市场交易行为篇1
一、操纵证券交易市场行为概述
（一）操纵证券交易市场行为的类型
概括说来，操纵市场的行为类型典型的大致有以下几种：
1、散布谣言或虚假不实资料，即行为人恶意虚构事实、利用作股评、荐股等方式散布谣言，提供不实资料，哄抬或打压证券价格，通过逆向交易获利。
2、实际交易操纵，又称连续交易。行为人运用资金优势，针对某一股票暗中利用不同的证券帐户在市场上大量买入，其后制造涉及该股票的利好消息和多头行情，诱使普通投资者盲目跟进，行为人则乘机将所持的股票平仓获利，平仓后导致股价剧烈振荡和下跌时再趁低吸纳，为下一次炒作做准备，如此反复不已，但在手法上容易暴露。
3、虚假交易，又称对倒、洗筹、虚买虚卖，即同一行为人委托证券经纪公司做同一证券的数量接近、价格相近、方向相反的买卖，其目的在于创造虚假的成交记录和虚假的交易繁荣，以诱使普通投资者跟进，对于行为人来说，其实际所有权并未变化。
4、相对委托，又称合谋、联合操纵，即行为人与他人通谋，以约定的价格一买一卖、反复炒作，抬高或者压低股价，再真实地抛出或买进以获利。手法上比对倒更隐蔽。
有人对我国证券市场中操纵市场的行为人进行了实证研究，结果发现，通常可以把具备以下2项特征的看作操纵者：自买自卖、帐户之间的反复交易6次以上、当日内非理易、转托管两次以上、累计交易量前1000名和最大持仓量前1000名。一般来说，庄家操纵一只股票所使用的帐户数为数百个。
以上几种只是操纵市场的典型行为，在实际中行为人往往综合运用几种手段实施操纵如在对倒或合谋的同时散布谣言等。随着科技手段日新月异，操纵市场行为的类型也将越来越复杂。
（二）操纵证券交易市场行为的危害
操纵市场行为危害程度严重，牵涉利益深广：
1、严重破坏了证券市场秩序，危害国家金融体系的安全。
金融体系是国民经济的命脉，主要由证券市场、银行、汇市组成。操纵市场行为破坏市场运行机制，扰乱市场秩序，股市的激烈动荡往往波及汇市和银行，动摇国家货币的汇率和利率，最终导致金融体系合理配置资源，优化产业结构等功能的丧失和全面崩溃，甚至引发经济危机。如二十世纪三十年代的世界经济危机的发生，操纵证券市场和过度投机是造成这次大恐慌的主要原因。
2、打破市场供求平衡，导致资源配置失效。
证券市场是国民经济的重要部门，具有引导投资、重新配置一个国家或地区经济资源的功能。而操纵证券市场行为扭曲了正常的市场价格，造成异常的资金流动，人为打破市场供给与需求的平衡，使证券市场不能真正贯彻效率原则，不可避免地导致了低效率和证券市场基本功能的全面丧失。
3、违背公平与诚信原则，动摇投资者对证券市场的信心。
操纵市场行为人为干预资本的自由流动，干扰证券市场正常运转，实质上是运用经济力妨碍、限制、排斥竞争的垄断行为。这种行为严重悖离了公平与诚信原则，使正常投资者失去了证券投资的自由选择权，往往成为操纵者获取暴利的资金提供者和庄家转嫁风险的承受者，从而动摇了投资者对证券市场的信心，不利于吸引投资。
二、操纵市场行为与相关行为的区别
（一）操纵市场行为与合法调控行为的区别
在证券市场中，并非所有的价格调控或大额买卖都是操纵市场，如安定操作和大宗交易这样合法的投资和调控行为就是被允许的。
安定操作，即为了使证券的募集和卖出易于进行，以钉住、固定或稳定价格为目的，以巨额单笔或连续多笔下单方式在特定价格位置上买进证券，借助人为因素使需求扩张和价格上扬，达到稳定价格的目的和促使他人买入该证券。
大宗交易，即单笔交易规模远大于市场平均单笔交易规模的交易行为，做法上是买卖双方就交易的价格和数量达成一致后，通过同一证券交易席位，以特定的规则申报，经确认后成交。
但上述这一切都是有条件的，即必须经过监管部门批准并在例外情况下使用；接受持续监管和法律约束，如价格限制、公开信息披露义务、报告义务、禁止欺诈等；不会使股价产生暴涨暴跌；目的是稳定价格、缓解供求关系、有利于机构投资者建仓、有助于收购兼并和证券经纪商降低成本，只有符合上述条件才能视为合法调控，也就是说，合法调控行为与操纵市场行为距离只有一步之遥，两者区分的关键就在于调控行为是否是在法律允许的范围内且在透明的，不存在隐蔽欺骗的情况下进行的。
（二）操纵市场行为与内幕交易行为的区别
操纵市场整个行为过程中必须利用一些内幕信息，但此时的内幕信息也仅仅是服务于操纵市场行为。它与内幕交易有着本质的区别。
首先，两者主体资格不同。操纵市场者可以是任何投资者，而内幕交易行为人则只能是内幕信息的知情人，主要是证券法第68条规定的人员：①发行股票或公司债券的公司董事、监事、经理、副经理及有关的高级管理人员；②持有公司百分之五以上股份的股东；③发行股票的控股公司的高级管理人员；④由于所任公司职务可以获取公司有关证券交易信息的人员；⑤证券监督管理机构工作人员以及由于法定的职责对证券交易进行管理的其他人员；⑥由于法定职责而参与证券交易的社会中介机构或者证券登记结算机构、证券交易服务机构的有关人员；⑦国务院证券监督管理机构规定的其他人员。
其次，两者行为方式不同。操纵市场行为主要是利用资金优势、持股优势、辅之以信息优势，通过独自或与他人串谋，采取故意抬高、打压、稳定股价，以及自买自卖、对倒、对敲等方法控制证券价格，从而获利；而内幕交易则是知情人在获悉内幕信息后，在该信息正式披露前，买入或卖出证券，然后在适当的时候再进行反向操作，从而获利或转嫁风险的行为。
最后，两者在知情范围上和利用内幕信息的程度上不同。内幕交易人知悉公司信息，他的买入或卖出证券完全是基于对内幕信息的了解和判断，而操纵市场行为人在知情范围和利用内幕信息的程度上是比较有限的。
（三）操纵市场行为与虚假陈述的区别
在实践中，任何一个操纵市场行为都或多或少地存在虚假陈述的情况，此时的虚假陈述是为操纵市场服务的，操纵市场行为为获取暴利，转嫁风险才是真正的目的，而在操纵市场行为之外的虚假陈述与服务于操纵市场的虚假陈述和操纵市场行为本身，则有以下两点较大的区别。
首先，两者主体资格不同。操纵市场行为人可以是任何一个拥有资金优势、持股优势或信息优势的投资者，而虚假陈述的主体则只能是上市公司的权力机关、执行机关、受聘的注册会计师事务所、律师事务所、证券监督管理机构等部门及其工作人员，这些人负有诚信义务，必须及时、如实地披露公司的重要事项。
其次，两者目的不同。操纵市场行为之外的虚假陈述，其目的往往是上市公司为了融资，发行股票或再融资的需要，而操纵市场行为的目的则是为了获取非法利益或转嫁风险。
三、操纵市场行为的民事归责
对操纵市场行为给交易人造成的损失是否进行补偿，《证券法》没有直接的规定。但侵权与损害的发生是显而易见的，基于权利本位与司法公正的基本理念，在具体司法实践中，法院应根据法律原则创造性地适用法律，界定操纵市场行为的民事责任。
（一）操纵市场行为为一般侵权行为
《证券法》未规定操纵市场行为的民事侵权责任，所以我们所能依据的只有《民法通则》。民法通则将侵权行为划分为一般侵权行为和特殊侵权行为两种。民法通则对后者作出了特别规定，除此之外都适用一般侵权行为的法律规定。操纵市场的行为并未被列入特殊侵权行为，因而只能归入一般侵权行为。因此要符合一般侵权行为的构成要件即（1）主观过错（故意或过失）；（2）操纵市场的行为；（3）损害后果；（4）行为与结果之间的因果关系。
1、操纵人的主观过错
操纵市场的主观过错是指操纵人意图影响证券市场价格、诱使他人买卖证券的不良心理状态。主观心理状态很难为他人所洞悉，也没有科技手段能达到这一点。即使允许通过外在行为特征推断行为人的主观心态，也不是所有操纵市场的行为都能够被发觉。证券市场上正常的投机行为很难同操纵市场行为加以区分；现代科技的不断发展使得操纵市场的行为也日趋隐蔽，过错的举证责任远远超过了作为市场弱者的受害人的能力范围，要求其证明操纵者存在主观过错几乎是不可想象的。
针对受害人自负举证责任的困难与不现实性，法律适用过程中应实行“过错推定”的责任方式，实现举证责任的倒置。无论行为人在实施交易时是否具有操纵股市价格的主观故意，只要其事实上存在妨碍或可能妨碍市场价格的合理形成，就构成了操纵市场行为。如果被告不能证明自己实施交易的行为不是为了操纵市场价格，就必须承担法律责任。从市场操纵行为人的客观行为推定其主观动机，将过错的举证责任倒置，从而充分保护和救济受害人。??
2、操纵市场行为
在规模庞大、交投活跃的现代证券市场中，合理的投资、投机行为与证券操纵行为是很难截然区分的。证券市场属于风险投资市场，适度投机本就是被允许的。既然投机行为无所不在，证券市场的频繁波动也就在所难免了。交易者仅凭价格异常波动的表象是不足以认定操纵市场行为的存在的。此外，操纵市场行为的科技含量日益提高，从而使操纵行为变得更加隐蔽，即使拥有先进调查方式和手段的证券监管机构也须通过精密的仪器和长时间的投入才能获得初步资料，那么对于无论在资金、信息或取证手段等方面都处于绝对弱势的普通投资者而言，发现并证实操纵行为几乎是不可能的。
对此，本文认为，中国证监会应成为证券市场私人诉讼的证据提供者，承担法定的调查取证义务。作为中国证券市场的主要监管者，中国证监会享有充分的监管权，这些职权的行使既是查处违规行为的有力武器，也是获取证据的可靠保障。证监会所取得的往往是指控操纵者的唯一证据，也是投资者很难通过其他途径获得的。虽然《证券法》并未对此作出规定，但是西方国家证券法大都规定了证券监管机构的法定调查义务。这样的制度对于保护投资者的利益是很具借鉴意义的。
3、给正常投资者带来的损害后果
侵权行为所产生的损害一般指“实际损失”，而非“帐面损失”，只有存在“实际损失”才能构成侵权责任的要件。对如何计算“实际损失”，在理论上有多种方法：一是实际价值计算法，即赔偿额为受害者进行交易时的价格与当时证券的实际价值之差额；二是实际诱因法，即虚假陈述者只对虚假陈述引起的价格波动负赔偿责任；三是实际差价计算法，即从有赔偿要求者为取得该有价证券所支付的金额中扣除要求赔偿损失时的市场价额。当然最简单的方法就是以侵权行为人所获得的不当利益除以原告持股总数为每股的平均损失。
但是上述的计算方法存在一个共同的问题，即如果某只股票被非法操纵，然后又因其上市公司违规或连续亏损被停牌或摘牌，只形成了账面损失的投资者该如何追究操纵人的侵权责任。他们既不能出卖股票停止损失；也不能向操纵市场者索赔，这对于受害人而言无疑很不公平。因此，在法律适用过程中，原则上应将损失限定为现实损失；但是对例外情况，如因操纵市场被套牢的股票，则应当采取推定损失的做法，即采取以该股票停止交易前一日的收盘价为基准计算当事人的损失。
4、操纵市场行为与损害后果之间的因果关系
如果受害人欲证明操纵市场的行为与损害后果之间存在因果关系，必须承担两项举证责任。其一，证明其对操纵市场行为造成的市场假象存在信赖，并基于此种信赖作出了投资决定，是为交易的因果关系；其二，证明其损害后果是由于市场操纵行为引起的，是为损失的因果关系.首先，受害人必须证明其本身是善意的，即在不知道存在市场操纵行为的情况下，完全依照操纵市场的假象作出的投资决定。但是事实上，投资者作出投资决定的动机各不相同。如果要求受害人证明其交易时存在“信赖”这一主观心理状态，则显得过于苛刻了。其次，受害人很难证明其损失是由操纵市场行为引发的。证券交易是以价格优先、时间优先的原则由电脑自动撮合成交的，交易者之间无直接联系，且某一时点或时段影响证券价格的因素很多，如公司的经营业绩、公司的信息披露状况、供需情况等。所以，如果要求受害人对其损失的因果关系进行举证，无疑必须对各种错综复杂的原因进行分析、论证。这显然超出了普通投资者的能力范围。
对此，我们可以参考美国对“内幕交易”、“虚假陈述”等证券欺诈行为采用的“法律推定因果关系”的方式。美国法院在认定“内幕交易”与损害后果的因果关系时采用“同时交易说”，即只要内幕交易者隐瞒内幕信息与相对人交易，那么在同一时间内进行相同证券交易的同时交易者，均可提起损害赔偿之诉，是为“推定因果关系”。
证明存在“投资信赖”是建立“虚假陈述”和“内幕交易”中损害的因果关系的核心，而这种举证对于投资者来说是非常困难的。因此美国证券法对“信赖”采取了务实的态度。美国最高法院在mills案中认为，如果虚假陈述是重大的，换言之，如果假设合理的投资者对虚假陈述会作出有不同的投资决定，那么无须证实大部分投资者的确是因虚假陈述的影响而作出决定。在此情形下，法律直接推定存在“投资信赖”，从而确认了因果关系。这种法律推定以“欺诈市场理论”为基础。该理论认为在成熟的证券市场中，与该公司有关的可获知的重大信息决定了证券价格。虚假陈述作为公开信息必然会反映在证券价格中，投资者信赖证券价格而为投资行为，表明了他对虚假陈述的信赖。“欺诈市场理论”使虚假陈述与损害的因果关系普遍地建立起来，并赋予“推定信赖”以较为坚实的理论基础。虽然其理论也有值得商榷、推敲之处，但此类立法的立法宗旨和立法技术却很值得我们借鉴。我们是否也可以在操纵行为因果关系的确立上，采用由“法律推定因果关系”，从而使举证责任倒置，也就是说除非市场操纵者能提供反证该推定，否则应承担过错推定责任。
综上，本文认为，原告只须证明存在证券欺诈行为和损害后果，而由法院对侵权人的主观过错以及因果关系作出推定。以此界定操纵市场的行为的一般侵权民事责任，从而更好保护和救济私权。??
（二）操纵市场行为应适用侵权损害赔偿请求权
《民法通则》第92条规定，“没有合法根据，取得不当利益，造成他人损失的，应当将取得的不当利益返还受损失的人。”侵权行为和不当得利往往基于同一法律事实产生，受害人对损害事实，究竟是享有一项请求权还是两项请求权，这里就发生了请求权竟合的问题。德国判例认为，两种请求权可以并行；法国判例强调，不当得利只能在不存在侵权请求权的情况下才能适用；日本判例表明，侵权行为损害赔偿请求权与不当得利返还请求权在目的和构成要件上不尽相同，但是从保护受害人利益的角度出发，不妨使两种请求权并存，允许当事人择一行使。我国司法实践将不当得利返还责任看作是与侵权责任是相互排斥的，当事人只能择一行使。
不当得利返还请求权的优势在于不必对侵害人的主观过错负举证责任；而一般侵权行为请求权的构成则必须以过错为责任构成要件，所以受害人不得不对加害人的故意或过失负举证责任。但是不当得利的民事责任一般仅限于“返还财产”；侵权责任以“赔偿损失”为主要责任方式，但也包括返还财产等多种责任形式。
市场交易行为篇2
[论文关键词]内幕交易 内幕信息 归责规制
在证券市场的发展过程中内幕人员在预先知悉内幕信息的情况下作出交易决定．而其他对信息并不知晓的投资者则承担了巨大的投资风险并且可能遭受很大的投资损失这样不仅对广大投资者的利益造成了损害．而且对整个证券市场的交易秩序也带来了一定的危害。内幕交易行为．作为一种典型的证券欺诈行为很值得我们思考和研究.
一内幕交易的归贵理论
内幕交易的归责理论最主要的依据是投资者的平等知情权。任何人不应利用其地位或机会取得内幕信息买卖证券获取利益或者避免损失，任何人均应在立足点平等的础上自行作成投资决定，保护证券市场的平等竞争。具体而言证券市场的归责理论可以分为以下三种：
1占有理论。占有理论又称为信息理论。该理论认为在证券交易中每一个人占有的信息都应平等或者每一个人都在信息取得上机会是均等的。获取内幕信息的人员未公开前不得买卖该内幕信息有关的证券。依据占有理论知内情者有向交易对方公开内幕信息的义务信息未公开前，知内情者不得买卖本公司的股票亦不得以谋利为目的散布虚假信息并且归责只须证明占有内幕信息即可无须证明交易是否基于该内幕信息。
2信赖义务理论。信赖义务理论是指内部人基于职务或者主要股东的地位对公司或者其他股东有告知信息的义务。信赖义务理论认为．如果没有信赖关系那么就没有公开义务，如果公司内部人将内幕信息因为公司正常业务的需要告知他人．公司内部人并没有违反对公司的信赖义务所以该他人利用该信息交易并不构成内幕交易.
3．消息传递理论。消息传递理论又称信息泄露理论．是指拥有内幕信息者不仅要承担自己利用内幕信息交易的法律责任．而且即使其不从事交易但是将消息传与他人．而后者从事买卖时．两者均应当负责。这样．内幕信息的泄露者就与利用该内幕信息交易的交易者承担连带的法律责任。
二内幕交易行为的规制原因
1从内幕交易与投资者的关系来看。当知悉内幕信息的人从事内幕交易时首当其害的就是那些从事相反交易的投资者。如果某内幕信息表明信息公开后的股价将会上扬，知悉内幕信息内容的人可以抢先买进该种股票从而赚到差价而在信息公开前作相反交易的投资者则失去了很多可能的投资回报；相反如果内幕信息表明信息公开后的股价将会下跌知悉内幕信息的人可以抢先抛售该种股票以避免因股价下跌而带来的损失而在信息公布前作相反交易的投资者则将使自己所投的资金被”套牢”。
2．从内幕交易与上市公司的关系来看。从内幕交易与上市公司的关系来看内幕交易会败坏上市公司的形象，伤害投资者对上市公司的信心。其结果，上市公司会失去更多的投资者因为，在证券市场上，投资者的信心是证券市场和上市公司的根本利益所在而内幕交易的丑闻只会吓跑更多的投资者。此外从侵权法的角度来看投资者是上市公司的股东公司内幕人员的内幕交易行为是盗窃，骗取和侵吞广大投资者财产的侵权行为。作为上市公司来讲其形象和声誉不仅受其获利能力的影响，还与其在投资者心目中的地位有很大关系。
3．从内幕交易与宏观经济秩序的关系来看。在市场经济条件下证券市场．特别是股票价格指数，是国家经济状况的晴雨表．是反映并预测国家经济发展水平的重要指标．还是政府有关部门制定宏观经济政策的主要依据之一。内幕交易使证券价格和指数的形成过程本身失去了时效性和客观性．它使股价和股指变成了少数人利用内幕信息炒作的结果．因此．内幕信息不利于相关信息的有效流动是证券价格不能及时有效地反映国家的经济状况最终，证券市场失去了作为经济发展晴雨表的作用，因此．内幕交易意味着对国家宏观经济秩序的危害。
三、内幕交易行为的规制重点
1完善公司的治理结构。在我国目前的情况下．由于董事长和总经理职务的重叠以及董事长在董事会中的决定性地位，使得公司的其他董事很难行使好自己的管理监督权另外个方面就是我国的很多企业没有很好的企业激励机制公司的经营业绩与自身利益之问没有多大的关系作为公司内幕信息掌握者的公司重要人员．利用内幕信息为自己谋利也就成为扩大收入的一项重要手段而且公司对于泄露内幕信息的人员没有任何的处罚措施．甚至鼓励有关人员利用内幕信息获利这就使得内幕交易行为更加泛滥成灾。因此，完善公司的内部治理结构．建立起一套有效的信息公布和保密制度．是规制内幕交易行为的一个重要方面。
2完善有关证券市场的信息披露制度。在我国的证券市场上有关的信息披露制度还不够完善关于上市公司应当公开的信息种类、公开信息的方式．方法，以及信息传递的途径等方面都有待于进一步地明确和规范此外由于种种原因我国证券市场信息披露的效率也应得到一定的提高。对于信息披露不及时以及不具体、明确和精确应当赋之以更加有效可行的处罚措施．使信息的拥有人和披露人能够按照相应的规范及时、准确地披露信息。
市场交易行为篇3
【关键词】内幕交易；效用函数；行为分析；舆论监督；举证责任
随着我国证券市场的迅速扩展，收购兼并、增发等行为也日益频繁和复杂，同时利用内幕信息进行非法交易获利的行为也越来越多。根据证监会网站公布的信息，2012年上半年新增内幕交易案件96起，占新增案件的53.3%，从2012年上半年查处的内幕交易案件看，呈现出主体日趋多元，行为更加隐蔽，案件复杂度进一步增加的特点。
一、内幕信息、内幕交易特点及危害
内幕信息是指为内幕人员所知悉、尚未公开的可能影响证券市场价格的重大信息。内幕交易是指内幕人员和以不正当手段获取内幕信息的其它人员违反法律、法规的规定，非法泄露、获取内幕信息并利用内幕信息买卖证券或者向他人提出买卖证券建议的行为。
目前暴露的内幕交易案主要呈现出三个特点：一是利用上市公司并购重组事件进行内幕交易的案件明显增多；二是主体呈现多元化趋势，涉案人员比以前更为复杂；三是内幕交易的手段更趋隐蔽和复杂。应该说，内幕交易是一种典型的证券欺诈行为，不仅违反证券市场的“三公”原则，也侵犯了广大投资者的合法权益，同时也损害了上市公司的利益，最终扰乱了证券市场、乃至整个金融市场的运行秩序。
二、内幕交易效用函数及分析
（一）内幕交易行为实施人假设
1.理性犯罪人假设。即假设每一个内幕交易行为实施人都是谋求自我利益最大化的理性主体，是自我利益的最佳判断者，能够在各种不同的机会和风险面前综合评价并做出实现自己利益最大化的选择。
2.犯罪必然受到可能的相应惩罚，该可能性从0%到100%不等。
（二）内幕交易的效用函数
作为内幕交易行为实施者，其实施内幕交易行为的效用应该是他通过实施内幕交易所得的收益（内幕交易得益）扣除实施内幕交易的成本，再扣除掉内幕交易泄露后引致的惩罚（遭受惩罚成本）。
即：内幕交易效用=内幕交易得益—内幕交易实施成本—遭受处罚成本
其中：遭受处罚成本=惩罚*被惩罚的概率p。
内幕交易犯罪得益，主要指内幕交易行为实施人通过内幕交易行为获取的实际经济得益。
内幕交易实施成本，主要指内幕交易筹划及执行所产生的支出、资金成本、精力投入及机会成本。
遭受处罚成本是综合内幕交易行为严重程度及被惩罚的概率得出的内幕交易行为人的成本。对于内幕交易罪，我国现行《刑法》规定：自然人犯内幕交易罪的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得一倍以上五倍以下罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处违法所得一倍以上五倍以下罚金。对于自然人犯罪，主要的惩罚有两个方法：一个是有期徒刑或者刑拘，是自由和名誉的损失；另外一个是经济处罚，主要是处于最终认定的违法所得一至五倍罚金。
被惩罚的概率p是指内幕交易行为被发现、调查、移送并最终量刑的概率，主要含两个维度：一个是多大概率被发现和确认，另一个是有多少犯罪事实被认定。
（三）被惩罚的概率分析
被惩罚的概率p是内幕交易行为被发现、调查、移送并最终量刑的概率，主要包括两个维度：一个是多大概率被发现和确认，另一个是有多少犯罪事实被认定。其中：内幕交易被发现的概率p1是内幕交易被发现、揭露、引起公众关注的概率。
被发现的内幕交易中被行政调查的概率p2是指上述内幕交易中被证券监管机构关注并被行政调查的概率。
行政调查的内幕交易移送司法机关的概率p3是指上述内幕交易中被证券监管机构查实并移交司法机关调查的概率。
内幕交易的犯罪事实被认定的概率p4是指被移送司法机关的内幕交易中所涉及的犯罪事实有多少比例被认定为事实。这个概率即可以是移送的内幕交易案件中有多少被认定有罪，也可以是被移送的内幕交易所涉及的犯罪事实（内幕交易得益）被认定的比例。这两个维度最终应该是一致的。
综上所述，惩罚的概率为p=p1*p2*p3*p4
（四）遭受处罚的成本分析
我国《刑法》对内幕交易罪的惩罚做出了明确的规定。无论是有期徒刑、拘役还是罚金，都是基于经认定的内幕交易行为对社会的危害程度，最主要的是经认定的内幕交易违法所得。因此可以该惩罚作为经认定的内幕交易违法所得的函数。
惩罚=F(经认定的内幕交易违法所得)
考虑到内幕交易行为被惩罚的概率p（这里主要指被定罪的概率），可以得出：遭受处罚的成本=惩罚*惩罚概率，即：遭受处罚的成本=F(经认定的内幕交易违法所得)*p1*p2*p3
而经认定的内幕交易违法所得与真正的违法所得及内幕交易得益之间存在着一个系数关系，即：F（经认定的内幕交易违法所得）=p4*内幕交易得益，其中p4
因此，遭受处罚的成本=F(p4*内幕交易得益)*p1*p2*p3
三、内幕交易实施者的行为分析
作为理性人的内幕交易者，除了扩大内幕交易得益、降低内幕交易实施成本外，也会极尽所能降低遭受处罚成本。主要会采取两个方面的措施：
市场交易行为篇4
中国有形建筑市场的建立，在一定程度上实现了控制国有投资建设工程交易寻租行为的既定目标，但由于诸多错综复杂的因素，并没有完全遏制中国国有投资建设工程交易寻租行为，反而在某些环节上增加了寻租空间。对此，本人认为要客观认识有形建筑市场已经发挥的和被限制了的、没有完全实现却可能实现的各种作用，要客观分析有形建筑市场所具有的优势、劣势、机遇和挑战，巩固成效，扬长避短，进一步发挥有形建筑市场在控制国有投资建设工程交易寻租行为方面的正能量。为此，本人在江苏省范围内进行了问卷调查，调查区域兼顾地区差异，选择了苏北、苏中、苏南等有代表性的城市，市域等级搭配地级市、县级市、开发区等，具体调查地点有南京、宿迁、启东、宜兴、苏州工业园区、昆山等6个城市。调查问卷下发220份，回收208份，有效问卷191份，有效回收率91.83%。本Swot分析结合问卷调查结果进行。
一、有形建筑市场具有四个方面的优势
1.集中交易平台已经被大多数人所认同
我国有形建筑市场从1995年建立至今已经18年了，一系列制度建设和长时间的机构运行，使人们逐渐把应进场交易的工程项目是否进场作为建设工程发包程序是否合法的标志，调查中绝大多数被调查者从招投标信息网和有形建筑市场获取国有投资建设项目招标信息，进场交易已经成为广大建设者的共识。江苏省有形建筑市场调查结果表明，现有国情下国有投资建设工程大部分进入有形建筑市场公开招标，就市场的重要性而言，有52.36%的被调查者认为非常重要，有34.55%的被调查者认为重要。综合两项说明有形建筑市场的重要性被大多数人所认同，如表1所示。
表1关于有形建筑市场重要性的调查
资料来源：本调查整理
2.具有促进公平交易的优势
调查结果如图1和图2所示，有形建筑市场内交易活动公平程度比较高，且国有投资建设项目的招投标活动很有竞争力，与业主自主选择或自行招标选择施工单位相比较，有形建筑市场采用规范的交易程序，不排斥潜在投标人，为投标人提供公平进场竞争的平台。
图1关于有形建筑市场内交易情况的调查
图2关于有形建筑市场上国有投资建设项目招投标活动竞争力的调查
资料来源：本调查整理
3.具有引导市场有序竞争的优势
关于有形建筑市场的成效调查，如下表2数据所示，被调查者中，有53.4%认为最大成效是引导有序竞争，有17.28%认为最大成效是减少腐败，有13.61%认为最大成效是择优，在保证工程质量和节约资金方面也有不同程度的选择。数据表明有形建筑市场成立十多年来，它的作用并不局限于规范国有投资建设工程交易活动，同样在建筑市场有序竞争方面也起到了很好的引导作用。
表2关于有形建筑市场主要成效的调查
资料来源：本调查整理
4.具有较高影响力的诚信信息优势
被调查者认为有形建筑市场的诚信信息与第三方相比较更具有影响力，调查结果祥见图3所示。
图3关于诚信信息具有影响力的选择比较
资料来源：本调查整理
在对以上四个方面的优势调查时，有43.86%的被调查者认为诚信信息是有形建筑市场未来进一步发挥减少寻租行为作用的最大优势（详见表3）。因此，在今后有形建筑市场发展中，应高度重视集中交易平台的信息优势，提高信息分析和应用能力。
二、有形建筑市场存在三个方面的劣势
1.约束能量不占主导
我国有形建筑市场成立至今，虽然有功能定位，但是与招投标监管部门“剪不断、理还乱”的情况并没有得到完全改善。有的地方一套班子两块牌子，有的地方虽然是两个部门但重复劳动，还有的职能不清。据表4数据显示，有相当一部分被调查者认为有形建筑市场本身没有足够的约束力，也就是说，在很多人心目中，离开了监督管理部门，有形建筑市场将成为没有灵魂的躯体，对交易各方缺乏应有的威慑力。
表4关于有形建筑市场交易管理约束力的凋查
资料来源：本调查整理
2.服务能力受到限制
由于各地政府对招投标工作的重视，逐渐把有形建筑市场仅视作建设工程招投标活动的场所进行管理，大力倡导为招投标活动服务，把交易活动局限地认为就是招投标活动或者就是项目的发包，限制了有形建筑市场真正的服务优势，即全程交易服务、全程信息采集、全程信息联动。特别是行政服务中心形成后，为方便企业将可以直接发包的项目由行政服务中心直接办理施工许可。由于缺乏集中管理、又没有统一的信息平台，一些刻意肢解项目的行为乘机蒙混过关。
3.以往成效并不明显
我国有形建筑市场运行十余年来，没有一组数据可以真正说明其在控制国有投资建设工程交易寻租行为方面的成效。这样的结果使一部分人对有形建筑市场持怀疑态度，还有一部分人索性持否定态度。再加上本来就对有形建筑市场定位不清的渊源，使有形建筑市场在未来进一步控制寻租方面的探索更加会遭遇重重阻碍。
三、有形建筑市场面临四个方面的新机遇
1.电子技术的提升和通信工程的发展
当今社会，电子技术高度发达，电子交易成为发展趋势和预防腐败的重要手段。电子技术的成熟使电子信息传输、电子支付等成为可能。在小范围内的电子交易试点运行，已经让越来越多的人认可电子交易在充满寻租诱惑的建设工程领域应用将获得优与其他领域的成效，未来电子技术的应用将在控制各方主体的寻租空间上有所突破。
2.信息公开的要求和信息化建设的发展
信息公开的要求给建设领域带来了震撼，“暗箱”将不再作，信息不对称带来的问题将大大减少，从而进一步控制相关的寻租空间。关于今后有形建筑市场的主要发展方向，在本人组织的调查中，被调查者选择最多的是诚信平台建设和交易管理软件建设，可见新一轮信息化建设是众望所归。
3.公民意识觉醒
当今社会，无论是技术发展还是全球一体化的进程，都让中国的公民意识在逐步觉醒。人们不再只关心自己的一亩三分地，已经开始积极地参政议政，参与到很多领域的发展决策中。有形建筑市场担负着管理和引导的双向职能，对这个建筑市场的监督已经开始进入公民社会的视线，让群众参与监督将是控制各方主体寻租，特别是控制权力寻租最为有效的方式之一。
4.诚信体系建设
建筑业的蓬勃发展让越来越多的人意识到，建设领域的诚信直接关系到人民福祉，建设领域的诚信信息是整个中国社会诚信体系建设的组成部分，并将逐步占据越来越重要的地位。“楼倒倒、桥脆脆”让全体国民认识到建设领域的非诚信会造成人祸导致悲哀，人民对党和政府的信任真的再也“伤不起”了！
目前建设领域信息公开已经走出了第一步，诚信体系建设将掀开整个中国建设领域规范治理的崭新篇章。在这个进程中，有形建筑市场将有一展宏图的机会。
四、有形建筑市场要面对三个方面的挑战
1.改革进程中的有形建筑市场管理主体未知
目前各地红红火火地建设公共资源交易中心。现有的公共资源交易中心管理主体不一，有的由政府直接管理，有的直接由监察局牵头管理，有的纳入行政服务中心统一管理，有的仍属于建设管理部门，自上而下没有统一的管理主体。这样的运行模式，一方面可能导致新形态的管办不分，另一方面可能削弱有形建筑市场个性化发展，即符合建筑业交易特色的发展，此外还可能出现与行业管理部门之间的公关危机，对项目建设全过程信息整合未必会有好处。
2.政策层面一直没有理顺有形建筑市场的定位
有形建筑市场从建立之初到现在，制度建设中可以看到顶层设计中一以贯之的将有形建筑市场定位为服务，狭隘的服务概念抹杀了当今电子技术条件下有形建筑市场可能实现的许多功能，特别是系统控制和信息应用功能。
3.电子技术的应用可能增加新的寻租空间
电子技术的应用使有形建筑市场再次面临新的挑战，电子交易平台、电子传输工具、电子支付平台等都可能成为新的寻租空间。建设工程项目虽然利润率不高，但具有绝对利润值大的特点，寻租者乐于花血本抛出“橄榄枝”，以求得获取施工合同的高额利润。另一方面，目前中国相关的法律法规还不健全，软件开发企业的员工在这方面的违法成本也不是很高。面对巨大的诱惑，电子技术的开发者或职业高手是否能够顶住。
市场交易行为篇5
关键词：司法交易行为司法商品司法商人司法腐败司法交易行为市场化
tRYtoDiSCUSSmaRKetiSationoFJUDiCiaLDeaLS
__thejudicialcorruptionthatanangleofinformationeconomics
abstract:Judicialdealsrefertoallkindsofcorruptdealingsinjudicialactivities.accordingtotheirevolutionaryprocessinjudicialsystem,theycanbetheoreticallydividedintoseverallevelsasfollows:judicialdeals——judicialcorruption——marketisztionofjudicialdeals——marketisztionofjudicialactivities——corruptionofjudicialsystem.thisarticledissectstheessenceandfunctionalmechanismofjudicialdealfromanangleofinformationeconomicstheoretically,summarizesitsbasicstructureanddevelopingtendency,thenrevealsthatjudicialcorruptiondevelopedinlargescalewouldacceleratemarket-modedistributionandfunctionofjudicialresources,andcausethecorruptionofjudicialsystem.
Keywords:judicialdealsjudicialmerchandisejudicialdealerjudicialcorruptionmarketisationofjudicialdeals
试论司法交易行为的市场化
——信息经济学视野下的司法腐败
在我国当前的司法体制下，司法的存在状态一般可分为动态的司法活动和静态的司法制度。司法交易行为是指寄生在司法活动中的各种腐败行为或现象，依其在整个司法活动中的演化过程，从理论上可划分为以下几个递进层次:司法交易行为——司法腐败——司法交易行为市场化——司法活动市场化——司法的制度性腐败。这种层次性涵概了以下内容:司法交易行为量的积累演变为规模化的司法腐败；司法腐败的规模化形成司法交易市场，促进司法资源市场化配置；司法交易行为市场化侵蚀司法活动的正常机体，诱使司法活动产生市场化因素和性质；市场化性质的司法活动势必要求具有市场管理机制的司法制度出现，市场化性质的司法制度反过来成为司法活动市场化的制度保障；最后，司法腐败得到制度上的支持和保障，形成司法活动的制度性腐败。
这虽是一种理论上的分析与探讨，但随着司法交易行为的发展，我们如不及时整治，那么，在其特有的市场机制作用下，它将会在适合的社会土壤中结出司法腐败之恶果——公平与正义彻底沦为商品。
一、司法交易行为市场化的基本构成体系
1、司法交易行为市场化的社会基础
任何一种市场，都有其存在的社会基础。由于社会主义市场经济特别是信息经济的迅速发展与壮大，各种旧的社会关系在社会转型的冲击下，出现了分化、破裂、重构，各种新的社会关系在新的条件下，开始孕育、产生、确立，同时新旧社会关系之间出现交替、互换、磨合、重塑等等，这一系列繁杂的社会现象所引起的一切纷争与矛盾，在穷尽一切非法律手段后，都需要法律进行最后的调整、分配、确认、保护以及创建，由此为法律的适用提供了广阔而巨大的空间。法律及其作用由社会转型前的虚无状态，到如今几乎被置于社会的主宰地位。这一巨大的反差所引起的社会问题和矛盾是极其深刻和复杂的，大体表现在以下几个方面：1、众多诉争亟待解决；2、执法者素质和执法水平参差不齐；3、立法水平有待提高；4、公民法律意识淡薄，崇拜权势；5、司法体制的变革与我国传统的法律文化思想不协调；6、行政强权意识严重，臣民顺从思想普遍；7、公民民主意识匮乏，人格不独立。
2、司法交易行为的基本存在模式
虽然各种司法交易行为的存在形式和运行模式不尽相同，但其本质相同。因此，本文选用以下具有一般性的案件，剖析司法交易行为的基本存在模式。
某一买卖欠款纠纷案件中，有债权人甲及其利益人，债务人乙及其利益人。案件诉讼标的额为2万元（其中含利润3000元），相关的预得利益数额为4000元，案件受理费、委托律师费、交通费等法定费用数额共为2000元。该案诉至法院后，债权人甲诉讼请求的最高取得利益数额为20000+4000+2000=26000元，最低取得利益数额为20000-3000=17000元。当该案件由法官a处理时，在案件事实基本清楚的情况下，存在以下几种处理结果：（1）接受甲的交易条件，满足其合法的诉讼请求，确定乙偿还数额为26000元，简称为正常处理方式。（2）在不明显违背法律、法规具体规定的情况下，接受乙的交易条件，满足其不合理答辩请求，确定乙偿还数额为17000元，简称为不尽合法处理。（3）在法律、法规允许的调整范围内，考虑到甲、乙双方提出的交易条件，确定乙偿还给甲的数额为22000元左右。该结果使法官a既得到甲及其利益人的好感，也受到乙及其利益人的好评，皆大欢喜，简称为折衷处理方式。其中，根据法院现行管理和评价机制的规定，采用折衷处理方式的法官综合得分最高。
从社会现实看，法官选择折衷处理作为结案方式，已经是一个普遍的社会现象，并且，这种现象已经逐渐为社会各界所认可和接受。这种结案方式究竟有多少是因司法交易行为而为，在此不好妄下结论。但不可否认，这种现象的蔓延速度和范围是惊人的。
3、司法交易行为市场化的构成要素
人类的行为要在一定的社会条件下形成特定模式的市场体系，必须有其基本的构成要素。司法交易行为的市场化形式实质上属于信息市场的范畴，可称为司法信息交易市场。
（1）司法交易行为的主体
司法交易行为的主体是指能够使案件或与案件有关的诸种司法信息和司法服务进入市场并发生交易关系的各种参与人。包括：作为卖方的案件承办人；作为买方的案件各方当事人及其近亲属；作为交易关系中介方的利益人；支持和参与具体的司法交易行为的司法监督、管理者。
（2）司法交易行为的客体
一般说来，在司法交易行为中，司法工作过程的各项工作成果（一般包括司法信息和司法信息服务两大类）都有可能转化成司法信息交易市场的客体，成为司法信息商品。司法信息商品是当事人之间发生权益让渡的媒介物，是法律信息交换关系的客观载体，没有这种载体，市场主体的意志便无法体现，从而也无法产生市场关系。
司法信息是指案件事实和与之相关的法律信息。在具体的交易过程中，市场主体中的卖方基于交易目的，利用手中的权力和地位优势，将案件以及与案件有关的司法信息与知识转化为商品，即将处理案件过程中的各个步骤和内容及掌握的相关法律知识量化为货币形式。
司法信息服务是指在司法活动中，司法信息的生产者或拥有者基于交易目的，利用自己的信息优势和主观知识，向信息需求者提供有偿服务的行为，这是一种特殊的商品形式。一般而言，司法信息服务（包括法律信息服务及与司法活动相关的信息服务）转化为商品必须通过市场主体的具体行为才能完成。
（3）司法交易行为市场化的时空结构
司法交易市场的时间结构是指市场主体支配、交换客体的过程中，交易时间的连续性和间断性的有机统一，即交易的方式和手段在时间上的表现形式。
空间结构是指在市场主体支配、交换客体的过程中，所形成的市场交易活动的范围大小和等级层次及其相互之间的关系和比例，即司法交易市场的空间存在状态。
总的来说，司法交易市场的时空结构就是指司法市场交易方式和空间存在状态的统一。现实中，根据市场规模的大小，二者统一的结果有着不同的表现形式。例如，各自独立的个案的交易形成一个小的市场单元；以一个合议庭或一个业务庭为单位进行的小集体交易，构成一个小市场；在一个法院或一个地区内进行的众多非合意的、无组织性的司法交易行为构成一定规模的市场体系。我们通过分析研究司法交易市场的时空结构，可以确定司法交易行为的市场化程度如何。
二、司法交易行为市场化的运行机制
司法交易行为市场化的运行机制是指市场供求双方实现交易的机制，主要指市场有机体内各构成要素相互联系、相互制约、相互影响的过程和功能。
市场构成要素的存在，只是为市场的确立提供了前提条件和可能。要使静态的、未然的市场变为动态的、确然的市场，必须有一定的动力使这些构成要素互动运转起来，构成一定规模的市场运行机制。
1、司法交易行为市场化启动的动力和条件
司法交易市场启动的动力源于市场主体的各种欲望，概括的讲，就是对合法权益和非法利益的追求，卖方为追求各项权益而出卖司法权力和知识；买方为寻求法律救济或为逃避法律惩罚而购买。
司法交易市场启动的条件是出现商品，出现买方、卖方、中介方，确立司法交易市场的供求机制。具体分析如下。
（1）司法工作产品变为司法商品
司法活动中的各项工作成果，包括司法信息及司法信息服务，在公正的司法过程中只是司法产品，不是商品。当司法交易者将这些产品用于司法交易行为时，各项司法工作成果就转化为司法交易市场的商品。司法交易市场的主体进行的交易活动，不论交易的目的、形式、内容和结果如何，都能够使司法产品具有交换价值而成为商品。其中，司法信息服务在很多场合是由司法服务活动与法律信息或知识结合着进行的，它是以活动形式而存在的使用价值。当这种信息服务由市场主体通过各种形式的交易活动进行转换而具有交换价值时，司法信息服务本身就由司法产品变成了司法商品。
现实中，司法活动中的各项工作成果转化为商品，为司法交易市场的启动提供商机和条件，除了法官自身的原因之外，还有重要的社会原因，那就是法官生活世俗化，福利待遇行政化，审判管理企业化。
（2）司法商品有价格
司法商品同一般商品一样，也有价值和价格。司法信息商品的价值体现了司法信息商品生产者与需求者之间的关系。司法交易市场主体间的交易需求使司法信息及司法信息服务成为可交换的产品，又通过交易行为的实施过程赋予它们以交换价值，并以各种形态的价格（此类价格并非一定表现为货币形式）作为表现形式。
司法商品基于需求者的欲望和生产者的欲望以及二者欲望的相互满足和相互制约，经交易双方讨价还价后，一般会达成意思较为一致的价格。该价格的特点是:第一，有了价格并不意味着交易双方各自的交易目的能够实现，因为交易目的实现与否并不仅仅取决于交易双方的合意，还要受到其他因素的影响。第二，交易内容决定交易价格。由于在个案中，司法交易的内容具有一次性、时效性和特定性，所以，个案中的司法商品价格也具有一次性、时效性和特定性，也就是说同类案件不一定有相同的价格。
（3）出现供求机制
在经济学中，供求机制是指商品供给与商品需求之间具有的内在联系和动态平衡的规律性，它是市场运行的基础。在司法交易市场启动过程中，供求关系的出现是司法交易行为在市场上的反映。但是，各个独立、具体的交易行为如不能组成一系列持续的、同性质的市场化供求关系，那么，只能算是偶发性的司法交易行为，不具有市场体系所要求的商品供求机制，即司法腐败不具有规模化形式。
现实中，对司法商品的需求是一种复杂的社会需求，受多种因素的影响，而且满足需求的方式和渠道也多种多样。同样，司法商品的供给也是一种复杂的社会供给。司法商品的特定性，决定了司法交易的特定性，决定了买卖双方身份的特定性。因此，买方的购买目的能否实现，并不仅仅取决于他的购买意愿和能力；卖方的出卖意图能否成功，也不仅取决于他的供给质量和能力，还要受限于司法制度及管理水平的优劣程度。优秀的司法管理制度及管理水平能够抑制或削减司法交易行为，低劣的司法管理制度及管理水平能够推动司法交易行为，促进司法商品供求关系的建立。
司法商品供求关系出现的原因，除了人的主观因素之外，还有其客观因素。由于市场本身具有自动的生成机制，每次交易成功的刺激和诱惑以及由此产生的示范作用，使得从事司法交易的人认可和维护司法交易市场供求关系的存在和发展，也使得未从事过交易的人屈从或默认司法交易市场供求关系的产生和繁衍。市场以其特有的利益性吸引更多的交易者，腐蚀或排斥更多的反对者，从而自发的扩大供求关系，生成供求机制。
同时，由于司法商品买卖的非合法性决定了双方的供求关系具有隐蔽性和风险性。买卖双方在最大限度地保证交易成功的前提下，又最大限度地降低交易的公开性和风险度，将供求关系隐藏在黑暗中，尽可能地掩盖和否认司法交易市场中存有商品供求机制，这也是当前人们不能清醒认识司法交易市场化（司法腐败）问题的一个直接原因。
2、司法交易行为市场化的运行状态
司法交易市场的运行状态是指司法交易行为的运行过程、方式和内容，实质上就是司法交易活动的内幕。
根据市场运行理论，司法交易市场的运行状态可从以下几个方面进行分析。
（1）司法交易行为的交易方式
任何司法交易活动都是从一个个具体的案件开始，个案交易就是司法交易市场的细胞。司法交易行为一般有以下三种形式：
（一）现货交易。是指在一定场所和条件下，交易双方或者经由中介方进行“现货交易”，当面成交，一般较多出现在行政机关特别是公安机关的执法活动中。如罚款、清缴、没收、征收等行为。“要单据罚100元，不要单据罚50元”，便是此类交易中的一个简单范例。对于法院而言，此种类型的交易行为较多出现在案件的执行阶段或提供法律信息服务的活动中，如查封、扣押、划拨、拍卖或告知有关法律信息等。另外，在法院审理企业破产案件时也存在此种交易行为。
（二）契约交易。即由交易双方或者经由中介方先达成交易契约，待确定的交易日或交易事项到来时，双方再进行交易活动，实现交易目的。一般有两种情况：一是司法产品已经存在，由生产者决定将其作为司法商品出售。如前述案件中，法官a告知原告甲：“你要求被告乙偿付相关预得利益4000元的请求可得到全部支持。”甲为此付给法官a1000元礼金，这时判决“乙偿付甲相关预得利益4000元”的内容，便经由法官a之手转化成一种司法商品。如法官a事前不与甲协商，事后也不接受甲的礼金，虽然做出与上述相同的判决，但该内容只是司法工作产品，而不是司法商品。二是司法信息需求方与供给方协商促成信息产品产生以后，再将其转化成商品。如前例，在案件判决前，法官a与原告甲约定：要是甲能够让庭长王某同意判决“乙偿付甲相关预得利益4000元”的话，法官a就按此判决内容汇报。届时，法官a的汇报得到庭长王某支持。由此，判决“乙偿付甲相关预得利益4000元”的内容已经生成为司法信息商品，双方完成了商品交易行为。
（三）信用交易。信用交易是司法交易行为中最为普遍的一种交易方式，其普遍性从侧面表明了司法交易活动已较为成熟。信用交易一般是指交易双方或经由中介方在相互利用、相互信任的基础上，以延期付款或预收酬金进行司法商品买卖的交易方式。这种交易的基本方法有：1、延期付款交易，俗称“有情后补”，交易双方或经由中介方进行交易时，由卖方去实现或完成买方的交易目的和要求后，再由买方支付酬金。2、预付酬金的交易，俗称“先拿点酒钱”，指交易双方或经由中介方进行交易时，由买方先支付酬金，再由卖方去实现或完成买方的交易目的和要求。述两种交易较为普遍和易于理解，不再举例说明。只是有时交易的时间跨度比较长，交易的内容较为复杂、隐蔽，有时不易发现或识别。
（2）在司法交易运行过程中发挥桥梁和沟通作用的中介人
司法交易行为的中介人在发挥着扩大司法信息交流和传播的作用时，也对司法交易活动起到扩散和促进作用。
一般说来，中介人可以分为以下三类：
其一是交易律师。在司法交易活动中，律师相对于其他中介方特殊一些，因为他们既是是买方，又是卖方，可表示为：法官（卖方）—（中介）—（买方）律师（卖方）—（中介）—（买方）当事人。律师的特殊之处具体表现为：第一，律师与当事人进行的一切司法交易活动，都能够以提供法律服务的名义进行，律师为此收取的一些非法费用也都可以冠以相应的合法名义。第二，律师与法官进行的正常司法交流随时有可能被利用，成为律师与交易法官进行司法交易活动的合法外衣。第三，律师借助其职业优势和特殊身份，游刃于法官与当事人之间，充分利用双方信息沟通渠道不顺畅的情况，促使司法交易活动的出现和成功，从中收取中介费或差价。
律师在司法交易行为中的作用。首先是示范、诱导作用。一是诱导法官。律师充当“腐败源”，利用支付介绍费、案源费等手段腐蚀司法人员，诱使法官成为交易方，促成司法交易行为的发生。二是诱导当事人积极参加司法交易。律师总是把没有希望的案件说成有希望，把应告知当事人的法律信息隐瞒或歪曲，把不应告知的法律信息炫耀地透露给当事人，等等。其次是促进和保障作用。律师依据其身份和信息优势，把中介的沟通作用发挥到最大限度，以促进司法交易活动的顺利进行。他们常常歪曲和封锁司法信息，通过降低或提高交易双方期望值的方法，来控制和调整司法交易利润和司法交易风险。
总的说来，律师在诉讼过程中的交易活动既普遍又复杂，虽不宜全部定性为司法交易行为，但在我国特有的法治环境下，律师制度中的不合理部分无疑已经成为司法交易市场化的一个诱因和基础，成为司法交易行为市场化的制度性规定之一，就像一把双刃剑，总是在借法律之力，刺向法律。
其二是当事人的亲属朋友等。当事人的亲属朋友等在案件承办人和当事人之间发挥中介作用，参与或促使司法交易行为的发生。在我国，公众对一些礼尚往来的人情交易行为，大多持一种宽容和默认的态度。因而，此种类型的交易行为较为复杂，有一部分属于道德规范的调整范围，本文不再论述。
其三是中介法官。中介法官是指在司法交易活动中为审案法官与当事人牵线搭桥的法官。由于此种交易风险低，便于沟通，更易于被司法交易管理者利用和保护。此种交易一般有两种情况：一是中介法官与审案法官之间是同级关系。例如，法官a处理法官B介绍的案件，当事人的酬谢由介绍人法官B独占，这样法官B没有法律上的责任。反之亦然。二是中介法官与审案法官之间是上下级关系，包括同一法院内的上下级关系和不同审级的一、二审关系。在此种交易中，由于存在级别、审级差别或隶属关系，一般处于上位的法官依据职权优势完成交易过程，是既得利益者，下位法官是预得利益者或剩得利益者。其中，表现最突出的是二审法官对一审法官的控制交易。一审法官一般要被动的服从二审法官的交易目的，否则，二审法官对一审案件的“挑剔”水平将超乎寻常。可以说法官之间的腐蚀与被腐蚀，拉拢与被拉拢，是同步进行的，是腐败之腐败。
（3）司法交易活动中的交易规则
市场交易行为篇6
关键词:场外交易市场;行政主导;准入门槛;自主
中图分类号:F830.91 文献标识码:a 文章编号:1006-1428(2010)010-0104-04
相对于边界清晰、内涵明确的场内交易,我国场外交易所涵盖的范围较大、适用的方式方法多样。在以美国证券市场为理想蓝图的证券市场体系中。我国独缺场外交易市场。构建场外交易市场成为完成证券市场架构的“毕其功于一役”之举,只是如何建构场外交易市场的路径暧昧不清。对此问题,本文从制度比较的角度作出分析,对场外交易市场的建设提出针对性建议。
一、场外交易市场建设的借鉴对象
美国在证券市场与交易上扮演了“事实导师”的角色,美国场外交易市场的建设路径同样也应成为考察对象。otC(over-the-counter)含义是指证券持有人之间的直接交易,排除证券交易所。柜台交易的历史与证券的历史同样悠久。事实上,只有由证券公司来担任证券交易的一方当事人,这种交易才是可持续与低成本的,所以做市商是场外交易的关键主体。naSDaQ是场外交易市场的集大成者,其产生的路径可用“自生自发,逐步规范”作为总结。其始作俑者为全美证券交易商协会,初始功能在于以电子计算机网络为运行基础服务于证券交易商。1975年,全美证券交易商协会提出了纳斯达克的股票上市标准,规定只有符合此标准的股票才能在纳斯达克系统进行报价,如此与证券交易所具有了相似性。在此之后,naSDaQ进行了分裂,naSDaQ・1990年6月设立otCBB市场,为未能在naSDaQ上市的公司股票提供自动报价,称为公告板市场;粉单((pinkSheets)市场也是一个为股票交易提供互联网电子报价的系统。作为美国场外交易的组成部分,“除了上述市场外,场外交易市场还包括第三市场、第四市场、poRtaL市场以及地方性柜台交易市场。”由此可见,场外交易市场是自发产生的,naSDaQ最终公司化并在自己的市场上市从一个侧面说明了场外交易市场自发生成的主体地位。在场外交易市场建立与发育的过程中,SeC的监管逐步进入。场外市场的领先部分不断成为被监管的对象,入市的门槛明确,交易方式也与场内交易相似,如今日的naSDao。但仍存有相当的部分,行政主管部门的监管力度较弱,例如在粉单市场上,发行人不必向SeC提交财务报告,也没有对SeC或naSD必须履行的义务。场外交易市场作为证券市场最底层,也是最为庞大的一个组成部分,在构建证券市场基础的同时,保持必要的开放性是必须的。
我国台湾地区的otC市场的发展也印证了市场自发形成的路径。政府退台初期,其场外交易市场即开始运行。“20世纪50年代,公营水泥、造纸等企业民营化过程中发行的股票(如‘台泥’、‘台纸’等),也是通过场外交易市场完成的。”1954年,台湾当局针对证券商制定了《台湾证券商管理办法》。专门针对场外交易市场则是1960年代推动分散的场外交易向集中的交易所交易转变。1968年的《证券交易法》明确规定,台湾岛内的证券交易可以一分为二:证券交易所的买卖,采取竟价方式成交:证券商营业处所的买卖(即非集中交易市场的柜台交易),采取议价方式成交。由上述历史路径可以看出,台湾地区的证券市场是从无序的证券交易市场逐步分离出证券交易所。为解决场外交易市场发展后与场内交易的同质化问题,台湾地区在2002年推出“兴柜股票”(e-mergingStock),大大拉开兴柜股票市场与柜台买卖中心的差距,该类股票实行的交易机制是与推荐证券商议价交易,和柜台的等价交易及上市的竞价交易不同。
从上述场外交易市场发展的路径可以看出:
1、场外交易市场的制度功能相似。场外交易市场都是为了扩大企业的融资渠道,辅助企业的成长发育而兴起,其中尤以高科技型企业为发展重点,这符合上世纪60年代以来的经济竞争趋势。
2、场外交易市场以自律为重心。较为明显的是,场外交易市场的成功经验在于市场的自我发育,监管是辅的措施。在场外市场的建构路径上,市场的自发功能胜过行政的刻意设计。
3、市场构造的多层次、开放性。发育成熟的场外交易市场会接轨交易所,如naSDaQ,但与交易所集中竞价交易方式不同,场外交易可采用做市商的报价机制,也可以采用议价机制。这凸显了场外交易市场的开放性,为股票交易转板的实现奠定了坚实基础。
4、准入门槛具有灵活性。美国多层次的场外交易市场鲜明表现了该特点。场外交易市场的多层次性决定了市场的准入门槛设计的多元,采用单一门槛的方式将是行不通的。
二、我国证券市场建设的内在逻辑及不足
我国证券市场发展到今天,已经形成了主板、中小板、创业板共存的丰富层级,具有了较为完善的筹资与交易功能。
我国证券市场建设路径采用了“行政主导+准入门槛”的模式,这一模式同时适用到了主板、中小板与创业板。需要明确的是,因为我国的发行与上市两个环节一直实施强制上市,故而证券发行条件与上市条件是一体适用的,一家发行公司肯定要符合上市条件。
就主板市场而言,1993年《公司法》第137条规定了公司发行新股的条件,《公司法》的规定较为原则,实践操作中适用的是1993年国务院颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》。《暂行条例》第8条规定了公司发行条件,该条件历经调整一直适用至今。与发行条件同步诞生的就是审核机构,证监会获得了审核批准发行公司的权力。1998年颁布的《证券法》对股票发行体制做出新的安排,采用了核准制,《证券法》的出台催生出证券发行审核委员会,但无论是审批制还是核准制,实质审批都是一以贯之的审查方式。
中小板起于2000年,中国证监会向国务院报送了《关于支持高新技术企业发展设立二板市场有关问题的请示》,2004年5月17日中国证监会同意深交所设立中小企业板块,2004年6月25日我国中小企业板首批“新八股”在深交所上市。在发行与上市上,中小板并没有突破主板的发行标准。故而业界普遍认为:“它不是一个独立的板块,它只是深圳主板市场的中小规模板块”。
被行业寄予厚望的创业板重复了发行条件+审批的建设路径。创业板正式的启动标志是2009年3月31日证监会的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》,该办法最为业界关心的仍是其
市场准入条件。《办法》第10条规定了创业板的发行条件,其要求较之主板市场有了一定的降低。但创业板的建设模式毫无创新之处,证监会特意成立专司创业板发行审批的创业板发审委。
中小板、创业板不断成为主板的缩微板或“简写版”,这显示了我国证券市场的制度欠缺,创新乏力。作为多层次证券市场,与具有创造力的企业相对应,市场设置与运作也应富有弹性与包容力。但直至创业板的开启,单一逻辑一直在强化既有的市场建设模式,而更为关键的是,这种模式又一次被复制到场外交易市场的建设上。
未来场外交易市场仍完全有可能复制“行政主导+准入门槛”模式,原因在于:
1、现有交易市场具有浓厚的行政色彩。当场外交易市场必将落户具体行政区域时,其行政属性带有了地方政府与证监会的双重色彩,获得了双重加强。如此路径之下,行政性几乎为场外交易市场必然的命运。
2、各交易市场对准入门槛的热情。中关村科技园区非上市股份公司申请股份到代办股份转让系统挂牌报价转让,应具备以下条件:(1)设立满三年;(2)属于经北京市政府确认的股份报价转让试点企业;(3)主营业务突出,具有持续经营记录;(4)公司治理结构健全,运作规范;(5)协会要求的其他条件。除了淡化营业状况的数字要求,该条件具有明显的证券交易所上市条件的痕迹,或者说就是发行上市条件的翻版。天津股权交易所也确立自己挂牌的五大条件。作为产权交易市场的代表,浙江产权交易所制定的《浙江省未上市公司股份转让试点规则(试行)》第14条规定了进场公司条件:(1)在浙江省内注册;(2)股份公司设立满一年。有限责任公司变更为股份有限公司的,进场年限自有限公司设立之日起连续计算。(3)股东人数在200人以内:(4)法人治理结构健全,运作规范;(5)主营业务符合国家产业政策;(6)无尚未处理完毕的违法违规行为。
用准入条件制造上市资源的稀缺性,用行政审批保证上市企业的质量,这带来了我国证券市场强烈的行政色彩。这种模式的根本问题在于用行政力量缔造市场,从而给行政主体与市场双方都带来了不利影响。行政主体本来是市场的监管者,却首先要扮演市场缔造者的角色,这带来了沉重的工作负荷,并且缔造者的角色势必延伸至市场监管中。对市场监管也带来影响。从而使市场作为人造产物,其机制的不完善、竞争的不充分极易成为弊端,如历经六次改革的发行定价制度仍无法获得满意结果。
退一步说,如果在主板市场上,“行政主导+准入门槛”模式具有合理性与必然性,则场外交易市场对该种模式的突破亦具有必然性,固有的模式无法也不能自然延伸到场外交易市场。场外交易市场对我国证券市场建设的重要意义不仅仅是增加证券交易的方式,或者,它也可能是对我国已经熟悉的搭建与管理市场模式的一种突破。
三、场外交易市场的创新设计
在我国证券市场建设一贯的行政主导背景下,在场外交易市场建设业已呈现出强行政色彩的前提下,未来的场外交易市场构建似乎就只剩下一条路――“行政主导+准入门槛”。以此作为制约性前提条件,为尽量淡化场外交易市场的行政创设性,厘清政府与市场的不同定位,本文另提出场外交易市场构建的如下要点:
1、多区域市场共存。
《证券法》第39条规定:依法公开发行的股票、公司债券及其他证券,应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让。在这条被视为证券市场建设的一般条款中。其他证券交易场所的合法化条件为“国务院批准”,即法律授权国务院履行证券市场发展的具体职责。依照文义解释,国务院批准的就是特定的证券交易场所,而不是交易类型。
场外交易市场的一中心与多中心成为对立的两种模式,合理的模型应该是多中心多层次的场外交易市场。多中心是对市场架设的横向设计。就多中心而论,中国幅员广阔,各区域板块的发展并不同步,我国政策上实际采用了不同的区域划分,则适用多中心可缩小调控半径。制度设计上的多中心并不妨碍现实世界中的竞争,而市场竞争后的优胜者肯定较之政策的主观选定要更为有效。多层次则是对市场架设的纵向要求,在场外交易市场的中心点之下可以有两到三个层次。如浙江产权市场及地市一级的市场。多层次是对我国行政层级的尊重。
单一中心的场外市场交易极易滑向传统的证券交易所模式。传统的场外市场交易源起于通讯与交易技术的限制,而这些条件现在都不成为问题。场外交易市场存在的合理性就在于构筑多层次的交易结构,为多类型企业提供融资平台。
2、降低准入门槛、提高监管水平。
多层次场外交易市场需要大幅降低市场准入门槛,将准入机制从选择入场者的“恩赐”变为市场自我定位的宣示,不同市场适用不同的准入门槛,适用于不同发展阶段与类型的企业,同时也吸引不同类型的证券投资者。
在政府主管部门的职责设定上,监管职能的强化是证券市场的本质要求。在目前的证券市场中,发行审核与市场监管这两大职能一直都是发行审核更为优先,亦是政府有意充当市场缔造者的角色使然。在场外交易市场上,当多个交易市场同时并行时,则政府的审批职能可淡化,上市审核权限可以真正委诸交易市场。与此同时,对市场交易秩序的监管与处罚可以厘清政府与市场的关系。
3、中介组织的主导性角色
场外交易市场的发明者是证券中介商,这一点在我国的场外市场建设中应重点考虑。我国已经有100多家证券公司,实力强大、业务遍布全国与业务相对地方化的证券公司都有。对各种证券公司而言,中介业务都是基本的业务类型。
我国场外交易市场的审批者为证券监管部门,而市场的主要维护应依赖证券公司。证券公司在扮演做市商的过程中,会进一步强化市场运行规则,构造产品创新,成为市场的主体。不同类型的证券公司也可对应不同的场外交易市场扮演做市商角色,发挥各自优势,同时也在证券公司之间制造出竞争市场。
4、开放、动态的体系
市场交易行为篇7
场外交易。指在证券交易所市场外进行的证券交易，即证券投资者通过证券商的柜台或以电话、电脑等方式直接进行的证券交易。进行场外交易的市场即为本文所称的场外交易市场。因为证券交易所的上市条件较严格，而相当一部分证券不符合这些上市条件，在此背景下场外交易市场孕育而生。
在我国经济高速发展的背景下，中小企业的融资需求日益高涨。大力发展场外交易市场，推进多层次资本市场体系建设成为我国现阶段的必然选择。场外交易市场作为资本市场的重要组成部分，与场内交易市场并存，可以满足不同市场主体的投融资需求，其在经济发展中具有日益突出的作用。
资本市场发展的历史经验表明，制度规范是建立一个规范稳健的场外交易市场、推进场外交易市场发展的有效路径，但由于我国场外交易市场法律制度的缺失，导致场外交易市场出现了不公平交易、非法集资、违规操作证券回购等问题。因此，有必要对我国场外交易制度进行深刻反思。一些市场经济较为成熟的国家或地区，已建立起较为完善的场外交易法律制度，很多经验值得借鉴和吸收。基于此，本文通过对中外场外交易制度进行比较分析．提出了完善我国相关法律法规的建议。
二、主要场外交易市场制度比较
(一)美国otCBB市场制度
otCBB市场即电子公告牌市场。其设立与naS．DaQ的发展密切相关。随着naSDaQ上市标准的不断提高，那些本可在naSDaQ上市的证券因不符合新标准而退市。为了满易这些证券的需求．otCBB市场应运而生。otCBB市场不具备报价功能，因而证券发行人只能通过做市商为其提供报价。
1．otCBB市场的准入制度。在市场准入条件方面，otCBB市场的挂牌企业在设立年限和财务方面并没有具体限制，其只需要定期向监管部门披露财务状况和经营情况，并有一位以上的做市商推荐即可。
2．otCBB市场的信息披露及监管制度。在信息披露和监管方面，发行人应向美国证券交易委员会(SeC)及其它监管机构申报财务报告，及时公开企业的并购、并股及红利分配等重大事项的相关信息。otCBB的监管主要是通过对做市商的做市行为监管来达到对otCBB进行监管的目的。
3．otCBB市场的交易制度。在交易制度方面，其核心为做市商制度。otCBB市场中，发行人必须通过做市商才能申请证券报价，且每一支股票至少有两个做市商的报价才算合格。otCBB市场对发行人无最低要求。且不受naSDaQ的监管。
(二)英国pLUS市场制度
pLUS市场的前身为未上市证券市场(oFeX)，其创建的主要目的是为那些不能在伦敦证券交易所主板市场及aim挂牌交易的股票提供交易的场所。随着监管和技术水平不断提高，pLUS于2007年成为欧盟认可的市场运营商。
1．pLUS的交易制度。为提高中小企业股票成交的效率．pLUS市场采取包夹驱动的竞争性做市商制度。目前．pLUS市场的交易方式包括以下3种形式：
(1)可直接成交的报价交易，此模式是在做市商报价后．中央对手方向pLUS交易平台输入电子口令，口令与做市商的报价直接配对达成交易。(2)非直接成交的报价交易，通过交易双方采取电话或其他方式达成交易。(3)非公开配对交易，在这种模式下交易系统会对集中的、未经披露的委托口令提供自动配对成交服务。
2．pLUS市场的其他制度。在市场准人方面，pLUS市场和otCBB一样本着低门槛的原则，没有规定苛刻的条件。在信息披露和监管方面与美国otCBB市场也基本一致(三)我国台湾兴柜股票市场制度为规范证券市场和保护投资者，2001年台湾证管会决定将未上市的股权交易管理纳入统一的监管体系，为未上市的公开发行公司提供合法的交易平台。2002年1月2el，兴柜股票市场应时而生1．兴柜股票市场的交易制度。兴柜股票市场在交易中采用做市商制度。其要求做市商将买进或卖出的股票价格输入兴柜报价系统，投资者依此报价la行或委托做市商议价成交。兴柜股票市场的电脑议价点选系统在交易中不揭示委托人的委托单，只是将其自动传送给推荐证券商议价达成交易。
2．兴柜股票市场的准入制度。兴柜股票市场对申请入市的企业并不进行实质审查，仅规定其只需符合已经申报上市辅导、经过两家以上证券商书面推荐，就可以向柜台中心申请注册为兴柜股票。挂牌后，发行人需按要求公开企业的业务及财务状况等信息。
3．兴柜股票市场的监管制度。兴柜股票市场主要通过对做市商的监管达成监管目的。其围绕做市商的双向报价行为、履行成交义务及违规做市行为展开监管，目的在于防止做市商利用特殊的交易地位牟取非法利益。
(四)主要场外交易市场制度的比较
1．交易制度。otCBB市场、pLUS市场、兴柜市场在交易制度中虽都采用了做市商制度，但仔细比较不难发现其各具特点。
otCBB是本文所比较的三个做市商市场中成立时间最早的。otCBB市场的报价系统具有明显的优势，但与其它市场相比，其交易系统仍采用人工电话成交的传统方式，不具备点选成交或自动配对成交等功能。
台湾兴柜股票市场的电脑议价点选系统采用电脑议价的方式．交易效率远远高于人工电话议价，且该系统的运用增强了交易透明度，极大地克服了做市商制度不易监管的问题。
英国的pLuS市场在经过2007年新交易平台的引进及相关交易制度的改进后，已成为现今最先进的场外交易市场。同otCBB市场和兴柜市场相比，其交易平台在保留传统电话交易方式的基础上，将系统配对成交引入了做市商制度。在保持传统做市商制度优越性的同时，有效地提高了交易效率，与兴柜市场的点选成交相比更具进步性。
2．市场准入制度。当前，大多数国家和地区的场外交易市场的准入门槛都很低，几乎都没有规定特别的准入条件。美国的otCBB市场几乎没有任何规模和赢利上的限制，只要经过SeC的核准，且有两名以上的做市商愿意为证券做市，就可以申请进入市场。再如我国台湾的兴柜市场，该市场的准入条件也非常宽松，只要申请的企业总资产在三千万新台币以上且没有累积亏损，成立满一个会计年度．对公司的收益则没有要求。在满足条件时．有两家以上的券商愿意为该企业推荐并做市，即可申请进入市场。
3．监管制度和信息披露制度。美国otCBB市场、英国pLUS市场、台湾地区的兴柜市场都是通过对做市商的监管来达到市场监管的目的。在信息披露方面．各国和地区的规定也大同小异，披露的范围大多包括企业的并购、分红信息及财务状况等。
三、我国场外交易存在的问题及立法缺失现状
我国证券市场还处于以场内交易为主的发展阶段。场外交易制度还不够规范，场外交易立法也主要以规范产权交易为主，建立系统全面的证券交易法律体系尚待时日。
(一)场外交易不够规范
1．信息披露制度存在诸多问题。所谓信息公开制度是指证券发行公司于证券发行及发行后上市交易的一系列环节中，依法将与其证券有关的一切真实信息以一定的方式向社会公众予以公开，以便投资者知晓其真实情况进而做出证券投资判断的法律制度由于没有建立统一的信息披露制度，场外交易市场存在信息披露不规范、不真实、不及时的问题．投资者无法在公开、公平、公正的环境中进行投资活动，其合法权益很难得到保障。
2．自主交易制度缺乏规制。我国场外交易市场所采取的交易方式基本都为协商交易．其最大弊端则在于如果交易双方相互串通，很容易损害国家、集体或者第三人的合法权益。因此，场外交易市场中竞价交易的缺失导致场外交易市场出现很多漏洞．对场外交易市场的稳健发展极为不利。
3．监管制度存在缺陷。当前我国对场外交易市场的监管主要采取政府监管的模式，众所周知。政府对场外市场的监管，虽然可以保证对证券市场管理的权威性，但政府管理机关在管理的过程中，很容易脱离场外交易市场的实际，使管理滞后和僵化而且与自律监管相比，其管理成本明显过高。
4．形式单一缺乏层次。世界各国证券市场都是从低层次到高层次渐步发展起来的，我国也不例外，但在沪深证券交易所建立之后，却忽视了低层次场外交易市场的发展，在一段时间内甚至取缔了被认为会造成金融市场动荡的场外交易市场。由于缺乏包含场外交易市场在内的多层次资本市场，致使大量企业没有相应的融资场所，许多闲置资金缺乏投资渠道。
(二)场外交易立法缺失问题比较突出
1．《证券法》场外交易制度的立法现状。我国2006年《证券法》第39条规定：依法公开发行的股票、公司债券及其他证券，应当在依法设立的证券交易所上市交易或在国务院批准的其他证券交易所转让。其虽没有像1998年《证券法》那样把场外交易市场拒之门外．但对于场外交易市场的法律地位、市场准入、监管制度、信息披露制度等没有提及。
我们认为，我国场外交易市场的建设，必须以相应的法律制度为依托。我国新《证券法》将场内交易市场作为重点调整内容本无可厚非，但对于场外交易市场的发展至少应当具备框架性规定。
2．《公司法》场外交易制度的立法现状。我国2006年《公司法》第l39条对旧法的第l44条作出了修改，规定：股东转让其股份，应当在依法设立的证券交易场所进行或者按照国务院规定的其他方式进行。通过修改立法。尽管为场外交易市场的存在提供了法律依据，但遗憾的是，新《公司法》以及相关规定并没有将场外交易纳入监管范围，致使场外交易市场长期处于灰色地带．无法得到保障。
3．行政法规和行政规章的立法现状。行政部门出台的产权交易规则大多只针对国有产权交易．如：《企业国有产权转让管理暂行办法》，缺少相应的非国有产权的转让规则。法律制度的缺失使得场外交易市场游离于法律之外，得不到保障。进而导致场外交易市场中各种非规范化行为猖獗，严重影响了场外交易市场的交易秩序。因而，场外交易法律制度的构建，对我国多层次资本市场的稳健推进和场外交易市场的发展而言，都是十分必要的。
四、我国场外交易法律制度的构建
(一)市场准人制度
任何一个市场的健康发展都离不开市场主体的完善。场外交易市场是整个金融市场的重要组成部分．而金融又是整个经济的核心，因此，金融市场的安全直接关系到整个经济发展的安全。其中影响安全的重要因素就是市场主体的资质。因而，准人制度是市场稳健发展的第一道防线。
场外交易市场是我国多层次资本市场的重要组成部分，应在借鉴域外优秀制度的基础上．建立和完善的我国的市场准人制度。要明确企业在场外交易市场的挂牌和上市标准，在保证企业质量的前提下，尽可能赋予更多企业准人的资格，以扩大市场规模。由于进入场外交易市场的主体多为中小企业，其进入市场的目的在于吸纳资本、摆脱资金困境以及充实企业的发展资本。与主板市场相比，场外交易市场的准入条件应在规模和盈利等方面有所降低，对低层次的场外交易市场还可以取消规模和盈利指标的限制。在具体实施时，可以实行备案制的市场准入制度．只要挂牌企业治理结构健全、运行规范、并由做市商予以推荐，即可允许企业挂牌上市。宽松的备案制度，对市场的监管而言有利于节省管理资本提高工作效率同时还可以避免企业为满足挂牌条件而操纵会计指标、进行虚假信息披露。
(二)做市商制度
做市商制度是当今各国或地区场外交易市场所普遍采取的交易制度，做市商是指在证券市场中具有一定实力及信誉的特许证券交易商，他们就某只或某些证券向投资者连续地提供双向报价．并在该价位上接受投资者的买卖委托，以其白有的资金和证券与投资者进行交易。并通过买卖报价的价差获得利润。
我们认为．我国场外交易市场建设应从我国实际出发，并以代办股份转让系统和地方产权交易中心为基础，利用现有的设施资源和网络技术，引进国外先进的做市商制度进行试点研究，由点到面地在场外交易市场建立起以做市商制度为核心的交易制度。当做市商制度在我国场外交易市场发展稳定时，逐步将电脑议价点选系统和先进的配对成交系统引进做市商制度中，以提高交易效率。做市商制度对做市商的实力和信誉要求很高，这就要求在引进做市商制度的同时，相应的监管制度一定要跟上。
(三)信息披露制度
我国证券市场是典型的信息不对称市场，因此，应建立和完善信息披露制度，通过规定企业信息披露的强制性义务．来保证场外交易市场交易过程中信息的对称性。建设公开、公平、公正的场外交易市场，对中小股东权益的保护也是极其重要的。
1．信息披露的内容。完备的信息披露制度可以最大限度地减少资本市场的不确定性，从而降低金融风险。因此，我国在建立场外交易法律制度时应该建立完善的信息披露制度。我国场外交易市场中，融资主体主要包括无法在证券交易所上市的中小企业，被证券交易所退市的企业，以及处于初创阶段的高科技企业，这些企业的最主要的特点是规模较小．资金匮乏且业绩较差。因此，合理范围内的信息披露对其上市融资至关重要。有的学者认为，对信息披露制度可以从披露内容的实效性、广度和深度三个角度进行改进。笔者也赞同这一观点。在披露内容的实效性上．应该建立起让投资者事先了解相关企业信息的制度．使投资者的地位由被动转为主动：在披露广度方面，应依据企业的实际情况，在其能够承受的范围内尽可能多地扩大披露内容的范围。在披露的深度方面。应包括企业的内部信息，如股东大会、董事会、监事会等机构的运行情况以及企业的关联关系等。此外，在制度设计时，还应充分考虑保护性监管和预防性监管之间的界限，笔者认为应以保护性监管为主，对信息披露可以灵活处理，在不损害投资者利益的基础上．保护企业的上市热情，以充分发挥场外交易市场在促进企业发展中的作用。
2．信息披露的方式。信息披露制度是证券市场健康发展的基础。为提高场外交易市场的透明度，笔者认为必须做好以下几点：(1)有效利用互联网通信技术。可以借鉴naSDaQ的电子公告板制度，要求做市商及挂牌企业建立自己的信息网，作为信息披露的平台，场外市场挂牌企业及做市商可以在此进行规范的信息披露，投资者也可进入该网站查阅相关企业的信息。(2)借鉴深沪证券交易所信息披露方面的经验，对场外市场的企业实行信息披露管理制度，以保障场信息披露的及时性和准确性。(3)创建场外交易市场专门的报纸、杂志等纸质媒体工具，作为互联网信息披露的有益补充，满足那些无法上网查阅信息的投资者的需求。
(四)监管制度
监管制度是保护投资者利益和保障证券市场透明、高效的重要法律制度。与深沪交易市场相比，场外交易市场的主体大多为中小企业。为了降低中小企业的上市成本，保障场外交易市场的健康运行，就必须建立一个高效率、低成本的场外市场监管制度。场外交易中涉及的企业众多且规模较小，任何加大投入成本的行政监管都会使中小企业的交易成本增加，从而会降低场外交易市场对它们的吸引力。因而笔者认为．场外交易市场的监管制度应实行以自律监管为主、行政监管为辅的分层监管制度。
1．自律监管。自律监管是场外交易市场最主要的监管方式．自律监管主要体现在自律组织章程对交易主体、交易行为、交易程序、交易方式等一系列规定上自律监管由中国证券业协会及其设立的场外交易市场运营机构来行使，其职能主要包括以下三方面：(1)依据协会章程和有关法律规定，对其会员进行自律监管。(2)依法律及证监会的授权．制定场外交易市场规则，对场外交易市场主体的行为予以规范。(3)依职权履行挂牌证券审批注册、信息披露等义务，并对发行人和投资者的行为进行直接监管。由于场外交易市场是以证券公司的柜台交易为主。因此自律监管的主要内容实质上是对证券公司的监管。
2．行政监管。行政监管职能是由证监会及其派出机构行使的，其监管职能通过以下途径实现：(1)制定和批准相应的场外交易市场规则，从法律角度规范场外交易市场主体的行为。(2)监管场外交易市场主管机关的自律监管。(3)监管场外交易市场上的中介机构。如律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等。由此看来，我国场外交易市场的行政监管主要是间接监管需要注意的是，作为监管机构的证监会和证券业协会应当明确分工、各司其职，以保证市场监管的质量。具体而言，证监会作为行政监管机关应当以宏观管理为主，而证券业协会是场外交易市场中最直接、最主要的监管机构，应当在证监会的指导下，对证券市场进行具体监管。此外，证监会和证券业协会还可以依职权，赋予证券公司一定的监管权能，由证券公司对发行人和投资者履行一部分监管义务。由于证券公司与挂牌公司和投资者之间存在直接的联系，由其对场外交易市场进行部分监管，不但可以减少监管成本，还可以使监管更具效率。
市场交易行为篇8
这一交易方式推出后，截至9月底，债券远期交易累计成交60笔，金额87.34亿元，成交较为清淡，这说明，目前金融市场形势下，国内机构仍无法借助远期交易获得投机、对冲或者套利的操作机会。尽管国内将逐步推出西方成熟市场的各种基本工具，但市场表现说明“引进”产品在国内仍面临着较长时期的磨合以及被选择的过程，因而，有必要重新审视西方思维模式下，金融市场的行为模式和交易方式。
一、债券市场金融工具比较
美国债券市场主要存在预发行，回购及逆回购、期权及期货、本息剥离工具等金融工具，这些工具的活跃，有助于提高市场流动性、降低发行人融资成本。例如，债券发行前活跃的预发行交易能够提前度量市场需求，便于发行人、承销商对债券的定价；回购及逆回购交易有助于提高市场流动性，帮助交易机构实现短期融资；债券的期货及期权市场，有利于市场参与者在流动性市场中建立分散化的对冲策略；本息剥离工具产生的零息债有助于实现现金流的重组，满足不同投资群体对不同现金流结构的需求。
近儿年，通过研究西方成熟市场运行状况，国内债券市场逐步引进了一些金融工具，目前已扩大到（质押式、买断式）回购及逆回购交易、本息剥离工具、远期债、远期交易以及即将推出的预发行交易等工具。从市场表现看，质押式回购及逆回购交易工具存在时间最长，已成为银行等金融机构调节流动性、管理头寸的基本手段，在银行间债券市场各交易品种中交易量排名第一，2004年交易量将近10万亿元。买断式回购与质押式回购类似，能够向市场参与者提供融资渠道，在国内债券市场基础券种较少、尚未建立连续拍卖发行制度等因素的制约下，2004年交易量仅为1200多亿元。由发行人主导开发的本息剥离工具，由于国内市场流动性不足、不能满足市场参与者的有效需求，交易稀少，国家开发银行也仅试探性地操作了一次。远期债主要为了解决国内资金供给与利率的季节性波动较大的问题，这一安排最早在财政部发行国债时启用。目前，市场资金较为宽松，人民银行在央行票据发行中使用这一制度，用以熨平公开市场操作对资金市场的冲击。而即将推出的债券预发行制度，能够帮助确立价格发现机制，缩短承销时的分销周期，减小承销商的资金占用。
二、远期交易手段及国内发展现状
远期交易是金融市场运用较为普遍的规避利率风险的金融衍生工具，与现货交易的根本区别在于延迟了标的交割时间。广义上的金融远期合同，包括远期利率协议、期货、互换和期权。在国内债券市场，远期交易在大概念上包括远期债、二级市场的远期交易和即将推出的预发行制度，而曾经出现的国债期货交易由于当时的监管及市场环境方面的因素，被监管机构叫停后尚未恢复。
按照交易方式、场所的不同，远期金融合同可分为场内集中交易和场外交易两种方式，其中，期货和期权这两种交易方式都已制度化、标准化，通常按照集中竞价方式分别在期货交易所和期权交易所安排上市交易；远期利率协议、互换通常在场外交易，在西方市场基本不属于期货交易法律所管辖的范围。在美国，债券远期交易的场外交易（柜台买卖）制度，源于1974年的商品交易法修正案（Commodityexchangeact），这一规定通过将国债远期交易排除在期货交易的适用范围外，使远期交易得以在场外进行。而日本债券远期交易的制度化，是在1992年日本证券业协会实施债券远期交易规定后才开始的。在市场建设方面，国内远期交易基本与国际接轨，银行间市场的远期交易由人民银行监管，属于场外交易的组成部分。
在西方成熟债券市场中，远期交易作为一种必要和正常的交易机制存在着。一般来说，远期交易最主要的经济效益在于提供了避险手段，并为市场参与者增加了买卖时机的弹性；而市场主管机构、机构内控部门最关注的是市场中买空卖空的投机气氛是否太浓，且随着交割期限的延长，是否会增加价格波动引发的市场风险、以及违约交割带来的信用风险。从国外的经验来看，为有效规避自身的买卖风险，交易双方都会审慎选择交易对象，并且定期重新审核机构间往来的授信额度，因而，对交易风险的控制必然会使远期交易的市场集中度较高，交易的也集中在几家大机构手中。
国内债券市场已建立起做市商制度（15家机构做市商）和结算制度（43家结算行），以活跃二级市场，但由于市场流动性不足，金融机构拘囿于“持有到期”的盈利模式，使得在资金来源上占主导地位的国有银行交易金额不高，市场中自营交易额要高于金额。所以，在现阶段国内金融市场的运作方式下，二级市场流动性不足导致远期交易不活跃，这是市场发育的问题，与某些市场人士提出的利率结构问题（短期利率太低）、机构内部资金管理粗放等因素关系不大。
三、国内远期交易发展的可能途径
远期交易方式必须准确定位，才能激发市场参与者的真实需求，真正在市场中发挥作用，这是开发、推广金融工具的基本之道。
在国内，银行占主导地位的金融业的经营哲学不是“交易”，二级市场的流动性也不强，所以，远期交易不能单纯定位于“二级”市场。从国内现阶段资本市场和金融工具发展阶段来看，融资性需求强于交易型需求，即伴随融资行为的金融工具可能比单纯的交易型金融工具更具有生命力。例如，笔者在开发信用工具、开拓风险交易市场过程中，基本会向金融机构推广两种产品，一是人民币贷款的信用违约互换工具（CDS），另一种是附带融资性质的信用链接产品（CreditLinkedinstrument），大多情况下，金融机构往往会对融资性质的信用产品表现出较为浓厚的兴趣。
市场交易行为篇9
关键词：期货市场；市场操纵；期货监管；一线自律监管
文章编号：1003-4625(2007)12-0029-06 中图分类号：F830.9 文献标识码：a
一、问题的提出
国内学者普遍认为我国期货市场之所以会频繁的出现市场操纵行为，主要的原因是我国期货交易所并没有实行真正的会员制改造。当交易所真正改造成非赢利性的会员制组织后，期货交易所的自律性监管就能够有效的遏制市场操纵行为，并不需要政府再以监管的方式介入期货市场。
国外学者主要有两种观点。edwards，F.R.(1983)认为一个会员的行为会影响到其他会员，一个会员对市场的垄断、操纵或破产，会使公众对市场产生怀疑，破坏公众对整个市场的信心。自律监管就是为防止这类事情的发生，为公众提供一个安全、高效和公平的期货市场。edwards，L.n.和edwards，F.R.(1984)指出交易所通过两种方式对市场监管：1、为了发现非正常的价格波动或市场行为，交易所广泛地进行市场监督，如果必须的话，采用多种惩罚措施消除危害市场的行为；2、在设计交易所上市的合约条款时，尽量使合约受操纵的可能性降到最低。他们认为交易所具有对市场进行有效监管的激励。有效的市场监管可以增加交易量，这是符合交易所会员利益的。交易所能够将监管和市场失败的成本和收益全部或绝大部分内在化，交易所有足够的激励使投入监管的资源和精力达到监管的私人边际成本等于监管的社会边际收益的水平。他们否认交易所内部会员之间的利益冲突会损害交易所监管的有效性。他们认为会员之间的利益冲突首先能够促进会员之间的交流，便利有效监管的达成；另外，执行自律监管权的委员会由众多会员组成，会员很少会有相同的利益和动机，由分散会员组成的交易所决策组织可以防止单个会员对监管权利的滥用；市场竞争是对会员市场不良行为的有力惩罚；与政府监管产生的利益冲突带来的市场损害相比，交易所的情况要轻得多。Frank(1986)以市场操纵为例来说明政府没有必要介入期货市场。他认为期货市场很少发生垄断和操纵行为，每次发生给市场带来的福利损失也并不严重。交易所的自律监管是最有效的形式，政府只限于以法规形式的事后监管而没有必要直接介入。
另一种观点则认为交易所并不能有效地防止市场操纵行为。Fischel和Sanford(1984)就政府监管期货市场的一个理由――客户保护角度来探讨政府监管的合理性。pashigian(1986)总结了以往经济学家关于政府介入期货市场监管的理由，主要有三种：1、投资者保护；2、认为期货市场是，没有经济功能；3、特殊利益集团的反对，如部分农场主。Gray(1960,1967)，working(1960)等则认为是过度投机的存在是自律监管失败的原因。pirrong(1993，1995，1997，1998)和Slavov(2001)认为交易所并不能对市场操纵行为进行有效的监管，监管会损害交易所的利益，但分析并没有深入展开。
目前，认为交易所能够有监管市场操纵行为的观点成为主流。相反的观点并没有给出合理的解释。正确的研究思路应当是，从交易所监管市场操纵行为的激励角度开展研究。如果交易所监管市场操纵行为能够是和自身利益相一致的，就有充分的监管激励，反之，则不具有充分的监管激励，甚至会纵容操纵行为。本文认为会员制组织形式不具有充分的市场监管激励，反而会在某种程度上助长市场操纵行为。下面首先界定和如何识别市场操纵行为；其次，分析期货市场对操纵行为是否有自阻性；接下来分析会员制交易所是否有足够监管激励；最后讨论政府应当以何种方式介入对操纵行为的监管并得出本文的结论。
二、市场操纵的界定
edwards，L.n和edwards，F.R(1984)总结的美国法律对市场操纵的解释：通过有计划的行动制造出人为的价格，无论是由一个人或者一群人，这些行动必须被认定造成了价格扭曲，并且参与交易的当事人的意图是可被惩罚的决定因素。美国《期货交易法》对市场操纵的认定包括三方面内容：价格扭曲的形成；市场操纵力量的存在；有明确的市场操纵意图。从事期货市场操纵研究的学者一般也使用这个概念。
Frank(1986)的市场操纵定义主要着眼于市场信息方面，他认为如果其他交易者也拥有相同信息，操纵是不可能存在的，所以所有的市场操纵行为都可以被认为是一种市场欺诈行为。Fischel和Ross(1991)则认为市场操纵概念包含三个层面的含义：1、对供给和需求的人为干预；2、引诱其他交易者参与交易；3、迫使期货价格达到人为的某种水平。
可以得出界定期货市场操纵的几个因素。期货市场操纵的形成一个必要条件是拥有市场力量，通常是现货市场、期货市场或者两个市场上的垄断地位。垄断地位可以是自然形成的也可以是人为获得的。其次，市场垄断者还要有操纵市场的意图并采取相应的行动。很多市场主体拥有垄断力量，但是并没有操纵市场的意图和行动。最后，采取的行动必须和价格扭曲有相关性。
三、市场操纵的识别
对于市场操纵的识别问题，理论界和实践界存在激烈争论，一种观点认为市场操纵的识别非常困难，另一种观点认为市场操纵能够通过一些指标准确地识别。
edwards，L.n和edwards，F.R(1984)对市场操纵问题的识别进行了探讨。他们首先指出一个被指控操纵期货市场的主体必须发现有以下事实：1、他的行为已经造成非正常的或虚假的期货价格。2、必须有操纵市场的意图。第一，对于典型的逼仓行为的认定还要包括被指控操纵者在期货和现货市场上处于垄断地位。第二，绝大多数操纵行为只发生在临近交割月结束的时期，价格扭曲或者虚假价格持续的时间很短。第三，纵的价格可以通过多种方法来测度：期货价格的绝对水平、期现货价格关系、不同月份之间的价差等等。第四，政府监管当局或者原告对操纵者意图有举证的责任，这是非常困难的。被指控者的操纵意图要从其行为中进行推断。edwards，L.n和ed-
wards，F.R还指出在某些情况下，市场垄断力量的获得并不是出自于主观意图，而是自然发展和事件的结果，如自然灾害或其他降低供给的意外原因，使某些现货生产商或经销商获得垄断地位。由于以上几个方面的原因，他们认为识别和确认市场操纵行为非常困难，即使可能成本也非常高昂。
Fischel和Ross(1991)认为确定市场操纵必须满足三个条件：拥有市场垄断力量；期货价格发生了扭曲，不是反映真实的市场供求；交易者主观上有操纵市场的意图并采取相应的行动，行动和价格扭曲之间存在因果关系。首先，对于市场垄断地位的确定本身并不像想象的那样简单。市场垄断地位的获得，可能是通过多种方式。自然垄断(naturalmonopoly)的情况，某一市场交易者本身并没有垄断市场的企图，但是由于市场环境的变化使其获得了市场垄断力量。再有一种情况是交易者出于操纵市场的目的而取得市场垄断力量。对以上两种垄断地位的确认并不像理论上论述的那样简单，实际上很难对此进行区分。其次，对于价格扭曲或者虚假价格的确定也非常困难。要确定期货价格是否纵，就要得出自然情况下期货价格的水平。这种价格的得出依赖于主观设定的一个并不存在的环境，依赖一些经济学的假定，其可信度值得怀疑。最后，对操纵市场意图的确定最为困难。意图本身是主观性的，只能通过交易者的行为来推断，要区分合法的交易和市场操纵行为多数情况下几乎不可能。
Gilbert(1996)认为对市场操纵或者潜在的市场操纵可以通过促成因素和结果来识别。典型的多头操纵包括人为造成可供交割商品短缺和临近交割日期期货价格上升。促成因素是临近交割月的多头头寸的垄断，结果是现货价格或临近交割月的期货价格远远高于未来月份交割合约的价格。Gilbert指出头寸信息是潜在市场操纵最为可靠的指示信号。同一合约不同月份之间价差的扭曲程度是测定逼仓的标准指标。
对市场操纵识别问题最为详细研究的是pirrong(1993，1998，2001)。pirrong就市场力量对期货市场价格关系和商品流的影响，以及运用市场力量的交易者行为进行了理论和实证的考察提出识别市场操纵的指标，现总结如下：
1、纵合约的价格相对于下一个到期的合约异常的高，即同一品种不同到期月份合约之间的价差出现异常变化。
2、相对非交割地，交割地同种商品中不能用于交割等级的商品和相关商品的价格，期货价格以及交割地的现货价格都异常的高。
3、在交割期限之前，能够用于交割的大量商品运往交割地，从交割地向外运出的商品会大量减少。
4、合约到期后或交割期内，相对于下一月份的期货价格和其他地点的现货价格，交割地现货商品的价格会骤然下降。
5、逼仓结束后，大量商品将会从交割地运出，很少有商品从非交割运往交割地。
pirrong认为只要通过以上五个方面的指标就可以准确判定期货市场是否有操纵行为发生。pirrong判定方法的主要依据是价差变动和商品流动。据此判定市场是否存在操纵行为非常有效，并且pirrong方法中的数据也容易获得。
四、期货市场对操纵是否具有自阻性
市场操纵能够成功的必要条件是要获得市场垄断地位，并且要使合约价格高于或低于某一水平以达到盈利目的。市场操纵者还要隐藏真实意图，在市场操纵意图明了后还要有效遏制另一方(多为空头)的抵抗。并且多数市场操纵事件还伴有巨大的交割量，操纵者必须对此承接。如果市场操纵过程中发生的成本大于潜在的利润，那么在均衡状态下市场操纵就不会发生。
有些学者认为对于市场操纵行为期货市场本身就能够给予有效的遏制。Frank(1986)认为对于操纵行为期货市场具有足够的自阻性。首先，任何市场操纵都必须要聚集起足以垄断市场的大额头寸，其他市场交易者一旦意识到市场操纵者的意图就会离开市场。其次，市场操纵成功的概率很低。最后，会面临对手的强力抵制。edwards，L.n和edwards，F.R(1984)指出想成为操纵者必须购买足够数量的合约和现货商品以获得市场力量，对于许多商品例如国库券几乎是不可能的。Fischel和Ross(1991)还提出市场操纵要想成功必须能够控制可供交割现货的供给，这对操纵者而言成本会非常高昂。即使有效地控制了供给，操纵者也要面临巨大的风险。
以上学者认为由于操纵成本很高和成功概率很低，市场操纵很少发生，即期货市场对操纵行为具有自阻性。实质上，以上学者的观点并不成立。首先，对市场操纵的成本和收益不能只作简单的比较。市场操纵需要成本，并且面临失败的风险。对某些合约和合约的某些月份而言，市场操纵的成本是大于受益的，可是并不是所有的情况都是如此。对于有些合约如农产品在收获季节之前月份的合约，现货供给量非常有限，市场操纵的成本就会很低。当可供交割商品的供给量突然减少时，操纵成功的概率也会很高。相对于整个市场交易的合约和合约的不同月份操纵的成本普遍高于收益，例如95％，可是收益大于成本的5％对于市场而言，已经是很高的比例了。其次，历史事实也否定期货市场对于操纵行为具有自阻性。如果期货市场具有自阻性，没有政府介入，市场操纵行为应当很少发生。1922年之前的美国期货市场是一个极有说服力的例子。从美国第一个期货交易所CBot成立到1922年《期货交易法》的颁布，期货市场并不像这些学者认为的，市场操纵频繁发生，市场极其混乱。以CBot为例，在1921-1968年之间就发生了操纵和试图操纵的事件124起，平均每年发生近三起，有些年份更是频繁的发生。所以，无论从理论还是从期货发展史来看，期货市场自身并不像上面的学者认为的那样对操纵行为具有自阻性。
五、交易所监管的有效性
(一)交易所是否内在化监管操纵行为的成本和收益
如果交易所能够将监管市场操纵行为的全部成本和收益都内在化，就有理由相信交易所作为一个整体会依据监管的私人边际成本等于社会边际收益的原则来确定监管程度的选择。交易所选择的监管程度对全社会来说是最优的。实际上，交易所并不能内在化监管的成本和收益。交易所会选择一个低于全社会最优的监管水平，由此产生的成本由交易所和市场内外主体共同承担。
市场操纵对期货市场的危害非常严重，市场操纵干扰了正常的商品供求关系，形成虚假价格，造成价格体系的混乱；导致非正常商品流动和仓储；更为严重的是虚假价格引导资源配置会造成巨大浪费。市场操纵对参与期货市场交易的套期保值者非常有害。套期保值者不仅要面对现货市场的风险，还要面对期货市场的风险。不参与期货交易的现货市场参与者以及其他相关主体也会面临成本和风险的增加。交易所选择监管水平时不会考虑这部分成本，即对于交易所而言，这部分成本不会内在化。市场操纵造成的价格扭曲和市场混乱虽然有时只持续很
短的时间，但负面影响却是长期的。潜在的市场操纵威胁会使某一方交易者(如空头和做市商)提高交易报价，造成长期的价格扭曲。
有些学者认为受到市场操纵影响而增加成本的主体，可以通过在外部对交易所施加影响的方式使交易所决策时考虑这部分成本。对于期货市场，这种方式可以起到作用，但非常有限。市场操纵外部性影响的范围非常广泛，涉及众多领域和大量的主体。不仅包括期货市场内交易者还包括现货市场参与者，而且还会涉及与期货市场发生间接联系的主体。市场操纵产生的无效资源配置带来的损失分布于全社会，受害者人数众多，洽谈和磋商成本将极其高昂，采取集体行动对交易所施加压力往往得不偿失。
除了上面所讨论的市场操纵外部性成本外，交易所放松监管并不一定会带来损失。交易所降低对市场操纵的监管会降低收益观点的依据是操纵会导致交易量的下降。在其他条件不变的情况下，会员整体收益与交易量正相关，交易量增加，会员收入也会增加，反之，会员收人下降。交易所放松对市场操纵的监管并不一定会使交易量下降。理论上，市场操纵会损害期货市场的价格发现和规避风险的功能，套期保值者的交易量会下降。但是如果增大后的基差风险仍然小于现货市场的价格风险，套期保值交易量不会有明显的变动。发生市场操纵后往往会伴随期货价格的剧烈波动，价格波动会吸引大量投机易。期货市场上投机易量远远大于套期保值交易量。从历次市场操纵事件的实际情况也可以看到，每次市场操纵基本上都伴随着巨额的交易量。
(二)制止市场操纵和执行合约的冲突
交易所制止市场操纵有事前、事中、事后方式。事前方式主要是制定严格的头寸限制、大户报告和宽泛的交割条款如设置多个交割地点、充足的库容、放宽可供交割商品的等级等等。交易所没有足够的动力采取事前方式阻止市场操纵。如前文所分析，交易所并不承担市场操纵的全部成本，多数情况下交易所制定严格的限制市场操纵的条款会降低投机易量，如大户报告制度是在1922年《期货交易法》规定后才开始实行，投机性持仓限额制度，最早也是由美国谷物期货管理局于1931年提出的，1936年《期货交易法》强制各交易所实行。
事中和事后制止市场操纵的措施主要包括强制性平仓，修改合约的交割条款包括增加交割地、增加可供交割商品的等级和增加交割库库容，还有修改结算价格和对市场操纵给予惩罚。交易所可以在市场操纵信号已经非常明显的情况下采取以上措施直接介入市场。例如逼仓信号已经非常明显的情况下，交易所可以以市场真实供求为依据制定结算价格，并按此价格强行平仓。
交易所拥有的在事中和事后介入市场修改合约的权利，具有显著的分配效应。以多头市场操纵为例，财富从多头转移到空头，转移的财富等于交易所制定的结算价格与市场价格之间的差价乘以单方持仓量。虽然交易所实行紧急措施能够提高整体的福利，可是福利分配是不均衡的，有些交易者因此遭受损失。最为直接的受损者是处于操纵的一方。操纵市场需要大量的成本，交易所介入将会直接降低操纵者的收益。为市场操纵者提供服务的期货经纪商也会因此而降低收入。受到交易所紧急措施影响的主体(主要是多头)将会有足够的动力采取寻租行为，影响交易所的决策。寻租行为会造成资源的浪费，一方面寻租行为要投入经济资源，这部分资源是纯粹的浪费，同时还要使交易所为应对寻租行为投入人力、物力和时间；另一方面，寻租行为会使交易所在应当介入时，没有采取相应的措施；不应当介入时却采取了措施。
寻租行为对交易所决策的影响程度取决于可动用的最大资源。操纵者通常相对较为集中，因而会处于优势地位。以多头操纵为例，相对空头多头较为集中，并且实行紧急措施后多头的损失也较空头多。从成本收益角度来考虑，多头所能够承担的寻租成本通常高于空头。因此，多头在采取寻租方面，既具有优势，又具有更强的动力。
寻租行为还会使交易所在没有市场操纵的情况下错误地介入市场。交易所拥有采取紧急措施的权利，空头就可以借此来逃避合约责任。例如因为供求的原因或市场以外的因素引起市场价格突然变化，期货价格骤然上升，然而此时并没有市场操纵事件发生。投资方向错误的空头，就可借助交易所事中和事后更改合约的权利来逃避应履行的责任。空头会通过各种方式向交易所传递存在市场操纵的信息，让交易所误认为期货市场已经发生了操纵行为而错误地介入。
交易所拥有了选择性介入市场的权利，尤其是在事中和事后修改合约的权利之后，合约履行的不确定性就增加了。交易所受到各方利益的影响，并不能采取公正的方式处理市场操纵行为。由于对潜在不确定性的担忧，会员和市场交易者会反对交易所在事中和事后更改交易规则。
可见，交易所执行合约，即保证合约在任何情况下都能够被执行的职能和制止市场操纵之间存在冲突。建立有组织的交易所有两方面的优势：一方面，为市场提供流动性降低交易成本；另一方面，通过规则和制度设计保证合约的履行。然而，反市场操纵则要求交易所事中和事后更改合约条款，由此就增加履约的不确定性，这是与期货交易所的功能相冲突的，必然会降低交易者参与市场的积极性，进而降低市场交易量。当保证合约的无条件执行与反市场操纵相冲突时，交易所通常会选择首先保证合约的执行。
(三)集体行动的高成本会削弱交易所反市场操纵的动力。
交易所的建立给会员之间提供了一个谈判的场所，会员之间的利益冲突可以通过会员大会和交易所组织低成本地解决。这种情况在交易所建立之初非常明显，随着期货市场的迅速发展，市场对流动性的要求不断提高，已有会员已经不能完全提供市场所需要的流动性，要发展期货市场，获得更多的经济利益，交易所必须发展新的市场，不可避免地要从外部吸收新的会员。会员数量的增加会使会员之间洽谈和协商的成本迅速提高。由此产生的结果是一方面统一的意见很难达成；另一方面，对单个会员，反市场操纵规则的制定和执行越来越接近公共产品，有可能出现对反操纵投资不足的问题。
综上所述，交易所出于自身利益的考虑，并不能对市场操纵行为进行有效的监管。通常情况下，只要操纵行为对市场完整性没有构成严重威胁，交易所就会采取纵容和默许的态度。
六、市场操纵的监管措施与监管权分配
在交易所缺乏足够监管激励的领域，如果政府介入的收益大于成本，政府就应当介入到期货市场的监督和管理之中。通过上文的分析，政府对市场操纵行为进行管理和监督的必要性是成立的。政府介入市场监管的成本和收益，可以看得很清楚，除极个别情况外，收益远远大于成本。这里主要讨论对市场操纵行为的具体监管措施和监管权力分配。
政府介入对期货市场操纵行为的监管建立在交易所监管激励不足的基础之上。政府监管当局可选择的方法是增强交易所的监管激励。交易所激励不足的原因在于交易所没有承担不完全监管操纵行为带来的成本。理论上提供的解决方案是政府
监管当局可实施某些措施使交易所能够内在化这部分成本。政府监管当局采取哪些措施以及选择的程度将取决于监管的边际成本等于边际收益点的具置。对市场操纵行为的实际监管还是由交易所来承担，监管当局只是负责改变交易所的监管激励。
(一)考虑的主要因素
首先，政府监管当局改变交易所的激励也是有成本的，如果收益相同改变交易所激励的成本大于政府当局直接对市场进行监管的成本，改变交易所的激励就不可取。理论上在改变交易所激励的边际成本等于政府监管当局直接监管的边际成本时达到最优。
其次，政府监管当局采取措施改变交易所的激励，一个重要的前提是对交易所的成本收益函数有充分的信息。实际上，这只有在理想的情况下才存在。一方面，随着实际情况的变化交易所的成本收益函数本身就在发生变化；另一方面，交易所意识到政府监管当局的意图，也会采取隐瞒措施。政府监管当局多数情况下只能掌握部分信息。
再次，政府监管当局改变交易所激励的主要方式是在交易所没有有效制定遏制和惩罚市场操纵规则或没有切实执行的情况下，从外部提供激励，如对交易所给予惩罚或者对市场进行更为严厉的监管。这只有在政府监管当局确定交易所有以上行为的情况下，才能够实施。前面已对市场操纵行为的识别问题作了论述，可是监管部门并不一定会有足够的信息确定存在市场操纵。与监管当局相比，在信息方面交易所具有优势。交易所可以不向政府监管当局传递有关市场操纵的信息或者对信息进行扭曲性的再加工，例如在市场操纵已经发生的情况下(不是十分严重的情形)，为了自身的利益，不向监管当局汇报，也不采取相应的措施，或者即使市场操纵已经较为严重，也没有采取切实措施，或对操纵者不惩罚或只做轻微的惩罚。如果交易所采取上述行为，政府监管当局并不掌握完全的信息，那么外部提供激励的有效性将会受到影响。
政府监管当局通过改变交易所激励的方式对市场操纵进行监管，要考虑以上几方面因素：直接介入的成本越高，对交易所的成本收益函数和市场状况信息越充分，越应当采取通过改变交易所激励的方式监管市场操纵行为，反之，政府直接监管市场操纵行为比重和程度越高。从期货市场发展较为成熟国家的经验来看，交易所处于监管市场操纵的一线位置，政府监管当局一方面监管交易所的行为，从外部对交易所施加激励；另一方面，政府监管当局时刻关注市场状况，在必要的情况下，直接介入期货市场，遏制和惩罚市场操纵行为。
(二)监管方式选择
上面只是在理论上做了分析，实际上对于市场操纵行为的监管，政府监管当局多大程度上选择改变交易所激励的方式以及多大程度上选择不依赖于交易所直接介入的方式很难确定。下面对政府监管当局的具体监管措施以及政府监管当局与交易所之间监管权利分配的分析主要从市场操纵的事前、事中和事后三个方面进行论述。
1、事前监管权利的分配
政府监管当局和交易所对市场操纵行为的事前监管，主要是指制定遏制市场操纵的交易规则和惩罚措施。事前监管的主要目的是为了增加操纵期货市场的成本并达到对市场操纵行为阻吓的作用。交易所对市场操纵行为可采取的惩罚措施非常有限，主要有暂停或取消操纵者的交易资格，如果会员参与或协助市场操纵行为，将会暂停或取消其会员资格，有些交易所还可以处以一定金额的罚款。制定措施惩罚市场操纵行为的权力主要集中于立法机构和政府监管当局。政府监管当局要求交易所制定惩罚市场操纵行为的相应规定，虽然具体制定和颁布由交易所来执行，但框架和范围是由政府监管当局来确定的。2007年第12期(总第341期)
2、事中监管权利的分配
事中监管的作用在于能够在市场操纵正在酝酿或已经发生的情况下予以遏制和制止。首先分析两种监管措施，即大户报告制度和持仓限额制度。这两种制度能够提前估计和降低合约市场操纵的可能性。
这两种制度都不是交易所自发实行的，都是在政府监管当局的要求下实行的。大户报告制度规定达到政府监管当局大户报告界限的会员或客户应主动向期货交易所提供相关材料，进行套期保值交易的会员或客户也要执行大户报告制度。政府监管当局还可以根据市场风险状况，改变要求报告的持仓水平。持仓限额制度，是指为了防范市场操纵行为，对会员和客户的持仓数量进行限制的制度。
3、事后监管权利的分配
当有明显的信号表明市场操纵已经发生并且非常严重时，制止操纵行为最为有效的方式是采取紧急行动。紧急行动包括强制平仓、重新制定结算价格、提高持仓限额标准、提高保证金水平等等。紧急行动是以在交易过程中修改交易规则的方式来制止市场操纵行为。从制度经济学的观点来看，选择性介入的成本是高昂的。交易所倾向于无条件执行合约，而不是在交易过程中修改合约。从各国对期货市场操纵行为成功监管的经验来看，各国都以法律或法规的形式对采取紧急行动做出了规定。交易所遇到严重的市场操纵行为时必须采取相关的措施，其中主要就是要采取紧急措施。法律、法规的明确规定和政府监管当局的强迫执行，是一种有效的方式，可保证在市场操纵发生时交易所能够制定并执行相应的措施。政府监管当局可对能够采取紧急行动的情形作出一些原则性规定，并在事后对交易所采取的紧急行动进行审查。政府监管当局依然拥有直接采取紧急行动和更改交易所决策的权力。这一方面可以给交易所以外部的压力，另一方面也增加了交易所实施紧急措施的公正性。
七、结论
本文从会员制期货交易所监管市场操纵行为的激励角度进行分析，会员制交易所并没有内在化监管的成本和收益，市场操纵行为能够使交易量显著增加，并且在保证合约履行和防止市场操纵方面交易所存在着严重的利益冲突。
市场交易行为篇10
一、价格形成机制与市场交易制度
率是不同货币单位间的价格，因此，汇率问题也是一个价格问题。
现代价格理论在回答“价格由什么决定”的间题时认为，某种商品的价格是由该商品的市场供求决定的，市场供求相等时的价格即为均衡价格。在解决了“价格由什么决定”的前提下，自马歇尔开创新古典经济学后的相当长一段时间里，经济学更多地是对影响市场供求的因素或者说隐藏在市场供求背后的经济规律进行研究，而对于“价格如何决定”即价格形成机制这个具体问题没有给予应有的重视，只是简单地用“瓦尔拉斯试探过程”或者说“瓦尔拉斯拍卖过程”来解释均衡价格的形成。事实上，经济实践中有关价格形成的真实过程已经表明，“价格如何决定”是一个不能抽象和简化的重要问题。同时，经济理论的研究也已证明，价格形成机制与市场交易制度密切相关，市场交易制度决定了已知市场供求下价格的形成及变动方式。
从一般经济学回到汇率经济学。20世纪}o年代以前的购买力平价说、利率平价说、国际收支说、资产市场说等汇率决定理论，可以说是通过建立包括经济增长率、通货膨胀率、利率等影响市场供求的各因素在内的宏观模型，来解释“价格由什么决定”的间题。而由Garman在20世纪70年代提出的市场微观结构理论，不仅是一种关于“价格由什么决定”的汇率决定理论，更因为其中引人了外汇市场交易制度这个因素，为“价格如何决定”做出了具体解释。
二、市场交易制度概述
市场交易制度可以定义为市场汇总参与交易有关各方的指令①以形成市场价格的规则总和。市场微观结构理论表明，交易制度作为市场结构中的一个核心内容，它影响市场的信息汇总能力和流动性供应机制，并由此影响包括价格发现、流动性、透明度和交易成本等方面的市场质量。
交易制度有多种分类标准。由于流动性是交易制度设计中的一个关键目标，因此，通常根据流动性提供方式的不同，将交易制度分为指令驱动交易制度(order-drivensystem)和报价驱动交易制度(quote-drivensystem)o
(一)指令驱动交易制度
在指令驱动交易制度下，每一位交易者通过指令向市场表达自己的交易意愿。交易者提交指令并等待在拍卖过程中执行指令，交易系统根据一定的指令匹配规则来决定成交价格，因而指令驱动交易制度又被称为拍卖制度。
根据成交连续性(或者说交易发生的时间性)的不同，指令驱动交易制度可以分为定期拍卖和连续拍卖。在定期拍卖制度下，交易者提交的指令被集中起来等待在约定的时点同时成交，其特点是定期在唯一的价格上进行一组多边交易或批量交易，因此，定期交易市场也被称作集合竞价市场。在连续拍卖制度下，只要交易者提交的指令具有价格上的优势，则它可以立即成交，其特点是连续在不同的价格上进行一系列的双边交易。
从价格形成机制上看，定期拍卖与连续拍卖有着本质的区别:
第一，定期拍卖的优点在于使成交价格最大程度地反映市场真实的供求状况，而不在于为市场提供流动性、为交易者提供即时性;连续拍卖的优点在于能为交易者提供即时性，而不是使成交价格最大程度地反映市场真实的供求状况，即以牺牲一定程度的价格稳定性为代价来获得交易的即时性。
第二，在定期拍卖中，价格指令只能决定该指令是否能成交，而不能单独决定成交价格，成交价格受到市场所有指令的影响;在连续拍卖中，该价格指令不仅决定了成交的可能性，也决定了成交价格。
定期拍卖与连续拍卖各自的特点，决定了前者更多地被用于对流动性要求不高、但对价格的有效性要求较高的市场，典型的如证券市场的开盘;而后者更多地被用于对流动性要求较高、但对价格的有效性要求不高的市场，典型的如证券市场开盘后的连续交易。
根据通过提交指令来表达交易意愿方式的不同，指令驱动交易制度也可分为双向拍卖制度和单向拍卖制。
(二)报价驱动交易制度
在报价驱动交易制度中，由具备一定实力和信用的交易商(也即做市商)不断地向交易者报出某种商品的买卖价格，并在该价位上接受交易者的买卖要求，以其自有资金和商品存货进行交易。做市商通过连续的买卖来满足交易者的投资需求，维持市场的流动性。同时，做市商也可以通过买卖报价的适当差额来补偿做市成本，并实现一定的利润。因此，报价驱动交易制度也被称为做市商交易制度。
(三)指令驱动交易制度与报价驱动交易制度的比较
指令驱动交易制度与报价驱动交易制度的主要区别在于:
第一，价格形成机制不同。前者是指令机制，交易者向市场提交指令，在特定的指令匹配规则下，市场根据供求状况决定成交价格;后者是报价机制，交易者在提交指令之前，可以预先从做市商获取报价。
第二，市场流动性提供方式不同。前者是通过各个交易者提交指令向市场提供流动性;后者是通过做市商的连续买卖来维持市场的流动性。
第三，市场供求出清方式不同。在市场供求(或者说买卖指令)不均衡的情况下，前者只能通过价格调整使市场出清;后者除价格调整外，通过做市商的存货管理吸收市场的超额供给也可以使市场出清。
第四，市场透明度不同。基于价格形成机制的不同，在两种交易制度中，交易者观察市场指令流并获取交易信息的能力不同:前者中，各个交易者处于同一个公开的市场指令流平台，交易信息的可获得性高且平等;后者中，全部市场指令流集中于做市商，其他交易者交易信息的可获得性低。因此，一般而言，前者的事前和事后交易的透明度较高。
指令驱动交易制度和报价驱动交易制度之间并没有绝对和孤立的优劣问题，市场选择何种交易制度取决于市场发展过程中的各种具体因素，市场本身的流动性状况(即市场对买卖指令的匹配能力)和技术水平是其中的两个关键因素。
三、国际外汇市场的交易制度
(一)国际外汇市场的市场结构演变进程表明，在多层次的市场流动性需求和技术进步等因素的推动下，外汇市场的交易制度日益体现为融合指令驱动与报价驱动并互有侧重的混合交易制度特征
外汇市场是一个由直接交易市场(directtradingmarket)与经纪交易市场②(brokeredtradingmarket)构成的混合市场，两个市场也可以分别称为交易商市场(dealermarket)和拍卖市场(auctionmarket)。在直接交易市场上，交易商进行询价交易，并且由于买卖价差、扩展服务范围和获取市场交易信息等利益刺激，以及市场本身对维持流动性的客观需求，部分交易商承担了向市场其他交易商双边报价、连续交易的做市功能;在经纪交易市场上，交易商向经纪商(broker)提交买卖指令，经纪商类似于拍卖人(auctioneer)，对交易商的指令进行撮合成交。从价格形成机制上看，直接交易市场属于报价驱动交易制度，经纪交易市场属于指令驱动交易制度。
20世纪90年代前，经纪交易市场主要是通过声讯经纪(voicebroker)进行指令撮合。此后，随着技术进步，出现了以eBS和ReuterDealing2000/3000为代表的电子经纪(electronicbroker)。电子经纪在透明度、交易成本、指令撮合效率③(特别是对于流动性较强的标准化即期外汇产品)等方面相对于声讯经纪更具竞争优势。同时，市场的发展、技术的进步促进了交易的集中，客观上增强了市场的流动性，直接交易维持市场流动性的功能在弱化，而其交易成本较高、透明度较差等缺陷则逐渐显现。因此，电子经纪已经从声讯经纪和直接交易中取得了更多的市场份额。但是，这并不意味着声讯经纪和直接交易将从外汇市场中消失。外汇市场多层次的交易产品决定了市场流动性状况的差异，因而需要多样化的流动性提供机制。因此，电子经纪更适合于美元、英镑、欧元这些高流动性的货币对、特别是即期外汇市场;而对于缺乏足够流动性的小币种外汇交易或者流动性较低的外汇衍生产品，声讯经纪和直接交易可能比电子经纪更适合;此外，在市场萧条时期，外汇市场也需要做市商提供流动性。
(二)发展中国家外汇市场以报价驱动交易制度为主的市场结构现状表明，市场的流动性水平是决定外汇市场选择何种交易制度的一个关键因素
根据工mF对部分发展中国家外汇市场的调查，大部分发展中国家的外汇市场结构或者是单一的交易商市场(占被调查国家数量的57%)，或者是交易商市场与拍卖市场的混合结构(占被调查国家数量的犯%)，单一的拍卖市场极少(占被调查国家数量的2%)0
形成这种偏重于报价驱动交易制度的市场结构的一个可能解释是，多数发展中国家的银行间外汇市场规模较小、流动性较低，因此，尽管以即期美元为主的标准化交易产品本应有利于采用指令驱动交易制度，但是由于市场指令流的规模不能充分匹配买卖指令，在不考虑中央银行市场干预的情况下，报价驱动交易制度比指令驱动交易制度在出清市场供求缺口可更少地使用价格调整，采用报价驱动交易制度是一个较优选择。
可见，选择指令驱动交易制度或者报价驱动交易制度的一个关键标准就是市场流动性。在流动性足够高的外汇市场上，指令驱动交易制度是较优选择;而在流动性相对不足的外汇市场上，则宜选择报价驱动交易制度或者两种交易制度相结合的混合交易制度。
四、对当前我国外汇市场交易制度的认识
以中国外汇交易中心为平台的银行间外汇市场④自1994年成立至今，市场交易制度的演变大致可以划分为两个阶段:第一阶段，2005年8月以前，银行间外汇市场采用电子竞价交易系统组织交易，会员通过现场或远程交易终端自主报价，交易系统按“价格优先、时间优先”撮合成交，这是一种典型的电子经纪交易市场，市场交易制度表现为单一的指令驱动。第二阶段，2005年8月，银行间外汇市场在外汇远期交易中首次采用询价交易，n月，国家外汇管理局决定在银行间外汇市场引入做市商制度并于2006年起在即期交易中推出询价交易方式，会员可以在双边授信、双边清算的基础上直接交易，同时也将有做市商向市场会员连续提供买、卖双向价格，银行间外汇市场的交易制度开始表现为指令驱动与报价驱动相混合。
在我国银行间外汇市场交易制度的演变历程中，既可以看到国际外汇市场交易制度发展的部分体现，也可以发现国内现实状况留下的许多痕迹。