对证券市场的看法篇1
[关键词]证券市场会计监管透明度
一、证券市场会计监管的涵义
古语说“无规矩不成方圆”。在现代社会特别是经济领域中，一项交易要完成，交易的各方就要遵守事先制定的各种契约。同时也必须存在一种制度用来管理和约束各方的行为，从而达到社会效益的最大化。会计活动是记录经济活动的行为，因此一直是各国监管体系的重点，特别是在证券市场发达的国家，会计监管已经不单纯是政府的职能，更多的利益相关者对这种经济“语言”的质量表示关注。加强对公司企业的会计行为的管理，一直是各种会计法律和法规的出发点。无论是宏观方面的证券市场的监管，还是具体的证券市场的法律监管、信息监管，证券市场的会计活动及其所产生的会计信息都是相关各方关注的焦点，剥开各种监管行为的“面纱”，可以得出他们相同的“庐山真面目”――会计监管。
对于证券市场会计监管的涵义，目前理论界和实务界尚没有统一的定论，“他山之石，可以攻玉”，在这里引用徐经长教授给出的涵义：证券市场会计监管是指以矫正和改善证券市场中的会计信息披露问题为目的，政府机构和公共机构及中介组织依照有关的法律和规章，通过法律、行政、经济等手段，对各类市场主体的会计行为所进行的管制、干预和引导。
二、证券市场会计监管的内容
对于证券市场上的会计监管，由于会计信息供给的不足和会计信息的不对称导致了证券市场的低效和分配不公，即会计信息同样存在公共产品、外部经济和信息不对称问题――在证券市场失灵的情况下，就要求政府和公共机构通过法律和颁布会计信息披露标准、会计准则等等，对会计信息加工、审计及披露行为进行约束，可以保证会计信息供给、防止会计舞弊，维护市场公平有效，促进市场经济持续健康发展。所以，不但需要有传统意义的会计监管内容，而且更要有与证券市场发展相适应的会计监管内容。
目前我国证券市场还不成熟，存在不少弊端，股票行情背离国民经济发展现状，背离股票内在价值暴涨暴跌，虚假会计信息泛滥，中介机构道德水平低下等。面对这种情况，我国证券市场会计监管的内容应该着重以下几点：第一，对会计信息披露进行监管。特别要在信息披露之后，对会计信息的真实性和及时性进行跟踪核查，消除利润操纵。第二，从披露的各种会计信息质量入手，建立上市公司信用评价制度，加强外部监管。第三，对上市公司资产重组的会计行为监管，防止企业利用重组进行利润操纵。第四，对上市公司资产的关联交易行为监管，对其利润操纵进行有效控制。第五，对上市公司募股资金的使用监管，把资金的使用回报率作为配股和增发的审核条件。第六，对审计报告的真实性监管，采取适当的手段防止公司与中介勾结，出具虚假报告。第七，对上市公司的董事会监管，提出合理的措施使独立董事和外部监事具有会计行为知情权，完善公司治理结构。
三、证券市场会计监管的核心――会计信息的监管
在证券市场上，不确定性和风险是影响证券价格和构成证券特征的重要因素。由于获得相关的会计信息可以改变对证券不确定性和风险的评价，从而信息对证券市场的价格发现和价格均衡也就具有了直接作用和决定性意义。与普通产品市场相比，证券市场作为虚拟经济运行的特殊市场，必然通过信息的传播影响价格的波动，可以化解实体资本因某一虚假或片面信息而贸然进入市场的可能性，最终实现实体资本的有效配置。可以说，证券市场在本质上是一个信息市场，信息在证券市场的运作和功能的发挥过程中处于中枢地位，所以会计信息的监管是证券市场会计监管的核心。
从前面的论述中我们了解到会计信息监管的必要性，但是如何来衡量会计信息监管呢？在这里，把“透明度”引入证券市场，用“会计透明度”作为证券市场会计信息监管的标准。
根据透明度的定义和国内外学者对会计信息透明度的研究，我们可以尝试得出会计透明度的含义：会计信息透明度指透过会计信息，会计信息使用者能够及时、明确、容易地知道企业的一切经营活动以及这些经营活动的后果，就像照相机那样忠实地反映企业的一切情况，从而得到清晰、完整、可比、不失真的影像。故我们把会计信息透明度视为“高质量的全部含义。”
证券市场的会计透明度应该从以下诸方面体现出来：第一，上市公司财务会计信息对普通投资者的公开程度。第二，普通投资者获取上市公司财务会计信息的难易程度。第三，普通投资者获取上市公司财务风险信息，如资本结构、现金流量等的难易程度。第四，普通投资者获取上市公司经营风险以及重大事件信息，如管理层更迭、重大决策等的难易程度。第五，上市公司向监管机构以及普通投资者提供准确、及时信息的频率。第六，上市公司以及社会对会计准则的遵循情况。第七，本国会计准则与国际会计准则的差异程度。第八，审计准则的高质量以及一贯性。第九，审计及会计行业的独立性以及职业保护程度等
参考文献:
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[3]梁杰王秋菲:浅析证券市场会计监管[J].会计之友，2003，（3）
对证券市场的看法篇2
场外交易与证券交易所内进行的证券交易最大的区别在于一个是双方协商买卖证券，一个是集中竞价、公开拍卖证券。尽管场外交易市场也采用了电子网络等现代技术，但仍旧不能改变其交易方式一一对应的协商议价的性质。此外，它们的区别还在于场外交易是证券交易的初级形态，交易所内的交易是证券交易的高级形态；前者对发行人要求相对宽松，后者要求严格；前者成本低，后者成本高；前者相对来讲分散进行、无中央市场，后者在集中监管下进行。
《证券法》对场外交易这一重要问题采取完全回避的作法，这反映出场外交易是立法过程中一个争论的焦点，各个机构、部门以及各地方和专家、学者、证券界人士的看法并不相同。在我国证券法立法过程中，对是否规定场外交易市场有不同的看法：一种意见认为，证券法对此不宜作出规定。主要理由是中央已决定将各地的证券交易中心一律关闭，证券法很难再作规定，就是作出规定，也只能严格限制或禁止场外交易。另一种观点认为，证券法应当对场外交易作出规定，通过法律规范、引导其发展。主要理由有：证券法作为规范证券市场的基本法律，应着眼于整个证券市场，不仅仅是证券交易所，证券交易所只是证券市场的重要组成部分之一；社会对场外交易存在巨大的需求，大多数股份有限公司的股票和许多国债、公司债券不能上市交易，场外交易既可以适应多种形式多层次的交易需要，又可以充当证券交易所的“预备市场”，使我国证券市场朝着多层次方向发展；场外交易市场有利于推动我国的股份制改革；美国、英国、日本等许多发达国家的证券法都没有对场外交易市场进行严格限制，只进行了粗线条的规定。
从世界各国的做法来看，证券交易所和场外交易市场都是证券市场必不可少的组成部分，对场外交易，尤其是现代场外交易市场的发展进行框架性规定是必要的。就此而言，不能不说是《证券法》的一个遗憾。场外交易市场可弥补证券交易所的不足，可为中小企业提供融资服务，可为国有股、法人股的流通开辟渠道，也有利于协议收购的规范进行，有利于风险投资业的发展，有利于鼓励我国创新体系的建立与发展。并且我国已有staq、net两个全国性场外交易市场和十多个地区性交易中心，有了一定的经验和基础，对于我国场外交易中心中存在的一些问题，通过完善交易设施、健全法律法规、加强自律机构建设、加强监管是可以解决的。
对证券市场的看法篇3
《证券法》出台的历程
《证券法》的起草、出台是一个艰难的过程，是一个不断实践、不断探索的过程，它是伴随着我国证券市场的逐步完善和壮大，以及企业改革的逐步深化而逐渐成熟的。
1992年我国证券市场刚刚起步，在七月的人大会议上决定起草、制订《证券法》（最初称《证券交易法》）。会议提出，要参照国外立法的经验，根据中国证券市场发展的实际情况，制订较为完善的《证券法》，以规范证券市场的操作和发展。时任七届人大常委会委员长的万里同志说，像这样的法律，应该走群众路线，应该更多地听听专家的意见。后来七届人大就委托专门委员会-财经委员会起草《证券法》。财经委员会于1992年8月成立了以厉以宁为组长的《证券法》起草小组。
《证券法》的出台前后几经波折，一个原因是我国证券市场还不太成熟，人们对证券市场的认识还不统一；另一个原因是理论界、实务界对于《证券法》的一些重大问题的争论和分歧，归纳起来有以下几个分歧：
1.《证券法》调整证券的对象，是取狭义还是广义。一种意见是《证券法》只能调整股票和公司债，另一种意见认为除了调整股票和公司债外，还应调整其他证券，这样才能适应证券市场的发展。目前，《证券法》规定股票、公司债券和其他由国务院认定的其他债券；对于政府债券、金融债券另做规定；对于期货、期权等衍生工具则持慎重态度。
2.《证券法》调整的范围，是仅仅只规范交易市场还是要对一级市场和二级市场都要作出规定。
3.我国证券的管理体制问题，是实行分散管理还是集中管理，由中央领导还是中央和地方双重领导。目前已经明确规定对全国证券市场实行集中统一监管。
4.关于开放场外交易市场的争论，也就是证券交易场所的问题。
5.关于券商业务范围、分类及融资的争论。此一争论颇受券商的关注。
6.是否单列对于投资基金的规定。
7.银行业、证券业的分业问题。
8.关于上市公司收购问题的规定。
围绕以上争论进行了反复的修改和研讨。《证券法》的起草和出台可以分为四个阶段：
第一个阶段叫“顺利进行”阶段，这个阶段应该是从1992年的8月组织班子开始，一直到1993年12月。这一阶段我们主要进行调查研究，我们当时主要去了上海、深圳。因为我国证券市场刚刚起步，经验还很不足，我们参阅了国外的大量法律、法规，美国、英国、韩国、日本，还有我国的香港、台湾地区的大量的法律法规，还参考了当时我国公布的一些法律和法规，很快就拿出了最初的《证券法》的提纲，提出了当时的框架。1992年的12月已经完成了三稿，并召开了“中国证券市场发展研讨会”，1993年3月起草小组的所有成员到香港去征求意见。1993年7月人大财经委组织召开“证券法难点问题高级研讨会”，并于1993年8月提交八届人大三次会议审议。1993年12月向全国人大五次会议作了《关于证券法修改意见的汇报》。
第二阶段为“激烈争论阶段”，第二阶段的争论要比第一阶段更加白热化，这一阶段也是非常艰难之阶段。第二阶段是从1994年1月到6月。这一阶段，对《证券法》的一系列重大问题都展开了讨论与争论。1994年6月再次提交八届人大八次会议审议。
第三阶段是“调查研究阶段”。主要从1994年7月到1998年8月，在这一段相当长的时期里，起草小组主要是继续进行调查研究，召开各种研讨会讨论有关问题，并对草稿进行了不断的修改。我们持有的态度是“不急于出台”，宁可慢些，要出一个比较好的《证券法》。
第四阶段是“重新启动，争取早日出台”阶段。第四阶段应该说从1998年的8月开始，为什么提出来这个问题呢？首先是因为起草《证券法》是八届人大的任务，但八届人大没有完成。九届人大认为应该把这个提到议事日程上来。第二点，中国证券市场正在走向成熟，很多问题我们看得比较清楚，多数人在重大的问题上是一致的。第三是东南亚的金融危机问题。如果中国证券市场再没有法律的规范，那么金融风险、证券市场的风险肯定会越来越大。中国证券市场的问题是相当之多，光靠行政法规是不能够规范这一点的，所以提出来在1998年底出台。1998年10月人大财经委在香山召开了“证券立法国际研讨会”，为《证券法》提交审议作准备。1998年10月，人大常委会再次审义《证券法》草案。同月举行了《券商座谈会》，围绕着立法原则、券商融资、保证金帐户分立、券商分类、监管分层、保护所有者权益等方面提出了建设性意见。11月，委员长专程到深圳进行立法调研，考察了深交所和康佳集团并与有关专家学者和实务界人士进行了座谈。在最后的一段时间里，就《证券法》的调整范围、股票发行上市核准、新股发行、禁止国有企业炒作上市股票、证交所的监管作用、证券公司的分业问题、规范交易行为等条款作了补充和修改，最后终于在1998年12月29日颁布，并规定将于1999年7月1日起正式执行。
《证券法》的主要特点
（一）《证券法》是新中国成立以来，除《宪法》外第一部依靠社会力量、依靠专家、由全国人大自己起草的法律。《证券法》是按照国际通行作法，由国家的立法机关-全国人大的专门委员会主持，组织大专院校、科研单位的专家学者和业内人士参与起草的经济大法，它的出台充分体现了立法的参与合作精神和科学性。目前全国人大正在主持起草的法律还有《信托法》、《期货交易法》、《国有资产管理法》等等。《证券法》的出台为这些法律的出台铺平了道路。
（二）《证券法》的立法过程是高度公开和透明的。《证券法》出台历时六载，在公开的研讨会、舆论媒体上进行讨论也有六年多，虽然这也给《证券法》的出台带来了一些阻碍，但总的来说这部法律是在征求了社会各方面的意见后不断修改完善而制定的，这里有很多经验教训值得总结。
（三）《证券法》本着在证券市场发展的初期从严立法的精神。中国证券市场的一些问题包括内幕交易、证券欺诈、操纵市场、伪装上市等问题都相当严重，甚至比国外都严重。而国外的证券市场比较成熟，法律法规比较健全。中国的证券市场却有很多不完善的地方。所以我们对内幕交易、证券欺诈等其它的禁止行为规定得非常严格，主要是为了规范市场，在公开、公平和公正的治市原则下，使证券市场走上正确健康的发展道路，尽可能地减少股市运作的制度和行为风险。同时应该指出，投资者是证券市场的“生命”，《证券法》应该是对投资者自身合法权益的一个有力保障。
（四）《证券法》既结合中国现实，又注重其实施的充分调控空间。目前来看，《证券法》还有一些有待规范的地方。在起草和制订的过程中，我们的原则是能细则细，宜粗则粗。如果我们看得清的，能操作的我们肯定写得很细。但是看不清的或者说我们需要规范的，就严格地规范。例如《证券法》调整的对象，除了股票、公司债券以外，其他的证券工具留在国务院依法认定的范围内。今后我们肯定还会遇到其它的一些问题，具体问题我们会说得很清楚。有一些东西没有写，写了反倒不好，比如说信用交易写进去了，就是禁止；如场外交易，再有就是目前积极讨论的“二板市场”，如果写进去也可能说就是禁止，但是它们在今后可能需要正常的发展，所以不写可能比较好、不写不等于不能做，我们就想了一些办法，给将来留下一些空间。
（五）《证券法》的出台标志着我国证券市场由“在规范中发展”进入了“在发展中规范”的新阶段，我们认为这个法是发展法，是促进法，是规范法，而不是禁止法。如果完全禁止就是不可以操作了，比如对上市公司的收购。实际上我们订了一些基本的原则，是支持、鼓励收购，同时规范收购。信息披露的原则，比股票发行交易管理条例要松了；另外规定持有上市公司已发行股份的30％后继续进行收购的，应当依法向上市公司发出要约，但是还有可由“证券监督管理机构免除发出要约的除外”的豁免规定；另外，我们在《证券法》里专门写了协议收购，因为在中国，在国家股，法人股不能流通的情况下，搞协议收购是很正常的一件事，这些问题都有利于收购的实现。
（六）《证券法》从内容来说比较全面，范围调整的对象也比较全面，从结构来说是比较合理的。从《证券法》的总则、指导思想、原则，包括分业管理和其它一些原则，发行和交易，包括证券交易所、证券公司、收购以及监督管理机构、服务机构、清算机构都规范，然后法律责任、证券协会、自律管理方面都比较全面，《证券法》比《公司法》有所突破。比如说对股票的发行，从审批制转为审核制。1993年我们还在提不能搞注册制，只能审批制，那是根据当时的情况。现在看来，审核制从本质上和严格性上来说，是审批制到注册制的一个过渡，这是一个很大的进步。再比如说，对券商的分类管理，我们提出有综合券商和经纪类券商，大的可以搞自营，搞综合，对中小券商而言，不能做自营，因为小券商没有办法分担管理，也没那么多资金，所以不许做自营。这样规定对改变中国券商的结构、发展综合券商、金融业的重组、发展大券商是有很重大的意义的。另外关于券商的融资问题。券商的融资问题一直是《证券法》争论的一个焦点。1998年12月12日，以厉以宁教授、财经委的领导和专家在“券商座谈会”上，专门征求关于券商问题的意见，券商谈到券商的融资问题：说中国的券商不让他们搞歪门邪道，堵了邪道，但是得给他们开正道，没正道，邪道也堵不住，而且每天都在做。其次还提到对券商不公平。有些券商有违规违法操作，但是相关的发行公司怎么样？说券商对材料的真实、准确、及时、完整负责，但是发行公司负不负责？还有证券监督管理机构是管审批的，出了问题负不负责？券商也觉得很难操作。在这些问题上，我们一直是在规范的大前提下，另外还为券商争一些利益。所以关于融资的问题我们为他们争了半句话，争了好多年。第一百三十三条“证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金”。原来是必须使用自有资金。券商做自营业务光有自有资金是不行的，我们后来加了一句“依法筹集的资金”。你怎么依法，是贷款，还是其它的，《证券法》不作死规定。这半句解决了很大的问题。
《证券法》还有其它一些新的特点，但总之是为了促进市场的发展，规范市场的发展。
《证券法》出台的重大意义
《证券法》出台以后，有人说《证券法》出台是“利空”，股市最近不好与《证券法》出台有很大关系。我们认为，股市不好不能说就是《证券法》出台的问题。中国股市不好，关键是上市公司的问题。《证券法》出台的意义，首先是它确立了中国证券市场法律规范的总体框架。虽然中国原来有250个行政法规，但是却零零散散，互相矛盾，权威性不高，这些都不能从根本上来解决中国证券市场的问题；第二，《证券法》规范了市场秩序。我国的市场秩序是非常混乱的，所以在这个法律中规范了市场的当事人，参与人的行为，应该做什么，不应该做什么，如果违反了，该怎么处理。在这个时候，这种秩序应该说是正常和必要的；第三，《证券法》对发行、交易以及上市公司，都要求很高的透明度；第四，《证券法》有利于提高上市公司的质量，促进资产重组并购的发展。《证券法》最大的特点是没有对国家股、法人股作特殊的规定，谁够条件谁上。这对民营企业、高科技企业上市是一个绝对“利好”；第五，《证券法》促进了中国证券市场的发展，保护了投资者的利益。
但是近期市场有一些问题，券商现在也不敢做了，而且有很多已经离开市场了，过去一些违规资金怕出问题，也在撤出。所以市场目前是缺乏资金了。短期也不能用“利空”还是“利多”来看这个问题。目前存在的一些问题，违规资金退出市场，实际上从总体上说，对市场可能有些影响，但它事实上恰恰是解决了中国市场的泡沫过多的问题。今后我们如果按照规范再融资，是可以重新恢复市场信心的。尤其是通过《证券法》的规范、上市公司的质量提高了，券商更加合法操作了，整个市场就会好起来。所以这个问题不要看得那么严重。有些券商把保证金问题看得很严重，一个是觉得对他们不公平，一个是觉得这样没法做了。这样的理解是错误的，他们以为保证金今后是让商业银行去用，他们不能用了，实际不是这么一回事。因为现在所有券商的保证金已经都存在商业银行了，在《证券法》里强调一下是对的，就是说现在我们不能把它挪作他用。今后怎么办？是不是要成立专门的清算银行来做？也可能同券商融资机构结合起来，既能给券商融资，又能给券商清算，但是现在条件还不成熟。如果强行把券商的资金拿来让别人使用，券商不能用，结算也不能用，那问题就大了。但是，我们在讨论的时候绝没有这个意思，现在客户保证金作为周转结算还是可以用的，但是不能用它搞房地产，拿别人的钱去搞房地产就叫做挪作他用。对于《证券法》对券商的一些限制性条款这些问题值得很好研究，引起足够的注意。
对证券市场的看法篇4
关键词：上市公司，非流通股转让公司法修改，证券法修改
2004年12月15日，上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证券登记结算有限责任公司联合了《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》，对上市公司包括法人股、国有股在内的非流通股协议转让程序及规则做出相关规定，并强调严禁场外非法股票交易。其后，《上市公司非流通股股份转让业务办理实施细则》等一系列相关规定又于12月31日出台，宣告上市公司非流通股转让从2005年1月1日正式启动。
表面上看，关于非流通股转让一系列规定的出台有助于规范上市公司非流通股的转让活动。然而，系列规定除了被市场认为可能具有“新设C股市场”以及“全流通先兆”的政策含义[1]并引发股市恐慌性下跌[2]之外，还给理论界带来了理解上的障碍：上市公司非流通股必须在证券交易所（以下简称证交所）进行，而此前国资委明令涉及国有资产的股权[3]转让必须在产权交易所（以下简称产交所）进行，是否有必要进行协调？严禁证交所之外的“场外交易”是否符合《公司法》《证券法》的有关规定？非上市公司的股权转让问题应如何解决？诸如此类问题的答案由此显得愈发模糊。
一、基本概念：场内交易与场外交易
《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》的出台并非股票市场管理层的突然之举。早在2001年10月，中国证监会就颁布了《关于规范上市公司非流通股协议转让活动的通知》，在叫停了当时火爆的上市公司法人股拍卖之后，针对上市公司非流通股转让做出了原则性的规定。
公开资料显示，上市公司非流通股拍卖（也被称作上市公司法人股拍卖）在2000年8月18日这个“吉利”的日子形成“喷发行情”。当日，在由法院委托上海东方国际拍卖公司举行的一场法人股拍卖会上，100多个竞买单位和个人的追捧使东方明珠等四家上市公司的法人股均拍出历史高价。每股净资产为2.60元的东方明珠法人股以每股12.60元的价格成交，法人股拍卖市场被迅速激活。此后，上市公司非流通股拍卖市场越来越热。除司法强制拍卖之外，出于上市流通的预期，上市公司非流通股委托拍卖的案例也逐渐增多。据一项不完全统计显示，全国仅上海一地每月就有平均超出30场的上市公司非流通股拍卖，2001年1月至5月，上市公司非流通股的拍卖总成交金额超过5亿元。
然而，随着上市公司非流通股拍卖市场的火爆，一些不规范的拍卖活动逐渐产生。出于规范市场的目的，中国证监会2001年10月颁布了《关于规范上市公司非流通股协议转让活动的通知》，叫停了愈演愈烈的上市公司非流通股拍卖活动（司法拍卖除外）。
《关于规范上市公司非流通股协议转让活动的通知》指出，“前一段时间，场外非法股票交易活动又有所抬头，不少地方出现了以公开拍卖方式进行上市公司非流通股转让的活动（以下简称场外股份拍卖活动），且参加人数众多、交易金额巨大，事实上形成了一定规模的场外股票交易市场。有的拍卖机构甚至拟通过电脑撮合系统以集合竞价的方式拍卖上市公司非流通股，被我会派出机构及时发现，予以制止。”
“场外股份拍卖活动与国家关于证券市场实行集中统一监管的法律规定及国务院关于清理整顿场外非法股票交易场所的决定精神相抵触，危害性极大，必须坚决制止，否则将会诱发新的金融风险。”
“中国证监会重申《公司法》、《证券法》确立的关于上市公司股份转让的基本原则，即股东转让其股份，必须在依法设立的证券交易场所进行；经国务院批准设立的证券交易所，是上市公司股份转让的唯一合法场所。”
由此看来，证监会规范上市公司非流通股转让事出有因。然而，将上市公司非流通股转让活动约束在证交所，是否有法律依据呢？
在回答这个问题之前，有必要明确两个概念——场内交易和场外交易。
通说认为，股票交易根据交易场所的不同，分为场内交易和场外交易。场内交易是指由证券交易所组织的集中交易市场中发生的股票交易；而场外交易是指不通过证券交易所进行的股票交易。这里的“场外”指的是证券交易所之外。广义的场外交易市场主要包括店头市场（也称柜台交易市场）、第三市场（在店头市场上从事上市股票交易的市场）和第四市场（投资者不经过证券商直接进行交易的股票交易市场）。[4]
依照这种概念定位，学者们对场内交易和场外交易进行了进一步的分析：就交易场所区分，场内交易市场通常是有形且相对局限的，而场外交易市场则是无形且相对无限的；就交易机制来说，场内交易市场采用的是集中竞价[5]的方式，而场外交易市场采用做市商制度或一对一协商交易制度；就交易股票而言，场内交易市场交易的股票是依法获准上市的股票，而场外交易市场交易的股票却并不以此为限，上市公司和非上市公司股票均可进行场外交易；就交易参加者来说，场内交易市场的参加者必须办理一定的手续，如开户、在账户内存入一定的交易保证金等，而场外交易市场的参加者并不受此限制；就交易时间来看，场内交易市场的交易时间相对固定，而场外交易市场的交易可偶然发生；就证券交易成本而言，场内交易市场的股票成交价格包含了佣金等，因而成本较高，而场外交易市场的股票交易价格一般按净价交易，因而有利于降低交易成本……有人甚至得出了“场外交易是股票交易的初级形态，场内交易市场是股票交易的高级形态”的结论。[6]
综合来看，由于受限于当时的研究水平，学者大多对股票市场的了解程度不够，其后随着研究的进一步深入，学界逐步对以上的概念界定和分析提出种种疑问[7].不过尽管如此，因循对场内交易和场外交易的思维定势轮廓，却可以发现立法者在是否发展场外交易的问题上存在颇多顾虑，以至于这些顾虑最终导致理论界和实务界对相关法条出现了理解上的差异。
二、一字之差：证券交易所和证券交易场所
《公司法》第144条规定，“股东转让其股份，必须在依法设立的证券交易场所进行。”这即是股票市场管理层规范上市公司非流通股转让的主要依据之一。
《关于规范上市公司非流通股协议转让活动的通知》规定，“经国务院批准设立的证券交易所，是上市公司股份转让的唯一合法场所。”《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》第二条规定，“上市公司股份转让必须在证券交易所进行……严禁进行场外非法股票交易活动。”由此可见，证监会和证交所均将上市公司股票交易的场所等同于
证券交易所，而将证交所之外的股票交易称为场外交易。这与通说界定的场内交易和场外交易概念不谋而合。
然而，从字面上不难发现，“证券交易场所”和“证券交易所”之间毕竟有一字之差，后一概念显然是前一概念的子概念，可为何证监会和证交所却将二者画上等号呢？本文认为，除了证监会和证交所对相关法律法规进行了误读之外，《公司法》《证券法》中存在的一些“硬伤”也不可忽视：
其一、1993年4月22日国务院令（第112号）的《股票发行与交易管理暂行条例》（目前尚未失效）早已明确“证券交易场所”不仅包括证券交易所，还包括证券交易报价系统。因此，证监会和证交所将证券交易场所唯一限定为证券交易所是与这一法规明显冲突的。
《股票发行与交易管理暂行条例》第29条规定，“股票交易必须在经证券委（该机构现已变更为中国证监会，本文注）批准可以进行股票交易的证券交易场所进行。”该法规第81条又补充解释说，“‘证券交易场所’是指经批准设立的、进行证券交易的证券交易所和证券交易报价系统。”结合从当时的立法背景来分析，依法经批准设立的证券交易场所除了沪深证交所之外，还包括StaQ和net两大证券交易报价系统。
StaQ和net这两大法人股交易报价系统分别于1992年7月和1993年4月开始运行，由于在交易过程中，相当数量的个人违反两系统规定进入市场，导致两系统流通的法人股实际上已经个人化。为实现规范管理，1999年9月，管理层宣布两系统停止交易。
表面上看，两大证券交易报价系统的终止，意味着证券交易场所的概念已经只剩下证券交易所这唯一内涵。但是两大证券交易报价系统的“死而复生”却又为自己的后来者取得了证券交易场所的合法身份。
2001年6月12日，中国证券业协会《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》，对证券公司代办原StaQ、net系统挂牌公司股份转让服务业务做出了具体规定。从而宣告两大系统的11只股票[8]又可以在中国证券业协会管理下的代办股份转让系统进行（也称“三板”）交易，实现了证券交易职能的对接。
其后，随着市场的发展，代办股份转让系统除了承接原StaQ和net系统的挂牌公司之外，还肩负了接受沪深交易所退市公司[9]的重任，因此，从理论上分析，尽管属于“场外交易”，但事实上执行股票交易平台的代办股份转让系统应该被立法者认可为证券交易场所。只不过，从交易标的上区分，证券交易所上市交易的是上市公司的股票，而代办股份转让系统内进行交易的对象是非上市公司的股票。[10]然而，证监会和证交所显然对此结论并未给予足够的重视。
其二，《公司法》第144条本应成为对股份转让的原则性规定，但该条规定却在证券交易场所之前加上了“依法设立”的限定，这一“硬伤”正是造成理解困难的关键因素。
《公司法》第144条的具体内容为：“股东转让其股份，必须在依法设立的证券交易场所进行。”要明白该条文是否是对股份转让的原则性规定，解读《公司法》第143条至关重要。
《公司法》第143条规定：“股东持有的股份可以依法转让。”这即是表示，凡是股份有限公司的股份，都可以依法进行转让。毫无疑问，这是一条原则性的规定。而更为重要的是，该条同第144条共同出现在《公司法》“第四章股份有限公司的股份发行和转让”的“第二节股份转让”之中，却并非出现在《公司法》第四章“第三节上市公司”的专门性规定之中，因此，第144条作为一般原则性规定的含义不言自明。
那么，为什么《公司法》第144条通常被看作是“场内交易”的重要依据呢？最重要的一点是，第144条在证券交易场所之前加上了“依法设立”的限定。
众所周知，股东转让股份的方式具有多样性，因此，证券交易的场所显然具有非唯一性的特点。通过场内交易和场外交易的区分来看，能够上市流通的股票通常在证券交易所内进行“场内交易”，而不能上市流通的股票进行“场外交易”的方式包括：协议转让、司法拍卖、委托拍卖、质押、继承、赠与以及持有人因丧失法人资格而进行股份过户等，通过这些方式达成交易的场所各不相同，而《公司法》更有关于记名股票和无记名股票转让方式的区别[11]，因此，通常很难对证券交易场所进行限定。
然而，在《公司法》第144条对证券交易场所进行了“依法设立”的限定之后，从严格意义上讲，符合这一条件的证券交易场所就只剩下证券交易所、代办股份转让系统以及产权交易所了。之所以得出这样的结论，是因为《股票发行与交易管理暂行条例》对“证券交易场所”必须具备“经批准设立”这个关键条件早有规定，而《证券法》第95条更是明确指出：“证券交易所的设立和解散，由国务院决定。”因此，证交所是依法设立的毫无疑义。同时，中国证券业协会的《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》第82条规定，“本试点办法经中国证监会批准后实施。”从理论上分析，认为中国证监会“批准设立”了代办股份转让系统也并无不可。此外，由于产交所事实上执行了国有股权转让的职能（详见下文分析），因此显然也应归入“依法设立”证券交易场所的范围之内。
当然，正如前文分析的一样，由于证监会和证交所对代办股份转让系统的合法身份并未加以明确，而产交所又将上市公司国有股权的转让排除在外，依据《公司法》第144条的“硬伤”，证监会很容易就得出了“证券交易所”等同于“证券交易场所”的结论。
其三，对《公司法》第144条的“硬伤”进一步演化，可以发现，将上市公司非流通股限制在证交所内挂牌交易将在《证券法》上得出自相矛盾的结果。《证券法》第32、33条也有“硬伤”。
依照证监会和证交所的认识，由于上市公司的股票交易都应当发生在证交所，因此无论是上市公司的流通股还是非流通股，只要不违反法律禁止性规定[12]的，都应当在证交所进行交易。《证券法》第32条规定，“经依法核准的上市交易的股票、公司债券及其他证券，应当在证券交易所挂牌交易。”看起来就是这种理解的法律依据。不过，如果再进一步追问什么是“挂牌交易”的话，矛盾就出现了。
从《证券法》第33条“证券在证券交易所挂牌交易，应当采用公开的集中竞价交易方式。证券交易的集中竞价应当实行价格优先、时间优先的原则”的规定来进行逻辑推理，只要是在证券交易所挂牌交易的股票，无论是上市公司的流通股还是非流通股，都应当实行集中竞价的方式进行交易。而从我国证券市场尚未实现“全流通”的实际情况来看，上市公司的非流通股（包括俗称的国有股、法人股）因受到自身性质的限制，既不可能挂牌上市，更不可能集中竞价交易，因此，上市公司非流通股根本不具备在证券交易所挂牌交易的条件。换句话说，上市公司非流通股在证券市场没有实行“全流通”的情况下，不能采用集中竞价的方式进行挂牌交易，而只能采取在代办股份股份转让系统由证券公司进行集合竞价[13]或者通过协议转让[14]、司法裁决或者仲裁裁定等场外交易方式进行转让。
由第33条和第32条的逻辑关系可以看出，《证券法》第32条实际上也应当是关于上市公司流通股的规定，但这条缺乏弹性的条文不仅将自身限制在上市公司流通股的领域内，也让证交所的一些交易制度创新暴露在法律冲突面前[15].
基于这样的前提，由此可以得出结论，《证券法》并没有对上市公司非流通股的转让做出规定。也即是说，《公司法》没有解决的上市公司非流通股转让的问题，在《证券法》中同样被回避。
综合来看，证监会和证交所出台关于上市公司非流通股转让的规定是对《公司法》第144条和《证券法》第32、33条存在的“硬伤”加以发挥的结果，而证交所在“权力扩张”过程中忽视了代办股份转让系统所具有的合法身份。因此，上市公司非流通股转让的系列规则表面上看似能在《公司法》和《证券法》中找到依据，但实际上这些依据存在的问题也是较为明显的。
三、市场定位：证交所VS.产交所
此前，国务院国有资产监督管理委员会（下称国资委）明确规定，国有产权交易必须在产权交易所公开进行，且必须获得国有资产监督管理机构的批准。由于国有产权交易自然包括上市公司国有股权这一当然内涵，因此，对这一规定的通常认识是，上市公司的国有股权也应该在产权交易所公开进行。然而，事实是否果真如此？
国资委2003年12月31日颁布的《
企业国有产权转让管理暂行办法》第二条规定：“国有资产监督管理机构、持有国有资本的企业（以下统称转让方）将所持有的企业国有产权有偿转让给境内外法人、自然人或者其他组织（以下统称受让方）的活动适用本办法。”似乎可以得出上市公司国有股权转让应当无条件适用该办法的结论。然而，该条却存在但书。该条第二款规定：“金融类企业国有产权转让和上市公司的国有股权转让，按照国家有关规定执行。”也即是说，上市公司的国有股权转让显然不属该办法适用的范围之内。[16]
一个典型的例子是，沪市上市公司南京新百在国有股权的转让过程中就出现了较大的争议。2003年6月13日，南京新百公告称，公司大股东南京市国有资产经营控股有限公司所持南京新百的56382626股国有股份（占公司总股本24.49%），将于同年6月17日在南京市产权交易中心挂牌转让。虽然这一度被认为是国有股减持的“破冰”之旅，颇具有改革试点的意味，但这种“挂牌转让”的公开行为还是被证监会紧急叫停。南京新百2003年6月17日公告称：“本公司于2003年6月16日接中国证监会南京特派办宁证监公司字2003118号文‘关于规范你公司国有股股权转让行为的通知’，要求上市公司非流通股的转让必须遵循法律规定，在依法设立的证券交易场所进行。接此通知后，本公司立即向南京市政府有关部门作了汇报，政府有关部门已按照通知要求，不将本公司国有股股权在南京市产权交易中心挂牌转让。”
实际上，在《企业国有产权转让管理暂行办法》颁行之前，《证券法》对上市公司国有股权的转让行为早已明确了监管主体。
《证券法》第166条规定：“国务院证券监督管理机构依法对证券市场实行监督管理，维护证券市场秩序，保障其合法运行。”同法第167条又进一步明确，国务院证券监督管理机构有权依法制定有关证券市场监督管理的规章、规则；对证券的发行、交易、登记、托管、结算进行监督管理；对证券发行人、上市公司、证券交易所、证券公司、证券登记结算机构等证券从业机构的证券业务活动进行监督管理等，因此，作为国务院证券监督管理机构的中国证监会是对证券市场进行监督管理的唯一合法机构。也即是说，只要关涉上市公司的证券发行、交易、登记、托管、结算有关的活动都应受到证监会的依法监管。上市公司的国有股权（非流通股股权）转让都应在证监会的监管框架之内。
由此看来，产交所不应具有上市公司国有股权转让平台的职能有其合法性。那么，进一步而言，上市公司非流通股的转让只能由证交所完成是否具有合理性呢？
由于上市公司普遍存在“股权分置”[17]的现象，因此包括证监会在内的各种市场主体一直致力于解决这一难题。从长远来看，只要今后股市向全流通——包括流通股和非流通股的所有股票在无禁止性规定的情况下理论上都可以流通——这一成熟市场的股票流通模式发展，则现在在a、B股市场之外的交易所架构内另辟一个所谓的“C股市场”先行“价格缓冲”，日后再进行交易制度和价格形成机制的并轨，似乎是解决股权分置问题的思路之一。
同时，如果让代办股份转让系统和产交所也拥有上市公司非流通股转让职能的话，在以后仍要完成向证交所过渡的步骤，因此在证交所的体制内兼采代办股份转让系统和产交所的有关股份挂牌、代办转让等交易手段，与其说是一种创新，毋宁说是一条捷径。当然，这条捷径到底走不走得通，还要看套措施的完善程度，以及市场各方的认同程度而定。[18]
但前已述及，由于证监会和证交所出台相关规定的理论准备尚不充分，因此，将上市公司非流通股的转让限定在证交所存有法律依据上的疑点。需要补充的是，此问题并非没有解决办法，对《公司法》和《证券法》的相关条款进行修改显然可以弥补以上不足。
四、发展场外交易和《公司法》《证券法》修改
从代办股份转让系统、产交所和证交所之间关系的问题，可引申出究竟应当如何看待场外交易的问题。由于《公司法》和《证券法》都回避了关于非上市公司股权转让的问题，因此，即使证监会和证交所解决了上市公司非流通股转让的问题，数量巨大的非上市公司股权如何转让的问题仍然需要得到解决。从目前的情况来看，《公司法》第143条原则性规定股权可以转让，现有规定显示代办股份转让系统可以进行非上市公司的股份转让（虽然事实上该系统仅限于转让原StaQ和net系统的股票和从主板退市公司的股票），产交所可以进行非上市公司国有股权的转让，但实际上，大部分非上市公司的股权（包括非上市公司的非国有股）是无法通过相对有形的市场进行交易的，这显然不利于股权流动为股东、公司乃至社会形成财富增值效应。
在这种情况下，有必要让《公司法》《证券法》为证交所之外的场外交易的发展，并进一步为我国构建多层级证券市场的目标[19]预留足够空间。
首先，应将代办股份转让系统、产交所纳入证券交易场所这一范围，并可扩大代办股份转让系统和产交所的证券交易职能范围，如目前代办股份转让系统内转让的股份仅限于股份转让公司在原交易场所挂牌交易的流通股，这种流通股和非流通股继续分割交易的问题可在新的规定中通过“全流通”的方式加以解决；而产交所也可进一步明晰非国有股权转让的职能，使除上市公司股权之外的所有股权都可在其范围内进行转让。与此对应，《公司法》第144条的原一款的规定可修改为，“股东转让其股份，必须在依法设立的证券交易场所进行。”“依法设立的证券交易场所包括证券交易所、代办股份转让系统、产权交易所等。”需要补充的是，虽然股权的协议转让、司法拍卖、委托拍卖、质押、继承、赠与以及持有人因丧失法人资格而进行股份过户等“场外交易”方式使证券交易场所的界定较为困难，但本文认为，在相对集中的场所进行证券交易有助于监督和管理，因此并不主张证券交易可以随意进行，对证券交易场所的定义拓宽即可。
其次，应将《证券法》第32条和第33条同时进行修改，加入关于非上市公司证券交易的相关规定。《证券法》第32条可考虑修改为，“经依法核准的上市交易的股票、公司债券及其他证券，应当在证券交易所挂牌交易。”“未上市交易的股票、公司债券及其他证券，可通过证券交易所之外的其他合法证券交易场所进行交易。”《证券法》第33条的规定可考虑修改为，“证券在证券交易所挂牌交易，应当采用公开的集中竞价交易方式或证券交易所认可的其他形式。”这样规定，一可将现已实施的大宗交易、主交易商（做市商）以及可能实施的协议转让等交易方式包括在内，二也是为今后证交所进行业务创新留下空间，毕竟证交所才是证券交易一线监管和直接监管的责任主体。
从长远来看，发展场外交易并不限于发展代办股份转让系统和产权交易所，修改《公司法》和《证券法》的相关规定只是第一步，细化完善代办股份转让系统和产权交易所甚至证券交易所的业务规定，也将是制度保障必不可少的步骤。
注释：
[1]2004年12月20日，深交所澄清公告称：“近日，《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》公布后，有媒体报道，深交所有关人士称，我国即将设立C股市场（即专门进行非流通股转让的特定交易市场，由于与a、B股市场共同属于我国股市的组成部分，因此被学者称为‘C股市场’，本文注），国有股减持有望启动。以上报道与事实不符，特此澄清。”
[2]2004年12月16日，上证指数从1313.05点（12月15日的收盘点位）连续下跌，至当年12月31日，股指已跌至1266.50点；上市公司非流通股转让规则正式实施后的第一个交易日（2005年1月4日），股指暴跌23.73点至1242.77点。
[3]如无特别说明，本文中股票、股权、股份为同一含义。
[4]参见周友苏主编：《证券法通论》，四川人民出版社，1999年版，第271～272页。符启林主编：《中国证券交易法律制度研究》，法律出版社，2000年版，第184～189页。
[5]集中竞价交易通常是指，多个买方和卖方集中在同一个市场内报价，双方通过竞争形成交易价格，最终依据时间优先、价格优先的原则，以出价最低的卖主和进价最高的买主之间达成交易的一种证券交易模式。
[6]郑东
：《不应拒“场外交易”于门外》，载《中国律师》1999年第4期，第30页。
[7]如：随着网络技术的提高和人们认识的深入，和纽约证券交易所区别明显的美国纳斯达克证券市场究竟是“场外”还是“场内”，显然不会有“一边倒”的答案；原来被称为“第四市场”的核心交易制度其实就是现在于沪深证交所实行的“大宗交易”制度，该制度允许交易所会员通过大宗交易系统进行一定规模证券的买卖磋商，并在当日该证券二级市场交易价格的最高价和最低价之间确定交易价格，交易费用较之集中竞价方式的交易费用有明显下浮；原来被称为“第三市场”的核心交易制度颇为类似做市商制度，该制度在纽约证券交易所、纳斯达克证券交易市场等被广泛使用，目前深交所LoF（上市型开放式基金）已经正式采用做市商（主交易商）制度，上证所etF（交易所交易基金）的做市商制度也在推出的进程之中。
[8]两系统原共有11家公司挂牌交易，其中在原net系统挂牌的公司有：东方实业、中兴实业、建北集团、湛江供销、广东广建；在原StaQ系统挂牌的公司有：沈阳长白、海国实、华凯股份、恒通置业、五星三环、杭州大自然。
[9]截至2004年底，在代办股份转让系统进行股票交易的包括水仙a、中浩a、粤金曼、金田a、国嘉、银化、九州、五环、鞍一工、海洋、南洋、宏业、中侨、生态、鑫光、南华西、北科、鞍合成、石化a、斯达、比特、环保22只从沪深证交所退市的a股以及水仙B、中浩B、金田B、石化B4只退市B股。
[10]《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》第二条规定，“本试点办法所称代办股份转让服务业务，是指证券公司以其自有或租用的业务设施，为非上市公司提供的股份转让服务业务。”
[11]《公司法》第145条规定：“记名股票，由股东以背书方式或者法律、行政法规规定的其他方式转让。”第146条规定：“无记名股票的转让，由股东在依法设立的证券交易场所将该股票交付给受让人后即发生转让的效力。”
[12]《证券法》第31条规定，“依法发行的股票、公司债券及其他证券，法律对其转让期限有限制性规定的，在限定的期限内，不得买卖。”
[13]《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》第37条规定：“证券公司接受投资者委托办理股份转让业务，投资者委托指令以集合竞价方式配对成交。”与集中竞价区别明显的集合竞价是指，多笔买方报价和多笔卖方报价必须以满足产生最大成交量的原则形成交易价格的一种证券交易模式，在这种模式下，代办股份转让系统的转让股票一般一个交易日只能形成一个交易价格，低于该交易价格的所有卖方报价全部成交，高于该交易价格的所有买方报价全部成交。
[14]交易双方协商一致，达成非流通股的转让交易早已是证券市场常用的重要形式。最新的《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》对此也予以了明确，其第四条规定，“转让双方可以通过公开股份转让信息方式达成非流通股股份转让协议，也可以通过非公开方式达成协议。”
[15]如现在在沪深证交所实行的大宗交易制度，实际上就是集中竞价交易的例外。参见前文注7.
[16]不过，疑问也许并未消除。上市公司的国有股权转让必须要得到国资委的批准方可施行，部分学者由此认为，国资委退出上市公司国有股权转让这块“领地”，也许只是和证监会进行“权力协调”的结果。实践中，在证交所实现非流通股流通较为困难的情况下，产交所当可执行上市公司国有股权转让平台的职能。
[17]股权分置的通常解释是，在所有上市公司发行的股票中，只有部分股票（如普通社会公众股、部分内部职工股、B股市场的外资法人股等）可以在沪深证券交易所挂牌交易，而国有股（包括国家股和国有法人股）和社会法人股等不能上市流通。近年来，随着上市公司总量的增多，股权分置的负面影响也越来越大。由于不能流通的股票占整个证券市场股票总量的60％左右，因此一旦这些股票能够上市流通，除了将吸收部分场内资金之外，也将明显拉低股市现有的价格中枢。由此，如何解决股权分置问题，成为市场各方关注的焦点。
[18]有消息称，2005年1月14日，证监会电话通知深交所，暂时不办理非流通股转让业务，证监会正在对相关规则进一步研究与修改。有分析认为这与部分学者以及市场人士对“C股市场”的反对有关。某证券公司总裁较为客观地表示：“如果单独、割裂看‘非流通股转让’，它是个规范性举措，无疑有利于规范市场转让，有利于监管，的确是好事，但是把这一问题放在目前证券市场的大环境中，那么它会引起股权分置的市场中一系列的负面效应，需要斟酌，暂停未必是坏事。”参见莫非、李进：《非流通股转让搁置？》，《21世纪经济报道》，2005年1月20日。
对证券市场的看法篇5
证券市场国际化是指以证券为媒介的国际间资本流动，即证券发行、证券交易、证券投资超越一国的界限，实现国际间的自由化，原来一国性的证券市场变成了国际性的证券市场。世界各主要证券市场已经呈现出明显的国际化趋势，这主要表现为世界各大证券交易所已拥有越来越多的外国上市公司、各国竞相建立创业板市场、各国证券交易所寻求大联盟。2000年，纳斯达克上市的4829家公司中有429家外国公司；纽约交易所上市的2592家公司中有405家外国公司；伦敦交易所上市的外国公司占全部上市公司的20％，外国公司的市值占全部上市公司市值的66％；其他市场外国公司的比例分别为阿姆斯特丹40％，布鲁塞尔42％，瑞士42％，新西兰34％。欧洲的巴黎、阿姆斯特丹、布鲁塞尔三大交易所一直在寻求结盟；伦敦、法兰克福、斯德哥尔摩证券交易所也在探讨合并；纳斯达克近年来一直在尝试将其市场延伸至日本东京和香港；新加坡证交所与美国证交所的合作也在拟议之中。随着经济全球化和我国市场经济的发展与开放，我国证券市场也逐步国际化，这使得我国证券市场与国际证券市场的关联程度提高，相互影响更加明显。中国加入wto以后，证券市场国际化的步伐必将进一步加快。面对这一新的发展趋势，我们要认真研究，针对当前证券市场国际化的现状，制订全面合理的步骤与对策，最终实现我国证券市场的真正开放与发展。
一、证券市场国际化使中国证券市场
与国际证券市场关联程度提高
从世界经济的发展情况来看，经济全球化使得各国的生产、贸易、市场等各方面都参与了国际分工，同时也带动了筹资和投资的国际化。跨国公司作为经济全球化的主要组织形式，为了获取国际比较利益而进行的国际投资与国际融资，对证券市场国际化也提出了直接的要求。此外，资产选择理论在国际范围内的应用、宽松的金融市场环境、金融创新与投资工具的加速发展、会计制度的规范与统一、科学技术与证券交易技术的迅猛发展，都是证券市场国际化的重要原因。
从我国经济具体情况来看，我国在改革开放后，实行了更为自由、开放的市场经济，经济发展速度令世人瞩目。我国巨大的市场潜力和经济的持续、快速发展吸引了越来越多的国际投资者，他们不仅希望通过直接投资的形式参与我国的经济建设，而且还希望通过证券市场来进行更深入、广泛。灵活的投资。我国的上市公司和新兴企业，也希望到海外证券市场筹资、投资，积极参与国际发展与竞争。因此，我国证券市场的国际化必将进一步发展。就当前情况来看，证券市场的国际化已经对中国证券市场产生明显的影响，这主要表现在中国证券市场与国际证券市场的关联稷度日益提高。我国证券市场和国际证券市场在整体市场走势、产业结构发展方面都表现了明显的关联性，国际证券市场的发展态势日益成为中国证券市场发展走向的重要背景和参考因素之一。
1．整体市场走势头联
证券市场是国民经济的晴雨表，它一方面表明宏观经济走向决定股市，另一方面表明证券是宏观经济的先行指标，能够提前反映经济周期的变动。世界各国经济发展状况及其相关因素的变化都会在证券市场上显现，而各国经济贸易的关联性使得国际化的各国证券市场整体市场走势互相关联，相互影响。发达国家证券市场的走势尤其是作为世界经济火车头——美国证券市场的走势，对世界各国的证券市场尤其是开放度高的证券市场的走势都会产生一定的影响。美国纽约证券市场的道琼斯指数、naSDaQ指数已经成为对各国证券市场走势预期的重要指标。经济全球化使得证券市场波动性的溢出效应即市场价格上的波动性从美国证券市场传递到其他国家的证券市场越来越明显。美国的经济运行状况、其采取的财政政策、货币政策等各方面都会或多或少的引起国际证券市场的波动，由于全球信息的快速传播，这种影响越来越直接，中国的证券市场同样也会因此受到影响。此外，中国证券市场还会受到亚洲各邻国和香港地区等与我国经济关系紧密的证券市场影响。
2．产业结构发展关联
人类进步的不同时期都伴随着不同产业的迅猛发展。我们已经从农业经济、工业经济发展到现在以信息产业、生命科学等高新技术产业为社会进步、经济发展主要动力的知识经济时代。这些知识密集型的新兴产业代表了新的经济增长点和未来经济发展方向，是世界经济快速发展的主要动力，它们的蓬勃发展带动世界产业结构的调整和发展。美国作为当今世界经济、科技最先进的国家，其证券市场上不同产业的发展和调整反映了世界上最先进的投资理念对整个世界范围内产业兴衰的理解。美国的naSDaQ市场就是以高新技术产业为代表的证券市场，高新技术企业的良好发展前景和投资回报率吸引了越来越多的投资者和上市公司。证券市场国际化的关联性使得各国证券市场中高新技术企业的比重越来越大，高科技板块的发展异军突起。最近，naSDaQ市场的下挫直接影响了我国高科技企业在中国证券市场和海外上市的表现，产业结构发展的关联性十分明显。
二、中国证券而场国际化的现状
从一国的角度来看，证券市场的国际化包括三个方面的内容：一是外国政府、企业、金融机构以及国际性金融机构在本国的证券发行和本国政府、企业、金融机构以及国际性金融机构在外国的证券发行，这是国际证券筹资；二是外国投资者对本国的证券投资和本国投资者对外国的证券投资，这是国际证券投资；三是一国法律对外国证券业经营者（包括证券的发行者、投资者、中介机构）进出本国证券业自由化的规定和本国证券业经营者向外国发展，这是证券商及其业务的国际化。一国证券市场发展的初期，可能更注重证券市场筹资功能突破国界，但从国际化程度高的证券市场看，则更倾向于筹资主体和投资主体的国际化。目前，我国证券市场的国际化主要体现在国际证券筹资上。中国证券市场国际化步伐是于中国国际信托投资公司对外发行国际债券开始的。1991年底第一只B股——上海电真空B股发行上市，这是中国证券市场国际化重大步骤。截至2001年2月9日，我国B股上市公司有114家。此外，我国还发行了H股、红筹股、n股和aDS（美国存托凭证）、国际债务，吸引了大量国际资金。但是，从国际证券投资来看，中国证券市场的国际化程度很低。一方面，中国证券市场的主体a股市场不对外国投资者开放，外国投资者只能进入B股市场，B股市场规模小、流动性差、信息披露工作不到位，目前，B股市值仅为a股2．8％左右，这些问题严重影响外国投资者的投资兴趣。另一方面，国内投资者不能直接投资国外证券市场，我国券商规模小、竞争力差，到国外设立分支机构的也只是少数。所以，国内外投资者的投资范围受到极大的限制，中国证券市场远远未达到投资主体的国际化。
我国即将加入wto，wto对证券业的市场准入原则、国民待遇原则、以及透明度原则都作了相应的规定。按照这些原则，中国加入wto以后，允许外资少量持股（起初为对33%，三年后增加到49％）的中外合资基金管理公司从事基金管理业务，享受与国内基金管理公司相同待遇；当国内证券商业务范围扩大时，中外合资证券商亦可享有相同待遇：外资少量持股（33％）的中外合资证券商将可承销国内证券发行，承销并交易以外币计价的有价证券。
面对我国证券市场目前发展的状况以及加入wto后将面对的市场要求，我们应该进一步加快中国证券市场国际化的步伐，逐步缩小证券市场国际化程度的差距，使证券市场同我国经济的对外开放相适应。
三、中国证券市场国际化的障得
中国证券市场走向国际化的现实障碍具体表现为：
1．我国证券市场规模偏小
从纵向看，中国证券市场扩张较快，但从横向看，中国证券市场的规模和融资水平却还处于较低水平，难以抵御国际化的风险。（1）上市公司数量少。1994年，世界范围内拥有500家上市公司以上的国家和地区达14个，其中，拥有1000家上市公司以上的国家达7个（具体情况是：美国7770家，印度7000家，日本2205家，英国2070家，加拿大1185家，澳大利亚1144家，捷克1024家）。中国1994年只有291家，列世界第22位。直到1999年底，中国才超过1000家。（2）上市公司规模小。1994年，世界各国上市公司平均规模就达到了较高水平。例如，日本、瑞士、瑞典、德国、法国、荷兰、意大利、美国分别为16．8、11．9、11．4、11．3、9．88．9．6．5亿美元。中国仅为1．5亿美元，列世界第36位。中国上市公司规模这些年虽有迅速扩大之势，但仍远远低于发达国家水准。（3）资本证券化水平较低。评判证券市场规模的重要指标资本证券化率：证券市场市值总价／国内生产总值（GDp），而我国证券市场市值占GDp的比重不但远远低于发达国家，也低于其他新型市场。1999年底，中国上市公司股票市值占国内生产总值（GDp）的比例为31．5％；若以流通股市值计算，其比例仅为10％。而在1997年，世界发达国家或地区股票市值占国内生产总值的比例就接近或超过100％，例如，美国为147％，英国为156％，加拿大为106％，香港为150％，日本为53％，德国为39％。
2．证券市场结构性缺陷突出
我国的证券市场缺陷主要表现在股权结构不合理。我国证券市场不是依靠投资对象的权利与义务划分为普通股和优先股，而是按投资主体的身份划分为国家股、法人股、个人股等。在上市公司中，能够流通的股本平均只占上市公司总股本的26％左右，有74％左右的国家股、法人股、内部职工股和国家股、法人股转配的部分不能流通，而且在可流通股的投资者中，个人投资者占绝大部分，机构投资者只是极少部分。同一企业根据其发行股票的对象、地点不同，又分为a股、B股、H股、n股，不仅a、B股市场相分离，作为我国股票市场主体的a股市场不允许外国投资者进入，也不允许外国的公司来中国上市，而且B股市场也不统一，上海和深圳的B股市场分别用美元和港币交易。这种结构性的缺陷扭曲了证券的变现机制、市场评价机制和资本运营机制，使得我国证券市场高投机性、资源配置效率低下，无法成为真正的开放市场。
3．金融管制较严，人民币没有实现自由兑换
证券市场国际化是以证券为媒介的国际间流动，必然会受到货币兑换制度和出入境制度的影响。我国现阶段实行较严的金融管制，汇率决定机制没有完全市场化，投资者参与投资的证券资产流动性和收益性无法保证，这在很大的程度上排斥了国际证券资本。此外，人民币不能自由兑换，还造成a、B股市场分离。
4．中国证券市场的发展不够规范
中国证券市场发展的历史较短，其法律架构和监管制度与国际证券市场存在较大的差距。市场的规范化和透明度不够，仍然存在许多非市场化的操作，行政干预色彩还很浓厚。而且，中国证券市场中上市公司的信息披露不够充分有效、及时，会计制度没有完全按照国际化的标准统一。
四、中国证券市场国际化的战略选择
证券市场的国际化给中国证券市场不仅带来了机遇，也带来了挑战。外资进入，将进一步扩大市场规模，拓宽融资渠道，大大缓解证券市场发展中供给与需求的矛盾，为企业上市提供更大的机会；新的技术、经验、管理方法及新的金融产品和经营理念也随着开放被引进，我国证券机构也可抓住机遇开拓国际证券市场。开放带来了竞争，这对证券公司、上市公司、证券监督管理部门都将是一个促进和提高。引入外资券商及投资者，从业者的多元化和平等竞争，将促使证券市场有序健康发展，增强市场竞争力。同时；证券市场国际化也可能带来一些不利的影响。一些功能齐全、信誉优良、实力雄厚、手段先进的外资证券公司的进入，证券市场份额争夺将日趋激烈，上市公司也将受到巨大冲击，而且由于新兴市场国家资源和资金相对贫乏，技术相对落后，很容易遭受国际投机资本的冲击。因此，面对证券市场国际化的历史趋势时，我们要制订合理的战略选择。
1．循序渐进的逐步推进中国证券市场国际化进程
根据中国证券市场的现实情况，中国证券市场的国际化进程既要促进国内资本市场的发展和完善，又要保证国内金融市场的稳定，所以我们必须坚持循序渐进的原则，分阶段实施。我们可以借鉴韩国、印度、台湾和日本等国家和地区的经验，以B股市场为起点，分阶段、按比例将外资引入股市，逐步实现a、B股的合并，推进中国证券市场国际化的渐进式发展。我们可以从有限度的开放阶段逐步推进，直到全面开放阶段，实现中国证券市场的真正国际化。
2．扩大市场规模，按照国际惯例规范证券市场
大力发展国内证券市场，努力扩大市场规模，提高上市公司质量，这是中国证券市场国际化的基础，也是提高中国证券市场抵御国际资本冲击能力的重要保证。证券市场规范化是证券市场国际化的前提和基础，我们要对证券市场的法律、会计准则、上市公司进行改革和调整，规范证券发行和证券交易市场，逐步向wto准则靠拢，吸引更多的外国投资者。
对证券市场的看法篇6
一、运用控制论分析证券犯罪的意义
控制是指:‘.为了‘改善’某个或某些对象的功能或发展,需要获得并使用信息,以这种信息为基础而选出的,加于该对象的作用。’秒控制就是一种作用,控制论着眼点在于“目的”、“作用”和“反馈”,即为了获得某种功效,通过反馈对作用进行分析,以便及时调整作用的对象、方式和作用力的大小。惩治证券犯罪具有一定的刑法目的,即维护证券市场的秩序。为了达到这一目的,国家就要惩治证券犯罪行为,通过刑罚对证券市场施加一定的影响。证券市场受此影响,会发生一定的反应,或者是良性的反应—如证券市场反应效率提高、透明度增加、市场秩序好转,或者是恶性反应—如证券市场秩序不见好转,甚至更加隐晦难测、莫名其妙地出现大起大落。对于证券市场的这些反应,国家可以与施控前的市场状况进行比较.检查施控的成败,然后根据分析结果重新对证券市场施加新的影响。如此多次调整刑事政策,直到刑法目的得以实现,这一过程就是控制过程。刑法目的是施控的目的,国家是施控者,证券市场是受控者,市场的反应就是反馈。证券犯罪的控制论就是分析刑法规制的范围、严厉程度、司法机关的查处能力,研究证券市场的犯罪变化情况、承受能力,及时调整惩处证券犯罪的刑事政策.对刑法进行合理、适宜的解释,完善查处犯罪的设备和制度,同时避免刑罚过重损害证券市场.以实现有效惩处犯罪、维护证券市场的秩序。使用控制论来分析证券犯罪的意义在于:1、明确刑法目的,考察证券犯罪的立法效益。证券犯罪的立法效益的高低,主要看该法律是否有助于实现刑法目的,是否能得到较普遍的遵守,司法机关是否高效地执行刑法。这些都是通过反馈的信息可以发现的。控制论有助于立法者根据本国国情制定法律,考察证券犯罪的立法效率,提高立法的质量。2、灵活调整刑事政策,有效惩治证券犯罪。国家围绕刑法目的,根据经济形势的变化,根据司法机关的的反馈信息,灵活地调整惩治证券犯罪的刑事政策,才能有效惩治证券犯罪,切实保护证券市场秩序。我国的经济形势—尤其是证券市场的形势—总在不断变化,不断出现新情况新问题,表现出新特征。国家根据司法机关的反馈信息,可以把握新特征,及时调整新政策,根据现实情况来解释和指导司法机关适用法律,给一段时间内表现突出、危害较大的行为以重点打击,做到有的放矢,以更好地服务于社会主义市场经济的发展。3、给刑法学提供一个新思路。传统刑法学较注重概念的辨析及本体论研究,而控制论更注重刑法目的和现实对刑法干预的受控能力,更注重刑法的实践性和操作性。在我国推行法治建设的进程中,进行这样一些功效分析是有益的。
二、立法主动性:刑法控制须符合刑法的目的
证券市场尚待进一步发育、运行机制欠完善、市场秩序还在建设中,这就是我国证券市场的现状。在这种情况下,我国证券市场的刑法控制表现为较大的主动性:惩治证券犯罪不仅要维护、而且要建设市场秩序,惩治证券犯罪不再是对证券市场发展的被动反应、而是为市场发育积极排除障碍。我国证券犯罪的刑法控制与美国的区别也在于此:美国的刑法控制是相对被动的控制,其功能仅在于维护证券市场的既存秩序。在证券市场长期发展以后,美国的证券市场已经成熟,惩治证券犯罪成了当务之急,市场呼唤刑法规制,所以刑法一月干预证券市场,美国的市场就更为稳定,秩序更为良好。我国则不同,如果发行人或其承销商的主要负责人因内幕交易而受到刑罚处罚,该公司股价可能会狂跌不己,市场秩序会受到更大冲击,在这种意义上说,我国刑法的主动控制难度更大、负面效应更大,因而其适宜性更应受到重视。但是,主动的刑事立法又是我国对证券犯罪进行控制无法绕开的道路,因为:‘1、时限的要求。我国不可能等待证券市场发育百年或几十年后才进行刑法干预,随着经济一体化的发展,国际国内的金融大鳄随时会人侵这个幼稚的市场,如果没有强有力的刑法保障,我国证券市场会破坏得片羽无存;而且我国证券市场作为深化改革、转换国有企业经营机制的配套改革,短期内必须启动市场并良好运行,国家必须对其进行全局性、预见性的立法控制,其中包括刑法控制;2、行政刑法性质的决定。证券犯罪在理论上属于行政刑法处罚的范围,惩治证券犯罪并维护证券市场行政管理的需要,当行政处罚不足以制止证券犯罪时,才动用刑罚,刑罚具有加强行政管理的功能。行政刑法具有较强的目的气为了实现维护证券市场秩序的目的,刑法就需要对证券市场进行积极干预,不仅立法具有主动性,而且刑法解释、适用、执行都应该主动,以而促使我国形成公开、公平、公正的证券市场秩序并使其稳定化:3、我国经济条件的决定。我国正处于计划经济向市场经济的转型期,市场经济要加强宏观调控、进行系统的建设,必然要牵一发而动全身,如果证券市场不加强刑法控制,证券犯罪不仅破坏证券市场,而且会直接破坏市场经济,从而影响经济体制改革的效果。所以,我国对证券犯罪应进行一种主动的、全局性的、有预见性的刑法规制。我国对证券市场的刑法控制不同于美国的被动控制。美国的证券市场经过长期发展,已经产生浓厚的商业伦理。如惩治内幕交易罪.美国先后出现了委托责任理论(Fid:,clarydotyzhoory)、滥用理论(mlsapproprla,10;飞,heory)、非法所得理论等几种归责理论。其中占主导地位的“委托责任理论”认为:与证券发行公司有委托关系的人,违反内幕信息的‘.禁止或公开原则”,从事证券交易的行为才能定罪量刑;而没有委托关系的人没有公开内幕信息的义务,即使利用内幕信息从事了交易行为,也不构成欺诈犯罪。这种观点显然是商业信用理论的发展,与美国保护贸易公平、诚实信用、自由的法律传统是一脉相承的,有着深厚的贸易文化基础,美国证券犯罪的刑法控制虽然较为被动,但是商业伦理谴责对刑法的不足也能起到一定的补充作用。我国缺乏这种自由贸易背景和商业伦理,所以不能盲目移植美国早期惩治证券犯罪的刑法文化和价值取向,将其牵强地归于一种自然犯罪进行论证和适用,赋予过多的伦理色彩。如上所述,证券犯罪属于行政刑法规制的范畴,刑事立法是主动的,刑法目的明确。现代机能主义刑法学家格•雅科布斯认为:无目的地确定责任是值得怀疑的,“因为责任刑法(Sch。idSlrafrecht)作为不应是无目的刑法而应该是有益于维持秩序的刑法,需要长期存在,为此也需要这种性质的责任,使它即使考虑到责任时也能够长期存在。’心在现实中应根据行政刑法的特点,始终围绕刑法目的来进行解释和适用法律,提高法律解释的科学性和适用法律的效率,加强刑法控制的有效性,以符合我国刑法的目的。而检验刑法功效的标准就看其是否有助于刑法目的的实现。惩治证券犯罪的刑法目的是行政目的的延续,这点从立法上可以看出。国务院1993年颁布的《禁止证券欺诈行为暂行办法》第一条表明了处罚证券违法的行政目的,即:‘’为了禁止证券欺诈行为,维护证券市场秩序,保护投资者的合法权益和社会公共利益”。新刑法将其发展为刑法目的,刑法草案提交讨论的时候,王汉斌副委员长阐明了增设证券犯罪的目的,即“为了维护证券市场秩序,打击证券欺诈等犯罪行为”。证券犯罪的刑法目的是维护证券市场的秩序,它既表明了立法意图,又是指引司法工作中适用刑法的指针。大们评价证券犯罪的立法和司法工作,将以是否符合这一目的为标准。符合这一目的的立法和司法工作是成功的.反之,则是失败的。鉴于刑事立法主动性的消极面,刑法控制要符合刑法目的,就应该根据我国证券市场的受控能力来进行,不能无限制的加重刑罚的严厉程度;刑罚轻重和处罚范围都应适宜,这样才能发挥其功效。正如贝卡里亚所指出的:“需要有些易感触的力量来阻止个人专横的心灵把社会的法律重新沦人古时的混乱之中。这种易感触的力量就是对触犯法律者所规定的刑罚…如果刑罚超过了保护既存的公共利益这一需要,它本质上就是不公正的。’
三、重治:我国刑法强制力的局限
为了实现维护证券市场秩序的目的,国家的控制手段有很多,如:建立电子监控系统,加强证券立法,确立内幕人员、券商交易登记制度,加强内幕信息的保密制度,落实信息披露制度等等,其中包括动用刑罚武器。这些手段是可以选择的,一个国家是否动用刑罚武器、以及使用多大的刑罚武器来规制证券欺诈的行为,完全是可以选择的,比如说我国香港地区早期有严密的监控设施和制度,就比较淡化证券犯罪的刑罚处罚。所以,我国(也包括其他国家)刑法规制证券犯罪,实际上是认为使用其他手段不足以制止这些行为,不足以维护证券市场秩序,才选择了刑罚手段,对情节严重的行为予以定罪量刑。对证券犯罪是否追究刑事责任、刑罚轻重都是国家可以选择的控制手段。这个理论可能会招致一些指责,诸如:回避了正义的观念,可能导致专制主义。笔者认为,是否导致专制主义是一个政治问题,而不是刑法学的问题,“不合理”的刑法不会导致专制主义,而专制主义才会产生不合理的刑法。“刑法科学虽然能够明确一个新的法律规则确实地规定了什么、什么是根据既方6勺价值由该规定作为利益或损害来看待的,但是,刑法无权反对政治的重新评价,并且不能自己选择政治的重新评价。’,‘国家是从三个方面对证券市场施加强制影响的:立法、司法和执行。立法主要是通过制定法律,晓谕社会公众,尤其是警告有关人员不要从事内幕交易、不要虚假陈述、操纵市场等等,否则就会招致惩罚。立法是通过对社会公众造成一种内在的心理强制,通过一种强制性预期来达到维护秩序的目的。司法主要是通过对从事证券欺诈行为的人员进行审理、处罚,剥夺其再犯的能力,重在惩罚,以“减少或消除被惩罚者今后犯罪的倾向。’,¾当然,惩罚了不法行为人,本身对社会也会产生一定的威慑力量,使证券市场中的动摇分子不敢以身试法,这样司法活动也起到了预防的作用。执行是指将司法机关的制裁付诸实施,这主要为特殊强制的落实起到一定的保障作用。国家惩治证券犯罪,刑罚的强制力程度,主要体现在以下几个方面:1、刑罚的轻重。对证券犯罪的处罚,我国刑法规定,最高刑期为10年有期徒刑(擅自发行股票、公司、企业债券罪,操纵证券交易价格罪最高为5年有期徒刑),并处或单处相当数额的罚金。美国1934年《证券交易法》修改后规定,证券犯罪的最高刑期为5年有期徒刑和1万美元的罚金刑(注:内幕交易罪除外);日本法律规定,内幕交易罪最高刑为6个月徒刑和并处50万日元以下罚金,操纵市场罪的最高刑为三年徒刑和三百万元罚金;瑞士对“知情证券犯罪”可处3个月以上3年以下有期徒刑或罚金。我国香港对内幕交易行为和操纵市场的处罚最高为监禁2年及罚款100万港币。通过以_L比较,不难看出,我国对证券犯罪的刑罚处罚在世界上是较重的。2、刑罚处罚的范围。对行为的规制,我国刑法规定了六类证券犯罪:伪造、变造股票、公司、企业债券罪,擅自发行股票、公司、企业债券罪,内幕交易、泄露内幕信息罪、编造并传播证券交易虚假信息罪,诱骗投资者买卖证券罪,操纵证券交易价格罪等,而西方国家一般只处罚内幕交易、虚假陈述、操纵市场、证券欺诈四类严重危害证券市场的行为,比较而言,我国对行为的刑法规制范围较宽。对人的规制,刑法规定也较为广泛,如“知情人员的范围,依照法律、行政法规的规定确定”,我国《证券法》规定,知情人员包括七类,几乎包括所有可能接触内幕信息的人员。美国刑法将刑罚的强制对象限制于“受委托”和“非法获利”的范围内,其范围较窄。而德国、意大利、荷兰等国都将内幕人员限于发行人或关系企业的董事会成员、大股东、从业人员及证券商等少数几种人范围内。由此可见,我国对证券犯罪的处罚范围是很宽的。3、查处证券犯罪的能力。我国证券市场目前十分幼稚,信息披露制度不完善,监控证券欺诈的设施、制度都欠完备,对证券犯罪收集证据困难,刑事侦查难以展开,证券犯罪的查处收效不大。所以我国查处证券犯罪的能力较低,比较难以控制。在我国,证券犯罪的刑罚偏严与查处能力偏弱形成鲜明的对照。再严厉的刑罚,如果没有相应的查处能力保证实施,其威慑力就会大打折扣,而且查处不力会损害刑法的严肃性,所以我国在惩治证券犯罪方面刑法强制力的局限是明显的。单纯增加刑罚的严厉程度,如加重刑罚、扩大刑法规制的范围等,但是查处犯罪的数量不见增多、证监机关自律机构对司法机关的配合也不见加强,是不会对证券市场进行有效防治的。事实证明,盲目扩大刑罚的严厉程度只会增加刑罚成本,相应导致国家查处犯罪的能力、实效降低,并.未实现刑罚的威慑效果。因为“任何文化,从断面图来看,即凝固在某种时刻的照片,都处于某种大致平衡状态。确实很难提高针对特定犯罪的执行水平。在短期内,如果我们企图提高水平,执行中的漏洞会挫败我们的企图。’,7这就是我国刑罚强制力的局限。为了使刑法强制力影响符合我国的刑法目的,就要避免这种局限性,应该限制刑罚严厉程度和刑法规制范围,使其强制力能为我国证券市场所接受,且能服务于证券市场的发展。
四、反馈:证券市场的受控能力较弱
国家对证券犯罪施加强制性影响,证券市场可能会出现两种反应又即是反馈),一种是市场清明、证券犯罪行为减少,另一种是证券犯罪行为未见减少、或者是证券犯罪行为减少而证券市场股价异常波动反而更加频繁(证券犯罪在作怪)。我们把前一种反馈称为积极反馈,后一种反馈称为消极反馈。证券犯罪行为人认为其行为给社会、发行人造成巨大的损害,心理上产生负罪感;或者他们真的俱怕刑罚的威吓,认为其行为在公众的监控之下,随时都有被揭发、受刑罚处罚的危险,这种情况下,证券犯罪行为就会受到一定程度的遏制,刑罚的反馈信息呈积极反馈。反之,证券犯罪行为人没有负罪感,且认为其行为隐秘,被揭发、受刑罚处罚的可能性较小,那么证券犯罪行为就不会受到遏制•,会出现消极反馈。所以,影响反馈效果的因素主要存在于三个方面:1、证券市场文化。我国证券市场上投机之风较炽。股权分散,据1997年《中国证券报》统计,我国72.1%的股东是资金不到10万元的中小投资者;我国证券市场投资分红的预期较小,如1998年上海市场拟定分配的上市公司仅占21%,其中派息的则不足10.7环,深圳市场拟定分配的仅占22.89%,派息的则仅为13.4%,因而投资的吸引力不大;股市表现为以短线炒作为主,股票市场换手率较高,即统计深圳市场流通股年换手率为1159%,同期美国纽约交易所股票换手率仅为59.1%,绝大多数的股东持股时间短,入市是为了赚取炒作的收入;市场价格短期振幅大,1‘)96年11月深市成份指数每个交易日平均振幅为3.68%,而同期美国纽约标准普尔指数的平均振幅为。.68少。:复庄股炒作的现象严重,股市上有‘“绩不在优,价不在高,盘不在大,有庄则灵”的说法•所以,市场上无论是合j去炒股者,还是内幕交易、操纵市场者,投机是其主要思想.投机思想是证券市场的主流文化。在这种市场文化背影下,就出现八仙过海,各显神通的局面,权力资源、内幕信息资源、财产资源粉墨登场,目的就是趁机牟取投机收益。我国证券犯罪行为就是在这种不健康的市场文化中生长起来的,所以犯罪分子对国家控制反应冷淡,对刑罚惩罚觉得不公平,并想法设法逃避惩罚。因而,不健康的证券市场文化影响国家的控制效果和水平。2、证券犯罪行为人在证券市场中的地位。我国证券市场属于国家培育对象,证券犯罪行为人一般属专业人员,在证券市场中占据主要地位,而且国家在这一方面的储备人才并不很充分。国家在处罚这部分人的时候出现矛盾的心理:处罚重了,证券市场的人才资源受到破坏,相反会损害市场的正常运作;处罚轻了,或不处罚,证券犯罪行为又得不到有效的遏制。3、市场运行机制完备程度。我国《证券法》刚刚公布,信息公开制度还未完全落实,市场运行机制还不完备,证券市场有较大的功能缺陷。从目前来看,信息披露制度尚不完善,一些应予公布的真实信息迟迟未予公布或者虚假信息,信息渠道缺乏规范管理,存在多方公开信息的局面;股票分红制度不规范,一些应该分给的公司往往配股转增,而拒绝分配红利.中小股东的合法权益得不到保护。1、证券市场的感受程度。证券市场对刑罚的威慑力量感受较弱,罪犯一般抱有侥幸心理,因而反应也较迟缓。犯罪人常常缺乏一般自然犯罪的耻辱感和加害意识,他们常常为自己的行为寻找一些合理化解释,如没有偷公司一分钱,没有诈骗他人一分钱,因而他们没有负罪感;社会公众一般对其也没有多少注意,被害人的被害意识也相应淡薄,缺乏对一传统犯罪的那种强烈情感,所以对刑罚的威慑力感受较弱。所以i正券市场的受控熊力显得十分脆弱,表现在刑罚上就是市场接受刑罚控制的能力较弱,证券犯罪的牵涉而汁}_之、广泛,惩治证券犯罪需要付出较大的代价。如内幕交易、泄露内幕信息罪一条重大信息涉及的人往往很多,可能有公司的董事、监事、经理、秘书、财会人员、律师、会计师、财务顾问、证券商的管理人员等等,如果都一律加以定罪量刑,就可能使.发行人、中介机构中一些业务骨干身陷图圈,这样会影响发行人、中介机构的经营活动,反过来对市场造成不利。而且因为人们对刑罚的威慑力感受较弱,对证券犯罪处罚过重,不易被人们接受,配合的积极性也会受到影响。严厉惩治证券犯罪会损害我国证券市场的发展,在这个意义上,我国还缺乏严厉惩治证券犯罪的法治和社会前提。但也不意味着要放弃对证券犯罪的惩罚。有效的刑罚制裁在于根据形势,确立不同的刑事政策,针对重点进行打击,也就是同志指出的:“多数从宽、少数从严”的策略。
对证券市场的看法篇7
现行证券管理体制的建立,标志着证券市场管理初步纳入法制化轨道,基本实现了证券业和证券市场宏观统一管理,其特点有:(1)设立国家证券专管机构,明文规定证券委是全国证券市场宏观统一管理的主管机关,而证监会作为其执行机构,负责具体监管事宜;(2)对地方政府的管理职能和权限作了严格限定,基本实现了证券市场的全国统一性;(3)证券主管机关的设置,遵循了国际惯例。证券委作为国务院一个部委并没有要求各省作相应设置,今后,各省与证券主管机关的联系,将会由证券主管机关的派出机构来完成,这是维护市场统一,防止投资过热和政出多门的重要举措;(的重视发挥证券服务专业机构的社会监督和证券自律组织的管理作用。
从长远看,现行证券管理体制还存在相当明显的缺陷。(一)从证券委的地位及其职权来看,证券委既然是全国证券市场的主管机关,那么就应由它依法对全国证券市场运行的各方面、各环节及全过程实施广泛监管,但按规定具体的监管活动是由按事业单位管理的证监会负责的。而证监会显然不是证券委内部的执行机构,而是一相对独立的管理机构。所以,证券委的权限仅仅限于制订证券市场的方针政策、拟订法律、法规草案及指导协调证券市场有关各部门工作。证券委在名文上虽是国务院一职能部门,却不具有实际权威,不能很好地履行其地位所要求的管理职责。(二)从证监会的地位及其职权来看,证监会与证券委的关系既模糊又矛盾。按照规定,证监会是证券委的监管执行机构,那么,如果它作为证券委内部的下属机构进行监管活动,则是名正言顺的,上下级隶属关系也比较清楚。但是,证监会是按事业单位管理并接受证券委归口管理的,这表明证监会并不是证券管理的行政机关,不是证券委内部下属的执行机构,它与证券委不存在直接的上下级隶属关系,是相对独立地行使监管职责。显然,证监会与证券委之间的关系模糊不清,这将不利于对证券市场的管理。(三)从人民银行的地位和职责看,中国人民银行作为管理全国金融事业的国家机关,作为中央银行,应主要通过制订和实施金融货币政策,调节控制市场资金供应量,控制资金流向证券市场的规模。鉴于我国已经明确规定,实行银行业与证券业分业管理,证监会负责对全国证券市场实施全面监管,那么,就不应再将证券机构的审批和归口管理权限划归人民银行。否则,两家行使职权时,难免有步调不一、意见分岐的情况,造成管理混乱。所以,人民银行作为一个管理机关退出对证券机构的管理比较适宜。但是,人民银行根据《中国人民银行法》的规定,协助证券主管机关管好证券市场却是非常必要的。(四)从国家计委在证券市场中的地位和职责来看,依现行规定,国家计委负责编制证券发行计划,控制发行规模。这在我国体制转型时期非常必要,否则会造成证券市场发展失控。但是,用计划配额这一行政手段管理证券市场不宜过细,否则会造成市场发育扭曲变形,因为用计划配额管理股市不符合市场经济原则。当然,市场经济也决不是自由放任的经济,仍然需要国家计委参与市场宏观调控,不过,在未来的证券市场管理中,国家计委不可能再占有现在的地位,计划作为国家宏观调控的一种手段,只是发挥导向性作用,不再具有强制性。计划任务的完成主要依靠经济杠杆和经济措施来保证了。(五)从地方政府的局限性来看,不宜由地方政府归口管理证券交易所。依现行规定,上海、深圳证券交易所由地方政府归口管理。在证券市场产生和发展的初期,国家证券管理法规不健全和证券主管机关建立之前,由于股份制试点和证券市场最先在两地产生和发展起来,所以规定由两地方政府归口管理证券交易所是必要的。但是,当证券市场发展到一定规模之后,就不宜由地方政府参与管理了。因为地方政府在证券市场管理中有其局限性:其一,地方政府往往着眼于证券市场推动本地方的经济发展,缺乏对全国经济发展的统盘考虑;其二,地方政府各自建立和发展自己的证券市场,容易造成证券市场的封闭和条块分割,不利于全国证券市场发展的统一和平衡;其三,地方政府管理证券市场,各自制订和实施自己的证券法规,容易造成全国证券发行和上市交易管理的混乱和冲突,不利于国家法制的统一和证券市场的宏观统一管理;其四,证券发行和交易管理的专业性极强,故应当由专门机构直接管理,才可避免或消除管理中的混乱和冲突。
世界上许多国家在证券市场管理上都高度集权,如美、日等。我国既然规定由证券委对全国证券市场实行宏观统一管理,那么就应取消地方政府对证券市场的管理。当然,在对证券市场实施具体监管中由地方政府给予协助是非常必要的。综上所述,现行证券管理体制的缺陷和弊端集中表现在:二元制并存,主管机关政出多门,管理权力分散,职责重叠和关系不明。之所以造成这种状况,在我们看来,不外有如下几种原因。其一,中国正处于新旧体制转型时期,证券市场具有市场经济的典型特征,必然受到旧体制的影响和抵制。中国旧的计划经济体制长期形成的部门众多、机构重叠、程序复杂和办事效率低等积弊并不会随着改革的深化、扩大而马上消失。证券市场涉及的利害关系相当复杂,对其管理必然要触及多方面、多部门的利益。每一部门和机构都想借证券市场的监管活动来保持或扩大自己的利益,总是千方百计地保留或扩大自己的管理权限。因此,目前要想在一个长期深受计划体制影响和熏染环境里,马上建立起拥有绝对权威、超越各部门之上的证券管理体制是相当困难的。其二,任何事物的产生和发展都要经过一个曲折的过程,建立规范完善的中国证券管理体制也同样需要一个漫长的不断摸索的过程,这是由国情决定的。当国外证券市场已相当成熟发达之际,国内对“证券”和“股票”等字眼还十分陌生。与中国其他改革一样,证券市场和股份制改革的发展始终是“摸着石头过河”,既要借鉴外国经验,又要努力创造出“中国特色”,所以欢乐与痛苦始终伴随着中国证券市场的成长。中国证券管理体制的建立过程也显现出新事物不断战胜旧事物的艰难历程。其三,证券市场作为中国市场取向改革的一部分,其由点到面的发展,使地方政府和某一部门在证券市场管理中起着不可忽视的作用。股份制和证券市场的改革试点最早开始于上海、深圳两地,由此决定了中国证券市场从一开始就采取了地方政府管理和部门管理的模式,因此在证券市场各层面管理过程中,上海、深圳各有自己的管理部门,而中央又有银行、体政委、财政部、计委等中央管理部门,各主管部门为本单位的利益都争相管理,条块分割,逐渐形成了多头管理,政出多门、权力分散的证券管理格局。现行证券管理体制虽然设置了国家证券主管机关,强调全国宏观管理的统一性,但管理权限仍然分散于众多部「丁,地方政府的管理权限也仅仅受到一定的限制。
二、对我国证券管理体制的设想
现行证券管理体制只能是权宜之计,其迟早要为更加进步、完善的管理体制所取代。那么,中国应在未来确立什么样的证券管理体制才更适合中国国情呢?
(一)证券管理体制模式。
现行世界上通行的证券管理模式主要有:其一,集中统一型,即设置专职管理机关或由政府一职能部门主管。如美国、韩国、日本等,由国家制订专门的证券立法,由证券主管机关代表政府对证券市场实施集中统一监管;其二,由政府各部门分散管理。大多是把证券立法融入民商法中不另订专门法律的国家,如瑞士证券管理工作由瑞士国家银行、联邦银行委员会、证券发行委员会等分管。也有一些联邦制国家如原联邦德国、澳大利亚、加拿大等,把证券管理的职能分散由地方政府承担.;其三,自律管理型。如英国、荷兰等。这些国家较少依靠立法管理,而主要由证券交易所和证券商协会等自律组织进行自我管理。然而,集中统一型证券管理体制又有三种情况:一是美国型,设置专职管理机关。美国证券交易委员会是美国最高证券主管机关,具有广泛的管理权力和最高权威。二是日本型,由财政部(日本称大藏省)内部下设证券管理机关,管理全国的证券市场;三是巴西型,由中央银行兼管证券业务,主管全国的证券市场。本人认为,从长远来看,我国未来的证券管理体制在性质上应是集中统一型,并仿效美国设置一元制的独立的证券主管机关,使其具有最高的权威和广泛的管理权限,以克服和消除我国现阶段的名为一元制,实践中形成二元制的管理格局。因为,1、我国证券市场产生和发展的历史短暂,需要政府的宏观指导和监督管理,否则会有可能产生混乱。2、我国证券业自律管理水平和管理人员素质还十分低下,有必要切实加强国家对证券业的集中统一管理。3、加强国家对证券市场的宏观集中统一管理,是保障国家法制统一,保证证券市场平衡健康运行的需要。
(二)证券主管机关的设置方式。
在国际上,证券主管机关设置方式主要有两种:一是创设制,即证券主管机制的设置直接来源于证券法律的明文规定。美国证券交易委员会就是根据1934年证券交易法的规定而设置的。二是确认制,即证券主管机关早在证券法颁布以前就已设置存在,后颁布的法律仅在于对其正式确认而已。本人认为,我.国《证券法》颁布之前,由于国务院设置的证券委和证监会在地位界定、组织配置、职权划分等多方面存在不合理之处,故他们不应成为《证券法》颁布后的当然模式,不应采取确认制由法律予以确认。而应采用“创设制”,重新构建新的证券管理机关,并对现行的证券委和证监会进行改组和调整,机关名称既可沿用证券委名称,也可以改用证管会或其他名称。新的证券主管机关的设置必须着眼于规范化的证券市场管理,而不应迁就现行的机构设置上的弊端。
(三)关于证券主管机关的人员组成。
关于证券主管机关的人员组成,我国可仿效美国,但不能照搬美国。美国证券交易委员会的5名委员全部专职,均由总统任命,参议院批准,任期5年,直接对国会负责,委员会的主任由全体委员选举产生。在我国,应根据国情,证券主管机关作为国务院一职能部门,其主任要由国务院总理提名,报全国人大批准,其他委员均为专职,由主任提名,报国务院批准,组成证券主管机关的决策部门,对国务院负责并报告工作。
(四)关于证券主管机关内部组织配置。
对证券市场的看法篇8
按《证券法》第2条的规定，本法调整的证券是在中国境内的股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券。即法条行文采取列举和归纳相结合的方式。但这种列举品种过少，归纳的涵盖面也过于狭窄，不利于适应证券市场的长远发展。
然而，实践往往会突破理论的局限，国外及国内证券市场上交易的证券品种远远超越了股票和债券所能涵盖的范围。各国立法对证券的界定在内涵和外延上均不一致，有的从广义上规定，如美国1933年证券法规定：“‘证券’一词系指任何票据、股票、库存股票、债券、公司信用债券、债务凭证、盈利分享协议下的权益证书或认购书，可转让股票、投资契约、股权信托证、证券存货单、石油、煤气或其它财产小额利息滚存权。一般来说，被普遍认为是‘证券’的任何权益和票据或上述任何一种证券的权益或参与证书、暂时或临时证书、收据、或认股证书或认购权或购买权。”也有从狭义上对证券加以界定的，如1984年修改后的《日本证券交易法》第2条指出：“本法所指有价证券系指以下各种证券：①国债凭证。②地方债凭证。③法人根据特别法律发行的债券。④有担保或无担保的公司债券。⑤根据特别法律设立的法人所发行的出资证券。⑥股票（包括零股票）或者表示新股票承购权的证书。⑦证券投资信托和贷款信托的受益书。⑧外国或外国法人所发行的证券或证书中具有以下各款证券或证书性质者。⑨其他由行政命令规定的证券或证书。在前项各款所载有价证券未发行的情况下，该有价证券所应代表的权利视为该有价证券。”不管是广义界定，还是狭义界定，均比我国证券法规定的“证券”外延宽泛，更能适应证券市场的长远发展。
从我国证券市场的现实发展来看，证券市场上交易的证券除股票、债券外，还有各类投资基金券，93年至95年还进行过国债期货交易。随着市场的不断发展，各种金融创新将会层出不穷，各种金融衍生品种也会不断出现，因此，即使不将证券期货、期权等具体的衍生品种写入法条加以明确规定，也应在归纳中加入“国务院依法认定的证券衍生品种”一句，以适应市场的长远化发展。
二、对证券发展的分类不够科学
《证券法》从证券业与银行业、信托业、保险业分业经营、分业管理的原则出发，规定证券经营机构仅限于证券公司，并将证券公司分为经纪类证券公司和综合类证券公司。如此规定，虽无不可，却不完美。
从经营的证券业务的标准划分，可将证券商（证券经营机构、证券公司）分为证券承销商、证券自营商和证券经纪商。证券承销仅涉及一级市场（即证券发行市场）、证券经纪仅涉及二级市场（即证券交易市场）、证券自营业务则可涉及一、二级两个市场。证券法将证券公司分为综合类证券公司和经纪类证券公司两类，出发点是规范证券公司的经营，维持证券市场的公平和公正，但仅作此二种分类还不够科学。
其实证券承销制度的建立和执行是否完善很大程度上决定着一、二级市场的公平、公正问题，证券承销中对上市公司（上市证券）的过度包装，财务报表中的虚假陈述等行为都可能使广大证券投资者处于不公平的地位，最终导致不公正的对待的结果。因此，证券承销商对维持市场公平、公平的作用尤为重要，立法理应将证券公司分为证券承销公司、证券自营公司和证券经纪公司三种类型。
从证券法的规定来看，似乎凡综合类证券公司均可经营证券经纪业务、自营业务、承销业务、及经国务院证券监督管理机构核定的其他证券业务的全部。但比较一下设立综合类证券公司与设立经纪类证券公司所须具备的条件，两者的区别只是在对综合类证券公司的注册资本最低限额作了较高要求（经纪类证券公司为五千万元人民币；综合类证券公司为五亿元人民币），显然过于简单化了。
三、排除了证券市场的作空机制
我国《证券法》第35条规定：“证券交易以现货进行交易”。这就是完全否定了证券期货、期权交易形式的合法性，实际上是排除了证券市场的作空机制，不利于激发证券市场的投资热情，最终会阻碍或延迟完整、健全的证券市场的形成。
对证券市场的看法篇9
证券法的调整范围涉及二个层次的问题，一是调整哪些种类的证券；二是调整这些证券的哪些活动。对此一直有两种不同意见，成为审议证券法草案的焦点之一。
一种意见主张，证券法应当成为统辖公司法和其他证券法律、法规的基本法，各类证券活动首先以证券法为准，将其他法律、法规中对证券发行、交易的规范都纳入证券法中，其调整范围应当包括所有证券（也含其衍生品种），既规定其发行活动，又规定其交易活动以及其他相关活动，用这部法律对证券市场实施全方位、全过程的管理。
另一种意见认为，我国制定证券法，其调整不能从“证券法”的名称概念和“证券”的学术名词概念出发，而应当从我国证券市场的实践基础和现实条件出发，对目前适合我国需要的、有条件规定的证券种类加以规定，并与现行的公司法、有关证券管理的行政法规相衔接，还要考虑与今后需要制定的其他法律相协调。从证券活动存在不同法律关系的历史发展和现状来看，并借鉴国外证券立法的经验，调整证券市场关系的立法应当是由多项法律组成的，它们各有分工，又相互协调配合，不可能仅靠一部证券法来规定全部证券市场的法律关系，也难以用这一部法律将所有证券活动都管起来，因此，我国证券法所调整的证券关系主要是股票、公司债券等基本证券的交易活动，而对股票、公司债券的发行活动在公司法已作规定的基础上，根据实践中的新情况作出补充性规范。此外的其他证券，即政府债券、金融债券、投资基金券等，因其发行活动反映的法律关系各不相同，也区别于股票、公司债券的法律关系，需要另行制定法律、法规加以规范，其交易活动虽与股票、公司债券的交易活动（主要是集中交易方式上）有相同之处，但在管理规范上还有较大不同（如：对政府债券的交易，其挂牌上市不实行审批制，并且发行人不承担信息披露义务；再有，我国目前发行的金融债券不允许转让和上市交易等），也不能简单地实行与股票、公司债券上市交易同样的管理规范。这些例外性规定以及是否适用证券法规定的交易管理规范，也需要由其他法律、法规加以明确。
上述两种不同意见的产生，关键在于立法指导思想不同和立法技术的把握上不同。从立法指导思想来说，就是在我国目前条件下，是外国证券市场上有什么我们也都有什么，与外国证券市场的作法完全接轨，还是慎重地从我国的现实需要和实际条件出发来作出选择，而不是从概念出发；从立法技术的把握上来说，对我国目前能够规定的证券种类，其发行活动和交易活动（学理上抽象为证券一级市场和二级市场）只能集中在这一部证券法中，还是要坚持法与法之间应保持衔接协调的原则，重视每项法律应调整特定法律关系的规律性。是否不将全部证券活动写入这一部法中，就违反了法律适用的惯例，造成法律使用上的不方便。
为了进一步明确立法指导思想，并恰当把握好立法技术，来较好地确定证券法的调整范围，有必要从基本法理、立法惯例、现行体制和立法技术几个方面进行综合分析，并加以说明。
第一，从立法指导思想上说，这部证券法具有阶段性特点，目前其所调整的，不能与国际上的现有作法全面接轨，而应当就我国证券市场经过实验、有了一定实践经验、问题看得较清楚的、又是我国市场经济发展现实需要的证券品种加以规定，而不能从“证券法”的名称概念和“证券”的名词概念出发，更不能照抄照搬国外的作法。
第二，从基本法理和立法惯例方面来看，证券市场的一级市场（发行市场）和二级市场（交易市场）的行为规范，不可能集中在证券法的一部法律中，需要有相互协调的多个法律共同配合进行约束和规范，各国的证券市场发展的历史过程和立法惯例都证实了这一点。这是因为各类证券的发行、交易活动产生于不同经济发展的历史阶段上，针对其不同的法律关系，在商事法律领域内制定了既有各自的调整范围又有相互联系的多项法律。例如：对于构在证券市场最基础券种的股票和公司债券，由于原始股发行、新股发行是设立公司募集股本和公司增加股本的行为，公司债券发行是公司运作中扩大筹资的行为；而股票、公司债券的转让交易，反映股东、债权人对公司的关系，并构成当事人之间的股权、债权转让行为。这些证券活动的规范都是公司法范畴的基本内容，因此，各国在制定公司法时都包括了这些规范。又如：对于投资基金券，由于发行投资基金券是根据商事信托关系，在确立委托人、受托人、管理人的证券投资信托关系基础上而设立投资基金，反映了以信托关系运用该基金从事证券投资而为委托人创取收益的法律关系，因此，投资基金券的发行活动要受证券信托投资法的调整，这在国外也都是单独立法，如：日本制定了证券投资信托法、投资顾问法；德国制定了投资公司法；韩国制定了证券信托投资业法；美国制定了信托契约法、投资公司法、投资顾问法等，都调整投资基金券的发行活动。再如：对于金融债券，因为它是由特定的银行等金融机构发行的，有些国家是作为公司债券对待（如英国、美国），列入公司法的法律规范范畴；有些国家是作为特殊债券管理（如日本称为金融债），按照对金融机构的监管来规范，日本是由长期信用银行法加以调整。再譬如：对于政府债券的发行，本源上该发债行为不属于商事法律范畴，但因是通过证券市场进行政府筹资，各国作为一种特殊证券活动以单独立法来加以调整。各国的普遍作法是国债发行需要通过国会审批，其发行原则和资金用途则由专门法来调整，例如：日本制定了财政法、财政处理特别措施法以及若干项关于发行国债的特别措施法；法国制定了关于财政法组织法；韩国制定了国债法、财政证券法；我国台湾省制定了财政收支划分法。上述的这些法律专门调整政府债券的发行活动。
由上可以看出，各种证券的发行活动中，由于发行主体、发行条件、审批程序、审批机关以及管理措施各有不同，无论其实体性规定，还是程序性规定，不可能在一部证券法中按同一规范加以规定，也就不存在首先适用证券法的情况。与之相反，经过对主要国家证券法律的研究，除美国有一部称为《1993年证券法》的法律外（同时它还制定有1934年证券交易法），其他主要国家制定的都是调整证券交易活动（即证券二级市场活动）的法律，例如：日本为证券交易法（1948年），在此之前制定的交易所法、有价证券业管理法；韩国为证券交易法（1962年）；德国为有价证券交易法（1994年），在此之前制定的是证券交易所法；英国制定的是金融服务法（1986年），在此之前长期靠证券行业的自律性规则；我国台湾省制定的是证券交易法（1989年），在此之前主要靠有价证券业管理办法。此外，法国、澳大利亚等未制定证券法或证券交易法，而将股票、公司债券的发行、交易活动统一纳入商法典或公司法中。由此可以看到，上述国家和地区多采取证券交易法的立法形式，其道理在于不同种类的证券发行以后，与发行人相对分离，主要是证券持有人与受让人之间的相对独立的交易行为，具有共同性，特别是通过证券交易所的集中交易，形成二级市场的主体，因此针对集中交易市场活动规定行为规范，既有客观需要，也不与其他调整一级市场的法律打架。这种立法处理，就较好地把握了各类证券的不同的法律关系，使法律内容各有侧重，便于适用和管理。
几年来，有的同志一直强调股票、公司债券的发行活动应当先适用证券法，其后才是适用公司法，总是搞不清这两个法律之间应有的关系。我认为，这种观念的形成，一是受从“证券法”名称概念出发的影响，二是受美国1933年证券法立法形式的影响。原因是对美国1933年证券法的出台背景和所规定的证券发行的法律规范的性质缺乏历史的和深入的分析了解。对此特别需要加以分析说明。包括美国在内，市场经济国家在历史上对公司设立和股票、公司债券的发行、交易活动，不实施行政干预，因此，美国在各州的公司立法、证券立法中体现的是单纯的商事规范，但是这种自由放任的作法，造成股票发行和交易中出现大量严重的欺诈行为，并且因缺乏政府的必要管理造成了过度投机，也成为1929年爆发金融大危机的重要原因之一。针对这种情况，美国率先引入政府干预证券活动的制度，一是设立专门监管证券市场的机构；二是建立发行登记注册制度；三是建立发行人的持续披露信息制度。由于美国没有联邦公司法，而实施对证券发行、交易活动的行政管理重点是针对跨州的活动和发行额较大的活动（对50万美元以下的证券发行豁免和政府债券豁免），因此，不采取由各州修改公司法和证券法（“兰天法”）的办法，而单独制定联邦证券法（1933年）和联邦证券交易法（1934年），这些法律中所规定的发行规范并不包含原公司法的商法规范，仅是实行行政监管，使联邦证券法规定了行政管理法的内容。原来各州公司法对股票、公司债券发行的规范仍然起作用。多数州采用的联邦示范公司法中，就有专章规定股票的发行（见美国示范公司法第6章第2分章）。此外，发行额在50万美元以下的股票发行活动，则完全要适用发行地州的公司法，因为联邦证券法对其发行活动不实施行政管理。
美国创制的这种政府干预和监管证券活动（股票、债券的发行和交易活动属于商事活动）的规则，陆续被日本、韩国、德国、英国、我国台湾省所采纳。其中，日本在刚引入这一制度时，曾将证券交易法的有关章节定名为“关于有价证券的募集及推销呈报”，1989年将该章修改为“企业内容的披露”，主要规定5亿日元以上的股票、公司债券的发行，应向政府申报并公开披露。我国台湾的证券交易法第二章也定名为“有价证券之募集、发行和买卖”，其规范的性质，也是在公司法规定的股票、公司债券发行的商事规范的基础上，实施行政管理，主要规定发行人接受主管机关的申报管理，这类行政管理规范并没有取代公司法规定的内容。
与上述市场经济国家和地区的立法形式相比较，我国对设立股份公司、发行股票和公司债券的行为，并没有采取自由放任的作法，一开始即实施严格的政府管理，因此，我国公司法和国务院有关股票发行和交易的法规中，已经规定了审查批准和信息披露的制度，作了一系列规定（我国公司法第三章第一节，主要是第84条至第91条，第四章第一节第129条至第142条、第三节第151条至第158条，第五章第159条至第173条等），而不必非要将这些规定全部移到证券法中作重复规定。不能设想制定我国公司法不包含行政管理的规范而就成仅规定单纯的商事规范。总而言之，美国等国家证券法或证券交易法所增加的行政监管规范，在我国公司法已经解决了。现实中公司法实施四年来，国务院有关部门正是依据公司法和有关行政法规审查批准股票、公司债券的发行，并监管上市活动。现在的问题是总结新情况和还存在的问题，在制定证券法时加以补充和完善。这样看问题就是从中国的实际出发，而不是从概念和外国的有些作法出发。
对证券市场的看法篇10
[关键词]证券税制；经济效应；资本弱化
税收制度是国家调控证券市场的一种重要的经济杠杆和手段，合理完善的税制体系对于证券市场的规范化建设起着不可忽视的作用，各国对此都非常重视。从世界各国证券市场的税收实践看，证券税制建设的核心问题就是要按照证券市场本身运行的环节和规律，规范设置税种，合理确定税率，保障证券市场的有序、稳健、规范运行。本文从分析证券课税的经济效应入手，结合我国证券市场以及税收制度本身的特点，提出完善我国证券市场税收制度的一些初步设想。
一、证券市场课税的经济效应分析
证券市场的课税一般从以下四个环节入手：（1）证券发行环节；（2）证券交易环节；（3）证券所得环节；（4）证券财产转移环节。根据各个环节的不同特点，国际上成熟的证券市场课税一般包括印花税、证券交易税、证券所得税（有的国家将证券交易所得和证券投资所得分开征税）以及证券遗赠税。但是，各个国家和地区的税种名称可能不一致，例如，日本、韩国和我国台湾称为“证券交易税”，意大利等国称之为“证券转移税”，而瑞典则称之“周转税”等。
（一）印花税
印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受各种凭证所课征的一种税。有价证券作为一种法定权益证书（无纸化交易只是改变了“证书”的形式，并没有改变其本质），理应同其他应税凭证一样课征印花税。同时，由于印花税具有征税范围广、征收成本低等特点，对国家聚集财政收入具有积极作用，但其对证券市场的调节作用却相对较小。
（二）证券交易税
证券交易税是对有价证券的交易行为，按买卖成交额所课征的一种流转税。据美国库伯斯。里伯兰德国家税收网提供的95个国家的税收情况看，开征证券交易税的国家和地区有27个。证券交易税的经济影响主要体现在以下方面：
1.影响证券市场规模的“收入效应”
在其他因素一定的条件下，证券交易税税负的高低通过增加或降低证券交易成本（由证券公司收取的手续费和由证券公司的证券交易税组成），引起投资者收益的变化，进而影响证券市场的规模，达到收缩或扩张证券市场的目的。
2.调节证券市场结构的“替代效应”
在课征证券交易税时，政府如果采用差别性的税收政策，则能够调节证券市场结构。实现市场上不同品种的有价证券之间的替代。从一般意义上说，股票交易的投机性大，收益也大；债券交易的投机性小，收益也少。如果政府对股票征税高于债券，那么投资者在利益的驱动下，就会将一部分资金转入税额相对较小的债券市场，实现债券对股票的替代，减少了股票市场的投机性，增加债券市场的流动性，使两类证券市场平衡发展。
（三）证券所得税
1.所得来源分析
证券所得作为资本利得的一种，其收入的形成主要来源于以下几个方面：（1）资产内部因素发生变化而决定的资产收益及价格的变化。证券市场收益的基础是上市公司的经营业绩，股票理论价格等于每股税后收益乘以平均市盈率。在投资者广泛认同的平均股票市盈率为20倍左右的情况下，因企业资产内部因素发生变化而使每股税后收益增加，则股票的理论价格增加，增加的部分就形成了证券所得。（2）由市场条件发生变化而决定的资产收益及价格的变化。这里的市场条件主要指市场利率水平变化对资产价格以及资产收益的影响。一般情况下，市场利率下调，则会导致有价债券价格的上涨。（3）由投资者行为发生变化所决定的资产收益及价格的变化。在证券市场上，投机现象的存在是不可避免的，证券投资者通过在证券市场上的高抛低吸获得“超额资本利得”。由于证券市场上收入的确定不同于商品市场，其收入的确定按实际成交额为标准，账面上反映出来的资产增值仅看成潜在的“虚拟收入”。当证券发行者以利息、股息与红利的形式将这部分资产收益派发投资者时，才能确定投资所得；只有投资者在二级市场上卖出手中持有的证券时，才能通过证券买卖的价差实现证券交易所得。同时我们应该看到，证券投资所得来源于第一种收入，而证券交易所得来源于三种收入的综合。
2.证券交易所得课税的经济效应
对证券交易所得课税的经济效应主要体现在以下方面：
（1）“投资锁定效应”
对证券交易所得征税，投资者为了达到避税的目的，可能会选择持有股票、债券，而不是发售，这就把投资者锁定在现有的投资组合中，导致“投资锁定”效应的发生。从而在客观上干扰了证券市场的正常运转，使得证券市场的运行在一定程度上背离了市场自身的规律而不得不服从于投资者的避税目的。
（2）影响证券市场的“收入效应”
证券交易所得“收入效应”的发挥与政府是否允许投资者用投资亏损抵销其投资收益紧密联系。首先，在亏损不能抵销收益时，证券交易所得税就会因减少投资收益而降低人们对证券的需求，使证券市场的规模收缩。然后，如果证券交易所得税有亏损抵销规定，则情况会与上面大不相同。这样，证券交易所得税就产生了双重影响：一方面，它降低了收益率，从而抑制了人们的需求；另一方面，它又降低了风险程度，从而刺激了人们的需求。其共同作用的最终影响将取决于二者力量的对比，其对证券市场的影响具有不确定性。
（3）影响证券持有期的“替代效应”
若对证券持有期的长短不同的所得课以不同的税负，对持有期较长者课以较低的税，而对持有期短者课以较高的税，则能改变投资者的持股时间的长短，减少投机行为，鼓励长期投资。
3.证券投资所得课税的经济效应
对证券投资所得课税是指对公司和个人取得的股息、利息和红利的征税，它直接牵涉到股份公司的收益分配政策、股利征税与个人所得税的连接、公司所得税与股利分配的关系等重大问题。对股息、红利的征税可分为两个层次：一是对个人股利所得的征税；二是对公司股利所得的征税。其经济效应主要体现在以下方面：
（1）对企业筹资方式的“替代效应”
从企业的筹资方式来看，一般有发行股票、债券、贷款等方式，依据国际间的一般做法，在计算企业应税所得时，贷款的利息支出是允许扣除的，而作为股息、红利的分配利润是不能扣除的，因而产生了“资本弱化”效应，而对股利课税加深了该效应的发生，使公司愿以举债方式筹措资本，不利于股份制经济的发展。
（2）对个人投资方向的“替代效应”
从个人投资者方面，由于不同性质企业的企业所得税税率不同，导致其税后利润的差异，从而在一定程度上影响个人投资者股票投资方向的选择。
另外，对投资所得的课税还存在着双重征税的问题。
4.投资所得和交易所得的替代分析
一般而言，当投资所得税与交易所得税之间存在显著的税收差异时，就会出现投资所得和交易所得之间的替代关系，当投资所得税高于交易所得税时，投资者倾向于从资本市场取得股利以达到逃避税负的目的。但根据“在手之鸟”理论，投资者对风险有天生的反感，并且认为风险将随着时间延长而增加，因而在他们心目中，认为通过保留盈余再投资而获得的资本利得的不确定性要高于股利支付的不确定性。实际能拿到手的股利，同增加留存收益后再投资得到的未来收益相比，后者的风险性大得多。所以，投资者宁愿目前收到较少的股利，也不愿等到将来在收回不确定的较大的股利或获得较高的股利出售价格。因此在两种相互矛盾的效应的作用下，两种所得的税负差距并不会产生太大的作用。
（四）证券遗赠税
随着经济的发展，财富的证券化现象会愈加显著。证券作为一种信用凭证，代表一定的财产。其发生转移时，承受者便会轻松地获得巨额财富。而且，从经济学角度来看，这种财富具有“不劳而获”的性质，如果不征税，听任富有者把财富传给后代，这不仅会造成新的分配不公，而且会形成寄生阶层，不利于社会的发展。因此，应对证券财产遗赠征税，作为所得税的补充，用以解决社会财富分配不公问题，缓解贫富悬殊的矛盾，实现社会伦理公平。
二、我国证券税制的基本构想
（一）我国证券市场税制现状分析
目前，我国证券市场税制的税基涉及证券交易额和证券投资所得，分别列于证券交易印花税、个人所得税、企业所得税之中。由此可以看出，我国证券市场的税制体系主要以流转税为主，虽然流转税在某种程度上能替代其他税种发挥作用，但由于其自身的局限性，无法实现证券市场的一些调控目标。因此，完善证券市场税制，设立独立的证券税制子系统已经势在必行。特别是二级市场呼之欲出，二级市场的高风险高收益的特点，更需要完善的税制体系与之适应。
（二）完善我国证券市场税制的具体设想
一个完善的证券税制体系表现在其税种与税率设置是否充分体现公平与效率的原则，是否充分平衡了中央与地方政府的利益关系，是否充分考虑到税收征管的方便性，是否有利于调节市场交易行为。为此，笔者提出下列设想：
1.改革证券交易印花税，开征证券交易税，完善证券流转税体系
随着股份制改革的深入，为充分发挥证券交易成本对调节资金流向的作用，更好地与国际证券税接轨，我国有必要开征证券交易税。但在我国现行的税制下，印花税在一定程度上覆盖了证券交易税的税基，因此在开征之前，应先改革现有印花税，恢复其本来面目，将印花税的征收环节移到发行环节，调节一级市场的发行价格，以改变现在对一级市场征税的真空状态。在证券交易税的设计中，有几个问题需要明确：首先是税率的确定，其次是征税对象的确定。
从对证券交易税的经济效应分析中我们看到，证券交易税对证券市场的发展有一定程度的抑制作用，因此，世界各国在证券市场发展的初期，都采用低税率或阶段性暂停征收等办法鼓励市场的发展。从我国证券市场发展的实际情况看，自1990年12月19日上海交易所正式成立算起，至今仅有不到10年的时间。到1999年年底，我国两市上市股票为947家。上市股票的总市值仅相当于国民生产总值的36%.与美、英、日证券市场比较发达的国家相比，这一比重是非常低的。特别是目前我国上市公司的总股本中，有相当大一部分是不能流通的国家股和法人股，若将这部分公股扣除掉，我国证券市场的数量就更显不足了。因此，我国证券交易税的税率应采用低税率以鼓励证券市场的发展。但同时也应当看到，我国证券市场投机现象严重，我国股票市场流通市价总值仅相当于美国、日本的1%～2%，但成交量却相当于美日的三分之一左右；与香港相比，我国股票市场的流通市值仅相当于香港的一半，但成交量却是香港的几倍。另一方面，我国股票市场的年换手率大大高于西方国家成熟市场的年换手率，这时的我国规模并不大的证券市场在行情高峰时的成交量可以与西方大证券市场相提并论。投机现象严重又要求证券交易税发挥其调节作用不能太低。因此，笔者认为我国证券交易税的税率应保持在与当前证券交易印花税相当的水平上。
另外，证券交易税还可以采用差别税率，对股票采用高税率，对债券采用低税率，以抑制股票投机，活跃债券市场。而对不同的交易主体应采用统一税率，充分显示不同交易主体的平等地位，在征税对象的确定上，考虑到证券交易税虽为流转税，但其相对较难转嫁，而卖方较买方的纳税能力强，也便于管理，因此可采取只对出售方征税，增加卖出成本，有利于限制证券卖出，延长持有期和促进长期投资，抑制投机。
2.加强对证券交易所得和证券投资所得的课税，完善证券所得税体系
对于证券交易所得而言，由于其“投资锁定效应”和“收入效应”的负面影响，对证券市场规模的扩张存在一定的阻碍作用。因此，从世界各国的实践情况来看，证券市场成熟的发达国家开征此税的居多，如美国、英国、日本、德国、意大利、加拿大等等，且税率也相对较低；而一些证券市场处于发展中的国家开征此税的相对较少。从我国实际情况来看，因存在证券市场刚刚起步、发育还不成熟、税收征管手段落后、现金大量的体外循环等问题，还不宜开征。但是，从长远来看，开征证券交易所得税是大势所趋。它对于完善证券市场税制体系，缓解社会分配不公，减弱证券市场中的“马太效应”，增加财政收入等均具有重要意义。
设计我国的证券交易所得税必须考虑以下几个问题：（1）税负从轻原则。基于对风险投资进行鼓励和扶持证券市场健康发展的考虑，证券交易所得税应实行低税率。（2）鼓励长期投资的原则。由于证券交易所得是一种风险较大的投资所得，相对于短期资本利得而言，长期资本的风险更大，为了鼓励人们进行长期投资，根据“替代效应”，可以对长期投资利得给予一些优惠措施。（3）亏损抵销原则。由于其“收入效应”与亏损是否抵销紧密相关，为了扩大我国证券市场的规模，扶持证券市场的发展，应在计税依据的确定上，允许投资者用其收益弥补亏损，以降低证券投资的风险程度，增强证券投资的吸引力。（4）递延纳税原则。为了消除“投资锁定”效应的影响，保持证券市场的正常发展，可根据资本投资所得形成的长期性特点，采用递延纳税制度。（4）证券交易所得指数化原则。由于通货膨胀因素的影响，资本利得的实现金额中既包含历史成本，又含有通货膨胀的因素。若依此金额纳税，必然造成不合理、不公平、不可比。为了解决这个问题，许多国家在计算资本利得应纳税额时，都设定一个随持有资产时间变化而提高且与同期通货膨胀率相适应的免除率，以便在课税时剔除通货膨胀因素的影响，合理税负。
对于投资所得而言，宜继续保持原有的统一课税法，将股利、利息所得并入总所得中统一纳税，但目前的投资所得课税制度仍需作适当改进：首先，应消除目前课税的不公平现象。我国目前的投资所得课税制度规定，对国有股和法人股不征税，只对公众股的股利所得征税，这显然不符合“同股同利”的原则，即使在对公众股的股利征税时，由于不同企业使用的企业所得税的税率不同也使企业竞争不公。因此，对股份制企业所有的股东包括国家股、法人股和个人股一律课征同等税率的股息所得税已成为健全我国证券税制的重点。这既要以体现税务部门代表国家对企业的利息分配进行的管理，防止股份制企业通过少分或不分国家股息而造成国有资产和税源的隐形流失，增加国家财政收入；也可以更好地贯彻税制的公平原则，有助于通过利益来推动国家尽快形成一个实实在在的法人代表，把国家股东、法人股东、个人股东摆在平等的法人地位，在此基础上促进国有股上市流通。其次，建立起避免重复征税的机制。由于股息红利是股份有限公司的净所得，税后利润在股东之间分配就成为股息。而我国企业所得税法规定将企业获得的股利作为企业所得一并征税，个人所得税法也规定个人取得的股息红利征收个人所得税，使得股东在收到股息时还要缴纳一次所得税，形成了重复征税。对于这一问题，国际上通行的做法有扣除制、双率制、抵免制和免除制。笔者认为对于我国来说，比较理想的选择是采用抵免制和扣除制，因为这种制度既能保证国家财政收入，又能消除重复课税，比较理想的选择是采用抵免制和扣除制，因为这种制度既能保证国家财政收入，又有消除重复课税。与国际常规做法接轨的免税制虽然可以彻底消除重复课税问题，但会导致国家财政收入流失，这在我国当前财政紧张的形势下不宜采用。另外，考虑到派送红股实际上将部分可供股东分配的利润股本化，股东能否从派送红股中收益取决于市场走势，而且从目前各国的情况看，为了鼓励再投资，多数国家都对股票股利免缴个人所得税。因此，我们认为，对股票股利应免征所得税。
3.增加对证券转移的课税
对于证券遗赠，可作为一个项目列入遗产与赠与税的课税范畴课征遗产与赠与税。在我国当前未开征遗产与赠与税的情况下，可临时将其作为个人所得税的一个项目征收个人所得税，以达到调节目的。
[参 考 文 献]