创业投资行业市场篇1
关键词：羊群行为分散度反馈交易策略惯易策略创业板
一、绪论
所谓羊群行为，简单的理解是指同一种行为模式在人群之间的传播传染。而证券市场投资者的羊群行为的内容比较丰富，比较狭义的羊群行为可以理解为一群证券投资者在一段时间内对相同的证券采取同一投资方向的投资行为。由于证券投资者的羊群行为具有群体性特征，针对同一证券的同一投资行为可能会引起该证券的大幅波动，对市场的稳定性和效率影响很大，引起监管部门和学术界的广泛关注。因此，对投资者羊群行为的研究具有很强的现实意义。
我国创业板市场是一个新生市场，与我国主板相比，无论是在上市公司特点还是在投资者结构，两者都有明显的差别。本文对我国主板市场、创业板市场的羊群行为进行实证检验和比较分析，试图找出两者在交易行为上有何不同，为证券公司开展投资者教育和适当性管理工作提供借鉴。
二、羊群行为研究理论综述
目前已经由许多关于羊群行为的理论模型。Scharftsteinetal(1990)提出的声誉羊群行为(Reputationalherd)模型，是指证券市场中与个人投资者签订委托理财协议的机构投资者为获得或维持职业声誉而与他人保持一致的行为，一旦他们的表现落后于市场，他们往往会选择放弃自己的决策，“随波逐流”。相对于理论研究，比较有代表性的羊群行为实证研究是Lakonishok、Shleifer、Vishny(1992)利用美国养老基金的投资组合数据，对美国证券市场养老基金的羊群行为进行了研究。结果表明，除部分小盘股外，美国养老基金的羊群行为不明显。同时该文提出了用买卖双方交易量的不均衡来测度羊群行为，这种方法后来被广泛借鉴并被优化。例如，wermers(1999)对他们的羊群行为的定义进行了修正，他发现，尽管基金经理们没有明显的羊群行为，但在小盘股的羊群行为测度要在其他股票上明显，同时他发现基金经理们买入的股票市场表现要强于卖出的股票，他们的羊群行为加快了股票价格调整的过程。
影响羊群行为实证研究的主要问题是无法获取投资者的交易数据。目前市场上除部分机构投资者被要求定期公开证券头寸数据外，其他投资者没有义务也不可能公开持仓和成交数据。为解决这一困扰羊群效应实证研究的问题，william等(1995)认为若证券市场中确实存在羊群行为，那么大多数个人投资者的看法趋向于市场舆论，羊群行为显著时的个股的收益率将不会太偏离市场的收益率。因此可以用分散化指标(即个股收益率对于资产组合平均收益率的标准方差)来度量羊群行为。吴冲锋、宋军（2001）发现我国证券市场的羊群行为强度要大于美国证券市场，两个市场在市场下跌时的羊群行为强度要大于市场上涨时的羊群行为强度。
三、羊群行为实证分析
1、数据说明
为对主板和创业板市场投资者羊群行为进行对比分析，选择沪深300指数及成分股、创业板纯价格指数及成分股作为样本，数据项为指数及成分股的每日涨跌幅，并按照国际标准进行前复权权益调整；时间范围为2011年1月4日至2011年6月30日，共119个交易日；数据来源：iFinD。
2、分析方法及模型
本文采用分散度指标（CSSD）进行创业板市场投资者和主板市场投资者羊群行为的实证检验。
假定某市场组合S内共有n只股票，为股票i的t日的收益率，为n只证券的t日的平均收益率。CSSD分散度指标通过计算某市场组合内每只股票收益率的偏离程度来描述该市场组合内投资者羊群行为的主要特征。其原理在于，一方面，根据资本资产定价模型，由于单只股票对投资组合收益率的敏感度不同，单只股票与投资组合的收益率协方差随着投资组合绝对收益率的增大而增大；另一方面，如果市场存在羊群行为，当市场出现大幅波动时，投资者收到市场给予的信息，根据市场的变动方向做出步调一直的操作，从而使得个股收益率不会过多的偏离市场收益率。我们可以认为当市场行为完全是羊群行为时，所有股票和市场的收益率应该一致，CSSD值为0。
投资者往往在单边行情下更容易放弃自己的投资决策，而采取与市场步调一致的投资方向，从而表现出明显的羊群行为。因此，可以建立回归方程比较单边市场行情下的分散度与一般市场行情下的分散度差异来检验羊群行为存在与否：
其中，为常数项，代表样本的平均分散度水平，和分别代表市场是否为极端变动的哑元变量，和对应大盘上涨和大盘下跌，用于捕捉期间CSSD差异：当t时期市场投资组合收益率位于收益率分布函数上尾时，=1，否则=0；当当t时期市场投资组合收益率位于收益率分布函数下尾时，=1，否则=0；为残差项。
由于对于市场极端变动没有统一标准，本文将位于收益分布函数两尾之内1%和5%收益率视为市场极端收益率。
3、实证结果及原因分析
（1）实证结果
从表1可以看出，我国主板、创业板市场投资者均存在羊群行为。主板市场2011年上半年日均分散度为2.56%，创业板市场同时期日均分散度为2.93%，创业板市场分散度要高于主板市场分散度。
表1主板市场和创业板市场分散度测度指标计算结果
从实证结果可以看出，在1%的标准下，我国主板市场小于零，说明在市场单边下跌过程中投资者存在明显的羊群行为，但主板市场大于零，说明市场上涨过程中投资者不存在明显的羊群行为；而创业板市场，上述情况则刚刚相反，小于零，而大于零，市场单边下跌时不存在明显的羊群行为，而市场上涨时存在明显的羊群行为。但在5%的标准下，两个市场的和均大于零，羊群行为均不显著。
（2）原因分析
我国无论是主板市场还是创业板市场，投资者均存在羊群行为。但创业板分散度高于主板分散度，即创业板投资者羊群行为弱于主板投资者羊群行为可从下列几个角度解释：
①创业板市场投资者的成熟度高于主板市场投资者成熟度。根据深圳证券交易所的《2011年个人投资者状况调查报告》，创业板市场投资者无论在投资经验、资金实力、独立的研究决策能力和咨询服务诉求都各方面都要优于主板市场投资者。因此，笔者认为创业板市场投资者作出投资决策的自主性要高于主板市场投资者，从而创业板市场分散度高于主板市场分散度。
②创业板上市公司流通市值远远小于主板上市公司流通市值。同等情况下，创业板单个投资者的个体行为对计算结果的影响程度要大于主板，因而创业板股票更容易走出独立行情，这也是造成创业板分散度高于主板分散度的原因。
主板、创业板投资者在单边市场行情下的羊群行为特征不相同,可从下列几点解释：
①主板投资者在市场单边下跌时存在明显的羊群行为。笔者认为，主板在我国已有20年的历史，2008年等几次大熊市已让投资者成为惊弓之鸟，一旦大盘有风吹草动，就纷纷杀跌；
②创业板投资者在市场单边上涨时存在明显的羊群行为。笔者认为，创业板市场是新兴市场，具有高成长性特点，同时创业板公司的流通市值较小，更便于炒作，因而在牛市时，创业板市场投资者更加活跃，交投频繁。近期，深圳证券交易所屡屡“炒新”禁令就是要遏制投资者在市场上涨时的羊群行为。
四、总结及政策建议
本文使用个股收益率的分散度测度指标（CSSD）对我国主板、创业板市场投资者的羊群行为进行比较研究，发现我国主板、创业板市场投资者均存在羊群行为，但创业板投资者羊群行为弱于主板投资者。我国主板市场投资者在市场单边下跌过程中存在明显的羊群行为，但在市场单边上涨过程中不存在明显的羊群行为；与主板市场情况刚刚相反，我国创业板市场投资者在市场单边上涨过程中存在明显的羊群行为，但在市场单边下跌的过程中不存在明显的羊群行为。
根据以上结论、原因分析,特提出下列政策建议：
1、“因材施教”、“因类施教”。证券公司在投资者教育过程中应该提高投资者教育工作的针对性，“因材施教”，研究分析每个投资者的交易习惯并进行分类，为习惯于“追涨杀跌”和“低买高卖”的投资者提供账户分析，帮助他们认识到其操作习惯的局限性和潜在风险。
2、建立并完善多层次的证券投资者服务体系。证券投资者的盲从是造成羊群行为的直接原因；证券公司应该建立并完善多层次的证券投资者服务体系，引导依赖性强、投资专业知识匮乏和投资经验不足的投资者选择基金、券商集合理财等委托理财产品，为具备一定的自主性和分析能力但投资分析尚欠火候的投资者提供投资顾问服务，为自主性强且具备一定分析能力的投资者提供资讯服务。
参考文献：
[1]Bikhchandani.S,Hirshleffer．D,andwlech．i(1992).:“atheoryofFads,Fashion,Custom,andCulturalChangeasinformationalCascades”.Journalofpoliticaleconomy,100：9912-1026
[2]Kahneman,D．anda．tversky(1979):“prospecttheory：ananalysisofDecisionUnderRisk”,econometrica,47：263-291
[3]Banerjee:a.V.aSimplemodelofHerdBehavior[J]．QuarterlyJournalofeconomics,1992,107:797-817
[4]宋军,吴冲锋:证券市场中的羊群效应研究[J]．经济研究,2001(11):21-27
[5]李锁云,李静萍:投资者行为异常的行为金融解释[J]．经济学动态,2003(3)
[6]朱少醒,吴冲锋:羊群效应与股票收益率的厚尾特性.上海交通大学学报,1999(4)
创业投资行业市场篇2
关键词：创业投资；市场建设；政府作用；研究分析
1引言
随着我国市场经济的迅速发展，科学技术不断进步以及综合国力的不断提高，我国的教育质量也有所提高。面对当前社会就业难的问题，鼓励人们积极创业已成为政府的重要工作。对于创业投资市场的建设也被提上日程。在我国积极倡导和鼓励自己创业的大环境下，政府应该结合当下国内的实际情况，科学合理的使用政府的创业基金，尽量扶持新的创业企业，为我国的创业投资市场建设提供支持，搭建起良好的创业资本市场。
2创业投资市场建设的含义
创业投资是以科学技术和科学知识为发展基础，创新产品和提供服务的投资。创业投资市场建设过程中创业投资者、创业资本家、创业企业家以及政府这四个主体缺一不可。他们之间在不断变动和协调中呈现出一种利益均衡的关系。四个主体相互制约又相互促进，而政府这个主体无疑在许多方面都发挥着巨大的作用。尤其是政府在创投基金方面为创司发展提供了极大地资金支持。
3政府干预创业投资市场建设的必要性
我国的创业投资市场建设起步较晚，近年来虽然发展速度较快但是效率方面并不是特别高，所以，这个时候政府的宏观调控与监管完善就非常必要了。
3.1创业资本的动态变化需要政府的干预
创业资本具有一定的独立性，在创业投资市场的建设中有着不容小觑的作用，同时，它又具有高风险、高收益、高投入、流动性较低的特质。高风险的特点也直接导致了获得盈利的相对不确定性，使得创业投资的内驱力不足。所以，在投资市场还不成熟的早期状态，政府注入资金去吸引投资的带动作用就显得尤为重要。
3.2投资结构的动态平衡需要政府的保障
创业资本真正投放市场的过程也会存在一些问题，比如说，创业投资的运作过程中容易出现投资结构的比例失衡等问题，这个时候，只有政府采取一些措施对创业投资进行一些良性干预，才会使得创业投资结构均衡，保证创业投资的环节正确进行。
3.3创业投资市场的健康运行需要政府的干预
市场调节存在自发性、盲目性、滞后性等固有的弊端，创业投资市场也是如此。当创业投资市场的自我调节出现问题时，就需要政府利用自身的职能，对创业投资市场进行宏观调控。政府对于技术创业所导致的溢出效应进行有效调控可以尽量保证个人边际收益和社会边际收益的均等和均衡，保障创业投资市场的稳定运行。
3.4创业资本的运行需要政府的支持
创业资本运行的环节都需严谨、细致，每个环节都需要依靠政府的帮助和支持。根据创业投资市场的现状不断地适应和调整政府的政策和措施，在创业投资制度和政策方面降低门槛，为创业投资的健康运行和科学发展提供了有力保障。
4目前创业投资市场仍存在的问题
我国的创业投资市场发展比较晚，发展基础比较落后，最近几年虽然发展较为迅速，但是快速的发展也使得创业投资市场目前出现了一系列的问题。主要有以下几个方面。
4.1资金的投资使用方向过于集中
为创业者提供足够的资金，支持他们创业是创业投资真正的用途，所以，创业投资的资金应该主要用于创业企业的创业起步阶段。但是我国的创业投资者传统观念根深蒂固，在对创业投资的理解方面受到了一些制约，出现了理解偏差，所以，创业投资者对于投资方面的考量便过于急功近利，缺乏长远的观察和打算，对创业投资市场的前景缺乏正确的认识。除此之外，在国家政策的影响下，创业投资的范围容易受到一些限制，比如，我国当下的创业投资就在向生物信息技术、互联网技术等热门行业聚集，这样的境况使得创业投资市场的发展受到了阻碍。
4.2创业投资的专业人才缺乏
创业投资是近年来的新兴发展方式，需要从业人员有较好的专业知识储备以及实战经验的经历，但是国内相对应的专业人才比较稀缺，所以，创业投资市场的建设对于专业人才的需求量特别大。除了数量，人才的质量也是一个很重要的方面。这方面的人才需要具备很高的专业素质以及综合素质，恰恰我国高质量的人才极度匮乏，对于创业投资市场的建设也是一个很大问题。
4.3政府创投引导基金的效益弱化
为了对于风险投资进行帮助和扶持，我国的政府创投引导基金应运而生，此后，政府的创投引导基金一直以来在创业投资市场的建立过程中发挥着重要的指引作用。但是因为我国开始创办的时间较晚，创投引导基金的运行机制不够完善，同时，管理人员的专业能力达不到，所以使得引导基金在运行过程中显现出了一些问题，并没有达到其效益的最大化。此外，由于引导基金的门槛较高，所以投资对象的选择相对烦琐，因此无论是基金的职能还是资金的使用都限制了其引导作用最大限度的发挥。根据相关报告显示，截止到2015年底，17个省自2011年以来筹集的创业投资基金中有529.87亿元结存未用，该数据占所有基金的79.4%。由此可以看出，政府创投引导资金的利用效率非常低下。
5政府在创业投资市场建设中发挥作用的建议
政府在创业投资市场的建设中在很多方面都有着重要的作用，针对当前创业投资仍存在的问题，以下提出了一些建议，以帮助政府在其中发挥更好的作用。
5.1政府可以颁布政策，发挥对创业的鼓励引导作用
政府可以结合实际情况，颁布一些相关政策，完善这方面的规定制度，为投资创业者提供便利，加大对创业投资的鼓励和引导，促使企业、个人都能够积极参加进来，吸引更多的资金注入，扩大创业投资市场的涉及范围，促进创业投资市场的建立。
5.2提高创业投资引导基金的运行效率
政府的创业投资引导基金对于创业投资市场有着重要的作用，所以，只有提高引导基金的运行效率才可以充分发挥其最大的运用。政府作为出资人要认真考察并选择注资对象，与能力较强的公司和企业进行良好的合作，实现优势互补以及资源的有效利用。制定科学的政策引导创业投资多元化，尽量避免资金的过度集中可以使得资金全面利用，发挥巨大作用。
5.3加大人才培养力度
创业投资市场的人才稀缺是一个大问题，要依靠政府充分发挥自我职能，加大人才的培养力度，为教育提供良好的环境和条件，尤其将专业人才的培养作为重点。除此之外，政府要建议并制定一些专业条款提供一些有利于留住国内人才并吸引国外优秀人才的条件，解决人才匮乏的问题。
5.4制定一系列政策，充分发挥作用
在创业投资市场的建设中政府起着宏观调控，全面兼顾的作用，所以，政府可以根据创业投资市场的现状制定一些有利于其发展的政策，比如投资者的政策、企业投资政策等。政府可以为一些中小型的企业提供一些技术和制度方面的支持，或是对其进行一些培训，激发中小企业的发展活力，促进企业的管理和技术创新，为创业投资市场建设注入新的活力。
5.5积极吸纳社会资金，多元化完善引导基金
政府虽利用财政税收建立起了引导基金，但毕竟政府在这方面能够投入的资金还是有限的，所以应该积极引入社会其他方面的资金。风险是管理者在投资时关注的重要因素，创业投资虽然具有高风险的特点，但是，一旦政府加入，并积极鼓励引导，无疑是低风险的一个代名词，也就会吸引一些企业资金注入，甚至外资的注入，加之政府本身提供的资金，完全可以促使创业投资市场获得更好更快的发展。
6结语
近年来，我国的科学技术不断迅速发展，高新科技领域也有越来越多的人去探索、涉及，创业投资市场便在这样的大趋势下如雨后春笋般迅速萌芽、成长。它的发展离不开政府的帮助和扶持，无论是资金还是政策，政府在这个过程中都最大程度的提供了有利条件，极大地促进了创业投资市场的健康发展。尤其是政府创业投资引导基金的建立，在扶持创业企业方面起到了很好的效果，为创业投资市场的建立解决了主要一个环节。以上的建议可以帮助政府更好的发挥自己的作用，促进我国创业投资市场的发展和创新。
参考文献
[1]房四海.风险投资与创业板[m].北京：机械工业出版社，2013.
[2]胡海峰.美国创业资本制度与市场研究[m].北京：人民出版社，2015.
[3]李时椿.美国的创业投资历程、机制与启示[J].经济与管理研究，2016（8）.
[4]薛文理，曾刚.我国创业环境下政府创新基金对创业企业的扶持作用[J].科技与经济，2013（1）.
[5]唐翔.政府创业风险投资引导基金[J].中小企业管理与科技，2014（7）.
创业投资行业市场篇3
论文摘要:创业板市场是专门为中小企业直接融资而设计的新型资本市场。同时,其做为中小企业风险投资的主要退出方式之一,又是创业资本市场制度健康发展的关键因素。创业板市场的推出是我国经济发展的必然趋势,它的构建仅仅是时机问题。在我国目前市场还不甚健全、监管仍不够完善的现实条件下,构建创业板市场应与健全资本市场监管相结合,发展创业板市场应与完善公司监管机制相结合,完善创业板市场应与培育理性市场投资者相结合。
创业板市场是专门为中小企业直接融资而设计的新型资本市场。同时,其做为中小企业风险投资的主要退出方式之一,又是创业资本市场制度健康发展的关键因素。创业板市场的推出是我国经济发展的必然趋势,它的构建仅仅是时机问题。然而,在我国目前市场还不甚健全、监管仍不够完善的现实条件下,有必要对如何建立我国创业板市场做一深入分析。
一、创业板市场建立的前提
1严格的市场监管机制
创业板市场是面向高风险的新兴中小企业,上市标准低于主板市场。上市公司普遍规模较小,与主板市场相比,企业发展具有不确定性,其技术风险、市场风险和经营风险也较大,资产与业绩评估分析的难度更高,出现内幕交易和操纵市场的可能性更大。因此,要保证创业板市场的运作质量和运作效率,就需要相对严格、完整的市场监管制度。创业板市场的监管理念是“披露为本”、“买者自负”,为保护投资者的利益,必须对日常交易进行监管,执行严格的信息披露制度,保证信息的准确性、及时性,使股票价格真实、全面、迅速地反映其内在价值,投资者可以根据披露的信息进行分析、判断,理性地选择投资对象,以保证证券市场充分发挥资源配置的功能。
2健全的上市公司机制
在创业板市场上市的公司必须有一个前提是产权明晰,明确持股主体,建立现代企业产权制度与组织制度,实现价值形态分割;其二,创业板虽对企业无最低盈利要求,但上市企业必须有两年以上活跃业务记录,而且主管业务突出;其三,对公司管制有严格的要求,以促使上市公司遵守上市规则及符合适当的商业守则。以香港创业板市场为例,创业板上市公司必须委任至少两名独立非执行董事,聘任一名全职合资格会计师负责监督财务、会计及内部监管职能;指定一名执行董事为监察主任,督促公司及董事遵守上市规则;成立审计委员会审查有关内部监管事宜。健全的公司管理机制是创业板市场正常运作的必要条件。
3成熟的机构投资者
创业板市场的风险偏高,因此要求其投资者应是有能力对公司的业务情况及其风险作出透彻、客观评价的熟练投资者。通常,由于散户理解和处理信息能力相对较差,绝大部分以做短线、追求买卖差额获利为主,投机成分较大,易造成股市的动荡。创业板市场所具有的高风险、高收益的特性及其“买者自负”的监管理念急需理性的市场投资主体,其主要是指机构投资者。机构投资者的一个重要特点是具有资金优势、拥有专业的投资人员和分析人员,因此可依据市场分析形成科学的投资决策,追求稳定的中长期投资收益,有利于稳定市场、减少投机、降低交易成本、提高资金分配效率。
二、对我国建立创业板市场的建议
在我国特定的市场条件下,仍存在许多制约创业板市场建立的外部制度环境因素,而这些因素正是我们在构建创业板市场应的过程中必须协同解决的:
1构建创业板市场应与健全资本市场监管相结合
积极规范政府对证券市场的管理,降低市场系统风险。在规范信息披露方面应尽量减少信息披露的突发性和频繁性,增加信息披露的透明度和统一性,杜绝政策、法规由内幕渠道传出。监管机构对违规情况,应积极主动采取整顿和执法行动,加大执法力度。健全市场法规,使投资者可以通过法律渠道对违规者采取诉讼行动。在非系统信息中,会计信息是影响上市公司股价的最重要因素。我国目前财务会计的发展趋势主要是和国际接轨,因此应借鉴国际管理对信息披露的要求,那些已经在国际证券市场上被证明有信息含量的会计信息,我们也可以在适当的时候要求披露。同时,由于我们投资者的素质有待提高,需要上市公司和信息媒介在披露方式、披露语言的运用、信息披露的顺序、披露的范围等方面注意投资者的需求,向投资者的需求靠拢。
2发展创业板市场应与完善公司监管机制相结合
香港创业板市场的建立,使国内的中小企业看到了希望,纷纷要求上市。然而,在第一批上市公司中,国内竟无一家,究其原因是国内许多企业规模已具备,业绩也不错,但离国际化的差距还很大。在公司财务管理、规范运作方面有许多亟待加强的地方。创业板市场的建立与完善需要有高质量的上市公司。因此,现阶段国内企业应在解决好产权明晰的基础上,建立规范的法人治理机构,设立有效的内部监控系统,确保公司遵守财务及监管规定,并按照香港联交所的有关规定,实行专业化管理,突出主营业务,完善公司治理结构,建立起对公众股东负责的有效机制,以促使其遵守上市规则和商业规则。
3完善创业板市场应与培育理性市场投资者相结合
创业投资行业市场篇4
关键词:创业板市场 风险投资 披露为本 买者自负 主营业务
创业板市场是专门为中小企业直接融资而设计的新型资本市场。同时,其做为中小企业风险投资的主要退出方式之一,又是创业资本市场制度健康发展的关键因素。创业板市场的推出是我国经济发展的必然趋势,它的构建仅仅是时机问题。然而,在我国目前市场还不甚健全、监管仍不够完善的现实条件下,有必要对如何建立我国创业板市场做一深入分析。
一、创业板市场建立的前提
严格的市场监管机制
创业板市场是面向高风险的新兴中小企业,上市标准低于主板市场。上市公司普遍规模较小,与主板市场相比,企业发展具有不确定性,其技术风险、市场风险和经营风险也较大,资产与业绩评估分析的难度更高,出现内幕交易和操纵市场的可能性更大。因此,要保证创业板市场的运作质量和运作效率,就需要相对严格、完整的市场监管制度。创业板市场的监管理念是“披露为本”、“买者自负”,为保护投资者的利益,必须对日常交易进行监管,执行严格的信息披露制度,保证信息的准确性、及时性,使股票价格真实、全面、迅速地反映其内在价值,投资者可以根据披露的信息进行分析、判断,理性地选择投资对象,以保证证券市场充分发挥资源配置的功能。
健全的上市公司机制
在创业板市场上市的公司必须有一个前提是产权明晰,明确持股主体,建立现代企业产权制度与组织制度,实现价值形态分割;其二,创业板虽对企业无最低盈利要求,但上市企业必须有两年以上活跃业务记录,而且主管业务突出;其三,对公司管制有严格的要求,以促使上市公司遵守上市规则及符合适当的商业守则。以香港创业板市场为例,创业板上市公司必须委任至少两名独立非执行董事,聘任一名全职合资格会计师负责监督财务、会计及内部监管职能;指定一名执行董事为监察主任,督促公司及董事遵守上市规则;成立审计委员会审查有关内部监管事宜。健全的公司管理机制是创业板市场正常运作的必要条件。
成熟的机构投资者
创业板市场的风险偏高,因此要求其投资者应是有能力对公司的业务情况及其风险作出透彻、客观评价的熟练投资者。通常,由于散户理解和处理信息能力相对较差,绝大部分以做短线、追求买卖差额获利为主,投机成分较大,易造成股市的动荡。创业板市场所具有的高风险、高收益的特性及其“买者自负”的监管理念急需理性的市场投资主体,其主要是指机构投资者。机构投资者的一个重要特点是具有资金优势、拥有专业的投资人员和分析人员,因此可依据市场分析形成科学的投资决策,追求稳定的中长期投资收益,有利于稳定市场、减少投机、降低交易成本、提高资金分配效率。
二、对我国建立创业板市场的建议
在我国特定的市场条件下,仍存在许多制约创业板市场建立的外部制度环境因素,而这些因素正是我们在构建创业板市场应的过程中必须协同解决的:
构建创业板市场应与健全资本市场监管相结合
积极规范政府对证券市场的管理,降低市场系统风险。在规范信息披露方面应尽量减少信息披露的突发性和频繁性,增加信息披露的透明度和统一性,杜绝政策、法规由内幕渠道传出。监管机构对违规情况,应积极主动采取整顿和执法行动,加大执法力度。健全市场法规,使投资者可以通过法律渠道对违规者采取诉讼行动。在非系统信息中,会计信息是影响上市公司股价的最重要因素。我国目前财务会计的发展趋势主要是和国际接轨,因此应借鉴国际管理对信息披露的要求,那些已经在国际证券市场上被证明有信息含量的会计信息,我们也可以在适当的时候要求披露。同时,由于我们投资者的素质有待提高,需要上市公司和信息媒介在披露方式、披露语言的运用、信息披露的顺序、披露的范围等方面注意投资者的需求,向投资者的需求靠拢。
发展创业板市场应与完善公司监管机制相结合
香港创业板市场的建立,使国内的中小企业看到了希望,纷纷要求上市。然而,在第一批上市公司中,国内竟无一家,究其原因是国内许多企业规模已具备,业绩也不错,但离国际化的差距还很大。在公司财务管理、规范运作方面有许多亟待加强的地方。创业板市场的建立与完善需要有高质量的上市公司。因此,现阶段国内企业应在解决好产权明晰的基础上,建立规范的法人治理机构,设立有效的内部监控系统,确保公司遵守财务及监管规定,并按照香港联交所的有关规定,实行专业化管理,突出主营业务,完善公司治理结构,建立起对公众股东负责的有效机制,以促使其遵守上市规则和商业规则。
完善创业板市场应与培育理性市场投资者相结合
创业投资行业市场篇5
尽管我国创业投资开展多年，但整体发展却是比较缓慢的，创业投资退出问题仍是制约我国创业投资发展的重要一环。由于增值退出的难度普遍要高于初期进入，创业投资者将创业资本投入到创业企业时，就应该对投资退出的时机与方式有一个初步的规划。在创业投资的退出过程中，退出时机的抉择不仅影响到退出的可行性和收益水平，还直接影响创业投资项目退出方式的选择；不仅需要创业投资业自身进行退出策略规划，更需有其它社会条件的支持；不仅是创业投资内部各组成因素的相互联动过程，而且与其外部环境也是一个相互联动的过程。
一、国家创业投资政策对创业投资资本退出时机的影响
创业投资的目的不是为了从创业企业获取短期红利分配，而是选择在适当的时机进入企业，并在最适当的时机退出投资，以获取长期的资本增值。鉴于创业投资企业往往成立时间短、资本量小、风险高的特点，迫切要求政府在政策上进行扶持，既要有“进入”的激励机制，又要有灵活的“退出”机制。在美国，国会制定和通过的《小企业投资法》、《公众创业投资法》、《小企业投资刺激法》；英国政府实施的“信托投资法”、“政府贷款担保计划”、“企业开业计划基金”；韩国的《中小企业创业支持法案》、《新技术财政资助条例》等都对本国、本地区的创业投资机制建立以及高新技术产业的发展起到了很重要的作用。
从美国的情况看，仅有约30%-40%的创业投资是通过企业在纳斯达克上市退出的，其余60%-70%的创业投资则是通过兼并、出售，或通过创业者、职工回购的方式退资。因此，创业企业通过把握收购兼并(m&a)时机的数量远远超过选择首次公开上市(ipo)时机的数量。这也意味着出售部分股权或公司整体出让是创业资本退出的另一通道。但是对于很多高科技企业而言，在最初建立的几年里，没有利润来源或获取利润很少，无形中大大减小了创业企业的吸引力。同时由于许多优惠政策是对创业企业设定的，而不是针对有愿意购买它的大公司、大企业，这使大公司、大企业没有足够的动力去收购创业企业，导致了创业企业出售这一退资渠道又难以扩展。
当创业企业收益商机逐渐显露时，有的创业资本家还想进一步把握所谓“最好的”商机，然而，发生了突如其来的政策改变或技术的日新月异而使部分资产和优势消失殆尽，所开发产品的无形磨损开始出现，企业资产陷入了极度危险的境地。
二、资本市场的发育程度对创业投资资本退出时机的影响
一个完善的资本市场应该满足不同类型不同规模的融资者的需要。以美国多层次资本市场为例，全国性的证券市场包括：纽约证券交易所（nYSe）、全美证券交易所（ameX）、纳斯达克股市（naSDaQ）和招示板市场（otCBB）；区域性的证券市场包括：费城证券交易所（pHSe）、太平洋证券交易所（paSe）、辛辛那提证券交易所（CiSe）、中西部证券交易所（mwSe）以及芝加哥期权交易所（CHiCaGoBoaRDoptionSeXCHanGe）等。这几个板块的市场功能明确，分别服务于不同发展阶段的创业企业，而且具有明显的层次性。各层次互相衔接，略有重叠。我国目前还没有建成真正意义上的二板市场，国内的创业资本即使条件成熟时，也很难实现股份上市公开发行（ipo）。虽有一些创业企业通过“买壳”、“借壳”进了主板市场，但毕竟是少数。而且我国的产权交易市场不发达，产权交易成本过高，统一的产权交易市场没有形成，使跨行业跨地区的产权交易难以实现。欧洲很多成功的退出案例是在准备ipo过程中，发现了更为有利的出售机会，从而抓住时机以出售方式实现退出。从全球已经设立的二板市场来看，上市基准普遍较低。借鉴国外创业投资的成功经验及教训，在我国设立较低上市基准的二板市场对创业投资的退出是有必要的。国外二板上市条件比较见表1。
三、金融体系对创业投资资本退出时机的影响
发达的股票市场和并购市场为创业投资退出创造了良好的条件。美国是典型的证券市场主导的金融体系的国家，机构投资者不长期持有股票，持股的短期性质使股票交易十分频繁。美国创业投资主要寻找时机推动ipo这一最具吸引力的方式退出。以德国和日本为代表的银行主导型的金融体系，做市商、银行和其他金融机构持股的目的在于股东稳定化，投资人把握时机选择兼并收购。
普华财经咨询公司对欧洲创业资本基金投资的退出情况进行过一项调查，结果发现，大量的创业投资家等着退出他们的投资，那些难以退出投资的创业投资公司存在的主要问题就是创业投资家视ipo为理想的退出，因而对其它方式未能予以足够的关注。尽管收购退出与ipo退出相比，要以企业的管理权的丧失为代价。但是在资本市场以银行为中心的国家里，在证券市场尚未成熟之前，兼并收购仍然是一个具有吸引力的可行的退出方式。当风险权益能够在产权市场上顺利流通，创业投资家就能够有效地出售自己的股份。布莱克(Black)和吉尔森(Gilson)认为，一些国家受美国创业风险投资成功的启示，学习美国的创业资本产业但不是很成功的原因，就在于这些国家的资本市场是以银行为中心的体制。因此建立以证券市场为中心的金融体制，可以为创业投资开辟方便的资本退出渠道。
四、创业投资资金背景对创业投资资本退出时机的影响
创业投资行业市场篇6
美国的信用担保体系。美国的小企业服务体系是以SBa为核心架构的多层次的、多元化的组织结构体系；运作的机制是以相关结构的分工为运作特征的。小企业服务体系的内容分为信用担保服务、资金支持服务、管理与信息服务、市场拓展服务等专业化的服务。多层次的信用担保体系已成为解决美国中小企业融资瓶颈的有效途径之一。美国具有非常完善的小企业信用担保体系，根据覆盖的范围可分为三个层次：SBa直接操作层面的小企业信用担保体系；地方政府层次的区域性专业信用担保体系；社区层次信用担保体系。SBa对创业初期的小企业提供贷款担保，并引导商业性金融对中小企业贷款融资。中小企业管理局向商业银行进行担保，对15万美元以下的贷款可担保85%，15万美元以上的可担保75%，最高可对200万美元的贷款提供50%的担保。出口及国际贸易担保的最高贷款可达90%或100万美元；小额贷款担保最高可达35000美元，并责成当地放款机构为借款人提供管理及技术支持。美国7（a）贷款担保计划贷款担保比例为75%。美国信用担保体制在不断发展和完善中逐渐形成了一种分散和规避风险的模式，包括规定担保比例来分散风险、透明的制度与规范的管理、对企业进行风险约束、规范担保业务的操作过程。具体措施如下：担保机构对银行不进行全额担保，其担保额一般不超过75%～80%；对企业实行风险约束，要求企业主要股东提供财产抵押以增加其责任意识；SBa每年向国会提交应用贷款担保计划执行情况报告；召开国会听证会，审查预算和计划执行情况；不断完善担保受理、评审、收费、签约的操作流程。另外，美国政府通过《中小企业法》对信用担保提供立法上的保障，不仅明确中小企业的标准，专门为中小企业提供担保支持，而且明确企业主动投入资金的比例以及流动资金的比率。美国的小企业资金支持体系。小企业服务体系为小企业的发展提供了全过程、各个阶段的资金支持，是美国小企业服务体系最成功的方面。SBa管理了众多的资金支持项目，包括a504贷款项目（指为小企业购买房地产和机器设备提供长期固定利率融资，以扩大小企业的规模，使其具有竞争力）、小额贷款（指SBa先向社区民间借贷中介提供资金，再由中介转带给小企业）、社区调整贷款和投资项目、微型贷款7（a）、预审贷款、污染控制贷款、能源贷款等。以7（a）贷款为例，为落实《小企业法》，SBa根据法案中的7（a）条款提出了专为小企业融资提供服务的7（a）贷款计划。《小企业法》规定了小企业予以保护、支持以维护并促进小企业间的自由竞争精神，其中的7（a）条款详细阐述了政府如何为小企业提供融资服务。另外，7（a）贷款计划还必须遵守《联邦监管法规》（CodeofFederalRegulation，CFR）中第13卷“企业信用和帮助”的规定。技术、管理、信息支持体系。技术支持主要和资金的支持联系在一起，资金上的支持是以政府机构为主导，研究机构、大学、非营利性机构以合作伙伴的关系起到重要的作用；管理咨询方面，主要由SBa联合其他机构对创业者提供免费的咨询和训练。相关机构包括小企业发展中心、美国退休经理服务团以及在职经理服务团等；信息支持方面，也由美国政府机构与民间机构共同提供；SBa还设立美国企业咨询者项目，提供对政府商业信息和服务的电子链接。小企业信息中心的咨询与培训是由美国退休经理服务团以及其他SBa合作伙伴和社区提供的。一些社会机构和个人也提供信息服务。美国的小企业市场拓展体系。帮助小企业获得大的市场份额也是小企业支持体系的主要内容，包括帮助小企业拓展在国内和国外的市场，扩大出口以及帮助小企业获得更多的政府采购合同等方面。
二、发达的资本市场
美国的资本市场大致分为全国性证券交易所、区域性证券交易所和场外交易市场等几个层次，其分层结构最为复杂，但也最为完善与合理，被认为是世界上最发达的资本市场。主板市场。主板市场是第一层次的全国性质的市场，以纽约证券交易所(nYSe)为核心，为成熟企业提供上市融资服务为主，具备严格的入市标准；在该交易所上市的公司多为大型优质跨国公司，以蓝筹股为基础的纽交所的总市值长期居于世界首位。创业板市场。纳斯达克(naSDaQ)全国资本市场和纳斯达克小型资本市场(naSDaQSmallCapitalmarket)是创业板市场的主体，两者上市的标准存在较大的差异，因而在财务、资本、管理等方面也存在较大差异，前者面向成熟型公司，后者面向规模较小、处于成长期的新兴企业。1998年之前，美国证券交易所（ameX）是nYSe的预备阶梯。1998年10月30日，ameX与naSDaQ合并，成立naSDaQ-ameX市场集团，主要服务于新兴中小企业，其上市条件比nYSe低得多。从交易所市场的角度来看，可以划分为全国性市场和区域性市场，其中全国易所市场有纽约证券交易所（nYSe），区域易所主要包括芝加哥证券交易所（mSe）、太平洋交易所（pCX）、费城股票交易所、波士顿股票交易所（BSe）、辛辛那提证券交易所（CSe）等五家。全国性市场是美国金融业和大型企业上市的首选市场；区域性市场是规模较小的区域性企业的上市融资平台，基本上没有上市功能，已发展成为nYSe和naStaQ的区域交易中心。场外交易市场。在美国，广义场外交易市场（otC）包括纳斯达克（naSDaQ）、场外交易市场公告板（otCBB）、粉红单市场（pink-sheets）、私募证券交易的poRtaL(privateofferingResaleandtradingthroughautomatedLinkagesSystem)市场和场外交易市场灰色股票市场；狭义otC市场仅指除纳斯达克外的其他场外市场。otC灰色股票市场是场外交易市场的基础，指为那些达不到naSDaQ、otCCB和pink-sheets报价要求的公司筹集资金的市场，并主要通过做市商推荐进行买卖。pink-sheets是otC的初级市场，otCBB是最主要的场外交易市场，而naSDaQ是场外交易市场的最高阶段。pink-sheets被认为是独立于otCBB存在的另外一个全国性场外市场，在整体上并不存在明显的分层关系。为此，pink-sheets和otCBB被认为是美国柜台市场的两个孪生兄弟。私募证券交易市场。1990年，为增强私募证券的流动性，美国证券交易商协会建立私募证券交易的poRtaL市场。私募证券交易市场是为合格机构投资者专门从事交易私募股权的市场。该系统为私募证券提供交易平台，参与交易的是合格机构买方。美国各层次市场间连接紧密，几近无缝隙对接，所有企业和任何投资者都可以在该资本市场中找到投机、投资、融资的机会和场所，加上美国还具有发达的债务市场，所有这些均极大地推动了美国经济的创新与增长。
三、发达的创业投资市场
1946年6月6日，在美国波士顿联邦储备银行行长拉尔夫•弗兰德斯和美国哈佛大学教授乔治•多里特的推动下，成立了美国研究与开发公司，标志着美国创业投资的诞生。现阶段美国的创业投资市场也具有相对完备的体系。保护创业投资的法律体系。美国创业投资的产生和发展与其法律制度的不断调整与完善分不开。创业投资是科技创新和金融创新相融合的必然结果，更是美国相关法律制度与之相配合的结果。为保护创业投资和技术创新，美国建立了一系列完整的法律体系，《中小企业投资法（1958）》、《史蒂文森一怀特勒创新法（1980）》、《贝赫一多尔法（1980）》、《国家竞争力技术转移法（1982）》、《技术优先法（1991）》、《加强小企业研究发展法（1992）》、《小企业技术转移法(1992）》。1976年，美国修订《有限合伙法》，为投资管理家与风险资本家的结合创造了有效的组织形式，为合伙公司的创业和发展发挥了巨大作用。1979年，美国修订《退休收入保障法案（1974年）》，明确规定私营和公共养老基金进入高风险投资领域，从而改变了创业投资的来源结构。上述法律法规与《技术扩散法》、《专利法》、《知识产权法》和《商标法》等共同构成了对创业投资、知识产权、技术转让、技术扩散等实行强有力保护的法律制度体系，为创业投资业的规范化发展提供了良好的法律保障基础。创业投资优惠政策支持。在税收优惠政策方面，《国民税收法案（1978年）》将风险资本增值税率从49.5%降低到28%，以此激励长期权益的投资。《经济复苏税务法案（1981年）》又将风险资本增值税由28%调至20%，使当年创业投资规模达到16.8亿美元。20世纪80年代以后，为进一步促进高新技术创业投资，美国政府将创业投资额的60%免除征税，其余40%减半征税。在政府采购方面，《小企业法》规定，联邦政府应尽可能向小型企业提供政府采购合同，包括政府采购总合同和分包合同。美国联邦政府采购合同总份额中下属五种类型的小型企业所占比例分别为：一般小型企业23%，历史经济落后地区小型企业3%，伤残退伍军人所有小型企业3%，弱势小型企业5%，妇女所有小型企业5%，加总后为39%。美国小企业获得政府采购金额从1961年的20亿美元上升到2010年的975.9亿美元。另外，美国联邦政府采购法规定，通过小型企业预留制度和分包计划等确保政府采购合同尽量提供给小型企业。有限合伙制为主要组织形式。受1958年《小企业投资法》的影响，创业投资主要采用公司制组织形式。公司制下沉重的税收约束使得小企业投资公司和创业投资发生排斥，创业投资的发展受到约束。有限合伙制能在风险投资领域优而胜出，秘密在于制度为节约交易费用而存在。[1]1978年，美国《雇员退休收入保障法》对“谨慎人”的规制促使有限合伙制风险投资机构长足发展。加上有限合伙制建立起有限合伙人（Lp）对普通合伙人（Gp）的激励与约束机制，有效地解决了Lp与Gp之间的委托问题。故而，从20世纪80年代开始，有限合伙制创业投资机构占整个行业的比例达到80%，并成为创业投资机构的主要组织形式。创业投资资金来源结构多元化。由于美国创业投资发展时间较长，在较为完备的法律与政策支持下，创业投资的资金来源呈现多元化的格局，包括各种养老基金、捐赠基金、年金和抚恤专款、家庭和个人资金，还包括大公司资金、保险公司、银行控股公司、投资银行等金融机构、非银行金融机构和外国投资者的投资。按照1979年修订的《退休收入保障法案》，5%比例的养老基金可以进入风险投资领域。美国创业投资方式、阶段、及集聚效应。美国创业投资主要采取股权投资的方式，以可转换优先股和可转换债券为主；待企业通过技术创新进入成长期或成熟期使得股本增值后，通过股权转让获取中长期资本回报；同时还参与企业的投资后管理，实施创业投资投资后管理战略，对投资安全进行风险管控。投资阶段效应方面，由于创业投资企业的高风险性，为规避初早期阶段的风险，它们倾向于在扩张期和中后期阶段投资，2010年美国创业投资扩张期和中后期阶段分别占39%和29%。美国的创业投资主要集中在高新技术产业密集的硅谷地区、新英格兰和西南地区，体现了创业投资的资本集聚效应，尤其是1951年诞生的世界上第一个高科技园区———加利福利亚科技工业园区和“世界高新技术产业的摇篮———硅谷”所形成的创业投资集聚效应尤为突出。可见，美国硅谷的发展和竞争能力表现在其对科技型中小企业创业集聚的巨大吸引能力上，从而形成创业投资的区域集聚效应。[2]畅通的创业投资退出渠道。美国创业投资可以根据各自的状况，在多层次的资本市场上，通过ipo、企业兼并收购、回购、出售、清算等方式退出。2001年之前，创业投资退出主要以ipo为退出方式，2001年以后，创业投资的退出方式以并购为主。2006年创业投资基金的募资额达到峰值，为318亿美元；2010年的新承诺资本再一次减少，为123亿美元。数据显示，受最近经济复苏压力所致，资金募集环境持续恶化。募资额的大量减少表明，科技泡沫破裂以来，美国创业投资行业在不断收缩，发展规模趋于相对理性态势。美国创业投资基金募集与管理资本金额从1985年的37.5亿和175亿美元，提高到2010年的123.08亿和1767亿美元。
四、对于中国科技金融发展的借鉴意义
创业投资行业市场篇7
关键词：创业板退市制度；保护中小投资者；完善资本市场；短期影响
2012年4月20日，深圳证券交易所正式《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(2012年修订)，并已于今年5月1日正式实施。这也意味着已经酝酿多时的创业板退市制度终于正式出台。自2011年11月28日首次向社会公开征求意见以来，新规则主要修改与完善了包括创业板退市标准体系、恢复上市的审核标准、强化退市风险的信息披露以及退市整理期的相关规定等六方面主要内容。新制度的推出与实施旨在于通过建立合理的退市制度体系，完善创业板上市公司的综合素质，切实维护广大投资者的合法利益，以实现我国证券市场规范的发展以及平稳的运行。
一、创业板退市制度的主要特点
（一）对创业板退市提示方式进行改革
为了和主板市场及中小板块市场被实施“*St”的公司相区别，新推出的制度对创业板退市的提示方式进行了改革，不再使用“*St”这一标识来揭示退市风险，取而代之的是通过深化投资者适当性管理并且加强上市公司退市风险披露的方式向投资者及市场充分揭示所存在的退市风险。在披露的时间上，要求出现退市风险的创业板上市公司应该对退市风险及时对外提示，并且之后每周披露一次。在披露的形式上，要求证券公司应该通过手机短信、电子邮件等手段，及时通知持有创业板退市公司股票的投资者，让投资者充分了解上市公司退市风险提示公告等内容。我国创业板提示方式通过在时间以及形式等方面的改革，有效的保护了投资者的利益，并且更好的完善了信息披露的功能。
（二）退市时间缩减，加快了退市进程
新推出的《创业板股票上市规则》不仅明确了“财务报告明显违反会计准则又不予以改正的公司将快速退市”，而且还要求对资不抵债的上市公司加快其退市进程。“创业板上市公司触发资产为负条件的，一旦经审计的年度的会计报表显示该公司的净资产为负值，其股票立即暂停上市”。达到“连续两年净资产为负”条件的，该公司股票将终止上市。与原来规定的退市时间及进程相比，现行的制度表明了监管当局对于规范创业板市场的决心，大幅度的缩短了退市时间，加快了退市进程，维护了市场的正常秩序。
（三）上市公司审核标准更为严格
针对创业板市场上市公司特有的风险特征，以及充分借鉴主板市场的监督管理经验，新规则引入财务报告质量、市场指标等方面的退市标准。例如现行的《创业板股票上市规则》规定，对于创业板上市公司出现“连续120个交易日累计股票成交量低于100万股”情形的，将终止其股票上市。触发“连续120个交易日累计股票成交量低于100万股的退市条件的，一旦达到此标准，将直接终止上市。而且又增加了“连续受到交易所公开谴责”和“股票成交价格连续低于面值”两个退市条件，这无疑使创业板上市公司的审核标准更为严格，优化了创业板上市公司整体质量，同时构建了多元化和合理化的退市标准体系。
二、创业板退市制度的影响
（一）促进了上市公司的优胜劣汰,减少市场投机性
由于创业板的上市要求与主板相比降低了很多，导致我国创业板市场的上市公司在上市前大多数为结构相对松散的中小型高新技术企业，公司的组织结构并不完备，另外对其的治理也没有给予足够的重视。在一些上市公司中，由于董事会，监事会等职能部门的职责没有充分发挥，从而没有对其起到很好的促进和监督的作用。而现行的《创业板股票上市规则》使整个资本市场形成了一个“有进有退”的畅通渠道，它完善并恢复了上市制度的审核标准，体现了不支持通过“借壳”方式来实现恢复上市这一原则，这不仅有效避免了上市公司“停了不退”及“壳资源”的炒作等行为的发生，也杜绝了一些内部治理不良，业绩差的上市公司继续存在于创业板市场的现象。“创业板公司被公开谴责三次将终止上市”，“造假引发两年负净资产直接终止上市”等规定也从财务报告，净资产等方面严格地限制了创业板上市公司的上市条件，不满足规定立即退市，这反映了资本市场的竞争原则。此外因为低门槛的原因，使符合创业板上市条件的排队等候上市的企业数量不断地增多。然而在有限的市场容量内，它们定将为争夺上市席位展开激烈的竞争。一些公司的退市，必将引入新鲜血液的流入，新制度的推出使得一些经营业绩良好，投资者追捧的上市公司处于优势地位，避免了创业板市场上市公司质量良莠不齐，劣币驱逐良币现象的发生，并且促进了市场的优胜劣汰，实现了我国资本市场资源的优化配置。
（二）有效保护中小投资者的利益
创业板是高科技企业的摇篮，它的推出一方面为具有发展潜力的中小企业提供了一个直接的融资渠道，另一方面，它也为广大市场投资者提供了更多的选择。但随着创业板上市企业的增多，上市公司质量的良莠不齐无疑给本身并不完善的市场带来了相当大的隐患，再加上投资者对创业板规则的认识缺乏，对上市公司的基本情况不够了解，这在很大程度上加大了中小投资者的投资风险。建立严格的创业板退市制度，有效的保护了整个市场投资者的利益。有退市制度做依据，监管层可以更好地履行其监管职能，将业绩差的，治理不规范的上市公司罚离创业板市场，投资者也就可以更专注地寻找具有高投资价值的投资对象，结合技术分析选择最有利的时机入场，而不是时时刻刻都担心着选择上的失误。通过强化上市公司退市风险的信息披露，投资者可以及时的了解到上市公司动态和经营运作方面的风险，做出理性的投资决策并且对可能到来的风险做到提前消化。“创业板公司终止上市后将统一平移至代办股份转让系统挂”这一规定给投资者提供一个可以进行股份转让的渠道和平台，大大减少了因为直接退市给投资者带来的损失，最大限度地保护创业板市场中小投资者利益。
（三）对股市的短期影响
由于创业板退市制度已经酝酿多时，证券市场对其已经有了一定程度上的消化，加上短期内预计不会有大量退市公司出现，因此可以预计短期内对市场的冲击有限。另外由于创业板大多是小公司，在大盘比例中占有微乎其微的位置，对市场的总体影响并不是很明显。与此同时，创业板退市制度的出台有助于市场投资理念的形成，为a股提供一个良好的运行环境，同时也为创业板市场的发展打下了坚实的基础，如果这项措施能促使一些上市公司改善经营业绩，那么因为业绩差、管理不善等原因退市的公司也将因此减少。新制度的推出对创业板短期内构成利空的同时，却对主板市场构成了利好。原因是主板市场的资金不仅不会被分流，还会因为创业板股票供应量的减少而受益。从外部环境来看，我国正在进行的金融改革对市场经济增长有着很大的刺激作用，金融改革成功后将很大程度上改善我国中小企业的融资生存环境及生存状况，因此创业板退市制度对市场的影响并不是只有弊而无利。
三、创业板退市制度推出的意义
（一）加快了我国证券市场与国际接轨的进程
纵观国际创业板板块，上市公司退市是一种很普遍的正常现象。首先，从海外的的创业板退出数量上来看，纳斯达克市场、香港创业板等板块的退出率均高于其主板市场，这说明越是成熟的创业板市场，退市率相对就越高，这样能在一定程度上保证让新公司源源不断地流入创业板市场，为其注入新鲜的血液。我国创业板市场因为起步较晚，在一些操作上还存在一些问题。创业板退市制度的推出，有效的借鉴了国际创业板市场的经验，突出了退市标准，并加入了对信息披露不实等违规行为的考察，不仅规范了上市公司而且强化了投资者的投资意识。实现了与成熟市场的靠拢，并加快了我国证券市场与国际接轨的进程。
（二）是培养理性投资，降低市场投资风险的重要手段
创业板退市制度的推出，使广大中小投资者加强了对上市公司的认识与了解，在选择创业板上市公司的过程中变得更加谨慎，这在一定程度上有效地减少了市场上存在的盲目投资，跟风投资等现象的发生。另外，新规定还明确规定了首次风险披露时点以及后续风险披露的频率，并且对退市整理器的起始时点、日涨幅、行情揭示等也都有明确详细地规定。这不仅规范和约束了创业板上市公司自身的行为，而且大大的减小了创业板市场的投资风险，为广大投资者提供了一个良好的、安全的投资环境。
（三）为建立完善的资本市场体系提供了保障
随着我国资本市场的不断发展，原有的退市制度已经不能满足当代资本市场的变化并且逐渐暴露出了一些缺陷，如退市程序比较复杂，退市效率低，个别上市公司通过特殊手段规避退市的情况时有发生等现象。新制度构筑建了一张无形的大网，建立起了有效的约束机制，保证了市场的整体质量，并减少了创业板市场的剧烈波动所引起的社会震荡。创业板退市制度的实施有利于优化我国创业板市场结构，增强市场的声誉和公信力，提高创业板市场的核心竞争力。对我国建立完善的资本市场体有着重大的意义。
在我国经济高速增长的新时期，也对证券市场的发展提出了新的要求，尤其是其中占有重要地位的创业板市场。新推出的《深圳证券交易所创业板股票上市规则》迈出了我国创业板市场发展和改革的重要一步，也时刻提醒我们面对未来的不确定的挑战，应该不断的制定和完善与之配套的规则及制度，从而解决我国证券市场发展过程中的缺陷，以实现资本市场平稳健康的运行与发展。
参考文献：
1.陈峥嵘.完善创业板退市制度真正建立优胜劣汰的市场机制[J].科学发展,2010(9).
2.关旭.基于国际经验的创业板退市制度研究[J].国际商务财会,2011(11).
3.周爱民,周霞.创业板退市制度小议[J].西部论丛,2010(11).
创业投资行业市场篇8
美国全美创业投资协会定义：创业投资是由职业金融家投入到新兴的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。世界经合组织科技政策委员会在1996年发表的一份题为《创业投资与创新》的研究报告中，对创业投资下定义：创业投资是一种具有发展潜力的新建企业或中小型企业提供股权资本的投资行为。1997年，国家创业投资机制研究课题组（原国家风险投资机制研究课题组）经过反复推敲，将“创业投资”界定为：是指向主要属于科技型的高成长性创业企业提供股权资本，并为其提供经营管理和咨询服务，以期在被投资企业发展成熟后，通过股权投资获取中长期资本增值收益的投资行为。
2创业投资中的风险
创业投资的核心特征是“高风险、高收益”，这些风险分布在与创业投资的各个阶段，受创业运作机制等相关因素的影响。
2.1与创投行业运作机制相关的风险
2.1.1政府在创业投资事业中的作用没有充分发挥
创业投资的“高风险、高收益”决定了其是一个经营风险的行业。在行业发展的初期，良好的外部环境特别是政府的规范化管理可以最大限度地降低投资中可能遇到的风险，从而促进行业的健康发展。目前我国大力倡导“以创业带动就业”，鼓励创业投资行业的发展，但是却缺乏有效的激励机制和规范化的管理办法。
2.1.2资金严重短缺，投资主体单一，抗风险能力低目前我国的创业投资资本主要来源于财政科技拨款和银行科技开发贷款，投资主体单一，社会化程度不高，导致我国的创投资本增长缓慢。创司在整个创业投资领域势单力薄，筹集资金的渠道很少，运作效果也欠佳，对于高风险的项目很难把握，往往容易导致运作过程中资金链断链，抗风险能力偏低[1]。
2.1.3转轨中的市场体系不完善
改革开放以来，我国的社会主义市场经济体系一直不完善，现在又遇到社会转型期，各种矛盾错综复杂，还没有真正走向商品化和以市场为杠杆，从竞争中求发展的道路。主要表现在：一是技术市场发育滞后，研究者和生产者在商品化转移方面缺乏竞争，新技术转变为现实生产力的转化率不高，技术风险很大。二是产权市场不健全，创业投资赖以生存的基础，在于是否有完善的风险企业产权或股权转让的市场，我国的股票和证券市场尚不成熟，产权流动不畅。三是作为发展中国家，我国存在着较为严重的生产要素短缺现象。四是我国的高科技市场长期被外国产品占领，使得本国的创投企业面临着巨大的技术风险和市场风险[1]。
2.1.4创业投资的法律环境不健全
我国的法律环境还很不完善，对知识产权的保护不力，一方面挫伤了高技术创新活动的科技人员的积极性，另一方面，无疑增加了高科技在商业化过程中的市场运作风险，让创业投资机构在甄选投资项目的时候，心生忧虑。此外，现行的法律法规很难适应创业投资发展的要求[1]。
2.1.5缺乏高效的信息流网络
企业无法迅速了解和跟踪国内外高技术发展状况和最新动态，造成企业应变能力低，增加了技术风险。
2.1.6创投过程不规范，随意性大
我国的创业投资机构形式不一，名称各异，各种管理咨询公司和投资公司名目繁多，造成行业体系不完善，规范不统一，项目甄选过程不严谨，投资后往往很少参与企业的经营管理。
2.2选项过程中的风险
2.2.1主观因素造成的风险
在选项过程中，可能由于投资者本身的经验或水平的局限性，或者错误判断该科技成果商品化的可能性，或者没有对项目的产业化价值和市场价值作系统考虑和量化分析，导致选择项目失误[2]。
2.2.2投资对象本身的风险
创业投资最大的投资领域是高新技术产业，高技术本身由于其前期的技术成熟度低，技术上成功的不确定性，产品生产和售后服务的不确定性，技术效果的不确定性，技术寿命的不确定性，产权市场不健全，知识产权保护机制不完善等，而具有很大的风险性。
2.2.3投资者和被投资者之间的信息不对称导致的风险
创业投资涉及的多数是高科技项目，其中又以小型企业为主，在公开市场上的企业信息很少，并且信息的可靠性很难保证，这就使得投资市场上的信息不对称问题比其他市场更加严重，创业投资机构面临“逆向选择”的可能性增大。
2.3投资过程中的风险
2.3.1种子期的风险
种子期即企业技术发明与酝酿阶段，这一阶段的风险属于种子期风险，主要有：高新技术的技术风险，高新技术产品的市场风险，高新技术企业的管理风险。这些风险的不确定性很高，影响因素很复杂，且不易估测。种子期的风险需要创业投资机构拥有完善科学的选项体系，富有技术经验、市场经验、财务经验等方面的专业人才。
2.3.2导入期的风险
导入期又称创建期，即技术创新和产品试销阶段。在这个阶段，开始进行产品的二次开发、市场定位，开始确定企业经营管理的框架，技术风险和资金风险仍然存在，同时市场风险开始显现。此时，技术风险比种子期大大降低，技术风险主要来自其技术结构缺陷，财务风险在这一阶段最为突出，因为这一阶段的资金量需求大增，另一方面，虽然商品化导入阶段可能会产生经济效应，，但效益是不确定的。一旦风险投资者发现不可克服的技术风险或者市场风险超出其自身所能接受的程度，就有可能果断退资[2]。
2.3.3成长期的风险
成长期风险，即技术发展和生产扩大阶段，这一阶段的风险主要已不是技术风险，如何既保持技术先进又尽享市场成果，成为市场与管理风险的重要来源。此阶段，已基本完成产品创新，逐步形成经济规模，并占有一定的市场，但尚需注入大量资金进行工艺创新、管理创新和开拓市场，建立起完善的营销网络、创立品牌，并形成主导型的技术产品。这一阶段的技术风险和财务风险已成为次要矛盾，市场风险成为主要矛盾。此阶段的技术风险主要是技术替代风险，它会使该产业丧失原有的技术优势而改变产业的竞争态势，该阶段的市场风险主要来自两个方面：外部风险，主要是产品能否适应消费者千变万化的需求的不确定性和国内外同类产品的竞争风险；内部风险，主要是市场营销策略是否合理和企业的经营能力能否适应市场扩张的不确定性带来的风险[2]。
2.4退出过程中的风险
退出过程中的风险是指创业投资在成熟期时的主要风险。成熟期是指技术已经成熟、产品进入大工业生产阶段。随着各种风险的大幅降低，这一阶段是创业投资的收获季节，也是创业投资退出阶段。创业投资能否顺利的退出成为最大风险。创业投资撤出的主要方式有首次公开上市（ipo）、兼收并购、股权回购、清算等。若创业资本不能适时、顺利的撤离，滞留的资本将使创业投资主体陷入投资的死循环，无法及时获得投资收益并进行新的投资。
3创业投资的风险对策分析
3.1转变政府职能，推进创业投资制度创新
3.1.1正确界定政府角色，充分发挥政府间接引导作用
在我国，创业投资一向被认为是政府的事情，国家应该成为创业投资的主体。从世界范围来看，创业投资离不开政府的支持，但是本质上说应该是一种市场行为，政府在创业投资中的职能范围应该严格限定在扶持和引导方面，而不应该直接投资经营。发达国家政府在创业投资方面主要做以下几方面的工作：（1）政府补助；（2）税收优惠；（3）政府担保[1]。
3.1.2发展多层次资本市场，拓宽创投资本来源渠道
拓宽资金来源，实现投资主体多元化，是发展风险投资的首要条件。在解决风险投资资金短缺难题时，必须广开投资渠道。结合我国国情来看，我国的创业投资资本来源在政府资金的基础上，应该充分利用民间资本，吸引民间各类资本积极向风险投资领域，主要包括：（1）个人和家庭的资本；（2）大型企业和企业集团资本；（3）金融机构及契约性金融组织的资本；（4）国际风险资本[1]。
3.1.3加强法律建设，规范创业投资运作机制
完善关于创业投资基金组织形式、募集方式、投资限制、退出渠道等方面的法律制度。修改《公司法》、《合伙企业法》的相关条例，或者通过特别立法的形式，制定适合创业投资基金组织形式的法律法规。解决个人投资于公司制创业投资企业的双重征税问题，改变公司制创业投资公司在吸引社保基金资金方面的不利地位；完善《公司法》、《证券法》等相关法律，为创业投资基金提供畅通的退出渠道。修订《证券法》，制定与并购和企业回购相关的法律，规范和发展创业投资基金采用并购和股份回购方式回收资本；逐步完善投资企业破产清算的程序，为创业投资基金的清算退出提供法律指导。
3.2创业投资风险的分阶段控制
3.2.1选项阶段
重点要评估风险。调查并选择信誉度高、具有权威性的评估专家和中介机构，尽量保证目标项目及企业相关信息充分、及时、准确、有效。
3.2.2投资阶段
（1）种子期：针对此时期的技术风险，需要从理论和实践上反复论证其技术的可行性、先进性和实用性等，掌握该技术最新发展动态，改善R&D条件。
（2）导入期：针对存在的财务风险，需要投资主体组成辛迪加方式联合出资；针对本时期技术风险，通过大量实验排除风险；针对市场风险，需要通过产品试销检验市场的容量和潜力。
（3）成长期：重点在于市场风险，需要积极开拓市场，进一步细分市场，增加营销投入，完善销售网络，扩大市场占有率。
3.2.3退出阶段
重点评估风险（退出方式及时间选择）。需要实施投资过程的动态评估；将受资企业分为三类：成功、一般、失败。对于成功的企业，要加快培育辅导，尽早公开上市，以获得最大利润并及时退出；对于一般的企业，要保持稳定发展，通过并购、次级转让等方式退出；对于失败的企业，要及早提出预警，协助其改变经营方向或选择破产，以将损失降到最低程度。
3.3创业投资风险的系统管理方案
3.3.1集合出资，实现风险共担
创业投资主体一般分为：长期性基金（如养老金、保险金）、风险投资公司、非银行金融机构、商业银行、大企业及富裕家庭和个人等创业资本提供者。由确定或不确定的多数投资者进行“集合出资”，能够较好地保证创业企业适时、足额的资金需求，同时能共同分担成本和风险，还能够在创业公司的未来上市方面提供多方协助。
3.3.2进行分阶段投资
创业投资主体根据企业发展状况，将资金进行分阶段投入。其最初投资额比较少，随着企业逐步走上正轨，创业资本再不断跟进，一旦发现问题，立即中止投资吗，通过这种策略把风险降至最低。
3.3.3实施动态评估机制
要使创业资本低风险运作，实施动态评估机制是其根本保证。投资前，能否从大量项目中筛选出，并对其进行全方位科学评估，是进行创业投资风险管理的首要环节。它包括产品技术评估、经营计划评估、市场营销评估、财务及投资报酬预测等。投资后，按照风险管理的要求，实施分段、分期的动态评估，以确定下一步是继续追加投资还是中止或退出投资。
3.3.4适度集中产业领域
今天的专业化分工越来越细，任何单个的创业投资机构都不可能涉及所有领域，只能选择优质，相对熟悉的投资领域进行投资。这样利于：一，在自己熟悉的专业投资领域，对项目的技术、产品和市场的价值有较强的洞察力，能够更准确地把握投资的方向和动机；二，在熟悉的领域进行投资可以大大降低投资活动中的交易成本和风险。
3.3.5对项目投向的组合管理
创业投资主体可以对不同阶段的多个企业进行组合投资以分散和降低总体投资风险。为避免对一个企业投入过多精力，更好地把握创业投资机构的战略发展，同时为了发挥其他股东特别是创业企业的积极性，创业投资机构主体一般不单独控股，通常只占被投资企业全部股权的10%～30%。
3.3.6财务风险的管理
资金的风险贯穿创业投资的全过程，一般可以采取以下3种策略来降低财务风险：尽量投资多个企业资金需求的不同阶段，以免造成由于资源配置的不合理带来的资金周转困难或资金的无谓闲置；在项目的组合上，将项目的投入和退出时间尽量错开，以方便资金的流动运作；在整个的资金运用中单独划出一块进行短期资金运作，在保持适度流动的同时，可获得一定的收益。
3.3.7进行创业投资的风险转移
风险转移是指风险承担者通过经济和技术手段将风险转移，它分为保险转移和非保险转移两种。保险转移是指创业投资主体通过向保险公司投保，将风险部分地转移给保险公司来承担。非保险转移指创业投资主体利用其他途径将风险转移，如合同担保等。
3.4强化投资后的管理
3.4.1建立风险控制体系
风险投资家对风险企业的监管与控制主要分为事前风险评估、制定风险管理决策方案、监管跟踪与事后风险评估。
3.4.2构建投资后的约束机制
约束机制是通过对被投资企业经营管理的监控使管理层尽力去增加企业价值，从而使投资者的期望收益得以实现。
3.43完善投资后的激励机制
对投资后的管理，一方面要采取科学的约束机制，另一方面也要实施积极的激励机制，即通过激励安排来激励管理层为投资者利益最大化或企业价值最大化而努力，防止牺牲投资者利益来谋求个人利益或管理集团利益。
3.4.4做好投资后的管理服务
风险公司除了参与企业重大问题的决策外，主要还要提供各种管理服务。在企业发展的前期，帮助企业挑选高级管理人员，主要是参与面试并提供参考意见，在资金的筹集及配套使用方面提供咨询服务。在企业发展后期，风险投资公司所拥有的关系网络有助于风险企业寻求专业服务。当企业再发展资金缺乏时，风险投资专家会考虑再投资或帮助企业寻找一个相关的投资伙伴[3]。
创业投资行业市场篇9
随着中国经济的发展，金融改革的深化进行，天使投资作为风险投资中一项非常重要的投资模式正逐渐深入中国经济的方方面面。回顾中国经济本世纪以来的飞速发展，天使投资在其中所起的作用不容小觑，但是也应该看到天使投资在中国发展过程中所遇到的种种问题。不少天使投资者和创业者之间在形成有效连接，即天使投资在进入和退出机制中仍有不少问题，只有清醒地认识到问题的存在，才能更好地利用这一重要投资模式，从而造福中国企业创业环境，为中国经济软着陆及深层次的金融改革铺平道路。
天使的轨迹
“天使”一词是由纽约百老汇内部人员创造出来的，用来形容百老汇演出的富有资助者，他们为了创作演出进行高风险的投资。从起源上可以看出，天使投资是自由投资者或非正式创业投资机构对原创项目构思或小型初创企业进行的一次性前期投资，天使投资是创业投资的一种，是一种非组织化的创业投资形式，是创业投资的先锋。当创业设想还停留在创业者的笔记本或脑海中时，创业投资很难眷顾它们。此时，一些个体投资人如同双肩插上翅膀的天使，飞去为这些企业“接生”。投资家有个形象的比喻，对一个学生投资，创业投资公司着眼的是大学生，天使投资者则培育萌芽阶段的小学生。
在国外，天使投资是个人创业资本筹集中的一种非常重要的融资方式。作为股权投资产业链最前端、初创企业的伯乐、企业发展的最初资金来源，天使投资对于企业后续发展起着至关重要的作用。一般天使投资人多指富裕的、拥有一定的资本金、投资于创业企业的专业投资家。在美国，《证券交易委员会501号条件》和《1993证券法》D条例中明确了可以成为天使投资家的“经鉴定合格投资者”的标准：投资者必须有100万美元的净资产，至少20万美元的年收入，或者在交易中至少投入15万美元，且这项投资在投资者的财产占比不得超过20%。
目前，中国天使投资人主要有两类，一类是以成功企业家、成功创业者、VC等为主的个人，他们了解企业的难处，并能给予创业企业帮助，往往积极地为公司提供增值服务，如战略规划、人才引进、公关、人脉资源、后续融资等，在带来资金的同时也带来联系网络，是早期创业和创新的重要支柱；另一类是专业人士，如律师、会计师、大型企业高管以及行业专家，虽然他们没有太多创业和投资经验，但拥有闲置可投资金以及相关行业资源。
对于个体天使投资人来说，由于很多人除了投资人的身份外还有自己的本职工作，他们往往会遇到一些问题，例如项目来源渠道少，项目数量有限；个人资金实力有限，难以分散投资；时间有限，难以承担尽职调查等繁琐的工作；投资经验和知识缺乏，投资失败率高。于是，一些天使投资人组织起来，组成了天使俱乐部、天使联盟或天使投资协会，每个组织都有几十位天使投资人，可以汇集项目来源，定期交流和评估，同时，会员之间可以分享行业经验和投资经验。对于合适的项目，有兴趣的会员可以按照各自的时间和经验分配尽职调查工作，也可以多人联合投资，以提高投资额度或降低投资风险。
美国的天使团队非常发达，有超过300家天使团队遍布各州，其中，有半数以上的天使团队联合起来，成立了天使投资协会，来促进相互之间的信息交换，也促进天使投资相关政策的发展。
以个人为投资主体的天使投资模式，无论是对初创企业的帮助还是自身的投资能力，都有较大局限性。于是，天使基金和平台基金等形式的机构化天使产生了。机构化天使投资分为三个阶段：第一个阶段是松散式的会员管理模式；第二个阶段是密切合作式的经理人管理模式；第三个阶段是管理天使投资基金的天使投资机构，类似投资于早期的创业投资基金。天使投资基金的出现使得天使投资从根本上改变了原有的分散、零星、个体及非正规性质，是天使投资趋于正规化的关键一步。天使投资基金形式能够让更多没有时间和经验选择公司或管理投资的被动投资者参与到天使投资中来，也是天使投资发展的趋势。
资本市场中还存在孵化器天使投资。孵化器有广义和狭义之分，广义孵化器主要指有大量高科技企业集聚的科技园区；狭义孵化器是指一个机构围绕着一个或几个项目对其孵化并使其产品化。在中国，孵化器的主要功能是以科技型创业企业为服务对象，从而降低创业风险和创业成本，提高企业的成活率和成长性，培养成功的科技企业和创业家。创业孵化器多设立在各地科技园区，为初创科技企业提供最基本的启动资金、便利的配套措施、廉价的办公场地、甚至人力资源服务等，同时在企业经营层面，给予被投资公司各种帮助。
随着互联网和移动互联网的飞速发展，越来越多的应用终端和平台开始对外部开放接口，使得很多创业团队和创业公司可以基于这些应用平台进行创业，形成了投资平台式天使投资。如围绕苹果appStore平台或者新浪微博平台产生了很多应用、游戏等，令许多创业团队趋之若鹜。一些平台为了吸引更多的创业者在其平台上开发产品，提升平台价值，设立了平台型投资基金，投资平台上有潜力的创业公司。
其实，天使投资是资本市场的一个子系统，与创业资本互补。一般天使投资者投资创业企业的种子期，而在此之后创业资本不断以VC和pe方式进入，企业经过天使投资、a轮、B轮以及C轮融资，经过初创、成长、扩张以至最后的成熟，最终实现上市。由此可见，天使投资与创业投资之间既有联系亦有区别。
从目前国际创业投资的发展趋势来看，创业投资大致分为四类：第一类，独立的创业投资公司，是指由各种投资者出资组建、由专业投资经理即创业投资家管理的独立创业投资公司，是目前的投资主体；第二类，产业附属投资公司，由一些非金融性企业集团设立，代表母公司利益进行投资；第三类，金融机构下属的创业投资公司，是金融机构如银行、证券公司、依托投资公司为配合自身业务发展而出资设立；第四类，即天使投资人。
逐利是市场经济体制下任何投资实体的第一目标，天使投资作为创业投资的一种，其投资动机除了经济收益外，可能还具备其他一些社会因素。如传授创业经验的渴望、通过投资健康产业创造社会福利以及个人价值体现等。而对于VC/pe，获得高额投资回报是其唯一目的。
在美国等西方发达国家，天使投资的规模通常在100万美元以下，更多的是低于50万美元。与此相反，在VC/pe的投资中，金额大于100万美元的投资占到60%以上。而天使投资在中国的发展过程中，面对“VC已然pe化，天使即将VC化”的窘境，投资规模并不尽相同，大致在50万至500万人民币之间。实际上，中国正遭遇天使投资发展不完善、投资渠道不通畅等各种问题。
天使投资人一般具有丰富的商业和创业经验，投资过程相对积极主动，他们会在市场中寻找适合的投资对象。资金输入后，除了在公司董事会设置代表这种普通形式外，大部分天使投资者也会在公司中担任顾问，但并不干涉公司自。相比之下，VC/pe一般只参与管理，且与被投资公司的关系较为疏远。
中国天使投资的发展并非一帆风顺，pe与VC的风光无限令天使投资黯然失色。天使投资在中国的发展机遇与挑战并存，能否把握好天使投资的未来方向，不仅考验金融界广大精英的智慧，更加考验作为“天使”的投资者的智慧。
天使遇难题
天使投资在创业者创业初期的重要性已得到投资者的广泛认同，国外天使投资者可以通过个人以及机构平台与创业者取得联系，这种模式在中国也广泛存在，但并不完善。天使投资者一般会通过天使投资协会、投资基金、孵化器、投资平台等途径寻找合适的创业者进行投资；创业者在寻找初始资金提供者时则较为分散，如部分创业者从父母、亲属、校友、朋友、熟人等身边资源寻找初始资金，部分创业者通过第三方引荐平台、线下活动以及天使投资人的公开联系方式寻找合适的投资人。
天使投资是在创业企业发展初期时投入资金，作为企业注入的第一笔资金，在运营至成长期需要VC/pe的投资时，天使投资通过市场退出机制将所投入的资本收回，收回方式大致有几种途径。其一，在不急于收回投资的情况下，以持有股份的方式辅助企业不断发展，并在最终企业正常运营时获取分红收益，收回原始投资；其二，在投资时对企业有一定预期，待企业发展至成长期或扩张期时，会不断有VC/pe进入，一些天使投资者会在此阶段见到利润，将股份卖回给公司，或采用并购方式实现套现目的；其三，中国目前的创业企业非常多，国内中小企业板块以及创业板块的开通为创业企业上市降低了门槛，一些天使投资者为企业运作、包装上市，通过ipo实现利润并最终退出；其四，天使投资作为企业初创时期的投资者，面临的风险最大，一个天使投资者多采用广撒网的方式对创业者进行注资，而这必然面临企业破产、投资失败的风险。在这种情况下，破产清算成为其唯一的退出方式。但随着科技进步，出现越来越多无固定资产的创业企业，特别是软件行业等，这令破产清算基本失去意义。
对于创业者来说，天使投资无迹可循。创业者最开始向父母、亲友等人寻求资金，因为资金有限无法满足其创业资金所需。因此，更多的人通过线下活动、公开联系方式寻找天使投资人，但这些途径仍然无法满足市场需要。原因在于天使投资这个群体的人数非常少，无法满足目前中国大量出现的创业者或创业团体的需求。对于为数不多的天使投资者来说，其面临的问题是，每天要审核数百份、甚至上千份找上门的商业企划书，任务艰巨。
更为重要的是，天使投资者决定是否投资的关键考量因素是“人”。在选择投资的过程中，往往遇到两种情况。第一种是创业团队非常好，但项目不够好；第二种是项目非常好，但团队不够强。在项目和人之间，天使投资者往往选择后者。在一个成熟的投资环境里，创业者和天使投资者应具有畅通的交流环境，双方都能够较容易地找到自己的目标，目前，中国的投资环境并不具备这样的条件。而创业团队和项目都应作为选择投资的必要考量标准，创业者和投资者在数量上的不对等往往使得选择标准有失偏颇，一些好项目无法获得投资，为中国经济的发展带来负面影响。
目前，中国资本市场仍然以主板市场为主，创业板、产权市场和场外市场发展缓慢、不成熟的状况限制了作为天使投资者主要投资的中小企业进一步发展。一般而言，企业并购、股权回购以及破产清算等退出方式主要通过产权交易市场实现，而中国产权交易行政干预过多、尚未完全市场化、效率低下、制度建设滞后、配套措施不到位、监管体系不健全等状况限制了天使投资顺利退出。
随着中国资本市场的开放与成熟，采用境外发行上市退出，成为一种可行选择。但依然面临很大障碍，原因主要在于：一是国家之间法律不同，存在一定法律冲突和其他问题；二是涉及的会计准则存在差异，需要根据上市地要求重新编制报表，增加财务成本；三是需要经过多道严格审批手续，繁琐复杂。
虽然《公司法》与《证券法》等法律法规相继出台，为中国资本市场发展提供了可行的法律保障，但仍存在很多与风险投资企业发展不配套的地方，特别是在创业资本退出方面，其特性决定了投资必须根据市场信息和投资者的判断自由进出，而中国现行法律中依然存在很多障碍，尚待进一步完善。
为天使铺路
面对中国经济的快速发展，完成对天使投资群体、创业群体以及促进天使投资与创业群体之间良性循环已成为当务之急。鉴于中国天使投资者与创业者数量严重不对等，应当积极培育天使投资群体。目前，中国创业群体的培育已具有相当规模，特别是大学生创业群体的出现为中国中小企业大面积出现创造了良好局面，国家应该鼓励具有一定资金规模的个人投资者参与到创业者的创业过程中，培育社会对于天使投资的积极性，扩大天使投资者规模，满足当前中国创业热潮的需求。
面对当前天使投资者与创业者之间沟通渠道的匮乏，政府和社会团队应积极构建合作沟通渠道，建立交流平台，使得天使投资者和创业团队能够更便利地沟通，增加双方合作机会。
进一步完善中小板市场、创业板市场以及场外交易市场，建立起良好的“转板”机制，鼓励企业通过多渠道公开上市。不同的创业投资项目所具有的特性、规模、行业以及发展阶段等各不相同，需要相应的退出机制相配合，建立多层次多渠道的退出机制是创业投资良性循环的必要保证。
完善、规范产权交易市场，鼓励企业并购、回购。保证创业资本通过股权转让实现退出，必须明确产权交易市场在多层次资本市场中的定位，加快产权交易市场的规范建设；加强产权交易所与其他创投机构、基金公司、投资银行的合作，推动创业资本向产业资本的置换；规范产权交易流程，提高产权交易市场的服务水平，形成规范、高效的产权交易市场网络，促进股权转让交易的发展。
要熟悉国际化运作规则及法律，扩宽上市渠道，充分利用海外证券市场，尤其是可以充分利用周边国家和地区的创业板市场如新加坡、韩国等创业板市场，实现创业资本的顺利退出。
针对创业投资的行业特点，尽快研究、制定相关法律，如《风险投资法》、《企业购并法》、《产权交易法》、《企业破产法》等，使创业投资业务有法可依；进一步补充修改《公司法》和《证券法》相关条款，允许企业在创业投资扶持的前提下进行股权回购，适时退出。
创业投资行业市场篇10
【关键词】金融创新；信贷模式；基金
去年以来，深圳金融业保持稳中向好、稳中加固的良好态势，今年上半年深圳金融业实现增加值2247.85亿元，同比增长6.6%，两年平均增速7.8%，居国内主要金融城市首位，金融业增加值占全市GDp的15.8%。简单说，金融业贡献了深圳全市1/6的GDp和1/4的税收，深圳也跻身中国内地三大金融中心之列。下面本文主要从深圳金融业发展经验以及我区如何推动金融更好地服务经济高质量发展等两个方面来为各位汇报。
一、深圳金融业发展经验
金融是现代经济的“助推器”和“压舱石”，本文认为深圳金融业发展主要有以下四个方面特点：一是服务对象覆盖面广，民营经济受益良多；二是创新意识强，注重培育新型信贷业务模式；三是服务意识强，资本市场营商环境好；四是市场化运作，充分发挥政府引导基金作用。一是服务对象覆盖面广，尤其注重对民营经济提供高质量金融服务。金融是实体经济的血脉，资金是企业运行的“血液”，没有“血液”的中小企业寸步难行。对深圳来说，民营经济在城市发展中占据着极为重要的地位，深化中小微企业金融服务、支持民营经济发展，让它们得到金融“活水”的灌溉滋养，也是实现深圳经济高质量发展的根基所在。据统计，截至去年9月末，深圳全市普惠口径小微企业贷款余额1.12万亿元，增长38.5%，高于各项贷款平均增速25个百分点。同时，深圳金融业始终与实体经济相互促进，忠诚服务于产业结构转型升级。40余年来，金融业为深圳基础建设提供了70%的资金，为深圳企业生产提供了80%的流动资金，为深圳居民大宗消费提供了60%的资金。二是创新意识强，注重培育新型信贷业务模式，高效务实服务实体经济。在深圳，金融从实体经济发展中受益同时，金融机构也在引导资金“活水”的流向，信贷融资结构的不断优化推动了深圳产业转型升级。从信贷结构相关数据来看，去年9月末，深圳制造业贷款余额8511亿元，同比增长14.2%；科技型企业贷款余额5657亿元，较年初增长19.3%；战略性新兴产业贷款余额4558亿元，同比增速大幅高于各项贷款平均增速。围绕深圳现有诸多新兴行业的发展需求，金融机构也在不断“更新改造升级”，以便于将“金融资本”引导推动实体经济高质发展。从以下两个实例来了解：例一：工行科创中心围绕原创新药行业特点，通过“科创企业债权类投融资风险限额测算模型”为企业核定了风险限额，并按照药品研发、临床试验、注册、上市推广的不同阶段设置了分步提款的方案。这也是深圳工行首个原创新药企业的评级授信，有效解决了生物医药企业在特殊时间节点的用款痛点问题，为深圳生物医药产业的腾飞助力。例二：农行深圳分行创新推出科创信托受益权资产支持票据，为创投机构、科创企业等民营经济搭建资本市场融资桥梁，开拓出科创企业登陆银行间市场的新渠道。3月，由该行牵头主承销的“深圳易睿投资发展有限公司2021年度第一期定向资产支持票据”（aBn）在银行间市场成功发行，发行规模为6亿元。不仅如此，农行深圳分行还联动农银国际、投控资本等机构，发起设立科创企业股权投资基金，撬动各方资本满足科创企业的股权融资需求。深圳科创基金目标规模20亿元，采用市场化方式独立运作，以股权直投方式布局战略性新兴产业，重点聚焦信息技术、医疗健康、先进制造和自动化、新能源、新材料等创新科技项目。此外，深圳的中小微科创企业要在银行间直接发债融资，往往由于信用评级不够达不到发债要求，因此要不断通过证券化结构创新、产品创新、投贷联动等方式，为创投机构、科创企业等民营经济搭建资本市场融资桥梁。针对高新技术企业“轻资产”的突出特点，银行正在淡化传统授信审批所倚重的资产、盈利和担保的“老三样”，转变为对研发能力、核心技术、商业模式、市场前景等“新要素”的考量。三是服务意识强，资本市场营商环境好。据统计，去年上半年，深圳新增a股上市公司24家，数量居全国首位。随着资本市场的不断发展，股权投资市场对创业企业的支持力度逐渐显现，深圳企业的直接融资能力也在稳步提升。截至今年8月，深交所创业板上市公司数量达到1000家，其中深圳企业124家，数量居各大城市第一。上半年，深圳辖区企业通过境内股票市场、交易所债券市场融资合计超过3700亿元，同比增长16%。在支持资本市场建设先行先试方面，深圳大力引领价值投资文化、提升大宗商品定价效率、发展私募股权市场。深圳是科技创新的聚集地，它注重发展、规范和优化私募股权市场，为更多产品、更大规模、更高层次的创新提供更好的服务。目前深圳拥有大量创新型的中小企业，为更好地服务此类企业主体深圳一直在完善多层次资本体系，打造完整的资本服务链条。特别是对处于创意期或者种子期且更加需要资本扶持的企业，支持力度不断加强，发展出以深交所为“链条”龙头，牵引更多的创业资本惠及更多的中小企业，从而推动深圳实施创新驱动发展道路。四是市场化运作，充分发挥政府引导基金作用。深圳作为国家创新型城市，创新驱动一直是其经济发展的强大动力，而在其创新驱动的背后站着一支庞大的“创投军团”。比如赫赫有名的深创投——深圳市政府1999年出资并引导社会资本出资设立的、专业从事创业投资的深圳市创新投资集团有限公司（简称“深创投”），是国内最耀眼的“官办VC”，投资企业数量位居国内创投行业第一位。其曾在2007年与苏州政府对接合作，设立了全国首个地方政府创投引导基金。而后在十余年期间覆盖了中央级、省级、地市级、县区级四个层次，形成了全国性的基金覆盖网络。由于深创投的创投基金背景，深圳市政府在政府引导基金的探索中充当了双重的角色。特别是在探索阶段，与全国各地政府合作设立政府子基金，深创投作为子基金的管理者参与其中，为财政资金获取收益的同时，摸索了保本+固定收益、特殊奖励、阶段参股、跟进投资、选择回购等不同的引导基金模式。近年来，深圳市政府引导母基金由深圳市政府与深创投合作，该引导基金的运行架构是：由政府独资成立引导母基金，深创投作为受托管理人全面负责母基金的管理工作，母基金再联合社会资本投资专项子基金，进而投资于企业。整体而言，深创投运营基金以市场化为主导、政府角色淡化、投资行业广泛且面向全国。
二、探索我区金融服务经济高质发展的几点思考
近年来，我区金融发展面临诸多问题。诸如受担保圈、恶意逃费金融债等不良因素影响，整体金融信用环境较差；区内企业上市积极性不高、政府引导推动企业对接资本市场阻力较大；区内现有园区产业基金未能真实有效运转，政府引导基金整体发展未有实质性进展等等。对此，借鉴深圳发展金融经验，本文总结了对我区如何引导金融服务经济高效发展的几点思考。1.进行金融信贷模式转型升级目前，为处理银行信贷市场与实体经济之间存在的恶意逃费金融债等问题，政府大多处于协调引导角色，如全力压降不良贷款，做好重点风险企业化解工作，市县两级合力推进银行向上争取处置资源，向市法院集中推送重点不良贷款，加快司法进程等等措施。效果是：1—10月份，全市银行机构累计处置不良贷款259.94亿元；10月末，全市不良贷款余额180.83亿元、不良贷款率5.39%，提前完成全年不良贷款率压降目标。但仅靠政府引导，政府压力仍然较大，对此，借鉴深圳经验，“解铃还须系铃人”，将银行与企业的问题交还于银行、企业来处理，建议从市场化的角度处理此类问题。具体来说，引导支持银行创新其业务运行模式，在一定程度上消化吸收其现有“不良信贷”问题，效仿深圳农发行、工行等上述做法，创新自身模式，真正“围绕各种产业、不同规模企业所需”量身定做金融产品，而不是固守“重资产、重担保、重规模”的信贷老套思路，创新业务模式，更加贴合经济实际发展所需。2.探索先进金融运作模式，激活区内产业基金目前，我区成立了政府引导基金，各类园区公司也成立了产业基金，但面临着可投项目少、基金平台不成熟、缺少专业人才等问题，这些问题的根本点是缺少实质运作的动力，建议可尝试深创投使用的利益绑定机制——跟投机制。跟投机制，是指在基金运作开展过程中，由参与决策、运营的核心层和骨干成员与企业一起共同投资，与企业共同承担风险，共同分享收益的一种机制，本质是一种投资行为，但由于其有足够强的收益且风险对赌锁定，激励约束统一，实现了有效的激励效果。据了解，深创投的强制跟投项目投资额的1%；项目激励机制，公司净利润的10%奖励给全体员工，净收益的4%奖励给团队；投资制度十分完善，从项目挖掘—立项会—各类尽调—预审会—投委会—投后管理—决策退出；投资退出机制灵活，能投能退，能退能投。以深创投为例，373个项目已退出，其中：196家已上市，177家非上市退出中有16家并购、112家回购、27家转让、22家其他方式退出；资本活跃，投资市场成熟，国企主动让利，社会资本活跃。而这套成熟流程中，有一个我们值得去尝试的环节，用它来撬动整个基金运作的突破点——“跟投”机制。实行项目激励，投资收益按比例奖励投资团队；投资制度，完善投资制度，探索市场化投资机制，尽职免责，充分利用直投、基金投、租金换股权等投资方式；退出机制，重点做好投后管理，全方位扶持企业做大做强，视投资周期、企业业绩等择机退出；寻找开发区的让利模式，激活社会资本，提高投资意愿。3.加快内部潜力挖掘，引导企业利用资本市场加快发展我区目前已有20家企业纳入上市挂牌后备资源库。其中重点上市后备企业5家。今年我区新增7家上市挂牌后备企业，目前累计已有18家企业报至省级上市挂牌后备企业库。上市后备资源整体占比偏低，在区内重点上市后备企业中，威玛、新大上市挂牌也是进展整体缓慢。可以说，我区资本市场潜力有待进一步挖掘。深圳资本市场助力企业发展，将金融资本与实体产业相结合，彰显了金融服务实体经济的效力。对此，建议我区进一步深化引导区内企业提高对资本市场的认知度，拓宽中小企业融资途径，改善企业融资过度依赖银行贷款的现状。今年9月初，书记在全球服务贸易峰会上指出要成立北京证券交易所，继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革。我们更应顺应这种金融发展趋势，全力支持企业登陆资本市场做大做强，建立健全创业投资与资本市场等金融基础设施的互联互通机制，也可为私募基金、政府引导基金、创投管理机构提供一种可投资项目退出渠道，助力形成金融与经济的良性互动机制。
三、结语