企业并购策略及案例分析篇1
关键词：企业战略；战略并购；信息结构；支持框架
在已有并购决策研究成果中，能给企业并购实践提供有效支持的，仅局限于企业并购活动中的财务分析与估价方法等方面[3].相比之下，在并购策略分析与选择等方面比较有效的决策评价方法与支持工具甚少。其根本原因在于缺乏对企业战略并购决策过程的系统考虑，忽视了或过分简化了并购过程中复杂性问题的处理。
刘可新等在国内首次提出了分析评价并购策略决策支持系统的框架，主要是研究一般战略评价工具用于支持企业并购策略的分析与评价，但并没有根据并购决策的特点，来考虑对并购决策过程的支持。
本文试图综合考虑并购决策的复杂性，系统考虑战略并购决策的基本过程与信息结构，针对战略并购决策的特点，用系统观点研究战略并购决策问题，研究支持战略并购决策的技术和方法，提出面向决策过程辅助企业战略并购决策的智能决策支持系统的结构框架。
一、战略并购决策的特点、过程与信息结构
（一）战略并购决策的基本特点
战略并购决策有着与企业其它管理决策活动不同的特点：
1．战略驱动性战略并购，是完全由企业战略驱动的企业行为，其根本目的在于追求竞争上的长期战略优势，使企业适应不断变化的环境，而并非单纯追求规模扩大和财务上短期盈利。企业并购过程中各个层面的决策都不能离开企业的战略定位与目标，企业不同的战略选择决定不同的共购选择。
2.劣结构性并购决策不仅涉及的因素多。指标体系层次多，是复杂的多主体、多准则的决策问题，而且许多信息是描述性的，甚至是模糊的。经营管理者的管理水平与先前并购的经验和教训常常是确保企业并购正确决策的重要方面，同一企业的并购，在不同的时间、由不同的经营管理者来决策，企业并购策略的制定、并购目标企业以及并购方式的选择，往往也会有不同的结果。企业并购决策是一种典型的劣结构化决策问题。
3．多主体性制定并购策略、确定并购目标。选择并购方式，不仅要考虑并购企业的发展战略与自身条件，还要考虑目标企业的状态，以及考虑国家产业政策、金融政策、法律环境、制度环境与市场竞争结构等外部环境的变化。在并购活动中，并购企业、并购对象与国家（政府）是不同的利益主体，不同主体的决策目标显然不会完全～致，并且各主体的决策相互影响。并购选择决策本质上是一个具有多个决策主体的复杂决策问题。
4.系统关联性战略并购决策是一项复杂的系统工程。首先，我们必须把企业作为一个子系统放到企业所处市场环境这个大系统去考察；其次，并购活动直接影响到并购企业与目标企业的方方面面，并购决策包括一系列具体的相互关联的选择决策，企业决策者在并购决策中必须系统地考虑并购决策的全过程。
5．过程动态性战略并购，从时间上说，是一个具有一定时间跨度的动态过程，不能把并购仅看作是在某个时间点上发生的交易事件。完整的战略并购决策，既包括并购前的战略分析、并购中的一系列的选择决策，也包括并购后的整合规划，是一个多阶段的动态决策。
6、不确定性企业并购活动中会面临许多不确定的因素，如市场竞争格局的变化、企业承担的财务风险、企业并购整合运营情况等。在并购决策过程中必须充分考虑这些不确定性的存在，不仅要有对各方面未来变化的预测，还要有具体的风险规避与风险控制决策。
（二）战略并购决策的基本过程与信息结构
首先，战略并购企业应该成立一个专门的战略并购工作组。战略并购工作组通常应由一名高层管理人员领导，包括若干战略规划人员、相关部门管理人员、并购活动管理人员以及并购和财务等方面的领域专家。战略并购决策通常包括一系列具体的相互关联的动态选择与规划决策过程。我们将战略并购决策的基本过程概括为下面八个主要阶段：
1．企业竞争格局的分析评价主要由企业战略规划人员负责分析企业所处的宏观经济环境、市场竞争格局以及企业竞争对手的能力和战略，分析企业自身的资源状况与企业的关键竞争资源和核心竞争能力，明确企业在市场竞争中的优势与劣势以及战略成长的机会与威胁。
2．并购策略选择企业高层管理人员确定企业是否采用并购策略，明确实施战略并购的目的及选择何种并购策略。战略并购按照并购动机可分为以增加盈利为目的的并购和以降低风险为目的的并购。同行或竞争者之间的水平并购主要是为了集中资源和客户，从而扩大规模、扩大知名度、增强在同行业的竞争能力。控制或影响同类产品市场；上下游企业之间的纵向并购主要是为企业找到稳定可靠的供应渠道和销售渠道，降低采购费用和销售费用，为企业竞争创造条件，以利于对市场变化迅速做出反应；跨行业的横向多角化并购可以使企业迅速进入前景良好的行业或领域，降低或化解经营风险，获得更为稳定的现金流量；跨地区的并购是企业在新（地区）市场上渗透或扩张的捷径，在存在多种关税和非关税壁垒的情况下，是打开一国市场的必由之路。
3.企业战略定位与策略分析企业高层管理人员在对企业竞争格局分析评价的基础上，明确企业的发展远景，分析企业战略定位及目标的合理性，确定是否调整企业战略定位及目标；确定企业为适应外部环境与竞争格局变化所要建立的目标战略优势以及所要获取的目标战略资源、所要形成的目标战略能力、和所要进入的目标战略市场；并由企业战略规划人员进一步分析资源、市场和能力战略需求的实现途径。
4.并购对象选择与目标企业评价并购策略确定后，企业战略规划人员根据企业的战略定位与目标以及并购策略确定企业理想并购对象（以此作为并购对象的选择与评价标准）。并购、财务等方面的领域专家在适当的范围内确定可能的并购对象并对其作初步可行性分析；然后对初步可行的并购对象进行评估，确定最有并购价值的并购对象为候选目标企业。
5．并购方案的可行性论证并购工作组负责组织相关领域专家，根据企业的战略定位与目标。企业并购策略与实现目标、企业资源状况以及并购企业整合运营规划情况，综合分析评价对当前候选目标企业并购方案的实施可行性。
6．并购企业整合运营规划高层管理人员与相关部门管理人员根据企业战略目标以及目标企业的具体情况，制定并购企业整合运营的总体规划，包括并购整合运营规划资金需求。经营战略协同与管理制度整合、人事管理与就业安排以及财务管理与会计处理等方面。
7.选择并购方式与确定并购价格并购工作组在评估并购对象的基础上，根据企业并购策略。并购能力与条件以及目标企业的特点，（谈判、协商）选择合适的并购方式，在并购方式选择的基础上，（谈判、协商）确定企业并购价格。
8．并购融资决策财务领域专家根据企业并购价格和企业整合运营规划情况，预测并购融资总需求，分析不同金融工具、融资方式的资金成本与财务风险，选择最佳的金融工具与融资方式（自己集资、银行贷款与发行证券等）。
上述战略并购的基本过程在实际企业并购中常常是一个需往复调整的动态过程。根据上述对企业战略并购决策的基本过程的概括，我们给出如图1所示的反映企业战略并购决策基本过程的信息结构图。
二、企业战略并购决策支持的功能要求与系统框架（一）支持企业战略并购决策的功能要求
战略并购决策是一项相当复杂的系统工程，尽管通常企业并购有投资银行与会计师事务所作并购选择、资产评估等方面的顾问，但企业高层管理者在战略并购决策中应该自始至终都是真正决策主体。投资银行与会计师事务所的并购顾问在并购业务及其具体运作上的确能为企业提供很多帮助，但决不能完全代替企业决策者决策。因为只有企业决策者才真正完全了解企业的战略目标以及如何运用并购策略、整合运营并购企业来实现企业战略目标；企业战略的正确制定以及并购策略的正确选择是企业战略并购成功的根本保证。另外，战略并购决策支持系统只是支持而不是也不可能代替企业决策者和相关领域进行并购决策。决策支持系统的主要功能应是为战略并购决策人员提供决策分析工具与信息环境，对战略并购决策过程进行管理与控制，从而确保企业战略的正确制定以及并购策略的正确选择。
基于上述认识和前述战略并购的基本特点，我们认为，企业战略并购决策支持系统，作为辅助企业战略并购决策的支持工具，除了必须具有模型求解。定量分析。定性推理与人机交互等一般决策支持系统的决策支持功能外至少应具有如下决策支持功能：
1．战略驱动功能促使企业决策者在企业战略驱动下进行企业并购决策；
2．关联互动功能促使企业决策者在并购决策各阶段系统考虑战略并购决策的全过程；
3．虚拟仿真功能支持企业决策者分析并购中劣结构的决策问题，如并购对象选择与并购整合规划等；
4案例学习功能支持企业决策者参考先前企业并购的经验和教训创造性地做出合理的并购决策；
5．多人决策支持功能支持企业决策者充分考虑企业战略决策以及并购活动中各相关利益主体的影响；
6.专家会议支持功能支持企业决策者充分利用各领域专家的集体智慧做出正确的并购决策；
7.专家知识支持功能支持企业决策者综合利用相关领域专家知识分析推理战略并购决策问题。
（二）支持企业战略并购选择决策的技术、方法
1．petri网的动态决策过程的建模技术基于petri网对并购过程的模型化描述能很好地反映决策行动间的动态关系。采用基于petri网的并购决策过程模型作为企业战略并购动态决策过程中各阶段企业决策者交互决策与各类决策模型方法工具以及战略并购相关专家领域知识的支持平台，从而可确保企业决策者在企业并购选择决策过程中决策行为始终受企业经营战略的驱动，在各具体决策阶段都能系统考虑战略并购决策的全过程。
2.基于案例推理的交互式评价方法在制定企业并购策略、确定并购目标与选择并购方式中，经营管理者的创造性决策思维与先前企业并购的经验与教训常常能帮助企业做出正确的并购决策。企业并购基于案例推理交互式评价主要包括并购案例特征抽取、检索评价、修正学习与系统交互方式等方面。企业并购有很多失败的案例。我们特别重视并购失败案例对并购选择决策的启示。
3.企业间竞争博弈的建模与分析技术对当前与未来企业竞争对手以及市场竞争格局的分析是企业依据企业战略目标确定下一步市场竞争战略的基础，企业间竞争博奕模型与战略管理领域专家知识的结合可有效支持决策者分析企业竞争对手以及所处市场竞争格局，从而确定是否调整企业战略目标与是否采用并购策略及选择何种并购策略。
4．动态虚拟现实仿真建模技术企业并购对象选择与企业整合运营规划，是相当复杂的劣结构化决策问题，难以用单一的简单静态模型描述。为此，将动态虚拟现实仿真建模技术与其它定性定量方法结合用于支持企业并购对象选择与企业整合运营规划决策。企业虚拟现实仿真模型包括企业组织结构模型、企业成长机制模型与企业生产技术能力（知识）模型等。
5．企业并购选择（多人）广义决策模型及其求解方法企业并购选择决策中，通常存在一些不易量化的决策变量，甚至涉及到处于不同地位的决策主体，不同地位的决策主体通常有不同的利益考虑。因此，在企业并购选择决策支持工具中，根据实际情况采用定量优化模型与定性推理知识相结合的（多人）广义决策模型要比仅仅考虑单个决策主体的单人纯定量决策模型更合适。
6．并购相关领域专家知识战略并购决策具有典型的劣结构性特点，如果不注意适当运用并购相关领域专家知识而纯粹的定量化方法，很难支持企业并购决策中的劣结构问题。事实上，在实际的企业并购选择决策中，战略管理、企业并购、财务会计等领域专家知识常常起着重要的作用。我们将并购相关领域专家知识作为支持企业战略并购选择决策的重要工具之一。
7．基于agent的群决策与专家会议智能化支持技术战略并购决策比企业一般管理决策要复杂。战略并购决策，通常需要企业中多个具体的决策人一起对企业并购中的某些决策问题共同做出决策，是典型的群决策问题；有时还需要运用专家会议的形式听取并购活动各相关领域专家的意见。基于agent的群决策与专家会议智能化支持技术是企业战略并购中科学决策的重要支持手段。
（三）战略并购智能决策支持系统的结构框架
基于上述我们对战略并购决策基本过程与信息结构的分析以及所提出的企业战略并购选择决策支持技术与方法，本文运用多agent智能决策支持的基本原理，提出如图2所示的基于agent的战略并购智能决策支持系统的结构框架。在图2所示的战略并购智能决策支持系统的结构框架中，我们将所有agent分成两大类：任务管理agent与决策支持agent。任务管理agent包括：企业战略分析agent、并购策略选择agent、并购对象选择与评估agent、并购方式选择与定价入gent、企业整合与运营规划agent、并购方案可行性论证agent、并购融资决策agent与决策过程控制agent。决策支持agent包括：方法选择agent、数据处理agent、模型选择agent、知识处理agent、案例推理agent、专家会议ag6nt与界面agent。如果我们将参与决策的管理者与领域专家也看作特殊的智能决策支持agent，那么就形成了一个多agent的战略并购人机协同决策系统。多agent的战略并购人机协同决策系统具有矩阵式的组织结构，如图3所示。
企业并购策略及案例分析篇2
1.企业并购经验与企业并购战略决策。组织学习理论认为，一个组织会在其战略活动中积累经验并进行重复，这一行为的延续形成了组织管理程序，因此组织管理程序能够反映出组织以往在某一项战略活动中获得的相关经验，并相应反过来引导组织的行为。即企业相关经验越多，就越可能重复这一战略活动或者战略方向（Gulati，1995）。因此，企业在进行并购战略决策过程中，并购经验会使得企业中出现更多与实施并购战略决策相关的管理程序。这些并购管理程序在企业中一旦形成，不论以往的并购战略活动的结果是好是坏，最终都会增加并购企业做出下一个并购战略决策的可能性。不断丰富的企业并购经验，又促使企业不断地完善与并购相关的管理程序，然后企业再利用已经改进的并购管理程序用于未来的并购战略决策，进而提升企业未来并购战略决策的成功率，形成企业组织学习过程的循环。Haleblian和Kim（2006）、iyer和miller（2008）的研究中都发现企业以往的并购经验与企业做出并购战略决策也是显著正相关。综合以上分析，提出以下假设：
假设1：并购企业以往的并购活动经验越多，其做出后续并购战略决策的可能性越高。
2.行业并购经验与企业并购战略决策。基于种族层次的组织学习理论认为，在企业种群中，生存及发展状况最好的企业中出现频率高的特质，就是企业种群中所谓的“优秀基因”。处在企业种群中的企业通过向这些生存发展状况好的企业学习，保留和传承那些好的特质，淘汰自身不好的特质，从而提高自身的适应性，也进一步实现了企业种群的演化。以种群层次的组织学习为依据，企业所处的行业并购经验对于企业并购战略决策有着重要的影响。当行业中有企业做出并购战略决策，并因此获得了竞争优势。这些企业在进行并购战略决策过程中形成的经验，逐步演化为先关的管理程序，就会成为一种“优秀基因”，企业会试图通过学习这种“优秀基因”以获得企业成长。随着这种企业并购的“优秀基因”在行业内广泛分布，并购战略的管理程序就会在行业范围内得以保留。在行业并购经验的影响下，企业可能会服从并采用并购战略决策。综合上述分析，提出以下假设：
假设2：行业中并购事件越多，企业在该行业做出后续并购战略决策的可能性越高。
3.董事会特征与企业并购战略决策。
（1）董事会持股比例。根据委托理论，股东和董事对利益的期待不尽相同。但在董事持股的情况下，当董事会持股比例增加时，董事会成员的利益就与股东利益趋同性增强，董事会成员会更加关注企业的长期发展。企业并购动因理论中，多元化经营、市场价值低估理论以及交易成本理论认为，并购能够通过整合为并购双方带来额外的经济收益，现有对于企业并购战略的相关研究也表明，并购能够提高企业管理活动的效率并产生协同效益（weston，2004），促进技术资源的重新配置（Duysters&Hagedoom，2000）。因此，为了降低经营风险、提高企效率、增强技术水平以促进企业长期发展，当遇到企业并购机会时，持股比例高的董事会更愿意付诸行动。基于以上分析，本文提出以下假设：
假设3a：董事会所持有的股份比例越高，企业做出后续并购战略决策的可能性越高。
（2）董事会规模。现有研究表明董事会规模过大容易造成协调与沟通困难，可能会使许多好的企业战略因为董事会成员之间理解的偏差而被放弃。另外，当董事会成员数目超过一定的数量时，董事会就难以充分有效地发挥其职能作用，其更容易受到总经理即人的控制。同时，董事会成员过多，还会产生“搭便车”的现象，尤其是当董事会成员持有的股份数量较少时，企业的战略活动的成败或者业绩盈亏对他们自身来说实际上的影响并不大，那么董事会内“搭便车”的现象就更加严重了。对于企业并购战略决策来说，董事会规模过大，可能会造成因为组织成员之间的沟通不完善、理解偏差等情况而影响企业并购战略的制定，最终导致并购战略在战略制定过程中夭折或者无法顺利执行。基于以上分析，本文提出以下假设：
假设3b：董事会规模越大，企业做出后续并购战略决策的可能性越低。
（3）独立董事比例。作为公司治理机制中的一项重要手段，独立董事能够有效地支持董事会对经营者的控制与监督功能。独立董事本身拥有丰富的专业管理知识与经验，能够为企业各项战略活动提供专业化的咨询。对于缺乏相关活动经验的企业而言，独立董事们更愿意相信在相似或相关活动中有较多经验的企业会做出更加正确的决策。然而，因为独立董事并不参与制定战略决策的过程，他们不能收集到足够的信息来评价企业的战略计划，因此他们倾向于通过财务业绩来评价高层管理者。这种以成果业绩为基础的监管机制很可能会打消管理者制定长期战略计划的积极性，例如科研项目的投资以及并购提案等。基于上述分析，本文提出以下假设：
假设3c：董事会中独立董事的比例越高，企业做出后续并购战略决策的可能性越低。
（4）董事长与Ceo的两职性。以往研究表明董事长和Ceo两职合一会增强Ceo的力量而削弱董事会成员的力量（Finkelstein&aveni，1994）。董事长和Ceo两职合一有助于Ceo巩固其在公司中的地位，如身兼董事长的Ceo所拥有的权力可以使他们在企业内建立规章制度，阻止董事会质疑管理层的有效性，对董事会会议议程和地点的控制来实现对董事会注意力的影响，这些情况很可能降低了董事会的监管倾向。以委托理论为基础，学者们提出只有当Ceo感知到业绩效压力时，才会促进组织改变以保住他们在企业中的职位董事长和Ceo两职合一会影响董事会成员客观地评价经理人，降低董事会的监督力。因此，董事长和Ceo两职合一可能会减少经理人促进组织变化（例如做出并购战略决策）的动机。基于此，本文提出以下假设：
假设3d：董事长-Ceo二职兼任对企业做出后续并购战略决策负相关。
二、研究设计
1.研究样本。本文选择2002年1月～2012年12月在深沪两市的并购事件作为研究样本。样本经过以下删选程序：（1）剔除St，pt企业；（2）剔除金融类企业；（3）剔除数据缺失、异常并购样本；（4）对于多次并购的企业，只计入同一年发生的并购金额最大的一次并购活动。最终获得372个观测值，依据我国《上市公司行业分类指引》确定样本所属的并购类型，其中横向并购案例215个，纵向及混合并购案例157个。本文的董事会数据和公司治理特征数据主要来自于CSmaR数据库，部分数据通过公司年报和新浪财经补充。相关财务数据主要来源于CCeR经济金融数据库和锐思数据库。统计方法采用CoX比例风险模型，统计软件采用SaS9.0。
2.变量设计与研究模型。
（1）因变量。企业做出后续并购战略决策的可能性（LmSa）。应用二分变量（0，1）进行度量，其中0代表企业未作出后续的并购战略决策，1代表企业做出了后续的并购战略决策。
（2）自变量。企业并购经验（Bae）。利用样本企业并购事件时间点以前已进行的并购活动的总次数来度量。行业并购经验（iae）。以逐年发生并购事件的数量来度量。董事会持有股份（SoB）。采用并购案例发生前一年年末，样本企业董事会持有的股份百分比来度量。董事会规模（BS）。采用并购案例发生前一年年末，样本企业董事会人数来度量。独立董事比例（RiDB）。采用并购案例发生前一年年末，样本企业中董事会独立董事与董事会总人数的比率。董事长-Ceo二职兼任（DUaL）。利用虚拟变量（0，1）来度量Ceo是否兼任董事长的情况，其中二职分设的情况为0，二职合一的情况为1。控制变量
（3）控制变量。企业规模（FS），采用并购案例发生前一年末样本企业的总资产对数值；现金及现金等价物（Ce），采用现金及现金等价物总额对数值；高管人员持股比例（Som），采用高管人员在上市公司持有的股份比例。
并购类型（aaCQtype），横向并购类型为赋值1，纵向并购类型赋值为2，混合并购类型赋值为3，其中3为参照组；并购规模（aCQsize），采用并购额度测量；支付方式（meanS），股权支付赋值为1、资产支付赋值为2、既有股权支付又有资产支付的情况赋值为3，其中3为参照组。
（4）研究模型。根据以上分析和设计，本文的实证研究模型如下：
LmSa=b+a1*Bae+a2*iae+a3*SoB+a4*BS+a5*RiDB+a6*DUaL+a7*FS+a8*aCQtype+a9*aCQsize+a10*meanS+e
三、实证分析与讨论
本文首先检验了各变量之间的相关性，根据检验结果，各解释变量之间的相关系数均不超过0.5，本文之后的总体样本及子样本的Cox比例风险模型分析中各解释变量的ViF值均小于10。因此，本研究中并不存在严重的多重共线性问题。表1描述了总体样本进行Cox比例风险模型分析的结果。
表1结果显示，企业并购经验（Bae）的系数在10%的水平上显著，因此假设1得到了支持，即企业自身的并购经验越多，其作出后续并购战略决策的可能性越高。企业所属的行业并购经验（iae）的系数为正，在1%的水平上显著，因此假设2得到了支持，企业所属行业的并购活动次数越多，企业越倾向于做出后续的并购战略决策。
表1中，董事会特征的四个自变量中，董事会规模（BS）的系数在1%的水平上显著为负，即董事会董事人数越多，企业做出后续并购战略决策的可能性越低，因此假设3b得到了支持。董事长-Ceo二职兼任（Dual）的系数在10%的水平上显著为负，即董事长-Ceo二职兼任对企业做出后续并购战略决策负相关，董事长-Ceo二职兼任的情况会抑制企业做出后续的并购战略决策，因此假设3d得到了支持。另外两个变量系数，并不显著，董事会持股比例、独立董事比例对企业做出后续并购战略决策影响不显著，假设3a与假设3c并没有得到支持。
四、进一步的分析
由于不同类型的并购战略可能会影响模型的有效性，本文进行了进一步研究。依据我国《上市公司行业分类指引》，本文将研究样本分成两组子样本，一组包括横向并购，另一组包括纵向和混合并购。具体结果如表2所示。
根据表2结果，在横向并购子样本的回归结果中，企业自身的并购经验（Bae）在5%的水平上显著，支持了假设1；企业行业并购经验（iae）在1%的水平上显著，支持了假设2；董事会规模（BS）在1%的水平上显著，支持了假设3b；董事长-Ceo二职兼任（Dual）在10%的水平上显著，支持了假设3d。董事会持股比例（SoB）与独立董事比例（RiDB）在统计上并不显著，因此假设3a与假设3c并没有得到支持。此结果与总体样本Cox比例风险模型分析的结果相同。
在纵向与混合并购子样本的回归结果中，企业行业并购经验（iae）在1%的水平上显著为正，支持了假设2，；董事会规模（BS）在5%的水平上显著为负，支持了假设3b；董事会持股比例（SoB）与独立董事比例（RiDB）在统计上并不显著，假设3a与假设3c并没有得到支持。此结果与总体样本的Cox比例风险模型分析结果相同。然而，在此子样本的分析中，企业自身的并购经验（Bae）与董事长-Ceo二职兼任（Dual）在统计上不显著，即没有支持假设1与假设3d，这与整体样本的Cox比例风险模型分析不同。
五、研究结论
企业并购策略及案例分析篇3
关键词：协议并购收购溢价价值评估
收购溢价是指收购方公司为取得目标公司的股权而向目标公司股东支付的高于其市场价格的部分价值。按照西方国家的并购理论，公司并购中并购公司向目标公司支付溢价的主要原因是由于目标公司的发展前景及其被并购后所产生的协同效应。我国商务部以竞争为由，否决了可口可乐收购我国领先果汁生产商汇源的计划。在可口可乐提出的收购方案中，收购溢价高达193%，可口可乐的预备支付如此高的收购溢价，其合理性，至今备受争议。本文基于对此收购案的背景分析，旨在探讨收购方溢价的成因。
案例背景介绍
可口可乐公司自1979年在我国开展业务，其业务以带气饮料品牌最为知名。近年该公司积极发展一系列不带气饮料，以供消费者有更多选择。为配合这一发展策略，可口可乐公司计划通过此项收购加强饮料业务。可口可乐已经对汇源果汁提出了全面收购的计划，但其所提及的全部收购建议仅是可能性收购建议，必须待先决条件达成后才能作出计划安排。而共持有汇源果汁近66%股份的三大股东已对该交易作出不可撤回的承诺。这三位股东分别是汇源果汁母公司中国汇源果汁控股有限公司、达能集团和warburgpincusprivateequity（华平基金）。
对案例的初步认识
根据不同的购买目的，购买者可以分为战略收购者和财务收购者。对于战略收购者而言，其看重的不仅是目标企业的长期盈利能力，更看重目标企业被并购后，能否与原企业产生协同效应，能否实现并购方的企业发展战略。
收购上市公司有两种方式：协议收购和要约收购，而后者是更市场化的收购方式。此次可口可乐对汇源的全面收购属于要约收购。要约收购（即狭义的上市公司收购），是指通过证券交易所的买卖交易使收购者持有目标公司股份达到法定比例（《证券法》规定该比例为30％），若继续增持股份，必须依法向目标公司所有股东发出全面收购要约。
案例收购溢价成因分析
（一）中外的价值评估方式存在差异
对于目标股权的价值评估国内外存在较大差异，对于股票不公开交易的企业，国际推行的做法是采取现金流量贴现法，注重市场价值的评估，充分考虑资产的未来盈利能力和市场综合因素。因为现金流量贴现法对股权进行定价的基本假设是有效市场假说，该方法在成熟市场条件下才被承认。我国上市公司的股权转让价格通常以每股净资产为基础，更注重历史静态的账面价值的评估，而且，我国国内监管机构普遍认可的是历史成本重置的评估价格。
（二）我国价值评估的忽略因素
控制权。决策权的角度来分析，一旦汇源被全资并购，那么汇源一切的决策，最终目的围绕着可口可乐的利益。目标一致性可增加企业的凝聚力，提高企业的决策效率。而可口可乐的全资收购，可以让汇源全心全意地为可口可乐公司服务。
商誉。形成商誉价值的主要原因是基于企业的市场资源优势以及企业的生产资源优势。汇源有较强的市场资源优势，如果可口可乐成功并购汇源，那么可口可乐将成为国内果汁市场最大的市场占有者，其占有率会是第二名的两倍以上，对企业的生产、营销决策都有着巨大的好处。同时，可口可乐公司可利用汇源畅通的市场销售渠道，有效地降低产品在市场上的流通成本，综合提高企业的盈利能力。
（三）协同效应溢价
按照西方国家的并购理论，公司并购中并购公司向目标公司支付溢价的主要原因是由于目标公司的发展前景及其被并购后所产生的协同效应。企业的协同效应具体表现主要有企业资源的优化配置及企业竞争者的削弱。
可口可乐必须致力于物流系统的进一步建设和完善，将生产与营销紧密地连接起来。然而，收购汇源将为可口可乐的物流体系注入优质的新元素。汇源果汁自成立以来，一直注重下游销售的物流系统投资与建设。为了及时满足市场需求、提高客户满意度，汇源通过自身的物流体系来实现大部分的物流作业。
此外，合并同行企业可以有效地削弱竞争企业的实力，在一定程度上起到了此消彼长的效应。可口可乐公司为分散风险和保持利润，进行了横向多元化的战略。我国地区增长来源于碳酸饮料、美之源（可口可乐旗下的果汁饮料品牌）和茶类饮料，果汁饮料已经成为可口可乐公司新的业务增长点。可口可乐通过并购汇源，把有力的竞争者的产品变成自己新的业务增长点，从而更具备竞争优势。
参考文献：
企业并购策略及案例分析篇4
关键词：外资并购风险小型民企
前言
根据投中集团2013年的数据称，2012年中国并购市场披露的交易规模达3077.9亿美元，比2011年增37%，达到近6年最高值。近些年来，并购一直作为一个热门的话题，为人们所关注。并购作为企业实现发展战略目标的重要途径之一，一直被企业高层管理者所重视。但是国内外的诸多并购案例告诉我们，并购存在很大的风险。本文通过对外资并购国内部分小型民企风险的分析，对并购过程中存在的问题进行探讨，并提出了相应的应对措施。希望能对相关企业在类似并购方面提供借鉴作用。
一、外资并购小型民企的原因探讨
1.小型民企的行业特殊性。部分民企所在的行业由于国家的限制政策，如监理行业，国家一般不允许外资单独设立企业，而诸如监理行业等行业的一大特点是小型民企众多。因此，在国家相关政策未完全禁止的情况下，外资为了避开进入壁垒，迅速进入，以争取市场机会。
2.进入门槛低。譬如废旧再生资源金属行业，这个行业的特点是废旧金属资源往往掌握在部分小型民企手中。虽然一些大公司也产生废旧资源，但其往往有自己的贸易部门，因此外资很难介入。同时，小型民企也可以通过自身的某些活动与大公司的相关废品处理部门建立稳定关系以取得相关资源。因此，外资通常会通过兼并国内小型民企的方式从而间接与大公司保持业务关系。
二、外资企业并购小型民企可能导致的风险
1.战略选择风险
战略选择风险主要有来自于动机选择的风险和信息不对称风险。动机选择风险是指并购企业在选择目标企业时，由于动机选择方面的错误使得并购偏离企业总体发展战略，未能达到预期目标。信息风险则指在选择目标企业时，对其基本情况缺乏深入了解，尤其是当目标企业已经进行了“包装”，如隐瞒了大量债务，或存在未决诉讼、担保事项等，待并购后再显露出来，使并购企业债务压力加大，陡增财务风险。所以，失真的财务信息是并购中的最大陷阱。
2.估价风险
估价风险通常是基于对目标企业的乐观估计而产生的高估目标企业价值的风险。企业价值是企业未来现金流量的现值。如果不能对并购企业进行准确的价值评估，并购方可能就要承受支付过高并购费用的风险，一旦支付过高的收购价，收购企业便不能实现预期的目的。对目标企业的评估本身带有一定的主观估计的成分，评估人员的经验，评估时使用的技术或方法以及评估人员的职业道德也会产生估价风险。
3.经营风险
经营风险是指企业并购后在诸如产品生产、销售、日常经营管理等方面处理不善，使得并购后的业绩并没有达到预期并购效果所产生的风险。
4.整合风险
整合风险是指企业在并购后未能有效整合并购双方的生产经营、技术、人事、文化、组织、业务等，使得并购前所预测的并购应带来的市场优势、技术优势、协同效应和成本节省等化为泡影，从而可能导致并购失败的风险。并购后的整合状况将最终决定并购战略的实施是否有利于企业的发展，企业完成并购后面临着战略、组织、制度、业务、文化等方面的整合，如果不能进行有效的整合，将严重影响并购后企业的效益。
需要指出的是上述风险并未包含并购过程中的全部风险。
三、产生并购风险的原因分析
小型民企由于规模小，总体价值相对低，因此外资在并购时往往不会在并购前投入过多的财力和精力进行并购前的尽职调查，一开始在战略上就轻视对手，这通常会给日后的并购失败埋下隐患。通常对并购的风险估计不足，因此很容易产生并购风险。
首先，外资进入比较仓促。由于国内政策的限制，通常会为了避开进入壁垒，迅速进入，如下文所列的监理行业的int公司，这样容易产生动机选择和信息对称方面的风险，导致产生战略选择风险。
其次，民企财务操作不规范。由于国内大环境的影响，小型民企在财务上相对不规范，不少企业往往有两套账。一旦进入并购程序，往往会通过一些中介机构进行包装，以此来粉饰企业的业绩，被并购的企业价值往往会被高估，这样往往会产生估价风险。
再次，缺乏并购后的协同效应。由于在尽职调查方面对目标企业缺乏全面的了解，导致并购后两个企业的“作用力”时空排列未能有序化和优化，从而未能使企业获得“聚焦效应”，如并购后两个企业未能在生产营销和人员方面进行统一调配，未能获得协同效应。因而产生经营风险。
最后，民企的家族式管理的负面作用。带有浓厚家族色彩的小型民企，使得外资企业很难在人事和文化方面进行有效的整合，小型民企经常被看成是专横和滥用权力的典型，沾亲带故的人际关系和权力导向型的企业文化，使得外企无法进行有效整合和控制，这是导致整合风险的重要原因。
四、面对前述并购过程中产生的风险，可以采取如下应对措施
1.选择正确的战略动机
外资企业必须选择正确的战略动机，不要贪图一时的利益，世上没有免费的午餐，企业首先必须作出正确的战略分析，在此基础上进一步分析并购的战略动机。避免信息不对称风险的途径之一是在并购前认真做好尽职调查工作，国内外诸多失败的并购案例告诉我们，尽职调查的充分与否与并购的成败有很大的关系。企业可以多层次多渠道收集目标公司的信息。
2.合理评估目标企业的价值
并购前外资企业应该对目标企业的整体运营状况详尽的调查，可以聘请同行业的专业人士或者咨询机构作为顾问，同时选择科学的估价模型，如现金流量折现模型，市盈率模型、市价/净资产比率模型、市价/收入比率模型等。
3.尽量回避家族化色彩太浓的企业
并购前外资企业必须充分考虑并购后是否有能力控制被并购企业的运营，事实上要想控制一个企业，必须在财务政策和运营两方面都要进行有效控制，切不可只倚重某一方面。财务的控制相对容易些，但运营方面，尤其是在人事方面控制还是比较困难的，除非对企业人事进行彻底的变革，但这样可能也就失去了并购的意义。
4.科学面对并购后面临的整合风险
企业必须对生产、经营、技术、人事和文化等方面整合进行有效的规划，切不可进行彻底的变革或者对原来的模式不作任何变动。通过并购进入一个新的领域只是并购成功的一半，科学安排、合理协调并购后企业的战略、组织、制度、业务、文化等方面的整合才能取得预期的并购效果。比如在生产经营方面可以从外部引进专业管理和技术人才。人事上逐步打破近亲和裙带关系，从战略角度重视对整合过程中企业的文化进行有效的管理。
五、案例分析
案例1.intk（英文缩写）公司收购国内某监理公司。几年前，intk公司为避开外资不能单独开办监理公司的规定，为避开进入壁垒，迅速收购了国内某民营监理公司。监理行业的特点之一是通过提供监理服务取得收入的行业，由于前些年监理行业处于起步阶段，intK公司急于开拓国内市场，因此在未作充分调查的基础上，溢价3000万人民币收购了该民营公司，然而收购完成后公司才发现，目标公司收购前3年的利润经过了某咨询公司的包装，收购后的利润大幅下降。而且，由于行业的特性和收购方自身能力所限，intK公司除了财务上对公司进行控制外，运营完全依靠原来公司的管理层负责，而且内部裙带关系复杂，intK公司完全陷入被动。从某种程度上说并购是完全失败的。
案例2.S公司为德国再生资源行业的老牌公司，急于想进入国内市场，目前一直与昆山一民营公司在洽谈，事实上S公司的亚太区管理层只是重点关注该行业的利润情况，但并未对该民营公司的背景，公司的人事做过调查，事实上该公司也是典型的裙带关系型企业，而且业务经营方面也不规范。如同案例1，一旦收购成功，S公司除财务政策外，将无法控制目标公司，因此也存在很大的并购失败风险。
对上述两个案例存在的问题，我们可以从以下几方面进行分析和探讨：
案例一，intK并购失败的原因之一源于前文所述的动机选择和信息不对称风险。intK收购的动机是急于进入国内市场，收购过程中又未能进行充分的调查，进而导致支付过高的并购费用，即形成了估价过高的风险，产生了几千万的并购商誉。intK公司如果在并购前正确分析自己的战略动机、不急于求成，同时做好充分的尽职调查并采取合理的估价程序和方法的话是完全可以避免这类风险的。
原因之二是intK公司在并购完成后未参与对目标企业日常运营进行有效的管理尤其是业务方面（财务除外），收购后利润下降，因此必然蕴藏了较大的经营风险。要想有效规避此类经营风险intK公司应该在收购后逐步接管目标公司日常运营管理，而不应该仅仅只负责财务管理。
原因之三是intK公司未能对目标公司进行有效的整合。收购目标企业后，intK公司除接管财务外，对目标企业其他领域未进行或者未能进行有效的整合，特别是人事和文化的整合，因此整合风险不言而喻。intK公司应该在收购后对目标企业在战略、组织、制度、业务等方面进行有效的整合。成功的整合将会提升企业的效益。
对案例二，虽然现在未进入实质并购阶段，但其情况与案例一非常相似，一旦并购成功，其也将面临类似的并购风险，必须提前引起重视。
六、结论
综上所述，由于境内民企在经营和管理，人事等方面的不规范，外资并购境内小型民企存在很大的风险，因此外资并购境内民企必须特别谨慎。如果要进行并购，那么在并购前必须做好充分的尽职调查，并购中应当注意切勿支付过高的并购费用，并购后要进行全面的有效整合。国内外有关大公司并购风险的探讨很多，但对小型民企的并购风险探讨并不多见，本文通过对实际工作中经历的案例分析，意在对类似企业的并购提供参考和借鉴。由于小型并购一般不公开报道，因此限于信息的局限性，相关探讨可能不够全面，今后将重点关注小型企业并购方面的信息，以对这方面的并购风险作出更全面的探讨和研究。
参考文献：
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[2]刘光福.企业并购中法律风险的控制欲防范[J].法制与经济，2013年5月（总第347期），第76～77页.
[3]郭玲.我国企业并购风险及防范对称分析[J].中国证券期货，2013年5月，第108页.
企业并购策略及案例分析篇5
关键词：企业并购；文化冲突性；文化整合
中图分类号：F271文献标识码：a文章编号：1001-828X（2014）08-000-01
一、引言
企业在并购过程中，物质层面的整合并不是关键，假如不能进行良好的文化整合，那这种战略也并购必定会走向失败。通过分析中国企业的并购整合案例，发现企业在文化整合过程中往往会考虑不周，忽略跨文化整合的某一项或某几项关键因素。文化整合过程中是否存在一套宏观整合思路，囊括所有跨文化整合的关键因素？本文将对此做简要分析。
二、战略并购中的文化冲突性
战略并购是指并购双方（即并购企业和目标企业）以各自核心竞争优势为基础，立足于双方的优势产业，通过优化资源配置的方式，在适度范围内强化主营业务，从而达到产业一体化协同效应和资源互补效应，创造资源整合后实现新增价值的目的。
1.战略性并购中的文化冲突性表现
2.战略并购中的文化整合模式
（1）吸纳式（适用于并购方的文化较为强大，能赢得被并购企业员工的一致认可，同时被并购企业原有文化又很弱的情况）
（2）渗透式（适用于并购双方的企业文化强度相似，各有所长，谁也不具备替代对方文化的条件。同时并购双方彼此都欣赏对方企业文化的某些方面，愿意吸收对方所长，调整原有文化中的某些弊端的情况）
（3）分离式（适合于并购双方均具有较强的优质企业文化，文化差异较大，文化背景截然不同，甚至相互排斥或对立。双方企业员工不愿文化有所改变，同时并购后双方接触机会不多，不会因文化差异而产生大的矛盾冲突的）
（4）消亡式（适用于被并购企业拥有很弱的劣质文化，同时并购方企业文化也不十分强大）
三、战略性并购的文化整合对策
经过以上对整合经验及教训的总结与分析，可以得出，在企业并购整合过程中，遵循一定的文化整合思路及理念可以更好的促进文化融合，从而促使整个并购活动的顺利完成。作者基于此提出以下战略性并购的文化整合对策。
1.借用普世价值观，合理利用文化共通点。普世价值观作为一种世界观，被不同文化背景的人所共用，例如民主、人权、自由等。
2.循序渐进的文化融合，温和共赢式文化导引。企业文化是一种观念形态的价值观，是企业长期形成的稳定的文化观念和历史传统以及特有的经营精神和风格，因此不同企业文化的融合需要长期的磨合。
3.采用理解包容的文化态势。企业并购有时是企业高层为了追逐利益最大化的单方决策，而忽略企业文化方面的责任。收购方采取理解包容的文化态势，可以让被收购方员工感受到收购方的诚意，有利于尽快的消除隔阂，产生共鸣，达到融合的目的。
4.注重文化的深入调查，区分不同地域文化特征
5.实行本土化战略。企业文化是企业长期发展过程中形成的，具有企业显著特征与风格的一种文化状态。
四、结论
企业的并购与整合面临诸多困难，而文化整合将是企业并购整合的核心难题。许多企业在并购前只重视战略和财务因素及协同效应，忽略两家企业并购后文化的兼容性，往往会埋下文化整合的祸根，导致并购的失败。在中国企业发展壮大逐步走向国际舞台的过程中，中国企业尤其欠缺跨文化整合经验，有效提升跨文化整合能力，将有效提升中国企业的跨文化整合能力。
参考文献：
[1]戚庆余，著.完胜资本――中国企业并购战略与经典案例-3[m].北京：中国法制出版社，2012（04）.
[2]曹洪军.中国对外投资学[m].济南：经济科学出版社，2010，12.
企业并购策略及案例分析篇6
［关键词］跨国并购；整体风险；局部风险
［中图分类号］F231.6［文献标识码］a［文章编号］1005-6432（2011）13-0035-02
1国外研究综述
1.1对跨国并购的整体风险进行研究
布鲁纳(2006)提出的“风险框架分析法”,此分析方法作为一种定性的分析工具,提出从跨国并购的六个角度去衡量并购风险的高低,分别是：复杂性、紧密联系性、异常事件、认知上的偏颇、不同的管理选择、运营团队的缺陷。此法加入了大量的财务数据以及企业高级管理人员的评论对并购风险进行评价,同时也发现以上六个方面之间并非孤立的存在,而是相互联系、相互影响的关系。相互联系的方面越多,联系的程度越深,实施并购的风险也就越大。约瑟夫•克兰多(2008)随后运用此法对美国BerkishireHathaway对GenRe公司的并购进行了实证研究发现：当运用“风险框架分析法”对案例进行回顾时,会清晰地看到高层决策者在并购中作出了怎样错误决断,也可以分析出在整个并购过程中,管理层的整合因素最后导致了并购后营运效果的降低。结果显示：在签订并购合同之前,运用“风险框架分析法”可以有效地对并购风险的种类与影响程度作出客观充分的评价。杰弗里•S.佩里(2004)与汤姆斯•J.海德(2004)认为充分地调查对降低并购风险至关重要,成功的并购往往在以下四方面做的极为突出：①邀请专家进行评价;②信任但要核实;③关注核心问题,如制定积极的市场渗入战略,制订新颖的产品推广计划,调整销售力量,合理调整产品供应链,确定相关风险以及制定减缓风险的政策;④精心策划并购后第一次亮相。同时强调越是身处复杂的商业环境,理解游戏规则、做好游戏准备越是必要。成功的并购者会在签订协议之前邀请各方专家对并购进行充分的调查评价,尽可能降低金融、经营、管理与法律风险。
1.2对跨国并购局部风险进行研究
西玛•杜贝(2006)与约翰•格拉斯科(2006)认为用现金作为支付手段的并购,会使风险在并购交易中不断增加,而且在并购后未来三年的经营中呈扩大趋势。并购方会在固有的商业风险中经历由现金支付带来的风险,而且经营水平、业绩也将下滑。美国大部分的并购实例也符合了此论证。戴维•a.瓦德(2009)与曼索尔•贾维(2009)从并购整合中领导力的作用出发,认为领导力的两种表现形式(个性型、协作型)将导致不同的整合效果,前者体现在个性化的领导方式将产生吸收策略,而这种策略将有利于并购后的整合；协作性领导方式则有利于产生协同效应与决策的制定,而这两者都有利于并购双方之间的融合。罗伯特•w.帕码提尔(2007)与C.弗雷德•米奥(2007),艾瑞克•方(2007)关注于并购后销售渠道的整合问题。文章从四个方面(销售管理、历史表现、合适的策略、消费者选择)对并购后销售渠道的整合进行了绩效分析,揭示了多种销售陷阱,利用销售链的纵向表现数据对四个方面进行研究。其中,销售管理与消费者的选择对销售渠道整合至关重要。
简•布赖森(2003)则从人力资源管理方面对并购的风险进行了研究。认为：糟糕的并购往往是因为HRm与企业的组织问题,维持企业人员的稳定性是降低HRm风险的关键所在,而大规模的并购容易暴露出双方企业文化上的隔阂,特别是当缺乏对团队人员的角色定位以及不同就业关系的政策取向发生偏差的时候,文章对HRm理论提供了一条新的管理方法。理查德•荀伯克(2000)提出了针对并购后文化整合的综合理论以及基于实证的观点。文章从企业文化与民族文化两方面出发,认为并购后整合的形式以及并购方的文化吸引力在很大程度上影响了并购后文化整合的表现。尽管企业文化与民族文化之间的相互关系还未明朗,但一些证据表明,并购方的文化吸引力对并购的形式、并购双方对待风险的态度有重要意义。特里•贝尔彻(2009)与兰斯•尼奥(2009)关注于并购后文化整合问题。通过美国pharmacia对Upjohn公司的并购后,对企业文化表现与文化整合中出现的问题进行实例分析,认为,为了使并购后双方企业达到预期的协同效应,管理层不仅要考虑业务上的问题,更要考虑文化整合问题,在并购交易完成的末尾阶段,并购方必须有一个清晰充分的整合方案并照其执行。
2国内研究综述
2.1对跨国并购整体风险进行研究
叶建木(2008)在对跨国并购风险的研究中引入“风险链”的概念,剖析了风险链上各类风险的传导关系；系统总结了跨国并购风险的识别和计量的方法与模型；将实务期权方法运用于跨国并购决策风险的控制与预防。魏江(2002)则从基于核心能力的企业并购与整合管理模式方面出发,认为导致我国企业并购高失败率的原因有以下两方面：一是政府方面原因,二是企业方面原因。政府方面原因,主要表现为政府行为和企业行为边界模糊,政府有关政策和法规的不健全；企业方面原因,主要表现为企业决策者缺乏长远的战略眼光,并购后难以整合。
2.2对跨国并购局部风险进行研究
舒敏,杨畅(2008)对中国企业跨国并购中的非经济风险及管理策略进行了研究。非经济风险包括政治风险、法律风险、文化风险,作者在论述了这三种风险在并购过程的影响机理后,提出了应对这三种风险的应对策略：风险转移策略、风险分散策略、风险吸收策略、风险回避策略与“保护伞”策略。并对每种风险使用的应对策略进行了细化,具有一定的创新性。张毅辉(2009)对跨国并购中的文化冲突与整合进行了研究。对并购、企业文化、文化整合理论和文化整合模式进行了概述,着重分析了跨国并购中所面临的各种文化差异和其他造成的文化冲突。随后从文化整合的基本原则、企业文化整合的内容以及流程设计方面提出了应对文化整合风险的措施。刘伟(2008)则对跨国并购中的法律风险进行了研究。认为跨国并购是一项高风险的资本运营活动,企业会面临诸如决策、财务、信息、法律等各方面风险。而对法律风险的规避是企业跨国并购成功与否的关键所在。认为中国企业跨国并购面临违反市场监管、反垄断方面的法律法规,还可能陷入知识产权、劳工、环境保护方面的纠纷。作者然后从外部环境和内部战略两方面提出了应对措施,包括建立健全跨国并购法律制度,寻找东道国专业机构支持等。郝爽(2009)对跨国并购的融资风险进行了研究。首先归纳了跨国并购融资风险来源的几个方面，分别是:并购企业的资金结构;企业负债经营过度；财务筹资风险恶化；汇率波动风险；国际税收风险；目标企业所在国的政治风险。随后针对风险来源提出了防控措施,如与国外企业结为联盟,分散融资风险；利用有形资产进行产权嫁接融资；融资方式多样化。
通过以上分析我们可以看到：第一,国内外学者大多选取跨国并购风险的某一部分进行研究,如对风险评价方式的研究以及对局部单个风险控制的研究等,鲜有新的统领跨国并购风险的管理理论的推出；第二,国内外对并购风险的研究成果相对较少,且大多停留在定性分析和案例分析方面,而定量分析的较少且不系统；第三,近年来的风险评价方法逐渐将高层管理人员的评价纳入风险评估体系,使得对跨国并购的评价更人性化也更为全面。未来对跨国并购风险的研究除了进一步对并购过程中各种风险的研究以外,还必须站在整体的角度探索各种并购风险之间的联系,尝试寻找一种理论框架将并购前期、中期、后期的风险防范有机地统一起来。
参考文献:
［1］叶建木.跨国并购:驱动、风险与规制［m］.北京：经济管理出版社,2008.
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企业并购策略及案例分析篇7
【摘要】本文结合我国企业海外并购市场发展现状，对并购交易整合风险因素进行了识别和定性分析。以模糊数学理论为基础，构建了海外并购整合风险的模糊综合评价模型，以期为我国企业提升海外并购战略绩效，有效防控海外并购整合风险提供参考。
【关键词】海外并购整合风险模糊综合评价
基金项目：教育部2012年人文社科规划基金项目，编号：12YJa630181；中南财经政法大学2014年“研究生创新教育计划”课题项目编号：2014S0912。本文系阶段性研究成果。
一、引言
在“走出去”战略背景下，海外并购已经成为我国企业适应经济全球化趋势与增强国际竞争力的主要方式之一。近年来，我国企业海外并购交易数目与金额屡创新高，交易日益活跃：2013年双汇国际以71亿美元收购全球最大猪肉加工企业Smithfield公司，创下了中国企业在美国的最大并购交易记录；中海油151亿美元收购加拿大尼克森公司100%股权，完成了我国最大单笔海外并购交易。2009—2013年间我国企业海外并购交易案例数从38例上升到99例；并购交易金额从160.98亿美元增加到384.95亿美元，增长幅度超过139%（清科研究中心，2013）。政府部门也给予政策支持，鼓励国内企业走出国门，参与国际竞争与合作：2011年财政部、商务部联合下发《关于做好2011年对外经济技术合作专项资金申报工作的通知》，重点支持我国企业实施“走出去”战略，明确鼓励企业到境外投资；《2012年国务院关于支持农业产业化龙头企业发展的意见》中表明，中央政府鼓励龙头企业进入国际市场，拓展发展空间。种种迹象表明，国内企业的“出海”浪潮将一直持续下去。
海外并购由于面临不同的政治、市场环境，使得海外并购整合风险识别与控制相比境内收购愈加复杂，并购失败案例屡见不鲜，如tCL集团收购汤姆逊与阿尔卡特、上汽集团兼并韩国双龙、中国平安与欧洲富通集团等，中国企业“走出去”并不顺利。据Dealogic统计数据显示，2009年我国企业海外并购失败率高达12%，居全球首位；2010年为11%，而美、英两国的失败率仅为2%和1%。同时，海外并购交易的成败并不能仅仅以并购交易的完成作为衡量标准，而是以能否发挥并购整合后协同效应作为评价标准（顾露露,RobertReed，2011；杜群阳等，2014）。贝恩管理咨询公司的调查研究表明，80%左右的跨境并购失败直接或间接源于并购交易实施后的整合措施失利，仅有20%左右的失败案例可归责于并购前期交易阶段。以上数据表明，企业海外并购整合阶段对并购交易成败至关重要。
目前，国内外学者对于并购整合风险的研究多局限于交易完成之后战略、经营、财务整合等方面的局部风险防控，缺乏对整合风险的诱因、衍化、发展等全过程的动态思考。实际上整合并非局限于并购交易完成之后，其真正开始于并购交易谈判之初（Davidm.Schweiger，2004）。与此同时，王中美（2012）研究发现，我国企业海外并购整合绩效低下的重要原因在于并购开始阶段已经集聚过多失败因子，注定最终无法达到预期收购目标；宋维佳、熊宏韬（2013）指出海外并购风险具有动态传导性，跨境收购整合困难大多源于并购准备阶段对风险的处置不当，导致问题在整合阶段集中显现；袁天荣和杨宝（2014）认为海外并购整合风险因素不拘泥于整合阶段，风险诱因贯穿于决策、交易与整合各个阶段，整合风险经过了“萌芽、成长、爆发”的动态演进过程。因此，本文基于海外并购交易的全过程视角，将整合风险因素追溯到并购交易初始阶段，构建海外并购整合风险要素框架和模糊综合评价模型，以评估并购交易的整体风险水平。
二、企业海外并购整合风险因素识别及分析
整合风险识别是风险评价与管理的前提与基础，准确识别风险才可以对各种类型风险因素进行归纳分类，从而对其经济后果进行定性评估。本文从宏、微观视角总结出我国企业海外并购过程中的最为常见的整合风险因素。
（一）宏观层面整合风险
宏观层面风险主要体现为并购双方所处的地域、政治、经济以及社会文化环境的不同，从而给并购交易带来的不确定性影响，其体现了海外并购与境内收购的本质区别。宏观层面风险对于我国企业“出海”具有普遍影响因素，对于不同行业具有普适性，同时也是境外直接投资活动中最难预测的风险。宏观层面风险因素主要包括：
1.政治法律风险。政府法律风险是我国企业境外投资所需面临的首要风险，其体现为并购双方意识形态、政治体制的差异以及东道国政府基于产业保护、国家利益等对并购加以干涉的政府干预风险。对于境外投资者收购，东道国政府常常以产业保护或国家安全为由进行严格审查（toth，2008）；同时，西方国家鉴于我国政治体制背景，担忧我国企业“走出去”战略背后隐藏着国家意志和国家战略。因此，我国企业海外并购流产案例屡屡发生。如2009年中铝集团注资力拓矿业公司的失败，其主要原因是澳大利亚政府担心一旦收购完成其战略资源受控；2012年三一重工收购美国风电场项目曾遭受奥巴马政府“危害国家安全”论的质疑；美国海外投资委员会（CFiUS）多次以“国家安全”为由，阻止华为公司对3Com、3Leaf公司以及摩托罗拉资产项目的收购计划，尽管其并不具有我国国资身份背景。张建红等（2010）通过对1324个海外并购案例进行研究发现，政治体制差异以及政治偏见的存在，是导致我国企业海外并购成功率低的主要原因之一；同时，东道国产业保护政策亦对并购交易完成具有显著负面影响。刘文炳（2011）通过研究发现，超过75%的受调查中央企业在境外并购过程中曾受到过来自东道国政府蓄意抵触。另外，据《中国对欧盟境外投资报告显示》（2013）显示，48%的中国企业在欧盟投资时遭受了严格监管障碍，其中国家安全是最主要的监管问题。
2.政策法规风险。政策法规风险主要来源于并购方对于东道国关于外资并购规定的诸如并购资格、垄断性并购判定、外资控股权程度等法律法规限制模糊而给交易带来潜在危机的风险（于楠、吴国蔚，2006）。目前，各国纷纷通过立法和严格的审查制度对重要产业如能源、稀缺资源、重要基础建设等设置境外投资壁垒。政策法规的限制及审批标准含糊、难以量化大大阻碍了我国企业海外投资的积极性（张建红等，2010），如2013年《加拿大投资法》重新界定了外资国企定义，并规定超过3.3亿加元的境外投资项目须经联邦政府审批，以确保交易给加拿大带来“净收益”；英国《贸易利益保护法》规定贸易部长对跨国投资项目享有一票否决权，一旦认定并购交易可能危害国家利益便可单独做出裁决；德国《公司法》规定，当跨国并购可能产生及影响市场控制地位时，联邦卡特尔局将禁止收购。自由裁量权过大以及不确定的判定标准，为东道国政府机构未来对于境外并购的审批留足了弹性空间，增添了我国企业海外并购隐患。政策法规风险还表现为东道国法律环境的变化、并购方不熟悉与收购谈判、协议和报价相关的法律从而遭遇法律诉讼等。2005年中石化集团并购韩国仁川炼油厂，由于对东道国复杂的法律环境估计不足没意识到法律附加条款，导致并购失败。
3.社会人文风险。据2012年BBC世界服务一项民意调查显示，多数发达国家民众如美国、德国等认为，中国经济实力提升对自身构成负面影响，由此折射出：由于文化思维、价值观、宗教信仰等方面因素差异，我国企业海外收购不可避免要遭受来源于当地社会公众与新闻媒体的质疑与批判。张建红、周潮鸿（2010）认为，文化差异在并购初期增大了并购双方的信息不对称，提高谈判难度，媒体和公众力量的阻碍常常使得海外并购直接在交易谈判阶段即遭受失败。阎大颖（2011）通过研究发现，文化观念的不同以及管理模式的差异，使得海外并购所面临的挑战要比同一国家内的兼并收购更大。如2004年中石油竞购俄罗斯Yukos石油公司,2009年中国铝业收购澳大利亚力拓公司股份等均遭受媒体与公众力量阻碍导致交易受阻而退出竞购或被迫终止收购。此外，社会人文风险在并购交易完成之后会衍生为企业文化与员工价值观层面等差异，这种差异会带来组织结构、管理模式、人力资源等方面整合的困难。Vaara（2012）等认为，并购双方的文化不兼容和文化积累是造成并购后整合困难的重要原因；2010年Deloitte会计师事务所的研究表明，我国企业海外并购交易整合失败案例中的53%并购失败，是由于整合过程中的文化冲突所致。2004年10月上汽集团收购韩国双龙汽车，由于缺乏对韩国劳资薪酬体系熟练认知及对强势工会文化预估不足，收购完成即陷入困境，企业经营整合举步维艰。
4.宏观经济风险。2008年的全球金融危机导致国外公司优质资产价格大幅下降，各国贸易壁垒放宽，为我国企业进行并购提供了一次重要机遇，国内企业纷纷“抄底”海外（文东伟,2009）。然而，随着全球经济投资环境恶化和东道国通货膨胀、汇率和利率波动等造成海外投资风险逐步扩大。2009年中国平安收购比利时富通集团股权交易以累积亏损228亿、投资资产缩水90%以上而落幕。究其原因，国际经济形势变幻风云而引发的金融海啸首当其冲。宏观经济风险增大了海外并购的不确定性，其诱因主要包括东道国经济长期衰退，国家经济前景黯淡，企业经营活动难以正常进行；国家主权风险导致国际信用级别下降，利率上升造成企业融资困难；行业市场环境恶化，产品更新换代频繁，并购战略融合出现重大失误等。此外，在人民币持续升值的压力下，由于海外企业生产经营大多以外币计价，而并购融资以国内人民币形式获得资金来源为主，使跨境并购的汇兑风险不断凸显（杨波、魏馨，2013）。
（二）微观层面整合风险
海外并购如果具体到某个特定项目，还需要对项目自身微观层面的风险因素进行识别。并购交易实施方案中面临的障碍如并购战略规划不明晰、并购目标选择的盲目性及并购对价策略失误，均可能造成整合过程中的双方企业战略目标不匹配、整合资金链断裂等困境，从而导致并购整合效果与预期目标相差甚远。
1.并购战略制定风险。在政府主导背景下，本土企业容易受非经济因素所驱动，加大海外并购步伐。然而，政策支持难免会激励企业的非市场行为，造成仅仅对并购项目本身的过度迫切性，对并购风险因素未能充分评估，造成后期主、被并双方企业摩擦不断。企业海外并购战略的制定需要管理层对公司发展战略拥有清晰的机构框架和清醒的认识，不应局限于对机遇的过度关注。目前我国企业国际化程度普遍较低，国际化经营战略经验欠缺，缺乏熟知国内外资本市场运行规则的国家化人才。张建红（2010）等通过调查研究发现，截至目前参与海外收购的企业中，只有12%左右的企业曾有过成功收购的经验。地域差别亦导致并购对目标企业的债务、税收、法律诉讼等基本情况缺乏了解，导致并购战略在酝酿初期即出现重大疏漏。如2009年11月美国联合银行的倒闭宣告民生银行的“美国梦”破裂：金融海啸给予了民生银行国际化的绝佳时机，然而双方从第一次会面到签署合作协议，仅用了3个月的时间，民生银行没有对对方银行不断恶化的财务状况及不完善的法人治理机构作基本了解，民生银行匆忙注资。
2.目标企业选择与评估风险。企业并购的关键之处在于选择合适的潜在目标企业进行可行性分析，评估是否符合原先制定的并购战略规划以及双方在产品、业务等方面的匹配程度。主、被并双方在未来发展方向、企业组织结构、技术等方面的差异性程度构成了并购后的一系列整合风险诱因。我国企业海外并购过程中信息不对称问题凸显，缺乏对目标企业的长期跟踪观察，市场信息难搜集，加之地域差异、市场结构、企业文化等区别，并购目标的选择与甄别愈加困难（阎大颖，2011）。另一方面，过分追求海外先进的技术专利、品牌价值、市场地位等，评估体系本身偏差以及目标公司隐匿商业机密等，并购方决策层往往会陷入并购陷阱（杨波、魏馨，2013），做出错误的资产评估结果。
3.并购交易融资及财务风险。融资方式的选择不仅影响并购效率，而且对是否具备足够的资金源来整合目标企业以改善经营管理，提高生产经营效率至关重要。一般而言，海外并购对资金的便捷性要求较高，且所需数额较大，单靠企业自有资金难以满足并购需求。单宝（2007）认为我国资本市场的有效性差，国内金融中介机构国际化程度低，使企业海外并购在融资环节受到一定限制，融资安排不当或前后不衔接都有可能导致后期财务风险，影响并购效果。马金城（2012）、王宛秋（2008）等人研究了不同并购对价方式的选择所导致的不同经济与治理后果，发现现金对价会导致并购前期并购方融资压力过大，并购活动受到并购规模的限制，难以取得节水效应；亦可能导致整合阶段面临资金匮乏的财务风险以及债务重组风险。此外，现金收购如果直接支付给原股东，弱化了并购方对目标企业经营层的影响力，不便于对目标企业的整合与控制、财务协同效应的实现。而据wind资讯统计结果显示，我国海外并购事件中80%以上的交易选择的是现金对价方式，极少部分选择股票对价与混合对价。
综上所述，本文首先识别及分析了海外并购整合风险因素，如表（1）所示，并运用模糊层次（FaHp）分析模型对具体并购案例进行静态和动态综合分析，结合各种风险因素评估海外并购整体风险状况，帮助并购提高决策效率，降低并购风险。
三、企业海外并购整合风险
模糊层次综合评价模型构建
模糊综合评价法（F-aHp）通过构造等级模糊子集对反映被评事物的模糊指标进行量化(即确定隶属度)，采用层次分析法计算评价的权重集，然后利用模糊变换原理对指标综合评断,是一种定性与定量相结合的评价方法。模糊综合层次分析法目前已在工程技术、生态环境评估中得到广泛应用，海外并购整合风险因素具有随机性和模糊性，表明并购项目的风险状态处于不断变化中，因此，可以基于模糊数学原理将其应用于并购项目的整合风险整体评估。以下将在前文海外并购整合风险因素识别的基础上，借鉴朱建军（2005）、郭金玉等（2008）研究方法，通过建立海外并购整合风险模糊评价因素集、风险模糊评价集和评价风险因素的模糊矩阵，构建海外并购整合风险模糊层次（F-aHp）综合评价模型。
（一）海外并购整合风险模糊评价指标集、等级集构建
所谓因素集是指影响海外并购具体项目整体风险的各个风险因素的集合，通常可以用大写字母U来表示海外并购整合风险的一级风险因素指标。根据前文分析，假设U={U1，U2，?，U6，U7}，二级风险因素指标分别为U1={u11，u12，u13，u14}，U2={u21，u22，u23，u24}等，从而将各个风险指标归纳、整理得到模糊评级因素集合。等级集通常根据具体情况及整合风险管理目标的要求，用不同的等级或数字来表示风险程度，通常用V={v1，v2，v3，v4，v5}代表风险等级评价结果。本文将风险程度划分为5个等级，模糊评价风险级别分别为“高”“较高”“一般”“较低”“低”。为了便于测量，通过赋值5、4、3、2、1的方法将主观评价的语义学标度量化。所设计的评价定量标准见表（2）。
（二）海外并购整合风险因素权重确定
不同的风险要素在具体海外并购案例中显现的重要程度有所差异，从而要为每个风险因素赋予相应的权重。层次分析法通过将复杂问题中的各因素划分为互相联系的有序层，根据专家对客观实际的模糊判断，对不同层次的相对重要性给出定量的表示，再利用判断矩阵求解特征向量的方法确定全部元素相对重要性次序的权系数。参考兰继斌,徐扬（2006）等人研究，如要确定“东道国政治风险U1”中二级风险因素所占权重，可以通过计算公式：
a·w=λmax·w
其中a(aij)n×n，为判断矩阵，通过专家打分法对其中两两元素相互比较，得到相对重要性的认识aij，通常采用1~9及其倒数的方法度量。判断矩阵及其含义见表（3）所示。
（三）二级风险因素集Ui的第一级模糊综合评价
利用德尔菲法，聘请诸多具备丰富国际投资风险管理经验的专家或学者，对二级整合风险指标uij进行评估，确定从单因素来看uij对等级模糊子集V的隶属度(R|ui)，由此得出整合风险的一级模糊综合评价的隶属矩阵Ri:
四、结语
随着第五次全球并购浪潮逐渐兴起，国内企业纷纷“出海”扩张，参与国际竞争与合作。然而成功率却并不高，海外并购整合风险因素的识别与评估显得至关重要。并购整合风险的衍化、传导、爆发是一个动态、渐变的过程，风险因子更具有隐蔽性和不确定性。本文在已有研究的基础上，从宏观与微观层面对海外并购整合风险要素进行识别、定性分析，归类，从而构建整合风险要素框架。同时以模糊数学原理为基础，构建海外并购整合风险多层次模糊综合评价（F-aHp）模型，对具体海外并购交易整合风险等级进行模糊综合评价，使评价结果更具有客观性和可靠性。
本文局限性在于国际投资环境复杂多变，影响整合风险的要素也处于不断变化之中，而模糊层次综合评价模型自身无法自动调整要素权重，以及模型本身存在的一些问题，如判断矩阵的一致性问题、权重分配的主观程度等，因此模型应用具有一定局限性，应将静态评价与动态评价结合起来，并根据具体的海外并购实际情况对模型做出不断修正。未来研究将着重于具体整合风险的分类治理策略研究以及具体案例的分析研究等，以期为我国企业海外并购整合风险防控提供参考。
注释：
①本文中所涉及统计数据以及具体案例分析均来源于课题组手工搜集、建立的“海外并购案例库（2001~2014）”，具体来源参考文献中不再予以列示。
参考文献
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企业并购策略及案例分析篇8
【关键词】并购项目后评价框架体系
一、引言
并购已成为现代企业寻求发展的重要途径，但并购失败的案例也并不鲜见。目前，我国项目后评价的相关理论方法、体系框架主要围绕建设项目构建，针对并购项目的研究较少。笔者基于已有研究和实务工作经验，构建了并购项目体系框架。
二、并购项目后评价原则和方法
（一）评价原则
并购项目后评价的评价原则包括全面性、客观性、适应性、反馈性。
全面性原则是指项目后评价需要考虑项目自决策、实施到运行的全过程进行评价。
客观性是对后评价工作人员的要求，从独立第三方的角度评价，保持态度的中立，如实反映项目并进行客观陈述。
适应性是指项目后评价必须适应项目的特点，有针对性地进行评价，评价内容和方法要适应于项目的特殊性。
反馈性是指评价结论对决策和实施阶段的反馈，得出的结论应当反馈到具体的相关部门，形成有效的管理循环。
（二）评价方法
并购后评价的方法主要包括对比分析法和逻辑框架法。对比分析法可以细分为前后对比法和有无对比法，对比实施前和实施后，对比实施和不实施。逻辑框架法是用框图来分析复杂项目的内涵和关系，分析目标实现与影响要素间的逻辑关系，亦可分为垂直逻辑框架分析和水平逻辑框架分析。
三、并购项目后评价体系框架构建
后评价的体系框架应当由目标层、准则层和指标层成，鉴于企业并购所处的政策、行业和企业状况各有不同，评价指标或方案的选择上差异较大，难于概论，因而只对目标层和准则层进行构建。
（一）项目决策评价的目标及分解
项目决策评价是验证并购目的实现与否以及实现程度的内容。
并购项目的决策目标，即并购动因，已经形成了较为完善的理论体系。根据欧阳静波（2010）的理论综述，国外学者认为，并购的动因主要包括价值创造动因、价值转移动因和有限理性动因，国内学者将国外的并购理论应用于国内的并购案例，认为中国的并购动因包括政府策动、消业、替代破产、要素优化组合、获得土地、低价购买资产、获得优惠政策、冲破体制束缚、获得新的融资渠道等。陈传刚（2007），徐鑫波（2007），黄东坡（2008），周春辉（2010），姚彩红（2010）等从不同的角度对企业的并购动因理论体系进行综述。基于文献的结论，本文将并购决策评价划分为四个维度：政策目标实现、战略目标实现、市场目标实现和财务目标实现。
国内企业并购受政策影响的程度较高，在后评价阶段应对项目提出的政策目标实现进行验证，评价决策阶段的政策分析是否正确。
战略目标实现评价是从企业发展战略的角度，分析项目是否符合企业战略的发展反向，是否符合企业战略的实现路径。
市场目标实现评价是将决策阶段的市场目标和评价时点的市场情况进行对比，包括获取或加强垄断地位、增强市场影响力、提高市场占有率和拓展新业务、新产品、新市场等等目标，评价项目市场目标的实现与否。
财务目标实现评价是对比决策阶段和评价时点的项目财务指标，包括项目收入、利润、内部收益率、财务净现值等。
（二）项目过程评价的目标及分解
项目过程评价是对全过程项目实施的回顾，分为前期准备阶段、方案设计阶段、签约谈判阶段和整合阶段四个部分。
前期准备阶段应涵盖项目可研和尽调及法律意见的内容，方案设计阶段是评价并购方案是否适合项目，应包含并购方式、公司治理、定价方式、融资方式和税务筹划等。签约谈判过程着重关注是否存在损害并购方利益的并购条件、明显不合理或风险过高的交易条款、导致并购后续争议的问题。整合阶段应考虑整合措施和整合效果。
（三）项目效益评价的目标及分解
安索夫在20世纪60年代提出协同效应的概念，随后续学者的理论研究和实证检验，并购协同效应已得到学术界的认可。本文基于并购协同效应理论，将项目效益评价划分为四个维度，即技术协同、经营协同、管理协同、财务协同。在此基础上，本文认为还需进行综合的效益评价，并考虑项目的社会和环境效益。
技术协同效应是指，并购双方通过技术的转移和流动、技术资源的互补和整合，提升技术能力，实现技术的价值增值。经营协同效应是指并购后企业在生产经营活动方面的效率提升，主要来源于规模经济、市场垄断和资源互补。管理协同效应是指，并购双方管理效率不同，低效率公司管理提升所产生的效益，来源于行业和企业专属管理资源的不可分性。财务协同特指，项目通过将并购方低资本成本的内部资金，投资于被并购方的高效益项目上，从而提高整体资金回报率的效益，主要体现在资金成本的降低、筹资费用的降低和合理避税的收益。
项目经济效益评价是基于财务报表分析方法，通过对比项目公司并购前后的财务指标，综合评价项目的整体经济效益。评价指标可根据项目情况选择常用的财务指标，例如净利率、成本费用率等盈利能力指标，应收账款周转率、存货周转率等营运能力指标，流动比率、资产负债率等偿债能力指标、总资产增长率、营业收入增长率等发展能力指标等。
项目社会效益可通过相关利益群体分析的方法进行评价，分别列出项目的主要利益群体、与项目的关系、在项目中的角色以及他们从项目中获得的利益和受到的损失，分析直接和间接利害关系。此外，还可以从地区贡献、社会公益等角度进行社会效益评价。项目环境效益主要从项目环保措施、节能措施等角度分析项目对环境的影响。
四、结论
本文确定了并购项目后评价的原则和方法，并构建并购项目后评价体系框架，就项目的决策评价、过程评价和效益评价进行了目标分解，细化评价内容和重点，注重实践性，以期能够有益于评价者的实际工作。
参考文献
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企业并购策略及案例分析篇9
【关键词】民企;国企;海外并购
2009年6月5日,中国铝业公司以195亿美元注资全球第三大矿业巨头澳大利亚力拓矿业公司遭力拓毁约,我国最大一宗海外并购事件宣布流产,我国国企的海外并购因此蒙上了一层阴影。而与此近乎同时,四川一家默默无闻的民企腾中重工竟然宣布要收购美国汽车巨头通用旗下的著名品牌“悍马”;另传广州和温州的民营企业欲以2亿欧元收购皮尔・卡丹。由此,形成了我国国企、民企海外并购的此起彼伏,中国企业海外并购的话题被掀到了风口浪尖。
一、海外并购的概念及现状
海外并购是指我国大陆企业并购外国企业或中国的港澳台资企业。1984年,中银集团和华润集团联手收购香港最大的上市电子集团公司――康力投资有限公司,首开中国企业海外并购的先河。但长期以来,我国海外并购的规模甚小,且仅限于大型国企,经过了较长时间的徘徊。随着我国逐步放开民营企业对外贸易的限制,我国民营企业的海外并购热情已日渐高涨,国企与民企共同携手,使我国企业的海外并购处于了快速发展的阶段。具体数据可见表1。
从表1可以看出,我国企业海外并购的金额不断扩大,而在2005年世界金融危机延伸之时,我国企业的海外并购更是达到了高潮。
然而,海外并购的历程并不顺利。麦肯锡的统计数据表明,过去20年全球大型企业兼并中真正取得预期效果的不到50%,而中国67%的海外并购不成功。以德国市场为例,据统计,过去5年,中国在德国进行的并购案例中,2/3的交易在中途结束;即使在并购成功的案例中,也只有20%运作比较稳定,80%不太好。进一步,国企与民企谁真正“走出去”了?谁能走得更远?需要进行认真分析。着眼于此,本文对我国历年金额较大的民企海外并购案例进行了初步分析,并与国企的主要并购案例比较,以探讨我国国企与民企的成功并购道路。
二、国企与民企海外并购交易的比较
我国民营企业的海外并购始于本世纪初,即2001年8月万向集团收购美国naSDaQ上市公司Uai。到2009年8月,民营企业总共有18件较大的海外并购案件,其中16件已完成,总金额近28亿美元,约占全国并购总金额的10%;并购成功的案件15件,成功比例达90%以上(具体情况见表2)。可从统计数据发现,相对于我国企业海外并购平均67%的失败率而言,民营企业的成功率要比国企(具体情况见表3)高得多。
通过表2与表3的比较还可以看到,国企的并购一般来说金额巨大,成本较高,因此失败的可能性也就更大。就上面的数据而言,近几年来国企并购失败金额达488亿美元,是民企失败金额的近60倍;而其失败的原因也多在于并购的规模较大、无法全资收购,再就是政治因素所导致的结果。
三、民企比国企并购成功率高的原因分析
本文认为,民企比国企并购成功率高的主要原因,应当是民企的企业性质及其所采取的并购方式。可从以下几点来说明。
(一)民企相对国企更具市场化
顾名思义,国企是国家的企业,本身拥有行政级别,其政治色彩很浓,其经营者也由上级部门选派并在一定任期后另选他人。自2003年国资委设立、大型国企的改制基本完成后,以海外投资表现的“走出去”的成果即成了考察国企领导行政能力的重要标准之一。这样,行政的“政绩激励”和一定时期后(3至5年)的换届往往会使国企的经营者有短期化行为。进一步,由于国企目前仍留有计划经济体制的病根――预算软约束,因此就难以避免习惯性地将其在国内的这种经营理念、办事效率带到海外并购的经营预期之中,认为一旦拥有雄厚的资本和纵深的市场作为后盾,再加上各级政府的支持,并购就一定能获得很好的经营绩效。确实,在我国,有了资本、技术和政府的多方支持就容易获得成功,但不能忽视的前提是我国仍是一个新兴经济体国家,其表现常因对资本的过分信赖及经济达标的追求所美化。而恰在这种情况下,并购目标企业所在国往往会以政治压力为挡箭牌,想尽各种办法提高并购成本,诈取国企的资本软预算。还有就是,国企做的事情往往会被认为与国家的事业有关而上升高度,大力宣传。如中海油竞购优尼科一案,完成交易谈判的新闻出现后,中方的官员、国家部委、国有银行纷纷表态支持,使本来就敏感的政治问题再次凸显。另外,国企部门臃肿繁杂,长期缺乏有效竞争的市场环境,缺少竞争力和效率,这都可能丧失原有的优势,使失败的可能性增大。
相对而言,民营企业是在市场机制环境下生存发展起来的,其产权清晰,风险意识、机遇意识敏锐,决策果断,主动性和创新性强。这样,经营机制灵活,对市场反映敏感,就有了更强的国际市场的适应能力和动力,易于完成开拓国际市场业务活动的任务。再有,民营企业一般都是预算硬约束,做事不张扬,效率高,这反而使事情容易成功。
(二)民企相对国企政治风险小
我国国企执行的海外并购事件失败较多有许多原因,勿庸置疑,在一些重大的并购事件中政治因素可谓首当其冲。因国有企业与政府有着千丝万缕的联系,往往使目标企业所在国难以适应,以至于将事情复杂化。具体来说,目标企业所在国担心我国国有企业对当地企业的收购,特别是对大型企业的收购会垄断本国的经济,过分夸大所谓的政治风险,将我国国企的行为说成是“政治行为”。海外一些别有用心者也利用这一点来攻击我国国企,有的甚至设置障碍、布下陷阱,阻止我国国企的海外并购。
在中海油竞购优尼科一案中,美国国会多名众议员联名致信当时的总统布什和财政部长斯诺,以能源威胁、国家安全和掌握核心深海技术等种种借口,要求布什政府对收购严格审查。由于这样的政治阻挠,此次收购最终导致失败。
最近的中铝收购力拓一案,由于金额的巨大、国家的重资支持、国企显而易见的战略意图和高调的宣传等,社会各界的关注度都非常高。然而高压之下的中铝遭遇了澳大利亚的政治冷遇。澳大利亚不是以能源直接阻止并购,而是圆滑地延长了90天的审批程序;既没有得罪反对此交易的国内议员,也没将企业间的问题政治化;既避免了中澳国际关系的矛盾,又使力拓有足够的时间恢复元气,另谋他人。
而民营企业没有国家的政治背景,其产权私有的属性使它们的并购行为往往容易被看作纯商业性质,目标企业所在国的关注度也没有那么高。民营企业虽然也会有政治风险,但至多是提高收购价格,最后还可能收购成功。如联想并购iBm的pC业务中,美国外国投资委员会(CFiUS)就曾提出该收购可能让联想在北卡罗莱纳州的研发中心窃取美国的商业机密用于中国政府,危害美国的国家安全。为使并购顺利进展,联想为此有意阻挠多付出了13.5亿美元的代价。
(三)民企相对国企全资收购多
从本文表格中的数据可以发现,在民营企业成功的并购案件中,全资收购的比例较大,为50%。与此相近,国企成功的案例如中国化工一年完成的三起海外并购(即2006年1月、4月和10月先后完成法国安迪苏公司adisseo、澳大利亚凯诺斯公司Qenos和法国罗地亚公司Rhodia有机硅和硫化物业务100%股权的收购),都是100%拥有公司股权和业务控制权,而没有采取与原有股东或业务控制方合资经营的方式。这种全资方式为并购后的公司治理和经营管理奠定了坚实的基础。而在国企并购失败的案例中,平安和中铝都是收购部分股份,均因被收购企业采取了反收购策略陷入进退两难的窘境而失败。所以,从这些案例可以发现,全资并购能提高海外并购的成功率。
(四)民企相对国企收购目标小
由于国企深得国家的财力资助,盯住的都是国外该行业的巨头,这让每一笔收购都要付出巨大的代价。这也是大型国企对海外行业巨头和上市公司的并购往往不能全资收购,只能取得控股地位的重要原因之一。这样,一些行业巨头往往会想尽办法削弱国企的控股地位,如中铝是分段收购,被力拓牵着牛鼻子走,自己非常被动。而民营企业没有那么大的财力支持,它们往往收购规模不太大的企业,这样的并购无论从并购企业的地位还是并购的金额,都不会让目标企业所在国有敏感的理由,从而使并购成功率大大提高。通过这样的比较可知,将收购的目标尽量置于较小的企业,就能得到较大的并购成功率。
四、中国企业海外并购的建议
从以上分析得到的海外并购成功的经验,并结合国内目前的状况,本文提出以下四点相关的建议。
(一)将企业自身建立为跨国公司
这是说,我国的企业要先将自己建成为跨国公司,在海外设子公司或办事处,寻求国外市场上具有“比较优势”的当地资源,实现国际化的生产,并输出品牌。当然,在此期间就可以寻找资源互补的当地企业,以合资的形式进入海外市场,待时机成熟时对外国公司开展收购。这样做的另一好处是,并购过程可以更深入地了解该国的政治、经济、法律、文化,提升自己的经营管理能力。这样知己知彼,游刃有余地选择目标企业并购,成功的概率会大得多。否则,即使并购成功了,将来的整合等企业难题,也可能会使一时的成功再陷入失败。
(二)鼓励优秀的民营企业“走出去”当先锋队
“走出去”的形式有多种,从货物出口到对外直接投资,再到更高程度的海外并购,我们应当鼓励众多的民营企业去尝试。加拿大西安大略大学教授徐滇庆与北京大学教授张维迎(2000)认为:“靠国有企业实现中国的资本输出几乎是不可能的,国企的风险最终是政府的风险,国企除了个别特殊情况下,不适宜成为“走出去”的主体,比较理想的主体非民营企业莫属。”所以,我国当前应选取的战略推进方式可为,尽量避免以业内龙头企业为首选并购对象,先由民营企业采取由小及大的并购业务、逐步积累谈判技巧及国际化经营经验,再由国企去并购海外行业龙头,即由“点”、“线”、“面”向“立体纵深”方向发展。另外,民营企业的海外收购,被认为带有更多的商业性质,政治的因素容易被忽略,因此受目标企业所在国的阻力影响较小。民营企业“船小好调头”,有条件和能力率先走出去,堪当中国企业“走出去”的先锋队。
(三)制定和完善海外并购的法规、政策
我国逐步出台了外资并购中国企业的法律,但中国企业海外并购的规定很少。所以,首先应对海外并购中涉及的审批程序、外汇管制政策、金融政策、国家安全政策、信息服务政策、保险支持政策、税收政策等有关问题在法律上明确化、法制化、规范化。其次,考虑设立专业“境外并购基金”,由富有海外经验的成熟私募股权投资基金(pe)牵头,吸收社保基金、保险基金等政策激励的国有资本加入。最后,借鉴发达国家的经验,建立海外投资保险制度,增加保险品种,探讨境外资产抵押担保的可能性,扩大国家双边投资保护协定的覆盖面,加强对外投资企业与风险投资公司、保险公司的联系,建立风险共担机制,降低海外并购风险。
(四)培养国际性人才
无论我国的国企还是民企,在海外并购之前的调研、并购中的谈判和目标企业的价值评估、并购后公司的整合等方面,都需要国际化专业人才。而目前我国企业的涉外管理人员大多只有外语专长或有在国外行政事务部门的工作经验,缺乏具备国际贸易、投资、金融等专业知识的综合性人才。目前除中金公司以外,尚无一家中国本土投行参与国企的海外并购。这使得我国企业不得不雇用国外投资银行从事财务顾问及谈判等业务。由于信息不对称的存在,过分地依赖国外的银行、律师等中介机构,不仅影响到我国企业正确、及时、科学的决策,有时还会因合同的缺陷、缺乏责任感、利益驱动等原因使我国企业在海外收购时利益受损。因此,及早培养优秀国际性人才参与到全球的并购活动中,我们的企业才有更多的经验和机会,才能切实提高海外并购的成功率。
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企业并购策略及案例分析篇10
【关键词】公司并购并购双方股价
并购通常分为兼并与收购两个方面，兼并是指一家竞争优势明显的公司对一家或多家独立公司进行吸收，组成企业；收购则是一家企业对通过对另一家企业特定资产的购买以实现控制权的获取。
一、我国企业资产并购的发展现状
我国并购市场的发展大概可以分为以下三个阶段：第一阶段，1993～1996年，由国有企业并购主导并购市场；第二阶段，1997～2005年，并购市场规模扩大，出现了多种并购类型与方式；第三阶段，2006年至今，股权分置改革后，由财务型并购方式向战略型并购方式演变。
站在经济形势的角度上来看，2006年以前，我国对外开发的程度相对较低，经济处在内环境中发展，较为平稳，但随着市场开发程度加深，加之全球经济危机的爆发，国内企业的竞争环境愈发恶劣，为了在竞争中取得优势地位，也为了能够长久发展，大部分企业不得不通过并购这一方式获取生存的空间。另一方面，随着各大商业银行纷纷采取紧缩银根的运营策略，市场流动资金大幅度缩减，进一步提高了中小企业经营成本与融资难度，而大企业则相对稳定，拥有一定的并购资本。因此，中小企业为了生存，大型企业为了保持与国际大公司的正面竞争力，不约而同的选择了并购这条路径。
站在资本市场这一角度上来看，我国证券投资机构和中介服务机构在不断发展中逐步成熟，为并购活动的规范化打下良好基础，而风投资本（VC）与私募债券机构（pe）的发展更进一步的促进了中小企业的并购数量的增加。
综合以上各方面的影响，股权分置改革是导致我国企业并购迅速发展最为主要的原因之一。
二、我国企业资产并购存在的问题
资产并购通常会给企业带来较大的成长空间，但并购行为并不是每一次都能成功结束，并且，并购许可通过后，企业的整合环节也是一大难题。据部分学者分析，影响并购行为成功的因素中，并购方案占30%，方案的执行占17%，而企业的整合环节则达到53%。
（一）并购方案中存在的问题
并购方案包括目标企业的选择、并购组织构成以及具体并购方案的制定等。选择目标企业是一项难度高、专业性强甚至还带有些许运气成分的工作，而并购组织的结构则应包含多学科的专业人才，这是由于并购活动涉及到多个行政部门与多个学科的知识；而具体的并购方案的制定则涉及到合并企业与目标企业双方的利益问题，这也是影响并购能否成功的要素之一。除此之外，由于部分并购企业所处的行业集中度相对较高，因此可能会涉及到《反垄断法》，特别是在横向并购中比较突出，本文研究的南北车案例就比较典型，因此，在南北车合并案例中，反垄断调查这一环节就十分严格。而政府干预也能对并购产生极大的影响，具体体现为各地政府都有一定的地方保护主义色彩。
（二）并购方案执行过程中的问题
并购方案的执行通常不会由企业自身主导，而是聘请第三方专业机构进行规范化执行，例如投行，会计师、律师事务所等一系列金融服务机构，若不存在恶意并购的行为，目标企业一般不会过分抗拒。
影响并购方案执行的问题主要有并购价格与支付方式，通常并购的价格要经过并购双方多轮磋商才会最终确定，因为这一价格直接决定了双方的收益。而在支付方式方面，选择较多，各有优缺点，在这一方面通常不会产生较大异议，只需双方意见一致即可。
（三）并购后的整合中的问题
企业的整合环节是并购是否彻底的关键所在，既决定了合并后企业的运转效率，也影响了合并后企业战略目标的制定。企业的整合包括企业文化的整合、资产的整合以及资源的整合。
文化整合方面，涉及到管理制度、企业文化等多个方面，特别是企业文化的整合难度较高，而企业文化冲突又是最能影响企业运作效率的问题。而在资产整合方面，如何对目标企业的资产与并购企业的资产进行最优配置，达到1+1>2目标是企业应着重考虑的问题。在资源整合方面，既有技术资源也有人力资源，这些都是企业提升竞争力的基础，资源的效用发挥到何种程度，决定了合并后企业在市场竞争中所处的位置。
三、解决企业资产并购问题的对策
（一）政府应对企业并购给予政策优惠
企业并购是一种良性的市场行为，成功的并购对行业的发展能够起到较大的积极作用，同时，并购也是将社会资源进行优化配置的手段之一。而对部分资产质量好但内部管理差或产能落后的企业，政府应当鼓励其参与并购，给予一定的税收优惠政策，在保证并购行为合理的情况下，简化审核流程，以此鼓励环绕引导企业进行并购。
（二）企业应优化企业资产并购的流程
在我国的并购活动中，往往信息出现前股价便异常波动，这表示内幕信息存在泄露的可能，这将对并购产生较大的影响，特别是在支付对价环节，严重损害了并购双方的正常利益，对投资者的利益也是一种侵害。政府应严厉打击泄露内幕信息的恶行，引入追责制度，以立法的形式确定“谁泄露谁负责”的惩处措施，对于凭借泄露内幕信息获取的非法收益一概没收，对市场造成严重影响的应加以刑事处罚，以此保证并购市场的公平性。而内幕信息的泄露往往来自管理层，企业管理者应完善内部管理体系，加强内部监管，严防管理队伍中出现不良成员，以保证企业股东的合法权益，为并购行为的顺利进行打下基础。
（三）投资者应注意甄别股价信息
投机行为的大量存在使得我国股票市场的有效性被大幅度弱化，股票市场全然变成了资本家的游戏，使得相关市场分析方法作用全失，这是一个正常的股票市场不应该发生的现象。投资者应结合自身能力，培养风险意识与理性投资意识，避免出现盲目跟风或短视逐利的行为。在并购活动中，任何一个举动都会对股价产生影响，因此，投资者在对并购信息进行甄别时，应结合并购双方或多方情况进行细致分析，以此做出最优投资决策，以此保证自身利益。投资者还要时刻谨记的是，任何对未来股价的预测都是以历史数据为分析基础，而影响股价走势的因素多种多样，因此股价可能出现的变动也难以控制，因此，我们可以说任何对股价的预测都是只是一种假设，投资者经过独立分析之后，还应参考他人的分析方案，与自身预测做出对比分析，以此来完善自己的投资决策。
参考文献
[1]崔影慧，刘笑笑.企业并购文化整合之诚心、虚心、信心、恒心[J].生产力研究，2013，（8）：153-156
[2]唐国平，郭俊，吴德军.资产质量、实物期权与价值体现[J].管理科学.2015（01）