金周转恶化而宣告破产，流动性对企业的重要性不言而喻。而任何一家pe基金，只有完善的退出机制，资本才会从一个项目中顺利释放，进入另外一个项目。pe基金要保证在企业稳定后全身而退，才能不断地扶持新企业，在时序和空间上实现不断循环；否则投入资金达到预期增值目的后却难以套现，将失去投资的意义。
pe退出的方式
由于被投资企业内部成长过程和结果的多样性以及所依赖外部环境与条件的差异性，pe的退出路径也呈现出多样化的特点。一般而言，传统的pe退出主要包括首次公开发行、兼并收购、股份回购和清算退出四种方式，融资型反向收购（apo）则成为近年来pe退出的一种新模式。一定程度上，以何种方式退出将成为pe成功与否的重要标志。在作出投资决策之前，基金管理者就应当制定了具体的退出策略。对于pe而言，退出决策就是利润分配决策，以什么方式和什么时间退出可以使投资收益最大化则成为最佳退出决策的选择。
首次公开上市
首次公开上市，指被投资企业成长到一定程度时，通过在证券市场首次公开发行股票，将私人权益转换成公共股权，实现资本回收和增值。
上市后获得投资回报最高，其收益来源是企业的盈利和资本利得。而且企业家重视企业的控制权，如果企业ipo成功，企业的全部控制权就会归还给企业家，这无疑会让企业家产生动力，避免投资者和企业家之间的道德风险，因此内部激励效应最优。
但其缺点明显，ipo前期准备工作繁多，上市时手续又比较繁琐，退出市场容量有限。最主要的是股权投资公司不能在ipo后立即退出变现，因此资金链循环周期长。同时外部宏观环境，尤其是上市前股市的走势对投资回报率的高低和项目退出成败影响甚大。
兼并收购
兼并，在广义上是指一个企业通过产权交易获得其他企业产权，并企图获得其控制权，但是这些企业的法人资格并不一定丧失。狭义的兼并则是指一个企业通过产权交易获得其他企业产权，使这些企业的法人资格丧失，并获得企业经营管理控制权的经济行为。收购，指一家企业用现金或有价证券购买另一家企业的股票或资产，以获得对该企业的全部资产或某项资产的所有权，或获得对该企业的控制权。并购的实质是在企业控制权运动过程中，各权利主体依据企业产权所作出的制度安排而进行的一种权利让渡行为。
当创业企业发展较为成熟，特别是预期投资收益现值超过企业市场价值时，创业企业常常被包装成为一个项目，被出售给另一家公司或pe机构，从而第一家投资机构得以实现投资退出，获得风险收益。
股份回购
股份回购是指创业企业通过一定的途径购回投资机构在本企业所持股份的行为。当创业企业发展成熟后，创业投资机构既不能通过ipo退出也不能以出售方式退出时，创业投资机构通常有权以事先确定价格和转让的方式，要求所投资的创业企业回购其所持股权。当创业企业不愿投资机构将本企业股份转让给第三方时，也会主动要求回购创业投资机构所持的公司股权。按照回购主体的不同，股份回购可以分为公司回购、管理层回购和员工回购。
股份回购的有利之处在于：(1)股权回购只涉及创业企业或创业企业家与pe机构两方面的当事人，产权关系明晰，操作简便易行;(2)股权回购可以把外部股权全部内部化，使创业企业保持充分的独立性，并拥有足够的资本进行保值增值，预留了巨大的升值空间。而弊端在于：当公司回购自己的股份时，导致股东出资的返还，使pe机构实现资本退出的同时减少了公司股东权益，构成对资本维持原则的危害，进而可能侵害公司债权人利益。
清算
资产清算是pe各方最不愿采用的一种方式，但却是投资失败后最好的退出方式。pe机构平均每投资10个项目，一般会有五个以失败而告终，三个不赚不赔，获得成功的只有两个。因此当投资失去实现预期回报的可能时，pe机构就应当果断退出，尽早收回资金用于下一轮的投资，以期最大限度的减少损失，使机会成本最小化。
采用清算方式，能在投资失败时将损失尽可能减少。但不足之处有：第一，清算通常收益率为负值;第二，清算较为费时，面临繁琐的法律程序。
融资型反向收购
融资型反向收购是指境外特殊目的公司完成与美国otCBB（全美证券商协会监管的非交易所性质的交易市场）市场壳公司反向收购交易的同时，实现向国际投资者定向募集资金，使最初的私募投资基金实现获利退出。
新三板
随着“新三板”转板制度的即将出台，将会有更多的企业走向上市之路，挂牌企业也会成为私募股权基金的投资热点。“新三板”成立以来，已有企业分别成功登陆中小板和创业板，另外还有25家达到了创业板的上市标准，其中六家正在接受证监会发审委的审核。随着“新三板”转板制度的即将出台，将会有更多的企业走向上市之路，挂牌企业也会成为私募股权基金的投资热点。
私募股权基金，是股权投资者中最为特殊的一类主体，它的股权投资是从进入到退出的一系列行为。私募股权基金在投资公司股权时就已经将资金将来的退出机制考虑进去，目前常见的退出方式包括上市、并购、回购、清算等。通常并购、回购、清算的周期都较长，相应的风险也较大，而通过ipo的方式退出是私募股权基金获利最大、也最乐意接受的方式。
由于pe期限长、流动性低，投资者为了控制风险都会选择安全有效的退出渠道，且pe退出渠道多样化，被称作“新三板”的代办股份转让系统为何受私募业界期待，成为其新的退出方式？高新技术企业虽然研发周期较长，但资金需求量并不大，并且通常会在技术或产品推向市场的当年实现井喷式的收益。实际上，“新三板”挂牌公司通过持续的信息披露和报价系统提供的路演平台，已经吸引了一批创业投资机构和战略投资者，它们在挂牌公司的定向增资机构投资者中占据了超过半数的席位。随着“新三板”市场的发展，做市商和转板制度也将陆续推出，私募股权基金在“新三板”中的退出渠道将会更加安全。
我国pe退出现状及分析
我国目前私募股权基金主要选择上市退出，这主要由于上市退出回报率最高，其他方式障碍又大。并且中国缺乏多层次的资本市场，很多企业在国内不能上市就选择绕去境外上市。股改后ipo的重新开闸，为pe基金的退出敞开了大门。2007年中国股票是大牛市，a股市场上市的吸引力显著加强，国内资本市场开始成为我国创投机构的主要退出渠道，但是随着2008年股市暴跌，中国资本市场不再像2007年那样受青睐。而且由于ipo的高昂费用，使海外上市退出也遭遇巨大成本，因此给私募股权基金的发展带来很大的障碍。
pe的现状与具体的政策和资本市场不发达密切相关，相对于发达国家成熟的资本市场，我国pe几种退出方式都存在着障碍，以下就是具体分析：
国内资本市场体系不完善
中国缺乏一个完善的多层次资本市场体系，这是影响私募股权基金退出的主要障碍因素。首先是境内一级板和二级板（创业板）上市困难。pe基金ipo方式退出存在许多问题，如退出成本高、周期长、上市标准高和市场容量有限。其次是区域性产权交易市场退出作用有限。我国目前的产权交易制度还很不健全，具体表现在：地方政府在产权交易市场的介入过多，甚至有的交易是直接由行政力量促成的；产权交易市场不能坚持交易的平等自愿原则，不能坚持公平公正和公开原则；到产权交易机构登记挂牌的往往只是产权出售方，无受让方或受让方极少；产权交易的监管滞后，阻碍着统一的产权交易市场形成，使得跨行业跨地区的产权交易困难重重。此外场外交易市场没有发挥应有的作用，拍卖市场的不发达限制了破产清算方式的应用，这些都对pe的退出构成障碍。
法律法规不健全
我国在pe退出机制方面，缺乏系统的相关法律法规，尤其是缺乏股份流通和转让方面的法律法规。目前所涉及到的相关法律主要包括：《企业破产法》、《公司法》、《民事诉讼法》、《证券法》等。然而《公司法》中诸多条款不利于私募股权企业的发展和股权流动，如第一百四十九条规定：“公司不得回购本公司的股票，但为公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。”按照这项规定，pe基金无法要求被投资企业回购其股份，回购退出遭遇政策上的难题。此外新修订的《破产法》与《关于境外投资者并购境内企业的规定》，也存在一些不利于建立pe体系的条款。
交易状况混乱
目前我国产权交易所转让非上市公司的股权尚缺乏法律依据，转让交易上存在着重大障碍。并且我国的场外交易市场极度萎缩，交易混乱，缺乏监管。这又使得交易退出方式在我国不现实，限制了私募股权基金退出。
清算或破产缺乏具体的配套法规
清算或破产这一退出方式损失较大，经常是被迫的。我国《企业破产法(试行)》主要适用于全民所有制企业，而对于其他类型企业不适应。但是按《民事诉讼法》有关规定来实施破产，缺乏具体的配套法规，操作起来复杂，且时间较长成本较高。因此总体上来说，我国并没有完善的法律保障私募股权基金投资者破产清算退出的权益。
缺乏有效的中介组织
中介机构按所提供的服务可划分为专门中介机构和一般中介机构。专门中介机构包括投资行业协会、标准认证机构、科技项目评估机构、督导机构、专业性融资担保机构等。一般中介机构包括律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所、投资银行等。从我国的实际情况来看，事业性中介机构都带有一定的政府色彩，而且一般中介机构缺乏为pe服务的实践和经验，有些中介机构的运作不规范，还需要进行整顿等。
项目投资退出方式篇9
11月13日,北京金融资产交易所(下称“北金所”)《北京金融资产交易所私募股权交易规则》,为私募股权退出提供服务。由此,北金所正式启动了国内首个私募股权投资基金(pe)一级市场交易平台。
这意味着,国内的pe机构,除了在一级市场变现投资以外,还可以通过其他渠道安全退出,有效缓解了pe面临的沉重的退出压力。
北金所的一位负责人对《财经国家周刊》指出,2009年10月,国内创业板市场正式设立,为国内的pe机构提供了一个交易市场的退出通道。但由于国内pe项目众多,上市的时间成本和其他成本过高,实际上通过交易所市场退出的pe仍然凤毛麟角,此次北金所交易平台的建立,将为国内市场的pe退出提供一个电子化的退出平台。
北金所的百亿目标
北金所董事长熊焰11月14日在第三届“全球pe北京论坛”上表示,北金所成立的私募股权交易平台,将在私募股权投资领域为创投企业与私募基金提供基金募集、项目融资、股权转让、基金份额转让以及投资退出等全方位服务,以求提升市场的效率和流动性,拓展pe非公开上市退出渠道,力争成为多层次资本市场体系的重要组成部分。
北金所pe部负责人谢光锋在接受《财经国家周刊》记者采访时说,由专业咨询机构对80多个大行业板块进行分析与推荐,北金所已经建立了涵盖超过1.7万家有上市潜力、融资需求与投资价值的庞大企业数据库,pe能在这里发现合适的投资对象。
最重要的是,pe将在这个一级市场交易平台找到崭新的退出渠道,pe们可以将其持有的未上市公司股权在此挂牌转让,或寻找并购对象。
熊焰预计,将会有越来越多的pe选择一级市场退出,在未来两年内,北金所的pe一级市场交易量有望超过100亿元。
有专家向记者表示,两年百亿的目标,体现了北金所打造专业的pe交易一级市场的决心和信心。
在具体的退出机制上,熊焰向《财经国家周刊》介绍,北金所已经建设好自己的封闭会员制交易系统,各家pe都是系统的端口,在封闭系统中他们能进行信息的互换交流和项目的沟通;北金所将为Lp权益的一级市场转让、pe筛选项目与非公开上市退出,提供高效的平台。
值得一提的是,北金所打造的pe一级市场交易平台将引入私募保荐机制,选择有足够技术能力和技术含量的财务顾问公司作为私募保荐机构,将布及全国的投资信息网络拿来的项目,推荐给pe,北金所副总裁郑昌幸向记者表示。对于保荐私募交易,北金所不仅负责项目信息的,并在交易完成时与股权转让双方一同签订三方协议,承担连带责任。
监管层推手
据悉,广州、天津、上海也已成立了私募股权基金交易平台。
2010年全国证券期货监管工作会议明确提出:将制定非上市公司代办股份转让系统扩大试点具体方案、加快场外市场建设等作为今年的重点工作之一。
事实上,在创业板推出后不久,有关场外市场建设包括产权交易市场建设,已提上议程。产权交易市场作为pe一个有效的退出渠道,逐渐开始发挥作用。
统计数据显示,2010年上半年,国内pe共募集资金190.26亿美元,超过2009年全年的募集。
北京股权投资基金协会轮值主席刘乐飞在第三届“全球pe北京论坛”上指出,中国pe行业投资机遇很大,预计未来五年将会有超过1万亿的资本进入pe行业。
另据统计,目前大概有1000家左右的机构活跃在这个市场。随着市场的扩大,pe行业的退出压力日渐严重。
近期,监管层官员频频公开表示,监管层对完善pe退出机制、建设有退出机制的pe交易市场,持鼓励与支持的积极态度。
全国人大财经委副主任委员吴晓灵11月6日在“2010首届滇池泛亚股权投资高峰会”上表示,中国应加快建设多层次的资本市场,完善私募股权投资的退出机制。
接着,中国股权投资基金协会筹备组组长邵秉仁11月14日在第三届“全球pe北京论坛”上称,在拓宽pe退出渠道上,国内pe应充足利用各地产权交易所和筹建专业的pe交易市场实现退出。
国内一直缺乏一个有退出机制的pe交易一级市场,国家发改委金融司的一位官员在接受《财经国家周刊》采访时表示,此次北金所pe一级市场交易平台启动,终于实现了突破,预计将会有更多的专业pe交易一级市场陆续成立。
据统计,目前在北京聚集的国内外各类股权投资机构近600家,管理人民币基金1866亿元,管理美元基金4826亿美元。
证监会官员向《财经国家周刊》说,北金所pe一级市场交易平台对于北京地区pe机乃至全国范围内pe的健康发展都具有示范作用义,相信它将成为除ipo、并购和股权转让之外的另一种重要退出渠道。
退出渠道拓宽
由“股票溢价”效益推动的ipo这一主要的退出模式,的确已经变得拥挤不堪。
厚朴基金董事长方风雷认为,pe应该有新的思维,不能仅仅是冲着ipo(首次公开上市发行),也不能只是通过公开上市的方式来解决诸多问题,事实上,pe是一个可持续发展的投资主体,无论从投资方式、退出方式上讲,都应该追求多元化的渠道。
除了ipo之外,目前国内pe还有并购重组、股权转让两种重要退出渠道,此外,还曾出现买壳上市、项目转手、换股收购、管理层回购等方式,但是,以目前的a股市场,其他的退出模式运作起来非常有限。
一个事实是,随着产权市场的愈加完善,民营资本、外资以及pe等都争相到产权市场寻找优质项目,而且投资后的股权挂牌转让、寻找并购对象、上市退出等都可以借助产权市场进行交易。私募资本与产权市场的合作日益加深,产权市场对于pe的作用日益突出。
据统计,上海联合产权交易所2009年为VC/pe等各类投资机构实现收购和退出项目539项,金额达310.15亿元。
而此次的北金所pe一级市场交易平台是一个专业的pe交易一级市场,是产权市场的升级。
软银赛富合伙人郑昌幸表示,pe交易一级市场拥有门槛低、限制条件少、交易灵活、资金退出方便、资本安全、投资成功率高等一系列优势,必将吸引到包括软银赛富基金在内的众多pe的关注与青睐。
pe一级市场能使投资者不受管理部门以及其他股东的影响,以便在有利的市场环境下提前实现盈利、减低差额缴税带来的负担、满足预料之外的流动资金需求或转让财产。东方富海合伙人陈玮表示,pe一级市场正被越来越广泛的机构投资者和银行家接受。
贝祥投资董事总经理双清告诉记者,人民币基金存续期通常都很短,一般是5年,其退出压力很大,而美元基金迫于Lp的压力,有些亏钱也要退,退出压力同样很大;如果拥有一个成熟的pe交易一级市场,pe便随时有机会退出。
“在pe退出体系中缺失的基础环节,终于可以在一级市场上得到弥补了。”谈及国内首个pe交易一级市场,启明创投某负责人兴奋地说。
项目投资退出方式篇10
[关键词]风险投资资本退出风险管理
风险投资业是高风险与高收益并存的行业,但这并不意味着高风险与高收益具有完全的正相关性。从风险投资业发展的历程看,既有创造硅谷神话的辉煌成就,也有网络泡沫破灭所带来的全球高科技产业一蹶不振的败笔。风险资本家追求利益的天性不可改变,因而在获得风险收益与避免风险损失的双重驱动力作用下,在把风险收益作为最根本追求目标的同时,规避风险损失也就成为获取更大风险收益的手段。
一、风险资本退出的意义
所谓风险资本退出是指风险投资公司在其所投资的风险企业发展到一定阶段时,依据所持有的风险企业的股权增值状况,将其所投入的风险资本由股权形态转化为资金或可流通证券形态的运作行为。
风险投资公司经历了风险资本筹集、投资项目选择、签订投资协议、对投资项目监管以使其资本收益最大化等阶段之后,随着风险企业的进一步发展,新产品的市场认同度、企业的经营规模、经营业绩等都达到一定水平,企业知名度达到一定程度,初步创立了自身的品牌,此时,风险投资公司就面临着风险资本循环周期的最后阶段――风险资本退出的问题。
风险资本退出是风险投资周期中必不可少的环节,任何一个风险项目,无论成功与否,最终都必须实施风险资本退出。风险投资退出有两个重要的功能:一是可以使风险资本家将其非金融贡献从成功企业转移至其他的风险企业;二是可以使投资者观测和评估投资质量,必要情况下在风险投资和其他投资方式之间以及成功的风险资本家和失败的风险资本家之间重新配置资金。从本质上看,风险资本退出是一套能增加风险资本在高科技领域的流动性且能使其获取一定超额利润的运作机制。从目的上看,风险投资并不是风险投资公司单纯为了获取股息而长期持有企业股权的一般投资行为,他们投资的目的是退出,即带着丰厚的利润和显赫的功绩从风险企业退出。只有退出,风险资本才能实现再循环,风险投资的收益才能得以实现。为了使风险资本能够安全地退出,风险投资公司必须在进行整个风险投资计划之初就构思好一条清晰的退出路线,为风险资本的退出寻找“出口”,因此,风险投资的成功与否最后落实在风险资本退出的成功与否。
二、风险资本退出的风险因素分析
风险投资公司为了降低风险投资的高风险,无论是风险资本的投入还是风险资本的退出都必须从风险的角度进行分析、评价,并在此基础上结合自身经验进行具体分析,最后才做出决策。风险资本退出过程中风险投资公司所面临的风险主要体现在以下几个方面:
1.退出渠道风险
风险投资面临的主要风险是不能及时收回投资。风险投资的投资回报需要通过退出来变现,因此选择一个理想的退出渠道对于风险投资的顺利退出起着至关重要的作用。风险资本的特征以及风险投资独特的运作方式,使风险资本与风险企业的结合只是一段时间的联盟(一般3-7年)。风险资本在它投入创新项目的同时,就开始努力为自己寻找一条便捷、安全,能够获得最大收益的退出渠道。没有便捷、安全的退出渠道,风险投资就无法达到资本增值和良性循环,这不仅会影响投资者获得最大报酬的可能,也会影响更多风险资金的流入。
根据风险企业的经营状况和外部金融环境的不同,风险投资从风险企业退出一般通过以下几种渠道:(1)首次公开发行(ipo)。即风险投资公司借助于风险企业首次公开发行,将其所持有的风险企业股份转化成为可流通的股票。风险投资公司或者直接向风险投资者分配风险企业的股票,或者在禁购期后将所持有的风险企业股票在证券市场上套现,从而实现风险资本从风险企业退出。对于风险投资公司来说,ipo方式是退出风险投资的最理想的途径。(2)企业并购(m&a)。风险企业通过将部分股权或全部股权向其他企业转让的行为。并购包含两种形式:售出和股票回购。公司并购被认为是仅次于ipo方式的理想的退出路线,近年来,它在风险资本的中已占据越来越重要的地位。(3)公司清算。企业由于某种原因需要终止,对其财产、债券、债务进行的清理与处分行为。众所周知,相当大部分的风险投资不会很成功。越是投资于早期企业的风险资本失败的可能性就越大。对于风险投资公司来说,一旦确认风险企业失去了发展的可能,就要果断通过清算实现资本退出,继而将保全下来的资本用于下一个投资循环。
2.估价方法风险
风险企业一般均拥有较高的风险,但如果获得成功后投资者能获得极高的收益,因此在风险投资家眼中,风险企业是一项特殊的“金融资产”,需要对这类“金融资产”的投资报酬进行度量,以保证投资收益;对于风险投资公司而言,买入的价格如同风险投资家对风险企业的投入,持有年限就是风险资本从投入到退出在风险企业里的滞留时间,出售的价格实质是风险投资企业所持股份比例与风险企业市值的乘积。由于风险投资公司的投入及持股比例是在风险资本投入前双方签订合约时就已经确定的,因此对收益率的估算就转换为退出时对风险企业价值的估算问题。由于目前对于未上市的风险企业如何定价没有明确的方法,市场各方对风险企业的估价具有很强的随意性,导致了估价决策问题上的主观性太强,缺乏相应的科学依据。因此选择合适的估价方法能减少风险企业价值低估的风险。
3.退出时机风险
根据美国风险投资公司的调查,比较成功的风险投资公司并不急于收回投资,在企业公开上市之前,他们耐心地培育企业,使企业价值最大化,从而在上市后实现大幅度的增值。为了说明合理的上市时机,可以把投资业绩看成是初期风险投资与首次公开上市时间间隔的函数,假设把企业分成规模相同的两部分:一部分的上市时间间隔大于34个月,另一部分小于34个月。实证研究发现,它们之间有显著的差别:在首次公开上市时,投资34个月以后上市的平均获利为初期投资的31.3倍;而投资34个月以内上市的公司获利仅为初期投资的13.4倍;在公开上市后的第三年,回报分别为85.2倍和19.2倍。由此,不难看出,投资时间较长的公司具有更高的增长速度。可见退出时点的选择是很重要的,但是由于评价退出时点指标的不完善,实际上大多数公司都不能选择正确的时机退出,要么过迟,要么过早。
风险资本退出是风险投资公司实现投资收益、降低投资损失的重要手段。风险投资公司将风险资本投入到风险企业的根本目的在于,通过风险企业的发展使风险资本增值最大化。因此,风险资本增值最大化应该是风险资本退出时的总目标。
三、风险资本退出的风险管理策略
以上讨论了风险资本退出过程中的主要风险因素,值得关注的是,退出风险是各种风险因素综合作用的结果,也就是说,退出渠道、估价方法、退出时机三者在风险投资公司进行风险控制的过程中并不是孤立存在、而是相互联系、相互渗透的。
1.风险控制的动态性和一致性
在风险投资公司将风险资本投入到风险企业时,就对风险资本退出的渠道、定价和时机等做出了一个初步的规划。然而风险企业成长过程中充满着不确定性,风险投资家不可能对风险企业的发展轨迹有一个确定性的把握。因此,风险投资公司必须根据其在投资后的运营监控中所获取的风险企业成长信息,适时调整风险资本退出规划,这就使得风险资本退出过程中的风险控制措施选择具有动态性的特征。
由于在风险资本退出决策过程中,对于退出渠道、定价和时机的选择,只要确定了其中一个,另两个选择也就被隐含地确定了。比如,确定了退出时机,退出渠道和定价也随之被确定了。因为在一个确定的时点上,风险资本必须以一个确定的价格从一种确定的渠道实施退出。可见,风险资本退出过程中风险控制措施的选择具有一致性的特点。
2.风险资本的组合退出策略
由于在风险资本退出过程中,各因素之间具有动态一致的特点,风险投资公司控制退出风险时,需要在遵循风险资本增值最大化原则的基础上,根据风险企业生命周期的不同发展阶段以及环境、市场的变化,灵活地实施风险控制策略。
首先,风险投资公司要关注业内动态,若外部因素发生重大变化,应该及时地予以调整。因此风险投资公司在拟定投资计划之初,除了设计一条主要的退出方案外,还应设计备用方案,以便在外界环境发生变化后能够迅速做出反应。
虽然在风险投资公司动态地调整退出方案的过程中,风险控制的对象也会据此做出调整,但是风险投资公司为了确保自身运营的稳定性,不会过于频繁地改变方案,这就使得风险控制的对象在一段时期内会保持相对的稳定性。由于各个风险项目的退出方案的相对稳定性,风险投资公司就可以对风险资本退出的渠道、定价和时机选择做出预期,然后再综合各种风险因素,对不同项目的退出方案进行有机的组合,来降低资本退出时的总体风险。根据1990年诺贝尔奖得主马克维茨教授和夏普教授的组合投资理论,若干投资的总收益等于个别投资收益的加权;而同时组合的总风险又小于个别投资的风险。在这里可以把“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子中”的投资理念引入风险资本退出,形成组合退出策略。
在组合退出策略的实施中,风险投资公司面临着一个两难选择:为了分散风险,稳定投资收益,风险投资公司需要组合退出;但是考虑到专业技能和专业知识方面,单个风险投资公司不宜在投资项目中涉猎太广,这就要求风险投资公司尽量从事相关度较强的项目,这必定会使组合退出的效果大打折扣。为此,风险投资公司可以考虑风险分散策略和风险转移策略的综合运用。
(1)风险分散策略
风险投资公司在风险投资之初就己经按照风险分散原则,将风险资本投资于不同地区、不同行业的不同发展阶段上的不同企业。投资于不同地区,为风险投资公司提供了分散和化解区域性经济风险的可能性;投资于不同的行业,可以减少产业衰退对风险投资总体的不利影响;投资于企业发展不同阶段,可以把风险资本的退出安排在风险投资生命周期的不同阶段,从而降低风险资本循环的断裂风险。
(2)风险转移策略
风险投资公司必须分散投资风险,但同时风险投资公司投资范围不能太广,投资项目也不能过多。因此,为了降低风险提高收益,风险投资公司可以联合其他公司对某些项目共同投资。联合投资往往由一到两家公司牵头,牵头公司常常保持控股地位,其他参与者以参股的形式跟进投资。联合投资既增加了风险投资公司的项目总数,又可借助他人的专业化管理,从而使风险投资在相关度较小的项目之间实施退出组合,大大提高了组合的效率。
四、结论
一般的,风险资本经过3年～7年的运作,能够生存下来的企业基本上进入了成熟期,风险资本退出便提到了议事日程上来。风险资本选择什么样退出渠道,用什么样价格交易,什么时候退出直接关系到风险投资的投资收益,而这三者之间不是相互独立,而是具有动态一致性,因此借鉴投资组合思想,提出了组合退出策略。同时,风险投资公司在实施退出组合策略时,还应注意与风险投资公司对风险项目的识别、筛选、评估以及注资后的管理等方面的协调一致性。
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