证券市场分析篇1
关键词：证券市场投资比较分析
一、投资品种比较分析
美国有着种类繁多的投资品种，比如信托凭证、可转换债券、股票和股指（如标准普尔指数、道琼斯指数等）的现货、期货及期权等品种。通过多种投资产品的组合，投资者不仅能避免股市暴涨暴跌的情况发生，还可以通过投机来盈利或者降低投资的风险。比如，在股市开始显露下跌的时候，投资者通过将股指期货合约卖出和把看跌期权买入这两种手段，可以有效分散股市投资风险，避免因大量抛售而导致股市市值的下跌，在最大程度上来投机盈利或者保值避险。中国证券市场与美国证券市场相比，主要是a、B股现货交易和可转换债券，拥有的投资品种非常单一，致使避险工具（指股指期货尚在筹备中）的缺乏，也就是说在风险开始显露的情况下，投资者要想减少股市下跌带来的损失，只能抛售手中的股票。
二、投资规模比较分析
在2012年底，我国股市市值占美国股市市值（约为17.8万亿美元）的四分之一。2008年，美国股市市值蒸发了大概2.27亿美元，远不及我国股市市值，投资者的投资理念不成熟是这种情况发生的主要原因。美国的股票内在价值和公司业绩对股票价格起着决定作用，这是因为美国拥有价值推动型的证券市场，而我国证券市场的股票价格受单只股票的供求关系的影响，并不是由上市公司的盈利性和成长性及股票内在的价值所决定，是因为我国的证券市场是资金推动型市场，这种市场的基本特征是：股市波动幅度较大；有着比较强的投机性；市场不规范。
判断证券市场是否成熟的依据是市场参与各方是否具有价值投资的行为与理念，这是由成熟证券市场的经验所证实的。要想达到我国证券市场又快又好地理性发展的目的，市场参与各方必须牢记价值投资的理念，并将各自的实际行动落实转化，加快我国证券从资金推动型向价值推动型转变的步伐。
三、投资者结构比较分析
影响股市能否健康发展的重要因素是机构投资者内在素质及其队伍的大小。在投资者大部分是机构投资者的欧美国家，证券投资基金成为投资者的首选，此外还有保险基金和养老基金等机构投资者。在美国证券市场上的机构投资者中，养老基金、共同基金及保险基金是其主要投资项目，1950年其占美国总股本的比重是7.2%，经过几十年的发展，现如今已超过50%，在三者之中发展最快的是共同基金，1990年共同基金是10651.9亿美元，之后以60.5%的平均年速度增长，到了2012年共同基金的规模已达120210.3亿美元。同中国一样，虽然美国证券市场上有许多个人投资者，但其和中国证券市场有一个共同特点那就是，通过对共同基金的持有，个人投资者可以间接地投资证券市场。在2012年依据美国投资公司协会报告显示，持有共同基金的美国家庭占总数的44%。我国证券市场投资者结构刚开始是以个人投资者为主体，经过十几年的发展，发生了巨大变化，机构投资者开始成为为主体。我国的基金管理公司的短处是起步晚，规模小，但是其最大的长处是拥有非常快的发展速度。华安创新可以说是第一只开放式基金，而我国的基金业也因为它的发行，开始步入了崭新的阶段。近年来随着企业年金、养老基金、保险基金等机构资金开始入市，机构投资者正逐步成为我国证券市场的中流砥柱。
四、监管系统与制度方面的差距分析
保护投资者的合法利益和保证证券市场的信息公开是美国证券交易委员会（SeC）的职责，同时它为证券市场的“自由性”创造条件，全面管理证券发行、证券交易以及证券市场各主体，享有的权限十分广泛。1975年美国建立了一套对自律组织实施监管的程序，这是美国国会在对1934年《证券交易法》进行重大修改的基础上完成的。1975年后，宏观的间接管理成为是美国政府的管理重点，而一线监管由证券业自律组织负责。
国家集中统一监管是我国的证券监管采取的模式。中介机构证券发行、证券交易、投资公司、证券交易所、基金管理公司、上市公司、证券商是国务院设立直属的证监会的监管对象。为了完善证券监督方面的法律，我国制定了一系列法律和法规，如《证券法》、《公司法》等。这些法律用来规范证券市场及证券公司，对证券市场采取进入和业务特许制，对管制证券业务严重管制，规定证券公司的风险控制。
五、结束语
九十年代初，中国证券市场的发展虽然快速，但是缺少法律法规来规范，导致度设计的不合理阻挡了市场发展的脚步。要想实现中国证券市场又好又快地健康发展，必须要深刻认识中国证券市场存在的问题。本文运用制度经济学制度变迁理论，分析了中国证券公司的承销制度、发展差距、中国证券市场和美国证券市场的功能定位，并且找出了其中的问题，提出了建议。政府要想在短期内推动证券市场的发展，必须要借鉴中国证券市场管理体制发展历史及管理的制度变迁的经验，要时刻注意政府强制性的制度变迁可能会带来非常大的后遗症。根据对中国证券市场的研究，找出我国证券市场的不足和与发达国家证券市场之间的差距，进一步改进和完善我国证券市场，提高我国企业的国际竞争力，充分发挥社会主义市场经济建设的优势。
参考文献：
[1]胡继之著.中国股市的演进与制度变迁[J].经济科学出版社，2012
证券市场分析篇2
关键词：利益主体；证券市场；秩序
一、证券市场秩序的内涵
证券市场秩序意味着按照一定的规范和准则，对证券市场系统进行有效的控制，使市场按照特定的规则运行。证券市场制度提供的正是这种内生的规则体系。证券市场的秩序由市场内的行为主体相互作用而形成，但政府作用比较特别，它可以出现在更高的秩序形成与控制层次上。在一般意义上，市场秩序指依据规则和准则进行控制下的市场运行状态。市场的公平与效率是市场运行状态的主要指标，也是制度规则体系的评价标准。
国内对证券市场效率的实证研究分析，1993年以前的研究数据得出的结论是非市场有效，此后的研究大多支持弱式有效。市场秩序混乱，市场公平和市场效率都没有得到很好的实现。市场的运行是在制度的约束下进行的，要形成良好的市场秩序，必须从形成秩序的市场主体的行为出发，建立相互制约、平衡的利益框架。
二、利益主体行为与市场秩序的相互影响
证券市场行为主体在相互的交易中会自发形成一种市场状态，可以称为自发秩序。每个行为主体都从自己的利益出发，将拥有的资源投向能获取较高收益的股票，这有利于资源配置效率的提高。但自发秩序的优势必须在长期和重复的交易关系中逐渐形成。如果交易者的行为预期不确定时，极容易产生机会主义行为，这就会增加市场的交易费用。从长期看，某个市场体系要生存下来，必然能逐渐调节纠正交易机制，取得交易费用上的优势，但要达到良好的状态可能要经过相当长时间，在调节过程中也会浪费巨大的资源。下面从几个主要利益主体行为对秩序的影响进行分析。
1．政府。从证券市场制度变迁的路径依赖初步形成看，政府是证券市场制度供给和运行的核心，其他主体大多通过影响政府决策而获利。强势主体（上市公司和机构投资者）能对政府的决策施加较大的影响，但并未能控制政府的行为。而政府过多涉及到证券交易中的具体利益，一是政府对证券市场目前的定位与期望过高，二是政府自身利益和其他市场主体过于密切地混杂在一起。在国内证券市场中，国有性质的主体占据了主要的地位。上市公司中国有企业占绝大部分，机构投资者中，国有企业也占据了重要地位，而媒体更是政府或国有资本主办的，它们的行为在相当程度上正是通过政府整个权力机构发挥了作用，对证券市场的秩序形成与变动产生了极为重要的影响。
2．上市公司。由于占绝大部分比例的国有上市企业采取的都是增量发行，国有股仍占有控股地位，外部股东无论在控制权还是在信息上，都处于十分不利的状态，公司经理等“内部人控制”现象严重。为了获取更多的融资，欺诈发行，虚假信息披露等情况时有发生。由于上市公司都属于利益既得者，其利益主要在一级市场的发行中，而在证券交易市场上，上市公司间难以形成比较普遍的共同利益。而且由于国有上市公司仍然承担了政策性负担，国有企业固有的“预算软约束”弊病也移植到上市公司身上。上市公司的利益一致性不够，难以采取集体行动。但上市公司与政府的利益密切相关，分别对各自的管理部门有较大的压力。
3．机构投资者。机构投资者不仅实力雄厚，而且数量比较有限。机构投资者的投资规模很大，因此它受外部环境变化的影响也很大，对环境的变动比较敏感。在外部环境中政策和市场景气是最重要的因素，这些因素具有集体物品（它的收益者只是一个局部的集体）的特点。机构投资者通常能够组织起来，争取更有利的外部条件。
机构投资者个体参加争取集体物品（政府有利政策）行动的条件是，它从这个集体物品中获取的收益大于它付出的成本。每个参加者的成本包括行为成本和组织成本的一部分。但集体物品能够为所有投资者共同享用，而不仅仅是付出努力争取的机构。每个机构投资者都希望别人去争取而自己能够“搭便车”。如果努力者分享的集体物品低于其付出的努力成本，它是不会去争取这个集体物品的；如果即使与别的机构投资者共同分享，它从集体物品中获得的收益仍高于它为争取这个集体物品付出的成本，那它有提供的激励。机构投资者的数量较少，在争取能够带来足够大收益的集体物品时，通常每个机构投资者能够分享的收益大于它为集体行动付出的努力成本。另一方面，机构投资者也会权衡不作为的机会成本，在不作为的损失大于作为的成本时，他具有参加集体行动的压力。因此机构投资者经常能够组织起来争取对他们这个群体有利的集体物品，如对政策改变的影响，对政府支持股市的需求，都比较明显的表现出来。但集体物品量总是低于最优水平，因为搭便车者的存在，使得努力者总是无法获得它所争取到的集体物品的全部收益。
4．一般投资者。在国内不规范的证券市场上，受到损害最大的是一般投资者群体，一般投资者的个体力量弱小，更应该联合起来采取集体行动。但证券市场的实际情况是机构投资者经常联合起来，集体要求某些对他们有利的政策，而一般投资者则是“沉默的大多数”，极少有集体行动来申诉自身的要求。一般投资者参与争取集体物品的条件和机构投资者个体相同：他从集体物品中获得的收益大于他参加这个集体行动的成本。但一般投资者数量众多，任何投资者能够从可能的集体物品中获利都极为有限。而对一般投资者进行广泛组织的成本都极为惊人，除非某个组织的成本已经为它的其他职能承担。一般投资者从集体物品中的获利微小而成本高昂，搭便车的倾向同样广泛存在。他们预期的成本和收益极端不对称，通常没有参与集体行动的激励。
一般投资者不能形成有效的压力集团，不利于市场均势的取得，应该在制度上有一个一般投资者保护协会之类的组织，它由某些具有政治、地位要求的个体来推动，同时可提供其他非集体物品，这个组织的真正目的：组织一般投资者，维护自身利益服务。而先例也可以改变一般投资者对争取自身合法利益行为的预期。如对上市公司管理层的失职和违法及中介机构的虚假审计行为，投资者也许有通过诉讼等法律途径来保护自己的意识，但个体能获得的利益有限，而个体在对公司和中介机构的诉讼中又明显处于人财物的劣势，在证券市场现实中，个体诉讼行为也没有取得明显的成功。如果法律的变动使投资者个体有合适的诉讼环境，出现了较为成功的诉讼案例，形成“选择性激励”的效果，其影响可以从个别到普遍，逐步改变投资者对诉讼的收益——成本预期，使更多投资者愿意通过法律途径保护自己，也即成为制度变迁的路径。
三、良好市场秩序的形成路径
上市公司、机构投资者等强势主体群体与一般投资者弱势主体群体的力量极度不平衡，欺诈行为、虚假信息泛滥，操纵市场行为流行，市场规则有向不利于市场长期利益方向发展的趋势，市场的秩序陷入混乱。在此阶段一种比较有效的解决办法是政府的强力介入。政府必须充分尊重并利用自发秩序，但这不意味着政府对制度体系形成与变动的不参与，自发秩序需要通过政府的行为来调节。政府的制度创新应该和市场主体的创新互为补充，要相信在良好规则下的市场制度能够带来社会福利的整体增进。政府确定交易的基本框架和公平原则，在证券市场已经建立起来的现在，应该放宽其他由市场主体自发创新的空间，政府则致力于提升自发创新的层次，消除市场主体创新的外部性，最终形成互补性的制度创新框架。
证券市场的长期利益一是公平；二是效率。自发秩序也许可以提高市场的效率，但自发秩序通常不能带来公平。政府是证券市场中最重要的主体，他供给证券市场制度，调整并维持公平秩序的形成。但统治者也是经济人，他也面临有限理性的制约，且从自身的利益出发，不能指望政府的制度供给和秩序调节就必然能带来良好的证券市场秩序，增加社会的总体福利。当政府的利益来源与证券市场的长期发展一致时，它的行为会促使社会的进步；反之，它会导致市场的混乱，阻碍良好秩序的形成。这时就要调整政府的收入来源，使得从降低市场交易费用中获得的利益大于从寻租中获得的利益，而且实现这一点，可以削弱个别市场主体群体对政府决策的严重影响或控制，摆脱不利路径依赖。
政府要降低市场的交易费用，必须为市场主体界定明确的行为边界，形成有利于经济发展的产权。政府部分放弃从参与交易中得到的收入，而增加从经济发展中得到的税收，即要使每个官员和国有资产经营者有明确稳定的预期：从努力完成职责中得到收益大于设租和寻租得到的收入。国有企业的产权改革最终的目的也在于此，而推行上市公司和投资机构的全面非国有化并不一定能促使它们形成明确的预期。在当前情况下，要政府完全放弃为国有企业融资的目的不仅是不现实的，也是难以改善市场秩序的。国有上市公司的根源在于政策性负担造成的预算软约束，当存在政策性负担时，即使是私有企业，也同样会出现这些问题。因此，政府的行为应是逐步取消国有上市公司的政策负担，界定行为边界、获利或受损的方式，迫使国有企业与其他性质市场主体竞争，实现为国有企业融资与证券市场规范发展的平衡，加固证券市场的基石。
政府加强对市场的监管而减少对要素流动的控制，可以消除在证券市场上广泛存在的“管制租金”要素的自由流动可以加速租金的消散，促使证券市场向常态的回归。严格的监管可以促使机构投资者和上市公司违规的预期成本上升，有利于遏制违规行为，而要素流动控制的放松，有利于市场配置效率的提高。同时，要素流动控制的放松可以促使不同投资市场间的竞争，降低市场主体退出证券市场或选择其他市场的成本，这对弱势市场主体尤其有利。而市场间的竞争可以迫使每个市场降低自己的交易成本，否则将被淘汰，这可以帮助提高整体市场体系的资源配置效率。
参考文献：
证券市场分析篇3
关键词:证券分析师信息解读盈利预测实证研究
1导语
证券分析师即作为信息中介,在信息的筛选、分析和传递中起着重要的桥梁作用。盈利预测,是分析师工作的一个重要方面。作为目前最受关注的预测类信息,盈利预测信息通过反映企业在预测期间内可能达到的营业收入、利润总额、净利润、每股收益水平等,帮助投资者、债权人以及其他相关使用者评价企业未来现金流量的时间、金额、不确定性,从而做出合理的经济决策。相比于国外成熟的资本市场,我国的证券机构及其分析师行业仍然处于起步发展阶段,存在着显著的“板块联动”现象、“指标股效应”和“同涨同跌”现象,在预测准确度、选股能力、撰写的研究报告质量上还有待提高。而证券市场频现证券分析师以权谋私的丑闻,也给证券业蒙上阴影。
本论文主要通过研究影响分析师盈利预测准确度的两大因素——公司因素、分析师个人因素,更深层次地理解信息透明度对信息使用的专业人士行为影响,证券分析师获取、解读、运用信息的能力和影响投资者及市场效率的程度。
2文献回顾及研究假设
鉴于证券分析师在资本市场中的重要地位,国外学者从不同角度对证券分析师的盈余预测进行了研究,并通常被分为三种观点:①理性分析,认为分析师会迅速地、毫无偏差地将信息融进预测中。②分析师往往系统性地反应不足。③分析师对新信息反应过度或系统地乐观。在我国,随着证券分析师作用不断地发挥,针对其行为的研究也不断全面和深入。在盈利预测方面,国内的研究主要围绕信息来源(胡奕明、林文雄、王玮璐,2003)、预测方法(方军雄,2007)、预测精度及影响因素(姜国华,2004;石桂峰、苏力勇、齐伟山,2007)、与上市公司信息披露的关系(方军雄,2007)、市场有效性(白晓宇、钟震、宋常,2007,吴东辉、薛祖云,2005)以及与其他国际资本市场对比(胡奕明、孙聪颍,2005)等方面展开。
从这些研究中可以看到,作为一个新兴资本市场,我国的股票市场虽然其股票价格反映了已公开的信息,但并没有达到Fama(1970)所定义的“完全反映”程度,即未达到半强式有效(吴东辉、薛祖云,2005)。其预测误差的原因,主要与上市公司和分析师因素有关。公司特征和公司行为会在分析师预测过程中产生公司效应(firmeffect),而分析师的个人经验、工作环境也会影响其预测手段和能力。根据已有研究结果,并结合相应理论,我们提出以下假说:
假说1:证券分析师预测准确度与上市公司的盈余可预测性正相关。
假说1-1:证券分析师预测准确度与公司盈余管理负相关。
假说1-2:证券分析师预测准确度与公司盈余波动程度负相关。
假说2:证券分析师预测准确度与公司规模正相关,但相关程度不明显。
假说3:证券分析师预测准确度与预测机构家数正相关。
假说4:证券分析师预测准确度与预测时间负相关。
3数据来源及样本选取
本文使用的数据来自wind数据库,以所有上证a股作为研究样本。考虑到目前已有对2005年之前盈利预测数据的研究,我们将本研究所涉及的时间范围限定于2007年,样本期为2007年的年报。又由于存在多个分析师分析同一家公司的情况,我们取其盈利预测平均值。最终确定355家符合条件的公司作为研究样本。
4对分析师盈利预测准确性的检验
在考察分析师盈利预测影响因素之前,我们先对其预测数据的准确性进行检验分析。主要通过以下指标对其测量:
误差率=(实际盈利值-盈利预测值)/实际盈利值
当误差率小于0,分析师的预测为乐观预期;大于0,是悲观预期。
为了数据分析的需要,我们也采用绝对误差率指标,排除正负误差的影响:
绝对误差率=┃实际盈利值-盈利预测值┃/实际盈利值
一般认为绝对误差率越小,可靠性越高。误差率分析
证券市场分析篇4
关键词:证券分析师信息解读盈利预测实证研究
1导语
证券分析师即作为信息中介,在信息的筛选、分析和传递中起着重要的桥梁作用。盈利预测,是分析师工作的一个重要方面。作为目前最受关注的预测类信息,盈利预测信息通过反映企业在预测期间内可能达到的营业收入、利润总额、净利润、每股收益水平等,帮助投资者、债权人以及其他相关使用者评价企业未来现金流量的时间、金额、不确定性,从而做出合理的经济决策。相比于国外成熟的资本市场,我国的证券机构及其分析师行业仍然处于起步发展阶段,存在着显著的“板块联动”现象、“指标股效应”和“同涨同跌”现象,在预测准确度、选股能力、撰写的研究报告质量上还有待提高。而证券市场频现证券分析师以权谋私的丑闻,也给证券业蒙上阴影。
本论文主要通过研究影响分析师盈利预测准确度的两大因素——公司因素、分析师个人因素,更深层次地理解信息透明度对信息使用的专业人士行为影响,证券分析师获取、解读、运用信息的能力和影响投资者及市场效率的程度。
2文献回顾及研究假设
鉴于证券分析师在资本市场中的重要地位,国外学者从不同角度对证券分析师的盈余预测进行了研究,并通常被分为三种观点:①理性分析,认为分析师会迅速地、毫无偏差地将信息融进预测中。②分析师往往系统性地反应不足。③分析师对新信息反应过度或系统地乐观。在我国,随着证券分析师作用不断地发挥,针对其行为的研究也不断全面和深入。在盈利预测方面,国内的研究主要围绕信息来源(胡奕明、林文雄、王玮璐,2003)、预测方法(方军雄,2007)、预测精度及影响因素(姜国华,2004;石桂峰、苏力勇、齐伟山,2007)、与上市公司信息披露的关系(方军雄,2007)、市场有效性(白晓宇、钟震、宋常,2007,吴东辉、薛祖云,2005)以及与其他国际资本市场对比(胡奕明、孙聪颍,2005)等方面展开。
从这些研究中可以看到,作为一个新兴资本市场,我国的股票市场虽然其股票价格反映了已公开的信息,但并没有达到Fama(1970)所定义的“完全反映”程度,即未达到半强式有效(吴东辉、薛祖云,2005)。其预测误差的原因,主要与上市公司和分析师因素有关。公司特征和公司行为会在分析师预测过程中产生公司效应(firmeffect),而分析师的个人经验、工作环境也会影响其预测手段和能力。根据已有研究结果,并结合相应理论,我们提出以下假说:
假说1:证券分析师预测准确度与上市公司的盈余可预测性正相关。
假说1-1:证券分析师预测准确度与公司盈余管理负相关。
假说1-2:证券分析师预测准确度与公司盈余波动程度负相关。
假说2:证券分析师预测准确度与公司规模正相关,但相关程度不明显。
假说3:证券分析师预测准确度与预测机构家数正相关。
假说4:证券分析师预测准确度与预测时间负相关。
3数据来源及样本选取
本文使用的数据来自wind数据库,以所有上证a股作为研究样本。考虑到目前已有对2005年之前盈利预测数据的研究,我们将本研究所涉及的时间范围限定于2007年,样本期为2007年的年报。又由于存在多个分析师分析同一家公司的情况,我们取其盈利预测平均值。最终确定355家符合条件的公司作为研究样本。
4对分析师盈利预测准确性的检验
在考察分析师盈利预测影响因素之前,我们先对其预测数据的准确性进行检验分析。主要通过以下指标对其测量:
误差率=(实际盈利值-盈利预测值)/实际盈利值
当误差率小于0,分析师的预测为乐观预期;大于0,是悲观预期。
为了数据分析的需要,我们也采用绝对误差率指标,排除正负误差的影响:
绝对误差率=┃实际盈利值-盈利预测值┃/实际盈利值
一般认为绝对误差率越小,可靠性越高。误差率分析
证券市场分析篇5
关键词:证券分析师信息解读盈利预测实证研究
1导语
证券分析师即作为信息中介,在信息的筛选、分析和传递中起着重要的桥梁作用。盈利预测,是分析师工作的一个重要方面。作为目前最受关注的预测类信息,盈利预测信息通过反映企业在预测期间内可能达到的营业收入、利润总额、净利润、每股收益水平等,帮助投资者、债权人以及其他相关使用者评价企业未来现金流量的时间、金额、不确定性,从而做出合理的经济决策。相比于国外成熟的资本市场,我国的证券机构及其分析师行业仍然处于起步发展阶段,存在着显著的“板块联动”现象、“指标股效应”和“同涨同跌”现象,在预测准确度、选股能力、撰写的研究报告质量上还有待提高。而证券市场频现证券分析师的丑闻,也给证券业蒙上阴影。
本论文主要通过研究影响分析师盈利预测准确度的两大因素——公司因素、分析师个人因素,更深层次地理解信息透明度对信息使用的专业人士行为影响,证券分析师获取、解读、运用信息的能力和影响投资者及市场效率的程度。
2文献回顾及研究假设
鉴于证券分析师在资本市场中的重要地位,国外学者从不同角度对证券分析师的盈余预测进行了研究,并通常被分为三种观点:①理性分析,认为分析师会迅速地、毫无偏差地将信息融进预测中。②分析师往往系统性地反应不足。③分析师对新信息反应过度或系统地乐观。在我国,随着证券分析师作用不断地发挥,针对其行为的研究也不断全面和深入。在盈利预测方面,国内的研究主要围绕信息来源(胡奕明、林文雄、王玮璐,2003)、预测方法(方军雄,2007)、预测精度及影响因素(姜国华,2004;石桂峰、苏力勇、齐伟山,2007)、与上市公司信息披露的关系(方军雄,2007)、市场有效性(白晓宇、钟震、宋常,2007,吴东辉、薛祖云,2005)以及与其他国际资本市场对比(胡奕明、孙聪颍,2005)等方面展开。
从这些研究中可以看到,作为一个新兴资本市场,我国的股票市场虽然其股票价格反映了已公开的信息,但并没有达到fama(1970)所定义的“完全反映”程度,即未达到半强式有效(吴东辉、薛祖云,2005)。其预测误差的原因,主要与上市公司和分析师因素有关。公司特征和公司行为会在分析师预测过程中产生公司效应(firmeffect),而分析师的个人经验、工作环境也会影响其预测手段和能力。根据已有研究结果,并结合相应理论,我们提出以下假说:
假说1:证券分析师预测准确度与上市公司的盈余可预测性正相关。
假说1-1:证券分析师预测准确度与公司盈余管理负相关。
假说1-2:证券分析师预测准确度与公司盈余波动程度负相关。
假说2:证券分析师预测准确度与公司规模正相关,但相关程度不明显。
假说3:证券分析师预测准确度与预测机构家数正相关。
假说4:证券分析师预测准确度与预测时间负相关。
3数据来源及样本选取
本文使用的数据来自wind数据库,以所有上证a股作为研究样本。考虑到目前已有对2005年之前盈利预测数据的研究,我们将本研究所涉及的时间范围限定于2007年,样本期为2007年的年报。又由于存在多个分析师分析同一家公司的情况,我们取其盈利预测平均值。最终确定355家符合条件的公司作为研究样本。
4对分析师盈利预测准确性的检验
在考察分析师盈利预测影响因素之前,我们先对其预测数据的准确性进行检验分析。主要通过以下指标对其测量:
误差率=(实际盈利值-盈利预测值)/实际盈利值
当误差率小于0,分析师的预测为乐观预期;大于0,是悲观预期。
为了数据分析的需要,我们也采用绝对误差率指标,排除正负误差的影响:
绝对误差率=┃实际盈利值-盈利预测值┃/实际盈利值
一般认为绝对误差率越小,可靠性越高。误差率分析
将证券机构的盈利预测与公司实际的盈利预测进行比较,我们计算汇总了盈利预测的误差率。356家样本公司中,有165家公司误差率大于零,184家公司误差率小于零,6家相同。可以看到,误差率小于零的公司比大于零的公司多。因而,我国上市公司的盈余预测倾向于高估,或者说预测偏于乐观。
进一步分析绝对误差率,可以看到,有68.45%的预测误差在20%范围内,其中小于10%的比例为41.13%;有19.15%落在20%-40%的误差范围中,预测可靠性较低
;12.39%的预测误差超过40%,盈利预测误差较大。根据该数据可以看到,我国证券分析师盈利预测具有一定的可靠性,但良好准确性的比重并不高,并且超过十分之一的预测存在较大误差,整体水平还有待提高。
5回归分析
5.1研究设计为了验证上文提出的假说,探究怎样的公司和分析师影响预测准确度,我们使用以下回归方程作进一步分析。
模型一:
afe=α+β1scale+β2pc+β3leverage+β4ev+β5number+ε
模型一用以考察样本整体情况。其中因变量afe为绝对误差率,即┃实际盈利值-盈利预测值┃/实际盈利值。
在各自变量中,公司规模(scale)以其总资产反映,同时为了消除量纲的差异取自然对数。盈余的可预测性(pc)参照利润构成,以扣除非经常性损益后的净利润与利润总额比值的绝对值来计量利润构成情况。财务杠杆(leverage)我们以公司的资产负债率来衡量公司的财务风险和流动。盈余的波动程度(ev)是利用近3年每股收益的标准差来计量,在计算此指标时,如果公司的实际上市时间不足6年的,以实际上市年限计算,但最少不得小于3年。预测机构家数(number)为年度内做出盈利预测的分析师人数。
5.2描述性统计分析在原有样本中,我们剔除了6个eps不足3年的公司,故新样本数量为353。从描述性统计(表5-1)中我们可以看出,对于样本公司来说,平均的分析师人数在9人左右,在分布上则较为分散,标准差达到了6人。财务分析师预测误差的平均数为29.8%,而中位数为12.8%,故存在部分预测误差较大的情况,其标准差同样体现出了分布较为分散的特点。但结合石桂峰、苏力勇、齐伟山(2007)对2004、2005年ape描述性结果我们仍然发现,相比于2004和2005年,07年分析师预测绝对误差的均值、中位数和标准差均明显减小,说明分析师盈利预测的能力和准确度均在不断提高之中。
5.3回归分析从这一模型回归方程的p-value值来看,只有盈余的可预测性(pc)在5%水平上显著,且估计系数大于零(0.2881),说明扣除非经常性损益后的净利润占利润总额比重越大,可预测性越高,预测的误差越小,预测精确度越高。证实了假说1。由于我国上市公司从1999年开始强制披露扣除非经常性损益后的净利润,上市公司对外披露的年报中没有单独披露非经常性损益,因而上市公司往往利用非正常损益进行盈余管理。故pc值越大,非正常损益所占比重越小,降低了盈余管理的可能性,因而间接证明了假说1-1。规模变量(scale)的估计系数小于零(-0.0345),但根据p-value并不显著,说明大公司能提高预测精确度,但影响程度很小。与假说2相同。盈余的波动程度(ev)系数和预测机构家数(number)的回归结果显著性不高,故对盈利预测影响程度不大,无法证实假说1-2和假说3。
6研究结论
本文以2007年的上证a股数据为样本,分析了目前我国证券分析师在预测上市公司未来盈余时预测精确度及影响因素,并得出了以下结论:
我国证券分析师盈利预测水平较不均衡,依然存在较大误差。同时,分析师对过去的信息有其事负面信息的关注和反映程度在加强。此外,同一家公司的预测机构数对分析师的预测并不明显,而分析师所在机构对其职业判断的影响也较小,反映出目前我国分析师“羊群效应”有一定减弱,分析师倾向于拥有更多私人信息进行独立、客观地判断。
分析师盈利预测的信息来源很大一部分集中于公司正常经营活动,也反映出在预计非正常损益带来的不确定性上,我国证券分析师的能力尚有不足。
分析师在盈利预测时,能较准确地收集、筛选和利用信息。
根据本次研究可以预见,随着分析师信息解读能力的不断提高,个人经验和行业经验的不断丰富和我国资本市场不断成熟、稳定和发展,分析师对证券市场的分析活动还将不断深入,使上市公司和投资者之间的桥梁作用更加显著,并进一步提高证券市场有效性。
参考文献:
[1]白晓宇,钟震,宋常.分析师盈利预测之于股价的影响研究.审计研究.2007年第1期.
[2]方军雄.我国上市公司信息披露透明度与证券分析师预测.金融研究.2007.6.
证券市场分析篇6
关键词：证券交易 场外市场 构建
2012年4月5月，中国证监会有关负责人透露，2012年将在总结中关村公司股份转让试点经验的基础上，重点筹建统一监管下的全国性场外交易市场，将证券市场服务范围扩大到暂不具备公开发行上市条件的成长型和创新型中小企业。由此，我国场外交易市场的讨论再度成为热点，本文拟就我国创建全国性场外交易市场的必要性及路径作一探讨。
一、全国性场外交易市场的国内外发展现状
国外面积或经济总量较大的国家，既有全国性的场内交易市场，也有大量相对成熟的场外交易市场。层次多样、功能齐全的资本市场格局，有利于提高证券市场的竞争和效率，有力地推动了这些国家的经济增长与经济创新。我国证券市场一开始就建立了最高层次、适合大企业的全国性沪深两市，经过20多年的改革和发展，到2012年2月底，中国境内上市公司已达2364家，市价总值238810.52亿元，流通市值184524.88亿元（数据来源：中国证监会网站）。沪深市场在中小板和创业板推出前，一直是我国大中型企业上市融资的主要市场，上市条件雷同、地方利益驱动及一些历史原因等使沪深证交所缺乏明确的市场分工，形成了市场分割与无序竞争的局面，导致了资源浪费和效率低下，制约了其进一步发展。
二、构建全国性场外交易市场的必要性与可行性
（一）有利于形成场内外市场的衔接与缓冲
我国正处于工业化、城镇化加速期，各类新兴业态和新型经济组织不断兴起，中小企业在经济社会发展中也发挥着日益重要的作用。在现有资本市场框架下，数量众多的中小企业暂不具备公开发行上市条件。因缺乏相应的市场平台，以私募方式引入直接融资又在转让和价格发现方面效率很低，资本市场服务能力与实体经济发展需要之间存在明显差距。建立和发展场外交易市场，有利于进一步完善金融体系和多层次资本市场。
（二）有利于解决中小企业融资的需要
我国当前的现状是，一方面宏观层面显示资金异常充裕，另一方面，实体经济部门却难于筹措到资金，特别是在央行收紧银根和资本充足率的压力情况下，各家银行都进一步收紧了本来就不宽松的中小企业贷款，中小企业融资陷入非常窘迫的困境。与场内交易的上市公司相比，场外挂牌公司进入门槛低、条件灵活、交易制度较为宽松但信息披露与市场监管更严格，主要是孵化和筛选优质成长性企业。企业成长壮大后，只要达到相应的要求便可申请转入中小企业板甚至是主板上市。这就决定了其高成长性和高风险与高收益并存，并成为经济高速增长的重要助推器。
（三）建立全国性场外交易市场的条件已趋成熟
中关村科技园区的未上市股份公司从2006年1月开始进入证券公司代办股份转让系统进行股份转让试点，因其挂牌企业均为高科技企业，而不同于原转让系统内的退市企业及原StaQ、net系统挂牌公司，故被形象地称为“新三板”。目前已经有100家公司挂牌转让，行业分布主要是电子信息、生物制药、新能源环保、新材料、文化传媒等等。经过六年多的试点，实践证明中关村股份报价转让系统运行是稳健和成功的，已逐步成为科技型非上市股份公司股权顺畅流转的平台，创业投资与股权私募基金的聚集中心，多层次资本市场上市资源的“孵化器”和“蓄水池”，准上市公司信息披露的演练场。“新三板”的成功为探索建立统一监管下的全国性场外市场积累了经验。
场外市场与场内市场不同的运行特点和定位，使场外市场对主板不会形成冲击。一是场外市场融资并不是最主要的目的，扩容效应很低。数据显示，中关村试点6年来，挂牌企业定向增资仅有17.1亿元，企业单次融资规模在2000—5000万元之间。二是场外市场活跃度远不及场内市场。从中关村公司股份转让试点情况看，2011年1月1日至今，成交金额只有7.32亿元，平均换手率3.4％，而同时期场内市场换手率超过230％。三是场外市场与场内市场投资者群体不尽相同。按照投资者适当性管理原则，参与人主要为机构投资者，自然人主要是公司高管、核心技术人员和发起人股东，普通自然人不可参与交易。由于采用议价转让方式，挂牌公司更希望与企业具有产业和市场关联的产业资本和股权投资基金进入，因此，场外市场投资者群体与场内市场投资者存在相当程度的互补。
三、构建全国性场外交易市场的路径设计
（一）选择有形交易所与无形网络相结合的双重特征交易场所
首先，确定有形交易所的地点。全国性场外交易市场的建设应该从国家整体利益的角度进行考虑，以前瞻性思维保证场外市场有广阔的发展空间和良好的发展前景。从目前来看，随着我国经济发展政策的进一步扩展和深入，环渤海区域开始凸显龙头与引擎作用。国家把环渤海、长三角和珠三角三个区域作为优化开发区，这就要求三大经济圈要培育若干各具特色和优势的区域创新中心。
其次，全国性场外交易市场又是一个无形市场，可以将各地分散的场外市场连成一体。这种无形的电子化交易提高了效率且降低了交易成本，并有效解决了传统交易中信息披露不畅的问题。
（二）根据适当性原则，确定挂牌企业及投资者门槛
建立全国性场外交易市场是一项系统工程，需要在发展过程中积极推进制度建设和体制创新，首先要确定的就是挂牌企业与投资者门槛。挂牌企业应该是广大有融资需求的，未在主板市场上市进行融资交易并且能被现有法律、法规所允许进入场外交易市场融资的中小企业。另外，允许挂牌企业不受“股东人数不超过200人”的限制，使挂牌企业定位为“非上市公众公司”，要配套出台《非上市公众公司监管办法》、《非上市公众公司股份挂牌管理办法》等系列制度。突破200人股东的限制还使得在股份总量不变的情况下，单个股东的持股量将被拆细，有利于提升交易活跃度和价格的形成，为市场更好地发挥投融资功能创造基础条件。
（三）按政府主导、行业自律的理念构建全国性场外市场的运作模式与监管模式
全国性场外交易市场由证监会、证券业协会等为主导建立，以公司制交易所作为运营主体，以代办股份转让系统为基础。场外市场的监管应纳入到资本市场监管的范围，要充分发挥出政府和市场两方面的作用，科学构建多个相关主体参与的分工协作机制。证券业协会等行业性组织来对场外市场的运行进行直接监管，并让市场多方参与进来，构建一种行业自律性的监管模式。面对国际证券交易所的大变革、大分化与大整合，证券市场一体化、购并结盟已成为国际大趋势，我国证交所必须加快实现重组与分工，将原深圳主板可逐步并入上证所，从而将上证所重建成境内唯一的上市标准最高的主板市场，从总量与规模上看，主板市场是未来我国多层次市场体系的主要组成部分。沪深交易所上市公司类型的划分有利于场内外交易的有效衔接，形成上海交易所为主板第一层次市场、深圳交易所为中小板和创业板的第二层次市场、北京中关村为全国性场外交易的第三层次市场。
（四）科学设计交易制度，高起点建设场外交易的技术信息系统
交易制度确定的一个重要依据是功能定位，从企业的角度看，全国性场外交易市场主要是满足中小企业基本的融资需求，适当降低资产负债率，同时提高在间接融资中的增信能力。这一基本功能定位要求全国性场外交易市场采取做市商与竞价相结合的复合交易制度，在足够的市场流动性和适度的市场波动性之间权衡交易的连续性，维护市场的稳步高效运行。
结合国家经济发展战略，利用全国性金融网站、电子商务及国外证券市场先进的信息技术，构建集中报价和统一结算的全国性证券场外交易网络系统，制订统一的发行、上市交易、监管和信息披露等规则，从主板或中小企业板市场退出的公司股票也可在这套系统中得以流通。此外还应该关注国际证券市场上的技术创新和制度变革，健全做市商、保荐人制度和严格信息披露与监管。
参考文献：
①聂华.推进我国多层次股票市场建设的研究[J].华东经济管理，2006（6）
②田薇.初探中国股票市场多层次性问题[J].合肥学院学报，2005（3）
③文路，赵雪芹．关于构建中国多层次化化证券市场的分析与建议[J]．金融研究，2004（8）
④郭励弘.何谓多层次股票市场[J]．眺望新闻周刊．2004（28）
证券市场分析篇7
(一)为什么需要审计服务
为什么需要审计，存在两种观点。一种认为审计服务的需要是出于政府的推动，一种观点认为审计服务的存在是两权分离的必然产物。对此，经典总结是由wallance(1980&1987)作出的。他认为有三种假设可以解释：
1.监督假设(monitoringhypothesis)。根据Jensen和meckling(1976)对公司组织问题的阐述，审计可以增加信息的可靠性，并且可以作为一种控制工具。Chow(1982)对1920年纽约证券交易所上市公司的研究表明：大公司、高负债公司和贷款合约中包括更多会计计量指标的公司更有可能聘用外部独立审计师，从而证明监督假设的成立。因此，可以说审计服务作为一种监督工具，确保了财务报告的真实和公允。
2.信号假设(Signallinghypothesis)。信号假设认为“注册会计师的选择向市场参与者传达了公司管理层对未来现金流量评估的信息”。由于信息的不对称，投资者和管理者对公司有着不同的评价。管理者有动力披露一些信息，表明自己的公司不同于别的公司。当公司选择高质量的会计师事务所时，投资者对公司价值的评价就会更高。另外，信号假设还表明公司管理者通过聘用高质量的审计来解除自己的受托责任，并向市场传递自己经营管理的能力，以提高其在经理人市场上的价值。
3.保险假设(insurancehypothesis)。保险假设，也称“深口袋”理论，是指管理者聘用注册会计师的目的是为了转移部分财务披露的责任(wallance，1980)。这种假设主要来自：(1)注册会计师和审计服务的接受者对审计作用理解上的偏差;(2)产品责任概念的扩展。“保险假设”在美国的一些研究中已经得到了证实，注册会计师的涉诉与公司失败相关，事务所无论大小，因诉讼支付的赔偿比例常常是相同的。
(二)政府规范产生对高质量独立审计的真正需求
目前严重扭曲的公司治理结构、不合理的股权结构、不完善的经理人市场、政府职能转变滞后和资源配置上的缺陷等使得中国上市公司缺乏对高质量的独立审计的需求。但与此相反的是，中国的注册会计师事业却获得了长足进展，究竟是什么因素促进了独立审计的发展呢?我们认为中国目前对独立审计的需求主要来自政策的推动。这主要表现在以下四个方面：
1.有关股票发行与交易的规范中要求上市公司披露经审计的财务报告和其他报告。如1993年颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》规定：在股票发行时，提供经会计师事务所审计的公司近三年或者成立以来的财务报告和由二名以上注册会计师及其事务所签字、盖章的审计报告。
2.中国证监会和沪、深两个证券交易所的有关监管政策和上市规则中都把审计意见作为一项重要的参考指标。如2001年的沪、深证券交易所的上市规则规定：注册会计师对最近一个会计年度的财务状况出具无法表示意见或否定意见的，视为财务状况异常，需实行特别处理(St)。
3.证监会加强对审计意见和审计师变更的披露要求。如在1997年度上市公司年度披露中，要求上市公司的董事会和监事会在年报中对非标准无保留审计意见事项作出说明；在1998年度的年报披露中，不仅要求董事会和监事会对非标准无保留审计意见事项作出说明，而且要求这些公司在年报首页就非标准审计进行风险提示。另外，在1996年，证监会就对上市公司聘用、更换事务所的相关事宜作出规定，如要求上市公司变更会计师事务所时要在相关报刊上予以披露，并说明变更原因。
4.推进上市公司的规范化运作。如1999年国家经贸委和证监会的关于进一步促进境外上市公司规范运作和深化改革的意见中，要求这类公司加强监事会的建设，尤其提出监事会可对公司聘用的会计师事务所发表建议，可在必要时以公司名义另行委托会计师事务所独立审查公司财务，可直接向证监会及其他部门报告情况。
二、政府规范对审计服务供给的影响
中国政府规范对审计服务供给的影响是双重的，在提升审计质量的同时又造成了审计市场的分割和分散。
(一)政府规范推动了高质量审计服务的供应
中国的注册会计师事业是适应国家对外开放需要而恢复的，证券市场的发展又促进了其快速发展。在短短的20年内，无论是注册会计师事业的规模，还是执业质量都有很大的提高。尤其是执业质量的提高，政府规范的作用功不可没。政府采取的旨在提高审计执业质量的措施包括：
1.合并两会，统一市场资源配置。1996年6月，中国注册会计师协会和中国注册审计师协会正式合并。这次合并的结果是到1996年末，全国的执业注册会计师达5.6万人，具有注册会计师资格的人员达10万之多，同时，合并使得在独立审计准则的制定、执业资格考试、对外交往等方面得以统一运作。
2.脱钩改制，明晰产权，强化风险意识。到2000年，全国会计师事务所均已完成脱钩改制。从监管部门的结论看，脱钩改制产生了极大的社会效应，主要表现在：事务所和注册会计师的风险和责任意识有明显提高、事务所自律和激励机制日渐形成、事务所规模化发展的势头日趋强劲、事务所队伍结构趋向年轻化、专业化和知识化。
3.实施从业人员许可证制度，保证质量。注册会计师及其事务所实行证券、期货业务特别许可证制度不仅可以保证上市公司信息披露的质量，而且已经成为一种行之有效的约束机制。因为如果违反独立审计准则和职业道德，事务所和注册会计师将会被暂停证券和期货从业资格，甚至会被永久取消证券和期货从业资格；如果受到这样的处罚，对事务所和注册会计师而言，几乎意味着其执业生涯的不体面结束。而且已有的处罚也对具有证券和期货从业资格的注册会计师和会计师事务所产生了很大的震撼作用，促使他们谨小慎微、客观公正地执业。可见，这种制度可有效地保证上市公司信息披露的质量。
4.监管之剑时时高悬。证券市场上不时惊爆审计失败的消息。面对众多的事务所审计失败，政府监管部门一再强调要严厉处罚。这些年来中注协和证监会先后查处了许多会计师事务所。据不完全统计，截至2001年9月底，已有25家有证券、期货从业资格的事务所遭受28次行政处罚。对无此资格事务所的处罚案例则更多。同时，监管层也认识到频频出现的审计失败与中国的制度背景不无关系。
5.应付竞争，推动合并。随着中国加入wto，为了应对来自国外事务所的竞争，提高审计质量，中注协和证监会采取提高“门槛”的办法，促进了国内会计师事务所的合并重组。
(二)政府规范导致审计市场的分割和分散
1.审计市场的分割。审计市场的分割，有的是政策因素造成的，有的是政府部门的寻租行为造成的。到目前为止，这些市场分割大致包括如下三类：由于挂靠制度形成的市场分割；占山为王、划地为界导致的市场分割；以上市公司为目标的市场分割。
2.审计市场的分散。中国审计市场的分散程度如何，以上市公司审计为例，这种分散性可从两个方面来说明：一是参与上市公司审计的事务所数量多。如表1所示，从1997—2000年间，每年参与上市公司审计的事务所数量呈上升趋势。一是十大事务所的市场占有率低，如表2所示，在证券市场发展初期的1993，“十大”的年度审计市场占有率曾经达到61%，但随后开始下降，到1998年达到了30%。直到2000年度，“十大”的市场占有率也仅有33%。
三、上市公司审计意见特征：政府规范影响审计服务供求的证据
没有高质量审计服务的需求，分割、分散的审计市场与不公平的市场竞争和政府部门不懈的提高审计独立性的努力，互相作用，形成了中国独有的审计现象。审计意见是这些因素相互作用的结果，因此，考察审计意见可以进一步了解中国上市公司审计特殊的制度背景。
(一)非标准无保留审计意见的成本
非标准审计意见是审计服务供求双方基于成本—效益的考虑，相互谈判的产物。对于可避免的非标准审计意见，管理者接受审计人员的建议予以调整时，需考虑这些调整对管理者报酬、政府管制、贷款合约和政治成本等的影响。如果拒绝调整而接受时，也需要考虑包括资本市场反映和对管理者报酬的影响。
在中国，这些成本包括哪些内容?对管理者而言，接受注册会计师的建议对会计报表予以调整，可能会使公司失去配股资格，也可能使公司领导不能完成计划而导致薪酬或职位上的损失；如果公司管理层接受了非标准的审计意见而不予以调整，非标准审计意见也可能会影响股票的市场价格；同时，证监会和证券交易所的上市规则和pt、St规则又对审计意见做出了规定，因接受审计意见可能导致公司被特别处理或停牌。对注册会计师而言，如果坚持自己的立场出具非标准的审计意见，就存在被公司解聘的风险；如果向客户妥协签发不正确的审计意见，一旦被发现，将面临着失去客户，失去执业资格，乃至面临终身市场禁入的风险。
(二)高比例的非标准审计意见
自中国发展证券市场，并要求上市公司披露已审计财务报告以来，中国上市公司一直维持了很高比例的非标准审计意见率。在1993—2000年度间，共有717家上市公司被会计师出具了非标准的审计报告，占历年上市公司年度报告总数的14.46%;其中1993—2000年非标准审计意见的比例分别为3.83%、4.46%、12.08%、9.81%、12.61%、16.6%、19.61%和16.36%。连续8年维持如此高比例的非标准审计意见率是非常罕见的，也是与中国特殊的制度背景密切相关的。首先，高比例的非标准审计与上市公司本身有直接的关系。公司上市时的直通车、改制与剥离、捆绑制度、国有大股东一股独大和不完善的法人治理结构、猖獗的关联交易、强烈的盈余管理动机和上市后逐年下滑的业绩等。这些因素都对注册会计师审计意见的类型起着重要的影响。其次是注册会计师和事务所本身的原因。随着证券市场的逐步规范，注册会计师和事务所的风险意识逐步提高，比如说1997—1999年由于脱钩改制受过处罚的事务所出具非标准审计意见的比例明显高于未受过处罚的事务所。第三是政策因素的影响。这些影响包括独立审计准则的制定，证监会和证券交易所上市规则的制定，配股政策和增发政策的制定等。
(三)收购审计意见现象
上市公司变更会计师事务所因与会计师事务所独立性问题相关而长期备受关注。会计师事务所变更的原因非常复杂，其中最主要的原因便是“收买审计意见”。根据我们统计，从1993—2000年间共发生了305次会计师变更事项，其中有69家会计师事务所的变更是发生在收到非标准无保留意见的第二年，占总数的23%。可见我国上市公司在变更会计师方面存在较强的“收买审计意见”倾向。
(四)审计意见与公司财务状况的相关性
国外学者的实证研究结果表明，可以根据公司的财务状况来预测公司未来的审计意见，可见他们两者之间是存在某种相关性的(nicholasDopuch，Robertw.Holthausen&Richardw.Leftwich，1987)。在对我国上市公司审计意见与公司财务状况的分析中，我们同样发现了这样的关系。表3列示了97、98和99三年间所有被出具非标准无保留意见的公司的若干财务指标和全部上市公司部分指标的对比。
可以看出：(1)与所有上市公司的指标相比，被出具非标准审计报告公司的净资产收益率、主营业务利润率、每股收益和每股净资产指标都远远低于平均水平，说明审计意见难看公司的收益水平总体上不如平均水平；(2)非标准无保留审计意见与公司的财务状况之间有很强的一致性，即审计意见越不好，公司的财务状况越差。这种关系在应收账款周转率、流动资产周转率、总资产周转率和资产负债率等指标间表现出完全一致性。
(五)审计意见的事务所分布
由于审计市场的分割及不同的挂靠体制等原因，不同的会计师事务所之间应该存在系统性的差别。
1.不同地区事务所之间的比较。从审计意见的地区分布看，审计意见的分布也存在差异。我们根据各地人均国民生产总值的差异，将各地区划分为发达地区、半发达地区和不发达地区。1995—1999年间不同地区事务所出具非标准无保留意见的比例是：发达地区占17.89%，半发达地区占12.98%，不发达地区占10.75%。
可以看出，发达地区的事务所出具非标准无保留意见的比例明显高于经济不发达地区。我们认为出现这种状况的原因在于：(1)经济发达地区事务所的业务素质高于不发达地区。在同等条件下，这些地区的事务所更有可能发现公司不符合独立审计准则等要求的情况而被出具非标准无保留意见。(2)经济发达地区事务所的风险意识高于不发达地区。经济相对发达的东部沿海地区，最先受到市场经济的洗礼，对会计师事务所所面临的风险有较为清醒的认识。(3)经济发达地区事务所之间的竞争相对激烈。充分的竞争可以促进事务所的运作更为规范，从而使得这些地区的事务所独立性得以提高。
2.内资所与外资所的比较。一般我们认为国际“五大”的审计质量要高于国内事务所。如果非标准审计意见的比例能代表事务所的独立性和审计质量高下的话，可以预测国际“五大”非标准审计意见的比例要高于国内所。但从表4的结果看，国际“五大”非标准审计意见的比例却低于国内事务所。对此结果可能的解释是两类事务所在客户选择上的差异。国际“五大”的客户通常规模较大且多发行外资股(B股、H股等)，其运作相对要规范一些。
3.大所与小所的比较
证券市场分析篇8
关键词：证券市场；结构；风险
一、我国证券市场结构分析
证券市场的结构是指证券市场的构成及各部分之间的量比关系。按品种分为股票市场、债券市场、基金市场、衍生产品市场；按交易场所结构分为有形市场和无形市场。就目前我国证券市场仍存在以下几点不足：
1 市场结构层次存在缺陷
成熟的证券市场通常是由发行市场、交易市场、股票市场、债券市场等构成的多层次结构体系。这种多层次结构为投资者提供了不同回报和承担不同风险以及利用股票期权与股票现货等进行组合投资的机会。但这种多层次结构却使我国证券市场的期货、期权等金融衍生产品无法发挥风险转移等功能。
2 证券市场过度投机气氛严重
目前，我国证券市场尚处于以中小散户为主要市场投资者，散户与机构投资者并存的初创阶段。由于个人投资者缺乏对市场进行全面分析和判断的能力，倾向于短线投机操作，使价格波动过大、市场起伏剧烈，这样本来就不稳定的证券市场进入混沌状态。
3 我国上市公司质量普遍太差，没有投资价值
我国证券市场现有的上市公司中有70％左右为国有企业，而国有企业的经营机制不灵活，社会负担又比较重，所以资产质量不够理想，因而上市公司的质量普遍欠佳。
4 我国上市公司分配方面存在的问题
我国上市公司的分配情况：一是部分经营状况欠佳甚至现金流为零的上市公司也派现；二是不少公司虽然有派现，但是每股派现金额很少；三是很多公司在派现的同时推出配股和增发方案，部分公司的大股东享受了派现带来的利益，却在再融资时选择放弃或以固定资产折价入股。以此作为背景，上市公司的高派现分红方案所隐含的信息复杂，并不被一致看好，有的甚至还引起了股价的下跌。
二、证券市场风险分析
证券市场风险本质上是风险因素、风险事件、风险结果递进联系而呈现的可能性。风险因素是风险结果发生的必要条件，而风险事件则是它的充分条件。学者们一般将证券市场风险因素分为系统性风险因素与非系统性风险因素。系统性风险因素是指由政治、经济等因素造成的，对市场整体产生影响的风险因素。非系统性风险因素是指由于某种因素的变动而对证券市场上某一企业或某一行业的证券带来收益波动的可能性因素。这种风险因素主要来自上市公司本身，具体包括公司财务风险因素、企业的经营风险因素、违约风险因素、流通风险因素和偶然事件风险因素。一种非正常非合理变异了的风险因素在时间上的累积或多种变异了的风险因素聚集必将产生风险事件。
证券市场是一个涉及筹资者、证券商、证券专业服务机构、证券交易所、投资者等代表不同利益主体的复杂系统，而且系统内各主体之间的关系十分复杂。筹资者通过证券商向投资者筹集资金，也可以在证券市场上通过实施配股方案筹集资金。投资者可以在一级市场上从证券商手中买人股票、债券，也可以直接进入二级市场买卖，以获取红利。证券商是连接筹资者和投资人的桥梁和纽带，证券商作为机构投资者又可直接进入市场进行操作。因此，筹资者、投资者、证券商是市场的主要参与者和操纵者，任一主体行为的不规范，都会引发风险事故，同时，证券市场系统不是一个封闭的系统，外部环境的变化，也会对系统产生很大影响。所以，证券市场风险的形成原因有来自系统内部的也有来自系统外部，它是系统内部和系统外部诸多因素共同作用的结果。
三、如何规避市场风险
一是要掌握趋势。对每种股票价位变动的历史数据进行详细的分析，从中了解其循环变动的规律，或收益的持续增长能力。二是搭配周期股。有的企业受其自身的经营限制，一年里总有那么一段时间停工停产，其股价在这个时间里太多会下跌，为了避免因股价下跌而造成的损失，可策略性地购入另一些开工、停工刚好相反的股票进行组合，互相弥补股价可能下跌所造成的损失。三是选择买卖时机。以股价变化的历史数据为基础，算出标准误差，并以此为选择买卖时机的一般标准。四是注意投资期。企业的经营状况往往呈一定的周期性，经济气候好时。股市交易活跃，经济气候不好时，股市交易必然凋零。
证券市场分析篇9
关键词：证券市场价格敏感性信息披露
近来，杭萧钢构的股价暴涨事件引起了市场的各方关注，关注的焦点之一就是杭萧钢构是否及时、充分地披露了价格敏感性信息？杭萧钢构在信息披露上存在的问题是由于企业故意违反信息披露制度造成的，还是我国制度本身的缺陷导致企业的非故意行为？杭萧钢构事件究竟折射出我国价格敏感性信息披露制度哪些弊端？本文将对上述问题展开研究。
一、杭萧钢构事件回顾
2月12日－14日，股票连续三个涨停板。
2月12日，杭萧钢构董事长单银木在公司2006年度总结表彰大会上披露了公司将介入一个“国外大项目”的重大内幕消息。
2月15日，公告公司正与有关业主洽谈一境外建设项目，该意向项目整体涉及总金额折合人民币约300亿元。尚未正式签署任何相关合同协议。
2月15日－16日，股票连续两个涨停。
2月17日－25日，春节，股市休市。
2月26日，新年开市第一天，涨停。
2月27日，沪深股市暴跌，杭萧钢构凑巧“因有重大事项披露”停牌。
2月27日－3月12日，因重要事项未公告，停牌。
3月13日，公告公司与中国国际基金有限公司签订了《安哥拉共和国－安哥拉安居家园建设工程－产品销售合同》、《安哥拉共和国－安哥拉安居家园建设工程施工合同》，产品销售合同总价计人民币248.26亿元，施工合同总价计人民币95.75亿元。
3月15日，公司公告称：目前，合同前期设计准备工作已经开始，合同尚未有实质性的履行。如对方未支付相应款项，公司存在不持续执行的可能。上述建设工程项目合同签订后，公司近期内没有形成收益。项目的进度和收益均存在不确定性，对公司影响还需要一定时间和过程才能逐步体现。
3月13日－16日，股票连续四个涨停
3月19日－30日，因重要事项未公告，全天停牌，证监会展开调查
4月2日，复牌，涨停，证监会未公布调查结果。公司澄清公告，就新华社以通稿形式的《杭萧钢构订单利好被公司提前泄漏》澄清公告。同时境外建设工程项目合同进展公告。
4月3日，涨停。
4月4日，开盘交易一分钟后紧急停牌，公司公告称，因涉嫌违法违规行为，证监会决定对公司立案调查。
纵观整个事件过程，存在以下几个疑点：
1、公司尚未签订正式合同之前，就已经泄漏消息，为了保证信息披露的及时性，公司应当立即公开披露签订合同的信息，为什么等到股价上涨三个涨停板才根据上市规则的要求，披露相关信息？
2、在公司停牌期间，证监会就已宣布对事件展开调查，公司为何在此期间还敢继续遮遮掩掩，其连出利好意图何在?
3、3月19日至30日，杭萧钢构停牌，证监会展开调查，但是在调查无果的情况下，证监会却允许杭萧钢构于4月2日复牌，加之公司又适时了澄清公告，很容易被市场解读为一个利好消息，从而导致违规资金出逃，不明真相的投资者无辜接盘。在事情还没有调查清楚的情况下，证监会为什么要让杭萧钢构复牌呢？
杭萧钢构在媒体和投资者的质疑声多次停牌又复牌，连拉12个涨停板，这样的事件反映的并不仅仅是杭萧钢构本身的问题，它同时也折射出了我国价格敏感性信息披露制度上的弊端。
二、我国的价格敏感性信息披露制度
价格敏感性信息是指将有可能或很可能导致公司证券价格发生实质性波动的信息。价格敏感性信息披露制度以强制性信息披露制度为基础，它是强制性信息披露制度的补充，以利更有效地实现信息披露，同时，要判定股价敏感资料，必然会涉及判断，这需要有一个指南来引导市场判断，因而，价格敏感性信息披露制度通常包括制度基础与信息披露指南两部分。
价格敏感性信息披露制度主要有一下几个作用：
1、完善信息披露制度的边界
价格敏感性信息披露制度可以通过股价的实质性波动，一方面检验披露项目的广度边界，一些没有被具体要求法描述的具体项目可能也能引起股价波动；另一方面，检验已披露内容的深度，进而通过事后的监管行动来增加信息披露的广度与深度，完善信息披露的制度边界。
2、指引上市公司信息披露工作
国外信息披露监管经验表明，如果信息披露仅仅被看成是上市公司应遵守的业务，信息披露管理工作将变得非常困难。应该让市场充分认识到，准确、及时的信息披露将提高市场效率，降低资本成本，对于投资者与上市公司是一个双赢的市场策略。
3、加强对上市公司信息披露的监管
价格敏感性信息披露制度为交易所一线监管者提供了较为明确的标准。交易所将持续关注公司股票价格，如果发现价格与交易量出现异常变化，而公司已公布的信息不能做合理解释，交易所将与公司取得联系，要求公司公告信息。通常情况下，上市公司会立即披露新信息，如果立即披露信息有困难，在信息披露之前公司可以申请停牌。
由于价格敏感信息披露具有上述作用，价格敏感性披露制度在世界各国和地区得到了广泛应用，比如英国、澳大利亚、我国的香港地区均建立了价格敏感性信息披露制度。
我国的证券法和上市规则中均有价格敏感性规则，比如我国《证券法》第62条规定，发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响而投资者尚未得知的重大事件时，上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所提交临时报告，并予公告以说明事件的实质。《上市公司信息披露管理办法》第30条规定：发生可能对上市公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即披露，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的影响。沪、深交易所《上市规则》2.2条规定，上市公司应当及时、公开地披露所有对公司股票及其衍生品种交易价格可能产生较大影响的信息，并将公告和相关备查文件在第一时间报送本所。
我国在信息披露制度中采用了价格敏感性规则，但是交易所没有制定价格敏感性信息披露指南，类似指南的披露内容散见于相关规定中，如《上市公司与投资者关系指引》中规定：公司可在定期报告结束后，举行业绩说明会。公司应及时关注媒体的宣传报道，必要时可适当回应。上述内容在英国、澳大利亚等国家的指南中均有规定。
三、我国价格敏感性信息披露制度的缺陷
我国目前的信息披露制度中采用了价格敏感性规则，这些规则在《证券法》、《上市规则》和《上市公司信息披露管理办法》中均有体现。但是缺乏具体的配套制度：
1、缺乏价格敏感性信息披露指引。哪些信息属于股价敏感资料，必然涉及到判断，因此需要有一个指引帮助企业判断和披露股价敏感信息。目前，实施敏感性披露制度的国家如英国、澳大利亚、我国的香港地区具有指南来帮助做好敏感信息的披露工作。我国目前缺乏这样的一个指引，尽管我国在相关规定中也涉及到了指南中的内容，但是由于比较分散，而且不全面，因此并不能替代指南。由于对规则理解的偏差或者蓄意歪曲规则的正确含义，实践操作中很容易出现价格敏感信息披露不及时、不全面的情况。再看一下杭萧钢构，2月12日，公司高层泄漏了股价敏感信息，但是公司并没有及时披露信息，而是等到股价连拉三个涨停板后，才根据上市交易规定，公告。而英国的股价敏感信息披露指南规定：假如股价敏感资料不慎外泄或相信可能已不慎泄露，发行人必须实时发出公告，向整个市场有关资料。根据英国的指南，杭萧钢构应该在2月12日就公布信息，而不是在两天以后。从杭萧钢构事件看，没有具体指引的价格敏感性制度其实并没有发挥应有的作用。
2、缺乏后续监督措施
价格敏感性信息披露制度为一线监管者提供了明确的判断标准，如果公司股票价格出现异常波动，监管人员可以通过强制停牌制度倒逼上市公司披露信息。在我国，也制定了停牌制度，如出现了股价异常波动，交易所一般要求企业公告，至于公告是否真实、充分，监管人员不做深究，事后也没有验证与处罚机制。杭萧钢构在股价连续上涨3个交易日后公告，公告以后即刻复牌，交易所并没有对公告内容进行验证，其股价在利好公告下又连涨数日，直到市场质疑声一片时监管部门才展开调查，但是奇怪的是在调查无果的情况下又允许其复牌。从该事件看，监管部门的停牌制度只是流于形式，为停牌而停牌，没有起到对上市公司的警示作用，杭萧钢构在证监会调查期间连发利好信息，说明停牌制度并没有给杭萧钢构以警示，反而在一定程度上造成了一定的混乱，给投资者一种错觉：杭萧钢构的利好消息是真实的。
四、改进建议
1、尽快建立价格敏感性信息披露指南
由于没有具体的价格敏感性信息披露指南，我国的价格敏感性信息披露制度没有可操作性，价格敏感性信息披露制度在我国没有能完全发挥出这种制度的作用，因此有必要尽快制定并价格敏感性信息披露指南，以帮助做好信息披露工作。
2、完善停牌制度
价格敏感性信息披露制度为交易所一线监管者提供了较为明确的标准。而停牌制度是交易者实施一线监管的主要手段。因此，一个有效的停牌制度将使监管者的一线监管更加有效率，从而保障价格敏感性信息披露制度的顺利执行。
我国目前的停牌制度流于形式，股票上市规则只是规定公司针对造成停牌的信息进行公开披露之后就复牌，至于所披露的信息是否可靠，是否充分等监管者并没有去验证、复核，而是被动地等流言充斥整个市场的时候，才去调查，这时候中小投资者的利益已经严重受到损害。监管者为了停牌而停牌，在公司停牌期间，没有作为，披露什么样的信息企业说了算，监管者要做的事就是披露信息以后复牌，这样的停牌制度形同虚设。因此，必须要改革这种停牌制度，让监管者由被动变为主动，对公司公告内容保留合理怀疑，通过谈话、关注等措施，为投资者营造一个说真话的环境，在信息未充分披露之前，公司将一直处于停牌状态，而不能象杭萧钢构那样，事情尚未调查清楚就复牌，使市场更加混乱。
参考文献：
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证券市场分析篇10
关键词：证券市场制度；演变；风险
一、我国证券市场制度演变综述
从1978年开始，我国证券市场经历了38年发展历程，企业融资结构得到优化、企业资金来源得以扩充、社会资源得以优化配置，中国经济也因此快速发展。证券市场制度演变，指的是证券市场上新的制度、规则对旧的制度、规则进行替代的过程。我国学者林毅夫将这种变迁划分为强制性的演变和诱致性的演变两类。我国的证券市场发展中，政府是一个重要的推动力，证券市场制度的历次演变，都是由政府颁布法律、成立机构等进行的强制性推动。在我国证券市场制度演变的发展阶段上，张亦春等学者将证券市场制度的演变过程划分为自然演变阶段(1978-1990)、形成阶段(1990-1996)、发展阶段(1996年以后)三个阶段。本文主要探讨我国证券市场正式形成以来，证券市场制度的演变。同时，本文将证券市场制度分为证券发行制度、证券交易制分别进行研究和分析。
1.我国证券市场发行制度的演变。证券发行制度，是指对符合条件的股票发行人向投资者募集股份的行为进行规范而出台的一系列法律、法规和规章。按照市场化程度的不同，一般分为审批制、核准制和注册制三种。我国的股票发行制度经历了由审批制向核准制的转变。1993年开始，国家层面对每年股票的发行规模，包括额度和家数进行控制和规定，即实行审批制。2000年明确了证券监管部门对符合条件的股票发行人进行核准的发行方式，我国的发行制度也进入核准制。初始的核准制主要是通过证券公司的通道，因此也称为“通道制”，即由证券公司推荐符合条件的发行人。2003年，保荐制度建立并，对于保荐机构、保荐人设立了注册登记制度，我国股票发行制度进入保荐人制。从审批制到核准制中的“通道制”再到核准制中的“保荐人制”，政府仍处于主导地位，也就是发行制度仍然非市场化，这也导致当前股票市场发展对市场化的需要与非市场化的发行制度之间存在矛盾。
2.我国证券二级市场交易制度的演变。我国证券二级市场交易制度的演变，以2005年修订的《证券法》和《公司法》为重要节点。这两项法律的修订，对证券交易方式、收购方式进行了修改与扩充，解除了t+0交易限制，完善了禁止内幕交易、市场操纵的相关规定，加强了证券交易所监管证券交易的权利。2005年股权分置改革推进了我国的国有股和法人股的流通。无论是发行制度还是交易制度的演变，我国证券市场制度的演变表现出显著的外生性特征。政府制作制度演变的方案、推进具体政策的实施、并控制演变的结果。这种方式一方面极大促进了我国证券市场的快速发展，另一方面，也造成市场的资源配置功能没有得到很好的发挥。因此，让市场更好发挥作用，是未来证券市场制度探索和发展的方向。
二、我国证券市场制度发展趋势
1.证券发行制度向注册制演变。注册制作为发达国家证券市场普遍采用的发行制度，具备的优点包括：一是突出市场准入标准的权威程度；二是突出中介机构的作用；三是突出信息披露的公开、真实、及时程度。证券市场如果具备了专业的中介机构以及成熟的投资者，实行注册制的条件就基本具备。在通道制、核准制等发行制度推进的过程中，我国的证券公司、保荐机构都已快速成长起来，可以说中介机构已经具备提供较好的服务的能力。但是我国的投资者教育、投资者自身风险意识还不健全，对于发行公司的信息的鉴别、分析能力还不够强，因此要发行注册制，还需要多多培植专业程度相对更高的机构类投资者，这是我国发展注册制需要突破的难关。
2.信息披露责任更加强化。信息披露内容的真实性、完整性、及时性，对于一级发行市场和二级交易市场都同样重要。未来将加大对信息披露内容的监督、审核力度，同时，对虚假信息披露行为的处罚力度也需加强。
3.证券市场法规体系更加健全。法规体系不健全，或者在执法不到位，都会使证券市场制度本身存在漏洞，只有不断健全证券市场制度法规体系，并在执行层面保证制度得到有效贯彻，整个证券市场才能健康、良性运行。
三、我国证券市场的制度性风险分析
正是由于我国证券市场制度演变来自政府部门的主导，微观经济主体只能被动接受这种制度安排，使得市场的资源配置作用没有得到充分发挥，给证券市场健康发展带来了一些风险。
1.证券市场寻租活动带来的风险。由于国家在证券市场制度的推进上，会采用国家强制力保证实施，这就给参与市场主体带来一种额外的利益，即国家为证券市场制度、交易市场主体提供了一种“隐性担保”。这使得参与主体将这部分利益纳入成本收益的平衡中，寻求与分享这部分利益，容易将市场的风险转嫁给政府，使得风险在政府层面集聚并转化为系统性风险。
2.政策在制定、推行上的不足带来的风险。政策在制定、推行上的不足带来的风险主要包含两个方面：一是政策本身推出不及时，或者政策目标不明确，或者缺乏连续性，导致政策推行过程中带来更大市场波动；二是政策虽然必要且及时，但投资者没有准确知晓、理解，引发市场波动。
3.法律不完备、有法不依、执法不严带来的风险。我国的证券市场制度在一些内容上，缺乏前瞻性、可操作性，使得制度与市场需要脱节，不能体现公平、公开的原则。例如，证券市场中，对券商的管理、监督、执法存在一定的局限性，这就使得证券公司在从事证券发行、经纪业务中存在违法、违规行为，而执法的不严使得这种行为不能得到有效禁止，投资者特别是中小投资者的利益被损害。
四、我国证券市场的制度性风险的化解对策
1.明确证监会的监管职能。将证券市场法律法规的制定者、执行者、监管者身份独立开来，证监会具体承担对证券市场进行监管的职能，同时强化证监会对证券犯罪行为的监督查办职能，使证监会的职责更加清晰。
2.提高上市公司的质量。一是规范上市公司行为。上市公司章程、资产评估报告、财务业绩等信息的披露在及时性、真实性上要进一步提高，同时强化内部经营管理。二是严格按照上市标准，选择经营业绩、发展潜力上更优的企业进入证券市场。
3.完善证券市场组织制度和市场机制。要完善证券市场组织制度和市场机制，最关键的就是要建立多层次资本市场。完善创业板、中小企业板、“新三板”等各层次的资本市场，符合条件的企业可以逐级上市，也可以逐级退市。充分发挥市场机制的作用。
五、小结
本文分析了1990年证券交易所成立以来我国证券发行、交易制度的演变，并指出了向注册制转变的发展趋势。同时认为，由于制度安排由政府推进的特征，我国证券市场在市场运行、+政策推进、法律体系等方面存在制度性风险，并提出明确证监会监管职能、提高上市公司质量、完善证券市场组织制度等风险化解措施。
作者:巩若利郭靖单位:渤海证券股份有限公司
参考文献：
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