股权激励文献综述篇1
[关键词]高管；股权；激励
一、国外研究现状
国外对于股权激励的研究大体分为以下几方面。
(一)研究股权激励与企业业绩的关系
国外学者对股权激励与经营业绩的关系的研究较多，结论也存在很大分歧，大体可以分为三个方面的结论：无关论、正相关论和双重效用论。
早期的学者认为，股东利益和管理人员薪酬激励之间的联系非常微弱，以股票为基础的薪酬能否起到一定的激励效果还值得怀疑。Jensen，murphy(1990)进行了对经营者股权激励的研究，发现股东利益和管理人员薪酬激励之间只有一种非常微弱的联系。Lorderer，martin(1997)对867家公司进行实证分析指出经管人员持有较多股份并没有改善企业的业绩。
一部分学者的研究认为，经营者股权激励和其他的薪酬方式相比，是一种有效的激励方式，并且论证了管理层持股与公司业绩之间的正相关性，认为提高管理层的持股比例能够对公司业绩起到较好的促进作用。Berger(1997)等发现，经理持有期权数额较多的企业业绩更好，股票持有数额同企业业绩之间存在正相关关系。mcConnell，Servaes(1990)发现，只要经理持股比例低于50％，经理持股比例和企业业绩间就存在正相关关系。
还有一部分学者的研究认为，随着高管人员的持股比例的提高，会对公司业绩产生两种完全相反的效应：利益趋同效应和壕沟防守效应。前者是指随着高管持股比例的提高，高管追求的效用会与股东趋向一致，可以降低成本，提高企业价值；后者指随着高管持股比例的提高，高管对企业的控制力不断增强，原先来自外部的其他约束对他的作用越来越弱，进而高管可以在更大范围内追求个人利益，提高成本，降低企业价值。mork，Shleifer，Vishny(1988)的研究发现：当持股比例介于0％和5％之间时，两者管理层持股比例和公司业绩正相关；介于5％和25％之间负相关；超过25％时又正相关。
(二)股权激励与经营者投资的关系
管理层的回避风险策略意味着回避风险时就回避了收益，对这方面的研究，Hangen，Servaes认为，经营者若拥有股票期权，他们更愿意接受较高的投资风险。agrawal，mandel，hisheleifer等人的也研究证明了经营者报酬中期权比例较大时，他们的投资决策往往显得更为积极进取。
(三)股权激励与效率的关系
对于股权激励与管理者效率之间的关系如何，国外的研究如Harrey，Janmes，Holmstrom，milgrem(1994)的研究指出，在现实经济中，激励合同才是最优的。但同时，一些学者如Lambert，Larker，Verrechia通过研究指出，让经营者承担风险的报酬(如股票期权)成本较不让经营者承担风险的报酬成本要高。
二、国内研究现状
国内关于股权激励的研究情况要比国外复杂得多，因为我国目前上市公司还未形成健全的公司治理结构，尚未建立完善的股权激励制度。学者们也从众多方面对股权激励问题进行了研究，大多以规范研究为主，但也有少数学者对我国上市公司已经发生的股权激励案例进行实证检验。
学者们大致从以下几方面对股权激励展开研究。
(一)股权激励定量研究
吴凯，曾伟娇，黄研(2004)在《测量股权激励效率的方法及应用》中引入夏普测度发现：授予经理的股票冻结期越长，股权激励效率越低；公司股票波动越大，经理要求的补偿溢价越高，股权激励效率越低。杨顺用，薛兴国(2006)建立了一个股权激励计划的持股计算模型，建议按照员工所负责任、个人能力、贡献大小，采取“打分制”量化确定激励计划的持股量。不过国内现有的实证模型过于简单，研究结果可能会有偏差。
(二)关于股权激励模式的细化分析
于璐，曾军(2003)对经理层持股和优先购股权这两种股权激励模式进行分析和比较，认为应根据公司的不同性质，对经营者实行不同的股权激励模式。对大量非上市公司可以以经理层持股激励为主，对于上市公司可以以优先购股权激励为主。张彩玉(2004)从成本角度逐一分析了延期兑现年薪、虚拟股票和期股的激励成本。
(三)股权激励在我国的运用应关注的问题。
陈燕(2004)介绍了股权激励自爱我国的三种运用方式。孙静芹(2006)认为我国上市公司应当建立一套包括实施股东分类表决机制、健全独立董事聘任制度和薪酬制度在内的相对独立的监管体系。
(四)股权分置改革与股权激励的关系研究
邓清，何亮(2005)探讨了股改与股权激励之间的联系与影响，并对股权激励的发展提出建议。邱金辉，张恒(2006)认为在股改之后，完善独立董事制度有了新的机遇，并提出完善独立董事激励机制的途径。
(五)对我国已实行的股权激励的效果分析
周闽军，李玉宝(2005)认为股权激励在我国企业中没有完全发挥七对经营者激励作用，并在分析有效性的基础上提出相关政策建议。
股权激励文献综述篇2
摘要：近年来，国外的学者对股权激励与经营者信息披露问题进行了理论研究，同时也实证了国外上市公司股权激励与经营者信息披露之间的关系。随着美国上市公司财务舞弊案频频曝光，股权激励的负面效应已逐渐引起了国外学者的关注。通过对国外研究股权激励与经营者信息披露关系的理论与实证文献进行综述，可为国内研究股权激励效果的学者及政策制定者提供参考。
关键词：股权激励；信息披露；综述
随着现代企业制度的建立，公司的所有权与经营权相分离，由此产生了股东与经理间的“委托一”问题。根据jertsell和meckling(1976)的观点，该委托问题会产生由股东对经营者的监督支出、经营者的保证支出以及经营者的决策偏离股东福利最大化导致的剩余损失所构成的成本。股权激励作为解决问题、降低成本的一种有效长期激励机制，在西方国家得到广泛应用，这种长期激励机制对于提高西方国家的企业竞争力起到了重要作用。然而，随着安然、世通等公司财务舞弊案的出现，股权激励的有效性受到了质疑。brown(2002)认为如果公司的经营者在短期内能够自由卖出他们持有的股票，股权激励就会促使经营者采取牺牲公司长期价值的盈余管理行为来提高短期公司股价。为了避免股权激励的滥用，许多公司的董事会正在讨论重新构建甚至减少经营者的股权激励(bernstein，2002)。股权激励是一把“双刃剑”，一方面可以起到降低成本的长期激励效果；另一方面又引致经理操纵会计信息、披露虚假信息等机会主义行为，导致新的道德风险的产生。股权激励可能带来以下问题：经理股票所有权的增加可能增加其风险规避行为。因为当经理的股票所有权增加时，经理的财富更多地依赖于股价、受股价波动的影响更大，经理就会避免风险性项目以规避股价下降的风险。股票所有权的增加还可能导致经理人员利用信息不对称操纵公司信息，因为投资者一般通过公司披露的财务或其他相关信息来判断公司的经营状况，在资本市场有效性不强的情况下，投资者不能完全分辨出公司的真实信息，经理就可能通过操纵公司信息来操纵股价以谋求私人利益。
随着西方国家公司丑闻不断公诸于众，股权激励是否引致经营者信息操纵的问题已逐渐引起国外学者的极大关注。目前，国外学者对股权激励与信息操纵关系进行了一定的理论与实证研究，以下分别对相关文献的研究成果进行描述。
一、股权激励与经营者信息操纵理论研究综述
国外学者已经对股权激励与经营者信息操纵关系进行了一定的理论推导，主要运用博弈模型进行推导分析。他们的理论研究主要从两个方面进行：一部分文献从理论上推导股权激励是导致经营者信息操纵的动因；另一部分文献则是研究存在股权激励所引致的经营者信息操纵情况下，信息操纵程度与股权激励、监控之间的关系。
ramyelitzur和vardayaari(1995)建立了一个考虑资本市场有效性的经营者激励与盈余操纵的多期模型，研究经理的股票交易与这些交易的收益如何影响盈余操纵，该模型实质上是拓展了传统的委托模型。在模型中加入了与资本市场相关的变量，该变量可反映不同资本市场有效程度下盈余操纵对股价的影响。模型也分析了经营者的激励(包括奖金和股票)对经理在不同市场有效性下的盈余披露战略的影响，他们发现内幕交易提供了盈余操纵方向的信息，并且也证明了股东对经理薪酬机制的选择会影响经理的盈余操纵行为。
hanguttman和ohadkadall(2003)运用信号博弈模型证明了股权激励是导致盈余管理的动因。模型认为理性的投资者根据经理报告的公司收益来确定股票的价格，并且假设经理的盈余管理行为是有成本的；股东以公司的股价作为确定经理薪酬的标准。因此，经理有操纵对外公布的公司收益的动机。他们发现在这个信号博弈模型中存在一个混同均衡，并且产生了一个内生不连续的收益报告。通过不同类型报告的组合，有信息优势的经理操纵对外公布的收益，经理进行盈余操纵的收益使得操纵的成本减少了。nanguttman和ohadkadan(2003)还证明了混同均衡的存在是源于经理的股权激励，并非源于业绩标准的激励。
bar－gill和bebchuk(2003)假设错误报告公司业绩的发生率为事前投资的函数，将其作为内生变量纳入五阶段博弈模型。模型主要分析了错误报告公司业绩的原因与后果，其中错误报告包括业绩差的公司经理以非法的或合法的手段对外报告高的公司业绩。模型的分析表明即便是经理不能在短期内卖出持有的股票，经理也可能为新项目或兼并筹集资金而错误报告公司的业绩。当经理能够在短期内卖出股票，错误报告的动机及频率的增加程度由能够卖出股票的比例和市场对经理卖出股票的知晓程度决定。另外，宽松的会计和法律环境增加了错误报告的发生率并且扭曲了资本的分配。
以上文献从理论上证明了股权激励是导致经营者操纵信息的诱因之一。与以上文献的研究角度不同，ravisingh(2003)认为当激励合同与报告的利润挂钩时，经理可能减少努力而通过操纵利润来获得更多的报酬，为了激励与保证披露质量，需要引入第三方来验证公司的利润。通过建立博弈模型，分别讨论了审计者与经理串谋和与经理独立情况下审计者的信息获取与信息报告策略。分析结果认为当经理的激励薪酬增加时，审计者与经理串谋来报道乐观的利润；加强对经理操纵利润的处罚可能提高经理的激励而恶化了审计者的激励；进一步规范审计者行为能够提高信息披露的质量。eitangoldman和steve(2006)运用多任务委托模型，研究了经理的信息操纵如何影响业绩报酬灵敏度的均衡水平。他们认为经理不仅从事生产性的努力，而且转移公司的资源来操纵公司绩效。通过模型的建立及求解，得到经理信息操纵的程度随着业绩报酬灵敏度及监控变量的变化而变化的结论。
从以上理论文献的研究结果可知，股权激励诱发了经营者进行信息操纵的动机，但是从理论上研究如何阻止股权激励诱发的经营者信息操纵行为的文献则比较欠缺。ravisingh(2003)和eitangoldman(2006)虽然都认为监控能影响信息操纵行为，但是前者仅考虑审计者的监控而未考虑监管机构(证监会)的监控和公司的内部监控，后者则未区分内、外部监控，所以这部分内容的研究需要进一步的丰富。
二、股权激励与经营者信息操纵实证研究综述
近几年来，美国上市公司舞弊频频发生，大量财务造假案的曝光，把股票期权制度推上了“被告席”。虽然一部分理论文献研究证明了股权激励是诱发经理信息操纵的动因之一，然而国外的学者则更多的从实证研究的角度来检验股权激励与信息操纵的关系。davidaboody和ronkasznik(2000)以美国上市公司1992—1996年的数据，实证了ceo围绕股票期权的授予来管理信息披露的时间。他们对股票期权授予前后每季分析师的盈余预测误差与股价的变化进行了分析，结果发现ceo在股票期权授予前后，通过推迟利好消息、不断披露利空消息来改变投资者的预期，ceo采取机会主义的自愿披露决策来最大化股票期权报酬。venkynagareta1.(2003)用管理盈余预测的频率和披露质量来测度自愿披露，用经理与股价相关的财富和与股价相关的周期性的薪酬来测度股权激励，回归检验了自愿性披露与经理股权激励的关系。回归结果显示公司的信息披露与ceo被股价影响的那部分薪酬正相关，证明股权激励降低了经理信息披露的问题。
以下分别对研究股权激励与合法的信息操纵和非法信息操纵关系的文献进行综述分析。
(一)股权激励与合法信息操纵
合法的信息操纵是指采取符合法律法规要求的会计核算方法或披露策略以误导利益相关者来实现私人利益，如盈余管理、会计报表重述，盈利预测等等，这种信息操纵不会受到处罚。国外实证股权激励与合法信息操纵关系的文献主要区别在于股权激励替代指标的选取、合法信息操纵的度量及样本的选取不同，使用的计量经济方法主要包括多元线性回归、logistic(或probit)回归和cox比例风险回归方法。
qiangcheng和terryd，warfidd(2005)以1993—2000年的美国公司数据为研究样本，分别以当期股票期权、不可执行期权、可执行期权、限制性股票和股票所有权五个指标来衡量股权激励的程度，用多元回归方法分别检验了股权激励对未来交易、盈余管理及迎合分析师预测的影响，结果发现高股权激励的经理卖出更多的股票，高股权激励的经理更可能报道与分析师预测一致的盈余，股权激励导致经理进行盈余管理。与qiangcheng(2005)类似，danielbergstresser和thomasphilippon(2006)也用多元回归方法实证了股权激励与盈余管理及ceo卖出股票的关系，他们用公司股价增加1％所引起的ceo持有的股票及期权价值的改变来度量股权激励，盈余管理的度量则采用dechoweta1，(1995)的方法进行测算，回归结果说明ceo总的薪酬与所持有的股票和期权的价值联系越紧密，ceo越可能使用操纵性应计来操纵对外报告的公司盈余；在操纵性应计高的时期，ceo突击性地大量执行期权，并且其他经营者卖出大量的股票。binke(2004)选取1992—1998为样本期，用cox比例风险回归方法来实证股权激励与盈余管理的关系，文中替代盈余管理的变量为连续四个季度盈余增加，股权激励的衡量指标包括一年中新赠予的股票期权、过去一年未执行的股票期权(包括可执行的与不可执行的)及股票持有数。
为了更进一步的验证是否次优的股权激励导致了信息操纵，采用core和guay(1999)的方法将股权激励分为预测部分和残差部分，然后用cox比例风险回归法分别检验两部分对盈余管理的影响。从回归结果可以看出高股权激励的ceo，尤其是股价对盈余非常灵敏的公司ceo更可能管理盈余来对外报告持续盈余增加。同时还可以看出盈余管理并非由次优的股权激励所导致，无论股权激励是否最优，盈余管理是股东为了激励ceo采取最优行动所必需承担的ceo个人利益的剩余成本。总之，qiangcheng(2005)、danielbergstresser(2006)、binke(2004)采用不同的样本、变量及回归方法，得出了股权激励与盈余管理正相关的结论。
然而guojingong(2007)的实证研究则得出了与qiangcheng(2005)、danielbergstresser(2006)、binke(2004)完全相反的结论。guojingong(2007)使用美国上市公司1997-2003年的数据，来实证外部董事的股权激励与盈余管理的关系。他用修正的johns模型来测算盈余管理，并将外部董事的股权激励分成预测部分和残差部分，分别检验两类不同的股权激励组成是否对盈余管理有不同的影响，最后还进一步地检验了外部董事的股票交易与期权赠予和盈余管理的关系。检验结果证明外部董事的股票期权与公司的不正常应计水平和迎合分析师的预测负相关，外部董事在交易股票和期权赋予时并未操纵盈余，董事会的股权激励提高了对财务报告的监控、减少了盈余管理。
在股权激励与合法信息操纵的实证研究中，另一部分文献研究股权激励对会计报表重述的影响。na-tashabums和simikedia(2006)以1995-2001年会计报表重述的美国上市公司为样本，运用logit回归方法分别检验了期权灵敏度、限制性股票和持有股票的灵敏度、长期激励计划、年薪和奖金报酬灵敏度与会计报表重述的关系。实证研究结果发现ceo的期权组合对股价的灵敏度与错误报告倾向显著正相关，但是ceo薪酬的其他组成部分，如股票、限制性股票、长期激励支出、年薪与奖金对错误报告倾向没有影响。japefendietal，(2007)以2003年会计报表重述的美国上市公司为样本来检验奖金占年薪的比例、期权占年薪的比例、限制性股票占年薪的比例对会计报表重述的影响。文章首先进行了单变量检验，然后进行logistic多变量回归，回归结果证明激励导致了会计报表重述。当ceo持有较多的实值期权时，会计报表重述的可能性大大增加了。回归结果还说明当经理采取行动来支持股票的过度估值时，成本增加了。
以上文献主要实证了股权激励对盈余管理及会计报表重述的影响，仅guojingong(2007)证明股权激励与盈余管理负相关，其余文献都证明股权激励与盈余管理、会计报表重述正相关。不过guojingong(2007)主要实证外部董事的股权激励对盈余管理的影响，而其他文献则以ceo的股权激励为样本数据，这可能是文献研究结论不一致的原因所在。
(二)股权激励与非法信息操纵
经理进行违规信息操纵的方式较多，如虚构利润、虚列资产、推迟披露、虚假陈述、重大遗漏、操纵股价等。国外学者用不同的样本对股权激励与非法信息操纵之间的关系进行了实证研究，但是实证研究结果并未得出一致的结论。
yisongs.tian(2003)对因违规被美国证监会查处的上市公司与未被查处的上市进行了描述性统计分析，其中股权激励的测度采用公司价值每改变1000美元经营者股票与期权价值的改变量、公司价值每变化1％经营者股权激励价值的改变量来衡量。通过对舞弊公司与控制公司各变量的中值与均值的差异显著性检验，发现在舞弊时期，舞弊公司执行更大比例的期权来获得更多的总薪酬。通过对公司的经营业绩及股票业绩的分析，结果表明经营者舞弊的目的是为了掩饰公司业绩下滑，最优的治理测度依赖于经营者财务激励的强度。
davidj.denisetal.(2006)以1993-2002年被集体诉讼的美国上市公司为样本，通过对样本公司与控制样本公司的单变量比较和多变量logistic回归来考察股票期权激励与公司舞弊之间的关系。检验结果证明经营者股票期权激励与证券舞弊诉讼显著正相关，当公司有更大比例的外部股东和更高的机构所有权时，期权集中度与舞弊诉讼之间的正相关关系会更强，股票期权激励强化了经理舞弊的动机并且这种激励被机构和控股股东所恶化。linpengandailsaroell(2006)采用probit回归考察了经营者的奖金、股票所有权激励与股票期权激励对私人证券诉讼的影响。实证结果表明期权形式的激励报酬增加了证券诉讼的概率，在诉讼时期及内部执行更多的期权和卖出更多股票的时期存在不正常增加的盈余操纵，期权激励可能产生激发经理过多地关注公司短期股价的负作用。
然而merleerieksonetal.(2004)以1996-2003年被美国证监会处罚的上市公司为样本，以薪酬灵敏度和赠予股票和期权灵敏度来测度股权激励的强度，通过logit多变量回归分析得出了与yisongs，tian(2003)、davidj，deniseta1，(2006)、linpengandailsaroetl(2006)完全不同的结论，merleericksonetal.(2004)的回归结果证明高管股权激励与公司舞弊之间没有关系。
股权激励文献综述篇3
【关键词】股权激励，文献综述，研究展望
一、股权激励的定义
激励指上市公司以本公司股票为标的，对其董事、高级管理人员及其他员工进行的一种长期性激励。它通过各种具体实施模式，将公司的经营绩效与被激励人员的薪酬（含各种形式）挂钩，按协议要求在达到一定条件才履行协议予以奖励（或惩罚）的协议
二、股权激励的影响因素
（一）企业规模。Dmesetz和Lhen（1985）认为在的公司要素和产品市场既定情况下，不同的公司规模存在最优的管理层股权水平。Smiht和wattss（1992）在文中指企业存在较大的增长机会会使股东对经营管理层行为的监督难度加大。因此，借助于长期激励方式如股权激励，可以激励经营管理层与股东的目标保持一致，从而降低监督成本，也就是说增长机会与股权激励水平之间存在正相关关系。
（二）公司增长机会。Smith和watts（1992）提出的预期增长机会使股东或外部董事对管理者行为的评价更加困难。但是，借助于股票期权或限制性股票等基于股权的薪酬形式，以此激励管理者最大化股东价值可以降低监督成本，他们认为增长机会于股权激励的水平之间应该是正相关关系。
（三）公司风险。Demset和Lehn（1985）假设在不确定性较大或噪声较大的环境中运营的公司有较高的监督成本，而在这样的环境中经营的公司将表现出较高的股权集中，管理者的风险厌恶意味着其股权水平将以一个递减的比率随噪声增长。
三、股权激励与公司经营业绩相关性研究
自上世纪初开始，伴随着西欧国家股份制企业的建立与发展，西方学者们开始对公司治理的相关领域进行研究，并由此展开了对股权激励的研究。学者们的研究结论有主要三种观点：
（一）股权激励与上市公司绩效存在显著关系。Jensen（1986），Hanson和Song（2000）的研究表明，由于管理层的活动难以监督，实施管理层股权激励会大大减少企业存在大量自由现金流量的机会，同时降低公司成本，提高公司价值。杜兴强和漆传金（2008）也以我国主板企业为研究对象，研究结果得出了总资产收益率与管理层持股比例相互影响，管理层持股比例上升可以提高企业绩效，而企业绩效上升也会使管理层获得更高的持股比例。
（二）股权激励与公司业绩不存在显著关系。Demsetz（1983）提出管理层持股主要通过公司的内外部因素，如：投资机在显著的正相关关系，提高公司经营管理层的持股比例，能更好的激励公司经营管理层努力工作，有利于大幅提高公司的经营绩效和企业价值。魏刚（2000）其研究结果表明公司高级管理人员持股比例越高，与公司经营业绩的相关性就越差，让高级管理人员持有公司股份并没有达到预期的激励效果，最终演变成为一种变相的福利制度。
（三）区间性的激励效果。Jensen和meckling（1976）的通过实证研究表明，管理层持股使管理层成为企业的主人这将有效的降低企业成本，进而改善企业业绩。刘亚莉（2011）以托宾Q值为被解释变量，也审计费用的自然对数为控制变量，当管理层持股比例较低时，比例上升有利于提升公司的业绩，呈现出正相关，但是当这一比例超过某一值时继续提升比例则会使公司的业绩下降，呈现出负相关。
四、国内外文献评述
通过上述的文献描述可以发现，国外与国内学者对管理层激励与公司业绩之间的关系众说纷纭。各个学者之所以得出不同的结论有以下几个方面的原因：
1、选取样本不同。不同的学者在选择样本时，他们选取的研究样本的数量、样本的行业分布、样本数据等都存在着较大的差异。研究样本选择的差异是导致实证结果产生差异的原因之一。国外学者的样本总体上比国内学者选取的样本更具有说服力。
2、选取的变量不同。不同的学者在衡量企业绩效时，采用的衡量企业绩效的方法不同，外国学者在研究时采用托宾Q值作为衡量公司业绩的变量指标较多，而国内学者一般是采用财务指标法，选择净资产收益率、每股收益作为公司绩效指标。国内外学者在进行实证分析时选用模型变量大多包括了高管薪酬、公司规模和资本结构等。
3、运取的计量方法不同。不同的学者在建立实证模型时，采用了不同的计量方法，有的学者采用t检验分析方法；有的学者采用一元的线性回归模型分析方法；有的学者在建立实证模型时引入了控制变量，排除行业、公司规模、股权集中度等对企业绩效的影响，有的学者则没并有对控制变量进行考虑。
4、选取样本内外环境不同。选取样本企业不同，因为企业自身运转机制的不同、自身所具有特征的不同，必然对股权激励的绩效产生不同的影响。由于每个公司经营者自身都具有其不同的特征，因此者自身的特征、偏好同样也会影响股权激励的绩效。国外学者研究的样本企业是外国企业，而我国学者研究的样本企业大多为我国的上市公司。
五、我国股权激励的后续研究方向和展望
本文从股权激励的影响因素出发，对股权激励显著程度简单总结为三大类。随着我国会计准则赋予公司管理层更多的选择权和职业经理人的成熟，可以推论，股权激励的效果会更加突出。因此，进一步开拓新的研究领域，关注公司业绩，对于会计准则制定、公司治理结构改善、提高注册会计师独立性、健全法律体系，优化资本市场资源配置等有着重要的学术意义和实践意义。可以预期，股权激励和公司业绩的关系研究仍将是未来实证会计研究的一个主要领域。
参考文献：
股权激励文献综述篇4
关键词：股权激励；公司绩效；中小企业
中图分类号：C29文献标识码：a文章编号：
1导论
1.1研究背景
所有权与经营权相分离是现代企业制度最显著的特点，并产生了职业经理人队伍，如何保证所雇佣的经理人能尽心的工作，并保证他们的决策与股东利益一致，从而实现企业利润或股东财富最大化，成为公司治理中的核心问题。实践证明，对经营者进行激励而非单纯实施监督或惩罚是最有效的办法。
股权激励作为一种新型的激励模式和分配制度，在国外已有50余年的发展历程。对股权激励与公司绩效的关系，研究结果却存在很大分歧。本文以上市中小企业为基础，进一步研究股权激励与公司绩效的关系，为我国上市中小企业改进治理机制提供借鉴。
1.2研究思路和方法
本文的研究思路和方法是：通过描述性统计研究，对比已实施和未实施股权激励的上市中小企业的绩效来证明实施股权激励有利于上市中小企业绩效的提高；通过对比不同行业、不同规模、不同资产负债率的上市公司在不同激励模式下的绩效来证明公司绩效的影响因素；通过回归分析，进行自变量及自变量与因变量之间的相关系数分析，以判定股权激励下给予经营者的持股比例对公司绩效的影响程度。拟选择的自变量为经营者持股比例，因变量为净资产收益率。
2股权激励基础理论及与公司绩效的内在关系
2.1股权激励的含义
股权激励是通过约定的方式，让经营者获得一定数量的股权，使经营者由单纯的人转变为管理者和所有人，并使经营者的利益和股东利益保持一致。
2.2股权激励的作用机理
股权激励的作用机理是通过某些影响因素和传导机制，激发经营者的正确行为，达到影响公司绩效的目标。即通过设计合理的股权激励合约，促使经理人努力工作，并有效配置内部资源、积极利用外部资源，使得公司长期价值得到发展、公司股价上升、股东的权益得到增值，同时经理人所持的股份得到增值、股东及经理人的效益达到最大化。
2.2股权激励理论基础及与公司绩效的内在关系
2.2.1股权激励与委托―理论
委托―理论是股权激励源起的基本理论。经典的委托理论是由美国经济学家伯利(Berle)和米恩斯(means)提出的。他们认为企业所有者兼经营者的方式存在着极大的弊端，于是倡导所有权和经营权相分离，所有者将经营权让渡，保留剩余索取权。由于委托人和人契约安排的不完备性，引起了委托―问题。1976年，迈克尔・詹森(michaelC.Jensen)和威廉・麦克林(williamH.meckling)发表的论文《公司理论:管理行为、成本和资本结构》提出成本理论(实证理论)，把成本概括为:监督成本、约束成本、剩余损失。
Jensen和meckling认为要想解决公司治理中的委托问题，就必须把企业的人转化为委托人，即给予经营者一定的股份，使其成为真正意义上的所有者。从理论上讲，经营者的持股比例越高，表示他们对剩余权利的索取就越多，对工作的热情和努力程度也越高，在职消费就会越少，进而实现企业价值最大化。
2.2.2股权激励与人力资本理论
人力资本思想的萌芽最早是在1676年，英国古典经济学创始人威廉・佩蒂将人类生命的损失与战争中武器等物质的损失进行了比较，一般认为，这是“首次严肃地运用了人力资本概念”。之后，亚当・斯密在《国富论》中，提出“全体国民后天获得的有用能力算作资本”，对人力资本的价值给予了充分肯定。20世纪60年代，美国经济学家舒尔茨和贝克尔创立的人力资本理论，开辟了人类关于人的生产能力分析的新思路，其主要观点是人力资源是一切资源中最主要的资源，在经济增长中，人力资本的作用大于物质资本的作用。
人力资本理论的思路与Jensen和meckling的委托―理论基本一致，不同之处在于人力资本产权理论将股权激励的过程表述为资本产权的物质化过程。在我国，企业尤其是国有企业治理机制恶化起因有两个，一是委托―问题，二是企业内部所有者缺位。因此，人力资本产权理论的研究目的主要是为国有企业改革提供思路，即通过股权激励使国有企业人的人力资本转化为物质形态，同时成为企业所有者。
2.2.3股权激励与动机理论
亚伯拉罕・马斯洛的需求层次论是最广为人知的动机理论。他认为如果要激励某一个个体，必须要先了解此人处于哪一个需求层次上，然后再实施合适的激励手段。而根据斯达西・亚当斯的公平理论，当经营者公司的业绩优于他人的公司，而经营者的薪酬却无优势时，很容易陷入不满情绪，进而影响其工作效率。
动机理论可以描述为：人拥有股票会改变其行为模式，其拥有的股权份额越高，努力程度越高，在职消费越少，剩余索取权也会越高。股权激励将个人利益与企业运营状况相联系，是一种“公平”的安排，同时，授予股权既是对经营者工作的肯定，又能增加他在人力资本市场中的声誉，还能满足其成就感以及自我实现的需要。
3我国上市中小企业股权激励与绩效关系的实证分析3.1样本选取
证监会将上市中小企业行业划分为13个类别，实施股权激励的上市中小企业主要集中于公用事业、房地产、工业、商业和综合五大行业。本文选取上海、深圳股票交易所的上市中小企业作为样本，同时对样本做了如下处理：剔除数据残缺、未公布具体实施时间和实施方式的企业和取消计划并且没有重新公布激励计划的企业，剔除控股股东有重大变化的企业，剔除异常样本（St、SSt、pt企业）。未剔除曾经实施股权激励或者公布计划且在以后年度未放弃股权激励尝试的企业，笔者认为该类企业没有放弃股权激励的实践，依然能够起到激励的效果。见图1。
图1样本行业分布图
根据图1显示，不同的行业对于股权激励的重视程度存在显著差异，其中工业企业经营者持股比例超过20%的比重高达62.8%，占了样本的大多数。根据统计信息，实施股权激励的上市中小企业资产负债率主要集中在30%―70%之间，说明公司在选择资本结构时持比较谨慎的融资态度，没有出现完全负债经营的情况。
3.2描述性统计
选取30家已实施股权激励和30家未实施股权激励的上市中小企业作为对比样本。样本选自不同的行业，同组的对比样本选自相同行业。未实施股权激励的公司同时是在2008年之后没有公布过股权激励计划的公司。
3.2.1自变量描述性统计
表2股权激励公司经营者持股比例
根据表2显示，2008年至2010年，我国上市中小企业经营者持股比例均值为6.14%-9.20%，且呈逐年上升的趋势，而西方发达国家经营者同期持股比例均值为10%-15%，因此，我国上市中小企业股权激励尚不足。
3.2.2因变量描述性统计
表3净资产收益率的比较
根据表3显示，2008年至2010年，实施股权激励的上市中小企业绩效明显优于未实施的企业，且净资产收益率均值呈现上升趋势，在一定程度上已肯定了股权激励对公司绩效的促进作用。中小企业规模小，资金压力大，无法给予员工高额的工资或奖励。实施股权激励后，经营者收入在很大程度上取决于企业盈利和未来发展状况，因此，一方面可以激励人才，另一方面又不必承担过多的现金支出。
3.3股权激励与公司绩效的关系分析
公司绩效通常体现在净资产收益率指标。本文以选取的中小企业2008年至2010年年报中的数据作为基础，以经营者中的高级管理人员持股比例作为股权激励水平，分析股权激励与公司绩效的关系。见表7。
表4股权激励与上市中小企业绩效关系
根据上述分析结果，说明股权激励与公司绩效之间存在正相关关系，且股权激励程度越高，公司业绩就越好。但是根据纵向比较的结果，相关系数呈现逐年递减的趋势，说明股权激励与公司绩效之间的关系正在逐步弱化，其与我国股票市场操作不规范，法律、法规不健全等存在一定的关系。
所有权和经营权相分离使得所有者和经营者目标不一致。通过股权激励可以把经营者的利益和股东利益相统一，达到共赢的目标。无论是理论研究还是实证分析，股权激励与公司绩效都息息相关。
4.研究结论
我国上市中小企业中股权激励程度尚不足，与西方发达国家还存在一定的差距。上市中小企业股权激励与公司绩效之间呈显著的正相关关系，但是股权激励与公司绩效之间的关系正在逐步弱化。
总结
综合以上结果可以得出如下结论：上市中小企业实施股权激励对公司绩效将会产生积极的影响，但是该影响并不是绝对的线性相关，而是应控制在适度的范围内，否则将会适得其反。同时，经营者持股是影响公司绩效的重要因素，但不是唯一因素，要想提高公司的绩效水平，应该在实施股权激励的同时，适度考虑其他辅助因素，建立科学的公司绩效和股权激励评价体系，使公司业绩真正实现持续稳步增长。
参考文献
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股权激励文献综述篇5
摘要：本文对我国高管激励机制现状进行了描述性分析。高管持股比例与公司绩效的正相关关系并不显著。笔者提出了合理设置高管薪酬水平和结构，加强对高管人员的长期激励，建立与激励机制相容的约束机制以及实行多样化、多层次的激励方式这四点针对性建议。
关键词：激励机制；经营绩效；上市公司；实证研究
一、国内外文献综述
自上世纪20年以来，国内外学者对高管激励机制和公司经营业绩之间的关系进行了大量实证研究。国外学者大多通过实证分析得出了公司业绩与高管薪酬、持股比例之间存在正相关关系的结论。国内学者对此的分析结论则存在较大分歧。部分学者认为高管激励机制与公司业绩之间不存在关系，而部分学者则认为两者之间存在较强的正相关关系。
（一）国外文献综述
1925年，taussings和Baker最早对经营者报酬和业绩进行分析，得出两者之间存在弱相关关系的结论。此后，国外更多的学者开始对两者之间的关系进行分析。abowd对1981至1986年间美国250家企业的1600位管理者的现金薪酬、市场收益以及企业绩效进行分析，得出现金报酬与市场收益显著相关，但与企业绩效检验弱相关的结论。1988年，morck，Shleifer和Vishny对美国371个大公司的管理层持股比例与公司业绩之间的关系进行了实证分析。通过采用分段回归处理的方式证实了管理层的持股比例与公司业绩之间存在显著的非单调关系。2003年，Chen，C.R.对日本公司业绩与高管持股比例之间的关系进行了研究。其使用普通最小二乘法回归得出高管持股比例与以托宾Q表示的公司价值呈U型关系。但将持股比例当作内生变量进行两阶段最小二乘法回归时两者之间显著的正线性相关关系。
（二）国内文献综述
由于我国国企股份制改革、上市公司股权性质独特等原因，我国国内对企业绩效与高管激励机制关系的研究结论存在很大争议。袁国良、李增泉、高明华、魏刚、于东智等学者分别对我国90年代上市公司的数据进行了分析，基本上都得出了高管持股比例和公司业绩之间不存在显著相关性的结论。例如，魏刚等人对我国上市公司1998年数据对企业高管激励效用，高管激励与企业业绩的敏感性，以及高管报酬和企业规模之间的关系进行分析，发现高管薪酬、持股比例与企业业绩之间都不存在显著相关关系。而李增泉通过对样本数据的回归发现我国上市公司高管薪酬与业绩不相关，而与公司规模正相关。这也体现了企业高管为彰显个人业绩，而追求企业规模的内在特征。
二、上市公司激励机制与其绩效的实证研究
（一）高管薪酬与公司绩效关系研究
CRoa=-0.1325+0.2406×Cmp+ε1
（-2.27）（4.69）
R2=0.218adj-R2=0.243F=19.84
根据公式1，对高管薪酬与主营业务收益率数据进行回归分析，可得到如上方程。进一步分析，结论如下：
（1）高管薪酬Cmp的系数为正数（0.2406），且其统计量t为4.69能通过显著性检验，说明上市公司高管薪酬与其绩效有显著的正相关性，假设1成立，即薪酬激励机制是有效的；
（2）方程的拟合程度R2为0.218，该值较小，说明主营业务收益率的变化中可由前三名高管薪酬平均数解释的程度不高，即高管薪酬激励并非企业绩效的主要推动力。究其原因，薪酬激励更多的是一种短期激励措施（高管一般一年定一次薪酬），而这种短期的激励很难使高管不遗余力地为改进企业绩效而奋斗。高管的短视行为不利于企业的长期发展；
（3）当Cmp=0时，CRoa取方程的常数项（通过了显著性检验）-0.1325，其经济意义为：高管不领取薪酬，不但不能促进企业发展反而可能成为企业发展的阻力，这是双因素激励理论的真实写照。当高管薪酬为0时，其保健因素得不到满足，此时高管的内在精神多充实，也很难能受到激励，从而更努力工作改善公司绩效。
（二）高管持股比例与公司绩效关系研究
CRoa=-0.3124+0.2792×mRS+ε2
（-2.09）（1.72）
R2=0.105adj-R2=0.206F=17.35
根据公式2得出的回归结果显示：高管持股比例mRS的系数虽为正值（0.2792），但其t值为1.72，不能通过显著性检验，即高管持股比例与公司绩效间的正相关关系不显著，假设2不成立。股权激励的初衷是激励高管更努力的为公司工作，提高公司绩效，而在当下的中国上市公司，其应有的激励作用却不明显，原因主要有三点：首先，2001-2011年我国高管平均持股比例仅为0.28%，如此低的持股比例根本无法将管理者的利益与公司利益统一起来，也就产生不了预想的激励效果；其次，目前在我国的多数公司，只要是正式员工便可获得股权激励，并非高管独有，这更像是员工福利而不是员工激励机制。凭借一级与二级市场的价差，高管可以轻松获益而无需努力，谈何激励？而且，这种激励往往是一次性的，一旦兑现便不在有激励，而不是一种针对未来公司表现的奖励；第三，我国法律规定，上市公司高管不可以在任职期间在二级市场上买卖本公司股票，即高管只能通过ipo、增发、配股获得股票。这样的严格限制，阻碍了股权激励的发展，使高管持股出于一个十分僵硬的自我封闭怪圈中。
三、结论
本文通过对高管薪酬及其持股比例与企业绩效的相关关系进行了实证研究，最终得到以下六点结论：（1）高管薪酬存在明显的行业及行业内部差异，且企业控制类型直接影响高管薪酬水平；（2）高管平均持股比例较低，零持股现象普遍；（3）高管薪酬与公司绩效有显著的正相关关系，假设1成立；（4）高管持股比例与公司绩效存在并不显著的正相关关系，假设2不成立；（5）高管薪酬与企业规模、企业股权集中度的正相关关系显著，假设3、4成立；（6）高管薪酬与公司成长性呈并不显著的负相关关系，反应出公司激励机制的滞后，假设5不成立。
透过以上六点结论进一步分析可以发现，我国上市企业高管激励机制存在以下三方面问题：首先，高管激励水平与公司成长性之间不存在预期中的正相关关系。而行业间和行业内部高管薪酬的差异，以及高管薪酬与企业规模和股权集中度的正相关关系说明公司高管激励水平与不同企业性质和同质企业中不同管理控制机制之间存在很大关系。这意味着我国上市企业高管激励水平与企业成长状况没有很好地相匹配。其次，高管薪酬的激励效果显著，但行业内部薪酬差距出现逐步拉大的趋势。需要指出的是，行业内部薪酬差距的拉大可能给高管人员带来负激励作用，不仅不利于企业的发展，也严重扰乱了行业内部高管人才市场的正常发展。第三，我国高管持股制度的不完善，高管人持股比例很低，高管所持股权定位不明晰，以及高管在二级市场买卖股票的限制导致高管持股比例与公司业绩不相匹配，无法对其产生预期中的激励作用。
参考文献：
[1]李增泉.激励机制与企业绩效[J].会计研究，2000年1月24:30页.
[2]于东智.上市公司管理层持股的激励效用及影响因素[J].经济理论与经济管理，2001年9月:83-89页.
股权激励文献综述篇6
【摘要】目前越来越多的创业板上市公司为调动管理人员的积极性，提高公司经营绩效，纷纷实施了股权激励制度。那么针对我国创业上市公司其特殊性和所处的资本市场，股权激励制度能否提高公司绩效值得探讨。本文就2013年实施股权激励的53家公司为样本进行实证研究，研究得出：由于创业板上市公司股权激励比例太低、资本市场弱有效性等原因，管理层股权激励效果不明显，即管理层股权激励与公司绩效不存在显著的相关性。
【关键词】创业板上市公司管理层股权激励公司绩效相关性
我国于2006年颁布且推行了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，此办法规范和指导了我国上市公司股权激励制度，这对推动股权激励制度在我国上市公司的执行具有重大的现实意义。目前我国不少上市公司实施了股权激励这一制度，旨在凭此制度有效地激发管理人员的工作热忱，使其利益与公司利益趋于一致，以提高公司经营效率、实现公司长远稳定地发展，当然这其中也包括在创业板上市的公司。自创业板于2009年推出以来，不少在创业板上市的公司纷纷推出股权激励制度，并且每年呈递增的态势，从最初的2010年的十几家，截止2013年12月31日达到了148家，占当时总公司数的41.69%。那么，创业板上市公司实施股权激励制度对提高公司经营效率的效果如何？即创业板创业板上市公司给予管理层的股权激励能否提高公司绩效，两者是否相关？本文以此展开研究。
一、股权激励概述
股权激励是一种长期激励方式，是公司通过一定的方式像股票期权、限制性股票等，赋予管理者一定的权益，使其参与公司经营决策、分享利润等，以激励其努力地为公司服务从而实现公司的经营目标。
目前，在我国上市公司实践中实施股权激励模式常见的有股票期权、限制性股票、业绩股票、股票增值权、虚拟股票等。而在创业板上市公司中实施股权激励的几乎都采用期权或限制性股票又或者两者同时采用。如从2013年实施股权激励的54家公司来看（如表1），就只采用了股票期权（占比40.74%）、限制性股票（占比38.89%）或者同时采用这两种激励标的（20.37%），激励模式较单一。
二、文献回顾
对于管理层股权激励与公司绩效相关性的研究，不管是国外还是国内，都有大量规范研究或实证研究，得出的结论也不尽一致。
关于管理层股权激励与公司绩效关系的研究最早是Jensen和meCkling（1976）开始的。他们提出的利益趋同假说，指出让企业经营管理者持股，有利于降低企业成本，提高企业绩效。关于两者之间关系的研究，在1985年，Demsetzd和Lehn通过实证研究，结果表明管理层持股对提高公司绩效关系不大。aboody、Johnson和Kasznik于2010年通过实证研究，发现给予高管适当的股权激励，有利于提高公司绩效。
国内学者魏刚于2000年以791上市家公司经验数据为研究对象，研究发现由于我国高级管理人员持股水平偏低等原因，高级管理人员持股比例与公司绩效不存在显著的相关关系。2006年姚燕以458家上市公司为研究对象，通过实证研究发现提高管理层持股比例有助于改善公司业绩，即存在正相关性。以上研究主要集中于主板市场和中小板，由于创业板成立发展时间相对较短，以创业板上市公司为研究对象来研究管理层股权激励和公司绩效相关性的文献只有少数几篇。翻阅相关文献中，张浩（2014）在其股权激励模式研究论文中，以创业板上市公司为研究对象，通过绘制XY散点图，发现股权激励与公司绩效不存在显著相关关系。
三、研究设计
（1）研究假设
在现代企业制中，很明显的一个特征是所有权和经营权的分离。所有者委托经营者经营管理自己的公司，当经营者接受所有者的委托时，便产生了一种关系――委托关系。在这种关系中由于双方利益不一致，所有者追求股东价值最大化，而经营者追求自身利益的最大化；再加上双方信息的不对称，具有信息优势的经营管理者可能会利用自身优势损害所有者的利益，这样就增加了成本。为降低成本、提高公司经营业绩，公司有必要建立良好的激励和约束制度。而股权激励制度被认为是基于此目的的一种长期激励机制。它赋予管理者一定的剩余收益索取权，使其成为公司股东之一，使双方的利益趋于一致以减少冲突，降低成本，提高公司绩效。因此，本文假设创业板上市公司管理层股权激励与公司绩效存在正相关关系。
（2）样本选取
本文基于创业板上市公司，从中选取了2013年实施股权激励的公司为样本，共计54家。考虑到极端值、业绩较差公司像被会计师事务出具非标准报告的等对研究结果的不利影响，本文在此基础上进行了一定的筛选，最终选取53家公司为代表进行研究。本文的数据来源于深圳证券交易所网站创业板模块。此外，本文的管理层包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员等。
（3）变量设计
衡量公司绩效的财务指标主要有净资产收益率（Roe）、每股收益（epS）、经济增加值（eVa）和托宾Q值等。本文综合考虑各财务指标后选取净资产收益率作为被解释变量。在解释变量选取上，考虑到在创业板市场上管理层持有的股票在上市流通后，因其个人原因或其他一些客观因素遭遇频繁抛售等现象，若继续沿用前人的研究采用管理层持股水平作为股权激励水平，研究结果的客观性会受到影响。因此，本文选取股权激励比例作为解释变量，即公司实施股权激励计划时，授予管理层股份占当时公司总股份的比例，相对于管理映止杀壤更客观直接。此外，在控制变量的选取上，本文综合以往研究和其他学者的研究，选取了资产规模和资产负债率作为控制变量，以控制资产规模和资本结构对解释变量解释被解释变量的额外影响，增强回归结果的可观察性。本文还需说明的是由于股权激励的效果具有一定的滞后性，因此本文在取被解释变量和控制变量的数据时往后滞后了一年即选取2014年的数据。
（4）回归模型的建立
为研究创业板上市公司管理层股权激励与公司绩效是否存在相关性，本文借助SpSS19.0软件拟建立如下线性模型：
Roe=c+a*mSR+b*SiZe+d*DaR+e
其中：c表示常数项，e表示误差项，a、b、d代表各变量的系数。
Roe――净资产收益率
mSR――股权激励比例
SiZe――资产规模
DaR――资产负债率
在此模型中，用Roe来衡量公司绩效为被解释变量；mSR代表股权激励水平为解释变量；控制变量分别为资产规模（SiZe）和资产负债率（DaR）。
四、实证分析
（一）各变量描述性统计分析
本文利用SpSS19.0软件对各变量进行了描述性统计，得到了表2的结果。从表2中可以看出创业板上市公司盈利情况总体较好，在53家公司中净资产收益率最高的为23.88%，最低0.81%，均值10.52%，主要是因为创业板上市公司大多处于成长阶段，相对于在主板上上市的成熟企业来说，其盈利空间较大。其次，根据表2，可以看出2013年实施股权激励的53家公司，股权激励比例平均只有2.9%；最大值是安利股份公司实施的9.38%，最小值是天玑科技的0.14%；其中大多数公司的股权激励集中在2%-3%，激励水平相对于国外一些上市公司10%―15%的激励水平来讲偏低，其是否能够有助于提升公司绩效值得探讨研究。最后，从表2可以得到创业板上市公司规模趋于中小企业水平，其样本均值是19亿多，其相对于主板市场上的上市公司而言规模较小。由于其规模较小，又大多数处于成长初期，风险较大，因此对创业板上市公司来说其融资较难表现为资产负债率较低，平均水平为27.51%。
（二）回归分析
本文利用SpSS19.0软件对上述线性模型进行了回归检验，检验后可以得出R=0.462，调整的R方=0.166，回归的F值为4.439，其伴随概率为0.008小于0.05，说明该模型通过了显著性检验，模型的拟合优度较好，各自变量与因变量之间存在显著的线性关系，自变量之间也不存在自相关的情形。
虽模型的拟合优度较好，只能说明该模型是有效的，但各自变量对因变量的影响程度怎么样，只能通过回归分析中回归系数及显著性检验表（表6）看出。从表6可以看出，常量和资产规模的t值分别是-2.654和3.429，其相伴概率分别为0.011和0.001，都小于0.05，说明在5%的显著性水平下，通过了显著性检验。也说明了资产规模会影响企业绩效，影响系数是0.04，说明资产规模越大，企业盈利能力越大，盈利表现越好。究其原因主要是企业资产规模越大，会产生规模效应，而规模效应可以降低企业营业成本，从而提高企业经营效益。而股权激励水平的t值是-0.43，其相伴概率为0.669大于0.05，说明在5%的显著性水平下，未通过显著性检验，可以认为创业板上市公司股权激励与公司绩效不存在显著相关性。与此同时，资产负债率也未通过显著性水平检验，即在创业板上市公司中，资产负债率与公司绩效不存在相关性。
五、研究结论
为研究创业板上市公司管理层股权激励与公司绩效相关性，本文主要利用SpSS19.0软件对所建立的模型进行回归分析，回归结果得到股权激励水平的t值是-0.43，相伴概率为0.669，在5%的显著性水平下，未通过显著性检验，因此该结果表明创业板上市公司股权激励与公司绩效不存在显著相关性。其主要原因可以从以下几个方面进行分析：（1）股权激励水平太低，难以形成激励效果。从本文选取的样本公司来看，平均股权激励比例才2.9%。虽《上市公司股权激励管理办法（试行）》规定：“上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%。”但创业板上市公司平均2.9%的股权激励水平不及股权激励办法的1/3，相比国内主板等较成熟上市公司的5%―10%的股权激励水平来说，还是显得太低，激励不足。（2）缺乏完善的资本市场。有效的资本市场是保证创业板上市公司股权激励制度有效发挥作用的载体。而在我国由于创业板成立发展时间不长，有些制度规则还有待完善，再加上创业板上投资者的投机性较强，难以形成强有效的资本市场，整个市场目前还处于弱有效性。市场上股价的变动不能很好的发映公司的业绩变动，影响股价上q的因素太多，可能有时候起决定因素的未必是公司业绩的提升，因此被激励对象能否从此激励计划中通过努力获得收益具有太多的不确定性，激励效果不明显。（3）缺乏有效的股权激励考核制度。科学有效的股权激励考核制度，决定了股权激励制度能否有效实施。而在创业板中实施股权激励的上市公司行权条件的业绩评价指标可操作性强，像加权平均净资产收益、净利润增长率、营业收入增长率等，不利于客观评价激励对象对公司的长期发展所做的贡献。与此同时，激励对象可获授的条件或可获授的股权激励份数更多的是以激励对象过去的业绩为评判标准，未真正关注其未来的长期激励性。因此，创业板上市公司要想股权激励制度能够有效地发挥作用，科学有效的股权激励考核制度必不可少。
参考文献：
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[2]姚燕.管理层持股与公司绩效的相关性分析[J].山西财经大学学报，2006（4）.
股权激励文献综述篇7
（一）理论分析
现有的文献表明，公司高管和投资者之间因问题产生的信息不对称会影响企业利润的实现，而股权激励是一种有效协调高管与投资者权责不对称的“”措施。国外学者认为，公司高管有各种动机诸如在职消费对会计盈余进行“恶意”操纵，使会计盈余偏离真实的经营成果；也有大股东之间的导致的“信息不对称”使控股股东也会进行相应的利润操纵，降低会计信息质量。一般认为，第三方监督机制可以克服因问题导致的信息不对称，而将管理层股权的绑定机制也是防止恶意盈余管理的有效预防措施。
（二）假设研究
对于股权集中度与盈余管理的关系，主要基于股权集中度指标与体现企业综合管理绩效指标资产收益率之间的经验分析，因为只要证实了股权集中与管理绩效之间存在正相关关系，则从侧面说明了高管股权激励会促使高管倾向于盈余管理，一方面证实其自身的管理能力，另一方面证实了绑定机制的有效性，即促使高管通过提高账面盈余提高企业价值。应该看到，仅从股权集中角度来看，代表企业盈余的会计利润与其成一定的关系是既定的结论，但存在何种关系，经验结论却有所不同。我国学者认为股权集中度与企业绩效之间是适度关联，即规模适度的股权集中，如管理层股权集中会以管理层决策目的旨在“双赢”而使其与企业绩效呈正向相关，但规模过度集中会产生股东之间的问题而导致企业盈余受到刻意的操纵。因此，本文的经验研究将假设设定为管理层股权激励程度与盈余管理程度呈正相关关系。即管理层股权集中度越高，对企业的盈余管理程度越大。同时，本文设立的经验假设建立在盈余管理与综合利润之间的正相关关系，即通过管理层股权激励程度与企业综合绩效指标之间的关系，说明管理层进行盈余管理的内在驱动。通过建立管理层股权集中度指标与企业盈余管理程度指标的经验研究，实现对管理层股权规模与盈余管理程度之间的关系分析。
二、实证研究
（一）变量的选取与定义
1.管理层股权集中度指标的选择。
管理层股权集中度，在股权集中度指标基础上通过管理层持股与股权集中指标对上市公司进行筛选，即通过CR_5,CR_10筛选出前五大或前十大股东中有管理层持股的上市公司，就完成了管理层股权集中度指标的筛选。
2.盈余管理程度指标的选择（综合利润指标）。
净资产收益率Roe=净利润/平均股东权益，表明公司账面盈利能力。因为建立在管理者与股权的绑定以协调高管对企业经营的“忠诚度”，管理层股权集中对企业账面盈余之间的正相关关系足以说明管理层股权集中对盈余管理程度的正相关关系。由此，直接选择最具有综合性的盈余管理账面指标作为被解释变量。
（二）回归分析
将2013年150家有管理层股权集中持股的上市公司为样本，选取管理层股权集中度与企业账面盈余指标建立截面回归方程。上述指标回归分析，可以看出两个主要方面的内容。一是若高管股权集中度过高，会造成大股东与其他股东之间的问题，由此造成对企业利润的负面影响，这表现于上述的CR5，H5和Z指标对企业综合账面盈余指标的负相关关系；二是高管股权集中度规模适中，对企业盈余的影响是正向的，这表现于上表中CR10，H10指标对企业净资产收益率绩效指标的正相关关系。
三、结论
股权激励文献综述篇8
关键词：股权激励公司业绩激励条件
一、问题背景
从2006年起，实施股权激励的上市公司的数目逐年增长，大有蓬勃发展之势。然而，究竟多少公司在承诺期内达到了股权激励计划中的业绩考核指标，股权激励对公司业绩又是否确有显著的利好影响，本文将以上海和深圳证券交易所的上市公司为研究样本，对我国上市公司股权激励水平与公司业绩的关系进行实证研究，并提出对股权激励机制及激励条件的有关建议。
二、文献综述
国内外学者的观点可分为以下两类。
（一）经营者股权激励与企业绩效无关
Demsetz和Lehn在1985年的研究中指出，利用1980年美国511家公司的会计利润率对各种股权集中度进行回归，发现股权集中度和会计利润率之间不存在显著的相关关系。Himmelberg、Hubbard和palia在1999年的研究中也指出管理层持股与公司业绩之间不存在显著的关系。李增泉（2000）发现，经理人员持股比例与企业净资产收益率之间无显著相关关系，我国大部分上市公司经理人员的持股比例都比较低，难以发挥应有的激励作用。
（二）经营者股权激励与企业绩效有关
Jensen和meckling在1976年就指出，应采用高管持股作为一种内在激励机制来创造性的解决问题，统一高管层和股东的利益目标函数，以此来有效地降低成本，提高公司绩效。濮卫东、徐承明（2003）发现，董事长和总经理持股与企业价值（托宾Q值和净资产收益率）呈正相关关系。
三、达标情况概述
以御银股份（002177）2010年12月1日的股权激励计划方案为例，计划要求从2011年到2015年，每年净利润相对2010年净利润增长率分别为80%，160%，240%，320%，400%。净资产收益率分别将不低于12%，15%，16%，16%，16%。该次股权激励的激励条件超过了此前市场上最为乐观的预期。这些严格的行权条件意味着高管们想要行权就必须花心思做好业绩。然而这些股票却少有能达到激励计划中的承诺指标。
与此相对应的，一些上市公司的行权条件则是相对宽松。青岛海尔（600690）2012年退出第三期股权激励计划。承诺期为2年，业绩考核条件为以2011年经审计的净利润为固定基数，第一期行权条件为2012年度净利润增长率达到或超过12%，第二期为2013年度净利润增长率达到或超过28.80%。该行权条件与青岛海尔公司往年始终超过25%的增长率相比，显然要求并不算很高。而最终，青岛海尔公司2012年和2013年度的净利润也达到了股权激励计划中的考核标准。
过于苛刻的激励条件也有可能让经营者觉得目标过于遥远从而挫消经营者的积极性。行权条件要求低的公司，虽然更能迎合高管人员的心情，但同时也有给管理层人员拍马屁、送红包之嫌。这对公司业绩的长期发展并非有利。因此，股权激励方案中激励条件的设定也是股权激励机制中重要的一部分。激励条件与公司业绩间的具体量化关系将在文章的下一部分中进一步研究分析。
四、实证分析
（一）基本假设
一是假设股权激励对企业业绩有正向的影响作用，且股权激励对象的持股比例越高，企业业绩越好。一般来说，公司业绩好，管理层对公司发展前景看好，就会有更高的持股比例。
二是假设激励条件对公司业绩的影响是二次的。即激励条件要求较低时，公司业绩会随着考核标准的提高而提升，但要求高到一定程度后，公司业绩反而会随着考核标准的提高而变差。
（二）数据选取和变量选择
1、数据选取
大多数上市公司的股权激励计划的承诺期均为3-5年。2010年的股权激励计划中的行权条件要求也基本都规定了2011、2012、2013年三年的业绩考核标准。而这三年的实际数据均能获得。此外，由于超过95%的公司都以利润增长率作为考核标准之一，因此我们将激励条件中的年利润增长率作为反映激励条件要求程度的变量，所以需要剔除个别不以利润增长率为考核指标的公司。最终我们得到92个样本数据。数据直接来源于wind数据库，部分年利润增长率数据通过excel计算而来。
2、因变量选取
虽然托宾Q值经常被国外的相关研究作为衡量企业业绩的指标，他们认为托宾Q值能反映企业治理的“附加价值”，并有大量的相关文献对其价值相关性进行了试证分析。但是，在我国资本市场机制不尽完善的背景下，沿用托宾Q比率衡量企业业绩存在着缺陷，比如企业资产的重置价值等相关计算数据难以取得，大量不能交易的国有股和法人股的估值困难导致权益市场总值难以计算等。
在上文中已提到，大多数上市公司都以利润增长率作为业绩考核指标，且激励条件也通过利润增长率描述，因此我们将因变量选定为公司的利润增长率（pG）。
3、自变量选取
较多国内外学者做相关研究时均采用高层管理人员持股比例（mH）这一指标来反映股权激励水平，本文也拟采用这个指标作为研究中的自变量。此外，以行权条件中的利润增长率（ipG）来反映激励条件要求水平。
4、控制变量选取
本文选择公司规模（SiZe）、流通股比例（LR）和财务杠杆（DaR）做为回归模型中的控制变量。其中，以公司账面总资产的自然对数来衡量公司规模（SiZe），以公司负债总额与账面总资产之比来计算财务杠杆（DaR）。
股权激励文献综述篇9
关键词：大股东控制权股权激励效果
中图分类号：F830.91
文献标识码：a
文章编号：1004-4914（2016）03-091-02
前言
当前社会中存在的众多企业往往自身的股权划分性质存在差异，我国国有控股公司与民营大股东控股公司就存在直接的差异，大股东在职责上出现了较大的差异，这就直接导致了其发挥的作用对股权激励效果产生了具有差异的影响结果。
一、大股东控制权对股权激励效果的影响分析
（一）股权激励效果受国有控股上市公司大股东控制权的影响分析
通过对部分上市公司的研究发现国有企业多重委托台历、产权不明等相关问题尤为突出，不过大股东自身的监督能力并没有受到这些负面因素的影响。如果需要对国有股进行减持改革，就必须对大股东的监督作用进行全面的分析、考虑，不能够片面地实施改革。首先，应该对大股东的股权性质进行明确的认定，经过分析可以得出现有国有企业中，中央直属企业大股东与企业经营业绩之间存在正比例关系，所以，认定国有企业中大股东可以发挥重要的监督作用。通过对国有企业大股东与非国有企业大股东进行比较分析后可以发现，小股东的利益并没有被国企大股东及中股东联合破坏，他们更多地是发挥了自己的职能。不仅如此，国有控股上市更加重视审计委员作用的发挥，并更好地发挥了其监督的职能。其次，通过这些分析可以发现，国有控股上市公司管理过程不仅将经济当作了发展的目标；同时，也将政治与职位晋升作为了发展的目标，所以他们会主动地认可大股东的监督，进而导致大股东所持股份越来越多、权力越来越大，从而不断提升股权激励的效果{1}。
（二）管理层股权激励效果受到民营控股上市公司中大股东控制权的影响
为了更好地研究管理层股权激励效果受到民营控股上市公司的影响效果，通过对文献的查询研究，将上市公司数据提取出后进行了大股东对小股东利益破坏的分析研究。研究结果表明，首先，一些家族企业中手持大股权的股东为了短暂的利益，或者为了进一步提高家族企业在市面的影响力，而做出不明智的决定亦或是不够聪明的投资策略。其次，还有部分的民营控股大股东会把持企业内部管理层，并将部分财产进行转移。我国学者通过将民营企业与国有企业进行对比研究后发现，现有民营公司经常会通过借贷款的借债方式将部分上市公司彻底“掏空”，由于大股东与其把持的管理层在利益方面存在共同的目标，所以，便会不谋而合，通过非法手段对小股东的利益进行破坏、侵占。因此，通过分析民营上市公司中的大资本家族可以得出一个结论，那就是大股东通过建立多层控制链条以强化控制自己的权利，然后，通过家族成员任职的方式对企业资源进行转移，从而达到目的。这种大股东为了自身利益而破坏整体利益的行为直接对管理层工作的积极性进行了严重的打击，对股权激励效果造成了巨大的恶劣影响。所以，在大股东与管理层之间由于管理层矛盾冲突不断加剧的今天，其上市后公司的管理层股权激励效果就始终得不到完善，致使大股东所持有的股份不断地降低。因此，只有双方的利益冲突及合谋的可能性降低，才能够提高管理层股权的激励效果{2}。
二、大股东控制权对股权激励效果影响的理论分析
（一）提高高管持有股份比例将有效提升股权激励效果
委托理论最早出现在西方的一些国家，在这个理论当中所有的股东以及所有的经营者都被确认为一个单一的主题，然后，基于该基础对契约设计的最优化方案进行了研究，其主要目的就是为了保障人可以按照委托人的利益进行操作。通过对其理论研究发现，其本质内涵无外乎就是单一的委托关系。由于相关拟定的契约存在一定的漏洞并且人与委托人双方的目标也存在差异，所以，人在实际操作中就不一定会按照委托人的想法进行操作，最终导致双方在目标利益上经常发生激烈的矛盾冲突。因此，如果想将股东的利益进行最大优化处理，就应该将部分剩余收益索取权下放到管理人员的手中，让企业的实际收益效果与经营管理者的利益之间关联。与此同时，还应该将管理人员受众的股份进行增加，使委托人的利益受到间接的保障，从而确保公司企业经营的业绩能够得到提升。通过对理论的分析可以得出一个结论：一个上市公司的实际经营业绩直接与整个公司内部所有高管所持有的股份呈现一种正比例函数关系，管理层所持股份越多，该公司的实际经营效益就会越好，其股权激励效果也就会更为突出。
（二）如果民营上市公司大股东控制权较为集中将直接降低股权激励的效果
通过落实股权激励制度能够在现代企业制度的基础上，对股东与经营者之间由于控制权与经营权分离的状态而应答的逆向选择与道德风险进行有效的控制。通过对我国民营上市企业公司的研究可以发现，其企业内部的总经理与董事往往都是由同一个人担任，这就直接导致董事内部管理权力较为集中，委托关系出现严重的失衡现象。这种现象一旦形成，整个企业将成为大股东收敛利益的重要工具，加之公司管理层的利益与企业内部经营的业绩没有形成直接的联系，这就导致管理层人员为了能够得到职位的晋升，就会利用手中的职权进行利益的不正当获取，并采用不正当权利进行利益的获取。由于这种行为不会受到股权激励制度的约束与直接影响，所以，这种不良状况将会愈演愈烈。因此，一旦整个企业出现了股权的高度集中，其内部人控制结构就会出现失衡，公司所建立的股权激励效果也会丧失作用，最终导致了大股东股权越来越高度集中，其股权激励效果则越来越弱。
结语
综上所述，本文对国有公司与民营公司大股东控制权，对股权激励效果的影响进行了简要的分析研究，认为在现实的企业发展中，不论是国有公司还是民营公司，都必须处理好大股东与管理层之间的利益关系，只有这样才能够有效地保护双方的利益，促进企业的发展并取得更好的效果。
注释
{1}吴洁.大股东控制权对股权激励有效性冲击的文献综述[J].经营管理，2011（7）：36-38
{2}陈华.大股东侵占对激励效果的影响研究[J].财会通讯，2011（23）：51-58
股权激励文献综述篇10
【关键词】股权激励；事件研究法；短期效应
一、引言
近几年来，股权激励作为薪酬激励制度的重要组成部分已引起了国内外学者和企业家的普遍关注，成为理论界和实践界争论的焦点。2006年1月1日《上市公司股权激励管理办法（试行）》正式实施，2006年9月30日，《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》颁布，并于当天起正式施行。随着这一系列法律法规的建立，我国上市公司也随之根据公司自身的条件公布了各种股权激励计划方案。股权激励能够改善公司治理结构，提高上市公司的经营业绩和公司质量。学术界的研究和实践经验也基本认同这一点。所以研究的重点应该从要不要实行股权激励制度转移到研究股权激励制度在我国的适用性如何，股权激励效果如何等等。对这些问题的探讨有助于加深对股权激励的认识，从而找到提高我国上市公司股权激励效果的方法，更好地指导我们开展的股权激励计划，这样的研究无疑具有重大的理论意义。
二、文献回顾
国内外学者在公告和实施股权激励对公司短期和长期股东财富的研究方面取得了一定的成果，但这些成果尚未形成统一的结论。除了Brickley（1985）和Defusco（1990）早期研究外，最近几年也有几个学者对股权激励的市场反应做了研究。ikaheimo等（2004）研究了芬兰股票市场上股票价格对股票期权计划公告的反映。作者以公开发行的报告和赫尔辛金股票市场网站为基础确定股权激励计划的公告发现首次次股权激励公告的样本存在显著的超额收益率。Kato等（2005）对来自344家的日本公司的562起股权激励计划公告进行了研究（作者以通过股权激励方案的董事会会议日为事件日）。研究发现，在事件窗口期（-2，+2）内有显著的正的累积超额收益率，约为2%。不管是通过股票回购，还是认股权证来为股权激励计划提供资金，该结果都适用。另外，不管事件窗口期如何变化，研究总能得到正的统计上显著的累积超额收益率。“美国资本战略”（americanCapitalStrategies）研究跟踪了员工持有股份10%以上的公开交易公司的股价，结果表明这些公司的市场表现要好于大盘指数，但是美国国家员工持股中心（nCeo）的Rosen，Klein和Young（1986）的研究结果表明，员工持有股份的比例与公司绩效的提高无关。我国学者王斌（2000）曾经对员工持股绩效进行了实证分析，结果发现，上市公司中发行内部员工股的企业的净资产收益率随着持股比例的提高而相应提高，且这种正相关关系具有显著性。然而，我国学者陈征宇等（2000）对我国上市公司实施职工持股的绩效进行研究的结果却表明，上市公司员工持股比例与公司业绩的相关关系不显著，员工持股是否对企业业绩有正面作用还很难判定。
三、研究样本及描述性统计
（一）样本的选取与数据来源
本文选取在我国证券市场上2008年1月1日至2010年3月31日之间公告股权激励预案的91家上市公司作为研究对象。其中，沪市35个，深市56个（根据数据分析的需要，剔除估计期少于200个交易日的样本8家），最后得到有效样本83家，选取上证指数收益率作为市场参考收益率。公告日的选择条件为：1.以股权激励预案公告日为基准；2.若存在多次公告的情况，选择第一次公告日。研究过程中涉及的原始数据包括沪深两市上市公司股权激励方案、公告日期、股价、日收益率以及上证指数收益率信息等，这些数据来自国泰安数据库以及和君咨询。本研究借助了excel2003和SpSS统计软件。
（二）描述性统计
从行业分布上看，在有效的83家上市公司样本中，属于工业企业的上市公司46家，占比高达55.42%；综合类的24家，占比28.92%；房地产业8家，占比9.64%；其他占6.02%。工业企业实行股权激励的最多，这是因为工业企业竞争较为充分，管理层的经营水平与公司业绩联系密切，股权激励的实施有利于激发经理人更加努力地为公司创造价值。综合类和房地产业居次，现在我国房地产业发展态势迅猛，急速的发展要求公司拥有掌舵能力高超的管理层，只有这样才能在众多的公司中脱颖而出，占据未来行业竞争格局的有力位置。
从股权激励计划类别分布上看，现阶段我国股权激励计划类型主要有三种：股票期权、限制性股票和股票增值权。其中，激励标的物为股票期权类型的共有65家上市公司，占实施和公告实施股权激励计划总数的75.58%；直接授予限制性股票的18家，占比20.93%；股票增值权类型的有3家，占总数的3.49%。其中有3家同时采用两种方式，从上面的比例反映出股票期权是现阶段我国上市公司采用最多的激励模式。这是由于股票期权的操作简便、激励成本低等优点，受到诸多上市公司的青睐。
从股票来源上看，一般来说，股票来源主要有三种：一是公司定向发行新股，二是回购本公司股份，三是预留股份。本文样本中的股票来源主要是定向发行股份。有71家由上市公司定向发行股票，8家由上市公司回购，5家由大股东直接转让股票。
从股权激励计划占股本数量、有效期限上看，样本公司中股权激励股本数占总股本比例最大值为10%，最小值为0.06%，平均值为4.07%。有效期最大值10年，最小值3年，平均值为5.23年。5年以上（含5年）的股权激励计划占总数的67.47%。
四、股权激励与短期股价的关系研究
本文采用事件研究法对公告股权激励方案的短期股价效应进行分析并运用累计超常收益率CaR（CumulativeabnormalReturn）进行检验。运用事件研究法来分析股权激励公告的市场反应时，选取最初的200个交易日（-210，-11）为“估计窗口期”，随后的21个交易日（-10，+10）为“事件窗口期”。
正常收益率多用市场模型对事件窗口的前一段时间的股票日收益率和市场收益率进行回归估计，而对于任意一个上市公司，其股票收益市场模型为：
Rit=αi+βiRmt+ξit（1）
其中Rmt为市场在t时期的收益率（本文选取的是上证综合指数t时期的收益率），Rit为上市公司在t时期的收益率，ξit为残差。用α、β最小二乘法和事件估计期的数据来估计。
在计算出正常收益率后即可计算出超额收益率（aRit）和累计超额收益率（CaRi）及累计平均超额收益率（aaRt）。其中超额收益是证券在事件窗口期间的实际收益率减去该证券在事件窗口期间的正常收益率，即非正常收益率aR。累计超额收益率和平均超额收益率可通过公式来计算：
假设事件对股票的收益率不产生影响，证券在事件窗口期中的标准化超额收益率应服从标准正态分布，即aaRt和CaaRt均应为零。由于总体均值和总体标准差未知，根据数理统计学的有关定理，aaRt和CaaRt均适用t检验。
五、实证结果及分析
通过上述实证方法，研究发现样本公司的平均超额收益率（aaRt）在（-2，2）大于0，在接近事件日（-2，0）时有逐渐上升的趋势，在事件日即股权激励计划预案公告日达到最大，约为2%，且显著为正，事件日后（0，2）便逐渐下降并趋于稳定。累积平均超额收益率（CaaRt）在事件日前的10个交易日期间（－10，0）逐渐上升，在事件日后的+5天达到一个比较稳定的高峰，约为7.50%。从结果可以看出，市场对股权激励计划的实施总体上反应是积极的，即认为实施股权激励计划的公司能够有强于市场的表现，公司的股价能够上涨得更快，投资于该类公司可以获得一定的超额收益。但该超额收益率幅度不是特别大，从另一方面也说明了市场并不是非常追捧股权激励计划，或者说并不认为开展股权激励计划的公司的资质和投资的潜力会有实质性的变化，股权激励计划的效应还有待进一步的检验和判断。
为了更全面地分析样本公司股权激励的超额收益率的分布情况，笔者以不同的标准把这83家样本公司分别分成不同的组，对各组之间的平均超额收益率及累计平均超额收益率进行了比较以探求各组间的差异。
将样本按照行业分类，工业企业的有46家，属于综合类的企业有24家，房地产业类的有8家。其他行业由于样本太少，不具有代表性。在事件日，工业企业平均超额收益率为1.68%，具有显著的正效应，略低于总体的超额收益率；综合类的平均超额收益率为2.38%，显著为正，略高于总体的平均超额收益率；房地产业的超额收益率并不显著，导致这一结果的原因可能是房地产业的样本数仅有8家，缺乏统计规律，不具有统计意义。
按照不同股权激励方式的比较，样本中股权激励计划类型主要有三种：股票期权、限制性股票和股票增值权。根据以上的分类，笔者选择了最受企业喜欢的股票期权和限制性股票进行比较。在事件日，实行股票期权方式能通过显著性检验，显著为正，超额收益率约为2.26%，比全样本公司在事件日的超额收益率略高，实施限制性股票方式在事件日并无显著的正的平均超额收益率。造成以上结果可能是由于除股票期权方式外采取其他激励方式的样本公司数目太少，在统计上缺乏规律，也可能是股票期权作为现阶段最受欢迎的激励方式有关。
按照不同企业性质股权激励的比较，在事件日，国企的平均超额收益率为3%，能通过显著性检验，且显著为正，略高于总体样本平均超额收益率。非国企的平均超额收益率为1.66%，也显著为正，略低于总体样本的平均超额收益率。但是在累计平均超额收益率上，国有企业的累计平均超额收益率却低于非国有企业的累计平均超额收益率，且国企和非国企的累计平均超额收益率都显著为正。造成国有控股企业股权激励的股价效应比非国有控股企业低的原因很多，但主要原因是国有控股企业的委托成本更高。国有控股企业委托成本高的原因是多方面的，一是企业经营中人采取种种方式损害委托人的利益。人的“职位消费”费用远高于其货币报酬。二是利用委托人与人信息的不对称，向委托人隐瞒事实，包括向委托人隐瞒企业经营状况和经营环境等信息谋求委托人对自己经营成果的较低的期望值，以减少经营压力，并为牟取私利创造条件，鼓吹自己的经营能力以骗取委托人的继续任命。
本文对事件日之前（-10，-1）的累计超额收益率进行t检验，检查累计超额收益率是否显著。其目的在于检验预案公告前是否存在信息泄露。对事件窗口期（-10，+10）的累计超额收益率进行t检验，检查累计超额收益率是否显著。其目的在于检验在窗口期是否能获得超额收益率。
由表1可以看到，在预案公告前（-10，-1）的累计超额收益率显著为正。均值为3.5%。说明在预案公告前信息就已经走漏，投资者出现超额收益。对事件提前反应的主要原因表现为信息披露不规范，信息往往在正式公布之前就被一些内部人得知而进行操作，而使股票价格在信息公布之前就开始对此信息进行反应。在整个窗口期（-10，+10）能够获得超额收益且显著为正，均值为8.12%。这说明如果投资者投资于实施股权激励的企业，短期内能获得超额回报。
六、结论及建议
本文采用事件研究法分析股权激励预案公告的短期股价效应，发现股权激励方案的公告具有显著为正的市场反应。市场预期股权激励能产生积极的效果，同时发现存在事件提前泄露的情况。也从一个侧面反映了我国证券市场尚未达到半强式有效，公司的信息披露仍存在问题。本文进一步对引起股价正面效应的因素进行分析，发现实施股票期权类上市公司在事件日有显著的超额收益；国企的超额收益率要略高于非国有企业的超额收益率。
第一，进一步推进资本市场改革，提高我国资本市场的有效性。股权激励作为解决问题的主要手段之一，离不开一个有效的资本市场，特别是一个完善的股票市场。
第二，继续完善相关的法律法规和配套政策。股权激励制度的推行需要《公司法》、《证券法》、《税法》、《会计法》等共同构成一个规范股票期权相关行为的完备法律体系。
第三，完善公司治理结构。上市公司的治理结构是股权激励的微观基础，而我国资本市场在发展过程中出现的各种问题和矛盾最终都指向了公司治理这个最基础、也是最核心的环节。
【参考文献】
［1］聂志红.股权激励的理论基础及其性质探析［J］.现代管理科学，2008（10）：41-44.
［2］王备.股权分置改革以来上市公司股权激励的几个新特点［J］.审计月刊，2008（1）：1-5.
［3］葛文雷，荆虹伟.我国上市公司股权激励与企业业绩的关系研究［J］.华东经济管理，2008（3）：84-88.