债务危机的本质篇1
以美国为代表的一方,认为“保增长”乃当务之急,是偿还债务的先决条件。没有增长,就没有税收,偿还债务也就无从谈起。
以欧盟(尤其是德国)为代表的另一方,则坚持“紧财政”。否则,债务水平居高不下,债务信用评级无法提高,会严重影响资本市场投资者的信心,拉升借债成本,给本来已经捉襟见肘的公共财政雪上加霜。
两个阵营各执一词,听起来都很有道理。然而,争论双方似乎都回避了一个更本质的问题:刚刚过去的这场全球危机,根源于欧美经济体内深刻的结构问题;解铃还须系铃人,结构改革是解决问题的关键。脱离了对结构改革的关注,而孤立地讨论诸如“保增长”和“紧财政”这样的短期问题,则会避重就轻,有可能贻误推进改革的最佳时机。
在过去几十年里,新兴市场国家经历了数次经济危机冲击,在反复应对危机过程中,得出的一个重要启示是,只有伴随着结构改革的反危机政策才会产生持久的积极效果。
20国集团关于“保增长”和“紧财政”的辩论,在中国,对当前关于地方政府融资平台相关政策问题的讨论有非常相似的借鉴意义。
如果说,欧美经济问题本质是“债务危机”,中国的地方政府融资平台问题本质则是“危机债务”。
在欧美,居高不下的债务,是常年结构问题累积的结果,最终以危机的形式展现出来;根本摆脱“债务危机”,结构改革是绕不过的坎儿。
在中国,地方政府融资平台负债水平在短时间内激增,是中国政府应对全球危机的结果,同样也暴露了中国经济中存在的一些深刻的结构问题。根本解决“危机债务”,结构改革同样是绕不过的坎儿。
欧洲的债务是多年赤字财政的结果,而中国地方政府融资平台债务,主要是投资项目融资的结果。在前者,政府的信用来源是政府未来可能获得的税收收入;在后者,政府的信用更重要的是其所投资项目的经济价值。
在欧洲,产生债务的结构性因素包括人口老龄化、僵化的劳动力市场、过度慷慨的社会保障系统等。
在中国,产生地方政府债务的结构性原因在于政府对各类经济要素资源(如土地)的直接控制,中央与地方财政关系的不协调(如地方政府财权和事权的不对称),以及地方政府债券市场的缺失等。
在欧洲,债务危机爆发之初,有不少国家的政府把问题简单归咎于资本市场参与者的投机行为,试图在市场上采取各种限制措施来防止危机的深化和蔓延。结果是一场徒劳,因为出问题的是地方政府财政,而不是资本市场本身。
在中国,当地方政府融资平台的负债大规模膨胀,有相当多分析人士把矛头指向银行系统,认为问题出在银行风险管理欠缺,尚未完全商业化运营。然而,银行之所以愿意向政府融资平台提供贷款,就在于其具有政府的隐性担保性质。地方政府融资平台的负债,本质上是财政现象,而不是银行问题。
在欧洲,为了应对“债务危机”,在短期内,的确需要在“保增长”和“紧财政”之间取舍。然而,在中长期,若要根本解决偿债能力问题,结构改革必不可少。否则,经济可能不断被反复的危机困扰,即“拉美化”;另一种可能就是,经济陷入长期停滞,即“日本化”。
在中国,不应把地方政府融资平台的负债(即“危机债务”)混同于欧洲债务问题,而过度关注地方债务水平,因为地方政府的偿债能力总体上是有保证的。投资效率才是关键,更确切地讲,地方政府是否应该成为大规模举债和投资的主体。
如果答案是否定的,即使地方融资平台的负债增长势头暂时得以抑制,只要政府在经济中的角色定位不改变,地方政府债务产生的内在机制就会持续发挥作用,政府负债会卷土重来。更严重的是,如果不能现在着手解决这一深层次结构问题,中国经济的未来走向很可能会与市场化改革的初衷背道而驰。
债务危机的本质篇2
清华大学中国与世界经济研究中心主任李稻葵认为，迪拜债务危机和雷曼兄弟公司危机不可同日而语，这不是发生在～个世界金融核心的具有系统影响力的金融危机事件，而是局部发生在金融系统之外的一个大型企业资不抵债的危机，所以它不会带来新一轮金融风暴。
中国现代国际关系研究院世界经济研究所所长陈凤英认为，迪拜债务危机对世界经济复苏的影响比较小。与冰岛当时发生的危机相比，迪拜此次危机发生的时间是世界经济止跌反弹，国际金融环境改善，全球流动性增加之际，由于当前外部环境比较好，融资渠道比较多，处于危机中的迪拜世界公司成功重组的可能性较大，因此预计迪拜不会陷入冰岛那样的危机。
国家行政学院决策咨询部研究员陈炳才指出，迪拜危机是因为房地产价格大幅度下跌，资金链条断裂，工程项目太多而停工所造成，是实体经济的危机。这一危机本应与欧美由金融衍生品价值缩水导致的房地产价格暴跌同步反映，但由于金融危机期间债务没有到期，国际资本又大量流向迪拜，迪拜的债务问题在2008年才没有显现。因此，迪拜危机可以说是旧有危机的新反映，并非一场新的危机，不会对全球经济复苏产生实质影响。 专家认为，债务危机与金融衍生产品导致的危机不同，前者杠杆率较低，传染性不强。目前，迪拜世界公司只是将偿债日期推迟了六个月，是资金链临时的断裂，而其自身拥有的地产项目和港口资源都是优质资产。即便迪拜世界破产，西方国家银行也会沿用处理墨西哥、韩国企业债务危机的方式，通过国际货币基金组织向处于危机中的国家政府提供救助资金，让困难企业债务转化为政府债务，避免企业破产，保障银行的安全。
此外，由于迪拜是中东地区的转口贸易中心，其非石油贸易占阿联酋国家的70％，依靠设立自由贸易区和免税吸引外商，旅游业发达进而带动了大量房地产投资。专家认为，迪拜的贸易，港口经济和休闲，旅游等非石油经济增长性比较稳定，债务危机有望在未来两三年内得以解决。
但不可否认的是，迪拜债务危机的出现，使得近期投资者信心遭受打击，美元，日元和各国国债成为资金避险的场所，新兴市场，股票和商品市场则遭遇了资金的流出。危机的间接影响还是应引起高度警惕。
短期内，热钱的流动速度可能会加快，全球资本对新兴市场投资也可能会受到>中击。长期研究迪拜经济模式的中国安邦咨询公司首席研究员陈功说，迪拜事件最大的问题是全球资本对新兴市场模式的信任是否可以持续，如果迪拜摧毁了全球资本的信任，那么毫无疑问将引发对新兴市场国家的巨大冲击。
债务危机的本质篇3
在次贷危机和欧债危机中，瑞士瑞信银行（以下简称“瑞信”）都遭受到了很大的冲击。本文以此为例，从欧洲银行业的业务特点入手，对其复苏前景进行探讨。
瑞信业绩表现和欧债危机演进高度相关
从瑞信最近五年净收入的季度变化（图1）来看，其与欧债危机推进的每个重要节点都有很大相关性。自2009年第四季度三大评级机构同时降低希腊信用评级，拉开欧债危机序幕开始，瑞信从次贷危机中复苏的势头被立即逆转，到2010年第三季度希腊获得7500亿欧元救助后，其经营业绩才有所回升。但从2011年第一季度开始，三大评级机构不断下调希腊等国的信用评级及银行信用评级，瑞信的业绩也再次呈现持续下滑趋势，并再度出现亏损。2011年第四季度，瑞信单季亏损6.4亿瑞郎。由此可见，瑞信的业绩和欧债危机的演进相关性极高。
这种相关性主要归因于西方混业经营体制下的银行业业务结构及收入结构情况。欧美银行业中的非利息收入普遍很高，如美国银行、德意志银行等都达到80%左右，瑞信2011年的非利息收入占比也达到74.8%。这主要是由于投行、交易等非信贷业务构成了其主要业务。从瑞信2011年的收入结构来看，投行、私人银行、资产管理及公司业务的收入占比依次为45.2%、42.8%、8.4%及3.6%。从图2可以看出，私人银行作为其主要业务非常稳定，受到欧债危机的冲击很小；资产管理和公司业务虽受到一定影响，但规模不大，可以忽略；唯有投行业务的波动剧烈，且和净收入高度相关。瑞信投行业务在2011年第四季度亏损13.1亿瑞郎，全年净利润比2010年减少98%。由此可见，瑞信经营业绩对市场的敏感性主要来自于投行业务。
瑞信的投行业务主要包括债券承销、股票发行、咨询、固定收益产品交易及股票交易等，其中，交易业务的波动较大。在遭受次贷危机影响最大的2008年第四季度，瑞信的交易业务损失达50.8亿瑞郎，主要源自在杠杆交易及美国资产抵押债券、次级CDo（担保债务凭证）等结构性产品方面的损失。而瑞信之所以能在2009年第一季度迅速扭亏为盈，主要源自三方面：一是瑞信对投行业务的定位进行了调整，降低风险容忍度，如加强流动性及减少复杂结构性产品风险额度等；二是美国对次贷危机的有效控制，随着美国政府对几大投行的接管及高盛等的转型，美国政府宣布1万亿美元有毒资产购买计划（ppip计划），次贷相关产品的风险得到有效控制，市场情绪缓和，瑞信基于公允价值的各类债券价值回升及二级市场交易收入大增（其中，仅房地产抵押债券及CDo交易增收就达17.3亿瑞郎）；三是转投债（这也为欧债危机的损失埋下“祸根”）。这次复苏说明，针对市场上的流动性问题，政府的救助是非常有效的，只要市场信心恢复，银行业的困境会很容易摆脱。
2012年难以走出亏损“阴影”
从2009年至今，投行业务的不断缓慢下滑反映出市场对本次欧债危机认识的不断深化，债务的财务危机正逐步向偿还能力危机及体制危机转变。在本次私人部门的债务互换（pSi）中，名义上，私人部门将放弃53.5%的面值，如果算上利息损失，预计将实际放弃约74%的债券票面价值。持有该类债券的大银行大都已经进行了拨备，如2011年苏格兰皇家银行为所持希腊债务减记损失拨备了11亿英镑。因此，本次债务互换之后，希腊政府的财务危机将得到暂时缓解，其债务本身对银行业造成更进一步损失的威胁将会减轻――除非希腊真的出现违约。进而，这将有效防止希腊无序违约或投资者恐慌性抛售的风险，但投资者可能将会更为“认真”地考虑债务危机的本质，即债务减记之后希腊是否将具有偿还能力，葡萄牙、西班牙等国的债务危机是否会依次减记，欧洲央行、欧洲稳定基金、imF等是否仍有继续援救这些“后来者”的能力等问题。欧洲银行管理局（eBa）认为，欧洲央行目前需筹资1150亿欧元，以弥补其持有的问题国债带来的损失。因此，欧洲债务危机在本质层面的更深影响或刚刚开始。
欧洲银行业当前面临的核心问题，是这种债务重组能否像次贷危机的解决那样换来市场流动性的改善。从投资者角度来看，显然对希腊2011年第四季度GDp增长-7.5%、年轻人失业率达51.1%和总体失业率21%的“表现”很难怀有信心。换句话说，即使未来针对欧债危机没有“坏消息”出现，当前新的希腊债券仍可能将缺乏流动性，希腊债券市场的重建可能是一个漫长的过程。同时，投资者对葡萄牙、西班牙债务的关注度可能提升，对风险的承受能力将会减弱，相关的交易或公允价值损失可能不会因希腊债务问题的暂时性缓解而减小，反而可能逐步增大。因此，短期内银行固定收益投资的减值损失不会减少。从瑞信2010年和2011两年的经营表现来看，固定收益交易收入的增长率分别为-38%和-40%，这是对宏观经济运行最敏感、“萎缩”最快的业务。2011年末，瑞信52%的资产是根据公允价值定价的，这些资产仍面临很大的减值压力。在体制问题没有解决、经济增长乏力的情况下，预计2012年瑞信固定收益投资的情况难有大的改观。
由于目前普遍存在担保品不足的问题，若债务的流动性问题不能解决，银行业通过金融市场或央行融资的能力会受到制约，进而其投资能力、信贷能力等都将难以有效发挥。目前，欧洲银行业债券的利率比欧债危机爆发前高出约100个基点。从2012年3月欧洲央行进行的第二轮5295.3亿欧元的长期再融资操作（LtRo）效果来看，尽管银行间拆借利率有所回落，但央行隔夜存款却比2012年1月底时增加了2926.35亿欧元，这些存款很大一部分被存回央行，建立自己的财务“防火墙”，还有一部分被用于银行子公司的融资。从瑞信的数据来看，2011年第四季度，其对信贷资产的信用风险拨备大幅提升，由第三季度的5000万瑞郎猛增至3.2亿瑞郎。可见，量化宽松并没有给实体经济注入多少资金，没有促动偿还能力问题的解决，也没有转化为银行的盈利能力。
瑞信投行业务的第二收入支柱是股权交易业务，但其近两年的收入增速也都在-20%左右，面临很大萎缩压力。由于这部分业务和实体经济关系密切，量化宽松政策的失效使欧盟很难再拿出有效刺激经济的措施。欧洲央行对2012年欧元区经济的增长预期已从先前的0.3%下调至-0.1%，并预计欧元区17个国家中至少有6个将陷入衰退。在这样的宏观经济运行环境下，欧洲乃至全球股票市场难有很好的表现，股票、债券的发行市场状况也难有很大起色。瑞信2011年第四季度承销的股票规模同比下降67%，这也直接影响到瑞银投资银行的第三块收入――股票和债券承销收入。这部分收入在投行收入中的占比约为20%，2011年承销收入增长为-26%，这一趋势或将持续。
资本监管对瑞信的业绩增长带来了明显的压力。次贷危机及欧债危机后，瑞士监管当局对瑞银（UBS）和瑞信提出了更高的资本要求，即2019年核心资本充足率达到10%、资本充足率达到19%。在盈利能力和融资降低的情况下，瑞信面临的资本压力将更为突出。由于难以通过融资的方式扩充准备金，瑞信只能更多地通过减少资本占用方式来提高资本充足率。投行业务作为资本耗用最高的业务，压缩其资本耗用成为其首要选择之一。瑞信2011年年报中提出，到2012年末，投行风险资本占用额将从目前的2480亿美元缩减至1900亿美元，减少23.4%。在多国及大量银行信用评级不断下调和经济不景气背景下，高品质的资产稀缺，资本节约很大程度上可能要通过投资规模的缩减来实现。瑞信2011年第四季度投行营业收入减少总额中的21%（约4.69亿瑞郎）是由其业务收缩引起的，其中，1.49亿瑞郎是由于高资本占用业务的退出导致，3.2亿瑞郎是由投资规模减少造成。如果其他欧洲银行也面临同样问题，可能对金融市场带来负面的压力，反过来也将对投行业务造成进一步冲击。
综上分析，在当前的市场环境下，瑞信的投行业务很难像2009年那样迅速恢复盈利。瑞信对这一问题也有较为清醒的认识，从2011年第四季度即开始推进投行业务与私人银行业务的合作营销。但瑞信私人银行业务已经占据其较大的经营份额，模式也较为成熟，除了在新兴市场可能开发相对可观的新增客户及资产外，很难出现大幅增长，也难以弥补投行业务下滑的影响。
瑞信2012年将难以走出亏损的“阴影”，而这对混业经营的欧洲主要大银行都具有普遍参鉴意义。
对我国的启示
瑞信作为欧洲银行业的个案，在一定程度上作为欧美银行业经营“缩影”，给我们带来了深刻启示。
特殊的业务结构和收入结构决定了其在外部宏观因素冲击下的业绩波动特征，对风险的体现更为敏感和显性化，这对市场和政府正确评价银行业更为有益。这种情况与我国目前在银行业分业经营体制下，以信贷业务为核心的银行体系有很大不同。自1980年以来，我国基本每隔十年完成一个经济运行的中周期过程，银行业整体收益呈现跟随实体经济变化而变化的规律，即银行业表现对实体经济的波动有明显的隐性化和滞后性。
这种业绩对风险显现特点的差异性为我国和欧美银行业的业绩比较带来了困难，很难简单通过同一时点的业绩比较来说明经营状况的孰优孰劣。当西方银行业在次贷危机和欧债危机的冲击下为生存“困苦”之时，我国银行业1.2万亿元的经营利润却并不足以为之带来太多“欣慰”的资本。近几年，在经济危机冲击下，有多少风险已隐藏于银行体系，欧债危机对外向型经济进一步影响的风险有多大，这些问题很难通过中国银行业当前的数据来进行分析。因此，简单地从业绩数据推及体制红利的观点难免有些偏颇。实际上，我国银行业也正在以商业个体担当宏观经济的自动“稳定器”职能，承受体制性风险。这与西方银行业有很大不同。更进一步地，那种轻举妄动、固步自封，甚至认为我国银行业应像生产型企业那样，“趁机”到欧洲大举兼并金融企业的想法，更需要在事前进行认真论证。
（本文为国家自然科学基金青年项目阶段成果）
债务危机的本质篇4
国外大企业并购普遍采用换股并购或“现金+股票”并购支付模式，而我国现有并购融资工具主要以债务融资为主(沈强、郑明川、李辉等，2003)，这一并购融资模式的结果是导致并购企业的资产负债率不断上升，财务杠杆持续上升且居高不下，再加上不合理的债务期限结构，使企业财务风险不断增加，最终恶化并购企业的融资能力，增加并购企业出现财务危机的概率。我国多家民营大企业财务危机表明，高财务杠杆和高风险的债务期限结构状态下的并购增长模式没有可持续性。本文以湘火炬为案例来详细阐释这一问题。
一、湘火炬并购产业整合模式
湘火炬汽车集团股份有限公司(以下简称“湘火炬”)是德隆国际战略投资有限公司(简称“德隆国际”)控股的上市公司之一，在德隆国际控股公司之前，湘火炬的主导产品是火花塞，1996年的资产规模为3.36亿元，主营业务收入7263.65万元，净利润为164.52万元，每股收益0.017元，是一家规模小、业绩偏差的上市公司。1997年11月6日，德隆国际通过受让株洲市国有资产管理局所持有的2500万股(占总股本的25.71％)国有股而成为湘火炬汽车集团股份有限公司(简称“湘火炬”)的控股股东。此后，德隆国际通过一系列的收购与兼并使湘火炬的资产规模及主营业务收入高速扩张，经过6年的产业整合，截止2003年底，公司的主要业务从火花塞发展为生产汽车整车及汽车零部件，公司主导产品为重型卡车及重型卡车关键零部件。
从公司并购发展历程来看，大致可分为两个阶段：第一阶段是实施“发展大汽配和国际化”的并购扩张战略，实施时间主要集中在1998年～2000年期间，主要策略是通过收购国内和国际相关汽车零配件企业来完成，用于并购的金额约为45893万元；第二阶段是实施“重型卡车及关键总成”等高成长性和高附加值业务的并购扩张战略，时间在2001年～2003年期间，发展模式主要以对外投资为主，通过与汽车及汽车零部件行业的优秀企业合资(即湘火炬出现金，合资方以实物资产方式出资)，利用双方的已有优势，通过专业化运作，快速进入新的行业，该期间累计完成投资金额约11.77亿元。自1997年至2003年，公司的产业结构不断升级，从二级汽车零部件配套供应商快速转变成国内大型整车企业的一级配套供应商，从汽车零部件供应商转变成整车及关键零部件总成的研发和生产商，并迅速成为相关行业的最大研发与生产公司。
从湘火炬的主营业务收入、息税前利润和净资产收益率的变化趋势来分析，公司的并购产业整合战略也是很成功的。表1显示，随着公司资产规模的快速扩张，公司的主营业务收入息税前利润呈同步增长趋势，并且主营业务收入增长率和息税前利润增长率高于总资产的增长率，这表明公司的并购整合经营状况呈良性循环。
二、湘火炬并购整合融资模式的财务风险分析
从经营和管理的角度分析，湘火炬的并购整合增长模式是成功的，但由于持续大规模的并购资金来源主要依赖债务融资，并且主要依赖于短期债务融资来从事长期投资项目，导致这一并购增长模式存在巨大的财务风险，具体体现在两个方面：其一，它使公司的资产负债率逐年上升，股东权益比例快速下降，财务杠杆急剧上升；其二，以短期债务融资从事长期投资项目导致的高风险债务期限结构安排。这一并购融资模式的必然逻辑结果是：(1)随着公司财务风险的增加，公司融资成本也必然不断提高；(2)随着资产负债率的上升，公司债务融资能力不断下降；(3)快速上升且居高不下的财务杠杆率使公司的抗风险能力脆弱，出现财务危机概率增加。一旦银行信用受到怀疑，或遇到国家紧缩的货币政策，公司出现财务危机的概率极大。因此，从财务角度分析，高财务杠杆和高风险的债务期限结构使湘火炬的并购增长模式不具有可持续性。
(一)高风险的债务期限结构安排导致脆弱的资本结构
合理的债务期限结构安排意味着能够使企业未来的现金流量时间表与企业的债务支付时间表进行准确的配比，并建立适当的安全边际以应对现金流量不利的波动，这也就是要求企业以短期融资来满足短期资金需求，以长期融资来满足长期投资项目的资金需求。但从湘火炬的整体融资与投资的结果来看，该公司一直以短期融资来从事长期项目的投资，从而是把公司置于高风险的债务期限结构安排中，具体数据参见表2：
表2湘火炬并购的融资需求和债务期限结构单位：人民币亿元
项目经营现金投资现金筹资现金借款收到还款支付利息和短期长期年份流量净额流量净额流量净额的现金的现金股利*借款借款1998-0.0046-0.15470.27320.336500.09651.28850.100719990.7704-2.28912.45472.62580.05560.12893.85490.390520000.1428-0.627310.17284.52990.49810.33406.43580.163220010.3897-4.3743-0.111925.834422.82711.32478.29730.240020022.3164-3.83893.578121.515818.22781.138517.4891.415420031.7726-9.921110.567748.395741.00472.451429.9962.774420047.6901-9.60042.875631.235029.37313.061325.1624.2055
*指分配股利、利润或偿付利息所支付的利息
从表2的数据可以发现如下特点：(1)湘火炬每年从经营活动得到的现金流量净额远满足不了公司投资对现金的需求，这就意味着公司必须持续对外融资来满足公司持续并购对资金的需求；更为引人关注的是，公司经营活动现金流量净额经常无法满足债务利息对现金的需求(除1999年、2002年和2004年外)，这就表明公司不仅需要对外融资来进行投资，而且还要依赖对外融资来支付利息和股利。这一现金流特点与公司的投资项目有关，公司所投资的重型汽车和汽车关键零部件属于长期投资项目，从项目的投资建设、市场推广与营销、技术研发与技术引进到产生足够的经营现金流需要较长的时间周期，在这一时间里，投资项目本身创造的现金流通常是不足以满足投资项目对资产的持续需求。(2)公司融资主要依赖于短期债务融资，这体现在三个方面：第一，债务期限结构短。本文把债务期限结构定义为长期债务占总债务的比例(如Braclay和Smith，1995)，1998年～2003年债务期限平均为3.36％，远低于国内上市公司的12.85％的平均水平(肖作平，2005年)。此外，与短期借款金额相比，公司长期借款比例非常低，平均占短期借款的5.56％。第二，自2001年开始，公司每年发生的现金借款与还款的金额大且增长速度非常快。以每年的借款为例，从2000年的约4.5亿元增长到2003年的48.4亿元，三年增长了10倍；这表明公司主要依赖短期债务融资来从事大规模的投资活动。第三，每年借款金额高于还款金额，短期借款金额增长快，自1998年的约1.3亿元增长到2003年的约30亿元，5年增长23倍。
上述财务数据表明，湘火炬主要依赖短期债务融资来为其长期投资项目进行融资，在1998年～2004年期间，公司累计投资现金净流出30.81亿元，2003年末的短期借款余额约30亿元。从财务风险角度来看，“短融长投”的资金结构是非常脆弱的，当短期融资达到一定的规模后，由任何因素引发的信任危机都会导致公司资金链的断裂，并进而引发银行等债权人的集体挤兑和集体诉讼，导致公司破产。
(二)资产负债率随并购持续上升与股东权益比率快速下降
表3湘火炬并购增长模式导致的财务状况表单位：人民币亿元
项目资产负债总负债股东股东权益财务杠杆总资产总负债率(％)增长率(％)权益*比率(％)比率(％)年份19973.661.5542.352.1157.6573.4619985.162.1641.8639.292.9757.5772.62199911.637.6365.62253.813.5430.47215.35200023.0812.4653.9863.239.4140.78132.37200130.2818.4760.9948.269.4331.14195.86200254.7137.2968.16101.8710.5019.19355.092003101.5770.2269.1488.3113.0412.84538.29
*股东权益不包含少数股东权益
从资产负债率分析(见表3和图1)，随着公司持续大规模的并购活动，导致公司资产负债率呈持续上升趋势，除2000年因配股融资55980万元而使资产负债率略有下降外。从1998年的41.86％上升到2003年69.14％。从银行债务融资的角度分析，70％的资产负债率已经极大地恶化了公司的债务融资能力。这也意味着湘火炬在2003年以后很难从银行进行大规模的债务融资来支持其产业整合战略，即公司并购增长模式走到了极限。
从股东权益/总资产的比率来看，公司自有资本比率逐年快速下降，到2003年底，股东权益比率仅为12.84％，截止2004年第一季度，股东权益比率下降到12.5％，这一自有资本比率与新巴塞尔协议对银行资本充足率要求水平相当。很显然，公司的股东权益比率已极大地偏离正常经营企业的水平，进一步下降的空间已不存在。也就是说，公司已不能进一步扩张资产规模，除非资产来源于股东权益的增加，即公司已不能通过债务融资来实施资产的扩张计划。
此外，从总资产增长率、总负债增长率和股东权益增长率情况分析，在1997年至2003年间，总资产的平均增长率为77.08％，而总负债的平均增长率却高达99.13％，高出资产增长率22个百分点。与此同时的股东权益平均增长率为43.57％，远低于总资产和总负债的平均增长率，这表明公司总资产的增长主要通过增加债务来实现。
(三)财务杠杆太高，财务风险极高
从图2来看，湘火炬的债务/权益比率随着持续大规模并购而快速上升，2003年底达到538.29％，2004年第一季度则高达560.72％。不论是从国内大企业的财务杠杆水平，还是从国际大企业的财务杠杆水平来看，这一财务杠杆比率是非常高，任何大企业都无法在这样高的财务杠杆水平下长期经营。持续上升且居高不下的财务杠杆比率增加了公司财务危机的可能性，公司抗风险能力明显降低。
(四)随着财务风险的上升，公司的融资成本上升，财务费用压力上升
表4湘火炬债务融资、净利润与财务费用增长趋势
财务费用项目总负债总负债增净利润财务费用财务费用与净利润年份(万元)长率(％)(万元)(万元)增长率(％)比例(％)199715487.212325.98680.2229.25199821571.6739.296736.01872.6528.2912.96199976321.97253.815204.99941.127.8518.092000124583.4363.238595.864385.52365.9951.022001184712.3348.266334.964147.41-5.4365.472002372881.70101.8712084.098004.4593.0066.242003702181.8088.3122220.8318848.57135.4884.832004年第761505.614730.284531.2095.80一季度平均值99.13104.20
资料来源：公司各年年报告
表4的数据显示，随着公司债务规模的增长，公司的财务费用也随之大幅度增长，到2003年，财务费用的增长率以超过总负债的增长率，显示公司债务融资成本在上升。此外，财务费用平均增长率也高于负债平均增长率。在1997年至2003年间，财务费用的平均增长率为104.20％，负债平均增长率为99.13％，这也表明公司资金成本在上升。
从财务费用与净利润的比例来分析，公司每获得一元净收益所支付的财务费用逐年提高，从1998年的0.29元上升到2003年的0.85元，到2004年第一季度上升到每获取1元收益要支付0.96元的财务费用。财务费用成为吞噬公司利润的主要“杀手”。
(五)庞大的担保金额极大地增大了公司的财务风险
根据公司2003年的年度报告披露的数据显示，截至2003年年底，公司担保总额为183853万元，占公司净资产的140.95％。其中对外担保总额为32150万元，占公司净资产的24.65％，为持股50％以下的参股公司提供的担保为人民币11400万元，占公司净资产的8.74％，对控股子公司的担保为140303万元，占公司净资产的107.56％。
公司之间相互提供担保是获得银行贷款的主要方式之一。湘火炬为获得持续并购所需资金，必然需要其他企业为其提供贷款担保，作为利益交换，公司也必然要为其他企业提供担保，贷款担保是一种或有债务，庞大的贷款担保增加了公司的财务保险。
以上数据分析表明，湘火炬依赖大规模短期融资进行的并购活动导致公司形成高财务杠杆和高风险的债务期限结构，这表明公司的资本结构相当脆弱，公司财务风险很高。
三、公司财务信任危机引发财务危机
2004年，我国消费物价指数持续上升，固定资产投资持续保持高速增长的态势，为抑制过度的固定资产投资增长和预防通货膨胀，央行采取了一系列的紧缩货币政策，严格控制银行贷款规模。在2004年紧缩货币政策的压力下，湘火炬并购融资模式所固有的缺陷立即暴露出来，持续大规模并购所导致的财务高风险状态成为公司财务信任危机的根源所在。
其一，财务信任危机引发股票大幅度下跌。2004年财务危机的导火索是持续质押股票融资，导致媒体和投资者普遍推测德隆国际的资金链断裂，引发财务信任危机，进而大肆抛售德隆控股的公司股票。
2003年12月16日，湘火炬公告称，新疆德隆因提供借款质押担保，已将其持有的湘火炬法人股10020万股质押给招商银行上海分行，股份质押期限为2003年12月16日至2005年6月10日。3个月后，2004年3月5日，湘火炬再次公告称，德隆固提供借款质押担保，将其持有湘火炬法人股3733万股质押给中信实业银行济南解放路支行，股份质押期限为2004年3月3日起至还款截止日。不到一个月时间，德隆再次质押湘火炬股权，3月31日，湘火炬公告称，德隆因提供借款质押担保，将其持有的湘火炬法人股434l万股质押给中国工商银行乌鲁木齐明德路支行，股份质押期限为2004年3月26日起至还款截止日。经过三次质押，德隆已经合计质押湘火炬18094万股，而德隆持有的湘火炬法人股总共为20520万股，质押股份占所持湘火炬总股份的88.18％。
公司连续大量质押股票融资的行为引起了媒体和市场投资者对德隆集团资金链断裂的猜测，进而演变成恐慌性的股票抛售浪潮。在2003年12月26日，湘火炬的收盘价为15.69元/股，截止2004年4月30日，收盘价为4.76元/股，在4个多月的时间里跌幅高达69.67％，流通股市值损失65.43亿元，总市值损失102.34亿元，投资者损失惨重。
其二，财务信任危机和股价下跌引发债权人的挤兑和集体诉讼。由于股票价格崩溃性下跌导致湘火炬陷入大量银行债务必须马上偿还的财务危机之中，而财务信任危机使银行等债权人为保全自身借款的安全性而纷纷提出还款要求和资产保全诉讼，债权人的挤兑和集体诉讼使公司陷入财务危机之中。
四、结论与建议
债务危机的本质篇5
当前，欧债危机的发展可以说是进入了一个新的阶段，也就是正在从债务危机向金融危机演变。欧洲银行业存在巨大风险。
一方面，在2008年的华尔街金融危机中，欧洲银行因为持有大量“有毒资产”而遭受巨额损失，但欧洲各国的银行和政府采取了“掩耳盗铃”的策略，未充分披露损失情况，也未有效补充资本金，这一巨额损失至今仍未消化。
另一方面，欧洲银行业还持有大量的欧洲债务国的债务，如出现大面积债务违约，欧洲银行将进一步遭受巨额损失，难以承受。
债务危机爆发以来，欧洲金融机构始终存在流动性不足的情况。去年年底和今年年初，欧洲央行曾经对商业银行提供了两轮再融资支持，总额达到1万亿欧元，但仍未能缓解商业银行惜贷的局面，可见风险之大。
欧债危机源自希腊，但希腊作为小经济体，本身对欧洲来讲并不重要。欧元区之所以救助希腊，目的在于防止债务风险向欧洲扩散，尤其是防止扩散到银行业，金融危机才是真正的危机。
但遗憾的是，欧元区虽然还在援助希腊，希腊也尚未退出欧元区，但风险已经在西班牙银行显现出来。对于欧洲来讲，银行危机远远要比债务危机更难应对。
“紧缩”还是“增长”？目前，德法各执一端。其实，欧洲当前面临的深层经济难题很多，很复杂，不是单一政策就能解决的，紧缩与增长的争论仅是其中一个方面。
欧洲要走出债务危机，必须在以下几个方面都取得实质性进展：第一，必须缩小欧元区各成员国的竞争力差距，南欧国家必须通过福利体制改革降低财政负担，刺激经济活力，让老百姓更勤奋地创造财富，同时要大力发展工业，加强研发创新力度；第二，欧元区“单一货币、不同财政”的制度缺陷必须得到弥补，仅仅是货币联盟是不稳定的，必须要有财政联盟，这需要所有国家的强烈政治意愿；第三，欧洲银行业的处境必须得到改善，必须充实新的资本金，同时建设欧洲层面的银行监管体系。
紧缩财政的本质是福利体制改革，只是欧洲当前诸多问题的一个而已，这个方向是对的，但仅仅靠紧缩是不够的，还需要其他方面也取得进展。
但欧洲在其他方面恰恰“无所作为”，把当前欧洲问题归咎于紧缩政策有失偏颇。
我们还应注意到，有些国家，政府反对紧缩并不是有更好的政策能够取而代之，而是为了迎合选民，扩大自身的政治影响力，是一种政治选择，不利于应对债务危机。
紧缩在欧洲是必需的，没有紧缩就没有福利体制改革，欧洲未来也很难有经济增长，但紧缩还不够，当前欧洲解决经济问题不能把目光都放在紧缩政策上。
同时，紧缩政策短期虽然会有些负面影响，但这是欧洲人必须付出的代价，欧洲不可能轻轻松松地走出危机。未来欧洲发展经济之路都将是荆棘满地。
债务危机的本质篇6
关键词：美国债务危机；马克思主义；政治经济学；诱因
中图分类号：F0-0文献标志码：a文章编号：1002-2589（2013）18-0061-02
当2009年世界经济从衰退的阴影中走出来的时候，人们都认为由美国次贷危机而引发的国际金融危机已经结束，美国也开始了其经济复苏的步伐，然而，美国经济经历两年多的发展表明，美国的经济发展走势非但没有向先前所预计的那样快速恢复，反而是越来越萎靡。2011年8月爆发的美国债务危机让美国经济，甚至让美国政府陷入了一个无法自拔的泥潭，虽然资本主义经济界分析了引发此次危机的原因，但是其深层次的原因是西方经济学无法解释的，马克思主义政治经济学解释了其中的道理。
一、美国国债危机爆发的浅层次原因
2007年起爆发的国际金融大海啸使美国政府财政赤字大幅度上升，国债记录屡创新高，截至2010年9月30日，美国联邦债务余额为13.58亿美元，GDp占比为94%，同年年度一举突破14万亿美元。2011年5月美国国债触顶，开创了14.29亿元的历史新高，当月财政部开始采取非常措施管理财政，以使政府债务在最后期限8月2日到来前不至“断供”。到了8月2日，美国总统奥巴马签署了提高美国债务上限和削减政府开支的法案，美国债务危机暂时得到缓解。8月5日，国际评级机构标准普尔发表声明，将美国长期信用评级从顶级的aaa级下调到aa+，美国史上第一次丧失了3a信用评级引发国际关注，美债无风险神话破灭，恐慌情绪蔓延，全球股市跌声一片[1]。
表面上，这次债务危机的起因是两房（房利美、房地美）发行的大量次级债（向偿还能力差的人发放的贷款）坏账引起的。美国政府和主流经济界的解释是，对这次次级债的发行监管不力，造成了房地产业的巨大泡沫，泡沫破裂时，危机就发生了。但是，这种解释只是西方经济学对危机发生过程的一种描述，没有说明危机发生的根本原因，西方经济学在分析金融危机时，常常在危机发生的“偶然原因”上做文章，不愿意也不可能解释危机发生的根本原因。对此，马克思主义政治经济学对于资本主义危机做出了合理的解释，看似偶然的背后有着更加深层次的原因。
二、美国债务危机背后蕴藏着更深层次的原因
马克思主义政治经济学认为，资本主义经济危机的本质都是生产过剩，这次危机的表现形式是债务危机。作为美国经济重要支柱的房地产也不景气，美联储多次调低利率，也没有刺激住房消费，金融界向没有还贷能力的人发放贷款，以此刺激房地产业。对此，具有监管责任的美联储放任这种行为，甚至是乐观其成。于是次贷危机爆发，由此而引发美政府救市，投入大量的资金，使债务上限不断提高，加重了政府负担。伴随评级机构对美国信用评级的下调，美国债务危机爆发。因此，危机的真正根源是美国房地产业生产能力过剩。导致美国债务危机的深层次因素有以下几点：
（一）经济全球化和区域化带来产业结构的大变化
经济全球化和区域化都是欧美国家为了实行全球扩张而首创的，在全球市场化的条件下，通过生产要素在全球的配置，提高企业的竞争力，使成本达到最小，而利润达到最大。这一策略为美国带来巨大利益的同时，也促进了世界经济的发展，特别是发展中国家的经济大飞跃，在此过程中，发展中国家有若干亿人参与了全球生产活动，但同时也引发了发达国家的产业调整，由此带来两个很明显的结果：第一，发展中国家得到了资本、技术，提高了生产效率，其经济得以腾飞，其结果就是诸如中国、印度这些新兴经济体的实力增强；第二，由于美国全球化过程中总是占领高端产业，诸如it、汽车、飞机、航空等产业，需要的是高素质的劳动力人才，相应的就业困难更多地落在低技能的劳动者身上。
本来美国经济的复苏就疲软发力，就业难一直困扰美国政府，伴随大量实体经济往劳动力价格低廉的发展中国家转移，国内就业岗位随之大幅减少，美国的失业率高居不下。自从2009年7月美国的失业率达到9.4%这一25年来的最高水平之后，两年多就一直在9%上下徘徊，有时甚至超过10%，2010年为9.6%，到2011年10月还在9.1%[2]。就业岗位的减少直接导致了美国人民购买力的下降，底层没有住房的人迫切需要住房，次贷的发放正好满足了人民的欲望，但是购买力的不足让交付房贷成为了一种沉重的负担，加上生活上的成本不断上升，美国人民，特别是失业人群、无就业人群的压力让他们不得不违约，由此而引发了次贷危机。随着事态的一步步发展，美国债务危机爆发。
（二）虚拟经济逐渐成为美国经济的主导核心
马克思在资本论中对虚拟经济有一个阐述，可以看出虚拟经济的食利性、寄生性和投机性：在虚拟资本条件下，“它再生产出一种新的金融贵族，一种新的寄生虫――发起人、创始人和徒有其名的董事；而且在创业公司、发行股票和进行股票交易方面再生产出一整套投机和欺诈活动”。然而，当今时代，由于市场的需要和国家政策的支持，美国金融业得到了巨大的发展，美国经济的虚拟化和金融化发展到了新的阶段，虚拟经济逐渐成为美国经济的主导核心。法国经济学家米歇尔・阿尔贝尔道出了资本主义经济虚拟化的特点和本质：“靠自己的储蓄买东西，是等而下之。靠借款买东西，已经强了点。仅仅靠自己的签名就从市场捞到资金，这才是金融之神的本色。”有一组数据可以清楚地了解美国虚拟经济的代表金融业的地位大幅上升，20世纪70年代，美国金融部门所获得的利润仅仅是非金融部门所获得利润的20%，到了20世纪末，这一比例上升到了70%。整个美国金融行业在2004年所创造的利润大约为3000亿美元，而美国国内所有非金融行业创造了40%左右的利润。而在20世纪60年代，金融行业所创造的利润不到国内总利润的2%，仅仅40年，这一比例就增长了19倍[3]。随着虚拟经济的大步向前，与此相对的实体经济不断往空心化发展，美国在全球制造业中的地位逐渐削弱，开始在金融领域建立自己的霸权地位，在经济虚拟化的推动下，美国经济走上了畸形发展的道路。虚拟经济过盛必然导致实体经济的削弱，正是这个原因，导致了此次债务危机。
（三）高财政赤字和高负债让美国举债度日
20世纪30年代以前的美当权者不主张财政赤字，小罗斯福开其先河，凯恩斯将财政赤字理论化。据统计，2008年，美国的国债为10.61万亿美元，占GDp的比重为70%；2009年为12.10万亿美元，占GDp的比重为84%；2010年飙升到14.29万亿美元，与GDp之比接近100%。人均负债高达4.5万美元[4]。
美国不断借债的原因有二，一是经济现代化发展，大批弱势群体出现，国家需要提供公共服务，资本家力量强大，反对增税，政府开支来源得不到增加。二是布雷顿森林体系解体后，牙买加协议把美元定位国际储备货币，与黄金挂钩，美元的坚挺地位和低廉的融资成本使美国政府对滥发国债少有顾及。借债经营国家对美国无疑是有利的，美元的国际储备货币地位加上美国国债良好的信誉，美国国债从来不愁买家，大量发行国债美国也不用担心，美国能够自己发行美元，发行美元过多的最坏结果也只是美元贬值，也不需要美国用黄金来还债，此外，即使美元贬值，其结果也是美国负债缩水。最后美国拥有世界最大的黄金储备量，用美联储主席格林斯潘的话说：美国的8000吨黄金可以使他睡好觉。提高债务上限并不伤害美国的利益，美元是国际货币，美联储通过购买美国国债使美元流向世界。
美国的债务很大程度上是由全世界承担的，美国的高负债、高赤字是有很大危害的，一是高赤字和高负债便成了把社会财富转移给大资本家的有效工具，导致美国国内贫富悬殊和两极分化的不断加剧；二是伤害了众多美国债持有国的利益。总的来说，美国对待债务的办法仍旧是“以债养债”，美国暂时没有削减军队开支、政府开支的想法，因此，在短时间内，我们可以预见，美国的债务会继续增加，而且规模越来越大。
参考文献：
[1]美债危机冲击全球[eB/oL].和讯网，http：///
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[2]徐崇温.密切关注国际金融危机的后续发展[J].邓小平理论研究，2011，（5）：61.
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[6][法]米歇尔・阿尔贝尔.资本主义反对资本主义[m].杨祖功，等，译.北京：社会科学文献出版社，1999.
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债务危机的本质篇7
［关键词］上市公司财务危机
随着市场经济的不断发展，上市公司所面临的市场环境日益复杂，上市公司随时都会遇到财务危机的威胁。上市公司要想生存、发展和获利就必须加强对财务危机的防范和治理。因此对财务危机的研究是上市公司不能回避的问题。作者对财务危机的原因和化解做了详细的分析，旨在对避免财务危机和财务危机的治理等问题上做一些有益的探讨，并提出了一些建设性的建议。
一、我国上市公司财务危机的形成原因
作者将上市公司财务危机的形成原因归纳为宏观因素和微观因素。宏观因素有两项，微观因素有八项，具体分析如下。
1.宏观因素
(1)行业背景因素
有些上市公司所处的行业由于受国家宏观政策和相关法律法规的影响，可能会对上市公司的生产要素，企业市场份额，或者产品销售价格产生不利影响。从而减少企业的利润，使企业陷入财务危机。
(2)上市制度
因为上市指标稀缺，政府对上市制度存在着干预，这就使得一些不符合上市条件、素质很差的企业，甚至是长期经营不佳或长期亏损的企业，或通过虚假包装，或通过作假账取得发行额度和上市资格。
2.微观因素
(1)公司结构、控制不完善
公司治理结构不完善，企业的潜能不能最大程度的发挥，企业就不会有较好的经济效益，企业的财务管理效率降低，内部控制制度不健全，势必会造成对应收账款的管理弱化，盲目采购存货，造成物资积压，生产成本升高，给企业造成大的损失，影响到企业资金的安全，不能够保证企业实物资产安全有效地参与生产经营。
(2)生产成本费用过高
成本费用的管理关系到企业目标利润能否实现。由于忽视成本费用管理，给企业带来较大的损失，表现在:没有在成本费用预测的基础上，编制切实可行的成本费用预算；对供应市场情况不清楚，盲目采购，造成企业采购成本升高；对物资验收把关不严，以次充好，甚至缺斤短两，造成生产成本升高；企业销售业绩没有增长，但是管理费用、销售费用大幅增加；营业外费用非正常增加等等。这些生产费用过度增加必然会导致利润的降低。
3.大股东占用大量资金
大股东占用大量的资金指通过拖欠应付款、利用上市公司垫付款项及拆借上市公司资金等方式占有上市公司的资金。严重影响了上市公司的正常运营状况、公司投资项目的实施,以及公司的生产经营和财务状况。
4.过度负债
负债筹资是一把双刃剑，既可带来财务杠杆利益，又能引发筹资风险。由于负债引发的财务危机主要体现在负债比例过高和负债结构不合理两个方面。首先，负债比例过高。过度的高额负债，使筹资风险增大，不仅需要支付巨额的利息，而且降低了企业的安全性和竞争能力，危及企业的生存与发展，最终将因为无力偿还债务而破产倒闭。其次，负债结构不合理。通常指负债到期日过分集中、长短负债结构比例失调，短期负债的财务风险比长期负债的财务风险高。
二、我国上市公司财务危机的化解方法
1.加强主业，强化管理
这个方法是针对主营业务能力差、盲目多元化而提出的。财务危机最为直接的表现形式是严重亏损，而主营业务收入是企业盈利的根基，因此要有效地防范财务危机就必须扎根主业，壮大主业，锻造核心竞争力，不断提高主营业务利润的比重，这样才能增强上市公司竞争实力，保证经营业绩和经营质量。加强管理才能在企业内部科学合理地配置资源，技术上精益求精，生产上精打细算，使经济效益提高上去。
2.股权转让
股权转让是指企业的控股股东将其持有的股份转让给其他企业或个人。股权转让的结果是企业因股东转让股权而易主，是企业股权分布结构的改变。股权转让实质就是大股东将优质资产注入财务危机公司，增加资产的质量，提高公司的业绩。
3.资产置换
资产置换是指企业用其自身闲置不用的资产或者现在还能使用，但根据企业调整发展战略的意图，将来不再使用的资产把企业自身发展所需要的资产交换过来的活动。它是针对资产质量差提出的。通过资产置换可以有效地进行资产结构调整，将公司不良资产或是对公司整体收益效果不大的资产剔除，将对方的优质资产或与自己的产业关联度大的资产调整出来，从而有助于盘活资产存量，发挥双方在资产经营方面的优势，优化资源配置效率，提高在自身行业中的竞争力。
4.资产剥离
资产剥离是指把企业所属的一部分不适合企业发展战略目标的资产出售给第三方。这个方法针对的是过度负债或盲目的多元化经营。它是针对资产质量差提出的。资产剥离不仅使企业的部分不适应的资产得到处置，还能够取得等值的现金或有价证券，并为企业经营提供新的契机。通过剥离质量差、效益低或闲置资产，减轻企业的债务负担、改变资产的流动性和获利能力。。
5.债务重组
债务重组指在债务人发生财务困难的情况下，债权人按照其与债务人达成的协议或法院的裁定做出让步的事项。通过调整上市公司的债权债务关系，优化资产结构，重建市场运行的微观基础，使企业形成自我调整资产负债水平的机制，提高社会资源的配置效率。
我国目前化解财务危机的方法不是从实质上根除财务危机。鉴于此，作者从以下几个方面讨论真正化解财务危机的对策。
6.尽快解决上市公司独立性问题
我国证券市场发展的特殊性，我国上市公司与大股东有着千丝万缕的联系，严重影响了上市公司的独立性，这成为大股东侵占上市公司资金的根源。为了提高上市公司的独立性，证券监管部门已经要求上市公司与大股东实现业务、人员、资产、机构、财务方面完全分开；2003年9月证监会公布的《关于进一步规范股票首次发行上市有关工作的通知》，对发行人的独立性提出了明确的定量要求，这些规定对解决上市公司独立性问题起到了很大的积极作用。我们应该鼓励一些公司整体上市，这有利于从根本上减少关联交易，是彻底解决上市公司独立性问题的可操作性思路之一。
7.加快大股东欠款的偿还
我国的一些公司是被大股东直接拖垮的，由于大股东欠款迟迟不能归还，这些St公司的财务状况便越来越恶化，以至于一直不能摘掉St的帽子，甚至直接走向退市的边缘。目前，解决大股东欠款的主要方式是由政府出面进行协调，由大股东用现金的形式偿还债务，或者采取以资产抵债的方式还款，甚至由政府直接出资帮助大股东还债。
8.规范上市公司的担保行为
巨额对外担保是引发St公司财务危机的重要原因，必须加强对上市公司担保行为的规范，才能从根本上杜绝这一影响因素。针对这一问题，中国证监会与国资委于2003年9月7日联合发出《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》。《通知》对上市公司对外担保做出了严格的规定，还将对外担保的责任落实到个人，指出上市公司全体董事应当审慎对待和严格控制对外担保产生的债务风险，并对违规或失当的对外担保产生的损失依法承担法律责任。这些规定能够有效地规范上市公司的对外担保行为，控制上市公司对外担保风险，强有力地限制大股东通过担保侵占上市公司权益。
参考文献:
[1]李秉洋:我国上市St公司财务危机的战略重组的研究.资本经营,2005,(3）：39～42
债务危机的本质篇8
一、在虚拟经济的背后
美国这次金融危机是资本主义基本矛盾的反映，但这次金融危机有其特点，是由次级房贷泡沫破裂引发的，是虚拟资本天马行空式的自我发展与实体经济严重脱离的结果。虚拟经济与实体经济严重背离，逐利达到反常的程度，不仅使资本与劳动的矛盾激化，而且使虚拟资本与实体资本矛盾激化，危机必然爆发。
虚拟经济成为西方国家经济主导和支配力量。20世纪60年代以后，西方发达国家实体经济资本利润下降，实体经济部门的资本流向金融领域，攫取更高利润，导致金融资本的急剧膨胀。2010年全球货币交易额超过1000万亿美元，其中与物质生产直接有关的仅占1%，货币存量比经济总量高16倍。2009年，全球外汇市场日均成交量4.2万亿美元，是商品和服务日交易量的90倍；金融衍生品场内交易日成交量10万亿美元，达到产品和服务日交易量的200多倍。美国这个最大的金融帝国，虚拟经济更是疯狂发展：虚拟经济和服务业的产值占的比重从1950年的11%上升为88%；金融、房地产服务业的利润占到总利润的70%；金融衍生品总量1998年为72万亿美元，2008年增长到672万亿美元，10年中增长了9倍，而经济总量只增长了不到1倍。
实体经济日趋衰落和“空洞化”。由于虚拟经济疯狂发展，实体经济严重下降。美国制造业的产值占经济总量的比重由1960年的29.7%，一路下滑至2007年的不到12%。美国本来是世界上最大的物质生产国家，能源、钢铁、汽车等都居世界首位，但这些产业都逐步衰落了。煤矿矿井减少了1/3，石油产量下降了1/3，钢产量降低到不足中国的1/6，制造业不断“空洞化”。越来越多的人从实体资本中脱离出来，从事虚拟资本经营，依靠剪息票、搞投机生活，不劳而获的寄生人数迅速增长。
虚拟经济是建立在实体经济基础上，有实体经济的发展，才能有虚拟经济的发展。以美国为首的西方发达国家片面追求金融业高额利润，将实体经济部门剥离转移，经济发展虚拟化、空心化。21世纪初美国为摆脱经济衰退，实行房地产贷款最低利率购房政策，营造了房地产业的巨大泡沫。这种虚拟经济脱离实体经济实际需求的发展，必定造成泡沫，而泡沫一旦破裂就会造成严重的金融危机。
二、举债是虚拟经济的重要形式
赤字财政和举债是西方发展虚拟经济的重要形式和内容。二战后，美国为首的西方国家为了缓和社会矛盾，在金融垄断资本的主导和推动下，逐步形成了一种“负债消费模式”。国家依靠发行国债刺激消费需求和提供高福利，家庭依靠借贷维持日常生活。西方发达国家及国内家庭债务水平一直处于上升趋势。2009年，美国国债达到7.5万亿美元，2011年飙升到15.3万亿美元，加上其他债务超过50万亿美元，占税收比重高达674%。美国财政部每年必须再支付其债务的一半以上，国债券利息占到债务负担的34%。美国家庭负债也是不断攀升。1974—2008年，美国家庭负债由6800亿美元增至14万亿美元，平均每个家庭负债21.7万美元。其他西方发达国家也是债务大国，其中英国公共债务占国内生产总值比重为100%，日本为204%，意大利为106%，希腊为135%。部分国家债务缠身，入不敷出，成为经济危机产生和蔓延的重要原因。
西方发达国家的内债成为国际金融危机的策源地。美国金融危机发生前，次级债有两万多亿美元，普通房贷10多万亿美元，企业债60万亿美元，金融衍生品就更多。这些债券在市场上流通显然在规模上已极大地超出了经济正常运行的要求。问题还不仅是债务的规模，而且是债务的内容从一开始设计时就具有诈骗性质，随着债务链的延长，诈骗内容和手法也不断扩大延长。巴塞尔协议规定银行信贷资产的资本充足率至少为8%，但美林、雷曼兄弟为追求高额利润，则用30倍的高杠杆率发放次级贷款，并由此衍生出住房抵押贷款支持证券，打包出售给其他机构投资者。各种基金、银行购买后以它作抵押再次向银行贷款，尔后再次进行投资。美林、雷曼兄弟为此发了大财，各种基金和银行也发了大财。但房价不涨反跌，贷款者无钱还贷，金融衍生品泡沫被捅破，于是危机爆发了。
欧洲债务危机与美国有所不同，但同样也是虚拟经济严重脱离实体经济的结果。欧洲本来是最早工业化的，工业产值占世界的一半以上，后来制造业逐步衰落，第三产业上升为主要地位。这次金融危机发生，使希腊等国航运业和旅游业收入下降，财政收入受到严重影响；而这些国家为安抚工人阶级，缓和社会矛盾，又建立了从摇篮到坟墓的高福利制度，支出刚性，形成债台高筑、入不敷出的局面。由于欧盟国家受欧盟协议的制约不能像美国那样随意印票子转嫁债务，又不能再借债应对，于是形成债务危机。
三、美元霸权制造和转嫁危机
如果说美国的虚拟经济过度膨胀造成其自身的危机，美元霸权则是把这种危机传播开去，并且加以放大。
美国通过美元霸权控制掠夺世界。这些年来，美国基础货币无限制地增发，票子发行量远大于实体经济发展速度，加上各种债券、证券和金融衍生品，流通量就更大了。美国进出口占世界的比重不到20%，而美元在国际货币储备和国际贸易、外汇交易中占70%—90%。美元60%以上在全球流通，一半以上为外国人持有。这就形成了“美元持有者成为美国投资与消费提款机”的局面。美元本身是没有价值的，它成为世界结算货币和储存手段与黄金脱钩，可以远离使用价值量印刷，实际上就拥有了在全球以美元交换和操纵使用价值的价值量的手段和权力，就形成为操纵、控制和掠夺世界的重要手段和权力。
美元霸权掠夺世界手法多样。美元的特殊地位有“多借少还”、“少出多进”、用别人的钱赚钱的作用。靠发行国债使别国用出口物质产品取得的美元再流回美国供它使用，并不断贬值，只是其中的一种手法。通过赤字向外转移，让自己的挥霍和高消费由世界承担，是另一种手法。自上世纪70年代以来，美国已连续几十年出现贸易和财政赤字。贸易逆差由1999年的3000亿美元，上升到2011年的5580亿美元；财政赤字由6000亿美元上升到13000亿美元。但高赤字和高债务并没有引发通货膨胀，原因就在于美元处于霸权地位，它吸引外国资本和廉价商品不断流入。美国的贸易赤字通过印刷美元来支付，使全球美元增加，而美国是世界上最大的投资市场，外国人持有的美元回流美国，以债的形式长期使用。双赤字也罢，单赤字也罢，外贸逆差即使达到天文数字，美国毫不在乎，通过印刷机就能取得“平衡”。而当危机发生的时候，又可以通过操纵美元，把危机向外转嫁。
美国还可以通过美元汇率变动使石油、粮食等战略资源价格上涨，从价格投机中受益。投机资本不光操作虚拟资本，也经营物质产品，特别是原油、玉米、大豆以及房产、军火等。美国前国务卿亨利·基辛格说过：“如果你控制了石油，你就控制了所有国家；如果你控制了粮食，你就控制了所有的人；如果你控制了货币，你就控制住了整个世界。”原油、玉米、大豆、房产期货、期权，以及由美元计价引起的大宗战略商品价格变动，用微薄的手续费大量经营，即使很小的差价也能获得巨额利润。
美国经济霸权表现为货币霸权通过美元将国内矛盾向世界输出，将国内问题向世界转移，用这种巧取豪夺的方式来操纵、掠夺世界，但货币霸权并不能使本身内部固有的矛盾消失，注定会使自身矛盾及其与外部的矛盾扩大激化，从而走向反面。
四、几点看法
国际金融危机发展状况表明，资本主义制度正在经历深刻的危机。它的基本矛盾日益尖锐，虚拟经济脱离实体经济恶性发展只是其中一种表现。资本疯狂追逐利润的本性，使大量实体资本转化为虚拟资本，并且在全球横行游荡，成为全球发展和社会进步的不稳定因素。
国际金融危机告诉我们，金融危机是资本主义制度的产物，资本的本性和资本主义制度固有的矛盾决定了金融危机今后还会发生，虽然爆发的形式不同，爆发点不同，但实质没有区别，而且往往一次比一次激烈。在经济全球化时代，世界经济尤其是西方大国经济的波动都会对我国经济发展产生影响，因此，我们必须十分关注世界经济形势，正确处理我国自力更生与对外经济贸易往来的关系，坚持独立自主与平等合作、互利共赢的方针，避免外部各种风险和危机的冲击和影响。
债务危机的本质篇9
[关键词]迪拜世界;迪拜危机;房地产市场
一、迪拜债务危机爆发的原因
上世纪60年代末,由于在迪拜地区发现了石油,开启了迪拜现代经济的发展历程。石油财富的积累让迪拜得以在20世纪70―80年代大力开展基础建设。但由于石油储量并不丰富,从20世纪90年代初期开始,迪拜致力于多样化发展,主要依靠现代服务业推动经济增长。2006年迪拜非石油收入已达GDp的94%,其中贸易和修理服务业、运输、仓储和通信产业、房地产和商业、金融等产业处于主导地位,石油对迪拜经济的推动作用已极为有限。与此同时,迪拜还将出口所获得的石油美元存放在国外,进行房地产和证券投资。对冲基金、衍生产品市场等为石油美元提供了良好的渠道,其财富基金积极参与跨国投资,曾获得丰厚的收益。
2009年11月25日,迪拜政府宣布将重组旗下最大的投资公司迪拜世界,延迟6个月偿还其即将到期的约600亿美元债务。该事件折射出迪拜经济繁荣背后的风险。房地产价格上升幅度下跌、资金链条断裂、工程项目过多停工等多重因素最终引爆了债务危机。
(一)过度扩张的房地产开发引发资金链条断裂
由于迪拜人口较少,房地产市场需求并不旺盛。自2002年起,迪拜允许外国人持有房地产,掀起迪拜房地产投机热潮。在此带动下,建筑业占GDp比重从2001年的7%上升为2008年的10%,银行信贷也随之大幅扩张,增加了市场流动性。快速增加的建筑成本和高涨的通货膨胀水平助长了对房地产的投机,导致房地产市场存在严重的供求不平衡,进而导致泡沫现象严重,2007―2008年迪拜房价上涨了79%,仅2008年上半年就上涨了25%。随着金融危机的蔓延,外国投资者深陷其中,建筑承包商陷入资金链条断裂的困境,在此情况下,迪拜繁荣的房地产业开始陷入瘫痪。2008年8月至今,迪拜房地产价格降幅最高时曾达到50%,政府投资3000亿美元的大型工程有一半以上被取消或处于停工状态。[1]
(二)过度开放的金融市场引发资产泡沫
近年来,迪拜制定了雄心勃勃的经济发展计划,致力于向全球贸易、航运和金融中心转型。而迪拜本身金融市场并不发达,债券、保险、养老金市场等均发展不足。为了吸引外国资本,迪拜完全放开外汇管制,允许外国投资者的外汇和利润100%汇回本国,并将本币与美元长期挂钩,以低利率、高自由的宽松环境来吸引外国投资。金融危机爆发之前,大量资本涌入迪拜使其尝到了经济高涨、资产价格膨胀的甜头。然而其中潜在的风险也是不容忽视的,过度的外资流入不仅使其深受通货膨胀的困扰,也影响了金融市场的稳定。一旦全球流动性变得紧张,大量资本流出就会导致资产价格缩水,金融市场因而出现动荡。
(三)过度举债的政府无法支撑经济的可持续发展
为了支持庞大的房地产开发项目和金融中心建设,迪拜政府及国有企业大举借入外债,目前该国外债水平约为800亿元(接近其GDp规模),大大超过国际警戒线水平。其中,政府或政府担保的外债就达到236亿美元,占其GDp的30%左右。随着全球金融危机的蔓延,外国投资者急剧减少,加上全球信贷紧缩政策导致资本流入大幅萎缩,根据国际金融协会的统计,2008年由于商业银行收紧信贷,大量资本流出阿联酋,导致其资本账户出现550亿美元的赤字,而2007年该数据为290亿美元的盈余。同时,由于迪拜货币迪拉姆与美元实行固定汇率,美元贬值预期增强加剧了迪拜的资本外逃,此前扩张的货币供给和私人部门出现急剧下降。因此政府不得不以借新债还旧债的方式偿还外债,仅2009年2月份以来迪拜政府就多次发行债券弥补流动性不足。这种政府过度举债的风险如不能及时控制和化解,极有可能引发财政危机,影响社会稳定,更无法支撑经济的可持续发展。
显然,迪拜危机爆发的原因从表面上看是因为房地产的过度膨胀,但其本质原因是迪拜的发展模式出现问题,迪拜近年的发展过度依赖房地产和外资。迪拜政府与其所属开发公司在全球证券市场大举借债,远远超出了自身还债能力。
二、迪拜债务危机对国际金融市场的影响
(一)恐慌情绪在全球蔓延,金融市场出现动荡
迪拜债务危机爆发后,全球金融市场出现恐慌,各国股市纷纷下跌。由于欧洲银行在迪拜的金融业务比较多,2009年11月26日欧洲各国股指出现了普跌的情况,其中英国、德国、法国等国股指均下跌3%以上。同时,欧洲大国的国债价格上升,收益率显著下滑,其中德国、英国和法国10年期国债收益率较前个交易日跌幅介于7―9个基点。新兴市场股指在11月27日也出现剧烈下跌,俄罗斯、中国、中国香港、韩国等国家和地区股指平均下跌3%―5%。此外,黄金和石油价格也出现2.5%和4.5%的回落。
危机爆发后,评级机构大幅调低迪拜政府的相关资产评级,标准普尔将4家迪拜当局相关实体的债信评级下调并列入负面信用观察名单,穆迪投资者服务公司也进行了类似的评级下调。同时,迪拜债违约保护成本激升,11月26日,5年期CDS(Credit
Default
Swap,
信用违约掉期)扩大131个基点至571基点。同期中东其他国家和地区的5年期CDS息差也上行,其中阿布扎比由136.4个基点升至169基点;卡塔尔由103.7基点升至129.5个基点;沙特由90.4个基点升至114.7个基点;巴林由194.5个基点升至222个基点。
(二)多家金融机构在此次危机中受到波及
迪拜世界总共超过70个债权人,中东债权人是阿布扎比商业银行和阿联酋nBSpJSC,欧洲贷款人包括汇丰控股、巴克莱银行、莱斯银行、苏格兰皇家银行和瑞士信贷集团等。根据瑞士信贷的分析,2005年以来迪拜世界发行了价值100亿美元的债券。欧洲银行中,与迪拜世界相关的风险敞口约为130亿欧元(196亿美元),这可能对欧洲银行业产生总计约50亿欧元的冲击;整个欧洲银行业的风险敞口约有400亿美元。此前,多家欧洲银行参与了与之有关的一系列债券和贷款活动。另据统计,在整个阿联酋地区,欧洲银行也是风险敞口最大的,其中,汇丰控股规模最大,达到170亿美元,渣打银行、巴克莱银行、荷兰银行等也面临风险。
三、迪拜债务危机对全球经济的影响有限
(一)迪拜债务危机应不会造成债务危机
1998年和2001年俄罗斯与阿根廷分别发生过债务危机,不过,这一次的迪拜债务问题导致阿联酋债务危机的可能性较小。原因如下:
第一,政府救助能力较强。根据国际金融协会的统计,阿布扎比基金的资产高达3950亿美元(另据英国金融时报统计,其规模可能高达6300亿美元)。与此同时,阿联酋政府石油净出口的年平均收入也在500亿美元左右。而迪拜政府与国有企业总对外债权为800亿美元,其中迪拜世界总外债为237亿美元,可见政府具有绝对的救助实力。此外,迪拜世界的债务并非债务,因此理论上并不存在债务违约的风险。
第二,政府救助计划日趋明朗。2009年2月份阿布扎比央行曾悉数购买迪拜所持100亿美元的5年期债券,化解了迪拜的一场危机。最近阿布扎比两家国有银行已向迪拜政府提供了50亿美元的金融支持。同年11月30日,迪拜政府虽表示不对迪拜世界的债务进行担保,但阿联酋央行承诺向当地银行注入流动性以稳定金融市场,表明政府对此次债务危机的救助计划正日趋明朗。[2]
(二)迪拜债务危机对未来世界经济影响有限
发生在中东金融中心迪拜的危机引发全球资本市场的震动。但是它的影响有限,不具有雷曼兄弟那样的大范围传导效应,进而也不会引起全球性的第二波金融危机。主要从以下几个方面比较:
第一,从本质上看,迪拜债务危机更像是个别城市高涨繁荣后出现的财务危机,这和因监管不力、创新过度而产生的全球金融危机有本质的不同。之所以在迪拜债务危机后出现全球金融市场动荡,是和全球金融危机的大背景分不开的。由于欧美金融机构依然没有出清有毒资产,彻底恢复金融市场,全球经济依然面临再次调整的风险,在这样的特殊时期,任何负面消息的出现都会引起投资者过度恐慌。之前美国银行倒闭和信用卡坏账等问题也都引发了股市的震荡。
第二,从问题的性质方面来看,迪拜事件是商业性房地产出现不能按期偿付债券的一个债券重组的案例,它产生的问题是商业连带性的问题事件的效应,主要涉及单一纵向的面对债权人,影响范围不会很大;而雷曼兄弟是美国最大的债券交易公司,雷曼兄弟的倒闭反映了高杠杆的金融衍生工具和华尔街经营模式的巨大风险。它引起的连锁反应是横向的,不限于雷曼的债权人和股东,还有很多与雷曼性质相同的金融机构也受到了同样的冲击。[3]
第三,从经济规模上看,迪拜整体债务水平在800亿美元左右,而美国次贷危机及其余震给全球带来的潜在损失超过4600亿美元。此次迪拜世界涉及重组的外债仅为260亿美元,不到欧美银行业总资产的0.1%,仅占其营业利润的4%。根据瑞士信贷集团的估计,其外币债务的三分之一为阿联酋国内银行持有,因此对全球银行业的影响有限。
此外迪拜宣布延期还债并不是不还债,问题的严重性在目前来看很有限。对那些为迪拜发放贷款的金融机构而言,迪拜危机肯定对他们的资金链条带来不利影响,但实际损失也并不会太大。这些债务只是延缓偿付,不等于一定会成为坏账,最终的实际损失可能只是其中一部分,并且这些损失应该是可以承受的。另外,阿联酋在世界经济中所占的比重比较小,目前只占全球GDp的0.3%,而且并非全球的发债大国,因此迪拜债务违约系统性蔓延的可能性不大。[4]
(三)新兴市场资金流向和美元汇率值得关注
过去几年,迪拜热衷于兴建酒店及金融中心,驱动金融杠杆利滚利,大肆融资,频频举债,全球金融危机导致资金纷纷撤离,建设项目空转,出现债务危机实为必然。金融危机爆发后,新兴市场国家被认为是带动全球经济重新走上复苏的引擎,很多新兴市场国家的政府也采取了大规模的经济刺激计划。然而,伴随刺激经济一揽子计划,信贷宽松,房地产和资本市场年内节节走高,热钱大量流入,流动性过剩和通货膨胀风险有所抬头,因此,尽管迪拜这场危机算不上债务危机,其实际影响有限,但却引发投资者对新兴市场经济增长模式的风险重估,失去了对新兴市场的信任,使得全球游资的流向从新兴市场国家转移至美国这样的传统市场。从而对新兴市场的汇率、股市和债券市场在短期内构成一定的冲击。[5]
对于美元来说,直接效应是迪拜占用了大量的资金,危机之后这些资金可能会流到世界各地。对迪拜的投资可能会转向投资美元,对美元的信任度会进一步上升,甚至对黄金或者其他的投资品都会有一定的冲击。现在可以看到,美元汇率有上涨的趋势,不过,由于美国经济复苏并不稳定,失业率依然高达10%,财政赤字依然很高,美元走强并没有支撑因素,长期看美元将难以扭转持续贬值的趋势。
(四)中国经济和金融业所受影响有限,但仍需关注相关风险
迪拜债务危机对中国经济的影响有限,其影响主要表现在贸易方面。迪拜是亚欧非三大洲的交通枢纽,是中国出口非洲、中东地区的重要平台,2008年迪拜与中国的贸易总额约为269亿美元,同时迪拜也是中国进入中东和非洲市场的重要窗口。如果迪拜出现债务危机,对中国出口将产生一定的不利影响。对于中国的银行业来说,由于中国金融体系相对比较封闭,主要银行业没有参与迪拜世界的融资,即使有个别银行的个别业务与迪拜世界有关,相对其资产总量来说,规模较小。总体看,我国大型商业银行不直接持有与迪拜世界相关的债券。
四、迪拜债务危机对我国的启示
(一)迪拜危机对我国房地产行业的启示
就中国目前而言,房地产行业毫无疑问是支撑国民经济发展的支柱产业之一,地方财政对于土地出让收入的依赖程度很高,甚至有些过分依赖房地产行业对经济的拉动作用。此次迪拜危机的爆发,为我国以房地产拉动经济增长的模式敲响了警钟。
第一,从财政收入的角度来看,单纯依靠卖地来拉动经济增长的模式是不能持久的。虽然随着城市化的进程,政府可以依靠加大土地供应在短期内提升城市的经济实力,但可供出售的土地面积是有限的,当土地资源枯竭之后,政府或将面临经济发展进入瓶颈之后的财政危机。
第二,依赖于房地产行业的经济发展模式在一定程度上压制了其他产业的发展。一个国家想要发展,没有实体经济的支撑最终只能是空中楼阁,迪拜危机的发生就说明了这一点。因此,对政府来说,应该更加注重对实体经济的培养,摆脱房地产行业对地方政府的束缚。[6]
第三,目前我国房地产行业存在泡沫,高房价已经超过了普通老百姓的承受上限。在当前国民经济增长依赖房地产行业的情况下,政府不可能放任房地产行业出现大幅波动,这意味着高房价在未来的一段时间内仍将持续。在市场环境好的情况下,投资和投机的资金可以保持行业对经济增长的正贡献,而一旦房地产行业陷入低谷,中国经济将不得不承受房地产泡沫破灭后的冲击。
(二)迪拜危机带来的区域经济发展启示
迪拜危机在全球范围内引发了一场信誉和信心的挑战。在对“迪拜模式”提出质疑的同时,迪拜危机对我国当前区域经济发展中存在的一些问题至少有三大启示。
第一,经济建设要站在区域经济的发展高度,而不是盲目冒进。迪拜只是位于阿联酋沙漠边陲的一个小港,丰富的石油资源为迪拜的建设带来了充足资金,而过度的外需依赖则催生了巨大的资产泡沫。近年来,由于石油蕴藏量不断萎缩,石油收入不断下滑,迪拜政府被迫通过全球债市借贷大量发展资金,最终导致债务危机。就我国区域经济发展而言,各地的资源拥有情况不同,在发展中就应该发挥各自优势,扬长避短。除了利用区域优势,还可以根据需要,进行区域间合作,通过区域间优势互补,满足各自发展的需要。
第二,区域经济发展要适当依靠内需。
迪拜全市90%左右的消费需求依靠的都是外籍人口。一旦所依赖的外部条件出现了不利变化,就很难保持经济发展水平。尽管阿联酋试图实现从低端要素密集型产业(石油出口)向资本密集型产业(旅游服务业)转变,但是,迪拜的对外依存度依然很高,其高收益和高风险的特征并未发生变化。
在这一轮的经济危机中,中国已经认识到扩内需保增长的重要性。同样,对于一个地区的发展,也需要区域内适当的消费额作为自身财政收入的后盾,完全依靠外销很难保障经济的持续稳定。但是,实现产品的区域内消费并不等同于地方保护主义,而是建立在公平、合理竞争的基础之上。因此,这也促使企业不断提升自身的竞争力。
第三,政府非理性融资会造成信用危机。虽然时至今日我国各级政府没有发生信用危机,但是迪拜危机却给人以警示:地方政府在融资之前应严密考量,一旦发生信用危机,受伤害的不仅是政府的诚信度,更是民众的利益。[7]
(三)关注全球热钱的流向并运用外汇储备进行投资
迪拜危机的发生使投资者的风险意识上升,而短期内中东投资风险大增,就可能导致部分避险资金流入我国,一方面令热钱泛滥加剧,从而抬高资产泡沫和增加流动性,通货膨胀压力加大,因此我国政府在这方面应该加强防范;另一方面,潜伏在国内的热钱也有流出的风险。2009年市场总体回升,热钱流出的可能性也是存在的。因此应严密监管国际资本的流动,防止资金集中性地大量流出流入。[5]
迪拜近月宣布重组旗下的投资公司并延迟6个月的偿还债款后,国际大宗商品价格暴跌,纽约原油期货降至72.39美元,跌幅超过7%;黄金价格则从1192美元跌至1140美元,跌幅超过4%。另外由于阿联酋已宣布将有选择地援助陷入债务危机的迪拜,它肯定会增加石油供给,以增强自己的偿债能力,所以未来石油价格可能不会超过80美元;在这种情况下,黄金价格近期也不可能突破1200亿美元。这就给中国带来一定的投资机遇,可以将部分外汇储备转化为黄金和石油储备,以优化我国的外汇储备结构。
(四)迪拜危机警示我国对外投资必须进行审慎考虑
目前在迪拜经商、务工的华人有10多万人,在经商人员中温州人至少有6000人,并且大多数人在当地购有房地产。其实,金融危机以后当地房价就已大幅缩水,华商不同程度地被套牢,而迪拜房产泡沫破裂,保守估计仅温州华商资产被套就有10多亿人民币。迪拜世界房产项目中的“上海岛”是中国企业在迪拜投资的最大项目之一。“上海岛”项目只做了前期规划,金融危机以后就没有动工。迪拜地产缩水的影响波及几乎所有在当地经商的中国商人,但绝大部分商人并没有把鸡蛋放在一个篮子里,其损失尚在可承受的范围内。不过该事件对投资者信心的打击是巨大的。这就要求投资者在进行对外投资时应更加审慎。[8]
主要参考文献:
[1]钟红,廖淑萍.全球经济金融问题研究:迪拜债务危机爆发的原因、影响及启示[R].中国银行国际金融研究所内部报告,2009-12-2.
[2]花旗银行投资研究部.聚焦迪拜债务危机,新浪财经:finance.省略.cn
[3]舒眉.迪拜世界不是雷曼兄弟[n].南方周末,2009-12-3(18).
[4]詹丽冬.“迪拜世界"将成“雷曼第二"?[n].信息时报,2009-11-28.
[5]张莫.全球酝酿资金流向大变局[n].经济参政报,2009-11-30(5).
[6]樊纲.迪拜问题是因为没有实体产业.新浪财经省略,2009-11-28.
[7]要雪梅.迪拜危机带来的区域经济发展启示.中国金融网,2009-12-4.
[8]章苒,张和平.六千温州商人深陷迪拜房产危机[n].经济参政报,2009-12-3(4).
DubaiDebtCrisis:Reasons,influencesandimplications
DongYanling1LiuQing2abstract:november25,2009,theGovernmentofDubaiannounced
thatitwouldrestructureitslargestsovereigninvestmentcompanyDubaiworld,anddelayed6monthstorepayitsmaturingdebtofapproximately60billionUSdollars.thishas
attractedglobalfinancialmarketsonconcernsaboutDubai'sfutureabilitytopay,multi-countrystockmarketfell.theoutbreakoftheDubai'sdebtcrisisis
mainlybecausetheDubai'sdevelopmentmodel,resultingrealestatepricesfell
sharplyundertheimpactoffinancialcrisis.inthiscrisistheeuropeanbankingsectorsufferedthegreatestriskexposure.thisincidentshouldnotresultin
债务危机的本质篇10
2011年美国债务余额上限危机是对2008～2009年金融危机的一种延续。国际金融危机的爆发使美国政府赤字大幅度上升，举债度日成为日常行为。截至2010年9月30日，美国联邦政府债务余额为13.58万亿美元，GDp占比约为94％，同年年底一举突破14万亿美元。2011年2月22日，在可供发债余额仅剩2180亿美元的时候，美国国会未就提高上限达成一致。2011年5月16日，美国国债终于触及国会所允许的14.29万亿美元上限。
美国财长盖特纳当时表示，由于采取了一些紧急措施以维持借债能力，美国政府支付开支最多延迟至2010年8月2日。届时政府若不提高债务上限或削减开支，就会开始债务违约，无法偿还美国国债债券本金和利息，可能让国际金融市场陷入更加混乱状态。最终2010年8月2日美参众议院通过了关于通过提高本国债务上限和削减赤字的法案。与此同时，8月5日国际评级机构标普又将美国长期信用评级由“3a”级降至“aa+”级。
最终的结果并没有实质上解决美国的财政赤字问题。如果政府仓促采取紧缩措施，削减力度过大，步伐过快，就可能妨碍经济复苏；但如果延缓还债，任由国家债务累积到极限，则预示着更大的危险。
新国际货币体系中固有的弊端
19世纪70年代，以美元为货币中心的布雷顿森林体系走向崩溃。美国政府擅自单方面放弃了“双挂钩”责任(美元与黄金挂钩，全球货币与美元挂钩)，国际货币基金组织于1976年通过了“牙买加协议”。其核心：一是多元基准货币，二是浮动汇率制度。新的国际货币体系，不仅没有降低美国的国际金融霸主地位，反而合法地使美元摆脱了限制超发的国际义务，并可以利用汇率浮动的机制，限制和干预其他国家的经济、金融，甚至政治事务。
美国在新型的货币体系政策下，结束了长达几十年的国际净债权国地位，成为国际净债务国。美国依仗着全新的国际货币体系，每年占用他国的资本来满足本国的消费，且这一趋势日渐扩大。但存在两方面的问题：一是，一旦美元失去国际信任，或遇到其他国际货币的挑战，国际资本净流入将会减少，导致没有足够的资本支持其对超量进口商品的消费；二是，如果美国国内消费无节制膨胀，超过国际资本净流入所能提供的支撑，则经常账户项下赤字将无法弥补，就会造成严重的国际收支失衡。
但是各国还没意识到美元地位的脆弱性。美国债务是以美元为计价单位，人们只看到了美元作为全球储备货币的基础性地位，而忽视了新型经济体下多元货币之间的相互影响制约。此轮金融危机以来美元不断贬值，国际地位每况愈下，但其仍然是国际货币流通的主要币种。美元的发行实质上只是起到一种安抚作用，由于美国政府没有发币权，只有发债权。美国政府只有用未来税收作抵押发行国债，到私有的中央银行――美联储那里做抵押，通过美联储及商业银行系统发行货币，在市场上流通，作为商品交换和账目结算的媒介，美元的实质就是一纸债务凭证。而手握发币权的中央银行――美国联邦储备委员会，其实质是金融寡头们的行业协会，以美元、美债作为战略经济储备货币的风险性就显而易见。
此外，美国是世界上最大的债务国，其债务主要来自于美国人的高消费观念、美国社会的高福利待遇。消费者支出作为美国经济的主要组成部分，为美国经济发展带来积极作用，也埋下了债务隐患。为满足大众的消费欲望，政府一方面增发钞票，提高全民收入；另一方面，为了保证执政党在选举中的有利地位，采取持续性减税政策，使得财政收入难以维系，预算赤字逐年高涨。而高福利待遇又滋生了民众的懒惰情绪，进而影响实体经济回升，导致国家偿债能力不能与持续增长的债务同步。美债的量变最终引发质变，使美国政府难以承受当前债务，不得不违约偿债。而国家债务是以国家信用为担保的，一旦违约，会导致国家信用大幅降低，在全球经济中威信大减。
另外美国虽然仍旧是全球唯一的超级大国，是世界经济的领先者，但是也不能对其经济前景预期盲目乐观。眼下奥巴马政府在经济方面陷入历届政府前所未有的两难境地。美国经济自身还存在致命弱点，就是对制造业的轻视。根据美国政府劳工统计局的最新数字显示，过去10年中，美国制造业共减少了600万个工作岗位。制造业的衰退使得美国人的日常生活用品严重依赖进口，完全依托于中国、印度等新兴市场的发展，因此美国的贸易逆差现象十分严重。
美债危机中的机遇与挑战中国在美债危机中面临的挑战
第一，人民币继续升值。美国债务危机爆发，国际货币美元必然大幅贬值。由于人民币的汇率和美元长期绑定在一起，所以人民币必然对美元大幅升值，对所有的非美元货币(由于贸易、国际油价、金价都是以美元结算)将会贬值。此外美国救市计划的一大举措就是打开印钞机，现在又开始实施零利率政策，这必然使人民币对美元更进一步升值。
第二，输入性通货膨胀加剧。中国的普通民众将会继续忍受低工资，高物价之苦。中国的外向型经济策略主要依赖出口，所以中美贸易顺差巨大，也就是美元进多出少，中国政府手中有大把的美债。而政府要对冲掉进入的热钱就要让央行按照现行汇率印6.4倍的人民币，这让中国实际流通货币比名义上高出了许多。同时由于国际贸易、原油、金价等统统都是以美元作为结算工具的，所以美元的贬值必然造成农产品和原材料价格的上涨，中国势必会受到输入性通胀的影响。
第三，中国财政缩水在所难免。2008年9月以来，中国就一直是美国最大的债权国。2011年5月中国再度增持73亿美国国债，持有份额达约1.16万亿美元。一般美国回购国债就是对经济不满意增加美元，增加货币流通性。美国现在债台高筑却还频发国债就是为了弥补财政赤字以提高债务上限实施的方法，实质是借新债还旧债，只能解决一时之需不能实际解决问题。也就是说，如果美国不断提高债务上限，那么当债务积累到一定程度时，危机就不可避免了，与之相应的是我们手中的大量美债就会不断蒸发缩水。
中国在美债危机中面临的机遇
第一，人民币升值能够迫使中国改变现有的货币政策，特别是汇率政策。调整现行的经济政策，在重视出口的同时扩大内需，增加消费和对外投资。
第二，人民币升值意味着依靠廉价货币政策和低人力成本的经济模式必须结束。优化产业链势在必行，美债危机使中国的大量出口企业重新洗牌，淘汰一些技术落后、生产力低下的企业，取而代之的是高新技术产业。以往和内陆出口企业比起来拥有优势的沿海出口企
业的优势也会下降，这对于内陆出口企业的发展也有帮助。
第三，美债危机为中国转变经济增长模式提供了一个良好的契机。上个世纪80年代的日本也是以出口为主的外向型经济。但就在日本经济飞速发展时，美国人的一个“广场协定”狠狠的给了日本一拳，日本金融泡沫被戳破导致股市大跌，加上此后的亚泰金融危机，日本经济在复兴之路上走了很长一段时间。不过必须提出的是日本经济转型恰恰是在上世纪90年代改变的，日本人在上世纪90年代开始和西方接轨，在重视出口的同时也重视内需和消费，同时扩大对外的投资。而且日本人的消费习惯和理念也产生了改变――和西方接轨。因此这一轮的全球经济危机从某一方面来说，不失为中国提供了一个和国际大环境接轨的好时机。
美债危机对中国经济的启示
此次的美债危机对于中国经济来说，面临着经济结构调整的重要战略机遇期。未来我们在维持稳健的货币政策基础上，外汇储备应适当多元化，更多的配套实体经济，通过分散投资、灵活应对发达国家的“量化宽松”货币政策可能带来的风险。
适当减持美国国债。中国持有巨额外汇储备和美国国债，美元贬值会直接导致我国2万亿美元外汇储备和8000亿美元美国国债的实际价值缩水。因此我们对财富基金的构成要重新划定，美元、英镑、法郎、日元等，要有适当的比例，一旦美债发生变故，不至于全体“罢工”。
同时，要加强本国的黄金储备。黄金相比一般资产，具有持久的保值能力。在纸币信用危机，特别是美元大幅贬值的情势下，黄金储备更显得重要。由于黄金本身的特质，作为国家，要大大增加，并要长期持有，以减少经济动荡带来的巨大冲击力。
加大对外投资，用美债在美国进行投资。目前中国持有的2.5万亿美元外汇储备受美元贬值影响，资产缩水风险较大，可以考虑将投资目标转向海外，在美国投资。不仅可以减轻国内流动性带来的压力，同时让美元国债回归美国，使其减少资产缩水的风险。在美国投资办厂，成本并不比在国内高。在成为美国公司廉价工厂多年之后，中国企业近年开始颠覆外包方向，转而到美国投资设厂。
逐步推行结构性减税政策，实施税制改革。在经济形式放缓时，为了扩大内需，可实行结构性的减税，提高企业利润空间，增加居民可支配收入，这不仅有利于企业增加投资、扩大供给，也有利于居民增加消费，扩大内需。推行增值税转型改革，不仅能够通过对经济的提振改善企业的生存环境，更能够直接减轻企业税负，促进利润的提升，促进经济复苏。