短期投资与长期投资篇1
[关键词]教育投资；地区生产总值；长期均衡；短期波动
doi：10.3969/j.issn.1673-0194.2013.17.020
[中图分类号]F127；F222[文献标识码]a[文章编号]1673-0194（2013）17-0041-02
根据内蒙古统计年鉴，2010年内蒙古财政性教育经费投入3584765万元，地区生产总值11672.00亿元，与前一年相比分别增长33.01%和17.01%，财政性教育经费投入由1990年的424876万元，增加到2010年的3584765万元，地区生产总值由1990年的319.31亿元增加到2010年的11672.00亿元。可以看出，随着经济的高速发展，教育受到各级政府的高度重视，教育投入持续稳定增长，而教育投资是支撑国家长远发展的基础性、战略性投资，是经济发展的一个重要动力，教育与经济发展是多因素相互作用的过程。因此，研究内蒙古自治区教育投资与经济增长的关系，对于促进自治区经济的可持续发展具有重要的实际意义。本文选取1990-2010年内蒙古教育投资与经济增长的相关数据，分别从长期和短期探讨自治区教育投资与经济增长的相互关系。
1长期均衡关系分析
1.1数据来源及处理
我国及各省市自治区教育投入是多渠道、多方面的，主要包括国家财政性教育经费、民办学校经费、社会捐赠经费、事业收入及其他教育经费。其中国家财政性教育经费是教育经费的主要组成部分。本文选取1990-2010年地区生产总值（GDp）作为经济增长变量，国家财政性教育经费（edu）作为教育投入变量，数据来源于历年的《内蒙古统计年鉴》和《中国教育统计年鉴》。由于数据取对数不改变变量之间的协整关系，而且可以消除异方差，因此，对变量做对数处理，记为LnGDp和Lnedu。
1.2单位根和协整检验
选用时间序列数据进行计量经济学建模时，如果时间序列是平稳的，其统计规律不会随时间的推移而发生变化，其均值和方差在时间过程上保持是常数，并且在任何两时期之间的协方差在时间上仅依赖于该两时期之间的距离或滞后，而不依赖于计算协方差的实际时间。如果时间序列是非平稳的，回归分析的传统检验统计量可能出现偏差，会造成虚假回归。因此，在分析经济变量之间是否存在长期稳定的均衡关系时，要检验时间序列的平稳性。平稳性检验的方法是单位根检验。
用eviews5.0对LnGDp和Lnedu进行单位根检验，结果见表1。
从表1的检验结果来看，LnGDp序列和Lnedu序列存在单位根是非平稳序列，但一阶差分以后，ΔLnGDp序列和ΔLnedu序列在5%的显著性水平下检验统计量在绝对值上均大于临界值，表明不再有单位根，故序列是平稳的。说明两个序列都是一阶单整，存在协整关系。
从协整的定义可以看出协整的经济意义在于：两个经济变量，虽然它们各自具有长期波动规律，但是如果它们是同阶单整的，则它们之间存在着一个长期稳定的比例关系。所以进行协整检验。
首先，对LnGDp和Lnedu建立回归方程，得到
LnGDp=0.13546+0.2038Lnedu+et
R2=0.8156D.w=2.0734Se=0.02105
从回归分析的结果来看，模型在1%的显著性水平下，R2拟合程度达到0.8156，说明LnGDp与Lnedu相关程度很高，D.w自相关检验值为2.0734，说明模型不存在序列相关，模型拟合较为理想。但是根据计量经济学理论，协整关系存在的一个重要条件就是协整回归方程的残差序列是平稳的，所以必须对et序列的平稳性进行检验，结果见表2。
表2结果显示，e的单位根检验中aDF值在绝对水平上均大于1%、5%和10%的临界值，残差序列不存在单位根，即残差序列是平稳的。因此，内蒙古教育投资与经济增长之间存在长期的协整关系，即两者之间存在长期的均衡关系。
1.3格兰杰检验
传统的计量经济思想是首先根据理论或实践经验确定变量，然后建立模型，进行回归分析，通过假设检验判断所选解释变量是否对被解释变量有显著影响。虽然也测定了两个变量间的相关系数，但高度相关的两个变量，并不意味着它们之间就一定存在着因果关系。内蒙古教育投资与经济增长之间存在长期均衡关系，但对于1990-2010年内蒙古教育投资与经济增长之间是否构成因果关系，还需进行格兰杰成因关系检验。检验结果见表3。
由检验结果可知，经过滞后9期，F检验统计量的结果在5%的显著性水平下拒绝edu不是GDp的格兰杰原因原假设，不拒绝GDp不是edu的格兰杰原因原假设，表明内蒙古教育投资是经济增长的格兰杰原因，而经济增长不是教育投资的格兰杰原因。
2短期动态关系分析
误差修正模型是由engle和Granger于1987年提出的，是一种具有特定形式的计量经济模型，其理论认为，若变量间存在协整关系，则表明这些变量间存在着长期均衡关系，而这种长期均衡关系是在短期波动过程的不断调整下得以实现的，因为，传统的经济模型通常所表述的是变量之间的长期均衡关系，而实际经济数据却是由非均衡过程生成的。协整模型度量序列的长期均衡关系，而误差修正模型则解释序列的短期波动关系，因此，要引入误差修正模型，它能够削弱原模型的多重共线性和扰动项的序列相关性，GDp的变化决定于edu的变化以及前一时期的非均衡程度，同时也弥补了简单差分模型的不足，因为，长期均衡模型含有edu、GDp水平值表示的前期非均衡程度。为了增加模型的精度，把协整回归中的残差项作为均衡误差，利用这个误差把长期变化与短期行为联系起来，所以，通过建立误差修正模型阐述地区生产总值与教育投资之间的短期波动规律。
将地区生产总值与教育投资的回归方程的残差作为均衡误差项把两序列的长期、短期行为联系起来，建立误差修正模型。
ΔLnGDp=0.039011+0.62571ΔLnedu-1.80081et-1
R2=0.8610D.w=1.8821Se=0.01323
3结论
通过以上关于内蒙古自治区教育投资与经济增长的长期均衡与短期波动分析，可以看出，在1990-2010年内蒙古教育投资与经济增长之间存在长期稳定的均衡关系，教育投资对经济增长的长期弹性为0.2038，即教育投资增长1%，地区生产总值平均增长0.2038%；并且在短期内表现出一定的变化规律，当短期波动偏离长期均衡时，将以0.6257的调整力度将非均衡状态拉回到均衡状态，另外，教育投资与经济增长之间存在单向的因果关系，即教育投资是经济增长的原因，而经济增长不是教育投资的原因。这说明内蒙古教育投资对经济增长有较强的促进作用，教育投资的持续增加使内蒙古教育事业获得了稳定的发展动力，而教育的发展必然推动经济的快速增长。要发挥教育对经济增长的促进作用，自治区政府应该做好以下工作：（1）加大对教育的投资，对各级各类学校的教育投入要持续稳定增长，并且要保证财政性教育经费占地区生产总值的比例保持在4%以上。（2）加强各级各类学校的基础设施建设，保证教学水平、教学质量的不断提高。（3）优化教育投资结构，建立多元的教育投资格局，内蒙古自治区教育投入以政府投入为主，财政预算内教育经费拨款占教育投资总量的比例由1999年的61%，增长到2008年的80%，非政府渠道教育投资偏低，尤其是社会捐赠经费近几年增长缓慢，有些年份甚至负增长。因此，多渠道筹措教育经费，鼓励社会资金投入教育，通过非政府渠道增加教育投入。（4）建立科学的经费管理机制，加强对教育投资的监督，防止教育资金、资源的浪费现象。
主要参考文献
短期投资与长期投资篇2
(1)采用单项比较法计提跌价准备时,短期投资向长期投资的划转
例1:假设甲企业采用单项比较法计提跌价准备,1999年6月30日因股票C市价明显下跌,为避免变现损失而划转为长期持有。
股票的有关资料如下:
成本890000元
市价890000元
跌价准备40000元
账面价值850000元
在划转时,甲企业应做如下会计凭证:
借:长期股权投资——股票C 850000
短期投资跌价准备——股票C 40000
贷:短期投资——股票C 890000
上例中,划转日恰在资产负债表日(6月30日为中期报告日),此时股票c的市价正好等于其账面价值。但是,若股票C于7月26日划转为长期股权投资,而当日的股票市价为840000元,则甲企业应首先按成本与市价孰低法补提跌价准备10000元。甲企业应做会计处理如下:
补提跌价准备:
借:投资收益——短期投资跌价准备 10000
贷:短期投资跌价准备——股票C 10000
划转时:
借:长期股权投资——股票C 840000
短期投资跌价准备——股票C 50000
贷:短期投资——股票C 890000
如果7月26日划转时股票C市价上涨至860000元,则应做会计处理如下:
借:长期股权投资——股票C 860000
短期投资跌价准备——股票C 40000
贷:短期投资——股票C 890000
投资收益——短期投资跌价准备 10000(2)采用类别比较法或总体比较法,计提跌价准备时,短期投资向长期投资的划转
如果企业采用类别比较法或总体比较法计提跌价准备时,企业只能确定某类或全部短期投资的账面价值,而某一项短期投资的账面价值是无法确定的。因此,在这种情况下,短期投资向长期投资划转就只能从总体上冲减短期投资跌价准备。
例2:接上例,假定7月26日股票C的市价为840000元,则无论采用类别比较法还是总体比较法,甲企业的划转分录为:
借:长期股权投资——股票C 840000
短期投资跌价准备——股票C 50000
贷:短期投资——股票C 890000
如果7月26日股票C的市价为870000元,则划转分录为:
借:长期股权投资——股票C 870000
短期投资跌价准备——股票C 20000
贷:短期投资——股票C 890000
如果7月26日股票C的市价涨至895000元,则依据成本与市价孰低原则。应按成本890000元增加“长期股权投资”科目。划转分录如下:
借:长期股权投资——股票C 890000
短期投资与长期投资篇3
例1：甲企业一年前以46000元的价格购入面值40000元，票面利率为10%，期限为3年，到期一次还本付息公司债券。溢价6000元按直线法摊销。购买时作为长期投资核算，现拟划转为短期投资。
对于此项投资，投资成本是46000元，现账面价值是48000元（46000+4000-6000／3）。因投资成本低于账面价值，应按投资成本划转，差额计入投资损失。甲企业会计处理如下：
借：短期投资46000
投资收益——长期债权投资划转损失2000
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
——债券投资（应计利息）4000
——债券投资（溢价）4000
如果上述长期债权投资曾计提长期投资减值准备1500元，则其账面价值为46500元（48000-1500），仍按成本划转。甲企业会计处理如下：
借：短期投资46000
长期投资减值准备1500
投资收益——长期债权投资划转损失500
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
——债券投资（应计利息）4000
——债券投资（溢价）4000
如果计提的长期投资减值准备是2500元，则其账面价值是45500元（48000-2500），此时则应按账面价值划转，以45500元作为短期投资的入账金额。
甲企业会计处理如下：
借：短期投资45500
长期投资减值准备2500
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
——债券投资（应计利息）4000
——债券投资（溢价）4000
如果企业购入的债券是分期付息债券，且是溢价购入，平时收到利息时并没有增加应计利息，随着溢价的摊销，债券投资的账面价值会越来越低。因此，无论何时将长期债权投资划转为短期投资，其账面价值肯定会低于投资成本，直接按账面价值划转即可，也不会产生划转损失；如果企业是折价购入的分期付息债券，债券账面价值会随着折价的摊销而逐渐增加。因此，无论何时划转，其账面价值都会大于投资成本，这就应当按投资成本划转，同时就会产生划转损失。
例2：甲企业在一年前购入分期付息债券一批，现拟转为短期投资。当时的购买价格是46000元，面值40000元，期限3年，票面利率10%，溢价按直线法摊销。
现在该债券的账面价值为44000元（46000-6000／3），低于投资成本，则应按账面价值划转。
借：短期投资44000
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
短期投资与长期投资篇4
关键词：管理者短视偏差；企业投资行为；盈利能力；业绩水平；财务困境
中图分类号：F830.9文献标识码：a文章编号：
一、引言
所谓企业投资行为，一般指企业为了获取未来价值增值和预期报酬而预先垫付一定量资金用于增加或维持资本存量的经济行为。作为企业决策的重要内容，企业投资行为研究一直是理论界和实务界关注的热点问题之一。传统金融理论基于“理性经济人”假设对企业投资行为进行研究，认为投资者和管理者都是追求效用最大化、能获取决策所需全部信息进行无偏估计并实现最优决策的理性决策者，揭示了问题和信息不对称是导致企业非效率投资的主要原因。然而，由于现实生活中人们的实际决策行为明显与“理性经济人”假设不符，因而这一假设受到严重质疑，于是行为金融理论便顺势兴起，对企业投资行为的研究逐渐深入到心理层次。行为金融理论指出，行为主体存在各类认知偏差，在进行跨期选择时，容易出现短视偏差，令行为主体的时间偏好率发生改变，相对于长期投资更偏好于短期投资；或者令行为主体预期收益率不再是某一常数，短期收益率明显高于长期收益率。管理者在企业管理和决策中的控制权，使其心理过程对企业投资行为的影响更直接、迅速和强烈，若管理者存在短视认知偏差，则企业投资行为也会受到相应的显著影响。
目前，对管理者短视偏差形成原因的研究已较为成熟，认为除了管理者自身原因和企业内部原因外，企业外部原因也会引起管理者短视偏差。从中国证券市场的实际来看，无论是在股改前流通股本规模较小，可流通转让的社会公众个人股所占比例较低的情况下，还是股改后全流通得以实现的情况下，大部分投资者入市不是看重企业真实的投资价值，也不愿意长期持股来参与或监督企业的生产、经营和管理，而是偏向于进行中短期操作，以便在短期内获得股票买卖价差而盈利。即便有部分投资者进入股市是为了获得企业的现金股利收益，也因为企业现金股利派发几率小以及股利支付率远低于其预期而有所失望。因此，执行“购买并持有”战略的投资者较少，进行短线投资或投机的更多。企业的短期盈利增加能够令其股票价格在短期内迅速提升，大部分个人投资者、股权投资基金以及风险投资基金等以短期内买卖股票获取利润为目的的股东青睐于管理者以短期利润提升为目的的投资行为，催生的股东短期利益压力迫使管理者迎合股东需求，导致管理者短视偏差，影响企业投资行为。
鉴于此，本文考虑中国证券市场的实际，基于股东短期利益压力的视角，以2003～09年间沪深市场非金融类a股上市公司为对象，检验管理者迎合短期股东需求所引起的管理者短视偏差对企业投资行为的影响，并考察短视管理者的投资行为对企业未来盈利能力和业绩水平、企业风险及陷入财务困境可能性的影响。
二、相关研究综述
根据经典投资理论，最佳投资决策是指在一定的投入资本限制下，使企业价值最大化，有助于企业长期发展的决策。在管理者短视偏差的影响下，企业不遵循最佳投资决策，反而因为追求短期效益而延迟甚至放弃使企业价值最大化的投资项目，往往表现为以牺牲长期价值为代价提高短期利润以提升股票价格[1～3]。从长远来看，这不仅会侵害股东的利益，而且会影响企业的经营和发展，正如Gracia的研究所示，存在管理者短视偏差的企业往往会出现高的财务杠杆（尤其是短期借款）、不正常的利润增长以及较低的客户和员工满意度[4]。
一些学者对引起管理者短视偏差的原因进行了研究。Bushee[5]，murphy[6]以及Liu[7]等认为，机构投资者的短期交易、证券分析的短期集中性、股票价格对长期项目信息的鲜少反映、近期攀升的股票报酬、风险厌恶、流动性限制等是管理者短视偏差产生的原因。Bebchuk和Stole（1993）[1]以及nyman[8]等从理论的角度进行了分析与推导，认为股东基于对短期信息的关注设计出一系列的制度，以保障管理者与其利益相一致，因此诱导管理者做出迎合短期信息需求的投资决策，而使企业对长期项目投资不足。Kaplan和minton认为，造成管理者短视偏差的潜在原因是管理者的职业考虑，即企业所有者与管理者之间的委托关系造成两者间信息不对称，管理者具有一定信息优势，其为了提高自身职业声誉和报酬水平，就有动机追求短期效益，制定违背企业价值最大化的决策[9]。Graham，Harvey和Rajgopal[10]，Bhojraj和Libby[11]以及Cheng，Subramanyam和Zhang[12]的研究发现，为达到分析师季度盈利预测，管理者容易产生短视偏差。Cadman和Sunder以ipo公司为样本进行研究，发现拥有风险资本的公司提供的是短视激励，而受短视激励的管理者对股票长期收益率要求较低，导致企业投资短期趋利倾向[13]。李秉祥和薛思珊则认为，管理者具有管理防御行为的动机，从而导致企业投资短视行为[14]。
在此基础上，一些学者对缓解管理者短视偏差，减少企业短视投资行为的措施进行了研究。在公司机制设计方面，早期文献提出通过合理制定管理者薪酬来缓和管理者短视偏差，并鼓励管理者选择长期项目进行投资[15，16]。meulbroek等认为，企业引入的诸如“金色降落伞”计划等反恶意收购条款能起到契约机制的作用，能使管理者降低短视倾向，从而使企业长期投资明显增加[17]。Dikoli，Kulp和Sedatole发现，企业制定具有前瞻性的信息合同可以有助于减轻管理者短视[18]。thevaranjan，Joseph和Srinivasan利用理论模型进行研究，发现基于财务指标的激励（总利润）并不经常引起管理者短视，而基于非财务指标的激励（客户满意度）并不总是能缓解管理者短视[19]。Holden和Lundstrum以公司引入长期期权为事件点，通过事件研究法进行实证研究，认为公司实施管理者的股权激励计划后，管理者短视偏差得到缓解，公司长期投资（包括研发支出和固定资产投资）显著增加[20]。在外部治理压力方面，wahal和mcConnell以1988～94年间2500余家美国公司为样本展开研究，发现财产、厂房和设备支出与研发支出随着机构投资者持股的增加而增加[21]；而Samuel认为，研发支出与机构投资者持股负相关[22]。Johnson，Ryan和tian认为，执行“购买并持有”战略的投资者所持有的股权有助于减轻管理者在进行投资决策时的短视偏差[23]。edmans认为，大股东的增加有利于减少企业的短视投资行为[24]。Duruigbo认为，投资者的频繁交易行为引起管理者的短视偏差，有价证券交易税、资本利得税和固定股息有助于控制股东短视，进而有利于管理者抵抗股东短期利益压力，缓解管理者短视偏差[25]。在管理者本身特征方面，Lundstrum以管理者年龄作为管理者老练程度的变量，发现管理者老练程度与企业长期投资存在一定关系，说明为减少企业投资决策过程中的短视行为，需重视管理者选择[26]。
综上所述，已有文献集中于研究管理者短视偏差的产生原因、管理者短视偏差对资本支出和研发支出的影响以及缓解管理者短视偏差的措施等。对管理者短视偏差影响企业投资后产生的经济结果，比如企业未来盈利能力和业绩水平改变、企业风险与财务困境产生的可能性等鲜少涉及。并且由于管理者短视偏差的度量存在困难，实证分析远远滞后于理论研究。考虑到中国资本市场上短期投资者较多，本文基于股东短期利益压力的视角，实证研究投资者频繁交易引起的管理者短视偏差对企业投资行为的影响，着重探讨投资行为改变后企业未来盈利能力和业绩水平以及陷入财务困境可能性的改变。
三、理论分析与研究假设
股东以盈利为目的持有企业股票。按照盈利方式的不同可以将股东分为两类：一类股东期望通过企业长期价值的创造带来其自身财富的增值，以持有股份较高的股东以及执行“购买并持有”战略的投资者为代表；另一类股东寄希望于短期内股票价格的上升，通过短线投资或投机获得盈利，中国证券市场中的大部分个人投资者、股权投资基金和风险投资基金都属于这类股东。企业中后一类股东的存在易于对管理者产生短期利益压力，令其产生短视偏差，倾向于迎合股东短期利益的需求，忽视企业长期价值最大化，不遵循最佳投资决策，在投资决策中忽略或延迟实施创造企业长期价值的长期投资，转而更加注重以短期利润增加为目的，但不会提升企业核心竞争力的投资项目，通常表现为企业大幅减少研发支出和包括所有权、厂房、设备等的固定资产投资，而增加短期投资。因此，本文提出假设：
假设1：管理者短视偏差的企业在短期投资水平上高于其他企业，且管理者短视偏差程度越大，短期投资水平越高。
企业通常最关心利润和价值的创造，而忽略可能面临的风险。但是，企业风险伴随着企业活动产生，仅重视企业利润而忽略风险，很可能令企业陷入财务困境，甚至破产的境地。管理者短视偏差影响企业投资行为，产生相应经济结果，不仅表现在企业盈利能力和业绩水平的变化上，同样也表现在企业陷入财务困境可能性的改变上。
企业盈利能力通常是指企业在一定时期内获取利润的能力，无论是企业的管理者、债权人还是股东都十分关心盈利能力。持续稳定的经营和发展是获取利润的基础，而最大限度的获取利润又是企业持续稳定发展的目标和保证。企业业绩水平是企业通过对有限资源高效率和高效果的利用所达到的组织目的。为提高企业的资金利用率，有效增加企业收益，提高企业业绩水平，除了将企业资源投入到主营业务中，管理者还热衷于将闲置资金进行短期投资。在一定程度上，这种金融投资决策是理性、科学的，有助于增强企业短期利润。但是，管理者短视偏差存在时，管理者不考虑闲置资金充裕与否，一味大幅减少企业长期投资而增加短期投资的行为，并不是基于企业财务考虑需要而进行的理性投资。这样，一方面容易分散企业有限资源，占用正常经营资金，减少主业投资，降低竞争力，导致盈利能力和业绩水平的降低；另一方面令企业收益受股票指数波动影响，当股价下跌带来的损失吞噬企业利润时，进一步加剧盈利能力的降低，不利于企业长期稳定发展。
所谓财务困境，通常指企业现金流量不足以补偿现有债务的状况。对于管理者短视偏差的企业来说，其投资行为很可能是在不考虑自身及市场实际情况下的非效率投资，据上述分析，这种非效率投资会降低企业未来盈利能力、破坏长期竞争力。同时，在股东短期利益压力下产生短视偏差的管理者在企业投资过程中过于注重短期利润，往往会忽视风险控制。因此，在未来盈利能力和长期竞争力下降、风险控制忽略的双重作用下，企业面临的风险加大，企业陷入财务困境的可能性增加。
基于上述分析，本文提出假设：
假设2：管理者短视偏差企业进行的短期投资降低企业未来盈利能力和业绩水平。
假设3：管理者短视偏差企业进行的短期投资增大企业风险，加大企业陷入财务困境的可能性。
四、实证研究设计
（一）研究样本选择与数据来源
本文的研究样本为沪深两市非金融类a股公司。因为研究所需的股权集中度和两权分离度数据在证券市场披露的时间较晚，直到2003年才开始在国泰安数据库得到提供；并且本文需要滞后一期的数据以考察企业未来盈利能力和业绩水平，而大部分公司至今仍未披露2011年年报。所以考虑到实证研究相关数据的可得性，选取的样本观察期为2003年至2009年。对样本进行处理，剔除2002年12月31日以后上市的公司以排除公司首次公开发行（ipo）的影响，剔除样本观察期内被特别处理（St）、特别转让（pt）的公司及缺失严重的样本以保证研究结果的有效性，最终得到5586个观测值，为本文研究的总样本。相关数据取自“CSmaR交易数据库”和“锐思数据库”。数据处理软件为eviews6.0。
（二）变量设定
1.管理者短视偏差（myopiat）的度量
作为管理者非理性的表现形式之一，管理者短视偏差难以量化，这也一直是一个研究难点。由于本文从股东短期利益压力的视角出发，考察管理者迎合短期股东需求所引起的管理者短视偏差对企业投资行为的影响及其经济结果，因此参照刘端和陈收的研究，采用反映股东交易频繁程度的换手率指标表示股东短视程度，以间接度量管理者短视偏差[27]。
股票换手率的计算公式如下：
2.企业短期投资行为（Sinvestt）的度量
为消除规模因素影响，采用当期短期投资与期初总资产的比例衡量企业短期投资行为。关于短期投资的度量，2007年之前采用“短期投资净额”，而之后（实施新会计准则后）采用“交易性金融资产”、“可供出售金融资产净额”和“持有至到期投资净额”三个科目之和。
3.企业未来盈利能力和业绩水平的度量
企业未来盈利能力和业绩水平主要采用下期每股收益（epst+1）和下期托宾Q值（tobin'Qt+1）这两个指标来衡量。（1）每股收益为企业净利润与总股数的比率，是综合反映企业经营结果和获利能力，衡量企业盈利能力，预测企业成长潜力的重要财务指标之一。（2）托宾Q值经常被用来作为衡量企业业绩水平的重要指标，检验管理者短视偏差与托宾Q值的关系可得到管理者短视偏差对企业业绩水平的影响。托宾Q值采用企业市场价值与资产重置成本的比例来计算。其中，市场价值是企业所有财产所有权的市值（包括股票市值和债券市值），比较难确定的非流通股股权市值采用流通股股价代替计算；而资产重置成本则用资产总额来近似代替。也即本文中，托宾Q=[每年最后一日收盘价×（a股流通股股数+非流通股数）+净债务市值]/期末总资产。
4.企业财务困境（Riskt）的度量
采用altman构建的5变量Z-score模型计算企业的综合风险值（Z值），可以系统反映和评价企业的资产规模、财务结构、折现能力、获利能力、偿债能力以及资产使用效率与效益，分析和判别企业运行状况和财务困境，诊断和预测2年内企业破产的可能性。已有研究表明该模型的预测准确率高达72～80%，在国际学术界得到广泛的应用。但是针对不同性质的企业（公开上市交易的制造业企业和服务性企业或者非上市企业），Z-score模型系数需做相应调整。本文参照姜付秀等的研究，通过以下公式计算Z值作为财务困境度量指标[28]：
计算得到的Z值越高，说明企业财务状况越好，越不容易陷入财务困境；反之，Z值越低，则企业的风险越大，越可能面临破产。学者们对众多国家的企业进行分析，发现判断企业发生财务困境的Z值在各国间存在差异，但是各国“财务困境组”的Z值平均都低于临界值1.8。因此，本文以1.8为临界值来判断企业财务困境状况并设置虚拟变量Risk，若Z值大于1.8，则Risk取1，否则Risk取0。
5.控制变量设定
由于企业投资行为、未来盈利能力和业绩水平以及企业风险会受到其它因素的影响，因此根据相关理论及文献，本文还设置了一些控制变量，具体见表1。
（三）实证模型
为考察管理者短视偏差对企业投资行为的影响，验证假设1，本文以短期投资Sinvestt为被解释变量，管理者短视偏差myopiat为解释变量，构建如下多元回归模型：
为考察管理者短视偏差企业进行的短期投资对企业未来盈利能力和业绩水平的影响，验证假设2，本文分别以下期每股收益epst+1和下期托宾Q值tobin'Qt+1作为被解释变量，以管理者短视偏差myopiat、企业短期投资Sinvestt和两者的交叉项作为解释变量，构建如下多元回归模型：
本文的假设3涉及三个变量：企业财务困境、企业投资行为与管理者短视偏差，且变量间可能存在相互影响。例如，短视管理者的投资行为会影响企业陷入财务困境的可能性，而企业财务困境又可能影响到企业投资行为。鉴此，为考察管理者短视偏差企业进行的短期投资对企业陷入财务困境可能性的影响，验证假设3，本文构建联立方程模型如下：
其中，式（6）为风险方程，被解释变量为企业财务困境风险，用虚拟变量Riskt表示。解释变量包括管理者短视偏差myopiat、企业短期投资Sinvestt和两者的交叉项，用以考察企业短期投资对企业风险的影响及管理者短视偏差对企业短期投资与企业风险关系的影响。式（7）为企业短期投资方程，被解释变量为企业短期投资Sinvestt。解释变量为管理者短视偏差myopiat和上期风险Riskt-1，用以考察管理者短视偏差和企业上期风险对企业短期投资的影响。
五、实证研究与结果分析
（一）管理者短视偏差影响企业投资行为的回归结果
表2是多元回归方程（3）的估计结果。由表2可知，不管是截面数据还是考虑了时间趋势的面板数据，管理者短视偏差指标的系数都显著为正。由此可见，股东短期利益压力引起的管理者短视偏差影响企业投资行为。相比于其它企业，管理者短视偏差的企业在短期投资水平上较高，并且短视偏差程度越大，短期投资水平越高。上述结论支持假设1。
此外，从其它控制变量的回归结果来看，国有控股企业更容易从国有银行取得贷款，有更多的资金可以进行短期投资。国有股比例越大，企业除了拥有更广泛的资金来源外，还存在更多的优惠政策和投资机会及更广的投资空间，因此更可能将资金用于长期投资，在一定程度上减少短期投资；资产负债率越低，企业持续融资能力越强，可以相应的增加短期投资；董事会规模越大，对管理者与股东间利益冲突的协调越有效，对管理者非理的监督力度越大，短期投资得到适当控制。
（二）管理者短视偏差企业的短期投资影响未来盈利能力和业绩水平的回归结果
利用截面数据对多元回归方程（4）进行参数估计及显著性检验，结果见表3。
由结果可见，在不同衡量企业盈利能力和业绩水平的指标下，企业短期投资的系数都为负，而且显著，说明短期投资越大，企业未来盈利能力越弱，业绩水平越低。以下期每股收益为度量指标时，管理者短视偏差与企业短期投资的交叉项显著为负；而以下期托宾Q值为度量指标时，该交叉项系数为负，但不显著，这在一定程度上说明管理者短视偏差越大，企业短期投资对企业未来盈利能力和业绩水平的削弱作用越强，意味着管理者短视偏差企业进行的短期投资降低了企业未来盈利能力和业绩水平，支持假设2。
由控制变量的回归结果可知，非国有控股企业员工积极性较高，竞争性较强，未来盈利能力和业绩水平越好。企业规模越大，会计业绩越小，市场业绩越大。账面市值比越小，企业成长性越强，未来盈利能力和业绩水平越高。企业自由现金流越充裕，企业未来盈利能力和业绩水平越高。股权越分散，股东与管理者之间的问题越严重，股东对管理者决策的控制权越小，对企业未来盈利能力和业绩水平存在负面影响。
（三）管理者短视偏差企业的短期投资影响陷入财务困境可能性的回归结果
利用截面数据对联立方程模型（5）和（6）进行回归，结果见表4。从风险方程来看，企业短期投资的回归系数显著为正，在一定程度上说明其它因素不变时，管理者非短视偏差企业的短期投资能降低企业陷入财务困境的可能性，因为理性科学的短期投资有助于增强企业短期利润。管理者短视偏差与企业短期投资的交叉项显著为负，说明管理者短视偏差对企业短期投资与企业风险关系有负向的作用，即管理者短视偏差的存在削弱了企业短期投资减少企业当期陷入财务困境可能性的作用，增大了企业风险。总体来说，myopiat*Sinvestt和Sinvestt的系数之和“α2+α3”为正，表明管理者短视偏差企业进行的短期投资不会加大企业当期陷入财务困境的可能性，因为企业短期投资能够令企业在短期内获得利润，使得企业暂时有充足的资金支付债务。这一结果在一定程度上验证了假设3。
从控制变量的回归结果来看，资产负债率越低，企业持续融资能力越强；流动比率越高，资产变现能力越强，企业经营面临的流动性风险越低；账面市值比越小，企业成长能力越强；自由现金流越多；两权分离度越高，董事会监督职能越能有效发挥；股权集中度越大，股东与管理者间问题越小；每股收益越大，企业盈利能力越强，遭受财务风险的可能性越低；资产收益率越大，企业资产利用效果越好，则企业陷入财务困境可能性越小。
从投资方程来看，管理者短视偏差的系数显著为正，与前文结果一致，表明控制了内生性后，结论仍保持稳定，再一次证明了研究结果的稳健性。上期财务困境的系数显著为正，表明上期风险对企业短期投资存在影响，上期风险越大，当期短期投资越小，说明企业以前风险较大时，即使是短期管理者也会谨慎进行短期投资。
六、结论
本文从股东短期利益压力的视角出发，采用沪深两市2003年至2009年间的a股上市公司数据，实证研究了管理者短视偏差对企业投资行为的影响，具体从企业短期投资及其经济结果两方面进行了分析。研究发现：
（1）股东短期利益压力引起的管理者短视偏差显著影响企业投资行为。管理者短视偏差的企业在短期投资水平上高于其它企业，并且短视偏差程度越大，短期投资水平越高。
（2）管理者短视偏差越大，企业短期投资对企业未来盈利能力和业绩水平的削弱作用越强，表明管理者短视偏差企业进行的短期投资降低了企业未来盈利能力和业绩水平。
（3）管理者短视偏差越大，企业短期投资对企业当期陷入财务困境可能性的削弱作用越弱，意味着企业面临的风险增大。但是由于企业短期投资能够在短期内获得利润，使得企业短时间内有充足的资金支付债务，所以管理者短视偏差企业进行的短期投资并不会加大企业当期陷入财务困境的可能性。
本文的研究结论不仅拓展和丰富了行为金融领域的研究，而且突破理论和信息不对称理论对企业产生非效率投资行为的传统解释，为加强企业监管，保持企业持续竞争力，实现企业良性发展提供了新的参考证据。
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短期投资与长期投资篇5
例1：甲企业一年前以46000元的价格购入面值40000元，票面利率为10%，期限为3年，到期一次还本付息公司债券。溢价6000元按直线法摊销。购买时作为长期投资核算，现拟划转为短期投资。
对于此项投资，投资成本是46000元，现账面价值是48000元（46000+4000-6000／3）。因投资成本低于账面价值，应按投资成本划转，差额计入投资损失。甲企业会计处理如下：
借：短期投资 46000
投资收益——长期债权投资划转损失 2000
贷：长期债权投资——债券投资（面值） 40000
——债券投资（应计利息） 4000
——债券投资（溢价） 4000
如果上述长期债权投资曾计提长期投资减值准备1500元，则其账面价值为46500元（48000-1500），仍按成本划转。甲企业会计处理如下：
借：短期投资 46000
长期投资减值准备 1500
投资收益——长期债权投资划转损失 500
贷：长期债权投资——债券投资（面值） 40000
——债券投资（应计利息） 4000
——债券投资（溢价） 4000
如果计提的长期投资减值准备是2500元，则其账面价值是45500元（48000-2500），此时则应按账面价值划转，以45500元作为短期投资的入账金额。
甲企业会计处理如下：
借：短期投资 45500
长期投资减值准备 2500
贷：长期债权投资——债券投资（面值） 40000
——债券投资（应计利息） 4000
——债券投资（溢价） 4000
如果企业购入的债券是分期付息债券，且是溢价购入，平时收到利息时并没有增加应计利息，随着溢价的摊销，债券投资的账面价值会越来越低。因此，无论何时将长期债权投资划转为短期投资，其账面价值肯定会低于投资成本，直接按账面价值划转即可，也不会产生划转损失；如果企业是折价购入的分期付息债券，债券账面价值会随着折价的摊销而逐渐增加。因此，无论何时划转，其账面价值都会大于投资成本，这就应当按投资成本划转，同时就会产生划转损失。
例2：甲企业在一年前购入分期付息债券一批，现拟转为短期投资。当时的购买价格是46000元，面值40000元，期限3年，票面利率10%，溢价按直线法摊销。
现在该债券的账面价值为44000元（46000-6000／3），低于投资成本，则应按账面价值划转。
借：短期投资 44000
贷：长期债权投资——债券投资（面值） 40000
短期投资与长期投资篇6
【关键词】短期理财基金货币基金基金公司
一、短期理财基金和货币基金的简单概述
短期理财基金是2012年兴起的一种创新基金产品，特指针对短期理财市场的创新型债券基金。2011年，银监会正式叫停30天以内的银行短期理财产品，庞大的短期理财需求没有产品对接，此时基金公司瞅准了机会，以汇添富和华安两家基金管理公司为先锋，率先杀入短期理财市场。其中，国内发行最早的汇添富30天理财基金、60天理财基金、14天理财基金三只短期理财基金首发规模累计超过500亿元，华安短期理财基金首发规模也近300亿元，两者巨大的成功拉开了短期理财基金的发展序幕。
货币基金是聚集社会闲散资金，由基金管理人运作，基金托管人保管资金的一种开放式基金。货币基金专门投向无风险的货币市场工具，如国债、央行票据、商业票据、银行定期存单、政府短期债券、企业债券（信用等级较高）、同业存款等短期有价证券，区别于其他类型的开放式基金，具有高安全性、高流动性、稳定收益性，具有“准储蓄”的特征。
二、短期理财基金和货币基金的区别
1、投资范围
短期理财基金和货币基金是限制于投资货币市场工具的固定收益类产品，投资标的主要包括现金、通知存款、一年以内（含一年）的银行定期存款、大额存单、剩余期限在397天以内（含397天）的债券、期限在一年以内（含一年）的债券回购、期限在一年以内（含一年）的中央银行票据、短期融资券等。但在具体品种上，短期理财基金和货币基金仍有细微差别。
货币基金对信用债的评级要求较高，不可投资于aaa级以下的券种，而短期理财基金对信用债的评级要求低于货币基金，部分产品甚至可以投资于a+级信用债；货币基金在银行间市场的回购比例不可超过20%，而短期理财基金上限则可达40%；此外，短期理财基金每日组合平均剩余期限上限为运作周期+120天，而预计货币基金未来剩余期限或不得超过120天。
2、收益率
由于短期理财基金投资范围宽于货币基金，且运作期间不可赎回，现金流进和流出的可预期性更强，因此管理人可将大量资产配置于流动性较差的高息债券。此外，在进行协议存款利率谈判时，短期理财基金各现金流相对确定的投资期限能提升其议息能力。从理论上看，相对于货币基金，短期理财基金通过牺牲流动性来换取投资操作上的便利，在组合期限差异不大的前提下，其预期收益率更高。
不过，由于债券收益率曲线短端的斜率明显大于长端，对运作周期偏短的产品而言，只要基金经理不过于激进，其组合平均剩余期限将短于货币基金，从而拉低其预期回报，因此运作周期较短的产品预期收益可能低于货币基金，运作周期较长（在90天以上）的产品预期收益则有望超越货币基金。
从短期理财基金成立以来的收益率对比情况看（剔除10天开户期），早期发行产品收益率多落后于同期货币基金。但2012年8月中旬以后，情况似乎有所变化，该时段发行的产品成立以来的收益率与同期货币基金的差距大幅缩小。10月以来，运作周期较长的产品甚至战胜了货币基金的表现。
短期理财基金收益逐步赶超货币基金的主要原因还在于货币基金前期签订的高息协议存款逐步到期，在市场利率下行时再投资操作无疑降低了整体投资回报。
3、管理费用
短期理财基金和货币基金均不收取认购、申购和赎回费用，而收取管理费、托管费和销售服务费。短期理财基金的管理费在0.25%～0.3%之间，托管费在0.08%～0.1%之间，相比而言，货币基金的管理费在0.25%～0.33%之间，托管费在0.08%～0.1%之间，短期理财基金在费率方面有稍许的优势。考虑到固定收益资产的长期预期收益低于股票，费用占毛投资回报的比重更大，因此费用的节省对于扣费后实际收益的提升作用也更为明显。
4、流动性
货币基金在每个交易日均可提交申购和赎回申请，赎回资金一般可在t+2日到账，某些产品甚至t+0日到账，流动性最高。
由于运作周期内份额无法赎回，因此短期理财基金流动性弱于货币基金，且与运作周期长短相关。目前短期理财基金运作周期长度最短为7天，最长达180天，期限布局较合理，为投资者提供了较大的选择空间。
此外，短期理财基金还有刚性和柔性申赎模式，其在流动性上的差别主要体现在申购操作的便利性上。刚性申赎模式的申购日和赎回日固定不变，有理财需求的投资者只有等到当前运作周期结束后才能提出申购申请，流动性相对较差；柔性申赎模式下，投资者可在交易日随时提交申购申请，但是赎回还是得持有到期才能提出申请，流动性更强。
5、投资者群体
风险承受能力偏低的投资者是这两类产品的主要受众，其中投资期限较长的投资者更适合运作周期较长的短期理财基金，而运作周期偏短的短期理财基金在季度末等资金面趋紧的时点，对于短期套利型投资者的吸引力较高；投资期限较短的投资者则适合投资于货币基金，此外，货币基金还可作为主动型投资者的资金”中转站”。
虽然短期理财基金对货币基金产生了一定的替代效应，但其在分流资金的同时，对投资者的需求作到了更细致的区分，使货币基金更好的回归现金管理工具及资产”中转站”功能的本质之上，而短期理财基金更为偏重绝对收益，具有较强的流动性需求，为不希望承担净值波动的低风险投资者提供了一个更为适宜的投资理财工具。
三、基金公司扎堆发行短期理财基金的原因
1、市场行情低迷
由于欧债危机的恶化客观上拖累美国经济复苏，欧美市场未来需求刚性的增大将导致新兴经济体出口半径整体萎缩；此外新兴市场经济体国家可能硬着陆以及欧洲大量银行资金回流本土自救，国际资本在2012年掀起撤离新兴市场的风潮，进一步对新兴经济体金融市场产生了一定的动荡。2012年国内资本市场依旧重复着2011年的熊市，偏股型基金、混合型基金整体表现失色，绝大多数产品出现大幅亏损。今年以来，中国银行业身处“放贷紧缩期”，不少企业面临资金瓶颈，转向寻求发行债券进行融资，债券市场迅速扩容。企业通过债券市场融资规模超过往年、发展较快，基于以下几方面原因：一是中国金融监管层对信贷有比较严格的控制，在这一背景下，较大的社会融资需求催生了企业债市场的发展；二是今年以来，中小企业发债规模明显上升；三是对一些信用评级较高的大中型企业而言，通过发行债券进行融资成本低于银行信贷融资成本，中小企业通过发行债券，能避免“灰色市场”的高融资成本，因此更受青睐。得益于债券的发展，固定收益类基金在本年也取得了较高的收益。与如此低迷的股票市场相比，一向厌恶风险的投资者更青睐于投资债券基金。
2、销售渠道的倒逼
短期理财基金被如此多的基金公司列入发行计划，不全是基金公司想做大规模的结果。而是由于五大行对前来洽谈基金托管业务的公司提出“短期理财为首选”的要求，想在五大行发行产品的基金公司不得不首先考虑短期理财产品。五大托管行选择短期理财基金的主要原因有以下几个，第一，短期理财产品的管理费约等于或略低于货币基金，但规模可观，权益类产品首发规模均只有数亿，短期理财基金平均都有数十亿的首募规模，即便是低风险基金也难以与短期理财相比。第二，由于前期投资者投资偏股型基金遭受到较大的损失，为了挽留投资者，保护投资者利益，同时提高投资者对银行的信赖，五大行会优先选择风险较低的固定收益类产品来向投资者销售。第三，短期理财基金算是银行理财产品的一个复制品，银行在销售理财产品方面已经积累了较多的经验和客户资源，因此对于类似产品的销售，更能吸引投资者的目光，也更能获得投资者的青睐。
截至11月份，2012年新发基金数量为228只，其中托管在五大行的基金数量为184只，占八成以上，从历史的托管数据表明，五大行对基金的销售会产生很大的影响。详细请参照表1、图1。
四、理性投资应注意的几个方面
1、投资者要明确投资目标
投资者投资的主要目的就是资产的保值和增值，在投资之前，应对自己的风险承受能力做一个评估，了解自己归属的类型，稳健型或者激进型，根据自己的风险投资类型进行相应的资产配置。从微观经济的角度来说，投资者都属于风险厌恶者，他们更愿意将资本投资在风险较低的资产上面，但是由于追求高额利润的本性，投资者会产生情绪化的行为，做出非理性的投资。因此，投资者需要在理性与非理性的冲突中，寻找到适合自己的投资策略。一般而言，对于稳健型的投资者来说，投资固定收益类基金是一个明智的选择，如货币基金，既不损失本金，也能拥有稳定收益的同时不丧失流动性；对于激进型的投资者，可以考虑偏股型的基金，甚至可以考虑股票和期货等更具风险性的投资。
2、投资者要加深对投资基金的认识
证券投资基金根据投资对象的不同，可以分为四大类，股票型基金、混合型基金、债券型基金和货币型基金，这四类产品中，股票型基金的风险最高，货币型基金的风险最低。投资者在选择基金时，应先明确基金的类型，然后对基金的投资标的、交收日期等做一个充分的了解，根据自己的投资偏好，选择适合自己的产品。
就短期理财基金和货币基金相比，根据本文前半部分对两类产品区别的介绍投资者会偏向于选择货币基金，但实际情况却相差甚远，短期理财基金自2012年5月份开始，已经累计募集超过2400亿份，远超过同期货币基金的新增规模，主要原因是投资者对产品的详细信息未做充分的了解，完全依赖销售渠道的引导，投资者缺乏最基本的知识，在产品选择上也无法完全满足自身的投资风险类型，这其实也是中国资本市场一个不成熟的原因。
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短期投资与长期投资篇7
关键词:金融开放国际资本流入直接投资证券投资资本与金融项目
中图分类号:F830.9文献标识码:a文章编号:1006-1770(2008)07-028-04
中国逐步开放的资本市场与经济的持续快速发展,吸引大量国际资本从经历了东南亚金融危机爆发之后的资本外逃到重新回归中国。据统计，2001年-2007年中国国际资本流入年平均增长率为33%,中国已成为发展中国家中最大的资本流入国。然而2001-2007年流入中国的国际资本的数量、期限、投资区域等结构特征与2001年之前相比发生了一定变化。重新审视分析国际资本新的结构特征与影响因素，对我们合理引导资本流入，充分有效地利用国际资本具有重要的现实意义。
一、国际资本流动理论综述
国际资本流动（internationalCapitalFlows）指资本从一个国家转移到另一个国家。国际资本流动包括国际资本流入和国际资本流出两个方面，两者在一定时期内所形成的差额称为资本流入或资本流出净额，国际资本流动反映在国际收支平衡表的资本和金融账户中。根据时间的长短，国际资本流动可以分为长期资本与短期资本流动，根据资本流动的方式，国际资本流动可以分为外国直接投资、国际证券投资和国际借贷，而国际证券投资包括股权证券投资与债权证券投资。
从19世纪初期，各国经济学家对国际资本流动理论一直进行着持续、深入的研究，如俄林（B.G.ohlin）的“购买力”观点，金德尔伯格的汇率变动与短期资本流动的理论，纳克斯（Rsgnarnurkse）的“差异的收益率决定国际资本流动”的观点，托宾（J.tobin）和马柯维茨（H.markowitz）的资产组合理论等，这些国际资本流动理论说明了国际金融市场上资本流动的导向是金融市场反映出来的汇率波动、利率差异以及证券收益率差异，资本总是通过国际金融市场的中介作用从收益低的地方向收益率高的地方、从收益率低的金融商品向收益率高的金融商品流动，从而达到世界范围内的资源最佳配置。
我国国际收支中的资本和金融项目只有在1982－1984年我国刚刚改革和对外开放、1997－2000年亚洲金融危机爆发两个阶段出现大的逆差，属于国际资本的净流出状态，而在其他很长时间我国都处于国际资本净流入的过程。我国的经济学者根据国际资本流动理论结合我国的具体国情，对2001年前即亚洲金融危机爆发前的国际资本流入的特征进行了深入的研究。从国际资本流入的数量看，以外商直接投资（FDi）占主导地位,对外借款处于辅助,而证券投资占第三（宋小梅,1997）。从国际资本流入的区位看，FDi流入中约四分之一流向了以广东和福建为中心的珠江三角洲，和以江苏、上海为中心的长江三角洲（邱禹嘉，2006）。国际资本流入的行业结构主要集中在加工制造业、养殖业、餐饮业。从流入我国资本的期限结构来看,长期资本流入比重大于短期资本流入。长期债务所占比重较大，短期外债所占比重较小，而其中官方债务保持较大比重（湖国亮1999）。
二、国际资本流入中国的结构性变化分析
2001年我国加入世贸组织，不断降低的资本市场准入限制与良好的经济发展状态极大地增强了对国际资本的吸引力，国际资本在经历了1997-2001年间的资本外逃之后，又大量进入我国，截至2007年6月份,我国国际资本流入44681.3亿美元,约为2001年的4.5倍。然而2001年之后的我国国际资本流入在结构特征上发生了变化。
（一）国际资本数量结构的变化
1.外商直接投资在资本流入总量中的比重下降，间接投资比重上升，外商直接投资不再是我国国际资本流入的绝对主力，间接投资中的对外借款和贸易信贷成为国际资本的最大输入口。
外商FDi与国际资本流入总量的缺口在逐渐扩大(如图一所示)，直接投资性资本流入在我国资本流入总量的占比显著下降，2001年、2002年外商FDi在资本流入总量中的比重达到47.07%和41.1%，2004年开始下降到20%以下，2007年上半年仅占到资本流入总量的14.03%（如表二），利用直接投资已经不再是我国引入国际资本的惟一途径。而在2001年前，外国直接投资占国际资本流入的绝对主导地位。
在间接投资中，从2003年开始，以“证券投资”和“对外借款和贸易信贷”方式流入的资本总量和占比显著上升。证券投资由2002年的1.77%上升到2006年6.56%，对外借款和贸易信贷在我国资本流入中的比重从2002年开始超过外商FDi，2004年达到61.44%，2006更是达到76.62%，在2001-2006年通过对外借款和贸易信贷方式流入我国的国际资本年平均增长率达到110%，对外举债成为国际资本流入我国的最主要的方式。
2.在证券投资中，国际股权投资比重与国际债券投资比重有较大差距，而且二者间的差距有加大趋势。
2001年前，通过国际股权与债券投资的证券投资方式进入我国的资本流量少，但随着我国资本市场的逐步开放，对我国股权与债券投资的数量在增大，而且股权投资的资本流量大大超过债券投资，且近几年差距有加大趋势（如图二所示）。2001年国际债券投资资本流入为14.86亿美元，在证券投资资本流入量中的比重达到64%,但从2002年开始国际债券投资迅速下跌，仅为0.23亿美元，只占证券投资的1%,而国际股权投资资本流入从2001年的8.49亿美元激增到22.49亿美元，占证券投资的99%,2003-2005年通过股权投资方式进入我国的资本在国际证券投资中的比重均在80%以上，甚至在2006年、2007年上半年流入我国的证券投资资本全部采用股权投资方式，分别为428.6亿美元和102．52亿美元，而2003-2007年上半年债券投资平均比重仅约为9%。
（二）国际资本期限结构的变化
1.流入我国的投机性短期资本有增多趋势，短期资本流动呈现波动性
短期资本即通常所谓的“热钱”,是指期限在1年以内的资本借助于一定的信用工具（包括短期政府债券、商业票据、银行承兑汇票、银行活期存款凭单、大额可转让定期存单等）来实现在国际间的转移。通常具有较高的流动性和保密性,追求高收益承担高风险。基于海关数据的统计方法，粗略计算短期资本的公式是：短期资本＝当年新增外汇储备－当年贸易顺差－当年外商直接投资－当年外债增加额。由于短期资本的高投机与逐利性,在一定时期内短期资本呈现波动性与不规律性。
在亚洲金融危机期间,我国短期资本流出达到顶峰(1998年其流出额达最高值,为838.65亿美元)，2001―2003年国际短期资本流向发生逆转,净流向由流出逐渐转为流入中国，2003年此类资本净流入额为48.30亿美元,2004年达到580.38亿美元（如表三），获利的国际短期资本在2005、2006年大规模流出中国，但我国良好的投资环境吸引国际短期资本在2007年再次涌入，短期资本由2006年净流出899.5亿美元，迅速飚升至2007年6月的净流入2618.42亿美元（如表三），波动幅度达将近400%,是2004年短期资本流入量的4.5倍。从总量上看流入我国的短期资本有增多的趋势，所呈现的大进大出的上下波动(如图三所示),充分体现了短期资本的逐利性。
2.从外债的期限结构看，中长期债务余额比较稳定，而短期债务保持了较快的增长速度
近年来我国的外债多来源于贸易信贷负债，而非政府与国际金融组织贷款，贸易信贷负债绝大部分属于短期债务，因此在我国的外债结构中，短期外债保持了较快的增长速度，2001-2007年短期外债平均增长率达到15%。2001年我国短期外债只占我国外债总额的35.32%,此后短期外债逐步增长，2005年首次超过中长期债务余额,达到1561.4亿美元，在外债总额中占比达到55.56%，2006年末短期外债余额为1836.28亿美元，比2005年增加274.85亿美元，增长17.60％,高于总体外债增长水平。2007年短期外债继续增长，在外债总额的比例达到56.4％（如表四）。
（三）国际资本行业结构的变化
1.制造业的国际资本流入出现拐点
外商来华投资的领域逐步多样化。虽然制造业仍是国际资本投资的主要产业,但制造业资本流入出现拐点，吸收外资占比下降,增速减缓。
2001-2007年制造业外商直接投资年平均额为387.21亿美元,占外资在我国实际直接投资总额的平均比重为66%，但从2005年开始制造业吸收外商直接投资开始下降，由2004年的430.17亿美元下降到424.53亿美元，2006年下降到400.77亿美元，2007年虽比2006年略有增长但仍低于2005年的外资流入水平（如表五），因此从吸收国际资本总量上看2005年出现了制造业吸收外资下降的拐点。另外，从制造业吸收外商直接投资的比重及图形结构上看（如图四），2004年、2005年国际资本流入制造业的比重基本持平，分别为71%与70%，2006年下降到64%，2007年进一步下降到55%，制造业在2005年出现了资本流入下降的拐点。
2.服务业吸收外资快速增长，服务业中以银行、保险为主的金融服务业和房地产业成为外资流入的重中之重，房地产业已经跃升为外商投资的第二大行业。
2005年以后服务业吸收的国际资本迅速发展，由2005年的149.14亿美元上升到2006年的199.15亿美元（如表七），增速达到34%，2007年更是一跃达到309.9亿美元，同2006年相比增长率达到56%。从图形结构上看（如图四所示），服务业在外商直接投资的比重在2005年后同样呈现明显的上升趋势，2005年服务业所占比重为25%，2006年上升到32%，2007年更是达到41%。
以银行、保险为主的金融业与房地产业成为外资流入的热点领域。2005年金融部门吸收外资流入123亿美元，是2001年的351倍,占当年服务业吸收外资的16.99%,2006年金融业国际资本流入达到67.4亿美元,占当年服务业国际资本流入的33.84%（如图五所示）,仅中国工商银行吸收的战略投资者的国际直接投资就达到46亿美元。2001年我国仅有7家外国银行分行，2007年末,在华外资法人银行达到26家(下设分行及分支机构125家,支行160家)，外国银行分行117家，在华外资银行总资产达到1714.63亿美元，占全国金融机构总资产的2.4%。2007年外资保险公司由2001年的3家发展到的43家，财产与人寿原保险保费收入也由2001年的28.9亿元达到42亿元，在我国保费总收入的比重达到5.9%。
房地产业已经跃升为仅次于制造业的第二大外商投资行业。2001-2007年外商房地产业年平均投资额达到75亿美元，在流入服务业的国际资本中44%以上的资本涌入房地产业（如图五所示）。2005年后，外商投资开发经营境内房地产增长进一步加快，境外机构和个人购买境内商品房更加活跃，房地产业在服务业流入的国际资本中所占比重呈进一步加速上升趋势（如图五所示）。2006年房地产业吸收外资达82.3亿美元，同比增长51.9%；新设外资房地产企业1180家，同比增长25.40%；2007年房地产吸收外资更是达到170.6亿美元，比2006年增长107%。
（四）国际资本流入区域结构的变化
流入我国的国际资本呈现明显的不平衡性。根据商务部的划分标准，按照地理区位将我国划分为东部、中部和西部三个地区，东部地区仍然是我国国际资本流入最多的区域，在外商直接投资中的平均比重将近达到85%（如图六所示），江苏、广东、上海、浙江和北京5个地区的外资流入金额合计保持在占全国的七成左右。为引导外商投资中西部地区，早在1995年我国及各级地方政府就相继出台了一些诸如税收优惠、放宽行业限制等投资鼓励政策，但中、西部地区所吸收的外资在外商投资中的比重不仅未见明显上升，持续保持较低比重，而且呈下降的趋势。中部地区吸收外资平均占比仅为8.6%，西部地区还不到4%，2004年中部地区外商直接投资为66.8亿美元，占当年外商直接投资的11.02%，此后缩减为2006年的39.22亿美元，占比下降到5.65%，2007年这一比例虽略有上升，但也仅为7.52%，东西部国际资本流入的差距进一步拉大（如图六所示）。
（五）国际资本来源地结构的变化
2001-2007年中国香港，英属维尔京群岛分别稳居对华投资的第一、二位，其次是日本、美国、韩国和新加坡，虽然几十年来这几个国家的投资排名互有高下，但可以确定流入中国的大额直接投资不是主要来源于西方发达工业国家，而是多集中在亚洲经济体。根据商务部统计，截止2007年上半年，外国来华直接投资资本金来源前十位国家/地区（以实际投入外资金额计）依次为：中国香港（105.39亿美元）、英属维尔京群岛（75.93亿美元）、韩国（18.73亿美元）、日本（18.07亿美元）、新加坡（12.78亿美元）、美国（12.57亿美元）、开曼群岛（11.55亿美元）、萨摩亚（8.38亿美元）、中国台湾（6.87亿美元）、毛里求斯（5.5亿美元），前十位国家/地区实际投入外资金额占全国实际使用外资金额的86.48％。中国香港、英属维尔京群岛等自由港来华直接投资继续保持增长态势。
三、影响中国国际资本流入结构变化的原因分析
（一）人民币升值与加息的预期
从短期来看,人民币预期升值率的变动是中国短期国际资本流动的决定因素。中国经常账户和资本与金融账户的双顺差使得国内外汇市场外汇供给持续大于需求，人民币升值压力加大。2005年7月后中国汇率改革步伐加快,名义汇率在波动中不断升值,但是人民币升值后,中国的贸易顺差不但没有减少,反而不断扩大。我国贸易顺差的持续扩大，加之美国、日本等国的频频施压，人民币升值预期不断增强，短期资本仍将持续不断地流入中国。同时，国际收支顺差的必然结果是外汇储备急剧增长，如果人民银行对新增加的外汇储备进行冲销操作,那么货币供给的增加将导致信贷规模的进一步扩张和通货膨胀的加剧,为了防止经济过热与货币流动性的扩大,中央银行还会不断调高人民币基准利率,这样就会在人民币预期升值的基础上,又会进一步产生人民币加息的预期,而这两个预期都会进一步鼓励热钱流入。
（二）美元与人民币利差的波动
2001～2003年6月间由于美联储连续l3次降息，美国联邦基金利率降到了45年来的历史低位(1%)，从而使当时的人民币与美元的利差由负转正，形成一定的利差空间。为获取利差收益，一些国际热钱开始以各种方式流入我国，以投机渔利,所以国际短期资本在这段时期持续流入我国。美国的低利率政策促使美国房贷市场盲目扩张,产生大量的不良贷款,为次级债危机埋下伏笔。自2004年6月以来，美联储开始进入“加息周期”，连续17次提息使利率由1％提高至2006年的5.25％，高利率使美国住房市场泡沫破裂，最终导致次贷危机全面爆发。为应对信贷危机,美国又在2007年9-12月连续三次降息，联邦基金利率由原来的5.25％降到4.75％，而在此阶段我国从紧的货币政策使人民币自2004年起持续加息，2007年金融机构一年期存款基准利率达到4.14%，而人民币持续升值的预期、外汇贮备的进一步累积以及已经提高的Cpi指示，又都造成了人民币需要加息的预期，从2001-2007年中美两国的利差呈现出扩大――缩小――扩大的趋势，这种利差趋势在一定程度上导致了我国短期资本流入的扩大，并使短期资本流入出现波动性。
（三）资本与金融项目逐渐开放的趋势
我国持续多年的经常项目与资本与金融项目的双顺差导致外汇储备膨胀，资本管制的逐渐放松可以在一定程度上可以缓解人民币升值压力,释放积聚的外汇储备,在在平衡国内投资与储蓄、国际储备与稳定币值中起着重要作用。
我国资本与金融项目逐渐开放的端倪起始于B股与H股的发行，B股与H股的发行上市成为国际股权资本流入的重要渠道。2002年QFii制度在我国正式推出，此后我国在降低QFii资格门槛，鼓励养老基金、保险基金、共同基金、慈善基金等长期机构投资者加入，完善监管程序等方面进一步完善了QFii制度。作为资本市场开放的新模式，B股、H股与QFii制度的顺利推进，使全球股权资本可以进一步投资于我国证券市场，降低境外机构投资者的准入门槛，鼓励其进行股权与债券投资,加大了国际资本证券投资的流入。
（四）境内机构尤其是金融机构境外上市规模的扩大
伴随着国有银行和企业股份制改造的不断深入，境外对我国证券投资规模的持续增长，我国企业进入国际资本市场，海外上市的意愿不断增强，企业按照国际规范完善了公司治理结构，提高了知名度和国际竞争力。“中国概念”股票日益引起了国际资本市场的广泛关注,我国境外上市机构数量和筹资规模大幅度迅速增长。2001-2007年我国境外上市机构达到154家，累计筹资总额达6813.9亿元，是2001年前的5倍。在海外上市的企业中，境内金融机构、尤其是境内商业银行在境外上市机构中表现突出。2006年继交通银行、中国建设银行成功发行H股后，中国银行、招商银行和中国工商银行先后首次公开发行H股，三家合计筹资额占2006年H股筹资总规模的80.96％。国内金融企业境外成功上市，通过引入战略投资者方式改变了国际资本的投资格局，导致以银行、保险公司等机构为主的国际资本投资快速增长。
（五）房地产、股票虚拟资产投资价值的增加
促进房地产与股票市场的稳步健康发展是保持国民经济持续、快速、健康发展的必然要求。股权分制改革的推进，上市公司资金占用的清理，治理结构的完善，我国股票市场逐渐进入价涨量增的牛市，股票价格指数连创新高；人民币的升值、年度增长率达到10%的不断高企的房地产价格促使房地产投资激增，同时为了控制通货膨胀，我国实施了适度从紧的的货币政策，房地产开发商流动资金的短缺也为境外房地产投资资金的流入提供了契机。在资本逐利的本性的驱动下,我国虚拟资产投资价值的增加,国际资本必然要流入到我国的证券与房地产市场进行投资与投机交易,利用不断提高的虚拟资产价值牟取价差或长期投资的收益.
（六）利用离岸金融中心避税
任何国家、地区及城市，凡主要以外币为交易（或存贷）标的，以非本国居民为交易对象，其本地银行与外国银行所形成的银行体系，都可称为离岸金融中心。离岸金融中心是一种自由交易、不受管制自由的国际金融市场。这些自由的金融贸易港，从事批发性银行业务，存贷款金额大，交易对象通常是银行及跨国公司，其业务通常为引进外来资金，再将资金贷给外国，对人们取得的国际资本利得提供免税或低税待遇。在资本流入的来源地结构中，一些小经济体如维津群岛和西萨摩亚群岛对我国的资本流入份额在过去几年有所上升，这些资本流入决大部分实际上是日本、台湾和美国等地的资本通过离岸金融中心的一种借贷套利，这些资本如此流动是为了规避来源地的税收与资本管制。
通过实证分析，与2001年之前的资本流入结构相比，2001-2007年流入的国际资本呈现了以下的变化特点：间接投资与股权投资增多的数量结构、以短期为主的期限结构、以金融、房地产服务业为热点的行业结构、东西部不平衡的区域结构以及亚洲经济体的来源地结构。归根结底影响国际资本流入结构新特征的主要因素在于决定资本利得的关键变量，即资本市场的开放程度、汇率、利率以及资产价值等，对中国国际资本流入结构性变化的分析与国际资本流动理论相符，成为理论研究的有力证明。
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短期投资与长期投资篇8
a股市场在经历3季度的惨烈下跌之后，仍无明显好转迹象，市场在此一时刻趋势选择尤为困难。我们在9月报中曾明确指出，在估值底部出现以后，市场关注的焦点正在发生转移：一方面，对于经济短周期的观察将决定市场趋势的转变；另一方面，政策走势仍是重要的相关因素，但短期发生方向性变化的可能较小。这就决定了市场将在漫漫长夜中继续等待转变契机的出现。
从时间纬度来看，重要的时间窗口已经出现：我们对于经济短周期底部的判断将得到市场检验。根据我们的判断，短周期在6-7月环比底部出现后，将在未来3个月左右后出现同比的底部，10月将是我们观察这一变化的重要时间窗口。从分项指标来看，投资环比下降趋势已有所改善，消费环比滞后工业增加值环比2-5个月，四季度见底回暖的趋势明显，短期信贷数据也支持短周期见底，因此，各项指标能否如期出现同样变化，也是我们判断短周期向上的重要参考变量。
此外，在中国短周期见底后，其回升弹性也将受到美国经济的影响，因此对于美国当前经济运行状况的分析也是必要的。目前美国工业产出环比增速已经回升，同比增速即将见底，但建筑业周期启动仍在孕育之中。资本支出周期仍未有明显变化，但从产能利用率的角度看，资本支出周期的启动或已不远。
从政策纬度来看，10月同样是货币政策的窗口时期。现在是管理者选择经济的长期均衡还是短期稳定的艰难时刻，是选择长痛还是短痛的问题。由于缴纳准备金已经相当于提高2-3次提准，因此政策选择上，央行将通过更密集和细致的公开市场操作平滑银行体系流动性的可能波动，政策将在维持中等待数据的变化。对于房地产政策而言，我们认为年内不会放松，其负面影响将会显现。
经济短周期底部的再观察
从工业增加值环比看，6月份已出现转变。8、9月份的pmi环比也出现回升，虽然回升程度不高。因此可以判断，6-7月份就是环比的底部。但从同比来看，8月工业增加值同比增长13.5%，低于7月份的14%，所以同比底部尚未到来。如果按照环比领先产出缺口3-4个月看，产出缺口将在9-10开始触底回升。同时根据短周期调整的时间长度推断，9-10月份也应该是经济同比底部。
从新增贷款结构中，我们也看到积极的变化：企业贷款中，8月新增短期贷款1588亿元，新增中长期贷款1011亿元，与上月相比分别环比增加20.9%及持平。短期贷款回升是较为显著的，这与我们观测到的原材料库存以及工业生产环比回暖相一致。
在去杠杆化和重建资产负债表的背景下，金融机构相对谨慎，投资与消费难以获得充分的资金支持。美国商业银行系统不断降低风险资产在资产组合中的比重，其现金在全部资产中的占比从历史平均的3.2%上升到10%左右。
中国经济内生动力
从历史的经验看，在东亚金融危机之后，中国经济增长模式开始转向以累积外汇储备作为风险防范的增长趋势，出口以及相关的投资成为经济增长的主要动力，中国的工业化进程开始进入起飞阶段，固定资产投资水平不断高企，从金融危机之前的年均增长15%左右一跃提高至20%以上。
从固定资产投资周期和经济波动周期的相关性看，二者存在较为明显的相关性，这也是与中国投资驱动的增长模式是吻合的。在重要的经济波动时刻，固定资产投资的增长一般率先做出了反映。美国次贷危机之后，中国固定资产投资与经济增长的相关性依然存在，而且固定资产投资的领先步伐更加明显。这也代表了金融危机之后的经济复苏实际上是一个以政府主导的公共投资兴起相关。
我们认为，在中国工业化进程中，投资仍然是中国未来较长时间内的经济增长动力。和以前不一样的地方是，由于受到人口、资源、技术以及内外经济均衡等方面的约束，中国的投资增长速度可能没有以前那么快，同时投资的结构将发生较为明显的转变。
短期投资与长期投资篇9
【关键词】制造业；企业生命周期；债务融资；投资效率
中图分类号：F275.1文献标识码：a文章编号：1004-5937（2016）05-0044-04
一、引言
众所周知，融资活动和投资活动是支撑企业经营和运转的两项最基本的财务活动。融资解决的是资金的来源问题，而投资则回答的是如何运用资金的问题，二者既相互独立，又相互依存。虽然我国上市公司偏好股权融资，但随着市场经济的发展，股权融资已难以满足企业的资金需求，而债务融资日益受到企业的青睐。2014年数据显示，2012―2014年上市公司债务融资比例呈稳步增长趋势，因此研究债务融资对企业投资行为的影响是十分必要的。
企业生命周期理论认为，企业像生物一样，也会经历从出生到死亡、由盛转衰的过程。企业在不同的成长阶段，面临的内外部环境不同，其融资成本、规模、期限、来源都会有所不同，那么不同的融资策略对投资效率的影响又是怎样的呢，这都是急需解决的问题。因此从企业生命周期视角进行研究是十分必要的。
从企业生命周期视角出发对具体问题进行研究时，以某一行业为研究对象将更加具有针对性。制造业在我国上市公司中所占比重高达60%，是我国国民经济的支柱，同时制造业的投资多为固定资产投资，回收期长，具有实物投资的特点。因此，本文将基于企业生命周期视角，以制造业上市公司为样本，从动态层面研究不同成长阶段债务融资对投资效率的影响。
二、文献回顾与研究假设
（一）不同成长阶段债务融资对投资效率的影响
D’melloandmiranda（2010）就企业的债务融资对过度投资的影响问题进行研究，发现当企业不进行债务融资时，企业会拥有大量的自由现金流，而随着债务的引进，企业拥有的自由现金流会急剧减少，因此债务融资能够通过减少企业可以自由支配的现金流达到约束过度投资的效果。程通（2012）认为随着债务融资的引进，能够使企业处于严格的监控之下，如果企业不能按期还本付息，就可能面临破产威胁，从而可以对管理层的机会主义起到一定的约束作用，抑制非效率投资的发生。
成长期的企业内部现金流无法满足投资需求，债务融资能够为其发展提供资金，缓解投资不足。相比于成熟期，债权人对成长期债务企业的监督力度更大，从而促使管理层进行投资决策时更加谨慎，减少非效率投资行为的发生。成熟期的企业拥有充足的自由现金流，但企业仍然会保持一定比例的债务融资以充分发挥财务杠杆作用，而债务融资的引进，不仅能够减少管理层可以自由支配的现金流，而且使管理层处于外部监督之下，有助于缓和股东和管理层的利益冲突，抑制非效率投资行为的发生。因此，本文提出假设1。
H1：对于成长期和成熟期，债务融资均能够抑制非效率投资。
（二）不同成长阶段短期债务对投资效率的影响
myers（1977）认为短期债务先于长期债务得到偿付，常常要求重新签订债务契约，从而迫使企业放弃对债权人有利的投资决策，抑制投资不足的发生。Jensen（1986）指出短期债务使企业面临经常性还本付息的压力，能够频繁地减少管理层可以自由支配的现金流，抑制过度投资的发生。
成长期的企业急需外部融资，且短期债务占据重要地位；成熟期的企业虽然有充足的自由现金流，但是为了保障资本结构的合理性，仍会引进债务融资，且以短期债务为主。因此，本文提出假设2。
H2：对于成长期和成熟期，短期债务均能发挥抑制非效率投资的作用。
（三）不同成长阶段长期债务对投资效率的影响
大部分学者认为短期债务的治理功效强于长期债务，然而也有少数学者研究发现长期债务能够发挥约束非效率投资的作用。李仁仁（2012）认为长期债务能够通过抵押现有资产收益达到抑制企业非效率投资的效果。熊婷等（2013）认为长期债务能够约束和监督管理层的行为，抑制过度投资，并且以沪深股市a股房地产行业2006―2011年数据为样本，实证检验了长期债务的治理作用。
成长期的企业信息透明度相对较差，债权人在向企业提供长期债务时，由于了解不深，出于保护自身利益的考虑，可能会提出严格的贷款条件，使得企业不得不放弃一些净现值大于0的项目，从而导致投资不足。企业的长期债务多为银行借款，而成长期的企业通常会在政府的帮助下获得银行借款，使得长期债务不仅难以发挥通过抵押现有资产收益抑制过度投资的作用，反而为过度投资提供了资金。因此，成长期的长期债务导致了非效率投资。对于成熟期的企业而言，其信息透明度相对较高，债权人提供贷款时可能会放宽限定条件，在一定程度上可以缓解投资不足的发生；同时成熟期企业的长期债务能够发挥抑制过度投资的作用。因此，本文提出假设3。
H3：成长期长期债务导致非效率投资，成熟期长期债务能够抑制非效率投资。
（四）不同成长阶段银行借款对投资效率的影响
黄乾富和沈红波（2009）研究发现，由于政府干预，制造业上市公司银行借款难以有效发挥“硬约束”作用。周雪峰（2011）则认为银行作为专业化的贷款机构，能够切实发挥应有的外部监督机制，抑制非效率投资的发生，并且以民营上市公司2002―2007年数据为样本验证了银行借款对过度投资的治理功效。
成长期的企业有良好的发展前景，而内部资金难以满足投资需求，急需外部融资，但是该阶段的企业仍然面临融资方面的约束；并且取得资金后，由于内部现金流通常为负数，导致其还款能力弱。地方政府承担着促进经济发展的责任，成长期的企业由于有良好的发展势头，会成为政府优先扶持的对象。虽然随着商业银行的改革，银行产权更加明晰，但是政府仍可以在一定程度上对银行进行干预，因此成长期的企业通常能够在政府的隐形保护下取得借款，当企业无力偿还到期债务时，政府会要求银行将贷款进行展期，由此一来，银行借款的硬约束作用会被弱化，无法发挥抑制非效率投资的作用。而对于成熟期的企业，其发展已步入正轨，这一时期的企业，更容易进行舞弊，政府更多的是进行管制而不是扶持，成熟期银行借款能够发挥应有的监督职能，抑制非效率投资的发生。因此，本文提出假设4。
H4：成长期银行借款不能抑制非效率投资，而成熟期银行借款能够抑制非效率投资。
（五）不同成长阶段商业信用对投资效率的影响
黄和黄妮（2012）研究发现商业信用所具备的再融资压力及其在企业生产经营过程中所扮演的重要角色，使得商业信用能够切实发挥治理功效，抑制非效率投资的发生。程通（2012）则认为商业信用是在企业生产经营过程中自然形成的，没有偿还利息的硬性要求，债权人不能发挥强有力的外部监督效应，对非效率投资约束作用相对较弱。
成长期的企业十分重视商业信用。一方面，商业信用是企业主要的外部资金来源，其期限一般比较短，如果企业不按时还款，就会面临再融资的困难，致使企业缺乏支持其运转的资金，影响正常的生产经营活动。另一方面，成长期的企业要想获得长足发展，必须取得供应商和客户的信任，与其建立良好的合作关系。此外，由于供应商和客户对债务企业了解不深，债权人会加强对债务企业的监督，因此商业信用的短期还款压力及其在债务融资中所表现出的优势使其能够切实发挥应有的监督职能，对债务企业管理层的投资行为起到相应的约束作用。
成熟期的企业与供应商和客户已经建立了稳定的合作关系，基于长期信任，供应商和客户会在一定程度上放宽对其监督，而且当企业不能按时支付货款或者按期交货时，供应商和客户通常会给予宽限，这在一定程度上会弱化了商业信用的约束机制。因此，本文提出假设5。
H5：成长期商业信用能够抑制非效率投资，而成熟期商业信用不能抑制非效率投资。
三、研究设计
（一）样本选择
2012年证监会对上市公司的行业分类进行了调整，因此本文选取沪深股市a股制造业上市公司2012―2014年数据为样本，并且对数据进行了如下筛选：（1）剔除St、pt公司；（2）剔除同时发行B股、H股的公司；（3）剔除数据不全的公司。
（二）企业生命周期的划分
由于在样本筛选时已将St、pt企业排除在外，而这些企业正是衰退期企业的典型代表；而且制造业这一行业目前仍保持良好发展势头，短期内不会陷入衰退期。此外，上市公司已经度过了初创期，因此本文仅研究成长期和成熟期这两个时期。
本文根据三年的现金流之和的正负组合判断企业所处的生命阶段。具体划分标准如表1所示。
（三）变量设计与模型构建
1.被解释变量
本文借鉴Richardson的投资效率模型，认为企业的投资支出受生命周期的影响，而企业年龄与企业生命周期并没有必然联系，故而构建以下模型度量企业的投资效率：
该模型中ε的绝对值度量了企业的非效率投资水平，将其作为本文研究主体的被解释变量。
2.解释变量
本文的解释变量包括债务规模、债务期限结构和债务来源结构，由于企业通常在期初进行投资决策，受期初财务状况影响，因此解释变量均取滞后一期的数据。
3.控制变量
除了债务融资外，企业投资效率还会受到其他因素的影响，为了使研究结果更加准确，本文将企业规模、流动资产比例、总资产周转率和年度虚拟变量作为控制变量。
4.模型构建
为了检验不同成长阶段债务规模、债务期限结构、债务来源结构对投资效率的影响，本文建立如下模型：
模型（1）（2）（3）（4）的主要变量及其含义如表2所示。
四、实证检验结果与分析
（一）独立样本t检验
本文按照现金流组合对制造业上市公司生命周期进行划分，最终得到成长期505家公司，成熟期483家公司。为了进一步检验生命周期划分的准确性，本文选取能够反映不同成长阶段特征的主要财务指标进行了统计分析，并且对两个阶段的指标进行了独立样本t检验，结果如表3所示。由表3可知，主要指标的t值均在1%的水平上显著，说明指标在两个阶段间的差异是显著的，且其变化趋势符合企业发展的阶段性特征，因此，本文对生命周期的划分是比较合理的。
（二）回归分析
本文对不同成长阶段债务融资对投资效率的影响进行了回归分析，结果如表4所示。
从债务规模对投资效率的影响来看，成长期、成熟期资产负债率均与非效率投资在1%的水平上显著负相关，说明债务融资在两个发展阶段均能起到抑制非效率投资的作用。因此假设1得到验证。
从短期债务对投资效率的影响来看，成长期、成熟期短期债务与非效率投资的相关系数分别为-0.011、-0.012，且均在1%的水平上显著，说明无论成长期还是成熟期，短期债务均能发挥抑制非效率投资的作用，因此，假设2得到验证。
从长期债务对投资效率的影响来看，成长期长期债务与非效率投资在1%的水平上显著正相关，说明成长期的长期债务导致了非效率投资。成熟期长期债务与非效率投资在1%的水平上显著负相关，说明成熟期长期债务起到了提高投资效率的作用。因此，假设3得到验证。
从银行借款对投资效率的影响来看，成长期银行借款与非效率投资负相关但不显著，说明成长期的银行借款不能抑制非效率投资；成熟期银行借款与非效率投资在1%的水平上显著负相关，说明成熟期银行借款能够发挥负债的治理功效。因此，假设4得到验证。
从商业信用对投资效率的影响来看，成长期商业信用与非效率投资在1%的水平上显著负相关，成熟期商业信用与非效率投资在5%的水平上显著负相关，说明成长期、成熟期的商业信用均能抑制非效率投资。因此，假设5未得到验证。分析其原因，可能是因为本文在提出假设时仅仅是从债权人这一角度去看待问题，而忽视了债务企业自身对商业信用的重视程度。对于成熟期的企业，虽然各方面已经达到稳定状态，但是企业的发展机会小，如果不居安思危，寻求新的发展机会，很可能会陷入衰退阶段。因此该阶段的企业会努力开辟新市场，寻找新的供应商和客户，出于企业可持续发展的考虑，债务企业仍然十分重视商业信用，决策者在进行投资决策时会更加谨慎，尽力保障债权人的利益，从而使得商业信用能够发挥外部监督作用，约束企业的非效率投资行为。
五、主要结论及政策建议
本文按照现金流组合对企业生命周期进行划分，并且分别从债务规模、债务期限结构及债务来源结构三方面检验不同成长阶段债务融资对投资效率的影响。研究发现，债务规模、短期债务和商业信用在不同成长阶段的治理强度虽然有所不同，但总体上都能发挥抑制非效率投资的作用；长期债务在成长期导致了非效率投资，而在成熟期起到了约束企业投资行为的作用；银行借款仅能在成熟期发挥治理功效。基于以上研究结论，本文提出以下政策建议：
第一，根据企业所处生命周期合理安排长短期债务比例。成长期的企业应适当减少长期债务比例而成熟期的企业可以在合理的范围内提高长期债务所占比例。
第二，强化银行借款的硬约束作用。一方面政府应该减少对银行的行政干预，使银行成为真正独立的经济实体；另一方面银行应该切实做到事前严格审核，事中密切关注资金使用方向及使用效率，事后加大对违约企业的惩处力度。
第三，完善商业信用体系。企业一般都比较重视商业信用，然而要想使商业信用能够充分发挥治理功效，必须具备良好的信用环境，进一步完善商业信用体系。
【主要参考文献】
[1]RanJanDm，meRCeDeSm.Long-termdebtandoverinvestmentagencyproblem[J].Journalofbanking&Finance，2010，34（2）：324-335.
[2]程通.农业上市公司债务融资与投资效率的实证研究[J].财会通讯，2012（18）：76-78.
短期投资与长期投资篇10
1、坏账准备。企业应当在期末对应收款项（包括应收账款和其他应收款）进行检查，并预计可能产生的坏账损失。对预计可能发生的坏账损失，计提坏账准备。在备抵法下，估计坏账准备时，可以采用账龄分析法、应收账款余额百分比法和销售百分比法。计提坏账准备时，借记“管理费用”科目，贷记“坏账准备”科目；实际发生坏账时，借记“坏账准备”科目，贷记“应收账款”科目。如果发生的坏账又收回，应借记“应收账款”科目，贷记“坏账准备”科目；同时借记“银行存款”科目，贷记“应收账款”科目。
例如，某企业2003年估计坏账损失为10000元，应计提坏账准备10000元。
计提坏账准备时，编制会计分录：
借：管理费用—坏账损失
10000
贷：坏账准备
10000
实际发生坏账时，编制会计分录：
借：坏账准备
10000
贷：应收账款
10000
坏账又收回时，编制会计分录：
借：应收账款
10000
贷：坏账准备
10000
借：银行存款
10000
贷：应收账款
10000
2、存货跌价准备。企业应当在期末根据成本与可变现净值孰低原则，按单项或分类对存货价值进行确定。如果期末存货成本低于可变现净值，不需要进行账务处理，资产负债表中的存货仍按期末账面价值列示；如果期末存货可变现净值低于成本，则必须在当期确认存货跌价损失，计提存货跌价准备。会计期末，比较存货的成本与可变现净值，计算出应计提的跌价准备，如果应提数大于存货跌价准备的已提数，应予补提；反之，应冲销部分已提数。提取和补提存货跌价准备时，借记“管理费用—计提的存货跌价准备”科目，贷记“存货跌价准备”科目；冲回或转销存货跌价损失时，作相反的会计分录。但是，当已计提跌价准备的存货的价值以后得以恢复，其冲减的跌价准备金额，应以“存货跌价准备”科目的余额减记至零为限。
例如，某企业2000年末存货的账面成本为150000元，可变现净值为140000元，应计提存货跌价准备10000元。
计提跌价准备时，应作会计分录：
借：管理费用—计提的存货跌价准备 10000
贷：存货跌价准备
10000
如果2001年末该存货的可变现净值为135000元，应补提跌价准备5000（140000-135000）元。
补提跌价准备时，应作会计分录：
借：管理费用—计提的存货跌价准备
5000
贷：存货跌价准备
5000
如果2002年末该存货的可变现净值有所恢复，为147000元，则应冲减跌价准备12000（147000-135000）元。
冲减跌价准备时，应作会计分录：
借：存货跌价准备
12000
贷：管理费用—计提的存货跌价准备
12000
如果2003年末该存货的可变现净值进一步恢复，为155000元，则应冲减跌价准备3000（150000-147000）元（以以前已入账的减少数为限）。
冲减跌价准备时，应作会计分录：
借：存货跌价准备
3000
贷：管理费用—计提的存货跌价准备
3000
3、短期投资跌价准备。企业应当在期末对短期投资（包括短期股票投资和短期债券投资）进行检查，如果短期投资发生减值，应计提短期投资跌价准备。在计提时，可以按单项投资计提，也可以按投资类别或者投资总体计提。计提短期投资跌价准备时，借记“投资收益”科目，贷记“短期投资跌价准备”科目；如果短期投资的期末价值有所回升，应在原计提的减值准备范围内冲减短期投资跌价准备，作借记“短期投资跌价准备”、贷记“投资收益”的会计处理。
例如，某企业对外进行短期股票投资，期末实际可收回价值低于账面价值30000元，应计提短期投资跌价准备。
计提跌价准备时，应作会计分录：
借：投资收益—短期投资跌价准备
30000
贷：短期投资跌价准备—股票
30000
下一期末，该短期股票投资的实际可收回价值又回升了15000元，这时应作会计分录：
借：短期投资跌价准备—股票
15000
贷：投资收益—短期投资跌价准备
15000
4、长期投资减值准备。企业应当在期末对长期投资（包括长期股权投资和长期债权投资）按照单个项目进行检查，如果所持有的长期投资已经发生减值（包括暂时性减值和永久性减值），应计提长期投资减值准备，并将减值直接计入当期损益，借记“投资收益”科目，贷记“长期投资减值准备”科目。如果长期投资的价值得以恢复，应在原确认的投资损失的数额内转回，借记“长期投资减值准备”科目，贷记“投资收益”科目。
例如，a企业以银行存款450000元购入B公司普通股票75000股，并按权益法核算。同年7月，B公司遭遇洪水，企业被冲毁，部分资产已损失，并难以恢复，其股票市价下跌到每股2元。这时，a企业应对该项长期股权投资计提减值准备300000（450000-2×75000）元。
计提减值准备时，应作会计分录：
借：投资收益—长期投资减值准备
300000
贷：长期投资减值准备—B公司
300000
假如B公司股价日后又回升到每股3元，应将已恢复的金额，在原计提减值准备的范围内冲回。这时应冲回减值准备75000[300000-（450000-3×75000）]元。
冲回减值准备时，应作会计分录：
借：长期投资减值准备—B公司
75000