并购估值与企业价值评估篇1
关键词：并购；价值评估；整合
中图分类号：F270文献标识码：a文章编号：1001-828X（2012）08-00-02
一、并购企业的价值来源
被并购企业可以给并购企业带来的价值主要有三种：一种是可以直接变现或者可以直接通过生产产生现金流，这种称之为现在的价值源。第二种与第一种相对应，叫做潜在的价值源，它不是显现在企业的资产负债表上的价值，而是一些表外资产，比如说处置资产的权利，进入某一行业的牌照，项目开发的权利，科研成果的应用权利等。利用这些机会和权利也可以给并购企业带来一定的现金流量，固此亦属并购的价值源，是潜在的价值源。第三种情况是由企业合并后的协同效应给公司带来的价值，叫做协同效应价值源。这类价值来源于企业合并后，由于产生的互补效应，可以使企业产生更多的现金流入，产生“1+1>2”的效果。企业的显在价值主要体现在企业所拥有的资产上，主要包括固定资产、流动资产等。而潜在价值比较复杂，因为它不像显在价值那样容易看得到，可以进行很好的价值评估，比如说企业的无形资产，企业的运转状况，企业的人力资源管理、创新研究等。协同效应是指并购后企业的总体效益大于并购前企业独自经营的效益之和部分，它的价值评估需要建立在对并购企业整合以后的经营运转状况上。
二、企业价值评估步骤
第一步首先要明白企业价值评估的目标，即作为持续经营的被并购企业的整体价值。
第二步，收集资料。外部的资料主要包括宏观经济资料，比如宏观经济政策对企业的生存环境的利弊；产业发展状况；行业竞争格局和企业所处的行业地位。内部资料主要指企业的财务报表，资产与人力资源状况表等。如果前期收集的资料不够准确，会影响企业的价值评估准确性。
第三步，了解本企业的经营战略。在对并购目标企业进行价值评估时，要先清楚自己企业的经营战略，看目标企业是否符合企业的长远发展规划，是否有利于企业的长期发展。
第四步，对并购目标企业的主要经营业绩指标进行预测，比如销售收入，成本，净利润，现金流量等。这是整个价值评估过程中最复杂也是最重要的一个步骤，也最终决定了价值评估的准确性。
最后一步，选择适当的估值方法来计算并购目标企业的整体价值。
三、企业价值评估方法
1.账面价值法
账面价值法属于一种静态评估方法，它不考虑资产市场的价格波动情况，也不考虑资产的收益情况和通货膨胀等因素，而是将企业作为整体出售时，以企业的会计核算中的账面价值为准，经过必要的调整后，得出的企业的整体价值的一种方法。
2.清算价值法
当并购企业已取得被并购企业的一项或几项特殊的资产时，经常采用清算价值法。一般情况下清算价值是指将企业的实物资产单独剥离出售时的价值。而对于企业股东来说，指的是企业的资产出售并偿还完负债后的价值。
3.可比公司法
当公司的账面价值或者清算价值难以得到，或者评估的结果不可信时，可以考虑使用可比公司法。可比公司法是找到一个与目标企业有相似的指标的上市企业，比如说主营业务，资产规模，营运状况，财务状况或者资本结构相似。然后以相似企业的股票价值来确定目标企业的价值。
4.现金流折现法
该方法假设企业遵循会计的持续经营观点，从企业未来的获利能力角度考虑，将企业未来的现金流量贴现到本期来确定目标企业的价值。这种方法要求对并购目标企业的未来现金流量要有准确的估计，并能准确预测企业的剩余残值，且选择一个适合企业的贴现率。
5.经济增加值法
传统的会计核算方法虽然反映了企业的债务成本，但是没有反映股权资本的成本。而经济增加值法即是针对这个不足提出来的，它不仅能核算企业的债务成本，而且能反映企业的股权成本。股权资本是股东投入企业的，作为企业来说是没有成本的，但是并不等于这些资本没有成本，资本的成本等于它的机会成本，即当股东将这些资本挪作它用时所能得到的最大回报。因此，经济增加值eVa就是将企业的税后净经营利润扣除债务成本和股权资本成后的价值。当eVa大于零时，说明企业的经营利润不仅能弥补企业的债务成本和股权成本，还能给企业带来真正的增加值。因此，企业的eVa成为评价企业价值的一个重要因素。
四、并购后的企业整合
企业并购的目的是通过对目标企业的运营管理来谋求目标企业的发展，实现企业的经营目标，通过一系列程序取得了对目标企业的控制权，只是完成了并购目标的一半。由于在并购前，两个企业的资产、债务、企业制度、企业文化等很多方面可能存在巨大的差异，因此在收购完成后，由于并购必须对目标企业进行整合，这样才能确保并购取得成功。企业并购后整合的内容与方法主要有：
1.资产整合
在大部分的实践中，并购后企业主要比较侧重对固定资产、无形资产和长期投资的整合。因为这些资产类型对企业的长远发展比较有利，而流动资产、递延资产等资产由于可以很短的时间内进行消耗完毕，所以整合的意义不大。对固定资产的整合是整个整合过程的关键，而难点在于企业要区分出哪些固定资产符合企业长期的经营目标和发展战略。对于无法支持企业长远发展的固定资产要进行剥离处理，而有利于长远发展的资产要予以保留，并保持其生产经营体系的完整性，尽量使得整合后的固定资产符合企业的主营业务发展。而对于无形资产的整合，要考虑其与企业生产经营的联系程度和适用性，并以此来决定是否要保留和剥离出售。对于能够提升企业的形象、技术平的商标、知识产权要有专门的部门进行运营。
2.债务整合
债务整合指的是通过债务人负债责任转移和将债务转为股权等方式对并购企业原先的债务进行处理。债务整合并没有从整体上改变企业的资产总额，而只是对企业的财务结构进行调整，从而使企业的资产负债率调整到一个合理的水平。
3.组织制度整合
并购后还需要对企业的组织制度进行整合，整合的内容主要有：第一，要对企业原有部门及机构进行调整，各部门的权利进行重新分配；第二，要加强各部门的横向沟通和协调，建立沟通协调机制；第三，对生产经营基层的人员分配要符合生产经营的预算；第四，其他调整。对企业组织制度的整合要考虑并购双方在并购前的经营状况以及企业总的经营战略。在调整中各部门要统一服从指挥，并按照权利对等、弹性原则和专业化原则进行处理。
4.人力资源整合
（1）并购后企业对待人才的态度，在很大一部分上决定了人才的去留，因此在并购后，企业首先要明确对待人才的态度，让企业的科研销售人才资源选择自己的去留。（2）企业要明确对待人才的激励措施，这样可以很好的挽留一部分职业规划明确的人才。（3）对人力资源进行整顿，由于并购后产生了新的企业组织，在对人员的需求量和人员的任命安排上必然存在着需要调整的地方。企业首先要对现有人员进行熟悉和了解，并做出一定的评价，然后再根据职工的实际能力和水平做出留任和定岗决策。
5.企业文化整合
由于在并购过程中，不同企业的并购方式、企业传统、文化差异程度不同，所以企业文化整合的模式，也不可能完全一致。根据以上差异程度的不同，文化整合大致有以下三种模式：企业文化整合的模式主要有交融式文化整合模式、替代式文化整合模式、促进式文化整合模式。
企业并购后的整合是整个并购过程中最艰难、最复杂同时也是最关键的阶段，整合的成功与否关系到企业以后运营的流畅程度，因此，企业应该不余遗力地对并购后的企业进行整合，将原来不同的运作体系有机地结合成一个运作体系，从而完成整个并购过程。
参考文献：
[1]张秋生，主编.企业改组、兼并与资产重组中的财务与会计问题研究：企业价值评估、融资、会计处理[m].北京：经济科学出版社，2002，6.
并购估值与企业价值评估篇2
本文的研究结论对于正确评估企业价值，有着很好的借鉴和参考价值，以此不同程度的满足市场上各参与者的需求。
关键词：Rappaport模型；价值评估；折现率
theapplicationofRappaportmodelinvalueevaluation
abstract
asthedevelopmentofoureconomy，theescalationofinvestors’financingnotionandthefrequencyofmerging，thedemandsofaccuratelypredictingthevalueofthefirmbecomestrongerandstronger.thisdissertationtriestostudytheRappaportmodel，whichisafamousmodel，findstheadvantageofthemodel，andwantstogivesomesuggestiontoimprovethemodelsothatthemodelcanbemoresuitableinChina’smarket.
thisconclusionishelpfulforthecalculationofthevalueofthefirm，andthenmeetstherequirementsofmarketparticipatorsmoreorless.
Keywords:Rappaportmodel;valueevaluation;discountrate
目录
一、序言1
二、价值评估理论与方法1
三、Rappaport模型介绍3
四、案例研究与分析3
（一）案例介绍4
（二）运用Rappaport模型评估L公司价值6
（三）Rappaport模型的适用性分析8
五、结论与局限性10
（一）结论10
（二）局限性与建议10
资料来源和参考文献12
一、序言
企业并购，通俗的来讲，就是企业之间的合并与收购行为。企业合并是指两家或更多的独立企业合并组成一家公司，常由一家占有优势的公司吸收一家或更多的公司。中国《公司法》规定:公司合并可采取吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司，被吸收的公司解散，称为吸收合并。两个以上的公司合并设立一个新的公司，合并各方解散，称为新设合并。收购是企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并与收购两者密不可分，它们分别从不同的角度界定了企业的产权交易行为。合并以导致一方或双方丧失法人资格为特征。收购以用产权交易行为的方式(现金或股权收购)取得对目标公司的控制权力为特征。由于在运作中他们的联系远远超过其区别，所以兼并、合并与收购常作为同义词一起使用，统称为“购并”或“并购”，泛指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。由于对企业的正确估价将直接影响到是否进行并购决策，因此，在投资市场上，各国的经济学家一直都在坚持不懈的研究企业价值评估的模型。
对企业进行价值评估的需求来源于市场，它在并购过程中有着非常重要的意义。首先，企业并购估价对并购决策起决定作用，企业并购的目的不外乎是提高自身的竞争能力，使企业价值最大化，那么企业在做出并购决策之前是必要进行并购的可行性分析，而可行性研究分析主要目的在于判断待选目标是否值得并购；其次，并购过程中进行估价有助于并购双方不断发现和挖掘目标公司的潜在价值。其实对目标公司的估价过程从某种意义上说是不仅是对该公司现有的价值进行评估的过程，而且还是一个不断深入发掘价值源和价值驱动因素的过程；最后，企业并购估价能为确定并购成交价提供参考并有助于双方避开并购价格风险，企业并购实质上是一种特殊的交易，众所周知，交易价格的确定常常是并购双方谈判的焦点，双方对标的资产所做的估价往往差别很大，一般来讲，价值的高估或低估将直接决定着双方所要承担并购价格风险，因此，借助于科学合理的价值评估将有助于消除双方承担并购价格风险。
对企业进行价值评估的模型有很多，其中Rappaport模型是美国西北大学经济学教授a1ned.Rappaport提出的并购中目标企业价值评估的方法，该模型在理论上来说是最为科学的。
本文试图通过对运用Rappaport模型进行价值评估的案例进行分析，从而研究其在企业价值评估中的运用，同时结合我国的实际情况，对该模型提出可行的建议。
本文主要分为以下几个部分：上述引言部分是对本文研究的内容、目的、意义的介绍；其次是对价值评估理论与方法的回顾；第三部分是对Rappaport模型的介绍；第四部分是对案例进行介绍，并通过对案例进行分析，观察Rappaport模型的估价能力和适用性；最后是结论和根据Rappaport模型的局限性提出的一些建议。
二、价值评估理论与方法
企业价值评估的出现是适应市场的需要，经济越发达，市场交易的行为就越多，企业价值评估就显得越发达。19世纪中后期，现代评估业就随着欧美等国经济的发展逐渐形成，特别是不动产评估得到充分重视和发展。由于评估实践的发展急需理论指导，因而与评估相关的理论体系逐步从传统经济理论中分化独立出来。马歇尔成为第一个探讨评估方法（尤其是不动产评估方法）的现代经济学家，他提出和发展了许多在现代评估理论中广为应用的概念，在马歇尔的影响下，以探讨评估、调查方法并提供经严格定义的价值为主要内容的评估理论最终与价值理论分开，形成了现代评估理论的基础。
对企业价值的判断最终是需要科学的理论体系和计量方法的。对企业机制进行量化计量的理论体系的建立，最早可追溯到艾尔文费雪的资本价值理论和莫迪利安尼和米勒的价值评估理论。他们从分析资本与收益的关系入手，利用财务分析和计量工具奠定了现代企业价值评估论的基础。早在1906年，艾尔文费雪就在其专著《资本与收益的性质》中完整地阐述了收益与资本的关系及价值的源泉问题。费雪于1907年出版了他的另一部专著《利息率：本质、决定及其与经济现象的关系》，在分析利息率的本质和决定因素的基础上，进一步研究了资本收益与资本价值的关系，从而形成了资本价值评估框架。1930年，他又出版了《利息理论》一书，该书提出的确定性条件下的价值评估技术，是现代评估技术的基础之一。莫迪利安尼和米勒第一次系统地把不确定性引入企业价值评估理论体系。他们对企业价值和企业资本结构的关系所作的精辟论述，解开了企业价值评估史上的“资本结构之谜”，并在此基础上，于1961年第一次系统地对企业价值评估方法进行了归纳和总结，提出和证明了企业价值评估的四种方式。1963年，他们就存在企业所得税的情况下，提出了存在公司所得税状态下的企业价值评估理论和模型，为企业价值评估理论导入推广和应用阶段奠定了扎实的基础。
与西方发达国家相比，中国的价值评估起步很晚，正是由于起步较晚，在评估理论、评估方法及指标体系的建立方面基本是借鉴或沿用了发达国家的最新成果，因而起步较高，与国外并无太大差别，在评估理论研究方面与发达国家也基本处于相近水平。我国的资产评估起步于上世纪80年代末期，由于我国至今尚处于经济体制的转轨时期，市场经济还不够发达，适合我国国情的评估理论体系尚未形成，在评估方法上，对于单项资产评估经过模仿和探索开始进入成熟阶段，但对于企业价值评估还刚刚起步。对于相关理论和方法的探索多散见于资产评估教材中，很少有对企业价值评估的系统论述，大多是将资产评估的理论和方法移植于企业价值评估之中。
企业价值评估常用的有三种方法：现金流量折现法、成本法和市场法。随着经济的发展，目前，期权定价模型也在尝试着运用于企业价值评估。在企业并购过程中，评估目标企业价值的模型可广义的分为基于收益、资产和现金流量这三类。
图1-1企业价值评估模式结构图
此外，在现实生活中较为适用的方法还有比较价值法。比较价值法就是选择与目标公司在规模、主要产品、经营时间、市场环境及发展趋势等方面相类似的几家上市公司组成一个样本公司群体，通过计算出样本公司群体中各公司股权的市场价值与其他相关指标的比率及其平均值，参照目标公司相应指标，来推断目标公司股东权益市场价值的方法。目前，随着经济的日益发展，期权定价也在企业价值评估中得到了发展和运用。期权定价的研究在20世纪一开始就由法国数学家路易斯巴舍利耶奠定了基础，在1973年由费希尔布莱克和迈伦斯科尔斯在《政治经济学》杂志上发表了关于期权定价的论文《期权和公司债务的定价》。
三、Rappaport模型介绍
Rappaport模型，又称贴现现金流量法，该模型是由美国西北大学经济学教授a1ned.Rappaport提出的并购中目标企业价值评估的方法，他在其1986年出版的著作《如何创造股东财富》中充分论述了各种估价参数怎样与并购企业的发展战略相结合，从而增加股东财富，实现财务管理的最终目标。Rappaport模型是利用了贴现现金流量的原理，对目标企业以持续经营的观点来合理估计其未来的现金流量，然后再用企业的加权平均资本成本折算为现值，从而得出目标企业的评估价值。该模型的公式几个变量说明如下：
式中：p：为目标公司的价值；
Fi：表示第i年目标公司的现金流量；
r：为企业资本成本，即折现率；
t：为现金流量的预测年限；
Ft：为预测期末的公司残值。
Fi表示第i年目标公司的现金流量。该现金流量并不等于企业现金流量表中的现金流量净额或经营活动现金净流量，是指扣除企业的日常生产所需流动资金、未来发展所需的资本支出和应付税款后，可分配给债权人和股东的现金流量。它等于企业息前税后营业利润加折旧与摊销减去营业流动资产增加和资本支出后的余额。
r为企业资本成本，即折现率。折现率是将未来现金流量折算为现值的比率。是考虑投资风险后的折现率，是投资者提供资本所要求的最低投资报酬率，也代表了企业为获取资金所必须支付的最低价格、即资本成本。这里所指的资本成本不是并购方企业自身的加权平均资本成本，而是并购方投资于目标企业资本的边际资本成本。关于折现率，一般采用加权平均资本成本(waCC)。
t为现金流量的预测年限。并购方确定的预测期不可能是目标企业的整个持续经营时间。预测期太短或太长，均会影响预测的准确性。一般考虑并购企业拟定的战略和投资能够影响被评估公司的市场份额和竞争力的年份；能合理估计资本支出的年份；预计目标企业经营利润率提高的年份，以及分析人员对被评估目标公司未来各年经营和财务预测的自信度，预测期一般为(5—10)年，以10年最常见。
Ft为预测期末的公司残值。企业残值是指在其持续经营的计划年限终止时，其整体所具有的价值。由于不能理解为企业设备的残值，因而不能用设备的残值估算方法来衡量。企业残值的估算方法，一般可以假定计划年限终止时，企业进入成熟期，其现金净流量将按照一个较为稳定且较低的比率无限期地增长，这个期末价值反映了公司资产在预测评估期以后所产生的全部现金流。
四、案例研究与分析
随着企业并购浪潮的席卷而来，企业价值评估的重要性日渐显现。在我国，目前有着许多企业评估的方法，但是从理论上来说，Rappaport模型是较为科学的企业价值评估模型，因此，理应得到我们充分的重视。
本文通过选取F公司拟收购的L公司为例，研究Rappaport模型在企业价值评估中的运用。
（一）案例介绍
L公司是一家成立于2004年6月，专注于地面数字电视高新技术的产业化、工程化和市场化工作，是集营运、开发、生产、系统集成的工程与设计于一体的实业公司。上市公司F拟收购L公司股权，因此对L公司进行价值评估。
表4-1和表4-2分别列示了L公司2004年度的利润表（单位：元）与主要财务指标（单位：万元）。
并购估值与企业价值评估篇3
伴随着我国社会主义市场经济体制改革的不断深化，尤其是入世以来，我国企业所面临的竞争日趋激烈，不断出现企业并购的现象。企业并购是经济发展中的正常现象，我们所需要关注的是对目标企业的选择，而目标企业选择的核心环节就是对其进行准确的价值评估，估价是否准确关系到并购的成败，也关系到并购后对目标企业的资源整合能否产生协同效应。然而我国企业在并购价值评估中却存在着评估方法不当、相关法律法规不健全、评估精确度不高、评估的外部环境不利等问题，这严重影响了我国企业并购的顺利开展，不利于资源的优化配置。因此只有对企业并购价值评估进行充分研究，发现阻碍并购顺利进行的原因，及时采取合理有效的措施，才能更好地完成企业并购，使企业获得最大的并购效益，促进我国社会主义市场经济更加健康的发展。
一、企业并购价值评估概述
在经济社会中，每个企业都有其生命周期，不可避免的会出现并购，因此并购价值评估对企业来说非常重要。了解并购价值评估的内涵，掌握价值评估方法是做好企业并购价值评估研究的首要任务。
（一）企业并购价值评估的内涵
企业价值评估简称价值评估，是一种经济评估的方法，目的是衡量一个企业的公平市场价值并为投资方提供有用信息，以帮助投资企业改善投资决策。企业价值评估有整体性、前瞻性、动态性等几方面的特点。确定目标企业是收购的前期工作，也是重要的环节之一。而企业价值评估则是确定目标企业价值的核心环节，价值评估的结果可以给并购方提供一个决策依据，从而决定是否收购目标企业。所以价值评估是否准确，关系到企业并购后续工作能否顺利进行，更关系到整个并购能否成功。
当前我国企业并购价值评估中存在着很多方面的问题，能否提出合理的措施解决这些问题，决定着企业能否获得最大的并购效益。
（二）企业并购价值评估方法
目标企业价值评估就是从并购的目的出发，对目标企业的价值及其预期收益进行评估，其目的是为了以恰当的价格收购目标企业。企业价值评估的方法包括收益法、成本法、市场法、期权估价法等。下面主要介绍成本法：
成本法是指将构成企业的各种要素资产的评估值加总所得。实际上是对企业账面价值的调整。使用成本法是基于这样的假设，即企业的价值等于所有有形资产和无形资产的成本之和减去负债。成本法评估企业价值并不仅仅局限于资产负债表上的项目。随着企业收益水平的变化，受会计核算制度的制约，并不是企业所有资产的价值都能够经过会计程序得以量化，最终出现在会计报表上，成为总资产的组成部分。市场法是指根据市场上可比企业的价值，通过比较评估对象和可比企业在某一关键变量方面的差异，确定评估对象价值的评估思路。市场法暗含了一个假设前提：可比企业的交易价格与其价值基本保持一致。如果可比企业的交易价格大幅偏离其价值，则根据相关价值乘数所得到的评估结果必然会出现偏差。所以评估人员需要根据评估对象与可比企业之间存在的差异进行必要的分析和合理的调整，才能形成合理的评估结论。
二、企业并购价值评估中存在的问题
我国企业并购中价值评估存在的问题主要体现在评估方法、相关法律法规、评估精确度以及评估环境等方面。本文主要从评估方法和法律法规来研究存在的具体问题：评估方法不当、法律法规不健全。
（一）企业并购价值评估方法不当
我国已于2001年加入世界贸易组织，企业国际化进程加速，企业跨国并购屡见不鲜。如上汽以5亿美元收购韩国双龙48.9%的股权，联想以股权置换收购iBm的pC业务，中海油以185亿美元并购美国尤尼科石油公司，南汽以5000万英镑收购英国罗孚汽车等。我国已成为国际并购活动的主要参与者之一。但是我国在企业价值评估方法的研究上仍滞后于西方发达国家。我国现在的价值评估重“成本法”，轻“收益法”和“市场法”，忽视了企业资产之间的协同效应以及企业未来成长机会对企业价值的影响。此外，理论界对于企业价值评估的一些问题还存在许多不同的认识，这给企业价值评估相关准则的制定也带来了一定的影响。由于价值评估体系尚不完善，相关的制度还不健全，使得关于企业并购价值评估的方法研究还不够具体和深入。
（二）企业并购价值评估相关法律法规不健全
在《公司法》和《证券法》中并没有明确资产评估机构、专业人员的资格条件以及资产评估师的权利等。《国有资产评估管理办法》是目前我国在企业价值评估领域颁布的最具权威性的法规，但其相关内容比较陈旧，不能很好的适应目前社会主义市场经济的发展要求。《企业价值评估指导意见》很好地反映了当时的价值评估理论研究及实务的现状，但同样不能适应社会主义市场经济发展的需求。新的《资产评估准则――企业价值》自2012年7月1日起实施，该准则的推出具有重大意义，但却缺乏可操作性。
四、完善企业并购价值评估的对策
由于价值评估中存在着许多问题，所以企业在并购过程中应该高度重视这些可能出现的问题，及时提出可行的解决办法，从而合理评估企业价值，促进企业并购的顺利完成。为了有效防范并购中估价存在的问题，下面从企业的角度提出应采取的对策。
企业应采取的对策
采用恰当的并购估价模型
不同的价值评估方法都有其相应的适用范围，对于同一被估价企业，采用不同的评估方法会得到不同的评估价格。所以在评估目标企业时，应首先确定各种价值评估方法的适用性及局限性，根据不同的价值评估方法建立相应的估价模型，并根据现实情况对所选的估价模型进行调整。
收益法适用于所有企业，尤其对于那些资产成本费用与其获利能力不对称，以及成本费用难以准确计算的企业，该方法更加适用。市场法适用于资本市场发育比较成熟、市场有效性比较强的评估环境中。成本法主要适用于不存在商誉或商誉极少，且无形资产较少的企业，具体包括：资本密集型制造企业、仅进行投资或仅拥有不动产的控股型企业、即将进入清算的企业、可能进行清算的企业等。期权定价模型适用于某些特殊类型的企业，如高新技术企业、濒临破产企业等，也适用于企业中拥有期权性质的资产和负债的价值评估中。除此之外，还应根据企业所处的不同发展阶段来确定不同的价值评估方法，如目标企业处于初创期，则应使用市场法或期权估价法，扩张期则使用市场法，成熟期使用收益法，衰退期使用成本法或期权估价法。（作者单位：河北经贸大学）
参考文献：
[1]殷涛，并购中的企业价值评估问题研究，企业导报，2011，8：54-55
[2]张彦立，企业并购价值评估方法运用的风险比较，广西财经学院学报，2012，10：100-105
[3]吴树畅、赵兴莉，我国企业价值评估中存在的问题及建议，财务与会计，2010，12：18-20
[4]肖智润、沈斌，浅析企业价值评估的风险及其控制策略，企业导报，2011，21：87
[5]季玉飞，企业并购中目标企业价值评估方法综述，时代金融，2012，10：83-86
[6]志，公司并购的财务研究，会计之友，2011，11：94-96
[7]孙书丽，基于自由现金流量的企业价值评估，财会通讯，2011，4：125-127
并购估值与企业价值评估篇4
[关键词]股份支付；商誉；创业板
doi：10.3969/j.issn.1673-0194.2016.13.001
[中图分类号]F276.6[文献标识码]a[文章编号]1673-0194（2016）13-0004-05
1新收购企业商誉的形成与股份支付
上市企业的并购是企业扩大规模的重要手段，年财政部制定新的会计准则，于2007年1月1日起开始实行，对企业并购这方面的会计核算做出了更接近于国际准则的改变，公允价值这一概念被广泛运用于会计核算，在此基础上，企业并购要求其会计核算形成商誉并列示在合并报表中。同时，自2006年《上市公司证券发行管理办法》实施以来，随着《上市公司收购管理办法》《上市公司重大资产重组管理办法》等相继制定或修订，上市公司以发行股份为对价的并购逐渐增多，目前已成为一种重要的并购交易类型。从上市公司执行企业会计准则的情况来看，上市公司并购产生的商誉逐年上升，且户均商誉金额较大，尤其是上市公司以发行股份为对价时，商誉计量问题比较突出，影响了商誉会计信息质量，有待深入研究和改进。
新准则中《企业会计准则第20号――企业合并》规定，在非同一控制下的企业合并中；合并成本大于被购买方可辨认净资产公允价值的部分，确认为商誉；合并成本小于被购买方可辨认净资产公允价值的部分，直接计入当期损益。产生商誉的主要原因就是这里的合并对价。而在股份支付的企业并购中，如果购买日权益性证券的公开报价不可靠，或者购买方发行的权益性证券不存在公开报价，则该权益性证券的公允价值可以参照其在购买方公允价值中所占权益份额、或者是参照在被购买方公允价值中获得的权益份额，按两者当中有明确证据支持的一个进行估计。国内的大部分企业都采用后一种方式即在被购买方公允价值中获得的股份权益来估计对价并确定交易价格。且标的定价一般需要资产评估来确定定价，因此在这种情况下，假如收购方的股价和估值较高，允许其在收购时接受较为灵活的定价从而使得标的溢价较高，同时被收购方也可以接受较高的股份价格，那么收购双方很有可能达成一致的愿望，使得收购交易的评估价值较高，虚增标的评估值。相对地，现金支付的情况下，收购方不能接受较高的标的溢价，反而会使得收购的评估值真是有效。从这个角度来说，股份支付的方式与交易制度对标的交易价格有着重要的影响，并通过影响标的交易定价影响企业会计核算的商誉。不合理的股份支付、交易制度会严重影响企业商誉的会计信息质量。
因此，本文以我国创业板上市公司收购为研究对象，定量对比股份支付与现金支付情况下标的可辨认净资产的评估差异，实证分析标的评估差异对商誉的影响，继而分析现行的商誉对企业的盈利能力是否因为会因为支付方式而产生不同的影响。
2创业板企业收购的标的资产评估与商誉
2.1选取样本
本文以a股创业板企业2008～2015年的非同一控制下收购为研究样本，主要为创业板企业对非关联方的股权或资产的收购。在我国，主板上市的企业股份支付的并购以整体上市为主，属于同一控制下的并购。而国内对中小板上市的企业的股份支付近两年有多次研究，创业板上市企业的相关定量研究则较少，基本处于空白。考虑到前几年创业板上市的企业并购都完成地较晚，商誉最近才得到确认，且创业板的上市企业与主板和中小板企业在企业运作方式和类型上有很大的不同，因此，本文有其研究意义。首先，基于iFinD金融数据库的创业板企业各年度期末商誉数值，选出本年度期末商誉额比上一年度期末商誉额有增加的企业，这些企业在本年都有商誉的确认表明其本年发生了并购。同时，由于上市企业的不构成重大资产重组的并购不强制其披露细节，所能获得的资料较少，因此重点关注创业板企业达到重大资产重组规模的收购。又因为iFinD金融数据库中对于净资产的数据易于获得，因此本文根据“购买、出售的资产净额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末净资产额的比例达到50%以上，且超过5000万元人民币”筛选重大资产重组，并剔除收购的标的为境外企业或者境外控股企业的收购事项，得到了317个研究样本，在这317个研究样本中，再剔除混合支付样本以及权益评估中最终资产评估结果没有采用收益法的，因为本文研究股份支付及其交易制度对商誉的影响，因此只需要现金支付样本作为比较即可。另外，在317个研究样本中，采用收益法作为最终评估法的样本最多，因此为了比较的方便，剔除最终评估方法不是收益法的样本，在这样的数据剔除后，剩下23个研究样本，其中现金支付样本12个，股份支付样本11个，将标的名称、评估价值、交易价格、商誉等相关信息整理汇总。
对表1中数据计算可得，交易价格与评估价值完全相同的样本有3个，占研究样本的13.04%；交易价格与评估价值大致相符的样本有16个，占研究样本的69.57%，由此可以看出，交易价格与评估价值没有产生较大背离的样本占研究样本的82.61%，这点表明创业板企业在收购时由资产评估机构出具的被收购企业的评估价值对交易价格的影响很大，是达成交易价格的重要依据。其中股份支付的样本中，评估值与交易价格基本相同的比例达到90.91%。
将股份支付样本与现金支付样本的商誉值进行比较，可以发现，股份支付样本的商誉数值的均值为41583.11万元，而现金支付样本的商誉数值的均值为12558.02万元，前者是后者的3.31倍。其次，将股份支付样本和现金支付样本的商誉值分别同其交易价格进行比较，得出两者的比值，可以看到，股份支付样本中该比值的均值为64.57%，现金支付样本中该比值的均值为45.10%，表明在创业板企业的收购中，商誉值占交易价格的比重大都接近或者超过50%，且在股份支付样本中该比值更大。反映出商誉在资产中所起的重要作用，商誉的会计信息质量的好坏对企业的合并报表的真实程度至关重要。
2.2支付方式与标的评估增值率
在上文比较股份支付样本和现金支付样本的交易价格、评估值以及商誉值的基础上，进一步比较两者资产评估的评估增值率，可以发现，股份支付样本的评估增值率均值达到，而现金支付样本的评估增值率均值为，现金支付方式的评估增值率低于股份支付方式的评估增值率。
进一步对以上数据进行检验，可以采用单因素方差分析。其理由是，从形式上看，单因素方差分析是检验两个总体均值是否相等的统计方法，但本质上它所研究的是分类型自变量对数值型因变量的影响，包括变量之间有没有关系，关系的强度如何等。
提出原假设H0：支付方式对标的评估增值率没有影响
备选假设H1：支付方式对标的评估增值率有影响
从表3可以看出，单因素方差分析标的评估增值率的结果显示，F检验统计量为4.8396，大于显著性水平0.5的临界值4.3009，则可以拒绝原假设，选择备选假设，即支付方式对标的评估增值率有显著影响。
2.3标的评估增值率与商誉
由第一部分所述，商誉等于合并成本减去标的的可辨认净资产公允价值。而在企业的收购中合并成本主要由合并对价即交易价格组成，评估价值是交易价格达成的主要依据，因此，我们可以得到这样一个结论，商誉主要是由标的评估价值和标的可辨认净资产公允价值决定的。
在企业的实际运作中，标的可辨认净资产也不是被收购企业的账面原值，也需要资产评估机构进行评估，即可辨认净资产的评估值和账面值也存在差异，会形成增值额。因此，可以认为可辨认净资产的评估增值率=（可辨认净资产的评估值-可辨认净资产的账面值）/可辨认净资产的账面值，同样列出表4。可以发现，股份支付样本的可辨认净资产的评估增值率的均值为，现金支付样本的可辨认净资产的评估增值率的均值为，两者没有显著差异，进一步用单因素方差分析。
提出原假设H0：支付方式对标的可辨认净资产评估增值率没有影响。
备选假设H1：支付方式对标的可辨认净资产评估增值率有影响。
从表5可以看出，单因素方差分析标的评估增值率的结果显示，F检验统计量为3.6878，小于显著性水平0.5的临界值4.3009，则可以接受原假设，拒绝备选假设，即支付方式对标的评估增值率有显著影响。
3股份支付导致商誉高估的原因以及对策
从研究数据来看，股份支付的支付方式会导致交易价格的高估，进而导致商誉的高估。主要来自于这三个方面的影响，流动性受限、大宗交易折价以及收益法评估导致的可能性。
流动性受限是指，根据《上市公司重大资产重组管理办法》等制度，在企业以股价支付的收购过程中，大股东获得的股份需要锁定期，锁定期通常为1～3年。从这点来说，理论上对于这部分的股价支付应该对其进行非流动性折扣。而从中国的股票情况的实际情况来说，股票市场的波动性较大，不可预知因素较多，这就使得非流动性折扣更有其存在的意义。而目前的定价制度，按照《上市公司重大资产重组管理办法》第四十二条规定，“上市公司发行股份的价格不能低于本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价”。在实践操作中，上市公司往往将有关发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日均价作为发行价格。采用均价发行，使得定价不灵活，不能随着实际需要的变化而改变。因为要考虑流动性受限的问题，上市公司可能会有意识的高估其股份支付的交易价格。借鉴西方学者运用期权定价模型研究限售股份缺少流动性折价的思路，综合考虑股票波动率、限售期长度、无风险利率和股票股息率等因素的影响，估算出我国限售期为一年的股票缺少流动性折价率的平均值为14.47%。另外，大宗交易也可能导致股票的折价率。
在前面两点的基础上，本文主要探讨由权益收购时的资产评估方法的选择而导致标的评估值虚高，继而影响企业商誉的会计信息质量的可能性。资产评估中的收益法是指通过估算被评估资产的未来预期收益并折算成现值，借以确定被评估的资产价格的一种常用的评估方法。从预期收益额和折现率两个方面研究可以发现，根据历史数据和市场预期经营情况预测标的未来收入、用毛利率法预测产品成本、用历史费用率预测销售和管理费用、债务成本预测中长短期利率的选取差异、用资本资产定价模型预测自有资本成本时的参数选取差异等问题的客观存在，使得收益法评估结果具有较大的不确定性。而在实际中，大部分企业会选择资产基础法即成本法和收益法进行对收购企业的总体资产进行评估，其中最终采用收益法评估的占了大多数，仅有少数企业选择了市场法进行评估且这其中有一大部分是收购的国外企业其子公司，主要是考虑到国内市场条件的不成熟使市场法评估的企业整体资产往往不具有代表性。而资产基础法和比较时，而往往因为资产基础法所反映的仅仅是企业表面的资产，对于主要依靠其隐形影响力而具有长期竞争力的企业来说，不能很好地反映其总体的权益估值水平。基于以上的考量，企业选择收益法评估被收购企业的价值也有其理由。但是收益法的评估结果的不确定性使得其具有一定的可操纵性，给企业留有操控评估价值的空间。而评估价值的虚增会影响交易价格，交易价格则直接影响商誉，这就对商誉的会计信息质量提出了挑战。
4结语
综上所述，本文认为企业收购的支付方式的交易制度与企业的商誉的会计信息质量之间存在关系，企业收购支付方式的交易制度使得被收购企业的评估价值有虚增的空间，而以此为基础的交易价格也会受其影响，进一步影响合并报表中由被收购企业形成的商誉。目前的企业收购交易制度在一定程度上保护了中小股东的利益，主要是出于对国内企业关联交易多的考量，但是从长期看来，随着国内市场化程度的进一步加深，企业中小股东的利益与大股东的逐渐一致，原先的交易制度存在其不合理的地方，需要随着时间的推进而不断地修订、改变，期待本文能为企业收购交易制度的修订提供一定的参考。
主要参考文献
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并购估值与企业价值评估篇5
关键词：并购；定价；估值；合理性；比较
中图分类号：F74文献标识码：adoi：10.19311/ki.16723198.2016.14.014
1绪论
企业并购自上世纪90年代末期以来逐渐成为市场经济大环境中最为引人注目的经济行为。在我国，并购与重组受到了企业和政府热情的关注和积极的实践，希望并购成为实现扩张和摆脱困境的有效途径。并购的产生和快速发展对整个社会资源的优化配置、社会经济结构的调整、中国企业在国际市场中的竞争实力的增强产生极为深远的影响。通过企业并购行为可以实现公司的扩张、调整所有权和控制权的转移、进而达到规模经济。
通观我国和世界各国各地区的企业并购案例，发现我国和其他国家的企业并购在定价问题上存在着显著差异。本论文拟通过对我国和世界各国各地区的企业并购定价案例进行研究。借鉴国外比较完善的定价方法，并对我国企业并购定价的缺陷提出合理建议。
2国内外相关研究文献综述
2.1国内相关研究文献综述
而随着市场经济体制的不断完善，我国的企业并购也逐渐向市场行为过渡，并购活动日趋频繁，并购竞争也更加激烈。随之，并购定价中的许多问题也就显现出来了，对此许多学者都进行了各个方面的研究，其中，比较有代表性的为以下几种：
（1）胡丽、李松、王友群（2005）认为传统的DCF方法不能对企业管理者在经营投资中的延迟、扩大、转换、收缩以及放弃投资等这些灵活性进行定价，因而忽略了经营灵活性的价值。他们提出，企业总价值应当包括传统的DCF方法计算出来的不考虑进一步投资时的传统净现值，以及考虑进一步投资的实物期权价值；而且这一实物期权价值可以利用期权定价的布莱克-舒尔斯（B-S）公式计算得出，这样计算的结果才是完整的企业价值。
（2）吕卿楠和崔健在他们所写的《实物期权理论在企业并钩定价中的应用》提出，企业价值可以划分为现实资产价值和期权价值两部分。前者可以运用传统的企业价值评估方法进行评估，后者则对企业拥有的期权进行识别和评估，两者之和即为企业价值。通过引进期权理论对传统方法进行改进，可以得出并购特征和企业经营灵活性的并购企业的出价范围，为并购中时目标企业定价提供了一种思路和方法。
2.2国外相关研究文献综述
国外对并购的研究历史远长于我国，并购定价的方法体系比较完整，各种方法的适用条件与估值方法都比较成熟，对我国企业并购定价有重要借鉴意义。
收益现值法是西方国家定价的基本方法，维斯顿在他的著作中运用统计分析的方法分析了公司并购对生产集中的影响，提出了公司价值的四种模型，分别对零增长、固定增长、超常增长紧随零增长和超常增长紧随固定增长进行了建模研究，被称为维斯顿模型。
威廉姆・西蒙提出兼并的加成定价法，他研究了从1975到1991年之间上市目标公司收购中溢价和公告前股价上涨之间的关系，从而证明竞标前公司股价上涨和公告之后股价的上涨通常没有相互关系。他们之间几乎没有替代关系，涨幅是对投标商的附加费用。这一发现对于估计内线交易的成本有重要意义。它也增加了关于公共资金市场中信息在私人的收购谈判中的作用。
2.3国内外相关研究存在的缺陷
尽管国内外关于并购定价的研究很多，但仍然存在一些缺陷，目前，国际通用的企业价值评估方法有收益法、市场法、成本法和期权法（较少采用）。这些评估方法看起来很合理但我们观察到，绝大多数情况下实际交易价格都要高于按上述评估方法计算出来的价值，说明企业还有上述方法未计算在内的潜在价值。
由于潜在价值的存在，上述企业价值评估方法适用于非经营投资者，而不适用于经营投资者，这种缺陷首先会影响企业产权（尤其是国企产权）的合理定价和外部投资者的经营策略，进而会影响外资的功能，其在一定的政策环境下会导致恶意收购的大量发生，从而破坏良好的竞争秩序并危害当地的经济。而在这方面，还没有形成系统的理论研究成果。
3中外企业并购定价的比较分析
3.1中国国内企业并购国内企业的定价分析
（1）我们选取1998年以来中国上市公司之间的并购作为样本，对其交易单价和并购当天的股价进行成对样本检验，检验结果如表1～表3。
从表中可以看出，随着时间的推移，交易单价和股价之间的差异性在减少，尽管差异性还是比较大。
3.2国外企业并购国外企业的定价分析
同样，我们对所搜集到的国外上市公司并购的交易单价及其公司估价进行成对样本检验，检验结果如表7～表9。
3.3中外企业并购定价的比较分析
以上分析表明，我国企业并购定价与国外相比存在巨大差距，而造成这种差距的原因主要有以下几种：
（1）政府行政干预过多，政府行为取代企业行为。
从我国开始出现企业并购行为以来，政府就在里面充当重要的角色。从最初的国有企业划拨，到后来的为了国家宏观调控强行“拉郎配”，直到现在还存在政府为了自身利益而主导的并购案例。政府在主导并购时，并不会像国外企业一样做充分的前期调查、价值评估，而仅仅依靠账面价值等，这就造成了我国企业并购定价非常不合理。
（2）评估方法使用不当。
从下面的表格中我们可以发现，我国企业并购价值评估主要采用重置成本法，大约占45%，而其他评估方法中，收益现值法出现了四次，占到了样本数的20%，在我国并购交易中使用面还不多。账面价值法和市场比较法使用较少。由于资料所限和样本数较少，反映的结果不一定全面准确，但也能说明问题的基本情况。其实，纵观我国二十余年来的评估实践中，无论是并购活动中企业整体价值评估还是一般单项资产评估，重置成本法（包括单项资产加总和重置成本法）一直作为主要方法使用，其他方法仅作为辅助方法使用。
而重置成本法有其自身难以克服的缺陷，它估测企业公平市场价值的角度和途径应该说是间接的，虽然在理想状态下，企业资产的重置费用与企业的市场价值是可以重合的。但一般情况下，企业资产的重置费用只是企业市场价值的一部分。
与我国不同的是，国外主要采用收益现值法，从形式上看，收益现值法似乎并不是一种估测企业公平市场价值的直接方法，但是收益现值法是从决定企业公平市场价值的基本要素―企业的预期收益的角度“将利求本”，企业今天的投资经营是建立在对未来的前景预测的基础上的，因此，收益现值法符合市场经济条件下的价值观念，也是评估企业价值的一种直接方法。因此，国外并购定价方面比我国合理得多。
表10我国企业并购价值评估方法调查
估价办法样本数百分比重置成本法945%账面价值法210%市场比较法15%收益现值法420%方法未知420%3.4对无形资产的评估重视不够
在企业并购过程中，许多企业往往只注重有形资产的评估，而忽视无形资产的评估，特别是忽视账外无形资产如商标权、专利权、进出口许可证或特种经营权等的评估。在我国企业并购发展初期，由于企业并购行为不规范，行政法规不完善，国有企业之间通常是按照账面价值进行划拨完成并购，无须进行资产评估或企业价值评估，对无形资产更视而不见，甚至产权已发生转移，但企业免费使用的国家土地却没有按国家有关规定办
4规范企业并购定价的政策建议
4.1避免行政干预，保证并购定价的客观性
我国企业并购存在很多问题，政府行政干预过多，政府行为取代企业行为。政府从自身利益出发，为达到一定政治、经济目的，往往采取行政手段强行将一些严重亏损企业甚至是资不抵债的企业“搭配”给优势企业，使原来的优势企业背上沉重负担，这既不利于企业的发展和企业之间的公平竞争，又不利于生产要素的自由流动和产权转让市场的发展。
因此我们应该明确政府的责任，完善信息披露制度，推动上市公司制度的并购活动规范化进行，避免过多的行政干预，留给市场更多的空间才能形成合理的定价体系。除此之外政府更应该提高监管水平，简化审批程序，提高审批效率，防止内部交易。
4.2重视企业价值，选择正确的定价方法
我国企业并购定价过分倚重被并企业财务报表而忽视事前调查。财务报表对被并企业财务报表固有缺陷认识不够：如它不能及时、充分、全面披露所有重大的信息，从而使得在并购定价时对一些重大事项未能予以考虑，影响了定价的准确性。我国企业并购定价主要依据净资产，而以净资产定价并不能准确地反映企业的市场价值。目前我国企业并购的评估方法选择受到限制，影响到评估结果的科学性、合理性。
国外在并购方法的选择上就相对科学的多，主要采用现金流贴现法、类比估值法以及衍生估值法，而每一种方法都有其使用条件。
4.3提高评估机构和人员水平
评估机构及人员的水平直接影响着并购定价的合理性，我国评估机构与国外相比存在着很大的距离。并且还存在评估机构或评估人员违规操作的现象。目标企业诱使评估机构或评估人员进行违规操作。企业并购的资产转让价格是在资产评估的前提下，经并购双方协商确定的。目标企业为了实现其特定的经济目的，利用信息不对称的客观优势，有意隐瞒某些重要信息并极力夸大某些长处，并以支付高额评估费用等手段诱使评估机构或评估人员，通过各种违规、违法的手段弄虚作假而人为造成评估价值的虚增或虚减，这势必有损于收购企业的利益，影响企业并购事业的发展。因此，提高评估机构及其人员的业务水平和职业道德有着非常重要的作用。
参考文献
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并购估值与企业价值评估篇6
摘要：外资并购已成为中国引进外资的重要形式，出现了许多中外合资企业。在外资并购过程中必然要涉及到商标价值的评估。本文在介绍我国外资并购中商标价值评估现状的基础上，发现商标评估存在的问题，并提出完善意见。最后指出，为有效解决我国外资并购中的商标价值评估问题，需要多管齐下，不仅仅需要法律的完善，还需要经济、管理理论的发展。
关键词：外资并购商标评估
外资并购是引进外资的重要形式。所谓并购是企业合并与收购的总称,企业并购最先在英美国家实践和提出，它泛指以取得企业的财产权和经营权为目的的合并、股票买入和经营权控制等活动。在我国，外资并购指的是外国投资者购买境内非外商投资企业股东的股权或认购境内公司增资，使该境内公司变更设立为外商投资企业，或者外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。自上世纪90年代初开始，外资进入中国的方式有了重大改变，那就是与中国的知名品牌企业合资。外资的进入虽然给中国经济发展注入了资金、带来了先进的技术和科学的管理方法，但外资进入中国时所采取的所谓商标战略给中国企业带来的品牌损失和对国家经济安全的威胁越来越引起人们的关注。
一、外资并购中商标价值评估状况
商标是商品的生产者、经营者或者服务的提供者为了表明自己、区别他人在自己的商品或者服务上使用的可视性标志，即由文字、图形、字母、数字、三维标志和颜色组合，以及上述要素的组合所构成的标志。外资企业愿意并购中方企业，更多看重的是中方企业的商标价值，因为对于现代企业而言，商标已经不仅仅是一个企业产品的标识，更多意义上是代表一个企业产品的质量、企业文化和在所属行业中的影响力，更多的是在标识一个企业的商誉。特别是驰名商标的价值更是不容小觑。在外资并购中必须要对商标价值进行评估，以便交易双方明晰商标价值，尤其是让被并购企业清楚知道自身商标的价值。然而由于商标评估存在种种问题，以至于中方企业的商标的价值被低估甚至不作价拱手让与合资企业。如1994年，“金鸡”品牌的持有人——天津日化四厂，为了引进外资，与美国莎莉集团所属奇伟日化公司合资组建了中美合资奇伟日用化学（天津）有限公司，当时金鸡鞋油已占据中国鞋油市场的半壁江山，而合资时金鸡品牌却只折价1000万元。又如广州饼干厂与香港一家公司合资时，将其在50年代注册并享有盛誉的“岭南”商标无偿转让给合资企业使用，这都造成了中方的巨大损失。
二、商标评估存在的主要问题
外资并购的前提和难点是清产核资、界定产权和评估资产。科学准确评估商标的价值，合法公正地处置商标，有利于在并购过程中维护双方企业的利益，推动和保障外资并购的顺利实现。目前在商标价值评估中出现的突出问题表现在：
（一）缺乏有关商标评估的法律
国家工商管理局曾在1995年颁布《企业商标管理若干规定》，该规定明确规定企业转让商标或以商标权投资，应当委托商标评估机构进行商标评估。接着1996年又颁布了《商标评估机构管理暂行办法》，但该办法只对商标评估机构的条件、业务范围及评估原则和法律责任等方面做了规定，而对商标价值的构成、评估的具体方法等商标评估的实质内容为予明确，操作性不强。然而这两个规章在2001年我国加入世贸组织后被废止。目前我国没有一部关于商标评估的法律法规。
（二）评估机构不规范
商标等指知识产权的评估技术含量高、程序要求严格，从业人员必须具备相应的知识和技能。然而，在现实中，由于对资产评估机构的设置把关不严，对从业人员缺乏严格的培训与考核，常常出现评估结果与实际状况差距极大的问题。
（三）评估方法不科学
按照国际惯例，知识产权等无形资产的评估方法有三种，即成本法、市场法和收益法。评估对象和评估目的不同，评估方法也不同。有些单位却是不分对象和目的，只用一种方法或用错了方法。由于缺乏科学的评估方法，导致在知识产权等无形资产的评估中，标准不统一，高估低估现象严重。
（四）不重视对商标权等知识产权的评估
有的中国企业在重视引进外资和国外先进技术的同时，却忽略了通过自己长期经营形成的商标等知识产权，在评估时将这一部分资产价值低估甚至没有将这一部分资产作价，造成商标流失。尤其是造成驰名商标、著名商标流失时，其损失更为巨大。
三、完善外资并购中商标评估
（一）加强商标评估理论
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的研究
商标评估是按照一定的估价标准，采用适当的评估方法，通过分析各种因素的影响，计算确定商标资产在某一评估基准日时现时价值的工作。商标价值构成比较复杂，受许多因素的影响，具有较大不确定性。比如，商标的设计、注册、广告宣传等费用，商标的使用期限、侵权状况、法律保护程度，商标的显著性以及商标带来的市场占有率、企业知名度和信誉，商标资产依附于有形资产发挥的作用，包括所使用产品所处的不同生命周期阶段，行业的平均利润率与行业发展前景，企业管理人员素质和管理水平等。④加之我国开展商标评估的时间较短，积累经验还不够。为了促进并实现商标评估的科学化和规范化，应当在借鉴国外商标评估经验的基础上，结合我国企业商标价值的现状和具体实际，加强理论研究，探索影响商标价值的定性因素及定量计算方式，逐步发展一套更加科学合理和规则的评估标准和评估方法以及技术规则，通过有关政策法规的颁布与实施，建立科学合理的商标价值评估标准和评估方法。
（二）完善商标评估的相关法律法规
针对当前商标评估无法可依的状况，应加强商标评估立法，制定商标评估的统一法律规范，详细规定商标评估的形式、时间、表现、机构及工作人员，建立和完善商标价值评估制度。
1．关于商标评估标准和方法。在商标评估理论研究的基础上，建立科学的商标评估标准和评估方法，并通过法律法规将其确定下来。
2．关于商标等知识产权评估机构的法律责任。国家工商管理局曾于1996年颁布了《商标评估机构管理暂行办法》，该办法规定“玩忽职守，使评估结果严重失实的，所在地省级工商行政管理局或者国家工商行政管理局除依据有关法律、法规处理外，视其情节予以警告，处以违法所得额三倍以下的罚款，但最高不超过三万元，没有违法所得的，处以一万元以下的罚款。”实际上让商标评估机构在对商标价值评估失实时仅承担警告、罚款的法律责任并不能起到处罚作用，也不能有效遏止此类事件的频繁发生，并且该规章在2001年被废止。虽然随后国家出台了《资产评估准则——基本准则》和《资产评估职业道德准则——基本准则》，但是这两个规范性法律文件并没有规定评估机构承担的法律责任。目前我国没有相关法律对商标等知识产权评估机构应承担的责任做出任何规定。由于评估机构和评估人员对我国商标评估价值失实几乎不承担任何责任，如经济责任、道德责任、社会责任、法律责任，尤其是法律责任，导致背离商标实际价值的评估现象屡见不鲜。针对这一情况，在商标评估立法时要明确评估机构和评估人员的法律责任。
3．关于外资并购时的商标价值评估。外资并购涉及外方企业，与企业并购时双方都是中方企业不同，外资并购时企业商标等无形资产被低估甚至是没有估价，会造成商标流失，造成损失，尤其是造成驰名商标、著名商标流失时损失更大。因此法律要对外资并购时商标等知识产权的评估做出严格的规定维护国家的经济安全。
（三）强化企业商标保护意识，重视自身商标价值评估
按照我国现行会计制度的要求，企业资产的计价是遵循历史成本原则。由于包括知识产权在内无形资产价值具有不确定性和取得成本的不可分性，使得大量无形资产不能确认和计量，即使确认入帐，但计量的成本也往往是不完整的。导致专利、商标、技术秘密、计算机软件在研制、开发过程中投入的费用并没有计入无形资产成本，使帐面上反映的无形资产价值与其真实价值相差甚远，这样当企业发生产权变动或产权交易时，帐面无形资产价值并不能成为交易的价值基础。所以当企业涉及资产拍卖、转让、企业兼并、出资、出售、联营、股份制改造、合资、合作时，对无形资产的评估就成为必要，以反映无形资产的真实价值。⑤商标是企业的无形资产，本身具有巨大的价值。中方企业作为外资并购的目标企业，要增强商标价值评估意识，要认识到商标价值评估是必要的，以商标使用权作价出资时要同并购企业商定商标评估办法确定商标价格，避免企业自身商标价值被低估甚至是无偿转让。中方企业与外方企业应当商定评估机构选择办法，比如双方共同选择、委托第三方选择等，应当选择有资质且资质比较高的评估机构进行评估。评估机构做出报告后，应当聘请无利害关系的独立专家对评估报告进行审查和评估，判断评估报告依据的资料是否充分、真实，评估方法是否科学、评估程序是否公正、合法，调整参数是否科学、合理，最终得出评估结论是否真实、可靠。
四、结语
有效解决外资并购中商标价值评估问题，完善我国商标等知识产权评估制度，不仅仅要依靠法律的完善，还要依靠经济、管理理论的发展。在商标评估理论发展的基础上，通过法律将研究成果确立下来，通过法律规范商标评估的程序以及各个参与者的
编辑整理本文。
并购估值与企业价值评估篇7
关键词：国有资本；重组；企业价值评估
中图分类号：F221 文献标识码：a 文章编号：1003－3890(2011)11－0033－06
在社会主义市场经济体制下，国有资本是资本性质的经营性国有资产，即投入市场运营的国有资产。国有资本通过投资企业、从事生产经营实现资本增值，实现其宏观调控和国民经济的主导功能。当前，我国国有经济布局较宽，整体素质不高，资源配置也不尽合理，市场化改革对国有经济重新布局，通过市场方式优化资本结构、资产重组提出了要求。这是优化国有企业资本结构的现实选择，也是用积极市场手段实现国有经济战略调整的重要方式。企业价值评估正是伴随着我国国有资本重组和国有企业改革产生和发展的，并日益成为国有资本重组中不可缺少的重要组成部分。在涉及国有资本重组和国有企业产权交易、股份制改造、整体上市、企业租赁或兼并收购、合资联营等资产业务时，需要依法对企业价值进行评估，通过反映企业独立完整的获利能力来确定企业整体资产的价值。
一、几个概念的界定
在我国，国有资本是指国家直接或间接出资形成的经营性国有资产，是企业中国家投资的属于国家所有的净资产，即国家所有的所有者权益。国有资本与国有企业、国有经济具有高度的相关性，通过投资企业发挥其对国民经济的控制力、带动力和影响力。
“十二五”时期是我国加快调整经济结构、转变发展方式的关键时期，要从战略上调整国有经济布局，转变国有企业经营机制，用市场化指导国有资本重组。国有资本重组是指从整体上改变国有资本的存量结构，提高资本质量，促进资本向高效益领域运动，并增强国有资本对社会资本的支配作用和控制能力，从而提高国有资本获利能力的行为。
BusinessValuation在20世纪90年代初引进我国时，先后被译为商业评估、业务评估，1997年中国资产评估协会翻译美国《专业评估执业统一准则》(USpap)将其译为“企业价值评估”。2004年12月中评协《企业价值评估指导意见(试行)》首次给出企业价值评估的明确定义，即企业价值评估是评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。企业价值评估是传统评估业务的延伸，同时又有别于传统资产评估，主要表现在：(1)评估目标企业整体的价值或股权(所有者权益)的价值，可能是全部股权，也可能是部分股权，尤其当评估标的为部分股权时，很难说这部分股权与企业的哪部分资产是对应的，因此，企业价值评估是将企业整体作为评估对象确定其评估价值，而不是对构成企业的各个单项资产的评估值的简单加总。(2)企业价值评估是基于企业的整体盈利能力，需要根据企业的获利能力、市场竞争条件等各因素计算确定其公允价值，企业价值评估所揭示的公允价值有别于企业的账面价值和公司市值。(3)企业价值评估与传统的资产评估在评估对象和评估考虑的因素等方面存在差异，因此其评估结果也会不同。这种差异主要表现在企业的评估价值中包含不可确指的无形资产――商誉的价值。商誉通常是指企业的组织成本，包括公司中人的价值，同时涵盖客户关系的价值(刘玉平，2007)。
二、国有资本重组的形式
在国有资本重组中，针对不同的评估目的，企业价值评估将采用不同的价值类型和评估方法，评估结论的作用也不同，因此，有必要对国有资本重组的形式进行系统探讨。关于国有资本重组的形式，在不同的语言及法律背景下，有一系列相互关联而又彼此区别的名词和术语。在西方市场经济发达国家，资产剥离和购并是资本重组的两种基本形式。我国国有企业改革与国有资本重组交织在―起，既要在改革中重组，又要在重组中改革。因此，伴随着国有企业改革的深化，资本重组的方式多种多样，归纳起来主要有以下五种形式。
(一)国有企业公司制改组中的资本重组
国有企业改革必然伴随着大规模的资产重组，现代企业制度有两种主要形式：一是有限责任公司；二是股份有限公司。无论是改组为哪种形式，都不可避免地对国有企业的资产进行剥离和重新整合。在这种类型的资本重组中，主要包括新建企业进行股分制改造、扩建企业进行股份制改造、共同重组、合资联营、通过发行股票进行股份制改造等形式。
(二)兼并收购重组
兼并是指在市场竞争机制的作用下，被兼并企业将企业全部产权一次性让渡给兼并企业，兼并企业实现资产一体化，同时取消被兼并企业法人资格的一种经济行为。收购是指一家企业出资收购另一家企业的资产或股权，从而获得对该企业资本的实际控制权。由于兼并、收购往往同时进行，人们通常把两者连在一起称之为“并购”，是我国国有企业进行资本重组和产权重组的重要途径。兼并收购重组类型包括投资控股兼并、资产置换并购、承担债务式兼并、资产换股、借壳上市等形式。在实际的并购重组过程中，以上方式的应用往往并不是单一的，经常需要数种方式同时进行。
(三)国有企业资产合并重组
相对于改制重组和兼并收购重组来讲，国有企业资产合并重组更多地表现为行政划拨而非市场交易，更多地表现为政府行为而非企业行为。这种资本重组的模式主要有三种方式：授权合并重组、控股公司转型重组(在这种模式中，政府授权的投资机构，如国有资产经营公司可以成为国家股权的持股主体，通过授权的投资机构来重组国有资本)和国有股权协议转让重组。尽管我国进行并购的部分案例与行政性产权划拨有较密切的联系，但随着我国市场经济的不断发展完善，这种带有较强政府意图的资本重组方式将会逐步减少。
(四)剥离与分立
剥离是指将公司现有的某些子公司、部门、产品生产线、固定资产等出售给其他公司，并取得现金或有价证券的行为。分立是指将原来的企业分立组成若干个具有独立法人资格的企业。剥离和分立都是资本重组的重要方式，并且这两种方式与并购之间存在着一定的联系，往往在并购之后收购方会采用剥离的方式出售部分被收购公司的资产或业务以换取现金。
(五)其他重组方式
上述几种国有资本的重组方式适合于国有大企业的资本重组，同时也是国有资本重组的主要方式。除此之外，国有资本重组还有许多其他方式，比如股份合作制重组、管理层收购、出售重组、租赁重组、托管重组、破产重组等。
三、在国有资本重组中开展企业价值评估的动因和相关法律法规
(一)基本动因
国有资本重组的中心问题是国有资本存量结构
调整所引发的利益协调，实质是通过产权交易进行利益结构的调整。在国有资本的并购重组交易中，若要实现交易，需要明确交易价格，而企业或者其部分股权并不是市场上的商品，无法获得交易价格，交易双方需要借助价值评估确定一个价格，最终实现企业的并购重组。在采取兼并、收购等国有资本重组方式时，支付方式主要有资产置换、股权交换和支付现金三种。在前两种方式下，除对目标企业的价值判断进行评估外，还要对作为支付手段的资产和股权进行价值评估。
在企业股份制改造过程中，通过企业价值评估可以明确企业资产的价值总量并明确企业资产的产权，从而为资产折股和股权划分奠定基础。在企业发行股票及股票上市时，为了能够对新证券进行合理定价，也需要对企业的整体价值有一个精确的判断。
在运用合资合作等方式进行国有资本重组中，无论是企业以整体资产或部分资产作价，如果依靠财务会计信息，只能反映企业历史成本价值，通常不能为合资合作双方提供公平交易的尺度，因此要进行企业价值评估，揭示企业的公允市场价值，作为企业作价合资合作的价值尺度。
国有资本重组无论采用何种方式，目的都是为了实现企业资本价值的增值。重组作为一种经营方式必然存在着经营风险，企业重组的价值也并非总是增长，因此科学、客观地评估企业价值才是判断企业重组价值增加与否的关键。在内部调整的重组中，需要通过重组前后的企业价值评估比较了解企业重组是否创造了绩效；在涉及企业间的重组中，为了评估重组对购买公司股东的价值潜力，必须评估卖方价值和收购获益价值，以控制卖方所要求的价格，因此，企业价值评估也是维护国有资本重组各方利益的重要依据。
(二)相关法律法规
与西方国家不同的是，我国的资产评估伊始就将企业价值评估作为重要内容。在国有资本重组和国有企业改革进程中，为维护国家对国有资本的所有者权益，防止国有资本流失，政府通过一系列行政立法强制推行评估业务的开展。1991年11月16日，国务院了《国有资产评估管理办法》(简称第91号令)，其中第3条和第4条对需要开展评估业务的行为进行了规定。第3条规定，国有资产占有单位(以下简称占有单位)有下列情形之一的，应当进行资产评估：(1)资产拍卖、转让。(2)企业兼并、出售、联营、股份经营。(3)与外国公司、企业和其他经济组织或者个人开办中外合资经营企业或者中外合作经营企业。(4)企业清算。第4条规定，占有单位如果进行资产抵押及其担保、企业租赁，当事人认为需要时，可以进行资产评估。第91号令明确了国有资产产权变动必须进行评估，对公平维护国家所有权和其他当事人的合法权益发挥了重要作用。随着我国企业改制和重组上市业务的开展《公司法》中强制要求以非货币资产出资设立公司均须进行独立资产评估，核实资产，公允作价。这是国家通过立法，以评估作为一种独立鉴证手段，保护公众利益，维护资本市场正常秩序的重大举措。现行法规对评估结果的使用已经超出了评估咨询的范畴，评估结果已经不仅仅是为交易价格提供―个参考数据。国务院国有资产监督管理委员会与财政部颁布的第3号令《企业国有产权转让管理暂行办法》(2004年2月1日施行)指出：“评估报告经核准或者备案后，作为确定企业国有产权转让价格的参考依据。在产权交易过程中，当交易价格低于评估结果的90％时，应当暂停交易，在获得相关产权转让批准机构同意后方可继续进行。”《企业国有资产评估管理暂行办法》(2005年9月1日施行)中再次明确，企业进行与资产评估相应的经济行为时，“应当以经核准或备案的资产评估结果为作价参考依据。当交易价格低于评估结果的90％时，应当暂停交易，在获得原经济行为批准机构同意后方可继续交易。”这些法规的出台，形成了交易价格基本上使用评估结果的事实。此外，证监会公布的《上市公司重大资产重组管理办法》(2008年5月18日施行)等监管文件对资产评估的执业情形、方法、信息披露、责任、监管等进行了规定，体现了资产评估在并购重组中的定位、地位和影响。
随着我国证券市场的不断发展，各种市场创新手段层出不穷。在中国证监会颁布的《上市公司收购管理办法》(征求意见稿)中明确规定，在涉及管理层收购和换股时，必须评估上市公司的股权价值，因此企业价值评估进入了一个更广阔的发展空间。2008年重新修订并实施的《上市公司收购管理办法》使得换股收购成为可能，换股合并须在对合并双方的价值都进行评估的基础上，根据双方公司的相对价值确定一个折股比例，这将直接关系到合并双方股东的利益并进而决定合并能否成功。此外，在上市公司定向增发时，如果是优质龙头公司利用自身的较高估值，通过定向增发这种新的并购手段，去并购那些估值水平较低的其他上市或未上市公司，从而实现并购式成长。在这类业务中，如果并购的资产属于国有资产或并购主体是国有控股上市公司，按照国有资产的有关监管规定，应当对拟定向增发购买的资产进行估值作价。综上所述，在我国相关的法律法规规定下，涉及国有资产的重组行为大部分需要进行法定的资产评估，资产评估已是许多重要经济活动的必备程序。
企业价值评估的诞生、成长壮大，并最终成为我国社会主义市场经济体系中不可或缺的一项中介服务行业，得益于国有资本重组和国有企业改制，反过来，企业价值评估技术水平的不断改进和提高又极大地促进和规范了我国国有资本重组的健康发展。随着国有企业在进而有为、退而有序原则下进一步深化产权制度改革，企业价值评估的中介服务作用必将得到更大发挥。
四、完善国有资本重组中企业价值评估的建议
(一)建立完善的制度与法律法规体系。明确企业价值评估的功能与定位
关于评估的属性，国内有关方面存在不同的意见，有人认为评估是咨询性的，因为评估结果只是专业评估师向委托方提供的专家意见，委托方可以选择是否采用。但有的人认为评估是鉴证性的，因为根据有关法律法规，在涉及国有资本产权交易的诸多经济活动中，评估是法定的，评估结果对交易价格也有重要参考价值。作为市场经济的重要参与者，评估作为一项重要的中介服务业务，需要一套完善的规章制度体系明确其业务领域、作用及法律定位，从而更好地引导和推动评估行业的发展。
迄今为止，财政部门、国资监管部门和中国资产评估协会已经相继制定出台了一系列法规、准则、指南和指导意见，覆盖了评估业务的主要领域，对规范评估执业发挥了重要作用。市场经济是法制经济，评估业务的开展必须建立在法制的基础上。因此，应继续重视加强制度、法律法规建设，努力为我国评估行业创造良好的法制环境。首先，应从源头上通过制度安排，发挥企业价值评估在国有资本重组中的功能，在兼并、收购、股权转让等交易中判断和确定标的企业的价值，在企业股份制改造发行股票时发现企业价值及确定股票价格，积极拓展评估服务领域，继续
巩固企业改制、兼并重组、产权交易等传统评估业务，积极开拓金融资产管理、企业财务报告评估等新兴业务。其次，加快推进评估法的立法工作，通过立法，解决评估行业的法律地位、管理体制和法律责任等根本问题。最后，针对评估行业当前存在的多部门管理问题，建议加快形成统一的准则规范体系，解决专业准则之间的衔接和协调问题。
(二)加强企业价值评估技术研究
1.合理界定企业价值评估的内容。在进行企业价值评估时，从产权角度，评估范围应该包括企业的全部资产和负债。在界定企业价值评估的具体内容时，应注意以下两点：一方面，对评估师而言，国有资本重组方案是评估工作顺利开展的关键因素之一，应积极参与方案的讨论与制定。根据重组方案，确定重组的范围，特别是土地使用权、商标、专利等无形资产的处置；确定各项债权、债务关系的调整，特别要注意或然负债的责任；由于历史原因，有的企业产权关系不清楚，应通过资产或股权的认购、置换等方式予以规范。另一方面，企业价值评估是基于企业的盈利能力，对盈利能力形成贡献的视为有效资产，因此，要正确揭示企业的价值，就是要将有效资产作为企业价值评估的具体资产范围。将企业中的有效资产和无效资产进行必要合理的区分，是进行企业价值评估的重要前提。对无效资产通常有两种处理方式：一是进行“资产剥离”，将企业的无效资产在进行企业价值评估前剥离出去，不列入企业价值评估的范围；二是当企业出售方拟通过“填平补齐”的方式对影响企业盈利能力的薄弱环节进行改进时，评估人员应在无形资产不影响盈利能力的前提下，用适当方法对其进行单独评估并单独列示。
2.清晰界定价值类型。《企业价值评估指导意见》中第13条对价值类型有所表述：注册资产评估师执行企业价值评估业务，应当根据评估目的等相关条件选择适当的价值类型。在《资产评估准则――基本准则》及其释义中关于价值类型的表述为：价值类型分为市场价值及非市场价值，并列举了主要的非市场价值类型，即在用价值、投资价值、持续经营价值、保险价值、课税价值、清算价值等。任何一项价值评估结果，都是质和量的统一。所谓质，即其价值类型，也就是价值评估值的内涵。《国际评估准则》中指出：“专业评估师应避免使用未经限定的‘价值’概念，而应对所涉及的特定价值类型进行详细描述。”从实务来讲，明确价值类型，对于评估方法的选择、评估报告使用者合理理解评估结论尤为重要。
在国有资本重组中，根据不同的重组目的和企业的状况，总是存在着某种交易模式，这种交易模式与作为交易对象的资产相对接，往往内生地决定价值类型，作为产权交易的价值尺度。评估目的决定适用的价值类型和对价值的定义，因此，研究与把握价值类型，必须正确认识价值类型与资本重组交易形式的关系，被评估的资产发生的经济行为是决定价值类型的重要依据。每一种价值类型所反映的评估结论，都是资产在一定市场条件下的价值反映。价值类型是由注册资产评估师与评估委托方共同讨论确定的，注册评估师应恰当选择价值类型，并对选用的价值类型进行定义，明确其价值含义。
3.科学选择评估方法。在我国，对于企业价值评估方法一直以来有严格的规定。中国资产评估协会颁布的《企业价值评估指导意见》中第23条规定，企业价值评估方法有收益法、市场法和成本法，并由注册资产评估师根据具体情况选择一种或多种资产评估基本方法。同时第33条规定，“以持续经营为前提对企业进行评估时，成本法一般不应当作为惟一使用的评估方法。”企业价值评估本质上是一种主观判断，但并不是随意的，需要按一定的科学方法和长期经验验证的原则进行判断，可以使用多种方法对目标企业的价值进行评估。评估机构应依据评估目的及对应的价值类型、企业所处的行业和产业生命周期、竞争环境、外部条件、股权结构、交易控制权和可获得资料的充分度等来确定合适的评估方法。
改革开放以来，大量的国有企业战略性重组和规范化股份制改革成了资产评估机构的主要业务来源。由于评估经验和技术的缺乏，传统的成本法成为主要的评估方法。选择成本法的另一目的是为了防止国有资产流失，确保国有资产保值。总体而言，以账面价值为主要依据的成本法能够站在公正的立场上，较为客观地反映出资产和企业的价值，较好地完成历史赋予的使命。尽管成本法已不能作为惟一使用的评估方法，但是也不能简单否定成本法，我国企业价值评估长期使用此法，说明其具有一定的适用性。在采用成本法时，应注意以下几个问题：评估时应当考虑被评估企业所拥有的全部有形资产、无形资产以及应当承担的负债；应在分别就企业资产进行分类、清查的基础上，科学分析各类资产对于企业价值的贡献；当对外投资占被投资企业股权比例很高时，应对被投资企业进行评估，然后按股权比例确定对外投资价值；对负债的评估原则应与流动资产中债权类资产评估的原则保持一致性，保证评估结果的合理。
收益法是通过预测目标企业未来所能产生的收益，并根据获取这些收益所面临的风险及所要求的回报率，对其进行折现，得到目标企业的当前价值。运用收益法的必要前提是企业具有持续的盈利能力。在收益法应用中，有三个重点，一是科学估测收益额，包括收益额的涵义和类别；二是收益期限的确定；三是折现率的确定。收益法中的预期收益可以现金流量、各种形式的利润或现金红利等多种口径表示。目前，国际上通常的做法是现金流量口径。收益期限应根据资产未来获利情况、损耗情况或法律、契约和合同规定而确定，如果企业经营正常且没有对影响企业继续经营的某项资产的使用年限进行限定，即可确定收益期限为无限期限。折现率是直接影响收益法评估结果的重要参数，根据所对应的不同类别现金流，折现率主要涉及权益报酬率和企业资本报酬率两类，相关的确定模型或方法主要有资本资产定价模型、风险累加法和加权平均资本成本模型等。数据显示，2010年我国上市公司重大资产重组中，运用收益法进行企业价值评估的比例为85％，以收益法作为最终评估结论采用方法的比例为45％。可见收益法已成为并购重组企业价值评估很重要的评估方法。目前，评估机构对于应用中大部分参数的确定方法，特别是通用性参数的确定已达成共识。评估行业应进一步提高评估师对于评估参数最终选取的专业判断水平，并规范收益法应用参数确定规范及细则性指引，从而为企业价值评估提供更为科学的价值参考。
市场法是指通过比较被评估资产与最近售出类似资产的异同，并将类似资产的市场价格进行调整，从而确定被评估资产价值的一种资产评估方法，是一种最直观、有效的方法。在企业整体价值评估方面，国际上较为通用。其估值模型主要有市盈率评估模型、市净率评估模型和收入乘数评估模型。应用市场法对资本市场的完善和发育程度，与评估对象相同或相似的参考企业或交易案例的数量，以及参考企业和案例的市场信息、财务信息等资料的可搜集
程度等都有一定的要求。我国资本市场发展历史较短，市场法应用过程中不同主体之间的“可比性”判断也缺乏统一标准，使得目前市场法在企业价值评估方面的应用比例仍然较低。
收益法、市场法和资产基础法是从三种途径对企业价值进行考量的手段，根据委托方需求，选用适当的评估方法对目标资产进行科学、合理的估值是国有资本重组中维护和平衡多方利益的价值标尺和重要手段，是推动国有资本重组顺利开展的基础性保障。
(三)重视无形资产，完善无形资产评估程序
企业价值由诸多价值贡献因子组成，一个持续经营并能获利的企业是有形资产和无形资产的组合体。无形资产作为由企业创新活动、组织设计和人力资源实践所形成的非物质形态的价值创造来源，具体表现在企业的顾客成本、组织资本和人力资本等三方面。随着科技的发展，无形资产价值占企业资产价值的比重越来越大。然而，由于受会计历史成本计价原则的影响，企业会计报表并不能反映无形资产的真实价值。在国有企业改制和国有资本重组过程中，如何揭示和计量过去被掩盖和隐藏的无形资产，从而还原国有企业价值完整的本来面目，是企业价值评估需研究的重要领域。
无形资产的评估是指以无形资产作为投资手段或确认的转让对象所进行的评估，或者说，是将无形资产作为获利能力进行的评估。因此，无形资产能够带来超额利润或垄断利润，才可以作为独立的转让、投资对象。无形资产评估通常按下列程序进行：首先，明确评估目的。即判断无形资产是用于转让、投资、股份制改造、清算、纳税或保险等需要。其次，鉴定无形资产，需解决以下问题：一是证明无形资产存在；二是确定无形资产种类；三是确认其有效期限。然后选择确定评估方法，可以采用成本法、市场法，但根据无形资产的特性，通常使用收益现值法。它是将评估对象剩余经济寿命期间每年的预期收益用适当的折现率折现，累加得出评估基准日的现值，以此估算被评估资产价值的方法。最后，整理报告，做出评估结论。
(四)科学使用企业价值评估结果
并购估值与企业价值评估篇8
论文摘要：虽然企业并购在我国的发展十分迅速，但由于面临着经济转变带来．的不同制度和文化环境，企业并购承受的风险和所能够带来的利益也从某种程度上显得难以控制难以捉摸。因此，对企业并购这一活动的成本效益进行分析，成了并购的关键，也便是本文所需要探讨的问题。如何合理进行并购，降低成本，提高效益，需要分析企业在并购中可能存在的成本及产生的相应效益，明确了成本效益的主要影响并加强并购时的管理控制，便能较好的推动企业的成长与发展。
企业并购是兼并与收购的统称。企业在自身不断发展壮大的过程中，为了谋求管理、经营或财务等各种协同效应，开展多元化经营、实现战略上的重组，或者为了进行较低成本的扩张来消灭竞争对手寻求税收优惠等目的往往会通过运用并购这种方法来达到他们的期望由此而增加股东财务。企业并购的实施可不可行，从财务的角度分析，就在于购买时的价格是否低于被并购企业的可变现价值。因此对被并购企业的价值分析就显得尤为重要，对被并购企业的估价成为并购的核心问题。根据财务管理的原理，股东价值最大化应当是购买者的目标，这就要求他们对许多因素进行仔细评估。可以通过几个估价的指标以及相应的估价方法来分析。
l估价指标分析价值
1．1帐面价值估价
资产负债表上的资产减去负债就等于所有者权益数值，即公司净资产的帐面值。公司净资产的数值是通过历史成本计算取得的，有时并不能真实反映公司净资产的市场价值，所以这只是与其他方法进行比较的一部分。
1．2评估值估价
评估值是指对被并购公司的每项资产按照市场的现行价值进行单独的评估，之后再计算出该企业所有单项资产的合计金额，用此数值再减去该公司的负债来作为被评估的价值。这种方法往往会增加被并购公司固定资产价值，从而增加折旧，减少税费。它的优点在于有利于发现被忽略的优势和劣势，并能检验是否按持续经营假设来评估。但单项资产的评估总值与总体盈利能力及持续经营的价值没有太大的关系，所以评估自身也存在局限性
1．3股票市值估价
利用被并购公司股票的市场价格来评估其资产价值成为衡量公司挣资产的第三个重要指标。这种方法可以直接运用于上市公司，而非上市公司则可以通过寻找可比的上市公司来进行，但值得注意的是投资人往往会因为各种因素改变自己对一些企业的投资计划，这种个人的投机、感情因素或个人判断都会有可能影响了公司股票的市价。但这种方法却也是目前应用得最为广泛的方法之一。
1．4分拆值估价
对于多元化的企业来说，分拆值法比帐面值法、评估值法、股票市值法都来得有效、合适。分拆法的意图是通过比较公司的当前价值和分拆之后加总的总价值来判别所评估的价值是高估还是低估。这种方法是讲对多元化公司的每一个业务部门进行分拆评估其价值，并将分拆后产生的价值进行求和，实质上是购买者为了以两者中较为低的价格购买资产。操作方法分三个步骤：识别公司所涉及的不同行业并计算相关行业的平均估价值；依此计算各部门理论市场值和公司理论总值；计算市场价值的平均值和加总值并按低于重置价的成本并购企业。
1．5现金流估价
评估被并购企业的价值要预测并购后所能够产生的现金流量，以及使用相应的贴现率来求出购买的资本成本。运用现金流法估价时，要根据并购后所获得现金流的贴现值是购买出价的上限。这种方法可以计算出并购后的净现值，它可以分为五个步骤：①估计被并购企业被收购后预期能给购买带来的税后增量现金流；②估计这些税后现金流在相应风险情况下的税后贴现率，即购买的收益率；③用所求得的贴现率和现金流，计算出并购的现值；④估计并购所发生的初始支出，包括支付给被并购公司的现金、被并购公司的各种权益的市值以及所负担的被并购公司所有债务的市值；⑤将并购所得的现值减去初始支出，获得并购的净现值。估计公司并购后的现金流并不是～件容易的事情，例如，很难估计破产成本降低、营销力量增强、成本下降等因素带来的收益。所以，现金流的估价并不是公司价值的精确值。准确预测被并购企业并购后的现金流量是并购分析的关键，因为它直接影响着购买所要支付的并购价格。
2估价方法分析价值
2．1成本法
成本法是指按照重置成本或可变现金额的计算来确定被并购企业的各项资产及负债价值。这种方法的特点是不考虑资产的未来收益因素，也不将企业的总体资产作为一个有机整体来看待。而是将各项资产的成本简单相加，无法预测企业的未来收益。按成本法计算是将每一项资产及负债按其重置成本或可变现金额进行调整，以调整后的资产总额减去调整后的负债总额作为企业的价值。另外在分析该企业的并购价值时，企业累积的亏损可在今后盈利中抵扣的也可能具有价值。如果采取购买股权的方式并购，被并购企业兼并前的亏损及兼并时核销资产产生的损失均可以起到抵减企业所得税的作用。
并购估值与企业价值评估篇9
关键词：外资并购商标评估
外资并购是引进外资的重要形式。所谓并购是企业合并与收购的总称,企业并购最先在英美国家实践和提出，它泛指以取得企业的财产权和经营权为目的的合并、股票买入和经营权控制等活动。在我国，外资并购指的是外国投资者购买境内非外商投资企业股东的股权或认购境内公司增资，使该境内公司变更设立为外商投资企业，或者外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。自上世纪90年代初开始，外资进入中国的方式有了重大改变，那就是与中国的知名品牌企业合资。外资的进入虽然给中国经济发展注入了资金、带来了先进的技术和科学的管理方法，但外资进入中国时所采取的所谓商标战略给中国企业带来的品牌损失和对国家经济安全的威胁越来越引起人们的关注。
一、外资并购中商标价值评估状况
商标是商品的生产者、经营者或者服务的提供者为了表明自己、区别他人在自己的商品或者服务上使用的可视性标志，即由文字、图形、字母、数字、三维标志和颜色组合，以及上述要素的组合所构成的标志。外资企业愿意并购中方企业，更多看重的是中方企业的商标价值，因为对于现代企业而言，商标已经不仅仅是一个企业产品的标识，更多意义上是代表一个企业产品的质量、企业文化和在所属行业中的影响力，更多的是在标识一个企业的商誉。特别是驰名商标的价值更是不容小觑。在外资并购中必须要对商标价值进行评估，以便交易双方明晰商标价值，尤其是让被并购企业清楚知道自身商标的价值。然而由于商标评估存在种种问题，以至于中方企业的商标的价值被低估甚至不作价拱手让与合资企业。如1994年，“金鸡”品牌的持有人——天津日化四厂，为了引进外资，与美国莎莉集团所属奇伟日化公司合资组建了中美合资奇伟日用化学（天津）有限公司，当时金鸡鞋油已占据中国鞋油市场的半壁江山，而合资时金鸡品牌却只折价1000万元。又如广州饼干厂与香港一家公司合资时，将其在50年代注册并享有盛誉的“岭南”商标无偿转让给合资企业使用，这都造成了中方的巨大损失。
二、商标评估存在的主要问题
外资并购的前提和难点是清产核资、界定产权和评估资产。科学准确评估商标的价值，合法公正地处置商标，有利于在并购过程中维护双方企业的利益，推动和保障外资并购的顺利实现。目前在商标价值评估中出现的突出问题表现在：
（一）缺乏有关商标评估的法律
国家工商管理局曾在1995年颁布《企业商标管理若干规定》，该规定明确规定企业转让商标或以商标权投资，应当委托商标评估机构进行商标评估。接着1996年又颁布了《商标评估机构管理暂行办法》，但该办法只对商标评估机构的条件、业务范围及评估原则和法律责任等方面做了规定，而对商标价值的构成、评估的具体方法等商标评估的实质内容为予明确，操作性不强。然而这两个规章在2001年我国加入世贸组织后被废止。目前我国没有一部关于商标评估的法律法规。
（二）评估机构不规范
商标等指知识产权的评估技术含量高、程序要求严格，从业人员必须具备相应的知识和技能。然而，在现实中，由于对资产评估机构的设置把关不严，对从业人员缺乏严格的培训与考核，常常出现评估结果与实际状况差距极大的问题。
（三）评估方法不科学
按照国际惯例，知识产权等无形资产的评估方法有三种，即成本法、市场法和收益法。评估对象和评估目的不同，评估方法也不同。有些单位却是不分对象和目的，只用一种方法或用错了方法。由于缺乏科学的评估方法，导致在知识产权等无形资产的评估中，标准不统一，高估低估现象严重。
（四）不重视对商标权等知识产权的评估
有的中国企业在重视引进外资和国外先进技术的同时，却忽略了通过自己长期经营形成的商标等知识产权，在评估时将这一部分资产价值低估甚至没有将这一部分资产作价，造成商标流失。尤其是造成驰名商标、著名商标流失时，其损失更为巨大。
并购估值与企业价值评估篇10
关键词：公司并购；价值评估；资产基础法；收益法；市场法随着中国经济市场化改革的发展和深入，国内上市公司并购重组活动愈发频繁，市场急需解决的问题便是如何对公司资产合理估值定价。为使在价值评估中更加合理的评价公司价值，选择何种评估方法便成为关注的焦点。本文通过分析我国上市公司并购重组中企业价值评估方法的选择情况，比较不同方法在公司并购中的应用，并在此基础上对未来公司并购中企业价值评估方法的应用趋势进行了展望。
一、选择企业价值评估方法的原则
（一）成本效率原则。评估机构介入公司并购，并作为独立于并购双方的经济主体，是以盈利为目的进行的市场化运作。因此在评估方法选择时，评估机构需要考虑各种评估方法在时间，物质以及人力成本等方面的耗费，在合理的法规框架内对评估方法做出选择，使其符合并购双方的要求，保证所用方法低成本高效率。
（二）风险规避原则。公司并购中价值评估的风险是指由于评估机构在评估时对目标企业的价值作了不当或错误的判断而产生的风险，这种风险可能是由于数据处理不当的内部风险，也有可能是由于外部因素的干扰。因此选择评估方法时要有较强的风险防范意识，分析可能产生的评估风险。
（三）客观公正原则。客观公正原则是指在选择企业价值评估方法时应本着客观公正的角度，根据目前市场上采取的数据对目标企业进行客观分析，避免从个人的角度主观臆断，排除市场利益对机构的干扰，贯彻平等公正的原则，实事求是的对目标企业进行价值评估。
二、上市公司并购重组评估方法选用情况分析
近年来，上市公司重大资产重组中价值评估方法逐渐由单一方法向同多种方法转变，价值评估中同时使用两种方法的比例已逐渐从2009年的65%上升到2013年的85%。在我国的上市公司并购重组中，以资产基础法和收益法作为评估方法的情况占了绝大多数，而市场法的应用比较少，但其比例在逐渐提升。目前对我过上市公司并购重组中评估方法选用情况的基本分析如下：
（一）运用资产基础法的比例较高，并且在未来一段时间任将持续。通过对我国价值评估方法的比较分析，发现资产基础法已经成为价值评估中使用最广泛并且最重要的方法，究其原因，归于以下几点：
（1）相比于收益法和市场法，使用资产基础法时评估参数更易选取，并且方法简便，在论证检验时更适合操作，因此评估机构在资产基础法和其他方法并无的多大差别的情况下，更倾向于选用资产基础法。同时，使用资产基础法进行评估还会过滤掉未来收益的不确定性对评估过程的干扰。
（2）我国特殊的政策层面原因。我国的资产评估体系的发展最早源于国有资产管理，我国目前的很多重大的公司并购中都能看到国有企业的身影，在对国有资产的评估中评估方法以及评估结果的可验证性和可复核性一直都是国有资产管理非常强调的问题，使用资产基础法便能使得这一问题得到较好的解决。
（3）使用资产基础法的宽松性。由于使用资产基础法的条件比较宽松，不像收益法和市场法所要求的那么严格，所以较多的公司在并购中只能考虑使用资产基础法。
（二）收益法正在越来越多的使用于各种公司并购的价值评估中。在2012年的公司并购案例中有半数以上的公司采用了收益法评估公司并购中的企业价值。究其原因，是由于目前随着中国资本市场由后股权分置时代向全流通时代的迈进，我国上市公司不再单单关注公司的既有资产，而是对于并购时能否吸收优质资产，这些优质资产未来的盈利能力如何。运用收益法进行评估便能很好的从并购企业未来的盈利能力着手揭示企业的增长潜力，符合投资者和公司管理者的期望。
（三）市场法在我国的市场上还有待发展。市场法是一种最简单、有效的评估方法，因为在评估过程中的数据资料均直接来源于市场本身，但是市场法需要一个充分发育、活跃的资本市场，并且市场法的应用与市场经济的建立和发展、资本市场化程度密切相关。所以目前虽然市场法在我国企业评估中并没有作为一种主要的方法使用，但是我相信随着我国市场经济的不断完善，市场法将会日益成为一种重要的资产评估方法。
三、我国公司并购中价值评估方法选择时出现的问题
纵观我国近年的公司并购案例，公司并购时选取的价值评估方法都能符合自身的条件，并比较准确的评估公司的价值，但是有部分公司在选择方法时却出现了一些问题：
1、评估方法选择不当。不同行业的企业资产性质、主营特点以及核心业务不同，所以在对其进行资产评估时侧重点便不同，因此需要恰当的选择评估方法。传统制造业企业、房地产企业可在评估中通过资产基础法反映企业资产的当前构建成本，并通过收益法验证企业的未来盈利能力，保证并购时资产评估的合理性。如果对房地产企业采用市场法评估，便会得到偏离目标公司公允价值的结果。
2、有多种评估方法可行时只是用单一的方法。《上市公司重大资产重组管理办法》规定：重大资产重组中相关资产以资产评估结果作为定价依据的，资产评估机构原则上应当采取两种以上评估方法进行评估。但是在实际操作中，有些机构在满足市场法或收益法应用的条件下却只采用资产基础法一种方法，不符合法规规定。
四、公司并购中价值评估方法选择的展望
（一）评估方法选择的市场化
目前中国正处于经济体制改革的转型阶段，越来越多的经济法规逐步出台，市场经济逐步完善，资本市场中公司并购选取的评估方法越来越多样化，不管是关注未来盈利能力的收益法，还是参照类似评估对象而确定价格的市场法或者单项资产加和的资产基础法，只要所选用的评估方法能正确反映企业价值，满足资产管理的真实需求，便可以采纳。