间接融资和直接融资篇1
关键词：国际直接投资 国际间接投资 融合
一、国际直接投资和间接投资的传统区别
哪里有能带来足够的利润的投资机会，资本就有向哪里流动的趋势，当这样的机会出现在海外时，国际投资的发生就顺理成章。像国内投资分为直接和间接一样，国际直接投资也有这样的分法：把钱交给别人使用然后拿利息的间接投资，自己管理资本、自己控制项目运作以赚取利润的直接投资。
逐利的本性决定了资本扩张的必然。在自由竞争时期，资本主义扩张的主要手段是“商品输出”，但作为掠夺资源输出商品之辅助的对外投资也是新兴资产阶级热衷的活动。它可以追溯到18世纪时期东印度公司、哈德逊湾公司等为进行掠夺性贸易而在殖民地进行的各种投资活动。到了垄断资本主义时期，“过剩资本”的大量出现使得国际投资（尤其是以借贷为主的间接投资活动）大张旗鼓地展开，并把资本主义的生产方式带到文明世界的每个角落。
二战后，这种产业资本的跨国流动得到了更迅猛的发展，并表现出与传统的资本流动迥然不同的特点。首先，二者最大的区别在于直接投资对国外企业控制权的要求。直接投资既全部或部分的拥有国外企业，又直接或间接的经营国外企业。而间接投资则很少涉及到这一问题。第二，从资本移动的形式上看，直接投资不只是单纯货币形态的资本转移，而是货币资本、技术设备、经营管理知识和经验等经验资源在国际间的一揽子转移。第三，直接投资具有实体性，它一般通过投资主体在国外创设独资、合资、合作等生产经营性企业得以实现；而间接投资则通过投资主体购买有价证券或发放贷款等方式进行，投资者按期收取股息、利息，或通过买卖有价证券赚取差价，其投资具有虚拟性。最后，由于直接投资直接参与企业的生产经营活动，其投资回报与投资项目的生命周期、企业经营状况密切相关，通常周期较长，风险较大；而间接投资则更具流动性，风险也相对要小。
传统的资本流动理论对这种日益流行的海外直接投资也越来越没有解释力。直接投资并不绝对的取决于东道国的利率水平，而且很多情况下东道国的利率并不高于母国利率。海默是最早注意到直接投资和间接投资之不同的西方学者，并开创性地提出了大型跨国企业之所以热衷于海外直接投资乃其拥有东道国企业无法比拟的垄断优势，通过对外直接投资，他们可以充分地利用这些垄断优势，实现利润最大化。英国学者伯克雷和凯森从内部化的角度解释了这种直接投资行为，他们认为，海外直接投资是跨国公司为克服海外市场的不完全性（由于政府管制、信息缺失和不对称、垄断的市场结构等造成）而进行的内部化行为。邓宁的折衷理论是有关FDi理论的集大成者，他认为FDi的进行取决于所有权优势、内部化优势以及区位优势三方面因素。
二、直接投资和间接投资的融合趋势
当理论界对直接投资和间接投资条分缕折地分而论之时，这二者的界限在实践中却并非同样地泾渭分明。在越来越多的场合它们相伴相随，有时甚至很难在它们之间划出界线。这主要表现在以下几点：
（一）资本市场的高度发达使大量对外投资行为既有直接投资的内涵，又有间接投资的手法和特点
在资本市场上，资产表现为以下四种基本形式：（1）现金资产：各种货币资产；（2）实体资产：表现为各种固定资产、流动资产、无形资产等生产资料；（3）信贷资产：各种债权债务；（4）证券资产：表现为股票、债券、商业票据和各种投资收益凭证等证券。实体资产的国际流动是FDi的本质特征，而间接投资则侧重于其他金融资产的流动。然而在现代经济中，实体资本的转移必然大量的借助于各种金融资产的流动。当柯达投资于中国的彩卷行业时，它不是简单地把生产线、管理人员、专利技术等搬入中国，而是通过股权投资、信贷安排、长期合同、现金流动等多种方式进行。随着资本市场的高速发展，在金融中介和各种金融工具的帮助下，这四种资产的相互转化变得越来越便利和快捷。从FDi的发起看，FDi中涉及间接投资因素的情况简要列举如下：
1.兼并收购（m＆as）在FDi中的比例越来越高，方式也日趋复杂。较之新建方式的直接投资，并购具有独特的优势：首先，它可以让投资者在进入东道国市场的同时就消灭一个竞争者；而且，它可以让投资者获得公开市场上不易获取的被收购企业的商标、技术、管理经验、关系网、销售渠道等等；并购方式建设周期短，使投资者可以迅速进入东道国市场，迅速扩展产品线和营销渠道，从而有利于降低经营中的不确定性；并购方式还可以让投资者利用东道国货币贬值、股市大跌、东道国企业面临财务危机等情况廉价地获取资产从事海外经营。
托宾（Jamestobin）的Q理论为投资者对并购或创建方式的选择提供了理论解释和指导。假设R1，R2分别为收购和新建两种方式的投资收益率，C1，C2分别为两种投资所须资本的成本。Q1=R1/R2，Q2=R2/C2，如果Q1>Q2，且Q1>1，则跨国公司应选择收购方式进行投资，反之，如果Q2>Q1，且Q2>1，则跨国公司应选择新建方式进行投资。
在这里，对跨国公司而言，对外投资，不论是间接还是直接，都可以被抽象为一种数字的决策。而对东道国来说，这种投资又具有间接投资的某些特点。从经营管理的控制权来看，很多情况下跨国公司只是部分地拥有被收购企业的控制权，同时，为了充分利用被收购企业的当地优势，跨国公司对被收购企业的经营管理也并非面面俱到。从资源转移的角度看，资源首先是通过货币资本的形式支付给被收购企业的原股东的，而随着并购方式的日趋复杂，并购的支付方式可能是股票等有价证券。而其他技术、管理经验等经营资源的转移则视需要而定，有时这些资源并非由投资者转向被收购企业，而是相反。当被收购企业在东道国是上市公司时，投资者既可以通过被收购企业每年的赢利收回投资，也可以通过出售其股票的形式收回投资。
2.少数股权投资。这种投资虽采用股权形式，但并不要求对受资企业的控制权，同时也有别于单纯追求股票升值的间接投资。通常，它是企业间欲达成某种联盟而采取的形式。随着经济全球化和科技的迅猛发展，如今的商业竞争比任何时代都要激烈、复杂，即使是像500强这样的大企业也没有能力在各个方面保持领先。为了在竞争中立于不败，很多企业积极地在技术、产品、市场等方面寻求与同行乃至其他行业的优秀企业的合作，以求强强联合，优势互补。通过对对方进行股权投资（有时这种投资是相互的），可以在加强这种联盟关系的同时保持各自经营管理上的独立性。
3.从FDi的资金来源看，跨国公司海外直接投资的资金来源可以归结为四个方面：（1）公司集团内部的资金。（2）母公司以外的母国资金，主要指母公司利用母国资本市场获得的资金。（3）东道国当地的资金，主要指跨国公司利用东道国当地资本市场获取的资金，或从东道国的合作伙伴处获取的股东资金。（4）国际资金，指利用国际资本市场获得的资金。从第二和第四种资金来源看，直接投资和间接投资只是一线之隔。跨国公司的直接投资行为是由其母国乃至第三国的无数投资者的间接投资行为所支撑的。
4.从FDi的回收来看，传统的直接投资是通过海外企业的赢利逐步收回，而在资本市场高度发达情况下，企业还可以利用各种资产证券化的方式转移风险、收回投资，从而使得FDi在回收上要利用间接投资的回收手段。
（二）一些投资机构的国际投资行为往往兼有直接投资和间接投资的特征
1.国际资本市场风险大、技术要求高，能在这样的舞台上提供大量资金的多为商业银行、投资银行、保险公司、各种基金会等机构投资者。相对于个人投资者，它们的投资通常数额大，期限长，注重通过投资组合降低风险。传统上，机构投资被认为是间接投资，但由于其投资规模庞大，为保证投资的安全性和收益性，它们通常与被投资企业有着非常密切的联系，并常常作为战略投资者成为被投资企业的一员。这又使得它们的投资具有直接投资的特点。它们虽不直接参与企业的经营管理，但时时监督着企业的运营状况，并对企业的发展方向、利润分配乃至一些关键人员的变动都有着重要的影响。另一方面，它们虽不会直接向企业提供技术、管理经验等经营资源，但却可以成为被投资企业获取这些国际经验的桥梁。
2.风险投资基金作为一种特殊的投资基金，更是兼具直接投资和间接投资的双重特性，它以权益资本的形式向那些新兴的快速发展的小企业（通常为高科技企业）提供创业资金。它是一种直接投资，因为它提供的是权益资本，而且常常占有风险企业的大部分股权；风险投资不仅为企业提供资金，而且提供技术上和经营上援助，帮助企业发展业务计划，促成企业成长；风险基金在投资时必须对风险企业有全面的了解，从技术水平到产品的市场前景乃至管理团队的综合素质等，只有这样，它才能对企业的发展潜力有适当的判断。同时，它也是一种间接投资，因为风险投资的目的不是控股，也不是直接经营企业，而是通过资金和技术的帮助，促进受资企业的发展，从而使资金得到增值。受资公司的经营管理仍是由原管理层负责，即使风险投资者可能是大股东，原管理层也不必担心失去企业的控制权；从风险投资的退出看，风险资本越来越多地通过企业上市、管理层收购、大企业收购等途径退出，反映了其追求资本增值的本性；风险投资往往通过组合投资的手段同时投资于多家不同领域的风险企业，以降低风险。
间接融资和直接融资篇2
（一）
在市场经济条件下，企业要维持正常的生产经营并求得发展，需要不断地筹集到资金。从企业资金来源的构成来看，企业成长的资金主要来源于两方面：内部资金积累和外部资金投入。
内部资金是指企业留利和折旧资金，由于现阶段我国企业的留利水平低，企业发展主要依靠外部资金，而外部资金需要从金融市场上筹集，其中短期资本通过货币市场筹集，长期资本则通过资本市场筹集，按照资金是否在供求双方调剂，可以把长期资金的筹集方式划分为两种方式，即直接融资和间接融资。所谓直接融资，是指不通过金融中介机构，由资金供求双方直接协商进行的资金融通。通过商业信用、企业发行股票和债券方式进行的融资均属于直接融资。间接融资则是由企业通过银行和其他金融中介机构间接地向资本的最初所有者筹资，它的基本形式是银行或非银行金融机构从零散储户或其他委托人那里收集来的资本以贷款、购买企业股票或其他形式向企业融资。
直接融资和间接融资两种方式的优劣如何，长期以来在理论界一直存在分歧。有的学者认为银行的信贷范围比较广泛，使得融资具有相对集中性，从而可以调节资金的供求与运转，开发多种金融商品与融资渠道，使融资成本相对降低、金融风险减小。同时，由于金融机构掌握融资的主动权，能对企业构成信贷约束，有利于信贷资金的合理流向与配置。因此他们得出结论认为间接融资具有相对优势。而有的学者从发展中国家的国情出发，认为在发展中国家，银行对企业的低息贷款往往以银行亏损为代价，使企业的融资成本较淡薄，企业对资金的不合理占用上升，银行呆帐、坏帐大量增加，由此来看间接融资的成本从总体上并不比直接融资低。其次，银行对企业的信贷约束，在发达国家里是“硬约束”，然而在发展中国家，政府经常干预银行信贷计划，使银行信贷约束趋于“软化”，容易产生拖欠贷款现象，使银行信贷资金不能有效运转，从而加大了金融体系的系统风险。由此他们认为，间接金融优势论只适用于发达国家，而在发展中国家，直接融资方式则具有相对优势。
从实践中看，各国在融资方式安排上都是二者并举的。不过，不同国家往往由于历史传统和发展阶段的不同而各有侧重。美国和英国等老牌市场经济国家由于拥有发达的资本市场，资源配置接近完全竞争，往往形成以资本体系为基础的直接融资方式为主的模式。而在日本、韩国等亚洲国家，产业发展受政府指导性计划干预，金融与产业间建立起政府参与的风险共担机制，银行在企业参股，积极参与企业经营，银企之间是一种生死攸关的链条式传递关系。这样其融资模式只能是以信用体系为基础的间接融资，非金融企业很少有机会利用资本市场来筹资，只能转向通过商业银行这种信用中介。因此，直到本世纪70年代，英美等国通过企业债券和股权进行的直接融资约占企业外部融资的55.60%，通过银行中介的间接融资占40--—50%，而日本等亚洲国家则相反，日本的间接融资在外部融资中所占的比重约为80—95%，直接融资只占15—20%。70年代以后，情况才发生了缓慢的反向变化：英美企业增加了间接融资比重，日本企业则增加了直接融资的比重。
（二）
改革至今，我国在从计划经济体制向市场经济体制过渡的历史条件下，在市场机制逐步完善的过程中，企业融资方式也在不断发生变化。在传统的计划经济体制下，国家财政代表政府直接注资主导国民经济运行，并通过各种指令性计划和行政手段牢牢控制着社会资金的配置和流向，金融的市场化性质被否定，完全成了计划经济的附庸工具，这时，根本谈不上企业自主地选择市场化融资方式。
随着体制改革的进一步深化，国民经济的流程和运行结构发生了重大的变化，主要表现在：（1）国民收入分配格局中，国家财政参加国民收入分配的比重从1978年的30.9%下降到1997年11.5%，从生产建设型财政逐步转变为举债和吃饭型财政，而同时国民收入分配向企业和个人倾斜的趋势不断加强，导致财政配置资源的能力下降。（见表1）（2）在金融与企业的关系中，金融由原先作为财政的“出纳”转向逐渐独立，并担当企业融资中介，通过“居民储蓄存款ü银行贷款给企业ü形成企业的负债资产”这样的间接融资方式成为社会投融资的主渠道，政府则从过去的对信贷规模和利率的严格控制转到现在的通过存款准备金率、再贴现率和利率等金融杠杆来调节社会资金配置。由直接影响和决定着企业资产负债结构的固定资本投资来源结构来看，银行贷款的比重逐年提高，特别是1985年“拨改贷”全面推开后，国有企业的大部分固定资产投资和几乎所有流动资金都依靠信贷资金。（见表2）从表2中可以看出，1980年以后信贷资金占企业固定投资来源的比重始终在23%以上，而自筹资金中也有一部分事实上来源于信贷资金。这样，在经济运行中便形成以银行间接融资为主导的融资方式，而成为一种以社会资金为支撑、国家银行集中借贷、国家办企业的“借贷型经济”，表现出货币计划经济的特征。
随体制改革的深化，这种以银行为主渠道的融资体制产生出新的问题，可以从两方面分析：其一，国有企业的资产负债率逐年上升，目前国有企业的固定资产负债率平均为70%，流动资金负债率已达到平均80%，从总体上看将变成风险极高的全负债运行企业，甚至是资不抵债企业。这一方面是由于企业融资几乎只有通过银行，其资产的资本金部分没有资金来源和注资渠道而无法注入；另一方面是由于这种间接融资方式为主的体系并非建立在如发达国家一样的理性约束的基础上，与融资体制相配套的良性的经济运行机制尚未建立。十几年来，以放权让利为主的国有企业改革在发挥企业主观能动性的同时，又在一定程度上形成国有企业吃银行信贷资金的“大锅饭”的不良倾向，造成国有企业大量举债经营，不重视资金使用效益，形成资金负债结构的失衡，加大了国有企业改革的困难。其二，由于体制原因，银行必须保证国有企业重点资金的需要，而国有企业借款不负经济责任，甚至只借不还、负盈不负亏，使银行的信贷约束逐渐软化，企业的低效益与高负债经营引起的严重的亏损，不可避免的要引起银行的呆帐坏帐。据测算，目前不良贷款占银行向国有企业贷款余额的25—30%，四大国有商业银行的逾期、呆帐、坏帐贷款占全部贷款的20%，如果这一状况得不到改善，国有商业银行的资本金将消耗殆尽。同时，行业和企业结构调整中的死帐乱帐问题，以及前些年一度出现的“泡沫”经济破碎后的沉淀问题（如高档房地产积压），都集中反映到了银行，货币银行体系中积累了愈来愈多的不良资产，形成日益巨大的通胀压力，银行货币体系内长期、潜在的系统风险越来越大，导致社会资源配置使用的低效率和宏观经济经济运行的极不稳定。现在，我们实际靠政权威信、政府信誉使国有商业银行具有较强的资金吸纳能力，如果某些客观条件发生变化，商业银行系统风险及其经济社会后果是难以想象的。
这些问题从深层次看，实质是市场经济与国有制经济实现形式之间的矛盾，出路只能是进一步深化改革，实现由计划融资向市场融资的转变，发挥市场机制在货币资金分配中的基础性作用。
(三)
在市场化的融资体系中，直接融资与间接融资两种方式各有长短，二者相互补充，相互促进，相互平衡。要解决目前国有企业和银行面临的问题，最佳选择就是大力发展直接融资，将国有企业的资本化筹资活动彻底推向市场。
一、国有企业改革需要发展直接融资
企业融资渠道的拓宽、企业负债结构的优化、投资项目资本金的实行都有利于直接融资规模的扩大。目前，我国国有企业的资本金严重缺乏，已成为影响改革大局的严重问题。目前三分之一以上的国有企业资本金比率低于10%，有些企业甚至是全负债经营。国有企业资本金严重缺乏，已愈来愈影响到企业的发展、金融系统的正常运作乃至整个国民经济的良性循环。
目前政府出台了一系列针对国有企业的增资减债、兼并破产、抓大放小等政策措施，但由于国有企业资本金缺口太大，这些措施都一时难以奏效。而可用于补充国有企业资本金的社会资金来源应该是比较充足的，具体来说：一是随国民收入分配格局的深刻变化，我国居民的收入呈现出明显的资本化趋势，居民个人已日益成为储蓄和投资的主体，（见表3）到1998年末我国城乡居民储蓄存款余额（包括外币）已超过50000亿元；二是国际资本市场资金充足，而中国广大的市场对国际资本仍具有很强的吸引力。但是，由于投资方式单一，我国居民的金融资产的约85%都形成了银行存款，通过银行又贷给企业形成企业债务，这也是企业高负债、低资本的历史原因。同时，国有企业在国际资本市场融资也受到发展条件和高融资成本的限制。因此，只有大力发展资本市场，扩大直接融资在企业融资中的比重，才能更有效地把居民手中的金融资产和国际资本转化为企业的资本金。
二、我国金融结构的实质性改善要求扩大直接融资
从金融体制改革的方面看，深化资本市场、扩大直接融资、构造合理的融资结构，是分散银行风险、改善银企关系，从而推动国有银行商业化改革的重要一环。如本文前面所述，由于国有企业的信贷资金主要来源于国有银行，使企业的低效益与高负债引起的严重亏损，不可避免的转嫁给银行，形成银行的不良资产。而增加直接融资，减少企业资金中信贷资金的比重，从而提高企业经营效益、改善企业资产负债结构，是改善银企关系的根本出路。在这个问题上，有的学者认为直接融资成本要高于间接融成本，因此目前应以深化国有银行的商业化改革为重点来推动金融改革，不应过分强调直接金融的筹资作用，对此我们应认识到，国有银行的改革关系到全国无数高负债国有企业的生存问题，不可能在短时间内完成，而在这个渐进的过程中，大力发展直接融资可以使社会资金分流，减轻国有银行对国有企业的资金供应压力，国有银行面临的系统风险也会随之降低。一般来说，直接融资中的社会成本是个别金融风险，而在体制转轨尚未完成、政企银企关系尚无根本转变时，银行间接融资难以摆脱的更大的是系统风险，二者相比，风险成本大小是不言而喻的。因此可以说，要从根本上消除金融体系风险出现的温床，改善我国金融结构，拓宽储蓄向投资的转化渠道，提高资本形成的效率，促进资源配置优化与资本流动，就必须发展直接融资，这不仅关系企业自身存亡，也直接影响到金融体制改革能否成功。当然，我们应当注意，一方面在强调加快发展直接融资的同时，必须认识到我国仍是发展中国家，经济尚处于起飞阶段，间接融资方式仍需在融资体系中占主要地位，如果一味强调直接融资，忽视银行应有的间接融资作用，会使我国的经济发展面临更大的风险；另一方面，发展直接融资是同完善资本市场特别是证券市场紧密结合在一起的，应当认清深化资本市场不仅是为了改变我国企业资本的注入方式，更重要的在于通过资本来源的改变，可以有效地改变国有企业的运行机制，提高企业的资本运营效率，逐步消除金融体系累积性风险形成的体制根源，所以不能仅仅把到证券市场“圈钱”等同于发展直接融资，而要配合以国有企业经营机制的转换，在发展直接融资的同时不断发掘资本市场的深层次功能，共同促进我国经济市场化的进程。总之，在正确认识的基础上坚持大力发展直接融资，不断改进间接融资，以建立适合我国企业发展和经济运行的新型融资体制，我们就会看到：企业的资产负债率将下降，资本金将会得到充实；风险社会化会使社会投资者关注和监督企业的经济效率，并逐步在提高效率的基础上化解银行体系中的不良资产，避免金融风险，最终实现从“货币计划经济”向“资本运营经济”的战略性转变，使国民经济走上良性运行的轨道。
间接融资和直接融资篇3
［关键词］直接融资市场扩容通货膨胀发展思路
一、近期我国直接融资市场发展现状
继2010年中央经济工作会议提出“要健全多层次资本市场体系,提高直接融资比重”后，今年的《政府工作报告》再次明确提出“提高直接融资比重，发挥好股票、债券、产业基金等融资工具的作用，更好地满足多样化投融资需求。”这一要求引发市场各界对股市、债市主导的直接融资市场扩容提速的预期。而其实早在2010年初通货膨胀开始表现出明显势头后，我国直接融资市场也迎来了新的发展高峰。特别是自2010年六月至今，证券市场规模连续上涨，2010年底证券市场规模收于32,098.65亿元，较之09年增长24.22%。这一势头一直持续至今，截至2011年三月，中国证券市场总规模达32,620.33亿元。（在我国，直接融资市场一般就指证券市场，故用证券市场规模来衡量直接融资市场规模）
二、本轮通胀与直接融资市场的相互关系探讨
1.直接融资市场的长期发展滞后是本轮通胀的一个深层原因
首先，尽管本轮通胀成因复杂，但其中一个重要原因来自货币超发带来的流动性过剩。目前中国的货币投放主要为各类贷款增加和外汇占款增加两个渠道。但是由于我国直接融资市场长期发展的滞后，在间接融资结构与直接融资结构的失衡的格局下，国民经济的快速增长，包括应对08年的金融危机，只能依赖于银行贷款的支持。而银行贷款派生的漏出效应又必然导致货币存量大于实体经济总量，超量货币供给被动产生。
同时，在居民财富增加的情况下，证券市场规模相对较小，没有与之匹配的足够多的金融产品，特别是债券市场，导致投资渠道较窄。这使得这些多余的资金不能通过直接融资市场转化为有效的实体经济投资和消费，但在银行利率低，物价逐步升高的情况下，货币的天然趋利性决定这部分未能进入生产渠道的货币资金必将另寻出路，最终带来――投机资本泛滥。2010年民间资本对农产品价格的几番热炒的根源就在于此。
2.本轮通胀推动了我国直接融资市场的扩容
第一，物价水平不断攀高，存款连续负利率，更多的储户将储蓄转化为投资。据中国人民银行官方统计，2011年1月末各项存款比年初下降199.9亿。随着住户存款增长率的持续下降，2011年三月下旬部分银行甚至出现存款增长停滞。这种资金脱媒倾向直接刺激了居民在股市、债市的上的投资。
第二，今年政府采取各种限贷政策、提高存款准备金率、实行差别准备金等措施收紧银根，力图控制通胀的同时，也带来一定的挤出效应。社会可贷资金大幅下降，许多需要资金的企业无法从银行获得贷款，转向证券市场，特别是债券市场，欲通过直接融资的方式寻求资金。据银行间市场交易商协会统计，2010年近500家企业在银行间市场发行了约1.3万亿元债券，同比增长10.9％，发行品种包括短期融资券、中期票据、中小企业集合票据等，占企业全部直接债务融资规模的75.5％，成为替代贷款的主力。此外，2011年政府出台的一系列房地产调控政策，尤其是全国性限购，在一定程度上堵住了房地产投资。加之不断调高的房产持有成本和交易成本，导致一部分资金流向证券市场，推动了直接融资的规模扩张。
第三，政府在实施一系列政策控制社会融资总量的同时，有意识地推进社会融资结构的合理性，提高直接融资的比重，从而代替信贷减少的缺口，以保证社会融资需求总量，稳定经济增长。故在此阶段，政府积极拓宽企业资金需求的多元化融资渠道，证监会和发改委等部门积极修订相关政策法规，进一步简化和提高公司债发行以及公司上市融资、再融资的审核效率。这为直接融资的扩容提供了宽松的政策环境。
3.此次直接融资市场扩容存在问题及政策建议
虽然此次直接融资市场扩容成果显著，但是总体规模与间接融资规模相比较小，间接融资为主格局仍未打破。以直接融资规模最高的2010年为例，2010年直接融资市场全年融资额为2.76万亿，而间接融资光是新增信贷额度就超过9万亿。若以直接融资额占融资总额的比重衡量，成熟的金融市场直接融资比重大致在50%以上，就美国而言，其直接融资比重一直维持在80%―90%的水平。而我国2010年的直接融资占融资总额的比重约25%，已为近十年来的最高水平。此外，直接融资市场迅速扩容的过程中，内部结构的失衡仍未得到有效改善，在盲目的股权融资偏好下，企业的直接融资渠道为发行股票，债券的发行和交易量均较少，债券市场的效用未能得到充分发挥。可见，我国直接融资市场的发展不论是从量上还是从质上尚存很多不足。
那么解决这些问题的基本思路应该是什么呢？答案只能是市场。从直接融资市场与通胀关系的以上分析可以看出，直接融资市场能够在此轮通胀中得以扩容在一定程度上受益于我国资本市场的市场机制的不断完善，资产价格的波动对整个金融体系的传导更为顺畅。通货膨胀下，货币的对内贬值及实际利率水平的变化能够影响到证券市场上金融产品的成本与收益，进而刺激了直接融资市场的扩容。因此，若要真正实现“健全多层次资本市场体系,提高直接融资比重”的要求，实现直接融资市场从扩容到保证质量的真正发展，必须推进中国资本市场的市场化改革，解除客观上存在的市场分割及规模限制等不利直接融资市场发展的因素，为中国直接融资市场的稳步发展提供一个宽松的市场化环境。
参考文献：
[1]王晓璐张曼《直接融资体系扩容》[n]《财经》2011年第09期
间接融资和直接融资篇4
关键词：金融业跨国公司；对外直接投资；因素；效应
1970年代以来，随着跨国银行的迅猛发展，对外直接投资产业结构发生了变化，以银行、证券和保险为代表的金融业对外直接投资已成了跨国公司对外投资的新生力量。金融机构对外直接投资不仅为它们在母国扩展国际业务提供了新的机会，而且为它们拓展海外市场提供了机会。金融机构的对外直接投资对东道国金融市场发展、金融体系稳定产生着深刻的影响。
随着金融自由化步伐的加快，银行、保险和证券业之间的界限越来越模糊，全球金融混业经营的趋势逐渐明显，考虑到金融业在一国经济中的特殊地位，因此，有必要将包括银行业、保险业和证券业等领域的金融业对外直接投资的决定因素纳入视野。
一、金融业跨国直接投资的理论依据
金融机构的对外直接投资作为跨国公司的一种特殊形态，适应于国际贸易的快速增长、跨国公司对外直接投资经营的需要、其母国和潜在东道国政策、制度的变化，为实现其整体战略而从事跨国投资经营。金融业跨国投资一般也是出于节约成本费用、分散经营风险、追逐更多的利润；同时还有为客户跨国经营服务、减少市场不完全的影响和对不完全市场结构的寡占反应等动机。
对外投资最具说服力的理论是英国经济学家邓宁(Dunning，1981)提出“国际生产折衷理论(eclecticparadigmofinternationalproduction)”，认为一国能跨国投资经营的关键，在于所有权优势(ownershipadvantages)、内部化优势(internalizationadvantages)和区位优势(Locationadvantages)三种优势的综合作用。这一理论现已成为当代国际直接投资的主流，并被誉为一个广泛接受的国际生产模式（裴长洪，1995）。其中所有权优势主要表现在企业所拥有的某些无形资产，特别是专利、专有技术和其他知识产权。内部化优势主要是指拥有无形资产所有权优势的企业，通过扩大自己的组织和经营活动，将这些优势的使用内部化的能力。区位优势是指潜在的东道国存在着阻碍出口而不得不选择直接投资或者使用直接投资比出口更有利的各种因素（前者如关税和非贸易壁垒，后者如劳动成本、吸引外资的政策等）。邓宁认为，所有权优势和内部化优势只是企业对外直接投资的必要条件，而非充分条件，内部化优势是动力，而区位优势则决定了企业对外直接投资的空间。
金融机构也是一种特殊的企业，其跨国投资经营也符合这一理论。跨国金融机构的所有权优势与不完全的市场相联系，包括商标或品牌优势、技术优势、企业组织优势、管理与创新优势等产权或无形资产优势，货币资金、对国际市场信息来源及处理规模优势，提供灵活、方便、多样化的服务特征、差异性的服务质量与服务范围优势，技术性人才等人力资本优势。对金融业来说，由于套汇、分保、投资组合、证券、债券上市的复杂性、随机性和风险性，内部化将在实现跨国金融机构的全球战略中发挥重要作用。区位优势包括东道国不可移动的要素禀赋所形成的优势(如独特的地理位置所形成的时间区在金融活动尤其是证券和外汇交易中能体现出它的优越性。劳动力资源丰富为保险事业的拓展提供了便利等)以及东道国的体制、税收等政策优惠所形成的优势。对于以消费者的需求为首要原则的金融服务业来说，经济中心、贸易中心、商业中心对金融服务的需求远较其他地区要多得多。
邓宁国际生产折衷理论在银行业中的适用性被众多所验证(Fariborzmoshirian，2001；DarioFacarelli和Francopozzolo，2001)。根据对制造业和银行业对外直接投资的研究，该理论也能解释金融业对外直接投资的决定因素。
金融业对外直接投资的原因有很多，上述分析并不能解释所有的金融机构对外直接投资的动因，具体到每一家金融机构对外直接投资经营的原因甚至同一家金融机构在不同的时期、对不同的国家和地区、在其不同的发展阶段进行投资的原因及战略也会不同。依据邓宁的国际生产折衷理论不可能反映出金融业对外直接投资事实的全部，其他对外直接投资理论或理论的一部分也可以用来解释金融机构跨国投资这种现象。
二、金融业对外直接投资的影响因素分析：来自美国的实践
在跨国公司对外直接投资实践中，以国家来分析，无论从数量还是从质量上来看，美国都是站绝对优势地位。就金融业对外直接投资情况来说，美国也是走在了其他国家的前列。最近十多年来，美国对外直接投资增长迅速，其中金融领域的直接投资比例逐步提高。1992年底美国对外直接投资存量为5020.63亿美元，其中金融领域对外直接投资存量1618.39亿美元，占32.23%；1994年底，美国对外直接投资全球存量为6121.09亿美元，其中金融领域对外直接投资存量为2045.74亿美元，占美国对外直接投资全球存量的33.42%；2000年底，美国对外直接投资全球存量为12556.54亿美元，其中金融领域对外直接投资为5344.22亿美元，占42.94%（王燕辉，王凯涛，陈金贤，2004）。可见，美国金融业对外直接投资在全部产业对外直接投资中的比例逐渐提高。
依据邓宁国际生产折衷理论，假定以以下经济指标来近似表示金融业对外直接投资决策的所有权优势、内部化优势和区位优势：（1）在东道国金融业对外直接投资存量来度量金融机构在东道国所有权优势。可以预期，在一国的金融业对外直接投资存量越多，在该国金融业追加投资量越多，这项指标可以度量美国金融业在该东道国专有资产的所有权优势。（2）以非金融产业对外直接投资和双边贸易额来衡量东道国对母国的开放程度和双边经济一体化程度。这两个指标可以度量美国金融业内部化优势的可利用程度。（3）以东道国GDp、金融发达水平（以银行信贷占GDp的比重来反映）、经济发展水平（以人均GDp来度量）等经济指标以及有无国际金融中心来反映金融机构对外直接投资的区位优势。GDp总量越大意味着经济发展需要更多的资金支持和更多的市场机会；东道国金融越发达，表明该国对金融业的依赖程度越高，从而对其金融业对外直接投资有着更多的市场机会和更低的风险；东道国经济发展水平是跨国金融机构决定是否投资的一个重要决定因素；东道国有无国际金融中心，国际金融中心良好的金融基础设施、便捷的同业市场和专业的金融人才都将吸引跨国金融机构的直接投资，众多跨国金融机构之间地域接近，彼此接触的机会很多，它们可以从国际金融中心的信息外溢(informationalspillovers)所带来的正的外部性受益。东道国拥有国际金融中心将吸引更多的跨国金融机构直接投资。
对美国1995年—2000年金融业对各东道国直接投资的投向的地域分布进行实证研究结果表明：美国金融业对各东道国投资流量流向与1994年美国在各东道国金融领域对外直接投资存量、1995年—2000年美国对各东道国非金融领域对外直接投资流量、双边贸易水平、东道国经济发展水平、有无国际金融中心等正相关，进而说明1995年—2000年美国金融业对外直接投资与制造业跨国投资一样也符合邓宁提出的所有权优势、内部化优势和区位优势国际生产折衷理论。三、业跨国公司对外直接投资的效应
有关对外直接投资的效应分析大多从制造业角度进行，很少有人从服务业角度来分析少。随着金融业对外直接投资的日益增长，金融服务业对外直接投资的效应分析显得日益重要。与制造业跨国公司一样，金融业跨国公司对外直接投资也具有的增长效应、就业创造效应、资源转移效应、技术转移与扩散效应、贸易增长效应、产业结构调整效应等经济效应，在此不再一一赘述。与制造业相比，由于金融业在一国经济中居于核心的特殊地位，其效应也有自己的特性。
1、货币金融效应
跨国公司对外直接投资通过货币资金的投入，可带来生产、管理技术的转移与扩散、创造就业、转移配置资源、促进贸易增长和产业结构调整等经济效应，给东道国带来经济增长与，这基本上已形成共识。但是对外直接投资对东道国经济增长的效果大小、效率高低以及如何才能更好实现这一经济效应等的不多。Lauraafaro、areendamChanda、SebnemKalemli-ozcan和SelinSayek(2002)算是在这方面作了开创性研究了。他们依据1975—1995年间的对外直接投资数据，建立模型来验证有较完善金融市场的国家是否使对外直接投资高效地促进了经济增长。进行多元回归分析考察了对包括发展家和发达国家71个国家的经济增长贡献中金融市场作用的大小。结果表明，完善的金融市场可以明显改变对外直接投资对经济增长的作用效果，即具有完善金融市场的国家从对外直接投资中获益更多，而不具备完善金融市场的国家则不能从对外直接投资中获益，甚至会获得负效益。这里Lauraafaro等人是从一种静态的模型考虑，把金融市场视为对外直接投资对经济增长发生作用时的一种或粗或细的管道。他没有考察长期动态的效应会如何。任永菊和张岩贵（2003）根据中国1985-2001年的统计数据，通过建立向量自回归模型以及格兰杰因果关系检验模型，验证了：外国直接投资和金融市场的信贷规模之间不存在协整关系和因果关系，和货币化程度之间存在协整关系；外国直接投资也是货币化程度的格兰杰原因。而金融业跨国对外直接投资直接作用东道国的金融市场，增加了金融市场的主体、带来更为充分的竞争、先进的市场交易技术、分析，促进金融市场的发展与完善。反过来，完善的金融市场有利于提高对外直接投资对经济增长的效率。
2、市场结构效应
金融业对外直接投资所产生的市场结构效应较为复杂。从静态来看，由于金融业在国民经济的重要作用，发展中国家对外来金融资本的进人十分敏感，总是尽可能地保护本国脆弱的金融市场和金融机构，这种保护实际上是对本国既有的政府垄断性市场结构的维护，这种状况如果没有外来因素的冲击是不容易改变的。因此，当这一垄断性的市场结构受到外来因素的终于被打破时，外资金融机构的进驻、市场竞争机制的引人在短期内会形成巨大的竞争压力，有利于打破东道国的市场垄断结构，产生正效应；在长期情况下，由于外资金融机构实力强劲，在他们站稳脚跟后会挤出东道国原有的弱小的金融机构，形成一种新的垄断或寡头垄断者，对后来者形成市场进人壁垒，产生一种负效应，从而部分甚至全部抵消原先的正效应。引人动态分析的话则情况又有所不同，面对竞争国内金融机构不可能坐以待毙，为了生存也会作出积极反映，而政府也会因为种种关系对国内金融机构提供有利的政策导向(比如制定较为严厉的反托拉斯法)，因此，实际情况往往是垄断或寡头垄断的市场结构让位于垄断竞争的市场结构，发展中国家可获得部分的正效应。
3、人力资本形成效应
这一效应对发展中国家而言尤为显著。因为作为经济核心的金融业是一项高风险、高收益的行业，发展金融业需要有先进的分析理论、精确熟练的操作技术和机的运用。因此，从普通交易员、行情分析师和精算师到金融业的高级管理人才都应掌握现代金融理论知识、操作技术，同时，也需要现代化的金融交易服务设施，这就需要安装、调试与维护这些设施的技术人员。而发展中国家在上的投资不足，各种金融设施的配套也比较落后，通过金融业跨国公司对其直接投资可一段室内改变这种局面。无论投资以独资、合资或设立分支机构的方式进入，大型跨国金融机构固有的对人力资源、人才资源的培训、可提供接触国际的机会和国际金融市场新信息的渠道都为当地人力资本的形成提供了条件；对发展中国家来说，金融跨国公司的直接投资也吸引了大量外流人才的回流，遏制了长期以来的脑力外流，突破了发展经济学中关于发展中国家智力外流的“卢卡斯模式”，促进了东道国人力资本技术含量的提高，这是正效应。当然，本地的中高级人才在高薪高福利的影响下从本国金融机构向外资金融机构转移，这种人才的流失是负效应。一般来说，由于先进理论和技术分析手段的带入，这种效应总体上还是正的。
4、经济一体化效应
由于金融业自身的特点和对金融制度规范的要求。与制造业相比，金融业对外直接投资的经济一体化效应较大。一方面，电子信息技术在金融业中的普及，使得世界各地的金融市场相互联接，全球范围内24小时的金融交易成为可能，促进了金融市场的国际化；而金融服务业的对外直接投资不仅通过各分支机构之间网络终端的联结，促进了同一金融机构之间的异地交易，还方便了不同金融机构之间资金的划转，使信息的传递几乎在瞬间完成，金融服务出现了根本性变化。如无纸化交易被券商广泛使用，一张信用卡可以在全球通存通兑，分保险和再保险通过计算机网络而简便易行。同时，世界各地的金融市场相互联接，不仅加强了同类市场之间的国际联系，而且强化了不同市场如资本市场、外汇市场和金融衍生市场之间的相互影响，增加了国际金融市场发生共振效应的可能性。另一方面，国际货币基金组织、世界银行、国际证监会组织、国际证券交易所联合会、国际证券市场协会等国际金融组织的有关规定，《巴塞尔协议》和《金融服务协议》的签订，使得金融服务在统一规则下执行，这种制度的规范统一从更高层次上促进了金融全球化的发展。由此可见，一体化效应的形成既离不开金融机构的跨国化又反过来刺激了金融业的对外直接投资。这一效应直接给消费者得到了更高质量和更方便的服务，也会通过市场交投活跃而产生投资乘数效应进而带来的全球经济增长的正效应；但在经济一体化联动共振效应下，一旦出现金融危机则会带来外部的负效应了（如东南亚金融危机），因此，这种化效应既可能为正，也可能为负。
5、东道国经济自主权与安全效应
在跨国公司对外直接投资中，无论是制造业跨国公司还是与金融业跨国公司，由于跨国公司的决策中心在母国（多是发达国家），它本身是一个微观经济主体，但其背后有一个主权国家（发达国家），它有很高的自主权，在一定程度上可以不执行东道国的宏观经济政策，而削弱东道国的自主权。同时因为它拥有资金、技术、品牌、信誉等有形的和无形的资产而在与发展中国家进行投资谈判中处于强势地位。因此，引进的外国跨国公司越多，东道国的主权和自主权就受到越多的限制，这是一个纯粹的负效应。就金融业投资而言，由于该行业直接掌握着资金融通这一国家的经济命脉，外资金融机构进人后可以通过银行信贷、证券承销和财产保险等投资渠道与东道国的各行各业发生联系，涉及行业的分布面厂，影响力强；而且外资金融机构实力雄厚，业务多样化程度高，分支机构遍及世界各地，不易进行金融监管，使东道国的宏观经济调控能力大受影响，在国际金融市场联动与共振效应作用下，甚至会危及其经济和金融的安全。
总的来看，金融业跨国投资产生的效应很复杂，有正有负。总体效应是正是负取决于东道国的经济整体实力、调控能力和对外资吸收能力结构（porter，1990），一国在经济发展的不同阶段一定要制定不同的吸引外资投入政策（杨先明，2000），对开放金融业更应如此。因此，发展中国家在金融业的对外开放一定要慎之又慎。
四、结论与启示
综上，我们可以得出以下结论与启示：
金融业跨国公司对外投资与制造业跨国公司对外投资在理论依据、影响因素和效应等方面多有雷同，但由于金融业的独特性质，居于现代经济的核心地位，在具体动因和效应方面有其特征。
根据对金融业对外投资影响因素分析，基于发达国家的跨国公司对中国非金融领域直接投资规模及双边贸易的发展前景广阔，中国经济的高速发展与增长必将吸引更多的资金直接投资于中国金融业。
自2001年中国加入wto，根据承诺，金融市场将逐步向外资开放，在市场准入和国民待遇等方面对外资机构进一步开放，更多的外资将对中国金融业直接投资。这被国外金融集团认为是打入中国金融市场的机会，金融和保险业现已成为国外跨国集团直接投资增加的重要领域。
金融业跨国公司进驻中国，尽管其银行业的存款利率将继续由我国当局确定，使他们不能在价格上削弱我国内资金融机构的能力，但我国银行业必将面临外国银行的竞争压力，因此，我们应对挑战必须实行银行再造。通过银行再造其管理模式和业务流程，提高中资商业银行经营的集约化程度，集中银行的核心力量，增强银行竞争力，使银行获得可持续竞争的优势。
在世界经济一体化的大背景下，面对激烈的国际竞争，中国企业树立了国际竞争意识，积极“走出去”，开拓国际市场和利用国外资源，在国际竞争中掌握主动权。这也要求我国金融业相应跟进，因此研究金融业对外投资的动因、理论基础、影响因素和效应，对我们稳健地对外开放金融市场和国内金融业“走出去”都具有十分重要的意义。：
[1]Dunning，J.H.internationalproductionandthemultinationalenterprise..London:allen&Unwind，1981.
[2]裴长洪.当代外国直接投资的[J].，1995，(6)：54-59.
[3]Fariborzmoshirian.(2001)internationalinvestmentinfinancialservices.JournalofBankingandFinance.25.pp317-337.
[4]FocarelliDario，Francopozzzolo.patternsofcross-borderbankmergersandshareholdingsinoeCDcountries.JournalofBankingandFinance.2001，25.pp2305-2337.
[5]王燕辉，王凯涛，陈金贤.美国业对外直接投资流向的实证[J].经济经纬，2004，（1）：23-25.
[6]afaroLaura，areendamChanda，SebnemKalemli-ozcan，SelinSayek，2002，“FD1andeconomicGrowth:theRoleofLocalFinancialmarkets，macroeconomics，0212007，economicsworkingpacerarchiveatwUStL，econwpa.wustl.edu.
[7]任永菊，张岩贵.外国直接投资与金融深化之间关系的实证分析[J].世界经济文汇，2003，(5)：24-33.
间接融资和直接融资篇5
关键词：金融业跨国公司；对外直接投资；影响因素；效应
1970年代以来，随着跨国银行的迅猛发展，对外直接投资产业结构发生了变化，以银行、证券和保险为代表的金融业对外直接投资已成了跨国公司对外投资的新生力量。金融机构对外直接投资不仅为它们在母国扩展国际业务提供了新的机会，而且为它们拓展海外市场提供了机会。金融机构的对外直接投资对东道国金融市场发展、金融体系稳定产生着深刻的影响。
随着金融自由化步伐的加快，银行、保险和证券业之间的界限越来越模糊，全球金融混业经营的趋势逐渐明显，考虑到金融业在一国经济中的特殊地位，因此，有必要将包括银行业、保险业和证券业等领域的金融业对外直接投资的决定因素纳入研究视野。
一、金融业跨国直接投资的理论依据
金融机构的对外直接投资作为跨国公司的一种特殊形态，适应于国际贸易的快速增长、跨国公司对外直接投资经营的需要、其母国和潜在东道国政策、制度的变化，为实现其整体战略而从事跨国投资经营。金融业跨国投资一般也是出于节约成本费用、分散经营风险、追逐更多的利润；同时还有为客户跨国经营服务、减少市场不完全的影响和对不完全市场结构的寡占反应等动机。
对外投资最具说服力的理论是英国经济学家邓宁(Dunning，1981)提出“国际生产折衷理论(eclecticparadigmofinternationalproduction)”，认为一国企业能跨国投资经营的关键，在于所有权优势(ownershipadvantages)、内部化优势(internalizationadvantages)和区位优势(Locationadvantages)三种优势的综合作用。这一理论现已成为当代国际直接投资的主流，并被誉为一个广泛接受的国际生产模式（裴长洪，1995）。其中所有权优势主要表现在企业所拥有的某些无形资产，特别是专利、专有技术和其他知识产权。内部化优势主要是指拥有无形资产所有权优势的企业，通过扩大自己的组织和经营活动，将这些优势的使用内部化的能力。区位优势是指潜在的东道国存在着阻碍出口而不得不选择直接投资或者使用直接投资比出口更有利的各种因素（前者如关税和非贸易壁垒，后者如劳动成本、吸引外资的政策等）。邓宁认为，所有权优势和内部化优势只是企业对外直接投资的必要条件，而非充分条件，内部化优势是动力，而区位优势则决定了企业对外直接投资的空间。
金融机构也是一种特殊的企业，其跨国投资经营也符合这一理论。跨国金融机构的所有权优势与不完全的市场相联系，包括商标或品牌优势、技术优势、企业组织优势、管理与创新优势等产权或无形资产优势，货币资金、对国际市场信息来源及处理规模优势，提供灵活、方便、多样化的服务特征、差异性的服务质量与服务范围优势，技术性人才等人力资本优势。对金融业来说，由于套汇、分保、投资组合、证券、债券上市的复杂性、随机性和风险性，内部化将在实现跨国金融机构的全球战略中发挥重要作用。区位优势包括东道国不可移动的要素禀赋所形成的优势(如独特的地理位置所形成的时间区在金融活动尤其是证券和外汇交易中能体现出它的优越性。劳动力资源丰富为保险事业的拓展提供了便利等)以及东道国的政治体制、税收等政策优惠所形成的优势。对于以消费者的需求为首要原则的金融服务业来说，经济中心、贸易中心、商业中心对金融服务的需求远较其他地区要多得多。
邓宁国际生产折衷理论在银行业中的适用性被众多文献所验证(Fariborzmoshirian，2001；DarioFacarelli和Francopozzolo，2001)。根据对制造业和银行业对外直接投资的研究，该理论也能解释金融业对外直接投资的决定因素。
金融业对外直接投资的原因有很多，上述分析并不能解释所有的金融机构对外直接投资的动因，具体到每一家金融机构对外直接投资经营的原因甚至同一家金融机构在不同的时期、对不同的国家和地区、在其不同的发展阶段进行投资的原因及战略也会不同。依据邓宁的国际生产折衷理论不可能反映出金融业对外直接投资事实的全部，其他对外直接投资理论或理论的一部分也可以用来解释金融机构跨国投资这种现象。
二、金融业对外直接投资的影响因素分析：来自美国的实践
在跨国公司对外直接投资实践中，以国家来分析，无论从数量还是从质量上来看，美国都是站绝对优势地位。就金融业对外直接投资情况来说，美国也是走在了其他国家的前列。最近十多年来，美国对外直接投资增长迅速，其中金融领域的直接投资比例逐步提高。1992年底美国对外直接投资存量为5020.63亿美元，其中金融领域对外直接投资存量1618.39亿美元，占32.23%；1994年底，美国对外直接投资全球存量为6121.09亿美元，其中金融领域对外直接投资存量为2045.74亿美元，占美国对外直接投资全球存量的33.42%；2000年底，美国对外直接投资全球存量为12556.54亿美元，其中金融领域对外直接投资为5344.22亿美元，占42.94%（王燕辉，王凯涛，陈金贤，2004）。可见，美国金融业对外直接投资在全部产业对外直接投资中的比例逐渐提高。
依据邓宁国际生产折衷理论，假定以以下经济指标来近似表示金融业对外直接投资决策的所有权优势、内部化优势和区位优势：（1）在东道国金融业对外直接投资存量来度量金融机构在东道国所有权优势。可以预期，在一国的金融业对外直接投资存量越多，在该国金融业追加投资量越多，这项指标可以度量美国金融业在该东道国专有资产的所有权优势。（2）以非金融产业对外直接投资和双边贸易额来衡量东道国对母国的开放程度和双边经济一体化程度。这两个指标可以度量美国金融业内部化优势的可利用程度。（3）以东道国GDp、金融发达水平（以银行信贷占GDp的比重来反映）、经济发展水平（以人均GDp来度量）等经济指标以及有无国际金融中心来反映金融机构对外直接投资的区位优势。GDp总量越大意味着经济发展需要更多的资金支持和更多的市场机会；东道国金融越发达，表明该国对金融业的依赖程度越高，从而对其金融业对外直接投资有着更多的市场机会和更低的风险；东道国经济发展水平是跨国金融机构决定是否投资的一个重要决定因素；东道国有无国际金融中心，国际金融中心良好的金融基础设施、便捷的同业市场和专业的金融人才都将吸引跨国金融机构的直接投资，众多跨国金融机构之间地域接近，彼此接触的机会很多，它们可以从国际金融中心的信息外溢(informationalspillovers)所带来的正的外部性受益。东道国拥有国际金融中心将吸引更多的跨国金融机构直接投资。
对美国1995年—2000年金融业对各东道国直接投资的投向的地域分布进行实证研究结果表明：美国金融业对各东道国投资流量流向与1994年美国在各东道国金融领域对外直接投资存量、1995年—2000年美国对各东道国非金融领域对外直接投资流量、双边贸易水平、东道国经济发展水平、有无国际金融中心等正相关，进而说明1995年—2000年美国金融业对外直接投资与制造业跨国投资一样也符合邓宁提出的所有权优势、内部化优势和区位优势国际生产折衷理论。[nextpage]
三、金融业跨国公司对外直接投资的效应分析
有关对外直接投资的效应分析大多从制造业角度进行，很少有人从服务业角度来分析少。随着金融业对外直接投资的日益增长，金融服务业对外直接投资的效应分析显得日益重要。与制造业跨国公司一样，金融业跨国公司对外直接投资也具有的经济增长效应、就业创造效应、资源转移效应、技术转移与扩散效应、贸易增长效应、产业结构调整效应等经济效应，在此不再一一赘述。与制造业相比，由于金融业在一国经济中居于核心的特殊地位，其效应也有自己的特性。
1、货币金融效应
跨国公司对外直接投资通过货币资金的投入，可带来生产、管理技术的转移与扩散、创造就业、转移配置资源、促进贸易增长和产业结构调整等经济效应，给东道国带来经济增长与发展，这基本上已形成共识。但是对外直接投资对东道国经济增长的效果大小、效率高低以及如何才能更好实现这一经济效应等的研究不多。Lauraafaro、areendamChanda、SebnemKalemli-ozcan和SelinSayek(2002)算是在这方面作了开创性研究了。他们依据1975—1995年间的对外直接投资数据，建立模型来验证有较完善金融市场的国家是否使对外直接投资高效地促进了经济增长。进行多元回归分析考察了对包括发展中国家和发达国家71个国家的经济增长贡献中金融市场作用的大小。结果表明，完善的金融市场可以明显改变对外直接投资对经济增长的作用效果，即具有完善金融市场的国家从对外直接投资中获益更多，而不具备完善金融市场的国家则不能从对外直接投资中获益，甚至会获得负效益。这里Lauraafaro等人是从一种静态的模型考虑，把金融市场视为对外直接投资对经济增长发生作用时的一种或粗或细的管道。他没有考察长期动态的效应会如何。任永菊和张岩贵（2003）根据中国1985-2001年的统计数据，通过建立向量自回归模型以及格兰杰因果关系检验模型，验证了：外国直接投资和金融市场的信贷规模之间不存在协整关系和因果关系，和货币化程度之间存在协整关系；外国直接投资也是货币化程度的格兰杰原因。而金融业跨国对外直接投资直接作用东道国的金融市场，增加了金融市场的主体、带来更为充分的竞争、先进的市场交易技术、分析理论，促进金融市场的发展与完善。反过来，完善的金融市场有利于提高对外直接投资对经济增长的效率。
2、市场结构效应
金融业对外直接投资所产生的市场结构效应较为复杂。从静态来看，由于金融业在国民经济的重要作用，发展中国家对外来金融资本的进人十分敏感，总是尽可能地保护本国脆弱的金融市场和金融机构，这种保护实际上是对本国既有的政府垄断性市场结构的维护，这种状况如果没有外来因素的冲击是不容易改变的。因此，当这一垄断性的市场结构受到外来因素的影响终于被打破时，外资金融机构的进驻、市场竞争机制的引人在短期内会形成巨大的竞争压力，有利于打破东道国的市场垄断结构，产生正效应；在长期情况下，由于外资金融机构实力强劲，在他们站稳脚跟后会挤出东道国原有的弱小的金融机构，形成一种新的垄断或寡头垄断者，对后来者形成市场进人壁垒，产生一种负效应，从而部分甚至全部抵消原先的正效应。引人动态分析的话则情况又有所不同，面对竞争国内金融机构不可能坐以待毙，为了生存也会作出积极反映，而政府也会因为种种关系对国内金融机构提供有利的政策导向(比如制定较为严厉的反托拉斯法)，因此，实际情况往往是垄断或寡头垄断的市场结构让位于垄断竞争的市场结构，发展中国家可获得部分的正效应。
3、人力资本形成效应
这一效应对发展中国家而言尤为显著。因为作为现代经济核心的金融业是一项高风险、高收益的行业，发展金融业需要有先进的分析理论、精确熟练的操作技术和电子计算机网络的运用。因此，从普通交易员、行情分析师和精算师到金融业的高级管理人才都应掌握现代金融理论知识、操作技术，同时，也需要现代化的金融交易服务设施，这就需要安装、调试与维护这些设施的技术人员。而发展中国家在教育上的投资不足，各种金融设施的配套也比较落后，通过金融业跨国公司对其直接投资可一段室内改变这种局面。无论投资以独资、合资或设立分支机构的方式进入，大型跨国金融机构固有的对人力资源、人才资源的培训、可提供接触国际社会的机会和国际金融市场新信息的渠道都为当地人力资本的形成提供了条件；对发展中国家来说，金融跨国公司的直接投资也吸引了大量外流人才的回流，遏制了长期以来的脑力外流，突破了发展经济学中关于发展中国家智力外流的“卢卡斯模式”，促进了东道国人力资本技术含量的提高，这是正效应。当然，本地的中高级人才在高薪高福利的影响下从本国金融机构向外资金融机构转移，这种人才的流失是负效应。一般来说，由于先进理论和技术分析手段的带入，这种效应总体上还是正的。
4、经济一体化效应
由于金融业自身的特点和对金融制度规范的要求。与制造业相比，金融业对外直接投资的经济一体化效应较大。一方面，电子信息技术在金融业中的普及应用，使得世界各地的金融市场相互联接，全球范围内24小时的金融交易成为可能，促进了金融市场的国际化；而金融服务业的对外直接投资不仅通过各分支机构之间网络终端的联结，促进了同一金融机构之间的异地交易，还方便了不同金融机构之间资金的划转，使信息的传递几乎在瞬间完成，金融服务出现了根本性变化。如无纸化交易被券商广泛使用，一张信用卡可以在全球通存通兑，分保险和再保险通过计算机网络而简便易行。同时，世界各地的金融市场相互联接，不仅加强了同类市场之间的国际联系，而且强化了不同市场如资本市场、外汇市场和金融衍生市场之间的相互影响，增加了国际金融市场发生共振效应的可能性。另一方面，国际货币基金组织、世界银行、国际证监会组织、国际证券交易所联合会、国际证券市场协会等国际金融组织的有关规定，《巴塞尔协议》和《金融服务协议》的签订，使得金融服务在统一规则下执行，这种制度的规范统一从更高层次上促进了金融全球化的发展。由此可见，一体化效应的形成既离不开金融机构的跨国化又反过来刺激了金融业的对外直接投资。这一效应直接给消费者得到了更高质量和更方便的服务，也会通过市场交投活跃而产生投资乘数效应进而带来的全球经济增长的正效应；但在经济一体化联动共振效应下，一旦出现金融危机则会带来外部的负效应了（如东南亚金融危机），因此，这种化效应既可能为正，也可能为负。
5、东道国经济自与安全效应
在跨国公司对外直接投资中，无论是制造业跨国公司还是与金融业跨国公司，由于跨国公司的决策中心在母国（多是发达国家），它本身是一个微观经济主体，但其背后有一个国家（发达国家），它有很高的自，在一定程度上可以不执行东道国的宏观经济政策，而削弱东道国的自。同时因为它拥有资金、技术、品牌、信誉等有形的和无形的资产而在与发展中国家进行投资谈判中处于强势地位。因此，引进的外国跨国公司越多，东道国的和自就受到越多的限制，这是一个纯粹的负效应。就金融业投资而言，由于该行业直接掌握着资金融通这一国家的经济命脉，外资金融机构进人后可以通过银行信贷、证券承销和财产保险等投资渠道与东道国的各行各业发生联系，涉及行业的分布面厂，影响力强；而且外资金融机构实力雄厚，业务多样化程度高，分支机构遍及世界各地，不易进行金融监管，使东道国的宏观经济调控能力大受影响，在国际金融市场联动与共振效应作用下，甚至会危及其经济和金融的安全。
总的来看，金融业跨国投资产生的效应很复杂，有正有负。总体效应是正是负取决于东道国的经济整体实力、调控能力和对外资吸收能力结构（porter，1990），一国在经济发展的不同阶段一定要制定不同的吸引外资投入政策（杨先明，2000），对开放金融业更应如此。因此，发展中国家在金融业的对外开放一定要慎之又慎。
四、结论与启示
综上，我们可以得出以下结论与启示：
金融业跨国公司对外投资与制造业跨国公司对外投资在理论依据、影响因素和效应等方面多有雷同，但由于金融业的独特性质，居于现代经济的核心地位，在具体动因和效应方面有其特征。
根据对金融业对外投资影响因素分析，基于发达国家的跨国公司对中国非金融领域直接投资规模及双边贸易的发展前景广阔,中国经济的高速发展与增长必将吸引更多的资金直接投资于中国金融业。
自2001年中国加入wto，根据承诺，金融市场将逐步向外资开放，在市场准入和国民待遇等方面对外资机构进一步开放，更多的外资企业将对中国金融业直接投资。这被国外金融集团认为是打入中国金融市场的机会，金融和保险业现已成为国外跨国集团直接投资增加的重要领域。
间接融资和直接融资篇6
关键词：企业融资方式选择
一、企业融资方式的类型
1.内源融资方式。即将本企业留存收益和折旧转化为投资的过程。内源融资无需实际对外支付利息或股息,不减少企业的现金流量,不发生融资费用,其成本远低于外源融资,因此通常是企业首选的一种融资方式。企业内源融资能力取决于企业的利润水平、净资产规模和投资者预期等因素,只有当内源融资仍无法满足资金需要时企业才考虑启用外源融资方式。
此外,笔者也赞成一些学者的观点,即相当一部分表外融资也属于内源融资。表外融资是企业在资产负债表中未予反映的融资行为,表外融资可分直接表外融资和间接表外融资。企业以不转移资产所有权的特殊借款形式属直接表外融资。其资产所有权虽未转入融资企业表内,但其使用权却已转入,故此融资方式既能满足企业扩大经营规模、缓解资金不足之需,又不改变企业原有表内的资金结构。间接表外融资是用另一企业负债代替本企业负债,从而使得本企业表内负债保持在合理限度内的一种融资方式。此外,还可通过应收票据贴现、出售有追索权的应收账款、产品筹资协议等方式把表内融资转化为表外融资。
2.外源融资方式。即吸收其他经济主体的资本,以转化为自己投资的过程。企业的外源融资一般分为直接融资方式和间接融资方式两种。(1)直接融资方式。直接融资是一种通过初级证券进行融资的方式。初级证券包括非金融性支出单位的所有负债和被他人持有的股票。具体来说是指资金盈余方和资金短缺方相互直接进行协议,或是在金融市场上前者购买后者发行的有价证券,将货币资金提供给需要补充资金的单位,从而完成资金融通的过程。一般来讲,直接融资主要以股权融资为主。(2)间接融资方式。间接融资是间接进行证券融资的一种融资方式。即资金盈余方通过存款方式或购买银行、信托、保险等金融机构发行的有价证券,将其闲置的资金现行提供给这些金融中介机构,然后这些金融机构再以贷款、贴现或通过购买资金短缺方发行的有价证券等形式,把资金提供给使用单位,从而实现资金的融通过程。其代表方式是债权融资。直接融资与间接融资的根本区别在于资金融通过程是否通过金融中介机构来完成。
二、企业融资方式的选择
任何企业都会面临融资方式的选择问题。但是,每个企业在融资时应该根据自身的实际情况选择合理的融资方式,确定合理的资本结构,并保持资本结构一定的弹性。一个企业是选择权益融资方式合适,还是选择债务融资方式合适,不能一概而论。因为每一家企业都有其各自的行业特点、资产结构特点和具体的财务状况,所以每个企业都应以其现实的和今后几年预计的净资产收益率为基本标准,同时考虑本企业的财务结构、资金使用率等情况来综合选择融资方式。具体来说,我们认为应主要关注如下几点:
1.由于净资产收益率在考核企业业绩和评价投资收益方面具有特别意义,因此,可以考虑将其作为企业增加投资者和追加投资的基本指标。这样,效益好、有发展前途的企业,可能选择债务融资方式较为“合算”;而效益不佳、前景不甚明朗的企业,则可能选择权益融资方式较为合算,因为这样可以减轻其财务压力。当然,究竟采用哪种方式,还应根据企业当时的实际情况来综合考虑。
间接融资和直接融资篇7
关键词：直接融资；资本市场；股票市场；债券市场；机构投资者
“优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重”，这是党的十七大报告为中国资本市场今后发展指明的方向。认真贯彻落实十七大精神，对搞好资本市场改革发展、做好今后资本市场各项工作，具有积极而深远的意义。
一、我国国内融资市场的现状
（一）过度依赖间接融资，加剧了金融体系风险
直接融资与间接融资的协调、均衡发展是提高金融市场效率、降低金融体系风险的内在要求，同时，也是合理配置资金的必然要求。然而，长期以来，我国直接融资比重一直仅有10%左右，来自银行的间接融资占90%，这造成金融风险的压力过分压在银行身上，使银行不堪重负。优秀的企业不能以低成本获得资金支持迅速做大做强，企业发展的激励机制和社会监督机制也不能借助于资本市场建立健全起来；另外，大企业、优质的企业到海外上市，使中国人不能从资本市场中分享中国的大型优秀企业的发展成果，制约了居民收入水平的提高。
(二)副资渠道无法满足不同主体的投副资需求
目前，我国企业融资结构中股票融资增长较快，融资规模迅速扩大，在配置全社会资金中的作用显著增强，但直接融资在企业总体融资结构中的比重仍然偏低。2007年前三季度，国内非金融机构直接融资比重仅为16.6％，而英美等发达市场超过80%，印度、韩国等新兴市场超过50%。现有的直接融资主要面向大型企业，中小企业在直接融资中的份额还比较低。目前，中小企业对经济的贡献率已超过50％，资本市场如何满足这类企业的融资需求，支持其发展壮大是急需解决的课题。同时，还有众多股份制公司希望通过适当的平台实现其股份的流动。随着现货市场的发展和扩大，投资者对金融衍生品交易的需求日益强烈。
（三）债券市场发展缓慢，债券品种结构不合理
股票市场和债券市场的协调发展，是企业多渠道筹集资金的基础，也是形成有效公司治理结构的必要条件。我国债券市场发展缓慢，已不能适应融资的现实需求，主要表现在以下几方面：第一，我国债券市场的总量仍然偏小。2006年，我国市场发行的金融债（不含政策性银行债）、企业债、企业短期融资、资产支持证券发行的总量为3068亿元，占我国去年gdp的1.5％。而根据世界银行2003年度报告的数据，多数成熟市场国家的企业债券发行量与gdp的比例在50%~100%之间，即使是新兴市场国家，这一比例平均也达到了20%。可见，我国债券市场的规模仍相对较小，债券发行量还有较大的提升空间。第二，我国债券品种的结构尚不合理。2007年3月底，银行间市场包括央票在内的各类债券存量已达10.23万亿元，交易所债市的存量约为3000亿元。而在这中间，政府信用和准政府信用债券的总量约占95%以上，以纯商业信用为基础的公司和企业债券的总量占比不足5%，只有大型国有或国有控股企业才能发行企业债券，而且每年融资规模有限，被允许进入企业债券市场的投资者也很少，市场交易极不活跃，债券市场的资源配置功能无法有效发挥。如何发展企业债券已经成为资本市场面临的紧迫问题。
（四）国内资本市场发育不完善，上市资源流失海外
由于国内直接融资渠道不畅，造成近年来我国企业赴境外上市数量大幅增加，上市筹资额也大幅提高。统计显示，2003年中国内地企业在海外发行上市的有48家，筹资金额约70亿美元；2004年有84家，筹资金额111.51美元，约为中国内地市场的3倍；2005年有79家中国内地企业境外多家交易所上市，首次公开发行募集资金约200亿美元，远远超出沪深两市2003年和2004年首发募集约100亿美元的融资额；2006年国内企业在境外上市首发融资440亿美元，是国内市场首发融资额的2.5倍。我国企业充分利用国际上较为成熟的资本市场获取发展所需的资金，是现实而经济的选择，但这也造成部分优质上市资源向境外流失，国内投资者无法享受到这些企业的盈利果实，使利润大量流失境外。
二、多渠道促进直接融资发展的对策
胡锦涛在十七届全国人大会议上，针对资本市场，提出“提高银行业、证券业、保险业竞争力。优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重。加强和改进金融监管，防范和化解金融风险。”这与我国过去一直倡导的“提高直接融资比重”不同，报告首次提出“多渠道提高直接融资比重”的观点，这为资本市场的发展提出了战略性的指导方向。
（一）稳步发展股票市场
2006年，我国股市出现转折性变化，一个重要特征就是股市融资功能得以恢复。数据显示，2006年沪深两市共有70只新股发行，融资总额达1642.56亿元，首次突破千亿大关，创出历史新高。而且超级大盘股发行成为当年焦点，单家融资额过百亿的有工商银行、中国人寿、中国银行等。上市再融资同样写下新纪录，当年共有69家公司实施再融资，募资1106亿元。2007年以来我国股票ipo明显加快，截至9月底，沪深股市上市公司达1517家；2007年前三季度，a股市场融资约4779亿元，创出历史新高。
（二）加快发展债券市场
2007年1月的全国金融工作会议对债券发展提出了“加快发展债券市场、扩大企业债券发行规模、大力发展公司债券、完善债券管理体制”的战略要求。加快债券市场发展可从如下四方面着手：第一，扩大债券市场规模，创新企业债券品种。认真贯彻《公司债券发行试点办法》的有关规定，推动企业债券的交易制度改革，鼓励符合条件的公司发行债券，上市交易。创新企业债券品种，扩大企业债券发行规模。第二，建立健全企业债券的法律法规制度，规范企业债券市场的管理，加快修改《破产法》，督促企业履行债务，有效地保护债权人的合法利益。第三，规范企业债券信用评级制度，建立独立、公正和客观的信用评级体系。在信用评级体系逐步建立后，企业要推出不同信用等级的债券，比如民营企业债券等，使作为信用风险补偿的收益率水平拉开距离。第四，引入短期融资券发行备案制，逐步放松发行管制，稳定债券发行，并保持一定的连续性，以提供充足的市场流行性。
（三）大力发展多层次资本市场，满足多元化的投融资需求
大力发展多层次资本市场，是贯彻十七大关于“优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重”的重要论述的必然选择。当前，我国资本市场体系尚不健全，还难以有效满足多元化的投融资需求，一定程度上制约了资本市场在资源配置中基础性作用的发挥。因此，证监会将加快创业板市场建设，形成更有效率的场外交易市场，稳步推进金融衍生品市场的建设，建立适合中国国情的多层次市场体系。第一，进一步大力发展主板市场。股权分置改革的顺利完成，使主板市场发生了很大的变化。随着工商银行、中国银行、中国石油等一批大市值公司相继上市，中国船舶、中国铝业等大型公司重组购并后整体上市，不仅市场规模大幅扩张，上市公司结构也发生了很大变化，市场功能进一步发挥。第二，坚持不懈地发展中小企业板。中小企业板自2004年设立以来得到了较快发展，制度创新力度不断加大，已成为我国多层次资本市场重要的组成部分。截至2007年11月23日，中小企业板已有196家公司发行（其中188家已经挂牌上市），市值达到7889亿元。第三，加快推进创业板市场建设。创业板市场是20世纪70年代以来世界各国致力于扶持创业企业和支持创新的产物。加快创业板市场建设，全力支持企业自主创新，是资本市场落实国家自主创新战略的重要内容。
（四）积极引导民间资金进入直接融资领域
市场经济越成熟，民营经济越发展，民间资金必然以一定的方式进入投融资领域，充分引导整合民间资本具有重大的经济意义。第一，民间融资是对正式金融机构的补充，有利于改善融资市场环境与结构，为中小企业融资开辟有效的资金资源，缓解融资市场资金供应紧张状态，发挥投资对经济增长的拉动作用。第二，在一定程度上有助于减少当地金融机构的巨额存差，也有助于减少金融机构资金供应压力和分散金融风险。第三，发展民间融资，在一定程度上可以改善间接融资和直接融资比例失调状态，对金融企业深化改革、创新产品、改善服务、提高效率起到促进作用。作为重要的经济资源，民间资金理应受到相当重视，然而积极引导民间资金必将是一个长期的过程。从长远看，只要我们的资本市场持续、有序发展，民间资金也会有一个好的前景。
（五）培育机构投资者队伍，优化机构投资者结构
近年来国内机构投资者不断壮大，初步形成了由基金、qfii、保险资金、社保基金、企业年金及各类理财产品构成的多元化机构投资者队伍。截至2007年9月底，专业机构持股市值已占上市a股流通市值的三成多。机构投资者队伍的壮大，为提高直接融资水平创造了条件。而如何拓宽直接融资也对机构投资者提出了更高的要求，机构投资者只有优化投资者结构，建立合格机构投资者制度，拓宽长期资金入市渠道，才能适应直接融资发展的需要。培育健康和高效的机构投资者还应注意如下几个方面：第一，机构投资者（其中包括保险公司、养老基金、投资管理基金、信托公司和证券公司）都必须采用统一的标准，为了提高法规的质量并使它们之间能够相互配合，可考虑对现有的法规进行一次彻底的综合审查。同时，有必要充分协调对投资顾问服务及进行投资决策的从业人员在包括投资分析和资产组合管理等专业领域的资格认定。第二，为了实现中国的专业机构投资者队伍以及在公平竞争环境中引进包括外资的新进入者等目标，机构投资者的股权多样化和私有化也是不可少的。第三，为了放松投资限制，以及建立合理的、协调统一的投资法规。特别是对投资长期基建项目债券，只要符合有关的信息披露标准和风险特征要求，就应该允许所有类型的机构投资者参与投资。随着投资品种的多样化，需要对风险和预期回报方面的信息披露加强监管。
参考文献：
[1]孟慧,杨秋玲.浅析我国直接融资与间接比例的失衡问题[j].河北经贸大学学报,2006,(1).
间接融资和直接融资篇8
关键词：直接债务；工具；发展；建议
中图分类号：F830.9文献识别码：a文章编号：1001-828X（2015）015-000-02
一、陕西省直接债务融资工具的发展现状
2006年至2014年末，陕西省共累计发行直接债务融资工具273期，融资金额达到3727.8亿元，截至2014年末，陕西省存量直接债务融资工具181期，存量融资金额为1952亿元。通过进一步的分析，近十年来陕西省直接债务融资工具主要呈现出以下的发展特点：
（一）融资规模不断扩大
2006年，陕西省企业分别发行了第一支企业债券和短期融资券，金额共计16.5亿元，实现了非金融企业债务融资工具发行零的突破，而到了2014年，陕西省企业通过直接债务融资金额已达到了1282.6亿元，是2006年的78倍。
（二）覆盖范围不断拓展
陕西省直接债务融资工具覆盖范围不断拓展主要体现在三个方面：首先是非金融企业债务融资工具种类覆盖面不断拓展。直接债务融资工具由最初的企业债和短期融资券拓展至目前的企业债（含中小企业集合债）、公司债（含私募债）、中期票据、中小企业集合票据、短期融资券、超短期融资券、非公开定向债务融资工具等大类；第二是市场主体覆盖面不断拓展。2014年末，陕西省具备直接债务融资工具主承销资格的金融机构由13家增加至18家，发债企业主体由国有企业已拓展至民营企业和中外合资企业。
（三）融资结构不断优化
融资结构不断优化主要体现在直接债务融资工具的年度融资额与同期人民币贷款新增额之比大幅上升。2006年，陕西省直接债务融资工具融资额与人民币贷款新增量之间的比例仅为3.07%，至2014年，该项比例达到49.73%，直接融资和间接融资的结构不断优化。
（四）融资价格成本优势明显
和间接融资相比，直接债务融资工具的资金价格优势明显，以2014年短期融资券为例，除2只与基准利率持平外，其余15只短期融资券票面利率均低于同期同档次贷款利率水平。
二、陕西省直接债务融资的需求特点
为了进一步了解陕西省直接债务融资的需求特点，面向发债企业、未发债企业、金融机构发放了直接债务融资调查问卷150份。根据调查问卷反馈的情况看，陕西省企业的直接债务融资工具需求主要有以下的特征：
（一）直接债务融资需求较大，且以银行间市场债务融资工具为主
调查问卷中，已发债企业融资三项主要资金来源中，债券市场融资方式紧随银行贷款之后，位列第二，86.67%的企业愿在今后将发行债券作为首选融资方式，48.72%的未发债企业有意愿发行非金融企业债务融资工具，发行债券融资的意愿也仅低于银行信贷。
（二）债务融资资金需求以中期为主
调查问卷中，已发债企业债务资金需求的年限主要集中在1年-5年，其中，1年-2年（含）的占比为33%，其次是3年-5年（含），占比为26.67%，第三是2年-3年（含）。
（三）企业发债用途以资金周转和置换贷款为主
企业发行债务融资工具募集的资金的用途主要为补充流动资金和归还银行贷款，例如，在已发债企业发行短期融资券所募集资金的用途中，补充流动资金的占比为73.33%，归还银行贷款的占比为60%，企业发行非公开定向债务融资工具所募集资金的用途中，补充流动资金和归还银行贷款的占比均为46.67%。
（四）影响企业债务融资的因素以融资成本和融资效率为主
调查显示，已发债企业选择融资方式时，主要考虑的三个因素按照主次顺序依次为融资成本、融资效率以及资金使用年限，占比分别为95%、67%和55.5%，同时，73.3%的已发债企业认为选择直接债务融资工具主要的因素是发行成本低，分别有40%的企业则认为选择直接债务融资工具发行效率较高，且有利于扩大企业知名度。
三、陕西省直接债务融资的不足与制约因素分析――基于调查问卷视角
纵向比较，陕西省直接债务融资规模仍相对不足，2006年，债务融资规模占GDp的比重为0.38%，到2014年，这一比重上升至7.3%，但却低于全国7.9%的平均水平。结构分析，陕西省企业债务融资主体仍然存在明显的失衡现象。例如，2014年发行债务融资工具的企业主要集中于有色金属、能源、交通、机械制造中，新兴产业的文化、电子信息、现代农业产业较少，在类型失衡方面，仅有杨凌本香农业产业集团有限公司和宝鸡钛业股份有限公司属于民营企业，而其他的发行企业均为国有企业。在地区失衡方面，2014年陕西省77期直接债务融资中，73期企业注册地在西安。这是陕西经济结构和区域经济发展特点所决定的，但我们通过问卷调查结构的角度也可分析产生上述不足的制约因素，以进一步推进直接债务融资。
（一）企业资信有待提高
近年来，虽然陕西省民营经济发展较快，2014年陕西省非公有制经济占GDp的比重达到52.7%，但许多民营和中小企业还未能充分利用直接债务融资工具融资，剖析深层次的原因，民营企业和中小企业相较于大型国有企业的资信程度并不高，与直接债务融资工具的发行要求和市场认可还存在差距。
（二）企业对直接债务融资工具的了解程度偏低
调查显示，目前企业对于企业债券融资的认识和专业知识普遍偏低。以短期融资券和非公开定向债务融资工具为例，在问及“对该融资工具了解程度如何”，分别有52%和64%的企业表示“从未听说”或“听说过，但并不了解其政策和操作程序”。同时，调查中，95%以上的企业都是在主承销商上门营销时才对直接债务融资工具有所了解，从侧面反映出企业主动了解和运用新型融资工具的能力还有所欠缺。
（三）债务融资环境可进一步改善
调查中，分别有52%和61.5%的已发债企业和未发债企业认为当前的债务融资环境一般，这个中性的判断一方面说明了债务融资环境尚可，但另一方面也表明实体经济对债务融资环境改进的需求还很强烈。在当地政府对企业债务融资的资金支持措施方面，很多企业选择了当地政府通过建立风险缓释基金、实施担保补贴政策以及财政补贴的形式支持企业发债，这说明部分地市政府在推动直接债务融资工作中，建立了有关的支持措施，但仍分别有31%的已发债企业和42.5%的未发债企业选择了“无资金政策支持”，也说明部分地市政府可能仍未建立有关措施，或者存在优惠政策宣传仍不到位的情况。
（四）直接债务融资中介环节效率有待提升
直接债务融资工具企业、中介、监管部门沟通周期和操作流程相对较长，尤其是中小企业集合票据从发行到上市，涉及众多的机构，企业要与这些机构广泛接触，花费大量的时间和成本。调查中，分别有80%的已发债企业和74.36%的未发债企业希望交易商协会能简化注册程序，提高注册效率。在已发债企业中，还有28%的企业认为发行程序繁琐、效率较低将影响其发行意愿。而未发债企业中，71.79%的企业认为债务融资过程中存在的主要问题是发行程度复杂、发行效率较低，根据我们的了解，我省某企业发行中期票据曾经历时10个月。
另外，很多企业还希望主承销商和评级机构等部门能降低中介费用，我们在调查过程中发现，部分企业的承担的中介费率最高达到了1.25%，抬升了企业总融资成本。
（五）宣传效果有待于进一步提升
缺乏制度性、长期性的宣传和辅导措施，所达到的结果并不理想。比如，被调查企业中，仍旧有三分之一强的企业并不充分了解政府资金支持措施，仅有8%的企业选择从政府和人民银行等主管部门的培训宣传渠道中知晓了直接债务融资工具，42%的企业希望政府和人民银行组织业务培训，甚至还有10%的金融机构不了解中小企业集合票据的政策和操作程序，这都要求我们进一步提升直接债务融资工具的宣传效果。
四、政策建议
（一）发挥政府的组织协调引导作用，营造良好融资环境
一是制定发展规划策略，提供债务融资宏观指导。结合陕西省金融业发展规划目标，对全省的债券融资发展做出总体部署和安排。积极创造条件满足债券发行要求，重点扶持陕西具有发展优势的装备制造业、有色金属、化工、能源业、新能源、科教、文化产业和旅游业等战略新兴产业发展。二是建立多方合作架构。比如：首先建立省部级合作意向框架。省政府和发改委、人民银行、证监会、银行债券间市场交易商协会等机构分别建立合作意向框架，协调发债事宜，并可建议针对我省特色产业，推出一些创新型债务融资产品。第二是建立司局级合作意向框架。省金融办、发改委、人行西安分行、省证监会等部门建立合作意向框架，并建立联席会议制度，及时了解各方政策变化、产品创新等最新动态，共同搭建企业债券发行的融资平台。
（二）进一步加强债券发行的激励引导措施
以财政补贴和财政信用支持为主的财政政策通过政府提供的信用支持，提高省内发债企业尤其是中小企业债务融资的信用等级，降低发行利率，提高发行成功率。可为重点培育的后备企业垫付一定比例的债券融资前期费用，省发改委、科技、财政等部门向国家申请的国家高新技术产业专项资金、创业投资基金、中小企业发展专项资金、科技型中小企业创新基金、国债项目财政贴息资金，可以优先支持符合条件的重点债券融资后备企业。
（三）提高中介机构的服务质量，充分发挥市场作用
一是提升金融机构债券承销服务水平。支持西安银行、长安银行等省内金融机构通过增资扩股、改制上市、战略合并等方式充实资本、增强实力，尽快获取承销资格。二是完善担保机制。完善多种担保机制，实现企业信用增级，充分挖掘企业内部担保资源，对省内政策性担保机构注资，支持其不断发展壮大，扩大其担保业务范围，并设立省级财政偿债基金。
（四）建立宣传辅导机制，提升推介效果
一是创新机制，分层次对企业进行辅导，做好前期的培育、协调等准备工作，建立长期稳定的宣传辅导机制。二是可借鉴发达省份发展直接融资的经验，成立债券融资协会或债券融资指导机构等债务融资辅导组织，加强对企业债券融资工作的指导、协调。三是仍旧要注重发挥承销机构在宣传辅导中的主力作用，加大债券市场政策的宣传和企业债券融资工具的推介力度。
（五）加快培育直接债务融资工具合格主体
加快省内产业升级步伐，按照国家产业政策要求和市场发展需要，通过政府推动，运用市场化手段等促进行业整合和产业升级，做大做强陕西企业。支持民营企业发挥集群优势。选择装备制造、生物医药、现代农业、航空航天、电子信息等具有陕西优势的特色板块，通过企业申报、各地（市）主管部门推荐等方式，建立债券融资后备企业资源库，并对资源库实行重点辅导、动态管理。
参考文献：
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间接融资和直接融资篇9
一、郴州社会融资总量基本情况
1、社会融资总量快速增长，金融对经济的支持明显加大。从2006年到2010年，郴州经济持续快速发展，2010年，全市GDp为1081.7亿元，是2006年的2倍，年均增长18.7％；全市社会融资总量达到115.5亿元，是2006年16.67亿元的6.9倍，年均增长58.1％，高出GDp年均增长率40个百分点，也高出同期人民币贷款15个百分点。2010年郴州市社会融资总量与GDp之比为10.67％，比2006年提高了7个百分点，金融体系对实体经济的支持力度明显加大。（详见表1）
2、社会融资结构日趋多元，人民币贷款比重下降。随着金融体系的不断完善，全市社会融资结构不断多元化。2010年，企业债券和其他融资分别占同期社会融资总量的1.73％和12％,且都是以前没有的。银行的表外业务融资也较活跃，2010年银行委托贷款占同期社会融资总量的14.6％，比2006年提高了8.8个百分点。而人民币贷款比重下降，2010年，人民币贷款为54.14亿元，占同期社会融资总量的46.87％，比2006年下降30个百分点。据统计，2006-2010年，全市社会融资总量累计为296.47亿元，其中本外币贷款累计新增217.48亿元，占比为73.36％，其他形式也不断发展。（见图1）
二、四省六市社会融资总量的特点
2006－2010年，四省六市共实现社会融资3293.47亿元，社会融资总量规模不断扩大，结构不断多元化，从四省六市的情况看，呈现几个特点：
一是社会融资总量与GDp总量不协调，地区间发展差异大。五年间，就全国形势而言，社会融资总量都是快速发展的，尤其是近两年，更是井喷式发展。2010年，我国社会融资总量为143004.91亿元，是2006年的3.71倍。就四省六市而言，地区间发展差异较大。五年来，龙岩市的社会融资总量累计为1273.08亿元，居六市之首，赣州紧随其后。反观湘南三市，五年共实现社会融资总量累计为926.58亿元，还不及龙岩市的四分之三，而2010年龙岩人口为278万，GDp为991.5亿元，分别只有湘南三市1780万人口的1/6和3252亿元GDp的1/3弱。2010年，龙岩融资总量为237亿元，居六市之首，但GDp仅居第四位，衡阳融资总量为82.7亿元，居倒数第三位，但GDp却位居六市之首。社会融资总量的发展与GDp的发展存在不协调，各地社会融资总量对GDp的贡献度（即社会融资总量/GDp）存在差异性。相比而言，龙岩、赣州的融资总量对GDp的贡献度较大，接近于全国水平，而其他各市还有待提高。财政收入也是龙岩、赣州分别以163亿元、128亿元居六市的第一、二位。
二是融资受货币政策影响，年间增幅波动大。当前，社会融资方式仍是以银行信贷进行间接融资方式为主，因此，受央行货币政策的影响很大。2007年、2009年货币政策较松，社会融资比较活跃，而2008和2010年政策收缩，则社会融资总量增幅明显回落。2010年，衡阳、永州、韶关三市同比出现下降。郴州的年间波动也是大起大落，2007、2009年增幅均在一倍以上，而2008年却是负增长。
三是直接融资方式，赣粤闽三地较湖南发达。2006-2010年，四省六市直接融资比重不断提高，通过发行股票或债券进行融资都有发生，且影响日益扩大。龙岩市近5年直接融资总量达185.49亿元，其中通过股市融资有144.03亿元。韶关市5年直接融资达81.14亿元，其中2007年同时通过发行股票或债券融资使直接融资占当年社会融资总量的72.3%。赣州近两年直接融资不断增加，由2006年的2.04亿元扩大到2010年的35.35亿元，其中2010年通过股市融资4.78亿元。相比之下，湘南三市直接融资较少，三市总量仅97.47亿元，只有龙岩的一半。我省直接融资最少的永州仅21.25亿元，仅为龙岩的1/9强，韶关的1/3弱。
三、郴州剖析
1、从融资总量看，郴州起步较迟，但潜力较大。2006、2007年连续两年，郴州是四省六市中融资总量最少的，除了四种常规方式，即金融机构本外币贷款、委托贷款、银行承兑汇票和保险公司赔偿外，没有其他融资方式。五年累计也是最少之一，可见其起步较迟，但近两年来，郴州市通过引进多家金融机构、发行企业债券、发展私摹基金等等金融创新举措，社会融资能力大增，融资总量也是一年比一年多，2010年，郴州的融资规模是2006年的6.93倍，达115.5亿元，居四省六市第三位，仅落后于龙岩、赣州（见表2）。就增速而言，郴州也是不及龙岩、赣州平稳，但好于衡阳、永州，同时也远远超过了全国增速（见表3）。随着郴州承接产业转移的深化，随着国家产业结构调整及内陆城市经济建设的发力，融资的吸引力及承载力将不断提高，郴州市的融资能力还将不断提升，社会融资总量后市还具有较大发展空间。
2、从直接融资来看，郴州落后于外省地市，但居湘南之首。2006-2010年，郴州市直接融资累计为49.06亿元，居四省六市第四位，落后于外省的三个地市，而且差距比较大，尤其是龙岩，比郴州的三倍还要多，不过好于衡阳、永州，分别比他们多12亿元和18亿元。但2010年，由于郴州发行了20亿元的企业债券和成立了私募股权基金，直接融资陡升到36.52亿元，居六市之首（见表4），这说明郴州的直接融资能力在不断提升，融资环境在不断改善，但不能因为2010年郴州直接融资较多，就认为郴州的直接融资渠道畅通了。我们必须看到郴州还只有一家上市公司的尴尬，据统计，六市共有16家上市公司，其中龙岩市6家（其中境外3家）、韶关市3家、衡阳市3家（其中借壳1家）、赣州市2家、郴州及永州各1家，因此，郴州的直接融资潜力亟待挖掘。
3、从间接融资来看，银行表外业务逐年增长，银行信贷比重降低。随着金融产品和融资工具的不断创新，社会经济的发展不光靠银行的贷款，还有表外业务和直接融资等各种方式。社会融资总量的间接融资包括人民币本外币贷款、委托贷款、信托贷款、银行承兑汇票、信用证、保函等业务，从2006年至2010年，郴州市银行表外业务从1.91亿元增加到20.5亿元，逐年增长。从表5看，2006、2007年，郴州市的表外业务仅排在衡阳之前，居倒数第二位，而到2010年，郴州市已跃至第三位，排在龙岩、赣州之后。郴州市银行表外业务在社会融资总量中的比重，由2007年的1.4%上升至2010年的10.1%（见表5），居六市中的第三位，这说明，郴州的表外业务在这几年中得到较快发展。与此同时，郴州市的银行信贷业务比重却在下降，2006年，人民币本外币贷款占社会融资总量比重为77.4%，到2010年，其占比下降至50.94%，比全国的58.5%还低8个百分点，说明郴州的社会融资方式多样化发展较好，但离经济发达、融资渠道广的龙岩市的38.9%（见表6）还有点距离，还要努力。
4、从社会融资环境看，郴州信贷资源在全省所占份额偏低，招商引资缺少大企业、大项目。由于商业银行集约化经营，信贷审批权限向省分行集中，从近几年全省信贷资源配置情况看，“点圈化”趋势明显，长株潭区域所占份额较大，郴州所占份额偏低。2010年全省新增贷款1972.66亿元，其中长株潭新增1327.44亿元，占比为67.29%；衡阳新增83.39亿元，占比为4.22％，而郴州仅新增58.83亿元，占比为2.98%，低于郴州经济总量占全省比例（6.8%）3.82个百分点。大企业、大项目是增加本地信贷资金的主要载体，而在近几年的招商引资中，郴州恰恰是大企业、大项目少，世界五百强、中国五百强企业没引进一家。反观其他各市，赣州引进了伟创力、华坚、明高等，衡阳引进了富士通、欧姆龙等，韶关有韶钢、韶能，龙岩有紫金矿业、龙净环保等大企业。因此，郴州要提高招商引资的质量，力争引进大企业、大项目，提高郴州的总体承贷能力。
四、相关建议
通过四省六市社会融资总量的比较和对郴州市社会融资情况的剖析，可以看出郴州的社会融资在过去五年间，有较大发展，在六市中处于中间位置，存在一些问题，在社会融资，尤其是直接融资方面还需要向龙岩、赣州学习。针对郴州情况，我们提出以下建议：
1、大力培育区域新兴金融机构。一是利用国家放宽农村地区金融机构准入政策的机遇，合理规划和尽快组建适合农村地区的村镇银行、小额贷款公司、农村资金互助社等新型金融组织，不断完善农村金融组织体系。二是利用承接产业转移和“先行先试34条”优惠政策之契机，积极吸引外地股份制银行来郴州设立分支机构。三是对新设金融机构给予适度的政策扶持。
2、积极拓宽直接融资渠道。一是积极推动企业上市融资，制订促进企业上市融资的优惠政策措施，力争培育和发展几家上市公司。二是挑选产业发展前景好、盈利好和资产负债低的优质中小企业发行企业债券。三是鼓励发展各类投资基金，如鼓励发展各类产业基金和私募股权基金，吸引更多的民营资本参与郴州市的“两城”建设。
3、加大银行表外业务的拓展。进一步拓宽委托贷款、信托贷款、银行承兑汇票等表外业务的范围和空间，适时推广信用证、保函业务；努力探索针对民营中小企业的贷款出售业务，适时推出远期外汇交易、远期利率协议、利率互换、期货和期权等金融衍生业务等。
4、规范发展各类金融相关企业。一是推动在郴州设立证券、保险、信托、财务公司、消费金融公司等非银行金融机构。二是规范发展民间借贷，采取多种方式吸引社会资金参与组建各类投资公司和中小企业担保公司，使民间借贷规范化和合法化。三是规范发展各种各类典当行等金融相关企业。
间接融资和直接融资篇10
非金融企业债务融资工具，是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场上发行的，约定在一定期限内还本付息的有价证券。非金融企业债务融资工具主要包括短期融资券、中期票据和中小企业集合票据。非金融企业债务融资具有成本较低、规模较大、方式便捷、期限灵活等特点。党的全会强调指出，要加快多层次资本市场体系建设，积极发展债券市场，显著提高直接融资比重。年，中国人民银行出台了《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》，非金融企业债务融资品种不断丰富，规模不断壮大，已逐步成为企业直接融资的重要渠道和资源配置的重要平台。长期以来，我市企业融资一直依赖银行信贷资金，非金融企业债务融资等直接融资比例较低，融资结构不合理问题十分突出。着力推进非金融企业债务融资工作，多渠道提高企业直接融资比重，有利于破解企业资金瓶颈制约，增强企业核心竞争力；有利于完善企业法人治理结构，降低企业财务成本，提高企业经营业绩；有利于培育壮大产业集群，增强经济发展的内生动力，促进全市经济加快转型发展。各地各有关部门要充分认识推进企业直接债务融资工作的重要性，强化服务意识，坚持政策引导，积极采取有力措施推进工作开展，不断优化我市企业直接融资环境，推进全市企业上规模、上档次、上水平，切实增强我市经济发展后劲。
二、明确目标任务
全市企业直接债务融资的目标任务是：围绕全省“债务融资工具倍增计划”的总体要求，加大扶持，完善措施，优化服务，快速推进，“十二五”期间，全市力争实现非金融企业债务融资100亿元，年均增长20%以上。非金融企业债务融资重点支持一批符合国家产业政策，发展势头良好，治理结构完善的优质中小企业。
三、优化融资服务
（一）加强宣传培训。市金融办和人民银行市中心支行要积极开展全方位、多渠道的宣传推介活动，通过组织直接债务融资政策宣讲会、产品推介会、银企对接会、印制宣传手册等方式，不断加大银行间债券市场管理政策的宣传和企业直接债务融资工具的推介力度。同时，对重点企业经营管理者进行专题培训，积极推动银企交流合作。
（二）储备企业资源。人民银行市中心支行要会同市经信委在对全市企业进行全面摸底的基础上，选择具有地方优势的特色板块，不断完善企业融资需求数据库，重点选择一部分符合国家产业政策、地方政府重点扶持的，连续三年盈利的行业龙头企业作为直接债务发行企业后备资源，实行重点推荐、及时更新、动态管理。各县（市、区）也要相应建立辖内企业资源库，并重点做好对辖内中小企业集合融资的组织筹备工作，及时上报推荐企业特别是拟发行中小企业集合票据企业名单。
（三）健全担保体系。市中小企业局要坚持“积极稳妥、适度发展”的原则，加强监管，规范运作，努力做大做强市级融资性担保机构。市金融办积极协调，进一步延伸省再担保体系服务链，发挥省再担保分公司职能，加大对担保机构的再担保支持，增强担保机构担保能力，放大担保倍数，扩大担保规模，提升担保质量，积极为企业融资提供担保再担保服务。
（四）开辟绿色通道。对于企业注册发行短期融资券、中期票据、中小企业集合票据等直接债务融资工具过程中需要理顺和规范的有关问题，各县（市、区）政府及市各有关部门要落实有关政策措施，依法帮助企业妥善处理。对重点企业运营等过程中涉及的各项审批等事项，要开辟绿色通道，坚持特事特办，在依法合规的前提下，加快办理进度，提高服务效率。
四、加强组织推动
（一）建立协调机制。由市金融办牵头，市经信委、市财政局、人民银行市中心支行等部门和有关金融机构组成协调小组，定期召开会议，协调解决企业直接债务融资工作中的困难和问题。
（二）明确工作责任。各县（市、区）政府要明确牵头部门，指派专人联系，帮助企业解决实际问题，加大人力、物力、财力投入力度，为直接债务融资工作顺利推进提供组织保障。