金融市场的理论篇1
关键词：利率市场化；金融风险；理论
1996年，我国开始了利率市场化改革，在不断地发展过程中取得了明显的进展。当前，国有商业银行可以依据自身特点、业务对象等实现金融服务的个性化、差异化，但与此同时也导致金融风险不断增加。依据相关的利率市场化经验可知，利率市场化改革与金融风险之间存在着非常密切的联系。当前，我国的利率市场化改革已经进入到了关键时刻，金融风险的控制对当前贷款利率改革与未来存款利率改革都存在重要的影响。
一、利率市场化的理论基础
利率市场化的理论背景为利率扭曲与利率管制。在利率市场化改革中，主要的目标是将利率作为自发调节工具，实现金融资源配置的优化。利率市场化理论主要包括以下几个阶段：
1.古典利率理论
古典经济学家在对利率进行研究的过程中指出资本供求是其决定因素，投资决定了资本需求，储蓄决定了资本供给，投资与储蓄之间的循环实际上就是对资金使用权进行让渡，在让渡过程中产生的补偿就是所谓的利息。古典经济学家提出的“节欲论”、“时差论”等观点虽然具有一定的进步性，但是依旧存在严重的缺陷，其中最为关键的就是对资本不用于借贷且利息不存在时的利率决定问题无法进行合理的解释。新古典学派针对该问题进行了更为深入的研究，提出了“均衡利率论”、“自然利率”、“人性不耐论”等观点。
2.马克思利率理论
在对古典利率理论继承与批判的基础上形成了马克思利率理论，该理论的研究起点为借贷资本家与职能资本家对工人创造的剩余价值共同瓜分。马克思利率理论中的观点包括：第一，利息之所以产生是由于实现了资本使用权与所有权的分离，借贷资本家将资本使用权让渡给职能资本家，职能资本家为使用权的获得而支付利息。第二，利息实际上就是剩余价值的转化形式，是从利润中产生的。借贷资本家将资金出让给职能资本家，职能资本家利用资金进行获利，因此利息从本质上讲就是剩余价值的转化形式。第三，利率在零和平均利润率之间，利率只有高于零，借贷资本家才会实现资本借出；利率只有低于平均利润率，职能资本家才会进行资本借入。
3.现代利率理论
古典利率理论的研究对象为实物市场，强调影响利率水平的实物因素；马克思理论理论从剩余价值角度对利率进行了分析。这两种利率理论中都没有注意到影响利率的货币因素。随着金融市场的不断完善，货币因素在利率变动中的作用更加突出，需要新的理论对利率问题进行分析。现代利率理论中具有代表性的观点包括凯恩斯――流动偏好利率理论、新剑桥学派――可贷资金利率理论、新古典综合派――iS-Lm理论。
二、利率市场化的金融风险问题
利率是非常重要的经济调控工具与金融价格指标，利率的变动对宏观经济有着显著的调节作用。当前，利率已经成为了商品市场与货币市场、宏观经济与微观主体之间的联系纽带。随着利率市场化改革的不断深入，给市场主体带来了不同类型的金融风险。
1.流动性风险
当前，商业银行的资金规模都比较庞大，在进行资金借贷服务的过程中实现了货币的流动性。因此，商业银行成为了流动性风险的潜在主体，一旦金融资产转化为金融负债，就出现了流动性危机。首先，以存贷款利差视角为基础的流动性风险。商业银行在利率市场化的过程中获得了存贷款利率决定权，导致商业银行之间的竞争更加激烈，出现了存款利率上升、贷款利率下降的情况。在这种背景下，商业银行的债务成本会不断上升，而资产收益会出现下降，进一步强化了流动性风险。其次，以资金收益率视角为基础的流动性风险。在利率经济杠杆的作用之下，资金流转速度会有所加快，导致货币资金更快地转化为生产资金。商业银行通过各种不同的资产业务，使可用资金转化为了不同收益率的资产，资产的流动性随着市场利率的变化为变化，最终导致商业银行出现流动性风险。
2.信用风险
在宏观经济环境中，利率市场化是非常重要的改革方向之一，会对所有的经济主体产生影响。利率波动会对企业、银行与个人的交易策略产生影响，最终形成市场信用风险。首先，企业信用风险。在利率市场化背景下，企业由于融资成本增加而面临更大的压力，如果无法彻底解决债务规模，将可能会出现违约现象，造成信用风险。其次，商业银行信用风险。利率变动会对商业银行的风险偏好、风险容忍度造成影响，进而影响到银行的资产组合、信用风险定价、贷款策略等。最后，个人信用风险。利率市场化给个对个人也具有非常显著的影响，利率波动会增加金融市场上个体资金借贷者的信用风险。如果利率上升，债务人需要更多的资金对债务进行清偿，如果债务人的现金流收入比较稳定，将会与不断增加的债务之间形成矛盾，一旦入不敷出，将会使潜在信用违约行为转变为实际行动。
三、总结
在国家金融改革的过程中，利率市场化是必经之路。通过对西方国家利率市场化改革经验进行研究之后发现，利率市场化使金融对经济的促进作用更加明显。实现利率市场化就意味着由金融市场决定利率定价，通过市场均衡利率替代管制利率，实现资金合理流动与促进经济增长。但是，由市场供求决定利率也存在一定的副作用，将会导致利率波动的频率与幅度增加。
参考文献：
[1]王铭利，肖珂，宫正.中小商业银行对利率市场化的认知和应对策略――基于对问卷调查的研究[J].许昌学院学报，2015，01：128-132.
金融市场的理论篇2
内容摘要：基于行为金融学的资产定价理论突破了现代金融学理性人假设，解释了市场中客观存在的诸多异象。作为行为金融学理论基础之一，前景理论描述人们在不同状态下决策时的“非理性”行为。本文推导出基于前景理论效用函数投资者风险资产需求量，并以此建立了一个异质多主体资产定价模型，在JaVa-SwaRm平台上进行了仿真实验。仿真产生了平稳的、肥尾的、非正太分布的收益率序列，以及波动聚集、股权溢价等市场异象。同时，实验发现投资者投资绩效与投资者所占市场比例正相关；在前景理论效用型投资者占市场主导条件下，投资绩效与损失厌恶系数负相关。
关键词：前景理论异质多主体建模金融异象损失厌恶投资绩效
研究背景
理性人假设是现代金融学的基本假设之一。然而，大量实证分析和心理学研究表明，人们在实际决策过程中并非理性，存在羊群效应、处置效应、过度自信、损失厌恶等诸多“非理性”行为。另一方面，实际金融市场中存在的诸多“异象”也对现代金融学提出了挑战，如尖峰厚尾、波动聚集、股权溢价等。行为金融学以实验经济学和心理学研究成果为基础，突破理性人假设建立模型，解释了市场中存在的诸多异象。本文通过异质多主体仿真建模的方法把前景理论引入到资产定价中来。多主体模型是一种自下而上的建模方法，市场由异质预期的投资主体构成，微观层面的简单的规则和交互作用产生了复杂的宏观经济现象。从仿真实验的角度解释了金融市场中的“异象”，并发现了前景理论对投资绩效的影响。
文献回顾
近期的研究中，R.Cross（2007）在异质多主体模型中引入羊群效应，仿真结果产生了尖峰和幂率衰减。Roger（2009）发现投资者因为处置效应而要求更高的风险溢价。Barberis（2001）用把损失厌恶引入到基于消费的资产定价中，解释了股权溢价之谜，Zhang（2009）在Barberis（2001）的基础上做了实证分析，提出了盈亏平衡效应，对模型进行了改进。
与Barberis（2001）模型中只存在单一的代表性投资者不同，本文的市场由有限理性的异质主体构成，主体拥有异质预期和一些简单的行为规则。这是一种自下而上的建模方法，微观层面的简单的规则和交互作用产生了复杂的宏观经济现象。本文的研究建立在DeLong（1990）、Brock和Hommes（1998）异质多主体模型基本结构之上。与其前两篇文章不同之处在于投资主体的异质性不仅体现在异质预期，更体现在异质偏好。即投资者拥有不同的效用函数，导致投资者风险资产需求量不同。在本文的模型中，市场中不仅存在CaRa型效用函数的投资者，还存在基于前景理论效用函数的投资者。
DeLong（1990）对理论模型进行求导变换和分析，发现非理易者拥有更高的收益，并且模型能够解释股价的高波动、股价的均值回复和股权溢价之谜。与DeLong（1990）不同，本文在建立好理论模型之后，采用基于agent的计算金融（aCe）的方法在SwaRm平台上进行了仿真，aCe的方法能够灵活的描述市场结构，直观的分析试验结果。仿真得到的收益率揭示了非正太性、股权溢价、波动聚集等异象，并与上证指数、深证指数进行了对比。仿真实验发现投资者投资绩效与所占市场比例正相关；在一定条件下，与损失厌恶系数负相关。
异质多主体建模
（一）市场结构
市场中n个投资者投资于一种风险资产，每个投资者交易账户初始资金为w0，允许投资者融资融券，且无交易费。模型是t期离散的，在t期期初（t=1,2,...,t），第i（i=1,2,...,n）个投资者确定分配一定比例的资金ωi,t用于风险投资，期末的投资收益率为，pt为t期末风险资产价格。剩余比例资金1-ωi,t存于交易账户中，收益率为零。所以第i个投资者t期末财富的期望和方差为：
（1）
（2）
（二）投资者预期
投资者按对风险资产的预期分为技术面投资者（惯性投资者）和基本面投资者（套利投资者）。技术面投资者认为价格存在惯性，对风险资产收益率预期为：
（3）
其中，ai为惯性系数，bi为截距。
基本面投资者认为价格将回归基本价值p0，对t期的价格预期为，对风险资产收益率预期为：
（4）
其中，vi为回归速度，bi为截距。
（三）投资者偏好
在本文的模型中，技术面投资者不仅具有异质预期还具有异质偏好，包括传统预期理论的CaRa型效用函数和mao（2005）的pt（前景理论）型效用函数。期望效用理论告诉投资者如何理性决策，而前景理论（prospecttheory）则是描述了投资者在不确定环境下是如何决策的。Kahneman和tversky1979年提出的前景理论效用函数是S型幂效用函数，其函数形式为，其中，0
具体形式为：，参数与Kt模型保持一致，而形式与CaRa型效用函数保持一致，便于下文风险资产需求量的的推导。
假设投资者期末财富wi,t服从均值为w0方差为σ2的正太分布。
对于CaRa型投资者t时期的风险资产需求量为（见DeLong（1990））：
对于pt型投资者来说，其效用函数为：
其中，β、λ分别为风险厌恶系数、损失厌恶系数，w0为参考点。
pt型投资者t时期的风险资产需求量为：
上述公示反应了前景理论的三个特征：财富相对水平不同，投资者的决策行为不同；盈利时，期望收益越大，波动率越小，风险资产需求量越大，投资者是风险厌恶的，亏损时，期望收益越小，波动率越大，风险资产需求量越大，投资者是风险寻求的；当处于亏损状态时，由于λ≥1，投资者对收益和风险变得更加敏感，及投资者是损失厌恶。
（四）价格形成机制
按投资者的不同预期和偏好，本文的模型中存在三类投资者：基本面投资者、CaRa型投资者（技术面）、pt型投资者（技术面）。总需求为，风险资产的供给数量为常数S，假设市场为完全竞争，所以需求量的变化完全反应在价格变化上。D=Δp•S。所以风险资产的定价公式为：pt=pt-1+Δp=pt-1+Dt/S。、
仿真实验及分析
（一）收益率的非正态性
根据上述建立的异质多主体仿真模型，本文在SwaRm仿真平台上进行了仿真实验，生成的时间序列见图1。经计算，仿真实验产生的收益率数据峰度为4.235，JB正态检验统计量为320.180。说明本文建立的异质多主体模型对尖峰厚尾能够起到一定的解释作用。同理，仿真实验数据产生的收益率平方具有聚簇现象，对其自回归模型残差进行aRCH-Lm检验，残差aRCH效用显著，说明模型同样产生了波动聚集现象。
（二）前景理论对投资绩效的影响分析
pt型投资者具有“因亏损而持有，因小利而放弃”的特点，那么此类型的投资者投资绩效如何呢？为此，本文以夏普比率为投资绩效的衡量指标，考察了pt型投资者在不同市场环境下的投资绩效。实验发现，投资者的投资绩效很大程度上取决于其所占市场比例。如图2所示，基本面投资者市场比例不变，改变pt与CaRa型投资者所占市场比例。结果发现投资绩效随着投资者所占市场比例的增加而增加。
（三）损失厌恶系数对投资绩效的影响
情形一，pt型投资者占市场80%，三类投资者均拒绝了SR（4）>=SR（2）的原假设，表明当λ由2增加到4时，投资者的投资绩效明显降低（SR（2）表示当λ=2时的投资绩效，SR（4）表示当λ=4时的投资绩效）。情形二，CaRa型投资者占主导，从2增大到4时，技术面投资者的投资绩效均得到了升高，基本面投资者投资绩效变化不明显。结果表明只有在pt型投资者处于主导地位的情况下，损失厌恶系数λ与投资绩效负相关（见表1）。
结论
本文通过异质多主体建模的方法对金融异象进行了微观分析。分析表明，前景理论突破了传统的理性人假设，对金融异象的存在起到了一定的解释作用。通过模型仿真实验表明，投资者投资绩效与投资者所占市场比例正相关；在前景理论效用型投资者占市场主导条件下，投资绩效与损失厌恶系数负相关。
参考文献：
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金融市场的理论篇3
2007年2月10日，中国人民银行行长周小川指出：“利率市场化将按照稳步协调的原则，逐步在今年和今后几年进一步向前推进。”麦金农和肖的金融抑制与深化理论为我国的利率市场化改革提供了理论依据，同时他们所提出的政策主张也为我国的该项改革带来一些启示。
一、麦金农和肖的金融抑制与深化理论
(一)金融抑制与深化理论对主流派理论的批判
麦金农和肖对金融和经济发展之间的相互关系以及发展中国家(地区)的金融发展问题提出了精辟的见解。他们反对把针对现达国家的经济理论照搬到发展中国家来，认为西方主流货币金融理论不适合于发展中国家的金融发展，而力图立足于后一类国家的国情来创立新的理论并由此导出新的政策主张。
麦金农指出，凯恩斯主义和货币主义这两种已经被普遍接受的货币理论和金融传导理论，难以解释贫穷国家资本市场运行中实际货币余额的支配作用。其主要原因在于，这两种流行理论都假定资本市场基本上是“完善的”，并且在资本市场上存在着单一的主导性利率或一种利率期限结构，但是欠发达经济所面临的严峻事实却是实际利率的完全分离。肖也对主流派货币理论进行了分析和批判，指出“这一理论考察的前提是货币市场与资本市场极为发达与完善，生产要素和产品可无限分割，各生产者都利用最优生产技术。因此它并不适合落后经济的实际，若把这种理论运用于不发达国家，则很有可能产生误解，导致金融抑制。”
同时，麦金农和肖都提出了货币与实质资产“互补”的理论，这正好同当代西方经济学普遍公认的“替代”理论相反。他们认为，由于资本市场的不完善，在落后经济中外源融资比较困难，非货币金融资产也不发达，所以对生产者来说，要进行实物投资，必须先积累一定量的货币资金。因此，落后经济的货币与实物资本在很大程度上是互补的，新古典学派和凯恩斯学派关于货币与实物资本是相互竞争的替代品的假设，并不适合于落后经济。基于这种互补性假说，他们主张高利率诱发储蓄与投资的政策，这与凯恩斯主义者所主张的低利率政策迥然不同。
(二)金融抑制与深化理论的主要内容
金融抑制与深化理论主要研究了发展中国家(地区)在金融发展中存在的金融抑制现象，通过剖析金融抑制的起源和背景，揭示了金融抑制的手段和后果。指出发展中国家(地区)所实行的金融抑制战略，实质上是“一种产生过度需求和实行干预主义的战略”，“它会使落后经济更加落后，并使其偏离稳定和理想的增长轨道”。最终得出了要使经济稳定持久地发展，就必须抛弃金融抑制战略进行金融改革和金融自由化的结论。根据麦金农和肖的论述，发展中国家的金融抑制现象表现出以下特征：1经济结构的“割裂”现象，即大量的经济单位互相隔绝，其所面临的要素及产品的价格不同，所处的技术条件不一，所得的资产报酬率不等；2 金融体系的“二元”状态，即现代化金融机构与民间金融机构并存；3，政府对金融实行严格管制。主要表现为对金融活动作出种种行政性限制、对利率和汇率实行严格管制、国家银行占绝对垄断地位、金融业缺乏竞争等。
其中资金价格的扭曲，尤其是实际存、贷款利率被人为地压低，强制性地规定存款和放款利率的最高限额。是金融抑制与深化理论所强调的一个金融抑制现象。因为这样一来，利率就不能真实反映资金的稀缺程度和供求状况。麦金农和肖认为，发展中国家的经济之所以欠发达，就是由于实际利率太低，甚至成了负数，在这种情况下，利率无法发挥辨别投资的作用，“对中介机构的过度贷款需求只能依靠配给办法来解决”，储蓄的配置缺乏效率。因此，“要使这些国家摆脱贫困，必要的措施就是解除‘金融抑制’，即通过资金市场自由化来使利率高到足以反映资本的稀缺程度”，使利率在投资机会中进行客观选择的作用得到充分发挥。当然实际利率也不能过高，以至于超过实质资产的收益率，否则人们会长久持有货币而放弃投资的机会。
(三)金融抑制与深化理论的政策主张
根据金融抑制与深化理论，一国政府对制度和政策的选择，决定了金融变量和金融制度对经济发展的作用是促进还是阻碍。如果一国对金融活动采取强制干预的政策，经济将无法得到正常的发展。“许多发展中国家不适当的经济活动，归因于他们本身所推行的经济政策。这种政策虽有其客观性。但往往带有抑制作用。”在发展中国家中普遍存在的浅化金融发展的金融抑制战略，只会缩小或压低相对于非金融部门的金融体系的实际规模或实际增长率，阻碍或破坏经济的发展。
发展中国家要使其金融和经济不断发展，就应该放弃所奉行的金融抑制政策，实行金融深化改革。一个国家的金融体制与其经济发展之间存在一种既相互制约又相互刺激的关系。一国如果放弃对金融市场的过分干预，那么一个活跃和健全的金融市场就能引导资金流向高效益的部门和地区，资金就能得到最有效的利用。麦金农和肖反对政府的干预，对信贷配给、规定存贷款利率的上限以及优惠利率等金融管制政策持否定的态度。主张放松金融机构过度严格的管制，特别是解除金融机构利率水平、业务范围和经营的地域选择等方面的限制，让金融体系充分发挥其有效的配置资金作用，恢复金融业的竞争，以提高金融业的效率。
他们还特别强调利率对促进经济增长的作用，主张放弃利率限制，以便让储蓄得到合理配置，并将场外市场溶合到有组织的金融中去。肖指出，减少不必要的价格扭曲是金融深化过程中的一个关键因素，金融深化的实质就是“放松利率管制，使之反映储蓄的稀缺性和刺激储蓄，提高可以获得的投资收益率和更有效的区分各种投资。”同时他们也指出，仅仅靠开放利率管制，并不能完全消除金融抑制，实现金融深化、利率自由化必须伴随着其他相配套的金融改革，才能达到预期的效果。
二、金融抑制与深化理论的可贷资金模型分析
为更好地说明麦金农和肖的“低
利率管制一信贷配给一资金低效率配置”的观点，下面本文将引入可贷资金供求模型来进行分析。
根据可贷资金理论，可贷资金的供给者包括：①家庭、企业和政府的国内储蓄；②外国人提供的贷款；③银行信用(吸收存款、发放贷款)；④大众放弃窖藏过剩货币的部分。其中国内储蓄是主要的资金供给来源。可贷资金的需求者包括：①家庭、个人(消费信贷)；②企业；③政府(弥补财政赤字)；④金融机构(自身资本准备不足)；⑤外国金融机构、企业与政府对本国信用的需求。其中主要的资金需求是家庭、企业和政府的资本支出。在可贷资金市场上，金融机构(主要指银行)是实现可贷资金从供给者流向需求者的主要中介，因此金融机构贷款对象的选择是否以借款者的资本生产力为依据，决定了资金的配置效率。
在可贷资金模型中，利率被视为一个内生变量。可贷资金需求曲线斜率为负(如图1中DL曲线所示)，表明利率上升时，因融资成本的增加，对可贷资金的需求量减少。可贷资金供给曲线斜率为正(如图1中sL曲线所示)，表明利率上升时，因储蓄的收益增加(从金融机构的中介作用考虑则是发放贷款的收益增加)，可贷资金的供给量增加。当可贷资金供需相等时，市场处于均衡状态，SL与DL的交叉点a点，决定了均衡利率r0与均衡可贷资金数量oB。
假如金融体系健全，而且利率不受管制，利率的价格机能得以充分发挥，那么资金的配置效率将达到最高。如上图所示，这时可贷资金市场处于均衡状态，利率水平为均衡利率r0，银行的贷款数量为oB，资金全部都贷给了资本生产力在r0以上的资金需求者。这时资本生产力在r0以下的企业出于成本的考虑将不会产生借款需求，因此所有的资金需求者都得到了满足。
但如果利率受到管制，被人为规定了利率上限，假定为r1这时可贷资金的供给量为oC，可贷资金的需求量为oD，产生了资金超额需求CD，可贷资金市场处于非均衡状态。这种情形下，银行将面临如何将有限的资金数量在众多的需求者中做一个适当的分配的信贷配给问题。如果银行的资金配置效率仍然是最高的，那么银行应将数量为oC的资金供给量分配给F点以上的资金需求者，这样资金全部贷给了资本生产力在r2以上的资金需求者，资本配置效率最高。然而在实际中这种高效率的资金配置无法得到实现，因为国内银行在实际进行信贷配给时还要考虑抵押品、担保、贷款期限、借款者的身份、特权以及贷款人员的个人偏好等等这些与借款者的资金运用效率并无直接关系的因素。因而，实际信贷配给的结果是，一部分资本生产力低于r2处在Fe线段上的借款者得到了银行的资金融通，而效率高于F点以上的借款者反而得不到配给，这样就造成了银行资金配置效率的降低，储蓄向投资的转化缺乏效率，从而产生金融抑制的现象。
三、对我国利率市场化的启示
金融市场的理论篇4
关键词：金融支持；房地产市场；量价；局部均衡模型
中图分类号：F293.338文献标识码：a文章编号：1001-8409（2012）10-0026-04
thetheoreticalFrameworkofimpactsfromFinancialSupporttowardstheFluctuationofRealestatemarket'sbothVolumeandprice
——aCorrectingpartialequilibriummodel
YanGGang1，2，LiYuan-yuan2，XieYong-kang2
（1.ZhejiangForestryUniversity，Hangzhou332600；2.ShanghaiUniversityofFinanceandeconomics，Shanghai200433）
abstract：thispaperconstructsapartialequilibriummodelofconsumersandanalyzestheinfluencefromthewayoftheoreticalframework.Resultshowsthatfinancialsupportboomedtherealestatemarketearlierthanitwouldbe，andbroughtthepricerisingrapidlysothatthemarketwentintotheboomphase，butitalsoanimportantfactorintheformationofthecurrentbubble；Sincetheeffectsinthedifferentstagesaresignificantlydifferent，ithasanoutstandingcontributiontoChineseeconomicdevelopment，togetherwithahugepotentialrisk，thereforeshallimplementsomepoliciestoexploitthepositiveimpactandsuppressitsnegativeeffects，inordertopromotetherealestatemarketdevelopsstabilityandprosperity，andsothattopromotethesustainabledevelopmentofChinesenationaleconomy.
Keywords：financialsupport；realestatemarket；volumeandprice；partialequilibriummodel
一、引言及文献回顾
改革开放以来，我国房地产业经历了一个从起步到发展壮大的增长过程。但这个增长过程不是平稳的，而是呈现出周期性波动增长的特点。自20世纪80年代房地产业开始形成至今，其发展过程大致经历了四个周期，当前处在尚未完成的第四个周期。比较这几个周期，人们能够发现，我国本轮房地产市场大发展表现出了与前几个周期明显不同的特点：扩张的时间长、上涨的幅度大，中间调整的时间短、幅度小，总体上涨趋势明显。在上涨的背后，有诸多因素推动：经济基本面持续向好，城市化向纵深发展，政策面配套跟进，尤其是金融支持起了重要的助推作用[1]。
金融支持是指各种对房地产市场的倾斜性金融政策，主要包括利率优惠幅度、首付成数增减、贷款额度变化、直接融资与信托政策变化、金融创新许可程度、金融自由化程度、管理套利热钱的松紧程度以及FDi流入房地产市场的许可范围等，可以归纳为开发和消费支持两方面。我国房地产开发投资中外部融资一般超过70%，购房款来源中消费贷款能高达80%，社会融资对我国房地产市场量价的波动影响巨大[2]。因此本文将用银行贷款作为金融支持的主要变量之一，同时利率作为货币政策的重要价格调控手段，以其作为另一个主要变量，来研究金融支持对房地产市场的影响。
我国从20世纪80年代开始尝试性地向房地产市场提供按揭贷款和其他金融支持，90年代初期开始在较大范围内推广。但是由于需求未启动、金融制度不完善、金融监管不到位等原因导致局部房地产投资泡沫膨胀，在国家宏观调控和金融危机冲击下泡沫迅速破灭，留下了巨大的后遗症。1998年我国房地产改革正式启动后，尽管潜在的市场需求巨大，但由于工资收入和房价相差悬殊，如果没有配套政策，需求将还是无法启动，由此房地产金融应运而生。在借鉴前期教训基础上制定的一揽子金融支持政策，使我国住房改革获得了巨大成功，房地产市场终于获得了10多年的跨越式发展。可以说，在我国房地产市场大发展中，金融支持在正确的时间，总体上以正确的方式发挥了正确的作用。
关于金融支持对房地产市场发展的影响，国内外很多学者都给予了关注和研究。大多数学者都同意金融支持能促进房地产市场繁荣，但是支持过度会导致房地产泡沫。oeCD经济部经济学家Christopheandre[3]通过分析oeCD18个国家最近15年房地产市场的特点，认为金融市场的创新发展与房地产泡沫的生成有直接的关系，使该轮房地产市场周期表现出了与以往周期很多不同的特征：上涨幅度大、持续时间长、泡沫破裂速度更快。Davis[4]、allen[5]、wongKarjiu[6]等人在充分研究了20世纪90年代日本大泡沫膨胀与破裂造成巨大金融经济灾难后认为，日本房价泡沫灾难是由于在房价上升期金融支持过度，没有及时采取措施抑制泡沫，而泡沫破裂后又反应迟钝甚至幸灾乐祸袖手旁观，以至于在灾难后相当长时间内对经济造成了难以估量的负面影响。
国内相关的文献主要集中在对货币政策影响房价的实证检验方面，从理论上寻找调控依据的不多。在比较有限的文献中，袁志刚和樊潇彦[7]从房地产市场局部均衡出发讨论了均衡价格中是否存在理性泡沫，为分析房地产泡沫形成及破灭的原因提供了一个简明的分析框架，是一个较好的理论模型。杨刚等[8]通过对货币政策的数量手段和价格手段调控效果进行比较后发现，数量手段的效果更显著，因此在房价泡沫膨胀期间，应更多地使用数量手段调控，效果将更快更显著。魏玮[9]的实证研究结果表明，金融支持中利率政策的冲击效力明显且持久，是调控房地产市场最有效的货币政策工具，而货币供给量冲击对房地产场的影响并不显著，因此应当坚持使用金融支持对房地产市场全面调控。
这些研究都表明，金融支持是影响房地产市场的一个关键因素：金融支持如果运用得当，能有力地促进房地产市场的繁荣，但是支持过度将带来泡沫。不过，对于金融支持在本轮我国房地产发展中的影响效果及影响方式，现有文献少有进行全面和深入的理论研究。本文在修正了以往模型中一些缺陷的基础上构建了一个房地产市场的局部均衡模型，从理论框架上来研究金融支持对我国房地产市场发展的重要影响，并就如何继续发挥房地产金融的重要作用，防治其负面效应提出针对性的政策建议。
二、没有金融支持下房地产市场的局部均衡
1.没有金融支持时消费者的最优选择
在没有金融支持的情况下，消费者只能靠自己的积累来购房。假设条件为：①社会上只有两代人，由于没有金融支持，都需要靠自身储蓄房款购房。第一代人已工作多年，有足够积蓄在当前购房；第二代刚参加工作尚无积蓄无力购房；②消费者第i期收入为m1i，只消费两种商品：住房和另一种商品。住房H的面积为Qdi，价格为p1i；另一种商品C的数量为Q2i，价格为p2i；③房产面积能任意分割，供需均能按每单位进行生产消费；④消费者的效用函数为U（Qd，Q2）=Ln（aQαdQβ2）。下面具体分析第一代人购房后，第二代人购房时市场的供需均衡状况。
在没有金融支持的情况下，第二代人每期住房消费所受的约束条件为：
Qdip1i+Q2ip2i≤m1i
i=1，2…t，t为房产消费面积累计达到消费者目标值的时间，则消费者所获得的总效用最大化可以表示成：
maxQdiU（Qdi，Q2i）=∑ti=1Ln（aQdiαQ2iβ）
s.t.Qdip1i+Q2ip2i≤m1i
这一规划的最优解为：
Qdi=αm1i/（α+β）p1i，p1i=αm1i/（α+β）Qdi
令Ωd=α/（α+β）作为购房系数，则：
p1iQdi=Ωdm1i
其中，p1iQdi为第i期购买的房产价值，Ωdm1i为第i期的购房支出资金。
事实上，由于房产面积不能够任意分割，消费者不能将房产分期购买并加总，开发商亦不能根据需要逐步建房。消费者只能将每期的购房资金积攒起来存在银行中，当攒够了能购买目标面积的房产时将储蓄取出一次性付款购房。因此本文将假设条件收紧，去掉第二条假设，则购房行为与现实情况更接近：购房行为分成两个阶段，第一阶段为储蓄房款阶段，将各期购房资金储蓄在银行中，存款利率为r，储蓄期为t年；第二阶段为在第t年取出房款购房，总购房款为∑ti=1（1+r）t-iΩdm1i。由此在第t年购房时：
p1t=∑ti=1（1+r）t-iΩdm1i/Qd
Qdt=∑ti=1（1+r）（t-i）Ωdm1ip1t（1）
2.没有金融支持时开发商的最优选择
在没有金融支持的情况下，开发商只能用自有资金开发房地产。假设条件为：①由于在储蓄房款阶段没有市场需求，开发商就选择不开发，而在第二阶段即第t期集中开发以提高资金利用率，减少库存降低成本。忽略开发周期以简化模型；②开发商自有资金为m2t；③房地产开发需要2种要素L和K，其数量分别为X1t与X2t，价格分别为r1t与r2t；④开发商的生产函数为Qst=KX1taX2tb，其中a>0，b
在上述假设条件下，开发商开发房地产所受的约束条件为r1tX1t+r2tX2t≤m2t，开发商在约束条件下寻求产量最大化：
maxQst（X1t，X2t）=KX1taX2tb
s.t.r1tX1t+r2tX2t≤m2t
这一规划的最优解为：
X1t=am2t/（a+b）r1t，X2t=bm2t/（a+b）r2t
则最优供应量为：
Qst=K（a/r1t）a（b/r2t）bm2ta+b/（a+b）a+b
令Ωst=K（a/r1t）a（b/r2t）b/（a+b）a+b为开发商的开发系数，则：
Qst=Ωstm2ta+b（2）
3.没有金融支持时的市场均衡状态
在房地产市场出清的情况下，必然有Qdt=Qst，则根据式（1）、式（2），有：
∑ti=1（1+r）t-iΩdm1i/p1t=Ωstma+b2t
则均衡价格p1t①为：
①此时r与p1t正相关，是因为r越高，消费者积累的利息越多，因而购房能力越强，而短期内供给有限，由此导致p1t上升。
②此时Qdt为第一代购房人的需求，因此式中的分子为此前t年的储蓄房款，分母p1t变为当前价格p1。
三、金融支持下房地产市场的局部均衡
1.金融支持下消费者的最优选择
由于金融支持提高了消费者的购房能力，消费者只需支付首付后即可办理抵押贷款按揭购房。假设条件为：①社会上仍然只有两代人，但是第二代消费者现在能够在金融支持下以按揭方式提前购房；②其收入依然分为两块来消费：支付每年按揭款Li，剩下的为其他消费；③消费者按照等额本息还款，借款利率固定为r′，期限为t年，首付成数为1-θ，则每期的固定还款额Li=p1Qd*θ*r′（1+r′）t/[（1+r′）t-1]；④设=θ*r′（1+r′）t/[（1+r′）t-1]，银行只需要根据消费者当前收入状况来贷款，未来收入状况与消费面积以及按揭款无关，因此其所受的约束条件为*p1Qd+p2Q2≤m1；⑤消费者效用函数仍然为U（Qd，Q2）=Ln（aQdαQβ2）。
在以上假设条件下，第二代消费者总效用最大化可以表示为：
maxQdU（Qd，Q2i）=Ln（aQdαQβ2）
s.t.*p1Qd+p2Q2≤m1
这一规划的最优解为：
Qd=Ωdm1/p1=Ωdm1[（1+r′）t-1]p1θr′（1+r′）t
另外，由于第一代消费者已经有足够的储蓄房款，既可以选择向银行贷款，也可以选择全款购房，他们将全部参与购房，因此总均衡消费量Qd′为：
Qd′=Qd+Qdt②
=Ωdm1[（1+r′）t-1]p1θr′（1+r′）t+
∑ti=1（1+r）（t-i）Ωdm1ip1（4）
2.金融支持下开发商的最优选择
在金融支持下开发商利用自有资金加上融资来建房，假设条件为：①开发融资额为L，为简化模型融资利率也设为r′，则在市场出清条件下实际共有资金m2，=m2+（1-r′）L；②由于有金融支持，两代人都能在第一期购房，因此不考虑开发周期时，开发商将在t=1时开始提供住房，生产函数不变；③2种生产要素的数量分别为X1与X2，价格分别为r1与r2；④开发商所受的约束条件为r1X1+r2X2≤m2，。
开发商在约束条件下寻求产量最大化：
maxQs（X1，X2）=KX1aX2b
s.t.r1X1+r2X2≤m2，
这一规划的最优解为：
X1=am2′/（a+b）r1，X2=bm2′/（a+b）r2
则：
Qs=K（a/r1）a（b/r2）bm2，（a+b）/（a+b）a+b
令Ωs=K（a/r1）a（b/r2）b/（a+b）a+b为开发商的开发系数，则：
Qs=Ωsm2，（a+b）（5）
3.金融支持下的市场均衡状态
在房地产市场出清的情况下必然有Qd′=Qs，根据式（4）、式（5）有：
Ωdm1[（1+r′）t-1]p1θr′（1+r′）t+∑ti=1（1+r）（t-i）Ωdm1ip1=Ωsm2，（a+b）
则均衡价格p1为：
p1=Ωdm1[（1+r′）t-1]Ωsm2，（a+b）θr′（1+r′）t+∑ti=1（1+r）（t-1）Ωdm1iΩsm′2（a+b）（6）
四、在金融支持前后，消费者的购房时间及均衡状况比较
1.金融支持下购房时间t显著提前
在金融支持前，储蓄房款的时间t为满足Qdtp1t=Ωdm1i的时间。t不是首要地取决于需求，而是取决于收入、利率、房价、目标面积以及效用函数等，在其他几方面一定的情况下收入将起决定作用。由于收入与房价的巨大差距，t将非常漫长，导致房地产市场长时间无交易，住房需要受到明显的压抑。
在金融支持下，购房时间将取决于需要和首付成数、利率和收入等金融支持的力度大小。从一般国际规律看，只要每期按揭不超过收入的一半，能支付首付，这样的购房人是银行的优质客户。假设房价收入比为10，仅靠储蓄需要最少t=10年才能购房；而在金融支持下，如果首付2成，只需储蓄t=2年即可购房，购房时间提前了8年；如果前期已有积蓄，则能够马上支付首付购房，市场立即启动。
因此当市场潜在需求大但是经济不景气时，能够通过房地产金融提前启动房地产市场，作为经济的发动机迅速拉动内需对抗萧条，摆脱不景气状态，避免经济持续下滑。这从理论上证明在1998年亚洲金融危机中，我国开展住房市场改革，将房地产市场作为支柱产业加大金融支持力度是正确决策。在房地产金融的支持下，我国楼市迅速摆脱低迷状况提前进入繁荣期，对迅速启动内需对抗金融危机起了重要作用。
2.金融支持下均衡数量变化及主要金融影响因素
根据式（1）和式（4），金融支持后的房产均衡消费数量变化为：
Q′=Qd′-Qdt=Ωdm1[（1+r′）t-1]p1θr′（1+r′）t
Q′>0是显而易见的，因此金融支持下均衡消费量将显著上升。
与金融支持相关的几个重要变量，其一阶偏导为：
Q，/r′
Q，/θ
可见通过调低贷款利率和降低首付成数等手段提供金融支持，房地产市场的均衡数量Q将比没有金融支持时增加，由此推动房地产市场从萧条进入繁荣阶段。同时要认识到，金融手段对房地产市场的影响巨大而深远，因此把握好支持的“度”特别重要，避免过于激进埋下隐患，尤其是首付成数，不能低于2成，否则风险将非常大。
3.金融支持下均衡价格变化及主要金融影响因素
将没有金融支持下的均衡价格作为基础价格，将金融支持下的均衡价格减去基础价格的差值就是金融支持带来的价格效应。根据式（3）和式（6），金融支持下的价格效应p′为：
p′=p1-p1t①=Ωdm1[（1+r′）r-1]Ωsm1（a+b）2θr′（1+r′）+
∑ti=1（1+r）（t-i）ΩdmliΩsm′2（a+b）-∑ti=1（1+r）（t-i）ΩdmliΩsm2a+b
①价格差实际上可以理解为：金融支持下两代人同时购房的均衡价格，与金融支持前只有第一代人单独购房时均衡价格的差。因此金融支持前的价格p1t中的分母变为Ωsm2a+b。
在其他条件不变的情况下，随着L增加，p′将逐渐下降，但不会下降为负值，尤其是在现实情况下，考虑到房地产开发周期的客观存在，房产供给存在一定的滞后性，而金融支持下房产需求却在短期内迅速增加，由此带来实际均衡价格迅速攀升，使金融支持的价格效应非常突出。进入繁荣期后如果不及时降低支持力度，价格泡沫的产生与膨胀将不可避免。
与金融支持相关的重要变量，其一阶偏导为：
p′/r′
p′/θ
p′/m2′
五、结论与政策建议
1.结论
从以上理论模型分析可见，金融支持对我国房地产市场具有重大影响，金融支持不仅提前了消费者购房时间，使我国房地产市场在1998年提前启动，迅速摆脱了亚洲金融危机的冲击，量价齐升进入繁荣阶段，这是金融支持主要的正面效应。
正是由于金融支持的价格效应巨大，在繁荣期如果不通过利率、首付成数、房地产类融资等及时降低支持力度，将会导致价格泡沫的形成与膨胀，这是其最大的负面效应。随着我国金融支持力度的震荡向上，金融支持与房价的正反馈效应启动，推动价格不断走高使当前我国房价泡沫明显。戴德梁行研究报告显示，2010年上海房价收入比已高达24.5，泡沫化态势明显，并有向二三线城市扩散的趋势，说明金融支持过度的最大负面效应已在我国体现得非常充分。
2.政策建议
以上都是基于完全竞争条件下的市场均衡状况分析。从本文的实证分析中可见，在我国实际经济运行中，房地产市场不是一个纯粹的竞争性市场，而是受到政府、房地产企业以及银行等强势参与者的干预，使金融支持对房地产市场的影响尽管在总体上与理论分析相吻合，但是仍然表现出许多与理论分析不一致的方面[11，12]。
对房地产市场而言，由于金融支持是一柄双刃剑，既能促进房地产市场繁荣，又会导致泡沫，而一旦泡沫破裂将严重打击金融和经济，因此怎样充分利用金融支持的积极效应，避免及抑制其不利影响就非常关键。
（1）在经济衰退期加大金融支持力度，如适当降低首付成数、降低及提供优惠利率、提高开发商和购房人的融资额度，将房地产金融作为反衰退与抗通缩的有效工具之一，在我国目前城市化进程的关键时期，其效果将非常显著。
（2）遏制泡沫最佳时机是泡沫刚刚形成之时，一旦泡沫膨胀后，调控将面临两难困境。在房地产市场明显繁荣后，应该及时降低支持力度，防止泡沫的产生及膨胀。如果等到泡沫膨胀后才去挤压甚至戳破，将比泡沫膨胀前采取积极预防措施付出高昂得多的代价，美国、日本及东南亚金融危机就是前车之鉴。我国2003年开始进行房地产市场调控，很快取得了明显效果，房价过快上涨势头在一定程度上得到了遏制，但由于政策在2005年又开始松动，错过了遏制泡沫的最佳时机，使得我国房价调控在当前内忧外患中面临两难困境，因此在今后政策实施过程中务必吸取这个重大教训。
（3）我国房地产泡沫近年来明显膨胀的情况下，必须从供需两方面同时着手挤泡沫，综合运用各种金融手段，如提高首付成数和利率、收缩房地产类贷款等数量和价格工具。对开发融资的理论与实际影响相背离所反映出的问题，要引起足够的重视，加强引导使融资真正流向房地产开发以增加有效供给；对投机如购买多套房、异地购房等，要从消费金融上加以抑制[11]。
参考文献：
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金融市场的理论篇5
一、投资者行为研究
（一）中国股市投资者行为分析
1.股市投资现状。近几年来，中国上证指数波动幅度很大，受金融危?C的影响，上证指数从2007年10月16日的最高6030.086点，于2008年11月5号跌至1706.703点，其后，维持一段时间的小幅震荡，于2015年5月22日达到了近几年的高点4529.422点，随后出现了大的波动，于2016年1月跌至2749.7854点。在2007年至2009年期间，震荡跌幅超过4000点，2015年至2016年震荡约3000点，可见中国股市的波动幅度很大，暴涨暴跌的现象严重。然而股市的大跌大涨不利于吸引稳定的投资者，使得短线投资变多，容易造成短期投资的现象加剧，这个现象又加剧了股市的波动，形成恶性循环。可见中国股市还处于一个不成熟的状态，并且中国股市上的股票价格没有办法去保证其合理性，股票市场运作缺乏有效性及资金的合理流动性。
2.投资者行为特征。
（1）行为金融理论下的特征
a）羊群效应
羊群行为是指在信息不完全的环境下，行为主体因受其他人行为的影响，进而忽视自己的私有信息而模仿他人行动的决策行为。由于羊群行为具有传染性，因此存在于多个行为主体之间的羊群行为现象又称为羊群效应。在中国股市上的一些较大波动，虽然没有什么经济政策的大变动或者经济状况的改变，但只要某些传闻就有可能导致恐慌性抛售，进而引起股票的下跌。
b）锚定效应
锚定效应是指人们在评估某事件时，通常会先选定一个起始点，进一步考虑相关信息，并通过反馈的信息对所确定的起始值进行调整最终做出判断和得到解决方法。在中国股市中，投资者容易以利润的获取、价格的上涨等信息作为起始信息，对宏观调控的新信息不够重视，使得投资盲目和宏观调控的效果不理想。
c）处置效应
处置效应是指投资者在进行投资决策时更倾向于选择卖出盈利的股票而继续持有亏损的股票。在中国股市中，政策的利好消息可能会促使一些业绩优良的股票价格回升，但是由于处置效应，本可以继续上涨的股票由于投资者在盈利情况下的抛售而压制了其升幅，外加一些业绩差的股票的持续下跌，本来有回升趋势的市场又表现出整体的下跌行情。
（2）中国股市投资者的现状
a）主要以散户为主
中国股市投资在1万以下的比例约为24.46%，1～10万的比例约为48.37%，10～50万的比例约为20.89%，50万以上的比例约为26.28%。可见投资在10万以内的占了50%以上，说明散户投资是中国股市投资的主体，会对股市造成一定的影响。
b）换手率高
换手率是反映股票流动性强弱的指标。股价波动幅度较大，且整个市场换手率表现出极高的倾向，则说明该股市投机性强。中国的股市换手率远远超过了世界成熟股市的水平指标，说明中国股市还处于一个不成熟的状态，投资者的行为对投资影响大。
c）投机心理严重
中国股市投资者心理大多为从众心理、心理、投机心理。在这些心理的趋势下，投资者容易产生“羊群效应”，盲目买入或者抛售股票，所以投资者大多以短线投资为主，这不利于股市的发展。
（二）影响投资者行为的因素
1.政策因素。政策不可避免地会对股市的变动产生影响，当利好政策出台后，投资者交易频率会有明显的上升，且持续相当长的交易日。由于中国的股票市场机制仍不够完善，一定程度上造成了个人投资者的投机行为，不利于股市的健康发展。
2.信息不对称。中国股市的信息的和政策的透明度不高，会导致投资者只顾眼前利益，更乐意进行短期投机。其次，投资者容易盲目跟风，对于股市的内部信息不熟悉，容易盲目跟随投资机构，从而投资机构容易利用投资者的这个心理对投资者进行操控，不利于理性投资。
3.个人因素。
（1）需求和动机因素
作为个体的人除了生存需要外，还有成就需要、权力需要和亲合需要等。投资者的生存需要对其投资行为起主导作用，其投资股票的主要动机是获取经济利益以满足其生存需要。所以投资者容易因为股利和涨幅而盲目选择，那么公司会根据投资者的需求和动机制定“诱因”，从而就增加公司对个人投资者的吸引力。
（2）心理因素
投资者由于信息、专业知识等内在因素和天气等外界的因素，更多地依靠启发式思维进行投资决策，往往产生的心理也不一样，会对投资造成一定的影响。
二、政策建议
在中国股市中，由于投资者受到外界和自身的因素限制，导致投资过程表现出非理性的行为，不利于股市的健康发展。本文针对投资者的情绪对股市的研究提出一些建议。
（一）提高政策的透明化
投资者因为缺乏相关信息而导致投资的判断出现问题。所以政府应该提高股市政策制定和实施的透明度，减少股市的波动对投资者的影响，完善相关的体制制度来帮助投资者作出正确的判断。
（二）加大对上市公司的治理
上市公司应该加深对投资者的认识，规范内部的运作，促进上市公司信息披露的及时性、完整性和规范性，建立相关的制度来防范风险。其中最根本的就是提高公司自身的市场竞争力，给予投资者丰富的回报。这样才能促进公司的稳定发展，减少波动，促使投资者进行长期投资，有利于股市的发展。
金融市场的理论篇6
一、农业信贷补贴论（又称为农业融资论）
20世纪八十年代以前，农业信贷补贴论是处于主导地位的农村金融理论。该理论支持信贷供给先行的农村金融战略，其理论前提是：农村居民、特别是贫困阶层没有储蓄能力，故农村面临的是资金不足问题。并且，由于农业的产业特性，如收入的不确定性、投资的长期性和低收益性等，金融机构对农业的融资利率必须比其他产业的低，故农业也不可能成为以利润为目标的商业银行的融资对象。该理论因此得出结论：为增加农业生产投入、缓解农村贫困、缩小农业与其他产业之间的结构性收入差距，并促使农村非正规金融的消亡，有必要从农村外部注入政策性资金，并建立非营利性的专门金融机构来进行资金分配。
根据这一理论，发展中国家广泛实行了相应的农村金融政策，扩大了向农村部门的融资，在当时取得了一些成效，促进了农村经济的增长，但是其弊端也很快显露出来。例如，由于可以持续得到便宜的资金和利率上限的存在，使得专门的农业信贷机构和正规的贷款者无法动员农村储蓄以建立自己的资金来源，进而过分依赖外部资金。并且，当低的利率上限使得农村贷款机构无法补偿由于贷款给小农户而造成的高交易成本时，官方信贷的分配就会偏向于照顾大农户，于是大量低息贷款补贴被集中并转移到了使用大笔贷款的较富有的农民身上，农村穷人反而得不到资金支持。另外，政府支持的农村信贷机构缺少有效监督借款者投资和偿债行为的动力，加上管理低效问题严重，造成了借款的高拖欠率。总之，就构建一个有效率且独立的金融体系来说，这个理论本身及其施行效果是失败
的。
二、农村金融市场论（又称为农村金融系统论）
20世纪八十年代以来，农村金融市场论逐渐替代了农业信贷补贴论，其理论前提与农业信贷补贴论完全相反，认为农村居民以及贫困阶层是有储蓄能力的，因此没有必要由外部向农村注入资金；导致贷款回收率降低的重要因素是农村金融机构运用资金的外部依存度过高；低息政策妨碍人们向金融机构存款，抑制了金融发展；非正规金融的高利率是理所当然的，因为农村资金拥有较多的机会成本和风险费用。
该理论完全依赖市场机制的作用，极力反对政策性金融对市场的扭曲，特别强调利率的市场化，主张在农村金融领域实施以下改革：农村金融机构应以动员储蓄作为其重要职能；利率必须由市场决定，且实际存款利率不能成为负数；农村金融的成功与否，应当根据金融机构的成果（资金中介量）及其经营的自立性和可持续性来判断；没有必要实行为特定利益集团服务目标的贷款制度；非正规金融市场具有合理性，不应一概取消，应当将正规金融市场与非正规金融市场结合起来。
该理论受到了人们广泛的接受，在市场经济国家中至今依然占主流地位。但是仅仅取消信贷补贴能否消除那些目前影响发展中国家农村信贷体系的低效能问题，而通过利率自由化又能否使小农户充分地得到正式金融市场的贷款，仍然值得怀疑。
三、不完全竞争市场论
20世纪九十年代后，人们认识到市场机制并不是万能的，仍需要一些社会性的、非市场的要素去支持它。不完全竞争市场论就是其中的代表性理论。该理论认为，发展中国家的金融市场不是一个完全竞争的市场，尤其是放款一方对于借款人的情况根本无法充分掌握，如果完全依靠市场机制就可能无法培育出一个社会所需要的金融市场；而简单地提高利率水平又会引发逆向选择和道德风险，从而加剧农村金融机构的资产质量恶化；为了补救市场的失效部分，有必要采用诸如政府适当介入金融市场以及借款人的组织化等非市场要素。
不完全竞争市场论为政府介入农村金融市场提供了理论基础。但是，它不同于农业信贷补贴论。它认为，尽管农村金融市场存在的市场缺陷要求政府和提供贷款的机构介入其中，但任何形式的介入，如果要能够有效地克服由于市场缺陷所带来的问题，都必须具有完善的体制结构。因此，发展中国家政府和提供贷款的单位对农村金融市场的介入，应该关注改革和加强农村金融机构建设，排除阻碍农村金融市场有效运行的障碍等。同时，该理论还为新模式的小额信贷提供了理论基础。基于以上理论基点，该理论的主要政策性建议有：在金融市场得到一定程度的发育之前，应当注意用政策手段将实际存款利率保持在正数范围内，并同时抑制利率的增长，对于因此而产生的信用分配和信用需求过度问题，可由政府适当从外部供给资金；为促进金融机构的发展，应给予其一定的特殊政策；融资与实物买卖相结合的方法能够有效地确保贷款的回收；利用借款人联保小组以及组织借款人互助合作形式，可以避免农村金融市场存在不完全信息而导致的贷款回收率低下问题；非正规金融市场一般效率较低，可通过政府的适当介入加以改善。
四、哈耶克的局部知识论
除以上三种较为流行的观点外，哈耶克的局部知识论在农村金融发展理论的研究中也比较有影响。该理论从知识论的角度提出了解决不完全竞争和信息不完全问题的金融局部知识分析范式，其出发点与斯蒂格利茨的不完全竞争市场论相近，但其结论却从理论和政策上支持了“农村金融市场论”。
金融市场的理论篇7
[关键词]金融学 新理论研究 应用 发展
金融学是经济学的一个非常重要的组成部分，一般来说，其研究内容主要分为宏观金融学和微观金融学两大部分。宏观金融学主要研究对象是金融市场体系，通过相关的金融理论的指导，可以实现对金融市场中的资源进行合理的分配和调控，从而实现社会效益的最大化；微观金融学主要研究内容是金融产品的定价规律以及金融风险的管理制度，同时研究企业如何更好地进行投资和融资，并在收购活动中进行风险管理的研究。可以利用金融学的新理论来实现对金融市场未来发展趋势的评估，通过金融市场的实践验证金融学新理论。通过金融市场的规范化运作，金融学新理论就可以为未来的金融创新提供极其丰富的思想源泉。
一、金融学的新理论研究概述
金融学理论在不断吸取其他学科精华的同时正在逐步发展，最近几年出现的一些新的金融学理论对于原有的理论提出了质疑和挑战，由于传统的金融学理论与实践有一定的差距，用其解决当今金融市场出现的问题，已经不太合适，新理论的提出，可以对金融市场的波动有更加合理的解释。另一方面，在那些比较关键的理论问题上，例如，市场的有效性问题、方差对市场波动度量的可靠性等，金融学新理论通过自己的完善和调整，有了一些新的进展。虽然在新理论，例如行为经济学、生态经济学、非线性复杂动力学金融理论等之间也存在着一定的差异，但是这些争论并不是绝对对立的，未来发展的方向必然走向统一和协调。
在今后一段时间内，金融学新理论必然会保持顽强的生命活力，研究的热点也将会变得比较多元化，例如，非线性方法将会被广泛应用于金融学，其中混沌理论和分形方法会打破传统“市场均衡”思想的束缚，更深一步探索金融市场的内部和外部影响因素，以及他们之间的相关作用关系和动态转换形式，这些都会给金融学新理论带来质的飞跃。
二、几个金融学的新理论研究进展及其应用
(一)行为金融学的理论研究进展及其应用
行为金融学是金融学研究领域一个全新的理论体系，该理论将金融经济学和心理学进行了有机的融合，把心理学的最新研究成果和方法借鉴到金融经济学中，进而形成了自己的理论体系。最近几年，对于行为金融学研究方兴未艾，理论界对其的关注度非常高，尤其是对于资产定价模型的建立上可能有非常重大的突破。
1、行为金融学的理论研究进展
Barberis、Shleifer和Vishny三位学者建立了BSV模型，该模型对于投资者的心理进行了系统性的分类，按照投资者在进行实际金融操作中存在的心理判断偏差，将其分为两种偏差类型：一是典型性偏差，二是保守性偏差。前者的产生是由于投资者对近期金融数据太过迷信，导致这些金融数据产生集体性偏差特性；后者是由于投资者不能够按照金融市场的情况变化对自己的投资模式进行适当的修改。该模型可以很好的解释反应不足与反应过度现象。
Hong和Stein二位学者建立了HS模型，该模型对投资者进行了合理分类，他们将金融市场上的投资者分为两种类型：一是消息观察者，二是动量交易者。前者是根据自己的观察和判断，对股票价格进行预测，与此同时，这些个人分析所得出的金融信息会在消息观察者之间传播，该种类型的投资者存在一定的局限性，主要是他们的投资行为没有充分考虑当前或过去的股票价格，可能会导致反应不足的现象。后者是试图利用前者的反应不足来实现自己套利策略，但是这类投资者往往会出现另外一个相反的现象，也就是反应过度。
2、行为金融学的理论研究的应用
虽然行为金融学对投资者决策过程的认识还存在一定的模糊性以及不确定性，但是很多研究表明，该理论对很多金融市场现象都有比较好的解释。
(1)该理论可以很好地解释股票价格中的混沌现象。对于股票市场而言，股票价格具有很强的不可预见性，在其中会出现过度波动的现象，很多时候股票价格会出现泡沫成分；
(2)该理论还可以很好的解释投资者中的从众效应，因为从众效应的存在使很多投资者对风险评估出现偏差，一些时候投资者会将那些盈利股票过早抛售，但另外一些时候他们却迟迟不愿将那些已经出现亏损的股票出手；
(3)该理论可以解释投资者对现金红利的存在偏好的现象，很多投资者认为股票风险会伴随着持有时间的延长而出现减少，他们总是认为自己的投资回报往往比自己的预期要低；
(4)很多情况下，投资者不能将
“好的”公司和“好的”投资对象相区分，不能将上市公司的短期优异表现和长期低劣表现相区分。
(二)非线性复杂动力学金融理论研究进展及其应用
1、非线性复杂动力学金融理论研究进展
金融市场这个系统不是简单有序的，它的运行受到很多因素的制约，往往表现出混乱状态，即该系统是复杂的非线性系统。一方面在该体系中投资者的投资行为通常是非理性的，常常会表现出反应不足或者反应过度的现象，另一方面，金融市场通常情况下会处于不稳定状态，实际价格分布会呈现出厚尾、非连续性等。最近，利用非线性复杂动力学金融理论，彼得斯研究表明，证券市场出现的不确定性是由于受到利益的驱动，各种力量相互交织，从而形成市场的复杂性。该复杂体系表现出局部混乱无序，但是从整体上看却有其内在的有序性；曼特尼亚研究表明，根据非线性复杂动力学原理，金融市场具有复杂系统的一切特征，是一个非常明确的复杂体系；周炜星研究表明，金融学家可以按照非线性物理相关研究方法，将金融市场的各种经济数据作为物理实验数据来处理，从而探索出金融市场中一些内在运行规律。
2、非线性复杂动力学金融理论研究的应用
运用该理论可以很好地揭示出现实金融市场的内在运行机制。由于全球资本市场处于一个不断发展的过程中，金融国际化的特征非常明显，经济全球化使金融系统呈现出典型的开放性特征。利用该理论，可以得出金融市场运行过程中出现混沌状态，其根本原因是由于复杂系统的非线性作用，该机制决定了金融市场的非均衡性及其开放性，即使没有受到外面环境的影响，也会出现内部的非周期性运动，这种运动的随机性非常强。在把握金融市场的动态时，利用该理论就可以对其制定科学有效的运行制度，并采取相应的金融政策对其进行管理，使其按照人们期望的状态进行运转。
(三)政策性金融学的理论研究进展及其应用
1、政策性金融学的理论研究进展
对于政策性金融学理论的研究，国内外很多学者从不同研究角度对其进行了探索。白钦先对该理论进行了较为系统的研究，概括了政策性金融理论的基本内涵及其该理论的特有功能，并对
该体系的理论依据进行了阐述。曾康霖研究表明，要保证金融市场的可持续发展，必须按照多元化的要求对相关的金融制度进行安排。郭刚研究表明，应该综合运用财政学和金融学的相关理论，并依据公共产品为主要的切入点，进行政策性金融若干基础性的理论问题研究。
2、政策性金融学的理论研究的应用
运用政策性金融学的相关原理，可以很好的揭示金融市场在宏观方面产生、发展运行的内在机制。一般情况下，利用该理论体系可以进行以下方面的应用：
(1)揭示金融市场的内在规定性，通过比较可以对政策性金融与商业性金融进行区分，进而划清两者的界限，通过该体系可以分析金融学科与其他相近学科的内在关联性；
(2)通过该体系可以对金融市场产生发展的客观条件进行理论分析，进而对金融活动的基本原理进行详尽的剖析，为金融政策的制定和实施确定基本规则；
(3)运用该理论可以很好的解释金融资源在进行配置时所产生的结构性矛盾，进而为处理金融业内部关系提供正确理论指导。
三、结束语
最近几年，世界范围内的金融理论研究主要是沿着两个方向进行发展的：
1、在宏观金融学领域
研究重点是金融发展以及货币政策的制定，这些研究都是在整体上对金融市场进行着论证和分析。
2、微观金融学领域
主要是研究金融市场效率、金融产品定价以及经济主体货币需求行为等现实金融问题。这些问题的研究主要是围绕后危机时代这一特殊时期来进行的，对预防金融市场的剧烈动荡具有一定的指导意义，但是总的来说，这些金融新理论还处于初级阶段，还需要进行不断的完善，使之更加适合金融市场的发展变化。
参考文献
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[5]王伟．中国政策性金融与商业性金融协调发展研究[m]．北京：中国金融出版社．2006．
金融市场的理论篇8
关键词:金融衍生品理论选择监管法制
世界金融衍生品市场视野下的我国金融衍生品市场
(一)金融衍生品的形成及发展
金融衍生产品是相对于基础性金融产品而言的,其价值的决定依赖于对基础性产品标的资产价格走势的预期。在金融市场中,基础性金融产品既可以是货币、股票、债券、外汇等金融资产,也可以是金融资产的价格,如利率、外汇汇率、股票价格指数等。金融衍生品的出现,是在国际金融市场上,金融资产价格发生剧烈波动,基础产品市场交易利差大幅变化的情况下,满足投资者保值、赚取有关资产差价(套利)或投机等种种需求的结果。
弗兰克•j•法博奇认为,“一些合同给予合同持有者某种义务或者对一种金融资产进行买卖的选择权。这些合同的价值由其交易的金融资产的价格决定,相应地,这些合约被称为衍生工具”。巴塞尔银行监督委员会认为,金融衍生品是一种合约,该合约的价值取决于一项或多项背景资产或指数价值。1992年,在启动金融期货20年后,诺贝尔经济学奖得主默顿•米勒将金融期货的推出誉为“过去20年里最重要的金融创新”。
笔者认为,金融衍生品是指从“基础性金融工具”或“传统金融工具”中衍生出来的新型金融工具,即根据某种相关的金融资产预期的价格变化而进行定值的金融工具。其突出的特征在于其合约性价值的存在。基础性金融工具主要有三种形式:利率或债务工具的价格;外汇汇率;股票价格或股票指数。这些基础性金融工具的衍生品主要包括金融期货、金融期权、互换和远期和约等。
(二)我国金融衍生品的市场现状
20世纪90年代初,金融衍生品市场随着我国金融体制的市场化改革开始出现。1990年后,我国开始引入期货市场及外汇期货、股指期货、国债期货、权证交易等,大部分因缺陷过多而被迫中断试点(见表1),暴露了我国金融衍生市场的一些问题,如法规不健全、信息披露不规范、市场监管不严格等。
由于金融衍生品独特的风险转移和价格发现等功能,不断受到市场追捧并发展壮大。随着我国加入wto、汇率制度的改革和股权分置改革的逐步推进,我国市场经济体制的逐步健全,适应经济新形势的发展需要,近两年我国逐步增加了金融衍生品品种,试点次级抵押贷款、资产证券化、黄金期货等品种,并准备推行融资融券、股指期货等金融衍生品。但金融衍生品在推动金融市场发展的同时,也带来了巨大风险。随着全球金融危机的进一步加剧,我国金融衍生品市场问题也逐步暴露,从2008年南航jtp的末日疯狂到高德炒金事件,都给投资人带来了一定的灾难。
金融衍生品发展中监管理论的策略选择
自由资本主义时期,资本主义世界信赖自由市场,政府“守夜人”角色似乎更加符合民众的需要,但是随着经济危机的发生,民众开始寄希望于政府的监管。尽管金融监管的历史不长,但是监管和市场的论战却从未止息。赞同性理论希望强化管制来规避金融风险,否定性理论则希望以市场的方式来解决金融风险。
赞同性理论包括:早期的抑制民众过分投机于金融资本的动机理论;20世纪30年代金融危机爆发带来的市场失灵论和公共利益理论;市场先天的缺陷如自然垄断、社会福利损失、外部效应、信息不对称等问题需要政府干预的社会利益理论;基于金融行业本身风险控制的金融风险理论;基于法律存在缺陷而监管的法律不完备论等。
从发达国家的情况看,各国都重视对金融衍生品市场的监管,并根据本国具体情况,建立了具有特色的金融衍生品市场监管模式。而如何使得金融监管卓有成效?分析研究金融监管的否定性理论也会给我们带来一定的启示:
金融监管否定性理论主要包括特殊利益论和社会选择论。特殊利益论信奉市场经济和放任主义,认为监管政策反映的是参与政治过程中的各种利益集团的要求,监管是为被监管的行业利益服务的,因此监管面临着多方面的成本和道德风险,监管对于问题的解决是无益的。社会选择论是在特殊利益论的基础上发展而来,这一理论将经济学中的市场概念移植到行政决策中,把监管认定为具有自利性行为的理性的“经济人”,对于集团间的利益讨价还价之后的财富再分配,因而“政府不一定能纠正问题,事实上反倒可能是某些问题恶化”。
客观地说,两种否定性理论假说都存在着一定的合理成分,同时在实践中,各国在金融监管中也曾经出现过一些类似于理性“经济人”为自身谋求利益的情形,这些情形的发生对于政府监管信用构成了巨大的威胁,这种源于外部的道德性风险必须控制在一定的范围内。
在世界监管理论发展的过程中,也加入了一些其他因素的考量。最具代表性的观点有两种:
第一种考量为金融监管经济合同理论。金融交易包含着金融机构和金融消费者之间、金融机构和监管者之间、监管者和社会之间显性和隐性合同的复杂结构。监管可以被视为被监管者和监管者之间的一系列隐性合同关系,设计得好的合同可以促使金融机构的行为避免或者减少系统性风险;反之,则可能在金融活动中产生系统性风险。
第二种考量为金融监管的成本和收益博弈。大多数国家对监管机构的直接成本都有比较可靠的数据。但对可能是更大一块的成本——即对施加于被监管对象所造成的额外负担却没有数据可利用。所以精确计算监管的成本和收益几乎是不可能的,但它的意义却是现实的:监管任何时候都是在成本和收益的权衡中做出判断,偶尔的监管失灵是否可以视为监管体系加重了社会成本;以消除监管失灵为目的的增强监管是否得不偿失。
我国金融衍生品市场监管现状及对策分析
(一)我国金融衍生品市场监管现状
法规体系建设不完善。法律是监管的基础,目前我国金融衍生品方面的立法相对滞后,且政出多门。现行的与金融衍生品有关的法规,基本上都是各监管机构针对具体的衍生产品制定的,缺少统一的金融衍生品监管法律,缺乏衍生品交易和风险管理的相关指引,尤其不能有效应对金融衍生品风险具有跨系统、跨部门蔓延的特性。
监管主体过于分散。目前,我国金融衍生品市场是多头管理,央行、银监会、证监会等都在各自领域负责相应机构金融衍生业务的监管。由于部门分割,既形成在许多领域的重复监管,也存在一定的监管真空。各监管机构之间尚缺乏统一的协调机构,同时也缺乏共识的战略规划。
行业自律组织作用不明显。我国目前金融衍生品市场中的行业自律组织有中国期货业协会和中国银行间市场交易商协会,分别成立于2000年12月和2007年9月。由于缺乏管理部门的有效授权,行业自律作用得不到充分有效的发挥,金融衍生品市场的宏观管理手段以管理部门的行政手段为主,协会自律管理手段不足。
(二)完善我国金融衍生品市场监管的对策建议
1.加强金融衍生品市场监管的法制建设。第一,市场准入制度是指对开展金融衍生品业务的金融机构、金融市场交易者、从业人员资格以及进入市场交易的金融衍生品合约等的最低要求。第二,风险监控制度指金融监管当局依照既定量化检查标准、定性控制目标及风险综合控制等规定,对金融机构从事金融衍生品交易的风险进行监督和管理的法律制度。第三,信息披露制度是保障市场机制充分发挥作用的基本金融监管制度。从规范披露内容和披露形式两方面着手,提高信息披露的有效性,促使衍生品交易的公开、公正和公平,提高透明度。第四,危机救助和退市法律制度是为了维护金融体系的安全和稳定,及时化解、处置、救助既有风险的法律制度。必须建立金融机构预警机制和存款保险制度,这在对外资金融机构的监管和保护我国投资者利益方面尤其重要。
2.强化国内金融监管权力的整合和协作机制的建设。我国金融监管体制的安排是多头分业监管体制。目前我国金融监管机构主要有银监会、证监会、保监会和中国人民银行四家,其分工有着制度上的安排。《证券法》第179条第8款规定:“国务院证券监督管理机构可以和其他国家或者地区的证券监督管理机构建立监督管理合作机制,实施跨境监督管理”。银监会、证监会、保险监督管理委员会(以下简称保监会)于2004年6月28日颁布的《银监会、证监会、保监会在金融监管方面分工合作的备忘录》授权监管机构负责对外联系,并与当地监管机构建立工作关系;要求银监会、证监会、保监会密切合作,就重大监管事项和跨行业、跨境监管中复杂问题进行磋商,并建立定期信息交流制度。但由于这些规定过于原则,缺乏明确的操作细则,实践中代表交流和协作的联席会议也没有实现。
对于金融衍生品市场更高层次的监管,笔者认为,首先,应该由国务院分管金融工作的副总理代行管理协调职能,构筑以副总理为核心的纵向管理机制和横向的协调机制,从而推动金融监管工作的联动性;其次,应该加强监管机关的自我控制,以最大程度的削弱理性“经济人”的可能性。
3.加强国际间监管力量的协作机制建设。随着金融危机不断深化,国家单边采取措施显然已经不适应形势的需要,急需国家间监管力量的联动性不断增强。而实践中,政府间金融衍生品交易监管合作是规则导向的,主要通过双边或多边条约、谅解备忘录进行。由于国际组织颁布的规则通常采取软法的方式,我国对这些国际通行的监管标准审慎、合理的采纳,可促进我国重新审视国内衍生市场的内在属性和风险管理状况,在一定程度上弥补衍生交易监管体制的不足并为国际监管协调奠定基础。
总之,在金融衍生品被喻为“金融野兽”的今天,维护全球金融安全应当是金融衍生品市场监控法律制度的出发点和落脚点。金融市场无论走得多远,都要有法律法规相陪伴。我国应不断摸索国内监管力量的合理调配、国际监管力量的分工合作等系统性问题,以期构建我国金融监管法制的新格局。
参考文献:
1.[美]弗兰克•j•法博奇.唐旭等译,资本市场:机构与工具.经济科学出版社,1998
金融市场的理论篇9
关键词：行为金融学；认识；思考
1.对行为金融学的认识
行为金融学是融合了多门学科知识的理论，包括行为学、心理学、金融学、决策学、经济学等。相比于传统的金融学，行为金融学理论考虑的因素更多，分析的情况也更为复杂，往往能够解决传统金融学所不能解决的问题。行为金融学理论与传统金融学理论在研究假设、理论模型以及实际应用等方面都存着很大的不同，如果要充分的认识行为金融学，了解这两种金融学理论之间的区别是很有必要的。
1.1行为金融学的研究假设
（1）人类的理性并不具有普遍性
传统的金融学理论是建立在人是理性的这一假设之上的，但是在现实中，这一假设很难反映出实际的情况。行为金融学认为人的理性不具有普遍性，即人是具有理性的，但是人并不是在任何情况下都是理性的。行为金融学将人的投资决策过程看成是一种心理活动过程，并将这种心理过程划为三个过程，分别是认知过程、情绪过程和意志过程。在这三个过程中人都会出现一定的偏差，这种情况就会导致投资者个体的心理偏差，这种偏差的普遍性会导致金融市场的群体偏差，这种群体偏差最终会导致群体的决策偏差，并使资产的定价出现偏差。所以根据行为金融学的理论，投资人在决策时的不理性会导致资产的定价不能真实反应资产价值。
（2）市场并不是完全有效的
传统金融学的另一假设是市场有效。但是市场有效这一假设也不符合现实情况，市场有效假设主要存在以下三点缺陷：
第一，假设上的缺陷。市场有效假设认为市场中的价格不存在操纵成分，市场价格能够真实地反映出价值。但是在现实情况下，投资者的决策行为存在着一定的误差以及受其他一些因素的影响，市场价格往往不能如实反映价值，而且在市场中，价格操纵的现象是时常发生的。所以，市场有效假设是存在着一定缺陷的。
第二，检验缺陷。市场有效的假设是无法得到验证的（Fama，1991）。这是因为市场有效性的检验需要运用预期收益模型（如资本资产定价模型）来估计未来收益，只有预期收益和实际收益相一致时才能证明市场是有效的。但是预期收益模型的建立是以市场有效为基础的。当用这样的模型来验证市场的有效性时，就陷入到了这样一个逻辑错误中去，即：市场的有效性需要用到预期收益模型来验证，但是预期收益模型的建立首先要假设市场的有效性。所以市场的有效性是无法得到验证的。
第三，套利的有限性。传统的金融学理论认为市场中的套利行为可以促使价格真实地反映价值水平。但是，在现实情况下，套利行为的发生是需要一定的前提条件的。首先，套利行为的发生需要类似的替代品以及卖空机制。在实际情况中，股票的替代品是很难找到的，另外卖空机制也会受到相关法律法规的限制。其次，套利者往往了解投资者的心理状态，但是套利者很难确定噪音交易者不正确的理念如何表现出来。最后，套利行为的发生是以一定的成本作为代价的。行为金融学认为即使是在市场不正确的情况下，套利行为也要发生一定的成本。
1.2行为金融学的理论与模型
（1）行为金融学的预期理论
传统金融学的期望效益理论利用的是效用函数，但是行为金融学的预期理论则用价值函数来代替传统金融学的效用函数。行为金融学的价值函数主要有以下几点特征：
第一，投资者的价值函数的自变量是投资者的损益，而不是投资者的财富。所以投资者做出投资决策不是以资产组合为出发点而是根据资产组合中各个资产的损益情况来进行相应的决策。而判断各个资产损益情况的标准，不同的投资者是不一样的，具体数值的确定要依据投资者自身的心理价位。
第二，价值函数的表现形式是一条S型曲线，凹进去的部分代表着盈利，凸起来的部分代表着亏损。这样的表现形式也表明投资者的风险偏好程度是不一样的，存在着位置效应。当投资者处于盈利情况下时，投资者往往愿意出售股票赚取利润，这时的投资者便是风险规避型。当投资者处于亏损情况下时，继续持有股票，这便是风险偏好型。
第三，投资者价值曲线并不是对称的。投资者由于损失导致的失落程度大于同等金额的盈利带来的快乐程度。这就说明，相比于盈利，投资者更不愿意亏损，投资者对于亏损的敏感性更强。
（2）行为金融组合理论
行为金融组合理论将资产组合成金字塔的形状，这种资产组合最大的特点就是其具有层状的结构，每一层的资产都有不同的投资目的和风险报酬。金字塔的底层风险小，收益低，可以起到防范风险、保全资本的作用。金字塔的高层风险加大，收益较高，可以用来赚取更高的利润。然而，传统金融学理论中的马柯维兹均方差组合，是一种风险厌恶型的资产组合方法。这种资产组合方法将资产组合看成是一个整体，而且只考虑不同证券间的协方差。这两种资产组合理论有着很大的不同之处，行为金融组合理论与时下流行的在险价值资产组合方法较为一致，更符合实务操作。
（3）行为资产定价模型（Bapm）
行为金融学家认为从投资者的行为角度去研究资产的定价是十分重要的。行为学家提出了行为资产定价模型（Bamp），这与传统金融学当中的资本资产定价模型（Camp）有很大的区别。行为资产定价模型将投资者分为信息交易者和噪音交易者。信息交易者也就是资本资产定价模型下的投资者，这些投资者是理性的。噪音交易者则会犯一些认知上的错误，这种交易者类型是不包括在资本资产定价模型下的。所以行为资产定价模型更加贴合实际情况。
1.3行为金融学在我国证券市场上的运用
（1）异常现象的解释
行为金融学可以解释传统金融学解释不了的现象。例如开放式基金的高比例赎回现象，用传统的金融学理论很难去解释，然而，利用行为金融学理论则能够合理解释。行为金融学认为投资者对亏损更加敏感。当投资者处于盈利状况时，盈利的边际效用在下降，投资者卖出股票赚取利润的动机更强。当投资者处于亏损状况时，由亏损带来的负的边际效用在降低，投资者更愿意持有股票。这就是所谓的“前景理论”。这种理论可以解释投资者的“处置效应”。开放式基金的高比例赎回现象其实就是一种“处置效应”。
（2）投资决策的指导
行为金融学的理论还可以指导我们的投资决策。行为金融学的理论能够帮助我们认识到投资者决策的不理性，如表现在股票市场上的盲目地追涨杀跌行为，这些不理性的行为往往会给投资者带来巨大的损失。如果我们能够及时地逆向操作便可以获取丰厚的投资收益。另外，行为金融学当中的认知缺陷、风险偏好变动等理论都能够给我们的投资决策提供一定的指导。
2.由行为金融学引发的几点思考
2.1行为金融学是不是对传统金融学的否定？
行为金融学是金融学理论与实践的创新，开辟了一种新的研究思路。行为金融学从实证的角度去研究金融市场，发现金融市场的运行规律，所以行为金融学比传统金融学更加贴合金融市场的实际情况。但是这并不是对传统金融理论的否定，传统金融学是先从规范的角度去研究金融市场，然后再根据金融市场的实际情况去验证金融理论并不断加以改进。所以说传统金融理论与行为金融学理论只是运用了不同的研究方法去研究金融市场，行为金融学的兴起不能说成是对传统金融学的否定。
2.2行为金融学的兴起给我们带来了那些启示？
在行为金融学的发展历程中，曾遭受到了来自传统金融学家的不屑，传统金融学家认为行为金融学已经走上了歧途，过分注重投资者的行为，而不是金融市场本身。但是事实证明，行为金融学的发展道路是一条正确的道路。这给我们在学习金融理论知识时带来了很大的启示。首先，在学习金融理论知识时，不能迷信权威，要抱着疑问去学习。其次，金融的研究不能生搬硬套，更不能讲本本主义，要注重金融的创新。
2.3现代金融理论的发展越来越与实践相结合，这对于我国证券市场的指导意义有哪些？
我国的证券市场具有许多我国独有的特色，国外发达的证券市场的经验可能并不适合我国证券市场的实际情况。所以要根据我国证券市场的实际情况来制定相关的措施。具体来说可以分为两个方面：
第一，发展战略的现实化。由于我国证券市场的特殊之处，我们只能根据现实情况制定发展战略，并根据实际情况发生的转变，不断调整发展战略。
第二，具体问题研究中的现实化。具体提问题的研究要与我国证券市场的具体情况相结合。这样的问题研究才更具有针对性，研究的对策才更有效。
结论
通过比较分析传统金融学理论与行为金融学理论存在的不同以及行为金融学理论的创新之处能够帮助我们充分认识行为金融学，运用行为金融学理论解决实际问题，这对于帮助行为金融学理论的发展与成熟具有重要的作用。对于行为金融的思考则有助于加深对于行为金融学的理解，同时也能够为我国证券市场的健康发展提供积极的指导。
参考文献：
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[2]王征.论行为金融学统领下的投资策略[J].西南金融，2013，8：66-67
金融市场的理论篇10
【关键词】金融学个体行为群体行为
一、总体研究状况
在类型比较中，规范型和综述型占六成以上，实证型数量不多，这直接反映了我国行为金融学研究水平落后的现状，关注的焦点仍然停留在对理念的认识阶段，未能转移至应用研究方面。这是与行为金融学在我国兴起和发展时间较短的现状相一致的。
1998-2003年国内的研究主要是对行为金融学的总体综述，2003年以后行为金融学的应用性研究逐渐增多，而其中的大部分是对证券市场的研究。
二、具体研究内容
（一）基本理论
个体行为研究。一般以问卷调查的方式进行。典型代表《我国证券市场个体投资者行为异常探讨——基于行为金融学视角》，《我国权证市场个人投资者行为异象的行为金融学分析》。发现我国证券投资者存在的一些认知偏差和非理，主要表现为政策依赖性心理、过度自信、处置效应、与投机心理、庄家情节。
群体行为行为研究。主要表现为对羊群行为的研究。典型代表是苏玮的《中国证券市场机构投资者的羊群行为研究》，他们比较成功的地方把羊群行为的研究方法体分为两类：一是以股价分散度为指标，研究整个市场在大幅涨跌时是否存在羊群行为；二是以基金等特定类型的投资者为研究对象，通过分析它们的组合变动和交易信息来判断其是否存在羊群行为。
对非有效市场的研究。一般方法是通过研究有效市场成立的假设不成立来证明有效市场假说也难成立。典型代表是侯成琪的《行为金融对有效市场假设的质疑》，他从非理、系统性偏离和有限套利三个方面对有效市场成立的假设进行了质疑。
（二）与经典金融学得区别
行为金融学是在经典金融学的基础上提出的，它并不试图完全以往的理论，而是开拓金融学的研究思路和方法，力求完善和修正金融理论，使其更加可信和有效。国内对此研究的比较深刻透彻的是李心丹教授，典型代表是他的《行为金融理论：研究体系及展望》。在理论基础、分析方法、涉及学科技领域、研究视角等方面进行过比较。
（三）证券市场中的应用
对证券市场的影响。对证券市场影响的研究，行为金融学的典型思路是首先发现实际市场中的不同于有效市场假设的异常现象，然后用不同于理性人假设的有限理性，或群体行为，或非有效市场特征来解释异常现象发生的原因。
投资理论在资本市场的应用。行为金融投资决策基础包括期望理论、行为组合理论、价值理论，行为金融投资决策模型包括行为资产定价模型（Bapm）、BSV模型以及DHS模型等。行为金融学投资策略主要包括反价值策略、技术策略、行为控制策略。比较典型的是阳建伟的《行为金融及其投资策略》，在对投资者心理、行为特征以及认知偏差进行分析的基础上，从投资需要的角度出发，对行为金融学主要投资策略的反向投资策略、动量交易策略以及成本平均和时间分散化策略进行了研究。之后魏李翔的《基于行为金融理论的投资策略分析》又对这领域进行了补充，提出了相对强度交易策略和捕捉并集中投资策略。
封闭式基金研究。比较典型的是梁冰的《证券市场过度反应行为与封闭式基金价值效应的实证分析》通过前期收益学说、风险学说、规模学说、询报价效应学说以及行为金融学等视角对过度反应现象加以分析，发现我国基金市场存在明显的过度反应现象，封闭式基金存在着典型的跟随指数的齐涨共跌现象，市场存在趋势效应。之后伍燕然的《不完全理性、投资者情绪与封闭式基金之谜》通过检验封闭式基金价格的过度波动说明我国市场的非有效性和投资者的不完全理性，因此有必要采用不完全理性的理论来解释基金折价；基金折价变化与新股的月度平均首日收益率呈现显著的正向关系，由于后者反映情绪，间接证明基金折价变化，也反映了情绪。
估价。国内是在2001年将行为金融理论应用于金融资产定价的。其中以郑伟《预期与金融市场价格行为》为代表，他放松理性预期的假设，重新定义了准理性预期的表达式，并用它来解释金融资产。之后胡昌生的《行为金融与最优资产定价》介绍了最优资产定价模型，也引入预期理论对传统的定价模型进行修正和改进。直到2005年以后行为金融的定价理论开始进入实际应用阶段，典型代表是吕东辉的《农产品期货价格形成机理研究》。
证券市场操作行为。市场价格操纵者可以利用投资者的行为偏差，通过操纵价格来获得利润。在这方面的典型代表是周春生的《中国股票市场交易型的价格操纵研究》，研究了在市场不允许卖空的条件下，交易型价格操纵发生的条件，最后发现非充分理性投资者的存在和有限套利的制约是交易型价格操纵获利的重要原因，投机者套利能力越弱，操纵者的价格操纵越容易获利。在这方面研究的比较有趣的是徐谡的《股评家是先知吗——基于行为金融理论的股评研究评述》，他对我国的股评家行为进行了研究，发现股评家大体上是诚实的，他们的投资建议使得市场更加有效。但也应认识到股评是存在偏差的，股评背后的陷阱大部分是人为因素造成，不完全理引起的。
（四）行为公司金融
在这一领域研究的比较透彻的是朱武祥，他的《行为公司金融：理论研究发展及实践意义》，他认为这一理论关注资本市场投资者及分析家非理性和公司管理者非理性对公司资本配置及绩效的影响，包括资本配置战略及投资行为、融资、行为、股利政策三方面。公司管理者非理性体现在过度乐观和自信，导致过度的兼并收购和过高的并购价格，虽然在短期内有增加公司价值的一面，但在产品市场竞争和资本市场不完美的条件下，很可能增加公司的财务危机，破坏公司的长期健康发展，
阻碍公司资本增值。之后，陈昆玉的《行为公司金融理论发展评价：起源、心理学基础及研究发展》研究了投资者理性+管理者非理性、管理者理性+投资者非理性、投资者非理性+投资者非理性三种模式，解释了一些传统公司金融难以解释的困惑和现象。
（五）风险管理理论
对这一领域研究的比较透彻的是姜继娇，杨乃定，他们的《基于行为金融的机构投资者iRm实证研究》建立了行为金融学的风险度量模型，并据此调整了传统行为证券组合理论。与传统金融范式下的风险管理相比，该模型考虑了心理因素，更加逼近现实的风险决策情景，在宏观层面上反映为决策者风险偏好的动态性特征。