金融资产配置策略篇1
关键词 基本养老保险基金 资产配置 投资风险
基本养老保险基金的运营关系到所有参保职工的利益，涉及面广，运营成败关乎社会的稳定。一直以来，关于养老保险基金的研究主要集中在基金的转轨成本、未来收支缺口分析、财务收支平衡测算等方面，随着个人账户基金的逐步做实，基金的投资功能迫切需要发挥出来，关于基金投资管理、资产配置的研究正逐渐成为关注的热点。
由于养老保险基金不同于一般的金融投资基金，安全性、收益性、流动性是养老保险基金必须坚持的投资原则，分散投资、实行资产组合管理是养老保险基金必须采取的方法。在我国养老保险基金的资金运用改革将要开始之前，本文从分析养老保险基金资金运用的现状出发，针对基金资产配置面临的潜在风险，研究适用于基本养老保险基金的资产配置策略，并用模拟方法探讨策略的可行性和资产配置带来的好处，为资金运用改革提供切实有效的对策建议。
一、我国基本养老保险基金的运用现状
基本养老保险基金的运营关系到所有参保职工的利益，涉及面广，运营成败关乎社会的稳定。一直以来，关于养老保险基金的研究主要集中在基金的转轨成本、未来收支缺口分析、财务收支平衡测算等方面，随着个人账户基金的逐步做实，基金的投资功能迫切需要发挥出来，关于基金投资管理、资产配置的研究正逐渐成为关注的热点。
目前，我国基本养老保险覆盖人数2.01亿人，占总人口的15.2％，基金规模达到7191.4亿元(2007年年末)。参与管理基本养老保险基金部门包括中央、省、市的劳动社会保障部门和财政部门，考虑到基金的安全性和实际基金的积累不足，基金一直没有进行有效资金运用，没有发挥投资功能，没有参与分享经济快速发展的成果。自2006年以来，我国选择一些省份作为试点进行养老保险个人账户的做实工作，个人账户基金正在逐步做实。个人账户实账化使基金投资运作成为可能，而整个养老保险制度面临的巨大的长期收支缺口，也使基金获取适当的投资回报变得非常迫切。
巨额的养老保险基金没有进行投资，获取投资收益以提高养老保险系统的偿付能力，减轻未来的支付压力。随着我国金融市场的日益完善，发挥养老保险基金的投资职能的外部环境条件已比较充分，进行养老保险资金运用改革，发挥基金的投资职能已变得比较迫切。表1给出了我国养老保险基金的潜在收益损失比较，从中可以看出养老基金积累的数额越来越大，而获取投资收益的能力却非常小，大部分年份，无论是社保基金的投资还是名义上存在的个人账户记账利率都远远低于经济增长率，有两年记账利率明显低于通胀率。我国养老保险基金不仅没有参与分享经济增长的成果，没有实现有效的增值，而且面临通胀带来的贬值风险。国际上公共养老基金的收益率在7％左右，对比这个数字，在经济快速增长环境中，我国养老保险基金合理的投资收益率应在高于7％，基金投资功能急需发挥出来。
二、养老保险基金的资产配置策略比较
发挥养老保险的投资功能，首先要确定基金的资产配置策略。养老保险基金规模大、可投资时期长，动态的看投资问题，实质是对养老基金持有金融资产在不同类型、品种间进行配置的问题。在成熟的金融市场上，根据资产组合原理，通过调整持有各种不同类型资产的持有比例，投资者可以设计出不同期望收益和方差的资产组合。有效地资产组合要么满足在期望一定的情况下方差最小，要么方差不超过一定范围时能使期望收益最大。养老基金的资产管理者根据资产配置的目标在一系列有效资产组合中进行选择。表2是基本养老保险基金资产配置类型的基本分类，具体选择何种类型取决于管理者的战略目标。我国目前尽管面临潜在巨大的收支缺口，但近期的收支缺口和积累不足是由于转轨成本形成的，转轨成本可以采取基金系统之外的方法解决，再由于目前金融市场还不成熟，因此保守的目标比较适合，如选择低风险、持有资产与负债匹配等目标。
目标一旦确定，资产配置行动将从两个层次上逐次展开。这两个层次分别为战略性和战术性资产配置层次。
1、战略性资产配置策略的制定。战略性资产配置是指根据资产组合原理确定各种资产(典型的如债券、股票、现金)的持有比例范围，并在确定后维持平衡或相机变动。具体各种资产比例根据对收益的要求、风险承受能力和风险收益关系确定。保守型持有高风险资产如股票比例较低，激进型则较高。如国外有的养老基金投资于长期债券、股票和现金及等价物的资产比例固定在30％、60％、10％附近，并且允许基金经理在该比例基础上浮动5％。
尽管我国已进入人口老龄化社会，但尚处于人口红利时期，而我国的基本养老保险建立时间短，参保职工中在职缴费职工占绝大比例，尤其是个人账户中规模较大的支付在30年以后才会发生，因此，养老基金还处于积累阶段。对于个人账户，资产配置策略中恰好应该以持有资产股票等高风险资产为主。统筹账户没有像个人账户投资期限那样长，但我们可以通过分析统筹账户的未来债务期限结构来确定债券和股票的最优比例。我国基本养老保险基金可采用的几种比例见表3。
2、实施资产配置战略的动态策略。战略性资产配置决策制定后，需要跟踪资产组合，对资产组合实施动态的管理，并相机调整，根据调整方式不同，具体策略有强制再平衡、战术性策略和保险型策略。
整个养老基金宏观层面的资产组合配置中，当实际持有某资产超出既定比例时，通过买入表现较差的资产，卖出表现较好的资产将配置回归到既定长期目标上。这种策略称作强制性再平衡。当出现以下两种情形时采用战术性资产配置策略：一种是如果资产组合中某类资产表现明显好于其他资产，如牛市导致股票好于债券，这时股票在整个组合中的比例上升，超过既定的比例范围，则将新增缴费投资于债券但并不卖出股票。第二种情况是如果股票市场突然大幅下降，战术性策略继续持有债券，但当有足够的信息证明股票市场已经出现机会，养老金管理者确信股票价格已经被低估，就会主动买入大量股票，从而增加资产中股票的比例。战术性资产配置利用金融市场的错误定价短期内超比例配置低估类资产，市场恢复后再回归长期战略，是一种积极的配置策略。保险型资产配置策略与再平衡策略、战术性资产配置决策恰好相反，当某些资产表现较差(如价格下跌)时，保险型资产配置策略减少对这些资产的投资，而当其表现较好时，就增加
在其上的投资。在市场表现持续上扬或下跌时，保险型策略优于其他策略；在相对平缓但波动性很强时，其表现差于其他策略。保险型策略较少被使用，当市场呈现出明显的持续趋势时，该策略使用最好。
3、对现金及其等价物的投资。现金及等价物一般在资产配置中占有很小比例，但保持足量的现金资产非常必需：一是养老基金的缴费收入转用于退休支付需要一段时间，二是投资长期资产需要等待合适的机会，而现金资产为这种等待提供暂时存放的处所。现金资产有很多种类型，如短期国债、商业票据，短期拆借、协议存款等。目前养老基金的现金资产是活期和协议存款，养老基金应当考虑拓宽持有现金工具的形式，在不影响流动性的前提下，提高收益率。优秀的管理者应当合理地分析缴费收入、投资收入和养老金支付。通过持有少量现金，审慎地建立现金平衡。在所有资产类型中，现金资产收益最低，因此，持有现金资产的数量应当受到限制以提高收益率。
三、实施资产配置策略的模拟分析
我们在本段给出实际环境过去和未来两种情景进行模拟，详细解决第一部分提到的几种风险不利情况下的管理方法。
下面我们通过模拟方法考察资产配置策略在养老基金中的使用效果。1998年基本养老保险制度普遍建立，我们将模拟的时间设定为1998年7月-2008年7月。该期间，我国的经济经历了亚洲金融危机、互联网泡沫和美国次贷危机(后演变为全面的金融危机)的洗礼，时间跨度超出一个经济周期，并且期间金融市场逐步完善，因此，具有较好的代表性。
考虑资产在现金、债券和股票分配的组合方法，组合1不同产品上依次的配置比例固定为10％、30％、60％，组合2的比例固定为10％、60％、30％，根据股票上的比重大小不同，组合1可以被认为是激进型组合，组合2被认为是保守型组合。表4模拟出两种组合的逐年收益率，11年中，组合1年均复合收益率6.6％，组合2年均复合收益率6.1％。
假设用1998--2007年间的结余资金完成资产配置，则配置前与配置后的收益比较作出柱状图(未考虑2008年新增结余)。根据模拟分析可得，经过11年的积累，组合1基金积累值是实际积累值的2.5倍，组合2积累值为实际值的1.8倍，可以看出，由于养老基金投资功能的缺失，仅十几年的时间，养老基金的潜在收益损失达到了所有职工缴费形成的结余总额。由此可见，养老保险基金急需实施投资战略，确保基金实现增值。
四、执行投资战略面临的风险分析与应对措施
选择合适的资产配置战略，进行养老保险基金投资运用，可以获得高收益，同时也将基金暴露于风险之中。目前环境下，养老保险基金面临的投资风险主要有以下几个方面：
法律政策风险。法律政策风险主要来自于立法、政策制定和监管部门。他们制定、修改和监督执行有关养老保险基金投资的法律、法规以及政策。我国养老保险基金监管的法律体系还不完善，行政指导对基金的管理有很大的影响。法律不健全和政策的不稳定对养老基金资产组合的配置有很大的影响。坚持依法监管、保持政策稳定性和持续性、努力体现监管的前瞻性是降低该类风险的关键。
操作风险。我国养老基金的投资管理制度还没有建立，基金的内部管理还不够透明，缺少社会监督。在这种情况下，需要建立养老保险基金的资产管理机构，并且需要良好的行政管理与投资管理的协调机制。因此，在投资职能发挥的初期，组织能够有效运行至关重要，其中的关键包括如投资部门能够具有足够的权限和充分的资产管理能力，监管机构是否有效监督投资部门发挥投资职能，基金的行政管理部门能够以正确的方式与投资部门协调运作等。科学合理的投资体系不只要借鉴国外的成功经验，还要适应现阶段我国金融市场的发展。建立投资主体性组织，明确投资机构的权责范围，建立制衡、透明、有效的监督机制是降低该类风险的关键。
通货膨胀风险。持续的通货膨胀使名义工资上升，尽管这使基金的缴费收入增加，但从长期看，由于养老金的给付水平也将根据通货膨胀率来进行调整，通货膨胀又使养老基金的支付增加。总体上，通货膨胀使养老保险的债务规模大幅增加，并迫使基金提高缴费率或提高投资收益。从长期看，只有养老基金的投资收益战胜通货膨胀，才不会被动地提高缴费率。按照国外的经验，大比例的股票投资可以抵御通货膨胀，股票能够在抵消通货膨胀后提供6％-9％的年实际收益率。因此，资产配置决策面临严重的通货膨胀威胁时，需要衡量对基金持有资产价值和增大股票持有比例的利弊，从中作出选择。
市场风险。养老保险的资金置身于金融市场，基金就面临着市场风险。按照资产组合理论，投资充分分散可以消除非系统风险，从而降低市场风险。但养老基金不应过度分散资产范围。在积极投资策略下，基金通过承担额外风险以获得更高的收益，这时投资可能会大比例集中到几项资产上，这就产生了过度投资导致的集中风险。市场风险管理的原则不是消除风险，而是用一种可承受的风险代替不可承受的风险。管理者通过建立并执行科学的反应机制，当风险因素触及规定时及时对信息做出反应。
资产与负债匹配风险。养老保险基金投资期限长，投资时间跨度上可能伴随着养老金发放数额的大幅调整，养老保险政策的巨大变动，人口数量和结构的变动，这都会改变养老保险基金承诺给付责任的期限结构改变，从而使资产难以与负债进行现金流的匹配。加强养老保险基金的精算分析，对未来基金的收入和支出做出科学预测能有效降低该类风险。
五、结论
由于基本养老保险基金存在巨大的潜在收益损失，基金资产配置战略急需实施。有效发挥养老保险基金的投资职能，对参保职工、政府和整个社会对有积极的影响。在目前金融市场不够完善，缺少足够的投资管理经验的前提下，投资战略的执行方法需要细致的分析和充分的论证，但制定并实施投资战略已经非常合适。即使基金完全在低风险资产上投资，获得的收益也会远高于现有利息收入水平，在近年全球金融危机爆发、股票市场进入熊市时期，持有股票类资产也将获得超出正常水平的收益。
金融资产配置策略篇2
论文关键词：金融；政策支持；产业政策；产业结构调整
一、概述
产业政策是指国家在产业发展中制定的对于经济社会发展中有着导向性作用的一系列政策的总称，它们构成了一国经济发展体系的重要内容。进入21世纪，我国把经济和产业结构调整作为国民经济发展的重要任务，大力推进产业结构优化升级，以为我国经济发展提供持久的动力。而经过长期的酝酿，在充分考虑世界经济发展形势和产业发展趋势的基础上，我国将生物技术、高端装备制造、新材料等设定为未来重点发展的战略性产业。实际上，我国在十二五时期进行产业结构调整，也就是针对这些重点行业和领域进行发展，实现产业升级。
从本质上说，产业升级包含了产业的培育与发展的过程，这一过程涵盖了资源、技术、金融等因素的综合支持，是一个系统工程。就金融支持而言，金融对一国经济发展和产业升级具有重要支持作用。在我国，金融作为一种资金配置机制与产业政策相互交织，已经成为产业结构优化调整的核心机制。作为现代经济发展的核心，金融体系在促进产业结构调整升级和战略性新兴产业发展方面具有独特的功能，是实现新兴产业培育、发展和升级的重要保障。从金融发展的思路探讨如何通过构建良好的金融支撑以实现产业的发展和升级，具有理论和实践上的创新性。鉴于此，本文将从金融发展与金融创新的视角，结合一国产业结构调整中金融所起到的支持性作用，分析其传导机理，对其传导路径的具体形态进行设定和分析。通过本文的研究，其意义在于能够为我国产业政策制定及其与金融财政政策的结合提供参考。
二、相关文献综述
当前，国内外对产业结构调整与金融支持的关系研究集中在产业升级与发展、金融发展对产业发展作用和角色，以及金融支持产业发展等方面。从上世纪70年代开始，国外就积极运用金融发展理论来研究金融与产业的关系及其对产业发展的影响，并进行了大量实证研究。这些研究大都表明，金融具有明显的支持产业发展的效应。国内的相关研究较少，代表性的如丛林等（2002）分析了技术进步、经济发展与产业升级的关系，解释了相关的作用机理。另一些实证研究则以数据证明了我国金融体系和产业发展之间确实存在着比较显著的相关性。范小雷（2007）的研究证明，发达国家战略性产业的发展离不开金融支持，并存在一定的影响路径，这一研究为我国相关战略性产业的发展提供一些启示。张亮（2009）从制约战略性产业发展的视角进行了研究，提出要从深化体制改革、放宽民间金融资本投资途径提升战略性产业的融资能力和效率。段一群等（2009）基于金融发展和装备制造业增强率关系模型，对间接金融和直接金融进行了区分，并对两种金融方式的影响效应进行了对比，认为高新技术产业发展离不开金融支持这一基本条件。顾海峰（2010）分析了产业结构优化调整的一般过程，对金融发展支持产业结构优化的路径和机理进行了初步分析。
综合当前的研究发现，对产业发展的金融支持进行的相关研究并不多，凸显出对产业结构调整和产业发展过程中金融支持路径和机理进行研究的重要性和创新性。实际上，从产业结构调整的内涵看，金融促进产业结构优化调整内在包含了三种实现方式，即支持产业选择、促进产业结构优化和产业结构高级化。其中，产业选择是产业结构合理化和高级化的前提，而产业结构合理化是产业结构调整的初级目标，在实现了合理化的产业结构后，产业必须通过技术创新实现产业的升级，即实现产业的高级化，以提高产业的附加值。当前，我国已经进入“十二五”的关键时期，以战略性新兴产业发展为代表的产业结构调整正大力推进，通过研究金融支持战略性产业的路径和实现机理，有利于深刻认识产业政策和金融体制改革中亟待解决的问题。
三、金融支持的传导机理和路径分析
（一）金融支持产业选择的路径和机理
金融支持对产业结构优化调整的首要意义在于它能够支持产业选择，尤其在一国进行产业规划和制定产业政策及其相关配套政策时。在这里，根据金融支持的主体不同可以划分为政策性金融支持和市场性金融支持，其对产业的优化选择产生一定的影响。
首先，政策性金融支持对产业优化选择的影响。政策性金融涵盖了政府直接或间接干预的金融活动。政策性直接金融对产业选择的影响主要体现为国家运用政策性金融机构对产业施加影响，给予一定的政策性金融支持等。实际上，对于有潜力的幼稚产业，政策性直接金融能够对这些产业的发展起到一定的扶植作用，帮助其分散风险。政策性间接金融指的是政府通过相关产业金融政策引导市场性金融活动，从而实现产业选择的目标，具体涵盖了信贷、差别利率、资本市场准入等方面。其中，信贷倾斜政策主要指的是政府能够干预商业银行的信贷方向，从而实现其产业规划和发展的意图，一方面，政府可以通过投资信贷政策倾斜来抑制产业的过度化投资，另一方面则能够扶植幼稚产业、引导潜在产业发展。同时，通过消费信贷政策则能够通过引导市场需求支持产业转移，而出口信贷则通过引导出口促进或抑制产业的发展能力。差别利率政策主要基于政府主导的金融体制而进行，以实现产业选择为目标，通过政府非市场化的利率干预而鼓励或抑制产业的发展。资本市场准入政策主要基于证券市场上进行的产业选择活动，政府的干预能够支持产业选择。
其次，市场化金融支持对产业优化选择的影响。政策性金融政策通过政府干预来实现产业选择，是政策性选择机制，而市场化的金融政策则依据市场机制进行了市场化的选择。在金融资源配置中，依照市场规则，资本收益率高的产业必然获取更多的资本。当然，如果市场性金融选择机制缺乏有效的监督和竞争，它将不能实现金融资源的有效配置，进而可能导致市场化金融支持进行产业选择的失败。实际上，市场是产业结构调整的无形机制，具有一定的基础性作用。结合我国市场经济发展的现状来看，虽然市场性选择对于资源配置有很大的优势，但作为一个不成熟的经济体系，单一的市场化配置容易扭曲金融支持的作用，导致部分处于幼稚期的潜力产业无法获得市场化金融支持，因此，发挥市场化金融的基础性作用，同时结合我国市场经济的阶段性适时采取手段推进政策性金融发展，将更加有助于产业的选择。
（二）金融支持产业结构合理化和高级化的路径
首先，金融支持产业结构合理化的机理。产业结构的合理化离不开政策干预，但更离不开市场机制和市场性金融活动，因此国家出台一定的产业政策以促进产业结构合理化必然要通过引导金融发展而实现。金融支持产业结构合理化主要通过直接金融和间接金融两种形式实现，其中的作用机理和效率也存在差异。比如，间接金融支持产业结构合理化中，其重点在于实现动态的存量转换及增量发展。通过间接金融体系，国家可以实现金融资源的二次配置，对产业进行不同层次的筛选，不断优化产业结构体系。经过类型和比例上的筛选，产业结构才能区域合理，此时要进一步地实现产业群的增量发展，这就需要国家的扩张性货币政策支持，利用银行信贷为主导的间接金融体系进行货币创造，促进产业的快速发展。再比如，直接金融也能够支持产业结构的合理化，它主要以资本市场为武器，实现产业结构调整和合理化的目标。一是可以通过资本市场募集资金从而支持产业结构合理化，增强优质企业的资金实力，从而获取持续的经营能力，相应弱化劣质产业的资金浪费，实现市场上的优胜劣汰。同时，资本市场进行资金募集往往能够分散风险，这是处于初创期的优质产业所需要的。二是资本市场具有一定的信息披露能力，可以引导产业结构的合理化。这主要是指信息披露制度能够具体分析企业的收益，使得投资者更能获取产业的信息。三是资本市场上的并购行为也能够促进产业结构的合理化，尤其通过股份制流通，资本市场的并购重组能够提高产业结构合理化的效率。
其次，金融支持产业结构高级化的机理。一般而言，产业结构合理化内在包含产业结构高级化和含义。这是因为，产业发展到一定水平，必然面临着提高效率的要求，使得产业的发展需要由资源推动过渡到创新驱动上去，这离不开金融支持科技创新以实现产业结构从低级向高级状态的转换。同时，金融对产业结构高级化的支持一般具有间接性，能够实现产业结构的高级化。通过产品创新、工艺流程创新到技术创新，能够改善产业的技术结构从而提高技术效率，促进产业结构实现高级化。另外，现代经济发展越来越依赖科学技术，产业层面的产业结构升级更是需要技术创新活动，这就使得金融支持的地位更加凸显。其内在实现机制是：金融资源通过初次配置能够实现产业的选择，通过二次配置则能够实现产业的合理化，通过这两次配置过程，金融支持产业高级化的路径就是在前两次配置的基础上进行三次优化配置，提升产业的技术效率进而实现产业高级化目标的实现。具体而言，银行信贷、资本市场两种路径扮演了主要的支持角色。
金融资产配置策略篇3
关键词：etF资产配置投资策略
一、etF简介
作为一位理性的投资者，对于任何一种金融投资产品，都要在看到其优点的同时，认识到该产品的缺点和不足，只有这样，才能合理有效运用这一金融工具，使其充分发挥应有的功能。
1.etF的概念
中文正式名称为“交易型开放式指数证券投资基金”，是一种追踪标的指数变化并且在证券交易所上市交易的开放式基金。
2.etF的特点
etF是一种复合型的金融创新产品，集开放式基金、封闭式基金和股票的优势于一身。
etF所具有的开放式基金的优势为：可以自有的申购与赎回，不存在在特定时期申购与赎回受限的问题。封闭式基金的优势在etF产品上的体现为：可以在二级市场上市交易，从而使产品具有高度的流动性，而流动性对于一个金融产品来说，是十分关键的，并且具有极高的价值。etF产品所体现的股票的优势为：二级市场上的连续交易价格机制，不但增强了流动性，而且使交易的信息更加透明，再加上etF独特的套利机制，使得其价格能够紧贴净值，避免了封闭式基金的深度折价现象。
etF具有双重交易机制：进行申购和赎回的市场与etF份额交易的市场分离。前者在一级市场上进行，后者在二级市场上进行。
3.etF的优点
etF拥有许多其他类型的基金所不可比拟的优点，主要体现在：
（1）etF是指数化投资的理念与资产证券化实践相结合的产物，它的这一本质就决定了etF具有投资运作成本低、费用低廉、交易方便、资金门槛低的特点。
（2）在一级市场进行的etF份额的申购和赎回，采用的是实物交易机制，这就有效地避免减少了很多基金所面临的“现金拖累”的现象，提高了资产配置的效率。
（3）运作的机制简单易懂，容易在投资者中获得较大的认同度。对于个人投资者，特别是二级市场上的散户投资者，只要对宏观经济和行业产业的发展做出判断，并且投资相应的etF产品就可以了。
（4）etF可以尽量地延迟纳税甚至规避纳税。
（5）etF可以避免由于基金管理人个人的偏好，所造成的投资组合收益和风险的不确定性。同时，当市场上etF产品细化程度非常高时，etF甚至可以有效的代替个股，减少基金管理人的道德风险，避免高位接盘、抬轿子等基金黑幕的出现。
（6）etF的制度设计富有弹性，可以涵盖广泛的证券范畴和各种资产配置方式，可以通过一次性的交易活动便利的实现一篮子证券组合的买卖交易，可以在短期投资方面提供许多便利等等。
4.etF的缺点
（1）etF的表现不可能超越大盘，甚至不可能超越其跟踪的指数。另外，etF的管理者不可能把所有的资金按比例分配到所跟踪指数的成分股上，这就导致在上涨阶段，etF的净值增幅低于目标指数的涨幅。
（2）etF不能像开放式基金一样，股息可以用于再投资。
（3）买卖etF时，需要支付经纪人佣金和买卖差价。
（4）etF为了紧贴指数走势，不能像一些积极性的基金一样，在某些行业或者股票表现逊色的时候，调整其投资组合。特别在中国证券市场上缺乏卖空机制的情况下，etF缺乏有效的对冲机制，容易直接暴露在风险下，损害投资者的利益。
在了解了一个金融产品的特色和优缺点之后，研究如何运用该种产品、如何利用该产品构造和实现我们的投资目标，便成了重中之重。
二、etF的投资策略
先要引入一个概念：资产配置。何为资产配置？就是将所要投资的资金在各大类资产中进行配置。它大致可分为三个层面：战略资产配置、动态资产配置和战术资产配置。战略资产配置是一种长期的资产配置决策，即通过为资产寻找一种长期的在各种可选择的资产类别上“正常”的分配比例来控制风险和增加收益，以实现投资的目标。动态资产配置是在确定了战略资产配置之后，对配置的比例进行动态的调整。而战术性资产配置是在较短的时间内通过对资产进行快速调整来获利的行为。一般来说，战略资产配置是实现投资目标的最重要的保证。诸多学者的研究得出的结论证明了这一点。
1991年，Brinson，Singer和Beebower研究了资产配置对投资组合总收益率的贡献。他们将总收益率分解为三部分：（1)资产配置策略；（2）市场时机选择；（3）证券选择。研究指出，资产配置对投资组合收益率的贡献率是91.5%，也就是说，投资组合的价值增殖在于资产配置。
Garyp.Brinson在1986年的研究中得出的结论是：资产配置策略——而不是证券选择和时机选择——对投资组合的总收益率和年收益率变化的幅度起着决定性的作用。
随着etF作为一种金融产品和投资工具的作用逐渐凸显，如何有效的利用etF产品实现有效合理的资产配置策略便成了研究的重点。
1.用etF进行合理有效的资产配置
从本质上说，etF是一种指数化投资产品。在指数化投资为核心思想的资产配置策略中，“核心/卫星”（Core-Satellite）方法占据了重要地位。
“核心/卫星”（Core-Satellite）方法，是指将组合中的资产分为两大类进行配置，组合中的核心资产用来跟踪复制所选定的市场指数进行指数化投资，以期获得该指数所代表的市场组合的收益；组合中的其他资产采用主动性投资策略，以充分利用市场上各种各样的投资机会获利。“核心/卫星”（Core-Satellite）方法的好处是以相对较低的费用在更大的程度上控制了风险，增加了组合的收益。将组合的核心资产配置于指数化投资，实际上就是用更精确的手段将组合的整体投资“风险报酬”更多的“支付”给主动性投资的部分，从而实现最佳的组合风险——收益管理。
金融资产配置策略篇4
关键词：企业财务；战略；实施
一、
所谓财务战略是以企业战略为依托，以资金为纽带，通过资金的合理筹集、统筹安排及有效流转，实现财物资源的高效配置，优化企业财务及整体业绩，推动企业战略目标的稳步实现。财务战略具有全局性、相对独立性、支持性、综合性、导向性和动态性等特征。
财务战略是战略思想与财务活动的融合，即财务活动不仅局限于企业运营的辅助职能管理，更上升到战略与规划的高度，为企业战略实施提供配套支持，理顺并规划各项财务活动，使之共同服务于特定的战略目标，充分运用投资策略、融资策略、股利分配策略、营运资本管理策略等战略手段，从而有效实现财务战略及企业战略目标。
二、
企业战略的内容主要包括：投资财务战略、融资财务战略、股利财务战略和营运财务战略。
（一）投资财务战略。是企业财务战略的核心和基础，一方面投资财务战略直接体现了企业的战略目标，主要体现为固定资产投资、流动资产、无形资产投资（如研究开发投资、品牌投资等），甚至是项目投资、证券投资、产业投资和风险投资等；投资目标包括：收益性目标，这是企业生存的根本保证；发展性目标，实现可持续发展是企业投资战略的直接目标；公益性目标，这一目标是多数企业所不愿的．但投资成功，亦利于企业长远发展。另一方面投资战略所确定的投资方向、规模决定了融资的方式和数量，而投资的时机和进度影响着企业的融资和营运资资本的管理方式，投资的收益目标又在一定程度上影响着企业的股利分配以及财务风险控制。投资财务战略是企业在长远战略的支持下，在充分分析内外环境中各种因素的前提下，为实现企业整体战略而对企业长期的投资行为所做出的整体筹划和布置，它对企业资源的运用具有战略指导作用，投资财务战略直接联系资金投入与资金收益的一项战略，财务战略的推行必须重视投资战略的实施与运用。其重点是优化投资结构、提高投资回报，合理确定各类投资的比重和布局，力求实现企业投资效益最大化。
（二）融资财务战略。是指企业在整体战略指导下，结合投资财务战略的需求，合理预期企业战略实施对资金的需求量和需求时间，对未来一段时期内的融资规模、融渠道、融资方式、融资时机等内容做出合理规划，并以优化企业财务资本结构（资产负债率）、为整体战略实施提供资金保障、以降低财务风险为目标既要融资企业维持正常生产经营活动及发展所需资金，又要保证稳定的资金来源，增强融资灵活性，努力降低资金成本与融资风险，不断增强融资竞争力。企业还应根据战略需求不断拓宽融资渠道，对融资进行合理搭配，采用不同的融资方式进行最佳组合，以构筑既体现战略要求又适应外部环境变化的融资战略。
（三）股利分配财务战略。是企业融资、投资活动的逻辑延续，是财务活动的必然结果。股利决策包括支付给股东的现金股利占利润的百分比、绝对股利变动趋势的稳定性、股票股利和股票分割、股票回购等。股利支付比率决定了企业的留存收益，必须本着股东财富最大化的原则决定。股利政策包括剩余股利政策、固定或持续增长的股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加额外股利政策。
金融资产配置策略篇5
关键词：央企改革；银行不良贷款；金融资产管理公司（amC）平台
国家正在深化央企改革，新一轮的国资划转整合、孵化盘活将迎来改革高潮。央企做好资产、股权、债务的接续，尤其是处理好银企债务中的历史问题，对改革成败至关重要。央企受历史原因、社会责任等因素制约，要达成改革目标，需核减部分原有的银行债务，轻装上阵，激发活力；银行虽因经济下行、不良率上升增强了压降不良的意愿，但财税监管核销的政策限制、公平信用环境建设、利润压力等因素，制约了银行对存续经营央企减债的能力，导致银企债务处置矛盾多、难度大。如果银企双方为此展开激烈的博弈，势必影响央企改革和金融风险化解的进度。实践证明，坏账银行，即金融资产管理公司（amC），是缓解银企债务、加快重组盘活、控制金融风险的有效制度设计，银行亦可按政策核销贷款转让时的打折部分。对此，新一轮央企改革整合、孵化盘活、关闭清算可加以借鉴，并发扬光大。新的央企改革配套amC政策，需转换现有四家商业化amC追求利润的经营思维模式，突破其作为金融机构财务性处置债务、财务性债转股的局限性，仿照地方政府amC的政策，尝试在央企自身配套搭建amC平台，直接打折收购部分处理难度大、关键性的银行不良贷款，按照央企改革战略目标与进度安排，用战略性债务重组、战略性债转股方式，快速缓解、稳步处置央企银行债务，推动央企改革深化，促进实体经济增长。具体可选择一家有不良资产需处置，并拥有产业整合丰富经验和实力的央企试点，赋予其现有的金融机构以amC职能，将amC业务分账核算、分类监管，允许amC业务不良率、对企业投资、房屋土地及固定资产比例超标，允许amC业务亏损，并给予一定的收购资金支持、税费优惠或返还政策。
一、央企改革重组中减轻银行债务历史包袱的迫切性
（一）央企历史债务包袱问题凸显
国家明确了新一轮深化央企改革的方向。财政部、国资委将通过对现有企事业的国有股权划拨、国有资本经营预算调整等方式，进行整个央企的产业、行业结构调整；成立资本投资运营公司，接受优良资产、主业资产、辅业资产，也包括不良资产、破产资产。这不可避免地会在接受资产的同时承担巨大的负债，包括部分历史包袱。较大规模央企的划转整合、孵化盘活、破产清算已成确定趋势，改革中不良贷款处置和金融风险化解的矛盾局面，必然会表现出来。
（二）央企减债及债务重组的需求
国务院国资委和央企系统，在资产孵化盘活、破产处置领域有丰富的实践，成功经验、失败教训也较多，其中大多数与银行债务处置成败有关。经济结构调整中，国家鼓励央企产业升级、引技、引资、引智等，会产生部分债务包袱，而在整合后成为被划入企业的控股股东的央企，如果以其股本为限承担责任，则无法、更无财力全部承担被划入企业的银行贷款。巨大的偿债难题阻滞了企业改革推进。央企急需银行对存续经营企业也能停息挂账、减债减本，也希望银行采取债转股成为战略投资者等方式，降低企业资产负债率和经营成本。
二、银行对存续经营央企减债的两难困境
（一）商业银行减债的财力有限
当前产能过剩、企业效益下滑，导致国有、非国有商业银行不良率均大幅升高，不良资产面临集中爆发的风险。2015年第三季度末，我国商业银行不良贷款1.2万亿元，不良贷款率1.59%；关注贷款2.8万亿元，关注贷款率近3.77%，总量庞大，比例较高。商业银行是按照商业化和股东回报最大化原则进行经营的，在目前利差逐步缩小、利息回收率低、利润下降的情况下，如果以税后利润核销央企的不良贷款，财力有限，因而为央企减债减本的动力不足。
（二）不良贷款核销政策条件较严
即使银行有压降不良贷款、动用拨备来核销的意愿，实际执行中也会面临财政税收、行业监管等对不良贷款核销的严格政策限制、复杂审批程序且耗时较长的情况。银行核销的先决条件是穷尽一切追偿手段，基本要求是必须严格履行司法追索程序，提供企业无法还钱的证明；同时须追究有关贷款人员的责任，并处理有关贷款人员后，才能核销贷款。而在债务重组谈判中，如果要求银行以债转股方式长期直接投资企业，持有厂房、土地等，因不属于商业银行经营范围，主债权银行也无法实施。这些政策限制和银企各自角色的利益冲突，势必形成银行面对正常存续央企减债的两难困境。银企博弈激烈，必然产生央企改革受阻、孵化盘活艰难的局面。
三、央企改革中自身配套搭建金融资产管理公司平台的必要性
（一）坏账银行的作用
坏账银行即金融资产管理公司（amC），是缓解银企利益冲突、控制金融风险的一种有效的制度设计。1999年，中国成立了四家amC，政策性收购、处置国有银行的不良贷款，有效发挥了“金融稳定器”的作用。一方面通过延缓偿债，避免了企业大批停产、破产；另一方面，以时间换空间，剥离了国有银行四成的贷款量（不到两万亿元的不良贷款），优化了其整个贷款质量。十年后，国有银行用增长的贷款量（约二十万亿元）及收益及股改上市收益等来消化这不足总贷款量一成的贷款剥离旧账，控制了金融风险，有效解决了银企债务的困境。
（二）2007年四家amC商业化后的现实局限性
自2007年始，四家amC开始商业化，进行股份制转型，大都成为金融控股公司，有的已上市。商业化运作使四家amC在收购、处置不良贷款方面面临诸多局限：一是作为追求效益利润和股东回报的股份公司、上市公司，其财力有限，商业化打折收购不良贷款后，没有动力将打折利益让渡给企业；二是四家amC仅有金融背景，没有实业支撑，无法从企业产业战略整合的角度思维、处置收购的资产；三是四家amC较多采取的财务性现金清收、变卖淘汰、财务性债转股“打包、打折、打官司、转卖资产赚差价”的商业化处置方式，对银行和amC自身较为有利，但对地方政府发展经济的作用较小，对企业实现重组意图和发展实体经济的作用也很小，很难承担化解金融风险的重任，且因此还出现了一些新的银企债务难题。
（三）地方政府amC的模式及央企缺陷
对此，财政、银监部门2012年、2013年先后出台文件，明确各省、自治区、直辖市政府原则上可设立或授权一家地方amC，作为具有特殊政策性的非银行金融机构，从事当地范围内不良贷款的批量收购和处置业务。2015年9月已公布的18家地方amC，分别制定了逐户逐项、多方利益平衡的“重组盘活为主、处置清收为辅”的方案，旨在通过给因结构调整不力暂时陷入困境的企业打强心针的方式激活一批，通过转型升级做大、做强一批，借助资本市场重组并购、债转股、引入战略投资者等孵化盘活一批。目前，在缓解地方债务困境、帮助企业脱困、维护地方金融安全、促进地方结构调整以及发展实体经济等方面，效果初显。从目前的情况看，上述地方amC因为受地域和实力的限制，无法更多地支持此轮的央企改革；而已商业化的原四家amC，也难以适应央企孵化盘活、结构调整的战略需求，对此次央企改革的配合力度和效果亦有限。国务院国资委、央企系统则缺乏amC这种改革的配套政策。
四、央企自身配套搭建金融资产管理公司平台的优势
央企深化改革迫切需要解决银企债务难题。对此，国资委和央企系统可顺应国家鼓励金融创新、支持实体经济发展的导向，配套搭建自身的amC平台，打出产融协同的组合拳，处置部分银行不良贷款。这一举措在推进央企改革和化解金融风险方面具有明显的优势。第一，央企及自身配套amC平台，能清除不良贷款产生的根源，落实“谁的孩子谁抱”的规则，预防不良资产再次滋生蔓延。处置不良贷款，不能像韭菜，割了一茬又一茬。央企自身对不良资产的前因后果了解深入、透彻，央企配套amC平台也非常熟悉成员企业的情况，因而可以通过专业、高效的“抽丝剥茧”，探寻业务往来各个节点的问题，有效把控不良资产产生的症结，由此进行流程改良，预防再次滋生不良资产。第二，央企及自身配套amC依托产业背景支撑，优于纯金融背景的四家amC，能实现不良资产“物尽其用”。不良资产无非是资产摆放位置和定价错位，如正确重置，就能变为好资产。央企及配套amC打折收购银行不良贷款后，不是一味追求本息回收和处置效益，而是从国有经济、央企健康发展的战略意图出发，对接产业，充当“资源优化器”，灵活、专业、有效地处置不良资产：或按需要将贷款打折利益让渡企业，并进行部分清收；或重新安排债务、孵化盘活企业，避免企业停工、停产出售经营资产偿债；或债转股作为战略性长期投资，引进外部资本，降低被重组央企的资产负债率；或主导破产清算、优胜劣汰，将资产注入优质龙头企业，确保对生产经营起关键作用的抵债资产牢牢把握在国家手中，防止出现商业化amC的一卖了事的方式，避免成员企业重要资产信息外漏，影响集团整体信息安全。第三，央企amC利用央企人资分离、安置优势，能比较顺利地处置不良资产。这次央企改革、国资整合，涉及亏损、非持续经营、政企不分、政资不分企业的户数较多，人员规模较大。人员分流、安置是敏感问题，企业稳定是第一要务。企业重组、不良资产处置往往受制于人员问题，需要在资产处置前，筹措大量资金，妥善进行人资分离、人员剥离安置。央企配套的amC，可协同央企战略，必要时还可先垫付部分资金，用于具体安置、分流人员，以保证职工应有的基本权益，并保持企业稳定，然后再处置资产，或申领国有资本预算资金，偿还债务及垫付的安置资金。有的央企还拥有人力资源平台，专门承担改革重组中的人员安置，更能有效支持央企amC处置资产。这点，是央企amC具备而其他amC无法比拟的特殊优势。
五、对央企改革中自身搭建amC平台的几点具体建议
一是在银监会、国资委、财政部的指导下，试点以央企现有金融机构为基础，配套搭建amC平台，收购、处置部分相关企业不良贷款。这是最快捷、有效的方式，具有成本低，风险可控的优势。该金融机构在被赋予amC特殊职能后，首先应按照央企产业整合战略目标和进度安排，打出组合拳，形成合力，推动央企并购重组、孵化盘活并化解偿债危机；后续则可根据资产多元化状况，逐步扩大业务范围。二是试点的央企金融机构应实行分账核算、分类监管。试点的央企金融机构在行使amC职能时，对打折收购的与央企划转整合紧密相关的部分银行不良贷款，需要分账核算，分类监管，独立运营。在经营上，要允许金融资产管理业务不良比例超标，允许持有厂房、土地等比例超标，允许债转股直接对企业投资，允许亏损。三是给予试点央企amC平台以资金、政策支持。应争取央行提供部分再贷款作为收购资金，如央企amC同步承担央行对不良贷款转让银行的再贷款，抵付折让后的收购款；同时，争取给予金融资产管理业务税费优惠、减免或返还政策，以提高处置收益，充实央企amC的运营资金。
作者:何仕彬林玲单位:四川师范大学
参考文献：
[1]中国银监会官网统计信息，2015-11-12
金融资产配置策略篇6
关键词：证券投资基金；资产配置；配置效率
中图分类号：F830文献标识码：a
文章编号：1005-913X（2015）07-0210-02
证券投资基金属于当前社会经济发展过程中一项重要的金融产品与金融工具，更是世界上发达国家金融系统之中的重要金融力量。仅资产规模程度情况而言，相对于国债、企业债券以及上市公司的股票等形式的金融证券投资产品，投资基金的规模更大，影响力也更高，这种情况主要在美国表现最为明显。有效发展证券投资基金能够促进国际证券行业发展，为稳定国际证券交流市场具有重要意义。与此同时，资产的证券化发展趋势形成是市场经济环境的重要走向。
一、证券投资基金资产配置概述
我国证券市场发展水平与速度不断加快，并为证券基金发展程度提升提供了更加有力的支持。金融市场当中发行的金融基金产品种类与数量的逐渐递增也进一步的扩展了基金市场规模。并在此基础上形成了一个相对完成的金融产品产业链条。将多种基金类型进行分类，形成了基于风险水平的基金产品线。
证券投资基金的发展对促进我国金融证券市场良好稳定发展提供了重要力量。并对推动市场不断发育成熟起到了重要作用。加强证券投资基金资产配置研究具有重要重要意义。
与此同时，需要注意的是我国证券市场发展过程中存在速度较快与市场变化相对复杂。证券投资基金本身属于新兴市场产品，其优势与弱点特征可能会存在一定时间。另外，我国股票市场当中存在较大风险，投资基金主要针对股票市场以及债券市场两种环境当中，而股票市场的风险性相对较高，非系统性的风险指数则比较低，造成了我国证券市场想要实现分散化的资产投资则比较困难。因此，证券投资基金规避风险能力比较差。
综合我国投资证券基金的市场情况进行分析，证券投资基金上存在比较弱的抗风险能力。因此，针对不同证券行情与基金种类进行分析，资产配置产生的绩效程度存在差异性。
证券投资基金发展过程中资产配置应当结合资产类别形成的收益以及投资人产生的风险偏好情况作为因素进行分析。并在此基础上形成具有风险程度的最优组合。相对应的资产投资基金运作者能够结合实际情况，运用相对应的资产配置方案完成对现有资产的配置。不同类型的配置策略能都需要结合一定的理论基础，并表现出一定的行为特征，甚至产生差异性的支付模式。这种证券投资基金资产配置因此能够在不同的市场环境当中发挥作用。
也因此通过健全资产配置相关实施方案能够达到对市场进行预见性判断。这个过程中其核心内容为形成资产配置的原则以及实施方案。
通过对上述中理论内容进行分析，我国在对证券投资基金相关工作进行研究的过程中应当加强对资产配置方面的管理与重视。这是因为资产配置能够对基金市场发展起到关键性作用。
二、资产配置
（一）资产配置理论以及实证分析
上个世纪50年代初有markow创造的资本资产组合研究理论内容当中就已经出现了有关现代资产配置方面的相关内容。但是这个过程中人们将侧重点仍然放在均值已经方差产生的针对全部投资人的相同风险资产组合问题当中。在现实生产经营的过程中，基于相关影响因素的约束，针对不同的资产投资人，尤其是长期、短期投资人产生的投资组合则不能够时间相同的。因而造成的对风险情况的评估与判断也不尽相同。资产组合方式理论在这种环境当中具有局限性特征。资产配置理论研究构成中，美国哈佛大学一大批研究学者对长期资产配置问题做了较为深入的研究。这个过程中坎贝尔等人对风险因素当中的变动权益溢价等概念与风险内容进行研究。与此同时，相关的金融学专家也认识到了有关资产组合方式产生的理论内容具有先导性特点。
一些经济学者联合起来构建起了一个长期投资者资产配置组合实证模型，通过这个模型学者们最早能够模拟投资者决策产生的影响条件与环境。莫顿融合了上述中的理论与实证经验开创性的创造了有关理解投资机会随时间发生比那话的一般性框架内容。Brinson等人采用了基准回报对美国共同基金产生的总回报进行了序列回归分析，其产生的结果显示了资产配置能够准确的表现基金总回报情况，其结果为91.5%。换言之，学者们可以断定采用基金总回报解释基金积极管理效果两者之间明显较小。针对基金之中的总回报以及时间序列归回分析则存在一定的关联。
而针对采用资产配置回报数据分析表示资产总回报的R2值，经济学者Surz则认为其具有基金管理者信任水平。
假设基金经理拥有高或者是低的基金管理能力，因此其也就能够形成高或者是低的信任程度。这种情况与喜好赌注以及既定购买发生偏离了。因此能够造成时间序列产生总回报效果相对比较好。而Lbbotson学者则通过94只平衡基金以及58只老虎基金完成对上述理论的证实。面对基金产生的投资回报波动情况，超过90%以上的基金会通过资产配置完成说明，这其中产生的基金回报存在差异性，但是40%左右可以通过资产配置进行说明。其中超过了100%的回报水平能够基于配置回报水平被说明。通过上述的实践证明，发现证券投资基当中的资产配置属于绩效结果的重要影响因素。
（二）证券投资基金的资产配置类型分析
1.战略性资产配置
采取战略性资产配置的主要条件与背景是基金投资目标性质与所在国家所从属的法律环境。这些决定了基金资产配置的资产类型部分，以及相关类型存在的比重情况。
基金投资管理工作的重要内容就是战略性资产配置部分。这种性质的资产配置可以被解释成为是长期资产配置决策的内容。也就是属于一种能够通过基金作为资产形成的长期可选择正常比例风险与收益控制。
通常情况下，战略性资产配置多属于基金投资目标当中的基本保障。结合基金绩效情况进行分析，采取这种资产配置能够有效凸显出基金风险与收益权衡评估，并通过一定的方式完成资产配置与风险、收益结合。
2.动态性资产配置
基于战略资产性配置基础上形成的针对资产配置比重进行的一种动态管理内容。从管理内容方面看主要包括是否结合市场情况完成对资产的配比调整，除此之外还包括适时调整相关问题。动态资产配置中并不存在长期所有资产配置比重调整，这个过程中主要指的是长期市场变化机械比重调整方案内容。这种机械性的内容主要体现的是建立在动态资产配置基础上的策略，以及在这种策略基础上形成的具有战略性、恒定组合战略以及组合保险战略以为的资产配置。
3.战术性资产配置
这项资产配置类型主要针对的是相对较短的时间范围内完成对资产收益预测获利的一种策略。其针对的是中期以及短期利益，这个过程中，长期资产配比会发生偏离，进而形成收益。战术性资产配置策略主要属于一种积极策略内容，基于短期风险以及长期收益特征进行分析，其形成预测能力强弱直接关系到战术性资产配置的实际效果。这种资产配置往往都会偏重于客观分析而不是主观判断。通过回归分析以及最优化分析能够形成相对准确的价格内容。换言之，战术性资产配置需要通过对未来资产相关价格信息进行衡量，进而达到实现价值的预期效果。
（三）证券投资基金资产配置效率情况
战略性资产配置效率，主要是针对长期投资回报率过程中目标有效性。通常情况下投资人员会对风险以及通货膨胀进行分析，将投资目标作所产生的投资回报率作为投资目标实现依据。资产配置主要以投资目标为基础，对不同类型资产组合以及配置比例进行分析。不同资产类别收益率存在一定不同，且风险性也不同，直接造成资产配置比例差异，进而形成差异化资产配置绩效，这对是否能够实现最初投资目标有着直接影响，即战略资产配置效率直接关系到投资目标实现情况。
1.资产混合变化效率，主要是针对不同类别资产长期权重目标改变的有效性。资产混合变化效率要进行必要的效率考察，以实现对其组合绩效影响分析。该资产配置实际权重和目标权重之间的差异性能够直接体现资产管理人资产混合变化效率。
2.主要资产类别内部投资效率，主要是对资产管理人对资产类别业绩的考察，即对其是否高于基准值业绩或低于基准值业绩。通过微观层次对资产管理人的资产类别选择进行对比，并通过对比方式考察资产管理人的实际绩效与市场标准之间的差异，同时也能够对从事相同类别资产的管理人进行业绩比较，更全面衡量资产管理人相对表现。
三、我国资本市场中证券投资基金资产配置分析
结合我国当前证券投资环境实际情况进行分析，我国市场环境当中的基金可以根据投资标的以及风格进行几个层次的分析，分类包括几个类型：股票型、平衡型、债券型、货币市场以及保本基金等几个类型。这其中股票型基金由于与股票市场行情两者之间关系比较密切，为此，本文结合2013年至2014年时间段的多只股票情况进行资产配置分析。
上述中的股票型基金主要分为两种类型，分别为封闭式股票基金以及开放式股票基金，针对封闭式基金通过回归分析能够获得资产配置权重分析结果。这个过程中以为先进资产回报率往往是不变的，为此，在论文当中所设置的现今资产所得权重比率为5%。并能够通过这项数据完成对股票资产部分以及债券资产部分的完整回报估计。
资产配置中的股票以及债券资产部分内容形成的标准差皆可以表示为3.9%，因此可以发现其波动性相对比较小。达到5百分位点股票资产权重共占据57.2%。达到95百分位点的股票资产权重则占据68.8%。通过上述数据内容可以发现，封闭式基金资产配置产生的差异性效果并不明显。需要注意的是基金配置过程中产生的差异性相对较大，这意味着封闭式基金往往采用的是长期资产配置机制。
而开放性的基金资产配置权重截面则显示了一段时间的实际资产配置权重情况。
通过对权重分析，计算产生的平均值则能够分析出权重截面特征。通过上述数据情况可以发现，开放式基金股票资产以及债券资产等存在标准差7.3%、6.2%、4.8%。这种情况可以发现，因为开放式基金资产配置中差异性相对较大。由此可以证明，开放式基金相对于封闭式基金更加具有资产配置价值。
综上所述，作为资产管理中关键性内容，证券投资基金资产配置对实现资产管理具有总要作用。相关理论研究与实践都趋于成熟，并在此基础上取得了一定成果。近些年，我国在发展证券投资基金方面的速度较快，并形成了一定规模的市场力量。资产管理需要结合资产配置的作用。通过设置相对更加科学合理的资产配置系统才能够更好的促进我国证券投资基金发展。在世界资本市场当中，中国证券市场对世界经济发展有着举足轻重的作用，加强资产配置管理具有重要意义。
参考文献：
[1]孙刚，徐刚.我国证券投资基金的评估与绩效研究[J].统计与信息论坛，2004（1）：78-81.
[2]李学峰，魏娜，张舰.证券投资基金不同资产配置方式及其对基金收益的影响[J].证券市场导报，2008（9）：71-77.
[3]解洪涛，周少.股票型基金资产配置集中度与投资绩效研究[J].证券市场导报，2008（5）：52-56.
金融资产配置策略篇7
关键词：券商；买方业务；资产配置
中图分类号：F832.6文献标识码：a文章编号：1003－9031（2012）12－0030－05Doi：10.3969/j.issn.1003-9031.2012.12.06
在传统经纪业务逐步萎缩的背景下，券商正逐步从通道业务向买方业务和创新业务进行转型，这使得如何提升买方业务的绩效受到各大券商的高度重视。
券商买方业务，包括狭义的买方业务与广义的买方业务。狭义的券商买方业务主要是指券商利用自有资金从事各类自营证券投资业务，广义的买方业务包括券商运用自有资金从事的各类购买业务，包括固定资产投资、日常运营资金管理和券商自有资金投资等业务。对于广义买方业务而言，前二者不存在资产配置的问题，而券商自有资金投资也是一个比较宽泛的业务概念，不仅包含狭义的买方业务，还包括诸如在融资融券业务、直接投资业务中的购买业务。本文研究的券商买方业务战略性资产配置，主要是针对狭义的买方业务，即券商自营证券投资业务资产配置。
券商证券市场投资领域从单一资产扩展到多资产类型、从国内市场扩展到国际市场，单一资产投资方案难以满足投资需求，资产配置的重要作用逐渐凸显出来。有效的资产配置可以帮助券商从事买方业务时候降低单一资产的非系统性风险，这使得资产配置成为投资过程中最重要的环节之一，也是决定投资组合相对业绩的重要因素。
一、资产配置的分类
资产配置，按照不同角度的可以进行多种分类：
1．按照配置的时间跨度和风格，可以分为战略性资产配置和战术性资产配置。战略性资产配置，也称为政策性资产配置，一般指周期为3-5年的资产配置。战术性资产配置，一般指周期更短的资产配置。
2．按照配置的范围，可以分为全球资产配置和行业风格资产配置。全球资产配置是指基于“国别效应”的“市场分散化原则”，对国内、国外资产进行综合配置。行业风格资产配置基于“行业效应”的“行业分散化原则”将资产在不同行业中进行配置。
3．按照配置的主体，可以分为券商（或投行）资产配置、投资基金资产配置、保险公司资产配置、银行资产配置、企业资产配置等。券商（或投行）倾向于配置风险较高的资产。保险公司和银行则倾向于配置风险较低的资产。企业则依赖于其具体的资产规模和风险偏好。从已有的研究看，对于投资基金和保险公司资产配置的文献较多，而对于券商资产配置的研究较为少见。
4．资产配置根据其资产配置的细分程度不同可以分为大类、中类和小类资产配置，这三类资产配置之间是一种层层递进的包含关系。大类资产配置与战略性资产配置的范畴较为类似，主要是指在股票、债券、各种金融衍生工具和现金之间的比例配置。从行业轮动、板块轮动中寻找机会，或者对各类债券进行组合的资产配置则属于中类资产配置。小类资产配置则要具体到每一种资产类别中明确哪一只股票或债券的比例。
二、文献回顾
从markowitz（1952）提出用均值方差模型度量投资组合的收益和风险后，如何对资产进行有效配置得到了学者们的关注，相关理论也得以不断完善[1]。国外不少学者专门针对证券资产配置进行了多维度研究，如Brinson等（1986）发现资产配置能够解释大部分的投资组合收益变动，其中美国养老基金投资收益的变化中，93.6%可以由资产配置来解释[2]。Roger 等（2000）发现，不同基金回报的40%差异可以由资产配置来解释，而对同一只基金而言其回报的变化中有81.4%来自于资产配置[3]。目前，国内研究对象主要集中于证券投资基金，绝大部分文献都是针对证券投资基金的战术性资产配置或者中类、小类资产配置研究，一般都是借用国外研究中的技术分析和量化分析手段提出如何有效寻找具有投资价值的板块、行业和具体股票。这其中针对证券投资基金资产配置策略与绩效的研究较多，比如蒋晓全等（2007）借助面板分析发现政策性资产配置对我国证券投资基金资产配置效率影响最大[4]；葛勇（2010）研究发现证券投资基金战略性资产配置因素在基金业绩贡献率中达到79.75%[5]。还有的是结合具体的技术分析或者量化分析技术说明资产配置策略，如温琪等（2011）提出基于Black-Litterman框架的中国股票市场投资中行业间资产配置策略[6]；杨高宇（2012）则提出基于周期理论，资产配置应该结合经济周期的波动来进行[7]。
专门针对券商买方业务战略性资产配置的研究较少涉及，已有文献主要集中在绩效评价而不是具体的配置策略，原因在于战略性资产配置存在一定的难度，且没有现成的投资理论进行指导。史水齐（2008）从“经济资本”的角度，运用RaRoC指标对证券公司最优资本配置进行了较为简单的说明，并未涉及如何进行有效资本配置和配置效率评估[8]。盖晓伟等（2012）也是从“经济指标”角度对金融控股公司的配置效率、风险管控能力进行了分析[9]。郑德珵等（2003）引入eVa 衡量证券公司的资本配置效率，以国内某家证券公司为实证分析对象检验了其资本配置绩效的eVa 分析，验证eVa 对于引导证券公司内部资源配置、提高资本配置效率的作用[10]。何品杰（2004）也运用eVa方法进行了类似的研究[11]。Liu和 Zhu（2010a）提出了一个“拟夏普比率”的方法进行证券公司投资收益评价，这一思路值得本文借鉴[12]。
不难发现对国内券商买方业务战略性资产配置策略研究基本尚未涉及，本文的研究力图填补这一领域的空白。上述这些关于资产配置策略的研究，无论是针对哪种类型的配置，其配置策略都是基于某种理论或成熟的技术工具，即其方法背景都是客观的。本文将其统称为基于客观理论方法的资产配置策略。事实上，无论哪种理论策略都不是万能的，从实践经验总结中获取最佳的配置应该是有别于以往相关理论的一个创新。正如新经济增长理论认为真正实现技术进步进而推动经济增长的来自于一种“干中学”，即从实际生产中不断学习先进的经验，继而进行创新。根据买方业务绩效明显占优的现有券商战略性资产配置比例作为目标券商从事买方业务战略性资产配置的策略依据，是一种基于主观实践经验的配置策略方法，也是对“干中学”在证券投资中的应用。
三、国内券商资产现状
本文根据中国证券协会公布的106家券商的总资产和净利润的排名数据分析了券商总资产与净利润之间的关系，造成证券公司之间在资产收益率上呈现显著差别的原因是多方面，从根本上看与证券公司自身的经营能力有关。具体而言，与证券公司的规模大小、资产的配置效率有相当大的关系。图1显示的是2010年106家券商净利润与总资产之间的关系散点图，横坐标为总资产，纵坐标为净利润。为了便于绘图，将特别异常的两个样本剔除（总资产超过了1000亿元的中信证券和海通证券）。根据资产规模可以将106家券商分为两个梯队，第一个梯队其总资产规模都在500亿以上，一共有11个，且其总资产规模除了光大证券以外均在600亿元以上；第二个梯队中券商总资产规模都在500亿元以下，且主要集中在100～300亿元之间，占到总数的80%以上。两个梯队之间的规模差异是比较显著的。
对证券公司总资产投入（Y）与净利润（X）之间的线性关系进行了简单回归，得到了图中线性回归线代表的回归函数Y=0.038X-3922.2，拟合优度达到0.9236。回归估计结果的经济学意义即以104家券商为总体样本，其平均总资产收益率为0.038。图1的散点图中显示，总资产规模大的券商其总资产收益率未必高（即位于线性回归线下方）。究竟是什么导致资产规模与收益率之间这种不对称的关系？本文试图从买方业务资产配置的角度来说明资产配置效率差异进而导致其收益率的差异。
四、战略性资产配置的思路
1．总体思路
本文将从资产配置效率角度分析不同券商资产收益率的差异原因。已有的相关文献都是从某种资产组合理论或者技术分析角度提出相应的资产配置策略，并对其进行绩效评估。而从一个较长的战略配置周期看，短期的技术策略未必有效。本文提出的资产配置思路就是：从一个较长的牛熊周期中将券商实际证券投资绩效进行排序，选择其中较高效率的样本作为参照组，根据参照组的平均资产配置比例作为基准比例，并在此基础上进行动态调整。这样处理的依据是，本身从实际的市场投资中获得的经验就是对理论最好的应用。这一思路更好地切合了中国证券市场发展的实际特征，同时也是对新经济增长理论中“干中学思想”的传承。
（1）券商分类方法。较为合理的进行资产配置的方法就是根据券商行业的整体平均水平，确定权益类资产、固定收益类资产和现金资产之间的比例。运用平均水平的好处是可以部分规避系统性风险，但是券商行业中个体资产配置效率差异巨大，从图1从不难看出不同规模的券商其资产收益率差异显著。为此，本文研究中首先按照资产规模划分为两个梯队，然后在每一个梯队中对各个券商资产配置效率进行评价排序，划分为高效率组、中等效率组和低效率组。需要说明的是，由于第一梯队中券商样本数量较少，仅仅为11个，因此只划分为高效率组和低效率组。证券公司可以参照高效率组中券商资产配置的平均比例来确定其资产配置，这种方法能够剔除行业中资产配置效率较差券商的信息，仅选取其中资产配置效率较高券商的信息，从而提高信息利用的效率。
（2）资产配置方案。在具体进行资产配置选择中，本文提出了一个基于同一类别中高效率组平均水平的资产配置决策方案，能够较为全面地充分利用各种信息，提升了决策的科学性。即通过计算在一个较长牛熊周期中，高效率组对于不同大类风险资产配置比例的平均水平，作为目标券商战略性资产配置的基准比例。在基准比例之上，确定可能变动的幅度。
2．资产配置流程
这一资产配置决策方案的流程如图2所示。图2说明的资产配置具体操作流程很明显是一个自循环过程，这也体现了券商买方业务战略性资产配置的动态性。
（1）券商资产配置效率评价和排序。运用适当的评价方法，对106家券商的资产配置效率进行评价。按照评价的结果将其划分为高效率组、中效率组和低效率组。
（2）确定参照组资产配置的平均水平。战略性资产配置策略的核心就是参照组资产配置的平均水平。参照组指的是资产规模与目标对象相当，且资产配置效率较高的券商分组。确定参照组平均水平作为资产配置的基准比例，具体做法就是先计算参照组中每一个券商逐年的某类资产比重均值，然后在对参照组中所有券商进行算术平均，即既考虑了时间因素差异，又考虑组内个体因素差异。计算过程如（1）式所示。
Ratio=■■Ratioi， Ratioi=■■Xj（1）
按照中国证监会对于券商净资本核算的要求，一般券商在进行战略资产配置时候常用的指标是不同风险大类资产占净资本的比重。本文在分析券商资产配置比例时沿用这一标准，即采用两个指标：权益类证券/净资本、固定收益类证券/净资本。在（1）式中，表示某券商i第j年权益类证券（或固定收益类证券）市值占净资本比重，表示某券商i在m年内权益类证券（或固定收益类证券）市值占净资本比重的平均值，表示参照组中n个券商权益类证券（或固定收益类证券）市值占净资本比重的平均值，即为目标对象参照的资产配置基准比例。
（3）确定配置比例的波动幅度。依据参照组资产配置基准比例，结合参照组中在不同行情类型中具体比例的变化，按照最高值、最低值与基准比例之间的差距，确定配置比例的可能波动幅度。
（4）根据市场变化进行动态调整。在得到资产配置比例经过市场动态调整后，就得到了优化后券商资产配置比例，作为实际经营活动中资产配置的准则。需要说明的是，这一阶段已经不属于战略资产配置，而是从战术角度对中类或者小类资产进行配置。
3.调整周期说明
为了从量化特征上体现券商买方业务战略性资产配置的动态性，需要根据市场信息对已有的配置比例进行动态调整。因此资产配置活动并不仅限于初次确定券商资产配置比例，而是在以后的经营活动中不断动态调整。而实际上对于资产配置确定的各个阶段都存在动态调整的必要，而且其调整的周期也存在差异，如表2所示。对券商的整体评价调整周期较长，主要是考虑其较长时间中的稳定表现。对于战略资产配置基准比例的确定则是按照年度进行，而战术性资产比例确定调整幅度更为频繁，可能是按照季度或月度进行。
五、实证分析
本文在研究过程中以第一梯队中的S证券公司买方业务为研究对象，针对其提出相应的买方业务战略性资产配置具体方案。数据来源包括中国证券协会公布的券商年度财务报告和中国货币网内部的部分券商净资本报告。
1．参照组的确定
研究对象的资产规模决定了参照组位于第一梯队。如本文前述的分类标准，中国券商的第一梯队有11个。参照组的确定需要运用合适的证券投资绩效评价方法进行筛选。
证券投资绩效评估的传统方法包括三种指数：Jensen指数，treynor指数和Sharpe指数。前二者都是基于证券组合系统风险系数来度量。而Sharpe指数则是完全基于证券组合本身的绩效变化来进行度量。采用Jensen指数或treynor指数进行绩效评估则必须首先估算出系数，已有的研究中并没有对于如何准确估算该系数给出统一的处理方法，葛勇（2010）就是用股票市场大盘指数（实证中用沪深300指数）的涨跌来代表系数。本文提出的买方业务证券投资目标中不仅包含股票市场，还包含债券市场以及其他衍生品市场，从如此众多的市场组合中得到一个一致的系数显然不现实。除去前两种方法在数据可得性的困难以外，Liu和Zhu（2010a）对Sharpe指数相对于其他两种方法的优势进行较为详细的剖析。基于此，本文在对参照组的证券投资绩效评估中采用Sharpe指数进行处理。
沿用Liu和 Zhu（2010a）的思路，本文借鉴Sharpe指数对第一梯队券商买方业务投资绩效进行评估，结果如表3所示。Sharpe指数大于1的券商有5个，其他4个均远远小于1。因此本文将Sharpe指数大于1的券商作为买方业务投资效率的“高效组”，也就是确定S券商资产配置基准比例的参照组。
对比图1中券商净资本利润率的比较，不难发现招商证券与中信建投证券尽管其买方业务资产配置效率较高，但是整体业务配置效率偏低，说明相对于券商的业务部门而言，买方业务更占优。
2．资产配置比例的确定
根据表3中得到的参照组结果，对参照组中的5家券商2008—2011年期间投资绩效进行了分析，结果如表4所示。表4中说明了2008-2011年这四年间，第1梯队券商的整体自营业务收益平均水平与同期沪深300指数收益率的对比。根据沪深300指数收益率的表现，可以将年度市场行情大致分为熊市和牛市两类：收益率为正且较高视作牛市行情；收益率为负视作熊市行情。如果将沪深300指数收益率视作市场组合平均收益水平，不难发现第1梯队券商的自营业务收益与其呈现高度相关，唯一不同之处在于：当市场处于熊市期间（如2008、2010和2011年），券商自营业务收益要显著高于市场组合平均水平；当市场处于牛市期间（如2009年），券商自营业务收益要明显低于市场组合水平。也就是说，券商的主动证券投资相对于市场组合有一种“熨平效应”。
按照（1）式提出的计算方法，参照组（即高效组）在不同大势行情中资产配置比例实证分析结果如表5所示。按照表5的分析结果，风险较高的权益类证券/净资本基准比例牛市中为29.83%，熊市中为22.46%；风险较低的固定收益类证券/净资本基准比例牛市中为63.79%，熊市中为71.22%。进一步对参照组资产配置基准比例分析不难看出有如下特征：
（1）牛市中，权益类证券与固定收益类证券配置比大约为3：6；熊市中这一比值保持在2：7左右。
（2）风险更高的权益类证券的占比在牛市期间要高于熊市期间，但是远远低于风险较低的固定收益类证券占比。这说明资产配置高效组券商的投资仍然是非常稳健的。即使是风险较高的权益类证券在不同大势行情中其比重变动也不超过10%。
（3）高效组券商的资产配置存在明显差异，本文实证分析得到的不同类型证券与净资本比重的变动区间如表5所示。这其中变动最大的就是固定收益类证券与净资本的比重，变动的下限达到了基准值的2/3左右。对此，本文通过进一步研究发现主要是由于固定收益类证券/净资本与净资本规模之间存在一种“规模递增”效应。以广发证券为例，2008年其净资本为795，837万元（对应固定收益类证券/净资本为1.45%），2011年净资本上升至2，262，072万元（对应固定收益类证券/净资本为78.55%）。这种“规模递增”效应来自于两个方面的原因：其一是高效组券商自身对于买方业务资产配置投资更为稳健，无疑提升了固定收益类证券的比重；其二是证券监督管理部门对于券商有风险管控的要求，其中最为重要的就是对于净资本充足率有定性指标要求，券商对于风险资产的管控更为严格，这就使得净资本不断提升的同时，更高风险资产的比重下降，较低风险资产的比重显著上升。
六、结论
本文从买方业务资产配置策略着手，提出了与以往研究有所不同的一种战略性资产配置思路，即基于同类券商中资产配置效率较高的参照组资产配置比例作为基准，动态调整的资产配置策略。这一方法应用的关键在于寻找合适的参照组，并通过对参照组资产配置比例进行整体分析确定合理的资产配置比例标准。本文以中国S券商为例，应用这一策略实证分析了其较为合理的买方业务资产配置比例，并从中发现了高效组的资产配置数量和比例特征。
需要说明的是，由于本文提出的这一买方业务资产配置策略实际上是一种后验式策略，因而不应该在证券市场的动态发展中保持一成不变。这种战略性资产配置比例具有一定的时间跨度应该按照本文前述的周期进行一定幅度的战略调整。■
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金融资产配置策略篇8
关于资本市场对中国经济社会发展所起的作用,无论在学界还是在实际部门都有不同的理解。要使中国资本市场可持续发展,除了要保持实体经济的稳定增长外,还必须从理论层面和战略高度去理解资本市场的作用问题。但目前,不少人对资本市场作用的认识还停留在“融资”、“套现”这种肤浅的层面,仅仅从融资额和融资比例的角度来评判资本市场的作用和地位,认为资本市场的作用并不大;还有不少学者用资本市场的融资额与银行的融资额进行比较,从而得出资本市场并不重要的结论。上述两种认识是不正确的,低估了资本市场的作用,也在一定程度上影响了中国资本市场的发展。
在过去的20年中,资本市场在中国经济发展和社会进步的过程中发挥了极其重要的不可替代的作用,而且这种作用还在与日俱增。概括来说,资本市场对中国经济社会的作用主要表现在以下六个方面[1]:
1.资本市场作为现代金融的核心,推动着中国经济的持续快速增长
2010年,中国经济总规模超过日本,位列世界第二位。2011年经济增长预计达到9.3%,GDp总规模约44万亿人民币,约7万亿美元,人均GDp达到5000美元,超过中等收入国家的起点(一般认为,人均GDp4000美元是中等收入国家的起点)。资本市场不仅从资本筹集、公司治理、风险释放、财富增长和提高信息透明度等方面推动了经济的持续增长,而且大大提升了经济增长的质量。可以这样认为,没有资本市场的发展,今天很多看起来很成功、很强大的企业,可能已经破产倒闭了。资本市场既是企业腾飞的“翅膀”,也是中国经济前行的动力。
2.资本市场加快了中国社会财富特别是金融资产的增长
经济的发展需要财富的集聚和优化配置,社会的进步需要以财富的大幅度增加为前提。以前,我国的金融体系不发达,没有向投资者提供可自由选择的成长性资产。居民收入的增加主要靠增量收入,人们有了钱就存到商业银行,存量财富缺乏成长机制,带来不了多少新增收入。以资本市场为基础的现代金融体系,不仅是经济成长的发动机,而且还创造了一种与经济增长相匹配的财富成长模式,建立了一种经济增长基础上的人们可自由参与的财富分享机制。资本市场的财富效应,加快了中国社会财富特别是金融资产的增长速度。1990年,中国的金融资产只有3.8万亿元,证券化的金融资产可以忽略不计。到了2010年,中国的金融资产超过100万亿元,其中,证券化金融资产(股票+债券)接近40万亿元,增长速度大大超过了同期的经济增长速度。可以说,没有金融资产的快速增长,没有大规模的金融资源,要维持中国经济的长期持续增长是非常困难的。资本市场为中国经济发展提供了源源不断的金融资源。
3.资本市场为中国经济持续发展提供了有力支撑
中国经济要维持百年增长,没有科学技术进步和创新,没有产业的转型,只想靠大规模投入,那是不可能实现的。同时,经济增长除了科技进步是最根本的动力源以外,还要有一个使科技进步这个动力源发挥乘数效应的加速器,这就是现代金融。要让科技进步迅速有效地推动产业的升级,使传统产业转变成新型产业,金融的作用不可或缺。这种金融制度不仅要媒介资金供求,而且还要能创造一种与经济增长相适应的金融资源增长机制。在迈向现代社会的进程中,要维持经济持续增长,金融资源或者说金融资产的大规模增长是一个必要条件。大国经济的持续增长,是需要大规模资本投入的,需要源源不断的金融资本的力量去推动,否则仅有科技进步是转换不成强大的生产力的。科技进步是经济增长的原动力、基础、起点,现代金融制度则为经济增长提供了杠杆化的动力,是关键和加速器。
4.资本市场为中国企业的机制改革和竞争力的提升搭建了市场化平台
没有资本市场,中国企业特别是国有企业,就不可能建立起真正意义上的现代企业制度。资本市场使单个股东或者少数股东组成的企业成为社会公众公司,对中国企业来说,这是一种彻底的企业制度变革,是一种观念的革命。资本市场的建立和发展让中国企业摆脱了为所欲为、无知无畏的盲流心态,使中国企业逐渐形成既有约束又有激励的现代企业行为机制,在理念和行为机制上都发生了脱胎换骨式的变化,使上市公司成为理性的行为人。同时,资本市场也为企业的资产定价提供了一种合适的机制,中国企业的价值也得到了公正的评价。2011年,在全球公司市值排名100强企业中,有9家是中国的公司。在这种巨大的变化中,资本市场发挥了特别重要的作用。
5.资本市场推动了中国金融体系的市场化变革
所谓现代金融体系,是指以资本市场为基础构建的金融体系;所谓传统金融体系,是指以传统商业银行为基础的金融体系,也就是没有资本市场或者说资本市场不发达条件下的商业银行主导的那个金融体系。现代金融体系不仅是资源配置的机制和媒介资金供求关系的机制,而且还是一种风险分散机制。美国2008年出现了严重的金融危机,如果美国没有建立起现代金融体系和市场化的金融结构,那么,金融危机一定会引发美国经济更为严重的衰退。市场化的现代金融体系,实际上在配置全球资源的同时也分散了风险。以资本市场为核心构建的现代金融体系已然具有存量资源调整、分散风险和财富成长与分享三大功能。如果在金融体系中没有资本市场,或者说资本市场欠发达,那么,一个经济体只能对增量资源进行配置,而难以对存量资源进行重组。金融体系对存量资源的再配置,意味着资源配置效率的极大提升,这就是中国为什么必须发展资本市场的根本原因。
6.资本市场提供收益风险在不同层次匹配的证券化金融资产
投资者拥有自主选择投资品或资产的权利,这既是一国市场经济发达程度的重要标志,也是金融市场发达与否的重要标志。给投资者提供多样化的、收益与风险相匹配的、具有充分流动性且信息透明的金融产品,是金融体系和资本市场的基本功能。落后的金融体系,不发达或者缺失的资本市场,是不可能让投资者实现其对多样化金融资产进行选择的要求的,进而也不可能为社会提供高效优质的金融服务。金融压抑有种种表现,其中对投资者自主选择金融资产权力的压抑,是金融压抑的典型形式。资本市场的大发展,将彻底释放这种压抑,从而使金融投资行为充满活力和创造力,这正是经济充满活力的重要源泉。
因此,在未来大力发展资本市场,是中国金融体制改革和金融体系发展的核心任务,是中国国家战略的重要组成部分。
二、未来10年中国资本市场的发展背景
资本市场的发展离不开经济、金融等因素的支持。综观国内外经济、金融环境,中国资本市场在面临较大挑战的同时,也将面临难得的发展机遇。总体而言,中国资本市场的发展,未来面临的市场结构因素和经济、金融环境因素主要表现在以下几个方面:
1.中国资本市场已步入真正意义上的全流通时代
股权分置改革开启了中国资本市场的全流通时代,恢复了资本市场的资产定价功能,为中国资本市场的持续发展和全面开放奠定了基础。全流通时代的开启,将会对中国资本市场产生一系列深刻的影响。在过去相当长的一段时期,我国将资本市场的主要功能放在ipo融资上,存量资源再配置的功能很弱。全流通之前的那些年代,每一次收购兼并重组都是掏空上市公司资源的掠夺,而在全流通的背景下,资本市场的存量资源配置功能将凸现,资本市场的资产定价功能得以恢复,这将为资本市场的可持续发展奠定基础。
2.中国资本市场将长期面临相对宽松的货币环境
资本市场的发展离不开资金的支持,离不开适当的货币环境。未来一段时期,我国的货币环境是:外松内紧、宽紧交替。所谓外松,是指2008年国际金融危机爆发后,各国政府都采取了量化宽松的货币政策,以应对金融市场的大幅波动和经济的严重衰退。作为应对金融危机的副产品,全球经济进入了货币宽松或者说流动性过剩的时代,大宗商品和黄金价格呈现不断上升的趋势,到处充斥着不断贬值的货币。所谓内紧,是指为应对通胀,与国际主要货币量化宽松的政策相对应,中国的货币政策将始终会对通胀保持高度警惕,稳健而趋于偏紧的货币政策会周期性地被采用。与其他市场不同,资本市场是资金交易的市场,发展的重要前提是存在相对过剩的流动性,因此,在宏观经济基本面相对稳定的条件下,宽松的货币政策或者说货币流动性过剩,将为中国资本市场发展带来新的更大的发展机遇。虽然从2010年10月起,我国开始实施稳健的但实际上是趋紧的货币政策,流动性有所收紧,但整体的通货宽松的趋势仍然存在。
3.中国资本市场面临着持续性的巨大融资需求
由于金融体系存在结构性缺陷,中国股票市场承受着很大的融资压力,其中,商业银行在资本市场上的融资需求巨大且持续。通常情况下,为保持每年8%的经济增长速度,我国每年的新增贷款都在8万亿元以上。按照巴塞尔协议Ⅲ和银监会的相关要求,8万亿元新增贷款要消耗5000亿元的核心资本,其中上市银行占整个银行的比例大概是70%~75%,也就是说,上市商业银行每年可能要在资本市场融资3000亿~4000亿元。商业银行巨大的资本需求,一方面有利于资本市场规模的扩张,从而促进资本市场的发展,但另一方面,其带来的负面效应也是非常明显的:一是将影响投资者的投资信心,资本市场再次沦为“圈钱”的机制。二是会加剧我国资本市场的结构性矛盾。目前我国资本市场金融企业市值已占到全部上市公司市值的40%左右,这一结构显然不合理(美国资本市场市值位居前列的是微软、苹果等高科技企业以及沃尔玛等消费性企业等),如果商业银行继续融资的话,无疑会加剧这一结构性矛盾,对市场形成巨大的压力。市场之所以要承受如此巨大的融资压力,与2008年国际金融危机爆发以来中国金融改革和创新停滞不前有关。唯有进行金融体系的结构性改革和创新,才能解决这一矛盾。
4.中国资本市场面临实体经济持续增长和结构转型的影响
从2000年开始,中国经济的高速增长已经持续了10年,从2011年开始,我国至少还将维持10年的高速增长。在维持高速增长的同时,我国的经济增长模式必须进行结构性转型,由以投资和出口拉动为主逐步转变为以内需拉动特别是消费需求拉动为主,由外向型增长转变为内向型增长,由粗放型发展逐渐转变为集约型发展等。这些结构性转型,将会在我国产业结构升级、区域经济发展、消费需求增长等方面得到具体体现。经济增长模式的结构性转型及经济的持续增长,是未来中国资本市场发展的持续动力。
5.中国资本市场面对不断开放和国际化的内在要求
根据国家发展战略,我国将把上海市建设成新的国际金融中心。今天的国际金融中心,其核心功能已从货币结算和货币交易转向了资产交易和财富管理。所以,对中国而言,国际金融中心的建设,实际上也就是资本市场的大发展和国际化,意味着中国资本市场将拥有巨大的发展机遇,这在纽约成为国际金融中心的过程中得到了充分的验证。
在19世纪中前期以后,作为当时新兴国家代表的美国,已经成为国际资本投资的乐园,吸纳了欧洲对外投资的绝大部分。从表1可以看到,在19世纪,资本源源不断地流入美国。尽管在某一时期,国际资本流入美国会出现一定程度的波动,但仍然可以看到外国资本净流入占美国资本增量比重呈现上升的趋势。另外有数据显示,1790-1900年间,外国资本输入占美国国内资本净值的比率接近5%,其中,1870-1900年间所流入的外国资本占到80%左右,这也充分说明了在19世纪后期美国吸纳国际资本的速度在明显加快。[2]
资本是具有趋利性的,没有有效的投资渠道,或者说缺乏保值升值的渠道,是不可能吸引国际资本流入的。外国资本蜂拥流入美国,与其资本市场的快速发展是分不开的。从表2可以看到,作为美国资本市场重要组成部分的债券市场和股票市场,为外国资本提供了多元化的投资渠道,尤其是直接投资和铁路债券。1843-1914年间,直接投资和铁路债券增加极为迅速,从1843年为0分别增至12.1亿美元和39.34亿美元。
国外资本的流入,促进了美国资本市场的快速发展,从表3可以看到,无论是上市公司数目,还是发行的股票数目,纽约证券交易所的规模和增长速度均远远超过同时期的伦敦证券交易所,从而奠定了20世纪纽约作为国际金融中心的地位。
综上所述,我们可以看到这样一个循环系统:19世纪中叶至20世纪初,伴随着工业大革命的浪潮,作为后起之秀的美国经济快速发展,经济的快速发展促进了美国资本市场的跨越式发展,美国资本市场的跨越式发展为海外资本提供了保值增值和财务管理的渠道,从而吸引了大量的海外资本流入美国,海外资本对美国股票、债券的投资,无论是规模还是所占比重,都呈现快速上升趋势,海外资本的流入进一步促进了美国经济的快速发展,从而步入一个良性循环,如图1所示。在这个良性循环系统中,美国资本市场的快速发展和海外资本的流入是重要的环节。
因此,在将上海市建设成为国际金融中心的同时,中国资本市场将面临难得的发展机遇。与此同时,资本市场的发展也将为上海国际金融中心的建设奠定坚实基础。
三、未来10年中国资本市场发展的战略目标和政策重心
1.中国资本市场发展的战略目标
中国资本市场发展的战略目标是:到2020年,将以上海—深圳资本市场为轴心的中国金融市场建设成全球最具影响力的金融市场增长极,并将上海建设成全球新的金融中心,全面实现中国金融体系的现代化、市场化和国际化。届时,中国资本市场将呈现以下特征:
(1)中国资本市场将是全球最重要、规模最大、流动性最好的国际性金融资产交易市场之一。上市公司总数将达到4000家左右,其中,主板市场上市公司为2000家左右,国际板、中小板、创业板将达到2000家左右。股票市场市值将超过100万亿人民币,证券化率超过100%;其资产将成为全球投资者所必须配置的核心资产。
(2)中国将形成股票市场、债券市场、金融衍生品市场相互协调、共同发展的资本市场结构系列。其中,股票市场结构将更趋合理,债券市场规模将不断扩大。资本市场上品种多样,流动性好,具有良好的资产配置功能。
(3)中国将形成涵盖主板市场、中小板市场、创业板市场、国际板市场、场外交易市场(包括新三板)在内的多层次股票市场(权益类市场)结构系列。股票市场的透明度将日益提高,流动性充分,具备财富储备的功能。B股通过必要的改革将实现与a股的合并,B股市场将退出历史舞台。
(4)投资者队伍将进一步发展,类型趋于多样,功能日渐多元化,规模不断扩大。在投资者中,机构投资者所占的市场份额会进一步上升,由目前的25%左右上升到50%左右,在市场交易中起主导性作用。在机构投资者中,由于风险与收益之间约束机制的不同,私募基金的作用将日渐凸现,超越公墓基金在市场上的影响力,与此同时,国外(境外)机构投资者的作用亦明显提升;个人投资者中将出现百亿级的投资者。
(5)市场功能进一步改善,将从关注增量融资(ipo和增发)过渡到关注存量资源配置(并购重组),市场更具持续性和成长空间。市场波动将表现出与经济周期政策趋势和国际市场波动大体协调的状态,这与2007年大幅度波动和2007年至2011年的波幅不断收敛、波频显着增加的市场特征有明显不同。这种波动特征表明,中国资本市场开始进入相对成熟期。
有种种迹象表明,全球新的金融中心正在向中国(上海)转移。综观全球经济发展的脉络和金融中心演进的路径,全球经济发展重心的变化是一部金融中心转移的历史。从威尼斯商人到阿姆斯特丹郁金香,从伦敦的工业霸主到纽约的华尔街奇迹,金融中心用几个世纪的时间,从欧洲转移到北美洲后落地、生根、开花、结果。20世纪中后期全球新的金融中心似乎显示了向东京转移的愿望。然而,新的金融中心似乎没有足够的时间去欣赏东京的美景和富士山的壮丽,转而移向有着灿烂文明和具有巨大发展潜力的中国。全球新的金融中心的形成和中国金融的崛起将成为中国经济崛起的重要标志,是中国经济这样一个大国经济持续稳定增长的重要保障。中国(上海)成为全球新的金融中心,成为全球金融新的增长极,已经势在必然。
总之,从目前国内外经济、市场环境的基本要求和发展情况看,中国资本市场面临难得的发展机遇,这也要求我们必须根据变化了的市场发展背景,围绕未来的发展战略目标,调整政策重心。
2.扩大规模、优化结构的供给政策是中国资本市场的政策重心①
资本市场的迅速发展,使中国开始向资本大国的方向迈进,而资本大国的地位对中国资本市场战略目标的实现具有重要意义。为了实现这一战略目标,并使中国资本市场的发展可持续,必须调整中国资本市场的政策重心,寻找基于全球视野和战略目标实现的中国资本市场的政策支点。
在相当长一段时期里,由于缺乏对发展资本市场的战略意义的深刻认识,需求政策成为中国资本市场发展的主导型政策。在实际操作过程中,这种主导中国资本市场发展的需求政策又演变成以抑制需求为导向的政策。市场如果出现了持续性上涨,通常都会被归结为是由过量的需求造成的,随之而来的是不断出台抑制需求的政策,以防止所谓的资产泡沫化。如果长期实施这样的需求政策,必然严重压抑资本市场的成长,使资本市场呈现出一种周而复始的循环过程,在较低的层面上不断地复制一个个运行周期。在这样的政策环境支配下,资本市场既没有任何发展,也不可能对实体经济的成长和金融体系的变革起到任何积极作用。中国1990-2005年的资本市场基本上就处于这样一种状态。
要使中国资本市场走出原有的无效率的运行周期,除了必须进行制度变革和厘清战略目标外,还必须制定与战略目标相匹配的发展政策,寻找推动中国资本市场持续稳定发展的政策。总的来说,当前中国资本市场的政策倾向一定是发展性政策,其核心理念是基于供给增长的供求协调发展的政策。中国资本市场供求协调发展的政策支点在于扩大供给、优化结构并合理地疏导需求。单一抑制需求的政策和不顾市场承受能力的单边供给扩张政策都是不可取的。
在中国,未来发展资本市场的政策重心应该是增加进入市场的增量资金,或者说,供给政策是中国资本市场的主导型政策。这种在资本市场发展中起主导作用的供给政策的核心内容是扩大规模、优化结构,实现的途径主要有:
一是继续推进海外蓝筹股的回归,包括在海外市场未上市流通的存量股权以及回归后在a股新发行的股份,适时推出国际板。目前在海外上市的国企蓝筹股仍未回归a股的还有:中国移动、中国电信、中海油、招商局、中国海外等,这其中有些是红筹股,如中国移动等。红筹股回归a股虽然目前仍存在一些法律障碍,如发行主体与《公司法》和《证券法》有关规定的衔接等,但这些障碍可以通过国际板的设立得以缓解。当然,还存在a股市场与香港市场的规则协调等问题,但从总体看,通过完善法律法规和加强两地监管的协调,红筹股回归a股的障碍都能予以消除。
国际板的推出从短期看会对市场带来一定的供给压力。在供求关系严重失衡的市场条件下,要慎重推出“国际板”,在人民币还没有成为完全可自由交易的货币前,国际板也只能在夹缝中生存。
二是包括央企在内的上市公司控股股东关联优质资产的整体上市。在中国资本市场发展的20年历史中,在一个较长时期里实行的是额度控制下的发行上市模式,由于额度控制的原因,这些上市公司资产都不同程度地存在着经营上的非独立性,以至于与母公司(控股股东)的关联交易成为一种普遍行为。由资产非独立性衍生出的关联交易通常会损害上市公司的利益。在这种情况下,为了规避关联交易对上市公司的损害,同时,也为了使上市公司具有源源不断的资源并使其成为一个完整的市场主体,应当鼓励上市公司控股股东关联优质资产,借助上市公司这个平台,实现整体上市。
三是着力推进公司债市场的发展。债券市场特别是公司债市场是资本市场的重要组成部分。一个公司债市场不发达的资本市场,在结构上是残缺的,在功能上也是畸形的,既不利于资源的优化配置和公司资本结构管理,也会损害资本市场的财富管理和风险配置功能。中国资本市场目前的环境有利于公司债市场的发展。发展公司债市场的关键在于改革落后、僵化、过时的公司债发行管理体制,建立市场化的透明的公司绩效管理体制。可以预计,随着中国金融体制改革的不断深入,公司债市场在中国会有快速的发展。
四是不断推进中小板、创业板市场的发展,完善其制度和规则,特别是要完善创业板市场的制度。当前,要加快推出创业板市场的退出机制,如果没有退出机制,创业板市场的泡沫就很难消除。只有建立了便捷、有效的退出机制,才能抑制投机行为,形成有效的风险机制。
五是推进场外市场的进一步发展和完善,包括股指期货在内的具有不同功能的金融衍生品市场的不断规范和发展。
3.疏导内部需求、拓展外部需求是中国资本市场需求政策的基本内容
与供给政策的主导作用相匹配,中国资本市场的需求政策有两个基本点:一是积极疏导内部需求。要不断调整金融资产结构,推动居民部门和企业部门金融资产结构由单一的银行存款向银行存款和证券化金融资产并存的格局转变。不断提高证券化金融资产在全部金融资产中的占比,是中国金融体系市场化改革的重要目标。二是大力拓展外部需求。引进境外投资者,逐步提高境外投资者在中国资本市场中的投资比重,是中国资本市场对外开放和实现市场供求关系动态平衡的重要措施,对中国资本市场战略目标的实现具有重要的意义。
(1)积极疏导内部需求是中国资本市场需求疏导政策实施的基本着力点。我们必须摒弃长期以来形成的抑制需求(即抑制资金进入资本市场)的政策理念。经过30多年的改革开放和经济发展,中国社会已经进入金融资产结构大调整的时代,投资者期盼着收益与风险在不同层次匹配的多样化金融资产的出现。在金融资产结构发生裂变的今天,投资者越来越偏好收益与风险在较高层次匹配、具有较好流动性的证券化金融资产,这是一个不可逆转的基本趋势。正确的政策应是顺势而为,而不是逆势而动。
所谓内部需求,是指居民部门和企业部门对各类金融资产的需求,而疏导内部需求则指的是基于投资者对证券化金融资产的偏好,通过政策的引导,使其资金源源不断地进入资本市场以改革传统金融资产结构的过程。在这里,内部需求分为增量需求和存量需求。增量需求仅指投资者现期收入减去现期消费之后的剩余部分对证券化金融资产的需求,而存量需求则指的是投资者存量金融资产结构调整过程中对证券化金融资产的需求。疏导增量需求提高增量资金进入资本市场的比例,是资本市场需求疏导政策的第一步,也应是近期的政策重点。而通过调整存量金融资产结构以疏导存量需求、不断增加存量资金进入资本市场的规模,则是资本市场需求疏导政策的战略重点。
(2)不断扩大资本市场的对外开放度,积极稳妥地拓展外部需求。逐步形成一个与巨大潜在供给规模相对应的外部超级需求,是中国资本市场需求政策的另一个战略重点。同时,在资本市场需求政策的设计中,必须处理好需求(资金)的输出和输入之间的关系,即政策的重点是需求(资金)输出还是输入?实际上,需求(资金)输入是重点,就如同供给政策中扩大供给是重点一样,需求(资金)输出不是中国资本市场需求政策的核心要义。从这个意义上,发展QFii和RQFii比发展QDii的意义更重大。
四、当前中国资本市场政策调整的主要内容
刚刚过去的2011年,是中国资本市场最暗淡无光的一年。这一年,中国经济在2010年增长10.4%的基础上继续高速增长,经济增长率为9.2%,与此同时,2011年中国股票市场(以上证指数为例)则在2010年下跌了14.3%的基础上继续下跌21.7%。从已有的表现看,中国资本市场很难说是中国经济的“晴雨表”。中国资本市场究竟出了什么问题?原因是什么?如何让中国资本市场回归常态?的确到了需要认真思考的时候了。
概括地说,中国资本市场长期低迷、偏离常态的原因,主要是:认识不清、战略模糊、政策边缘、供求失衡、信心匮乏。其中,认识不清、战略模糊是中国资本市场发展面临的深层次的问题,而政策边缘、供求严重失衡是直接原因,结果必然导致投资者信心严重匮乏、市场极度低迷。
要让投资者有信心进入这个市场,让市场回归本源,回到正常发展的轨迹,除了要端正认识、明晰战略之外,还必须制订与战略目标相匹配的政策措施。从当前情况看,调整失当的政策,制订、实施有利于稳定并推动资本市场发展的政策措施至关重要,这是拯救处在颓势状态的中国资本市场的关键所在。
当前中国资本市场政策调整的核心内容是:增加进入市场的增量资金,改善市场运行的政策环境,适当调整相应的政策(特别是货币政策),适时放缓市场供给增长的速度。具体说来,主要是:
1.适当增加和提高战略性资金进入市场的规模和比例
这些战略性资金包括社保基金、企业年金和部分商业保险资金。从目前市场状态看,这些资金有序进入市场,既能稳定市场,还有很好的投资价值,风险较小。
2.鼓励大股东增持股份,不断扩大QFii和RQFii进入市场的规模,修改ipo前股东减持股份的规则,使其具有一定的约束性
适当调整并完善上市公司特别是股权分置改革后新上市的公司ipo前股东减持套现规则,从而使上市公司ipo前股东减持行为具有一定的约束性。
QFii制度已实行8年,目前规模为216.4亿美元,需要审视并修改有关QFii制度,适当降低门槛,扩大规模。随着人民币国际化进程的推进,境外人民币规模越来越大,虽然在2011年12月中国政府批准RQFii进入中国市场,但规模很小(初期试点额度约人民币200亿元),境外人民币进入中国资本市场投资的热情很高,应有序引导并扩大规模。RQFii的建立和进入中国市场投资是人民币国际化的重要条件(即人民币回流机制的形成)。
3.积极改善中国资本市场发展的政策(特别是货币政策)环境
这里说的政策环境主要指:
(1)货币政策环境。从经济增长、价格变动趋势和资本市场发展角度看,当前仍然偏紧的货币政策应回归到常态化的货币政策。21%的存准率仍是偏紧货币政策的重要标志,应择机适当下调存准率。当前可保持利率水平的相对稳定。
(2)红利分配政策。上市公司是有盈利的,应强制性要求进行分红,由当前的三年累计现金分红占报告期一年利润的40%改成占三年累计利润的30%~40%,并将现金分红比例与再融资有机结合在一起,强化中国资本市场的投资功能。
4.营造良好的市场环境,严厉打击各种违规违法行为
(1)提高信息披露的透明度和质量,打击各种形式的恶意的虚假信息披露行为(骗子行为),防范信息披露的技术性遗漏、差错,当前,这在中小板、创业板市场尤为重要,要保证市场信息的公开性。
(2)打击各种形式的内幕交易行为(小偷行为),重点在于监控ipo前股东之减持行为和保荐人及其关联人之投资行为,以维护市场的公平性。
(3)打击各种形式的操纵市场行为(强盗行为),重点在于防止大股东及利益相关者并购重组对市场带来巨大的波动,以保证市场的公正性。
5.适当放缓市场供给增长速度,以修复处在严重失衡状态的市场供求关系
(1)暂缓国际板的推出。
(2)适当放缓ipo步伐,有序调整大规模再融资的频率和规模。
(3)审视中小板和创业板的经验教训,调整中小板、创业板的发行频率。
只要进行上述政策的调整和完善,中国资本市场就有望进入正常的发展轨道,中国资本市场的战略目标就一定能实现。
金融资产配置策略篇9
关键词：证券投资；资产配置；风险防范
一、引言
在证券投资中，由于进行合理的资产配置，各种各样资产之间相互作用的此消彼长，有利于抵消由于资产价格的波动对于对资产组合的价值带来的影响，降低投资者有可能带来的风险，对于长期投资是比较有利的。资产投资的种类和范围也越来越多，对于资产进行合理的配置有利于降低投资的风险，从而获得比较稳定的收益，通常状况下对于股票进行投资，有利于获得比较高的收益，但是需要承担比较大的风险。对于债券的投资，承担的风险比较小，获得的收益也是比较小的。比较好的资产配置能够达到获得比较高的收益，承担比较小的风险，而要获得比较好的资产配置组合，就要求具有优质的资产配置策略。我国的证券市场建立于上个世纪90年代初期，当时各方面的发展还不是很完善，也不是很成熟，由于对于资产配置策略掌握不到位，致使基金投资具有比较大的风险，投资缺乏稳定性，对于风险的分散做得也不是很好，存在比较大的系统性风险。由此可见，在证券市场中，资产配置的效率是基金市场快速发展的关键。
二、证券投资中的资产配置概述
资产配置首先要以投资者的需求为基础，将资金投资在具有不同风险收益的各类投资产品中，投资一般分为三个阶段，即投资规划、投资实施和投资优化管理，投资规划也就是资产配置，其是进行投资活动的第一步。要对资产进行合理的配置，前提条件是对各个资产的特征要有充分的了解，从而进行有效的管理，可以依据市场环境的变化以及投资的需求进行调节。可以避免由于一种资产价格的剧烈波动，而对投资组合的价值造成非常大的影响，从而造成投资风险，给投资者造成不可挽回的经济损失。资产配置一般会选择具有不同特征的资产来进行投资，这些资产的作用可以相互抵消，从而减少造成的损失，实现低价买进和高价卖出。基金主要投资在股票、金融债、各类国债、企业债或者央行票据等方面，宏观经济和各类金融指数相结合，从而间接影响各类基金的收益率。
三、证券投资中的资产配置效率的影响因素
影响资产配置效率的因素有很多，有宏观经济运行方面的因素，也有投资主体个人投资目标的因素，这些都会对于资源配置的效率产生不同程度的影响。首先，投资目标。不同的投资者具有相异的投资目标，作为投资，首先要注意本金安全，也就是投入的成本要可以收回，投资者一般会考虑成本是否还具有原来的购买力以及价值。还要考虑收入是否具有稳定性，也就是投资者是否可以获得长期稳定的价值增值，在投资的过程中投资者也要考察风险的大小以及自己的承受能力，应该避免盲目投资而造成的巨大的损失，一般情况下具有比较强风险承受能力的投资者能够投资一些具有高收益，同时需要承担高风险的投资项目，例如：期货、股票等，反之则投资一些具有比较低风险的资产，例如：商业票据、国债等；其次，投资风险。投资者需要主要考虑的是流动性风险，一般流动性比较好的投资产品具有比较好的可控性以及主动性，可以有效预防这类风险的发生。投资者通过获得流动性来支出成本，通过提供流动性能够取得收益，这样就会造成一定的流动性风险。对于股票市场而言，其具有比较低的流动性，则会具有比较高的期望收益，然而其交易成本却比较高，可以抵消一部分的收益，投资者应该进行长期投资才可以获得收益。对于股票持有者应该避免流动性风险的发生，例如一个投资者持有大量的某类股票，由于某些原因需要在市场上进行大量的变现，假设股票的流动性比较差，股票在市场上的交易价格就会下降，股票的交易成本会上升，在市场上所获得的现金资产会小于股票原有的市值；再次，投资回报率、利率因素、通货膨胀因素、经济周期等。在证券市场上进行投资的时候需要考虑投资回报率的影响，比较好的投资一般是用较低的成本获得较高的收益。利率是比较普遍的宏观经济调控工具，通常状况下利率下降，股票的价格就会上升，利率上升，股票的价格就会下降。通货膨胀和货币供给量有直接的关系，货币供给量增加的时候股利也会随之增加，对股票的需求也会增加，股票的价格也会随之增加。经济周期指经济出现繁荣和衰退的反复交换，在宏观经济环境具有比较好的投资环境的时候，投资者能够获得较高的收益。
四、证券投资中的资产配置决策
1．资产配置与流动性风险防范
流动性风险一般能够分为市场变现型风险以及赎回型风险，强化流动性风险的管理对于证券市场的稳定是有好处的，还可以增加市场的流动性，提高市场资源配置的效率，防止市场过度的波动。对于基金管理公司的经营管理也是非常有好处的，能够有利于稳定的经营，有效控制投资风险。同时对于投资者的利益也能够起到积极的保护作用，基金被大量赎回，投资者就会抛售股票，股票价格下降，投资者遭受巨大的损失。因此防止基金公司的倒闭引发的连锁反应对整个基金市场造成冲击，才能最终保证投资者的利益。
2．固定收益类资产配置
固定收益类资产通常指的是债券，可以基于预期，获得一个确定性比较强的现金流，固定收益类证券具有期限稳定的投资回报率（有些债券利率会随之变化），其具有明确的付息期限。到期会归还本金，当债券到期的时候，会按照之前约定的利率支付本金和利息。具有比较高的信用级别，一般都会由国家或者银行作为担保，其兑现的顺序也优于优先股或者普通股，并且还可以享受相应的税收优惠政策。债券投资需要主要面临的风险是市场风险，其资产配置一般分为免疫策略以及现金流匹配策略，在债券市场上需要充分运用各类衍生工具以及利用各类套利机会。首先是进行整体债券资产配置，先要确定各大类型资产配置的比例，然后再明确资产回购比例。例如，假设股票市场有上升的趋势，则应该减少债券市场的配置比例。债券类别配置也就是要求明确国债、企业债券、金融债券以及可转换债券的比例，例如投资者对流动性的要求比较高，能够承受比较高的风险，会增加企业债券的比例。债券品种配置即对具体的债券类别中的债券品种的比例进行调节，债券品种能够按照期限进行划分，也能够根据是否具有稳定的汇率进行划分，一般债券的价值会随着利率的变化而变化。债券投资的策略主要有消极型投资策略、半积极型投资策略以及积极性投资策略。通常状况下我们将具有固定收益的债券，在长期市场上视为没有风险的，然而按照实际利率来计算，其却是有可能存在风险的。
3．保险型资产配置策略
金融市场的风险通常可以分为市场性风险以及非市场性风险，进行合理的资产配置能够有效规避非系统性风险，对于系统性风险不可能达到直接地规避，但是能够通过对保险型资产进行配置来达到比较好的规避效果。保险型投资组合资产配置能够实现在不确定性风险条件下的利润最大化，能够控制资产组合整体价值下降的风险，还可以分享市场上涨的红利，主要分为静态投资组合保险策略、动态投资组合保险策略。目前，Cppi、tipp已经在我国得到广泛地应用，部分机构依据Cppi来调整风险资产上限，并且强调用时间不变性投资组合策略来动态调整股票资产。市场在弱势状态的时候，tipp可以用来控制基金风险，来保障预期目标的实现。资产配置对证券投资决策来说是关键，对于证券行业来说能够了解不同的投资产品的收益率在时间序列上的变化趋势，有利于新的投资产品的开发，也有利于科学有效的投资管理体系的建立。对于投资者来说能够综合评价自己的风险承受能力，从而选择合适的投资产品以及合适的投资公司。对于开放式的基金需要以最佳现金头寸的方式来实现以现金为主体的“一线准备资产”，从而应付小的赎回型流动性风险，依照基金持有人的结构建立以具有较好流动性的股票或者债券为基础的资产配置来应对比较大的赎回型流动性冲击。对债券投资资产配置的套利来说，主要有无期限开放式回购品种利差套利、国债远期结合套利或者开放式国债回购等类型。我国证券投资基金存在绩效的差异，不同的基金拥有相异的投资效率，主要是由于基金经理股票选择能力的差异，我国股票型基金拥有比较强的选股能力，但选时能力却存在比较严重的缺陷。政府部门对基金的有效管理也非常关键，对资产进行政策性的配置，有利于提升资产配置的效率，减少由于效率低下造成的风险。
作者:李蓉单位:深圳市市场和质量监督管理委员会宝安局
参考文献：
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［2］苏民．证券投资基金资产配置策略研究［D］．大连理工大学，2012．
金融资产配置策略篇10
由易方达9月推出国内首只对冲基金开始，中国对冲基金业已经迈出了成长的第一步。已在海外注册的本土资金背景的对冲基金军团不仅将挥师国内，阳光私募、券商集合理财和基金公司专户理财等“准对冲基金”也将逐步转型，加之投资策略对冲化的公募基金，中国对冲基金的规模面临爆炸式增长。这一新玩法的出现，不仅将分流公募基金的投资者，也将冲击券商传统的盈利模式，同时有望平滑a股市场的波动，提升中国金融体系配置资源的效率。
拥有更广阔国际视野的中国对冲基金的崛起，也将推动中国资本的全球投资步伐，并激烈冲击欧美成熟市场的资产配置策略，使得加大对新兴市场尤其是中国的资产配置成为新的共识，这又将为a股带来新的机遇。
感谢金思维投资咨询（上海）有限公司董事长兼总裁徐春、盛诺金基金管理集团董事总经理聂军的大力支持
进入9月，中国首只对冲基金面世的消息颇受关注：易方达基金管理公司宣布，已签订一份采用对冲基金策略的专户“一对一”协议，并向证监会报备，并称其已研发出多种对冲基金策略和产品。
在融资融券、股指期货等衍生工具分别于今年3月和4月推出后，2010年就被金融业内人士视为“中国对冲基金元年”。如今，首只采用对冲策略的基金投资产品崭露头角，显示中国对冲基金已经迈出了成长的第一步。而资本市场的这一新玩法，将为a股市场带来巨大的冲击。
中国对冲基金面临爆炸式增长
在美国，对冲基金的迅速膨胀始于1990年前后。据凯思博投资管理有限公司执行合伙人郑方介绍，其背景有二：一是对冲工具的发展，尤其是1973年产生的Black-Scholes期权定价模型在经过十几年的完善后，成为大家都接受的定价工具；二是计算机等技术的发展，“像统计套利、数量分析，都需要非常强大的计算机系统做支撑”。相比当时的美国，“当前中国的计算机系统比较先进，交易系统也并不差”，因此，随着融资融券、股指期货的推出，中国对冲基金也面临爆炸式增长。无论从当前中国“准对冲基金”的规模，还是国内金融市场巨大的发展潜力看，其前景都不可低估。
雏形初具:海外军团与三大预备队
事实上，本土资金背景的对冲基金早已出现，目前，针对中国市场的对冲基金有70-80家，并随着中国金融市场的开放，数量日增。不过，囿于国内政策、对冲工具等方面的限制，它们基本在海外注册，主要交易H股或a股之外的其他品种，其中表现较好的包括景林资产管理公司等。目前，随着国内条件的具备，其中不少基金已在考虑拓展国内业务。
此外，在中国资本市场上，有望率先转型对冲基金的包括三大阵营：阳光私募、券商集合理财和基金公司专户理财。这三类产品都追求绝对收益，可归入阿尔法投资，其收费模式也类似对冲基金。据安信证券首席金融工程分析师付强统计，目前，三者管理的资金总规模约为2000亿元，其中，阳光私募和券商集合理财都发轫于2004年，前者规模在1000亿元左右，后者约800亿元；基金公司“一对多”的专户理财于2009年9月启动，规模约为300亿元，发展速度非常之快。如果把这三类阿尔法产品视为“准对冲基金”，那么，其与公募基金2万亿元的资金规模比约为1：10。目前，美国对冲基金的规模约为1万亿美元，与10万亿美元共同基金的比值也恰好是1：10。可见，中国“准对冲基金”的规模已非常强大。
而且，中国尚有巨量的资金可望进场。招商银行和贝恩国际公司的联合调查显示，中国可投资资产在1000万元以上的高净值人士达3000万，他们拥有9万亿元的投资额，其中投资额在1亿元以上的达1万人。此外，巨资在握的社会保障基金、国家基金、企业年金、保险资金、社会福利基金、捐赠基金等，未来也将进行更为广泛的大类资产配置，对冲基金亦能从中分羹。
公募基金也对冲
“准对冲基金”之外，对冲策略对公募基金也不乏引力。此次易方达推出国内首只对冲基金，不只意味着中国对冲基金业的起步，而且显示，它从一出生就融入了方兴未艾的公募基金对冲基金化的国际大潮。
在美国，共同基金对冲基金化的趋势正愈演愈烈，特别是金融危机后，由于对冲基金的回报更好，共同基金为增加回报，已经开始推出对冲基金产品，一些另类工具也逐渐被借鉴到诸如130/30基金、市场中性基金、可分离阿尔法等新型基金产品中。据盛诺金基金管理集团董事总经理聂军介绍，共同基金甚至比对冲基金更多采用一些比较激进（aggressive）的策略，如130/30策略。在这一策略下，100万元的投资不仅能买入130万元的股票，还可以用30万做空（买入和卖出的股票是不同品种），由于同时做多和做空，可以规避某些系统风险，净头寸（netexposure）还有100%，而“在对冲基金里，净头寸100%是比较高的，现在一般对冲基金的净头寸大概是30-40%”。
共同基金对冲基金化的深层原因在于投资人的转变，一方面，他们倾向于购买便宜的贝塔产品，另一方面又愿为真正的阿尔法支付高价格，传统产品由此面临越来越大的压力。麦肯锡公司和机构投资人美国协会对全球管理资产规模在10万亿美元以上的资产管理公司的调查显示，对冲基金等阿尔法产品、数量化基金等贝塔产品已经成为当代资产管理产品的发展与创新主体，并挤压着传统的积极管理的境内产品的定价和盈利。
按照基本投资特征，资产管理产品可以分成三大类：居中的是传统的境内积极管理产品，包括股票、固定收益产品和货币市场产品；在其上端的是高阿尔法产品和国际投资产品，以私人股权基金（pe）、对冲基金、结构化产品、房地产信托基金（Reits）和国际股票基金为代表；下端的是所谓“便宜的贝塔产品”，包括纯粹的指数型产品和数量化积极管理产品（Qa）。
根据付强的分析，近几年，高阿尔法产品和便宜的贝塔产品的发展速度几乎是传统产品的2-3倍，其中，发展最快的是数量化基金，其2006年规模增速接近40%；次之的是pe和对冲基金，其增速为25-36%；而同年传统产品的增速只有5-18%（图1）。经历金融危机的冲击之后，高阿尔法产品和便宜贝塔产品的恢复速度也更快。截至2009年底的两年间，全球对冲基金规模几乎已经恢复到其历史最大峰值，etF则已超过了历史最大规模的1/3，而全球一般股票型基金则离历史最大规模尚有25%左右的距离。这一趋势也正在中国上演，2007-2009年，中国指数基金产品的发行规模增长2266%，而传统股票型基金缩水40%，属于阿尔法投资的券商集合理财规模增长261%，基金公司专户理财也从无到有，阳光私募虽录得负值，但这与监管机关暂停其新开账户有很大关系。
面对这一变化，传统的资产管理公司纷纷调整业务定位和产品策略，并涉足另类投资领域。据统计，其中2/3的公司已开始提供包括私募基金、对冲基金、结构化产品和房地产信托基金等另类产品，并从中获得了超过1/3的收入比例，而本世纪初该比例几乎为零。于2007年底召开的第21届国际投资基金协会（iiFa）年会甚至宣称，另类投资将在2012年贡献整个投资基金行业51%的收入。
随着这一趋势的沿续，共同基金与对冲基金在产品形式、投资策略上的界限将会越来越模糊。有消息称，以指数化投资著称的先锋基金管理公司（Vanguard）也将较快推出其第一只对冲基金。
其实，共同基金和对冲基金投资理念相通，只是操作手法不同。郑方解释说：“同样不喜欢一只股票，公募基金可以不买它，对冲基金则可以做空它。在完善的风险控制下，只要在契约中告诉基金持有人该产品有对冲机制，公募基金也可以做对冲。”不过，中国长青资本有限公司总裁、原高盛美国etF自营交易部和量化套利组合高级主管申毅直言，公募基金向对冲策略的转换存在一定困难：“美国只有5%的共同基金真正使用股指期货工具，因为它们对做空技术的使用不熟练。比如，银行研究人员出来做对冲基金的成功率最低，90%以上一年内就死掉了，因为他们完全没有做空的概念。”
尽管仍然需要时间的打磨，而中国公募基金毕竟已向对冲基金化迈出了第一步。对中国对冲基金的发展寄予厚望的金思维投资咨询（上海）有限公司董事长兼总裁徐春乐观地表示：“我们有理由期待，无需结构性分级就能提供杠杆或反向交易的公募基金会在不久的将来诞生。”
本土资金之外，海外对冲基金也已瞄准中国。东方证券副总裁、东方证券资产管理公司董事长王国斌即表示：“中国通过贸易、资本的流动和企业的海外上市，已经和全球资本连通了，要做空中国很简单，在我们的国门以外有足够的工具，足够的流动性。为什么年初有唱空中国的声音，因为海外有很多资金都已经布局了。因此，即使中国不鼓励国内的对冲基金发展，国外有关中国的对冲基金也会很快发展起来。”无论是今年9月，与哈继铭同属中金公司宏观经济研究小组的分析师邢自强转投由史蒂文・科恩（StevenCohen）创办的对冲基金SaCCapitaladvisors，还是索罗斯香港办公室的开幕，都显示出海外对冲基金正加强对中国市场的关注。在这一背景下，中国对冲基金的爆炸式发展，可谓箭在弦上。
深刻影响中国资本市场
如同十年前的pe，虽然国人对于对冲基金心存种种偏见，而它的成长性毋庸置疑。这一新生事物的出现，犹如一条鲶鱼，将为中国金融业带来新的竞争机制，并从多个层面重塑中国资本市场。
分流投资者
对冲基金的发展，势必分流传统资产管理机构的资金来源，并将从投资策略上深刻影响共同基金，推动其涉足另类投资领域，投资者机构化和长期化的趋势也会加速。这方面，美国同样提供了一个范例。
传统上，美国机构投资者倾向于在现金、固定收益和股票中进行资产配置。而在见证科技泡沫之后，由于对冲基金拥有更高的收益/风险比率和非相关性等优势，养老基金等机构迅速成为其主要客户，使得近十年来，对冲基金投资者结构机构化的趋势明显。按照纽约银行在2006年的估算，2010年机构投资于对冲基金的资产规模将达到10000亿美元，占对冲基金资产管理规模的50%，其中，65%的机构资金来自于养老计划（Retirementplans）。在日本，现今存活的对冲基金中，基本上每一个都有退休基金在支撑。
同时，个人投资者也转而投向对冲基金组合，对传统的共同基金形成资金分流，对冲基金组合规模因此迅速膨胀。据上海博誉投资管理有限公司董事长李希介绍，从2000年至2008年中期的8年内，对冲基金组合（相对单策略基金）占整个市场资本量的比重从17%上涨到45%。
在中国，追求绝对收益的对冲基金，无疑更能吸引投资者的眼球；其合伙制的组织形式和具激励性的收费模式，也将令当前公募基金经理出走私募的潮流愈演愈烈。未来公募基金如何增加吸引力，是否涉足另类投资领域，值得业者深思。
重塑独立投行盈利模式
公募基金之外，对冲策略的引入也将冲击券商传统的盈利模式。
国内券商的核心业务与美国的独立投行类似，包括经纪、ipo、财务顾问及自营四部分。不过，到2009年，靠天吃饭的经纪业务仍为国内106家券商贡献了80.74%的收入，而美国投行则早已从倚重经纪佣金收入过渡到以自营收入为主，1975年5月1日是其中的分水岭。此前，美国投行的经纪佣金由政府规定，研究报告捆绑在交易佣金里出售。此后，随着联邦政府的改革，一些折扣券商得以在佣金上进行竞争，此后投行的佣金一路下滑，至2007年，包括收购美林的美国银行、富国银行在内的多数银行都提供零佣金的交易费。而通过etrade在线交易，5万美元以上的交易佣金为9.9美元，5万美元以下的交易佣金仅为19.9美元。
不断萎缩的佣金，将美国投行推向自营业务这一新的盈利点。以高盛为例，除2008年受金融危机影响外，其2007和2009年的自营收入分别为460亿和452亿美元，占总收入的比重在64%左右。实际上，2009年，高盛管理的资产规模是8710亿美元，由于不像共同基金那样受到严厉监管，可以广泛使用各类金融衍生品和自由出击股票、货币、大宗商品、衍生品等各个资产领域，高盛实际上相当于世界上最大的对冲基金。
在中国，券商之间的佣金战目前已经拉开，佣金率从2007年的0.25%左右迅速下降至现在的0.06%左右，一些机构客户或高端个人客户更低，据一位券商人士透露，其通过电话销售渠道给出的佣金率是0.05%，略高于0.04%的盈亏平衡点。可以预见，券商收入模式转型已是必然。尽管在中国严格的金融管制下，国内券商较难重演高盛的故事，但券商仍可能在自营业务中引入对冲策略，这将为国内资本市场带来新的变数。
同时，一些采用量化交易模型的对冲基金的异军突起，也将冲击当今主流的基本面投资模式。据专门从事量化交易的美国GSB奖台基金的创始人及总裁郭胜北介绍，以价格为基础的量化模型适应市场变化的能力优于大多数其他投资方法，在未来多变的宏观环境下，动态控制使统计套利等量化模型的优势更加突出。因此，以基本面分析为基础、通过销售相关研究报告获得基金佣金分仓的券商研究模式也会受到影响。
平滑市场波动，提升市场效率
对于中国资本市场，对冲基金发展的最大意义还在于提升金融体系配置资源的有效性和效率。
徐春就表示，随着对冲工具的完善，中国新股定价偏高、二级市场市盈率高企的现象将逐步改观。一旦股价偏离真实价值，做空的压力就会促使其回归，在这一机制下，市场波动将趋于平滑，效率将得以提高。
在王国斌看来，共同基金因为只有一种策略―买入并持有，其发展往往会加剧金融市场的波动，“美国股市上世纪70年代的泡沫是共同基金的发展造成的，中国2006年开始的股市泡沫也是同样的原因”。而对冲基金，“不管从组织形式，还是对投资者和管理者盈利的要求，抑或从对市场相关性的隔离等方面来讲，都对市场提升有效性有帮助。无论美国这些年金融市场的波动趋缓，还是其金融市场崩溃后的恢复，对冲基金都功不可没”。
王国斌认为，金融企业的核心资本在于人，对冲基金合伙制的组织机制能够让员工成为老板，厘清决策程序；收费方式所具有的激励机制又能最大限度地引入人才，因此，其堪当中国金融改革突破口的大任，“面对已经进入或布局中国的海外对冲基金，中国必须开放对冲基金领域，对冲基金在中国金融市场的地位不亚于试验田。对冲基金一打开，其他所有通道都会打开。
中国对冲基金崛起，
改写全球资产配置模式
国内对冲基金行业的成长前景，已经吸引众多在海外拥有丰富运作经验的本土籍对冲基金经理回流。他们和那些早前在海外注册的本土资金背景的对冲基金运作人一样，大都拥有海外教育或从业背景，这使得中国对冲基金较国内其他投资主体拥有更强的国际视野。它们的崛起，不仅将推动中国资本的全球投资步伐，也会激烈冲击成熟市场旧有的战略性资产配置策略，使得加大对新兴市场（尤其是中国）的配置渐成新的共识；中国股票配置比重的提升，又将为a股带来新的机遇。
颠覆旧理念:
中国股票被严重低配
依据历史数据分析，主流的投资策略通常认为，发达市场具备产生长期而稳定投资回报的优势；投资新兴市场可能得到较高回报，但也必须承担较高的风险和不确定性，加之监管体系、准入制度和流动性等限制，其风险调整后的回报率可能并不太具吸引力。因此，全球大型机构在战略性资产配置过程中，普遍采用以发达国家市场为主体、新兴市场为补充的基本策略，一般新兴市场的资产比例约占5-15%，投资的主要目的是分散风险。
“海外机构的全球资产配置基本以mSCi指数的配置为基准，中国资产大概只占2.18%，很明显是低配的。”嘉泰新兴资本创始人、曾任伦敦对冲基金GSa资本公司合伙人和全国社保基金理事会资深投资顾问的张一清认为，中国资产被国际投资者低配，固然由于国际资本不能投资a股，只能投资H股，因此，mSCi指数在编制中把a股排除在外，只计算H股，从而导致了中国资产的低配，但更重要的是，这一指数按市值来配置的方式，眼下已不再合理，其原因有二。
首先，成熟市场风险较低、新兴市场风险较高的观念，已经不合时宜，“以前是成熟市场借钱给新兴市场，现在反过来了，发达国家因为负债率很高，信用下降，投资风险也加大了”；第二，全球化背景下的技术转移，带动了新兴市场劳动生产率的提升，发达市场与新兴市场劳动生产率的差距大大缩小，因此，过去主流投资策略的理论基础―新兴市场高风险、低生产率的看法，现在已经站不住脚了。
“投资者必须改变配置基准，以经济增长背景而不是市值为基准。”为此，张一清构建了三个指数，分别是GDp规模指数、GDp规模指数与GDp长期成长率指数的平均数指数、GDp长期成长率指数。计算结果显示，这三个指数的表现远远超越作为比较基准的mSCi指数，实现了回报更高、风险更低（图2）。其中，GDp长期成长率指数11年的年化回报率为8.3%，超过同期基准指数的3.28%；而年化标准差为16.91%，也低于同期基准指数的17.2%。
根据张一清的计算，如果按照GDp规模配置，中国资产的占比应该在7.82%左右，远高于mSCi指数的2.18%。如果按50%的GDp规模、50%的GDp成长率（GDp表示现在，GDp成长表示将来）来配置，中国资产应该和美国一样重要，都占17%左右。如果100%按GDp成长来配置，中国应该配置26.32%，美国市场反而降至10.99%（表1）。再以GDp长期成长率指数来计算，中国、俄罗斯、巴西、印度等金砖四国的配置比例应为46.33%，较基准指数中的5.91%大大提高，甚至比G7（美英法德意加日）加上西班牙、澳大利亚、荷兰的总和还要高，这些国家的配置比例会从77.72%急剧萎缩至34.25%。
对于目前a股估值偏高和未来中国经济转型导致GDp增速下降的可能，张一清表示：“有两个指数其实都考虑了估值因素。a股估值比较高，一是因为流动性限制，二是中国市场确实是高成长。虽然以后中国GDp增长率会降下来，但有部分产业总是会上升。”对今后十年，他认为无需太担心：“中国刚刚崛起，还有很多投资机会。比如，中国有14亿人口，假如30%进入中产阶层，数量就是4亿，而美国中产阶层的比例达到70-80%以上。当然，这一过程中肯定有障碍，但人们致富的渴望是推动社会发展的动力，中国尤其不缺乏这个动力。”
张一清第一次提出“中国股票低配论”，是在一次基金国际论坛上，这一观点得到很多基金的认同，“他们也意识到，现有的很多投资结构不合理。一些比较小的、所谓的聪明钱（smartmoney），如大学的捐赠基金、管理良好的退休基金，已经重配了新兴市场，投向亚太地区的国际资本暗流涌动。一些大钱如保险金，比较保守，可能还需要一段时间才会增配。但越来越多的人认识到这一点，都想投中国，未来有更多的人跟进。那么，中国这个市场的深度够不够，是我们需要考虑的问题。”
针对海外机构进入中国后，本土对冲基金的竞争力问题，张一清表示：“海外机构有比较丰富的投资经验，本土机构的优势在于对信息源的把握，各有优势。本土基金只要善于学习，善于把握市场的变化，永远有优势。它对政府政策的理解，对产业发展、对本土企业家的理解，外资没法比。”
国际资本增配带来的a股机会
在中国股票被严重低配上，本土对冲基金―景林资产香港主管曾晓松，持有和张一清相同的观点。
曾效力摩根大通的曾晓松在2010年7月接受本刊采访时同样提供了一组mSCi指数的数据：2010年7月，在摩根士丹利全球股票指数（mSCiaCworldindex）中，中国股票的权重只占约2.44%，低于加拿大、瑞士或澳大利亚，而2009年中国的GDp已占全球GDp总量的9%，超过这三国GDp比重的总和，这些国家的成长性更不能与中国同日而语。2010年二季度，中国已经超越日本成为世界第二大经济体。“国际投资者配置的中国资产比重与中国经济在世界的比重完全不成比例，即使今后中国股票在摩根士丹利全球股票指数中的权重只翻一倍，到4.9%，也还有巨大的增长潜力。”
在曾晓松看来，6月重启的人民币汇率形成机制改革，掀开了人民币国际化新的篇章，是2008年金融危机后中国最值得全球关注的财经事件，投资者应该关注由此带来的机会，尤其是中国股票配置比重提升带来的a股投资机会。
景林资产的创始人蒋锦志及团队2001年就开始在国内外资本市场投资中国股票，十年间，景林目睹了中国股票在国际资本市场上的重要性逐步上升，形成了一个包括a股、B股、H股、红筹股以及新加坡S股、美国aDRs等股票类别的中国板块，但与形成国际投资中一个专门的资产类别（如日本股票）还有很大的差距，其中根本的原因之一就是人民币尚未国际化，导致资金进出中国都受限制，只能通过QFii、QDii间接进出。“一方面，QFii额度常常爆满；另一方面，今年a股出现了如中国人寿、中国平安等大蓝筹、绩优股较H股折价的异常现象。现在很多国际投资者想买这些蓝筹公司的a股，但没有QFii额度，只能去买香港上市的a股指数etF，导致这些etF出现了对净值的大幅溢价。”曾晓松表示。
而在人民币国际化的大框架下，国际投资者必然不断加大中国资产的配置比例，这无疑意味着中国概念股会有重大机会，景林资产尤其看好消费、保险、科技、通讯、媒体、医疗、新能源等高增长的行业。“若人民币保持升值的势头，海外上市的中国股票都会受益，还会吸引更多国际投资者投资中国股票，享受升值的好处。”如今，海外资金借道纷纷香港，瞄准内地的投资机会，正验证着景林的这一判断。
走向全球投资，
需国际经济判断和事件驱动型策略
中国对冲基金的崛起，不仅会带动国际资本从发达市场流入新兴市场，也将引领中国资本走向全球化配置。
“为什么中国资本需要全球化配置？因为经济总是有不好的时候，分散配置资产，有助于规避风险。”张一清表示，“从全球看，投资机会确实挺多。美国、欧洲的很多投资机会其实不比中国差，比如，2009年美国的投资银行债、高级债有60-70%的回报，而风险比股票低得多，很安全。很多人看到这个机会，但是钱出不去，投不了。在资金进出的两边都放一个闸门，对全球资本都是一个低效配置。”此外，中国经济的高速成长，往往意味着世界经济的某一部分，比如作为资源国的澳大利亚、巴西也会不错；中国消费升级也会带来很多全球的投资机会，比如可以投资LV、Gucci等国外相关的公司。因此，中国投资者可以在全球范围内投资中国经济成长。曾晓松也表示：“2008年金融危机时，国内外股市的走势趋同，并不意味着资产全球化配置的方向错误，只是对投资者的资产配置策略和投资能力提出了更高的要求。”他认为，对于国内投资者，选取有优秀团队和长期出色业绩记录的外币基金进行配置，是一个比较稳健的做法。
事实上，如何配置海外的中国资产甚至是外国资产以分散风险，已引起国内很多投资者关注，国内对冲基金的发展无疑会加速这一进程。目前，国内投资者主要通过QDii等方式实现资金出海，但QDii的募集情况和业绩都不太理想。对此，王国斌认为，因为对冲基金具有多策略的优势，以对冲基金投资海外可以达到更高收益，从而改写这一局面。