资产证券化优缺点篇1
资产证券化回顾
资产证券化于20世纪60年代诞生于美国，80年代从住房抵押资产证券化扩展到其他的金融产品和领域，80年代末，“出口”到欧洲、加拿大、拉丁美洲、澳大利亚及亚洲。美国资产证券化的发展是一个相应法律、法规体系建立和完善的过程，其涉及和专享的法律或法规包括：《联邦证券法》（1933年）、《证券交易法》（1934年）、《信托法》（1939年）、《统一商业法典》（1953年）、《存款机构放松管制和货币控制法》（1980年）、《二级抵押贷款市场法》（1984年）、《税收改革法》（1986年）、《联邦住宅企业安全和健全法》（1992年）、《关于金融资产转移、服务及债务的会计处理》（即财务会计准则125号公告，1997年）、《金融服务法》（1999年）、《美国会计准则140号》（2001年）、《美国会计准则156号》（金融资产和负债服务会计），以及最后的46号准则——《可变利益实体的合并》等。
国外先进的金融创新产品与其说是金融工具不断创新，不如说是金融法律、法规不断深入和发展的结果。最为重要的是，系统、清晰、缜密和具有连续性、可扩展性的金融法律、法规对金融创新是不可缺少的。
资产证券化是“天使”还是“恶魔”？
对于美国2007年次贷危机引发的大范围金融危机的根源，曾经众说纷纭，甚至有人把其归咎于资产证券化，并认为资产证券化应付主要责任。随着美国经济开始显示复苏迹象，现在比较公认的解释是出于以下几个原因和它们间的合力：银行、金融机构过于迅猛的房贷规模和不恰当的审批和放贷程序，资产质量和逆向选择，次级按揭贷款衍生过度，财务报表上的欺诈以及监管不力和信用评级机构的不尽职等。一言以蔽之，可以引用2007年被排在“100句最伟大的电影台词”、由影星迈克尔·道格拉斯在影片《华尔街》中扮演的贪婪成性、翻手为云、覆手为雨的股市大亨戈登所说的——“贪婪不好听，但是个好东西”。
因此，美国金融危机的“元凶”是美国华尔街投资银行家的贪婪本性和监管缺失。资产证券化不可否认地起到了推波助澜的作用，但不能因噎废食，彻底否定这一金融创新。
证券化流程与产品结构演化
资产证券化的第一步是资金池入池标准和资金池本身的建立。证券化信托基金池包括两个组成部分：投资者权益和资产卖方权益，如图1所示。
卖方权益一般在资产池中占到全部资产的10%，最低点至少要达到5%～6%。卖方权益是资产卖方为保持资产池的流动性和出于对投资者权益部分的保护，起到对流动风险和投资风险“缓冲器”的作用。作为资产证券化的第二步——投资者权益部分产品设计，投资者权益可按照融资成本和偿付的优先权进行产品分层，如图2所示（以美国美信银行欧洲区资产证券化某单为例）。
欧美资产证券化的信托结构包括资金池和产品结构，证券化信托结构的演变（图3）对我国未来资产证券化和类证券化的发展具有重要的指导意义。
资产证券化整体结构的演变经历了从单一结构的信托基金到集合型信托基金，再到全能灵活型信托基金三个阶段。单一结构的信托基金是在欧美资产证券化发展最初期采用的模式。其主要优点是一池一单，资产清晰，可具体辨认和追索。缺点是结构简单，难以形成规模和批量化发行，且发行成本高。而集合型信托基金则弥补了单一结构信托基金的不足。由于是一池多单，可降低整体发行成本。一旦信托整体法律结构设立，就可进行批量和大规模发行。我国现在很多类资产证券化理财产品大多采用这种模式。由于一池多单，再加上国内披露不透明和不同风险类型的资产混搭，曾广受质疑，更被冠以“庞氏骗局”的标签。
我国资产证券化市场及监管环境
2005年下半年，我国银监会与人民银行先后颁布了《信贷资产证券化试点管理办法》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》等一系列相关法律法规，为信贷资产证券化在国内发展提供了法律基础。2005年底，中国建设银行以个人住房抵押贷款为基础资产的证券化产品，拉开了中国资产证券化的帷幕。资产证券化在中国一开始就分为信贷资产证券化和企业资产证券化两类。信贷资产证券化由人民银行和银监会监管，证券化产品在银行间债券市场交易。企业资产证券化由证监会监管，证券化产品在交易所市场交易。
如果2005年到2007年是中国资产证券化的第一次浪潮，则2008年可以认为是中国资产证券化的第二次浪潮。2008年全年，不仅发行的频率，而且产品的数量和发行金额都远超2005年、2006年和2007年（2008年发行规模达到302亿元，接近2005年到2007年发行总额）水平，而且发行机构也突破性地从以往的银行和资产管理公司，扩展到汽车金融公司这一非传统金融机构。然而，正在中国资产证券化“再上一层楼”之时，由美国次贷危机引起的金融风暴波及到中国。资产证券化在当时处于风口浪尖之上，更被“妖魔化”。全球资产证券化业务嘎然而止，方兴未艾的中国资产化也不可避免地被叫停。
在千呼万唤和利率市场化推动下，人民银行、银监会和财政部于2012年5月中旬《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，正式重启信贷资产证券化。此次终于决定“出手”，相关政策、监管机构显得十分谨慎，首期信贷资产证券化额度仅为人民币500亿元，占银行业总贷款余额的不足1%。另外，在制度设计上，采取风险自留（发起机构须持有不低于全部资产支持证券发行规模的5%）、信用评级（要求两家评级机构同时进行评级，资产支持证券投资者应建立内部信用评级体系，加强对投资风险自主判断，减少对外部评级的依赖），从而“卡住”证券化过程中的风险。此通知的最大亮点是扩大了投资人群体，且单个机构持有单只证券不超过40%的上限，意在引入更多的投资者且缓释投资者有限、同质化及商业银行互持现象。此后，国开行于2012年9月率先发行101亿元大单（占全部额度的1/5）、交通银行（发行30亿元）、上汽通用汽车金融公司（发行20亿元）和中国银行（发行30多亿元）都迅速跟进。
一石激起千层浪，沉寂了几年的资产证券化在资本市场开始发酵。2012年8月，交易商协会下的资产支持票据（aBn）也迅速落地。从而在资本市场上形成了资产证券化的三种存在形式：证监会监管的企业资产证券化、银监会监管的信贷资产证券化及交易商协会下的资产支持票据。对于企业资产证券化，券商“垂涎已久”，积极通过专项资产管理计划为依托发行资产支持证券。2013年2月26日，试点九年的券商资产证券化业务终于获得正式“名分”。中国证监会的《证券公司资产证券化业务管理规定征求意见稿》，宣布券商开展这项业务仅需要具有资产管理业务资格，没有净资本规模和综合评级等门槛。这看起来门槛低，但获得高质量的基础资产仍将考验券商的综合实力。此外，阻碍资产证券化常规化和批量化发展的因素，还是相应政策、监管的不足，以及相应服务机构（如信用评级机构）等公信力的缺失。
国内理财业务
就在国内资产证券化发展受阻，企业融资困难加大（尤其是中小微企业），储蓄增速加大而可供投资产品和渠道的缺乏与银行息差收入变窄的形势下，银行理财业务横空出世，独领，尤其受到中小银行的追捧，成为银行中间业务的重要收入来源，如图4所示。
从图4不难看出，股份制银行和城商行的理财产品发行占比和收益率均超过国有银行。在业务发展上，股份制银行和城商行更依赖理财产品来创造中间业务收入。
目前，国内的理财业务可大致分为五种类型：第一种是银行产品的资产池和资金池（准资产证券化）。资产池是根基于银行贷款资产（可扩充于银行其他资产），通过发售不同期限的理财产品持续募集资金，类似于西方资产证券化资产池，采用动态管理方式，维持资金和资产的平衡。资产池产品具有资产重组、期限错配和区别定价的特点。而目前备受各界关注的是资产负债匹配、流动性强弱和基础资产的信用三个重要环节。资产池和资金池的运作如图5所示。第二种是通道类型理财业务，是银行借助泛资产管理机构（如证券公司、基金公司、保险公司、私募和信托）等资产管理业务平台，间接实现投资人对银行信贷资产和其他类资产（如票据）的投资。在投资过程中，泛资产管理机构并没有提供主动资产管理业务，仅作为连接投资者和其他资产的桥梁。目前，此项业务已被监管机构叫停。第三种是分级型理财产品。这类似于上文提到的西方证券化产品结构中优先级和次级的设定。分级型产品是指把一个特定的投资组合，分为两种不同的风险份额。优先份额享有优先收益分配权，一般按约定的固定收益收取；次级份额则是在收获投资组合的净值的基础上，扣除优先级本金和约定的固定收益后的剩余价值。当然，在优先级和次级之间，还可以设计夹层份额，其收益和风险特征也自然介于二者间。第四种是结构性资管理财产品，是利用基础金融工具和金融衍生工具进行的不同投资组合而得到的金融创新产品，即通过将大部分资金投资于固定收益产品，小部分产品进行衍生品投资，实现在保本或保最低收益的目标下博取可能的高收益。第五种为不附加改变产品收益属性条件的主动管理型产品，包括权益类产品、债券类产品、混合型产品等，类似于基金管理。
对策建议
国家监管部门要在顶层设计上下功夫，高屋建瓴地出台一整套统一的资产证券化法律、法规，整合资产证券化和类资产证券化的理财业务，防止和避免“头疼医头、脚痛医脚”和缺乏整体思路及打补丁式的政策，帮助中国的“影子银行”及理财产品“入笼”。
银行、企业与帮助企业发行证券化产品的证券公司要做到持续性、批量化发行，做大资产池，保证优质资产源源不断地通过资产证券化流程与投资者对接，充分发挥资产证券化的优势，助力中国金融改革及国际化。
要严格监管职能和监管程序，对所涉及第三方服务机构（尤其是信用评级机构、律师事务所、会计师事物所、信用担保机构等）严格审查，提高准入门槛和后续督察，并嵌入连带、追索责任。
资产证券化优缺点篇2
【关键词】信贷资产证券化；资产信用；有效途径
一、信贷资产证券化的特点
信贷资产证券化本身是银行间接融资与证券直接融资相结合的一种业务。和其他融资方式相比，资产证券化有其自身的独特之处：1.资产证券化的基础资产一般相对较好，同时进行信用增级，因此融资成本一般低于以企业整体为基础的融资方式。2.通过证券化资产“真实销售”和“破产隔离”，设立风险防火墙。3.把部分未来预期现金流状况较好的资产剥离，或者对不同资产进行组合搭配，进行资产重组。
二、信贷资产证券化的优势
（一）信贷资产证券化拓展中小企业的融资渠道。目前，由于商业银行信贷规模的限制导致中小企业贷款难以有效保障，同时又缺乏规模效应、市场竞争力相对较低以及无形资产稀缺，大多数中小企业无法发行股票和债券融资。而中小企业信贷资产证券化则可将小企业贷款的专营模式与资产证券化技术相结合，通过资产证券化的平台和工具，将中小企业的融资需求引导到间接融资市场上。这样既充分发挥间接融资模式下商业银行熟悉企业及直接融资模式下投融资行为高效等方面的优势，又发挥市场在风险分散和资源优化配置上的优势，为中小企业融资提供了一种新的混合式的方案，从而构筑起中小企业在间接融资和直接融资之间的桥梁，有利于降低中小企业的整体融资成本。
（二）信贷资产证券化缓释商业银行资本压力。过去商业银行资本管理偏重于分子管理法，重点考虑如何增加资本，而信贷资产证券化则是对庞大的商业银行资产负债实施“瘦身术”，通过缩小分母提高资本充足率，降低存贷比，缓解银行资本饥渴。由于当前实施的存贷监管办法未覆盖证券化资产，因此通过信贷资产证券化可腾出银行自身信贷额度，提高放贷能力，为中小企业提供可持续的服务。信贷资产证券化扩大了商业银行的业务发展空间。商业银行作为信贷资产证券化的发起人，可充当贷款管理机构、托管机构和结算机构，采用收取管理费、托管费和结算收入等方式增加中间业务收入，从而改变商业银行盈利模式。
（三）信贷资产证券化可以解决银行负债和资产在利率和期限、结构上的非对称矛盾，通过合理的贷款转让定价提高信贷业务总体收益。通过利率趋势预测，在升息前出让低息贷款，并在升息后重新放贷，可取得利率变动收益。同时，信贷资产证券化也给银行理财业务发展提供了机遇。
（四）从风险管理角度看，信贷资产证券化使风险由存量化转变为流量化，通过风险定价和转移技术实现金融功能由资源配置转变为风险配置。商业银行通过将拟退出的区域、行业或企业的信贷资产进行资产证券化，转换为在市场上可交易的产品，可以快速实现信贷退出，有利于分散和转移信贷资产风险，优化信贷资产结构。
三、信贷资产证券化面临的问题
信贷资产证券化的良性发展离不开成熟的金融市场，离不开完善的法律、信托、税收等环境，目前我国信贷资产证券化仍然面临现实的困难。
（一）市场制度不够健全。我们国家的金融和证券发展还没有达到发达国家的水平，还没有建立起信贷资产证券化所需要的值得投资人信赖的独立的法律法规框架。市场不够成熟。我国信贷资产证券化市场分为两类：一类是由银监会审批监管的银行信贷资产证券化和资产管理公司的不良资产证券化，其产品主要在银行间债券市场进行交易；一类是由证监会审批监管的证券公司发行的企业资产证券化，其产品主要在证券交易所的大宗交易系统挂牌交易，两个市场不能互联互通，限制了信贷资产证券化产品的流动性。目前，信贷资产证券化市场一级市场投资受限，二级市场尚未形成。
（二）定价机制不够完善。商业银行内部的投资授信体系多是基于单个客户或单笔贷款，对资产包的投资授信机制尚未建立起来。而我国利率没有完全市场化，尚未形成清晰准确的债券资金收益率曲线，缺乏评估证券化资产风险和产品定价的科学方法。
（三）分散风险功能发挥不够。目前我国商业银行既是资产证券化产品的发行者，又是最主要的投资者，很多信贷资产证券化产品是银行间互相持有，市场没有形成足够的专业风险投资人主体，不利于分散风险。
（四）证券化产品吸引力不够。由于包括社保基金、企业年金、养老基金、保险机构等机构投资者的市场准入受限，使得信贷资产证券化产品的投资者类型单一。很多投资者对信贷资产证券化产品不熟悉，一些大机构对流动性较差、期限较短、规模较小、风险较高的中小企业信贷证券化产品投资兴趣不大。另外，中介机构服务能力不够也是我国信贷资产证券化所面临的问题。目前我国信用评级运作还不规范，评估机构发展相对较弱，缺乏统一的评估标准和评估一致性，难以做到独立、客观、公正。
四、创新中小企业信贷资产证券化的有效途径
资产证券化优缺点篇3
【关键词】资产证券化;次贷危机;运行机理
资产证券化(assetsecuritization)大概是近年来金融实践和金融创新领域最为惊心动魄的事件。自资产证券化诞生以来,发展迅速,在美国的金融市场上三分天下有其一,并成为金融创新浪潮中崛起的一种主流融资技术,同时“这种信用体制也逐渐在全球范围内确立起来,正在改变全球的金融结构和信用配置格局”(李传全,2001)。正当资产证券化如日中天走向神坛被人顶礼膜拜的时刻,次贷危机席卷全球,恐慌肆虐,次贷危机的一个关键元凶恰恰就是过度的资产证券化,让人们充分见识了资产证券化狰狞和残酷的一面。
到底资产证券化是天使还是魔鬼。资产投资的一个基本原理告诉我们:收益和风险永远成正比。应用于资产证券化,就应该是如果它让人人感觉到它就是个天使,或许正是它魔鬼的一面没有被发觉而已。当前严重的金融危机或许正是个机会,让人们更深入地分析资产证券化的运行机理,对它带来的经济效应进行更为客观和真实的理解,让我们能发挥它天使的“善良”而抑制其魔鬼的“本性”。这便是本文试图达到的目的。
一、文献综述
(一)国外关于资产证券化的研究现状
美国学者Gardener对资产证券化给出了一个非常宽广的定义:资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程,或者提供的一种金融工具。在这里,开放的市场信誉取代了由银行或其它金融结构提供的封闭的市场信誉(张超英、翟祥辉,1998)。由此定义,资产证券化又可以分为一级证券化和二级证券化,前者主要指商业票据、公司债、股票等,后者就是所谓狭义的资产证券化,即文中所要讨论的。
有“证券化之父”之称的FrankJ.Fabozzi认为资产证券化是一个过程,通过这个过程将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其他缺乏流动性的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的附息证券(赵宇华,2007)。而美国证券交易委员会(SeC)则将资产证券化定义为一种融资技术:即将缺乏流动性的资产(大多数情况)进行组合并转化为一种更自由地在资本市场上发行和出售的融资工具。总的说来,资产证券化就是将缺乏流动性但具有稳定未来现金流的资产作为基础资产,通过结构重组和信用增级,发行可供资本市场投资的证券的一种融资方式。
资产证券化为什么产生?与其它金融工具相比它具有哪些优势?西方学者给出了各种各样的解释:
原因一:降低融资成本。StevenL.Schwarcz(2007)认为资产证券化融资比直接债务融资和股权融资的成本要低,同时由于“真实出售”以达到“风险隔离”,将证券化资产从原始公司的整体风险中隔离开来,降低了投资者的风险和信息获取成本。Clairea.Hill指出资产证券化化解了信息不对称问题――柠檬困境。资产证券化使投资者专心关注作为证券支持的资产,而不必担心“柠檬”公司的经营和财务状况,只要“柠檬公司”提供符合条件的资产,它就能较为容易的获得低成本融资。
原因二:在风险厌恶者和风险偏好者进行风险再配置,改进效率。Benveniste和Berger(1987)则提出风险转移的假说,即通过进行证券化使风险从回避型投资者向中立型投资者转移,能够实现帕累托改善。他们还认为固定的存款保险费率作为一种引起道德风险因素,促进了证券化,因为存款保险费率固定,会激励银行偏好于持有风险,创造融资,选择相对安全的资产进行证券化。
原因三:缓解流动性风险。以银行为例,证券化能够改善贷款的可逆性,提高贷款的流动性。从资产方流动性风险来看,实现债权转让能够显著降低银行贷款的非流动性,这有助于平衡借入资金,改善作为衡量流动性风险敞口的融资缺口。这样看来,通过获取债权转让上的必要技术和形成证券化通道(conduit),能够在流动性冲击后将资产负债表上的债权及时进行证券化的银行,它的流动性风险就低。GortonandHaubrick(1990)也就流动性风险和证券化的比例等进行了分析。由于在证券化过程中,资产和负债的流动性不匹配性(mismatching)小,降低了证券化的成本,因而表现出银行能够供给流动性。在传统型银行情况下,与存款的流动性相比,利用这种资金进行的贷款的流动性相当低,表现出了不确定性和流动性风险。
(二)国内关于资产证券化的研究现状
何小峰(2001)提出了广义的资产证券化概念,他指出:即使在美国,最广义的说法也是“二级证券化”的思想,第一级证券化是指实物资产的证券化,第二级证券化是金融资产的证券化。他们认为资产证券化包括最广泛的四种类型即现金资产的证券化,如以现金为始点的证券投资或投机的过程;实体资产的证券化,如企业发行股票、债券及其他证券并上市交易的过程;信贷资产的证券化,如住房抵押贷款支撑的证券化、资产支撑的证券化等;证券资产的证券化,如证券投资基金、可转换债券、认股权证、各种金融衍生工具的发行、上市与管理的过程等。台湾学者陈文达、李阿乙和廖咸兴(张朝英,2004)给资产证券化的定义是:企业单位或金融机构将其能产生现金收益的资产加以组合,然后发行成证券,出售给有兴趣的投资人,借此过程,企业单位或金融机构能向投资人筹措资金。
对于资产证券化的动因,张超英(2004)认为通过信息技术新成果和统计新手段进行信用风险分析的监督技术进步改善了市场的不完善性,使得经济主体间能够运用某种方法以证券形式直接确立债权债务关系的空间被进一步充实。李曜(2001)指出资产证券化是对融资技术与理论的创新,进行资产证券化的企业可以降低融资的信息成本和管制成本,并可以减少企业的资本成本以增加企业价值,并对“资本机构理论的基石――mm理论――提出了挑战”。李传全(2003)认为资产证券化不仅是一般意义上的金融产品创新,更是一种信用体制的创新,是不同于传统的间接融资和直接融资的第三种信用制度。资产证券化综合两种传统信用体制的优势为一体,把市场信用的资产组合功能与中介信用的投资者组合功能结合在一起,形成了体制上的杂交优势,降低了信用交易成本。
刘炜莉、朱宝宪(1999)通过实证分析得出规模较大和有较差的信用质量的公司更倾向于通过资产证券化进行融资,已经开始进行资产支撑证券化的公司仍有较大可能继续进行证券化融资,资产支撑证券市场中存在规模经济。流动性是证券市场的生命力所在,市场流动性的增加不仅保证了金融市场的正常运转,也促进了资源有效配置和经济增长。刘荻(2002)提出证券市场流动性的四维即速度(交易时间)、价格(交易成本)、交易数量和弹性。并分析了影响市场流动性的因素和衡量流动性的方法。
中国的资产证券化实践先于理论的探索。早期的资产证券化实践可以追溯到1992年三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物,以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源而发行的2亿元地产投资券。在此以后,资产证券化的离岸产品取得了很大的成功。中国的离岸资产证券化项目如珠海高速公路、中国远洋运输总公司和中集集团应收款等,为国内的证券化实践提供了成功经验(李曜,2001)。
二、主要思路
文中通过理清资产证券化从资产的“真实销售”到经过各种技术处理变成能够在资本市场上具有投资特征的证券的过程,分析资产证券化给交易各方带来的收益和影响,将其促进效率的一面和增加风险的一面进行比较,找到能够改进其现有运行机制效率的一种帕累托改进。
(一)资产证券化的过程
一个完整的资产证券化过程通常包括以下五个步骤:
第一步:发起人(sponsor)将应收账款出售给SpV(specialpurposevehicle,即特殊目的载体),这里的出售必须是“真实出售”,目的是防范证券持有人对发起人的追索权和发起人破产时对应收账款的要求权以达到风险隔离的效果。
第二步:SpV将购买的应收账款进行组合以便其能够支持特定期限和收益可供投资的标准化证券。由于SpV在整个资产证券化过程的特殊作用,对它有一些特别的规定以防止其破产:如果SpV由发起人所有或控制,设立独立董事降低其自愿性破产的风险;限制债权人强迫SpV的非自愿性破产;防止实质性合并(即合并发起人和SpV的资产和债务);限定SpV的业务范围,即其不得经营与资产支持证券无关的其它一切业务。
第三步:信用增级。SpV设计的标准化证券必须达到一定安全等级才能被投资者接受,这时就需要信用增级。主要的增级手段有:金融机构的担保,如银行信用证或保险公司保险,使证券在违约时投资者能得到一定的补偿。一般来说进行担保的金融机构的信用等级至少不能低于证券本身的安全等级;发起人的超额担保,超额担保会增加发起人的负担,在实践中并不常采用;优先/次级结构,证券被分为优先证券和次级证券,只有在优先证券被偿付之后次级证券才能得到偿付,次级证券的利率一般会高于优先证券以补偿其承担的高风险。在这种情况下,次级证券为保证优先证券的偿付提供了支持,同时投资次级证券的机构和个人(不像前面的增级机构需要具备一定的信用等级)不需要任何信用等级,要做的仅仅是足额支付购买次级证券所需的资金,优先/次级结构增级方式越来越受到欢迎。
第四步:信用评级。投资者对复杂的证券产品很难判断优劣,这项工作就交给专业的评级机构,在美国主要的评级机构有:标准普尔(S&p)、穆迪(moody’s)、惠誉(Fitch)。证券的投资级别从aaa一直到C分为九个等级,投资者根据自己的偏好选择不同投资等级的证券。
第五步:证券的发售和售后服务。SpV的独立性和业务单一性决定它不可能单独承担起证券的构造和发行工作,投资银行(investmentbank)便承担融资顾问和证券承销商的职能,使证券得以顺利发行。投资者购得证券以后,由于证券的现金流是由应收账款的资产池来支持,分散的投资者不可能去监视资产池的运营状况和收取本金和利息,这时候就需要有专业机构来做这些工作,这些专业机构被称之为服务人(servicer),服务人通常有发起人来担任。服务人缺乏内在激励机制可能对资产池管理采取消极态度,投资者过于分散不能有效监督服务人的行为,受托管理人(trustee)便应运而生,受托管理人便是资产证券化交易中投资者利益的代表,负责关注资产池的运营状况和监督服务人行为,同时代为管理服务人交付的本金和利息。
通过以上五个步骤,一个完整的资产证券化过程便宣告完成(图1是资产证券化交易各方之间关系的一个流程图)。
(二)资产证券化的经济效应分析
资产证券化所表现出来的顽强生命力和蓬勃生机,提示我们这种融资技术具备了其它融资技术所没有的强大优势,这些资产证券化拥有的独特力量到底是什么,将从微观(证券化交易各方)和宏观(主要是货币政策)两个角度来分析资产证券化带来的效率改进以理解资产证券化的神秘力量。首先来看市场交易各方从资产证券化中获得的收益。对于发起人而言,资产证券化使发起人在两个方面受益:
一是通过应收账款的真实出售,获得了资金和流动性,转移了风险。对于面临流动性短缺的公司,及时地补充流动性对公司的持续经营和生存至关重要。流动性还代表着投资和赢利机会:试想有一家公司有一笔一年后到期应收账款100万,如果将其出售给SpV可获得95万的现金。现在有一个投资机会,年受益率是10%,假设公司没有其它可以动用的流动资金,该公司应该进行资产证券化吗?答案是肯定的,如果其出售应收账款并进行投资,相比继续持有应收账款,它可以额外获得4.5万的收益。事实上,商业银行就是这样做的,将出售抵押贷款获得的资金再贷款放大获利能力。应收账款毕竟代表的是未来的现金流,存在不确定性,出售它则可以消除这种不确定性。
二是获得一种新的融资途径。现有的融资方式有股权融资(如股票)和债权融资(如公司债),资产证券化可以被认为是资产融资,让企业多了一种融资方法可以选择。通常选择多了可以改善选择方的福利,至少不会恶化他的福利。如那些难以获得股权融资和债权融资的企业,只要能提供合格的资产就能获得融资,资产证券化会改善这类企业的福利。有人认为资产证券化可以降低企业融资成本,增加企业价值,甚至对mm理论提出了挑战(李曜,2001)。这是一种误解,资产证券化不能在整体上降低企业的融资成本,mm理论对资产证券化仍然有效。
例如有一家公司拥有a资产(风险资产)和B资产(优质资产),市场价值分别是40万和60万,账面价值均为50万。如果将B资产进行证券化来融资,可以获得60万,高于账面价值50万,但是考虑企业的再次融资,企业剩下的资产是a,它只能获得40万,低于账面价值,企业的实际价值不变。资产证券化后企业的整体融资成本没有降低,企业价值也没有增加。
SpV作为投资者和发起人的中间人,使得投资者获得投资机会,发起人获得融资,它将为提供这种服务而收取一定的费用;投资银行作为融资顾问和证券承销商,通过自己的专业服务,获得了收入和拓展了业务范围;增级机构分担投资者部分或全部风险以获得承担这种风险的必要补偿;评级机构根据专业技能给予证券的客观评级,指导投资者判断复杂证券化产品的优劣,同时收取费用;服务人和受托管理人凭借自己的信息优势和规模效应为投资者提供售后服务也能分享证券的一部分收益;投资者则由于多了一种风险较小和收益不错的投资机会福利状况得到改善。
资产证券化还完成了风险在交易各方之间的再分配,例如发起人在“真实出售”应收账款的同时,也消除了应收账款的不确定性,金融机构担保和某些投资者购买次级证券通过承担部分风险为普通投资者提供一定的保障。总的看来,资产证券化将风险再分配,使得交易各方通过自己的专业优势都获得了好处,促进了分工协作形成规模经济,是一个帕累托改进,促进了效率。
在这里需要单独分析一下评级机构的角色,证券化产品十分复杂,很多投资者是参考评级机构对证券的评级意见后购入证券化产品的。如果评级机构能够对证券化产品给予准确客观的评级,以确保其没有缺陷能够达到必要的投资等级(这正是评级机构的职责所在),投资者的风险会在可控范围内。这样的假设显然存在问题:
首先,评级机构是否有足够的能力对证券化产品做出准确判断?评级机构永远是根据现有的信息来作出判断,它永远不可能收集到所有的相关信息,并且证券化产品提供未来的现金流,未来的情况总是存在某种不确定性,要求评级机构做出100%准确的判断是不可能的,甚至近似准确也极为困难。
其次,评级机构能否有足够的激励做出客观的判断?评级机构会面临囚徒困境难题,设想市场中只有两家评级机构a和B,所有的证券化产品都必须经过它们的评级,SpV可以自由选择那家评级机构的服务,如果a和B都坚持客观评价或都选择隐瞒事实,它们平分市场份额;如果a坚持客观评价而B选择隐瞒事实,B将获得全部生意,反之亦然。评级机构的评价必须在坚持客观和隐瞒事实之间做出选择,a和B面临的支付矩阵如下表:
从图中可以看出a和B存在一个占优策略,a和B必将都选择隐瞒事实以免开罪SpV而失去生意。这时候投资者的收益却会受到极大的损害,特别是在投资者购买了存在缺陷的证券化产品时。a和B之所以采取(隐瞒、隐瞒)的占优策略,是因为投资者的收益跟它们无关,投资者的支付状况不反映在它们的支付中。事实也证明,当前的次贷危机爆发造成巨大灾难的一个极为重要的原因便是评级机构没有履行作为独立机构的职责,反而有欺诈行为,其道德风险问题没有得到有效控制。如果设计一种机制使得评级机构获得的支付和投资者获得的支付挂钩,无疑将极大限制评级机构的行为。
在分析资产证券化对宏观经济的影响之前,有必要来看一下数量方程式:
mV=pV
方程式中的V指一年中m被交易的次数,其越大则表明m流动速度越快。资产证券化会加快m的流动:假设发起人把证券化所获得的资金以企业存款的方式存入银行,银行将存款放贷给又需要的企业和个人,再将企业和个人贷款证券化以获得进行放贷的资金,如此循环下去。相比没有资产证券化的情形,m的流动速度无疑会大大加快,V的变动必将引起数量方程式中其它变量的变动。
在短期中,如果央行的货币供应m不变,短期内工资和物品价格具有粘性,物价水平p也不变,V的变动将引起产出Y的同比例变动。由于资产证券化会加快货币流通速度,即V变大,短期内总体经济的产出会增加。长期中,产出Y将保持在自然增长率水平,可视为恒定,物价水平p具有伸缩性,如果货币供应m保持不变,货币流通速度V的增加意味着物价p的等比例增加,即长期中资产证券化会引起通货膨胀。
美国经济自2001年以来进入了一个繁荣周期:经济高速增长、货币政策宽松、通货膨胀水平保持在地位,与其相伴的是对资产证券化的空前热情和证券化投资被拥有巨额外汇储备的国家所接受。美元通过美国贸易逆差源源不断流入国外,又通过证券化投资源源不断回流美国,全球共享了几年高增长、低通胀的“黄金时光”。好景不常,通胀形势在07年迅速恶化,实体经济也在今年严重受损,经济增长大幅放缓,这似乎也佐证了上面“资产证券化在短期增加产出,长期中引起通货膨胀”的观点。事实上,在1978年到1995年的18年中,中国的广义货币增长率远远超过国民生产增长率与通货膨胀率之和,其中的一个重要原因便是在此期间中国的货币流通速度降低了(易纲、吴有昌,1999)。
三、结论与建议
第一,资产证券化使企业获得流动性和得到一种新的融资方式,从而改善了企业处境,但并不能降低企业整体融资成本,mm理论依然有效。
第二,资产证券化实现了风险的再分配,通过使市场交易各方利用自己的专业优势、促进分工协作形成规模经济方式达到一种帕累托改进,促进了效率。
第三,评级机构面临囚徒困境,必须使投资者的收益反映在评级机构的支付中以防范道德风险问题。
第四,资产证券化在短期会促进产出增加,长期中则会引起通货膨胀,导致产出的波动。
这便是本文期望得到的结论,仓促之间,有些地方还是不够严谨。如资产证券化不能降低企业的整体融资成本,可能没有对资产证券化过程中投资者会对进行资产证券化的企业给予正面评级从而改善企业融资环境这个问题引起足够重视。另外,在没有实证分析就得出“资产证券化在短期会促进产出增加,长期中则会引起通货膨胀,导致产出的波动”的观点显得十分大胆,不是为学的态度。虽说初生牛犊不怕虎,但只有胆不进行深入分析和思考,就只能称之为鲁莽了。希望在以后的学习中能充实知识,改进和完善上述观点,使之科学严谨,经得起检验。
资产证券化在当前遭遇重大挫折,对它的各种批评如潮,人们谴责资产证券化榨干了投资者的积蓄,谴责金融大亨的贪婪无度。确实,如果可以的话,华尔街的“金融天才”们甚至愿意将他们自己打包处理证券化,以获得流动性进行更疯狂的投资。但资产证券化只是个工具,贪婪或许就是人的本性,歇斯底里的谩骂没有任何意义。找到资产证券化的缺陷,将贪婪限定在可控范围内,反思造成当前危机的根源,改进它的运行机制才是可取之道。
参考文献
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资产证券化优缺点篇4
［关键词］城市轨道交通资产证券化融资
资产证券化是指将缺乏流动性,但具有可预见的、稳定的现金流的资产集中起来,通过一定的结构安排,对其风险和收益进行重组,将其转变为可以在金融市场上出售的证券据以融通资金的过程。“资产”是指那些缺乏流动性、但具有可预见稳定现金收入的金融资产,这些资产的原始权益人一般都具有因已发生的交易事项而取得或控制可预见未来现金收入的经济权益,而且这些资产还应该具有一定的共性；“证券化”是指通过资产的重新组合,并利用必要的信用增级技术,根据投资者的不同需求,创造具有不同风险、期限和收益组合的收入凭证；这些资产支持证券(asset-backedsecurities,aBS)由基础资产收入支持,并可在市场上进行流通和交易。
一、城市轨道交通融资的现状
随着我国城市化进程的加快，城市轨道交通建设的内在需求日益增强。而城市轨道交通对于改善交通堵塞、交通事故以及节能减排、环境保护都具有重要的意义和作用。然而,由于城市轨道交通建设投资需求量大、盈利低、回收期长等原因，其筹措建设资金较为困难。目前我国城市轨道交通建设主要是由政府投资，投资主体较为单一，资金筹措难度大、总量有限，无法满足城市轨道交通大规模建设的需要。面对我国当前城市轨道交通的快速发展，单一的融资模式必将限制我国城市轨道交通的快速发展。
二、城市轨道建设资产证券化融资的可行性分析
1.符合资产证券化的基本要求
资产证券化是以融资为目的，将具有稳定现金流但缺乏流动性的资产组合并进行信用增级，然后依托该现金流收入在资本市场上出售可流通的证券。因此证券化的资产需要能产生稳定的、未来可预测的现金流收入，而城市轨道交通客流量比较稳定，票价由政府统一制定，不会有较大的波动，因此收费所得比较稳定且易于预测，符合证券化资产的基本要求，很适合采取证券化融资的资产。
2.拥有稳定的现金流收入
“如果有一个稳定的现金流，就将它证券化。”华尔街这句名言揭示了稳定的现金流对于资产证券化的重要性，当然也是资产证券化的关键条件。而城市轨道交通具有稳定的票务收入、不断升值的沿线土地与物业开发收入以及由此带来的城市发展潜在商业价值，这都是为城市轨道交通资产证券化的实现提供了基础条件。由于城市轨道交通具有占地较少、运输能力强、能耗省、污染小且乘坐舒适、安全、方便快捷特点，随着未来城市人口的增长、人们出行热情的不断提升，城市轨道交通系统建成后必会形成稳定而充足的客流，票务收入也能得到保证，城市轨道交通建设利用资产证券化融资的方案也能保证顺利实行。
3.我国已经基本具备资产证券化的资金来源
首先,国内居民的高额储蓄为城市轨道交通资产证券化提供了充足的资金来源。截至2009年，我国全部金融机构(含外资机构)本外币居民储蓄余额达到21.8万亿元，消费倾向不足，由此可见，资产证券化无论以何种形式进行，最终都能在如此庞大的金融资产中找到支持。
其次,机构投资者也将为实施城市轨道交通资产证券化提供强大的资金支持。截止2008年底，全国社保基金总资产13696.1亿元。保险公司的保费收入增长迅猛，2008年底我国实现保费收入9784.24亿元。若允许这些机构投资者介入证券化领域，将会为轨道交通资产证券化的实施提供更强大的资金来源。轨道交通资产证券化所创造出来的新型投资工具，只要其设计合理，收益性、流动性、安全性和信誉较高，就会受到投资者的青睐。
三、轨道交通资产证券化SpV的模式选择
成功组建SpV是资产证券化能够成功运作的基本条件和关键因素。SpV有不同的设立方式，最简单的方式是城市轨道的建设经营方直接设立SpV，经营方将未来的收益权转让给SpV，由SpV发行证券融资。这种方式运作简单，但如果要从国际资本市场融资的话，这种方式就不太适合了，最主要的问题是以这种方式发行的债券很有可能会成为外债，而在当前外汇管制的情况下，又很有可能会无法通过外汇管理当局的审批。为了解决这个问题，可以采取如下方式。由一家外国公司与国内建设经营该项目的经济实体共同设立中外合作公司，中外合作公式对城市轨道项目进行投资、建设、运营和维护，并拥有项目的收益权。合作公司全权委托中方承担项目的建设、运营和维护工作，合作期满，合作公司的外方将其所拥有的合作公司的权益无偿移交给中方，或者是合作公司将其经营的城市轨道项目无偿交给政府。外国公司将其在合作公司中所拥有的那部分收益权转让给一家在境外设立的SpV，由SpV以这部分收益权为支撑在国际资本市场上发行债券。
四、城市轨道资产证券化融资的信用增级
信用增级是证券化过程中非常重要的一个环节。证券化成功的一个关键所在就是通过信用提高，大大改善原有权益人的信用级别，即通过证券化以后的资产的信用级别应高于原有债务人的信用级别，从而增加对投资者的吸引力。
从国内外资产证券化的经验来看，在信用增级过程中，有许多技术可以采用。主要有超额抵押、优先/次级参与结构、银行出具保函或信用证、保险公司签发保险单等。
本文认为，比较适合城市轨道交通资产证券化的信用增级方式有以下几种：
1.优先/次级结构
SpV发行两档债券：优先级债券和次级债券。优先级债券优先获得本金偿付，当优先级债券偿付完本息之后次级债券才开始偿还本金。若城市轨道未来的收益不足以支付债券的本息，则在次级档本金数额内的缺少额都由次级债券持有者承担。优先级债券风险比次级债券小，信用等级高，但相应地，收益也比次级债券小，优先/次级结构可以满足不同风险和收益偏好者的需求。
2.备付金账户
可以建立一个备付金账户，由信托人管理。当轨道交通未来的现金流没有达到预期，不能按时偿还本金利息时，信托人有足够的资金来满足偿债要求。
3.担保
以上两种都是内部增级方式，担保属于外部增级方式，由于城市轨道建设属于市政建设的一部分，所以可以采取政府财政担保方式，或由国有商业银行提供担保，当债券不能按时还本付息时，在一定限度内由担保方向投资者弥补。
三、结论
资产证券化融资方式在国外正处于蓬勃发展之势,在国内也正被日益重视起来,它作为一种证券化融资方式,代表着城市轨道项目融资的未来发展方向。需要在深入研究资产证券化融资的理论与操作流程，使之更好地为我国城市轨道建设服务。
参考文献：
[1]于凤坤：资产证券化:理论与实务[m].北京:北京大学出版社,2002.5
[2]张超英翟祥辉;资产证券化:原理、实务、实例[m].北京:经济科学出版社,1998
资产证券化优缺点篇5
[关键词]资产证券化金融工具融资方式
资产证券化源于美国上世纪70年代末的住房抵押证券，是世界金融领域内的重大创新之一。80年代以后，资产证券化在国际资本市场上开始流行，其应用范围已经从最初的住房抵押贷款扩展到企业的应收账款、信用卡应收款、汽车贷款、租金、版权专利费、消费品分期付款等领域。目前，资产证券化浪潮已经席卷全球各国，演变为一种国际化的趋势。
一、资产证券化的内涵及基本运作过程
资产证券化（assetSecuritization）是指将缺乏流动性，但能够产生可预见现金流收入的金融资产转换成在金融市场上可以出售和流通的证券的行为。其核心在于对金融资产中风险与收益要素的分离与重组，使其定价和重新配置更为有效，从而使参与各方均受益。
资产证券化的基本运作过程如下:（1）原始权益人（贷款出售银行）通过发起程序将可预见的现金流资产组合成资产池。（2）由原始权益人或独立第三方组建特设信托机构（specialpurposevehicle，简称SpV），然后以“真实出售”（truesale）方式将原始权益人的证券化资产合法转让给特设信托机构，在转让过程中通常由信用增级机构通过担保或保险等形式对特设信托机构进行信用增级（creditenhancement）。所谓“真实出售”，是指贷款出售合同中应明确规定：一旦原始权益人发生破产清算，资产池不列入清算范围，从而达到“破产隔离”（bankruptcyremote）的目的，以保护投资者的利益。（3）特设信托机构以受让的资产为支撑，经信用评级机构评级后，聘请投资银行在资本市场上发行资产支持证券（asset－backedsecurity，简称aBS）募集资金，并用该资金来购买原始权益人所转让的资产。（4）服务人（通常由原始权益人兼任）负责向原始债务人收款，然后将源自证券化资产所产生的现金转交受托人，再由受托人向资产支持证券的投资者支付本息。
二、我国开展资产证券化的积极意义
到目前，我国间接融资仍然占社会融资的绝大比重，商业银行基本上是整个社会的信用中心、资金分配中心和风险中心而资本率低，高度负债经营和自身风险承担能力有限是我国商业银行的共同特点。就现阶段而言，商业银行面临的主要风险依然是长期性资金占用不断增加及存量不良贷款的大量沉淀而形成的现金流和资本充足率不足的压力。要想使我国商业银行健康、稳步发展，寻找一种有效的机制缓解这种压力和风险已显得尤为必要。资产证券化将有助于形成这样的机制。
1.加强资产流动性，提高银行盈利能力。资产证券化的初衷就是使缺乏流动性的资产组合起来变现和出售，以尽快收回资金，提高银行资金利用效率，增大货币的扩张效应。在传统的信贷管理方法下，短期存款负责与长期贷款资产期限的不匹配，增加了商业银行的经营风险。如果将贷款证券化，使长期被占用的银行贷款转化为证券出售给投资者，则整个金融系统就有了一种新的流动性机制，银行就可较快地收回资金，扩大融资来源渠道。同时，可以利用收取本息与转交托管人的时间差可获得浮利收入、附加收入等。另外，资产证券化将缺乏流动性的资产流动起来，释放了银行资本，用于其他较高边际收益的项目，这不仅提高了资源利用效率，还将增加银行更多的潜在利润。
2.有效规避风险，增进银行资产安全性。证券化的金融制度不但提供了高度的资产流动性，导致了大量替代品和投资机会的产生，而且为银行加强流动性风险管理提供了有效手段。通过证券化组合、出售、购入，商业银行的风险被分散给了其他投资机构和单个投资者，提高了银行系统的安全性。资产证券化还为银行处理不良资产提供了一个新的解决途径。
3.改善信贷机构，优化银行资源配置。通过建立资产证券化市场，实现贷款等资产的流通转移，回流资金，银行可以获得新的投资机会，在较大程度上盘活资产、优化信贷结构和转移信贷风险，并可在降低风险的同时保持对地区和行业的相对优势，扩展其他业务，实现规模经济。同时信贷资产证券化作为商业银行配合货币政策实施提供了更多的手段。
4.开拓银行业与证券业合作的新领域。资产证券化的推出，改变了传统银行以“吸存放贷”为主的角色，使其同时具有“资本经营”的职能。首先，资产证券化带来了融资方式的创新，贷款资产组合多样化能满足不同投资者的要求，从而达到优化资源配置的目的。其次，证券化可以使商业银行通过在市场中较好地匹配长期和短期的投资者与融资者，真正发挥金融中介的作用。第三，资产证券化可以拓展证券公司的业务领域，在发达国家的证券市场上，已经有许多资产证券化所需的结构化工具被创造出来，如抵押担保债券，高级或附属证书结构及过手证书结构等都是最常用的资产证券化工具。这种多元化、合作化的发展趋势，将有助于国际金融业由分业到混业经营的实现。可以说，无论是从金融机构的角度，还是从投资者的角度，抑或是从金融体制改革的角度，推行信贷资产证券化都是有利的，因此，资产证券化在我国也会成为一种必然的发展趋势。
三、我国实施资产证券化的难点
资产证券化是一项复杂、专业化程度高、技术性强的系统工程，它要求得到法律、信用评级、会计制度和税收制度等多方面的支持。由于目前资产证券化在我国仍是一种融资工具的创新，缺乏实践经验，因此法律、信用评级、会计和税收制度尚难以对资产证券化形成支持，此皆成为我国开展资产证券化的障碍。
1.机构投资者参与的法律障碍。一种金融工具能否顺利推销，需求是一个决定性因素。由于资产支持证券的复杂性，期待个人投资者成为资产支持证券市场的投资主体是不现实的，机构投资者应占据资产支持证券的主体。但是，目前我国法律却严格界定了机构投资者的准入资格。如《保险法》明确规定，保险公司的资金运用仅限于银行同业存款、买卖国债及经国务院批准的其他方面，从而明确界定了保险资金不得用于购买企业债券及抵押贷款证券。目前我国养老基金介入证券市场也只是处于试验阶段。如能在法律上允许保险基金和养老基金进入由政府担保的资产支持证券市场，对我国资产证券化的开展无疑是一个强劲的需求。
2.信用评级与实现信用增级的障碍。信用评级是资产证券化过程中不可缺少的重要环节，它不仅影响投资者的投资决策，而且决定着发行人筹资成本的高低。而目前我国的信用评级制度还很不完善，一是许多评级机构的体制和组织形式不符合中立、规范的要求；二是缺乏被市场投资者所普遍接受和认可的信用评级机构。发展我国的资产证券化必须完善和规范我国的信用评级制度，这方面可考虑与国际著名评级机构如标准普尔公司和穆迪公司进行合作。
3.会计制度和税收制度的障碍。资产证券化过程涉及到许多会计问题，而目前我国尚未有资产证券化的实践，因此相应的关于资产证券化的会计处理制度也是一片空白。此外，在资产证券化过程中，也涉及到税收方面的问题，主要包括资产销售的税收和特设信托机构的所得税处理两方面。根据我国现行的会计和税收法规，结合资产证券化本身的特性，制定相应的会计和税收制度将推动我国资产证券化的开展。
四、我国开展资产证券化业务的政策建议
除了证券化参与主体的努力之外，要更好地发展信贷资产证券化，政府还应该从立法、税收、会计准则等方面给予政策支持。建议根据市场的发展情况，分阶段、逐步地改善资产证券化的法律、制度环境，提高政策明朗度，降低资产证券化的不确定性和交易成本，推动资本市场的发展。
1.加快完善法律环境建设。鼓励商业银行进行资产证券化的探索和试点，与此同时，修订完善相关法律法规，切实推进我国资产证券化进程。如探索用信托模式发行证券，借鉴美国的税收优惠措施和我国台湾地区的一些做法，对SpV的法律地位尽快予以明确，允许信托机构、金融资产管理公司等机构充当SpV。此外，还需完善相关会计法规制度等。为降低立法成本提高效率，可以考虑首先对资产证券化所涉及的相关法律问题逐一分解研究，看看这些问题是否可以在现行法律的基本框架下，通过制定层级效力较低的规章的形式加以解决。例如，可以通过人民银行制定的《资产证券化管理办法》来解决有关债权通知、抵押权转移、资产证券化公司的设立等问题，可以通过证监会制定的《资产支撑证券发行与交易办法》来解决有关发行与交易的问题。通过这些办法先进行试点工作，待条件成熟后再制定更高层次的法律和法规，这样可以尽快推动资产证券化在我国的发展，同时总结经验加紧《资产证券化法案》的立法进程。
2.明晰会计、税收方面的支持政策。明确资产证券化过程中的会计、税务、报批程序等一系列政策问题。参照国际会计标准制定符合我国国情的资产真实销售标准，制定资产证券化过程中销售、融资的会计处理原则，以及交易后资产负债与留存权益的会计处理方法。豁免特殊目的公司和信托交纳实体所得税，避免对投资者、发起人和特殊目的载体的双重征税，对于发起人在不良资产证券化过程中因折扣销售而产生的损失应从应税收入中扣除。在资产转移过程中，豁免发起人转移资产的营业税和印花税。
3.明确资产支持证券的性质并解决可交易性。建议明确资产支持证券可以采用债券和信托凭证方式。对于债券性质的证券化产品，纳入《证券法》的管辖，建立资产支持证券的注册、审批及信息披露制度，明确和简化特殊目的公司发行证券的审批程序，规范资产支持证券私募和公募发行的条件、方式。对于信托性质的证券化产品，修改《信托法》，允许特殊目的信托发行资产支持信托证书，明确信托证书的证券性质，提高信托证书的流动性。条件成熟时允许特殊目的信托发行无纸化、可集中交易的信托权益。
4.培育机构投资者并规范中介机构行为。扩大投资基金、保险基金、商业银行、财务公司、信托公司、证券公司等机构投资者的投资范围，使其成为资产支持证券市场的投资主体。允许外国投资者投资于资产支持证券或将资产转移给国外特殊目的载体，明确外资投资和国际证券化有关的结售付汇问题。进一步规范资产评估和信用评级制度，着重培养几家在国内有权威性、在国际有影响力的资信评级机构，建立完善的资产评估标准体系。加快发展担保市场，规范中介机构的运作及其市场行为，加强对资产证券化市场的监督。
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资产证券化优缺点篇6
《意见》明确提出了建立以市场为主导的品种创新机制,健全资本市场功能,完善资本市场体系,丰富证券投资品种,协调推进股票市场、债券市场和期货市场建设的改革任务和创新要求。为此,本报从即日起,围绕《意见》提出的各项工作任务,从完善和发展中国资本市场的角度,推出部分研究机构、专家学者的系列研究报告,期望能借此加快推动资本市场的全面建设,进一步贯彻落实《意见》精神。
一、中国资产证券化的发展环境
中国资产证券化实践先于理论的探索。早期的资产证券化实践可以追溯到1992年三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物,以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源而发行的2亿元地产投资券。在此以后,资产证券化的离岸产品取得了很大的成功。中国远洋运输总公司、中集集团、珠海高速等离岸资产证券化项目为中国资产证券化的实践提供了成功的经验。近年来,中国资本市场上尽管还没有出现实质意义上的资产证券化操作,但各方面都密切关注着这一广阔市场,纷纷推出资产证券化方案和产品构想。最引人注目的是在信托产品创新、房地产抵押贷款证券化、不良资产的证券化处理等领域的准备和开拓工作。这些产品的创新和开拓为资产证券化在中国的进一步发展创造有利条件。在此同时,必须看到在现有的法律制度下,资产证券化实践依然面临着许多实施环境上的障碍。
(一)发展的有利条件
1.离岸资产证券化产品的成功经验
中国的离岸资产证券化项目如珠海高速公路、中国远洋运输总公司和中集集团应收款等,为国内的证券化实践提供了成功经验,揭示了资产证券化成功运作的共同要点:(1)标的资产的质量良好,具有可预测的稳定现金流；(2)法律运作框架至关重要,设在海外的SpV既可以避免国内法律制度的障碍,又可以利用国外成熟市场已建立的相关法律体系。(3)规范的信用增级操作,保证资产证券化产品获得必须的信用等级。(4)充分利用有经验的中介服务机构,构建合理的产品结构,提供有效的发行和维护服务。(5)广泛的销售网络,保证资产证券化产品可以成功地为投资者所接受。(6)活跃的海外二级市场为资产证券化产品的成功发行创造了条件,同时也降低了产品流动性溢价(liquiditypremium),提高了产品的竞争力。
2.信托计划在资产证券化实践中的作用
信托计划是资产证券化实践中SpV的主要形式。中国的信托行业从2001年开始进入了一个新的发展阶段。近年来,信托的创新主要在以下几个方面:
(1)克服发行限制,推动信托权益凭证。2001年的《信托法》对收益权作了重要的法律规定:收益人的信托收益权可以转让和继承；收益人的收益权期限可以与信托合同一致；信托文件可以对共同收益人的收益权的分配比例作出规定。信托公司依据《信托法》发行的信托收益凭证突破了发行信用合同200份的限制；而且收益权凭证可以转让,为发展信托收益权的交易市场打下基础。最近信托收益权凭证被成功地运用于不良资产处理(如华融资产管理公司和中信信托以信托受益权方式处理132.5亿元债权资产)和房地产信托(如中煤信托的"荣丰2008项目财产信托优先受益权")的实际操作中。
(2)增加产品种类。信托公司近年来在单一资金信托、集合资金信托、不动产信托、动产信托、公益信托等领域不断开拓新产品。值得关注的是,一些集合资金信托形式的产品创新已经具有资产证券化的主要特征。资产租赁信托、汽车按揭信托、住房按揭信托、外汇资金信托、证券投资信托等产品的开发和推广正在成为信托公司业务发展的战略重点。
3.资产证券化实践已形成发展重点
国内(在岸)资产证券化产品和项目尽管不能称为严格或标准意义上的资产证券化实践,但已经形成了资产证券化发展的一些特点和趋势。1)资产证券化实践的主要领域在房地产、不良资产的处理和基础设施行业。2)与房地产行业发展密切相关的房地产抵押贷款证券化成为国内外专业机构的发展战略重点,政策和技术准备工作正在进行中。3)资产证券化的操作特征逐步强化,如伊斯兰信托将公寓房产和未来房产经营收益权利所产生的现金流作为标的资产,并开始使用利差余额等信用增级手段,提高信托计划产品的信用；新华信托和深圳商业银行的合作模式,明确了资产证券化实践中出售方、发起人、管理人等主要参与者的职能,具备了资产证券化的基本运作框架。
(二)有待解决的问题
近年来,各方面的努力为我国资产证券化实践创造了有利条件,但是资产证券化实践的全面展开仍然面临着无法回避的困难和问题。这些问题和困难可以归纳为法律制度和实施环境两方面的障碍。
1.法律制度的障碍
我国资产证券化的徘徊、间续发展进程在很大程度上反映了法律制度在资产证券化实践中的地位、变化和发展。资产证券化是以能在未来产生稳定现金流的资产为基础,以规定各方当事人权利义务的合同为载体,形成一个以SpV为核心的环环相扣、严密而又完整的融资结构。我国目前在资产证券化实践中的法律制度限制主要表现在资产转让过程中优先权益的确定和真实销售的鉴定；在资产证券化产品的证券定义、税收、会计、产品交易、信息披露等方面的法律政策不够完善。
2.实施环境方面的障碍
资产证券化的实施环境在这里指资产证券化运作所必需的、除了法律制度以外的实施条件。从我国资产证券化实践至今的历程看,主要的实施环境障碍在以下几个方面。
(1)种类和质量问题
海外资产证券化的标的资产非常广泛,包括房地产抵押贷款、银行信贷、信用卡贷款、学生贷款、汽车贷款、设备租赁、消费贷款、房屋资产贷款等资产,而我国目前资产证券化实践中有可能被证券化的资产不仅种类相对有限,而且尚不成规模。个人消费贷款、学生贷款、租赁、证券组合等,虽然有一定规模,但现金流的稳定性和剥离性都比较低,限制了在这些资产上的证券化运作。目前,在我国比较有可能被证券化或正在进行证券化尝试的资产主要有房地产抵押贷款,基础设施收费,出口应收款,不良资产,银行信贷(见附表)。尽管资产管理公司对不良资产的处置和银行信贷的CDo尝试已经向证券化操作迈进了一大步,但从附表所列的资产对比可以看出,不良资产和银行信贷资产的现金流稳定性和信用能力离资产证券化要求还是有很大的距离。相对而言,房地产抵押贷款、基础设施收费、出口应收款的资产性质比较符合证券化操作对标的资产的要求。但是,这些资产对全面开展资产证券化的要求而言,在种类和数量上都非常有限。
(2)转让登记问题
资产的优先权益登记是中国资产证券化实践中遇到的一个实际问题。由于缺乏一个中央优先权益登记系统,因此无法确认和监管被转让资产上已有的优先权益。受让方没有客观的途径确知该资产以前是否曾经被转让给第三方,在以后转让中的受让人也无法知道第一次转让的情况。这样,以"真实出售"为基础的资产转让无法对资产的抵押权有客观的和法律意义上的确认,这已成为资产证券化实践中的一个重要难题。
(3)金融服务问题
金融服务机构的障碍主要是中介机构专业服务不够,尤其是信用评级专业服务的缺乏。资产证券化产品属于信用敏感(credit-sensitive)的固定收益产品,产品的信用评级是产品的重要特征之一,而且信用评级机构对产品的信用评级报告是资产证券化产品信息披露的重要组成部分。由于资产本身历史记录原因和对资产信用评级标准的缺乏,信用评级服务目前不能满足资产证券化发展的要求。
(4)二级市场和流动性问题
2001年以后,信托业的发展和创新是资产证券化实践的催化剂,也是资产证券化实践突破现有法律制度限制的重要途径。目前,信托产品发展所面临的一个重要限制是信托产品发行后的流动性问题。由于缺乏有效的二级市场,所以绝大多数的投资者只能在认购后一直持有信托产品到产品的到期日,二级市场的不足严重限制了信托产品的发展。二、推进我国资产证券化发展的建议
(一)完善法律制度
为推进我国资产证券化的进程,本报告建议通过资产证券化专项立法的途径,修订有关法规,完善资产证券化发展的法律制度环境。
(1)确立以公告或登记方法通知债务人的法律有效性,以便利证券化中成千上万债权转让的操作。可采用类似于资产管理公司处理不良资产中的公告通知办法来取代目前的通知要求。
(2)《公司法》中需要明确对公司类SpV的规定。尽管《信托法》对信托SpV的实施提供了法律依据,但《公司法》中需要根据证券化操作的实际要求,对公司性质(类型)、资本金标准、董事会结构进行规定。更重要的是,赋予公司性质的SpV证券的发行资格。
(3)制定相关的会计准则,规范资产销售的会计处理,对"真实销售"作出明确的界定,保证资产证券化中资产转让和风险隔离的实施。
(4)明确资产证券化产品的"证券"性质。根据《证券法》第2条规定"经国务院依法认定的其他证券",在证券法专项立法中,应取得国务院的认可,将资产证券化产品(资产担保证券)界定为我国立法规范的证券类型。
(5)完善有关证券私募的规定。由于资产证券化产品的发行可以采取公募和私募的形式,因此,在确定资产证券化产品的"证券"性质的同时,应该在证券法中完善有关证券私募的规定,明确私募发行的条件和信息披露的要求。
(6)完善有关税收制度。资产证券化过程中,发起人在资产转让过程中由于折价销售资产而减少收益,应该明确发起人是否可以将资产转让中的损失从应税收入中予以扣除。
(二)建立中央优先权益登记系统
在资产证券化过程中,资产转让或"真实出售"都会涉及在标的资产上已有的优先权益,如抵押权益、债务权益等。即使在资产成为证券化产品的标的资产后,需要明确的法律制度来保护及确认优先权益及其先后次序。各国资产证券化的经验显示,建立中央优先权益登记系统是保证优先权益登记和监管的一个重要实施手段。
美国法律经济学分析中心(CeaL)对法律比较健全和法律制度不够完善的两大类国家的比较研究显示,建立中央优先权益登记系统是降低贷款的信用成本、提高金融体系运行效率的重要途径。在法律制度不够完善并缺乏中央优先权益登记系统的国家中,应收款(标的资产)的转让是通过通知债务人进行优先权益确认的,如危地马拉和罗马尼亚。这种确认优先权益方法的最大问题是成本高,操作难。更为严重的是,如果在转让过程中需要对资产进行担保,如证券化过程中的外部信用增级,担保方无法得知对担保物的所有求索权。而法律比较健全的国家如美国、加拿大、日本、波兰等国家则在资产证券化实践中普遍采用了中央优先权益登记系统,以保证优先权益的确立,实施资产转让交易中对债务人的通知主义。
在我国现有法律制度下,在债务转让过程中必须通知债务人。《合同法》(第80、87条)对债务人已经采取了通知主义,取代了《民法通则》第91条的同意主义,为资产证券化创造了转让的条件。但是,在优先权益的登记方面并没有相应的实施机制。资产证券化过程涉及众多债务人,逐一通知债务人在实践中既不经济也不可行。正在广泛讨论和准备中的住房抵押贷款证券化,同样面临着优先权益(债权)的登记问题。如果银行将住房抵押贷款转让给SpV,担保贷款的住房抵押权自然也随同转移,但是按规定SpV必须逐个地去办理抵押权的变更登记,这是开展住房抵押贷款证券化中的关键难点之一。因此,建立中央优先权益登记系统是中国推进资产证券化实践的一个重要实施步骤。
(三)建立交易服务平台
在目前中国资产证券化实践中,建立规范、有效的资产证券化产品交易市场对发展资产证券化产品的作用和意义主要在以下五个方面。第一,交易市场的建立和规范可以提高资产证券化产品的标准化程度,规范产品的信用评级和服务。第二,提高资产证券化产品的信息透明度,降低信息不对称。第三,提高资产证券化产品的流动性,降低投资者的流动性风险,从而降低产品的风险溢价,提高投资产品的竞争力。第四,改善证券市场的产品风险结构,提高低风险证券产品的市场比例,满足广大投资者的投资理财需求。第五,为资产证券化产品提供广阔的开发空间。房地产抵押贷款、各种消费信贷贷款(如汽车消费信贷、教育消费信贷等等)、各种信用卡类信贷产品以及基础建设项目等,都已经形成相当规模,有效的交易平台可以为这些资产的证券化实践提供二级市场的保证。
在资产证券化发展过程中,信托产品的创新起了催化剂的作用。但是,如前所述,信托产品发展面临的一个重要限制是信托产品发行后的流动性问题。为此信托公司通过一些手段如回购保证或柜台买卖信息提示等方式,力图为投资者提供转手交易服务,主要的形式包括(1)信托产品合同中有关转让的条款,信托计划的受益人可以向受托人转让其享有的信托受益权；(2)利用证券公司的网络平台提高流动性；(3)信托公司的理财优势同银行服务结合。
这些提高信托产品流动的措施反映了市场对信托产品流动性的要求。但是,这些措施的实施效果并不理想。投资者没有积极利用上述交易平台的原因有二。一是所推出的交易服务基本上是交易需求的提示功能,没有形成系统的交易模式,缺乏交易的价格发现机制。二是由于产品流动性差,信托产品在设计时被赋予了相当高的流动性溢价以吸引投资者；投资者所承担的流动性风险已通过流动性溢价得到补偿。在中国债券类产品种类较少、不能充分满足投资者的投资理财要求的情况下,投资者在购买后没有转让的计划和要求。这些局部的服务措施并没有形成有效的二级市场。因此,在产品创新和证券化产品日益增加的情况下,建立有效的固定收益产品交易服务系统,对提高产品的标准化和可交易性、降低产品的流动性溢价、提高产品的竞争力有着重要的意义。
(四)选择合适的证券化产品
1.mBS是首选
资产证券化在欧美国家具有创新多、产品多样、发展迅速等特点。但是结合资产证券化在我国的发展现状、相关的法律制度、资产特性等因素,从为资产证券化产品提供交易服务的角度看,mBS是可供交易的首选。
在我国,房地产业作为支持mBS发展的"基础"行业,正随着国民经济的发展和人民生活的改善而逐步成为经济发展的主导产业。住宅产业从上世纪90年代后期开始迅速发展,平均年增长率达37.8%。
从我国居民生活改善和消费结构发展的趋势看,家庭开支中用于食品消费的比例逐年下降,人均用于住房支出部分相应地会不断上升。在此同时,随着经济的发展,众多的农村人口逐渐迁移到城市,使城市人口不断增长。因此,我国住宅市场的潜在需求巨大。在合适的政策环境中,潜在需求必将转化为现实市场需求,从而推动房地产业的高速发展。
我国的房地产业已成为与银行业高度依存的一个行业,大约70%的房地产开发资金来自银行贷款的支持,这样一种结构决定了房地产贷款在金融机构中的地位和影响。近年来,房地产贷款在金融机构新增资产中的比重呈上升的趋势,从2001年的39%,预测会上升到2005年的42%至67%,2010年的45%至62%。因此,在房地产业高速发展的同时,房地产新增贷款在我国商业银行新增贷款规模中的比重将快速上升,会对银行产生很大的压力。缓解银行压力并保证房地产业发展的重要途径之一是将房地产抵押贷款证券化。目前,中国建设银行、中国工商银行和其他房地产抵押贷款服务机构正在积极制定房地产抵押贷款证券化的方案,有关监管部门正对各种方案进行讨论,预计房地产抵押贷款证券化不久会有实质性的进展。
2.CDo值得关注
抵押债务权益(CollateralizedDebtobligation-CDo)市场自1996年以来发展突飞猛进,几乎是信用卡证券化市场的两倍,与mBS一起成为最成熟的资产证券化市场。在欧洲,mBS和CDo是资产证券化过程中发展最快的两类市场。与mBS相比较,CDo的标的资产、SpV结构和管理条例更多样化。
CDo产品具有其独特的投资特性。第一,结构的强度和稳定性:由于信用评级机构在评级过程中的保守前提和CDo结构中"超常抵押"的特性,所以CDo不仅具有一般aBS的特性,而且其结构具有相当的强度和稳定性。第二,透明度高:CDo交易中出售标的资产的银行通常是大商业银行。因此,可以相对容易地获取有关它们的信息。优先债券投资者承担非常低的风险,只需分析一些市场总体的数据。次级债券投资者则需要具体分析CDo的风险、收益、法律条款,密切关注影响投资回报的各种因素。第三,标准化高:尽管CDo产品的起步较晚,但经过几年的发展,产品的标准化程度逐步提高,欧美市场上日趋完善的法规和监管经验可供借鉴。第四,流动性高:随着越来越多银行参与资产证券化,CDo的发行和交易得到迅猛发展。在全世界范围内,CDo交易市场大约占全部资产证券化产品交易的百分之四十。第五,较高的收益率:与相同信用等级的传统aBS产品相比,CDo具有较高的收益率。第六,行业相关性低:CDo与传统aBS的相关性很低。信用评级机构在计算资产组合的离散指数时,将CDo和传统aBS作为两个不同的行业。因此,对投资者来说,对CDo的投资可以起到分散投资组合的作用。
CDo产品在中国的发展处于起步阶段。我国商业银行表外业务近年来迅速发展,并且越来越多地参照巴塞尔委员会倡导的做法,用资本充足率办法对表外业务实施监管。因此,贷款证券化正在逐渐成为商业银行业务发展的重点。据Fitch信用评级公司2003年的报告,中国农业银行在2003年5月成功地推出了私募形式的合成CDo。该报告预计中国的商业银行不仅会推出更多的CDo产品,而且会成为全球CDo的资产管理者。
资产证券化优缺点篇7
【关键词】信贷资产，证券化，政策建议
一、信贷资产证券化的意义
2013年8月28日，国务院召开常务会议称，将进一步扩大信贷资产证券化试点，银监会将此次信贷资产证券化额度暂定为2000亿元。对于银行，这无疑是一个重大的利好消息。
首先，信贷资产证券化可以解决银行资产负债错配问题。资产负债管理理论认为在利率市场化大背景下，商业银行通过对资产和负债各科目的调整使其在数量、期限和利率上相互匹配以此实现利润最大化和风险最小化。但是目前我国还未彻底实现利率市场化，加上利率互换等金融工具的缺乏，商业银行资产和负债的错配现象突出，主要表现在国内商业银行资产长期化、负债短期化。这也是造成2013年6月银行“钱荒”的一大原因。商业银行通过将长期资产打包出售，在经过SpV进行技术处理后，向市场发行资产支持证券，最终实现融资。其实质就是将长期资产提前变现，增强资产流动性，同时也加快了资产的周转速度，提高资金利用效率。
其次，信贷资产证券化能够拓宽企业融资渠道，提高商业银行的资本充足率。《巴塞尔协议》规定从事国际业务的银行资本与加权风险资产比率应不少于8%，目前我国股份制银行以及大多数城市商业银行资本充足率已经接近监管红线，很多银行试图通过ipo的方式融资缓解资本压力，但是目前国内ipo重启尚待时日，ipo筹资短期内无法实现。而如果商业银行将一部分资产证券化并出售，不仅能够获得资金而且能达到分散风险的效果。因此，信贷资产证券化减少了风险资产，从而提高资本充足率。同时长期贷款的减少能够能够避免存贷比考核的压力。
信贷资产证券化也为投资者提供了新的投资渠道。政策制定者对资产证券化的严格要求使得目前银行只能以优质资产为基础资产发行证券，保证了产品具有信用风险低、收益稳定的特点。这就为投资者提供更多元化的投资手段。
其实之前中国已经开展了两轮资产证券化试点。第一轮在2005年启动，国开行和建行的两只资产支持证券发行成功。2012年6月，国家又启动第二轮的试点。但是到目前为止各家银行发行的23单产品，累计发行规模才接近900亿元，涉及的基础资产也只包括公司类贷款、小微企业贷款、个人消费贷款、个人经营贷款等。既然信贷资产证券化的优势是显而易见的，而为什么数据表明其在中国的发展却并不理想呢？这是因为信贷资产证券化还面临着诸多难题。
二、信贷资产证券化存在的问题分析
（一）信贷资产证券化最大的问题是制度不健全。很多证券化开展的基本法律制度和会计制度还没有建立起来。例如我国还没有对资产证券化实施必需的“真是出售”作出界定；对SpV与母公司之间的“破产隔离”等法律关系没有明确界定；而会计上对证券化资产的定价、资产证券发行的会计处理以及SpV是否需要和证券化发起人合并财务报表的问题还没有相应的准则规范。这些制度的缺失阻碍了信贷资产证券化的试点、推广到最终形成规模化的过程。
（二）资产证券化市场供需能力不足。供给方面，为了改善资本风险的结构，银行倾向于利用不良贷款作为基础资产发行证券，但是这一倾向会受到政府和需求方的反对。而以优良资产作为基础资产，虽然能够提高资产的流动性，银行却要损失利息收入，银行究竟能不能积极推行信贷资产证券化最终还要取决于两者的考量。需求方面，此前证券化产品只在银行间市场流通，投资者也仅限于保险公司、各类投资基金等机构投资者，这次扩大试点则将引导信贷资产证券化产品在银行间市场和交易所共同发行，也就是引入个人投资者以扩大系对资产证券化产品投资者范围。与此同时，个人投资者的引入也暴露出目前证券化市场的第三个问题。
（三）资产证券化市场的中介机构尚不成熟。由于证券化产品十分复杂，个人投资者不能够完全明白其中的风险，因此大多数是参考评级机构对证券的评级意见后购入证券化产品的。要使整个市场的风险可控就需要评级机构能够对证券化产品给予准确的评级。但是在中国本土还没有出现像标准普尔、穆迪、惠誉这样的专业评级公司。而缺乏专业的评级公司将极大提高整个市场的风险性。
三、对我国信贷资产证券化的政策建议
在分析信贷资产证券化过程存在的问题之后，笔者有针对性地提出以下几个方面的建议：
（一）健全信贷资产证券化有关的法律法规制度。对于资产证券化必备的法律概念如“真实出售”、“破产隔离”进行明确的法律界定，规定参与各方的权利和义务；建立针对信贷资产证券化的会计处理准则；同时通过税收政策的相对倾斜降低资产证券化的融资成本，为资产证券化的发展铺平制度的道路。
（二）培育市场各参与主体，建立完善的资产证券化市场体系。在市场发展过程中逐渐放开基础资产的适用范围形成不同风险、不同收益的证券化产品，真正分散银行的风险，提高银行的积极性从而增加资产证券化产品供给。同时重点发展机构投资者。机构投资者无论在规模上还是产品研究的专业性上都比个人投资者更具优势，机构投资者的成熟将有利于市场的稳定。
（三）创新监管体系。此前由于证券化产品主要在银行间市场发行，监管机构主要为央行和银监会，但是接下来的证券也将在交易所发行流通，就会同时受到证监会的监管，这就出现多个监管主体的局面。实现监管体系的创新，协调监管部门之间的工作，就能够实现对资产证券化市场形成有效监督。
可以肯定，随着信贷资产证券化市场的成熟和发展，必定能够达到“盘活存量”的政策目的，使金融更好地服务于实体经济，为中国经济的发展带来新的活力。
参考文献：
[1]刘宏.信贷资产证券化研究[J].现代商业银行导刊，1999，（11）.
资产证券化优缺点篇8
【关键词】核心竞争力证券公司券商
当前，我国证券市场正处于结构调整的过程中。面对我国证券市场经营环境发生重大变化所带来的严峻挑战和发展进程中的困惑，有两个问题我们必须考虑:一是中国证券公司如何培育和增强市场竞争力,获得竞争优势?二是中国证券公司如何获得持续竞争优势，谋求持续的发展壮大,成就百年大业?越来越多的人将解决问题的焦点集中在核心竞争力的培育上，即证券公司必须要构建并不断强化在市场竞争中的核心竞争力。
一、证券公司核心竞争力的涵义
核心竞争力主要是指企业在生产经营过程中的积累性知识和能力。证券公司的核心竞争力是券商持续有效地调控资源以适应外部环境、相对于竞争对手能够更显著地实现投资者看重的价值需求的、不易被竞争对手所模仿韵动态能力。这个定义指出了核心竞争力的三层管理属性:一是通过管理整合形成的;二是核心竞争力是动态的能力，因而需要进行动态管理;三是核心竞争力是资源和能力的函数。证券公司经营的资源可细分为财务、组织、实物、人力、技术、创新能力及声誉等几种形式。
二、我国证券公司核心竞争力的现状
经过十几年的发展，证券业得到了快速的发展。特别是在证券公司规模、业务集中度等方面正向大型证券公司倾斜，呈良性发展的状态。但是券商的业务的同质化，竞争手段缺乏特色与创新的现象仍然严重。我国券商在这场竞争中明显缺乏应有的核心竞争力，主要表现为：抵御市场风险的能力较弱；券商创新能力不足；经营粗放缺乏生存能力。我国券商之所以核心竞争力比较低，主要有以下几个原因：缺乏核心主营业务；过度竞争；加大了经营风险；内部控制机制不健全。
三、对于我国券商核心竞争力提升的建议
既然核心竞争力是证券公司在发展中具有竞争优势的根本，那么证券公司的核心能力就必须适应证券市场发展变化的需要。可以从以下几方面着手来提升券商核心竞争力。
（一）提高证券公司的研发实力
高水平的研发实力是证券公司不可或缺的发展要素，不管证券公司身处牛气冲天的顺境还是举步维艰的逆境，研发都是不可忽略的投入。新的金融产品的推出为券商盈利提供了很大的机会，但这需要高水平研发人员。目前我国证券公司在研发方面存在明显不足，主要体现在:定位不合理，过于贪大求全；研究人员结构不合理，研究思路有偏差；研究方法仍有待改进。因此，研究人员应根据市场要求对研究方法进行改进，在研究中多以市场数据说话，尽量采用数量模型对研究对象加以统计和分析，不断提高研发实力。
（二）构建证券公司的企业文化
证券公司所面临的时代背景和经营环境都发生了很大的变化，在培育公司自身的核心竞争力时，培育企业文化是一个非常主要的课题。应着重以下几种文化的培养:（1）服务文化。首先可以从加强市场和客户的细分入手。其次可以整合资源，强化服务意识，客户有融资、投资、财务顾问等多种需求，共同面临客户。最后，要加强与客户的沟通以及服务产品的营销，及时将新的产品推介给客户。（2）团队文化。对于一个证券公司来说，建立团队文化尤其重要.券商各部门之间的联动性越来越强，提升服务水平需要团队精神。（3）风险文化。培育风险文化，一是要建立健全的内部控制制度，包括投资决策机制、业务流程再造、技术环境优化等;二是借鉴和推行科学的风险管理技术;三是强化员工的职业道德教育，价值观的改造，是员工在具体业务活动中遵守正直诚信、勤勉尽责、自律守法的职业道德规范。
（三）构筑证券公司的品牌战略
世界著名的券商，尽管经营业务广泛，但都有一项或几项独具特色的业务，他们靠自己的品牌赢得了客户的信赖。如何才能建立起证券公司自己的品牌呢，这要求证券公司根据自己的特点，可以从三个方面考虑：（1）创造差异。由于证券公司的实力、品牌、研究力量是有差异的，证券公司的服务可以令其产品是不同质地，从而使投资者或客户相信这些服务产品确有差异。（2）明确定位。证券公司只有明确自己的发展目标，才能谈到核心竞争力，并形成自己的业务品牌。随着证券公司竞争的日趋激烈，市场环境已经要求证券公司必须明确自身品牌定位与发展方向，并以品牌为中心进而到定价、营销、广告等后续环节。（3）形成核心客户。证券公司要赢得竞争，保住或扩大证券市场占有份额，通过自己与其他证券公司服务的差异，建立稳定的客户。
（四）构筑证券公司的人才战略
证券公司既然是服务性的行业，就要求其员工有较强的客户服务意识、灵活应变能力、亲和力以及与他人沟通的能力等。同时证券公司又是知识密集性的行业，要求员工有较强的学习能力和观察、解决问题的能力。我国目前证券公司高素质人才的缺乏主要是由于没有完善的激励人才的机制，所以，要想体现人才竞争的优势就必须制定完善的人才激励措施。证券公司传统的激励方式，强调的是组织单方向施加于员工的激励，它是组织为自身目标的实现而施予员工以激励的单向运行过程，因而应该建立双向互动的激励模式。那么关于此双向互动的激励模式，具体的激励措施有:建立内部劳动市场；提供持续的开发培训的机会；建立客观公正的考评体系
综上所述，提高券商核心竞争力将促进我国证券业的竞争力提高。提高证券公司的核心竞争力是我们的出发点和着眼点，这是衡量行业成熟度的重要标志。充分发挥行业的职能，有助于提高证券行业的成熟度，提高证券行业的持续发展，促进虚拟经济与实体经济协同发展。
参考文献
［1］郭琴,马志飞.构成核心竞争力的企业文化研究［J］.经济研究导刊,2008,(04)
［2］徐彬.试论我国证券公司核心竞争力的定位选择［J］.经济师,2005,(03)
［3］王娜.质量文化与企业核心竞争力研究［J］.消费导刊,2008,(06)
［4］哈青梅.基于Dea对我国绩优证券公司X效率的实证研究［D］西安电子科技大学,2009
资产证券化优缺点篇9
关键词：风电融资
一、风电发展的现状与前景
能源是国民经济发展的重要基础，是人类生产和生活必需的基本物质保障。随着国民经济的快速发展和人民生活水平的不断提高，对能源的需求也越来越高。长期以来，我国电力供应主要依赖火电。“十五”期间，我国提出了能源结构调整战略，积极推进核电、风电等清洁能源供应，改变过渡依赖煤炭能源的局面。风能是一种可再生清洁能源，风电与火电相比，不仅节能节水无污染，而且对保护生态环境大有好处。2005年我国通过《可再生能源法》后，我国风电产业迎来了加速发展期。2008年我国风电总装机容量达到1215.3万千瓦，2009年容量达到2200万千瓦，按照目前的发展速度，2010年风电装机容量有望达到3000万千瓦，跃居世界第2位。到2020年我国风电装机容量将达到1亿千瓦。届时，风电将成为火电、水电以外的中国第三大电力来源，而中国也将成为全球风能开发第一大国。
二、风电项目目前融资方式及存在问题
（一）风电融资成本偏高
风电的融资成本主要是贷款利息。由于风电的固定资产投入比例较大，资金运转周期较长，一般为6-10年，造成风电项目建成后财务费用居高不下，形成的贷款利息较高，为企业的经营发展带来沉重的债务负担。
（二）风电生产缺乏优惠信贷政策支持，融资相对较难
虽然风电属国家鼓励发展的新兴产业，但目前仍执行一般竞争性领域固定资产投资贷款利率，贷期相对较短，而且缺乏优惠信贷政策支持，金融机构对风电项目的贷款要求必须有第三方进行连带责任担保，使风电企业融资更加困难。
（三）风电融资方式单一，融资风险高
风电项目目前至少80%资金靠债务融资，资本金仅20%。大规模的债务融资不仅导致风电企业资产负债率居高不下，贷款过度集中，资金链非常脆弱，增加企业的财务风险，而且影响企业再筹资能力，降低企业资金周转速度，增加了企业的经营成本。因此，融资方式的优化、融资渠道的拓宽已经势在必行。
三、风电项目融资方式的优化
（一）采用Bot项目融资模式
Bot即英文Build(建设)、operate(经营)、transfer(移交)的缩写,代表着一个完整的项目融资概念。项目融资是上世纪70年代兴起的用于基础设施、能源、公用设施、石油和矿产开采等大中型项目的一种重要筹资手段。它不是以项目业主的信用或者项目有形资产的价值作为担保获得贷款,而是依赖项目本身良好的经营状况和项目建成、投入使用后的现金流量作为偿还债务的资金来源。它将项目的资产而不是业主的其他资产作为借入资金的抵押。项目融资是“通过项目融资”,而非“为了项目而融资”。
1.Bot项目融资模式特点。Bot项目融资与传统意义上的贷款相比,有以下两个特点：一是项目融资中的项目主办人一般都是专为项目而成立的专设公司，只投入自己的部分资产，并将项目资产与其他财产分开,项目公司是一个独立的经济公司。贷款人(债权者)仅着眼于该项目的收益向项目公司贷款,而不是向项目主办人贷款。二是项目融资中的贷款人仅依赖于项目投产后所取得的收益及项目资产作为还款来源,即使项目的日后收益不足以还清贷款,项目主办人也不承担从其所有资产及收益中偿还全部贷款的义务。总之,项目融资的最重要特点,就是项目主办人将原来应承担的还债义务,部分转移到该项目身上,即将原来由借款人承担的风险部分地转移。
2.Bot项目融资模式的优缺点。优点：一是扩大借债能力。项目主建人的偿还能力不作为项目贷款的主要考虑因素，是否发放贷款根据项目的预期收益来决定。借进的款项不在主建人的资产负债表上反映，主借人的资信不会受到影响。二是降低建设成本，保证项目的经济效益。三是充分利用项目财务收益状况的弹性,减少资本金支出,实现“小投入做大项目”或“借鸡下蛋”。四是拓宽项目资金来源,减轻借款方的债务负担,转移特定的风险给放贷方(有限追索权),极小化项目发起人的财务风险。缺点：对项目发起人而言，基础设施融资成本较高,投资额大，融资期长、收益有一定的不确定性，合同文件繁多、复杂,有时融资杠杆能力不足,母公司仍需承担部分风险(有限追索权)。
(二)aBS资产证券化融资
aBS(asset-BackedSecuritization，意为资产证券化)是项目融资的新方式。aBS融资是原始权益人将其特定资产产生的、未来一段时间内稳定的可预期收入转让给特殊用途公司(SpV)，由SpV将这部分可预期收入证券化后，在国际国内证券市场上融资，给投资者带来预期收益的一种新型项目融资方式。
1.aBS资产证券化融资的特点。aBS资产证券化融资有两个特点：一是aBS融资方式实质上是“公司负债型融资”。由于aBS能够以企业本身较低的信用级别换得高信用级别，与银行贷款相比，不仅节省融资成本，且能使非上市公司寻求到资本市场融资渠道。二是aBS发起人出售的是资产的预期收入，而不是增加新的负债，因此既获得了资金，又没有增加负债率，也不改变原股东结构。
2.aBS资产证券化融资的优缺点。优点：一是门槛较低。企业只要拥有产权清晰的资产，该资产又能够产生可预测的稳定现金流，现金流历史记录完整，就可以以该资产为支撑发行资产支持证券。二是效率较高。通过破产隔离，资产证券化变成资产信用融资，即资产支持证券的信用级别与发起人或是SpV本身的信用没有关系，只与相对独立的这部分资产有关。投资者只需根据这部分资产状况来决定投资与否，避免了对一个庞大企业全面的经营、财务分析，投资决策更加简便，市场运行效率得到提高。三是内容灵活。资产证券化可以做相对灵活的设计：融资的期限可以根据需要设定；利率也可以有较多选择，甚至可以在发行时给出票面利率区间，与投资者协商而定。四是成本较低。资产证券化的资金成本包括资金占用费（票面利率）和筹资费用（根据现行标准测算，年成本约1％）两个方面。只要达到一定规模，这些成本要显著低于股票和贷款融资，也略低于债券融资。五是时间更短。资产证券化受国家支持，只需证监会审批，时间仅需要两个月到半年；而债券发行需向发改委审批额度，证监会批准，审批时间长达9个月到一年。六是资金用途不受限制。资产证券化融入的资金，在法律上没有用途限制，可用于偿还利率较高的银行贷款。这一点和债券融资也有很大区别。七是不改变资产所有权。目前资产证券化模式下，企业出售未来一定时间的现金收益权，但实物资产所有权不改变。八是能改善资本结构。资产证券化是一种表外融资方式，融入的资金不是公司负债而是收入，能降低资产负债率，提高资信评级。缺点：由于我国信用评级的不完善和我国法律环境存在的缺陷，可能会加大资产证券化的融资成本。
（三）采用ppp融资模式
ppp融资模式，即“public-privatepartnership（公共民营合伙制模式）”，是政府、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成的相互合作关系的形式。通过这种合作形式，合作各方可以达到比预期单独行动更有利的结果。合作各方参与某个项目时，政府并不是把项目的责任全部转移给私人企业，而是项目的监督者和合作者，它强调的是优势互补、风险分担和利益共享。
1.ppp融资模式的特点。ppp融资模式不仅意味着从私人部门融资，最主要的目的是为纳税人实现“货币的价值”，或者说提高资金的使用效率。ppp融资模式主要有5个特点。一是私人部门在设计、建设、运营和维护一个项目时通常更有效率，能够按时按质完成，并且更容易创新；二是伙伴关系能够使私人部门和公共部门各司所长；三是私人部门合作者通常会关联到经济中的相关项目，从而实现规模经济效应；四是能够使项目准确地为公众提供其真正所需要的服务；五是由于投入了资金，私人参与者保证项目在经济上的有效性，而政府则为保证公众利益而服务。
资产证券化优缺点篇10
资产证券化发起人，是创造应收款的实体和基础资产的卖方。他们发起应收款并根据融资需要选择适于证券化的基础资产真实出售给特殊机构，特殊机构以购买的基础资产组建资产池并以其可预见的现金流为抵押发行证券。可见：资产证券化首先是一种创新融资工具。传统的融资方式是凭借资金需求者本身的信用水平来融资，而资产证券化是凭借原始权益人用来进行证券化的资产的未来收益能力进行融资，资产证券化发起人的信用水平被置于相对次要的地位。这融资方式对那些自身信用级别有限、融资渠道缺乏又相对拥有优质资产的中小企业来说，无疑提供了一个新的融资思路。其次，证券化的资产必须满足严格的条件约束，具体包括：能在未来产生可预测的稳定的现金流；有持续一段时期较低比例的拖欠、违约、损失的历史记录；本息的偿还分摊于整个资产的生命期间；资产的债务人在地理分布和人口结构上具有多样性；有相关的担保品并且担保品具有较高的变现价值；资产具有高质量、标准化的托收条款。
我国资产证券化的发起人选择范围
根据目前我国理论界关于资产证券化切入点选择的争论，商业银行、资产管理公司似乎都可以成为证券化的发起人，但是在满足发起人的基本要求又各有差异。
商业银行缺乏证券化动力的同时也不具备发起人资产要求条件。首先，从资金需求看，资金来源是商业银行经营的起点，因此商业银行的资金需求是长期性行为。但是从现阶段看，商业银行尤其是国有商业银行对资金的需求并非十分迫切。其次，商业银行拟作证券化的资产为不合要求的不良资产和住房抵押贷款。银行不良资产是指银行不能按时足额得到利息收入和收回本金的资产。商业银行不良资产证券化就是提高资产的流动性。但是，能够证券化的资产一个极为重要的前提就是能在未来产生可预见的、稳定的现金流。可见，相当一部分银行不良资产由于体制方面的原因造成并经过长期的“沉淀”已经没有什么价值，也根本不可能产生现金流。所以，我国银行的不良贷款并不满足证券化资产的基本条件。
至于住房抵押贷款，由于其收益稳定、风险小、发展潜力大等特征决定将其作为证券化标的资产无可厚非。但是证券化资产的另一要求是规模大。另外，住房抵押贷款缺乏统一标准，形成对组建资产池的技术障碍。
金融资产管理公司不具备证券化发起人资格。我国的金融资产管理公司是经国务院决定设立的收购国有银行不良贷款、管理和处置因收购不良贷款形成的资产的国有独资非银行金融机构。若资产管理公司能成功实行不良资产证券化，既解决商业银行改革进程中的“拦路虎”问题，又会推动我国银行体制改革。但是资产管理公司的资产是商业银行1996年以前积累的不良贷款部分，经过这几年追偿、拍卖、债转股等手段处置了一部分相对优质的以后，剩下的部分基本处于待核销状态。因此，资产管理公司作为证券化发起人较商业银行更不具备条件。
中小企业是资产证券化发起人的现实选择
中小企业是我国国民经济的重要组成部分，然而中小企业的融资现状和它的经济地位极不相称。融资难已经制约和影响到了中小企业的生存和发展。较难的融资条件下还伴随着融资渠道单一的现实，银行贷款占整个企业资金来源的78.25%以上，能顺利获得银行贷款的企业又基本是国有和集体企业，二者占用了全部企业贷款的83.77%以上。
基于上述原因，具有独特融资功能的资产证券化市场应该向中小企业尤其是小企业开放，中小企业应该成为我国资产证券化发起人的当前选择。
中小企业进行资产证券化的基本思路
对应收帐款进行证券化。相当一部分中小企业是作为大企业的配套企业存在的，它们与大企业的业务往来产生了大量的应收帐款。中小企业将这些应收帐款真实出售给特殊机构，获得所需资金。特殊机构则将其购买的应收帐款进行结构性重组，构造资产池，以资产池预期现金流作支撑发行证券。
对具体项目进行证券化。处于成长期的中小企业，自身积累有限，外部融资能力不强，缺乏资金对前期已投入营运并能产生稳定的预期现金流的项目进行扩大再生产，抑制了应有的发展潜力。通过资产证券化转让项目收益权给特殊机构，由特殊机构向资本市场发行资产支持证券。
对知识产权进行证券化。国内的风险投资尚不发达，传统的信贷也不愿为这类高风险企业提供融资。通过资产证券化，企业将知识产权真实出售给特殊机构，特殊机构对知识产权进行结构重组和信用增级技术处理后发行证券。
参考资料：