金融危机与改革篇1
关键词 金融危机；金融改革；创新
一、问题的提出与思考
自1929年全球首次爆发大规模经济危机至今，国际上已多次发生影响广泛的大型金融危机。最近一些年，随着对外经济交往的不断深入，中国开始日益受到外部爆发的金融危机冲击。在所有影响我国的金融危机中，首当其冲的是1997年东南亚金融风暴。这次危机对中国社会经济发展所产生的影响是十分深远的，不仅引发了国内前所未有的通货紧缩问题，同时也大大激励和推动了1998年开始的新一轮全面改革。也正是危机后实施了更积极稳健的全面改革，我国经济在2000年以后开始进入又一个繁荣时期，国内生产总值保持每年lo％以上的增长率，国家综合实力迅速增强。
而就在东南亚金融危机爆发10周年之际，美国和中国这两个全世界极为重要、又联系紧密的国家均以不同形式进入了经济发展的重大调整阶段。2007年，对于美国而言，次债危机爆发，泡沫繁荣所隐藏的大量社会经济风险开始迅速显现；对于中国而言，则出现了流动性泛滥，资本市场和房地产市场异常火热，物价指数全面上涨的风险加大。然而，令全世界始料未及的是美国次债危机所展现的深度和广度，这次危机迅速演化成为冲击全球实体经济的超大型国际金融危机。也就在美国金融危机愈演愈烈之际，中国恰逢经济周期回落。中美两国特有的紧密经济和金融联系，迅速造成了中国一系列的经济增长和发展难题，并引发了关于中美两国转变经济发展模式和进行全面社会经济体制改革的广泛讨论。
应当说，美国爆发金融危机并非由单一因素造成，而是经济思想过度自由化、宏观政策扭曲经济周期、政府职能存在错位缺位、金融创新异化和委托关系失衡等问题长期得不到解决的综合结果。也正是这些问题环环相扣，才使危机如此的惨烈和难以控制。在危机形成后，美国政府竭尽全力对局面进行控制，从货币主义到凯恩斯主义，各种学派的救市政策无所不用其极，甚至还采取了对金融机构实行国有化的措施，但是，危机依旧恶化。可以判断，这次美国金融危机具有极为复杂的成因，其不仅将成为今后学术研究的一个重要领域，同时也将成为各国今后发展和改革的前车之鉴。
对于我国来说，美国金融危机造成了异常严峻的内外形势，如何更有效出台各项应对措施，防止危机向国内传染和蔓延，确保经济继续保持较快增长，已经成为最急迫的课题。
二、美国金融危机的复杂成因
(一)经济周期和政策失误
从1929年资本主义世界大危机到东南亚金融风暴都表明，历来的危机都和经济周期、政策失误有关。这次美国的金融危机同样能找到类似的诱因。如，第一，美国科技股泡沫崩溃及“9・11”恐怖袭击后，为继续确保经济的长周期繁荣，美联储忽略了经济体系所必须的结构性调整，强行将联邦基金利率从2001年初的6，5％下调至2003年6月的1％。第二，从克林顿政府到布什政府，美国一直倡导“居者有其屋”的政策。在此政策导向下，美国政府与国会相互呼应，向房利美和房地美施加压力，要求扩大低收入家庭拥有房产，进而导致了信贷标准不断降低。第三，流动性过剩。美国银行充斥着流动性，大量信贷不惜降低信用标准流入房地产市场，而美国政府财政迅速出现的赤字化进一步加剧了这种不平衡。就是在这些因素的共同刺激下，大量收入不高、有不良信用记录的人开始进行贷款买房，进而导致了美国房地产市场的泡沫繁荣。据统计，危机发生前的2003―2006年间，美国平均房价涨幅超过50％。
信贷的剧烈扩张必然继之以一个紧缩时期。费雪在研究1929年大危机之后早已提出，在经济高涨和繁荣的状态下，市场参加者会由于盲目的乐观而产生过度负债，当负债过多，以至于全社会由于没有足够的流动性偿还到期债务时，就会出现以破产、失业和货币流动速度下降为特征的经济危机和金融危机。美联储后续的政策行动再次契合了这种危机演化规律。如前述，美联储最初的思想是，通过强行刺激让经济继续沿着原有的过度扩张的轨迹运行。但是问题在于，用更大的房地产泡沫来代替原有的科技股泡沫，用更大的经济扭曲来代替原有的市场扭曲，虽然可以将社会经济调整推迟，但却无法减少不断积累的社会经济风险。正是在房地产市场过度繁荣的背景下，美联储日益担心低利率产生通胀威胁，于是从2004年6月开始了连续17次的加息。但其结果必然是造成房贷违约现象的普遍发生和经济周期走向衰退。可以认为，也正是政策与周期这两方面引发的问题与金融创新过度、金融结构日益复杂、杠杆交易普遍化等因素的复杂结合，最终引发了美国众多金融机构的流动性匮乏和巨额风险损失。
(二)政府职能出现错位和缺位
尽管美国是最崇尚自由市场经济的国家，但是其政府却不当地介入了金融创新领域，出现了政府职能错位的问题。20世纪最后十年，美国银行业信贷业务日渐萎缩。为此，政府和美联储陆续出台了一系列政策，促使商业银行实现业务多元化。例如，鼓励商业银行全面“转产”，开发以金融衍生品交易为主的附营业务。然而，诸如即期、远期、汇率买卖、拆借、现券、利率互换等产品交易在经过多年的发展后，利润已经摊薄，于是机构和市场不得不朝着更复杂的衍生品创新发展。然而，在金融创新过程中，几乎所有的金融机构和监管机构都没有对衍生品最基本的风险特性予以重视。这种风险有两方面：其一，衍生品具有强烈的表外特性。当公司或者银行从事衍生品交易后，会计平衡表仅能记录表面上的资产和负债信息，而很难揭示出实际所隐含的风险内容；其二，场外衍生品交易始终缺乏足够的报告制度和披露制度。监管当局、交易对手方及其他机构很难对公司信用等级和交易情况进行准确评价。因此，大规模的复杂场外衍生品交易一开始就隐含了巨大的市场风险。
更严重的问题是，美国社会历来崇尚自由放任思想，无论宏观当局、监管者还是学界、社会民众均认为，金融机构能够在看不见的手的引导和现代公司治理结构的约束下有效控制内部风险。这就在金融领域出现了一系列问题：其一，存在大量监管盲点。尽管美国金融监管主体众多，但是无论是美联储、证监会还是其他部门都对信用衍生品等新型工具缺乏必要的监管。_3]其二，各部门、各产品的监管标准不统一。直到危机发生后监管部门才发觉，既有的规则完全不适应迅速变化了的金融系统。其三，衍生品交易的结算不透明，导致信息披露体系不健全，投资者无法真正了解风险结构。简言之，美国政府的错位加大了金融工程的滥用，监管的缺位则导致了全面风险的产生。
(三)金融创新导致金融结构复杂化
在金融创新的推动下，美国的金融结构日益趋于复杂化，各种类型金融机构的利益和风险关系异常难解。在以往，银行在金融体系中的角色主要表现为信用中介，联系着资金的供需双方。而基金等各类非银行金融机构由于缺少贷款市场的客户来源、运作贷款的人员设施以及法律限制，往往不能直接进入贷款市场。但是借助于急剧膨胀的信用衍生品市场，传统上那种银行和基金之间业务分离的金融模式被彻底打破。这里以危机中备受争议的信用违约互换(creditDefaultSwap，CDS)为例进行剖析。图1显示，CDS购买者(如银行)为保证贷款不受风险损失，选择签订一个远期合约，合约规定其定期向出售者(如保险公司、对冲基金等)支付一定保险费用。而银行贷款一旦出现亏损等信用事件，出售者必须对其损失予以赔付。很明显，通过CDS，银行的传统业务模式出现突破，其已经可以通过资本市场上的机构投资者间接地将资金投资于使用者，而非银行机构则通过为银行提供信用违约保护而方便地进入了信贷领域。这样，随着信用衍生市场的急速扩张，在美国资本市场上就逐步形成了资金供应方―金融中介一资金使用方，资金供给方一资本市场或风险市场一资金使用方，资金供应方―金融中介或资本市场一资金使用方同时存在的复杂资金融通机制。
也就是说，在没有衍生品的状态下，如果发生违约，银行将承担全部的损失，范围控制在银行系统内部。但是在利用信用衍生品的状态下情况就发生巨大变化。美联储上调利率和房地产泡沫破裂对金融危机具有直接的促发作用，正是由于这个原因，投资者或购房者偿还贷款能力下降，导致大量违约事件的发生。而借助于新型的金融结构，原本发生在银行的违约损失被转嫁到对冲基金、投资银行、养老保险等机构。例如，全球最大的保险集团aiG在信用违约互换业务上出现147亿美元亏损，评级机构开始调低对其的评级，aiG为此不得不向交易对手大幅增加抵押品，这也最终致使其期末现金流急剧减少，并陷于经营困境。在美国的此次金融危机中，类似于aiG经营困境的金融机构大量存在，这些金融机构和银行之间往往相互持有债券或提供衍生工具，利益被紧密地绑在了一起。因此，一旦核心机构出现巨额损失或破产，势必在金融体系中引起连锁反应，并造成金融体系剧烈动荡。雷曼破产引发的金融冲击就是一个典型例证。
(四)普遍存在的风险累积与杠杆交易
美国金融危机之所以以极为剧烈的程度爆发出来，还要源于金融体系中长期大量积累的风险和普遍存在的杠杆交易。这主要与担保债务凭证(CollatemlizedDebtobligation，CDo)以及CDS有关。第一个杠杆是以CDo为标的的抵押授信交易。CDo是近年来成长极为迅速的证券化商品，其标的资产通常由放款、债券组成。发行银行将债权资产包装转移给特殊目的机构(SpV)，再由SpV依据不同的信用等级发行不同券种的凭证给对冲基金等各类投资人，其凭证的价值与债权资产的现金流量绩效相联系。然而在很多情况下对冲基金并不将CDo持有到期，而是将其作为抵押向银行取得数倍的信用额度。此后，对冲基金出于盈利需求又继续将取得的信用额度用于次债资产投资。依此可能要循环多次。而美国信贷评级机构也在其中发挥了作用。评级机构因为强烈的利益驱动以及不了解结构性投资工具而造成了大量错误的风险评估，从而掩盖了信用风险的实际规模，使银行低估了授信业务的风险。第二个杠杆来自于建立在CDo基础上的CDS。在美国金融市场上有一种十分流行的被称为合成CDo的工具。在合成CDo中，发行者首先卖出一组CDS，随后以合成CDo的形式转让给不同的投资者(见图2)。虽然CDS为CDo的持有者提供了避险套利的对冲工具，但其实际上也使CDo的风险以几何速度扩散出去。其时，在金融危机爆发之前相当长的时期里，金融杠杆率就达到很高的水平，商业银行的杠杆率一般为10--12倍，投资银行的杠杆率通常在30倍左右，衍生产品的杠杆率一般在20---30倍甚至更高，这就意味着参与高杠杆交易的金融机构一方面可以较少资金参与巨量交易，但是另一方面又必须面对市场出现重大波折或泡沫经济崩溃时所引发的毁灭性打击。
(五)所有者权利缺位与金融腐败
有评论认为，美国金融危机与大型金融机构中对交易员及高级主管的激励机制不完善有关。事实上，这还没有找到问题的最终根源。如果深入考察美国金融体制就会发现，这次危机的形成还应当与委托关系失衡，出现了所谓的金融腐败有关。20世纪70年代之前，美林、高盛、摩根斯坦利、雷曼兄弟、贝尔斯登这些不断创造金融辉煌的顶级投行，长期实行的是合伙制。合伙制强大的激励功能激发出人们的创造精神，而无限的风险约束则使这种创造精神受到了内在的约束。在这种制度框架下，激情得到了释放，欲望受到了约束，因而理性繁荣是那个时行的基本特征。但是，20世纪80年代后，投行开始放弃合伙制企业架构。美林、贝尔斯登、摩根斯坦利和高盛分别于1971年、1985年、1986年和1999年成为上市公司。在上市后，各大投行的企业规模迅速膨胀，但是却逐渐产生了所有者权利缺失，经营者包揽决策权的弊端。而证券行业是一个高风险高回报的行业。为获取高额利润，这些投行管理层的短期行为倾向日益严重，开始采取大胆冒进的经营策略，加快金融工程创新，竭尽全力透支社会信用。同时，Ceo们为了获取巨额利润，也将其手下精英们的薪酬一涨再涨，这些薪酬都是根据当时的所谓收益进行计算，完全忽略了其对公司未来经营产生的巨大风险。这是一种新型的金融腐败现象。此次金融危机后美国FBi调查金融高管的收入和业务活动已经充分证明，金融机构中所有者和经营者之间的矛盾，以及与之相关的金融腐败在危机的产生和传导过程中具有重要的推动作用。
三、对中国金融改革和发展的思考
目前，本次金融危机对我国经济的负面冲击已逐步显现，但同时也为我们分析研究美国案例，全面深化金融改革、理顺市场创新思路提供了良好的契机。
(一)金融改革的设计思路切忌生搬硬套美国模式
我国改革开放前期，政府在市场的形成和运行中发挥着重要的作用，同时就金融体系而言，国内也是银行主导型体制，因此在改革过程中，学习更多的是日法德等体制相近国家的发展模式。但是随着改革的深入、中美交流的日益增多以及经济与金融人才来源的变化，美国模式日渐成为我国经济体制改革的目标和榜样，在社会思潮中也有一种美国模式才是最佳标准的倾向。然而，这次金融危机充分表明，美国的经济体制和金融体制远非万能，亦无法确保经济的长周期繁荣，这就警示我们，在确定改革思路和具体模式时，应探索适合本国国情的经济和金融发展道路，金融结构设计应保持简洁与合理，金融体制改革应兼顾效率和公平。此外，尽管不能完全否定美国的成功经验，但是中国毕竟有着自己的特殊国情，经济转型面临着异常复杂且难以预料的问题，因此引进美国金融人才一定
要适度，应防止国内的金融和经济思想库出现美国化倾向，也应防止金融体制走上美国式道路。
(二)应及时化解经济和金融体制中主要的内部矛盾
美国金融危机再次表明，无论是何种因素促发危机，内因始终是关键。在改革开放日益深入展开的趋势下，我国面临的外部环境和未来可能出现的问题都具有异常复杂性。这种复杂性不仅源于外部危机和经济问题对本国的影响或传导，同时更可能与改革过程中出现的失误有关。最初的改革失误可能并不显眼，但是随着问题的积累以及外部因素的融入，就可能将问题放大。一些重大的体制改革设计如股权分置改革虽然有助于解决历史遗留难题，但是产生了一系列众所周知的市场缺陷。更大的困境还在于，内部的各种体制性问题和结构性矛盾不断积累，为外部金融危机输入国内创造了便利条件，从而使国内经济面临严峻局面。因此，今后的改革首先要兼顾当前和长远问题的协调。
(三)确立合理的金融工具创新路径和节奏
应当说，衍生工具本身是中性的，并且具有风险管理功能。然而，美国金融危机确实暴露出金融工程过度引发的严重后果。特别是美国政府由于过分推动和放任衍生品交易，因而对危机负有不可推卸的责任。这些都是我国金融创新过程中需要深入汲取的教训。2005年后，我国场外金融衍生品市场开始起步。在品种方面，先后推出国债远期交易、人民币利率互换和远期利率协议；在交易方面，则引入金融远期询价交易、银行间做市商制度；在制度方面，相继出台《中国银行间市场金融衍生产品主协议》和《全国银行间外汇市场人民币外汇衍生产品主协议》。目前，央行正在研究利率期权和CDS。这些创新是我国金融现代化的重要内容。但是需注意的是，国内金融改革还处于市场剧烈动荡之际，金融结构不发达，资产价格体系也正在加速调整和变化，因此任何新型工具的推出和大规模推广，都应该立足于战略高度来予以规划。发展金融衍生品市场必须把握合理的节奏，依托坚实的金融体系，既注重提高金融机构的综合竞争力，加强金融产品的定价主导权，同时更要注重金融风险的严密防范。仅仅满足于技术性的、工程性层面的工具创新必然会忽视社会性的整体风险。
(四)理顺金融机构所有者和经营者之间的关系
道德风险在金融危机形成中具有极为恶劣的作用。与委托关系扭曲相关的金融腐败最终摧毁了华尔街，也让美国的金融创新蒙上了难以挥之即去的阴影。相比之下，我国金融体系中的委托关系尤为复杂。在很多大型金融机构中，政府、国有资产管理者、股东和经营者之间的关系异常难解，始终存在政企不分、利益纠葛、寻租、腐败等问题。如果这些问题无法得到解决，利益关系长期扭曲，就必然产生大量的金融腐败和道德风险。因此，对于中国来说，应从多方面加快改革，发展高度严谨的金融机构委托关系。第一，确保所有者权利到位。金融机构的所有者应能履行起监督责任，重大项目决策权应归全体所有者。同时，对金融腐败建立起严格的责任追究制度，将金融企业经营者风险与收益对等起来。这同时又需要全面加强法制监督、制度监督和舆论监督。第二，探索在私募基金、共同基金以及投资银行中建立起适应市场需要的合伙制企业，降低道德风险。第三，继续深入推动政府职能和银行体制改革，杜绝地方政府干预金融活动，防止金融腐败。
金融危机与改革篇2
关键词：金融危机国际金融体系改革重建
由美国次贷危机引致的全球金融危机，表明现行的国际货币体系、金融体系、金融理论与实践均面临着严峻挑战甚至存在制度性缺陷。尽管金融危机扩散全球的表面原因是金融监管的缺失，但更深层原因却是现行国际金融体系的缺陷助推的国际货币国家的危机传递。虽然世界各国均针对性地、陆续推出了大量救市举措，除了资金投入解决短期流动性不足、增加资本金外，还通过降息、减税、担保存款、扩大内需等其他措施抵抗这次危机，但多是短期性的应急之举。然而，要从根本上铲除危机发生的根源，以避免类似危机，就必须标本兼治，着手研究建立新的国际金融体系。因此，国际金融体系的改革与重建成为必然。
现行国际金融体系的缺陷
尽管由于石油危机和自身的“先天缺陷”—“特里芬难题”（triffindilemma），构建于1944年的“布雷顿森林体系”1971年终结，取而代之的是“牙买加协定”确立的以美元为中心的浮动汇率体系。然而，依仗着雄厚的经济实力，尽管美元不再承担兑换黄金的义务，秩序与纪律失去，而理念和原则存续，美元的霸主地位得以保留。目前美元仍是主要的国际计价单位以及支付和储备手段。此外，国际货币基金组织（imf）和世界银行这两个“布雷顿森林体系”的产物仍在运行。这一缺乏硬约束的“美元本位”制度为日后的金融自由化、金融投机和商品投机埋下了隐患。
（一）美元对外过度供给导致流动性泛滥
据统计，美国的经常项目逆差从1982年的55亿美元一直飙升至2006年的8100多亿美元，25年间美国对外提供的美元增加了147倍。由此导致了境外美元资产的迅速膨胀，世界官方外汇储备中美元储备已经从1981年的700亿美元扩张到2006年底的3.33万亿美元，膨胀了46.6倍。与此同时，国际债券和票据余额从1981年的2312.8亿美元增加到2006年的216354.5亿美元，增长了92.5倍，而此间国际贸易总额不过增加了6.9倍。
世界各国通过与美国的贸易顺差形成外汇储备和美元资金，再用外汇储备和美元资金购买美国国债、企业债、股票及衍生品等，以美元资金进入美国货币市场、债券市场、资本市场以及衍生金融产品市场。这样，美国通过累积的庞大财政和贸易双“赤字”，借助以美元为主体的国际货币体系，以多发的巨额美元为流通手段形成大量的金融资产，使金融市场风险不断积聚。美国则以投资等形式拥有各国的资产，各国也成为美元帝国的支持者，进而形成了一个虚假的、恶性循环的国际金融体系的基本框架。
（二）金融监管模式与资本流动规模及衍生品交易不匹配
在过去的20多年里，全球gdp年均增长3.5%，国际贸易年均增长7%，而国际资本流动年均增长却高达14%。全球外汇交易总额从1999年的415万亿美元上升到2007年的886.2万亿美元，9年扩张了1.13倍。
衍生金融产品是虚拟经济最典型的代表，其恶性膨胀与人类真实财富没有任何关系，却极大地增加了实体经济体系的复杂性和风险性。根据风险递增定理，经济体系越复杂，系统性风险越高；单个人或单个机构（包括政府的财政部和中央银行）所承受的系统风险越大。经济体系某一个环节出现问题，可能通过对冲基金大量杠杆投机活动而生成风险的“蝴蝶效应”，进而导致整个体系的崩溃。美国资本市场中的垃圾债券（junkbond）、资产抵押债券（abs）、按揭抵押债券（mbs）、信用违约掉期（cds）将整个世界金融市场暴露在前所未有和无法估量的系统性风险之下。据有关资料显示，2006年美国的gdp为13.5万亿美元，当年未平仓的衍生产品合约总市值约为518万亿美元，约为gdp的40倍。2008年上半年该比值达到50倍左右，衍生品合约总市值超过600万亿美元。全世界对冲基金资产总额在1999年底不过3500亿美元，2007年底资产总额已升至1.8万亿美元，数量从3000只升至17000只，9年增长率为500%。
与此同时，现行的国际金融体系缺乏有力的监督制度，混业经营使金融机构可以很容易地逃避美联储的监管。金融衍生产品被各国视为金融机构的表外业务，对其监管较为宽松，出现了巨大的监管空白。金融机构的兼并、整合导致风险逐步向大型金融机构高度集中，以美国为主的商业银行、投资银行和对冲基金在国际金融体系中占据了主导权。各国大型金融机构也逐步进入美国金融市场，形成金融泡沫资产的持有者。而各国各自为政的监管模式，难以实现对全球资本流动的有效监管。此外，为维护本国企业的竞争力，还竞相放松对企业的监管，监管的缺失助推了金融泡沫的肆意滋长。
（三）单极货币体系支撑美国国内过度举债消费
美元本位使得美国可以通过无节制地印钞进行对外支付，满足国内消费，而无需承担任何责任。与之相对应，其他发展中国家通过出口推动经济的同时，换取了大量以美国国家信用为支撑的美元，随后又将这些资金用于购买美国金融资产。大量美元的流入也使其利率下调，降低了弥补财政赤字的成本。
长期以来，美国个人消费支出是推动美国经济增长的主要动力。过度举债消费给美国带来了经济繁荣，但这种繁荣不具备坚实的基础。基于美国国内储蓄率从1984年的10.08%降至1995年的4.6%，再到2004年至2007年的1.8%、-0.4%、
-1%和-1.7%，其繁荣背后是一个巨大的债务泡沫。2007年美国居民、企业和政府未清偿债务总额占gdp的比重高达229.74%，其中居民负债比重为100.30%。因而当资产价格泡沫破灭，巨额债务便浮出水面，并最终酿成一场偿付能力危机。
总之，美国借助“信用”本位无约束地向世界倾销其货币，但其偿还却因为汇率的“浮动”而得不到保障。在利用货币特权向其他国家征收铸币税的同时，又借助金融创新将风险扩散到全球，使全球为其危机买单。而美国具有否决权的imf作为国际金融机构，不可能通过任何不利于美国的决议，对其不具备监督和约束能力。发端于美国肆虐全球的金融危机正是上述弊端的集中体现。
（四）国际经济失衡
随着战后欧洲、日本的复兴以及进入21世纪新兴市场经济国家尤其以中国、印度、俄罗斯与巴西即俗称“金砖四国”的崛起，世界经济开始呈现出多元化发展态势。美国经济的超群地位和市场份额不断下降，与美元的垄断霸权地位之间形成了矛盾，并且随着经济金融全球化的发展不断加剧激化。国际经济失衡通过国际收支表现，而国际收支失衡的调整又通过国际货币体系进行。如果具备了完善而有效的国际货币体系，则完全可以避免国际经济强制性和破坏性调整。而现实的国际货币体系受到大国操纵，因而，国际经济失衡被进一步扭曲和放大，金融危机正是在这一背景下孕育。
金融危机下国际金融体系的改革与重建
对于国际金融危机的溯源，让人们意识到改革和重建现行国际金融体系已势在必行。正如1929年大萧条后美国出现罗斯福新政，二战后产生布雷顿森林体系，一次大的全球性危机之后一定会建立一系列的新规则。此次危机过后是像欧盟主张的将现有国际货币体系推倒重来，亦或新兴经济体倡导的实施全面改革，最终结果取决于各方经济利益与政治力量的博弈。然而，建立一个可信透明的、能够适应21世纪全球化发展要求的国际金融体系成为各方共识。但由于各方在应对金融危机及国际金融体系改革问题上利益分歧明显，因此，改革需要经过一段漫长的过程，国际货币基金组织和世界银行等相对较易实现变革的国际经济机构成为国际金融体系改革的矛头所指。
（一）加强国际金融监管合作以完善国际监管体系
现行国际金融体系暴露出来最明显的弱势就是发展超前，监管滞后。因此，监管体系改革是最迫切任务。遵循的原则应是正确处理金融创新与金融监管的关系，维持稳健的宏观经济政策，强化对所有金融从业机构的监督、规范和问责。任何新的金融机构监管体系均应建立在运作良好的国家以及区域机构的网络之上，并且应从全球视野进行抗周期性的国际监管，以便在繁荣时期防止金融杠杆过度使用，同时防止资产泡沫助长信贷扩张。
1.设立美元发行的国际制衡机制。美元自由发行的恶果表明必须对各国货币尤其是国际货币的发行进行规模限制，应以经济规模和黄金储备为标准适度发行，以最大限度地避免货币供应量的巨幅波动，避免国际货币体系失衡所导致的各种弊端，减少其对经济金融的震荡与危害。
2.制定统一的国际金融监管标准。制定统一的风险监测和评估控制体系，减少金融产品投机套利的机会。共同关注和追踪跨国金融活动和资金流动，着重对离岸金融、对冲基金、私人股权投资基金等跨境短期资本流动的统计与监测。设立一个更有效的会计准则以评估公司资产，建立金融预警机制“甄别”类似美国次级抵押贷款证券等危险投资品，强化对金融创新风险的监管。
3.开展金融监管的国际协调与合作。由于金融衍生品的复杂性，必须广泛开展国际合作，强化监管。因此，各国金融监管当局、国际金融组织之间应进行充分的沟通与交流，以杜绝跨国金融机构的监管真空。同时，应超越现有的basel协议和imf，形成多边和双边的监管协调机制。
4.设立国际监管机构。金融市场、金融机构、投资者群体的国际化，需要一个国际机构协调国家层面利益，实施对全球金融体系的监管，以维护国际金融体系的稳定。有学者倡议成立国际监管者学会，集中全球金融监管专业人士，共同扫描全球性金融巨头的资金交易行为，及时发现高风险金融活动。
（二）对国际金融机构进行改革
在亚洲金融危机中，国际货币基金组织和世界银行扮演了国际协调者的角色，尽管采取的措施引起了许多方面（包括危机国政府和民众）的抵触和反对，但仍然从政策建议、救援资金、国家间协调、预防对策等诸多方面对危机国提供了帮助。然而，在此次危机中它们几乎完全没有应对准备与应对措施，并且在整个危机中无所作为。这表明根据20世纪30年代经济危机经验建立的这些国际组织，已不适应21世纪的新形势，无法作出更合理的反应，必须进行彻底改革，以充当维护稳定的“守卫者”。
1.确立真正的全球性储备货币。可考虑将全球性储备货币建立在国际货币基金组织的特别提款权（sdrs）上，这样能克服建立在国家货币上的国际储备系统内在的不公平和不稳定。美元信心的周期性、独立于其全球影响而采用的美国宏观经济政策及将其施加给世界其他国家所造成的周期性冲击，均影响了现行国际金融体系的稳定。
2.提高国际金融机构的公开性和重要性。争取国际货币基金组织和世界银行等机构协调和决策机制更加公平、透明和高效，以使其具备更强的监管能力。国际货币基金组织应公开所有计划资料，公开进行讨论并接受批评性检查；执行委员会应监督成员的工作。世行行长的选举和任命也应更加透明、公开，决策过程中应更广泛地征求意见。
将国际货币基金组织，而不是g7或任何其他国家，置于全球宏观经济政策协调的中心位置，进一步提高基金组织的地位和权力，使之成为一个以灵活方式提供流动性的中央银行，充当全球金融体系的最后贷款人。其目标应是实现国家、地区和全球三个层次的协调。除了发挥监督作用外，国际货币基金组织应着力消除或迅速矫正由发达的或者新兴市场暂时故障引起的混乱，并防止传染的蔓延。世界银行应帮助发展中国家和地区健全衍生品市场，制定对风险管理的全球标准。
3.重新确立国际金融机构决策的基本原则。在国际货币基金组织和世界银行的人事安排和股份比例上应进行调整，增加一些发展中国家的发言权。在imf中，美国的分量与其承担的义务及能力存在严重偏差，它占有的16.77%的投票权份额与众多规则中要求取得85%以上认可的规定实际上形成一票否决权，妨碍了更加公平、有效机制的建立。因此，改革imf投票机制，提高中国等发展中国家投票权，修改imf的决策规则及管理体制，增加新兴市场国家的参与和管理等应是国际金融体系重建的方向。根据imf有关决议，2006年中国在imf认缴份额比例已由原来的2.98%上升至3.72%。世界银行也正考虑将发展中国家在世行中的股份比例提高至44%。
除改革国际货币基金组织和世界银行外，还应强化巴塞尔银行监管委员会、国际证券委员会及国际清算银行等组织。尽管这些组织在相关领域的管理方面取得了很大进步，但它们对各国政府行为的监督和引导缺乏有效的执行机制，且彼此间的协调也存在问题，依然存在很大的改革空间。
（三）构建多元制衡的国际货币体系
国际金融危机证明了以美元为主导的单极国际货币体系的危害。因此，构造多元、有约束力、相互制衡的货币体系是维护全球金融稳定的重中之重。由于美元拥有欧元及其他货币无法比拟的广阔而深厚的金融市场，因此，尽管目前美元一路下跌，但全世界仍愿意持有美元。基于此，一国货币的国际地位，应由其币值稳定、宏观经济稳定、市场稳定程度来决定。可考虑在现有美元的基础上加入更多国家、地区的货币，如欧元、英镑、日元、人民币等，各国货币充分竞争，稳步推进国际货币体系多元化。
国际金融体系改革与重建给中国带来的机遇
国际金融危机作为巨大的系统性风险，使世界各国都不同程度地受到冲击和影响，中国也很难独善其身。从短期看，出口下降使中国实体经济受到一定的影响；但从长期看，中国仍面临着绝好的发展机遇。
（一）主动参与国际经济新规则制订
改革开放时，国际规则大都已经成形，中国只能适应国际规则，与“国际惯例”接轨。这在中国经济的早期发展阶段，有其客观性。但是，作为世界第四大经济体、第二大贸易国，中国在未来的发展中将会越来越多地受制于现存的国际规则。而金融危机将导致国际经济金融体系的重新洗牌，国际经济规则的重新制订。因此，中国可以审时度势，主动参与，适时客观地提出自己的利益诉求，进而改变现存的不合理的国际经济金融规则，为中国未来一段时期的社会经济发展创造一个良好的国际发展环境。
（二）加速推进人民币的国际化
中国应加强与周边国家尤其是与东南亚国家的金融货币合作，强化人民币的“周边结算功能”，扩大人民币的流通范围及国际影响，以迅速提升人民币的国际地位，为双边可以自由选择结算方式提供更多便利。此外，应结合周边国家的储备需求，畅通人民币资金的回流渠道。在此基础上，发展人民币基金，扩展人民币市场的广度和深度，加快推进人民币可兑换进程，最终形成以美元、欧元、人民币为基轴的、相互制衡的全球金融稳定三极。
（三）完善中国金融业的发展路径
1.增加人才储备。中国充足的外汇储备和国内稳定的金融环境为中国金融的国际化发展提供了良好条件。然而人才储备不足却成为中国金融业海外拓展的制约瓶颈。金融危机引发的华尔街裁员风潮为中资金融机构在全球招揽业界精英，增加人才储备提供了难得的契机。
2.积极应对危机。面对国际金融市场的动荡，中国银行业、证券业、保险业三大金融体系积极采取抵御措施。
银行业加强了信用风险防范。根据已披露的数据，截至2008年9月末，中国工商银行持有美国次级住房贷款支持债券面值合计12.07亿美元，持有“两房”相关债券面值合计16.76亿美元等。为降低投资风险，中国工商银行已为包括上述债券在内的债券投资累计提取拨备13.9亿美元，拨备覆盖率超过100%。中国银行和中国建设银行等也采取了相应的减持拨备等举措。
证券业实施了增加上市公司回购和控股股东增持的灵活性，完善上市公司现金分红相关规定，启动证券公司融资融券业务试点，推出可交换公司债券等有利于提振市场信心的基础制度建设。
美国保险巨头美国国际集团（aig）巨额财务危机暴露后，中国保监会随即紧急展开全行业“地毯式”摸底，包括摸清保险公司境外投资的情况并及时采取措施减少损失，摸清中外资公司的外方股东在金融危机中受到影响的情况，评估可能对其产生的影响等；启动应急工作机制，加强外国保险机构在华子公司资金跨境流动情况监测，切实防范风险跨境传递。
3.参与国际协调与合作。金融国际协调与合作，既是应对危机的有效手段，也是国际金融体系未来发展趋势。中国金融业应借助国际竞争与合作，在合作中增进与国际金融的互动，实现合作各方的互惠、互利、共赢，以适应国际金融竞争的需要，并最终提升中国金融业整体竞争力和国际影响力。
参考文献：
1.梯若尔著，陈志俊，闻俊译.金融危机、流动性与国际货币体制[m].中国人民大学出版社，2003
2.陈元.新国际金融格局中的中国角色[j].中欧商业评论，2008（12）
3.金维虹.在全球金融危机中重建国际金融体系[n].金融时报，2008-12-8
金融危机与改革篇3
关键词：金融危机；货币供应量；综合化经营；金融创新；外汇储备
中图分类号：F832.1 文献标识码：a 文章编号：1005－0892(2009)02－0048－07
20世纪70年代末期以来，中国金融改革开放取得了巨大成就，初步建立了适应市场经济发展的金融宏观调控体系、金融组织体系和金融市场体系；但是，与发达国家的金融体系相比，差距依然较大。因此，借鉴国外发达国家的经验，合理选择我国金融改革的方向、原则和次序，一直是我国金融体制改革的重要内容。然而，肇始于美国次贷危机的本次全球金融危机，在使得主要国家金融体系遭受重创的同时，也揭示出发达国家金融体制的某些缺陷。深刻反思这场危机，从中总结出一些有价值的经验和教训，对于深化我国金融体制改革具有重要意义。
一、货币供应量与中央银行的独立性
1971年8月布雷顿森林体系的解体，标志着国际货币体系的美元本位制和浮动汇率体系的形成。在美元本位制度下，美元的发行不再受到任何约束，美国依靠其强大的军事力量、经济力量和科技实力，可以保证美元在全球的“价值”。与此同时，浮动汇率制使得美元供应量可以无限制地增加，促使全世界的货币供应量可以无限制地放大。近些年来，美元发行日益泛滥，不仅导致了美国流动性的严重过剩，而且引发了全球的流动性过剩，最终以次贷危机为导火索，爆发了全球金融危机。本次金融危机表明：一个国家的货币供应一定要和实体经济相适应，不能过于超出实体经济的需要；否则，就会导致利率过低和“廉价”信用(祁斌，2008)，进而诱发经济和金融泡沫，给实体经济带来极大的危害。20世纪30年代的大危机源于此，1989年日本的股市和房地产崩盘以及本次华尔街金融海啸亦如此。关于次贷危机的成因，许多人将之归因于华尔街的过度金融创新。现在的问题是。为什么会产生次级贷款?次贷产生后为什么还要做担保债务契约?为什么投资银行还要继续创新?一个重要的解释是：货币供应量太多，社会流动性过分充裕。如果社会上的流动性远远高于实体经济的需要，那么利率就会降低。格林斯潘就是在这种情况下把利率降到了1％，而且保持了两年。面对如此低的利率，金融机构要生存，要保持高盈利，惟有依靠金融创新。次级贷款就是这样创造出来的。
本次金融危机的一个重要警示是，无论是成熟的市场经济国家，还是新兴的市场经济国家，对货币供应量的把握和中央银行的货币政策选择是非常重要的。众所周知，中央银行是流动性总源头，因此，中央银行的独立性必须加强。从世界范围看，欧洲央行的独立性最好。欧盟17个成员国，每个成员国都有否决权；要发行货币，必须得到17个国家的一致同意。美联储的独立性虽然相对较好，但存在货币独裁；相对而言，美联储的货币政策纪律要比我国央行好得多。自证监会、保监会和银监会相继成立后，中国人民银行履行中央银行的职责越来越专业化，更加关注于货币政策的制定与执行，更加着眼于整个金融体系的稳定，因而货币政策的独立性得到了增强。但是，从整体上看，中国人民银行的独立性尚待增强。
增强中国人民银行的独立性，至少需要在四个方面不断加强：一是进一步加强货币政策制定的独立性。目前，中国人民银行在货币政策的制定上还缺乏应有的独立性和权威性。二是在保持宏观金融调控独立性的同时，要注重货币政策与其他经济政策的协调配合。在经济金融全球化背景下，“新兴加转轨”的国情决定了我国通货膨胀的成因非常复杂，其中包括了制度性、结构性和开放性等多种因素。在这种情况下，中央银行的调控不仅要控制住货币供应量，而且要与财政政策、税收政策、产业政策、外贸政策和流通政策统筹协调，从多个维度控制通货膨胀，而不能在强调“独立性”的原则下，只从本位角度为控制通胀而控制通胀，放弃结构调整和经济增长目标(葛兆中，2008)。三是进一步发挥货币政策委员会的作用，保持货币政策的独立性。货币政策委员的任命应减少行政干预，让更多的经济学家和金融专家进入货币政策委员会，以增强货币政策的独立性。
二、金融经营制度的分业化与综合化
分业经营和综合化经营是两种不同的金融制度安排，孰优孰劣，理论界素有争论。其实，综合化经营是一种最原始的金融制度，而分业经营制度则是20世纪30年代经济大危机的结果。随着金融的发展，这种金融制度模式的弊端日益显现，并在相当大程度上阻碍了金融发展的步伐。1999年美国颁布的《现代金融服务法案》，宣告了分业经营制度的终结。此后，绝大多数国家选择并实施了综合化经营的金融制度。次贷危机爆发后，贝尔斯登、雷曼兄弟、美林等世界顶尖级的投资银行相继陷入倒闭或被商业银行收购的境地，摩根斯坦利等投资银行积极寻求与商业银行合并；相反，实施综合化经营的一些大型商业银行受到的冲击则相对较小。这是否印证了综合化经营制度模式的合理性和稳健性?是否说明综合化的商业银行天生比投资银行更稳定、更有效率、利润更高?是否意味着全能银行将会成为投资银行业务的惟一“宿主”?这些问题都需要进行深入研究。
首先，美国投资银行的运作模式存在严重缺陷。近年来，投资银行纷纷开始由传统的以服务为主、靠赚取佣金的业务模式转向以资金交易为主的经营模式，大量涉足衍生品交易、对冲基金这些高风险领域，演变成为对冲基金。在这个过程中，长期的经济稳定、超低的利率、资金的全球化、友善的金融监管，使得投资银行盲目乐观，也使得投资银行的管理层勇于创新和冒险；而金融创新又使一切来得更容易、更隐蔽，股权激励机制则进一步刺激了短期行为。由此，在不经意间，投资银行走到了悬崖。
其次，资本金不足和高杠杆率使投资银行难以应对市场逆转。投资银行是不能吸储的金融机构，其运营模式主要通过借贷等途径来筹集短期资金“以小博大”，通过高杠杆来放大资本实力进行投资。在经济繁荣时期，金融市场可以为投资银行提供足够的资金支持。但是，一旦市场发生颠覆性逆转，投资银行的资金链就会断裂，就会被迫抛售资产，引起市场恐慌和混乱。
再者，综合化经营是金融发展的最基本的一种制度安排(葛兆强，2007)。纵览已有的研究成果，主流观点认为，综合化经营对金融机构发展具有诸多积极
效能；当然，也有大量的研究成果认为，综合化经营的缺陷是显而易见的。这些缺陷不仅包括因管理半径延长而导致的成本和管理成本的增大问题，更重要的是它有可能导致经济资源和政治权利进一步集中并造成垄断，进而导致利益冲突问题。其实，利益冲突不是综合化经营的专利，但当金融机构提供更多的金融产品，并当它们的客户不断增加时，利益’冲突的可能性就出现了。而且，关于任何潜在的利益冲突的关键问题，不是交易本身是否产生利益冲突，而是交易各方是否有机会、是否有充分的激励去利用这些利益冲突。
十多年来，我国一直沿袭着“分业经营、分业监管”的制度模式。但是，无论是从政策层面还是实践层面，综合化经营已经得到鼓励并在积极推进。笔者认为，在加强金融监管的前提下，必须坚定不移地继续推进综合化经营；而且，综合化经营对我国金融机构的发展具有许多积极效应。(1)拓展商业银行业务发展空间，有效改变传统的以融资业务为主的业务结构，促使收入来源多元化，进而增强我国商业银行的盈利能力；(2)积极推进商业银行经营战略转型，实现商业银行的差异化经营、特色化经营和品牌化经营，摆脱银行同业间重复创新、恶性竞争的命运；(3)加速提升商业银行的国际竞争力，积极应对外资银行的全方位竞争。需要注意的是，金融综合化经营趋势并不意味着投资银行的结束，可能更多地是投资银行管理模式的转型，或者是商业银行和投资银行可以互相借鉴对方的管理模式。
三、金融机构所有权的国有化与私有化
本次金融危机爆发后，西方各国政府纷纷实施了国家救助，政府积极干预经济。其中一个重要的措施就是背弃了资本主义私有制原则，将一部分金融机构国有化。尽管这一举措使部分人担心会妨碍大银行的自由经营，但多数人认为，在市场失去调节功能的时候，没有比政府直接注资更好的办法；只有政府干预，才能恢复市场信心，避免长期衰退。笔者认为，欧美国家政府对金融机构的国有化，使我们有必要重新审视金融产权国有化与私有化的利弊。
根据制度经济学的观点，产权安排的不同选择决定了金融机构的效率，而产权私有化的效率明显高于产权国有化，这一点被西方视为市场经济的生命力源泉。尽管信奉自由市场经济的经济学家对产权的国有化持批判态度，但英美国家对部分金融机构的国有化表明，金融产权国有化在某些方面具有一定优势。其实，关于政府参与金融市场在理论上一直存在着“发展型”与“政府型”两种观点(拉・波塔等，2003)。“发展型”观点认为，金融产权的国有化启动了金融和经济的发展。“政府型”观点认为，政府获得企业和银行的所有权，目的是对支持者提供就业、补贴和其他利益；它们强调的是政治目标而不是社会目标。拉・波塔等人(2003)近期的研究表明，政府对银行的所有权在全世界过去乃至现在仍然非常普遍。
理论和经验事实表明，政府对金融机构的所有权阻碍了金融和经济的发展，但它的最大优势在于促进政府目标的实现。本次欧美国家政府因金融危机而将部分银行系统国有化，是为了避免经济衰退，防止危机向实体经济蔓延，从而维护社会和经济稳定的无奈之举；而更深层次的目的是为了得到社会公众对政府的支持。随着危机的结束和经济金融体系的恢复，政府对银行的注资将逐步赎回，这是信奉自由主义的市场经济的本质要求和必然结果。由此，对于我国来讲，继续深化国有银行改革，进一步完善国有银行的产权制度和产权结构，在已有的产权结构基础上继续推进股权结构的多元化，是必须坚持的改革方向。从英美政府对银行所有权的情况看，它们采用的政府介入银行的方式是不同的。美国政府是作为被动持股人，不参与银行决策、不干预运作、不参与投票和董事会。这种模式对于减少政府对银行经营的日常干预，充分发挥经营班子的自主经营是非常重要的。英国则参与董事会，具体干预银行的日常运作，这等于用计划经济代替了市场经济，长期看会影响金融机构的效率和经济发展的潜力。所以，美国模式是值得我们思考和借鉴的。不断完善内部治理，健全风险管理机制，完善内部控制，这是金融机构实现稳健可持续发展的关键。
四、金融全球化与金融基础建设
1990年“华盛顿共识”达成后，关于金融全球化的呼声甚嚣尘上，许多国家不顾本国需要和监管能力，实施金融开放和资本流动自由化。全球化这个词从最早出现在词典里到现在，其含义已发生了巨大变化。这个词有几十个定义，其中涉及到文化、经济、政治等多个维度(纳扬・昌达，2008)。其实，全球化是一个经常被模糊使用、可以表达很多意思的词语。经济全球化指的是一国在商品、服务和资本等方面向外国开放，将本国经济纳入全球市场。金融全球化是经济全球化的一种表现形式，即资本的跨国流动和金融企业的跨国服务。关于商品和服务贸易全球化的好处，经济学家们没有多少争议，他们少有地达成了一致。但是，对于金融全球化的利弊，经济学家们的争论分歧则较大(米什金，2007)。
米什金(2007)认为，金融全球化已经为新兴市场国家带来了很多好处。第一，它带来了新的资本，降低了资本成本，由此激励了投资；这反过来又促进了经济增长。第二，外国资本和外国金融机构进入本国后，改善了资本配置。第三，它有助于推动产权保护和制度建设，而这两点将推动本国的金融部门将资本配置在生产效率更高的领域。但是，斯蒂格利茨(2004)抨击了全球化，认为新兴市场国家向外国资本开放金融市场带来了经济崩溃。美国专栏作家理查德・隆沃思(2002)认为：“全球资金市场两个星期的交易量，就超过全世界每年贸易和投资之所需。另外50个星期的交易活动，全是投机”，这种“投机性的经济活动，规模是真正经济活动的12倍”。他担心，经济金融的全球化将带来全球性金融危机。由美国次贷危机衍生的全球金融危机，似乎印证了他的担忧，也使得我们不得不重新审视金融全球化的利弊，重新审视我国的金融全球化进程。
坦率地讲，金融全球化是发达国家的“专利”。借助于金融全球化，发达国家既可以从落后国家得到金融资本、金融市场和巨额利润，也可以向落后国家转嫁金融风险，缓解自己的风险压力。特别是对于像美国这样的金融发达国家，金融全球化的好处更不待言。笔者认为，就美国经济金融精英的智慧而言，他们事前完全能够预料到次级贷款所蕴含的风险及其后果；也正是由于他们对次级贷款所蕴含的风险及其后果有着充分的认知，所以，通过金融创新，通过金融的全球化，他们将其中的风险转嫁到全世界。次贷危机尽管给美国的金融业带来了巨大的损失，但最大的受害者不是美国，而是正在推行金融全球化的新兴市场国家。
理论和已有的金融危机都表明，金融全球化是一个渐进的过程，它必须从各国经济和金融的现实基础出发；任何超越现实的金融全球化，必然会陷入金融危机的深渊。因此，通过提供正确和适当的激励，发
展能够高效配置资本的制度，使资本流向可以发挥最佳效用的领域，是新兴市场国家推进金融全球化的关键所在。而要发展高效的资本配置制度，必须加强金融基础建设，最基本的是产权保护制度以及促进金融体系效率的制度。再往下演绎，必然会得出需要一个独立、公平和公正的法制系统来维护产权制度(郑磊，2008)。从我国的情况看，2007年才通过《物权法》，产权保护的法律体系并不完善，法制系统更未能做到独立。所以，目前我们还没有足够的能力驾驭金融全球化这匹烈马，必须在金融制度基础方面继续努力。应当看到，在完善产权制度、健全法律制度、减少腐败、增加新闻自由度、提高金融信息的质量、改善公司治理、政府不干预信贷等方面，我们还有太多的功课要做。当然，我们不应该回避金融全球化，科学的态度是审慎地奠定改革基础，稳步推进开放，在确保我们能够驾驭金融全球化风险时，才能迈出关键的一步。
五、金融创新与金融监管边界
美国次贷危机爆发后，许多人将之归咎于美国金融机构的金融创新。其实，该观点似是而非。次贷危机的根源不是创新自身的问题，而是由于金融创新偏离了实体经济发展的需要，偏重于自娱自乐，从而走得太远。总体上看，在20世纪60年代，发达国家金融创新的目的主要是为了规避管制。到了70年代至80年代，金融创新的目的则以转嫁和防范利率风险和汇率风险为主。90年代以后，随着世界经济金融全球化、自由化、信息化趋势的日益增强，金融创新发生了很大变化：一是创新出许多新的资产证券化形式；二是出现了衍生工具和证券化技术相结合的创新产品，如担保债务契约(CDos)。本次金融危机表明，90年代以来的金融创新走得太远，既脱离了实体经济发展的需要，也加剧了金融体系的脆弱性和市场风险，最终产生了灾难性的结果。
现实表明，金融创新在规避某一风险的同时，也会内生出许多新的风险，甚至放大风险程度和风险范围。特别是，在衍生产品上再创新出更多其他的衍生产品，这样的创新所蕴含的风险更大。因此，对于任何国家而言，金融创新必须与经济发展的程度、经济调整的弹性、金融发展水平、金融体系防范风险的能力相匹配，而不能超越。从我国的情况看，在分业经营制度框架下的金融创新不是过度问题，而是严重不足。金融机构必须根据经济运行、产业发展和客户的需要，积极推进金融创新。我国金融创新的方向和重点应定位于：一是在解放企业和个人运用金融工具自方面进行创新，要让有能力的市场主体获得资金，让有能力的市场主体配置资源；二是适度放松监管的范围，只要法律上没有规定不可以做的就要去做(当然，为防止金融创新引致的风险，对于涉及到社会公众利益的金融活动应从严监管，而其他领域应创造条件鼓励创新)；三是在有效控制货币的情况下，大胆进行金融组织制度和金融市场的创新(吴晓灵，2008)。
理论和实践证明，金融创新与金融风险是一对孪生兄弟，要实现有效平衡，就必须实施有效的金融监管。反思本次华尔街金融危机爆发，美国金融监管的内在缺陷是主要根源之一。
首先，美国监管当局过分崇尚新自由主义，盲目迷信市场的自我调节能力，对金融监管的认识不足(廖岷，2008)。㈣新自由主义的代表格林斯潘始终奉行“最好的监管就是最少的监管”。在此理念下，监管当局相信，只要金融机构能够雇佣到聪明的员工，并且为这些人提供丰厚的物质激励，那么，银行的管理架构就会自我有效运转，经营当中的风险就能够得到充分控制。特别是对于越是结构复杂、产品复杂的大型金融机构，如投资银行、对冲基金等，越是更加依赖它们的自我控制和管理。但是，这次全球金融危机警示我们，正是这种过于相信市场力量的理念从根本上动摇了整个金融服务业，人们过多关注了个人的(短期)财务目标，而牺牲了整个公司的最佳(长期)利益。
其次，美国监管当局始终认为，监管除了会削弱市场纪律以外，还会导致道德风险。因此，金融市场的消费者和投资者应该培养出自我认识金融风险的能力，不能把风险识别和监控的责任全都交给监管者。从理论上讲，这种理念是正确的。但是，这一理念的重要前提是，金融市场不存在信息不对称现象，信息是充分披露和透明的，而且是金融消费者和投资者能够理解的。然而，现实并非如此。在这种情况下，监管者把风险识别的责任交给金融消费者和投资者的理念和做法值得商榷。事实上，在金融创新过分依赖数量化、模型化，理论假设与市场现实严重脱节，对未来的资本收益变化预测严重失真的情况下，不仅监管当局难以了解创新产品的相关信息及其蕴含的风险，即使产品设计者也难以全面认知产品的风险。而对于金融消费者和投资者而言，他们只能信任那些有着良好市场形象的产创新者。比如，雷曼兄弟的标准就是行业的最高标准，任何复杂的交易结构和产品设计，一旦贴上雷曼兄弟的标识，就成为免检产品。然而，在本次危机中，先后倒下的贝尔斯登、雷曼兄弟、美林这些内部风险管理制度一向被市场认为非常健全、经营模式被视为市场典范、创新产品被视为免检产品的华尔街明星公司，均将百年辉煌一夕之间化为历史，监管当局对这种结局应当承担不可推卸的责任。
以上分析表明，金融市场是不完备的，金融机构存在着道德风险，金融创新蕴含的金融风险也不能完全揭示，因此，在相信“无形之手”作用的同时，必须强调“有形之手”的作用，强化有效金融监管更是金融全球化发展背景下的题中之义。本次金融危机警示我们：金融自由化的步伐不能走得过快；金融创新必须注重与风险监管机制的配套建设；商业银行业务和金融市场业务之间必须保留必要的防火墙；金融监管部门对创新产品的主观判断和裁量权必须强化；金融监管机构对创新产品的裁量权必须能够有效防范创新者的道德风险；金融监管体系的建设必须与金融市场发展与时俱进。当然，强化金融监管并不意味着过度监管，过度监管会窒息金融市场的活力。如果认为本次金融危机源于美国监管不足而走到另一个极端――过度监管，那么，同样是错误的。目前，国内金融监管依然是分业监管格局，商业银行、证券公司、保险公司分别由银监会、证监会和保监会进行监管，三会之间在国务院的领导下统一协调。在这种分工明确的监管体制下，如何界定各自合理的监管边界，以至于既不存在重复监管又不存在监管真空，是监管当局所面临的重大课题。同时，如何监管金融创新过程中的风险也是三者之间协调的核心问题之一。为了提升监管的有效性，除了进一步完善金融监管体系外，还必须重视以下两个方面：一是监管当局必须始终把握对于系统性金融风险的防范，确保有效避免和降低可能的危机事件对于融资活动和信贷市场的破坏作用，确保泡沫破灭或进行调整时，整个金融体系的核心能够经受住考验；二是金融监管当局必须强化对跨市场、跨境风险的监管，确保金融机构的风险管理和监控体系的改进能够与金融创新和市场变革同步。
六、融资模式选择与资本市场发展
关于直接融资和间接融资问题，理论和现实都已经充分昭示：在社会融资结构体系中，间接融资的主导地位将逐步让位于直接融资，直接融资在社会融资体系中将占据主导地位。这也是我国大力发展资本市场的逻辑基础。但是，本次危机说明，直接融资带来的金融风险较大，而间接融资导致的风险则相对小一些。那么，这是否意味着直接融资到头了呢?或者，是否间接融资优于直接融资?笔者认为，直接融资与间接融资作为两种融资模式，并没有好坏之分，但有适应与不适应的区别。一国选择何种融资模式，必须与本国的经济发展水平、金融发展效率、金融需求偏好、金融市场发达程度相适应；直接融资与间接融资、货币市场与资本市场必须均衡发展。
经过二百多年的发展，美国的资本市场已经在某些领域如传统投资银行业务，达到了一定程度的饱和，发展速度明显放慢。在这种情况下，投资银行的生存必然会使它们寻找新的、风险更高的“新兴业务”，创新出高度复杂的金融产品，以至于资本市场的发展过了头。我国的资本市场仍处于“新兴加转轨”的初级阶段，国民经济对于资本市场具有旺盛的需求。同时，我国经济转型和自主创新经济体系的构建，也需要资本市场提供有效的支持。因此，我们不能因为美国的直接融资出了问题而停止我国资本市场发展的步伐；相反，应该在认真研究和汲取美国教训的同时，坚定不移地推动资本市场的改革和发展，走稳健可持续的发展之路。
从资本市场发展模式看，美国基本上是一个自下而上、自我演进的模式。二百多年前美国资本市场萌芽时，完全是放任自流的状态，政府没有介入；在前一百年里甚至对上市公司没有信息披露的法律要求，也没有证券监管机构。由于1929年的股市崩溃，政府才成立了监管机构，制定了证券交易和监管的法律法规，试图寻找到政府与市场的平衡点。随后，这个过程也一直处于不断反复和摇摆之中(祁斌，2008)。相信本次危机以后，美国将进一步加强对资本市场的监管。我国资本市场的发展，选择的是一种自上而下的发展模式，即资本市场发展伊始，就由政府和市场力量共同推动市场的发展，其中政府管制的力度比较大。因此，我国的资本市场一直发展得比较缓慢。未来一段时期，深入推动市场化改革将一直是我国资本市场发展的大方向和主旋律；而简化行政审批，加强监管是确保资本市场健康发展的关键。但是，市场化改革是一个渐进的过程，需要把握好改革的节奏和次序，不断找寻政府与市场力量的平衡点。
七、公司治理与薪酬激励的效应
从企业发展的历史和现实看，良好的公司治理是企业健康成长、持续发展的基本前提。麦肯锡在其进行的一系列投资者意见调查中发现，投资者愿意为新兴市场中治理良好的公司支付高达30％的溢价。一家公司如果能在有效的公司治理要素上从最差转向最好，那么，投资者和管理者就可以合理地预期公司的市值将提高10％－12％(鲍达民等，2005)。
从理论上讲，公司治理是一个涵义宽泛的范畴，除了董事会、经营班子和监事会相互制衡的制度安排外，激励机制是公司治理的重要组成要素。反思本次全球金融危机的成因，华尔街金融机构过度强调短期回报的激励机制是金融危机爆发的重要诱因。美国监管当局和金融机构都认为，激励约束机制的决定权应该全部留给金融机构的董事会，股东会根据经营业绩来决定高级管理人员的薪酬。从自由市场主义角度看，这种逻辑是成立的。但是，公司股价和期权除了受到经济面的影响以外，还会受到许多与公司决策成功与否完全无关的因素影响。金融机构经营的成功，一方面有赖于公司高管人员的自身努力；但另一方面，政府经济金融政策的支持影响巨大。如何区分高管层和政府政策对银行经营业绩或银行市值的贡献?如何在银行的激励约束机制中设计出银行失败对经济金融运行的外部性影响?这些问题，仅靠银行的董事会是不可能解决的，需要监管当局的努力(廖岷，2008)。因此，若商业银行的激励约束机制缺乏必要的监管和约束，那么，道德风险和危机爆发就难以避免。
从我国的情况看，在激励约束机制建设方面，非常重视长期的、科学的激励约束机制的设计。在鼓励充分发挥市场化薪酬激励机制作用的同时，始终强调银行的薪酬分配必须考虑我国银行业高额利润的非个人贡献因素，科学体现短期业绩与长期健康发展的关系，科学体现高管人员在奖惩方面的对等原则，最大限度地防止和惩罚其经营失误的外部性。因此，商业银行的激励约束机制是比较有效的。但是，从近年的情况看，金融机构高管人员的薪酬增长较快，个别金融机构高管人员薪酬的“国际化”倾向较浓，远远超出了其个人努力和贡献，引起了社会各界的不满。笔者认为，在“新兴加转轨”的国情下，在金融垄断还没有被打破、利率还没有市场化的客观背景下，我国金融机构的经营业绩在很大程度上源于制度和政策因素，所以，不考虑制度和政策贡献，把良好经营业绩都归功于极少数高管人员的主观努力，是不客观的。因此，未来一段时期，在深化金融机构公司治理机制建设的过程中，必须充分重视薪酬激励机制的设计和完善。既要注重发挥短期激励的作用，更要注重长期激励的作用，将高管人员的薪酬与银行的长期发展结合起来；既要注重物质激励的作用，又要注重精神激励的作用，让高管人员与银行共成长。董事会和监管机构在衡量高管人员经营管理水平时，不仅要关注银行市值的高低，更要关注银行的竞争能力和可持续发展能力，确保商业银行稳健可持续发展。
八、外汇储备管理与投资结构安排
对中央银行而言，外汇储备资产是其资产负债表内最大的风险资产；对这部分资产进行有效的风险管理，是外汇储备管理的重要内容。传统的外汇储备管理通常从流动性和安全性角度出发，侧重于投资流动性较强的政府债券。迄今为止，多数国家都将外汇储备投资于美元，一些大型国际金融机构的投资也是以美元计价的资产为主。本次金融危机的一个深刻教训就是，外汇储备投资结构应实现多元化，实现风险分散，防止资产过于集中于一个区域、一种货币而可能引发的风险。
本次全球危机爆发后，随着美元的贬值，我国投资于美国债券的这部分外汇储备资产面临价值缩水问题。同时，我们有可能被迫为美国政府的救市“埋单”(沈明高，2008)。第一，除非有美国经济的强劲反弹对冲，美元将增加人民币升值的压力，人民币计价的美国国债投资缩水将不可避免；第二，美国进口价格将随美元贬值而上升，有可能引发未来的通胀风险，如果我国政府持有长期的美国国债，真实回报有可能为负；第三，如果过多地持有美国国债，美国国债的流动性将显著下降，而如果遇到大量外资撤离我国，我国被迫出售美国国债时，国债价格很可能大幅下降；第四，我国购买美国国债，美国政府可能用国债置换金融机构的不良资产，美国投资者利用资产置换增加的流动性投资于我国，结果相当于我国用流动性好的优质资产置换了流动性差的美国国债。
由此可见，我们需要对外汇储备管理体制和投资结构进行改革，在注重存量优化的同时，对外汇储备增量的投资进行较大程度的改革。对于存量的外汇储备资产特别是美国国债，我们应该与美国国债的主要投资者和债权国采取联合行动，在确保投资风险可控的情况下，分享被救援企业的成长性。第一，通过将国债收益率与通胀率挂钩的方式，将国债的真实收益率保持在一个合理的水平；第二，要求一个合理的收益期权，如果美国政府通过购买“坏资产”获得股权增值，美国国债的投资人可以分享相应的收益；第三，将购买美国救援债券与救助特定公司挂钩。对于增量外汇储备，一是要调整外汇储备币种结构，实现储备货币的多元化，而增加欧元等币种在外汇储备中的比重，是我国外汇储备资产多元化的必然选择；二是要调整美元资产内部结构，建议将部分美国政府债券储备转换为美国抵押债券、企业债券以及股票；三是适当扩大外汇储备的投资范围，建议将部分外汇储备运用于战略性领域，如购买石油、黄金、矿产、高科技设备和技术，或参股相关国外公司。这些建议尚需进一步论证。
金融危机与改革篇4
关键词:区域经济;产业改革;投资计划
中图分类号:F401文献标识码:a文章编号:16723198(2009)23009603
1金融危机对珠三角的影响
金融危机又称金融风暴(theFinancialCrisis),是指一个国家或几个国家与地区的全部或大部分金融指标(如:短期利率、货币资产、证券、房地产、土地价格、商业破产数和金融机构倒闭数)的急剧、短暂和超周期的恶化。2007年4月,美国新世纪金融公司申请破产,标志着次贷危机正式爆发。一年来这场危机的影响愈演愈烈,形成一种“蝴蝶”效应,引发了国际金融风波。
在这次金融危机中,西方国家受灾严重,中国经济也受到了很大冲击,由于中美之间存在经济互补关系,美国的过度消费拉动了中国的出口,中国的高储蓄率、廉价产品支撑着美国的高负债消费。因此,这场金融海啸已经从金融和实体经济等多渠道对我国经济造成了一定程度的影响,其中对珠三角地区的影响主要是通过贸易渠道与货币价格波动以及抽紧资金等方式向实体经济领域快速扩散。
珠三角经济开放度较高,而且以对外加工贸易为,加工贸易在过去的30年里促进了珠三角的发展,也带动了全国经济的繁荣。2007年,广东省以加工贸易为主体的外商投资企业工业增加值为7112亿元,占全省工业增加值的54.38%。加工贸易使得珠三角城镇化速度加快,并且加快了民营企业的发展,比如顺德的家电,东莞的玩具和服装等等。
金融危机对珠三角的影响主要表现在出口贸易的下降,由于对外依存度较高,珠三角深受美国金融危机的影响。金融危机爆发以后,欧美消费者的消费观念有了很大变化,人们在消费时往往更加慎重。随着美元的贬值,我国的出口品销量大大下降。而且珠三角劳动密集型要求有廉价的劳动力,新劳动法的实施使得企业的成本进一步提高。国际市场价格下降,国际竞争激烈,但与此同时国内生产成本却居高不下,利润额下降,有些企业还出现生产成本与对外交易价格倒挂的现象。国外定单减少、国内生产成本高企,很多企业都面临着资金紧张的问题。经济根据相关数据显示,在2008年,广东经济增长迅速回落。
图1
2产业布局的思路
全球价值链各环节的价值关系可以形象地描述为一条“微笑曲线”,曲线中部的加工组装附加值最低,沿着曲线向上移动,附加值提高,上游的研发、设计和下游的品牌营销附加值最高。作为制造大省的广东,产业由处于“微笑曲线”的中部的低附加值环节。珠三角以劳动密集型企业为主,多是中小型企业,这些企业抗风险能力差,国际竞争力也不高。纺织品、服装等等劳动密集型产业面临着大洗牌。金融危机淘汰了一部分低效率的企业,推动了经济的转型。
2.1积极发展重工业
近年来,广东省大力发展汽车、造船、钢铁、石化、装备工业等重化工业,不断提高其工业体系的资金和技术的密集化程度。随着技术的溢出与突破,包括汽车与电子产业的重心最终肯定会向发展中国家与地区转移,率先发展的国家唯一能够做到的就是通过核心技术的保护推迟这种转移。更重要的是,虽然在汽车与电子产业领域,广东当前仍然落后于美国、日本与韩国。但是,在新兴的绿色技术领域,与韩国的差距并不太大,关键是我们的自主创新能力还不太强,如果能够尽快解决自主创新中的一些重大问题,花大气力研究未来全球产业发展的趋势,我们还是可以赶上的。
以汽车业为例,汽车工业是广州市第一大支柱产业,在广东省中也扮演着举足轻重的作用。在世界汽车产业的排名上,就生产中心(productioncenters)而言,中国仅次于日本。并且,就制造而言,中国早已超过了德国和美国。就市场规模而言,美国仍旧是第一名。但到了2020年,中国汽车的生产量将达到2000万。在广州本田、广州丰田、东风日产三大日系车厂正式落户广州后,广东的汽车工业地位稳步上升。广东省的汽车工业总产值在去年下半年已经跻身全国第一,而且广东省也是汽车消费大省之一。
我国人均的汽车保有量非常低,随着汽车消费环境的逐步完善,国内汽车消费市场仍然有很大的发展空间。现有的汽车工业的价格对将来汽车工业发发展提供了基础目前,中国在今后的十几年中,在生产量方面将突飞猛进。根据广东省人民政府2007年底的《广东省汽车工业发展规划》(简称规划)显示,2010年,广东汽车工业要实现产值3600亿元,占全省工业总产值5.4%,其中汽车零部件产值1600亿元,与汽车整车产值之比接近0.8∶1。
根据规划,到2010年,广东省汽车生产能力达到160万辆(其中轿车140万辆,大中型客车5万辆),轿车国内市场占有率在15%以上,全省汽车产量在全国进入前三名。有业内人士分析,由于2008年汽车消费市场发生很大变化,在仅剩两年内,广东省汽车产业要增加1000多亿元的产值难度并不小。
2.2加快发展高科技产业
高新技术产业是经济的第一增长点和特色经济。广东省省长强调,自主创新是珠三角发展战略的核心,是提升珠三角综合竞争力的关键。高新技术产业是广东省未来的潜力所在、活力所在、希望所在。全面突出高新技术产业发展重点,推动产业结构优化升级。继续巩固信息产业的主导地位,突出重点,集中力量,大力发展集成电路、计算机、网络与通信、光电子、数字视听等信息产业,把我省高新技术优势产业做大、做强,把广东省建成全国乃至亚洲重要的信息制造业基地。
我们要加快建设高新技术产业带,扩大产业规模优势,扩大高新技术产业规模,大力发展高新技术。制定统一的产业带优惠政策。在从资金、技术、人才、用地、财税等方面,制定统一的产业带优惠政策,对产业带内的高新技术企业予以支持。抓好产业带大项目和大企业的引进工作,加大招商引资力度,吸引大项目、大企业落户产业带,产业带内从事高新技术活动的企业享受国家扶持高新技术产业发展的有关优惠政策。
我们应大力拓宽人才引进渠道。高新技术产业的竞争,关键是人才的竞争。要适应当前人才竞争日趋激烈的形势,千方百计地创造良好的条件,用事业、政策、环境、待遇、感情吸引人才,留住人才。打破人才引进和人才使用的部门界限、身份界限、地域界限和所有制界限,不拘一格选人才。继续大规模接收应届大学毕业生,进一步创造条件吸引海内外优秀人才来深发展,尤其要引进学术、学科带头人及科技管理人才。创造更为宽松的人才流动环境,实施科技人才居住证制度,建立可户口不迁、关系不转、双向选择的柔性人才流动机制。完善和发展开放式多层次的人才市场,重点办好现有的市、区人才市场以及高级经理人才中心,大力开拓发达国家科技人才市场。
2.3大力发展现代农业
三农问题一直是我国城市化进程中的大问题,解决这一问题的根本途径是要增加农民收入。在改革开放的三十多年,先行一步一直是我省的特色。以从化市为例,从化市积极推动农业产业化,经济社集体经济管理小组与农户签订土地承包合同,将农民手中的土地集中起来,实行集中创建开发,打造成原生态蔬菜园,发展乡村风情游,使土地承包经营权依法自愿有偿流转,促进农业产业化、集约化、规模化经营,实现农业增效、农民增收。同时,当地政府还大力培育龙头企业,通过订单农业的方式,为农民生产的番薯干、大米、蔬菜、荔枝找到了销路。
改革创新是一个地区持续发展的不竭动力。要转变政府职能,改善投资和创业环境,进一步发挥企业的能动作用,大力推进技术和管理创新,搞好综合配套改革,积极探索产业结构优化、城乡协调发展的体制机制,培育经济增长极,促进我省产业改革和升级。
3政府投资过程中需要注意的问题
3.1政府投资计划
受到金融危机的影响,珠三角地区的下行趋势比较明显,政府应该对宏观经济政策进行调整,尽量减少在这次金融危机中的波动。随着能源、矿产资源、粮食价格的下跌,通货膨胀压力逐渐减小,政府应该推行较为宽松的货币政策,通过降低利率和存款准备金的方式增加银行的可贷资金,从而支持一些企业的投资,特别是支持那些具有比较优势部门的产业升级的投资。这样,经济就会出现投资拉动的增长。在财政政策方面,政府能够通过财政政策支持电力、交通等基础设施建设,趁经济发展速度减缓之时解决好经济发展高峰期出现的瓶颈,此外,政府还可以在社会治安、社会精神文明建设、社会保障、教育、医疗等领域进行投资,为未来的经济发展奠定基础。
改革开放以来,我国逐渐融入全球经济一体化的浪潮。利用要素禀赋的优势,沿海地区的加工业迅速发展。由于我国的对外贸易依存度较高,全球金融危机爆发以后,欧美居民的储蓄率不断升高以及贸易保护主义加剧,使我国面临外需不断疲软的局面。为拉动内需,促进经济平稳较快增长,我国政府适时地提出了四万亿投资计划。
广东省委、省政府决定在未来5年内投入2.37万亿元,全面开展“新十项工程”建设,带动新一轮大发展。“新十项工程”共安排珠三角轨道交通等222个项目,资金主要投向三个方面:一是加强交通、能源等基础设施建设,共安排1.26万亿元。其中,轨道交通建设总投资3464亿元。二是加大自主创新投资力度,加快构建现代产业体系,共安排7312亿元。三是加大公共基础设施、新农村建设、城市建设、社会事业、生态环保等投入,投资超过3750亿元。
3.2要谨慎使用投资
危机对广东来说,是机会与挑战并存的。这次危机淘汰了部分低效率的企业,迫使企业加快双转型和升级转型。我省的企业以出口导向型居多,领导都很注重产业升级,在资源分配方面,也给予了高度重视。
金融危机蔓延到实体经济领域,使广东一大批以出口导向为主的中小企业在压力下难以自救。政府部门应加强和改善对中小企业的服务,健全信息公开机制,促进传统产业转型升级,努力为企业雪中送炭,解决突出问题,扶助企业渡过难关。这场危机为广东金融改革带来前所未有的机遇。广东要化危为机,继续当好金融改革开放的排头兵。广东可充分利用毗邻世界金融中心香港的区位优势,先行一步,加快推进粤港澳金融共同市场建设,鼓励港澳金融机构和企业参股广东地方性金融机构,实现粤港澳共赢,这是应对危机的最好办法。
在此次危机中,深圳等自主创新能力强的城市受冲击较小,这也使得提升创新能力成为社会各界的共识。在广东已经为提升科技创新能力出台许多措施之际,如何将有限的政府科技投入用在刀刃上取得尽可能大的成果值得深思。科技要想产业化,首要环节是靠实验室的大量数据说话,这项工作很少有社会资金愿意投入,政府要加强对科技成果工业化前期试验和区域创新平台体系建设及运行的资金支持,以此大幅提高科技成果的转化率。此外,在推动企业成为技术创新的主体进程中,政府应以政策支持的引导为主,资金投入为辅,对企业研发活动的支持和鼓励主要以退税为基本手段,逐步引导企业成为研发投入的主体。
3.3建立严格的监督机制
腐败严重危害社会的稳定和国家的全面发展,不能忽视了管理权与监督权均衡的重要性。权力下放必须以权力监督为保障,如果没有受到有效的监督,公共权力就会走向公共的反面,利用公共权力谋取私利必然严重蔓延。因此,必须完善行政监督体系。
3.4避免重复建设
1998年,为应对亚洲金融危机冲击而实施的积极财政政策,其主要措施是增发长期建设国债,支持重大基础设施建设,对稳定经济发挥了重要作用。但是由于各地方政府纷纷主导上马了一批的建设项目,各地方政府纷纷争投资要项目,导致全国范围的投资失控和投资过热,于是不得不又采取降温的调控政策,叫停了一大批建设项目,半拉子工程不少,造成了不必要的损失和浪费。因此,新一轮的刺激经济保增长的调控政策要特别注意处理好积累与消费的关系,避免走过去的仅靠投资拉动内需的老路子,才能使这些投资更有效。
总之,珠三角实施此次投资的过程中,为避免投资过热,应该进一步建立和完善投资责任制度、投资审核与监督制度,对各级政府主导的政绩工程、形象工程和具体实施的建设项目一定要严格把关,同时降低准入门槛,促进民间资本投资。各级政府应更多地把注意力和公共资源投向提供公共产品和公共服务,转向为社会发展政策提供财政保障方面来,主要放到为发展经济创建良好的市场环境,提供稳健的宏观调控上来,不宜再过多地参竞争性盈利性行业的投入。只有让利于民、藏富于民,鼓励企业投资发展,让老百姓消费,才能最终促进中国经济进入良性发展的轨道。
参考文献
[1]孙尚清.论经济结构对策[m].北京:中国社会科学出版社,1999.
金融危机与改革篇5
内容提要:美国次级贷款危机为金融创新领域法律制度防范和控制风险功能研究提供了实证材料，金融创新领域法律制度没能有效发挥风险防范和控股功能的根本原因，在于现有法律责任制度安排不合理。完善金融创新领域法律责任制度应包括：重回适度监管的立场，引入风险、收益与责任对称的理念，建立行为—风险—责任的模式，建立金融创新产品加重责任制度，扩大连带责任的适用范围。
现有法律责任制度都是以实体经济为基础创设和发展起来的，在实体经济领域是有效的，并且一直被认为发挥着追求公平、提高效率和维护安全的作用。然而，始于2007年的美国次级贷款危机却证明现有法律制度在虚拟经济领域的作用有很大局限，甚至存在失灵的问题。长期以来，美国的市场经济法制被认为是最发达和健全的，支撑着不断复杂和发达的金融创新和衍生产品交易，制造了美国发展和富强的神话，成为许多国家学习和效仿的典范。但这次的次级贷款危机却证明，即使美国这样发达与完善的法律制度，在控制和解决危机中发挥的作用仍然是极为有限的，甚至是失灵的。如何总结美国次级贷款危机的教训和经验，是次级贷款危机带给法律界最值得深思和反省的问题。这当然牵涉到法律制度改革与完善的许多问题，但最核心的问题是法律责任制度的改革与完善。针对次级贷款危机所反映的法律责任制度的缺陷与不足，我们认为改革与完善的基本思路是：针对虚拟经济的特点，变革法律责任理念，改革现有法律责任制度模式，创新责任类型，扩大某些责任的适用范围。
一、法律责任制度的失灵：次级贷款
危机中的一个基本事实
金融法律制度的价值目标之一是维护市场的安全，并且一直发挥着这样的功能和作用。然而，美国的次级贷款危机却证明了现有法律制度在防范金融创新的风险方面存在明显的不足和缺陷。次级贷款作为一种创新产品，其本身包含一定的风险。但问题是，次级贷款的风险虽然可能会影响金融市场，但其影响的程度是很有限的，并不足以导致今天的全球范围内的金融危机。在美国的次级贷款危机中，最重要的原因之一在于次级贷款经过金融产品的不断创新，原本可以控制的风险被逐级放大成为难以控制的市场性风险，最后成为引发全球金融市场风险的诱因。从次级贷款危机已经发生的事件和过程反思，现有法律制度的根本问题在于控制和防范风险的功能没有发挥出来，出现了法律控制不足或失灵的问题。
（一）放任了信用评级对风险的掩盖
商业银行在发放次级贷款时，放款人与借款人都知道这种金融产品本身具有较高的风险。因此，次级贷款的风险必须在可以控制的范围内，商业银行才能去经营。仅仅从次级贷款本身分析，风险仅仅限于商业银行与借款人之间，并不会波及整个金融市场。商业银行为了自身的安全，也会自觉地将风险控制在合理的范围内。事实证明，商业银行的确也是这样做的。但商业银行为了提高资产的流动性和效率，依靠金融产品创新将次级贷款打包后变成可以在市场上自由流通的证券化产品，卖给其他投资者。为了让投资人相信这样的产品是安全的，商业银行委托信用评级机构进行评级。关于信用评级，美国有很具体和比较严格的法律规定，必须客观公正地对资产进行评估。为了获得较高的评级，评级机构便将次级贷款打包后的证券化产品进行多次分割，每次分割后较好的资产评级较高。经过多次分割后，信用评级机构将次级贷款中的很多债权评为a级甚至aaa级，次级贷款证券化产品的风险同时被多次分割，次级贷款的证券化产品的真实风险最终被掩盖或缩小了，从而第一次放大了次级贷款的风险。从法律的角度分析，法律对这种信用评级通过分割缩小或掩盖真实风险的行为没有规定任何有效的限制，更没有规定具体的法律责任。如果法律制度对这样的行为规定恰当的限制，并规定合理的责任，在一定程度上可以限制评级机构掩盖真实风险的分割资产的行为，避免次级贷款危机的爆发。
（二）放任了担保对违约风险的放大
次级贷款证券化之后，变成了在市场上可以自由买卖的债券，投资人出于安全的考虑，通常不会轻易购买这些投资产品。但是保险机构的加入进一步掩盖并放大了次级贷款的风险，对次级贷款危机的形成起到了推波助澜的作用。为了销售次级贷款证券化后所衍生的产品，保险公司创设出新的产品—CDS（CreditDefaultSwap）违约掉期合约，对次级贷款证券化后所衍生的产品提供担保。违约掉期合约实际上是一种债权担保合同，在美国广泛存在。在次级贷款证券化后，次级贷款债券的持有人为了避免按揭贷款的违约风险，可以向保险公司投保，一旦出现贷款人因违约不再支付购房贷款时，由保险公司赔付，保险公司和债券持有人的利益因此紧密联系在一起，次级贷款的风险被进一步放大和分散。同时，保险公司的担保又使那些以次级按揭贷款为基础的债券和各种衍生品获得较高的评级，进一步掩盖了违约风险的存在。总的来说，保险公司的担保使次级贷款基础上衍生的债券可以卖出去，并加速了众多债券和金融衍生品的销售和流通，创造了一个巨大的信用泡沫。当风险来袭之时，这些形式上很好的保险产品形同虚设，不但不能保值避险，反而加剧了信用危机的形成。从这个环节看，法律没有对保险公司的产品创新和担保行为规定合理的限制，限制保险公司为次级贷款所形成的各种衍生债券和产品提供适度的担保，放任了次级贷款经由保险公司扩大风险。
（三）放任了金融创新产品的定价权
金融产品定价是金融市场运行机制中重要的环节，是分析金融市场的发展和规避金融风险的重要工具，然而，现有法律制度对上述金融创新产品定价缺乏恰当的限制和约束，次级贷款基础上所衍生的金融产品定价走向完全的自由化状态。在缺少法律约束的前提下，次级贷款证券化的链条众多，经过包装不断地被转手销售，这个过程涉及众多且复杂的金融产品和大量的相关机构，债权的多次分割带来的一个关键问题是金融产品定价的混乱和不透明。在投资市场，金融产品本身的复杂性已经使投资者很难判断其本身的价值。次级贷款经过证券化后，市场信息始终处于不透明状态，即使专业人士也已很难确定其价格，投资者更难以判断金融产品所包含的风险，只能依赖专业评级机构和中介机构对于产品的评级。在缺乏监管又同时存在利益诱惑的情况下，评级机构囿于自身的局限或出于利益的考量，使用了不恰当的方法和手段提高了衍生产品的评级结果。会计师事务所在审计中同样存在道德风险，对一些违规做法没有及时披露，而且金融产品的复杂性也使他们无法真正了解核心内容和风险程度，审计结果一定程度上失去准确性和真实性。难以定价的金融创新产品在市场中不断地被抬高价格，产品价格与其本身的价值严重背离，虚拟的财富不断被放大，次级贷款的风险被逐步放大。因此，可以看出，金融创新产品定价混乱是次级贷款危机形成的重要原因，而法律放任金融创新产品定价无疑是制度性原因。
（四）忽视了风险、收益与责任的失衡
在自由主义的影响下，美国法律允许金融机构采用过高的杠杆手段获得高额利润。在利益的驱使下，金融机构热衷于从事金融衍生产品等高风险的投机，并在短期内获得惊人的超额利润。但是，受衍生金融工具市场传导性的影响，这些投机会急剧放大交易风险，并蕴含着更大的破坏性。同时，美国金融机构高管短期化的薪酬结构，导致了公司管理层片面追求经营业绩和市场地位，经营风格偏于激进，淡化风险管理。另一方面，金融机构及其高管受有限理性的制约，无法控制市场所形成的系统性风险。举例来说，像美林、雷曼兄弟这样的国际投资银行，内部风险控制体系达到了世界一流的水平，最终却难逃破产或被收购的厄运，非常重要的原因之一就在于法律制度对收益和风险缺乏适当的分配，任由市场主体自由确定。在这样过度自由的制度体系下，金融机构及其高管们可以自由地投机和过度地冒险，成功时则获得常人不敢想的巨额收益，而失败时也无须承担法律上的任何责任。这种法律制度的安排无疑激励金融机构和高管过度投机，因为投资带来的只有收益而没有成本。美联社2008年12月21日公布一项调查显示，目前正在接受政府注资援助的116家美国银行去年总共为高管支出薪水、奖金和其他奖励等近16亿美元。这一数字足以超过许多银行接收政府注资的数额。从法律的角度来看，金融机构和公司管理层从激进的投资战略中获取了高额利润，给金融市场带来了无法估量的风险，并最终导致次级贷款危机乃至金融危机的爆发，却不必承担任何法律上的责任，明显违背了风险、收益与责任公平分配的最基本要求和公理。
二、法律责任制度的缺陷：次级贷款
危机形成的制度性原因
为什么美国复杂与庞大的法律体系没有控制住金融风险。是否像有人认为的那样金融风险是自然的，不可能依靠法律制度加以控制。或者说，是否法律制度维护市场安全的功能真的无用了吗？当然不是这样。虽然现行法律制度在虚拟经济领域的作用不是万能的，但法律能否控制住金融风险，关键在于我们如何设计和设计什么样的法律制度。恰当的法律制度是可以控制风险或避免危机的，而不恰当的法律制度当然不能有效控制风险，更不能避免金融危机。从次级贷款危机中我们能够挖掘的深刻原因在于现行法律制度尤其责任制度是以实物经济为基础创设与形成的，法律责任制度的理念、设计和运行等都不能恰当适用于金融创新产品。从一定程度上讲，次级贷款的风险被不断放大正是法律责任制度设计不当的后果。
19世纪以来，传统的公司结构逐步形成，公司法将公司股东的责任确定为以股东出资与公司的资本为限的有限责任制度，推动了商品经济的发展。然而，在这种制度安排下，股东和公司内部人员分享高风险业务的回报，作为债权人的客户收益则十分有限。当高风险业务遭受损失时，股东的损失仅仅限于其向公司投入的资本，其余损失则转嫁给了债权人（客户），并最终转嫁给整个社会承担。在这种收益与责任不平衡的情况下，金融机构会出于逐利的目的，在吸收存款资金后从事高风险、高回报的业务，股东则可能纵容管理人员过度介入风险。因此，有限责任公司制度更进一步激励了金融创新中道德风险的产生，为金融机构转移风险提供了制度上的诱因和便利。
保险制度本来是人们创设出来分散风险的，然而，在金融市场中，保险同样会加剧金融风险。这种加剧风险的根源在于法律责任制度的不合理安排。按照存款保险制度的一般原理和要求，因存款保险制度的存在，被保险人的冒险行为虽然加大了风险，但不必增加保费或承担更多的法律责任，冒险行为的成本被顺利地转嫁给保险人，进一步激励已经投保的金融机构从事高风险的经营活动。尤其在保险费无差别的条件下，稳健经营的金融机构事实上付出的成本高，从事高风险经营的金融机构事实上付出的成本低，形成所谓的“存款保险补贴”效果。因此，存款机构更愿意在获得存款保险后从事高风险的业务活动，形成存款保险制度刺激下的道德风险。因此，存款保险制度和有限责任制度的结合为金融机构逃避冒险责任提供了法律上的便利，为银行股东和管理人员提供了从事高风险活动的激励。
除有限责任制度和保险存款制度外，金融机构通过金融创新从事冒险活动的另外一个原因是对政府援助的预期。金融机构尤其大型金融机构在国民经济生活中具有极为重要的地位和影响，一旦大型金融机构丧失清偿能力，会对整个金融体系甚至整个经济体系产生巨大冲击。政府作为公共机构出于政治、经济上的考虑，为了维护公众对金融体系的信心和社会稳定，保障小债权人或投资者的资金安全，会努力维护金融机构的信用，明示或默许地对存款人做出担保。这种做法虽然有利于保护小额存款人的利益和安全，但会引发道德风险。在存款保险制度下，存款保险机构为被保险的存款人支付存款，然后出售银行资产，以出售所得偿还未保险存款人、非存款债权人以及存款保险机构自身已支付给被保险存款人的金额。所以，在清算处置中，无保险存款人和非存款债权人也许部分承担银行倒闭的损失。[1]在收购和兼并处置中，由收购人承担倒闭银行的所有债务，包括存款、非存款债权以及或有债权（contingentclaims），所有债权人的债权均能获得清偿。在另外的处置中，收购者可能只承担清偿存款债权，不承担清偿非存款债权的债务。对于仅清偿存款债权的情况来说，银行倒闭的损失最终转移给了政府，存款人不用承担银行倒闭的任何风险。[2]因此，政府的最终援助也促使金融机构进一步放松了对风险的管理。
总的来说，传统法律责任制度的缺位或设计不合理，成为法律没能有效控制市场风险和阻止金融危机的重要原因，甚至成为诱发金融危机的因素。具体而言，可从以下方面理解：
（一）偏离了适度监管的立场
1999年《金融现代服务法案》实施以来，美国金融监管的理念从早期的规范金融交易行为、强调对风险的管理和规范，转向放松金融管制以促进金融业的混业经营和金融创新。但是次级贷款危机的发生再一次证明，金融创新产品的高杠杆性、关联性和信息的不透明，决定了仅仅依靠金融市场本身的运行机制难以防范金融市场的系统性风险，越是发达的金融创新市场越需要相对严格的金融监管，尤其需要政府通过加强监管防范金融市场的系统性风险，为金融市场的稳定提供基本保障。就美国的次级贷款证券化链条上的风险传染路径和特点而言，在风险蔓延的过程中，如果监管机构能在某一个环节发挥有效作用，及时实施监管措施，阻断风险的进一步扩大，次级贷款危机就可能不会发生，即使次级贷款出现一定的支付危机，但也不会导致全球性的金融危机。但在美国金融自由主义和放松监管的立场下，金融创新产品脱离了金融监管和法律责任制度的控制。具体讲，监管机构没有承担对金融创新产品风险实施适度监管的责任，没有承担防范市场系统风险的责任，被监管的金融机构也不必承担监管制度规定的防范和控制风险的许多义务和责任，以至今天没有任何金融机构为危机的爆发承担法律上的责任。另一方面，在美国金融监管体制下，次级贷款危机爆发前，任何一个联邦机构都没有足够的法律授权监管金融市场和金融体系的整体风险，也没有哪个监管机构为监管的缺位负责。在今天看来，虽然导致次级贷款危机的原因很多，对金融衍生产品缺乏必要的监管无疑是重要原因之一。
（二）背离了公平的责任理念
“公平应当是法律正义的第一要旨”[3]，它要求人们在社会分工合作中都应当获得合理的收益并承担相应的义务。金融创新本身的复杂特性决定了金融机构更容易投机获利，并给其他的市场参与者带来风险。从公平的角度而言，法律应当对高收益者、高风险的制造者设定相对应的法律责任。根据最朴实的公平观，风险、收益与责任应当成正比。但长期以来，金融法律制度的设计理念更强调在自由和安全之间寻求平衡，忘却了收益、风险和责任间的对应性。回顾美国金融法律制度的发展，因经济发展的需要，法律在不同时期所坚持的价值目标会有所变化，有时更强调效率，有时更强调安全。事实上，美国法律更倾向于强调如何激励人们通过奋斗甚至冒险获得利益，而忽视了金融创新领域的冒险行为应当承担的义务和责任，收益、风险与责任应当对称的公平理念基本上被束之高阁。因此，现行法律没有对金融机构及其管理层在经营金融创新产品的过程中带来风险的行为规定任何实质性的责任。尤其在金融创新产品带来高风险和高收益的情况下，法律提供了创新的自由，但没有为了金融乃至社会的安全规定风险制造者们所应当承担的责任。这种偏离公平的制度理念不仅鼓励金融机构和高管们过度冒险，而且放任制造和扩大市场风险的行为。
（三）构成模式不适应金融创新发展的需要
为什么法律缺少对金融创新领域责任的设定，除了上述两个原因之外，另外一个重要原因来自传统法律责任的构成。就责任构成而言，传统法律以实体经济活动的结构为基础，形成了行为、具体损害、责任的模式。在传统的法律观念中，承担法律责任必须符合三个基本条件：一是个体的行为具有危害性或有损害后果；二是行为与危害或损害后果间有因果关系；三是必须有具体的侵害客体或对象。在实体经济和传统的法律责任理念中，虽然有的行为所导致的风险必然为社会带来巨大损失，但因为风险在法律的语境中是一个客观存在的现象，被视为不可抗力原因或事件，而非个体的行为结果，因此，风险不能作为认定承担法律责任的事实基础，虽然扩大市场风险的行为必然导致损害，但因不属于法律上“损害”或“危害”的范畴，也不必承担法律责任。
随着社会生活的发展变化，这种责任构成模式已经不能满足金融创新领域控制风险的需要，因为权利的证券化和证券的自由流通，债权可以被多次分割，债权人已经变得极为分散，而且不能被完全确定。传统法律责任构成模式在金融创新领域的最大缺陷在于不能将导致风险的行为纳入法律责任的范畴。在以金融市场为核心的虚拟经济中，风险的形成很多时候都与人的行为有关，或者是由人的行为所导致的。在次级贷款证券化的过程中，我们可以看到，具有实力的投资者或金融创新产品的经营者们，为了以较少的投资获得巨额的利润，将债券打包、组合、分割，制造虚假的表象吸纳大量的资金，将风险扩大到市场难以负荷的程度，最终导致了金融危机，给投资者和社会都造成了巨大的损失。虽然市场自身的风险的确无法完全避免，但因投机所形成的风险却是可控的。而至今，传统法律责任构成模式仍然没有将风险作为承担法律责任的事实，无疑放任了那些冒险者们为了私利制造和扩大市场风险的行为，从根本上脱离法律制度的基本控制。
三、改革和完善金融创新领域的责任
制度：应对金融危机的基本对策
如何在深入反思次级贷款危机的基础上改革与完善现有法律责任制度，是金融法律制度改革和完善的一个要点。对于这一问题，基本的思路应当是：针对虚拟经济的特点，变革法律责任理念，改革现有法律责任制度模式，创新责任类型，扩大某些责任的适用范围等。具体措施包括：
（一）重塑适度监管的制度
美国这次金融危机虽然是由次级贷款所引起的，但从根本上讲，政府没有通过监管有效预防和控制系统性风险是重要原因。次级贷款虽然是高风险的金融产品，但其本身的风险仍然是可控制的。后来为什么其风险不断扩大，形成金融危机呢？重要的原因在于每个企业在经营次级贷款相关的金融创新产品时，就每个单一的企业而言，风险都是可控制的。但两个系统风险则是企业无法控制的：一是美国房地产价格是否下跌、什么时候下跌以及下跌程度如何，任何一个企业都无法预防和控制，需要监管部门采取措施；二是次级贷款的风险通过多次放大后扩散到更多的金融机构，也不是单个企业可以控制的，需要监管当局采取有效措施才能解决。应当说，如果美国监管当局承担起对金融创新领域的监管责任，对这两个系统性风险实施了有效的监管，次级贷款危机是可以避免的。次级贷款危机证明，系统性风险在金融风险中居于特别重要的地位，因此，现代金融市场的风险控制必须以系统性风险控制为核心，否则，金融风险的监控都可能无法达到应有的效果。同时，次级贷款危机也证明，第二次世界大战后西方发达资本主义国家所奉行的金融自由化理论和放松金融监管的立场存在一定的错误。自第二次世界大战以来，美国主流的管制经济学理论，无论是芝加哥学派的“管制俘获理论”，还是弗吉尼亚学派的“公共选择理论”，均表现出对“自由放任”经济思想的偏好[4]，为美国政府奉行自由、宽松的金融政策提供了理论依据。在金融自由政策的影响下，过于强调行业自律组织和市场自我约束的作用，忽视了政府监管组织的优势。社会公众监督本身的性质决定了其不可能成为持续性、经常性的监管力量，因此，美国的金融监管体制表现出严重的权力失衡现象，导致虚拟经济最终脱离实体经济的运行方向而走向异化，从而导致金融危机。
我国改革开放以来，金融市场逐步开放，但没有像美国那样过度放松监管，现在看来是正确的选择。尤其中国监管制度尚不完善，监管技术还不够发达，以及监管水平还比较低，市场不够成熟并且存在许多系统性风险，必须牢记适度监管的立场。在这个立场下改革和完善监管法律制度才是恰当与务实的。具体到责任法律制度，应重点解决好两个问题：一是金融创新产品经营者必须向监管机构承担更多的控制风险的责任；二是金融监管机构应当承担更多的监管责任，而不能放任金融创新风险的不断积聚。
（二）引入风险、收益与责任对称的理念
法律是人类公平诉求的载体。公平在法律上的重要表现之一就是合理配置收益与责任，通过合理地分配权利和义务构建一种较为理想的社会秩序。就金融创新产品的特性而言，与实体经济间的关联并不十分密切，甚至可能与实体经济没有任何直接的联系，与具体的财富也并不一致，高风险往往意味着高收益，因此，如果不对金融机构的冒险行为规定合理的法律责任机制，金融机构就会有足够的激励去制造和扩大风险。这种激励冒险的制度设计严重偏离了现代金融法律制度谨慎、安全的价值理念。就整个社会的利益分配而言，金融机构的管理层和股东从冒险的投资中获得巨额利益，却将金融风险的后果转嫁给社会公众，广大投资者的财富因此而减损，明显违背了社会财富公平分配的法治理念。这种风险收益与责任不对称的法律制度已经严重丧失了维护金融秩序的功能。博登海默指出：“一个法律制度若不能满足正义的要求，那么从长远的角度来看，它就无力为政治实体提供秩序与和平。”[5]次级贷款危机证明，缺乏收益与责任相对应的法律责任的制度，不可能很好地防范和控制金融风险。因此，为了适应金融创新的发展，法律制度应当引入收益、风险与责任对称的理念，并将这样的理念贯穿到法律责任制度的设计、结构模式和追究制度中，针对金融机构风险管理的不作为或激进的投资行为，建立一定的适当的责任追究机制。
（三）建立行为—风险—责任的模式
传统法律责任的追究模式为侵害行为—损害结果—责任承担，侵害行为人与被侵害者之间表现为直接的侵害关系。在金融创新领域，金融机构的投机行为并不是直接给广大的市场参与者造成损害，而是通过制造金融风险，将金融风险扩大并传染到整个金融市场的方式，间接地给其他投资者造成经济损失，因此，适用于金融产品创新领域的责任构成应当采用新的模式即：行为—风险—责任的模式。这种新型责任模式的引入更加符合金融创新自身的特点。首先，金融风险的形成及程度与金融创新的设计有关。金融创新有不同的动因，或是为了提高效率，或是为了规避管制，或是为了规避金融风险。但是，金融创新毕竟是金融机构高度抽象设计的产物[6]，基于金融机构的逐利心理，导致创新产品在规避了某些风险的同时也往往带来新的风险，有可能只是将一种金融风险转换为另一种金融风险，或是暂时避免风险却隐藏着更大的金融风险。而且，金融创新作为一种人为设计的工具，常常成为投机者操纵市场并获取暴利的手段。从20世纪80年代至今，金融创新的繁荣与金融风险加剧一直是国际范围内金融市场最突出的特征。其次，金融风险具有可控性。金融风险虽然很复杂，常常难以避免，但科学的风险管理和合理的法律责任制度设计，可以将其控制在一定的范围之内，防止其进一步扩大。在美国的次级贷款危机中，因为缺少法律责任制度的约束，为了获得更多的利润，投资机构不断地将债券打包出售，以便将风险转移给他人。最终，华尔街的“金融杠杆比例”平均高达15倍，如此大的资产泡沫注定会引发金融危机。早在美国次级贷款危机爆发前相当长的一段时间，有的金融机构已经发现了问题，但在利益的驱动下，没有人愿意冷静下来解决问题。如果在危机形成之前，金融机构或是监管机构能够以谨慎的态度防范金融风险，次级债券的证券化链条也不会变得如此复杂，危机的波及范围也不会如此广。所以，金融创新中的许多风险因人们的行为而生成，可以作为责任承担的要件之一，法律应当引入行为———风险———责任的新模式，用来防止风险的发生和扩大。在具体的制度安排上，应当重点解决以下问题：一是确定金融创新产品经营的承担法律责任的行为种类和构成要件。在法律责任构成和认定方面，应当明确规定带来或扩大风险的行为即使没有给具体的法律关系主体造成损害，仍然可以作为承担责任的事实基础，行为人应当承担相应的法律责任。二是规定不同行为承担法律责任的形式，包括赔偿责、罚款、取消资格等；三是规定经营者承担更多的防止和控制产品风险的义务。
（四）构建金融创新产品加重责任制度加重责任制度最基本的法理基础是权利与义务的一致性，最早作为金融控股公司的责任制度而产生，主要功能是增加金融控股公司母公司对存款子公司的责任，以及存款子公司间的责任。加重责任制度反映了金融监管制度改革的基本走向和对传统公司有限责任制度的修正，金融机构据此所承担责任的范围超出了公司作为独立法人所应承担的有限责任范围。因此，有学者在讨论加重责任制度后明确指出：“这些法律规则可以理解为是对传统的公司有限责任制度的背离，反映了在金融业中对金融控股公司实行无限责任制度（或至少是非有限责任制度）的倾向”。[7]
从次级贷款危机的成因和治理来看，金融法律制度应当引进加重责任制度，以便实现金融创新领域更公平的结果和更安全的秩序。金融创新领域的加重责任与金融控股公司的加重责任虽然所适用的原理基本相同，但适用的范围和内容并不相同。具体讲，在金融创新领域，加重责任制度的适用范围可以确定为：（1）金融创新产品的设计和销售；（2）产品分割包装的限制；（3）金融创新产品的定价；（4）金融创新产品的信用评级；（5）金融产品担保的限制。总的来说，加重责任主要适用于那些具有特殊风险或风险难以计算和预测的创新产品，以追求实质正义为价值取向，一定程度上矫正了传统法人制度和公司人格独立理论所存在的偏差。
在金融创新领域，加重责任的内容主要包括：（1）经营者应当就金融创新产品的设计、特点、风险状况向投资者做出准确和详尽的说明，并向投资人承担充分披露风险信息的义务；（2）经营者应当披露有关金融创新产品的定价信息，包括定价依据、准则、方法、相关因素等信息；（3）对于风险难以计算和预测的创新产品，应当规定向监管机构备案或登记，甚至可以设立报监管部门审批的程序，从而加强对金融创新产品风险的防范和控制；
加重责任制度加重了金融机构从事高风险经营行为的责任，与传统的公司法人人格否定有一些相似之处。但二者之间仍然存在明显的差别：（1）适用条件不同。加重责任制度主要适用于金融机构从事高风险的创新产品的经营行为，而法人人格否定主要适用于滥用公司独立人格的情形，例如公司资本显著不足、利用公司逃避契约义务等。（2）适用机制不同。加重责任要求金融机构及其高管对其经营金融创新产品的行为承担额外的谨慎及担保责任，而法人人格否认制度源自于衡平法，主张权利的前提是原告已经没有其他法律途径可以使其权利获得救济。[8]（3）适用目的不同。加重责任制度是在不损害其他金融业务稳健经营的前提下，要求金融机构及其管理人员对高风险产品承担特别的义务，以防止和减少他们依赖金融产品创新扩大金融风险，目的在于维护整个金融系统的安全与稳定，而法人人格否定制度则要求公司股东对债权人承担连带责任，以维护公司债权人及其他利害相关者的合法利益。（4）产生的原因不同。对于加重责任制度而言，有限责任制度因为金融机构追求高回报而产生道德风险，存在于创新产品的经营中。对于法人人格否认制度而言，有限责任制度因为股权关系而产生道德风险，主要存在于一人公司、母子公司之中。（5）适用标准的确定性程度不同。法人人格否认具体适用的标准具有明显的不确定性，不论在理论上还是在实践中，成为公司法中最混乱的问题之一。有人统计，美国法院对法人人格否定所使用的比喻竟然有35个之多。[9]甚至有人认为，揭开公司面纱是由比喻和形容词构成的法理，是脱离商业现实的一个智力结构，既无助于对作为法院行为基础的政策和事实的理解，也无助于对未来案件结果的预测。[10]相比较而言，加重责任制度则由国家和监管机构通过制定规范性的法律文件加以规定，有比较明确的适用条件和标准。（6）责任性质不同。法人人格否认制度是法人有限责任制度的例外，仍然属于过错责任制度的范畴。加重责任是基于金融行业及金融产品的特殊需要和金融机构及管理人员的特定身份而产生，属于无过错责任制度，不是有限责任制度的例外，而是不同于有限责任的新的责任形态。
（五）扩大连带责任的适用范围
20世纪，公司制度的一个重大变化，就是公司的所有权和经营权的分离。尤其是股权证券化之后，公司权力重心从股东会向董事会的转移成为公司发展的必然趋势。金融机构的这种特征更为明显，金融机构的经营相比其他公司更加专业，金融创新产品的设计已非一般股东所能理解，加上经营信息的不对称，公司的经营决策基本上是管理层所掌控，公司的意志体现了管理层的意志，公司的高管也从经营中获得了较多的收益。一些研究结果证明，在过去10年里，美国银行高管薪酬的增长率远远高于支付给股东的股利增长率。因此，如果因为金融机构的董事和高级管理人员的激进策略和短视行为造成公司破产或经营困难，他们应该对其破产公司的股东和债权人承担连带责任。
对于扩大连带责任的适用范围，可能有人会认为这与公司法上的经营判断原则相矛盾。我们认为，在金融创新领域扩大连带责任的适用可以有效阻止金融机构的高管利用创新产品从事过度投机和冒险行为，减少金融风险，与经营判断原则并不违背。经营判断原则是对董事和管理层在企业经营过程中决策失误的豁免，有四个先决条件：（1）决策是一项经营判断；（2）此项决策与董事和管理层没有利害关系；（3）合理注意；（4）善意，指董事和管理层合理相信他做出的商业决策是为了公司的最佳利益。在这次金融危机中，很大部分是金融机构高管的贪婪和不负责的行为所引发的，过度投机的策略使他们获得惊人的收益，但却给社会带来了极大损害，明显违背了经营判断原则中的无利害关系和善意标准，而且也很难说他们尽到了合理的注意。
就金融创新领域而言，扩大连带责任的适用范围主要指，导致金融危机的破产企业的高管应当拿出此前从公司获得的高额薪金补偿债权人或股东的损失，或用来救助需要救助的企业。在次级贷款危机爆发后，这种做法已经在实践中有所体现。企业本身都可以通过自治的方式扩大连带责任的范围，法律更应当将这种合理的做法变成一种正式的责任制度。这种扩大连带责任的做法有利于在金融创新领域建立更加公平合理的利益关系，也有利于建立安全的金融秩序，真正促进金融市场的繁荣。在法律责任制度的设计中，可以考虑规定以下内容：（1）因经营创新产品而获得高额薪金的高管，在因金融创新产品的风险而导致公司破产或倒闭时，应当将此前获得的高额薪金的一部分拿出来补偿股东或投资人的损失；（2）公司因经营金融创新产品获得高额收益，当公司因经营金融创新产品而倒闭时，股东应当从此前的高额收益中拿出一部分用来补偿投资人的损失。当然，股东和高管因为连带责任的扩大而拿出的金钱是有限的，也不可能因此完全补偿投资者的损失，但这种责任至少可在法律上产生两个明显的效应：一是因经营风险高的金融创新产品对投资人产生损害时，股东和高管都不应因此而获得高额的收益。这会促使股东和高管们在经营高风险的创新产品时更加谨慎；二是因经营高风险的创新产品而给市场和其他市场主体带来风险时，股东和高管都不应当获得无风险时所应当获得的高额收益，从而建立更加公平社会财富分配秩序。
注释:
[1]杨勇.金融集团法律问题研究[m].北京：北京大学出版社，2004：156.
[2]LissaLamkinBroome.RedistributingBankinsolvencyRisks：ChallengestoLimitedLiabilityintheBankHoldingCompanyStructure，26U.CDavisL.Rev[C]∥.1993：935.
[3]江帆.实质正义的经济法解读.经济法论坛（5）[C].北京：群众出版社，2008：138.
[4]周林军.公用事业管制要论[m].北京：人民法院出版社，2004：59-69.
[5][美]博登海默著，邓正来译.法理学：法律哲学和法律方法[m].北京：中国政法大学出版社，2004：330.
[6]刘少军.金融法的基本理论问题研究.经济法论坛（5）[C]∥.北京：群众出版社，2008：322.
[7]HowelleJackson.theexpandingobligationsofFinancialHoldingCompanies，HarvardLawReview[C]∥.1994，（107）：509.
[8]朱慈蕴.论公司法人格否认法理的适用要件[J].中国法学，1998，（5）：73-76.
金融危机与改革篇6
关键词：金融危机；企业税收；税收改革；思考
改革开放之后，我国开始了与世界的接轨，先进的理念与管理经验被引进来，有积极的作用，自然会有消极的影响，金融危机就是消极影响其中之一。我国的企业如何能够在金融危机的背景下还能够健康有序的发展，企业税收改革就是方法之一。接下来，笔者就金融危机下企业税收改革思考的相关问题做具体的分析。
一、金融危机对我国税收的影响
金融危机对我国整体的税收制度有很大的影响，主要体现在以下几个方面：
1.税收减少。金融危机的发生对我国造成的最严重的影响就是税收收入的减少，这是因为我国的税收相当大的部分是来自企业的经济效益，发生金融危机企业的经济效益自然不佳，上缴的税收自然也会减少，很多的企业甚至不能承受金融危机的打击而破产，这对我国的税收来说就是一种打击。
2.影响公共设施的建设。这是金融危机对我国税收的另一重大影响，正是因为金融危机导致我国税收的减少，因此用于公共设施建设的资金相对就少，很多公共设施的建设只能暂停或者不建。这不仅影响公共基础设施的建设，还直接影响到企业的扩大再生产，不利于企业的长期发展。
二、金融危机背景下我国企业税收改革的思考
上文中，笔者主要阐释了金融危机对我国税收的影响，接下来，笔者将具体是概述一下金融危机背景下我国企业税收应该进行如何的改革，以接受金融危机的挑战，使企业得到可持续的发展。
1.适度宽松的税收政策。面对金融危机，我国企业应该勇于应对，通过企业税收的改革来缓解金融危机带来的压力。国家在应对金融危机时，一般都采取适度宽松的税收政策，以刺激消费者的购买欲望，企业也可以采取价格战略，减少库存的积压。国家应该根据具体情况对企业税收制度进行调整。
2.调整资源税，建设节约型企业。金融危机既是一种挑战也是一种机遇，在金融危机的背景下，企业可以有很多的变革，完善企业自身的体制建设。在金融危机的背景下，国家应该完善资源税体制，合理制定资源价格，鼓励企业成为节约型企业。要做到这一点，主要有以下几种方法：
第一，企业应该做到环保节能，严格按照国家的生产要求进行安全生产，提高科技投入力度，使企业尽快脱离对不可再生资源的依赖，要实现这一点，国家应该完善资源税制度，促进企业有效合理的利用资源，提高资源的利用率，国家通过对企业税收制度的调整来鼓励企业进行环保节能的实践，如果有些企业一直都不执行国家的标准，相关部门就应该采取强制的手段迫使其强制使用环保节能的产品，加大科技的投入。
第二，国家可以依据企业使用资源的稀缺程度，可以将资源税计税的标准由销量改为产量，这样既有效的保护了稀缺的自然资源，又可以鼓励企业转变生产方式，由对自然资源依赖的粗放型生产法方式转变为依靠科技发展的集约型生产方式。
第三，提升资源税税负水平。如果资源税的税负水平提高了，那么企业生产者就要花费更多的成本，通过这种方式也能够让企业尽快减少对资源的依赖，鼓励企业提高科技水平，加大对可再生资源的投资力度。
3.对房地税进行改革。近些年来，我国的房地产企业发展迅速，但这种发展伴随着很多的隐患，对房地产税进行改革能够促使房地产企业向健康的方向发展。我国现在使用的房地产税有很多的重复设置，目前我国已经逐渐地改革企业所得税，很多重复设置的房地产税早晚是要合并的，这些重复设置的税收无论是从物质上，还是价值上都有很多相同之处，例如，现行税收制度按照房产和土地人为地分设税种，对房产从价或从租计税，对土地从量计税，对房产价值中所含地价既按价值征收了房产税，又按房屋所占土地面积征收了土地使用税。
4.对关税和出口退税政策进行调整。金融危机之所以能够给我国的企业带来重创，主要是因为这些企业都是依靠出口来取得经济效益的，在金融危机的背景下，政府应该对关税和出口退税进行调整，降低企业对出口的依赖，由出口主要转为内销，避免库存被大量的积压，但是相对于技术水平高的企业国家应该鼓励出口；国家应该鼓励企业加大对先进技术和设备以及国内稀缺资源的进口，这样可以促进收支平衡，而且世界都处于金融危机的环境中，国外需要增加出口来促进经济的增长，我国如果在这时引进先进技术和设备以及稀缺的资源会大大降低成本，也能够促进世界经济的发展；建立健全出口退税政策，尽量减少高耗能和高排放产品的出口，进一步优化产品结构。
5.完善国税与地税的协调机制。国税是国家税务系统，与“地税”是一个国家实行分税制的产物。在发展社会主义市场经济的过程中，税收承担着组织财政收入，调控经济，调节社会分配的职能。在目前的经济背景下，国税和地税两套征管机构的继续分设，已经显得不大适应改革的新形势了。虽然整合国税与地税机构的必要性和可行性已经具备，但是因为地方税制改革滞后等因素，机构整合的难度仍然显得比较大。在面对金融危机的情况下，国税与地税机关应定期召开联席会议，以加强工作的联系协调，有条件的地区可先行试点国税与地税合署办公。而不能及时展开税务整合的地区，应该利用信息资源将国税与地税的协调工作处理好，通过制定体制沟通来实现双方的互利互惠，为企业的税收合理化做出贡献。
三、结语
综上所述，在金融危机背景下对企业税收制度进行改革是十分重要的，拥有一个完善的企业税收制度能够促进我国企业的健康发展。对税收制度进行有效的改革，能够提高企业的生产科技水平，促使企业转变生产方式，这些都有利于企业应对金融危机。本文是笔者根据自己多年的金融危机背景下企业税收改革研究的经验总结出来的，希望能够为相关部门政策的制定提供参考，为我国企业税收制度的改革提供借鉴。
参考文献：
金融危机与改革篇7
关键词：后危机时代会计改革重塑
一、后危机时代会计的改革和重塑的背景
翻开厚厚的会计发展史，我们发现，每当发生重大的财务丑闻或者出现巨大的金融危机时，会计都会受到波及，从而引发一场或大或小的会计变革。影响全球对世界经济具有灾难性的金融危机，每一次出现，都会督促我们对金融行业进行更加严格的监管，对经济财务的风险管理进行全方位的反思，当然也会反思我们自己人为的过失，这些反思产生的结果必将对会计的改革与重塑产生巨大而又深远的影响。
所以，全方位洞悉后危机时代会计改革的背景、会计改革的方向以及会计改革的领域，对于深刻剖析会计改革与重塑的意义显得十分重要。如何深化会计改革，如何推进会计重塑，如何正确看待会计国家化和国际化的冲突矛盾，都是在后危机时代必须要深深考虑的问题。
在改革开放三十多年以后，我们也必须深深思考，怎么才能在坚持深化会计改革与国际会计惯例趋同的大背景大前提之下，始终坚持拥有中国社会主义的特色，使得会计改革既能持续深入，也能符合我国的基本国情，为发展与开发我国生产力水平做服务。
二、后危机时代会计的改革方向与领域
了解了后危机时代会计改革的背景，接下来，我们要讨论的主要有三个方向，因为后危机时代会计改革中主攻的就是这三个方向：
1.减少在运用金融工具的过程中会计准则的复杂性和繁琐性。
2.延长会计工作的顺周期效应。
3.加强企业财务管理信息的透明度和公信度。
国际会计准则理事会目前已经基本同意改革往这三个主要方向进行，并随后提出与之相应的改革措施。
在减少在运用金融工具过程中会计准则复杂性方向，国际会计准则理事会已经在2010年底，就两个阶段分步完成对iaS39的全部替换：
(1)精简金融资产的分类，将金融资产由四类改为两类。(2)应用单一的减值模式，裁减取缔多种减值模型并存的会计格局。
在延长会计顺周期的效应方向，国际会计准则理事会也采取了相应的改革措施：
(1)改革现有的金融资产减值模式，挖掘、研究以会计预期损失模型取缔会计已发生损失模型。
(2)为缺乏流动资金的不良金融资产会计计量提供更详细更确切的资金指引，且同意在主体业务模式发生变化的情况下，责任人申报对现有金融资产进行重新分级分类。
(3)给予申报主体更多更广阔的选择权利，有效减少金融资产和金融负债在会计计量中可能会出现的的错配效应(mismatcheffect)。
在上述后危机时代会计改革的大方向中，减少在运用金融工具过程中会计准则复杂性和在延长会计顺周期的效应都会直接触及后危机时代会计改革与重塑的关键核心。
如果持有大量金融资产的最终目的是为了取得金融合同中约定的现金流量，而且合同中规定的现金流量仅仅是包括本金和业务产生的高额利息，则报告主体应当将他的资产划分为按摊余成本进行计量的金融资产，否则，会计计量会强行进行划分。
另外，计量变动的处理和结算方法也会进行相应的精简，只有为非金融业务交易目的而增持的权益性的金融业务投资，他的计量变动才可以选择通过其他的综合收益加以反映，其他金融资产价值的变动都必须直接纳入当期的损益中。
但是根据2008年3月公布的讨论备忘录《降低金融工具复杂性》而言，可以看出国际会计准则理事会有着他们明确的改革思路与改革决心。国际会计准则理事会将会不断淡化繁琐的规则基础，坚持按照原则导向对套期会计准则进行有效规范。其中的具体简化包括：
(1)套期项目一旦被指定，就不能被撤销。
(2)不允许对特定项目进行部分套期，只能进行全额套期。
当然如果上述的一系列举措都不能有效降低会计计量的复杂性，国际会计准则理事会甚至有可能采取相应强硬措施取消套期会计。
摘要］会计的改革与重塑是势在必行的，而金融危机则是一剂催化剂，让这场改革必须在废墟中建立。后危机时代的会计改革与重塑，是学术界、金融界和实务界所面临的共同问题。本文将分成三个部分探讨这一问题，论文的第一部分重点分析会计的改革背景，第二部分重点介绍会计的改革与重塑的方向，第三部分对会计改革重塑对社会的价值进行评论。
［关键词］后
[1] [2]
危机时代会计改革重塑
一、后危机时代会计的改革和重塑的背景
翻开厚厚的会计发展史，我们发现，每当发生重大的财务丑闻或者出现巨大的金融危机时，会计都会受到波及，从而引发一场或大或小的会计变革。影响全球对世界经济具有灾难性的金融危机，每一次出现，都会督促我们对金融行业进行更加严格的监管，对经济财务的风险管理进行全方位的反思，当然也会反思我们自己人为的过失，这些反思产生的结果必将对会计的改革与重塑产生巨大而又深远的影响。
所以，全方位洞悉后危机时代会计改革的背景、会计改革的方向以及会计改革的领域，对于深刻剖析会计改革与重塑的意义显得十分重要。如何深化会计改革，如何推进会计重塑，如何正确看待会计国家化和国际化的冲突矛盾，都是在后危机时代必须要深深考虑的问题。
在改革开放三十多年以后，我们也必须深深思考，怎么才能在坚持深化会计改革与国际会计惯例趋同的大背景大前提之下，始终坚持拥有中国社会主义的特色，使得会计改革既能持续深入，也能符合我国的基本国情，为发展与开发我国生产力水平做服务。
二、后危机时代会计的改革方向与领域
了解了后危机时代会计改革的背景，接下来，我们要讨论的主要有三个方向，因为后危机时代会计改革中主攻的就是这三个方向：
.减少在运用金融工具的过程中会计准则的复杂性和繁琐性。
.延长会计工作的顺周期效应。
.加强企业财务管理信息的透明度和公信度。
国际会计准则理事会目前已经基本同意改革往这三个主要方向进行，并随后提出与之相应的改革措施。
在减少在运用金融工具过程中会计准则复杂性方向，国际会计准则理事会已经在年底，就两个阶段分步完成对iaS的全部替换：
()精简金融资产的分类，将金融资产由四类改为两类。()应用单一的减值模式，裁减取缔多种减值模型并存的会计格局。
在延长会计顺周期的效应方向，国际会计准则理事会也采取了相应的改革措施：
()改革现有的金融资产减值模式，挖掘、研究以会计预期损失模型取缔会计已发生损失模型。
()为缺乏流动资金的不良金融资产会计计量提供更详细更确切的资金指引，且同意在主体业务模式发生变化的情况下，责任人申报对现有金融资产进行重新分级分类。
()给予申报主体更多更广阔的选择权利，有效减少金融资产和金融负债在会计计量中可能会出现的的错配效应(mismatcheffect)。
在上述后危机时代会计改革的大方向中，减少在运用金融工具过程中会计准则复杂性和在延长会计顺周期的效应都会直接触及后危机时代会计改革与重塑的关键核心。
如果持有大量金融资产的最终目的是为了取得金融合同中约定的现金流量，而且合同中规定的现金流量仅仅是包括本金和业务产生的高额利息，则报告主体应当将他的资产划分为按摊余成本进行计量的金融资产，否则，会计计量会强行进行划分。
另外，计量变动的处理和结算方法也会进行相应的精简，只有为非金融业务交易目的而增持的权益性的金融业务投资，他的计量变动才可以选择通过其他的综合收益加以反映，其他金融资产价值的变动都必须直接纳入当期的损益中。
但是根据年月公布的讨论备忘录《降低金融工具复杂性》而言，可以看出国际会计准则理事会有着他们明确的改革思路与改革决心。国际会计准则理事会将会不断淡化繁琐的规则基础，坚持按照原则导向对套期会计准则进行有效规范。其中的具体简化包括：
()套期项目一旦被指定，就不能被撤销。
()不允许对特定项目进行部分套期，只能进行全额套期。
金融危机与改革篇8
发生于20世纪30年代的大萧条和开始于2008年的次贷危机，其共同点都表现为资产泡沫化，实体经济领域的经济衰退，并从局部地域开始逐渐向全球范围内蔓延，进而引发全球范围内的经济衰退。在危机面前，相关专家学者也积极开展相关研究并进行深入探讨，强调对现行金融监管体系的研究，针对其中存在的问题漏洞展开分析，有针对性地提出改进优化建议。历经两次金融风险的冲击与考验，相关金融监管体制也在不断完善，其中以美国总统奥巴马于2010年7月签署的《2010年华尔街改革和消费者保护法》最为著名[1]，以法律条文的形式将诸多金融监管改革方案确定下来，也有助于切实推进对金融危机的反思与金融监管体制的改革，以便更好地应对未来市场经济风险挑战，营造平稳有序的市场运营秩序。
二、国内外研究现状
（一）国外研究现状
从20世纪30年代大萧条爆发后，美国开始实行凯恩斯主义经济思想，强调了政府的干预监管作用，主要以金融监管安全为研究主导。60年代后，转向重点研究金融体系自身的内在脆弱性，发展到90年代后，安全与效率平衡发展的金融监管成为研究的新趋势。
（二）国内研究现状
在国内，美国金融监管体制历史的演进、次贷危机及其对美国金融监管体制的影响，以及美国金融监管体制改革对我国的启示是研究最多的。例如：2008年刘晓红探讨了自1929年大萧条以来，美国金融监管体制历史的演变，从“危机改革”中实现了自由放任、创新、加强监管，到最终的顺势放松监管演变。其中更多的是注重美国金融监管体制改革对我国的启示研究，认为我国的金融体制改革，必须从实际出发，根据自身实情与特点，选择性的借鉴美国金融监管的模式、功能、组织形式以及方法，才是我国金融监管体制走向安全稳健的必然之路。
三、美国金融监管的框架发展的历史回顾与变革趋势――分久必合，合久必分
在19世纪60年代以前，美国金融市场一直沿用的是自由银行制度，在南北战争无法得到有效融资的背景下成立了通货监管局，并正式通过了《国民货币法》，以法律条文的形式正式建立了金融监管制度，通过对国民银行的统一监管，结束了多年来货币和银行券流通无序的状态，针对不时爆发的金融危机，国会正式通过并颁布了《联邦储备法》，这也标志着美国金融监管体系的正式成立。
（一）分业监管阶段的历史回顾
在20世纪30年代以前，美国金融机构采用的混业经营下的分业监管，商业银行可以同时兼营信贷、证券和保险相关业务，虽然当时联邦和州政府对银行业的监管也相对严格，但是对于证券行业的监管缺失也使得在利益驱动下大量资金流向金融监管体系之外的证券市场，导致两者之间的牵连较深[2]。20世纪30年代的美国股价暴跌，也导致在整个金融界发生连锁反应，导致很多商业银行难堪重负，使得美国进入前所未有的经济“大萧条”时期，该危机也被很多专家学者归结为银行业过度投资于证券业所致。在接下来的金融体制改革中，也极力推进银行业与证券业的相分离，通过《格拉斯――斯蒂格尔法》以立法形式确定了两者的分业经营原则，并在日后的发展中对相关法律政策加以不断完善，对稳定金融秩序、促进经济发展起到了非常积极的作用。
（二）混业监管阶段的历史回顾
自20世纪70年代以后，世界经济形势发生了重大变化，国际金融环境也更加复杂化与多元化，从而使得金融分业监管模式受到重大挑战。在经济全球化的推动下，美国对金融体制的管控也有所放松，允许建立更加自主的金融经营空间[3]，技术变革也使得金融产品日益丰富，对此，如果依然采用分业监管的模式已经很难适应经济的发展需要。随着市场对混业经营的呼声日益高涨，美国也于1999年废除了《格拉斯――斯蒂格尔法》，也标志着美国金融正式进入混业监管时代。金融体制混业监管模式，在一定程度上也迎合了金融国际化和自由化的发展需要，对于提升市场经营效率和国际竞争力具有重要作用。然而，随着1997年亚洲金融危机和2001年美洲金融危机的发生，人们也逐渐意识到金融过渡自由化的缺陷，美国政府也因此进一步加强了对金融业的立法和监管。在次贷危机前，美国政府又通过《现代化服务法案》对当时的金融监管模式做了进一步调整，实现由以往的机构性监管向功能性监管转变。
结合美国金融监管体系的建立和完善过程看，经济发展依然是金融体制完善的主要动力，各种金融危机则是金融监管体系完善与发展的催化剂，美国金融监管体系也在紧与松之间不断协调发展，并最终形成目前双轨、多头、分业的监管模式，即由联邦和州分别设立监管机构，在证券、金融、保险等行业进行分业监管，兼顾了机构监管与功能监管相混合的监管模式，在兼顾分业、混业监管模式有缺点的基础上得以进一步完善发展。
由此可见，美国金融体制多会依照金融危机所带来的影响，逐步进行自身的发展变革与完善，以适应美国经济的正常健康持续发展。
四、次贷危机对美国金融监管体系的冲击分析
20世纪以来，美国政府也进一步加强了对金融监管体系的控制力度，对现行金融监管体系加以不断完善优化，也在一定程度上提升了现行金融监管体系的运作效率，有效促进了经济发展，但是受各方经济群体和利益集团的游说影响，该金融监管体系的系统漏洞和固有缺陷也未能得到有效解决，导致对系统监控的效率低下和监管失灵[4]，也使得政府工作在经济危机面前面临前所未有的经济压力。次贷危机的发生，使得美国政府一直引以为豪的双层多头监管体系变得不堪一击，使得现行监管体系的问题也愈显突出，集中表现为：
（一）对系统性风险防范不足
金融的系统性风险即指由整体政治、经济、社会等环境因素对证券价格所造成的影响，其包括政策风险、经济周期性波动风险、利率风险、购买力风险、汇率风险等。而金融衍生产品是指以货币、债券、股票等传统金融产品为基础，以杠杆性的信用交易为特征的金融产品，其作用有规避风险，价格发现，它是对冲资产风险的好方法。但是，任何事情有好的一面也有坏的一面，有人规避了风险，就一定是有人去承担了这些风险，衍生产品的高杠杆性就是将巨大的风险转移给了愿意承担的人手中，这类交易者称为投机者。
在原先的美国金融环境中，金融产品及金融衍生品的同质化进一步加剧了系统风险，特别是金融衍生品的系统风险在杠杆作用下被进一步放大，导致原有的监管模式出现很多无法防范的系统风险。在多头监管模式中，对于突发系统事件和大型风险，美联储缺乏必要的风险意识，对于既定风险事件缺乏有效监控，系统信息的滞后也导致无法及时做出针对性的应变措施，难以对金融市场设计出必要的稳定协调机制，缺乏对系统风险的应对能力。在美国金融产品监管中，产品的相似度为历史最高，相关金融机构在产品、经营、软件及服务方面的工作开展也日渐趋同，大规模的同质化现象也会进一步导致系统性风险恶化，加剧金融危机风险的可能性与破坏性。从深层次的技术分析角度看，金融产品的同质化源自于同一市场监管，源自于相似的市场预期与相近的思维模式，方向大致相似的作用力也会进一步放大市场风险，成倍的放大金融泡沫，诱发金融危机。
（二）监管真空导致监管漏洞
在金融市场日益发展的背景下，金融创新、混业经营、高风险的金融体系都对监管部门的工作提出更高要求，导致原有监管模式下的重叠与疏漏也被进一步放大。自《金融服务现代化法案》于1999年颁布施行以来，美国金融市场的混业经营得到了长足发展，与此对应的是在监管方式上依然采用分业监管，监管的体制并未能得到积极完善，各金融领域的专职监管与混业监管业务相互交叉，监管职能上的重叠与错位也极易导致出现监管真空[5]，对相关领域的监管不力，以资产证券化为例，在双线多头监管体系的作用下，对资本市场与信贷市场的监控相互分离，也导致对证券化的市场经营风险无法合理有效的加以控制。与此同时，监管体系设置的重叠，也会进一步增加监管运营成本，以向金融监管机构提供报告为例，同时向联邦和地方政府机构提供监管报告，不仅会拉长监管的相应时间，影响报告的质量，也会在无形中增添被监管者的负担。监管设置的重叠是以牺牲效率为代价的，对监管规则的完备也导致对市场的反应较慢，次贷危机之所以蔓延至世界各地，也与美国当局未能当机立断的采取应急措施有关。
（三）监管效率较低及监管失控
20世纪90年代以后，虽然美国金融监管体系从法律规章和法案的角度加以不断完善，但是对于投资银行、金融控股公司及对冲基金的约束能力依然非常有限。以对冲基金为例，虽然在法法规的层面由证券交易委员会负责监管，但是往往证券交易委员会只能获得对冲基金自愿登记的相关报表，对于以私人形式设立的对冲基金却无法加以有效监控。受制度制约，对于向对冲基金托管方商业银行要求提供数据的范围和能力也非常有限，甚至很少涉及其核心业务，对于对冲基金风险的过渡自信也导致相关监管机构不自觉的降低监管力度，缺乏有效的监管也进一步加大系统性风险发生的可能性，最终导致系统性金融风险的爆发与发生。与此同时，在经济全球化的背景下，对金融产品及金融衍生品的监管工作也亟待加强国际的有效合作，这也是原有监管体系比较欠缺的地方，很容易导致区域金融危机风险蔓延至世界范围内。
五、两次危机后对金融监管体制改革的比较
无论是20世纪30年代所爆发的大萧条，还是开始于2008年的次贷危机，都无疑给美国的经济带来严重影响，同时对美国金融监管制度提出巨大挑战。为了更好地适应金融经济的发展，必须不断的改进完善并形成与之相适应的金融监管体制。从1864年《国民银行法》的颁布开始，美国便进入了金融监管体制的萌芽期，随后进入了自由银行的年代，通过多项金融法案的颁布来为金融监管制度发展提供基础保证[6]。发展到1914年，美国成立了联邦储备体系，标志着美国金融监管体制的基本形成。而面对不断爆发的经济危机，美国也在不断地调整变革金融监管制度。
（一）大萧条背景下的金融监管体制改革
美国早期的金融监管，银行是主要的金融监管机构，这种自由竞争的银行制度促使了银行“单一州原则”的形成。1864年，美国政府认识到对货币、银行实行监管的必要性，通过了《国民银行法》，并建立货币监理署来实现对银行的进一步监管。20世纪初，美国金融危机频繁爆发，让美国认识到建立独立统一管理货币机构的重要性，奥尔德里奇方案的提出成立了全国储备协会、中央银行实行美国金融监管。随后，美国政府意识到必须对银行进行有效监管，才能减少金融危机的发生，于是在1913年出台了《联邦储备法》，正式成为美国金融监管体系。
但是大萧条给美国金融行业带来的巨大影响，逼迫美国政府再次考虑对金融监管体系的重建，重点加强金融监管的安全性。于是在1933年，罗斯福政府批准了《银行法》，也就是“格拉斯-斯蒂尔法案”，严格划分了银行业务的不同性质，真正地实现了分业经营与监管制度框架。同时，美国政府分别成立了联邦储蓄与贷款保险公司，以及联邦存款保险公司，加强了对美国金融体系的监管。1934年美国政府再次颁布了《证券交易法》，并建立了全国证券交易的监管体系，加强了政府对金融行业的干预与监管。随后，美国相继出台各种金融监管相关的法律法规，进一步完善了美国金融监管体制的形成。这时美国的金融监管体系也逐步地从自由竞争双层监管，走向了伞形的分业经营监管模式。
在《联邦储备法》的指导下，美国的金融监管体系都是将安全性作为基础性原则，而在大萧条后，美国金融监管的目标就是进一步强化金融监管体系的安全性。因此，在进行金融监管体制改革的过程中，美国建立的规范原则放弃了对竞争的鼓吹，而是强调安全，更为全面的由美国政府直接对金融实行监管。当然大萧条后的金融监管体制改革，将金融机构日常经营的范围、方式等作为重点监管对象，力求保证金融发展的安全稳定性。
1.改革的目标――稳定与安全
20世纪30年代，资本主义国家爆发了有史以来最为严重的一次经济危机，虽然美国已经建立了联邦储备体系，但是仍然有超过上千家的银行陆续倒闭，致使美国的金融监管面临巨大问题。政府缺乏宏观经济控制力度、没能及时有效的遏制金融欺诈、证券市场保证金比例低，投机风气浓厚等都是诱发金融危机的重要因素。于是，人们更多的开始从不同角度分析银行监管问题，开始努力建立安全稳定的银行体系，以降低银行崩溃对经济发展的冲击影响。其中最主要的金融监管体制改革，就是提高了政府对金融行业的干预控制，同时加强了对银行的监管，以维持整个金融市场的安全稳健发展。
2.改革的核心――“广泛的监管”
罗斯福政府实施的通过利用行政手段以及相关的法律法规来监管银行的行为，也被称为“广泛的监管”，有效地维护了银行业的秩序。同时美国采取了合规性的监管，加强了对银行业违规的处罚，形成手段强硬的静态金融监管模式。当然为了尽快摆脱经济危机，美国通过立法赋予了中央银行的监管职能，并将银行与保险两种金融行业进行分离，成立了FDiC，即美国联邦存款保险公司，并将美国联邦储备的监管职能扩大至执行货币政策、信贷控制以及制定证券买卖的保险金等。在证券金融行业的监管上，美国建立了证券交易委员会（SeC），进行全面的证券市场监管。这也标志着大萧条背景下，美国金融监管体制改革的最终完成。
（二）次贷危机背景下的金融监管体制改革
自2008年开始爆发次贷危机后，震动了美国政府，为了尽快缓和金融危机带来的影响，美国实行了一系列的金融监管体制改革。其中最具影响的是布什政府颁发的《金融监管体系现代化蓝图》，以及奥巴马上台后颁布的《多德――弗兰克华尔街改革与消费者保护法》，再次明确了金融机构的责任，完善信息披露机制，利于金融的稳定发展。
1.核心方向――金融监管体系现代化蓝图
在《金融监管体系现代化蓝图》法案中，从短期、中期及长期发展分别提出了不同的金融监管改革目标，试图有效的修补现行美国金融监管体制的缺陷，建立全新的金融监管架构。
短期目标。《金融监管体系现代化蓝图》的短期目标，重在强调金融市场的稳定，加强对商业行为的监管，实现向中长期金融监管体制的过渡。而具体的金融监管体制改革内容包括强化总统金融市场工作组的职能，增加了oCC、FDiC、otS等监管机制，实现了对金融系统风险的监测；成立抵押贷款创设委员会（moC），加强对抵押贷款业务的进一步监管，下图为美国现行次级抵押贷款监管体系，能够更好地提高监管效率，防止权力的集中，利于不同特点的金融机构选择适合的监管机构。
中期目标。这一蓝图的中期金融监管目标在于消除监管体系中的重叠、漏洞现象，避免金融监管套利，大大的提升金融监管的工作效率。首先废除了经济大萧条后颁发的联邦储蓄协会宪章，同时将货币监察署分离出财政部，与储贷会监管署合并，形成全新的国家银行监管局。其次，成立全国性的保险监管机构，统一制定保险业的相关规章制度、发展策略以及产品的合规性监督。再次，为了减少监管套利问题，开始了联邦对州注册银行的监管。最后，将证券交易委员会与商品期货交易委员会实行合并，对证券、期货等金融业务进行统一监管。与此同时，美国完成全国统一支付清算体系的构建，由美国联邦储蓄负责监管。
长期目标。而《金融监管体系现代化蓝图》中的金融监管长期目标是对银行、保险、证券、期货等金融行业的监管重组，实行市场稳定监管、审慎金融监管、商业行为监管等三大机构对美国金融的监管。具体的长期的理想框架如下图所示：
2.多德――弗兰克华尔街改革与消费者保护法――美国金融监管体制的“机构改革”
《多德――弗兰克华尔街改革与消费者保护法》改变了美国金融监管体制，并对美国金融发展产生重大影响。首先，改法案进一步废除了美国储蓄机构管理局的存在，增加了金融稳定监督委员会、消费者金融保护局等新的金融监管机构，实现了重叠管理任务的消除以及监管制度的简化目的。而整个美国金融监管机构的重新
整合如图3所示[19]：
3.本次危机后美国有关金融监管改革的其他内容
美国金融监管改革依照新的监管机构框架，加强了对系统性金融风险的监控，提高了金融机构监管的标准。同时还引入了“沃尔克法则”，规范了大型金融机构的自营交易。
最后，美国金融监管制度进一步完善了对消费者与投资者的权益保护机制。通过设立消费者金融保护局，来确保抵押贷款、信用卡以及其他金融产品信息的准确性，避免消费者受到欺骗。同时在SeC中设置了投资者顾问委员会与保护办公室等机构，对信用评级机构等进行严格的监督管理。
（三）两次危机后金融监管体制改革的比较
通过对大萧条和次贷危机后，美国金融监管体制改革的分析，可以清楚地看出两次危机后监管体改革的相同与不同之处。
1.两次危机后监管体制改革的相同之处
两次危机的爆发都给美国的经济发展带来严重影响，也对当前的金融监管体制带来一定的挑战。而为了尽快解决金融危机带来的问题，都会对经济危机爆发的原因进行探讨，并根据此前金融监管体系的漏洞与缺陷进行金融监管体制的改革，以确保经济的安全稳定发展。同时都提高了对主要金融行业的监管，其中最主要的就是银行、保险、证券，大萧条经济危机下，美国采取政府干预的手段，加强了对银行、保险、证券市场的监管力度，以完善美国金融监管体制改革。而次贷危机发生后，同样的从银行、保险、证券等主要金融行业进行监管制度改革，以尽快摆脱经济危机。
2.两次危机后监管体制改革的不同之处
两次危机后金融监管体制改革的不同之处表现在，大萧条经济危机背景下，美国金融监管机制为了及早改善金融市场，更多地从金融行业进行思考、探讨，并结合政府等宏观手段对银行、保险、证券市场进行严格监管，扫除联邦储备监管体系下的漏洞及缺点，确保金融的稳健发展。而次贷危机后，美国金融监管体制的改革更加细致，根据不同的法案，进行不同时期监管制度的改革，包括短期、中期以及长期的金融监管目标，力求逐步达到理想化的金融监管目的。同时新增了许多金融监管机构，包括货币监理署、联邦存款保险公司、勤俭储蓄机构管理局、抵押贷款创设委员会、金融稳定监督委员会、消费者金融保护局、投资者顾问委员会、投资者保护办公室等机构，进一步加强对美国金融的控制监管。
在新增金融监管机构的同时，美国也对一些过时的，不符合当下经济发展的监管制度进行废除与合并改进，包括联邦储蓄协会宪章、美国储蓄机构管理局的彻底废除，以及货币监察署与储贷会监管署、证券交易委员会与商品期货交易委员会的合并等。大大的实现了美国金融监管机制的优化发展，达到了监管简化的目的。
六、美国金融监管体制改革对中国的借鉴意义
在对次贷危机风险深刻反思的基础上，美国政府也现行金融监管体系展开深入反思，进行大刀阔斧的改革，力争不断建立和完善防范系统风险的监控体系，保证美国金融的稳健发展。而我国的金融市场正处于发展初级阶段，实行分业经营监管模式，大大制约了我国经济发展的脚步。尤其是次贷危机的爆发，再次为我国金融监管制度敲响警钟，必须要建立与金融也发展相适应的金融监管制度，才能保证我国经济的安全快速发展。因此，结合美国金融监管体系改革对我国金融监管，提出如下几点发展建议：
（一）加强宏观审慎监管
所谓宏观审慎，即监管当局在维护金融体系稳健和防范系统风险的基础上，应充分考虑对各经济实体利益的维护，在次贷危机以后美国金融监管方案的改革中，也积极将宏观审慎的监管原则纳入其中，逐渐成为金融监管体系改革的重要发展方向。结合美国金融监管体制的改革实践看，相关创新工作集中表现在：在金融改革方案中增加了数个“超级监管者”，相应的权力也应有所调整，在一定程度上也意味着政府宏观监管力度的加大，并注重对国家整体金融安全风险的考虑，将这一指标结合经济增长率、通货膨胀率以及失业率等指标加以综合考虑。在金融改革方案中，也极力加强金融监管机构和中央银行的紧密联系，建立有效的信息沟通协调机制，充分发挥相关部门的协力配合作用，将金融监管工作积极拓展至宏观经济大环境，积极规避因单一机构工作缺失而诱发的不良连锁反应。
（二）加强监管协调机制
监管机构的功能重叠，不仅会导致出现系统监管漏洞，也会降低监管效率，甚至损害被监管对象的切身利益，这也使得加强监管机构的工作协调变得迫在眉睫。透过次贷危机，不难看到美国现行监管体系中存在的问题不足，其中比较突出的便是监管机构之间的工作缺乏有效的协调机制。因此，对于美国金融监管体系的改革，应重点加强监督与管理之间的协调，充分发挥好美联储、美联储、货币监理署、联邦存款保险公司及储蓄机构监管办公室等相关机构的功能，建立多层次协调管理机制，便于各部门之间的沟通协调。为了便于管理机构对争议的合理协调和处理，也要充分保障拥有权利的财政部长对监管协调机构的有效掌控。
（三）区别对待各种金融产品
在传统的金融理论中，一直都认为其承担了金融市场的大部分，因而在理论追求上也表现出较大的进攻性。虽然次贷危机产生的根源不在对冲基金，但是对冲基金对于金融危机的传导影响力却不容忽视，在以往的金融监管体系对于对冲基金的管控较弱，也导致在金融危机面前对冲基金常常被排除在金融监管框架之外，导致对这类市场活动的评估数据相对欠缺，不利于全面提升监管水平。在新一轮的金融监管框架改革中，加强对对冲基金的管控力度已经势在必行，具体措施表现为：其一，强化对冲基金登记管理和披露制度，其二，终结商业银行“对冲基金化”，双管齐下，势必会对规范对冲基金管控起到积极有效的促进作用。
（四）避免“大而不倒”的道德风险
中国的大型金融机构众多，尤其是国有银行等容易产生大而不倒的道德风险问题，这些大型国有金融机构，其风险均由国家承担，严重影响了银行本身的市场经济参与。只有投入市场，参与投资购买，实行对外贷款等行为由银行自身承担风险，才能促进金融市场的发展创新。由于银行、保险公司、证券、基金等金融机构在规模上有一定的差距，一定要多多鼓励保险公司、基金公司、证券公司等非银行金融公司进一步扩展业务，兼并收购其他经营不善的金融公司。同时还要对某些金融巨无霸进行限制拆分，以降低对整体经济的影响，有效的规避“大而不倒”衍生的道德风险问题，实现资本市场中对银行系统风险的分散。
金融危机与改革篇9
【关键词】金融危机;金融创新;金融监管
一、经济发展中的金融危机
何谓金融危机?众说纷纭。《新帕尔格雷夫经济学大辞典》对其定义为:“全部或大部分金融指标――短期利率、资产(证券、房地产、土地)价格、商业破产数和金融机构倒闭数的急剧、短暂和超周期的恶化”。事实上,金融危机是一国金融问题长期积累的结果,但它的爆发时间通常比较短,因此造成的危害和后果也更加严重。
金融危机是一个逐步形成的概念,它是随着经济以及金融业的发展而不断演变的。最初,金融是随着经济的发展而逐步产生的,马克思在《资本论》中对于银行的出现和剩余价值的再分配进行了详细论述,此时的金融还属于经济的范畴。因此,金融危机是包含在经济危机之中的,周期性的经济危机的爆发导致金融领域出现紊乱,进而产生金融危机。随着经济的发展,金融部门越来越独立,影响力也在增强,并逐渐脱离经济范畴而形成一个新的范畴,金融危机也逐渐从经济危机中脱离出来,并具有自身演变的一系列过程。而在20世纪70年代以来,随着信息技术的发展以及金融创新产品的大量出现,金融业获得了空前的发展,金融对经济的影响也逐渐增大。而金融危机的概念也随着金融的发展得到延伸,它包括货币信用危机、以及各类金融市场和金融信用关系方面出现的危机,它也逐渐表现为超周期性和超前性。
二、我国金融业风险防范的发展历程
我国自1978年进行改革开放,至今已有30年。在此期间,世界经济政治环境风云变化,而我国却始终坚持建设社会主义市场经济改革方向,不断对外开放,保持了较高的经济发展速度,被誉为“中国奇迹”。在经济快速发展的同时,我国金融业也不断深化改革,并建立起较为完善的金融体系,以满足实体经济的融资和资产安全需要。而且,我国金融业始终健康运行,没有发生大的危机,这与我国的国情和金融风险管理工作密不可分。总体来讲,改革开放三十多年中,我国在防范金融危机方面的主要经验和做法有以下几个方面:
1.监管机构的设立
1992年,国务院证券委员会(简称国务院证券委)和中国证券监督管理委员会(简称中国证监会)宣告成立,标志着中国证券市场统一监管体制开始形成。1998年中国保险监督管理委员会(简称“中国保监会”)与人民银行分别在各自的领域进行专业化监管,形成了分业监管的格局。2003年成立了银监会,接替了人民银行对于银行业的监管职能,确立了“三驾马车”的监管格局。因此,当前我国的金融监管是建立在银行、证券、保险分业经营,银监会、证监会和保监会分业监管的基础上,由中国人民银行执行中央银行的货币政策。监管机构对于金融机构的业务指导和风险监控有效地化解我国的金融市场风险。
2.法律体系的形成
1993年起我国开始整顿金融秩序,并于1995年出台了《中国人民银行法》、《商业银行法》、《信托法》、《票据法》、《担保法》,1999年又施行《证券法》等金融法律。经过几十年的发展,我国己经建立了基本的金融法规体系。理论和实践都表明,金融秩序是法制秩序,金融监管、风险防范必须用法律来规范,使其整个过程都受到法律的制约,与市场经济的内在规律相协调,以有效防范金融风险。
3.对于金融市场及金融产品的监管
我国的金融业是随着改革开放的发展而壮大的。金融市场的发展主要为了实体经济的发展而服务的。为了增加企业的直接融资比重,从90年代初,我国在上海和深圳设立了资本市场;为了促进商品以及原材料的交易,我国分别在大连、郑州、上海设立了商品期货交易市场等等,这些都促进了市场经济发展,并降低了企业经营中的风险。但是,我们也不能忽视在金融发展中存在的一些教训,如1995年327国债期货违规事件,2002年的中航油事件,尽管有关当事人都受到法律的制裁,但是,这些教训对于我们规范市场秩序,稳步推进市场化改革、防范金融风险的扩大化具有重要的价值。
4.国家的信誉担保
相对于世界其他的市场经济国家,在经济不景气时,经常会发生银行挤兑的现象。而银行的倒闭会进一步加剧金融体系的动荡和经济的不稳定。在我国,这种情况就不存在,即便原先银行存有几千亿的坏账,原因在于国家对于银行的隐性担保――国家不会允许银行破产。正是由于国家的隐性担保,所以存款人无需担心自身的银行资产的安全性。从2004年开始,四大国有商业银行开始市场化改革,并已经或准备上市,不断完善商业银行的公司治理结构。但由于其内部国有股一股独大,国有的性质没有变,国家对于其隐性担保依然存在,这也是我国金融业没有大的问题的重要原因。
三、最近几次金融危机的比较及根源
从我国改革开放至今,在我国金融稳定发展的过程中,世界上发生了四次较大的金融危机,分别是80年代初期的墨西哥金融危机、80年代末期的日本泡沫经济危机,1998年的东南亚金融危机,以及从2007年初至今的美国金融危机。这些金融危机都对各国造成了一定程度的损害,特别是美国金融危机,更是席卷全球,引起金融市场的剧烈震荡,甚至可能带来全球性经济衰退。在信息发达、风险管理技术先进的今天,无论是发展中国家还是发达国家,都无可避免金融危机的产生,这充分表明在现代金融高度发达的经济体系中,如何保持金融市场的稳定运行已经成为一个困扰世界各国的经济难题。
尽管四次金融危机的导火索各不相同,各国的国情也有很大差异。但是,透过危机的表面,我们可以发现其中存在的一些共同的原因,金融风暴的前车之鉴,值得我们深思。
1.债务的比重过高
这里的债务不仅指政府的债券,也包括个人的借贷资本。人们持有债务的目的,或进行投资,或进行消费,但前提是人们具有良好的经济发展预期和偿债能力。东南亚金融危机和墨西哥金融危机中,政府为了促进经济的发展,大量使用外债,尤其是短期外债,这使得在国内经济出现问题时,政府的偿债能力受到制约,进而影响到本国货币价值的稳定。美国金融危机和日本金融危机有相似之处,那就是个人的债务过高。受到经济发展良好预期以及银行低利率政策的影响,两国的居民的投资期望被大大激发,很多人甚至从银行借入大量资本进行投资,金融泡沫不断汇聚。而在经济下滑时,这些人常常资不抵债,并形成银行的坏账甚至是破产,经过一系列的金融传导,金融风暴也就降临了。
2.金融管理体系的不完善
东南亚各国长期实行政府主导型的市场经济模式,政府主观地给企业发放贷款,企业出现偿债困难时政府又给予庇护,这不但导致了腐败问题,也把企业风险转嫁给了银行,形成了大量坏账,从而转嫁给了整个金融系统,造成金融体系抗风险的脆弱性。而日本长期强调对金融机构的保护和银行优势地位的确立,这对于其战后金融体系的稳定起到了积极的作用,但在政府长期严格保护下的日本金融机构逐渐暴露出风险管理和内控能力弱化等弊端。美国的金融体系尽管是当前世界上最为完善的,其监管水平也是最为先进的。但是,通过美国经济学家Kane的“规避管制”理论和动态博弈模型①,我们可以发现美国的金融监管水平并未达到和其金融创新相适应的水平,特别是在衍生金融产品的监管方面,这也使得其金融体系具有较大的脆弱性。
3.金融改革过度自由化
这个方面的问题主要是在发展中国家。受刘易斯金融深化理论和西方新自由主义思想的影响,很多发展中国家开始实施金融自由化改革,但很多的措施没有考虑本国国情,过于激进。如墨西哥在资本市场开放的过程中走得太快,没有注意到国内的经济承受能力和政府当局的管理水平,这使墨西哥累积了大量的金融风险,并最终形成金融危机。同样在资本市场的开放问题上,亚洲一些国家在本国的金融市场发育情况还不允许的情况下盲目实行货币可兑换,或盲目减少资本项目下货币可兑换的条件,这为外资的大量迅速抽离提供了方便,并减弱了本国金融市场的抗风险能力,为国际游资的投机活动敞开了大门。
4.货币政策的失误
在汇率政策方面,墨西哥一直坚持“钉住美元”,即使在贸易状况不断恶化,经常项目严重赤字的情况下也一直没有让比索贬值,这严重削弱了其商品竞争力,进一步加剧了国际收支的失衡,同时也使其外汇储备不断缩水,而作为出口导向型的东南亚各国也存在上面的问题。与发展中国家不同的是,发达国家的货币政策的失误主要表现在对于市场经济的调节方面。美国金融危机和日本泡沫经济的则由于低利率的货币政策所致。在低利率货币政策的指引下,经济主体的投资需求上升,其对资本品的投资则极大地推动金融泡沫的产生。
金融危机频繁发生,那么它的根源是什么呢?这是一个让无数经济学家为之争论不休的话题。凯恩斯认为,危机的根本原因在于总需求的不足,而这又主要由投资需求的不稳定来决定的。货币主义代表人物之一费雪认为危机的原因在于对经济前景的乐观预期所引起的过度投资和过度投机导致的,过度负债是经济萧条的直接推到力量,并导致资产泡沫由此泛起,资产价格节节上升。最后由于“意外的负面冲击”使得资产价格暴跌,流动性逐渐紧张,借贷困难,整个经济体系的信贷因此而出现收缩,金融市场变得混乱不堪。后凯恩斯主义学者明斯基则提出了著名的金融不稳定理论,认为实物资产、金融资产等资产品价格则为资产可能产生的预期利润及资产未来现金流之贴现值,投资者在信息不对称的条件下凭借预期进行投资,过度乐观则导致了金融泡沫的产生,而一旦行情出现变化,则会投资需求不足,金融市场动荡。他将影响资本品投资需求的投机融资和庞齐融资②看作为导致金融危机的重要原因。美国经济学家金德尔伯格则强调不稳定的信用体系和货币体系导致了金融危机的爆发,他认为债务结构在引起企业财务困难的过程中起着很重要的作用,并将危机分为三个阶段:外部冲击改变了经济预期;信用扩张与经济繁荣相互推动;负面冲击和泡沫的崩溃。
实际上,从金融业产生和发展的历程来看,金融危机的内容也是在不断演变的。最初,金融与经济紧密相连,金融危机也主要是由于经济危机的产生而导致的,凯恩斯的有效需求理论对此作了很好的解释。而随着经济的发展,金融业逐渐独立,金融危机变得超周期性,特别是在上个世纪70年代以后,金融家处于获取金融利润的考虑,发明了资产证券化和金融衍生产品。它们的出现,使得金融市场获得了空前的发展,虚拟经济出现。但是我们知道,资本品本身并不创造价值,资本品的价格总是围绕其价值变动,这主要受其供需影响,特别是需求方面,从这个意义上讲,明斯基的金融不稳定理论显得更具有说服力,也能更好地解释墨西哥金融危机、日本泡沫经济危机、东南亚金融危机和美国金融危机。
历史也以事实一再证明,不管处于什么阶段,金融的发展和创新必须遵守一些基本的原则:首先,金融业的发展与创新必须为实体经济服务为目的,通过建立多层次的市场结构,促进实体经济的融资以及经营效率的提高,以满足实体经济的需要。其次,金融业的发展不能偏离实体经济,必须以实体经济危为基础,不能为了仅仅牟取巨额金融利润而发展金融,金融的规模与结构必须与实体经济的需求相一致。在世界经济、金融一体化的今天,国际贸易的不断发展使外汇风险上升,因此还要加强对于外汇及国际流动资本的管理。
四、不断完善我国金融业风险管理
它山之石,可以攻玉。金融安全关系到千家万户的利益,必须做到防患于未然。尽管我国金融整体上保持稳定,但其在发展中依然存在不少问题,因此我国的金融风险管理应当立足于我国实际,在深化改革的同时,加强金融监管;同时放眼世界,从大量的金融危机案例中吸取教训,以推动我国金融的长期稳定发展。
(一)深化金融改革,加强金融风险监管
1.改革监管机构
中国金融监管的思路基本上是按照传统金融体系假设,即封闭的市场、稳定的经营区域和在一国运作来建立的。但在金融开放程度不断提高,金融混业经营的大势下,这种分业管理的监管模式具有很多的问题,如重复监管,各自为政;银、监分设导致政策冲突;没有统一监管法规等。因此,当前的金融监管机构改革势在必行。而从国内金融体制改革的目标和国际金融业监管发展来看,走向统一监管是必由之路。因此,在我国逐步实行混业经营后,可考虑实行金融机构统一监管的模式。设立专门的金融管理部门作为中国金融监管的最高权力机构,全面负责对所有金融行业监管机构的管理,包括,银监会、证监会、保监会等。这可以减少职能交叉和资源浪费、提高监管效率,并降低金融风险。
2.完善金融法律体系
我国金融法律体系仍存在不少问题,无法保证金融活动有效、规范地实施。首先是配套法规不完善,大法不少,实施细则和其他规章制度却不配套。其次是法律法规普遍缺乏科学定量,实际执行中尺度不易把握,可操作性不强。而且随着金融创新的发展,各金融机构及其相应的业务界限越来越模糊,特别是对一些金融控股公司,目前国内还没有统一的监管法规。因此,我国的金融法律体系还需进一步完善,具体来说主要有:完善金融法律框架,努力做到规范所有的金融市场主体和市场行为;国内金融立法与国际金融立法接轨,适应银行业务的国际化,特别是在我国加入wto以后,这个方面的需求更加迫切;提高法律执行水平。
3.金融体制改革稳步推进
同墨西哥和东南亚各发展中国家相比,我国金融保持稳定的一个重要原因在于坚持改革的稳步推进。无论是在汇率的市场化改革方面,还是在资本项目的对外开放方面,我国的金融改革总是立足于我国实际,决不因一时之利而冒险改革。实践证明,正是由于我国金融改革的稳步推进,才避免了在金融全球化的今天使我国金融业受到较大冲击,而这正是我们需要坚持的。而对于我国外汇管理体制方面的改革,可以从以下方面入手:首先,审慎地开放资本项目。先放开长期资本流动,再放开短期资本流动,并根据开放过程中出现的问题进行调整,使资本自由化过程得到有力控制和保障。其次,逐步实现汇率市场化,建立起以市场供求为基础的浮动汇率制度。
4.保持国家信用担保
国家的信用担保是一把双刃剑,一方面可以给银行提供信誉担保,增强其应对金融风险的能力;另一方面,信用担保不利于银行的商业化经营,会诱使道德风险。银行的无形担保使得银行有寻求高利润、高风险业务的冲动,结果是产生更大的金融风险。因此,在市场化改革的过程中,国家信用担保必须恰当使用。在经济运行平稳期间,强调银行的商业行为,以市场为导向,以利润最大化为目标,促进其健康发展;而在经济萧条,金融市场不稳定时,则注重银行的国有性质,为其提供隐性担保,减少银行系统的动荡。
(二)世界金融危机对我国金融风险管理的启示
1.货币政策要具前瞻性
事实证明,经济、金融内部都存在一定的不稳定性,而这都可货币政策进行调控。货币政策的制定既要考虑宏观经济的稳定,实现宏观的经济管理目标,同时也要考虑货币政策对于微观经济实体的影响,特别是人们的投资行为。也就是说,金融业高度发展的今天,货币政策不能仅仅考虑其对经济的影响,同样要注重对于金融的影响。政策决策者应该根据经济发展的需要和其中存在问题,适时调整货币政策,以促进经济金融的协调发展。否则,再英明的决策者也只能沦为金融危机的替罪羊,如在9.11恐怖袭击后,为刺激经济,美国的货币政策在很长一段时间之内过于宽松。然而在导致美国金融危机爆发后,很多人都认为:“这不是我们的错误;这是艾伦・格林斯潘的错误,他是‘连环吹泡泡者’。”③
2.加强债务风险管理
对于国债来说,首先是要控制国债的总体规模,当前我国国债占GDp的比重已经接近国际警戒线,这需要引起我们的重视。其次,加强对外债的管理,特别是短期国外债务,以防范突如其来的外汇风险。而对于个人债务,由于我国居民长期受儒家文化的影响,逐渐形成了节约、朴素、谨慎的历史文化传统,尽管这不利于刺激内需,但是对于防范投资风险,特别是减少投机融资和庞齐融资却有很重要的影响。因此,相关机构或部门在宣传普及金融专业基础知识,提高我国居民的竞争意识和法制意识的同时,也要根据经济环境的变化,积极引导居民的消费意识和投资意识的转变。
3.强化金融创新产品的监管
由于我国是发展中国家,由于投资者投资意识的落后以及监管经验方面的不足,在金融创新产品的推广方面比西方发达国家通常也要落后几十年。实践证明,相对落后的我国金融体系依然能够支撑我国实体经济几十年的高速发展,而发达的金融市场亦可能带来较大的金融风险。但这并不是要我们金融业安于现状,不思进取,而是要加强对金融创新产品的研究,特别是在其市场监管方面。国债期货、权证等金融产品的出现活跃了市场,但后来的非法交易也给了我们的监管很多教训,而此次美国金融危机无疑对我们的金融产品的监管又有新的启示。
金融危机同市场经济的高度发展密不可分,也是市场经济发展中的长期积累的矛盾的激化所致。而1978年我国开始改革开放以来,市场经济得到确立并不断发展。尽管在此期间,我国经济、金融都保持稳定,没有大的危机发生,但是这也与当前我国低水平的市场经济发展状况相联系的。我们决不能忽视金融在发展中的问题,这些问题以后有可能在的市场经济的发展中显得非常突出和棘手,甚至危害到经济的稳定。新时期,我们提倡和学习科学发展观,这对于金融业来说,就是要支持经济、控制风险、保持稳定。只有这样,我们才会保持我国金融业的健康发展,并将中国特色社会主义事业不断向前推进。
注释:
①金融机构在自身利益的驱动下,会进行一些创新活动以规避监管当局,寻求新的盈利机会。当金融机构的创新出现以后,监管当局可能适应形势的变化而进行新的监管,从而形成了金融机构与监管当局之间的“管制―创新(规避管制)―放松管制或再管制―再创新•••的动态博弈过程。
②所谓庞齐融资,也就是我们常说的借新债还旧债。
③马丁•沃尔夫.金融危机的教训[n].金融时报,2008-8-21。
参考文献
[1]徐滇庆,于宗先.泡沫经济与金融危机[m].中国人民大学出版社,2000.
[2]徐滇庆.金融危机管理[J].成都行政学院学报,2003,10(5).
[3]吴昊.防范金融危机的新思考中[J].甘肃农业,2006.
[4]吴有昌.现代货币危机理论及其启示[J].财贸经济,1999.
[5]张灿.金融泡沫理论研究[m].上海财经大学出版社,2002.
金融危机与改革篇10
2013年8月，国务院同意建立由人民银行牵头的金融监管协调部际联席会议制度，会议成员单位包括银监会、证监会、保监会、外汇局，必要时可邀请国家发改委、财政部等参加，主要负责货币政策与金融监管政策之间的协调等。此次金融监管协调部际联席会议是第三次重启，前两次分别是在2000年和2008年。与2008年那次不同的是，当时央行只是“会同”三会，话语权有限。此番则突出了央行的牵头地位，且工作内容已不是具体某一领域的金融业务，而是整个金融领域的监管。
事实上，2008年金融危机之后，以美联储、欧洲央行、英格兰银行为代表的中央银行纷纷获得了更大的金融监管权。这一现象成为危机后各国金融监管格局的重要变化之一。
美国金融监管：从“伞形”到“超级监管权”提议
金融产品尤其足复杂金融衍生品已经轻松跨越了不同的金融行业的界限，很容易喊为分业监管模式下的漏网之鱼：而自金融危机之后美联储金融监管权力的扩张似乎成为美国应对这一漏洞的主要补救措施之一
1999年美国通过《金融服务现代化法》，确立了被称为“伞形金融监管”的监管体制，这一体制最突出的特点是“多头”与“双重”。所谓“多头”是指美国的金融监管属于功能监管模式，并且带有浓重的分业监管色彩：一些联邦机构如美联储、财政部、储备管理局、存款保险公司、证券交易委员会等都负有相应的监管职责，所对应的监管对象与行业细分程度较高。而“双重”是指联邦政府与各州政府均拥有金融监管的权力。这一复杂而庞大的监管体系曾为美国金融业的快速发展做出了突出贡献，但在金融危机之后却引发了美国甚至全世界的思考，为什么这样的监管体制无法在第一时间识别出全局性系统风险爆发的可能？
普遍认为，在金融业全球化、混业化高速发展的今天，金融产品尤其是复杂金融衍生品已经轻松跨越了不同的金融行业的界限，很容易成为分业监管模式下的漏网之鱼。而自金融危机之后美联储金融监管权力的扩张似乎成为美国应对这一漏洞的主要补救措施之一。
美国财政部于2008年3月29日公布了《金融监管体系现代化蓝图》（BlueprintforamodernizedFinancialRegulatoryStructure）。该计划反复强调须对现行的金融监管体系进行改革。在短期，该计划建议扩大美联储职能，把对非储蓄金融机构开放贴现窗口这一应对危机的临时措施制度化；在中期，该计划则建议合并部分金融监管机构，尤其是渐进取消“双重”监管模式，将州立银行的监管权力托管至美联储；在长期，该计划提议取消分业监管，继续扩大美联储监管职能，重新组合监管机构，其中重点提及了建立适应新形势的审慎监管局，重铸美国金融监管体系。
紧接着，2009年6月奥巴马政府公布了名为“金融监管改革新基础”（FinancialRegulatoryReform：anewFoundation）的改革计划。该计划正式提出改革金融监管体系的一篮子方案，而改革核心在于扩大美联储的监管权力。在具体操作层面，该计划提议由美联储来负责监管一切有可能造成系统性风险的金融企业以及其他机构，对美国金融业进行全方位监管。同时该计划也提出设立新的监管机构统一部分原属于分业监管机构的监管权力以保护消费者利益。
2010年6月，美国参众两院通过被称为《2010年华尔街改革和消费者保护法》（又称《多德一弗兰克法案》）的金融机构改革法案，该法案进一步继承了“金融监管改革新基础”的改革计划，其核心是将美国金融监管权力改组为两个部分，即审慎监管机构和消费者权利保护机构。
在具体操作层面，改革方案要求由美联储与10家分业监管机构组成的金融稳定监督委员会负责，并赋予委员会“超级监管权”：只要有三分之二的委员会成员投票通过后，委员会有权要求大型金融机构强制分拆重组，或进行资产剥离。另一方面，该法案要求拓宽美联储对银行的监管范围，使得美联储可以对除银行以外的一些非银行金融机构进行直接监管。同时，该法案也通过创立消费者金融保护局，以配合美联储保护美国消费者权益，确保消费者在使用金融产品时能得到准确、完整、公开的信息，避免其权益受到损害。
欧洲金改：监管权力从分散到统一
无论是欧盟还是英国，其金融改革的方向均是强化央行的权力
欧盟在金融危机中也遭受了重创，并于危机发生之后立即着手进行金融监管体制改革。2009年6月1g日欧盟理事会通过了《欧盟金融监管体系改革》（ReformofeU’sSupervisoryFrameworkforFinancialServices）方案，确立了欧盟金融监管体制改革的基本框架。其要点在于：
一、建立统一的欧洲系统性风险委员会（eumpeanSystemicRiskBoard）以加强金融监管机构的宏观审慎监管能力以及系统风险的识别与应对能力。这一委员会的成员中，欧洲央行的行长以及各国央行行长的入席值得关注。
二、建立欧洲金融监管系统（europeanSystemofFinanceSupervisors）以统一各国原本分散的监管机构，提升整体监管质量，防堵风险通过各国监管体系的差异性而转移的漏洞。欧洲金融监管系统包括在欧盟范围内统一的三个子系统：欧洲银行业监管局（europeanBankingauthoritv）、欧洲证券与市场监管局（europeanSecuritiesandmarketsauthority）和欧洲保险与职业养老金监管局（eu～peaninsuranceandoccupationalpensionsauthority）分别负责对欧盟的银行业、证券业以及保险与养老金进行监督管理。
英国在金融危机之后也进行了监管机构的大改革。2010年6月21日，英国金融服务委员会被并入英格兰银行，这极大地加强了英格兰银行对金融业的监管能力，而作为英国另一家金融监管主要机构的英国金融服务管理局也将于可预见的未来将监管权力移交给英格兰银行。不久之后，英国将会将监管体系逐渐往“双峰”模式靠拢，即由一家机构负责宏观审慎监管，另一家机构进行微观审慎监管与消费者权益保护。其中，由英格兰银行负责宏观审慎监管的改革路线已经逐渐清晰。
央行的监管权力可能进一步扩张
在金融危机之前，央行的监管权力还在被不断剥夺，但危机之后，央行的金融监管权力已经得到了极大地加强和扩张。
以美国、欧盟与英国金融体制改革为代表的一系列金融监管改革虽结合着各国所具有的国情与既定监管体制，体现着不同的监管需要与政治诉求，但从他们已经进行中的或是已经明确的改革路径都不难看出，在金融危机之后，央行的金融监管权力已经得到了极大地加强，并且在不远的未来央行的监管权力极有可能进一步扩张。而仅仅在金融危机之前，央行的监管权力还在被不断剥夺。
据世界银行统计，仅仅从1986年到2003年间，就有46个国家的金融监管机构脱离该国央行。进行金融监管是各国在建立央行之初就确立起的央行基本任务，但这期间伴随了央行监管权力不断缩减分割的过程，而在全融危机之后央行却逆势迎来了监管权力的扩张。其中的原因是什么？
要回答这个问题，首先需要反思金融危机中暴露出的金融监管问题，以及央行在后金融危饥时代所处的位置。