创业板块的交易规则篇1
关键词：多层次资本市场新三板转板制度
一、引言
1990年沪深证券交易所的相继成立，标志着中国资本市场正式形成，距今已经超过二十年。在这二十多年的时间里，中国资本市场的规模一直呈现出“倒金字塔”形结构：以主板市场为主，上市公司数量超过2500家，市值规模巨大；而作为二板市场的中小板和创业板至今分别只有十年和五年时间，上市公司数量共计约1100家（其中中小板约700家，创业板约400家），市值规模也相对较小，没有形成资本市场的中坚力量；作为三板市场的代办股份转让系统（即“老三板”），挂牌的股票品种非常少，且多数质量较低，流动性差，历来不被投资者所重视。这种结构性的缺陷致使有意进入资本市场融资的公司均力图在主板上市，进而导致主板市场上市拥挤，大量企业排队，效率低下；同时，由于主板上市门槛较高，大量中小企业难以进入资本市场融资，严重抑制了资本市场优化资源配置和分散风险功能的发挥。
在这种情况下，为了进一步优化多层次资本市场，实现各板块市场协调发展的目标，三板市场的发展成为是重中之重。在有关部门的支持下，中国证券业协会于2009年7月颁布《证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司报价转让试点办法》，新三板的格局正式形成。2012年8月，中国证监会宣布决定扩大非上市股份公司股份转让试点，新三板扩容正式开始。自此，新三板挂牌公司数量开始呈井喷式增长。截止目前，新三板挂牌企业数量已经超过700家。
新三板的快速发展对于构建我国多层次资本市场意义重大，但是流通机制的缺乏也造成了一系列问题。比如挂牌企业资质良莠不齐致使对资质较好的拟挂牌企业吸引力不强，融资能力偏弱等。而引入转板制度，使各层次资本市场之间相互连通、发挥各层次板块的作用，有利于解决新三板快速发展所带板块之间流通不畅的问题。
二、转板制度的含义
目前，我国多层次资本市场主要由主板市场、二板市场和三板市场构成：主板市场是指深交所和上交所主要为规模较大的上市公司提供集中竞价的平台，是传统意义上的证券市场；二板市场是指深交所的中小板市场和创业板市场，主要为处于成长期的中小型企业以及高技术类企业提供交易转让服务和融资的平台；三板市场是指，以证券公司为中介，通过场外电子柜台交易为典型交易方式，专门为处于起步期的高潜力型企业提供融资和退出渠道，同时又为风险资本提供股权并购、转让等退出方式的平台；四板市场，即区域性股权交易市场，是指为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，一般以省级为单位，由省级人民政府监管。
资本市场的多层次性是转板制度存在的前提条件。股票转板是指，标的公司根据内部或者外部条件的变化，自主选择（一般为升板）或者被强制性地（一般为降板）将其股票从一个市场板转到另一个市场板块进行交易。转板制度则是指，为规范市场转板行为，维护市场秩序，针对转板行为设计的基本要求，包括转板市场、对象、形式、规则、原则、条件、程序、信息披露、以及监管等方面所设计的制度安排，并形成完整的制度规范。转板制度有助于保持各个板块市场的独特性，发挥各个市场的功能，维持各个层次的收益风险统一化，实现多元化交互式发展，形成强流通性的多层次资本市场体系。
依据市场主体从资本市场的一个板块转入另一个板块高低层级的不同为标准，转板又可以分为升板和降板。
升板是指股票原先在较低层级板块挂牌交易的公司，在发展壮大之后，达到了较高层级板块的准入标准后，转到该高层级板块进行股票交易的行为。以新三板挂牌公司为例，如果其符合了二板或者主板上市条件，则允许其直接转到该市场进行股票交易，而不需要先在新三板退市，然后再通过ipo程序进入二板或者主板市场。目前我国的多层次资本市场以主板、二板和新三板市场为主，按照各个市场板块的准入和交易条件的不同，主板市场层级最高，二板市场次之，新三板市场层次最低。转板制度推出之后，也主要是在这三个板块之间进行转板，包括从新三板转板到二板或者主板市场的行为和从在二板市场交易转到主板市场交易的行为。升板制度保障了企业在发展过程中能够在合适的平台上进行融资和股票流通，从而为企业进一步拓展业务提供便利条件。
与升板相反，降板是指股票原先在较高层级板块挂牌交易的公司，由于经营业绩恶化或者其他原因，不再适合在该层级板块进行交易，并且持续满一定时间，则其股票被强制转到较低层级板块进行交易的行为。降板实际上可以起到缓冲作用，因为较低层次的市场对挂牌企业的要求较为宽松，可以帮助困境中的市场主体渡过暂时性的难关，在保证交易的同时也能保护投资者的利益。但是如果业绩持续下滑至不能再满足在该较低市场挂牌交易的标准时，则会被进一步要求降板甚至退出资本市场。
三、新三板引入转板制度的意义
目前，新三板挂牌企业是可以转板的，其程序是：第一，新三板挂牌公司股东会审议通过首次公开发行并在主板、中小板或创业板上市的决议；第二，暂停新三板报价转让，等候发审；第三，ipo发审会通过，在主板、中小板或创业板挂牌上市；第四，若ipo审核未获通过，恢复在新三板的报价转让。可见，在新三板挂牌企业若想成功转入主板或创业板市场，仍需符合其上市条件，并经证监会审查通过，其实这与普通公司ipo上市无实质上的差别，并没有突显新三板企业转入场内市场上市的优越性和特殊性。
而新三板引入转板制度是指，给予新三板挂牌企业专属的“绿色快捷转板通道”，即如果新三板挂牌企业达到创业板或中小板市场准入条件，则允许其直接转板到创业板或中小板市场进行首发融资和股票交易，而不需要再像普通公司ipo那样走漫长排队和审核程序；同时，对于主板市场和二板市场的上市公司，如果经营状况严重恶化，不再满足上市条件，则强制其转板到新三板进行挂牌交易。
新三板引入转板制度，至少具有以下四个方面的重要意义：
第一，有利于增强新三板的融资能力。目前新三板不具有首发融资的功能，挂牌企业只能通过定向增发进行融资，但是由于流动性差，致使投资者的积极性相对较弱，这大为限制了新三板的融资能力。据统计，截止2013年12月，在新三板挂牌的351家企业中，有49家业绩符合创业板首次公开发行条件，占比约为14%。引入转板制度无疑会吸引更多pe投身到新三板中去，大大增加新三板的融资能力。
第二，增加对新三板拟挂牌企业的吸引力。新三板由于不设财务指标，挂牌门槛相对较低，致使挂牌企业资质良莠不齐，在挂牌企业与投资者之间存在信息不对称的情况下，容易形成“柠檬市场”效应，降低对于资质优异的拟挂牌企业的吸引力，它们将更加希望到主板或者二板市场上市。而引入转板制度，给予资质优异的企业转板到二板或者主板市场的途径，无疑会大大增加新三板的吸引力。
第三，有利于缓解ipo“堰塞湖”。自从2012年10月ipo暂停至今已经超过一年半，虽然已经窗口已经重启，但是目前已经累计了600多家企业排队上市。由于数量巨大，短时间内难以消化，就如同一个难以疏导排放的“堰塞湖”。新三板引入转板制度，将会分流一部分ipo排队中的企业先到新三板挂牌，待时间成熟后再转板到主板或者二板市场。
第四，有利于解决退市难的问题。当上市公司出现业绩亏损达不到所在市场要求时，除了目前存在的退市制度外，还可以转板至较低层次市场（即新三板），为企业提供了一个缓冲期。新三板的挂牌成本、监管要求较低，但是挂牌公司的资格使股票得以继续转让这为风险投资的退出提供了良好的渠道也有利于投资者利益的保护，从而既帮助企业度过了暂时的难关又减少了上市企业连续亏损后为保持上市进行报表重组和虚假重组的现象。
四、新三板引入转板制度应循序渐进
各层次资本市场的发展都达到一定规模才是转板机制推出的市场化条件。目前主板上市公司超过2000家，中小板和创业板上市公司数量超过1000家，而新三板挂牌企业数量也已经超过了700家。从规模上来说，引入转板制度的条件已经具备。
但是转板制度的推出不能操之过急，而应该循序渐进。首先，我国新三板市场还处于起步阶段，虽然已经出具规模，但是融资额度偏低、流动性严重不足，而解决这一问题最有力的手段――做市商制度目前正在筹备中，尚未推出。其次，完善转板制度涉及的法律法规，包括各个层次市场的上市规则、发行条件、监管规则、信息披露、惩戒制度等，这都是需要不断探索和完善的。再者，转板制度如果推出过快，可能会引发一系列的问题。
五、结束语
大力发展新三板对于当前我国构建多层次资本市场意义重大，但是由于主板市场和二板市场与新三板市场之间缺乏流通机制，抑制了资本市场优化资源配置功能的发挥，并由此带来了一系列问题，这使得转板制度的推出成为必然。新三板引入转板制度意义重大，不但可以增强新三板的融资能力、提高其对拟挂牌企业的吸引力，而且有利于缓解主板和二板市场目前的ipo“堰塞湖”问题和退市难的问题。但是，转板制度的推出应该循序渐进，尤其是法律制度的完善是重中之重，否则会带来更多的问题。
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创业板块的交易规则篇2
记者告诉他，某些“业内人士”的话并不是讲给投资者听的，他们对上不对下，比的是谁的声音更大，谁的理论更深奥。其实，资本市场理论与日常生活同源，了解国际板并不难。
打开一扇半掩的门
国际板“狼”来了，市场恐慌了，投资者困惑了。“我听说过主板、中小板和创业板，也听说过金融板块、高科技板块，甚至新疆板块、海南板块等。这些板都是咋回事？”股民小张被股市中层出不穷的概念给搞昏了头。
此板非彼板
同样是板，含义存在差别。部分原因在于中文的博大精深而造成的理解不易，放在英文中就好理解了。主板、创业板和国际板属于同一类概念，英文分别译作mainboard、secondboard和internationalboard；板块则被译作sector，如高科技板块就是high-techsector。
Board强调异质性，板与板之间存在着不同的特征，如主板和创业板对上市企业的资质和条件做了不同的规定；Sector强调同质性，同一板块内具有某一共同特征。
在股市中，板块是指具有某一共同特征的股票，被称为XX板块或XX概念股，它们因相同的特征而在价格走势中呈现较大的联动性。板块的划分是多样的，如按行业划分，有钢铁板块、水泥板块等；按地域划分，有边疆概念股、首都概念股等；按经营状况，有绩优板块、亏损板块。一家上市公司往往因为其不同题材而归属于若干个不同的板块。如四川长虹，既属于绩优板块又属于家电板块。根据划分范围的大小，板块之间也存在交错关系，如生物制药板块中的个股，理所当然包含在高科技板块之列。
境外企业搭板上岸
国际板指境外企业在国内发行上市的板块。这些境外企业在国内上市后，因其“境外”性质而被划分为“国际板”。
中国的资本市场发展至今仍是个半封闭系统，遵循了“以我为主、中心突破”的发展原则，境内企业可以走出去（红筹股是一种典型形式），境外企业却走不进来（如果不算三资企业）。在这个大学堂中，先是官办了大学（主板），随后是中学（中小板和创业板），下一步到底是小学（新三板）还是留学研究生院和博士后流动站（国际板），一度颇为踌躇。现在看来似乎国际板已抢占了先机。
资本无国界，市场应该为全球的资本和企业服务。国际板开通，将打开中国资本市场之门。微软、可口可乐等全球著名公司就可以在中国挂牌上市，中国人得以真正成为这些公司的股东。
争论何时休
在推出之前，对国际板的争论将不会停止。纵览两个月来的呼声，有实事求是之辩，也有局部利益之争。在创业板花落深交所后，国际板被深深地打上了上交所印记。为在建设国际金融中心中抢占有利位置，上海媒体频频采用“凝成共识”和“呼之欲出”等字眼，急切态度可见一斑。同样表现积极的，还有事关切身利益的国内外投行。
国际板“招生”开张，焦点不外集中在几方面：是成立专门的留学研究生院和博士后流动站，还是作为大学中的留学生院？生源有哪些？以汉语还是以英语授课？是自主招生还是接受委托培训？入学门槛有多高？
国际板还是国际板块
如果是国际板，那将是地位平行于主板的存在，并特指上海国际板。对上市公司的资质以及上市程序等方面做出专门规定，有新的发行规则和不同的监管制度，以区别于主板和创业板等。如果是国际板块，显然是主板的一部分，各方面要求与主板同，也就是说，赋予了境外企业在中国上市的国民待遇。
谁是上市主体
高盛5月30日研报称，国际板将会集中在红筹股、恒生指数成分股和重要的跨国公司股。报告援引彭博社、路透社等媒体报道称，目前对国际板表现出兴趣的公司包括中国海洋石油总公司、中国移动、中信泰富、汇丰银行、长江实业、沃尔玛、通用电气和联合利华。另有消息人士透露，首批在国际板上市公司将以大型跨国公司为主，从中国香港和新加坡回归的红筹公司可能成为第二批。
综合来看，重要的跨国公司股和红筹股均被认为是国际板的“招生对象”，至于谁将成为第一批“留学生”，尚存在争议。最终的结果可能演变成国际板的第一股给跨国公司，显得名正言顺；红筹股在国际板的发展前期占据多数，这更符合中国实际。
重要的跨国公司股从国际惯例来看，国际板主要定义于蓝筹板、大市值板，主要为世界一流的跨国公司提供二次甚至多次挂牌上市的机会，因此应先让公认的、位于世界500强之列的优秀大公司挂牌，重点是全球主要经济体以及与中国有重要经贸往来的国家和地区的优质企业。
红筹股红筹股这一概念诞生于20世纪90年代初期的中国香港证券市场。中国在国际上有时被称为红色中国，相应地，中国香港和国际投资者把在境外注册、在香港上市的那些带有中国大陆概念的股票称为红筹股。红筹股是特殊时期中国企业走出去寻求境外融资的产物，具有“白皮红心”的双重概念，多为资质优良的大国企和著名民营企业。在金融市场发展到一定阶段，可借国际板顺势回归。
发行方式：ipo还是CDR
国外企业在国际板上市可以有两种方式：首次发行上市（ipo）或发行存托凭证（CDR）。CDR是指在境外上市公司将部分已发行股票托管在中国保管银行，在上交所上市、供境内投资者买卖的投资凭证。
CDR制度的核心是基础股票和存托凭证之间的相互转换，这不可避免地涉及到货币兑换问题，而中国资本项目的外汇管制将导致CDR与基础股票无法相互替代，最终可能出现a股和H股市场上相同公司股价、市盈率出现巨大差异的情况，易于引发套利行为。此外，CDR发行属于存量发行，市值也不计入交易所，无法通过扩大总市值和交易量来提升金融中心的地位。
换言之，CDR相当于美国大学招了学生，然后通过签定委托协议的方式让这些学生在中国大学接受留学教育。这显然只是一种初级和补充形式，不能成为主流。监管部门及潜在的上市企业都倾向于采取ipo形式。
计价方式：美元还是人民币
部分学者认为，国际板以美元计价交易等于在国内建立了一个庞大的“美元蓄水池”，有利于从藏汇于国到藏汇于民转变，并为人民币资本项目下的自由兑换创造条件。但以人民币计价的呼声显然更高。
证监会官员曾明确表示，国际板发行的是以人民币计价的股票，而非以外币计价的股票。外国留学生在中国，授课时用英语还是汉语？答案显而易见。文化教育领域尚且如此，市场权力更要分毫必争。任何一个国家的市场，都必须有自主的定价权。用美元计价，中国就会拱手让出市场定价权。著名财经评论员、本刊编委叶檀说得好，“用人民币计价，起码是把人民币国际化推进了一大步，而用美元计价，则是一大退步。如果藏汇于民后，民众手中拥有的美元增加，我们应该让美元与人民币更自由地兑换，而不是来替美联储操心，为美元推出更多的区域化投资理财产品。”
上市门槛
上海证券交易所国际发展部总监石晓成表示：“规则的制定将参照国际通行的一些做法，对想要挂牌的公司设置一定的门槛，比如会对公司的资产规模、在行业领域中的竞争地位等做出一些规定。交易所会考虑世界500强或者200强的企业。”
在具体的财务要求方面，根据证监会此前披露的草案，在国际板上市的公司市值在人民币300亿元以上；公司发行前3年净利润总计要达到人民币30亿元以上；公司发行前最近1年净利润在人民币10亿元以上。这些上市门槛均指向大型跨国公司。
据了解，国际板将实行审批制度，公司挂牌后也将实行严格的信息披露制度，并统一采用国际会计准则进行会计核算。
国际板海外发展
发展无定式
在世界上很多地方的交易所都是对国际开放的，并没有在法律法规上明确区分境内、境外企业。全世界最早的金融交易所是在荷兰的阿姆斯特丹，它最初是为了促进与亚洲进行贸易提供融资平台而存在。发展到19世纪，美国开发西部修铁路也要去阿姆斯特丹融资，通过在阿姆斯特丹发行证券然后上市。
创业板块的交易规则篇3
2012年8月23日，中国证监会公布《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》（证监会公告[2012]20号，以下简称"20号公告”），第一次以官方文件的形式承认区域性股权交易市场（以下简称“区域股权市场”）是多层次资本市场的重要组成部分。该文件指出：“区域股权市场是为市场所在地省级行政区域内的企业特别是中小微企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，接受省级人民政府监管。”区域股权市场在中小微企业融资体系中发挥枢纽作用，能有效连接政府、银行、投资基金、高层次资本市场，具备拉动中小微企业融资体系在深度和广度两个方向发展的能力。目前学者的研究集中在对“区域股权市场”的上位概念“场外交易市场”及“全国性场外交易市场”的研究，未将“区域股权市场”视为独立的研究领域；即便是对“区域股权市场”的研究，也集中在对区域股权市场的构建上，而对区域股权市场的融资研究较少。如周友苏（2012）认为现行的场外交易是指独立于证券交易系统并带有明显区域特色的股票交易市场，可分为三板市场和区域股权交易市场两大板块。场外交易市场要获得大的发展，需要来自顶层设计的突破和推进。李有星、罗栩（2013）认为场外交易市场的功能定位直接影响制度设计，全国性的交易市场应当定位在投资者交易功能上，地方性场外交易市场应定位为融资功能，实现企业发行融资与进场交易的分离。陈颖健（2013）认为，区域股权市场采用宽松的准入制度以及较低的信息披露要求，这就决定了区域性股权交易市场的高风险性。为了防止该高风险传递给公众投资者，造成系统性的金融风险，需要对投资者人数、资格作出限定，在交易机制和监管制度上作出相应的设计。
目前，区域股权市场呈现遍地开花、一哄而上的局面，到目前为止共有约10家区域股权市场正式营业，另有部分股权交易市场正在筹备中。由于缺乏统一的法规和监管，区域股权市场出现“跑马圈地”、只注重挂牌企业数量而忽视市场功能的盲目竞争局面，区域股权市场的融资功能没有正常发挥。鉴于此，笔者拟在阐述区域股权市场融资实践的基础上，深入分析区域股权市场融资现状，进而提出可行性的完善路径。
一、区域股权市场融资实践
（一）天津股权交易所的融资实践
天津股权交易所（以下简称“天交所”）是经天津市人民政府批准设立的公司制交易所，2008年9月在天津滨海新区注册营业。天交所的融资模式包括挂牌前股权私募融资、挂牌后定向增发，同时通过股权质押获得银行贷款及由直接融资带动的与天交所战略合作银行融资方式的银行授信额度增加等间接融资方式，并开始探索中小企业私募债融资等形式。在上述融资模式中，股权私募融资模式是天交所的特色。天交所结合中小微企业的特点，创造性地设计了“小额、多次、快速、低成本”的特色股权融资模式。“小额”即每次融资数额一般不超过5000万元；“多次”即挂牌企业一年可通过天交所多次实行股权融资；“快速”即每次融资时间在3个月左右；“低成本”即挂牌企业的融资成本远远低于上市成本。与此同时，天交所制定了相对完善的规章制度和业务规则，如《天津股权交易所挂牌交易管理（暂行）办法》《天津股权交易所股权挂牌交易规则》等。根据天交所网站显示，截至2013年6月28日，天交所累计挂牌企业301家，覆盖全国27个省、自治区、直辖市，市场总市值超过252亿元，累计融资总额126.66亿元，其中直接融资52.27亿元，直接融资带动间接融资74.39亿元；股权直接融资374次，股权质押融资超过90次，带动银行直接授信贷款超过345次。
（二）重庆股份转让中心的融资实践
重庆股份转让中心成立于2009年7月，主要采用非公开定向增资方式融资，同时采用债券融资、股权质押贷款等融资形式。根据重庆股份转让中心网站显示，截至2013年6月24日，重庆股份转让中心托管企业达496家，挂牌企业100家，累计实现交易额63.31亿元，实现股权质押贷款89.82亿元、定向增发6.86亿元，拟上市企业储备库入库企业达567家，中介会员超过300家。
（三）上海股权托管交易中心的融资实践
上海股权托管交易中心成立于2010年7月，主要融资模式为定向增资。该中心有关融资制度的业务规则包括《上海股权托管交易中心非上市股份有限公司挂牌交易规则》《上海股权托管交易中心挂牌公司定向增资业务规则》《上海股权托管交易中心非上市股份有限公司挂牌与挂牌公司定向增资审核规则》等。根据上海股权托管交易中心网站显示，截至2013年5月，上海股交中心挂牌公司共59家，实现股权融资共8.52亿元，获得银行授信额度30亿元，落地银行贷款（债权融资）总额达2.56亿元。
（四）广州股权交易中心的融资实践
广州股权交易中心成立于2012年8月9日，其融资模式有定向增资（包括有限责任公司“增资扩股”融资）、股权质押融资、知识产权质押融资、私募债融资等。其中知识产权质押交易板块于2013年6月21日正式上线，系全国首家推出的融资品种。广州股权交易中心的融资规则主要有：《广州股权交易中心挂牌股份有限公司定向增资业务暂行规则》《广州股权交易中心股权质押融资业务暂行规则》《广州股权交易中心企业挂牌与定向增资审核暂行规则》等。根据广州股权交易中心网站显示，截至2013年6月21日，广州股权交易中心累计挂牌企业已超过350家，累计实现融资及流转交易额10.17亿元。
（五）浙江股权交易中心的融资实践
浙江股权交易中心于2012年9月3日注册成立，其融资模式包括定向增资、私募债、股权质押贷款等。浙江股权交易中心制定的有关融资制度的业务规则包括《浙江股权交易中心融资挂牌业务规则（试行）》《浙江股权交易中心定向增资业务规则（试行）》《浙江股权交易中心私募债券业务管理暂行办法》等。
此外，齐鲁股权托管交易中心、前海股权交易中心等其他区域股权交易市场也进行了融资实践，积累了一定的经验。
二、区域股权市场融资现状分析
（一）区域股权市场融资的优势
1.融资模式：适应企业，定位准确
从区域股权市场融资实践可以看出，现有区域股权市场的融资模式包括股权私募融资和债券私募融资，同时附带股权质押融资、知识产权质押融资等。上述融资模式以股权私募融资为主，体现了区域股权市场“私募市场”的定位。天津股权交易所股权私募融资包括挂牌前私募和挂牌后私募；浙江股权交易所首次成功实行私募债融资模式；广州股权交易中心首次推行知识产权融资模式，开创了我国区域股权市场服务中小微企业融资的新模式。上述融资模式源于市场创新，适应中小微企业的融资需求。我国中小企业群体复杂性、多样性决定对于任何以其为对象的融资产品创新都是一项挑战。
2.融资效率：简单快捷，优于场内
现有典型区域股权市场挂牌企业每次融资时间基本在2--3个月左右。如天津股权交易所对截至2013年6月30日的291家企业挂牌前首次融资用时进行统计：其中117家企业首次融资用时1―2个月；72家企业首次融资用时2―3个月；15家企业首次融资用时3―4个月；87家企业首次融资用时1个月以下。再如浙江股权交易中心2012年11月发行首支私募债，从申报到成功募资仅用不足1个月时间，募集资金1亿元。相对于场内交易市场，区域股权市场具有简单快捷、成本低、效率高的特点。企业在场内交易所上市一般至少需要1年至2年时间，上市企业增发和后续融资仍需要经历繁琐的程序和审批，融资历时周期长，不利于企业在短时间内募集发展所需资金。
3.自律规则：缘于市场，自成体系
区域股权市场在几年的实践中，已形成相对完善的自律规则。如天交所制定的规章制度、业务规则、工作流程、操作手册、文件指引共5大类计213项，其余大部分区域股权市场均有10余项自律规则。区域股权市场的自律规则涵盖股权定向增资、私募债、股权质押融资、信息披露、投资者适当保护、风险防范与应急管理等方面，自成体系，基本满足市场需求。
（二）区域股权市场融资的不足
1.融资功能：条件欠缺，亟待提升
目前，区域股权交易市场的融资功能已经开始显现，但仍然没有充分发挥出来。如有的区域股权市场平均每家挂牌企业融资额不足200万元，有的市场只有象征性的少量融资。区域股权市场融资难的原因之一是市场机制不健全、融资条件欠缺，同时因为国家对区域股权市场政策限制过严，合格投资人对市场缺乏信心而不愿意参加进来，从而导致投资者数量少，私募资本缺乏。
2.融资立法：层级偏低，标准不一
我国《证券法》第39条规定：“依法公开发行的股票、公司债券及其他证券，应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让。”但对于非公开发行的股票、公司债券及其他债券，《证券法》并没有规定转让的场所。同时，《证券法》对于私募的定义、私募的对象、私募的审核、私募的转售均无规定。实践中区域股权市场主要依据《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发[2011]38号，以下简称“38号文”）和《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发[2012]37号，以下简称"37号文”），以及各个区域股权市场基于对市场的把握制定的有关自律规则。这些规则层级偏低，标准不一；同时适用范围有限、权威性不够，存在较大的法律风险和投资风险。
3.市场现状：各自为政，缺乏关联
区域股权市场出于市场需求和国家政策导向正蓬勃发展，但各交易所挂牌条件参差不齐，有的无门槛，有的规定相对较高的门槛。区域股权市场和全国性股权转让系统几无差异，存在简单并列、同质化现象。符合一定标准的企业，既可以在全国股权交易市场挂牌，也可在本省股权交易市场或外地股权交易市场挂牌。实践中，许多企业同时受到多家股权交易市场挂牌邀请，企业一头雾水、莫衷一是，投资者参与积极性不高。原因是各区域股权市场的地位较低，与全国股权交易所以及场内交易所的关系缺乏“顶层设计”，缺乏战略性制度规划与政府引导。
三、区域股权市场融资完善路径
（一）基本原则
1.市场化原则：坚持依靠市场与坚持政府推动相结合
区域股权市场是社会经济发展的必然要求，有其自身规律，因此必然遵循市场化原则，依据市场规律来解决。市场化原则要求区域股权市场的设立、融资制度的设计均需要考虑市场的特点，充分依靠市场分散决策的优势，提高融资制度的效率和针对性。市场化原则并不排斥政府的主导或推动作用，相反，政府的主导或推动作用在区域股权市场的设立中起着不可替代的作用。现实中多数企业、投资人、交易市场仍处于观望之中，原因是国家资本市场规划不明确、市场前景不明朗。政府对市场的推动在于统筹规划，依据市场的选择安排与之匹配的制度与法律规范。
2.双重保护原则：保护企业简便快捷融资与保护投资者合法利益相结合
企业和投资者是区域股权市场两个最重要角色，保护企业方便快捷融资与保护投资者合法利益是区域股权市场必须坚持的原则。一方面，区域股权市场的融资主体是中小微型企业，区域股权市场的设立目的之一就是为了促进企业简便快捷融资，解决企业的融资难问题。另一方面，投资者是区域股权市场的重要参加者，也是区域股权市场资金来源的重要提供者，可以说，没有投资者，就没有区域股权市场的稳定发展。
3.法律规制原则：实现规范市场与鼓励创新协调发展
区域股权市场作为资本市场的基础板块仍然需要完备的法律、规则体系支撑。市场经济是以市场为基础来配置社会资源，但市场不是万能的，历史事实不断证明，市场总有失灵的可能。市场失灵是指市场发挥作用的条件不具备或不完全造成市场机制不能发挥作用。市场失灵需要法律规制。区域股权市场的大政方针、准入条件、交易规则、融资创新、监管制度等需要法律规制，其目的是保证规范市场与鼓励创新协调发展。
（二）完善路径
1.前提：分层设计，层层相连，统筹市场
中小微企业的多样化是市场分层的客观需求，成熟资本市场的经验表明分层是促使资本市场健康充分发展的重要条件。当然，分层模式必须统筹市场，结合本国特色进行个性化设计，不存在一个普遍适用的万能的多层次模式，不需要也不能够盲目照搬外国模式。“场外交易市场的多层次性并非表现为一种多市场的简单的并列结构，而是普遍呈现出一种具有更加紧密衔接勾连关系的链状结构，这种结构关系往往通过不同层次之间环环的转板制度来体现和保证。”根据学者前期研究成果及政府的政策导向，可继续在有条件的省份设立一个区域股权市场，原则上不准许企业跨区挂牌。同时，鉴于中小微企业规模、发展程度差别较大，可将省级区域股权市场分为两层：基础板块和中级板块。基础板块不设定门槛，有意愿对接资本市场的企业均可在基础板块挂牌，并且规定基础板块是必经阶段。企业在基础板块锻炼一段时间后（如3―6个月时间），符合中级板规定的挂牌条件后，可升级至区域股权市场的中级板块。同样道理，企业在中级板块锻炼一段时间后（如3―6个月时间），符合全国板规定的挂牌条件后，可升级至场外交易市场的全国市场，进一步升级至场内交易市场的主板、创业板。这就需要建立低层次市场和高层次市场之间的转板机制，当高层次市场的企业达不到该板块要求时，将被强行退回低层次市场。通过环环相扣的转板机制，做到层层筛选、有升有降，实现优胜劣汰，激发企业及投资者对市场信心，满足不同发展阶段企业的融资需求。
2.核心：统一立法，完善私募，适应市场
我国《证券法》应当明确非上市股份公司非公开发行股份的发行场所，明确区域股权市场是多层次资本市场的重要组成部分。同时，结合区域股权市场“私募市场”的定位，对私募立法进行完善。鉴于我国《证券法》已对上市公司非公开发行新股作了规定，《非上市公众公司监督管理办法》（以下简称《管理办法》）对非上市公众公司“定向发行”作出规定，我国可制定专门的《区域市场管理法》对非上市公司非公开发行作出规定，或在《证券法》设专章对“非上市公司非公开发行”的对象及人数、私募方式、私募审核、私募证券转售、私募证券发行信息披露、私募证券违法行为的法律责任等作出规定。需要说明的是，《管理办法》对非上市公众公司“定向发行”的规定不适用于区域股权交易市场。因为根据《管理办法》的规定，非上市公众公司是指股票向特定对象发行或者转让导致股东累计超过200人，或股票以公开方式向社会公众公开转让的，且其股票未在证券交易所上市交易的股份有限公司。而根据38号文、37号文的规定，任何交易场所（注：应包括区域股权市场）不得将任何权益拆分成均等份额公开发行，并且权益持有人累计不得超过200人。
区域股权市场融资功能的实现还需要配套制度及配套立法。如有关投资者利益保护、信息披露、市场风险防范、公司治理及内控的法规、市场监管、规范市场服务机构的法规等。区域股权市场是一个全新的市场，形成与市场相适应的市场机制、法律制度不可能一蹴而就。我国台湾地区场外市场发展的一条重要经验是法律制度创新。为了充分适应场外交易市场管理的具体要求，台湾先后制定了60部相关的法律法规，而且每一部门法规都历经多次修订，与现实充分磨合变通，避免一刀切或过于僵化。这就决定了需要不断深化对市场的特点、功能、作用和风险的认识，不断总结成熟市场发展的经验和教训，使市场法规既符合市场的一般规律，又适应我国多层次场外市场的特征。
3.保障：政策突破，鼓励创新，完善市场
创业板块的交易规则篇4
关键词场外市场区域性股权交易市场证券法顶层设计
作者简介：刘安，华东政法大学经济法学院博士研究生，律师，研究方向：金融法。
然而，监管层在场外市场结构制度设计上的思路，笔者却不敢苟同，以为其在理论上或可商榷，在实践中或致贻误，而其渊蔽在于“区域性股权交易市场”或所谓“四板”这一似真实伪的定性之上，而三板与四板之间的关系如不厘清，作为多层次资本市场基础层级的场外市场其结构就有失衡失稳之虞，所谓基础不稳，地动山摇。故有几点浅论，以此求教于方家。
一、“区域性股权交易市场”本体之源流嬗变
作为场外市场重要组成部分的“区域性股权交易市场”，前身大多是从上世纪90年代初由各地方政府出资设立，以配合国企改革、服务地方国有产（股）权流转融通为目的而设立的各种地方性产权交易中心。随着民营经济的蓬勃发展，中小企业如雨后春笋，而欲借力主板、中小板乃至创业板等高层次资本市场发展者众，最终能真正成行者几希。变则通，为发展地方经济，地方政府力推产权交易中心“变脸”，纷纷开始吸纳除国企之外的各类非上市企业挂牌进行权益类交易。无序化竞争格局之下，各地市场的挂牌主体、市场参与者入门门槛不一；市场交易品种、规则制度不一；市场监管水平同样参差不齐。虽收到拓宽中小企业融资渠道，为高层次资本市场“蓄水”之一定功效，其中所蕴藏的区域性乃至系统性金融风险却难以忽视，一些地方甚至有因乱生变，危及社会稳定的迹象。有鉴于此国务院及时颁布“国发38号文”正本清源，有效地遏制了各地区的股权交易市场乱象。在“国发38号文”和随之而颁发的“国办发37号文”中首提区域性“交易场所”的宽泛概念。而后在中国证监会《关于落实《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》工作要点的通知》、《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》等规范文件中，明确了“区域性股权交易市场”的提法。也正是上述一系列文件初步厘定了“区域性股权交易市场”的制度框架与合法性依据。
二、论“区域性股权交易市场”定性之谬
“区域性股权交易市场”，要害在于其“区域性”的限定。《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》中规定：区域性重点在于市场平台由地方（省级）政府批准设立并主要负责监管；其次在于其功能亦限定于为一定行政区域内的企业提供股权、债权转让和融资服务，“原则上”不得跨区域开展业务，也不得接受跨区企业挂牌。而一旦被证监会认定不符合标准，不但证券公司不能于此开展业务，连市场本身能否通过证监会牵头之部际联席会议的验收备案都将成为问题。因此该意见普遍被市场视为“区域性股权交易市场”正名的“准生”标准。
然而仔细推敲“国发38号文”及指导意见的规定，恐怕有以下问题为顶层设计者虑所未及：
首先，经济失误。场外市场结构至此已经形成了全国中小企业股份转让系统―各区域性股权交易市场的双层条块架构。其中证监会直接监管全国中小企业股份转让系统是为其条，各地方政府监管其批准设立之“区域性股权交易市场”并接受证监会业务指导是为其块，条块之间结构松散，互不统辖，各自为政。而“国办38号文”与“国办发37号文”中对于区域性股权交易市场设置了交易制度和股东人数上限两条高压红线，而对全国中小企业股份转让系统则网开一面无此限制。这一制度桎梏扬“国家嫡长”而抑“地方庶出”的倾向明显，将会严重制约区域性股权交易市场的交投活跃程度，其提供流动性的核心功能也就无从谈起，缓解中小企业融资困难的功能设置初衷难免止步于纸上谈兵，最终大部分循规蹈矩的区域性市场将逐渐沦为边缘化鸡肋，而一部分敢于打擦边球，以各种变相创新方式绕过监管的区域性市场又将难以避免的累积未知风险。区域性市场前途如此难测，恐非决策层所乐见其成。纵观资本市场的历史，如市场功能相似，产品（服务）雷同、主体类似，唯有尽可能互联互通，信息共享，标准趋同，方能收提供流动性、价格发现、最终实现资源有效配置之实效。人为地条块割裂市场，必将扭曲要素配置的价格信号，妨碍企业和资本用脚选择最为适合的市场，各地方一哄而上又势必形成重复建设浪费资源，最终妨碍社会主义市场经济秩序正常形成。
其次、法律障碍。交易市场所提供的融资、权益流转、交易价格信息等服务即为资本市场上的特殊商品，而服务提供者确立市场地位舍充分竞争之外别无他途。而既然存在竞争，垄断和不正当竞争行为则必如影随形。交易市场主体（如证券交易所）之间的并购倍受各国反垄断当局审查关注即为明例。而以行政规范性文件的形式，强行划定交易市场主体之间的“势力范围”，或明或暗限制、排除挂牌企业对于交易市场的选择权，一种全国性市场行政性垄断优质挂牌资源，而区域性市场彼此恶性无序竞争又各自在区域内实施垄断的结构化格局将在所难免，这无疑于《反垄断法》《反不正当竞争法》等法律规定有悖，亦与国家建立统一、开放、竞争、有序的市场体系政策相左。弗里德曼指出：毁掉一个行业的最佳方式就是给它垄断。大师言之偏激，闻者仍可足戒。再次，监管风险。众所周知，场外市场双层条块结构设计是中央统一监管思路与地方分散决策思路在激烈利益博弈后的妥协产物。孰是孰非，莫衷一是。但按照目前监管体制设计，区域性市场监管将由地方政府主打担纲难言妥当。其一，当前区域性市场平台设立模式大体都是地方政府国资平台为主出资成立，市场平台在人、财、物上与地方政府皆高度关联，事、权、业上也基本上唯地方政府马首是瞻。父亲监管儿子，效果如何不言而喻。其二，区域性股权交易市场与各地的经济发展紧密相关，地方政府拥有强烈的动机把这个市场建设为地方GDp的推进器。作为监管主体，各地政府能否抑制追求任期内政绩等机会主义冲动，拿出真正的诚意和措施从长计议，把市场建成对中小企业长远发展有利的服务平台，避免行政干预强令大干快上等违反市场规律的做法，尚待时日方能定论。其三，交易平台的市场竞争包括平台监管水平的竞争，而各地方政府作为监管者究竟会采取“奔向高端”（Racetothetop）的竞优路径，以获精品市场之誉；还是采取“奔向低端”（RacetotheBottom）的竞次战略，以得广种薄收之利？从近期新设区域性市场竞相降低入场企业挂牌标准的端倪来看，指望地方政府牢牢守住区域性市场的监管底线，从而在竞争中不断提高市场的整体质量与效益是否现实，让人不免顾虑重重。
由上可见，“区域性股权交易市场”之“区域性”政策定性，以及由这一定性而确立的场外市场双层式条块市场结构，对场外市场建设只恐弊大于利。由此蕴含三大内生性问题，场外市场发展盛况之下能否实符，着实堪虞！
三、建议与结论
“政府既是增长的源泉，又是衰败的根源。”诺斯悖论提醒我们：作为资本市场的后发国家，政府在汇聚资源、组织平台、激励交易等方面有着不可替代的作用，称其为市场发展的第一推动力亦不为过。然而一旦市场开始运转，其固有的规律就要不以外在意志为转移的发挥作用，并自发自为的演化发展下去。此时政府自身拿捏好与市场共舞的分寸尺度，做到进退有据、宽严相济至关重要。近年来主板等市场化改革虽举步维艰，但其有特定的转型期历史成因与路径依赖性，不可过分苛责。而在当前市场经济体制已经基本建立的时空背景下，场外市场发展若依然采用政府驱动模式，深陷行政化泥淖难以自拔，则只能是穿新鞋走老路作茧自缚。应当看到，当前中国资本市场的发育程度已足以用自身的力量支撑起一个基础性的场外市场，对此我们应有充分的方向与制度信心。因而场外市场发展的主基调应该是，也必须是彻底、坚决的市场化，而重中之重必然在于充分、公平、有序的交易市场间竞争。而这样的市场化竞争，长远来看甚至能形成倒逼推动沪深主板等推进市场化之动势，可谓一举多得。
具体而言，以下一些举措或为场外市场建设当务之急。
1.取消“区域性股权交易市场”之“区域性”定性，条块应统称为中国中小企业股份转让场外市场，赋予全国中小企业股份转让系统与各地方股权交易市场同等的法律地位与权利，条件成熟时通过修订证券法顶层设计相关原则框架，再制定全国性交易场所管理条例或场外市场单行条例等行政法规予以具体制度确认。
2.进中求稳，在当前发展较为成熟，制度较为完善，监管水平较为严密的地方性股权交易市场中试点，允许其大胆采取突破交易制度与股东人数限制，适应市场要求的创新办法。做到风险可控，经验可用，而后在全国中小企业转让系统和其他地方性股权交易市场中因地制宜的推广。
创业板块的交易规则篇5
就在沪市两市蓝筹股频频破净之际，上周四的一则重磅消息再次惊扰a股市场。即上交所谋蓝筹股差异化交易机制，这意味着a股交易机制，如蓝筹t+0和优先股等的改革有望实现。这就无疑为市场下一步的蓝筹行情找到依据，与此同时，创业板指数开始大幅下跌，连续的两个60多点的大阴线也无疑为创业板以后的行情形成了“断刀闸”，也就是说创业板行情已经不能够再看好了，尽管创业板指数在回抽到1300点附近有点反弹，但是，这已经是强弩之末了，即使反弹创出1571点新高，创业板行情也走到最末阶段，但是，不代表所有创业板个股都没有行情，少数的主力控盘的，股价还没有大幅上涨的，而且基本面和业绩还是不错的还是有机会的，但是，那些已经在高位已经“高处不胜寒”的，比如网宿科技（300017）这样的个股是要坚决回避的，今日建议大家积极关注沪市主板行情，因为沪市行情走在深市行情前面，同时，最好回避创业板和中小板里的个股。
从春节过后，如果说以万向钱潮（000559）和国机汽车（600335）为代表二线蓝筹特斯拉行情首先启动，那么，以石化板块为主的一线蓝筹上涨明显，其中最重要的就是以中国石化（600028）和上海石化（600688）为代表，与此同时，石化当中的也就是在上周我们和大家介绍的泰山石油（000554）为代表的二线蓝筹涨势也是很喜人的。但是，交易所一旦更改t+0的交易规则，那么，石化板块的一线蓝筹将要必然启动。所以，今日重点和大家介绍石化蓝筹板块。
中国石化（600028）
该股是中国最大的一体化能源化工公司之一，主要从事石油与天然气勘探开发、开采、管道运输、销售；石油炼制、石油化工、化纤、化肥及其它化工生产与产品销售、储运。中国石化是中国最大产品和主要石化产品生产商和供应商，也是中国最大原油生产商。仅次于中国石油。目前该股上升通道明显，建议回抽5.20以下开始进场，止损价4.80元。
上海石化（600688）
创业板块的交易规则篇6
然而伴随着市面上股权众筹平台的快速发展，其风险的隐蔽性、传染性、广泛性、突发性有所增加，实践中也出现了一些问题。这些问题和风险的解决都为区域股权交易市场开展互联网金融产品的资金托管、登记确权等相关业务提供了可能性和必要性。
当下股权众筹平台发展存在的问题和风险
平台的业务边界模糊，易于出现涉嫌非法集资、非法证券经营的行为。目前股权众筹平台尚未有相应监管部门对其进行备案登记，其业务活动经常突破现有的监管边界，甚至可能触及非法集资、非法证券等“底线”。比如通过互联网向不特定对象发行股票；突破《公司法》、《证券法》200人的限制等等。
客户资金第三方存管制度缺失，资金存管存在安全隐患。股权众筹平台通过互联网进行募资易产生大量资金沉淀，容易发生挪用资金甚至卷款潜逃的风险。
风险控制不健全，可能引发经营风险。一些股权众筹平台片面追求项目拓展和规模效应，采用了一些有争议、高风险的投资宣传模式，也没有建立信息披露、投资者适当性评估和风险警示机制，投资者无法及时掌握项目和资金运作的具体信息。
股权众筹平台在本质上是主板市场、中小板市场、创业板市场、新三板市场和区域股权交易市场（俗称“四板市场”）的自然延伸，是我国多层次资本市场中的重要组成部分，未来有望成为我国的“新五板市场”。目前股权众筹平台所存在的一系列问题和风险，正是由于其角色定位上既为“运动员”，又是“裁判员”，不仅承担了项目审核和交易管理工作，还承担了登记结算的职能。因此应当借鉴成熟交易所市场的经验，建立交易和结算适度分离的防火墙机制。
区域股权交易市场参与股权众筹平台建设的“北京模式”
区域股权交易市场参与股权众筹平台登记结算工作具有天然的可行性：一方面，目前尚未存在专门的、具有公信力的股权众筹登记结算平台，利用各区域股权交易市场现有的登记结算功能，可以有效降低建设成本，《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（国发〔2014〕17号）中也强调了要加强登记、托管等金融市场公共基础设施建设，完善集中统一的登记结算制度；另一方面，区域股权交易市场与股权众筹平台同为我国多层次资本市场中的重要组成部分，由其承接登记结算职能，实现互联互通，有利于引导股权众筹项目向四板市场输送，并在培育成熟后向更高层次资本市场导入，建立渐次有序的输送机制，优化多层次资本市场金字塔型结构。
北京四板市场参与股权众筹平台登记结算工作更是独具优势：
明晰的职责定位。2013年12月印发的《北京市人民政府办公厅关于推进区域性股权交易市场规范发展的指导意见》（京政办发〔2013〕63号）明确要求，由北京四板市场为本市非上市企业股权、债权和其他权益类产品的登记、托管、结算等提供场所、设施和服务。因此北京四板市场的经营范围界定为：为非上市股份公司股份、有限公司股权、债券以及其他各类权益的登记、托管、交易、结算及投融资提供交易场所和服务；为金融产品创新与交易提供服务。所有这些业务均为经有关部门前置审批通过的许可经营项目。
事实上，北京四板市场的登记托管平台――北京股权登记管理中心，作为经市政府批准的专业从事非上市股权登记托管的服务机构，已积累了较为丰富的登记托管实践经验，完全具备将登记托管业务从股权拓展到债权以及其他私募产品登记托管领域的条件，可便捷地为各类金融产品提供登记、托管、变更、查询、质押、冻结以及分红派息等服务。
完善的登记系统。登记确权是股份交易转让和股权融资的重要基础。北京四板市场的登记系统分为三大模块：网上业务登记模块、网上交易模块、清算交收模块。股份的初始登记通过网上业务登记模块已实现网上录入、网上审核、工商数据实时比对等功能，大大减少了办理流程；网上交易系统为股权、债权以及其他私募产品的托管、变更、查询等服务提供了完善的支持。客户可依靠该模块通过柜台或互联网客户端办理相应手续；清算交收模块则对网上交易模块产生的权益份额变化、资金划转、分红派息等业务进行相应的结算。目前各模块间已实现物理隔离，操作人员分工明确，并已完成多项风险控制制度。
同时北京四板市场已与中国证券登记结算公司实现了战略合作，运用一码通系统实现各层次资本市场投资账户的互联互通，并着手合作制订登记结算行业标准。
独立的第三方资金存管。为维护客户交易结算资金安全，按照《北京市交易场所管理办法（试行）》有关要求，我公司正参照证券公司客户资金第三方存管模式，推进与工商银行、建设银行、北京银行等10余家银行的合作，委托银行为我公司的客户资金提供第三方存管服务。
正是由于这些先天的基础条件和区位优势，北京四板市场借助自身公正、公立、公益的登记托管平台，探索建立了区域股权交易市场参与股权众筹平台建设的“北京模式”。
在这种运营模式下，四板市场登记托管平台承接投资者账户管理和交易登记结算工作，股权众筹平台回归至“交易所”中介平台的职能定位，组织和监督交易活动，管理和市场交易信息，监督管理发行人和其他中介机构，为发行人进场融资提供咨询等综合服务。每个交易日日终结算时，股权众筹平台将成交数据发送至登记托管平台，登记托管平台据此进行结算，并将结算数据提交银行，由银行进行资金划拨。众筹项目成功融资后，其股权直接在登记托管平台进行登记托管，投资者可以第三方登记托管结果为凭证向发行人主张行使所有人权利，从而达到防范交易风险的目的。同时投资者亦可借助四板市场完成股权转让实现退出。这种模式，可明晰各市场主体的职能定位，带动实现整个行业的自律管理。
区域股权交易市场参与股权众筹平台登记托管工作的建议
建立互联网金融试点平台。中关村国家自主创新示范区集聚了大量高端创新要素和支持科技创新的金融资源，具有全国领先的科技金融发展基础，集聚了大量的创新型金融机构，同时也是我国创业投资最活跃的区域。按照国家发展改革委等部委与北京市政府联合的《关于中关村国家自主创新示范区建设国家科技金融创新中心的意见》（京政发〔2012〕23号）精神，在下一步工作中，可以“北京模式”为突破口，建立互联网金融试点平台，探索先行先试政策和未来监管法律框架，并通过试点平台的运行，可以不断探索和总结经验，形成合理、成熟的运营模式和监管规则，在适当时机向全国推广适用，推动中关村成为中国乃至全球互联网金融创新中心
建立投资者适当性准入门槛。考虑到股权众筹项目起点低，经营风险大，具有“众人参与、小额投资”特点，参与人群应适当分散，因此可由四板市场登记托管平台作为公正的第三方按照投资者适当性管理的要求，实现投资者入市前投资知识教育，开户时风险测评、风险揭示，交易后风险自担等三阶段风险教育机制。
建立交易结算和资金第三方存管通道。股权众筹平台回归中介交易的角色，负责汇集投资者的交易指令信息，并在每日日终反馈至登记托管平台；投资者的资金统一汇入第三方资金存管账户，防止股权众筹平台建立资金池或挪用资金。登记托管每日根据货银对付的原则，通过清算系统模块逐笔进行资金与股权份额的交收过户。投资者亦可通过我公司客户端实时查询份额与资金变动情况，保证投资者的权益归属。
同时股权众筹项目发起以后，成功项目的资金在第三方存管账户上滋生的利息收入可由登记托管平台分配进入项目资本金或作为资金利息返还投资者，失败项目的本金及其在第三方存管账户上滋生的利息收入返还本人。
建立项目实体落地和投资者退出机制。由于进入股权众筹平台的项目均已在登记托管平成了份额登记，因此众筹融资成功的项目可通过登记托管平台代办完成工商注册登记，落地成为实体公司，投资者投资份额也转化为股权份额。同时，投资者可以借助登记托管平台进行股权的交易转让，建立起投资者适时退出的机制。
结语
创业板块的交易规则篇7
（一）法国
法国股票市场的层级结构为：传统股票市场、第二市场（Secondmarket主要为中小型传统企业提供融资服务）、新市场（newmarket高、创新板块）和自由市场。前三个市场都设在巴黎交易所内（该交易所已于2000年9月与里斯本、阿姆斯特丹、布鲁塞尔等证券交易所合并成为欧洲证券交易所），其中专门为创新型企业服务的新市场是在1996年设立的。新市场的目标公司大体有四类：一是已有融资的新生企业；二是高新技术企业；三是具有高成长潜力的企业；四是意欲跨上新台阶的中企业。在新市场中，既有市值超过5亿欧元的大企业，也有市值不足1000万欧元的小企业，但以小企业为主。在上市条件方面新市场和第二市场相对宽松，其与主板的差别参见下表。
三类股票市场的区别
主板市场第二市场新市场
公众持股25%以上10%以上20%以上
2000年首次上市筹资83亿欧元02亿欧元04亿欧元
财务披露要求3年业绩2年业绩———
特殊要求————6个月内锁定全部股票，1年内锁定80%的股票
在第二市场上市的企业共有339家，在新市场上市的股票共有164家，第二市场企业的平均规模大约是新市场企业平均规模的2倍（2002年6月末数字）。自1996年至2002年6月末，第二市场和新市场的上市企业的筹资总额分别为26170和28950亿欧元。2002年1~6月，在主板、二板和新市场上市的公司数量分别为：1家、5家和2家，筹资额分别为25.4亿、1.38亿和1800万欧元。
新市场在1998~2000年的3年间十分火爆，特别是2000年一年的筹资量就超过了其它年份的总和达到16640亿欧元。但是2001年之后，随着世界范围内的股泡沫破灭，新市场情况迅速恶化。2001年筹资额便锐减至1729亿欧元，2002年上半年仅为180亿欧元。由于高新技术企业本身所特有的技术和市场风险较大、企业内部组织不健全等特点，在市场状况恶化时往往最先受到冲击，损害也最大。在2000~2002年上半年的两年半间，新市场的股票指数分别增长了-2.6%、-62.71%和-33.27%，第二市场指数的增长为15.6%、-19.07%和2.02%，主板市场则分别为8.5%、-22.36%和3.99%。显然，新市场股票的波动远较传统行业的股票为大。由于欧洲交易所已于2001年6月上市，出于业绩的压力，交易所并不愿意组织操作成本高、交易风险大的高新技术型小企业的上市交易。
自由市场是独立于有组织市场之外的、不受法规控制的市场。这个市场没有任何股票市场的组织和运转规则，任何企业只要愿意就可以上市交易，任何一个股东持有的股票如果在企业内部无法转让也可以到这个市场来出售。有的企业因为希望以后能够在正规交易所上市，会参照交易所的规则行事，但这完全是自愿的，交易所对之也不承担任何责任。由于该市场没有支付清算系统，交易违约的现象也时有发生。总之，这是一个投资风险极大的市场。有鉴于此，法国有人提出应对之加以规范。目前该自由板块由欧洲交易所管理，但所谓管理，也仅限于允许在自由市场上市的股票使用欧洲交易所的报价系统，只是交易组织上的有限规范而不是法规意义上的行为规范。在自由市场挂牌的企业一度曾达到3000多个，现经过清理，还剩下1000多家，其中一半以上没有交易。
目前对于自由市场的作用，在法国内部还存在争论。有的企业认为在这个市场中可以有组织市场的操作和规则，为最终进入证交所作好准备。但也有的企业和投资者认为，这一板块并无存在的价值。而交易所的态度是不拒绝、不宣传、不推销、也不作为本市场的产品对待。
（二）德国
德国新市场创建于1997年3月，其设立初衷是为投资者、高新技术企业提供一个更加直接和方便的投融资场所。在新市场创立的最初几年，的确为中小企业提供了新的融资机会，共有343家公司成功上市，其中绝大多数是小公司。但是，网络股泡沫的破灭同样给德国新市场带来巨大的负面。加上新市场在设立之初并没有对上市企业进行严格的审查，致使许多缺乏发展前景的公司得以进入，有些公司甚至虚报业绩欺骗投资者（例如德国远程通讯技术公司近4年的营业额有80%是虚报的），严重打击了投资者的信心。目前综合指数已从两年半以前9665.8的最高点跌至300多点，市值损失达到96%以上，现存290余家上市公司已基本没有交易。2002年9月26日，德意志证交所宣布最迟将于2003年底之前关闭新市场。
据德国专家介绍，由于德国税法对权益资本比较歧视，私人购买股票须支付高额所得税，因此德国的小额股票市场并不发达，中小企业主要是从银行获取资金的（德国的大企业平均至少有30%以上的资金来源于股票，而仅有15%的中小企业资金中20~30%来源于股票；25%的中小企业有10~20%的资金来源于股票；40%的德国中小企业不足10%的资金来源于股票）。但是随着竞争的加剧，银行方面重新估算小额信贷的成本之后，发现经营中小企业贷款业务并不合算，因此德国银行对待中小企业贷款的态度开始由宽松转为严格，中小企业不得不转向资本市场特别是非正式市场寻求资金。由于认识到小额股票市场对于发展中小企业的重要性，不久前，国家控股的政策性银行KFw（德国复兴银行）设立了德国证券交易有限公司，专门为高成长企业提供融资机会。该公司通过组织推介会、研讨会等方式，向投资者推荐新公司以促进投资活动。
（三）意大利
意大利证交所的股票市场由主板市场和新市场构成，主板市场又分成大板块、中型企业板块和小企业板块。对于不同的板块，交易所均制定有不同的上市标准和治理要求。例如流通股本要求，大企业板块为35%，中型企业板块为25%，新市场为20%；企业资本总额要求：大企业为8亿、中型企业为500万以上欧元，新市场则没有该项要求；对大企业和新市场上市公司有指定经纪人要求，而对中小型上市公司则没有类似要求；对大公司按政府指定的规则强制执行，对其他类型上市公司则只提出治理建议等等。总的来看，意大利的资本市场要落后于法国和德国。在新市场的世界性不景气面前，意大利新市场也面临着生存和的。
二、有关结论和启示
（一）海外股票市场在结构上与我国股票市场存在很大差别
如前所述，欧洲三国的股票市场均有着清晰的层次性，大型企业、中型企业和小企业都各有与其特性相对应的、专门为之提供融资服务的市场。这些不同类型的股票市场或设在证券交易所内，或另成体系，但功能上的互补和互动性十分明显，形成了一个完整的资本市场体系。而股票市场却只有专门为大企业服务的主板市场一个层次，结构性缺陷十分突出。这种市场结构的严重畸形状况，不仅使得众多中小企业难以从资本市场获得资金，而且给主板市场带来了过大的压力，成为主板市场秩序混乱的一个重要原因。
（二）中外股份有限公司制度上的差异是中国资本市场结构畸形的外在原因
股票作为市场交易的基本商品，是股票市场发展的前提和基础。在国外，股份公司不仅可以公募设立，也可以私募设立（且后者的数量要远远大于前者），只是在资本额过大、可能公众利益时，有些国家或地区才强制性地将私募转为公募。而在中国大陆，一方面在股份公司设立上禁止私募，加上设立股份公司的门槛过高(中国大陆设立股份有限公司的最低资本金要求是1000万元人民币，而设立股份有限公司的最低资本金要求是100万元台币，相当于人民币25万元；美国因各州而异，大体为不超过100美元；法国为25万法郎，德国为5万欧元，均明显低于中国大陆)，导致股份公司数量过少(大陆股份有限公司的数量至2001年末大约只有7、8千家，远低于台湾的近16万家)；另一方面又禁止非上市公司股权的证券化交易，最终造成标准化的交易标的严重短缺，产权或股权交易只能以“切大块”的方式实现，资本市场难以规范发展。
（三）正式市场体系之外的非规范化股票市场普遍存在
美国、法国、德国、中国台湾等地都存在着位于有组织市场之外的自由市场，某些活跃自由市场的交易量还相当大。这种非规范化的股票市场尽管存在着交易成本高、交易行为不规范等问题，但毕竟为那些无法进入有组织市场的小企业股票提供了一条流通途径，加上在这类市场上从事投资活动的多为专业投资者而非普通老百姓，对投资活动有较高的承受能力，一般不会产生不良的影响，因此政府并不禁止自由市场的存在。台湾学者尽管早就呼吁要将盘商市场纳入管理范围，但至今也未见政府有何动作。
20世纪八、九十年代，我国非规范化的股票市场一度曾经相当活跃。为交易便利，各地在地方政府的支持下纷纷设立产权交易所（中心）、证券交易中心和证券交易自动报价系统等机构。在各市场主体尚缺乏自律能力的情况下，这类交易造成了很大的风险。1998年以后，随着中央政府治理整顿金融秩序工作力度的加大，在正式证券市场体系之外进行的非上市公司股票、股权交易一律被定性为“非法股票交易”而被取缔，20余个交易场所均被关闭，公开场外交易不复存在。尽管遭到严厉禁止，但交易活动仍然顽强存在，私下交易随之兴起。国内外的实例表明，流通是股票与生俱来的本能要求，是股份公司发展的客观，是无法靠行政手段加以禁止的。
（四）专门为高企业上市而设立的新市场尚不成功
20世纪90年代中后期，欧洲一些国家在纳斯达克市场成功经验的鼓舞下，纷纷设立了以科技型企业为主的新市场。这些新市场借股泡沫的高潮，一度曾相当辉煌。可惜好景不长，随着网络股泡沫和纳斯达克奇迹的破灭，新市场无一例外地陷入了困境。除德国已正式宣布即将取消新市场之外，其它国家的新市场大都处于有场无市、惨淡经营的状况。起来，造成新市场不成功的原因主要是：
第一，过于追求科技性。有人认为德国新市场的失败原因主要是上市标准不严和监管不力，笔者对此不敢苟同。因为之所以要建立这样一个市场，就是由于科技型企业难以满足传统股票市场的上市和监管要求。如果按照高标准来审查和监管上市公司，可能绝大多数科技型企业根本就无法进入市场，建设这样一个特殊市场也就失去了意义。问题的关键在于，新市场太过偏好时髦的高新技术公司了。高新技术企业具有技术和市场前景不确定性强、企业内部管理体制不健全、缺少企业文化和稳定的职工队伍等特点，因而投资风险很大。如果将这些高风险企业集中在一个市场中，则这个市场的风险更大。德国新市场的上市公司主要由网络、软件和生物医药等新类公司构成，这些企业大多只靠一项新技术或者一个好主意进入市场，缺乏令人信服的商业运作模式和赢利模式，
因此当狂热期过去，投资者开始关注实际收益时，股价的“雪崩”便出现了。事实上，较为成功的新市场如美国的纳斯达克，高科技企业的比重仅为一半左右，这种多元化的上市策略使得市场保持了较强的稳定性。法国的巴黎证交所在并入欧洲证交所后，已经不再按照科技含量对上市公司进行分类，有关新市场的数据仅仅是一种统计上的分类而已。
创业板块的交易规则篇8
1中药材市场电子商务平台的功能规划
中药材市场网络电子商务平台应具备四大功能。中药材市场涉及中药材的种植、加工、质检、交易、仓储、物流，技术服务等环节，中药材市场网络电子商务平台应该基于一条龙服务的宗旨进行功能规划，具备四大功能：（1）信息服务；（2）网上洽商和交易；（3）网络化市场管理；（4）网络化质量监控。根据中药材市场电子商务平台的四大功能规划，可考虑设置九个子系统：市场信息和查询系统、市场需求价格分析预测系统、网上洽商和交易系统、市场管理系统、质量管理系统、商铺网站系统、商铺信用评级系统、中药材数据挖掘系统、行业培训系统等九大功能系统。同时，平台还建立交易中介担保机制和数据安全机制。
2中药材市场电子商务平台的功能模块设置
对应中药材网络电子商务平台九个子系统进行功能模块的规划设置。
2.1市场信息和查询系统药材资讯：行业动态、各地快讯、产地信息、药材展会、招商合作、药材进出口。药材供应信息：最新供应信息、所有供应信息、供应信息综合查询、供应信息反馈统计。药材求购信息：最新求购信息、所有求购信息、求购信息综合查询、求购信息反馈统计。药材价格信息：最新价格变动、全部价格、价格走势、分析预测。药材排行榜：供应金额排行、供应数量排行、求购金额排行、求购数量排行、成交金额排行、成交数量排行、价格查询热度排行、资讯查询热度排行、查询总热度排行。药材商铺：商铺基本信息、商铺供求信息、商铺其它信息、商铺综合排行、商铺问询、推荐商铺。
2.2网上洽商和交易系统会员管理、网上洽谈、网上交易、网上付款、收发货管理、货款拨退。
2.3质量管理系统质量抽样检验、商品标识抽检、索证备案检查、进货台帐检查、下柜退市货物检查、虚假宣传检查、侵权检查、检查综合评分、排行处理。
2.4商铺信用评级系统商铺信用评分、商铺信用排行、商铺信用监督。
2.5市场需求价格分析预测系统供求分析、供求预测、价格分析、价格预测。
2.6行业培训系统中药材种植技术培训、中药材加工技术培训、中药材鉴别培训、中药材储存知识培训、中药材医用培训、其它知识培训。
2.7商铺网站系统商铺网站注册、商铺网站模板管理、商铺网站信息上传、商铺网站综合排行、商铺网站综合管理。
2.8市场管理系统通知公告、文件流转、租赁管理、合同管理、收费管理。2.9中药材数据挖掘系统数据挖掘模型管理、数据挖掘、数据挖掘结果储存、数据挖掘结果显示、挖掘特点统计。
3中药材网络电子商务平台功能模块描述
4中药材市场电子商务平台技术路线
4.1网上商铺技术路线设计网站模板数据库设计网站模板网站后台设计。
4.2信息、上传、审核功能技术路线信息数据库设计信息输入模块设计信息存储模块设计信息审核模块设计信息显示模块设计。
4.3网上交易技术路线洽谈激活设计洽谈模块设计交易激活设计交易模块设计网上银行激活货款数据传递中介确认货款传递中介通知发货模块设计；发货模块设计货物质量评价模块设计中介货款拨退模块设计商家信用评价模块设计。
4.4中药材数据挖掘技术路线：各种挖掘算法设计；挖掘启动模块设计挖掘技术选定设计挖掘模块设计挖掘结果入库挖掘结果显示。
4.5多媒体课件技术路线撰写课件脚本课件概要与模块设计课件模块详细设计内容/多媒体制作课件集成。
5中药材市场电子商务平台结构图（拓扑图）
创业板块的交易规则篇9
【关键词】小学数学；创新意识；培养；探讨
有效地培养学生的创造性活动和数学思维，能让每个学生有个人的自由，根据自己的能力、兴趣和爱好在问题解决过程中得到发展，最后培养学生的数学才智。能激发学生的好奇心和求知欲，有助于学生形成积极探索的态度和思考问题的策略，能营造一种学生广泛参与、提出质疑、探讨问题的学习氛围，能鼓励学生开展相互讨论，学会数学交流，能体现学生学习的主体地位。我长期从事小学数学教学，在教学实践中，我结合学生的生活实践，在以下几方面有意识地开展了对学生创新意识的培养。
一、创设现实生活问题的情境小学生的思维以形象为主，而数学知识比较抽象。
数学教育是要学生获得作为一个公民所必须的基本数学知识和技能，为学生终身可持续发展打好基础，必须开放小教室，把生活中的鲜活题材引入学习数学的大课堂。例如在教学了圆柱体和圆锥体的体积后，我出示了一个不规则的物体，要求学生想办法求出它的体积。学生通过认真的讨论交流，设计出了一个计算这不规则物体体积的方案：先将一个容器里放一些水，然后测量并计算出现在容器中水的体积，再将不规则的物体放入容器中，再测量并计算出放入不规则物体后现在容器中水的体积，容器内水的前后体积的差即为这不规则物体的体积。这样通过交流、讨论、合作等学习方式，既可培养了学生良好的与别人沟通的能力，也可培养学生的探索思维能力。
二、创设联系生活实际的作业。
学生经过教学和课堂练习掌握了一些知识，虽然也能解决一些简单的实际问题，但因为这些实际问题都经过加工处理过，学生往往很快会忘记，如果能联系生活实际设计一些作业，学生形象深刻，会容易记住。如在教学了长方体和正方体的体积后，因为学生对于占地面积和表面积极容易混淆，我拿出六块同样大小的木板，并请学生量出三块木板的长、宽和高，做两次安放：第一次将三块木板并列平放在地上，我请学生计算出这时三块木板的总占地面积是多少平方厘米？然后我再将另外三块木板重叠平放在一起，放在地上，再请学生计算出这时三块木板的占地面积是多少平方厘米，通过计算，学生很快知道，三块木板重叠平放在一起放时的占地面积小，占地面积的大小同木板的表面积并无关系。这样使学生对占地面积和表面积这两个概念加深了理解。我再请学生思考将三块木板并列放在地上，这时三块木板的表面积和是多少平方厘米？将三块木板重叠平放在一起时，三块木板的表面积和又是多少平方厘米？我再将三块木板竖着重叠放和横着重叠放，并请学生根据已知的数据分别求出三块木板平着重叠放、竖着重叠放和横着重叠放时三块木板的表面积和各是多少平方厘米？这样使得学生既较好地掌握了表面积的概念，并使学生懂得了不同的放法表面积是不同的。为了加深学生对表面积和体积概念的掌握，我还要求每个学生从家中拿来一只火柴盒，让学生量出它的长、宽和高，并提问学生，火柴盒的内盒如果不拿出来，这时求它的表面积要求几个面？如果将内盒拿出来，不计火柴盒的厚度，求做一只内盒要多少材料？要求几个面？这时相当于求什么？如果求火柴盒的外壳要用多少材料，又要求几个面？这时又相当于求什么？在火柴盒上做商标，只要求出什么？这只火柴盒占空间的大小是多少？如果火柴盒的厚度忽略不计，这只火柴盒的容积又是多少？火柴盒的体积和它的容积相等吗？火柴盒的容积和体积在什么时候相等？什么情况之下不相等？学生联系实际并经过讨论、交流和合作，很快能将这些问题一一解决，并会认识到，火柴盒里面有很多的学问。这样使得学生不仅再次加深了对侧面积、表面积、体积和容积的理解，并联系火柴盒还知道了在实际生活中运用数学要考虑很多因素。同时，也使学生的创新能力和创新意识有了提高。
创业板块的交易规则篇10
一、股票市场究竟是一种单纯的融资或帮助国有脱困的工具，还是国民的支柱产业？
长期以来，股票市场在我国的作用更多地体现在融资或帮助国有企业脱贫解困上，而很少有人将其上升到国民经济支柱产业的高度上来认识。之所以如此，是因为经济界和实际部门对于股票市场有一传统的偏见，即认为股票市场是一个高投机和具有高度风险性的场所，不宜作为一个产业，更不能作为一个支柱产业来看待。对此，我的观点是：（1）无论从哪个角度来，围绕股票投资事实上已形成了一个庞大的产业（更准确地说，证券业已成为一个支柱产业）。首先，从政府来看，股票投资是一个产业。如1990～2000年仅股票交易印花税一项所创造的税收就达1500多亿元，其中，仅2000年一年所创造的税收就达450多亿元，占当年财政收入的比重达4%以上。其次，就企业而言，股票投资已成为其产业经营的一个重要组成部分。其表现是：股票投资收益在其营业收入和利润中起着举足轻重的作用，对于有些企业而言，甚至超过了其主营业务收入。再次，就居民而言，股票投资已成为其职业的一部分。到2000年底为止，我国居民开户人数已突破了5500万，按照我国国情，每一个投资者背后通常有一个家庭支撑，这就意味着我国目前直接间接介入股票市场的人数已有2亿人左右。股票市场的还带动了两个相关行业的发展：一是带动了投资银行、师事务所、律师事务所、资信评估公司、投资咨询公司等股票市场中介的发展，目前仅股票市场中介业的从业人员就已超过了10万人。二是带动了传媒业的发展。时下，各新闻媒体对股票市场的报道可谓是铺天盖地，仅在上海，目前己公开出版发行的专业类或开辟了证券类专栏的报刊、杂志就达30种之多，5家电台、电视台每天累计播出证券类节目超出24小时，使股票市场信息成了人们日常生活中不可缺少的一项。（2）股票投资不仅是一个产业，而且是一个朝阳产业。首先，从全球来看，股票市场是一个朝阳产业。一是进入20世纪90年代以来，全球股票市场呈现出超速增长的势头。如1990～2000年全球股票市值年平均增幅为13.8%，不仅远远超过了2.7%的GDp的增幅，而且超过了8.3%的劳务出口增幅和7.9%的商品出口增幅。二是市场融资股票化已不再是某一个领域或某一个国家的现象，而是一个世界性的普遍性现象。如1999年和2000年连续两年全球股票市场的市价总值分别超过了全球居民货币性金融资产（包括手持现金和存款）规模、银行贷款规模和国民生产总值规模等重要的经济指标，这说明金融市场融资股票化已不再是少数发达国家的特有现象。三是20世纪90年代美国的统计资料显示，增速最快的三大产业排名是：电脑芯片、生物制药业和证券业。其次，从国内来看：一是以市价总值，由沪深组成的内地股票市场目前已经成为仅次于日本东京的第二大亚洲股票市场，我们完全有理由相信21世纪是中国股票市场大有作为的世纪。二是2000年中国内地股票市场的升幅位居全球榜首，其稳定性和成长性不仅对国内投资者产生了极大的兴趣，而且也对国外投资者产生了巨大的吸引力。三是股票化率（股票市值占GDp的比率）发达国家一般为100%，发展中国家为67%，而我国目前不到30%，即使考虑60%左右不流通的国有股和法人股，股票化率也只有50%左右，这说明我国的股票市场仍有较大的发展空间。
二、在股票市场改革中证券交易所可以置身度外吗？
我国迄今为止的股票市场改革，其矛头主要是指向筹资者、投资者和券商，而很少触及到证券交易所，笔者认为，证券交易所的重整与改革也是我国未来股票市场改革的重头戏。之所以如此，一是由提高证券交易所服务质量所决定的。要提高证券交易所的服务质量，就必须对现有的证券交易所运行体制进行彻底的改造，只有这样，才能将证券交易所的服务工作做深做细。二是由提高证券交易所运行效率所决定的。我国现有的证券交易所内无动力，外无压力，只有通过改革，才能增强其竞争意识和市场意识。那么，如何才能提高证券交易所的服务质量和增强证券交易所的竞争意识？我认为，整合和股份化改造是我国证券交易场所未来改革的必经之路。具体来说就是：1.证券交易所要由分散走向集中，即要将上海与深圳两家证券交易所加以归并，形成一个统一的证券交易所，即上海证券交易所。近年来，理论界不少学者从证券交易所层次多样化的角度，论证了在我国天津、武汉、沈阳、成都、重庆等地建立第三家证券交易所、第四家证券交易所乃至多家证券交易所的必要性。然而，从全球范围来看，证券交易所集中化的呼声和行动已远远超过了分散化的呼声和行动。为了争夺全球最大、成交最活跃、最发达的首要证券交易所的地位，世界各国不仅对国内原有的分散的证券交易所加以归并，而且还通过竞争和合作，试图对证券交易所进行全球范围的整合，目前已清晰的形成了三大势力范围：一是以纽约证券交易所为首的Gem（Globalequitymarket，Gem）阵营。2000年6月7日，在纽约证券交易所的倡导下，分布于欧洲、美洲和亚太3个主要时区的纽约、巴黎、东京、阿姆斯特丹、布鲁塞尔、澳洲、香港、多伦多、墨西哥、圣保罗等10家证券交易所联合宣布他们已经开始就建立一个交易蓝筹股的全球股权市场展开了多边谈判。据统计，在这10家证券交易所上市的股票市值超过了19万亿美元，约相当于同期全球股票市值的53%，如果该计划能够得以实施，则不仅意味着证券交易所巨无霸的到来，而且意味着24小时不间断进行股票交易的人类梦想得以实现。其中，巴黎、布鲁塞尔、阿姆斯特丹三家股票交易所已于2000年9月22日宣布正式合并，组成了欧洲股票市场的航空母舰euronext，该市场在欧洲仅次于伦敦证券交易所，拥有上市公司1860多家。二是以英德为首的iX阵营。在Gem的强大竞争压力之下，不甘于寄人篱下的伦敦和法兰克福两家证券交易所，拟另起炉灶，2000年5月初就联合建立iX证券交易所展开了艰苦谈判，该交易所规划的挂牌公司的总市值为4万亿美元；以欧元报价；垄断欧洲股票交易额的53%和高股的80%.该计划因面临着内忧（两家证券交易所的资源整合和规章制度难以协调）外患（先是瑞典斯德哥尔摩证券交易所最大股东om集团拟出资12亿美元收购伦敦证券交易所，后是英国路透社声称斥资130亿美元收购伦敦证券交易所），故至今尚未变成现实。三是以纳斯达克为首的创业板市场阵营。纳斯达克高举“全球数码股市”的大旗，先后在日本、加拿大、欧洲开设了纳斯达克海外市场，其中，由美国纳斯达克与日本软银公司合作成立的日本纳斯达克已于2000年6月19日在大阪开张。同时，美国纳斯达克还与中国的香港以及澳大利亚、墨西哥等交易所结成相互挂牌的联盟，其中，7家纳斯达克上市公司在香港挂牌的试验已经开始。纳斯达克现任主席萨博雄心勃勃地预言：美国的纳斯达克能够与分布于欧洲、亚洲、美洲等的纳斯达克联合起来，最终发展成为一个全球性的交易市场。在此情形下，我国证券交易所要想应付未来的挑战，并在未来的全球竞争中赢得一席之地，所应采取的正确对策不是设立多家证券交易所，而是要尽快将上海与深圳两家证券交易所加以归并，形成一个统一的证券交易所，以提高效率、加强监管和增强我国证券交易所的整体竞争能力。2.证券交易所组织形式要由会员制走向公司制。比较而言，公司制的证券交易所组织结构拥有会员制证券交易所结构所不具有的两大优势：第一，通过公司这种组织结构可以促使证券交易所建立高度清晰的战略导向；第二，通过公司制的组织结构有助于证券交易所培育核心竞争力。正因为如此，近年来证券交易所股份化改革浪潮席卷全球，世界上大多数著名的证券交易所，如斯德哥尔摩证券交易所、德国证券交易所、澳大利亚证券交易所、哥本哈根证券交易所、米兰证券交易所、阿姆斯特丹证券交易所等都已经改组成了股份有限公司，其中，有不少著名的证券交易所，如纽约证券交易所、纳斯达克市场、多伦多证券交易所、新加坡证券交易所、伦敦证券交易所等正在实施股份化上市计划。有些证券交易所，如澳大利亚证券交易所、瑞典证券交易所集团等更是先行一步，已经成功地挂牌上市。为建立高度清晰的战略导向和培养我国证券交易所的核心竞争力，也必须将证券交易所的组织结构股份化提到重要的议事日程，力争在3～5年内完成我国证券交易所的股份制改造和上市计划。同时，随着证券交易所性质的变化，证券交易所传统的不以追求利润最大化为经营目标的经营理念也要发生相应的改变。而要实现利润最大化，证券交易所必须在如下三个方面多下功夫：第一，要突破传统的服务对象。即证券交易所的未来服务对象除了形形色色的投资者、经纪商、上市公司以外，还应包括银行、信息供应商、金融网站等。并且，还可以在交易对象细分化上做些文章，如可以像伦敦证券交易所那样将174家已上市的技术创新企业提升为一个整体概念，定义为技术市场（techmark）。第二，要大力开拓新的增值业务。第三，监管职责要走向单一化。为避免盈利导向和自律监管之间的矛盾冲突，特别是为避免证券交易所为增加盈利而放松监管现象的出现，有必要在发挥公共监管在股票市场监管中的主导作用的同时，将证券交易所原来所承担的部分自律监管的职责移交给法定监管机构——证监会。
三、创业板市场的推出果真是万事俱备只欠东风吗？
对于推出创业板市场，国内有不少的学者充满了乐观的情绪，其理由主要有四：一是我国中小企业数量众多，仅民营高科技企业就有10万家，创业板市场对于上市公司的挑选有充分的余地；二是经济高速增长背景下的中小企业具有高成长性；三是允许“三类”企业入市后，市场资金充裕；四是创业板市场在境外发展得如火如荼，有众多的国际经验可供借鉴。我们认为过于乐观并不足取，至少有三个问题我们必须正视：1.创业板市场对场内市场的冲击。创业板市场的推出对于强化证券交易场所的竞争意识、服务意识无疑可以起到积极的促进作用。但从短期来看则会对场内市场构成巨大的资金分流压力。因为近年来维系我国股票市场行情的主要是重组板块和高科技板块。而创业板市场的推出冲击最大的也将会是这两个板块。首先，创业板市场的推出使“壳资源板块”不再吃香；其次，在创业板市场上市的高科技公司比比皆是。2.创业板市场可能带来的风险。一方面因为创业板市场因其上市公司的规模小、上市公司和创业板市场自身前景不明、价格波动剧烈等原因，具有高度的风险性；另一方面因其风险较高，社保基金、保险基金乃至中小投资者不宜大规模介入，很容易陷入买盘无力的困境。因此，从世界范围来看，创业板市场失败的教训甚至要多于成功的喜悦，如美国证券交易所推出的中小企业市场及英国和欧洲许多国家的创业板市场都失败了；香港创业板市场自1999年11月25日推出以来虽经历了短暂的繁荣，但长时间的则是在漫漫熊途中徘徊，从推出时的1000点，跌到了2000年12月的300多点，市值损失近2/3；就是美国那斯达克市场，近期也陷入了深幅调整之中，从2000年初的5000多点，跌到了目前的2000点以下。近5年来在美国那斯达克新上市的公司只有700多家，而被摘牌的公司却多达1000多家。3.创业板市场可能会重蹈主板市场的覆辙。由于创业板市场的上市门槛较低，甚至对经营年限和业绩不作具体要求，因此，这样的制度安排，其结果很有可能一是演变成救济会，即拿股东的钱干脱贫解困的事情；二是演变成福利会，即出现大量内部职工股；三是演变成寻租会，即各职能部门层层设立关卡，给腐败分子留下余地。为了做到未雨绸缪，我认为，制度建设和法规保障比匆忙推出创业板市场本身更为重要。首先，我们应把提高上市公司质量视作为创业板市场健康、稳定发展的基石；通过建立健全的保荐人制度来给创业板市场稳健运行提供必要的保障；通过完善信息披露制度和加强监管与自律来为创业板市场保驾护航。其次，要引入做市商制度。通过这一制度来活跃创业板市场的交易。再次，要大力培育机构投资者。
四、保险公司仅有间接入市就万事大吉了吗？
从20世纪70年代到90年代，美国、英国、法国、瑞士等发达西方国家保险公司的本源业务亏损的比率均在8%以上，情况稍好的日本和德国也只处在微利状态，同期盈利率只有0.5%左右。其生存和的秘诀不是靠本源业务的拓展，而是靠证券投资，同期西方六国证券投资的收益率均在8.5%以上，英、法两国则超过了13%.我国的保险公司就其本源业务来说，亏损比率究竟有多高尚无权威的统计，但有一点可以肯定，即面临着与西方国家保险公司同样的困境。我不否认，让保险公司购买证券投资基金间接进入股票市场，不失为摆脱这一困境的之一，但我认为，这种方法至少有两点不足：一是不利于全面调动保险公司入市的积极性。如按规定到2000年3000多亿保险收入中至少有10%可以间接入市，但事实上，该年度间接入市的资金仅有100亿元左右，仅占可入市资金的1/3左右。二是仅靠购买证券投资基金这种间接进入股票市场方式，尚不足以弥补保险公司8%以上的本源业务亏损，因为不少新基金其2000年二级市场的价格净升幅未超过8%.所以，要想使我国保险公司从根本上解决巨额潜亏和偿付能力不足的，就必须突破保费不得直接投资于股市的禁区。
五、我国证券投资基金与西方国家证券投资基金的差距仅仅限于规范性上？
证券投资基金的非规范性运作一直是我国股票市场声讨的对象，自《基金黑幕》一文在《财经》杂志发表以后，更强化了这种认识：我国证券投资基金与西方国家证券投资基金的差距主要体现在规范性上。但我认为，经过三年多的规范化运作，已有一大批非规范化的老基金转变成了规范化的新基金；新基金的运作则是在《证券投资基金管理办法》的指引下来开展投资业务的，其间虽有违规行为，但并不是主流。与发达国家比较，我国证券投资基金的差距主要表现为规模太小，这主要可以从三个方面考察：一是总盘子太小。如2000年全美共同基金资产总值达4万亿美元，而同期我国证券投资基金的资产总值则只有700亿元人民币。二是单个基金的“块头”太小。目前世界上大基金的规模动辄上千亿美元，而目前我国证券投资基金的最大规模则只有30亿元人民币。三是家数太少。如我国现有证券投资基金不到40只，而美国目前的证券投资基金多达7000多只。要想尽快缩短我国证券投资基金与世界证券投资基金的差距，必须走开放式证券投资基金的道路。因为开放式基金除了具有流动性好，透明度高，有助于提高基金管理公司管理水平等优点以外，更重要的优点则在于：第一，开放式基金与封闭式基金相比，它具有更大的包容性，不仅可以吸收一部分滞留在股票一级市场的申购资金，而且可以利用遍布城乡的机构网点吸纳一部分储蓄资金，从而在股票一级市场、居民储蓄存款与开放式基金之间构筑一条永久性的输血通道。第二，由于开放式基金既可以通过内部增值来扩大规模，也可以通过吸收新资金来实现扩募，特别是在牛市时这种双重扩大规模的方式会使基金规模像滚雪球一样越滚越大。第三，开放式基金更容易在规模与效益之间形成“马太效应”。即规模越大，整体营运成本越低，基金业绩越好，愿意买它的人就越多，规模也就越容易进一步扩大。正因为如此，崇尚机构投资的西方国家，近年来纷纷把培育证券投资基金的重点转向开放式基金，如2000年末美国共同基金的净资产值为6万多亿美元，占整个基金净资产值的比重超过了80%，而同期封闭式基金净资产值仅为1100亿美元，占整个基金净资产值的比重不足20%，2000年底美国开放式基金的家数多达7000多只，占总家数的比重超过了90%，而封闭式基金的家数则只有500多只，占总家数的比率不足10%.
六、社保基金入市可否比照保险基金入市的方式来进行？
从上说，社保基金入市既可以采用直接方式（社保基金发起设立专门的基金管理公司进行投资），也可以采取间接方式（委托证券投资公司进行投资）。正因为如此，时下有不少的人主张我国社保基金入市应比照保险公司的入市方式进行，理由是社保基金直接参股基金管理公司，对资金直接管理，可以更好地保证资金的安全性，使得资金的使用具有较强的针对性和灵活性。但我们认为我国社保基金采取间接入市的方式比直接入市的方式更优。具体原因是：首先，社保基金没有类似于保险公司的本源业务亏损的压力。其次，从国际经验来看，直接入市方式会使基金市场形成垄断，不利于提高社保基金的运作效率。再次，我国社保机构缺乏相关的专门人才。此外，间接入市更符合未来基金市场专业化分工的需要。
七、我国股票市场引入做空机制的突破口究竟在哪里？
股票市场是一个新兴市场，也是一个高风险市场，其原因之一在于中国股票市场是一个单边市场，没有做空机制。解决这一问题的思路可以有几种：一是开放信用交易；二是开放期货交易；三是开放期指交易。比较而言，开放信用交易的条件最为成熟。因为开放期货与期指交易都有一个重要前提，即实现公股流通，而信用交易则不受这一前提的限制。并且，允许信用交易可以实现“多赢”的格局。第一，从券商和开户银行来看，可以开辟新的资金使用渠道。第二，从投资者来看，可以利用信用交易的杠杆作用，实现以小博大，提高资金使用效率。第三，从证券市场来看，可以大大增加资金量和交易量，既可提高市场的活跃性，又可增进市场的流动性。第四，从证券调控来看，有助于促进供求均衡。因为当证券价格上涨时，可以融券以平抑价格；当证券价格下跌时，可以融资买入证券，阻止证券价格下滑。第五，从证券市场开放来看，有助于向国际惯例靠拢。信用交易可能出现的疯狂投机和暴涨暴跌的风险，完全可以通过从严规定融资融券的对象、融资融券的期限、融资融券的额度、保证金比率、利率水平等措施予以控制。我们可以大张旗鼓地融资给消费者买房、买车、买消费品，为何就不能给投资者买卖证券提供融资的方便呢？（责任编辑：陈敦贤）（上接第50页）力，更是有赖于养老保险制度的建立和健全。如果养老保险制度健全，老龄人口可以依靠自己在青壮年时期缴纳的养老保险费获得稳定的养老金，而不需要他们的下代、当代的青壮年赡养。这种情况下，老龄人的生活消费不仅不构成对青壮年的负担，相反可能构成当前增长的支撑力量。7.维护公平，促进经济发展。社会保障是一种再分配手段，通过对生活在贫困线以下的公民、暂时或永久丧失劳动能力或劳动机会的公民支付救济金、伤残抚恤金和失业金等，在社会成员之间转移支付，从而降低收入差别的程度，防止贫富悬殊的出现。这样既可以避免因低收入者的消费需求不足而导致生产过剩，也可以避免因投资预期收益不高而造成高收入者的储蓄不能转化为投资。
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