风投公司盈利模式篇1
关键词：财产保险；盈利模式；可持续盈利
中图分类号：F840.65文献标识码：a文章编号：1008-4428（2017）03-78-02
一、我国财产保险行业现状分析
财产保险是保险业务的重要组成部分，在提高人民生活水平和促进社会生产发展的过程中发挥了重大作用。改革开放20多年来，我国财产保险业取得了显著发展，保费收入快速增长，财产保险密度和深度明显提高。据中国保监会的数据显示：2014年财产保险公司原保险保费收入7544.4亿元，同比增长16.4%，2015年产险公司原保险保费收入8423.26亿元，同比增长11.64%，2016年1-8月产险公司原保险保费收入6030.48亿元，同比增长8.73%。从长期来看，财产保险行业仍会保持高速的增长。原因主要有以下三方面：一是我国财产保险业基数相对较小，未来的市场空间非常广阔；二是市场经济体制进一步规范，产权制度日益明晰，这为我国财产保险业的发展提供了良好的客观环境；三是个人资产的持续增长为财产保险业的发展提供了强大的购买力保障。然而在当前，我国财产保险公司由于诸多原因，正面临经营利润空间变窄的不利处境。因此，加强对其盈利模式的分析探讨显得尤为必要。
二、我国财产保险业可持续盈利所面临的困境
（一）承保业务盈利水平低
首先，保费充足率普遍不高。激烈的市场竞争，致使财险公司间进行价格战，随意打折销售，使保险精算出的产品定价失去了原有的盈利能力。其次，高“返还”加大了公司成本。由于市场恶性竞争，财险公司出于规模扩张的压力，在业务拓展过程当中将手续费等费用“返还”作为承保业务的交易筹码，最终加大了公司的成本。再者，保险营销手段单一，从目前财险市场来看，简单粗犷的营销模式对我国财产保险公司的盈利模式的发展形成了瓶颈。最后，对于赔付风险掌控不严，内部存在成本黑洞，也阻碍了我国财险业的进一步发展。
（二）投资活动收益率不高
财险公司投资活动的方式有很多，包括投资证券、房地产、固定资产租赁、参资入股获得收益等等方式，但由于资金规模有限，所以财险公司投资活动相对较为谨慎。也正因投资项目风险相对较小，投资收益率普遍不高，故而在一定程度上阻碍了我国财产保险公司盈利水平的提升。
（三）行业基础设施不健全严重地制约着可持续盈利能力
行业基础设施状况不仅影响保险公司对价值链的关键环节的控制力，也影响整个市场运行成本。具体表现在以下三方面：首先，行业信息平台建设相对滞后，信息不对称导致的道德风险、欺诈现象致使交易成本高，削弱了整体盈利能力。其次，后援运营的专业化分工不发达导致经营主体尤其中小保险公司运行成本过高。最后，市场退出和淘汰机制缺失，导致过度竞争，助推了整个行业经营成本的加大。
三、我国财产保险业可持续盈利的影响因素
影响财产保险公司可持续盈利的主要因素，可从专业技术层面、自然环境层面、社会经济层面加于分析。
1.专业技术层面
第一，可持续盈利取决于正确的增长策略。只有增长可持续，且与自身资源保障、风险控制能力相适应，才可长期盈利。不顾质量、成本的盲目增长会带来巨大潜亏风险，损害可持续盈利能力。2015年产险业务赔款4194.17亿元，同比增长10.72%，赔付成本还是相对居高不下，财产险业内的“一年发家、二年发财、三年亏损”“三年怪圈”现象就是最好例证，可见在增长的决策上应慎重。
第二，可持续盈利须具有一定的成本控制能力。其他企业是先确定成本，后通过出售产品或服务实现收入。而产险公司与其正好相反，保险业是先实现收入，后确定经营成本。因此在收入既定前提下，产险公司实现承保盈利的关键因素是成本控制能力。成本控制能力越强，公司承保盈利能力就越高。例如，平安产险坚持内涵式、精细化的发展道路，在为客户提升优质服务的同时，不断优化内部管理制度，提升风险识别能力，改善经营品质，有效降低经营成本。2016年前三季度，平安产险实现净利润105.07亿，综合成本率94.9%，在风险筛选和成本控制有保证的前提下，实现了规模和品质的均衡发展。
第三，可持续盈利还要具有较高的现金流管理能力和投资管理能力。要想可持续经营，提高投资盈利，就必须保持现金流稳定。在投资收益率既定前提下，可投资现金流越多，投资收益就越高。为此，必须强化应收保费管理，强化资金管理，加快资金收付效率，这样才能提升盈利能力。此外，产险公司投资不同于寿险投资，在资金期限相对短，现金流稳定性相对差的基础上，要获取好的投资收益，关键在于强大的投资管理能力。投资管理能力是决定投资收益率高低的核心因素，同样的投资环境和可投资的现金规模，投资管理能力高，投资盈利能力就强。
2.自然环境层面
我国是一个自然灾害发生频率较高的国家，如2010年五省罕见的旱灾、玉树地震，2008年百年难遇的雪灾、汶川特大地震，这些灾害一旦发生，造成损失是巨大、惨重的。2008年，受巨灾影响，财产险赔付上升较快，全年赔付支出1418.3亿元，同比增长39%。可见，巨灾风险对财产保险公司经营稳定性的影响最大。突如其来，造成巨额的损失，这会造成财产保险公司未到期责任准备金提取不足，使保险公司出现亏损，有时是巨额亏损。而财产保险的原理是基于大数法则，即通过大量数据样本可以精算出来的一个概率。因此，考虑保险公司的盈亏，有时要从稳定经营的角度对准备金进行调整，这样才能有备无患，达到可持续盈利。
3.经济社会层面
可持续盈利和社会经济的发展息息相关，社会经济的发展，促使保险业经济补偿、资金融通、社会管理的功能越来越强。随着现代保险业的发展，保险公司被放到了一个全方位的金融平台上。例如，保险业的竞争和巨灾的增加，使得保险的承保利润越来越薄，投资收益成了保险公司盈利的主要支柱。但投资收益，是由一个国家的经济社会决定的。经济社会的健康发展，投资的空间就大，投资的机会就多，保险公司投资盈利的可能性就大，投资回报就高。同时，经济社会的健康发展，社会财富和个人财富的增加又创造了新的保险需求，促进保险业的发展，增加保险业的收入。例如，在国家积极的财政政策推动下，截至2015年底，保险业总资产达到12.4万亿元，同比增长21.7%，全行业净资产1.6万亿元，同比增长21.4，净利润2823.6亿元，同比增长38%，可见可持续盈利离不开经济社会的健康发展。
四、我国财保公司盈利模式的政策建议
（一）找准公司定位，形成核心竞争力，实现公司可持续盈利
对任何一家企业而言，公司可持续盈利能力均来源于从企业价值链中提取的公司核心竞争力，找准公司发展定位就成为确保形成公司核心竞争力的首要条件。产险公司定位不同，核心竞争力的表现就不同，持续盈利能力的优势所在也就不同。具体而言，大型产险公司未来将向集团化、综合化发展，中小型公司要么通过兼并收购整合做大，要么走专业化经营道路，所以只有明确清晰的市场定位，为公司寻找自身竞争力优势，才能实现公司可持续盈利。
（二）规划盈利性业务的发展路径，做好盈利性业务发展的制度安排
公司要设计好盈利性业务的销售模式，建设好盈利性业务的销售渠道，组建好盈利性业务的销售团队。公司政策要体现对盈利性业务的培育，体现对盈利性业务的扶持，体现对盈利性业务的激励。
（三）强化现金流管理，建立成本管控的长效机制
“生存l展，开源节流”是企业经营的八字方针，开源是增加业务来源，扩大业务规模，提高人均产能，降低成本费用率。节流是合理降低费用开支的绝对额。两者是成本管控的两个方面。财险市场的激烈竞争、财险费率的市场化、财险行业的高税率已经极度压缩了承保业务的利润空间。要建立财险公司可持续的盈利模式，就有必要合理降低成本。所以有效的现金流管理有助于增大公司的盈利空间。
（四）重视、加强保险资金的运用，有效利用自有资金，合理进行投资活动
随着财产保险业务的发展，我国财产保险的可运用保险资金也随之逐年加大。利用自有资金进行投资活动，不管是从资金使用效率还是从提高和改进盈利模式的角度，都是保险公司必须从事的。但投资活动的风险需要谨慎对待，切不可盲从。投资应坚持安全性、流动性、盈利性三者的有效结合，用稳定持续的收益来对自身主营业务的盈利形成有效的补充。可见加强自有资金的高效运用，无论对社会还是对自身都是十分有益的。
（五）加强行业平台设施建设，完善市场进退机制，改善公司盈利的外部环境
好的行业环境有助于公司可持续盈利能力的培养，稳定有序的行业大环境有助于先进的经营理念的形成和高超的经营管理水平的发挥。我国财险市场数十年来野蛮经营和粗放管理已使市场交易成本高不可攀。而财险市场的容量是有限的，在此前提下，建立通畅的市场进退机制是维持市场合理竞争秩序的必要条件，只有这样才能降低交易成本，提升整体行业盈利能力。
（六）挖掘自身潜力，加大产品开发力度，不断扩大保险服务领域
加大个性化产品和个性化服务的研发有效地将客户群体细化，将个人客户、企业客户的诉求进行重新的审视，开发出差异化的产品，满足不同客户的需求，特别针对大型跨国公司、高精新产业的企业，因地制宜的设计出个性化的产品并提供个性化的服务，进而提高盈利水平，是国内保险公司应该深入研究的课题。
（七）加强风险管理，不断完善风险控制体系
保险公司卖出的是保单，经营的是风险，实行精细管理，加强风险控制，稳健经营，是争取好的经济效益的必然要求。完善的风险控制体系是财险公司可持续盈利的基石。因此，需认真开展全面业务内控管理，加强再保险工作，重视开展防灾防损措施，加强承保业务的风险动态管理，不断优化险种结构，从而完善风险控制体系。
五、结论和建议
我国当前市场的结构性转型从总体上提高了整个行业的长期盈利能力，面对保险企业实现盈利的良好外部环境正在形成的局面，各财产保险公司应强抓当前机遇，找准市场定位，整合自身经营的价值链，寻找和挖掘核心竞争力，建立企业长期的竞争优势，逐步培养应对各类经营风险和财务风险的能力，打造和增强自身核心竞争力，在残酷的市场竞争中保持稳定的长期可持续盈利能力。财产保险公司的盈利模式不是唯一的，也不是一成不变的，不可能依靠单一模式来实现可持续的科学发展，应该以“保险业务模式”为基础和核心，依托于自身的保险业务，深入挖掘盈利潜力，不断运用科技、培训等创新手段，持续改进现有盈利模式，切不可舍本逐末、缘木求鱼。我们应当努力去寻求高效率的富有竞争力的盈利模式，从而实现行业整体盈利的长足发展。
风投公司盈利模式篇2
关键词：铁塔公司盈利能力债务风险
一、铁塔公司盈利现状分析
近年来，我国铁塔行业实现工业总产值1096.68亿元，同比增长18.42%；销售收入1034.7亿元，同比增长19.8%；实现利润总额48.4亿元，同比增长8.92%.
受益于十二五高端电网投资提速，2011-2015年特高压电网建设全面展开，我国“十二五”将投资5000亿建特高压输电网架，将形成年均150万吨以上的铁塔需求。
根据最新能源估测预计，到2030年，全世界的用电数量都在急剧增长，输电线路的建设必然成为重点发展的基础设施项目，国际输电铁塔市场必将呈现出旺盛的需求趋势。预计到2018年，国际输电塔市场年均需求将从目前的1，700万吨逐渐增加到2，000万吨左右。而国际通信铁塔市场年均需求总量将从目前的370万吨增加到500万吨左右。
现阶段笔者所在公司对铁塔行业相关因素进行具体调查、研究、分析，洞察铁塔行业今后的发展方向、铁塔行业竞争格局的演变趋势以及铁塔技术标准、铁塔市场规模、铁塔行业潜在问题与铁塔行业发展的症结所在，评估铁塔行业投资价值、铁塔效果效益程度，以此提出建设性建议，为铁塔行业投资决策者和铁塔企业经营者提供参考依据。
二、基于盈利能力的债务风险相关问题分析
（一）问题的提出
长期以来，基于盈利能力的债务风险的防范与控制问题始终是国内外经济学界热点研究问题之一，其中多数研究者研究分析发现，着力于债务人盈利能力的债务风险视角讲，债务偿还的不确定性将直接引发一系列风险，如流动性风险、撤资风险等，而债务偿还的确定性极有可能引发流动性冲击。所以要求作为债务人的企业应不断强化自身风险意识，结合自身经营特点与需求提前制定有效的风险防范措施。与此同时，企业还应进一步优化负债模式，以此从根本上消除各类债务风险，保障企业各项经营业务顺利有序运行。
（二）债务偿还问题及盈利水平不确定性问题
受多方面原因的影响，以致国内多数企业在经营活动过程中面临着债务偿还问题及盈利水平不确定性问题，这两类问题较大程度上制约着企业持续稳定的发展，因此要求企业从多个层面重视起上述问题。从债权人角度看，债务索取权为一个确定的量，其通常不会随着企业经营效益的变化而变化；从企业经营者角度看，企业盈利能力并非一成不变，其受内、外多种因素的影响，如外界经济环境、内部经营战略、同行业竞争力等，所以当企业盈利能力下降时，将直接影响到企业债务资金的正常流动性，从而引发企业流动性风险。
（三）企业资产收益率下降势必导致资产负债率上升
企业受多种不稳定性因素的影响，以致资产收益率大幅度下降，企业权益资本大大萎缩，此形势下，企业只得以增加负债的手段确保各项生产经营活动正常运行。因企业经营理念、模式滞后，导致负债进一步增加，从而大大削弱了企业盈利能力，使企业呈现“入不敷出”的状态，此时企业只能够再次债务融资以防止企业各项生产经营活动停滞，如此一来致使企业陷入恶性循环。
三、基于盈利能力下防范债务风险的有效途径
笔者基于前人研究成果之上并结合自身的认识，着重探究债务人债务资金循环的相关问题，由此得出结论：从债务人盈利能力的债务风险视角看，债务偿还的不确定性将直接引发一系列风险，如流动性风险、撤资风险等，而债务偿还的确定性极有可能引发流动性冲击。因此，要求铁塔公司增强自身风险意识，有针对性地制定风险防范措施，进一步优化调整负债模式，以规避债务资金流动性风险及撤资风险的发生，确保铁塔公司各项生产经营活动正常进行。为此，笔者在这里给出三条建议。
（一）落实好债务资金的撤资风险防范工作
一方面，置于制度方面开展债务资金的撤资风险防范工作，即铁塔公司于举债之际应签好债务合同，明确债务偿还期限、债务偿还方式、每次债务偿还额度等相关条款，之后严格依照债务合同开展债务资金偿还活动，以防债务资金回流不确定性现象发生；另一方面，置于机制方面开展债务资金的撤资风险防范工作，即铁塔公司确定一个稳定的支出现金流来源，应用其定期偿还到期债务。
（二）加强对因债务资金退出引发的流动性风险防范力度
除撤资风险之外，因债务资金退出引发的流动性风险同样不容忽视。由于债务资金退出，以致一定程度上损害到铁塔公司的盈利能力，此时需要铁塔公司构建一种完善的机制用于缓解这一风险。实践表明，实现债务融资渠道多元化是防范因债务资金退出引发流动性风险的重要有效举措，所以要求铁塔公司运用有效手段打破传统单一债务融资渠道，推进债务融资渠道多元化，真正意义上实现商业银行贷款、货币市场商业票据融资等多元化融资，以确保铁塔公司债务资金供给充足性，进而保障铁塔公司各项生产经营活动高效有序开展。
（三）优化调整负债模式
实际上，铁塔公司负债模式与债务资金的运动轨迹存在某种特定关系。其中依据资金来源性质可将铁塔公司负债模式划分为流动资产负债型负债模式、权益负债型负债模式及全方位负债型负债模式，其中以全方位负债型负债模式、流动资产负债型负债模式最为常见，以权益负债型负债模式最为少见。
流动资产负债型负债模式的特点：资金周转快，使得铁塔公司盈利能力强。对于生产经营顺畅的铁塔公司而言，其一年内通常出现多次资金循环。归纳而言，铁塔公司流动资产主要体现为现金、银行存款、预付款等多个方面，上述各类资产均为铁塔公司生产经营过程中不可或缺的一部分，其中有的资产需要占用一月，有的资产需要占用半年，有的资产需要占用一年，所以采用流动资产负债解决资金来源问题不容忽视。当前市场背景下，只要铁塔公司各项生产经营活动顺利运行且产品市场销路顺畅，就能够确保短期债务资金偿还业务稳固开展。特别注意的是与其他资产相比，流动资产负债期限相对较短，其归还与续借往往随着铁塔公司流动资产周转而延续进行，如此为铁塔公司债务资金高效周转提供了保障。
铁塔公司剔除传统滞后的负债模式，建立起有效的负债模式，即增加流动负债在总负债中占据比重，降低长期负债在总负债中所占比重，如此便有可能实现负债模式风险最小化。同时，铁塔公司还应推进经营模式与负债模式相互融合，为达到融资效果最佳状态发挥积极效应。
四、结论
风投公司盈利模式篇3
morsfield和tan（2006）以1983—2001年在美国成功上市的公司为研究对象，指出风险投资对所投资企业的财务操纵行为起到了监督作用，尤其是在ipo过程中，风险投资的参与能够有效降低公司的盈余管理水平。Ball和Shiv-akuma（r2008）发现，风险投资的参与增加了公司上市的可预见性，故风险投资支持的公司的盈余管理程度更低。陈祥有（2010）选取了2004到2007年间在深交所中小板市场上市的199家ipo公司作为样本，研究发现风险投资参与的上市公司盈余管理程度远低于没有风险投资参与的上市公司。黄福广和李西文（2010）以中小板市场的上市公司为样本，采用修正的Jones模型衡量盈余管理程度，结果显示风险投资的参与有助于减轻拟上市公司的盈余管理动机，但统计结果并不显著。究其原因，可能是我国风险投资市场还处于发展过程中，风险投资机构的组织形式尚不成熟，相关法律法规对其持股状况及参与公司管理程度等方面的规定尚不完善，与国外成熟市场存在着明显差异。而另一方面，躁动效益说则认为，有ipo动机的拟上市公司为了尽快筹集资金，利用资本市场的信息不对称，刻意美化公司的财务经营状况以获取监管者和投资者的青睐，加快公司上市的步伐。因此，风险投资机构可能会存在道德风险问题，VC的支持将加强上市公司的盈余管理动机。有不少学者的研究结论也支持了这一观点。Gioiellihe和Decarvalho（2008）通过对比有无风险投资支持的上市公司的相关研究数据，认为风险投资并不能显著降低上市公司的盈余管理程度。国内方面，索玲玲和杨克智（2011）以2010年11月12日之前在创业板上市的公司为样本，研究发现风险资本持股并不能显著降低上市公司ipo时盈余管理的程度。刘景章和项江红（2012）以2009年到2011年间在我国深交所创业板上市的276家以及2002年至2011年在港交所创业板上市的108家ipo公司为样本，研究发现两个创业板市场上均显著存在正向盈余管理行为，但是风险投资并没有起到认证监督作用。
二、研究设计
（一）研究假设由于我国证券市场对于ipo数量和规模的严格限制，因此，处于初创期、成长性良好但缺乏资金支持的中小企业争相争取ipo资格，这使得拟上市公司存在着强烈的盈余管理动机。因此，提出如下假设：假设1：创业板上市公司在ipo过程中存在盈余管理行为。基于上述国内外对于风险投资的参与对公司ipo盈余管理的影响的研究结论，以及我国风险投资业起步晚、发展尚不完善，监管不到位的现状，提出以下假设：假设2：在其他条件不变的情况下，风险投资参与的上市公司ipo过程中的盈余管理程度高于无风险投资参与的公司ipo时的盈余管理程度。（二）样本选取本文选取了2012年在深圳证券交易所创业板上市的74家公司为样本，在剔除了财务数据不完整、审核周期过长等数据异常的公司，剩余60家，其中有风险投资参与的上市公司为30家。在数据选择方面，本文赞同陈祥有（2010）提出的选用ipo前一年盈余管理作为研究对象，因而，本文选取样本的财务数据均为2011年年报的数据，取自于国泰安数据库，其他第三方认证资料来自于深圳证券交易所的公开网站以及巨潮数据库。（三）研究设计1.变量定义本文借鉴国内外大量研究结果，采用修正的Jones模型衡量盈余管理程度。该模型是Dechow等学者于1995年提出，认为可操作性应计利润是总体应计利润对销售收入变化和固定资产回归的残差，同时根据研究时期应收账款的变化对销售收入进行调整。同时，考虑到利用期间费用进行盈余管理的普遍性，本文将期间费用总计纳入到模型的计算中。其中，tai，t指i公司第t期利润总额（以上所有下标i均指i公司，t均指某一会计期间或会计期末），eaRn指净利润，CFo指经营现金流，a指资产总额，nDa指非可操纵性应计利润，ReV指连续两期的主营业务收入之差，ReC指连续两期的应收账款之差，ppe指固定资产总额，CoSt指费用总额，包括财务费用、管理费用和销售费用，Da指可操纵性应计利润，即盈余管理程度；上式中每项均除以期初总资产以剔除规模效应的影响。a、b均为特征参数。另外，需要说明的是，解释变量的赋值是作者查阅上市公司的招股说明书得出，承销商、会计师事务所及律师事务所的排名是根据相关专门协会的年度排名获得。2.模型构建根据上述定义变量，构建如下多元线性回归模型：Da=α0+α1VC+α2SiZe+α3Growth+α4Leverage+α5RU+α6Ra+α7RL+ε其中，α0为常数项，α1、α2、α3、α4、α5、α6、α7为回归系数，ε为残差项。
三、实证分析
（一）样本的描述性统计表2以是否有风险投资参与为指标对样本进行分组统计描述。由表可知，样本总体、有风险投资参与的分组样本以及无风险投资参与的分组样本的盈余管理水平的均值都异于零，且VC支持的上市公司的可操纵性应计利润的均值大于无VC支持的上市公司的均值，说明创业板上市公司在ipo时均存在盈余管理的可能，为假设1提供了证据。风险投资支持的公司的可操纵性应计利润的均值高于无风险投资机构支持的公司的均值，为假设2提供了证据，即风险投资参与的上市公司ipo过程中的盈余管理程度高于无风险投资参与的公司ipo时的盈余管理程度，其详细原因有待进一步分析。另外，VC支持的上市公司的公司规模大于没有VC支持的上市公司，发展潜力也优于没有VC支持的公司，这表明风险投资机构在进行投资时是有选择的，其一般倾向于公司规模大、发展性良好的拟上市公司。VC支持的上市公司的资产负债率的均值大于无VC支持的上市公司的均值。VC支持的上市公司主承销商的声誉及审计机构的声誉的均值也都大于无VC支持的上市公司，可能的原因是在选择承销商时风险投资机构也起了一定的作用。而VC支持的上市公司的律师事务所声誉的均值小于无VC支持的上市公司，其原因有待进一步考究。（二）多元回归分析为了对影响公司盈余管理程度的因素进行回归分析，本文使用SpSS17.0统计软件对变量进行了pearson相关性检验，结果如表3所示。由表3可知，变量间的相关系数很小，因此，可以认为各变量之间不存在多重共线性。接着，对模型进行多元线性回归，结果如表4所示。由表4可知，风险投资与盈余管理呈正相关，但统计结果并不显著，这表明风险投资机构的参与并不能起到有效的认证监督的作用，相反，可能会产生躁动效益，促使拟上市公司进行盈余管理。究其原因可能是我国的资本市场还不完善，风险投资机构的发展较晚，力量相对薄弱。公司规模的系数为0.148，且通过显著性检验，说明随着公司业务范围和资产规模的扩大，公司进行盈余管理的动机和可能性越大，与此同时，由于公司的内部控制制度和外部监督制度并没有随之完善，使得公司进行盈余管理的空间也较大。公司潜力符号为正，且结果显著，说明公司成长的潜力越大，公司管理层往往通过向上的盈余管理对其财务报表进行美化，以赢得更多的投资资金。公司债务的符号为正，说明债务契约关系的存在并不能起到有效的监督作用，公司管理层仍有一定的空间进行盈余管理。承销商的声誉、审计机构的声誉以及律师事务所的声誉均没有通过显著性检验，主要是因为目前我国资本市场尚不完善，承销商、会计师事务所及律师事务所的独立性均有待提高，为了促使拟上市公司尽快上市，对公司管理层操纵盈余管理的行为也采取了含糊放任的态度。
四、研究结论及建议
风投公司盈利模式篇4
关键词：去实业化投资；会计盈余；盈余管理
去实业化投资作为中国独具特色的一种投资方式，本质上是企业为了赚取高额回报，投资与公司现时主营业务及产业链无关的领域，主要有委托理财、委托贷款、投资性房地产、股权投资、风险投资等形式，加速公司资本的循环获利，一定程度上把实业获得的利润投向去实业化投资领域，变更募集资金投向。这种高风险的投资行为一定程度上对企业的会计业绩、R&D支出、社会经济产生不良影响，因此盈余管理成为了企业投资决策管理中的不二法宝。
现实中，伴随着高收益高风险的投资热点，“去实业化投资”现象日益凸显。盈余管理与去实业化投资相生相伴。研究发现：企业的投资程度越高，收益不确定性越大，进而越有可能进行盈余管理（巴曙松，2001；候毅，2004）。
理论上，去实业化投资放大未来收益的不确定性，企业为了稳定公司的发展，会“合理”调整当期的投资以换取更多的未来回报。由于去实业化投资的本质动机是追逐高额投资回报[1]，一定程度上，盈余管理去实业化投资行为有关，因为上市公司通过参与去实业化投资获取高额的投资收益，进而能进行盈余管理，调节公司的整体业绩；另一方面，上市公司参与去实业化投资，若是投资失败，管理层也会进行盈余管理以满足公司投资者的期望（mcnichols，2008）。迄今为止，国内学者较少对过度投资是否影响盈余管理以及它们之间的关系做出明确的解答。那么，去实业化投资为何会导致盈余管理？去实业化投资与盈余管理之间的关系如何？等都成为了需经检验的研究问题。
一、研究假设
以委托理财等为代表的去实业化投资对后续会计业绩的影响主要体现在资产利用率和增长能力上，会导致企业的资产利用率和净利润增长率明显较低。此时管理层出于市值管理动机和薪酬激励动机会借助参与“做庄”牟取非法收益。显然，当去实业化投资战略的业绩结果达不到预期目标时，无论是出于市值管理动机，保持公司股价不变，还是出于自身薪酬与业绩挂钩动机（Holthausenetal.，1995），管理层会采取一定的合理的会计手段，平滑当期业绩，使其达到预期的企业目标。由此第一个假设：H1：进行去实业化投资的企业，越有可能进行盈余管理。
Jensen（1986）认为，出于自身利益的考虑，管理者更愿意看到公司规模的扩大，因此他们可能会将自由现金流投资于效益不高甚至为负的项目，从而引发了企业的过度投资行为。上市公司都普遍存在盈余管理行为，并且有风司的盈余管理程度稍强一些。显然，投资于主业外的项目越多，相关项目给企业带来的未来现金流的不确定性越大，一旦前期投资项目失败或达不到预期目标，管理者无论是从本身的利益出发还是关注企业对外的声誉需要，都会采取一定的手段，利用盈余管理来掩盖投资回报率的减少，“粉饰”会计业绩，从而过度投资导致盈余管理。显然，企业会根据前期的投资行为，根据业绩评定，在一定程度上进行盈余管理。由此推出第二个假设：H2：去实业化程度越高，企业进行盈余管理的程度越高。
二、研究设计
1.数据来源
本文以沪深a两市2653家上市公司2007-2013年的数据为样本（剔除金融业、房地产行业、建筑行业和有缺省值的企业后，样本数据为1217家），其中，资产总额、交易融资产、可供出售金融资产、投资性房地产、持有至到期投资、应计利润、Roa、持股比例等数据来源于CSmaR数据库。
2.变量界定
（1）去实业化投资（Dei）的度量。分两种情况，一为哑变量时，发生去实业化投资则为1，否则为0；二表示去实业投资程度时，即去实业化投资的总额占上期总资产的比重。
（2）盈余管理（Da0）的度量。本文采用修正Jones模型进行超额应计利润的分析，Da综合反映了企业会计政策选择、债务重组、关联交易等的选择的综合盈余管理程度。
（3）控制变量包括公司规模、净资产收益率、偿债能力、成长性以及公司治理等。反应去实业化投资与盈余管理关系总模型为：
Da=λ0+γ1Dei+γ2Dar+γ3Size+γ4Growth+γ5Roa+γ6eSH+γ7Fcf+ε
表1变量及其含义
三、实证结果分析
1.描述性统计
表2描述性统计
从表2中发现：（1）第t-3期去实业化投资的程度有了明显的下降，也就是说进行盈余管理超过一定的，也会抑制去实业化投资，去实业化投资与盈余管理成“w”型变化。（2）从偏度上看，t-1期的去实业化投资（59.798）远大于t，t-3，t-4期的，即前一期的投资存在的风险不确定更大，一定程度上会引发下一期根据业绩的需要进行盈余管理。
2.回归分析
由于去实业投资对盈余管理存在滞后效应，本文考虑滞后因素以及内生性问题将总模型分解成两大部分，如下：
Dai，t=λ0+γ1Deii，t-1+γ2Deii，t-2+γ3Deii，t-3+γ4Dar+γ5Size+γ6Growth+
γ7Roa+γ8eSH+γ9Fcf+ε
Deii，t-1=α1+α2Dar+α3Size+α4Growth+α5Roa+α6eSH+α7Fcf+ε
风投公司盈利模式篇5
一、研究设计
(一)样本选取
我们选取2009—2011年在中小板和创业板上市、有风险投资支持、风险投资的锁定期在2012年12月31曰前结束,并在锁定期结束后发生了牵头风险投资(LeadVentureCapital)减持,且能准确地获取减持时间和市值的非金融行业ipo公司作为样本。之所以只考察牵头风险投资的减持,主要是因为牵头风险投资持股比例最高,从而对公司的盈余管理最有影响力。需能准确地获取减持时间和规模的原因在于需要根据减持时间确定盈余管理季度并考察减持市值对盈余管理的影响。样本选取过程、行业分布、减持时间分布、解锁事件和减持事件的季度分布见表1。其中,风险投资数据根据CV-source数据库和招股说明书核对后确定,牵头风险投资减持的比例、时间来自上市公司减持公告,并将数据和wind数据库相核对。从表1的panela可以看出,2009年到2011年在中小板和创业板ipo的公司中,获得领头风险投资支持的共有310家,其中47家的牵头风险投资的股权在样本期间内未解锁,再扣除无法准确获得领头风险投资减持时间或市值的165家数据不全公司,最终得到发生减持的98家公司样本,占所有解锁公司的比例为37.26%(98/263)。表1的panelB是对98家样本公司所处行业的统计,由表可知,样本公司最多集中在机械设备(C7)行业,达到24.49%,其次是信息技术(G)行业和金属非金属(C6)行业,都为13.27%,再次是电子行业(C5),为11.22%,这是因为风险投资更多地向髙科技公司提供了资金支持。panel.C则统计了风险投资解锁距首次减持的时间间隔,从表中可以看出,50%的减持发生在解锁后的1个月内,可见,我国市场上的风险投资倾向于在解锁期后迅速减持,表现出机会主义。同时panelD显示了牵头风险投资减持事件的季度分布,随着时间的推移,越到后期ipo公司数量越多,解锁的公司也越多,我们统计了每季度的解锁公司数量,加总后共得到640个解锁季度,其中有205个受到定期报告影响的减持事件。
(二)研究模型
本文构建模型(1)和模型(2)以验证假设1。Da=ao+aiSelling(transaction)+a2Size+a3Leverage+a4Roa+asGrowth+a6age+?rVCage+a8CR1+a9ex_Selling+a10Da_i+anindustry+e(1)被解释变量Da为季度操控性应计,选择季度操控性应计的理由如下,根据ericksonandwang(1999〉和parkandpark(2004),股权减持行为是一个连续行为,如中比基金减持海源机械,在2012年第一、二、三季度均有不同程度的减持,因此如果选择年度数据通常无法准确衡量出为配合减持而进行的盈余管理,故采用季度盈余管理能够更好地捕捉该现象。计算可操纵应计利润的方法有很多种,Bartov、Gulandtsui(2000)通过对应计利润法的各种计算方法进行综合评价后,认为分行业横截面修正的Jone's模型能够更好地衡量公司的盈余管理程度。因此,本文也采用该种方法来计算可操控应计利润Da。
风投公司盈利模式篇6
(一)资本市场筹资
1.对投资者的影响
证金公司评级资信高,有政府背景,其发行的债券和股票具有信用风险低、收益低但收益稳定的特征。对于风险厌恶、期望稳定收入的投资者,购买证金公司的股票和债券是优先选择。
2.对资本市场的影响
一般而论,证金公司发行债券和股票,将会使资本市场证券的供给增加,资本市场扩容会导致价格指数下跌。但在中国居民高储蓄率背景下,证金公司所发行的信用风险较低收益较高的债券和股票,可以成为居民银行储蓄的替代品。优质资产可以激发资本市场的有效需求,所以转融通业务不一定会对资本市场整体平均价格水平形成负冲击,相反,由于其特性所吸纳的新增入场资金,可能会稳定市场甚至推动价格指数上升。
(二)货币市场筹资
1.对机构投资者的影响
对于货币市场的资金供给方,金融机构投资者如商业银行、基金公司、保险公司等来说,由于借款人证金公司的信誉级别高,其转融通业务具有市场垄断性质,该项借款是较安全的。为金融机构创造稳定收入流的同时,合理规避了资金的应用风险,符合金融机构的合理、分散化资金配置要求。
2.对货币市场的影响
中国的现状是货币市场资金盈余,资本市场资金短缺。证金公司从货币市场筹资而将资金应用于资本市场,打破了货币市场和资本市场长期以来隔绝的局面,使资金能够在货币市场和资本市场上合理调节盈余,有利于我国金融市场自由化、一体化的发展。同时,证金公司作为控制资金进入资本市场的源头,其授信规模能够较大程度影响到资本市场资金的规模,便于防范、控制以及化解金融风险。
二、从资金应用看转融通业务对我国证券市场的影响
(一)对投资者的影响
1.新的盈利方式
在转融资业务推出以前,投资者只能做多。转融资业务为投资者提供了新的盈利方式,预计市场下跌时做空,同样可以盈利。
2.风险对冲
投资者可以根据自己的风险偏好,合理配置投资组合进行风险对冲。多元化的投资策略,做空做多方式的应用提供了新的风险防范方式。
(二)对金融机构的影响
1.对证券公司的影响
转融资业务为证券公司提供了新的盈利模式。首先,扩大了的交易量和换手率势必会增加证券公司的佣金收入。其次,证券公司转融资支付给证金公司的利息小于其收取客户的利息,该利息差利润占经纪业务收入的比重有逐渐放大的趋势,成为证券公司未来收入的重要来源。再次,新业务的开展有利于证券公司客户的维护和挖掘工作,这会促使证券公司进行业务创新,提供给客户更全面更综合性的服务。
2.对商业银行的影响
《办法》规定转融资业务须在商业银行开通专用账户,这为商业银行提供了短期资金。但证券第三方存管保证金是否从商业银行转出,是否由证金公司直接掌控,会对商业银行的资金存量造成一定影响。
(三)对资本市场的影响
1.有利影响
(1)价格发现功能。在做多和做空两种势力的对比下,市场能够将更多信息融入价格。被市场低估的证券会被大量做多,而被高估的证券会被大量做空,这使得市场定价将回归到合理区间,市场的价格发现功能将得到完善。(2)提供市场流动性。证金公司为资本市场注入资金,资金供给的增加会产生对证券的需求,提高市场的交易金额。同时,转融资模式下的一买一卖,也必然加大市场交易的换手率,这将提高资本市场的活跃度,为市场提供流动性。(3)对证券市场的宏观调控证金公司能在源头上控制资金的规模,便于对证券市场的宏观调控。市场过热泡沫严重时,证金公司可以收缩转融资的放款额,减少资金供给,以缓解过热经济。证金公司可以按照资本市场对资金的需求强度调节资金供给,也可以按照国家政策和指示对市场进行监控,引导市场健康发展。
2.不利影响
风投公司盈利模式篇7
我国券商在政策的呵护下诞生、成长，行业垄断和封闭使其在相当长的时期里获得了远远超过社会平均利润水平的超额利润率。数据显示，1992年至2001年，券商一直保持着20%以上的高利润率。但自2001年国有股减持以来，随着我国证券市场不断走向市场化、规范化和国际化，证券市场持续低迷，券商的日子越来越难过：佣金政策改革使经纪业务遭受沉重打击，自营和资产管理业务成为重灾区，投行业务因为新股停发而萎缩。据统计，2002年-2004年，在低迷的市场背景下，券商出现整体亏损。2005年以来，随着股改的推进、人民币的升值、金融产品的创新以及ipo的恢复，券商整体开始复苏。但靠天吃饭的盈利模式并没有得到实质性的改变。券商盈利模式问题仍是困绕并关系到我国证券业发展的一大课题。
关于券商盈利模式，有众多业界人士与学者对这个问题进行了思考，并提出了各自的观点。如李连三（2002）用大量的数据比较分析了中美券商业务收入结构的特点，并建议国内券商应大力发展并购业务。王如富（2003）认为券商新盈利模式的构建，有赖于经营环境的改善；吴志峰（2004）提出券商应给原有的传统业务注入新的内涵。徐丽梅（2005）通过中美证券业收入结构对比，认为我国券商应该努力借鉴国外券商的成功模式，不断拓展和开发新业务新产品。等等。但这些研究大多停留在中外券商业务收入结构的比较这个层面上，并没有探讨支持其盈利模式得以成功的背后原因尤其是制度因素，因此，全面深入地研究国外投行的盈利模式，对从根本上全面提高我国券商的盈利能力具有重大的现实意义。
二、国外投行的盈利模式及特点
我们以投行最为发达的国家---美国投行的盈利模式为例，来对国外投行的盈利模式进行考察。美国的投资银行业发展的历程并不很长，但其发展的速度在全球首屈一指，近几十年来，美国的投资银行在全球一直处于霸主地位，其中美林、雷曼兄弟、高盛和摩根斯坦利更是蜚声海内外，因此，我们以它们的盈利模式作为考察的焦点。
根据国研网提供的资料，我们整理出以下1997-2004年美国主要券商主要业务收入贡献图：
图11997-2004年美国主要投资银行主要业务收入贡献（均值）
数据来源：各公司年报及国研网。
从上图可以发现，美国国际投行的盈利方式具有以下特点：
（1）业务收入来源多元化，虽然收入来源比重的分布不均衡，但各项业务收入大都在10%以上（除雷曼兄弟外），且整体而言，低风险业务贡献高于高风险业务。
除高盛因佣金资料残缺外，即使以自营和并购业务为主的雷曼兄弟公司，也从经纪、资产管理、投资银行等业务中获取收入，美林、高盛和摩根斯坦利就更是如此，显见美国国际投行的业务收入来源是多样化的，但各项业务收入并不平衡，除美林和摩根斯坦利的业务收入来源相对比较均衡（不过分偏倚某一项业务收入）外，高盛和雷曼兄弟的收入来源分布呈明显的偏态，两者的自营交易收入达40%左右。值得关注的是，各大投行收入的大部分来源于经纪、投资银行和资产管理等低风险业务（如下图所示），可见，稳健经营是美国各大投行的多年的经营之道、生存之本。
图2.1997-2004年美国主要投资银行高/低风险业务收入贡献（均值）
稳健经营并非指各大投资银行不从事或少从事高风险业务，实际上它们往往根据风险和收益的对比来确定高风险业务的风险变化情况，从而进行高风险业务的动态调整。如2003年以来美国经济摆脱了自2001年衰退后较长时期的低迷复苏阶段，走上了强劲的复苏之路，2003年和2004年经济增长都保持在3%以上，企业利润、居民收入增长等重要指标回复或接近繁荣期平均水平。经济的复苏推动了美国股市的发展，股指连续上升，高盛、雷曼兄弟和摩根斯坦利均纷纷通过将自有资金投向股票、债券、金融衍生产品和外汇交易等领域而在自营业务上赚取了大量利润。
（2）发挥业务优势，进行差异化经营。
各大投资银行在保持业务收入多元化的同时，坚持“有面有点”的原则，通过扩大优势领域的市场占有率，提高利润，实行差异化经营。如下图所示（见图3），高盛和雷曼兄弟在投资银行和自营交易上有优势，摩根斯坦利在资产管理方面有优势，美林则在综合经营上以经纪和资产管理业务见长。
图3.1997-2004年美国主要投资银行业务收入贡献（均值）比较
这种差异化经营的特点，则是由各投资银行的发展战略决定的。美林证券的综合经营能力较强，各品种业务比较均衡，但在经纪业务、资产管理业务上比较有优势。事实上，美林证券是华尔街具有最为均衡业务架构的投资银行。其原因在于，美林的目标是把自身打造成一个能够提供全方位金融服务的综合性的巨型券商，并从20世纪60年代开始就先后采取了一系列的手段，广泛拓宽自身的业务空间。如1963年，美林兼并了c.j.devine，进入政府证券业务领域；1969年，收购lioneld•；；edie公司，把触角伸向了货币管理与咨询业务；1970年，收购在市政债券业务上有很强实力的goodbody公司，同年还收购了一家加拿大投资银行和纪纪公司，开始大力拓展国际市场；1972年，美林与一家金属公司合资开展商品交易业务；1974年，收购了家庭生命保险公司，进入了保险业；1996年和1997年，又分别接连收购了hotchkisandwiley公司和英国的mercuryassetmanagement，使美林公司管理下的资产在1997年超过morganstanleydeanwitter公司；2000年6月份，美林收购了纳斯达克市场第三大券商herzogheinegeduld，使美林在纳斯达克市场的排名从第六位跃升到第二位，取代了嘉信理财的位置。在美林，经纪业务长期担纲公司第一大收入来源，来自经纪业务的收入仍然占公司收入的1/4左右，其次是主要交易收入和资产管理收入接近，投资银行收入所占比重最低。
高盛是全球历史最悠久、经验最丰富、实力最雄厚的投资银行之一。它旨在为全球成千上万个重要客户，包括企业、金融机构、国家政府及富有的个人，提供全方位的高质量金融服务。投资银行业务和自营业务是高盛的两大优势业务，即使在全球经济不景气的2002年，高盛参与的并购咨询交易金额仍高达2621.44亿美元，从财务顾问那里获得了14.99亿美元的收入，超过其承销业务，占投行业务收入的51.16%。2004年，高盛的全球收入达到创历史记录的211亿美元，净收入达46亿美元，比2003年分别增长了28%和52%。其中，2004年高盛投资银行集团获得33.74亿美元的净收入。尤其是最近三年来，高盛的自营业务成绩显著，对公司净收入的贡献都在60%以上。
摩根斯坦利的强项是资产管理业务，其资产管理和服务收费的收入所占比重却比较稳定，资产管理收入占其净收入的比重维持在［27.31%，36.47%］之间，即使在经济不景气的2001年和2002年，该比例也分别为31.93%和36.47%。这与其大力开拓资产管理市场的努力分不开的。摩根斯坦利在1997年5月兼并了deanwitter公司，获得了9946人的专业账户经理和1020亿美元的管理下的资产。二者的合并起到了优势互补的协同作用：前者主要为公司、政府和机构服务，后者则集中于家庭和个人投资者身上。这一市场的开拓使得摩根斯坦利能够在资产管理方面获得全方位的发展，熨平资产管理市场结构波动对该项收入的影响。
雷曼兄弟以二级市场自营业务和并购中介业务为主，偏向高风险与高收益的私人资本投资业务，因此，雷曼兄弟的佣金收入最低，投资银行收入次之，而主要交易收入较高。雷曼兄弟公司的资产管理与服务收费项目非常小。雷曼兄弟公司的投资收益不仅来自于二级市场，还有相当一部分收益来自于股权投资，其中，私人权益资本市场（即非公开市场）投资占了相当大的比重。雷曼兄弟公司于1986年就作为第一家涉足该领域并将其作为主要投资业务的投资银行，取得了很大的成功。雷曼兄弟公司的私人权益投资有两种方式：一种是投资基金方式，另一种是直接投资方式。投资基金的分类除了综合类基金，还包括成熟的管理良好的公司类基金、成长型基金、成长初期型基金、房地产基金、直接投资基金。
可见，随着专业化分工的日益细化，国际上大型的投资银行在努力开拓多种业务的同时，也都在坚守各自的核心领域，不断强化自已的优势禀赋，力争在这一领域成为全球霸主，以此带动其他业务的拓展。例如，有些公司注重资产管理业务，围绕投资理财、投资咨询展开业务；有些公司注重股权投资业务，不断开拓与之相关的高收益的股权投资，如对私人权益资本市场的投资等。
三、国外投行盈利模式的成功因素分析
（一）制度变革和经营环境的宽松是国外投行盈利模式转化和成功的外因
美国投资银行经历了混业经营、分业经营、佣金自由化、放松管制、金融自由化五个阶段，每一次的制度变革和经营环境的改变既给投资银行带来了创新的压力，也带来了创新和发展的空间。
1929年以前，美国实行混业经营，投资银行大多由商业银行所控制。由于是混业经营，很少有投资银行考虑资本的风险，投资银行业务大多数集中在证券承销和证券交易上，很少有创新业务出现，这一阶段的盈利主要来自证券承销和经纪两项业务。
1929年到1933年爆发了世界历史上空前的经济危机，纽约证券交易所的股票市值下跌了82.5%，从892亿美元下跌到156亿美元，1930-1933年美国共有7763家银行倒闭。1933年美国国会通过了著名的《格林斯一斯蒂格尔法》，金融业分业经营模式以法律条文加以规范，美国的投资银行业才开始走上了平稳发展的道路。
1975年，美国政府取消了固定佣金制，实行佣金自由化。佣金自由化对美国投资银行的经营行为产生了重大的影响：佣金自由化后，各投资银行围绕价格的激烈竞争导致佣金收入急剧下降。有资料显示，佣金制度改革对投资银行的致命影响在于使绝大部分投资银行丢失了三分之二以上的佣金收入，为此，各投资银行不得不通过开拓新业务、创新金融产品等方式来开辟新的收入渠道。这时期出台的新金融产品主要有金融衍生工具、mmf、综合帐户、指数基金、垃圾债券和cma等。
80年代美国放松对市场和机构的管制，大批投资银行机构整合，竞争力增强。而且随着政府金融管制的放松和证券化的推进，与证券化相关的新产品也不断涌现，如抵押担保证券（mbs）、资产担保证券（abs）等，使金融产品创新进入了新的高潮。与此同时，业务创新也成了80年代各投资银行共同瞄准的利润来源，其中企业并购是各大投资银行的抢手业务，期间，有的投资银行还涉足过桥贷款与垃圾债券等商业银行业务。通过这些产品创新和业务创新，投资银行获取了巨额的利润。
90年代，随着网络的快速发展和电子商务的兴起，网络证券商也应运而生，美国对外证券投资也迅速增加，而且由于金融自由化、国际化程度的日益加深，金融业务分割日益模糊，竞争也日趋激烈，美国国会于1999年11月14日通过了《金融服务现代化法案》，取消了1933年以来严格禁止商业银行从事政府债务以外的证券承销等投资银行业务的规定，引导银行从事多元化经营以增强其营运效率及竞争力，这给投资银行带来了很大的竞争压力，促使它们不断进行产品创新、业务创新，提高盈利能力。
目前，美国对投资银行经营资格的管理采用注册登记制，对投资银行的设立关闭、其他行业兼营证券业务以及业务范围都没有限制，不仅如此，美国证券业还不断推动跨国界、跨时区交易、甚至结合成全球性的交易系统，进行24小时交易，这种证券市场的国际化不仅分散了投资银行业经营的风险，也大大扩大了其盈利空间。以美林证券、雷曼兄弟为例（见表3），美林证券近2年来税前收益（earningsbeforeincometaxes）的六成左右来自国内，约三成来自国外（2003年为36.3%，2004年31.8%）。雷曼兄弟也有近三成的净收入（netrevenue）来源于国外，2004年为29%，2003年为31.68%，2002年则达38%。
表1.2002-2004年美林证券、雷曼兄弟收入的地区分布 单位：百万美元
美林证券（税前收益）
雷曼兄弟（净收入）
地区
2004年
2003年
2002年
地区
2004年
2003年
2002年
欧洲，中东和非洲
645
839
-201
欧洲
2104
1864
1674
泛太地区、加拿大、拉丁美洲
1211
1060
387
亚太与其它地区
1247
875
612
美国
4364
3662
2565
美国
8225
5908
3869
注：根据2004年美林证券、雷曼兄弟年报整理
（二）严格加强风险管理，是国外投行盈利模式取得成功的内因
制度变革和金融管制放松的过程，是各大投资银行竞争加剧，产品及业务不断创新的过程。但创新就有风险，尤其是20世纪90年代以来，随着信息技术的发展和金融衍生工具的日新月异，投资银行业的风险迅速增大，因此，各大投资银行在不断进行创新的同时，通过建立有效的风险管理体系来加强风险管理。
美林证券的风险管理理念是风险控制比风险识别和风险评估更重要。它认为，承担风险是美林证券核心业务的组成部分，在从事各种业务活动的过程中，美林证券都会面临市场风险、信用风险、流动性风险、经营风险等，因此，成立全球流动性和风险管理机构（globlealliquidityandriskmanagementgroup，简写“gplr”）来确保风险被正确识别、监测和管理，并为了达到这一目标，美林证券制定了一个风险管理程序，确定公司的风险承受水平，以确保将公司的风险损失控制在事先确定的限度内。在风险控制技术中，美林证券大量使用技术工具来防范风险，包括风险点值系统、风险数据库、交易限制监管系统和交易系统访问。不仅如此，美林证券还认为，健康的公司治理和监督以及雇员的职业道德是有效控制风险的核心。因此，它不断加强公司内部监管，监管标准框架包括主要由董事会监管的各项政策、程序及组织结构构成。
高盛的经营思想是充分承受风险，获取合适的利润，增强竞争优势，所以，风险控制是公司最重要的使命之一。为此高盛建立风险控制体系，制定风险控制程序，监督和控制各项业务活动的风险裸露头寸。各项业务的风险控制必须上报公司风险控制委员会。风险控制委员会批准交易风险参数、公司和业务部门的风险承受水平、检查每个业务单位的市场风险承受限度、批准已被选定的新兴市场和业务部门的市场风险限度、批准主权信用风险限度、根据信用评级确定信用风险承受限度、检查各种风险分析方案的结果。根据公司总的风险承受限度，各业务部门的风险控制委员会制定本部门的市场风险限度。根据每项业务风险限度，业务部门经理分配每个交易小组的风险限度，每个交易组长是控制这项风险限度的第一责任人。公司财务部每天监控公司和各业务部门的风险承受限度，如果发现有违反风险承受限度，立即报告风险控制委员会。高盛公司的风险控制技术更突出var值的运用，也使用其他风险分析方法，保证公司承受的风险是可控的。
摩根斯坦利成立有由公司大部分高级管理人员组成的风险委员会，负责制定整个公司风险管理的策略及考察与这些策略有关的公司业绩。风险管理委员会下设几个专门的风险管理委员会，以帮助其实施对公司风险活动的检测和考察。此外，这些风险委员会还考察与公司的市场和信用风险状况、总的销售策略、消费贷款定价、储备充足度和合法实施能力以及经营和系统风险有关的总体框架、层次和检测流程。会计主任、司库、法律、协调和政府事务部门及市场风险部门，都独立于业务部门，协助高级管理人员和风险管理委员会对公司风险状况进行检测和控制。另外，公司的内部审计部门也向高层管理人员汇报，并通过对业务运营领域的考察，对公司的经营和控制环境进行评价。公司经常在每个管理和业务领域聘用有经验的专家，以有效实施公司的风险管理监测系统和操作规程。随着对不断变化的和复杂的金融服务业认识的提高，公司不断检讨风险管理策略和操作规程，使其不断完善。
雷曼兄弟也有由公司首席执行官、全球证券分部经理、全球固定收入分部经理、伦敦区高级经理、亚洲区高级经理、财务总监、信贷总监和全球风险管理经理组成的风险管理委员会。风险管理委员会负责制定公司管理策略，检测公司的风险暴露头寸、头寸分布、潜在的新的交易或头寸和例外风险限额。为了识别、评价和控制风险过程中的协调一致，有关部门的经理一般每两周开一次会，如果需要可召开特别会议。
不容忽视的是，这些投资银行加强风险管理，是由其发展压力的内在需求使然，而根源则在于决定投资银行为谁服务、由谁管制、风险收益如何分配等制度安排的公司治理结构的完善。正是这种权益明晰的公司治理结构，才会从制度上使各大投资银行以股东利益最大化为经营目标，内在地产生对风险管理的强烈需求。这些大投资银行公司治理结构的完善之处表现在以下几方面：（1）股权结构分散、集中度较低、流动性高：有资料显示，摩根斯坦利的机构投资者股东持股比重为54%，分散在1822个机构投资者手中；美林证券的机构投资者股东持股比重为63%，分散在1260个机构投资者手中。（2）董事会兼有决策和监督两大职能，董事长兼任ceo，外部董事尤其独立董事占有重要地位，内部董事在董事会中也身居要职，董事会下设审计委员会、薪酬委员会、提名委员会，协助其进行经营决策并行使监督职能。（3）信息披露制度完善。美国的证券立法对包括投资银行在内的上市公司信息披露作了较详细的规定。公司的重大信息必须披露。（4）激励机制行之有效。对高级管理人员都采用高工资、高奖金的办法作为短期激励，同时普遍运用股票期权等多种金融工具来强化中长期激励。
四、国外投行盈利模式对我国券商发展的启示
对照国外投资银行成功的盈利模式，我国券商发展应解决以下问题：
（1）适度放松证券业的经营领域，拓宽券商业务空间
近年来，随着市场化程度的提高，券商原先赖以生存的制度环境与市场环境发生了明显变化，垄断性保护色彩日趋淡化，传统的盈利模式己难以为继，而严格的分业经营和政府管制使同样属于市场化范畴的创新空间的释放相对滞后，使市场开拓、业务转型的步伐受阻，券商的业务空间狭窄。加快创新步伐己成为券商继续发展的必然选择，而加快创新步伐、拓宽业务空间就需要解除过度、过时的管制。以融资问题为例，如果券商正常融资需求在制度内得不到满足，违规融资、高成本融资、挪用客户资金等问题就很难真正解决好，控制风险的目的也就不能有效实现。考虑到国际投资银行发展的混业化、规模化、集中化、现代化、全球化、业务多样化、分工专业化的趋势，以及我国金融业对外开放的加快，通过放松管制促进一批有潜力的券商做大做强就更显紧迫和重要。
（2）完善公司法人治理结构，奠定证券业持续发展的制度基础
我国的券商在法人治理结构方面还很不完善，存在着很多问题，如“一股独大”，信息披露不真实，董事不“懂事”，监事会形同虚设等。要想系统地解决这些问题，需要进行产权改革，积极推动券商股权的多元化和社会化。
依照国际投资银行的经验，积极推进符合条件的券商上市，无疑是最快捷和最有效的方式。合规券商上市成为公众公司后，必须进行强制性信息披露，定期公开披露公司的治理结构、经营状况、经营成果，并及时对影响公司经营状况的重大事项进行披露。因此上市将使券商面临证券市场、普通投资者和证券监管部门的三重监督，强大的市场机制和监管力量将促使券商进一步完善公司治理结构，合法、规范运作，赚取“阳光利润”，实现可持续发展。事实证明，券商上市有利于迅速扩充资本金、增强抗风险能力，也有利于建立、健全和完善法人治理结构、内部控制制度、风险监控体系、激励约束机制等，从根本上实现经营机制的转换，确立符合开放环境下证券业基本属性的经营规范。
（3）建立完善的风险规避机制
一个完善的风险规避机制需要管理层通过市场的创新为券商的风险规避提供充足的风险管理工具。发达国家的券商即使在市场下跌的时候其交易仍能保持盈利，一个重要的原因就是这些国家均具有卖空机制和套期保值工具，通过卖空机制交易者可以从市场的下跌中获利，而不是像我国这样下跌给所有的投资者带来的只是亏损的结局。套期保值工具则可以将交易者的风险和收益锁定，避免市场变化可能带来的损失。
（4）券商要在竞争中不断进行创新，同时严格加强风险管理，走稳健经营之路
券商盈利模式的核心是业务和产品的创新，因此券商要围绕着这两方面来做文章，一方面要对原有的服务性业务进行重新改造，使其升级，同时要开展新的业务；另一方面又要不断地创造新的金融服务产品，以扩大服务范围，增加服务对象，从而提高核心竞争力。
证券行业本身是一个高风险的行业，而创新又必然会带来各种各样的风险。因此，我国券商在进行业务创新/产品创新时，一定要学习和借鉴国外投行先进的风险管理方法，建立健全券商内控制度和操作流程，加强风险管理。通过建立完整的风险管理体系，运用var分析法、应力分析法、场景分析法等来对可能存在的风险进行识别和度量，使得风险和收益能够相对称，以确保将公司的风险损失控制在事先确定的限度内。应根据资产结构优化和流动性原则，合理安排资产各组成部分的规模，并与相应期限的负债在数量上相匹配，而且要利用各种衍生工具进行套期保值和规避风险，通过资产组合管理，提高资产的流动性。我国的券商在过去的十几年里片面追求规模的扩大，盲目追求发展，忽视了证券市场可能存在的风险，忽视了对风险的控制，从而导致其在市场下跌时出现了行业性亏损的局面。券商们应吸取教训，牢固树立起稳健经营的理念，避免重蹈覆辙。
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风投公司盈利模式篇8
abstract:theauthorconfirmsthehypothesisbyselectingdataof48VC-basedcompaniesontheGrowthenterpriseBoardandbuildingamultiplelinearregressionmodel.theauthorgetsthefollowingfourconclusions.First,themoreVCsparticipateincorporategovernance,thehighertheipop/eratio.Second,thelongerthelock-upperiod,thehighertheipop/eratio.third,state-ownedVCisapositivesignaltotheipomarket.Fourth,VCindustryinChinaisstillinearlystage,thusmanyVCsarenotabletoeffectivelyfindcompanieswhichareworthyofinvestments.
关键词:风险投资价值发现公司治理持股锁定期产权性质
Keywords:VCvalueminingcorporategovernancelock-upperiodpropertyrights
2009年下半年创业板推出之后,多家高科技高成长性的公司接连上市。截至2010年4月15日,已有65家公司在创业板上市。这65家上市公司的平均发行市盈率为68倍,最高的发行市盈率达到127倍。而以2008年业绩测算,2009年10月12日全部a股市盈率约为25倍,中小板市盈率约为40倍。创业板的市盈率明显高于主板和中小板。
在2005年股票发行制度进行询价制改革之后,中国证券市场就进入了市场化发行定价阶段,发行定价渐趋合理。
但是,在创业板上市的公司大多为高科技公司,处于高成长期,这些企业的估值一直是市场的难题。这些企业市场风险非常大,未来现金流很难预测,因此,这些企业的很难用常规的未来现金流贴现的方法进行估值。
这时,如果有风险投资是这些公司的内部股东,风险投资作为一个积极的投资者,它的各种投资行为可以向市场上的投资者传递出一个积极的信号,从而对上市公司的发行市盈率产生积极的影响。
本论文的研究目的,就是研究风险投资不同的投资行为,会对上市公司的发行市盈率产生什么样的影响。目前,国内的学者还没有人从风险投资的角度研究上市公司发行市盈率。
一、文献回顾
(一)高科技企业估值难题
任何企业估值问题都可以还原为一个现金流贴现问题,现金流预测、贴现率选取是两项基本内容。因为信息不对称的普遍存在,现金流预测、贴现率选取在实践中都无法获得完美的解决方案;但是,面对传统企业人们总是能找到一些可以被大多人接受的次优方案。各种现金流贴现模型、计算贴现率的新方法的出现,以及类似于市盈率比较这样的相对定价方法,不断丰富着企业估值的工具箱。高科技企业的出现,创造了全新的企业盈利模式和企业生存法则,并对传统企业估值方法提出了挑战。
关于高科技企业估值困难的具体原因,王忠波(2001)有较全面的归纳:(1)高科技企业具有高投入、高风险、高收益的特点。而投入、风险和收益正是企业估值面对的三个基本因素,三个基本因素自身的不确定性,在客观上使以其为基础的企业估值存在困难;(2)高科技企业的技术创新活动一般要经过研究开发、中间实验、商业化等阶段,每个阶段企业风险的水平、特征差别较大,传统的以现金流贴现(DCF)为主的企业估值方法无法处理这种阶段性差异;(3)高科技企业决策具有动态序列性,投资者可以根据前一阶段的研究成果和对最新市场信息的把握,不断地调整预期现金流,重新对科研成果的经济价值进行评估并做出新的决策,传统的估值方法显然不能应对这种调整;(4)在高科技企业,无形资产和不间断的创新活动在企业的盈利活动中起着更为重要的作用,而无形资产估值的困难远大于有形资产估值;(5)一部分高科技企业缺乏历史盈利记录。这意味着无法根据现在的盈利来计算盈利增长率,对于亏损企业市盈率没有任何意义;(6)大部分新成立的高科技企业缺乏历史数据。这对评估来说,预测和推断将缺乏有说服力的依据;(7)缺乏可比企业。由于高新技术的千差万别,一般很难找到行业、技术、规模、环境及市场都相当类似的可比企业,缺乏这方面的信息给评估增加更多的难度;(8)缺乏对高科技企业风险的有效计量。现有的估值方法一般是基于现有的高科技企业可以持续经营下去的假设,但从历史上看,大部分新兴的高科技企业最终被市场淘汰,十年后仍能生存下来的比例较低。
阙紫康(2006)指出,面对“高新技术企业估值难”,企业估值理论发展做出了两种反应:(1)在传统企业估值理论和方法架构下进行改进,以适应高科技企业估值需要。在这个方向上发展出了eVa方法、成长流量比法、价格销售比模型、营销回报模型、逆向估值法等;(2)突破传统企业估值理论的基本思路,发展出了以实物期权法为代表的全新的估值方法。
(二)风险投资与公司成长性
风险投资是指向具有高成长潜力的未上市创业企业进行股权投资,并通过提供增值服务参与所投资企业的经营管理,以期通过股权转让或培育企业上市,实现资本增值收益的资本运作方式。
Diamond(1984),Fama(1985),Stiglitz(1985)的研究也都显示,与银行等传统金融中介相比,风险投资能够更好的实现资源的有效配置。在西方资本市场上,随着风险资本的繁荣发展,有一大批学者将注意力投向风险投资对公司成长性的影响的研究,大量研究表明,风险投资对公司的成长性有促进作用。
关于风险投资有助于公司成长的原因的理论及实证研究主要集中在一下几个方面:
从公司管理的专业化程度角度上,风险投资者一般关注特定的市场(Gompers1995,amitetal,1998,BottazziandDaRin2002),由于他们在相关领域高度专业化,他们能够精确发现行业内有发展潜力的公司,并以其专业化的管理来促进其成长(Chan1983,amitetal,1998)。风险投资者在战略计划、市场、财务管理和人力资源等方面的管理指导作用有利于被投资公司的成长(GormanandSahlman1989,macmillanetal1989,Bygraveandtimmons1992,Sapienza1992,Barneyetal.1996,Sapienzaetal1996,KaplanandStr?mberg2004)。
从公司治理的角度上,风险投资者并不是沉默的合作伙伴(GormanandSahlman1989,Barryetal.1990),一方面,他们会对被投资公司进行积极有效的监管。KaplanandStr?mberg(2003)的研究显示,在美国,风险投资家控制了41.4%有风险资本投资(VC-based)公司的董事会席位,在其中25%的公司中,控制了董事会的多数席位。Bottazzietal.(2004)的研究显示,在欧洲66%的风险投资交易中,风险投资者会获得被投资公司1个或更多的董事会席位。另一方面,风险投资者实施的三项主要控制措施(controlmechanisms)可转换债券(convertiblesecurity)、联合投资(syndication)、分阶段投资(stagedfinancing)都有助于公司的成长。
二、理论分析与研究假设
根据上一节的文献综述可知,高科技企业的估值一直以来都是一个难题,各种既有的估值方法都存在缺陷。在这种情况下,观察上市公司中风险投资股东的行为,以之作为估值的一项依据,是一种可以尝试的做法。而风险投资的行为,之所以在公司发行上市的过程中会受到投资者的关注,归根结底是因为风险投资会提升企业的成长性。以下提出的一些假设,都和风险投资可以促进企业的成长有关。
(一)风险投资与企业价值的发现
选择什么变量来衡量风险投资所投资企业的发展潜力是一个非常困难的问题。因为我们几乎搜集不到风险投资对企业投资时企业的财务数据,而且风险投资在对企业进行价值评估时,财务因素只是一部分而已。
公司股东中风险投资的个数越多,说明公司的发展潜力越好。因为如果公司的发展潜力不好,是不会有多个风险投资对企业进行投资的。这就好比如果蛋糕不够大,是不会有多个人分着吃的。所以,我们可以用公司股东中风险投资的个数来衡量企业的发展潜力。而企业的发展潜力越大,其发行市盈率也就越高。
因此,我们提出第一条假设:上市公司的发行市盈率与风险投资的个数正相关。
风险投资持有的时间越长,对于公司的观察与了解就会越深入,VC与上市公司之间的信息不对称程度就越低。因此,VC持有时间越长,市场上的其他投资者就越相信VC对于上市公司未来前景的判断,上市公司的市盈率也就越高。
因此,我们提出第二条假设:上市公司的发行市盈率与风险投资的持有时间正相关。
当风险投资进行了多阶段投资(也就是说,风险投资进行了追加投资),那么也就意味着公司具有投资价值,其发行市盈率也会随之提高。
在我们的回归模型中,我们选取公司股东中单个风险投资的最高投资次数作为相应的变量衡量风险投资多阶段投资的次数。
因此,我们提出第三条假设:公司的发行市盈率与风险投资多阶段投资的次数正相关。
(二)风险投资与企业治理
加强风险投资对经营者的制衡能力,我们可以看成是加强对大股东的制衡。因为经营者要么本身就是公司的大股东,要么就是有大股东委派的。而加强对大股东的制衡,主要是获得较高的董事会席位比例。
在我们的回归模型中,我们用风险投资的董事会席位比例来衡量风险投资对经营者的制衡能力。风险投资对经营者的制衡能力越强,发生道德风险的可能性越小,公司的发行市盈率也越高。
因此,我们提出第四条假设:上市公司的发行市盈率与风险投资的董事会席位比例正相关。
为了更好地帮助企业运营,风险投资会利用其丰富的经验参与企业的管理。这对于一个初创期或者成长期的企业非常重要。企业在初创期和成长期时,对于企业的经营管理和市场往往都缺少经验,而风险投资在这方面可以利用其经验弥补企业的不足,促进公司发展,提高公司的成长性。
风险投资是否能够积极地参与企业管理,取决于两方面:一是风险投资是否直接参与了企业的管理;二是风险投资是否有相关行业的经验。
在我们的回归模型中,我们用风险投资是否向公司派出了高管来判定风险投资是否直接参与了企业管理(董事和监事不参与企业的日常管理,所以不以是否派出了董事和监事来判定风险投资是否直接参与企业管理),如果是,则记为1,如果不是,则记为0;用风险投资向企业派出的董事、监事或高管是否有公司所在行业的从业经历来判定风险投资是否有相关的经验,如果有,则记为1,如果没有,则记为0。
风险投资的经验越丰富,在参与企业管理的过程中,越能发挥积极作用,公司发展越好,发行市盈率也越高。
因此,我们再提出第五条和第六条假设:上市公司的发行市盈率与风险投资向公司派出的高管人数正相关,与风险投资派出的董事、监事或高管是否具有相关行业的经验正相关。
(三)风险投资持有股份的锁定期
风险投资持有的股份有一定的锁定期,一般是12-36个月。而风险投资持有股份的锁定期越长,投资者对于发行企业的信心也会越强。因为,在锁定期之内,风险投资依然会积极关注企业的运营,以使得风险投资将股票出售时可以获得较高的收益。
因此,我们提出第七条假设:上市公司的发行市盈率与风险投资持有股份的锁定期正相关。
三、研究设计
(一)样本选择与数据来源
本文的样本来源是深圳创业板上截至2010年4月15日上市的65家公司。然后从这65家公司中筛选出有风险投资作为股东的家公司为我们的研究样本。确认一个股东是否为风险投资是一个非常关键而且困难的问题。在确定样本公司的过程中,我们不能仅对公司的股东是否为风险投资进行形式判断(即仅凭股东的名字进行判断),还要进行实质判断,从而把风险投资和通常的实业投资区别开来。
(二)模型设计
本文以48个样本,建立了多元线性回归模型,回归方程为
四、实证分析
(一)样本描述性统计
通过样本数据的描述性统计发现以下几点问题:
1、样本公司之间上市发行市盈率的差异较大,最大值为126.67,最小值为37.16,说明现阶段风险投资对于公司的发行市盈率起到的积极影响差异较大,有些风险投资并没有起到太大的积极作用。
2、风险投资的相关行业经验并不丰富。测试变量experience的均值仅为0.08,48家样本公司中仅有4家公司的风险投资有公司所在行业的经验。
3、风险投资直接参与公司管理的程度并不高,测试变量manager的均值仅为0.02,48家样本公司中,仅有1家公司中有风险投资直接派出的高管,这可能与风险投资缺少相关的行业经验有关。
(二)回归结果
回归结果显示,manager的系数在10%的显著性水平上为正,experience的系数在10%的显著性水平上为正,Lockupperiod的系数在10%的显著性水平上为正,Character的系数在10%的显著性水平上为正,验证了我们的相关假设。
五、研究结论、发现的问题和政策建议
(一)研究结论
上一节的检验结果显示,manager、experience、Lockupperiod和Character这四个测试变量在回归模型中均通过了显著性水平检验。
通过构建回归模型进行分析,我们得出以下结论:
风险投资在被投资企业的行为可以向市场传递出积极的信号,有助于提高公司的发行市盈率。具体来说有以下三个方面。
第一,风险投资积极地参与公司的经营管理(直接向公司派出高管,或者风险投资派出的董事、监事或高管具有相关行业的从业经历),有助于公司的成长,从而提高公司的发行市盈率。
第二,风险投资所持有股份在公司上市之后的锁定期,对于公司的发行市盈率有积极的影响。锁定期越长,公司的发行市盈率越高。
第三,风险投资的产权性质,对于公司的发行市盈率存在积极的影响。如果公司的股东中有国有的风险投资,那么发行市盈率会较高。
(二)发现的问题
在回归模型中,我们发现风险投资个数(Vcnumber)、风险投资持有时间(Vctime)和风险投资的投资次数(investnumber)这三个用于反应风险投资参与企业价值发现的测试变量都没有通过显著性的检验。
出现这种情况,说明目前我国的风险投资总体来说还不成熟,专业技术能力不够强,行业经验不丰富,不能有效地发现企业的投资价值。在描述性统计中,就反应出风险投资的相关行业经验并不丰富,48家样本公司中仅有4家公司的风险投资有公司所在行业的经验。
(三)政策建议
第一,鉴于我国的风险投资行业总体来说还不成熟,专业技术能力尚有待加强,立法机构以及政府可以出台相关法律和政策,促进风险投资的发展成熟。比如,完善与风险投资相关的法律法规,多成立一些政府引导基金,减少海外风险投资在国内设立人民币基金的限制等。
第二,由于风险投资的相关行为可以对上市公司的发行市盈率产生一定影响,证监会可以在上市公司信息披露方面做出特殊规定,要求上市公司在招股说明书时,把风险投资股东的信息在一个章节单独披露,以方便机构投资者和散户投资者获取相关信息。
第三,证监会可以要求承销商必须对公司股东中的风险投资进行“实质性判断”,并在上市申报材料中作出说明,以避免公司利用风险投资股东的名义市场传递出错误的信息。之所以强调“实质性判断”,是因为投资者不能仅仅通过股东的名字来判断该股东是不是风险投资。因为有些股东的名称是风险投资,但该笔投资业务实际上并不是风险投资的业务。
六、不足与展望
(一)论文不足
第一,没有区分风险投资的综合实力。我国的风险投资行业还处于发展阶段,不同的风险投资,其综合实力差异较大。相对于资质较差的风险投资来说,实力强的风险投资可以更加高效地发现企业的投资价值,更加积极地参与企业的管理,向股票发行市场传递更加积极的信号。但是,由于目前很难查找关于我国风险投资的权威行业排名,所以在回归模型中,无法选取风险投资的综合实力作为测试变量进行检验。
第二,本文没有对样本公司按是否属于高科技行业进行区分。高科技行业的公司的外部市场风险和公司内部信息不对称的程度均高于传统行业的公司,风险投资在公司内发挥作用的程度也不一样。一般来说,在高科技行业的公司中,现金流很不稳定,对风险投资的资金需求很大,而风险投资对经营者的制衡要求也越高;而在传统行业的公司中,现金流较为稳定,对风险投资的资金需求不是很大,而风险投资对经营者的制衡要求也并不高。但是我们并不能简单地根据公司招股说明书上显示的行业来判断公司是否属于高科技行业。(比如,一个公司属于it行业,但它的实际业务为电脑的组装业务,并没有科技含量,所以这病并不是一个高科技行业的公司)而要对公司的科技含量进行实质判断,我们还不具备这样的能力。
(二)后续研究的展望
第一,风险投资与承销商的关联关系。在发行上市的过程中,上市公司和承销商之间存在着信息不对称。因为,相对承销商来说,发行企业拥有更多的关于自身的信息。这种信息不对称会给上市公司的发行定价带来干扰。而如果承销商和发行企业的风险投资股东存在关联关系(比如有些风险投资是承销商的子公司),那么上市公司和承销商之间的信息不对称程度会降低。由于承销商的收入和发行企业的上市融资额直接相关,承销商在得到了发行企业更多的信息之后,可能会尽量使股票以更高的价格发行,从而提升企业的发行市盈率。
第二,风险投资行业发展成熟后,继续研究风险投资可以从哪些方面对于上市公司发行市盈率的影响,并与现在的结果进行比较研究。
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风投公司盈利模式篇9
关键词：台湾银行业；盈利模式
引言
商业银行的盈利性很大程度上取决于其盈利模式，盈利稳定性、盈利成长性均可以通过其盈利模式得到体现。商业银行的盈利模式是在一定的经济和市场环境下，以一定资产和负债结构为基础的主导财务结构，从利润结构角度分为利差主导型和非利差主导型[1]。我国商业银行大部分还是属于利差主导型。本文着眼于两岸银行业将逐渐展开竞争的事实，选取已在大陆设立分行的六个台湾地区的银行，分别为国泰金融控股股份有限公司旗下国泰世华银行、合作金库商业银行股份有限公司、彰化商业银行股份有限公司、台湾土地银行股份有限公司、第一金融控股股份有限公司旗下第一商业银行股份有限公司、华南金融控股股份有限公司旗下华南商业银行股份有限公司。通过对这些银行的年报进行数据挖掘，分析其资产负债结构与损益结构，并与大陆五大银行进行比较，充分了解并对比两地银行业的盈利模式，进而为大陆银行业发展提供提升其竞争能力的建议。
1台湾地区银行业的盈利模式分析
1.1台湾银行业资产负债结构的特点
从这几个银行的资产投放结构看，台湾六个银行大部分以存贷款业务为主，贷款占总资产均值为67.1%，超过大陆五大行均值16个百分点。其中可以看到，国泰世华银行贷款占资产比值最少，土地银行的比值最大。从投资类资产比值来看，国泰世华投资类资产大幅领先同行，从2011年财务报告可以看到，其资产有24.89%投放于无活络市场的债务商品，这些债务投资中有95%是投放在台湾岛内基金、短期票券，剩下的大部分投资了美国的证券化商品，这部分资产需承受较大的风险。合作金库的投资类资产不及6%，六个样本银行该比值相差很大。
从负债结构看，大部分银行均以存款为主要的资金来源，大陆五大行存款负债比为82.82%，低于台湾六个银行的均值近4个百分点，国泰世华银行2011年存款负债比甚至超过了九成。从另外两个比例看，台湾样本银行向同业金融机构融入资金的比例均值也大幅低于大陆五大行，发行债券筹资占比则小幅超出五大行均值，可以看到，存款占负债比在减少，而其他融资手段所产生的资金正在逐步增加。整体来看，台湾六个样本银行的资产负债结构合理性不及大陆五大银行，存贷业务仍占据主导地位，资产投放和资金来源结构有待调整。
1.2台湾银行业损益结构的特点
从台湾样本银行的收入来源可以看出，虽然存贷业务在台湾银行业中占据主导地位，但由于净利差小和净利息收益率远不及大陆银行业，利息净收入并没有占据营业收入相应的比值，所以台湾银行业在其他利润增长点上下足了功夫。2011年利息净收入占比台湾六行均值69.03%，低于大陆五大行76.94%的比例，由于台湾“央行”2010年启动升息循环，银行放款利率回升，台湾银行业利息收入2011年明显增加。手续费及佣金收入占比来看，国泰世华银行同样大幅领先同行，大陆五大行2011年手续费及佣金收入占比最高者为建设银行的21.91%，最低者为交通银行的15.40%，整体水平较均衡。投资收益占比，大陆五大行表现就逊色很多，五大行均值不超过1%，而台湾六个银行均值在7%左右，国泰世华2011年投资收益占营业收入达11.81%，从上文知道其投资性资产占总资产近33%，这些资产带来了相应的回报。大陆五大行均值2010年兑换收益占比只有微薄的0.16%，2011年升至0.41%，而台湾银行业2011年均值为3.21%。从收入结构上看，台湾六个样本银行传递出来的收入合理性，均衡性远远优于大陆五大行，由于利息收入受挤压，中间业务的深开发就变得十分重要。
从费用占总资产的比例来看，不管是利息费用还是非利息费用（营业费用），台湾六个银行的均值都小于大陆五大行。而且，从另一层面看，高占比的存款类资金来源并未带来相应的高额的利息支出，且利息费用低于营业费用，摒除不同的利率环境，台湾银行业控制费用的水平也是比较高的。
1.3台湾银行业盈利模式整体评定
第一，台湾银行业的资产分布和资金来源比较单一，不利于盈利的多样性和稳定性，只有改变以贷款性资产和存款性负债为主的模式才能保证利润的长期稳定增长，相对于台湾银行业单一的资产负债结构，大陆五大行资产分布和资金来源比较合理。
第二，与大陆五大行高占比的利息收入不同，台湾六个样本银行传递出来的比较均衡合理的收入结构，虽然其盈利重心还是放在利息收入上，还是属于利差主导型的盈利模式，但是平均来看，非利息收入已经占了近四成的份额，这是大陆银行业目前还无法达到的。
2通过杜邦分析体现盈利模式对盈利能力的影响
杜邦分析体系通过对重要的财务指标进行分解从而将资产负债表、利润表联系起来使之成为一个关联整体，运用杜邦分析法，可以清楚地看到影响盈利能力的各个因素。净资产收益率（Roe）作为评定企业盈利能力最重要的指标，便是杜邦分析的源头指标。本文选取台湾六个样本银行中综合表现最佳的国泰世华银行作为分析的重点，与大陆最赚钱的银行工商银行作对比，以更好地说明银行盈利模式对盈利能力的影响。杜邦分析的架构[2]如下：
通过杜邦分析我们可以清楚地看到盈利模式对盈利能力的影响，其中便可解释为什么国泰世华的Roe几近只有工商银行的一半左右。
首先，可以看到国泰世华的利息收入占总资产的比重不及工商银行的一半，由于岛内银行业过度竞争，存贷款产品同质化严重，加上利率自由化，净利差微小，利息收入占总资产比完全不能与大陆相提并论，这也成为其Roe较低的重要原因。
其次，手续费收入占总资产的比同样不及工商银行，大陆银行手续费项目繁多一直备受诟病。从年报看，银行的手续费收入增速甚至高过业绩增速，2011年五大行的手续费收入同比增幅均超过30%，工商银行2010年手续费占比对Roe的贡献为0.58%，2011年达到了0.7%，而其他收入一项不及0.1%。国泰世华银行在其他收入这一项体现出了不一样的赚钱能力。从上文分析可以看到，投资收入和兑换收入作为中间业务收入彰显银行未来的盈利潜力及合理的盈利模式。
再次，看费用类占总资产比对Roe的负面影响，国泰世华在费用类这一大项基本上完胜工商银行，体现了多方面、多层次的费用管理水平。在台湾岛内激烈的存贷竞争中要做到降低利息费用实属不易，而国泰世华的利息费用占比不及工商银行的一半。从所得税方面看，工商银行2011年所得税费率23.5%，其所得税费占总资产比例超出了国泰世华37个基点。依台湾金融相关规定，对于金融控股公司下持股90%以上之子公司可以选择合并申报所得税，国泰世华作为国泰金融控股集团百分之百控股的子公司，依规定可以合并申报所得税，从而税收负担较轻[3]，其2011年所得税负只占总资产0.07%，国泰世华比工商银行多了制度上的优势，在资产减值损失一项，国泰世华仅有0.01%，远低于工商银行的0.22%。
最后，看权益乘数一项。权益乘数也称财务杠杆，表示企业用多少净资产橇动总资产运作，财务杠杆越大表示负债水平越高，银行的财务风险越大，理论上讲，当资产收益率（Roa）为正时，越大的权益乘数会带来更高的资本收益率，但是银行应该要寻求一个最优的资本结构以平衡收益与风险的关系。在权益乘数这一项，国泰世华略大于工商银行，表明其负债水平较高，但二者相差无几，对造成两者Roe差距的影响不大。
3台湾银行业盈利模式对大陆银行提升盈利能力的借鉴意义
3.1参照金融控股模式，放开业务管制
受大陆银行产业严格的业务管制，银行主要以传统的存贷款为主，加上利率还未市场化，大陆银行业享有央行保护性的利差收入，通过分析台湾六个银行，其中的国泰世华银行、第一银行、华南商业银行均为金融控股公司控股的子公司，其盈利来源结构也优于其他非控股银行，大陆可以仿效台湾以金融控股制度做为混业经营的雏形，修订完善相关法律法规，逐步放开银行混业经营，让银行参与证券、保险、租赁、信托等金融业务，推出更多样化的金融服务增加营业收入，从而增强国际竞争力[4]。
3.2加大资源投入，提高投资收益
大陆银行的手续费收入逐年增长，但是投资收益占营业收入的比重却显得无足轻重。2010年和2011年大陆五大银行的投资收益占营业收入的比重不及1%，而台湾六个样本银行的指标均值却在7%左右，差距十分明显。一方面由于大陆银行证券投资的范围受到限制，另一方面则彰显了大陆银行业在投资收益方面的重视度不够，投资收益对应表内投资类资产占总资产比重超过20%的投资性资产却未获得相应比重的投资收益，体现出了资金管理与分配的不科学。因此，大陆银行业应加大人才与技术的投入，加快开发各类金融投资工具，提高国内外金融市场运用本外币资金的能力和水平，走出传统以手续费及佣金收入为主非利息收入的增长模式，开辟另一个利润增长点，使收入结构更具多样性、合理性。
3.3控制费用支出，降低运作成本
台湾银行业通过金融控股形式大幅降低费用支出，虽然成本收入比大幅高于大陆银行业，但其费用支出占总资产的比重却远远低于大陆银行业，这说明台湾银行业在采取严格谨慎的费用控制政策的同时，在客户服务和技术更新上加大了投入，不仅吸引了更多的客户源而且提高了服务质量[5]，大大提高其综合实力。虽然与台湾银行业相比，大陆银行业在成本控制方面的劣势不是非常明显，但是过度规模扩张却未带来相应的规模效应，各项费用攀升，蚕食营业收入，从而妨碍利润的稳定增长。大陆银行业应根据自身情况，合理投放资金，完善存贷款定价机制，进一步处理好规模与成本的关系，在严格控制费用同时增加营业收入，从而提升整体的竞争力。
4结语
在利率市场化和金融机构经营混业化两大趋势下，大陆银行业面临资产和业务实力强大的外资银行的竞争，实现从依赖利差收入的传统盈利模式向多元化经营的新模式转变，是中国商业银行提高行业竞争力的必由之路。通过对台湾本土银行的盈利性进行分析，可以看出其对在非利息业务领域及成本控制方面的优势，大陆银行业应取其精华，平衡风险、成本与收益三者之间的关系，提升整体盈利绩效水平。
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风投公司盈利模式篇10
证券市场作为现代金融市场的核心,证券公司则是重要的参与主体,这对我国的证券行业发展起到了重要促进作用。在新的发展阶段,证券公司面临着发展机遇和挑战并存的局面,为了能够对证券公司的发展得以健康规范的进行,就需要采取新的盈利模式。证券公司的盈利模式在受到内外环境变化的基础上,需要理清影响因素,构建新的盈利模式,从而使之能够适应当前的市场发展,所以加强这一层面的理论研究就有着实质性意义。
一、证券公司盈利模式及其发展现状分析
1.证券公司盈利模式内涵分析
证券公司的盈利模式主要是经济体在投入经济要素后获取的现金流方式及获得其他经济利益手段的混合,主要的核心就是对现金流入途径组合的获取。现阶段对证券公司盈利模式的理论还有待进一步完善,基于此,本次的研究主要从几个层面来说明证券公司的盈利模式,从盈利的途径层面来看主要就是能为证券公司带来盈利来源的业务,途径愈多就说明公司的盈利能力也就愈强。而在方式上就是通过途径获得收入过程中借助的一些媒介[1]。将证券公司盈利模式中业务结构合理化的呈现就能够让其收入结构更加的均衡,在资源的配置上要能得到优化,对盈利模式的不断完善更新能使其更好的顺应资本市场发展。
2.证券公司盈利模式发展现状分析
我国证券公司的盈利模式发展经过了几个重要的阶段,并逐步得到了完善,从发展初期的资本规模小以及资金实力有限,内部组织结构不完善等,随着时代的变迁,证券公司的盈利模式也有了很大的变化。现今我国的证券公司在经纪业务以及证券自营和资产管理等方面占据了大部分总收入,其中在经纪业务层面证券经纪业务收入占有比例较大,我国的证券公司开展证券经纪业务最为主要的形式就是营业部制,并已经从坐商向着行商进行了转变,而微型营业部的逐步设立也从成本上远低于传统营业部,而法律上的逐步完善也对证券经纪人队伍的发展提供了保障[2]。
另外,目前投资银行的业务层面在业务范围上主要是局限在ipo和证券发行与承销上,而像股权质押融资、约定式购回等业务的收入也有着一些不稳定特征。再者就是自营业务,这是指我国证监会批准经营证券自营业务的证券公司采用筹集资金,并在自己名义账户下实施的有价证券交易并获利的行为。券商收入来源中自营业务和市场的关系较为紧密,所以就有着不稳定性。最后就是在资产管理业务层面,通过专业信息优势来对客户委托对客户资产的管理运作。
二、证券公司盈利模式主要问题及问题成因分析
1.证券公司盈利模式主要问题分析
从我国的证券公司盈利模式发展情况来看,在诸多层面还存在着问题有待解决,主要就是收入的结构层面有着不合理的状况,其主要是依靠着经纪业务来盈利,来自投资银行及自营业务收入对总收入贡献相对比较小,所以在收入的结构上就取决于业务结构;加上资本市场的不发达,那么在证券公司拓展新业务能力以及空间上就会受到重要的影响。由于在业务的结构层面受到诸多限制就会使得收入的结构只能够向着低端二级市场经纪业务集中,最终就造成了证券公司在收入上不能够稳定[3]。
再者,我国的证券公司间的业务分工相对比较混乱,竞争激烈,存在着显着的行业周期性特征,证券公司的利润和市场大盘的交易有着重要关系,所以就会受到经济环境和国内外政局动荡影响。除此之外就是在监管的手段以及政策层面相对比较严格,所以这也会对证券公司起到制约作用,对监管的重视而对业务的轻视就会造成证券公司的自主活动空间范围变得狭窄,对一些新的业务的拓展就会造成很大的影响。
此外就是盈利的方式较为单一化,以及盈利的理念层面相对比较落后,对实际成本的控制相对乏力,这样就造成了证券公司的固定成本相对较多。再有就是盈利的状况不是很稳定,对传统的几种业务的依赖性相对比较大。在风险管理的能力上也相对较弱,主要就是券商风险意识不强以及内部风险组织制度不合理,风险技术水平低等等。这些层面的盈利模式问题要能够及时的进行解决,为创新模式打下基础。
2.证券公司盈利模式问题成因分析
造成证券公司盈利模式问题的原因是多方面的,从宏观层面来说,主要是由于证券市场化制度层面存有缺陷,证券行业发展初期采取的准入制度较为严格,所以在垄断利润上就有着重要显现,在固定佣金制度的逐步取消下,准入制度也逐渐地放开,而从我国的政策市场来看,系统性的风险层面相对比较高,再有就是创新业务的开展在政策层面的规范也没有得到完全建立,所以证券公司就不能顺利的开展新的业务来获取利润点。这在证券公司的业务结构趋同性上就有着体现,造成缺少差异化的经营格局[4]。
另外从政策层面以及市场层面来说,由于政策环境的不完善以及市场机制的缺乏合理性等,比较容易带来各种各样的问题。而在内部治理结构的不完善以及缺乏创新精神和风险意识薄弱等也是造成问题的重要成因。
三、证券公司盈利模式创新策略探究
第一,对证券公司盈利模式的创新要能够从多方面进行考虑,首先在盈利模式的创新原则上要能遵循。主要就是遵循可持续发展原则以及创新性原则,还有要对国外发达市场的成功经验进行借鉴的原则,只有这样才能将证券公司盈利模式的创新效果得以有效呈现。从可持续发展的原则层面来看,证券行业建设发展不能够只是注重眼前的利益而对长期的发展得不到重视,这也是券商重构盈利模式的重要基础。第二,从证券公司盈利模式的具体创新上就要能将经纪业务的发展观念进行转变,将业务能力得以提升并抓住发展的重点,将业务的转型得以顺利实现。所谓观念转变,主要就是将依法经营和规范经营的观念得到有效落实,并要把实际的管理水平得到有效提升,将发展能力得到有效增强并树立增值服务为核心的理念。同时也要注意,要把服务质量得以提升,就需要加强业务能力的实践,为客户的资金安全提供保障,以及深化和拓展通道业务等,将产品的多样化以及客户机构化和交易非现场化得以实现。
第三,要把核心业务作为基础,将业务结构得到有效优化,从我国的证券行业中能够发现,各个券商并没有实现业务上的差异化,同质化现象相对比较严重。所以我国的证券公司就要能够和自身的资本规模以及服务特色、人力资源等诸多层面的因素相结合,打造核心业务,构建有着层次性和多元化的业务结构,将业务间协同效应得到充分发挥[5]。同时,证券公司还可以采用增资扩股的方式以及兼并重组的途径对业务的规模加以扩大。
第四,从业务的创新上要进一步加强,这是对证券公司盈利模式改变的重要渠道,在这一过程中要能将证券行业整体盈利能力得到有效提升,随着业务转型的速度得到进一步深化,在信用交易类的业务层面就将会成为证券公司盈利模式优化的重要因素。在新三板和个股期权在内的做市商业务发展就代表了创新发展的方向,证券公司也要能够从个股期权做市商业务中获取丰厚利润,并逐渐成为稳定利润收入来源。
第五,对证券公司盈利模式的创新还要能在监管层面进行加强,从而推动证券公司盈利模式的改变,主要就是采取自上而下的方式。创新以及差异化的服务目的及实质就是监督层迫切希望拓宽证券公司业务领域作为手段,对实际的问题加以解决。不仅如此,在风险管理的体系完善层面也要能够加强,首先就是要能够树立科学化的风险管理的理念,证券公司的全部业务要能够在风险可控范围内加以运作[6]。再者就是要构建风险管理组织的模式并使之健全的呈现,还有就是对风险评估以及计量体系要合理化的构建,以及在风险的规避机制层面得到完善化。
四、结语