企业债务融资的方式篇1
[关键词]并购；债务性融资；风险
doi：10.3969/j.issn.1673-0194.2014.03.001
[中图分类号]F275[文献标识码]a[文章编号]1673-0194（2014）03-0002-02
并购就是企业间的兼并和收购，是指并购方通过有偿的形式取得并购对象的所有权或产权，从而达到以外部扩张谋求自身的发展，扩大自身的实力，增强自身竞争力的目的。随着我国市场经济的深入发展，并购作为一种市场手段，为越来越多的企业所采用。在现实中尤其以通过债务性融资方式来完成并购活动的居多。笔者在参考了大量资料的基础上，就并购的债务性融资方式及其风险防范问题进行探讨。
1债务性融资内涵及类型
债务性融资是指通过银行或非银行金融机构贷款或发行债券等方式融入资金。债务性融资需支付本金和利息，能够带来杠杆收益，但是会提高企业的负债率。一般来说，对于预期收益较高，能够承担较高的融资成本，而且经营风险较大，要求融资的风险较低的企业倾向于选择股权融资方式。而并购的债务性融资是指企业为了解决并购过程中自身资金规模有限与并购所需资金量巨大之间的矛盾，而通过取得债务的方式来筹集并购所需资金的一种融资方式。其融资方式主要有3类：商业贷款、发行债券以及拍卖、售后回租。
（1）商业贷款。商业贷款是指企业通过向商业银行取得贷款的形式而进行融资。商业贷款是一种有着悠久历史的融资形式，它是伴随着商业银行的产生而产生的；它同时也是所有的债务性融资方式中取得最为便捷、成本最为低廉、对可以取得贷款的企业的资格限制最少的一种融资方式。因此它在并购实现的过程中也是被企业使用最为广泛的一种债务性融资方式。
（2）发行债券。发行债券是指企业通过向社会公开发行企业债券，来取得企业并购所需要的资金。由于国家相关的法律对可以发行债券融资的企业的资格有严格的限定，因此该融资方式的使用范围受到一定的限制，只有符合发行债券要求的企业才能以此种方式融资。
（3）拍卖、售后回租。拍卖、售后回租是指企业为了融入并购所需的资金，先将并购对象的所有权转卖给租赁企业，再以每年向租赁企业支付一定租金的形式取得并购对象的使用权。在租赁期满后，融入资金的企业再以象征性的价格购入并购对象的所有权。通过这种方式，企业既可以解决并购过程中资金不足的问题，又可以通过“租入使用”的形式继续完成并购的全过程，可谓一举两得。
无论采取何种具体形式，它们的本质都是相同的，即都是通过取得债务或是变相取得债务的形式来融入并购所需的资金。
2债务性融资并购中的风险类型
风险是指对未来预期的一种不确定性，这种不确定性可能会带来收益，也可能会造成损失。虽然各种债务性融资的具体实现方式不同，但它们带来的风险却有着某些共性，如财务风险、再融资风险等。
（1）财务风险。企业的财务风险是指企业在形成债务时不得不面对的因无法偿还到期债务而被迫结束经营的风险。这是债务融资并购必须面对的现实问题。企业的债务越多，那它所面临的财务风险也就越大，其破产的可能性就会越大。负债率和财务风险正相关。而由于并购的特性，企业往往需要融入大量的资金，企业若是全部通过债务性融资的形式来融入资金，那么企业所要面临的财务风险将是巨大的。稍有不慎，整个企业就会被拖垮。
（2）再融资风险。除了不能偿还到期债务的风险外，企业还会面临再融资风险。在一定的时期内，企业的融资能力是有限的，企业不可能无限度地取得债务性资金。当企业的债务数额达到一定程度时，债权人会因为企业的风险过大，而拒绝再向企业借入资金。如果企业为了一次并购活动的完成，而在短时间内融入大量的债务性资金，那就意味着企业再融资的难度大大增加了。这往往会导致两种结果：①企业因完全使用了债务性融资额度而不能再取得债务性资金；②企业虽然还能再取得债务性资金，但由于企业债务规模的扩大，企业风险的加大，企业将不得不承受比以前更高的债务融资成本（这就是债务的规模效应）。
3对债务融资并购中风险的防范
目前，上市公司利用债务性融资、权益性融资等方式筹措资金，进行资本并购，其实质是通过改变公司杠杆比率、优化资产组合的方式。但是如何确定合理的资本结构已成为并购主体必须解决的首要问题。
根据mm理论，我们得知：债务性融资的财务风险和再融资风险的大小主要是由企业的债务规模决定的。其最有效的防范途径就是确定合理的资本结构。只要企业能有效地控制债务的规模，就能很好地防范财务、再融资两种风险。同时也要处理好风险与收益之间的关系问题。
合理的资本结构，可以加速企业的资本积累，使企业的规模迅速壮大，使企业在激烈的市场竞争中处于有利的地位；反之，就会使企业的发展举步维艰，甚至会为市场所淘汰。相对于权益性融资，债务性融资具有以下特点：
（1）债务性资金取得的成本较低，取得的速度较快。这是因为：首先，法律对可以取得债务性资金的企业的限制较少，企业取得债务性资金的程序较为简单，费用自然较少，时间较短。其次，对于债权人来说，债务性资金的风险要小于权益性资金，因此债权人所要求的风险溢酬自然会比股权人的低。这对于企业来说就是债务性融资的成本比较低。最后，企业每年所要支付的债务性资金的利息均可以在税前列支，企业因此可以减少纳税所得，从而减少纳税；而企业支付给股东的股利则不可以在税前列支。这就意味着支付债务利息的成本较支付股利的成本进一步降低了。
（2）企业可以获得财务杠杆效应。当企业的盈利能力较强时，企业还可以通过取得债务而获得财务杠杆效应。财务杠杆效应是指在企业的资本结构一定的条件下，企业从息税前利润中支付的债务性筹资成本是相对固定的，当息税前利润发生变动时，每一元息税前利润所负担的固定筹资成本就会随之相应增加或减少。也就是说，当企业的利润率大于固定的筹资成本——利率时，那么企业的获利就会增加。在实证研究中发现，只要是企业的利润率高于债务的利率，企业就可以享受到财务杠杆所带来的收益。
企业债务融资的方式篇2
关键词：中小微企业直接债务融资渠道
一、中小微企业直接债务融资的背景
随着我国经济的迅猛发展，实体经济对于资金的需求也越来越大。中国实体经济在发展过程中对资金的需求，根据历史数据所知，从债务融资结构而言，大部分以间接融资渠道——银行贷款的方式来满足实体经济对资金的需求，而以直接债务融资方式来解决资金需求的比例比较小。随着我国在“十二五”规划中提出“显著提高直接融资比重”，大力发展各种债券市场，为实体经济提供更多直接的融资渠道，已经成为未来金融发展的一个重点方向。
直接债务融资工具在大型的实体企业尤其是一些实力雄厚的国有企业中应用的比较广泛，但是对于中小微企业而言，直接债务融资一直是一个非常陌生的领域。我国的中小微企业在企业的发展过程中，大多存在着融资困难，间接融资比重过大，资金的成本过高等问题，对于中小微企业的发展存在着很大的阻碍。根据2013年7月15日，全国小微企业金融服务经验交流电视电话会议报道：据统计，全国中小微企业创造了80%的就业、60%的GDp和50%的税收，而小微企业获得的贷款在全部贷款中的比例仅20%多一点？。因此，拓展中小微企业直接债务融资渠道将显得十分重要。近些年来，我国的债务融资工具得到了比较迅速的发展，为中小微企业拓宽了渠道，为很多企业提供了低成本以及高效的融资方式。发展债券市场，建立多层次的资本市场体系，成为了满足中小微企业的融资需求，解决中小微企业发展资金短缺的重要途径。
二、中小微企业直接债务融资的意义
发展中小微企业的直接债务融资，是我国市场经济的发展和金融资本市场不断发展成熟的必然要求。十二五规划中明确提出了要大力发展债券市场，推进债券产品创新的要求。债券市场是资本市场的重要组成部分，统一、成熟的债券市场是一个国家金融体系中非常重要的一环，为广大的投资者和筹资者提供了低风险的投融资平台。从发达国家的资本市场发展经验中可以看出，债券融资是最为优先使用的一种融资方式，发达资本市场中的债券融资规模往往是股票融资规模的8到9倍，而我国却存在着股票融资规模大，债券融资规模小的情况，背离了资本市场发展的方向，长此以往不利于我国经济的健康发展。近些年来，随着国家政策的鼓励，直接债券融资在我国得到了迅猛的发展，债券的规模和发行期数得到了飞速的增长。根据相关的统计数据显示，2011年，我国的短期融资债券的发行规模已经达到了10105.60亿元，同比增长将近50%；公司债发行数量为1300亿元，同比增长了153%；中期票据发行规模为7389亿元，同比增长48.7%。在我国股市持续低迷，ipo大门紧闭，国家的货币政策偏紧的背景下，直接债务融资已经成为了为比较优质的中小微企业筹集资金的主要途径。
目前，我国的债券市场体系主要包括银行间市场，交易所市场和商业银行柜台市场三个子市场，其中银行间市场是我国债券市场的主要组成部分，其投资者包括商业银行，基金，券商等。中小企业通过银行间市场发行债券，可以很好的与资本市场形成对接，提升企业的知名度。另外，通过银行间市场发行债券，企业通过与承销商，评级机构以及会计师事务所，律师事务所等进行大量的接触和联系，从一定程度上有利于提高企业在内部控制，战略规划以及经营管理等方面的能力，提高企业的市场知名度和信用等级，为企业未来的发展奠定更加坚实的基础。
三、中小微企业直接债务融资的渠道
目前，我国直接债务融资渠道主要有：发行企业债、公司债、中期票据、短期融资券、小微企业扶持债券、中小企业私募债、中小非金融企业集合票据等。但由于我国的大多数中小微企业存在着经营管理不规范，信用等级比较低等情况，并非所有直接债务融资渠道都适合中小微企业，因此，目前我国的很多地方政府为了帮助中小微企业解决融资问题，大力推进了小微企业扶持债券、中小企业私募债和中小非金融企业集合票据等直接债务融资渠道的融资模式。
1.小微企业扶持债券
小微企业扶持债券是由国家发改委主导的，并于一些城市进行试点的一种新的直接融资渠道。小微企业扶持债券的发行方式一般是由地方融资平台发行，再以委托贷款的方式，通过银行将资金借给当地的小微企业。小微企业扶持债券与其他直接融资方式相比，有着自身独特的优点：小微企业扶持债券是一种创新性的直接融资渠道，其信用的结构设计比较合理，通过当地政府融资平台来进行企业债券的发行，相比之前的中小企业集合债由担保公司等提供信用担保的效果更好，并且大大提高了债券发行审批的效率。
2.中小企业私募债
中小企业私募债是中小微企业进行直接债务融资的一种重要渠道。中小企业私募债发行的主管部门为中国证监会，其发行审核采用核准制的形式，发行的程序比较简单，时间也比较短。私募债的主承销商为具备发行资格的证券公司，其发行主体为上市公司试点发行的一些基本面情况比较好的公司和企业，目前国家正在慢慢扩大公司债券的试点范围。中小企业私募债的融资规模要求累计债券余额不得超过净资产的40%，并且对于发行企业的信息披露要求很高。私募债的资金用途也比较灵活，一般而言没有时间限制，用于企业正常的经营活动都可以。从证监会主席肖钢最近的一次发言来看，资本市场对于中小微企业发行企业私募债进行了大力的支持。截至2013年6月底，中小企业私募债试点范围已扩大至22个省（区、市）。沪深交易所累计接受311家企业发行中小企业私募债备案，备案金额413.7亿元；210家企业完成发行，筹集资金269.9亿元。
3.中小非金融企业集合票据
中小非金融企业集合票据是近年来国家大力支持发展的一种中小微企业直接融资渠道。集合票据的主管部门为银行间交易协会，其发行主体主要为中小微非金融类企业，要求的数目为2-10家企业，其融资规模要求单个企业不超过2亿元且不超过其净资产的40%，单只金额不得超过10亿元。集合票据的资金用途主要用于1年以内的，不适宜用于企业的长期项目。与其他中小企业融资工具相比，中小非金融企业集合票据在产品定位，产品结构以及投资者保护方面都进行了不小的创新。首先，这是资本市场首次为中小企业直接债务融资单独设计的一种融资工具；其次，这种集合票据引入了票据分层的增信方式，在产品结构方面进行了较大的创新；另外，集合票据设置了严密的前置代偿安排。
2011年以来，在地方政府的支持与推动下，交易商协会与企业，金融机构等融资相关方进行了大量的沟通，并进行了深入的研究和论证，与2011年11月在中小企业中期票据的整体规则的框架内，推出了区域集优中小企业的融资模式，并与广东、山东和江苏三地发行了首批区域集优中小企业集合票据。这种新型的中小企业直接债务融资模式的创新，从中小微企业的直接债务融资的特点出发，开拓出了一种新型的适用于我国经济发展与目标要求的直接债务融资渠道，对于促进我国中小企业的发展有着重要的意义。
四、拓宽中小微企业直接融资渠道的要求
1.完善中小微企业直接融资的金融环境
拓宽中小微企业直接融资渠道，首先要完善健全中小微企业的直接债务融资体系，为中小微企业进行直接债务融资创造良好的外部环境。首先，要破除对于中小微企业“所有制形式”的歧视，在进行融资的时候一视同仁，根据企业的经营发展状况与信用等级来进行鉴别；其次，要完善中小企业直接债务融资的外部条件，为中小企业融资搭建绿色通道，并完善中小微企业的信用等级，为中小微企业进行直接债务融资创造条件；另外，要不断的简化中小微企业债务融资的程序，降低中小微企业的债券发行成本，为更多优质的中小微企业进行发债创造机会。
2.建立多层次广覆盖的直接债务融资平台
直接债务融资平台是中小企业融资平台的重要组成部分，是a股市场的中小板、创业板市场很好的补充。相关部门要不断的扩大直接债务平台投资者范围，培育合格的机构投资者，完善中小企业的融资担保体系，健全中小企业内部治理结构，规范中小企业内部财务控制制度，逐步扩大中小企业的直接债务融资规模。
3.健全中小企业直接债务融资监督机制
拓宽中小微企业直接融资渠道，一定要健全完善中小微企业直接债务融资监督机制，从而为直接融资提供良好的保障。业务主管部门，行业协会组织，中介机构等，要积极的履行各自应尽的职责和义务，在中小企业进行直接债务融资中充分的发挥外部监督的作用，对于中小企业的直接融资行为进行评估，评级，监督等，从而保证直接债务融资市场的规范和健康，促进中小微企业直接融资的发展。
随着我国市场经济的发展，中小微企业的直接债务融资问题应该得到广泛的重视。国家要不断的拓展中小微企业的直接债务融资渠道，为中小微企业的融资创造完善的平台，促进我国中小微企业的发展。
参考文献：
[1]武晓东.探析在破解中小企业融资难问题中货币政策的作用[J].中国商贸.2011（09）
企业债务融资的方式篇3
关键词：财务杠杆原理企业资本结构财务杠杆效应
一、引言
通过固定成本的债务替代股东权益，以期望实现企业利益的最大化，这是财务杠杆的最本质原理。这里所谓的“期望”，就是指采用杠杆原理时并不能总是达到预期的目标。尤其是在企业股份制改革以及证券市场的深入发展之后，虽然利用股权融资的方式在一定程度上有其客观优势，但是一旦企业过度依赖从股市融资的方式，将会对企业的长远发展造成负面影响。所以需要对企业，尤其是上市企业的资本结构进行优化，对其融资行为进行合理优化，保证企业的负债与股东权益得到合理分配，形成最佳的企业资本结构，实现企业价值的最大化。尤其是随着企业金融市场的加剧，合理运用杠杆原理作出正确的决策尤为必要。
二、资本结构简介
（一）企业资本结构的含义
企业的资本主要包括负债与权益两个部分，考虑到短期资金以及其筹集方式长期处于不断的变化之中，而且其在整个资金结构中所占的比例也不高，因此一般将之作为运营资金来进行管理。所以，企业的权益资本与长期债务形成了企业的整体资本结构。通过债务融资可以实现抵税收益，但是在其增加债务的同时也会使得企业的资本风险增加，最终还是要导致股东承担起对应的风险。因此，企业在进行资本结构决策的过程中主要是以权衡风险和收益之间的比例，以实现企业价值的最大化。
（二）资本结构决策
企业的资本结构决策方法有多种，常用的方法包括资本成本比较法和每股收益无差别点法。其中，资本成本比较法采用将资本成本作为选择标准的方式，其计算结果较为简单，只是比较各种融资组合方式的融资成本，而没有将不同融资方式的财务风险纳入到考虑范围中。而每股收益无差别点法则是以每股收益相等为基础，比较企业在不同融资方式下的每股收益来对融资方案进行资本结构的优化。
三、我国企业资本结构确定过程中存在的主要问题
当前，我国大部分企业在进行筹资决策过程中都没有形成对应的最优资本结构优化意识。即使有意识进行资本结构优化，也往往存在着包括企业负债率高和上市公司偏好股权融资在内的两个问题。这些极端融资的方式都不利于对企业资本结构进行优化。
（一）资本结构负债率偏高，企业财务经营风险增加
从理论上来讲，使用债务融资方式对企业的经营者行为有一定的约束作用。但是，就我国当前大部分的国有企业而言，企业的债权人是国有银行，而债务人则是国有资本一股独大，使得债权人对债务人的硬性、软性约束都难以起到实质性的作用，最终使得我国企业，尤其是大型国企的负债不断增加。从整体上看，我国企业在进行融资时，80%以上的企业选择采用较高负债率的融资方式。加之当前破产机制以及完全退市的机制在我国金融市场还没有形成。导致我国企业的经营者不能树立起在市场整体环境下的现财意识。这种情况直接决定了我国绝大部分企业与“负债经营”的确切含义相差甚远，都不能根据自身的实际经营状况来合理选择财务杠杆的功能，而只是盲目的选择负债经营。
其主要表现在：当企业的整体经营状况较好时，管理者不重视利用负债资金来加强权益资金获利的能力，而当经营状况不好时，却不考虑负债资金给企业的经营带来的风险而长时间保持较高的负债水平。最终的结构是导致企业的资金越来越缺乏，最后向银行举债，进入恶性循环的阶段，影响企业的持续发展。
（二）偏好股权融资，财务杠杆利益失效
我国的证券市场虽然得到了长时间的发展，其整体规模、结构和效率等都较为完善，但是在这些方面还存在着不足，诸如低成本的股权筹资、非偿还特性被弱化等问题，金融机构对企业的经营监管与约束等不足。导致我国的上市企业普遍存在着偏好股权融资的方式，一旦有机会就通过配股和增发新股的方式进行再融资。只有到不得已的情况下才进行债务融资，导致部分上市企业的资产负债率偏低，部分上市企业甚至没有长期债务，造成企业的权益资本不断增加。一旦企业的权益资本增加，将导致：企业出现非理性的投资行为，股权筹资弱化了对企业经营管理的监督与约束，经理可以随意的更改股权资金的使用方式，造成企业投资效率低下问题；其二，大量股权资金的闲置，这直接使得企业的整体利益被摊薄，企业整体业绩下降。这是企业采取过度保守的经营策略所带来的财务杠杆利益失效问题，导致企业股东收益下降。
四、财务杠杆原理
企业的财务杠杆就是指企业由于固定债务的存在而使得企业息税前利润变动而导致普通股每股收益带来更大的变动的效应。通常，在企业存在债务融资行为时就会出现财务杠杆效应。当企业的负债经营使得企业的每股利润上升时，便称之为正财务杠杆；而使得企业的每股利润下降时，就称之为负财务杠杆。在表示财务杠杆效应大小时可以采用杠杆系数进行表示，它是各股收益的变动率与息税前利润变动率之间的比值。当财务杠杆系数较小时，企业的财务杠杆效应就越小，财务风险就越低。通常用下式予以表示：
其中，DFL表示财务杠杆系数；表示普通各股收益的变动额度；表示变动前各股收益；表示息税前收益变动率；表示息税前的盈利总额。
五、基于财务杠杆原理的企业资本结构优化策略
资本结构的优化就是对各种资本比例进行操作的一种手段，最终使得债务资本和股权资本形成一个合理的比例。说到底，实际上就是对债务和权益之间综合衡量。企业应该以其确定的负债率积极的寻找合理的对策，与企业的实际情况来调整负债概率，进而对企业的资本结构进行优化。
（一）高负债率企业资本结构的优化
对于负债率高、经营业绩较差的企业而言，应该设法降低企业资本结构的负债水平。可以通过债转股、股权融资以及资产重组等方式来进行优化。
1、债转股优化方式
债转股就是将商业银行的不良信贷资产转变成为金融资产管理公司对企业的股权，这是根据我国具体金融国情而形成的一种独特资本结构优化方式。债转股优化方式所适应的对象主要是那些由于资不抵债，出现了巨额亏损的大型国有企业。例如，中国第一汽车集团公司是我国最大的汽车企业集团，在国民经济建设以及我国汽车行业的建设与发展领域做出了巨大的贡献。但是，在企业发展的历史过程中，由于多方面的原因，导致企业的资产负债率较高，使得企业的经营出现了相应的困难，企业经营风险不断提高。因此，为了帮助一汽集团走出经营困境，以华融资产管理公司为领导的诸多资产管理公司会同国家开发银行与第一汽车集团公司达成了债转股框架协议，将中国第一汽集团公司的79亿元债权全部转为股权。经过债转股措施之后，我国第一汽车的负债率下降了25%，使得一汽集团公司的整体负债结构趋于合理，明显减轻了企业的财务负担，降低了企业的经营风险。从这个角度来看，通过债转股的操作方式可以有效的缓解企业所面临的财务管理危机，给企业金融的持续深化改革提供了一个缓冲的机会，使得部分大型国有企业可以暂时摆脱沉重的债务负担，提高企业长时间的承载潜力与盈利能力。
2、股权融资的优化策略
通过股权融资的方式，可以保证企业在不负债的情况下使得其总体资本得到提升，从而实现降低负债率的目标。在企业经营的过程中，应该以“不求最大，但求最好”的基本经营理念，通过剥离不良资产、减少员工编制、提高企业生产效率、提高企业核心产品的市场竞争能力以及积极推进股份制改革等方式，为企业的股权融资创造条件，以充实企业的资本金额，为企业进一步的资本结构优化创造条件。
3、资产重组的优化方式
针对那些负债率较低的企业对负债率较高的企业进行兼并的行为，我们称之为资产重组。在重组的过程中，双方应该以平等自愿及双方企业资产互补为基本原则，尽量使得重组之后的企业能够实现一加一大于二的效果，否则即使重组也可能改变不了高负债率企业的命运，甚至拖垮低负债率企业。
例如，据路透上海2010年3月10日电：中国三大航空公司之一的东方航空董事长刘绍勇建议，为了提高中国民航业在国际民航市场的竞争能力，深化对中央航空企业内部资本进行改革，达到降低资产负债率的目的，实现中国航空运输市场的规范化，企业于2010年6月8日开始与上海航空公司进行资产重组，相关事宜开始进入操作层面。企业希望通过对应的具体措施来降低未来重组公司的资产负债率。通过资产重组之后，虽然企业的绝对负债出现了小幅度的增长，但是企业的整体资本却得到了迅速的增加，通过资产重组企业的资产负债率明显降低。
（二）权益资本偏高企业资本结构的优化
对于权益资本较高的企业，可以采用债券融资、银行贷款以及股份回购等方式来进行资本结构的优化。
1、债券融资的优化方式
企业所发行的债券是根据法定的程序由企业所发行，到期还本付息，属于一种典型的有价证券。与向银行贷款不同的是，企业发行的债券明确了还款期限，到期必须将本息一并还付给债权人，整个过程不受企业经营者所控制。同时，债券的发行将对企业的经营行为产生硬性的约束作用，通过债券融资不但能够增加部分融资渠道，同时还可以合理的改善企业的经营管理水平，提高企业的自我约束能力。
2、银行贷款的优化方式
对于那些负债率偏低的企业，其通常具有较高的盈利能力，同时还拥有很强的还本付息能力。这些企业在信用评级中具有很高的信用等级，所以能够在商业银行中得到较高的贷款额度。对于那些暂时不符合发行企业债券的企业，可以通过利用企业财务杠杆，充分发挥其作用，实现企业股东权益的最大化。
3、股份回购的优化方式
企业针对特殊的目的，采用公开或者是协议的方式将已经发行的自身股份回购，以达到减少企业发行在外股份的一种操作行为。我国的《公司法》规定，企业在回购自身的股票之后，必须将其注销。通过这种股份回购的方式，使得企业在负债不变，总持股本减少的情况下，提高企业的资产负债比率，达到优化企业资产结构的目的。在我国的股票市场，上市公司减持国有法人股份的实践包括：陆家嘴、云天化、申能股份、长春高新等。
六、结论
财务杠杆是一把“双刃剑”，其在给企业带来杠杆效益的同时，也对应的增加了企业的财务风险。因此，企业在资本决策的过程中应该对所增加的杠杆效应收益和财务风险之间进行决策，以达到优化资本结构配置的目的，实现企业持续稳定发展。
参考文献：
[1]牟丹轲.应用财务杠杆原理优化企业资本结构.会计之友，2011（28）：28-29
[2]杨玉静.公司财务杠杆、经营杠杆及资本结构研究.天津大学，2006-12
[3]孙涛.财务杠杆对企业资本结构的影响.价值工程，2011，30（8）：109-110
企业债务融资的方式篇4
【关键词】融资成本；风险溢价；道德风险
一、债务融资道德风险的理论评述
企业债务融资一般有银行贷款和企业债券两种形式。理性的企业在选择债务融资方式时会遵循成本最小化和收益最大化原则，其中，融资成本是企业融资时必然要考虑的主要因素。债务融资的成本由基础利率和风险溢价构成。对银行贷款而言，基础利率就是银行间拆借利率、央行再贷款或再贴现利率，企业债券的基础利率是相同期限的国债收益率。基础利率取决于宏观经济形势和社会资金供求状况，宏观经济形势好的时候，投资机会多，社会资金供求状况偏紧，利率水平较高，企业整体债务融资成本上升。风险溢价与企业融资期限和违约风险有关，融资期限越长，企业违约风险越高，风险溢价也越高。
风险溢价的重要组成部分是债务融资过程中企业和债权人之间由于信息不对称而产生的逆向选择成本和道德风险成本，其中道德风险成本还对企业选择债务融资方式有很大影响。
道德风险成本源于债务融资后债权人与企业之间的信息不对称。债权人的监督能有效防范企业的道德风险，降低债务融资的道德风险成本和整个融资成本。由于银行对企业的监督比债券投资者更有效，对于道德风险高的企业而言，道德风险高的企业一般经营时间短，知名度低，规模较小，或负债率高，进行债券融资的道德风险成本高，而银行的监督能够降低其融资的道德风险成本，所以这类企业一般会选择银行贷款。相反，道德风险低的企业进行债券融资的道德风险成本低，更愿意发行公司债券筹集资金。而且这些道德风险低的企业一般经营时间较长、知名度较高、负债率较低、规模较大、可抵押的资产较多，投资机会也较多，债券融资的道德风险成本低，能够以较低的成本发行债券。
在多数情况下，由于信息不对称，公众对企业的道德风险水平不知情，那些道德风险低的企业为了降低融资成本，就需要在投资者心目中建立良好的声誉。对于那些公众投资者了解不多的企业，如果没有声誉，发行债券的成本相当高，在公开发行债券之前需要在投资者心目中建立声誉。大企业在长期经营过程中已经有了良好的声誉，因此具有比中小企业更大的融资优势（Diamond，1991）。
道德风险还与企业投资机会有关。在融资金额有限的情况下，企业不可能投资于所有的项目，选择一个投资项目就意味着放弃别的项目。因此企业的投资机会可以被看作期权，其价值取决于企业以最优方式行权的可能性（Barclay&Smith，1995）。企业投资机会越多，股东和债权人对行权方式的冲突越大，发生资产替代和投资不足等道德风险的可能性越大，用高风险项目替代低风险项目越容易，债券融资的道德风险成本也越高。为了降低融资的道德风险成本，这些企业更依赖于银行贷款。投资机会也是企业的增长潜力，所以银行贷款的比例与企业增长潜力正相关，而企业债券的比例与增长潜力负相关（Christopherw.anderson，anilK.makhija，1999）。
企业债券可以选择在公募债券市场或者私募债券市场发行。公募债券市场面向所有的个人投资者和机构投资者。私募债券市场的投资者主要是金融机构。金融机构精于信用评估，能够对企业进行有效的监督，所以发行私募债券与银行贷款相似。道德风险成本是影响债券发行市场选择的重要因素，规模较小的企业道德风险较大，在公募债券市场上融资的道德风险成本高，会选择在私募债券市场筹资，私募债券更多的监督及更严格的债务条款也降低了道德风险成本。债券发行成本是影响企业债券发行市场选择的另一个因素。公募债券发行成本高，但债券发行成本具有规模经济，债券发行量大的企业能够充分利用公募债券发行成本的规模经济，通过公募筹集债务资金（SudhaKrishnaswami，paula.Spindt，VenkatSubramaniam，1999）。
虽然银行监督能够降低债务融资的道德风险成本，但银行可能利用其优势“要挟”企业，从企业中抽取额外的费用，因此一些道德风险小、债券融资道德风险成本低的企业会选择企业债券（Christopherw.anderson，anilK.makhija，1999）。
二、基于道德风险的债务融资方式选择模型
道德风险是影响企业债务融资方式的重要因素，道德风险小的企业债券融资较容易；道德风险高的企业难以在债券市场上融资，只能依靠银行贷款，通过银行的监督来减少或消除道德风险。道德风险与企业的投资项目质量、经营业绩、经营时间长短、资产结构、负债率等都有关系。下面将通过一个建立在道德风险基础上的企业债务融资方式选择模型来分析企业对银行贷款和企业债券的选择。
模型的基本思想是：由于所有权和经营权的分离，经理和股东的利益不完全一致，在选择投资项目方面意见不一致，经理会选择有高回报的好项目或低回报但能给经理个人带来好处的坏项目。如果经理把股东价值放在第一位，那么有好的项目、好的经营业绩、资产盈利能力强的企业更倾向于发行债券，其他企业从银行贷款。如果经理不关心股东价值，经理倾向于选择使其受监督最小的融资方式以投资于能给经理私人带来收益的坏项目，就会选择债券融资。
（一）模型的假设条件
（二）模型
假设企业公共秩序资金为F，承诺到期偿还金额为D，原有债务比新的债务优先级别高。如果企业无力偿还新老债务，债权人将清算所有抵押资产ac。
经理从项目1获得的收益为：经理从项目2获得的收益为：如果
α（p2-p1）（X-D-De+ac）≥bar（4）
那么经理会选择更有社会效益的项目2。
如果新债权人认为经理会选择项目2，那么在不考虑资金的时间价值的情况下，新债权人愿意借款的最低条件是：
综合上述分析，公式6成立或公式11不成立时企业就会发行债券。
公式6和公式11可以被重写为：
该模型的基础假设是银行比分散的债券投资者的监督更为有效，银行有监督企业的动机，而个人投资者没有。分散的债券投资者具有强烈的“搭便车”行为倾向，很难对企业进行有效的监督，而银行不能“搭便车”，且银行在挑选和监督企业方面具有优势，因此个人将资金交给银行，委托银行贷款给企业，代表他们对企业进行“授权监督”（Booth，1992）。
银行的自有资金很少，绝大部分资金来自于存款人。根据委托-理论，在不存在道德风险的情况下，当委托人是风险规避者而人是风险中立者（或爱好者）时，委托－合同应该由委托人取得固定收入，而人获取剩余收入，这样的合同同时满足约束和激励，促使人尽心尽力工作。银行可以看作是风险中立者，企业是风险中立者或爱好者，个人则是风险规避者。个人以固定利率存款到银行或借款给企业，并签订一份委托－合同。而银行的道德风险较低，企业的道德风险相当高。银行满足委托－合同的前提条件而企业不满足，因此个人愿意与银行签订合同而不愿直接与企业签订合同。
银行监督企业的动机有以下三个方面。首先，存款人与银行的委托－合同让存款人取得固定收入，而银行获取剩余收入，这使银行的收入与其工作努力程度和尽责程度直接相关，使银行有强烈的动机监督企业。其次，金融监管当局对银行的资产质量有较高的规定和要求，为了达到这些要求，银行必须对贷款企业进行监督。最后，声誉和诚信是银行最重要的无形资产，一旦银行因为对贷款监督不力而出现问题，就会失去存款人的信任，其经营会碰到很大困难，甚至会破产。
此外，从宏观环境看，银行监督企业还需要满足一个条件，即银行面临着预算硬约束，如果经营不善，就有可能破产。如果这一条件不满足，那么银行监督企业的动机就会削弱。如果政府会对陷于困境的银行施以援手，或者存在存款保险制度，银行的预算约束软化，缺乏监督企业的动机，就会出现一些放任企业损害银行利益的“非理性”行为。
三、结束语
本文基于道德风险，对企业债务融资选择方式进行了理论研究。研究假定企业、银行和债券投资者都是理性的“经济人”，在既定的规则下追求自身利益极大化，企业和银行都是预算硬约束的。企业为了追求自身利益极大化，总是力求以尽可能低的成本从银行和债券投资者那里获取资金。银行和债券投资者为了其利益极大化，既要以尽可能高的利率向企业提供资金，又要通过各种措施保证企业如约偿还债务。
银行贷款和公司债券存在的基础是不同的。作为一个理性的“经济人”，企业在选择债务融资方式时，融资成本是必然要考虑的主要因素，而道德风险又是影响企业债务融资成本的重要因素。道德风险小的企业债券融资较容易。而道德风险高的企业难以在债券市场上融资，只能依靠银行贷款，通过银行的监督来减少或消除道德风险。本文通过建立一个基于道德风险的企业债务融资方式选择模型，对债务融资方式的选择进行深入研究。研究结论表明，与中小企业相比，大企业的资产规模大，经营时间长，声誉高，进行债券融资的逆向选择成本和道德风险成本低。一些信用好的大企业能够以低于银行贷款的融资成本进行债券融资，因此进行债券融资的通常是大企业。
【主要参考文献】
企业债务融资的方式篇5
关键词：现金并购融资风险企业并购
一、现金并购的资金来源及筹资方式
现金并购融资方式是多种多样的。现金并购融资按资金的来源不同一般可分为两大类融资方式,即内源融资方式和外源融资方式。内源融资是指从企业内部开辟资金来源,筹措所需资金。但由于并购活动所需的资金数额往往是非常巨大的,而企业内部资金毕竟是有限的,利用并购企业的营运资金流进行融资对于并购企业而言有很大的局限性,因为一般不作为企业并购融资的主要方式。
现金并购中应用较多的融资方式是外源融资,指企业从外边有开辟资金来源,向企业以外的经济主体筹措资金。外源融资作为企业筹集资金的一条重要渠道,对企业扩大经营规模、增加资本的收益具有直接作用。
二、不同融资方式的风险分析
1.债务性融资风险。采取债务性融资的企业,可能出现不能按时支付利息、到期不能归还本金的风险。另外负债具有财务杠杆的作用,当投资报酬率高于利率时,就能提高股东的收益。反之,就会降低股东收益,甚至危及股东资本,因此债务性融资还包括使普通股收益变动的风险。债务性融资因必须按时还本付息,刚性很强,筹资风险最大。
2.普通股融资风险。权益性融资不存在还本付息,故无财务风险。但筹资使用不当,会降低普通股收益,因此存在使股东收益变动的风险。如果完全使用股票进行交易,主要会涉及两个因素。首先是由于股权数额的增加,交易期间可能会引起股东每股盈余被稀释。第二个因素是使用股票交易可能使投资者认为是并购企业的股票价格高于其价值的信号。这两种可能就能解释为什么使用股票融资不如使用债务融资的交易对企业的财务状况及股票价值更为有利。
3.优先股融资风险。优先股股东对公司的资产与盈余拥有优先于普通股股东受偿的权利,并取得固定的股息,具有债券者的特征。在正常经营的环境下,运用优先股筹集长期资金来源不会构成企业的财务风险,而避免财务风险的代价则表现为有限股的股息要在税后利润中支付,从而失去所得税的抵减效应。
三、中国现金并购中融资风险问题的防范措施
1.制定正确的融资决策
要制定正确的融资决策,必须考虑到企业现有的资本结构和融资后的资本结构的变动,—方面尽量利用债务资本的财务杠杆利益,另—方面又要尽量避免债务资本带来的财务风险。
(1)债务融资方式。采用债务融资方式,很可能导致企业权益负债率过高,使权益资本的风险增大,从而可能会对股票的价格产生负面的影响,这就使得并购企业希望是用债务融资避免股权价值稀释的愿望相违背。因此,在利用债务融资方式时,并购融资企业应当特别重视在杠杆利益发挥与负债比率升高两者之间寻求一个平衡点。
(2)权益融资方式。采用权益性融资方式,由于股权数额的增加,将有可能会导致股权价值被稀释。影响这种情况发生与否的因素主要在于支付给被并购企业股票的数量与这部分股票能为合并后企业增加的盈利的价值比较。另一方面,权益融资中除了要关注epS与市盈率等指标的影响以外,还需要考虑的一个重要因素即企业控制权的分散程度的影响,必须合理设定一个可以放弃的股权数额的限额,以避免控制权又落入他人之手的风险。
2.拓展融资渠道,保证融资结构合理化
企业在制定融资决策时,应视野开阔,积极开拓不同的融资渠道,通过将不同的融资渠道相结合,做到内外兼顾,以确保目标企业一经评估确定,即可实施并购行为,顺利推进重组和整合。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道,如完善资本市场,建立各类投资银行、并购基金等。
(1)优化企业的融资结构。融资结构既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系,也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。优化融资结构必须是在融资方式选择的基础上,将融资风险与成本综合考虑。
(2)以优先债务、从属债务和股权部分形成的倒三角图形可以扼要地说明融资的结构安排。在倒三角的并购融资安排中,最上层为优先债务,第二层为从属债务,最后是优先股和普通股。对于企业来说融资成本由上到下越来越高,而风险由下到上越来越大。因此,不同融资方式所占的比重也是由上到下逐渐减少。这样的结构安排,对于整个并购融资项目而言是比较稳健的,使得资金成本尽量减少,融资风险得到合理的控制。合理确定融资结构还应遵循以下原则:一要遵循资本成本最小化原则,既要将自有资本、权益资本和债务资本的筹资成本进行比较,也要对三者分别分析其边际收益和边际成本;二是自有资本、权益资本和债务资本要保持适当的比例,在这个前提下,再对债务资本组成及其期限结构进行分析,将企业未来的现金流入和偿付债务等流出按期限组合匹配,找出企业未来资金的流动性薄弱点,然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。
3.合理规划并购融资的资本成本
资本成本一般指企业筹集和使用长期资金而付出的代价,它包括资金筹集费和资金占用费两部分。融资决策与资本结构管理是实现并购融资优化的重要一环。因此,在确定完融资类型后,企业应进一步根据金融市场变化趋势,运用金融工程技术,通过融资方案专业设计,不断降低融资成本。
4.借鉴杠杆收购融资
尽管杠杆收购具有高风险性,但伴随而来的也是其具有高收益性。它的强势财务杠杆效应,能带来极高的股权回报率,使之成为一种颇为有效的融资方式。我国目前的资本市场环境以及企业自身状况的限制,杠杆收购在我国还不具备条件。但是由于我国目前并购融资方式还很有限,债务融资仍是主要的方式之一,许多并购融资活动中债务比例都比较高,因此,借鉴杠杆收购融资的经验具有很强的现实意义。
参考文献:
[1]王辉.股权分置条件下的并购动机与绩效变化之关系.现代财经,2006,(5).
[2]张琰,崔瑛.企业并购中的财务风险及规避探析.全国商情(经济理论研究),2006,(5).
[3]黄丽萍.企业并购的财务动因分析.财会通讯,2006,(5).
企业债务融资的方式篇6
【关键词】负债融资风险价值最大化
一、工业企业融资渠道概述
（一）工业企业融资渠道
企业的资金来源主要包括内源融资和外源融资两个渠道。其中内源融资主要是指企业的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分。外源融资即企业的外部资金来源部分，主要包括直接融资和间接融资两类方式。直接融资是指企业进行的首次上市募集资金（ipo）、配股和增发等股权融资活动，所以也称为股权融资。间接融资是指企业资金来自于银行、非银行金融机构的贷款等债权融资活动，所以也称为负债融资。最为典型的是商业银行贷款：供给者把存款存入银行，银行贷给企业。其常见形式是：融资租赁、担保融资等。间接融资工具流动性相对高而风险相对小，可满足许多谨慎投资者的需要。股权融资无须还本付息，被视为企业的永久性资本。而负债融资必须定期还本付息，它是企业财务风险的主要来源。
（二）负债融资的在工业企业中的重要作用
负债融资的财务杠杆效应。不论企业营业利润多少，债务利息通常是不变的，息税前利润增大时，每1元盈余所负担的固定财务费用就会相对减少，这能给普通股股东带来更多的盈余；反之，当息税前利润减少时，每1元盈余所负担的固定财务费用就会相对增加，这就大幅度减少普通股股东的盈余。这种由于固定财务费用的存在而产生的财务杠杆效应要求企业保持合理的负债水平，进行适度负债经营。
负债融资的节税功能。企业负债按期支付利息，根据现行所得税税法规定，企业的利息支出允许在税前扣除。在获得同样经营利润的条件下，负债经营的企业相对于无负债经营的企业少负担所得税税负，而获得相对收益。
负债融资对资本结构的影响。税负利益—破产成本的权衡理论认为：负债可以为企业带来税额庇护利益；当负债比率未超过破产成本变得重要时的负债水平时，破产成本不明显，当负债比率达到破产成本变得重要时的负债水平时，负债税额庇护利益开始被破产成本所抵消，当负债比率达到最佳资本结构时，边际负债税额庇护利益恰好与边际破产成本相等，企业价值最大，达到最佳资本结构。
负债融资对股东和经理人的激励和约束。股东和债权人都为企业提供了财务资源，所有权与经营权相分离，在此基础上，产生了成本。经理人有追求额外消费的积极性，这将给企业带来损失，背离股东目标，而负债融资将增加经理人相对持股数额促使其努力工作，进而降低成本。另外，在负债融资中，债权人往往是通过契约和法律来保护自己的权利，如果债务到期，债权不能实现，债权人将通过处理抵押品和申请债务人破产等强制性措施实现权力，这样，经理人为了自己的社会声誉、稳定的职业就要努力工作，保证债务到期时有充足的自由现金流量。
二、负债融资在工业企业中的财务效应
（一）负债融资的积极财务效应
负债融资有利于降低工业企业的资本成本。由于企业负债融资所筹集的资金不是资本金，企业只需支付利息和到期归还本金，债权人不分配企业的剩余利润。根据啄食理论资本按其成本由低到高的顺序是留存收益、债务、优先股、普通股。我们可以看到，留存收益和负债的融资成本最低，因此，企业的负债融资成本相对较低。负债融资所筹集的资金是债务，债权人一般只有优于股东获取利息和收回本金的权利，不分享企业的剩余利润，债权人无企业经营管理权利，也没有企业经营管理表决权，因而不会改变或分散企业的控制权利结构。如采用发行股票方式筹集资金，增加了股东，就会改变企业的控制权利结构。
负债融资具有利息抵税效应。负债融资相对于融资主要的优点是它可以给企业带来税收的优惠，即负债融资的资金利息可以从税前利润中扣除，从而减少应纳税所得额而给企业带来的成本。因为负债利息计入财务费用可抵扣应税所得额，从而可相对减少应纳所得税。因此，若企业息税前利润大于债务成本时，增加负债额度，避税功能更明显。当所得税税率较高时，债务资本的税收屏蔽作用就更大。世界上大多数国家都负债免征所得税。我国《企业所得税暂行条例》中也明确规定：“在生产经营期间，向金融机构借款的利息支出，可按照实际发生数扣除。”负债的利息抵税效应可以量化，用公式表示为：利息抵税效应=负债额*负债利率*所得税税率。因此只要企业息税前资金利润率高于负债利息率，增加负债融资额度，提高负债比率，就会带来资本收益水平的提高，利息的抵税效应也就越大。
负债融资具有财务杠杆效应。企业每股收益可以用下列公式表达：每股收益=（息税前利润-债务资本利息）*（1-所得税税率）/普通股股数。从上式可以看出：当有固定的债务资本利息费用时，若不改变其他条件，当息税前利润增加时，每股收益的增长率大于息税前利润的变动幅度，这种现象就叫财务杠杆效应。财务杠杆效应也可以用公式来表示：财务杠杆效应=负债额*（债务资本利润率-负债利率）*（1-所得税税率）。在负债利率、所得税税率既定的情况下，即在一定的负债规模和税率水平下，负债资本利润率越高，财务杠杆效应就越大；该利润率等于负债利率时，财务杠杆效应为负。所以，财务杠杆也可能给企业带来负效应，企业能否获益于财务杠杆效应、获益程度如何，取决于债务资本利润率于负债利率的对比关系。
负债融资是减少管理者与股东之间冲突的工具。当企业举债并用借款回购股票时，将会在两方面减少冲突。其一，因为企业外部股东的数量减少了，所以企业现金流量中属于股东的那部分就减少了；又因为管理者必须用大量的现金流量偿还债务，属于债权人的现金流量的增加，就会减少管理者奢侈浪费的机会。其二，如果管理者拥有部分权益资产，当企业负债增加后，管理者资产所占的份额也相应增加。这两点萝卜和大棒一样，都会激励管理者为股东利益而工作。因为负债融资将管理者与股东的利益紧密地联系在一起，从而有效地减少了两者之间的冲突。
负债融资能减轻通货膨胀的损失。在通货膨胀的情况下，利用举债扩大再生产比自我积蓄资本更有利，因为通货膨胀可以导致货币贬值，借款与还款时的利率差，使债务人偿还资金的实际价值比没发生通货膨胀时的价值小，实际上债务人将货币贬值的风险转移到债权人身上，减少了由于通货膨胀造成的损失。
负债融资有利于扩大企业的经营规模，提高企业的市场竞争力。企业通过负债融资可以在较短的时间内筹集足够的资金扩大企业规模，参与市场竞争，负债融资速度快，容易取得，而且富有弹性。企业需要资金时借入，资金充裕时归还，非常灵活；同时又缩短了资金的闲置时间。
负债融资可以降低企业的综合资金成本。企业借入资金，不论盈亏均应按期偿还本息，对于债权人来说风险较小。同时，企业除还本付息外，不再承担其他经济责任，不像发行股票那样，在税后还要支付一笔不小的股利，而且企业支付的利息是在成本中列支的，不需要负担所得税。因此，比较而言，债务的资金成本一般低于权益资本成本，从而有利于降低综合资金成本。
（二）负债融资的消极财务效应
负债融资会引起财务杠杆风险。企业进行负债融资必须保证投资收益高于资金成本，否则，将出现收不抵支或发生亏损，降低了偿债能力。在负债数额不变的情况下，亏损越多，企业资产偿还债务的能力就越低，财务风险也就越大。过度的高额负债，使筹资风险增大，不仅需要支付巨额的利息，而且降低了企业的安全性和竞争能力，危及企业的生存与发展，最终将因无力偿还债务而破产倒闭。企业财务杠杆风险的大小主要取决于财务杠杆系数的高低，其实质是由于负债经营从而使得负债所负担的那一部分经营风险转嫁给了权益资本。
持续增长的负债融资最终会导致财务危机。负债给企业增加了压力，因为企业和利息的支付是企业必须承担的合同义务。如果企业无法偿还，则会面临财务危机，而财务危机就会增加企业的财务负担，减少企业所创造的现金流量。当一个企业出现财务拮据时，可能会出现以下情况：大量到期债务，债券人纷纷上门讨债，企业不得不以高利率借款以便清偿到期的债务。当陷入财务困境时，企业的客户和供应商意识到企业出现问题，他们会对企业的生产能力和服务质量提出质疑，放弃使用该企业的产品或服务，或拒绝向企业提供商业信用甚至停止供应原材料，这可能会引起企业破产。企业可能会流失大量优秀的员工。当企业出现严重的寂静拮据时，为解燃眉之急，管理人员往往出现短期行为，如推迟机器的大修，变卖企业有用的资产以获取资金，降低产品质量以节约成本费用，这些短期行为均会降低企业的市场价值。当破产案件发生时，所有者和债务人争执不休，从而导致存货和固定资产的损坏或过时，损害企业资产价值。当破产案件发生时，律师费、诉讼费和其他行政开支会花费掉企业大量财富，这也会降低企业价值。
过度的负债融资有可能引起股东和债权人之间的冲突。债权人利益不受损害的一个前提条件就是企业的风险程度要处于预测所允许的范围之内。而在现实的经济生活中，股东往往喜欢投资与高风险的项目。这是因为，如果项目成功，债权人只能获得固定的利息和本金，剩余的高额收益都归股东所有，如果项目不成功，则损失由股东和债权人共同承担，有的债权人的损失远远大于股东的损失。于是就实现了财富由债权人向股东的转移。另外，如果企业为增加利润而决定增加财务杠杆即进一步举债，会损害原债权人的利益。这是因为一方面企业举新债，扩大了负债规模，增加了财务风险；另一方面，股东为了获得新的资金，往往会给新债权人更优先的索偿权，这样对旧债的破产保护将会减少，使原债权人承担的风险加大，旧价值下降。
过度的负债融资会降低企业的再筹资能力。企业过度负债，导致债务负担过大。企业债务到期，若不能按期足额的还本付息，就会影响到企业的信誉。若是信誉好的企业，可以很容易地举新债还旧债；但是信誉不好的企业，金融机构或其他企业就不愿再给此企业提供资金，再筹资能力也就降低了。
负债融资增加了企业的经营成本，影响企业的资金周转。企业负债经营必须按期支付本息，一方面增加了企业的经营成本；另一方面如果还款期限比较集中，短期内要求企业筹集资金还债，就会影响企业资金的周转和使用。
三、我国工业企业发挥负债融资积极效应的策略
（一）政府需创建良好的融资环境
建立良好的信用体系。权威的评估机构对解决在负债融资过程中融资双方当事人之间的信息不对称问题起到关键性作用。信用评估机构的建立，对我国工业企业的负债融资有直接的影响。另外，鼓励工业企业设立商业性或互信用担保机构。积极鼓励和支持已成立的担保公司做大做强，各银行要与担保公司建立紧密型联系，加强配合，密切合作。加强对企业信用担保机构的监管，建立担保业自律性组织。拓宽我国工业企业的负债融资渠道。要拓宽我国工业企业的负债融资渠道，主要是加大公司债券的发行，此外，还可以考虑租赁以及商业信用等的方式。
（二）工业企业要遵守负债融资的基本原则
企业债务融资的方式篇7
[摘要]本文简要介绍了企业融资方式的类型，分析了影响企业融资方式选择的内外因素，提出了企业融资方式选择的几点建议。
[关键词]企业融资方式融资策略选择
一、企业融资方式
融资方式从来源上可以分为内部融资和外部融资。内部融资是依靠企业内部产生的现金流量来满足企业生产经营、投资活动的新增资金需求。内部融资以企业留存的税后利润和计提折旧形成的资金作为资金来源。外部融资是指从企业外部获得资金，具体包括直接融资和间接融资两类方式。直接融资是指企业不通过银行等金融机构，而是通过证券市场直接向投资者发行股票、公司债、信托产品等方式获得资金的一种融资方式。间接融资是指企业通过银行等金融机构获得资金的一种融资方式。因而，银行贷款就成为企业间接融资的一种重要方式。融资方式按照融资中产权关系的不同，可分为权益融资（或股权融资）和债务融资。权益资金无须还本付息，被视为企业的永久性资本。而债务资金必须定期还本付息，它是企业财务风险的主要根源。
二、影响企业融资方式选择的因素
资金是企业从事投资和经营活动的血液，如何筹集企业所需资金是现代财务管理的首要内容。每个企业在进行筹资方式选择时，必须清楚影响企业融资方式选择的有关因素。
1.外部因素
影响企业融资方式选择的外部因素是指对企业融资方式选择产生影响作用的各种外部客观环境。主要是指法律环境、金融环境和经济环境。外部客观环境的宽松与否会直接影响到企业融资方式的选择。企业进行融资方式选择时，必须遵循税收法规，同时考虑税率变动对融资的影响。金融政策的变化必然会影响企业融资、投资、资金营运和利润分配活动。此时，融资方式的风险、成本等也会发生变化。经济环境是指企业进行理财活动的宏观经济状况，在经济增长较快时期，企业需要通过负债或增发股票方式筹集大量资金，以分享经济发展的成果。而当政府的经济政策随着经济发展状况的变化做出调整时，企业的融资方式也应随着政策的变化而有所调整。
2.内部因素
影响企业融资方式选择的内部因素主要包括企业的发展前景、盈利能力、经营和财务状况、行业竞争力、资本结构、控制权、企业规模、信誉等方面的因素。在市场机制作用下，这些内部因素是在不断变化的，企业融资方式也应该随着这些内部因素的变化而作出灵活的调整，以适应企业在不同时期的融资需求变化。
三、融资方式的选择策略
1.遵循先“内部融资”后“外部融资”的优序理论
按照现代资本结构理论中的“优序理论”，企业融资的首选是企业的内部资金，主要是指企业留存的税后利润，在内部融资不足时，再进行外部融资。而在外部融资时，先选择低风险类型的债务融资，后选择发行新的股票。采用这种顺序选择融资方式的原因有以下三点：(1)内部融资成本相对较低、风险最小、使用灵活自主。以内部融资为主要融资方式的企业可以有效控制财务风险，保持稳健的财务状况。(2)负债比率尤其是高风险债务比率的提高会加大企业的财务风险和破产风险。(3)企业的股权融资偏好易导致资金使用效率降低，一些公司将筹集的股权资金投向自身并不熟悉且投资收益率并不高的项目，有的上市公司甚至随意改变其招股说明书上的资金用途，并且并不能保证改变用途后的资金使用的获利能力。在企业经营业绩没有较大提升的前景下，进行新的股权融资会稀释企业的经营业绩，降低每股收益，损害投资者利益。此外，在我国资本市场制度建设趋向不断完善的情况下，企业股权再融资的门槛会提高，再融资成本会增加。比如，2008年8月22日，证监会就再融资公司的分红出台征求意见稿，征求意见稿进一步提高上市公司申请再融资时的分红比例，要求《上市公司证券发行管理办法》中确定的再融资公司最近3年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的30%。同时，随着投资者的不断成熟，对企业股票的选择也会趋向理性，可能导致股权融资方式没有以前那样畅通了。
目前，我国多数上市公司的融资顺序则是将发行股票放在最优先的位置，其次考虑债务融资，最后是内部融资。这种融资顺序易造成资金使用效率低下，财务杠杆作用弱化，助推股权融资偏好的倾向。
2.考虑实际情况，选择合适的融资方式
企业应根据自身的经营及财务状况，并考虑宏观经济政策的变化等情况，选择较为合适的融资方式。
(1)考虑经济环境的影响。经济环境是指企业进行财务活动的宏观经济状况，在经济增速较快时期，企业为了跟上经济增长的速度，需要筹集资金用于增加固定资产、存货、人员等，企业一般可通过增发股票、发行债券或向银行借款等融资方式获得所需资金，在经济增速开始出现放缓时，企业对资金的需求降低，一般应逐渐收缩债务融资规模，尽量少用债务融资方式。
(2)考虑融资方式的资金成本。资金成本是指企业为筹集和使用资金而发生的代价。融资成本越低，融资收益越好。由于不同融资方式具有不同的资金成本，为了以较低的融资成本取得所需资金，企业自然应分析和比较各种筹资方式的资金成本的高低，尽量选择资金成本低的融资方式及融资组合。
(3)考虑融资方式的风险。不同融资方式的风险各不相同，一般而言，债务融资方式因其必须定期还本付息，因此，可能产生不能偿付的风险，融资风险较大。而股权融资方式由于不存在还本付息的风险，因而融资风险小。企业若采用了债务筹资方式，由于财务杠杆的作用，一旦当企业的息税前利润下降时，税后利润及每股收益下降得更快，从而给企业带来财务风险，甚至可能导致企业破产的风险。美国几大投资银行的相继破产，就是与滥用财务杠杆、无视融资方式的风险控制有关。因此，企业务必根据自身的具体情况并考虑融资方式的风险程度选择适合的融资方式。
(4)考虑企业的盈利能力及发展前景。总的来说，企业的盈利能力越强，财务状况越好，变现能力越强，发展前景良好，就越有能力承担财务风险。当企业的投资利润率大于债务资金利息率的情况下，负债越多，企业的净资产收益率就越高，对企业发展及权益资本所有者就越有利。因此，当企业正处盈利能力不断上升，发展前景良好时期，债务筹资是一种不错的选择。而当企业盈利能力不断下降，财务状况每况愈下，发展前景欠佳时期，企业应尽量少用债务融资方式，以规避财务风险。当然，盈利能力较强且具有股本扩张能力的企业，若有条件通过新发或增发股票方式筹集资金，则可用股权融资或股权融资与债务融资两者兼而有之的融资方式筹集资金。
(5)考虑企业所处行业的竞争程度。企业所处行业的竞争激烈，进出行业也比较容易，且整个行业的获利能力呈下降趋势时，则应考虑用股权融资，慎用债务融资。企业所处行业的竞争程度较低，进出行业也较困难，且企业的销售利润在未来几年能快速增长时，则可考虑增加负债比例，获得财务杠杆利益。
(6)考虑企业的资产结构和资本结构。一般情况下，企业固定资产在总资产中所占比重较高，总资产周转速度慢，要求有较多的权益资金等长期资金作后盾；而流动资产占总资产比重较大的企业，其资金周转速度快，可以较多地依赖流动负债筹集资金。
为保持较佳的资本结构，资产负债率高企的企业应降低负债比例，改用股权筹资；负债率较低、财务较保守的企业，在遇合适投资机会时，可适度加大负债，分享财务杠杆利益，完善资本结构。
(7)考虑企业的控制权。发行普通股会稀释企业的控制权，可能使控制权旁落他人，而债务筹资一般不影响或很少影响控制权问题。因此，企业应根据自身实际情况慎重选择融资方式。
企业债务融资的方式篇8
一、融资、债务融资与公司治理
(一)融资与公司治理公司治理效率的重要影响因素包括公司的融资结构以及相关的法律环境等，但在公司治理效率的各种影响因素中融资结构是影响公司治理效率最为重要的一个方面。
一是融资与融资结构。融资也称资金筹措，一般指经济主体通过一定的渠道或方式取得资金的一种经济行为。公司资金来源按大类可分为负债和股本两类，即债务融资和股权融资。公司的融资结构，即公司的资金来源结构，指公司通过不同来源渠道筹集的资金之间的相互联系和比例关系。融资结构是公司融资的结果，它决定了企业的产权归属，也规定了不同投资主体的权益以及所承受的风险。本文认为融资结构主要是指债权融资和股权融资之间的比例关系，基本上等同于资本结构的含义。
二是融资结构的公司治理效应。融资结构的公司治理效应是指公司通过对融资结构中负债和股权结构的选择而对公司治理绩效的影响。威廉姆森(williamson，1988)认为，在市场经济条件下，公司的负债和股权不应仅仅被看作是可替代的融资工具，而且还应该被看作是可替代的治理机制。哈特(1998)认为，给予经营者以控制权或激励并不十分重要，至关重要的问题是可能要设计出合理的融资结构。张维迎(1999)认为，融资结构是公司治理机制最重要的一个方面，公司治理的有效性在很大程度上取决于融资结构。所有这些观点表明，融资结构的选择在很大程度上决定着公司治理效率的高低。融资结构对治理效率的影响可概括为三个方面：企业融资方式的选择决定企业破产可能性的大小；企业融资方式决定投资者对企业的控制程度和干预方式；企业融资方式决定投资者对企业破产清算的控制方式选择。此外，融资结构还会影响公司高级管理人员工作的努力程度，如让其持有本公司的股份，成为公司的内部股东。
(二)债务融资与公司治理以上所分析的融资结构是由股权融资和债权融资构成的，债权融资与债务融资的含义一致，相对于股权或债权人的权利来说称为债权，相对于借款人的责任来说称为借款人债务。债务对于公司而言，不仅仅是一种筹集资金的手段，而且具有一定的公司治理作用。
债务是契约关系，债权人要承担本息到期无法收回或不能收回的风险，因此，和股东一样，在公司治理中债权人有权对公司进行监督，并在非常情况下拥有控制权。因此，与股权融资相比，债务融资在优化公司治理结构方面的作用是独特的，在公司治理中发挥着重要作用。
交易成本理论的观点。交易成本理论的一个重要发展认为，公司的债务比率不仅取决于财务因素，而且还与公司的战略、控制权等因素有关(williamson，1988；Balakfishnan&Fox，1993)。制度形式的选择决定了不同的合作与控制机制以及适应环境的能力(williamson，1991)，因此治理形式的选择应以最大化减少未来潜在的冲突和交易费用为优，不同的治理结构在制度上的创立与改变以及制度或组织的使用上将会导致不同的交易费用(Fu-rubotn&Richter，1995)。
委托理论的观点。委托理论的研究认为与外部公司治理的产品市场、要素市场、经理人市场等治理机制相比，债权人对公司治理的影响主要通过债务契约来实现，契约的完备程度决定了治理效果的差异，从契约理论的角度对债务合同进行分析可以发现债务融资对公司治理的特征。
不完全契约理论的观点。企业的本质是一组契约的集合，由于信息不完全和交易费用的存在，契约不可能完备，因此出现企业的剩余索取权的控制权问题。aghion＆Bohon(1992)认为，股权融资将企业资产的剩余控制权配置给股东，而进行债权融资时，如果企业可以按期归还债务，则剩余控制权配置给企业经理；如果企业不能按规定归还债务，则剩余控制权配置给债权人，债务通过剩余控制权来影响成本。Hart(1998)进一步指出，在股权分散的公司中，小股东在对企业的监督中搭便车，从而引起股东约束不严和企业内部人控制问题，但适度负债可以缓解该问题，因为负债的破产机制给企业经理带来了新的约束。
以上理论说明，债务契约作为一种契约对公司治理具有重要影响，债务契约从融资结构通过信号传递及对控制权的影响发挥着治理作用；同时债权人作为契约的另一方，又可以直接参与到公司治理中，对公司治理起直接作用。
二、公司债务治理定义的理解
通过对融资与公司治理以及债务融资与公司治理等问题的研究，本文认为债务对于公司而言，不仅仅是一种筹集资金的手段，而且具有一定的公司治理作用。专家学者针对债务融资的研究。出发点来自不同角度，有从债权人角度出发的研究，称之为债权融资，有从债务人角度出发的研究，称之为债务融资、负债融资等。同时，即便是从相同的角度出发，如从债务人角度出发，有研究债务融资的融资问题，包括融资方式、融资结构等；也有研究债务融资的公司治理问题。债务(或债权)具有公司治理功能，对于这一方面的研究，目前国内学术界主要有三种思路：
(一)从债务融资的治理效应或债务融资与公司治理的关系等方面进行研究代表性的观点主要有：范从来(2004)的“上市公司债务融资、公司治理与公司绩效”、汪辉(2003)的“上市公司债务融资、公司治理与市场价值”、王敏与刘冬荣(2006)的“我国上市公司债务融资效应研究”，就上市公司的债务融资与公司治理、公司市场价值的关系进行了理论分析和实证检验。
(二)从债权角度出发，研究债权治理与公司绩效、公司价值的关系代表性的观点有：杜莹与刘立国(2002)的“中国上市公司债权治理效率的实证分析”、于东智(2003)的“资本结构、债权治理与公司绩效：一项经验分析”研究了公司债权的治理作用与公司绩效之间关系；刘彤(2004)的“对我国企业债权治理效率增进途径的几点思考”、王满四(2006)的“企业负债的债权治理机制分析”也都从债权治理的角度研究了这一问题。
(三)从公司角度出发，研究债务治理问题代表性的观点有：孙铮、杨勇、唐松(2007)的“金融发展、债务治理与公司价值”对债务治理进行了研究，在该论文中，将债务治理理解为债务的监督和治理作用；王彦超、林斌、辛清泉(2007)的“自由现金流、债务相
机治理与过度投资”中，将债务治理理解为债务具有的公司治理职能；章细贞(2005)的“我国上市公司债务治理效应研究”中将债务融资在公司治理中的作用定义为债务治理。
从以上研究可以看出，尽管出发点和定义有所区别，但主要研究目的还是有一定的共同性，即研究债务(或债权)的公司治理功能。由于本文主要是从股东的角度出发，研究债务的公司治理功能，因此本文将其定义为债务治理。而对于债务融资的公司治理功能和债务的公司治理功能的定义上的区别，则不做进一步分析，而是从广义上认为二者相同，不单独强调。
三、公司债务治理的表现形式及功能
根据对债务融资与公司治理问题的研究，笔者认为债务治理的表现形式主要有两种，一种是债务契约治理；一种是引入债权人直接参与公司治理。
(一)债务契约治理及其功能债务对公司治理的影响主要通过债务契约来实现，债务契约的存在可以抑制管理者的过度投资行为，限制管理者对公司自由现金流的滥用。同时，破产风险的存在可以激励管理者努力工作，减少偷懒和在职消费，降低股东和管理者之间的成本。
首先，降低股东和管理者之间的成本，提高公司的投资效率。根据契约理论，股东和债权人具有不同的利益，股东是企业的所有者，具有剩余索取权，债权人则只对其提供的资金具有本息索取权。公司债务可以改善公司治理，这主要体现在两个方面，一是激励经理提高经营效率，降低成本；二是阻止企业无度扩张，提高投资效率。
其次，公司的债务数量可传递公司的经营状况。当企业对外融资时，内部经营者和外部投资者之间存在着信息不对称，因此可能引发经理人员的道德风险，所以有必要对经理人员进行激励约束。设计激励约束机制的关键环节就是获得经理人员行为的信息。信号传递理论认为，经营者会通过自己的某些行为向市场传递信息，而作为投资者则可以通过经营者的行为推测其拥有信息的内容。债务契约就能够有效地将经营管理者掌握的关于企业发展前景的正确信息传递给外部投资者。
再次，公司较高的债务水平可以阻止敌意收购。公司较高的债务水平还可以阻止敌意收购，从而对这一外部治理机制产生替代的作用。容易成为被收购对象的企业通常具有下列特征：相对于企业潜在的盈利能力被低估的股价；具有大量富余现金、流动性强的有价证券或很强的借债能力；具有高而稳定的现金流。为了防止被收购，这样的企业可以通过提高负债率，用尽企业的借款能力，将企业现金流用于偿还债务，从而降低企业对于收购方的吸引力，提高收购成本。
(二)债权人直接参与公司治理及其功能除了债务契约治理之外，股权投资者还可以引人债权人直接参与公司治理，从而发挥债务的治理功能。
企业债务融资的方式篇9
关键词：非带息负债融资
带息负债是指企业负债当中需要支付利息的债务。由于带息负债的付息性质，带息负债规模的增加会直接提高企业财务费用，进而减少企业利润，降低企业盈利性，加大企业的偿债风险，因此对很多企业而言，出于优化企业报表，降低企业风险考虑，带息负债融资受到诸多限制，如很多国有企业将带息负债规模列为重要的考核指标。故研究非带息负债融资方式对企业融资实务有着重要的意义。
一、权益性融资
增加股东权益无疑是比较好的非带息负债的融资方式，但对非上市企业或上市公司子公司而言，不能直接到股票市场融资，这方面渠道受限，但可以通过下述几种方式增加权益资本：
（一）争取股东增资
股东增资无疑是直接和最见效的权益性融资方式，但无重大原因股东或母公司不会直接现金增资。可利用重大项目为契机，向股东方申请增资。
（二）吸收少数股东参股
对重大投资项目成立的项目公司，可以采用控股方式，吸收社会资本参股，或引入战略投资者阶段投资，国有企业大力推行混合所有制经济，减少自身资金投入。
（三）发行永续债
永续债虽然是债券，但在产品设计中一般会对付息和还本做特殊的规定，赋予发行方选择权，从而符合会计准则中权益工具的规定，在会计上可计入所有者权益。
二、合资经营
合资经营是指一个企业持有其他企业相当数量，但未达到控股程度的经营方式，后者被称为未合并企业。通过在未合并企业中安排投资结构，从事表外业务，尽可能地获得完全控股的好处，而又不至于涉及合并问题，不必在资产负债表上反映未合并企业的债务。
如近些年比较热的ppp模式而言，工程建设方可以同金融机构设立的股权基金合作设立特殊目的公司（SpV），作为项目投融资、验工计价和项目资金收付的主体，SpV由股权基金控股，SpV将工程建设交由工程建设方负责，项目投资方（政府）承担对SpV公司的还款责任，发起人可以通过回购担保，购买产业基金次级债等方式对产业基金投资进行增信。
此外工程建设方参股项目投资方组建的合资公司，达到承接工程建设的目的，再利用合资公司进行债务融资，获得项目建设资金，项目完工后还能持续收到投资收益，也是一个较好的思路，如合同能源管理项目。
三、票据融资
开立（银行）承兑汇票也是一种常见的融资手段，虽然应付票据反映在资产负债表内，但通常不带息，为非带息负债，同时具有较好的流动性，易于被交易对手接受，可以很好的替换短期带息负债。此外，若存在货币资金需求时，可以利用母公司跟子公司之间的真实贸易合同开立银行承兑汇票，子公司用收到的银行承兑汇票到银行申请票据贴现获得资金，即“自开自贴”。这种做法的优点是可以获得类似短期贷款的资金（市场贴现率较低时财务费用也较贷款低），但对母公司为非带息负债，子公司贴现为表外融资。
四、基于供应链的融资
由于开拓市场，取得订单的需要，企业常常需要垫付一定的资金，这在工程建筑行业中尤为突出，从而产生的带息负债需求。但如果企业同上下游企业合作，利用供应链上下游真实的贸易合同，借助贸易融资等多种方式可以实现非带息负债融资。此类融资的关键点在于将带息负债的本金偿付或利息支付义务通过金融工具转移给上游或下游企业承担，从而将企业带息负债转变为非带息负债，或直接将带息负债转移到上游或下游企业。
如同下游企业赊销形成的应收账款，可以采用卖断式应收账款保理形式将应收账款权益转让给银行，银行支付保理款给企业，企业承担保理费用（利息），下游企业承担到期还款责任；此外还可以利用融资租赁的方式，将产品销售给融资租赁公司，获取货款，由融资租赁公司租赁给下游企业使用，下游企业按期支付融资租赁公司租金；还有出口企业配合境外买方向国内金融机构申请买方信贷，贷款下账后由金融机构直接将货款支付给出口方等。
对上游企业而言，企业可以通过开立国内信用证或开具商业承兑汇票的方式支付合同款项。针对上游企业的货币资金需求，上游企业可以到开证（票）行申请信用证议付或商票贴现，企业对此笔信用证议付或贴现业务进行承兑，占用企业授信额度，银行支付信用证议付款或票据贴现款给上游企业，议付或贴现利息由上游企业自行承担。
五、租赁
租赁是一种传统的、现在仍然流行的表外融资方法。根据所体现的经济实质不同，租赁分为经营性租赁与融资性租赁两类。对通用资产或设备，如办公场所、汽车等，可以以租代买的形式获得资产的使用权，避免产生带息负债。
现行会计准则只要求资产负债表对融资性租赁的资产与负债予以反映，而且需确认为带息负债，对于承租人而言，如果一项租赁业务满足企业会计准则要求的五项条件（略）之一，即为融资性租赁，否则即为经营性租赁。在实务操作中，承租人往往会想方设法地（有时以放弃一些利益为代价）和出租人缔结租赁协议，例如将租赁期规定得稍短于准则限定的年限，使得承租人可作为经营性租赁处理。
六、其他方式
（一）资产证券化
资产证券化是指将缺乏流动性，但能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，进而转换为在金融市场上可以出售和流通的证券的过程。证券化融资业务通常是对银行的信贷资产、企业的交易或服务应收款这类金融资产进行证券化的业务。企业对售出的应收账款作为资产转让，而不确认负债。
（二）金融衍生工具
金融衍生工具如期权、期货等，可以作为传统融资工具的补充，以降低财务成本或防范特定的风险。如发行债券时附认股权证，购买原材料远期期货，通过远期结售汇锁定汇率风险等。但是使用上述工具需要财务人员具有较高的金融专业技能，风险也较大，容易成为企业投机的工具，故国资委对国有企业使用金融衍生产品监管较严，但只要使用得当，不失为一种有效的非带息负债融资工具。
参考文献：
企业债务融资的方式篇10
关键词：直接债务；工具；发展；建议
中图分类号：F830.9文献识别码：a文章编号：1001-828X（2015）015-000-02
一、陕西省直接债务融资工具的发展现状
2006年至2014年末，陕西省共累计发行直接债务融资工具273期，融资金额达到3727.8亿元，截至2014年末，陕西省存量直接债务融资工具181期，存量融资金额为1952亿元。通过进一步的分析，近十年来陕西省直接债务融资工具主要呈现出以下的发展特点：
（一）融资规模不断扩大
2006年，陕西省企业分别发行了第一支企业债券和短期融资券，金额共计16.5亿元，实现了非金融企业债务融资工具发行零的突破，而到了2014年，陕西省企业通过直接债务融资金额已达到了1282.6亿元，是2006年的78倍。
（二）覆盖范围不断拓展
陕西省直接债务融资工具覆盖范围不断拓展主要体现在三个方面：首先是非金融企业债务融资工具种类覆盖面不断拓展。直接债务融资工具由最初的企业债和短期融资券拓展至目前的企业债（含中小企业集合债）、公司债（含私募债）、中期票据、中小企业集合票据、短期融资券、超短期融资券、非公开定向债务融资工具等大类；第二是市场主体覆盖面不断拓展。2014年末，陕西省具备直接债务融资工具主承销资格的金融机构由13家增加至18家，发债企业主体由国有企业已拓展至民营企业和中外合资企业。
（三）融资结构不断优化
融资结构不断优化主要体现在直接债务融资工具的年度融资额与同期人民币贷款新增额之比大幅上升。2006年，陕西省直接债务融资工具融资额与人民币贷款新增量之间的比例仅为3.07%，至2014年，该项比例达到49.73%，直接融资和间接融资的结构不断优化。
（四）融资价格成本优势明显
和间接融资相比，直接债务融资工具的资金价格优势明显，以2014年短期融资券为例，除2只与基准利率持平外，其余15只短期融资券票面利率均低于同期同档次贷款利率水平。
二、陕西省直接债务融资的需求特点
为了进一步了解陕西省直接债务融资的需求特点，面向发债企业、未发债企业、金融机构发放了直接债务融资调查问卷150份。根据调查问卷反馈的情况看，陕西省企业的直接债务融资工具需求主要有以下的特征：
（一）直接债务融资需求较大，且以银行间市场债务融资工具为主
调查问卷中，已发债企业融资三项主要资金来源中，债券市场融资方式紧随银行贷款之后，位列第二，86.67%的企业愿在今后将发行债券作为首选融资方式，48.72%的未发债企业有意愿发行非金融企业债务融资工具，发行债券融资的意愿也仅低于银行信贷。
（二）债务融资资金需求以中期为主
调查问卷中，已发债企业债务资金需求的年限主要集中在1年-5年，其中，1年-2年（含）的占比为33%，其次是3年-5年（含），占比为26.67%，第三是2年-3年（含）。
（三）企业发债用途以资金周转和置换贷款为主
企业发行债务融资工具募集的资金的用途主要为补充流动资金和归还银行贷款，例如，在已发债企业发行短期融资券所募集资金的用途中，补充流动资金的占比为73.33%，归还银行贷款的占比为60%，企业发行非公开定向债务融资工具所募集资金的用途中，补充流动资金和归还银行贷款的占比均为46.67%。
（四）影响企业债务融资的因素以融资成本和融资效率为主
调查显示，已发债企业选择融资方式时，主要考虑的三个因素按照主次顺序依次为融资成本、融资效率以及资金使用年限，占比分别为95%、67%和55.5%，同时，73.3%的已发债企业认为选择直接债务融资工具主要的因素是发行成本低，分别有40%的企业则认为选择直接债务融资工具发行效率较高，且有利于扩大企业知名度。
三、陕西省直接债务融资的不足与制约因素分析――基于调查问卷视角
纵向比较，陕西省直接债务融资规模仍相对不足，2006年，债务融资规模占GDp的比重为0.38%，到2014年，这一比重上升至7.3%，但却低于全国7.9%的平均水平。结构分析，陕西省企业债务融资主体仍然存在明显的失衡现象。例如，2014年发行债务融资工具的企业主要集中于有色金属、能源、交通、机械制造中，新兴产业的文化、电子信息、现代农业产业较少，在类型失衡方面，仅有杨凌本香农业产业集团有限公司和宝鸡钛业股份有限公司属于民营企业，而其他的发行企业均为国有企业。在地区失衡方面，2014年陕西省77期直接债务融资中，73期企业注册地在西安。这是陕西经济结构和区域经济发展特点所决定的，但我们通过问卷调查结构的角度也可分析产生上述不足的制约因素，以进一步推进直接债务融资。
（一）企业资信有待提高
近年来，虽然陕西省民营经济发展较快，2014年陕西省非公有制经济占GDp的比重达到52.7%，但许多民营和中小企业还未能充分利用直接债务融资工具融资，剖析深层次的原因，民营企业和中小企业相较于大型国有企业的资信程度并不高，与直接债务融资工具的发行要求和市场认可还存在差距。
（二）企业对直接债务融资工具的了解程度偏低
调查显示，目前企业对于企业债券融资的认识和专业知识普遍偏低。以短期融资券和非公开定向债务融资工具为例，在问及“对该融资工具了解程度如何”，分别有52%和64%的企业表示“从未听说”或“听说过，但并不了解其政策和操作程序”。同时，调查中，95%以上的企业都是在主承销商上门营销时才对直接债务融资工具有所了解，从侧面反映出企业主动了解和运用新型融资工具的能力还有所欠缺。
（三）债务融资环境可进一步改善
调查中，分别有52%和61.5%的已发债企业和未发债企业认为当前的债务融资环境一般，这个中性的判断一方面说明了债务融资环境尚可，但另一方面也表明实体经济对债务融资环境改进的需求还很强烈。在当地政府对企业债务融资的资金支持措施方面，很多企业选择了当地政府通过建立风险缓释基金、实施担保补贴政策以及财政补贴的形式支持企业发债，这说明部分地市政府在推动直接债务融资工作中，建立了有关的支持措施，但仍分别有31%的已发债企业和42.5%的未发债企业选择了“无资金政策支持”，也说明部分地市政府可能仍未建立有关措施，或者存在优惠政策宣传仍不到位的情况。
（四）直接债务融资中介环节效率有待提升
直接债务融资工具企业、中介、监管部门沟通周期和操作流程相对较长，尤其是中小企业集合票据从发行到上市，涉及众多的机构，企业要与这些机构广泛接触，花费大量的时间和成本。调查中，分别有80%的已发债企业和74.36%的未发债企业希望交易商协会能简化注册程序，提高注册效率。在已发债企业中，还有28%的企业认为发行程序繁琐、效率较低将影响其发行意愿。而未发债企业中，71.79%的企业认为债务融资过程中存在的主要问题是发行程度复杂、发行效率较低，根据我们的了解，我省某企业发行中期票据曾经历时10个月。
另外，很多企业还希望主承销商和评级机构等部门能降低中介费用，我们在调查过程中发现，部分企业的承担的中介费率最高达到了1.25%，抬升了企业总融资成本。
（五）宣传效果有待于进一步提升
缺乏制度性、长期性的宣传和辅导措施，所达到的结果并不理想。比如，被调查企业中，仍旧有三分之一强的企业并不充分了解政府资金支持措施，仅有8%的企业选择从政府和人民银行等主管部门的培训宣传渠道中知晓了直接债务融资工具，42%的企业希望政府和人民银行组织业务培训，甚至还有10%的金融机构不了解中小企业集合票据的政策和操作程序，这都要求我们进一步提升直接债务融资工具的宣传效果。
四、政策建议
（一）发挥政府的组织协调引导作用，营造良好融资环境
一是制定发展规划策略，提供债务融资宏观指导。结合陕西省金融业发展规划目标，对全省的债券融资发展做出总体部署和安排。积极创造条件满足债券发行要求，重点扶持陕西具有发展优势的装备制造业、有色金属、化工、能源业、新能源、科教、文化产业和旅游业等战略新兴产业发展。二是建立多方合作架构。比如：首先建立省部级合作意向框架。省政府和发改委、人民银行、证监会、银行债券间市场交易商协会等机构分别建立合作意向框架，协调发债事宜，并可建议针对我省特色产业，推出一些创新型债务融资产品。第二是建立司局级合作意向框架。省金融办、发改委、人行西安分行、省证监会等部门建立合作意向框架，并建立联席会议制度，及时了解各方政策变化、产品创新等最新动态，共同搭建企业债券发行的融资平台。
（二）进一步加强债券发行的激励引导措施
以财政补贴和财政信用支持为主的财政政策通过政府提供的信用支持，提高省内发债企业尤其是中小企业债务融资的信用等级，降低发行利率，提高发行成功率。可为重点培育的后备企业垫付一定比例的债券融资前期费用，省发改委、科技、财政等部门向国家申请的国家高新技术产业专项资金、创业投资基金、中小企业发展专项资金、科技型中小企业创新基金、国债项目财政贴息资金，可以优先支持符合条件的重点债券融资后备企业。
（三）提高中介机构的服务质量，充分发挥市场作用
一是提升金融机构债券承销服务水平。支持西安银行、长安银行等省内金融机构通过增资扩股、改制上市、战略合并等方式充实资本、增强实力，尽快获取承销资格。二是完善担保机制。完善多种担保机制，实现企业信用增级，充分挖掘企业内部担保资源，对省内政策性担保机构注资，支持其不断发展壮大，扩大其担保业务范围，并设立省级财政偿债基金。
（四）建立宣传辅导机制，提升推介效果
一是创新机制，分层次对企业进行辅导，做好前期的培育、协调等准备工作，建立长期稳定的宣传辅导机制。二是可借鉴发达省份发展直接融资的经验，成立债券融资协会或债券融资指导机构等债务融资辅导组织，加强对企业债券融资工作的指导、协调。三是仍旧要注重发挥承销机构在宣传辅导中的主力作用，加大债券市场政策的宣传和企业债券融资工具的推介力度。
（五）加快培育直接债务融资工具合格主体
加快省内产业升级步伐，按照国家产业政策要求和市场发展需要，通过政府推动，运用市场化手段等促进行业整合和产业升级，做大做强陕西企业。支持民营企业发挥集群优势。选择装备制造、生物医药、现代农业、航空航天、电子信息等具有陕西优势的特色板块，通过企业申报、各地（市）主管部门推荐等方式，建立债券融资后备企业资源库，并对资源库实行重点辅导、动态管理。
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